Fundamentos Financiera Block 3r1n2i

divitlcndos

adquisiciones

497

Ott'as rrtzoncs pltl'e la lcaclc¡uisiciírrr 498

l'l¡nes dc reinversión cn Resu¡nen

-199

dividcndos

199

Conrpras crt cl'cctir

o

5-17 5-17

lntercantbio dc acción por accitin Electtl dc c¿rtcra 510 Aspectos contables de las fusiones v

5-19

541

Ofertas negociadas frentc a ofe rtils directas -if Of'crtas de prinras y variaci
l

Xxr¡

Ct¡n¡eni¿|,

Adquisiciones empresariales en dos p¿¡sos

R¿sumen tr,ista de

5lJ

515

términos

515

intcrnlcionalcs -ióó

Preguntas de estutlio 5J6 Problemas prácticos y soluciottes 516 Prr¡blemas 517

web

Ejercicios cott sitios

F'inancianriento cnrpresariirl intern¿rckrnal 5óó Fo¡rdco dc linanciu¡licnto dc tratrsacci()ncs

1__ ltmDtentc

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[:.rptirtudor -tjJ Co4truto tle <'t¡ttt esiótt de lictt¡citt -.-iJ Ncgot'io €il .,;t¡<'iedud .t-iJ r i¿t /:'.\¡

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plaz()

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Ti¡rtls tlc ca¡lbio cnlza(l()s -i-59 ¡\.¡.)nrinistración de riesgo cantbi¿rio -ió() C¡¡l;ertttt as ¿'n el ,nen
(.t¿iltbi(tri() -tó: (,1 tn('rt-.d¿() ¿¿

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Ar¡¿íIi.sis

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Apéndices A-1

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Prohlema

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solutitrnes

decisiones sobre iny¿rsi.on(s

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ílitu:; guhar ntrnu'ntules

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Ejercicios cott sitios

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Lista de tér¡ninos 572 Preguntas de estudio 57:

Apénclice

It¡sts de init,rtts 557 IJulun:tt d¿ i¡uet¡.s 557 Pt¡l

.5óó

finanzas internacio¡rales Resumen 57 I

Problenns

Facturcs t¡uc inlluycn cn los tipos dc

lnllttciritr

566

t2ficina ¡¡ttilri?. o

l'-inatu'iot¡tit'¡tftrs .,il (!t:t)¿ólurcs 561 N[cnzdo rlc tuntlxnu'; 568 NI.,rütdos int¿ntuciott.;l<,s dc cu¡titulcs S()9

Prohlenns próclic{}.r

554

'[ípos de c¿rmbio j-5j c¿rmbir'¡

lu

Itt <,tn¡trtxt linttncier,i inf arnutit¡ttul .t-Z I ;\lgunos ¿lsuntos pendientes de resolución en l¿¡s

La empresa ¡nultinacion¿¡l: naturaleza v

tt¡ktl

Bunk)

Pr<;.tÍtt¡tu¡s ltr(trenic,trt<".s de

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21 Aiministraciónfinancierainternacional S52

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$1, FVrtst A6 Apéndice D WIor presenrt de una ant¿alitl*d de $1,

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Glosario G-i

5ó-l

Dccisiones sobre inversiones extranjt'ras _tó-l Análisis du- ricsso político -ró-i

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Vtütr presentc de $1, pV¡p .1-4 Vctlor_futura d¡, una anualiC*¡l de

indice

analítico l-1

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Metrs y funciones de [a istración financiera

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von Chouinard es

un

hombre fascinante quien de niño soñaba con cazar animales para comerciar pieles, pero acabó como con sus

fundador y dueño de Patagonia, lnc-, compañía que no sólo es famosa por su ropa y equipamiento,

sino también poj su respeto

al

medio ambiente. El señor Chouinard nació en un pueblo francocanadiense de Maine, pero su familia se mudó a Burbank,

California, cuando

él tenía siete

años. En esa ciudad empezó a ir a la escuela, pero como no hablaba inglés, a los tres días decidió abandonarla. A los 12 años se interesó por la cetrería, afición que le condujo al alpinismo. A los 18 deciCió aprender por su cuenta a crear equipo de alpinismo que fuese de nrejor calidad y menos nocivo para el ambiente. Esta actividad reforzó su lema preferido: "Uno escala montañas, pero no deja rastro de que €stuvo ahí alguna vez". Fabricó clavos de acero reforzado reutilizables para aferrarse a la superficie de las rocas. Sus compañeros alpinistas no tardaron en aceptarlos, a pesar de que cada uno costaba un dólar y cincuenta centavos en una época en la cual los clavos europeos se podían adquirir por sólo 15 centavos. No obstante, la inversión valía la pena, porque los clavos del señor Chouinard, a diferencia de los otros, se podían usar una y otra vez. Las

mejoras continuas al equipo

y

la

ropa para alpinismo provocaron que su estilo de vída se convirtiera en un negocio.

En 1970, Chouinard Equipment se había convertido en el proveedor de equipo para alpinismo más grande de Estados Unidos y, en 1972, la compañía presentó su primer catálogo de ventas por correo. En aquellos primeros años, la misión que se fijó el señor Chouinard era fabricar productos de la mejor

calidad posible. Aun cuando su compañía era muy exitosa, no era tan sostenible como él deseaba. Cuando se dio cuenta que.los materiales que utilizaba su empreso dañaban el ambiente consideró la posibilidad de cerrarla y abandonar el negocio. El algodón industrial que utilizaba era un ejemplo por demás

significativo. El señor Chouinard decidió que, en un plazo de dos años, la compañía dejaría de fat¡ri-

Patagonia, lnc. en una de las compañías que más respeta el ambiente

en todo el mundo; parlicipa

programas ambientalistas que se dedican a ayudar a restaurar la naturaleza. (Para más información visite r,.,v¡vr. paiagon ia. corn). Patagonia cuida la integridaá del medio amhriente, pero genera ventas por más de 240 millones de dólares al año en todo el mundo, lo cual permite que el señor Chouinard apunte su interés por los espacios naturales, el cual ha disfrutado durante toda su vida. En el libro Lef My People Go Sufing: The Educa-

tion of a Reluctant Businessman, Yvon Choui¡¡ard relaia su vida y su histona,

car productos con ese material. Por lo tanto, se fi.ió una nueva misiórr: Fabrícar el mejor producto sin producir dañas innecesar¡bs, utilizar el negocio para inspirar e implementar so/uclones para la cnisis arnbienfal. Fiel a esta declaración, a mediados

de la década de 1990, Patagonia empezó a utilizar fibras de materiales renovables, como botellas de refrescos recicladas y algodón orgánico para confeccionar sus famosos abrigos polares, así como tintes orgánicos.

En 2001, el señor tarnbién .contribuyó

a

Chouinard

establecer

una alianza llamada 1olo para Planete, la cual aporta un mínimo de 1o/o de sus ventas anuales netas a causas ambientales. Su dedicación

y

determinación han convertido a

en

causas como Voice Your ChoicetM, Conservación Patagónica, The Conservation Alliance y muchos otros

Yvo

n Chou i nard, Patago n ia

Getty lmages

oBJETTVOS DE APRENDTZAJT 041

El campo de las finanzas integra conceptos provenientes de la economía. la contabilidad y otras

áreas. Una empresa puede optar por diversas formas de organización. 043 La relación entre el riesgo y el rendimiento es uno de los puntos centrales de las finanzas. 044 La meta primordial de los es financieros es maximizar la riqueza de los accionistas. 045 Los es financieros tratan de maximizar la riqueza de los accionrstas por nredio de actividades cotidianas, como la istración del crédito y los inventarias, y med¡ante decisiones a un p .¿c) mayor relacionacjas con la obtención de fondos.

OA2

M es una de esas peculiares empresas que son más hábiles que otras para crear productos, comercializarlos y tornar decisiones financieras inteligentes. La compañía es líder mundial en el terreno de las peliculas ópticas, las cintas adhesivas para uso industrial o empresarial, y algunos géneros no textiles. Los consumidores quizá reconozcan a 3M como el fabricante de ios blocks Ce notas adhesivas Post-it, las cintas adhesivas y las fibras marca Scotch, entre miles de otros productos, como proyeciores de imágenes e impermeabiiizantes para techos. La conrpañía siempre ha sidg famosa por su capacidad para crear nuevos productos, mercados y en ocasiones, liasta 35% de sus ventírs han sido generadas por producfos desarrollados cinco años antes. Fara poder aicanz.ar esas metas. 3M debe financiar su investigación y desarrollo, asignar fondc:; a las funciones de dlseño y producción, así como comercializar y vender sus productos en todo el mundo. Este proceso engloba todas las funciones del negocio. ¿Alguna r'ez se ha detenido a perlsar en la importancia de la función financiera para ulla comprañía nrt.¡ltinacional con-ro 3M que vale 25 000 millones de dólares, cuyo 64o/c de las ventas son rnternacicnales? Alguien tiene que ocuparse de istrar el flujo de efectivo internacional' las reiaciones k;ancarias, la nómina, las cornpras de planta y equipo, y la aCquisición de capitai. Se deben to¡;lar decisiones financieras con relación a la faciibilidad y la rentabilidaC del flujo continuo de nuevos productos, fruto de sus muy creativos esfuerzos de investigación y desarrollo. El financiero necesita estar al tanto de lo qr pasa con las tasas de interé' . ios tipos de cambio y las tendencias de los mercados de dinero y de capitales. Para que una compañía multinacional como 3M sea competitiva, el financiero debe saber manejar los asuntos globales y reaccionar con rapidez ante los cambios que se proclucen en los mercados financieros y en las fluctuaciones del tipo de cambio. La junta directiva y el director ejecutivo dependen de ia división financiera para sirministrar un recurso valiosísimo -el capital- y para istrarlo de forma eficiente y rentable. Si usted está interesadú en invest¡gar iln poco acerca de 3M, puede vis¡tar su página web en '".,¡rnrr¡¡.3M.com. Si des¡:a entender mejcrr la forma en que las empresas toman decisiones frnancieras, continúe leyen<Jo este capÍtulo.

:9

El campo de

El carnpo cle l¿rs finanzas está estrechamente relacionado con la economía y la contabilitlirrl'

U

las finanzas

pctr lo que lot; adrninistraclores financreros deben entender las relaciones entre estos camp()s. 1,,1 economía proporciona una estructura para la toma cle deciliones en áreas como el ¡rnálisis rl¡: riesgos, la teoría cle la hjación de precios me
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debL'n ¡omar clecisiorres en fornta continua. Un adnrinistrador f-inanciero debe entcnder la csll t¡r. tura institucional del Fecleral Reserve Systr-m (sistenra de la Resc'rva Fecler¡l), el sistemit rlt: l;r

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bancl contercial. y las interrelacioncs cntrc los cliversos scctores

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la cconontí4. l.as v;rri:rlrl';

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l',tr¡!ttcititt IcI t att:'¡,¡ Ic Iu' 'itt,ttt:rt:

ccon(itllicas --{otlto el producto interno bruto, la produccii)n inclustrial. el ingre\o disponible, el rlescnrplco, ll inflación. las tasas de interés y los irtrpuest()s (por nontbrar sólo algunos)-. deben intcgrltrse al nlodelo de decisiones del financiero v aplicarse en fbnra correcta. Iisttls lérminos se utilizan a trar'és de todo el texto y se integran al proceso financiero. Algunas veces se dice que Ia contabilidad es el len-eua.ie de las finanzas porque proprrrciona clatos financieros por medio del estado de resultados, el balance general y el estado de flujos cle ef'cctivo. El financiero debe tener la capacidad de interpretar y usar estos estados financieros para asignar los recursos de la empresa, de tai modo que, a largo plazo, generen el mejor rendimiento posible. Las finanzas establecen un vínculo entre la teoría económica y las cifras de la contabilidad, y todos los es corporativos sea que provenean de -ya o de planeación estralas ár'eas de produóión, ventas, investigación, marketing, istración tégica a iargo plazo- deben saber lo que significa la tarea de evaluar el desempeño financiero de la empresa.

Muchos de los estudiantes que contelnplarl por primera vez el campo de las finanzas

se

suelen preguntar qué oportunidades laborales existen en esta área. En el caso de aquellos que adquieran las habilidades y Ia capacitación necesarias. las oportunidades potenciales incluyen los puestos de director financiero corporativo, banquero, corredor de bolsa. analista finrl-nciero,

f

de carteras de inversión, banquero de inversiones. consultor financiero ri planiflcador de finanzas pers./nales A rnedida que el estudiante av¿ince en el texto s¡ firntiliarizará cada vez más con la in.rportante función de los diversos parlicipantes en el procestr de la rrrlna de decisiones financieras. Un financiero trara a\pectos tan variados ct¡u'ro las decisiones sobre la localización de una planta, la obtención de fondos de capital. o s;inrplemenre cómo obtener el rendirnicnto r.nás alto posible sobre,r.' millones de dólares entre las 5 de l¡ tarcie de estc día v las 8 de la mañana del día siguiente.

3

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Al igual que cualquiel otra disciplina, el campo de las finanzas se ha desarrolLrdo y ha sufriclo modificacitues cort el transcurst'l del tiempo. Al ternlinar el siclo xrx. las t-ir,urz-as surgieron col'lit) uo calnpo separado de l¿r ecouornía cuando los primeros eurpresarios. contcl Rocket-eller, Calnegie v Du Pont. crearon corporaciones inclustriales de gran tanlaño en los secrores de1 petrtileo, ei acerer. los productos químicos y los fen'ocarriles. En ese entonces. un estudiante de llnanzas debía dedicar su tiempo a aprender la mec/rnica de los instrunrentos l-rnancieros esenciales para las firsiones y las adquisiciones. En la década de 1930, Estaclos Unidos se encctntr¿ibt en la pc'or
tlcl ncgocio. Temas rec¡entes en las finanzas l-lt atlrninistr'¿tción lin¡nciera actual l'ra centra<Jo su atención en las relaciones riesgo-re¡di,'ris¡¡q cn lt nrasinliz¿tción tlel renrlimiento en témrinos de un nivel deterrninado de rie"sgo. El otorgattlictrto tlcl prcnrio Nt¡bel en r'ct.rncrmía a los prof'esores Harry lvlarkowitz y Williarn Sharpe, en 1990. p
Evolución del campo de las finanzas

Ca¡título

I

(el c'studio

Metas r .ftrncittne.s de lu udnúnistr,tt'irin.fitmnt'ierLt

c'le

la importirncia rel¡tiva de hs deudas y del cilpitirl contablei. l-irs invcsti-r:acioncs

de estos tres acadérnicos, que ft¡eron los prinreros prof'esorcs dc tirt¡n¿as (l{rc guniul)r) un picnrio Nohel en econolnía. tuvieron una gran intluencia en el carllpo de la ltlrninistlaci(rn flnancicru a ltr largo de los últinit-rs -50 años. Desde entonces, este prenli() ha sido otr)lg¿rr!) ii otros especialistas. Poco a poco. las finanzas han profirndizado sn carirctcr anllítico y urutcrnírtico. Con el propiisito cle ieducir parte del riesgo proveniente de los canilrios dc l¡s tlrsas dc rute rés y los ti¡rt s tlc

c¡nrbio de las elivisas. hoy en clí¡ los adrninistradores tl¡t"tncieros cnr¡llearr r::l¡l¿, u*, rn¿is rr¡.rcvos plo.luctt'rs ñrtancieros quc centriin la atencirin en la cobenr¡rü dcl riesgo. l\unqt¡e el aumento de precios, o inflaciíln. sicrnprc h¡ sido uua vari;rlrle clavc pala tonriu tl,¡cisiones flnancieri¡s. no tire nruy importrrnte desdc l¿r rlt-ic¡cl¿r dr: 1930 hrrsta aproxinra(,i.mrentc I t)fr5, cuentlr alcartz-í¡ un pronretlio de cerc:.1 cle l ? por añr.r. Sin enitr¡r go, tlr. :rpl"rL<S tlc 965 i¡ tasa 1

r.iliual de iltcrcmellto de plc'cios r'rnpczó a licclcrarsc v adt¡uiriti qrln inrporii{ncia en el dcc*rlio dc i9'¡'0 curtr¡rlo alcanz(r cifras de rlos dígitos durante rario:; ¡rios. L-r¡ trisu de irrllacirin trcrnlill*crti r.t tru nilel r!'lltivanrentc alto hasta 1982 cuando la ccorrirnrL;t tlc [,lst¡ldos Ul:irk.rs entro cn r¡rtr t¿ts.' tic'desinll¿¡ciírn iun;.i desilcelL:rle ión tle [o: ;rument0s dc ¡r¡c'L'io,'t. Lrrs el'ectrrs ile la intlaciiir v la rlesrntlacirin en los pronristicos tinancieros. las tusas rcrlricridls ilL'rendiniit:nto palu las ilccisit¡ri,.r,i de prcsupuesto tle capital ),cl costo tle capital stln dc tr;rrt irtr¡rortancia lriira los adrninistr¡do,l-ri; flnancieros v l"uur arlc¡uirickr gr¿n relevandia en l:ts dccisioncs c¡uc éstos t(-)rllon.

istraei*n de riesqos y crfr$is fir¡anciera

,\ lo largt dcl libro hablarcmos de las

rercusir.r¡res cls l¡ crisis l-ruiincierir y de t:
reunir urris capitel.

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LIJPM*:rgan BankofAmerica.

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La :itr¡iición se compiicó aún ¡nírs crrn el lanzaniento de nuevos pilrductos no regulado:. carrjeables en caso de que los préstamos iayeralr en incumplinriento, [arnados credit default -st's {CDS), conto garantía L'n caso de f¡l;a de pago de los prestatarios. Estos CDS fuer¡¡n respaldado: por altrnas de las instituciones l'inancieras que también carecí;rn de capital sutlcient¿ para respaldar el se-!uro que habían g¿rrantizado. La liquidez se esltmó, lo:r mercados deju.rttn de l'uncionar y, con el ticmpo, el _sobierno inten'ino en la crisis y obli-eó a qu,r se hicieran ftrsiones e in;-ectó capital a las instituciones f-ini¡ncier¡s. En ei verano del 2008, Bearn Sterns. el quinto rlavor banco de inlcrsitin. se vio obiigadr¡i fusionarse con JPNlorgan Chase. un b¡¡nco sóliclo. El l5 de septienrbre de 2009, LehmarBrother:. el cuarto mayor banco de inver.ión. se declaró en qr,riebra y hrt',ta lvlerrill Lyrtch tur'. (lue ser rescatado nrediante su lusión cc>n el Bank r,ri America. La Fed¿ral Deposit lnsuranc¿ (lorporarion erribargó a la Washington ir,lutual el l5 tte septiernbre. y dc irucva cucnt¿t JPlilorgar. Lhase turo quc absorbcr las operacitxre: de la quicbra brancaria ntás gr;.rnde ell la historia ct; Ertados Lnidos. Corno los nlercados seguian de\inttgriindose, la Reserr¡ Ircdcral ¡troporcion'. 5-l{) (XX) lnill¡tnes dc clírlares pirr:i uyudar l lr lirnrlt¡s tlci nrcrciLckr dc tliricro a cLrrtrplir eon l,r. rüsc¿rtr->. l-lr cri'i: pro:rur.riír r:lt 1001.) ¡ .-1 ll rlc lchlclo. el C'ottgrtso lttttot izti tltt l)u(lttclc (i j

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cstíntulos por 7g9 00{)

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mantener a flore la econon,ía. chr¡,.sler (en abril) en septiernhre de t00e. .;,, r, y de capitai ,. .r;;u;;.i,n un tanto v empezaron a

y cicncral Motors l¿ Rc'se'va

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tuncionar d"bidur;;;".mercados Esta crisis nrovocl recesión más larga de:cre ra.Gran Depresión y ncs financieras a prestarlamás obrigó a ras insritucioatención J.""",-, cre ries-eos. EI ¿ine]

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1'creó nue'os órganos ae superuislOn. et

interesant!.

El impacto ae

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El frenesí por el uso deintemet que se observó en la década de 1990 creó lo que se ha de'onria,, ás pe r.,i,. . 0r.,,,..,,u :'

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El rápido desarrollo o" lo t"t"ti"g;;.;"r r-rrnrpur¡dor ¿s, ta'¡o *'are' continuó para convertir der s.fiware c..ro tic.r harda intern]t .;;;" ti¡.-rza ,linÍnr,.r-i.lr, tbrma en la cu¡l se realizari,.,,"r".i*. eco.omía y h. afe*acro

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Capítulo

I

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Meta-s y Jitttt'ictnes ¿le ltt ¿ulministrución .firiritrrient

la mejor cornbir'¡ación de opciones de financiarr.riento, y detenninar una ¡rolítica upropiacla

de

dividendos dentro del contexto de los objetivos cle la enrpresa. Est¿¡s tirnciones se realizan tod()s los días y, con poca frecuencia. acuden a los niercaclos de capitales pirrl adcluirir nr¡evos firndos. Las actividades cotidian¿s de la istraciiin fln¿urciera inclulc'n la istr¿rción del crédito, el control del inventario y la recepción y rlesembolso dr' Íirndt'rs. [)tlasr funciones lncu()s rutinarias son lii venta de acciones y bonos y la elalxrración dc prestrplrestos tle capital y planes de dividendos. Como se indica en la fi-uura l-1, clesempeñan todas estas tirnciones ul nrisnlo ticrnpo c¡ue tratan cle establecer el equilibrirr entre le rentabilidad y los conrponentes dc liesgo de la cnrpresa. A tin cle niarimiz¿r¡ el valor de rnercado de !a emprc:sa en bt:neticio clc kls lccio¡rist¿r.s, ¡js necesario detenuinar el equilibrio o balance aplopiado entre el ricsgo v r'l rendinrir.-rrto. La dee isitln ert cuanto a riesgo-rendimiento no s(llo inlluye en el lac|.r rle l¡s t'rp¡racionr-s dcl ncgocitr (capital tiente a rnano de obLii t.r producto A frentc a producto B). r;ino turntrién en l¡ ruczcll tlc tlnancianrienio rricciones tl'ente a bonos fren - ¿ trtilidades rctcrrirlas).

Formas de organización La tunción de l¡s frnanz¿rs se puede desentpeñar cicntro cle v¿rrias lirr¡uas dit-erentes

r.le

organiza-

citln. [,as de nr¡r'or impoltanci;.r son la propiedacl unipersonal, la socieclrrtl y la corporación. Propiedad unip*rsonal La frrrrna dc organizrción conocidr r:ouro pmpiedad unipersonal. que si-unifica tlue el neuocio tiene un ducño únicr-r, ofrece las r,r'ntajas de l¿r sencilli:./- para tomilr decisiones, asi crrnlo costos orqrnizacion¿rles y de operaci(rn tie poca cuuntía. Lir nuryoría cle los

tienen.le I a l0 empleados se encuentriM en estir i:ategorí¡. E,l principal inconveniente tle este tipo rie organización es que el propietario tiene un¿ responr,ll,rilidad ilirnitacla. En cas
de la economía estadounidense.

Sociedad La segundi.r forma de or-sanización Éls la sociedad, la cuai es similar a la propiedad unipersonal, ercepto en que hal dos o urás propietarios. La existencia de varios dueños permite obtener más capital y ccnpartir las responsabilidades de la propiedad. La mayoría de este tipo de organizaciones se constituy''en mediante un contrato que se celebra entre los socios, conocido

como estatutos de la sociedad. donde se especifican la participación en el capital, los métodos para la distribución de las utilidades y los procedirnientos para retirarse de la sociedad. Para efectos f-iscales, l¿rs utiliclades o las pérdidas de la sociedad son asignadas directamente a los socios, y no existe un doble gravamen t'iscal como sucede en la forma corporativa.

Figura 1-1 Funciones del

financiero.

Diarias istración del crédito Control de inventarios Recepciones y desembolsos de fondos

Ocasionales

Rentabilidad Meta:

Emis¡ones de acciones Emisiones de bonos Presupuesto de capital Decisiones de dividendos

Maximizar la riqueza de los

accionistas Riesgo ! I

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l:ttttr i¡tttt'.s dc Iu udntinisIrLu iritt lirtttttt icnr

Al igual que en la propiedad

unipersonal, el contl'ato de sociedad implica la responsabipropietarios. Aunc¡ue la sociedad ofrece la ventaja de qrre se L'ontporten los ilirnitada de lirlircl problema de que los propietarios con patrimonios desiguaies pérdidas, presenta el posibles lirs personas fomlan una sociedad con una aportación de pérdidas. Si tres que las absorber tierrcn (X)0 y pierde 100 000 dólares. el socio acaudalado podría tener una el negocio dólares cada lO t¡uc absorber una parte desproporcionada de las pérdidas si los otros dos no tienen activos perso¡rulcs suficientes Para hacerlo. Para sortear esta característica de la responsabilidad ilimitada conlpartida se puede utilizar especial de organización denominada sociedad limitada. Según este convenio, uno forma una son designados socios generales y tienen una responsabilidad ilirnitada respecto a socios más 6 de la egrpresa; otros son nombrados socios limitados y sólo son responsables hasta deudas las de aportación inicial. En general, a los socios limitados no se le permite participar su ntonto el

tle manera activa en la adrninistración de la enpresa. Usted tal vez haya oído hablar de

las

sociedades limiladas en el caso de sindicaciones para bienes inmuebles donde ha), uutiot to.tnt limitados que son médicos, abogados y contadores públicos titulados. r' un socio leueral que es un profesional en el área. Es importante señalar que no todas las ir-rstituciones t-inancieras proporcionarán fondos a una sociedad limitada. es por mucho el las 207c de ernprresas estadoltt¡idelrsólo Aun cuando económica. unidad importante de más tipo '7()7c de las utilidade s ventas míts de las v más de 837c de contlguración, esta han adoptado ses son generad¿rs por ellas. La corporación es única: constituYe una entidad le-qal en sí Itristna.

Scrporación En términos de ingresos y utilidades producidos. ia coryroración

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Por lo tanto. puede demandar o ser denanCada. celebrar contratos 1' adquirir plo¡lieCades. Unit c¡lqroraciórr se constituye nrediante sus estatutos de incorporación. los cuales especifrcarl los derechos y las liuritaciones de la entidad. Ula corporación es plopiedad de accionistas que distrutiin del prililegio de rtlra resp()nsabiliclact limitada. lo cual significa que. por lo general, el alcance de sus responsabilidades no es nta\¡or que su inversiírn inicial.r Una corporaciíur t¿rmbién tieue una vida continua 1'no depende de rringún accionisla pi¡r'a üor)scrvrtr su eristenciir legal. Una calacierística clave de la corporaci(rn es la fácil dir,isibilidad de la panicipación en el capiral r¡edianre la cntisióri de acciones de capital. En la n'rayoría de los tregocios es casi irnposible tener rnírs de l0 000 o 20 000 socios. pero uuir corpol'¿lcióIl puetle teuer varios cientos de ltriles de accionistas. Por e.jernplo. General E,lectric tiene l0 600 millones de acr:iones ct'rttlunes eu circuiacitin, rie las cuales 50.27c pertenecen it instituciones (fbndos de pensiones, lbndos nutu¡listas. etc.), lnientras que Microsofi ha puesto en circulación 8 900 millones de ¿rcciones. de las cuales 62.5o/c, peúettr-cen a socios institucionales. En úhinra instancia. Ias participaciones de capital de los accionistas son adrrtinistradas por junta la tlircctiva (consejo de istración) de la corporación. EIrtre los directores podría habe l aclministrildores cl¡r es de la empresa, así conro directorc's exterllos. Los directores cutll¡rlcn ll l'unción de f idLrciarios de los accionistas.¡" pueden tener respollsabilidad civil en caso de aclnrinistracirin intlcbirla dcl negocio. Después de que corporaciones c()lllo Enron i' WorldCom se dclrulnbaren p()r cot.netL'r l'raude, la ftrnción r-le los directores exterllos adquirió mucha lníts inlp()rti¡ncia v las ct rltoracitlnes tuvicron nlotivos para aplicar las leyes de gobierno corporativo t¡rucho nlás estr'ictas s¿rncionadas por el Congleso. Los direciores extertlos pueden ganar desde -5 00() tl<'rlarcs anuales por un puesto en la junta de compañías pequerias hasta entre 75 000 y l-5t) 000 dólares al año por ser mienrbro de las juntas de cotnpañítrs grandes, como Ceneral Elc'ctric. Aelemás. L'stx empres¿r paga honclrarios adicionales a los directores externos rprc ()cupan un puesto o participan en los comités de auditc'tría, des¡rrollo istrativo o co ttt

l'rc' tt s ac i o nc-

rSc huc.' unir

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cxct¡'itin

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[clllir cuantlo los accit'rnistas conlprillr

l'ltl cst' eitso, rcsp()nd!'nirl htsta el

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llor

a llt par.

sus acciones x un prc'cio inf'erior a su valor a la par

4

l0

Capítulo

I

fi

M¿tas v liutciortt's de la ttdministriu:irítt Jitrttttcient

Dado que lii corporaciiin es una enticlad legal int.lependiente, declara y paga ittrpuestos .roDrc su propia utiliclad. Como I'a se dijo, cualquier utiliclacl restilntc que se pague a kts accionistas en fbrma cie dividenclos requerirá que éstos paguen un segundo impttesto. Una clc- las principales desventaja:; de la fbrni¡ de organización corporativa es cste trrosible doble gravalrten cle las ganancirs. En 2003. el Congreso redúo parte de este etecto clistninuyendo la tasir t-rscal rnírxinr¡ scrbre los dividendcls de 38.ó a l5o/o. Sin t-rmbargo. es probable que cstit tasa cle l5'i'aumente en

el futurcr. Sin embargo, se pue(lü evitar por contpleto el doble gravarllen cle tttta corporltcititt nortrral si :ie constituye un¿t corporit(ritin reguladl por el suhr:apíttllo S. Etr una col'poracitln del strbcapítulo S. ir utilitjird se gravil romo una util:dad dirt-cta para los rtccionistas. y por lo tiuto sólo una vez colno utilir.l¡,1 norrnal. rle tbrnia sinriliil al casr.r dc trna socieilacl. Sin erlbargo. ltrs accionistas son acrecdorrs u trlckrs los l-.enetfu:ios t'rr-.rl¡iniz¿rcirrnales ¡lropitis de las corporaciotles, inclLricla la responsebilidacl lirnitada. l-a disposicitiri rlel sr.rbc.ipítrrlo S es apliclrble lt lits cotporac:iones clue tienen trn mít:iinio de 7,5 a','cionistas.' Au¡r cuailrlo lu propic'!ad unipersoruli. la socitrilacl tritdicioltal y ias dircrsas firrt'uas de socie{acles linritacli.ls rion todas irnportantes. cn cste te\iri se concede itnpttrtanciit particular a la corporaciiin. ll)ebido al tlrnniprtst-nte et-ecto 'ie e llas ett l:t econontía y a cltre ia nrayttría tle los negocios L-n cre(ri¡tientrl iL la larglr ',¡ nvierten crr corporacic-rnes. rln este texto los cf'ectos tle la nrayorílt ile las tiecisiones con fiecuencia se consideran desde el pttnto de visttt cotporatiro.

Gobierno $orporatiito

r.rlla junta.lirectiva (contrtttchas enlprcs¿ts, el presise.io cle rrtlministr:rción), lll cual es encrtrezadil p()r un presidente. En r,lirector En lits tres años que ejecutivo cle lir conlpañía. tlentc rir: la jrrrrta r,'li¡ectir';r tarnbién es el debido queLrraron r-ltrli cl r.lc¡rutuhe tlel mt:rcrulo de accir')r\rls. de l0{X) a l0{)1, nll¡chrts elllplesas que no financiertls a i¡na nraia lit.lnrinistraci(ill. o, en algunns casos. rl qttc pt'L'riL-nt¿lron est¿ldos ¡Je fiaude:; o ¡cl'lcjlibrrn con ir:\¿rctitu(l irr con
Cg¡rg vintos en lir secciri;l linterior, url:r i.jorpor¿lción es

gol--rernada

pill

nucvii urlministmcrlón piult ll atilr de sal', :t'rla. E,u¡on t;,Lnibicin se clecl;rró en quiebra desputrs de descubrirse que sus cont¿dores mantenían citntidari cle transacciones tlnancic'ras "tllera ile los libros". La compañía tenía más deudas -uran c¡ut: Ias que conocía la mii.voría cle los inlersionistas y prestamistas. Muchas de estr' manipulacionrs cgntablcs eran tlerlrasiado contpiicadas parl qtle itn au¿rlista, un banqrtero o un miembro cle la junta clirc:ctiva pronj(jdio las pudieracornprender. En el caso de Enron, el gobierno de Estados Liniclos tbrntuló carsLls contra el rutiitor de la compañí¿r. Arthur Andersen. r debido a esa acusacitin. el despacho ,i,: auditores que Ilevaba su nombre fue disuelto. Otras quiebras. como las c¡uc inr.rlucruron a WorlrlCom. Global Crossing y Adelphia, también revelaron estados financie ros tia¡tlulenLgs. Debiclo a estos escándalos contables, la opinión pública pidió a voces que las companías tuvieran que asumir su responsabilidad y que se hiciera una reforma ética. Adem¿s. c1ué había fracasado el sistema de gobierno corporativo. De nueva cllent¿I, par,:'cería que, en la crisis t-rnanciera de 2007-2009, las juntas directivas no cr.rmprenciieron el riesgcl que sus i:'traciones habían corrido ai otorgar hipotecas a personas que representab¿in un el¡:t'aclo riesgo crer'liticio. Incluso los ¿rltos ejecutivos no se percataron clel riesgo clue enlrañaban algunos de los valores respaldados por hipotecas que stls organizaciones habían comprlclo como in',ersiones. Esta total fulta de supervisión de la adntinistración de riesgos se siguiil concentrando en cuestioncs relativas al gobierno corporativo. Dado que l.a burbuja cle internet -v-' la crisis financiera sg¡61¿¡on casi de rnanera sirnultánea, hubo rnrtchos qtle cuesti()n¿ron si las srancles con.rpañías v las in'titucioncs tlnancieras tenían la capaciclad necesaria para

exigía saber por

r.egularse solas. ¿,Por qué las juntas clirectivas no supier<;n lcl que sucedía

trr¡crr r(-;r¡rl:.r1.iiiLi,'ii lirttillrtir ' illo ¡'trLltll tlj: :ri:\illlleil

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t]lánlásreglasirlasirrstituciorresltnanciera5yquelosanalistasfinatrcierosexternoseXamlllaran deterrimiento' de agenlu, ,,ttrpurr.iones coll rnás corporatl\'( o son p'oblenlas rt--llcitln¡dos e'on el gobierno aspectos los adn.rinistraEn realirJatl' y los propietarios la relación qu"i"i'tt entre los y l.s Profretilrlos cia. La teoría cle ug"nJiu-.*",rina d".*p,..", pri'adas,,los adrninistradores .or*s cle u'a eurpresa. En el caso

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sueit:nserlatlrisnrapefsona.Laistraciónnranejalaempresaconlatlnalid¿ddesatisfahacia r'rna de cersuspropiaslnet¿ls,neccsidades.,"q...;n-,i.n,",n""n.e.o'v0.1¡a'aspectossiirrilares.Sin ¿ttát u"u'f"t't" tTll]l:toou priva<,a

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pro¡liecli'<]pública,iaistraciónrepresentaatodoslospropietarios.Estecambicllacolocil de tr:dos los accionistas' Debido

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cuantlo cl finanJieras de la con"rpañía' que pueden atectar las tlecisiones iten qttc accionistas los ..1..u,i.:o de la ernpresa' director el es tafnbién de ia junra clir.ectiv¿l de los accio.istls' Eti lcls .n tug", d. dettn
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eler.arl() llr!,rl.Lrali:t.ts. p(is{]e!1 rrn

I_jrtirl.s. su 'r¡z c;rr. Conli¡

sc ¿icl'ri'ist¡an pc:ii. fras cu,r'di',.habl],] ¿a.'..in-',, lrl jtlnta cle accionts il:trit t:lcgir.a gran
¿rhOra

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"r,ru, tlilr:ctir¡.1-rtarren¿rz-aqtlcreprescrl'n'ut"p"t-ilt"tptr"t::"t?lli;ttalasir'rrrtasdirL'ctr\ascl¡-re tc].i'1']ntttrdesempe|rotJc.trcienten..".:,]':losinversitlnistasinstiltrciona{r-sg0cencieentlrtne r¿presl'tllirtl I tteb¡ati.l'es s.siones \lcls fondos lnutuos sean lttltiliuislrlrdaS jc- vigilaI que las irr*uerici¡. ..nro los fout'rs cle '-".'p""tt son ltrs anaorg".t..',* irli,ersionislas iircliYiciuaL,s. (r*1,

tiliclr r r'il...lreili.

LeY Sarbanes-OxleY rjur¿rllte

octlrridtls Ct,ttlo ltrs ll-aur-lcs ctlrptlrlrlivtls rlru\,-;.t*.; ,lg,.,nas crriri¡rairíls cstatrt:rrnicrerrses

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detei:tatlti tlr''L:!tlititltl,¡cl.illlrccisoltliccralro.plt,,...,..,..*'.*n¿u.,.dcll,.scrnprc:i¡\coffl.¡ptils.E'l.aprc' de,ci'ntaitlres tr. r.r.rr. prr,,.:r¡r.,tas .rarp".'u-s prorrl!,ruas. cl 'ltlríarl llqun.s rc'cibíitn no crxrr,Lr. air' iords !'\tL:lllos t''-tll".n i'"tut'ncia' los dir"' c..1¡bles ,,r,.lir,uía, cotl.to sLrs cor Asitllis'tt'r" 1'ratr.lcs cltit'-t"t tt fraude y los m'los manc'!.s' *ilrrbr¡trr')s p()f 'r.: ri'o dc- inlir'rl¡ncitirr quc lL-s perrnitiríir había* sido

atlministraao'e-s -1 tlil.ccrilres cxtcfr.os cr^.l*'igr-rs;-"r". pat'a cttrrrplit. ct.tt.t a ac.ttli\1.'col1 irrtiepenclcncia clisptrestos it'fan 'rii_rch.s e stil\ ritlt. clc lcyes ji.ils, cltttllts eristílrii t. vecr':s el C.tigrestl slt'ci.uti

Mlrc'as

ton l¿ electivilu r¡llliglte itin lltltrcilr.ia c.''.tlaíd:i 'ut-t"'tiunistas' i; cu¡l to
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{ijaL tie lrrs ¡uditoiías y ii;;r-*glas etr el ct'trlite de audilas L,ru'r.er,,r..,r,ri,l.rt,,,.i¿ cali.l¡cl dc'positit g'on ¡l.r!iitt)res"f¡rlrbién cumltts '"tpo'1."'ilUiiicta¿ dc iui.l.¡rer.rtic.cia tn foLma pública para obligar ¿[ ';;;oii*n to"'!''t"io;; l"t t.cl¿ts presetllen tle ttrts públicas t'r'ías itrt.'r fr]]". .' "l*gt"tt' que las compairíiis eu sus estadt¡s tle la lc\,. I:il pu'ro io¡ei,ile cle ib'na fidecligna

¡rlñíts

c,

sr.¡s ¡,rcrirtrs. 'liuiicnr,, l

itutncict.rs.

sus ¡.rirsiv.s

¡

el capirrr

..;'Ji l' t,- tiiiCI"¿"s

I

12

Capítrtlo

Metas de la

A continuación verentos

istración financiera

Mettts t'.funcione.s tle

l¿t

otlministrucitín.firutnt'i<'ra

otr¿rs metas del ¿rdnlinistratltrr fin¡ncicro r. dc l()s otros aclnrinistradores de la ernpres¿l. Cabría clecir que la meta rnás inrgrrtante de l¡ ridnrinistraci(ln fitrancic't'¿t cs "obtener l¡ utilidad niírs alta posible para el negocio". Según t'ste critcrio, cadu dccisitin debe ser evaluad¿r en razón de lo c¡ue contribuye a las utilidades de l¡ emprc'si.r. Si bien el enfirque parece deseable. oresenta serios inconvenientes pam maxinriz¡rr las utilidatles. lo cual sería la rueta principal de la r--mpresa. Printero, un canlbio en las utilidades tarnbién representaría un crrtnbio en el nivel rle riesgo. {Jna enrpresa conservadt)r¿r que ganó 1.25 dólares ptrr accirin porlria reprosentar una inversión ntenos aconsrjablc' si sus utilidades por accirin auntenti.ln ¿ l.-50 cl(rlares, pero el riesgo inherente a la operirciriu aunrenta aún más. Un segurrdo inconvcniente para lograr la meta tle nrarirnizar l:.ls utilid¡.rdc-s es (iue podría r.ro consider¡r los plazos de los beneficios. Por ejcnrplt'r si pur.liéscrtros elegir r'ntrc las clos alterF tiv¿rs siSuientes. ¡lodríatnos ser indifererttes si stilr.r hiciér'arnos liincapie< r'n maxinlizar las ganancias.

Utilidades por acción Periodo

Periodo dos

Total

Alternativa A

$1 .s0

$2.00

$3.50

Alternativa B

2.00

1.50

3.50

uno

Ambrrs inversiones producirían una utiliclad tot¡l tie 3.-50 dólarcs,.pero iir alternativa B es claranrente superirrr ilorque produce mírs beneflcios rlntes. De este modo, podríamos reinvertir nlíis pronlrr ia dif'erc'ncia de las utilidades de l¿r alternaiiva B. Pc.r rilrinto, ll nleta de maxirniz¿rr las utilidacles ldrrlece de la tarea, cas:i intposible, de medir con exactirtrJ la variable primordial en este caso. ¿r saber. "las utilitlades". A lo largti 'le tod.r el texto, ustei.l verá rlue existen muchas definiciones del tenninrt r-rtiliclad, en un sentidti económico o c0ntable. ci¡da uua cle las cuales está ab'rrta a su prr)pia scrie de iutelpretaciones. Además, los priibleiuas ielacionados con la inflación v las trans¡ccioncs lnt¡tlctarias internaci\rlntles colnplican el iisunto. Lrts incesantes luejoras cle los Inéttr'jr)\ piua preparaf los informes t-inancieros otiecen ciei-ta espelanz-a eu este sentido, pero aún qt¡elliln mttchos problemas por resolver. Un enfoque para la ualuac¡ón t¡Lte las Lrtilidades son irnportantes. pero la ctrestión fundamental es cómo ernplearlas para apoyar l¿rs metas tle la empresa. La rnedida tundan.rental del desempeño no es lo que garra la empr.esa. si¡ro la'forma en que el inversir¡nista r{tlora las utilidades. Al analizar una empresa. ei inversionista t¿lmbién considcra el ries-so inherente a ias c.;eraciones que realiza, el patron de riempo que sigue el aumento o la disminucitin de las gan¿Incias, la calidad y la fidedignidacl de liis utilidades declaradas, y muchos otros factores. El financiero, a su vez.

No cabe duela de

debe esta¡ consciente cle todas estas consicleraciones. Se debe pre-quntar qué efecto tendrá cada decisión sobre la valuación generai de la enrpresa. Cuando una decisión mantiene o aumenta el valor general cle r,ln uegocio, es aceptable desde un punto de vista f-rnancieroi de lo contrario. debe ser rechazada. Este principio se demuestra a lo largo de todo el texto.

Maximización de la r¡queza de los acc¡onistas Es posible enfbc¿rr la meta general de la empresa si decinios qr-re el adrninistr¿rdor ñnanciero debe tratar de ntu:ítni:.ur lct ric¡ue:.a ¿le los ctt't:ir¡ttistcts tle !u enrpre.sa logrando que la corrrpañía alcance el valor rnás alto posible. Maximizar la riqueza de los accionistas ntt es una tarea sencilla. porque el adrrinistrador financiero no puede controlar direct¿nlente el precio de las acciones de ia companía. sino clue srilo puede actuar de rnodo c()ngruente cor los tlesetls de los accionista:. Corno lcls precios de las acciones son afeclaclos por las expcctativas fitturas y pttr tl entorno eeonrirnico viqc-nte. snrn partc cle los firctorei que af'ectan I los ¡rrecios tlc l¿ts ltcciolle,* c\tán nli\ ¡llír cle I Lontrol clirecto de lu lrlnrinistnrcitin. lncluso llts ctttprcslls (lut rcsistrlin hLte lllt-.

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o nt"ntt"tt el ",i',*.'O.Ot" estado di:iruesta

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ircruulttlettie.

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tendrían que ser obligatorias en lugar tle voluntari¿ui. lx)r lo ntcr¡os ¡l princillicl. para asegurar que la carga se tlistribuya pcrr igual entre toclas las enrplesas. No obstrrnte, hay evidencia cle r¡ue t¡na contlucta I't"l riilrlte su resptxsabilidad social es rcrrtablc. Por e.icrnpltr. .lM estinra que su progr¿lllla Prevenir l:1 colttalllinación produce réditc.s (l)ollutiotr Prelelltion Pays o 3P) ha gcnelado beneficios finrincieros l también sociales. Este ¡lrogranll lleva nlás de "i2 años y clurante ese ticrlrlpo ha evitadtr que se erpulsen ul aire rrás de 2 600 nrillones tlc libr;ls tle agerrtcs conta*

n.linalltesyhaahorr.ldttmásde l000nlillonesdedólales.Veacl reculrtlro"Finanzas,:naccitin" (lile pl'¡¡rienta Iníts inlblmacitin sobre 3M corn
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prácticas tlnrLncieras i¡lrncralcs e ilegales que rcalizarrr¡ algu¡rls "cr,-r¡structore:; tle mer. uacios flnancielos" rt nivel corirtrr¿rtivo elt agravio de Wrll Street lran siclo noticll tle prinrcr.a plana desdc tlnales dcscle i:r iléca¡Jir ele 1980 hlsta el presrentc. Por t'.irmplo. llernie lvlaclotTy su plan Ponzi llenaron los titul¿res de rtruc:h¿is public;rcioner; cn la partc linal '.1 cleccnio pasackr. [-a conlpravent:: ile valorr"s en l¡ol'ra usando inlirr-rrración contjticncial i1,: la que otros no tlisptrncn (insider tr.;ding) h¡ sirio uno de los asullto¡; n.rás i-'r.lr¡lenlildos en la prens¡ cn añgs

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icciclltes. La práctita ilegal de negociar con inforrn¿rsió¡l privilegiada c,curre cuando una f)crsona utiliza intbmración quc no está a tlisposrciírn ilel priirlico pura retlizar transacciones tle cottrpravent¡l de ulla emprc\r (lue se cotiza en bolsir en be¡tcliciO pr-opii,r en detrirnento clel ¡rriblictl inversionistli. Esta pri.Iica es iiegal, y la Cornisi(rn de Bolsa v Vilores rlc EstarJos Unic.los (SEC, siglas rle Secilrities anll Exohansc Clomrnis:;ion) brind;i i)rotecci(in en !:ontra dr: ella. En ocrtsiotles, el indiliJur-r Que pt'rsco la ir¡firri¡r¿rciírn fin;rnciera rft: primc.ra m?.nr) es un a
ini¡rsionistlis.

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los par-ticipantes sientcit que los mertjiirios no son.iustcls

rr' dcteliora lit capac:.'lrul cle lls cniprcs¿¡s Dara nraxirniz¡r el viili,r para los ac;ionistas. l-ar; sancioncs t,rni l¿l cr\nrl)raventil ile lalores en holsa con base en inlormacióti piivile-uiltdl pueclen scr n1'.:\ sc\¡er¿l:: hlr1, una larga li:;ta de r-iccutivc,t, r¡ue hitn teri¡ln¿rclo en ia cárcel. En la décad¡ de l9L{!.}. lvan Bocsk}. Dennis Levine y Nlichael Mill¡en fueron encarceiaCos oor activid¿rdes rel¡cittn;i.rs con cll nr¿tl uso L'd información privileriada. Ln c.lsos lnás recientes, eu 1005 Roger Blackr,.:il. prote:or y consultor err marketing, fure sentenciado i:or haber avisado a str firmilia v arnigrrs de que ¡n brere Kellogg compraríaWorthington Foods. Jeffre;v Skilling, e.rCEO de Enron. iue acusadtr de realizar tra¡rsacciones con infbrmación pnrilegiacla, a consecuenci¿is de lo cu¿il t'¡e sentencirido a 2.1 años de cárcel. Samuel Waksal, fundrdor de la compañía t¿trniacéutic¿r ll¡Clone- fue en.. i¿iclo a la cárcel por vendc'r a su {amilia acciones cle la empresa en

el año 2000. antes d; que la Food and Drug Adninistration dillndiera entre el público un
a función de los

rercados financieros

El lcctor bicn poclríl' :rcgultti r.e c(')nl1) stibc till aclrni¡listrador llnancicro si c:tá rna.xirniz¿rnrl() cl tlc la rir¡Lreza Lj: los ¿re r i)ni\tir\ r'tle t¡rrti llanrt'it un c()tllJ)orlurnicnto ctico (o poco citico¡ potlr'ír ltlcctrrr al rlrl -,-h llr : jtllr't\lt [)i¡l.ilrrrtcntt" l0s calrrhi0:; rlt precio Ut]e sc r ibscfr';ilt ün

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3M Company, una compañÍa que es buena ciudadana Dado que los inversionistas de los mercados de valores hacen hincapié en los resultados financieros

visionario de Gregg Cooke, por la Excelencia del

y en maximizar el valor para los accion¡stas, ¿t¡ene sentido que una compañía asuma su responsabilidad social? ¿Las compañías pueden asumirla y al mismo tiempo orientarse a incrementar la riqueza de los accionisias? Somos de la opinión de que sí y que, si bien los resultados de la respon¡ueden -sabilidad social son difíciles de medir, tener una

En su srtio web, la compañÍa informa que entre los años 2000 y 2005 cumplió una serie Ce metas ambientales, y en el periodo de 2005 a 2C10. otra. Por ejemplo, una de ellas era reducir 25o% las emis¡ones volátiles expulsadas al aire que se sumaban a las ventas netas; pero las redujo 58%. La meta de reducir 25o/o la proporción de desechos a ventas netas también fue superada. Además ha disminuido 54% las emisiones de gases de invernadero en todo ei mundo. 3M participó en los programas de los Líderes Climáticos de lá Oficina de Protección Ambiental de Estados Unidos y fijó la meta de reducir 30% los gases de invereadero en Estados Unidos entre 2O02 y 2007, En la actualidad. muchas de sus plantas utilizan energía solar, energia eólica y otros recursos energéticos renovables (AI Gore se

buena reputación y elevar el esp¡ritu de los empleados muchas veces generan ahorros de costos y una plantilla de trabajadores muy motivados y sumamente productivos. 3M es una compañía fabril y, por lo mismo, emplea enormes cantidades de materias primas y sus procesos de producción generan muchas toneladas de desperdicios. La forma en que maneja estas cuestiones c re mucho de su responsabilidad. En principio, ha instituido ius programáS

siguientes para afrontar algunas cuesriones de sustentabilidad: istración para la eficiencia ecoiógica, istración de la energía y el cambio clirnático, Prevención de la contaminación, istración del agua y Reducción de los desechos. 3M es una de las empresas punteras en el indice de Sostenibilidad Dow Jones y, en mayo de 2007, la Oficina de Protección Ambiental de Estados Unidos le otorgó el prinrer premio anual del Programa

Aire Limpio.

sentiría orgullos

Los temas de la sustentabjiidad y et medio ambiente son cuestiones ¡mportantes traiándose Ce responsab¡l¡dad social. p€rc otras cuestiones también son importarrtes. 3M fomenta la participación en la comunidad y desde hace muchc entrega más de 2olo de sus utiiidades antes de impuestos a programas bien definidos en el terreno Cel medio ambiente, la educación, el añe y la cultura. la salud y los servicios humanitarios.

los mercados financieros propolcionan esta inforniación ¿r los es tin¿ncicrt¡s. Pero. ¿,qué son los mercados tlnailcielos? Los mercados flrnancieros sc'n el ánrbito dc reunitln de lcs irdividuos. las colpoi-aciones v las institr"lciones que necesitan dinero o que tienen dinert-r para prestar o para invertir. En un contexto amplio. los nrercados financieros son r,nta \ ilsta red global de individuos e instituciones l-urancieras que pueden ser prestanristas. prestilt¿uitrs o propietarios de corrrpañías públicas de todo el mundo. Los participantes en los merc¿rttrs finrrncieros también pueden sergohiernos nacionales. estatales y locales. los cuales son pr'ir.rcipalnlenre prestatarios de firndos para la construcción de carreteras, la educaciclu, la asistencia s<;cial l otras actividadc's públicas; los rnerc¡rlos de esta clase de participantes reciben el nor.nbre de mercados financieros públicos. Por otra piiile, lüs cclrporaciones, .omo Coc¿r-Cola. Nike r Ford. t-btienen ! fond<¡s en los mercados financier(,s corporativos.

Estructura y func¡ones de los mercados financieros

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Los mercados financierrrs se pueden diviclir en varias categorías. Algunas de ellas. como lL)s trercados nacionales y los internacionales, o los mercados corporativos y los gubernar.nentirles, se explicarr por sí nrisnras. Otras. conlo los rlrercados de dinero y los de capitales, requieren itlgunas explicaciones. Los mercados de dinero se refieren a aquellos en los que se negocian r'¡.tlores a corto plazo, cuya vida es cie un ¿lño o nenos. Los valores que circulan en ellos incluyen ei papel comercial que venden las corpolaciones pala finunciar sus operaciones di¿irias o los cenitlcados dc depósittl con vencinrientos de menos de un año que ofrecen los bancos. En el capí. 'r) 7. se presentan con todo detalle algunos ejemplos de valores del mercado de dinero. Por lo general, los nrercados de capitales se deflnen como aquellos cuyos valores tienen una vida tle rnás de un ¡ño. Aun cuando son mercados a largo plazo, a diferencia de los mercados de dinero que son l corto plazo, con t-recuencia es común que los mercados de capitales se

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Capínb

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Metas v .filnt k:tnes rle Io odttti¡tisrración.finoncient

dividan en nrercados intennedios 1l a l0 años) 1'urercaclos a largo plazo (rnírs ¿e l0 años). Los tnercados de capitales, que incluyen valores como l¿is acciones conrunes. las acciqnes prcl'cr.entes. los bot]os cotporativos y los bonos del gohierntr, se presentiln con tc¡do cjetall,. en el capítulo 14. Ahora que usteiJ conoce los rudir¡ientos de ia cornposicitln cle los rnercl¡los flna¡cieros. tar¡bién tendr¿i que entender cómo estos inercados atectan a los atjministradores corporativos.

Asignaciones de capital Únn confí¿r que los mercados financieros le proporcion¿rríin tonclos piir¡ sus opera"orp.l.naión citlnes a corto ptazo y par¿l nuevas plarrtas y equipos. LIna empresa pueclc recurrir ¡ l¡s nrcrc'atlc¡s parlt obtener capital f-inanciero en tbrma de clinero a préstarno por nteclio de encler¡damicntg con otérfas de bonos corporativos o pasarés a coño plazo, o la vcnta cle participaciones de capital tle la cornpañía it través de ttna emisión de acciones comunes. Cuanclo una corpor¡ción uso ¡rs ¡rtercados tlnancicros para obtener tbndos nile\.(.)s, Io cual sc !on(.)c!r c()¡l1o una ot-erta pública inie ial (OPl)' se t'lice que la vt-nta de r'¡lores se rc'aliza en el nlercado prirnario por rnediodc uuii enrisi(rn utieva. Dc'spués de que los r'¡l¡r¡s5 han sido vencliclos al público (instituciones y personils tísicas), los inversionistas los intercrmbian en el mercado secundario, en el cu¡l los precios cambian cotltinuatltente a meilid¿rque Ios inversirrnistrrs conlprirn y venclen valores basán¿ose en stls expectiltivas respecto de las perspectivas de una corporación. En el rnercaclo secunclariq l6s aclmi¡ristradores tinancieros obtie¡ren información acerca clc la respuesta que suscita el clesr'nr-

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peño de sus emprcr¿ls. ¿,Córlro asignrr':i mercatio los recursos de capital a los mile:s cle ernpres:.rs que c\)ntinuamcrjte neccsit.atr ciillerol Stlpongatnos que usted se ha graduado en r¡na Lrniversicla<J corno especi:rlista cn tlnallzrts v c¡r"rc le conti'iltan pala iii-hninistriir el dinero cle una lanrili:¡ mr.ry rica, la Rockefeller, por r'jernplo. l.e entregan 150 millones de dólares para que ios acJlninistre y usteci puede dc-ciciii ctitno invet'til'los en ctralclr,rier lugar dcl niunCo. Por ejemplo, poclrír comprar accit'¡nes con1unes de Nlicrosoti. la cclmpañía estadounidense cle programas de cómpulcr; de Nestlé. la compañÍa striza de alimentos. o de Cemex, la ctrrnpariía merican¿r de cementos: cle otlo lado. podría clecidir r)rcstilr csc rlinertt ri los gobiernos de Estados {Jnitlos o cle Japón comprando bonos de esos países 0 podría ()ptar p()r prcstar el ciinero li ExxonMobil o a British Petroleunl. Descle lur'co que éstas :i()n tan stiLr xlg¡¡¡1¡15 cle las innunter;.rhles opciones que ¡.¡steci tr:nilría. ¿.Cónro asisnará us¡ctl l,¡s 250 nlillones cle dólares de ¡reidcl que maximice el renclimiento y ¡ninilrlice t'l riesgrr.) Algunos inversionistas optariin por un nir,el de riesgo que satisfaga su ob;etivo v t.na¡.imice el rcndirniento para ese nivel dado de riesgo. ,\l tratar cle aicanzar esre objetivo de riesgo-rc'lrdimiento, ustcd ofiecerá más por aquellos valores cuyos precios parecen estar subvi.ritt¿dtls v qtle tic'tten pcrtencial para obtener eler.ados rendimientos y evitará los títulos de igual riesgo que. a su juicio. parecen eslar sobrevaluados. Como tockrs los participantes clel mercaclo ilttervienen en el nrismc¡ juevo de riesgo-rendimiento, los rnercados financieros se convierten e u la catrcha de jtreeo, y los rnovimientos de precio en el rnarcador del ganador o del perdedc,r. Considererrtos úrnicamente el sector cr-irporativo del mercado y a 100 compañías cle igual riesgo. Las acciones comunes de las ernpresas que otiecen expectativas de un rendimiento elevario obtendrán precios relativamente nrás alios que las clue ofrezcan expectativas más bajas. Daclo clue los precios dclos valores cie mercado reflejan el juicio cornbinado cle todos los participantes, los movimientos de precio brindan información a los es corporativos que les perrnite saber si el mercado piensa que están mejor o peor que la competencia. Las empresas que muestran un buen desempeño y son prerniadas por el mercado con .¡alores que alcanzan un precio elevacio obtienen fondos nuevos en los mercados de clinero y cle capitales con mayor facilidad que sus competidoras. También podrían obtener fondos a un costo menor. Volvamos a los l-50 millones de dólares que usted adnlinistra. Si ExxonMobil desea que ustecl le preste clinero a una tasa d,e 97c v Chevron está dispuesta a pagar 87c, pero también es una empresa nás riesgosa, ¿.a qué compañía le prestaría usted el dinero? Si escoge a ExxonNlobil. está en c¿rtnino cle ente,lder las finan,:as. La conrpet.ncia entre las dos empresas por <-rbtener,rus fbndos a la larga ocasionará que Chevron ofrezca rentlimientos rnás altos c¡ue ExxonMobil. rr las dos tendr¿in qLre qtredar e sin fondos. De este mcld<>, los nlerc¡dos cle clinero y de capitalcs asirltran ltts fondos al coslo rnírs balo a lar cornpañías c¡trc tienen los nivcles dc calid¿rcl rnái

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no tener ull deselnpeño itll()s, y viceversa. Bn otras palabras, ras empresas pagan una multa por competitivo.

Presiones institucionales para que las compañías públ¡cas se reestructuren es la reestructuración En ocasiones, la sanción adicional que resulta de un clesempeño dehciente para los accionistas valor el que maximizar buscan que exigen los inversionistas institucionales a mostrar han empezado institucionales inversionistas los ,1" unu empresa. Como hemos dicho, es muv juntas ias corporaciones de directivas las en la suma de su poderío y ahora su influencia de las reestructuraciones ¿irea el poder es en este evidente visible. El punto donde ha sido más estructura corporativas. El resultado de una reestructuración se aprecia en los carñios en la que la puede ser resultado Otro general). el balance en capital (pasivos y capital contable

de

venda divisioncs que tienen bajos márgenes de utilidad ;' que reinvierta los fondos de obtenidos de dicha venta en mejores oportunidades de inversión. Algunas veces, el resultado de una notable reducción o actual istrativo equipo una reestructuración es la remoción del proy de adquisiciones fusiones incluido han también lafuerzade trabajo. Las reestructur..;iones porciones gigantescas que no se habían visto en décadas anteriores. En lugar de btrscar la reduarlicipaciones .iOn ¿.t riesgo mediante la diversificación. ahor¿ las empresas adquieren mayores parte O. g.ilish por Amoco de la adquisición (por eiemplo. de mercado. productos c1e marca petroleum). valores ocultos en los activos. o uue\¡¿ts tecnologías, o bien sitr.rplemente buscatr un aumento de tamaño para estar en niejores cor.ttl;cioues de competir en la arena internacion¡1. La reestructuración y los cambios en la adurinistración de General Motors. IBM, Anrericur Erpress. Sears e Eastman Kodak que se re-eistraron en la década plsatla fuertln el resultitdt¡ que obiigó a las juntas dir.ecto de lii presión de ¡n conjunto de inversiouistas institucionales de las compañías. actividades las de las fhcetas directivas a ejercer mayor controi sobre todas cotut.l por la istración junta; consideradas eran directivas Antes de ello, un gran número cle ll quLse sollletíiln asuiltos los automática de nanera un simple órgano cuya fr-rnción era aplobar Sirl slr itllagen. esta han canrbiado grandes su consicleració¡. Los inve¡sionistas institucionales empeño por nlaximizar el v¿lor cle sus inversiones, muchos de los acuerdos de reestructuracitin I'alor' mencionados no l.rubiel.an ocurrido. Y si los ruerc¿ldr)s tinancieros no hubiesen lijaco el de más difícil sido muchti habría reestntcturación tle las compañías dc partici¡laci
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lnternacionalizacién de los mercados financieros El corncrcio internaciitnal represellta ulla tenricrlcia creciente que probablementL' se mantetldrá ell el futuro. Las corn¡lañías globales cnda vez son nií¡s cotnunes, y los nornbres de marcas iuter-

¡acionales conro Sony. Coca-Cola. Nestlé y l\lercedes Benz son cotrocidos en todo el mundtl' Las ¡anrb¡rgues¿rs {e McDrtnalcl's se coustutti'tt en todtl el orbe, y esta empresa obtiene fondt¡s e¡ la nral,oríu cle los principalcs ntc-rcuclos internacionales de dinertt y de capitales. E'l crccirrlir.¡to cle las conrpuirías globales hr provocadt'r la multiplicación de sus actividades mundiales precicr' pirr-a obte¡cr lil¡clos ,,,"Ji,i" quc lotlas las etupresas buscan fuentes cle tbndos de bajo

" fln un inli¡rnie anual rccic'nte. Coca-Col¡ inlbrmri que realizaba operaciones

de negocios en itlternacionales' monedas y otras yeneseuros 59 mouc'd¿s clif'crentcs y cltlc te nía prÚstatrlos ell de E,l¡¡ dcruuestru ,¡¡",.. cn la actu¡liciad. la irsignación de capital ¡' la búsqueda de fuentes transnacionales' empresas las de intemacional ljnancianricnto dc biiio c()sto soll unlr activiciild Estados Otrscrve tunrbie
Rc'ceipts (ADR).

Vivinros en trn nlunclO don
país a otro a una velocidad tle tgdos lqs paíscs intltrstrialcs y clg¡de el capital Se nlueve de un de una vasta red finandentro interactúan qlrc no sc pcnsaba que l'uera posible. Las computadoras de los inversionistas que emociones las a vtrlllerables cir:ra intcrnacional y los nrcrcaclos son más ¡trí¿rs

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en cl paslid(). Htly en día, el istracltlr financiero corporativo tlcirtr t
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tratrslerellcias electrónicas de tbndos por computadora. lls cstratcgius rlc cobertr¡ras canibiarius cle divisas. v mr¡chas otras lunciones.

lnternet y los cambios en los mercados de capitales tecnolor:ia ha teniclo el'ectos ostensibles en los nretc;.rtlos rlc cl¡ritalcs. El nliis uotablc sc ha ¡lrotluciclo tli el terl'etno de la reducci
, AMERITRADE

0rganización del texto

El material

cle este texto se divide en seis encabezaclos principales.

El

c'stucli;rnte avanza tlesde

la adquisiciíln de capacitlades analíticits básicas en contabilidatl v finanzas hast¿r el c¡i¡rlco tlt tócnicas dc tonla dc clecisittnes para ltclministr¿rr el ciLpital cle trabajo. clabonrr.

l)rc\upuc\tos

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flnancianliento ír llreo plaz() \ ()tras áreas relacionadas. Con una extensi(in de capítLrlos, el texto resulta apropiado para un curso de un senrestre.

Este libro le proporciona al estudiante una base s(rlida en teoría financiera cle manera agradable y completa, que se caracteriza por prestar una cuidadosa atención a las definiciones, los símbolos y las fórrnulas. El propósito es que el esrudiante adquiera un amplio conocimiento de los conceptos básicos de las finanzas.

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Partes

I' lntroducción En esta sección se estudian las metas y los objetivos de la istración

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financiera. Asimismo, se subraya la inrportancia de hacer hincapié en la toma de decisiones y la istración de fiesgos. acompañado todo con algunos sucesos importantes de actualidad que influyen en el estudio de las finanzas.

2' Análisis finaneiera y Flafieac¡ón En prin.rer lusar, el estudiante puede repasar los principios i , x

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básicos de contabilidad relacionados con las finan2as (se hace hincapié en los estados financieros y en el flujo de fondos). Es preciso que conozca bien el nlaterial del capítulo ? para cor¡prender los temas de la istración del capital cle trabaio. ia estructura dei capital. el costo clel c¿pital y el presupuesto de capital.

El material adicional de esta parte incluye un estudio rninucioso del análisis de razo¡es financieras, las técnicas oe elaboración cle presupuestos y la preparación de estados financieros proforma exhaustivos. La explicación del apalancarniento cubre el ef-ecto de los contpror¡isgs fijos pesados. sea en fornta de deudas o de planra ¡ equipo. 3. Adcniftistracic*r del cñp¡tal de trahaj* En esre parte se esruclian las récnicas plr.a adrninistrarlorl actil'os a corto plazo de la errrpresa y de los prrsivos vinculados. El nraterial se presenta e¡ el contexto del anlilisis de riesgo v rendimiento. El ñnanciero debe elegir constan-

telllente entre iictivos líquiclos dc bajo rendimiento (tal vez valores negociables) \' ¿rctivos urás reütables y lnenos líquidos (como los inventarios). También se cubre el tenra de las fuentes de financiamiento a corto plazo. i1

4. El prccess deg presilpuesto ee sap¡tal L¡s decisiones sobre los desernbolsos de capital están entre las Ittits inrportantes que una empresr riene que tom¿rr. E,n tén¡inos clel proceciir.nient

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de estudio, illtelttarnos explicar de rnanera mur cuidadosa los cálculos del "valor del clinerg a t|avés del tienrpo" y de ahí pasarnos a la valuacitiu de bonos y acciones. haciendo hincapié en las técnicas del t'alor presc'nte. El capítulo de valuación explica el rnotlelo tradicional de valuación de dividendos v examiu¡ la sensibilidad de los precios de los bonos en respuesta a las tasas de descuenttl y a la inflacitin. Un apéndicc describe el rnodelo cle crecimiento supernon'nal cle diviclendos, o lo quc- algunas veces se clenomina mc¡dr-lo de dividendos cle "dos etapas". Después de clar un bt¡en ctrtrocirllic'nto dc la tc'or'í:r y la práctica de la valuaciítn, analizantos el costo cle capital ¡' la estructttra rJe capital. A continr¡ación. el texrrr explica la verd.rl-rri clecisión de presupueslo dr' capitü1, para lo cual eniplea ch uranera amplil los conocirnientos aprenditlos coll anterioridad y el concepto rit: anilisis rnarsinal. E,l capítulo rinal de csta parte cubre el an¿ilisis cle riesgore ndimientt'l en el prcsu¡rucsto de capital. acompañado de un¿i breve exposición de la teoría cle crirteras y una ct.rnsideración de la maximización del valor de mercado.

5' Financiamiento a largo plazo El estudiante es introclncido a los

merca<Jos tinancieros de

Estados Unidos y su rellción con la istracitin financiera corporativa. Además. aprende a c0trsiderar las lircntes ¡' los usos de fondos en los mercados de capitales, al tiempo clue estudia Ios cerlillcados de acciones y los valores convenibles, así como los rnétodos nlás co¡nunes de lillanciarttiento. De igual lllanera. se analiza la ftrnción de guía del banquero de inversiones en la clistribución dc vitlores. Asirnismo. se lo alienta ¿l pcnsar en el arrendamiento como una forma de endcuda¡lientt'¡.

6. Expansién de la perspectiva de las finanzas corporat¡vas El capítulo acerca de las fusiones c"tlrporativas eNpone la estralegia del creci¡liento externo y sirve conto un medio integrador para

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Capítulo

I

Metas v.funcíones de !u udministrución.linuncieru

homogeneizar telnas como l¿r istración de utilidades, el prestrpuesto de capital. las consideracioncs cle cartera y los conceptos de valuación. Un segundo capítul(.) sobre achninistración ilnanciera internacional describe el cret-irniento de los nrercados tin¿rncicros intcrnacionales, el incremento de los negocios nultinacion;.rles y sus consecuentc.s c.t'ectos strbre l¿l adrninistración flnanciera crorporativa. Los puntos que se explican en estos dcls capítulcs tlestacan la diversificación de las corporaciones y los intentos por retlucir cl riesgo prL-valeciür1tc en r:l nuevo siglo.

I.ISTA DE TÉRMNOS capital

financiero

capital

real

inversionistasinstitucic¡nales

teoría de la estructur;¡ de

inflación

capital

ó

desinflación credit default s*aps

(CDS)

propiedadunipersonal .sociedad

teoría de agencia I I

5

5

privilegiada l4

8

mercadosfinancieroscorporativos l5

dinero l5 ctpitales i5 mercado primario 16

estatutos de la sociedad 8 sociedad limitada 9

corporación del subcapítulo

ll

maxirnizar !a riqueza ele los accionistas I práctica ilcg:rl de negociar con inform;rción mercados finar¡cieros 1-5 mercados financieros públic
6

8

corporación 9 estatutos de incorporación

6

mercados de rnercados de

I S

l0

rnercadosecr¡ndario !6 reestructuracirln l .'1

Pfi EGI¡I\¡TAS DE ESTUDIO

1. ?.

plede decir de la recesión de 1007-2009 comparada con otras situaciones si¡nil:iies retistrirdas después de la Gran Depresión en térntinos de sr-r ri¡:ración'! (OA3) ¿ Cuál lle cl efecto de la recesión de 1007-2009 sobre l¿s reguleciones gubernamentales?

¿,Qué

(0A3)

3. 4. 5. 6. 7. 8.

¿Qué ventajas of'rece la propiedad urripersonal? ¿Cuál es una de las pnncipales desventajas de este tipo de organizaciónl (OA2) ¡,Qué tbrma de sociedad permite que algunos de los inversir:n¡5ras limiren su responsabilidatr l Explique hrevernente. lOA2) En una corporación, ¿qué grupo tiene la responsabilidad ñnal de proteger y istrar los intereses de los accionistas? (OA2) ¿Qué documento es necesario para consrituir una corporaciónl (OA2) ¿,Qué aspecto estudia la teoría de agencia? ¿Por qué es importante este aspecto cn una corporación pública y no en una privada? (O.{4) ¿Por qué son importantes los inversionistas institucionales en el mun¡Jo actual de los negocios?

(oA4)

9. 10.

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I

l.

12. 13. 14.

¿Por qué la maximización de utilidades es, en sí misma, una nieta inapropiada? ¿Qué cluiere decir el término meta de maximización de la riqueza de los accioni stas? (OA4) ¿Cuándo se configura la práctica ilegal de negociar con información privilegiada? ¿Qué agencia del gobierno es responsable de brindar protección contra esta práctica llegal? (OAl ) En términos de la vida de los valores ofrecidos, ¿cuál es la diferencia entre los mercados de dinero y los mercados de capitales'l lOA5) ¿Cuál es la diferencia entre un mercado primzrio y uno secundario? (OA5) Suponga que se consideran varias empresas con riesgos iguales; ¿en cuáles de ellas serán más aitos los precios de las acciones? (OAJ) ¿Qué cambios ocurren en una reestructuración? En tiempos recientes, ¿qué grupo de inversionistas ha obligado con frecuencia a que se efectúe una reestructuración? (OA5)

Ejerci<:ios

l. Z.

¿¡1¡7

5i¡i6.s

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2t

& Johnson' fue citado en este Ralph Larsen, antiguo presidente y director ejecutivo de Johnson ha sido una de las prinempresa esta décadas, Durante cap?rulo con relación ai uso de internet. sc¡cial en responsabilidad de nivel alto un y mostrado ha ciiates compañías de Estados Unidos jnj'com urvrv en & Johnson Johnson de web sitio todo el mundo. Visite el los primeros dos párrafos En el encabezado "Our Credo", haga clic en "View Our Credo". Lea "Investors"' v elabore un resumen breve sobre é1. Regrese a la página principal ]' haga clic en and ("Annual Report besplácese haiÍa abajo haga clic en el informe anual más reciente -v

Prory Statements").

3. 4.

Earnings" de los años Recorra el informe anual hasta llegar a "Consolidated Statement of pasados más recientes. incisos (las cifras balcule el cambio porcentuai entre los dos últimos años de los siguientes estiin dadas en millorres de dólares): Ventas a clienres (sales to customers)

a) d\ c)

Utilidades netas (net earnings) Utilidactes por accionistas (eamings per share) or o ment\' generales. ¿.Johnson & Johnson crece anualntente I un porcentaje nl3) términos En 5. a 10 ¡or ciento? actilalizado o desplazado a r¡na ubicación ditirr¡;:tiones. íri3úD tema anotarlo en la lista podría hater sido eliminado' El N¿:¡¿.. que le ryuda:i a se¡á conduci'lo a trna tablil de contenido enle en cl si¡io web. $i hace clic ert el mapa d¿l si¡io c en su índice, encontrat ej terna que busctt.

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Anátisis y planeación

financieros CAPITULO 2 Repaso de contabitidad

cnpíruto ¡ Anátisis financiero

c¡pírulo

+

Pronósticos financieros

c¡pírulo

s

Apatancamientos operativo y financiero

www2.gctdmansachs.com

wwwradioshack.com

wwwhitachi.com

www.mt.com

www.bordersgroupinc.com

wwwmitsubishi.com

www.smithbarney.com

www.sony.com

financeyahoo.com

www.ratef i nancials.com

www.honda.com

www.ibm.com

www.fujitsu.com

22

*.

!

{4É1-pr!+{+r';.?4

a metodología que utiliza

la

congelados. Los bancos tuvieron

y del Comité Transnacional de Audi-

contabilidad afecta a muchos de los principios contables generalmente aceptados que

que asentar cientos de millones de dólares por pérdidas, en su mayor

tores de la Federación lnternacional

parte debidas a los valores respaldados por las hipotecas que poseían. La FASB trabajó activa-

Ha sido miembro de la Fueaa de Tárea para Cuestiones Emergentes,

se aplican en distintas industrias, así como a la esencia misma de los

estados financieros. La Comisión de Normas para la Contabilidad Financiera {Financjgrl ing Standards Board [FASB]) cumple una función central en la forma de presentar los estados financieros. Bobert H. Herz, el presidente actual de la FASB, ha incluido muchos temas en su agenda ahora que el sector de la contabilidad afronta las secuelas de la crisis financiera más reciente. Un tema de suma importancia es la forma en que las compañías deben asentar los activos en sus balances generales. La FA.SB ha ordenado que las ccmpañías valúen sus activos a su precio real de mercado. Valuar los activos de esta manera (valor justo) significa que las compañÍas los deben reportar con base en los indicadores más recientes de los precios de mercado

a los que se podrían

vender de

inmediato. Si bien este método para valuar los activos es exacto, resulta

sumamente problemático utllizarlo

para valuar activos/instrumentos que no son líquidos (inactivos). Durante la crisis financiera de 2007-2009, el requisito de la FASB de una contabilidad valuada a precios reales de mercado afectó a la comunidad bancaria en especial. Los bancos tenían muchas posesiones y activos que carecían de posi-

bles compradores, lo que obligó a valuarlos cerca de cero, porque los mercados estaban prácticamente

mente con los legisladores a efecto

de que ofrecieran una guía

más

transparente para reportar las cuestiones generadas por la crisis financiera y prosiguió su proyecto con la Comisión lnternacional de Normas Contables (lnternational ing Standards Board [ASB]) a efecto de mejorar y simplificar las normas contables para instrumentos financieros, como los valores resoaldados por hipotecas. Sin embargo, el señor Herz ha declarado en múltiples ocasiones que la dificultad para determinar el valor justc de algunos instrumentos no se oebe a las normas contables de valuación de los activos a precios de mercado, sino "a la laxitud y los créditos fraudulentos, el apalancamiento excesivo y la creación de inversiones complejas y arriesgadas por medio de garantías y derivados". Antes de asumir la presidencia de la FASB en julio de 2002, Robert Her¿ era uno de los socios principales de PricewaterhouseCoopers y dirigia su División Profesional, Técnica, de Riesgo y Calidad para Norte-

de Contadores.

la Fuerza de Tarea para lnversiones Financieras de la FASB, el Comité de Normas para la Contabilidad Financiera de la American Accoun-

ting Association y el Comité Ejecutivo de la Sección Práctica de la SEC de la AIA.

Una de las tareas más urgentes

del consejo directivo es formular un conjunto consistente de normas

contables internacionales de gran caiidad a efecto de que las compañias internacionales sean más transparentes en todo el mundo. Otro tema de interés son los juegos de las ganancias trimesirales

que tienen lugar en Wall Street. El señor Herz es, coautor del libro Value ReporTing Revolution : Nloving

Beyond the Earnings Game.

hn su rnlancla, vtvto en y en lnglaterra y obtuvo un grado de licenciatura en economía en la Universidad de Manchester en lnglaterra; también es

amenca.

Argentina

contador público certificado (Estados Unidos) y perito contador (Reino Unido). Ha sido presidente del Comité de Normas AIA de la SEC

Robert Herz, FASB Bloomberg v¡a Getty lmages

oBrETrvos DE APRENDTZAJE 0A1

El estado de resultados mide la rentabilidad.

La razón precio-utilidad indica la valuación relativa de las utilidades. 043 El balance general muestra los activos y la manera de financiarlos con deuda o con capital contable. El estado de tlujo de efectivo indica los cambios que se registraror¡ en las posiciones de efectivo de la

0A2

empresa" :,,.:

0A5 rl

:,'¡f' l

La depreciación ofrece el beneficio de reducir los impuestos, lo cuai incrementa el flujo de efectivo.

'rf.,lii;::

¡#ai;ti

cDonald's es la única cadetla de restaurantes de comida rápida qtre ha sido terna

mcDonald's

cle

una película que la presenta como villana. Sin embargo, cuando usted sale de prisa a su clase de las doce c la una, quizá acuda a uno de sus locales para comer rápidamente una hamburguesa con queso, una Cuarlo de libra, una Big Mac o unos McNugget de pcllo. Además. McDorrald's tal vez no sea tan viliana como a veces se dice. Ninguna otra cadena

de restaurantes de comida rápida proporciona meior información sobre el valor nutric¡onal de sus productos o sigue produciendo nrás opciones nuevas para sus clientes "preocupados por la salud". Jared, de los restaurantes Subway, quizá haya bajado 50 kilos y "Jack in the f3ox" podría desviarse dei camino con el propósito de mejorar la calidad, pero McDonald's iambién es importante cuando sc irate de imponer tendencias. La empresa áL¡rn.:rfltó las utilidacJes por acc¡ón de 1.43 dólares en 2003 a 3.85 dólares en 2009. Su rendimiento sobre el capital cle los accionistas es de 30%, mientt'as que Burger l(ing, Jack in th*¡ Box, Werrdy's y Subway generarr rendimientos inferiores a 20 por ciento. Los irristracc!'es financieros, los inversionistas y los banqueros volarían a ciegas si no conocieran estas importantes cifras de los datos contables. Cabe decir lo mismo de los datos correspondientes a lBM, Procter & Gamble, Microsoft y muchas otras corporacior,-s estadounidenses. Ei lenguaje de las {inanzas fluye, poi- lógica, de la contabilidad. Para asegurarnos de que el estudiante está debicjamente prep¿lracio para estudiar conceptos financieros importantes, primero debemos capta.r el material preparatorio derivado del área de la contabilidad. Los estudiantes que tienen dificultad para entender las finanzas pueden superar gran parte de la frustración que sienten al principro si logran comprender conceptos como utilidades retenidas, capital de los accionistas, depreciación y costo histÓrico o costo de sustitución. En este capítulo estudiaremos ios tres tipos básicos de estados financieros: el estado de resultados, el balance general y el estado de flujos de efectivo, y prestaremos atención particular a las relaciones entre estos tres instrumentos de medición. Como preparación especial para el estudiante de finanzas, analizaremos brevemente algunas cuestiones fiscales que afectan las decisiones financieras.

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Estado de

El estado de resultados es el principal instrumento que se usa para medir la rentabilitlad de una

fesultados

empresa a lo largo de un periodo. F,n ia tabla 2- I se presenta a manera de ejemplo el estado de resrrltudos de Krumer Corporation. En primer térmiiro, observe que el estado de resultados cubre un periodo definido, ya sea un mes, tres rrreses o un ¿rño. Este estado financiero se presenta en forma escalonada o progresiva de tal modo que se pr,reda estudiar la utilidad o la pérdida resultante después de que se resta cada ripo tie gasto. Para realizar el cálcr"rlo de la utiliciad bnrta se comienza con l¿rs ventas y se resta el costo de vent¿ls. De este modo. los 500 000 dólares representan la diferencia entre el costo de los bitlnes comprados o r¡¿inr¡factul'ados y el precio de venta. A continuación, los gastos de vcnta y sltst()s tle adnlinistracir';n y ltr tlepreciacirin s(: restan cle la utilidad bruta para deterlninar la Lrtilitllcl (o la pérclicla) c¡tre rcslrlta ,.l:trict¿ulte nte ilt lirs operaciones, la cual es de 180 (X)(l drilarcs. Es posible

Ett¿t!o tla rr \ltllud()\

Iabla 2-1

KRAMER CORPORATION Estado de resultados del ejercicio al 3'l de diciembre de 2010 1. Ventas.........

$2 000 000

2. Costo de ventas

1 500 000

3. Utilidad bruta............ 4. Gastos de venta y istrativos................... 5. Gastos de depreciación........-............ 6. Utilidad operativa (EBIT)"......,..... 7. Gastos de interesgs.... 8. Utilidades antes de intereses (88T)............... 9. lmpuestos..

500 000 270 000

.

50 000 1

13. Acciones en circulación.

14. Utilidades por acción

60 000

49 500 1

. Dividendos sobre acciones preferentes..

12'Utilidadesdisponiblesparalosacc¡oniStaScomuneS

B0 000

20 000 1

10. Utilidades después de impuestos (EAT) ..,........... 1 1

10 500 10 500

$

10000c 1

00 000 $1 .00

- Uti¡idades antes de ¡ntereses e ir:-, uestos.

que una empresa tenqa un alto margen de utiliclad bruta (25-509á) pero una utilid¡cl de opelación relativamente baja debido a que ha incurrido en fuertes gastos para conrerciiiliz¡r el producto ¡ adrninistrar ia empresa.' Una vez que se ha obtenido la utilidad de operacirin (en esencia una mediclu de la etrciencia de la gerencia para gellerar ingresos y controlar los gastos) se hace un ajuste con respecto a los ingresos y los qastos no relacionados con los aspectos operativos. En este crsr). sc pagan 20 000 dólares de intereses ¡' se lle-ta a una utilidad antes de impuestos de 160 000 dtilares. Lr'rs pagos de impuestos suman 19 -500 dólares. lo que deja una utilidad dc'spués dc inrpuestos de 110 500 dólares.

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I

!

Rendimiento sobre el capital

1

Antes de prosegr-rir. es necesilrio apuntar que existen tres tirentes principales de capital: los tenedores de bonos. quienes recibieron 20 000 dólares en intereses (renglón 7): los acci¡..rni:;tas pret'erenles, que recibieron l0 500 dólares de dividendos (renglón ll). y los ¡ccionista-s comLrnes. Después de que se haya pagado el dividendo de l0 500 dólares a lt¡s accionistas preferenlcs. restarán 100 000 dólares de utilidades disponibles para los accionistas corlrunes (renglón l2). Cuando se c¿rlcul:ln las t¡tilidades por acción, es r.llenester interpretar esto en términos del núnlero dc acciones c'n circt¡laciín. Cornt¡ se indica en el rensl(rn 13. eristen 100 000 acciones

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en circr-¡laci
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cslc crs(), kl (l!'prcciilcirin rrt¡ cs trat¿rd¿r conlo parl!- tlc los bicnc's vendidos sino conlo un gastrr separado. El total o tllli.l partc dc la dr.r'ciacirirr s!'puo(lcn tratrr con)o ur1¡ pirrtc dcl costtl de los bicnes ventlitlus. scgún las circunslancias.

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1-___

25

26

Cupitultt

?

Rep,¡so

dt contubi!idud

general. un conrplenlrrnto breYe del estaclo de rcsult¡tlos, el estuclo tle utilithdc's rctcrriilas (tabla 2-2), indica la disposici(ln de las ganancias.r Tabla 2-2

ESTADO DE UTILIDADES RETENIDAS

del ejercicio al 31 de diciembre de 2010 Saldo en utilidades retenidas al 1 de enero de 2010 Más: utiliciades disponibles para ios accio¡ristas comunes, 2010 .............. Menos: dividendos en efectivo declarados en 2010 Saldo en utilidades retenidas al 31 de diciembre de 2010

tun

$250 000 1

00 000 50 000

300 000

Observe clue a los 250 000 drilares de utilidailes acunrul¡d¿ts ¡xevianrcrrtc' ahorii se le suma netc¡ r,le 50 000 dóllres. lo cual lrroja la cilra cle 300 0{}0 tirillrcs.

valor

Bazén prec¡o-ut¡l¡dades aplicada a las utilidades por acción Un i:otrcepto clue se irtiliza er-r todo el te\to es la raztín precio-utilidades. tlue uo es otra cosa que un nrultiplicacior que se ilplica a las utilidades por accirin para deternrinrr el v¡lor actt¡al del capital ctxrún. En el caso de Kramer Corporation, la utilidad por accirin tue de un dólar. Si la empresa tu\,ierl un¿t riiz(rn precio r-rtiliclnd cle 20, el valor de nrercaelo de catLr acciiin sería de 20 drilares ( I dólar X l0). El auutento de lls utilidades y las ventas tie la enr¡'r¡g5¿. ei liesgo (o la incstabilidlil d.'l desenrpeño). l¿r estructul'a de deuclir-capital contable cle la empreslr. la política cle piigos de clir ide ndos. la calidad de la istracitin y otros tirctores ¿rt'ectan la razirn precioutilidarl (o raztin P/E. corno se conoL:e comúnrnente: del inglés P¡ice/E¡rnincs). [.¡aclo elue las eurpresas tienen virrit'rs niveles de utilicl,rdes por acción, las razc'lr.rcs prccio-r,rtilidlr.les permiten colnparilr cl r,rlor relativo de mercado de una gran cantidad de empresrs basiindose en la cifra de un rlólar t1e utilidacl por írcci(il.l. Esta raz-ón inclica las e\pectativas sobre el futuro de una compariía. Lrrs enr¡rre's¿¡s que se espera clue pro¡rorcionen rl'ndimientos niltyores; ¿r los clei melcaclo en {eneral. colr una cantidad igual o ruL'nor rlc- rie sgt'r. con tiecuenciri tierten razones precio-Lrtilitlad nl¡.is ¡lt¿s que ta del rrercacio. Las oKpectati\üs sobrc los renclinrientos y las rlzones precio-utiliclutl ciertll-,,.:r.rte cambian a Io largo tir:l tienrpo. colno lo ih¡stra la i,¡bla 2-3. Tabla 2-3 Razones precio-utilidades de algunas conrpañías estadounidenses

2 Enero 2 1990 1994

Enero

Corporación

lndustria

2 Enero 2 2001 2006

Enero 2 Enero 1998

Bank of America

Banca

11

ó

19

IJ

Cisco

Redes

25

24

37

@

General Motors

Automóviles Circuitos integrados

7

B

13

12

11

CA

15

¿ó

lntel

Johnson & Johnson McDonald's

Productos farmacéuticos Restaurantes

Southwest Air

Lineas aéreas

Textron

Diversificados Menudeo

Walmart índice Standard & Poor's 500

En^-o 2 2010

t¿ 1a

22

10

6

40

dd.

20

21

23

32

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17 14 15 711 24

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15

20

21

31

26

20

- dd signif¡ca que la compáaía opera con déficit y car¿ce de una razón p/u por el momento porque no regiatra utilidades.

Las razones precio-utilidad podrían confusión. Cuando las utilidades cle una enrpresa -senerar disrninuyen con rapidez o \r'apr()xirnln il cero, el precio de sus acciones también pci,lría estar cn clescenso. pero cn r-rna magnitud difcrcntc a la c¡ue lÍrLrestran las Lrtilidades. Este proceso pucrle

tlir irlcrrri,r' r¡r cliei;',0

f IJulttn< e .qerterul

parecer una razón precio-utilidad creciente en condiciones de adversidad. E,sto sucede de vez en cuando en la industria del acero, en la del petróleo y en otros sectores cíclicos. Por ejemplo. en 2001, Cisco Systems (cou'lo se muestra en la tabla 2-3) se negociaba a una razón precio/utili-

t

clad de

9l

debido a sus utilidades cíclicamente bajas.

Limitaciones del estado de resultados

.}

I

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1

Los economistas definen la utilidad como el cambio en el valor real que ocurre entre el principio y el fin de un periodo específico. Para ellos. un incremento del valor del terreno de una empresa enrazón de que se ha construido un nuevo aeropuerto en una propiedad colindante implica un aumento del valor real de la compañía y, por lo tanto, una utilidad. De igual manera, la eliminación de un compdidor también podría incrementar el valor real de una empresa y por lo tanto dar por resultado una utilidad en el sentido económico. Por lo general, los contadores no emplean definiciones tan amplias. Los valores contables se establecen primordialmente en razón de transacciones reales, por 1o que la utilidad que se gana o se pierde durante un periodo detern-rinado está en función de transacciones verihcables. Aun cuando el precio de venta potencial de la propiedad de una empresa pueda pasar de 100 000 a 200 000 dólares como resultado de nuevas construcciones en la zona. ios accionistas tal vez sólo percibiían una ganancia o una pérdida mucho menor de las operaciones reales que se realizan día tras día. Además. como se señala cn el capítulo 3 'Análisis financiero", existe cierta f'lexiL,.lidad "n los informes de transacciones, de modo quc irechos similares pcldrían generar diferentes n'rediciones de las utiiidades al final de un pericdo. El propósito de esta sección no es criticar la prot'esión contable, la cual sin duda se encuentra erltre las n-,ejor organizadas. capacitadas ¡' remulier¿idas. sino advertir a los estudiarttes que en eila eristen imperfecciones que han sido amplilrnt-nte reconocidas.

qLre posee una empresa 1, córno ha llnanciado sus activcrs" se¿r BalanCg ggnefal participaciones de capital. Ei propósito del estado de resultados es lllostrar pasivos o mediante que el balance general describe sus propiedades ¡' sus mielltras la empresa, de la rentabili<jad de estos estados ñnrncieros es responder dos preguntas: propósitt'r el En conjunto. obligaciones. r'cuál es el valor de ella? La tabla 2--1 de la página ganó perdió la empresa. o ¿,cuánto dinero Corporation. general de Kratner presenta un balance siguiente una fotogratía de la empresa en un nlomento especomo que general es el baiarrcr: Observe propósittt no es represetltar el resultado de las Su de 2010. cítico, en este caso cl 3l dt-- clicienrbre sino luás bien se trata de una crónica qr-re' año especítlco, o tr¿insacciones rle un nres. tl'imestre a la corporación desde su fundación. En camque at'ectado han acumula todas las transacciones de un periodo corto )' cuantiticable. finales resultados ios bio. el estadg de resultad¡:; sólo mide del costo original y no del valor razón en general se expresan En general, las particlas del balance actual de ¡nercado.

El 5alance gencral indica lo

lnterpretación de los renglones del balance general Las cuentas dc activqs se repoftan en tirrma de lista pt-rr orden de liquidez (convertibilidad en efectivo). La primera categoría cle r¡ctir'¿r.s circulantes incluye rubros que pueden convertirse en et'ectivo en r¡ellos de un airo (o dentro del ciclo normal de operaciones de la empresa), algr.rnos de lcrs cuales n'rerecen una nicnción especial. Los la/ores negociables son inversiones temp()rales <Je ct'ectivg excedente. E,l valor que se presenta en la cuenta es el valor justo de mercado. Las ¿'lt¿¡tos por cobrur i¡cluyen una ¡rrovisión pa,ra cuentas malas (basada en la experiencia) a fin de deter-

nrinar el valcrr anticipadcl cle su cotxanza. El ínt'entario puede especificarse en forma de materias prirnas, bienes en proceso o prod¡ctos teminados, mientras que los Sastos pagctdos p()r anticipodo representan rubros luturos dc gastc.rs qLle ya han sido pagados, como primas de seguros o alquiler. L¿rs irryerri¿¡l¿.s, a {ii'erencia de los valores negociables, representan los fondos comprometidos a plazo nrírs largo (por lo menos un ano). Podrían incluir acciones, bonos o i¡rversiones en otras corporacignes. Co¡ li'ecuencia, esta cuenta contiene acciones de compañías que la empresa nlantiene en su poder.

27

28

Caltítulo

2

Repuso de t.ont¿tbilidatl

Iabla 2-4

KRAMER CORPORATION Estado de posición financiera (balance general) 31 de diciembre de 201O

Activos Activ0s circtlanies: Efectivo

40 000

Valores rregociables

10 000

Cuentas por cobrar....... l,/enos: provisión pr¡¡3 cuentas nr::ias ................,

$ 220 000 20 000

20c 000

lnventario

180 000

Gi.rstos p.r¡racios por a,Jelantado

lottl ) ',\/oS Lrrct:iJnieS L'rtros 3ci¡,

_eq

....-.....

lis

l¡tversiore-s

50 c00

Activos frjos: Planta y equipcr, cosio ,Jriginel ..."... Menos:,lepreciaciór¡ ¡cL;n¡ul¡da,... frl;.1nta Tr:-,t¿l

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Pasivos y capital contable de los accionistas Pasivos circt rl¿lntes: Cr¡entas pór pagar D{)6unrentrls por pagar

S¿stos d:vengados 'Total pasivr:s

circrlantes

Pas¡i/os a largo plazo: Eonos por pagar, 2015 Total tros'r(]s Capital contable de los accionistas: Capital preferente, valor a la par 9100. 500 acciones Capital cornún, valor a la par $1 , '100 000 acciones Capit:l pagado en exceso del valor a la par (capital común) Utilidade.; re+enidas Total capital contable de los accionistas ................ Total pasivos y capital contable de los accionistas ................

El rubro ¡tlunta

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s _

80 000 't00 000

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'¿10 00$

90 000 300 000

50 000 100 ü00

250 300 700 000 $1

000

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equipo se lleva al costo original menos la ciepreciación acumulada. que no

tJebe contirndirse con los gastos de depreciación que se indicar.r en el estado de resultaclos cle la tabla 2-1. La depreciación acumulada es la suma de to
y actuales sobre los activos que posee una enrpresa eir el mornento presente. mientras que los

gastos por depreciación representan el cargo del año en curso. El resultado de la resta del valor original mellcls la depreci:rción acumulada arroja un saldo (-5{}0 000 dólares) que indica la cantidad del costo original que no ha sido registrada como gastos de clepreciación.

Los activos totales se financian por medio de pasivos o de capital de los accionistas. Los pasivos representan las obligaciones financieras de la empresa y agrupan desde los pasivos circulantes (que se deben pagar en un plazo menor a un año) hasta las obligaciones a un plazo más lar-eo, comcl los bonos que se deben pagar en ?0 15. Entre las obligaciones a corto plazo, las L'uentos por pagur representan las cantidades acleudadas en cuenta corriente a los pror.eedores. nlientras que los tlocumentos por pegar por lo gcneral son oblicacictnes a cono plazo firnradas ante un banquero u otros acreetlores. ün gusto devengudtt se genera cu¿tncio toclar'ía no se ha realizado el pago de un servicio brinclacjg 9 una o'nligacitin cttntraícla. La eniprcsa quizá dcba:uclclos ¿rdicion¿rlcs a los traba.jl, ,)rt:s por scrvicir.,s brinclados o irlpuestos al gohie nlo \obre insre \os pe rcihidos.

IJ d I tt I

t

(

{;

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(

t'( t

I

E,n el balance genelal vemos que el i t)íli¡ ril ){ i dc d
la empresa.

La posición de inversión en las acciones preferente.r asciende a 50 000 dólares, basada en 500 acciones con un valor a la par de 100 dólares. En el caso de las acciotrcs conutnes se han emitido 100 000 a un valor total a la par de 100 000 dóla¡es, más una cantidacl exrra de 2-5C 000 dólares en capital pagado en exceso del valor a la par, lo cual hace un total de 350 000 dólares. Cabe suponer que las 100 000 acciones tueron vendidas originalmente a 3.50 dólares cada una. como se muestra a continuación. .4

100 000 acciones

$1.00 2,50 s3.50

Valor a la par .................

Capital pagado en exceso del valor a la par Precio por acción ...........

$1

00 000

250 000

$350 000

Por último, en ia fabla 2-4 aparecen 300 000 dólares de utilidades retenidüs. Este lalor. el cual se determinó en el estado de utilidades retenidas (tabla 2-l). representa las utilidades ¿icumuiadas por la empresa desde su constitución nienos los dir.'idendos v otl'os a.justes.

I

Concepto de capital contable

t I I

El capital

<Jc

los accionistas rnenos

e 1

componente Ce Ias rccitrne\ prele rentes representa el capi-

tal contable, o valor en libros. de la empresa. Este entoquc tiene ciena lógica. Si se tclina todrr lo qLie posee una eulpres;a y se restau las deudas y las obligaciones de acciones preferentes.r cl [emanente pertenece a los accionisias comuncs ]' representa el capital contable. E,n el caso rie K¡¿rmer Colporation. utilizaudo los datos de la tabla 2--1. r,emos que aparece:

gl Pasivcs totales

...........

.................

Capiial contable de los accionistas Obligaciones de las acciones preferentes Capital contable asignado a los accionistas comunes Acciones comunes en circulación Valor neto, o valor en lrbros, por acción ...........

0ü{r 00{) 300 riüo 700 000

- 50 000 $ 650 000 1

$

00 000

6.s0

El costo or iginrl pror acción f ue de 3.50 dólares; el valor neto. o valor en libros. por acción es de 6..50 dírlares, y el valor de nrercado (basado en el supuesto de una lazón precio-utilidad de l5 v trn¡ utilidad por accitin de I dtilar) es cle l5 cltilares. Este últirro vaiclr es de gran interés para el atlnrirtistlador I'inancicnl. el analista de valores v los ¿rccionir 'rs.

Limitaciones del balance general

r F

F g

t

F

$

Pa¡u no atribuir denirrsiada inrportarrcia al balance general. primero es pleciso repüsar algurros tlc- l,.rs couctos tirnrianrentales que sustentan su elaboración. La m¡vor parte de los valores dcl balance gerleral sc cxpresarl cou base en el costo histtirico o en el costo original. Esto puede resttlt¡tr plrticularrnente problernírtico en el casr¡ de la planta y equipo y del inventario. porque

l¡ actualichcl slr lrrkrr podr'ía ser dos o tres veces rna\¡or que el costo original o --desCe un punto de vista negativrl- el costo original se elevaría vari¿rs veces para poder sustituirlos. Si bien It'rs c1)¡11¡dl.1r.s han coucentrado sus esfuerzos en las Nonnas Internacionales para los Reportes Firtancicros (lntcrnatiorral Finance Reportrng Standards UFRS]). el avance ha sido lento.

cn

' lil clr¡rítulo I 7, "liinanciunrienlo d!- accionr's conluncs y prcl-erentcs". prescnta una nlilvor explicacitin dc las ucciones ¡lrtli'rcrr(cs. list¿rs:rccionc's u() reprcsc¡lt¿tn rrn dl.rccho dcrivatlo de un c'ndeudarniento ni lampoco una pa|ticipación cn el i'apir;rl de la crtr¡rrcsu. S()n Lrn insln¡tncnto lln¡ncicro híbritlo o intenncdio.

29

30

Capítula

2

Repo.so tle

contabilidul

La profesión contable lleva muchas décadas liili¿rndo con este problerna y la discusi
Websense eBay Energy Conversion Cost Plus Photonrcs Zale Corp. PL,1i Group

16.36

4.10

3.99

23.60

9.80

2.40

12.52

14.47

.86

2.13

3.40

.63

4.61

o !r

.55

7.1O

15.65

.45

211

9.95

.27

ten entre el valor de ¡lercadcl por acci(rn y el valor histórico en libros por acción correspondientes a varias compañías que se ne_eociaron públir:arnente en el mes de enero de 2010. Además de la valuación de los activos, otros lactores ¡odrían explicar las amplias clit-erencias entre los v¡ilores por acción, como ia perspectiva de la industria, las perspectivas de crecimiento, la c¿ilidad de la adntinilitración y las expectativas de riesgo-rendimiento.

Estado de fluio de

Lii prof'esrtin contable ha designado al estaclo de flujo

efectivo

cic-ro necesrno, jrrnto con el balance general y el estado de resultaCos. L¿r llainada Detlrtración tle Print'ipitts de Contabilidatl Fínanciera (SFAS, SÍctret¡tent ofÍ-inancial ittg Stonclarcls\ nútn.95. reemplaza al antiguo estado de cambios en la irosicicin tinanciera.

cle efectivo como el tercer estatlo finan-

El proptirito del estado der flujo de efectivo es subrayar que el flujo de efectii'o es funclanrental para ilts opcraciones dc la empresa. Segírn los contadore:;. el i'lujo cle el'ectivo representa partidas tle etectivcr o de equivalentes de et'ectivo que se pr-reden r:onvertir con facilidad en recursos lÍquidos en menos cle 90 días (como un fondo del mercado de dinero). Por lL) general, el estado d,; resultados y el L..iance general que hemos est.,diado hasta este momento se basan en el rnéto<jo de contabilidad por concepto devengado, en el cuai los ingresos y los gastos se reconocen cuando ocurren, y no cuando el efectivo realmente cambia de manos. Por ejemplo. ¿n el mes de diciembre de 2010 se podría realizar una venta a crédito por 100 000 dólares y aparecer como un ingreso de ese año, a pesar de que el pago de efectivo no se recibir¿i sino hasta el mes de marzo de 201L En ¡.¡na contabilidad por concepto deven_eado, cuando finalmente se recibe el pago real no se reconoce ningún ingreso (porque ya ha sido contabilizado antes). La principal ventaja de la contabilidad por concepto devengado es que nos permire casar los ingresos v los gastos en el periodo cuando se realizan a efecto de medir correctamente las utilidades: pero una desventaja es que no presta la debida atención a la posición real del flujo de efectivo de la empresa. Suponeamos que una empresa obtiene un millón de dólares de utilidad sobre una transacción, pero que no recibirá ningún pago real en efectivo antes de dos años. O que tal vez reciba en efectivo la utilidad de un millón de dólares, pero incrementa sus compras de activos en 3 millones (un nuero edificio). Si usted sólo lee el estado de resultados podría suponer que la posición de la empresa es luerte porque cuenta con un rnillón de dólares en efectivo; pero si va más allá del estado de resultados para dar cabida a las consideraciones del flujo de efectivo. observará que la empresa tiene un faltante de 2 millones en el periodo en cuestión. Como uitimo ejemplo, el estado de resultados de una empresa poclría mostrar una pértlicla
E.studo de.fIu.jo de

Fluios de entrada dJ e!99!!yo

Fluios de sal¡da de efectivo

Generación de fondos de las operaciones

Flujos de efectívo de las

actividades operativas

Gastos de fondos de las operaciones normales

Flujos de efectivo de las actividades de inversión

Compra de planta y equipo lnversión a largo plazo

normales

Venta de planta y equipo L¡quidación de la inversión a largo plazo

Venta de bonos, acciones

comunes, accioneg !

t

preferentes y otros valores

e.fttrittt

Flujos de efectivo de las actividades de financiamiento

3t Figura 2-1 llustración de los conceptos que sustentan el estado de flujo de efectivo: '

Retiro o readquisición de bonos, acciones comunes,

acciones preferentes y otros valores. Pago de dividendos en efect¡vo

igual Súmense los términos 1, 2 v 3 para obtener el incremento (decremento) neto del flujo de efect¡vL

t

, I

Utilidad neta

Figura

2-2

.

Pasos-$ara calcular los flujos netos rie efectir¡o de ias actividades op€rativas usandc el método indirecto

lncremenlo en los activos circulantes

Decremento en los activos c¡rculantes

lncremento en los pasivos circulantes

Decremento en los pasivos circulantes

es igual a Flujo neto de etectivo de las actividades operativas

g I

nr) representa una salida lisica de efectivc'r. la deducción de 1-50 000 dólares por depreciación qtle aparccc e n e I estadcl c'lc' rr-sultados se puede l'olver a sumar a la utilidad neta para deterruinar

el flujo dc cl'cctivo. É ñ

BI cstldo de 11u.jo dc electivo trata estos aspectos convirtiendo los datos del estado de resultados y el balancc gcneral en intirrmación de flujos de efectivo. Una corporación cuyo flujo de c"l'ectivo asciencle a un millón de dólares puede determinar si está en condiciones de pagar un dividendo cn el¡ctivo a los accionistas, conlprar nuevos equipos o emprender nuevos proyectos. En la era de las "punto.coru" de la década pasad¡r, el análisis del flujo de efectivo adquirió un \ignificackt nluy espccial.

32

Ctryítulo

2

Repa.so de <.ontubi!id¿d

Elaboración de un estado linanciero real En este capítulo utilizaremos la información proporciclnada arrteric¡nnente ¿lcerc¿t clc la emprr:sa Kramer Corporation para ilustrar la manera de preparar estadtrs de tlLrjo rle et'ectivo. Sin embargo. primero identif-icarernos las tres secciones principales del c.stado tlc flujo clc

efectivo:

l. 2. 3.

Flujos de et'ectivo de las irctiviclades de operacitin. Flujos de et'ectivo de l¿rs actividades de inversitin. Flujos de et'ectivo de las actividades de financiamiento.

Cuando clda urtl de esi¿s secciones ha quedaclo termin¡da, se surllan ltrs resultaclos para calcular el incretrteuto neto del tlujo de eféctivo o el decremeirro neto del t1u.jo de electivo de lu corporación. La tigura r- l t'uuestra Lrn ejemplo del proceso. Se inicia con los tltr jt'rs de eiectivo dc las ilctiviclades dr. opcracia)n.

Determinación de los flujos de efectivo de las act¡v¡dades de operación Funclarnentaltrlente. sL- trilta de convertir el ingreso ¡tnweniente de lus operar'ior¡¿^r coll base en el eoncepto devensaricl en unr base de ef-ectivo. Según la .Sf.\S ¡r¡ír¡. 95 existen dos tbrmas de alcatrznr este objetivo. Primero. la empresa podría usrrr el n¡{rcrdo dirccto, en el cual clda rubro clel estado de resr¡lt¡dos se aiusta de la contabiiidad por concepro devengacio ¿i h contabilidatl en cf'ectivr'r. Éste es iln proceso tedioso. en el cual toclas las vent¡s se deben ajr-rstar a las ventas al contado. todas las conrpras se deben ajustar a las compras al ctrntado. y así sucesivamL'nte. LIna lbrt¡iit rtríts populiu es la del ¡¡tétr¡tlo indiret't<¡, en el cual la utilidad neta representa el punto de partida y posteriennente se h:icen ajustes para conveÍir la utilidad neta en los tlujos de et'ectivo cle las operaciones.t Nosotros r¡tilizaremos este último. Sea que se use el método directo o el indirccto, se obten¡.lrii la misnra respuesta final. Para calcular los flujos de efectivo de las actividades de operación utilizando el método indirectos s siguen los procedirnientos descritos a continuación. que se ilustran en la tjsura 2-2.

. ' ' ' '

Cc.nlie nce

con lil utilidliti neta.

Considere que la clepreciación es una deducción que no representa una salida física de efectivo al calct¡lar la utilidad neta y por lo tanto se debe voiver a sum¿lr a ésta para incrementar el saldo de et-ectivo.

Considere qire los increnrentos dc los activos circulantes son una aplicación cle tbndos ¡' r¿:du<'en el saldo de efectivo (indirectamente); por ejemplo. snponga qr-re la empresa gasta rrris lirndos en inrent¿uit'.. Considele que los decrementos en activos circulantes son una fuente de fondos que i¡c,"t,tetúan el saldo de efectir.o (indirectamente), es decir. la empresa reduce los fondos invertidos en el inve¡rt¿rrio. Considere que los incrementos en pasivos circulantes son una l'uente de fondos que incrementan el saldo de etectivo (indirectamente). esto es, la empresa obtiene más fondos de los acreedores.

'

Considere que los decrementos en pasivos circulantes son una aplicación de fondos que r/i.rntinu.ven el saldo de efectivo (indirectamente), es decir. la empresa le paga a los acreedores.

Seguiremos estos procedimientos en ei caso de Kramer Corporation, recurriendo principalmente al material de las tablas 2-l (el estado de resultados que presentamos antes) y 2-6 (c1ue muestra los datos del balance general de los dos años más recientes). Presentamos el análisis en la tabla 2-7. Empezamos con la utilidad neta (las utilidades tlespués de impuestos) de 110 5lXl dólares y volvemos a sumar la depreciación de 50 000 dólares. A I El nrétodoindirecto es simiia¡ a lo: prrxedimientos utililados para constmir el antiguo

cst¿rdo de

origcn v irplicucioncs

dc lindos, ¡ Adcrnás de lOs aspeclo' nttnci0nr,l,,'. tal rez ,;r nectsrri0 rcconoccr lri: glinancirs o las pórdidas p()r \{)s opcrtti\'(rs v no opcraliro-s [:n c.:: c:rso. se hlill crelrriilo ¡lrra lacililtrr cl .rriilisis.

lr \cnta (l(':tett,

E.ttrt¿l¡t de

/ltti¡¡ tlt cl¿'t tit t¡

33

Tabla 2-6

KRAMER CORPORATION

Balances generales comparativos

t

Al término de

2009

Al término de 2010

Activos Aciivos c¡rculantes: Efectrvo

$

30 000

r0 000

1000ü

':

Valores negocrables

F

t

T

f F

Cuenlas por cobrar (neto) ...... lnventario Gastos pagados¡or anticipaio ....... Total activos circulantes Planta y equipo ...........

Total activos

2C¡ 000

1

60 00c

1

8C C00

lqlqq

I 00 cOc

45r-j 000

20 00c

5ü 000

s 1 0c0 00c

1 10C C00

550 00c

etú c00

Menos: depreciaciórr ¿cumulacja ...... Planta y equipo. neto ....................

7C 000

_-_s_qo0

¡rrvÉrsio.,es (largo plazo)

a c00

1

_

s

sci

req_qs,

si

8,',0 00c

0il0 cü0 0C0

Pasivos y cap¡tal contable de los accionistas Pasivos circulantes: , I a

Cuentas por pagar Documentos par pagar

s

45 00c 1+O

39 q9? 21C 000

e9

220 00c

Capital contable de los accionistas: Acciones preferentes, valor a la par $100 Acciones comunes, valor a la par $1 ............. Capital pagado en óxceso del valor a la par

!:9

300 000

50 000 1

50 000

00 000

1

250 000 250 000 650 000

$

0a' 000

18ü ü0s

fü,-0_c0

Total pasivos

Utilidades retenidas Total capital contable de los acclonistas Total pasivos y cap¡tal contable de los accionistas .............

1

3!_0!q

Gastos devengados

Tctal pasivos c!rcuiantes Pasivos e largo plazo: ............ Bonos por pagar, 2017

E0 000

00c

sl

870 000

00 000

250 000 300 000 700 000 ooo ooo

continu¿rción, mostrarnos que los increnrentos el1 acti\'os circularltes (cueutas por cobrar e inl'entarios) reducen los fbndos y que los decrementos (-qastos pagados por ¿ldelantado) los increruenlan. Asimisrno, presentamos los increl.rlentos en pasi\r)s circulantes (crrentas por pat;.rr) como una acliciírn a los fbndos y los decrernentos (gastos dc-r'engaclos) corno una reducciíin. En l¿r tabla 2-7 observanlos que la enrpresa generri 150 500 dólares en flu-ic'rs de et'ectivo de ias actividades de operacrt)n. Es irlrportante serialar que esta citia es 40 000 dtilares nrayor ¿i la de la utilidtd neta que aparece en la prilnera iúrea de la tabla (110 500 dólares). Una empresa que teuga poca drcciación y una acumulación rnasiva de inventarios podría nlostr¿Ir un flujo Utilidad neta (utilidades después de impuestos) (tabla 2-1) Ajustes para determinar el flujo de efectivo de las actividades operativas: Volver a sumar depreciación (tabla 2-1)..-........ .... Incremento en cuentas por cobrar (tabla 2-6)....... lncremento en inventarios (tabla 2-6)....... Decremento en los gastos pagados por adelantado (tabla 2-6)..............,.. lncremento en cuentas por pagar (tabla 2-6)....... Decremento en gastos devengados (tabla 2-6) ...... Total ajustes Flujos netos de efectivo de las actividades operativas

$110 500 50 000 (30 000) (20 000) .10

000

35 000 (5 000)

40 000 $150 500

Iabla 2-7 Flujo de efectivo de las act¡vidades operativas

34

Cunítulo

2

dij

Repaso de cont¿tbilidud

de efectivo más bajo que la utilidad neta reportada. Una vez que se han determin¿rdo los flujos de ef'ectivo de las activid¿rcies de operación. los adrrrinistraclores veriin nrejor lo que ptreclen asisnar

T

a inversión o al tlnanciamiento que se necesita (como pagar diviclendos en efectivo).

Determinación de los flujos de efecüvo de las act¡u¡dades

ele

inverción

Los flujos de efectivo de las actiridades de inversirín constituyen l;r segunda secciírn del e st¡tkl de flujo de efectivo, que se refiere a actividades cle inversión a largo plazo en los valores ¿e otros

emisores o, lo que es m¿ís importante, en pianta y ec¡uipo. Los increnlentos en las inversit'rnes representan una aplicac'iór¡ de fondos y ltrs decrernentos. unaJL ant¿, tle fonclos. Al estudiar la tabl¿r 2-6 de Krirmer Ct'rrporaticln se r>btiene la intbrmación que i¡p¿rrece en lir tabla 2-8. Tabla t,-8 Flujos de efectivo proven¡entes de ias actividades de inversión

lncremento en inversiones (valores a largo pla-:o) (tabla 2-6) lncremento en la planta y equipo (tabla 2-6) Flulos netos de efectivo provenientes de las actividades de inversión.

($ 30 ooo)

_!!0 olql

t r

($130 0oo) tf

I

Determinación de los flujos de efectivo de las act¡v¡dades de financiamiento f)entro de la tercera sección del est¿rdo de tlujo de efectivo. flujos tle efectivo de las actividades financiamiento, se indican los efectos de las actividacles cie fin¿rrciamiento e¡r ia corporación (en la tabla 2-9). Las actividades de financiamiento se retleren a h vent¿ o al rr:iiro de Lrr¡nr¡s. ircciones contttncs. acciones preferentes v otros valores cie la emprelia. Acicmás, el pago cie diriclcndos en efectivo se considera una actividad de financian.riento. La venta de los valores cle la erlrpresa represent¿t una.fircnte de tbndos. t.el retiro o la reiidquisició¡r de tales valcrres. unit aplit'tttiótt de fondos. lo cual también sucede !'on el pago de dividen¡,los. En la tabla 2-9 se presentan las actividades de t-inanciamiento t1e Kramer Corporation usancio l,,s datos tlc las tablas 2-1.2-2 y 2-6. cle

Iabla ?-0 Flujos de efectivo provenientes de las actividades qle financiamienti:

lr¡cremento en los bonos por pagar (table 2-5)_.,...... Dividendos de acciones preferentes pagados (iabla

2-1)....... Dividendos de acc¡ones comunes pagados (tabla 2-2) ...... Flu,rs netos de efectivo proveniente.- de ras actividades de financiamiento............

I" ñ

s50 000 ('10 500)

(50

;00)

($10 500)

Combinacién de las tres secciones del estado financiero Ahora combinaremos las tres secciones del estado de flujo de efectivo para llegar al estado financiero que la corporación proporciona a los analistas de valores y a los accionistas. La tabla 2-10 muestra la información correspondiente. En la tabla 2-10 vemos que la empresa generó un excedente de fondos con las actividacles operativas que los utilizó en gran medicla para actividades de inversión y un poco menos para actividades de financiauriento. En consecuencia, registró un incremento de l0 000 dólares en el saldo de ef'ectivo, cifra que también es posible conciliar con el incremento de l0 000 dólares en el saldo de efectivo (de 30 000 a "10 000 dólares), como se señaló anres en latabla2-6. Por otra parte, se podría analizar detalladamente la manera en que se ñnanciaron las acumulaciones en diversas cuentas. Por ejemplo. si se presenta un incremento considerable en inventarios o en cuentas por cobrar, ¿se observará una acumulación relacionada en las cuentas por pagar 1' en los préstamos bancarios a corto plazo'? De lo contrario, la ernpresa quizá tenga que usar un flnanciamiento a largo plazo para hacer lrente a parte de las necesidacles a corto plazo. Una pregunta aún ntás intportante setía: ¿cómo se flnancian los incrementosen los activos a largo plaztt'! L.o deseable es que hubiese un trnanciamiento adecuado a larcc) plaz-o y utiliclacles sullciente s para cubrirlo. Dc lo contrario. se pcrdrían utilizar lbnd
I

I I

I

f De¡tre< iac itirt t'

llujos

Iabla 2-10

KRAMER CORPORATION Estado de flujo de efectivo

:i ,J ii

35

de .fondos

del ejercicio al 31 de diciembre de 2010

I

Flujos de efectivo provenientes de las actividades operativas: Utilidad neta (utilidades después de impuestos) Ajustes para determ¡nar el flujo de efectivo de las actividades

$

110 500

$

150 500

operativas:

$ I

i

I !

,¡ --*

Iü

Volver a sumar la depreciación

lncremento en cuentas por cobrar lncremento en inventarios Decremento én gastos pagados por adelantado ...................... lncremento en cuentas por pagar Decremento en gastos devengados

$ 50 000 (30 000) (20 000) 10 000

35 000 (s 000)

Total ajustes

I

t

-J I t I

*

*

Ít ¿

f I

-t F

b

40 000

Flujos neios de efectivo de las actividades operativas ......... Flujos de efectivo de las actividades de inversión:

lncremento en inversiones (valores a largo plazo).. lncremento en planta y equipo Flujos ne.'rs de efeciivo de las actividades de inversión:.......... Flujos de efectivo de las actividades de financiamiento: lncremento en bonos por pagar Dividendos pagados sobre acc¡ones preferentes Dividendos pagados sobre acciones comunes......... Flujos netos de efectivo de las actividades de financiamiento lncremento (decremento) neto en los flujos de efectivo

(30 000) (100 000) ($130 oo0)

50 000 0 500) (50 000) (1

(1

$

0 500) 10 000

g

I

t t

,i 'É

un riesgo elevaclo" porque las fuentes de fondos a col-to plazo podrían agotarse mientras quc las necesidades a largo plazo seguirían exigiendo frnanciamiento. E,n los problentas que aparecen al final del capítulo tendrá la posibilidad de considerar estos aspectos con ma).or detalle.

t s F

Uno de los ternas que confunden más a los estudiantes de finanzas es detemrinar si la depreciación constituye o no una fuente de fondos para la corporación. En la tabla 2-7 incluimos la depreciación conto una luente de fondos (flujo de efectivo). Este rubro nlel'ece mayor aclaración. La razón por l;l que vcllvimos a sumar la depreciación no fue porque constituyera urra nueva fuente de fbndos, sino más bien porque habíamos restado este gasto (que no representa un nrovimiento de ef'ectivcl) para determinar la utilidad neta y ahora lo debemos volver a sumar para determinar ta cantidad real de tondos disponibles. La depreciacitin r"prescnta un intento por aplicar el costo inicial de un activo a lo larg. de su vida írtil. En esc'ncia, tratarnos de comparar el gastc anual correspondiente a la planta y al equipo con los ingresos que producen. Sin embargo. el cargo por depreciación sólo es un asiento ct¡ntable y nr) implicir en fonna directa un movimiento físico de fondos. Para pasar de flujos contables a flujos de eltctivo en la tabla 2-7, reintrodujinros la deduccicln de 50 000 dólares (no de el'ectivo) por depreciación que habíamos restado en l:] tabla 2-1, el estado de resultados. Veamos ahora. en la tabla 2- I I , un caso sencillo de depreciación. Suponga que compramos una nráquina en 500 dólares, con una vida útil de cinco años, y que la pagalrios en efectivo. E,l programa de depreciación requiere cargos anuales iguales de 100 dólares por depreciación a lo largo de cinco años. Suponga tanlbién que la empresa tiene I 000 dólares en utilidades antes de depreciacitin e impuestos, y que la obli-eación fisc¿rl asciende a 300 dólares. En la tabla 2-l I observe la dilerencia entre los flujos contables y los llujos de efectivo en los primeros dos años. Dado que originalmenl.e sacamos 500 dólares del flujo de efectivo en el año I para comprar equipo (coh.rmna B). no queremos volver a sacarlos. Por lo tanto, volvemos a sumar 100 dólares por depreciación (en la columna B) cada año para eliminar la resta que hicimos en el estado de resultados.

Depreciación y flu¡os de fondos

Capí;ulo

Tabla 2-1

2

Reryso de contubilidtul

1

Comparación de los flujos contables y los flujos de efectivo

Año

Utilidades antes de depreciación e impuesrtos (EBDI .......... Depreciación Utilid¿des antes de impuestos (EBT) ............. lmpuestos Ut¡l¡d€des después de impuestos (EAT) .... ......... Comcras de equipo....... Depreciación cargada sin desembolsos de efectivo. Flujo ce efectivo

1

(A)

(B)

Flujos contabies

Flujos de efectivo

s1 000

51 ooo

_10r1

*__eq

900

900

300

_iqq

$-aó0

600

-500 r-

$

100

zoo

Año 2 (A)

Flujos contables Utilidades antes de depreciación e impuesios (EBDT).

$1

109

Utilidedes antes de impuestos......

900

lmpuestos

300

Utilid:.ies después de impuestos (EAT).. ............ Depr*:iación cargada sin desemboisos de efectivo. Flujo

Flujo de efectivo libre

Ci00

Depr'eciación

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-_60i) $

(Bi Flujos cte efectivo $1 000 10q

_

900

-

600

+ 100

$

efectivo

D4n

70i)

En fe¡h¿rs rr'cientes. el término flujb de efectivo litrre fire i-osh .flow, IFCF}) ha captar-lo ma]-or atencirin. De hecho. se trata de un strbproducto del estado de 1'lrrlo de efcctivo clue iremos explicarltr.l.ntes. A guisa de e.ienrplo, el tlujo de etectivo iibre es igual a los r,alores que se mlrestran direir¡niente en negrii:rs en la tabla 2- I l.

El ilu.io rie r:frrliro lit¡rc de

operación

es

igual

ll

l'lujo de el'ectiro de las actividades

-\le¡ros: Gastos de capital trequeridos para nantener la capacidad productiva de la empresa)

$7ilt) 500

)lenos: Dividendos (necesarios para mantener Ia razó¡r de pago de dividendos requerida sobre las acciones cornunes .v- cubrir 100 cualquier obligacién de accinnes preferentes) $r 00 Flujo de efectiro libre El concepto de tlujo de efectivo libre no srilo obliga al analisia de valores o a los banqueros con.iderar la c¿tntidad de ef'ectivo que han generado las actividades de operación. sino también a resr-rr los gastos de capitai necesarios para ia planta y el equipo a electo de mantener las actir idade: normales. Asimismo, se deben restar los pagos de dividendos a los accionistas porque, por a

lo -qeneral. es preciso pagar estos dividendos para tenerlos satisfechos. -\sí, el saldo, o el ilujo de efectivo libre, queda disponible para las activitlctdes especiales tle finon,'iarnietúo.En la década pasada, las actividades especiales de financiamiento con frecuencia han sido sinónimo de adquisiciones empresariales apalancadas, en las cuales una empresa toma un préstamo pa-ra comprar sus acciones y convertirse en una empresa privada, con la esperanza de reestructurar su balance general y tal vez retomar el carácter público dentro de algunos años a un precio más alto que el que pagó. Las adquisiciones empresariales apalancadas .se exponen con ntayor detalle en el capítulo 15. Por lo gc'neral, el analista o el banquero observa el flujo de efectivo libre con el fin de deter¡ninar si existen fondos excedentes suflcientes para reembolsar el prertamo correspondiente a la aclquisición empresarial apalancada.

Gonsideraciones en torno al impue,to

sobre la renta

Las consideracioncs en torno al irnpuestri f-etJeral sobre la renta influyen en casi todas las decisione: fln¡ncieras. AlcLrnos rlc los principales ejemplos son la decisirin de arrcntlur I'rcntc a la clc comlt:rr. l¡ dc cnritir accioncs e()nrLrires frcntc l la cntisiírn tlc tleucla. y lu dccisitin clc rccnrpllrzur

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El esquema Ponzi de Bernie Madoff:

1

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¿dónde estaban los contadores que debÍan vigilar? Bernard L. Madoff inició su vida adulta con su juramento ante la fraternidad Sigma Alpha Mu de la Universidad de Alabama en 1956-1957. Ahí empezó la historia. ¡Vaya carrera que hizo Bernie Madoff! Llegó a ser presidente del consejo de la bolsa NASDAQ. También fue miembro del consejo directivo de la Security lndustry Association y tesorero naciolral del Congreso Judío Americano. También fue miembro del consejo de fideicomisarios de la Universidad Yeshiva de la ciudaú de Nueva York. La fama y la riqueza freron de la mano y él y su esposa vivían en una lujosa residencia en el lado este de la parte alta de Manhattan, valuada en más de 7 millones de dólares. También era dueño de una nransión de 9.3 millones de dólares en Palm Beach. Florida, ciudad donde era miembro del exclusivo club de campo Palm Beach y poseía un vate de 55 pies que estaba fondeado en la Riviera sa.

Cuando alguien afirmaba que conocía

a

Ber-

nie Madoff, su importancia aumentaba frente a los ojos de los que conocían Wali Street. Tras muchos decenios de éxito, Madoff creó ei fondo de su Plan Ponzi a principios de la década de i990. Con este plan, captaba inversiones iniciales y afirmaba que éstas reportarÍan grandes réditos a sus inversionistas (con rendimientos consistentes de 15-20oA independíentemente de los vaivenes al alza o a la baja del mercado de valores). Esa promesa alentó la participación cje una nueva ronda de inversionistas y, cuando los que invirtieron antes solicitaron sus réditos, éi simplemente empleaba los fondos de la segunda ronda de inversionistas para pagar a los primeros. Esta secuencia de hechos prosiguió de la misma manera con la tercera ronda y otras subsiguientes, y parecía que el crecimiento de la pirámide seguiría así hasta el infinito. En realidad, l,,'ladoff jamás invirtió en el mercado el dinero que recibía. Explicaba a los clientes que

había creado una "estrategia de conversión para dividir los rendimientos" única en el mercado de valores por medio de una combinación de acciones y derivados, pero ésta resultaba tan compl¡cada que nadie cuestionó el sistema jamás (la gente simplenrente se regocijaba de sus elevados ¡endimientos anuales). En realidad, Madoff depositaba los fondos en una cuenta empresariai del Chase Bank y jamás colocó fondos en el mercado. Cuando los ¡ncautos querían retirar sus "ganancias", él se limitaba a encontrar otra ronda de inversionistas para financiar los retiros. Finalmente, a finales de 2008, la índole {raudulenta de su plan quedó al descubiedo y, con pánico, todo el mundo quiso recuperar su dinero de inmediato. Por supuesto que eso no fue posible porque no habría una ronda nueva de inve-rionistas y porque jamás hubo ganancias y, por Io tanto, el ca-.t¡llo de naipes se vino abajo. Se ha calculado que las inversiones perdidas por el plan fraudulento más grande de la historia de Wall Streei fueron del orden de 50 000 millones cie dólares. Muchas de ellas pertenecían a funlaciones de beneficencia que tuv¡eron que cargar con cuantiosas pérdidas. Además, personajes destacados, como Steven Spielberg, Kevin Bacon, Sandy Koufax y Elie Wiesel, sobreviviente del Holocausto y ganador del premio Nobel, perdieron millones de clólares. Hubo dos inversionistas que se suicicia;.on. La tarea de los contadores y la comunidad

financiera es detectar posibles fraudes, pero en esta oportunidad fallaron miserablemente. La SEC había recibido avisos tempranos sobre el fraude casi diez años antes pero los ignoró. Los estados f¡nan-

c¡eros mensuales falsos eran enviados pot correo a los inversionistas durante más de 15 años y los contadores y auditores jamás los pusieron en duda. El hecho de que Madoff, con sus 71 años de edad, haya recibido una condena de 150 años de cárcel no fue consuelo pa:'a nadie.

tttr activo. Autt cuanclo la intención de esta sección no es estubiar las reglas, las ttrisposiciones y los tnatices del código llscal. r'ereurcls cómo l:rs cuestiones fiscales inflr-r1,en en las clecisiones t'irtartcicras de las corporacionr-s. Nos orientaremos principalmente hacia los principios que rigen las decisiones {lscales de las empres¿ls. aun culurdo gran parte de los mismos principios se aplican a la propicdad unipelsonal v a las sociedades.

Tasas fiscales para corporaciones Las t¡tsas flscules federal,:s p¿ra corporaciones han cambiado cuatro veces clesde 1980. Básila tasa es progrcsiv¿r. lo cual significa que los niveles más bajos de inrresos lcomo -50 m0 o 100 (XXl dólarc's) se gravan a tasas más bajas. Los niveles más altos de in-sresos se gravan a t¿lsas mÍis altas, situitcl¡.rs por lo normal en la parte media del intervalo de una tasa de 307c. En los ejernplos dcl texto r¡tilizarenros varias tasas para ilustrar su efecto sobre la toma de decisiotres. Actualntente la t¿rsa rnírs alta asciende a3i7a. Sin embargo, recuerde que las corporaciones tantbién podrían tener que pagar algunos impuestos estatales y en el extranjero. de modo que la tasa el'ectiva podría llesar hasta 40c/c o a un nivel más alto en algunas situaciones. E,n el caso

c¿rnlentc,

37

-qq

38

Capítulo

2

Repa,so de

t tr

contabilidad

de las corporaciones que tienen un ingreso gravable más bajo, la tasa etectiva potlría scr tan sólo de entre l5 y 20 por ciento.

Gosto de un gasto deducible fiscalmente

T .

t

A rnenudo, los hombres de negocios atjrman que una partida cledrrcible fiscalmente, como los intereses sobre los préstamos comerci¿rles, los gastos de viaje o los sal¡rios tienen un costo, después de impuestos, considerablemente inferior a la cantidad gastada. \-eamos cómo tunciona este proceso. Repasetnos las declaraciones tiscales de dos corporaciones: la printera paga 100 000 clól¿ues de intereses y la segr,rnda no tiene gastos de intereses. Con el propósito tle facilitar los cálculos, consideraremos una tasa ñscal promedio de 40 por cierrto.

Utilidades antes de intereses e impuestos lntereses

Utilidades antes cie impuestos (irrgreso gravable) lmpuestos (40a/o) ............ Utilidades después de impuestos Diferencia en las uiilidades después de impuestos

Corporación A

Corporación B

$400 000 1 00 000 300 000

$400 000

t

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,Il

0

400 000 1 60 000

120 000

s] sc 000

L

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$240 000 s60 000

Aun cuando la corporaci
fr [*

-

:

nanliento irnplícito en este rjerriplo es que los ¡ 00 000 dólares se restür de las utilidacles ¿rntes de cletenninar el ingresei gravable. procedimiento que a,horra +0 000 dólares de impuestos y con un

F-i

costc de tan si¡k'r ó0 (X)ti dólares r^tos. Como ei dividendo de tin¿r acción común no es deducible fiscalniente,
{i

La depreciac¡ón como mecan¡smo de protección

A pesar de que la depreciación no es una nueva fuente de fondos. cumple la importante función de proteqer una parte de los ingresos contra el pago de impuestos. Volvamos a estudiar las corporaciones A 1' B. en est¿l ocasión enfocándonos en la de¡"eciación y no en los intereses. La corporación A hace un carso de 100 000 dólares por depreciación. mientras que la corporación B no hace ca¡_qo alsuno por este concepto. El análisis de esta sitt¡ación es: Corporación

Utilidades antes de tmpuestos

lmpuestos (40%) ............ Utilidades después de ¡mpuestos + Depreciación cargada sin desembolsos de ....................... efectivo Flujo de efectivo

A

Corporación B

lU)

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¡rlutl tlc intpucstos en

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$400 000

$400 000

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300 000

400 000

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20 000

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180 000

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240 000

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100 000

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60 000

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s240 000

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s.:0 000

Pa¡a obtener el flujo de ef'ectivo se calculan las utilidades después de impuestos y luego se '"uelre a su¡tt¿ir la depreciaci
Ü

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liscal

Ut¡l¡dades antes de depreciaciórr e ¡mpuestos Depreciación

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Ia corporae irin

A v de estc lltoclt¡ sc

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t Lis¡a de tértttittt¡s

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producido un ahoro de 40 000 dólares en impuestos. los cuales aparecieron finalmente en el

flujo de efectivo. Aunque la depreciación no es una fuente de fondos nuera. cierra¡nente proporciona el beneficio de una protección fiscal que se mide multiplicando la depreciación por la rasa fiscal, o en este caso 100 000 dól¿res x 0.40 = 40 000 dólares. En el capítulo 1? se presenra una exposición más amplia del efecto de la depreciación sobre el flujo de efectivo, como parte de las decisiones de presupuesto de capital a largo plazo.

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RESUfIIEf{

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Los es hnancieros deben estar totalmente familiarizados con el lenguaje de la contabilidad para istr¡r los asuntos financieros de ia empresa. El estado de resultados proporciona una medida de la rentabilidad de un negocio dentro de un periodo específico. Las utilidades por acción

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39

representan el ingreso residual para los accionistas comunes, el cual se podría pagar en forma de dividendos o reinverti¡se para generar utilidades y dividendos en el futuro. Una limitación del estado de resultados es que declara los ingresos y los gastos principalmente con base en transacciones y, por lo tanto, podría no reconocer ciertos hechos económicos importan'es cuando ocurren. Un concepto que se utiliza a lo largo de todo el texto es la razón precio-utilidad. la cual se refiere a un multiplicador que se aplica a las utilidades por acción para determina¡ el valor actual de las acciones comunes. La razón precio-utilidad indica las expectativas sobre el futuro de una empresa. A menudo, las empresas que se espera que, con igual o menos riesgo, proporcionen rendimientos mayores a los del mercado tienen razones precio-utilidad más altas que la razon precio-utilidad del mercado. Desde luego, el efecto opuesto también puede ser verdad. El balance general es como una fotografía instant¡ínea de la posición hnanciera de la empresa en un momento específico, en la cual la sección del capital contable de los accionistas pretende representar las participaciones en el capital. Dado que el balance general se presenta con base en los costos históncos, podría no reflejar siempre el valor verdadero de una empresa. El estado de flujo de efectivo, el te¡cer documento de fundamental importancia que la corporación presenta a los accio¡ristas y a los analistas de valores. pone de relieve la importarlcia de los datos del flujo de efectivo para sus operaciones. Conr-ierte Ia inlbrmación del estado de resultados v del balance general preparada basándose en ei criteric ccntable de Io devengado en información basada en el criterio contable de efectivo. A partir de estos datos, la empresa está en mejores condiciones de evaluar su capacidad para pagar dividendos en efectivo, invertir en nuevos equipos y realizar ofras

actividades similares. La depreciación representa un intento por asignar contablemente el costo inicial de un activo a lo largo de su vida útil. En esencia, se trata de comparar los gastos anuales derivados de la propiedad de la planta y el equipo con los ingresos que genera el negocio. Sin embargo, los cargos por depreciación son sólo un asiento contable y no entrañan directamente un ¡rovimiento físico de fondos. Para pasar de flujos contables a flujos de efectivo, restauramos la deducción correspondiente a la depreciación que no representa una salida fisica de efectivo que habían'ros restado originalmente en el estado de resultados.

usrA 0ErÉnmn¡os

F

3

estado de resultados 24

flujos de efectivo de las actividades de

utilidades por accién 25 razón precio-utilidades 26 balance general 27

flujos de efectivo de las actividades de

liquidez

depreciación

É

I

,x

i

litrros

33

financiamiento

27

capital contable o valor en

x

inversión

29

36

flu.io de efectivo

lit¡re

37

estado de flujo de efectivo 30 flujos de efectivo de las actividades de

operación

31

{{ f

3 fD

ñ

PREGUilTAS DE ESTUDIO

l. '..2.

Explique algunas variables financier¿rs que afectan la r¿zón precio-utilidad. (OA2) ¿Cuál es la diferencia entre el valor en libros por acción del capital común y el valor de mercado por acción? ¿Por qué ocurre esta disp¿ridad? (OA-l)

o 3

o

o +

o

40

Caytítulo

2

Repaso de contabilidad

3. 4.

Explique por qué la depreciación genera flujos de eftctivo reirles para la ernpresa. (O.{5J

i. 6.

¿Cómo se relaciona el estado de resultados con el b¡lance general? (OAl v OAJ) Exponga por qué la inflación podría restringir la utilidad del balance general como éste se pre-

7.

Explique por qué el estado de flujo de e.fectivo proporciona intbnnación útil que va más allá de los datos del estado de resultados y del balance general. (OA4) ¿Cuáles son las tres principales secciones del esta.Jo de flujo de ef'ectivo? ¿En qué sección se debe mostrar el pago de un dividendo en efectivo? (OA4) ¿Qué es el tlujo de et-ectivo libre? ¿Por qué es importante para las adquisiciones empresariales apalancadas'? (OA4)

¿,Cuál es la dit'erencia entre la depreciación acumulada y los gastos por depreciaciótt'l ¿Cómo se relacionan entre sí? (OA5)

senta normal mente. /OA J)

8. g. i0.

¿Por qué se dice que los gastos de intereses cuestan a la empresa una canr,iiiad considentble¡nente inferior al gasto real, mienEas que los dividendos le cues .r 1007o del desembolso real'l { OA 1)

ñ}ROBLE]TIAS PNÁGNGOS Y SOLUGIOIIES

l),:ttrrrri nlció¡r rie la rcntril.i lirlutl

(oAt

l.

LeBron Fumiture Company muestra los siguientes datos fir¡ancieros. Prepare un estado de resultados y calcule las utilidades por acción. Vea la t¿rbla 2-1 como ejernplo.

)

Ventas ........... Gasto de depreciación Costo de ventas ........... Gastos de intereses Gastos de venta y istrativcls .................. Acciones comunes en circulación lmpuestos Dividendos sobre acciones preferentes

[),:l¡r;,ri ttrciiir :,-lr'

2.

l!'tiiitb;1!rlitlt

(oA2)

$1 3üC 000 .70 000 800 000 30 000 1.40 000 fio 000 ;5 000 5 000

Los activos de irlo¡rhern Energy Compariy ascienden a 7 millones de dí;lares, los pasivos a 4 nrillones, mientras que las acciones preferentes en circulación suman 5il0 000 dóla¡es. Se han emitido 400 000 acciones comunes. a) Calcule el valor en iroros por acción. b) Si la empresa tiene utilidades por acción de 1.10 dólares y una razón precio-utilidad de 15, ¿cuál es el precio por acción de capital? c) ¿Cuál es la razón de valor de mercado por acción a valor en libros por acción?

Soluciones I

'

Ventas

"""""'

....'...... utilidad bruta """"""'

costo de ventas

depreciación

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..................

Gastos de venta y istrativos Gastos de Utilidad de operación Gastos de intereses Utilidades antes de impuestos lmpuestos Utilidades después de impuestos Dividendos sobre acciones preferentes Utilidades disponibles para los accionistas comunes

$1 3oo ooo 800 000 _*500 oo0 .'40 000 70 000 290 000 30 000 260 000 75 000 1 85 000 5 000 180 000

$

60 000

Acciones comunes en circulación ........-....a........ Utilidades por acción ...........

s

3.00

4t

Rasumen

?. a) Utilice el material del ejemplo

de la página 29 paru calcular el valor en libros por acción.

Activos totales

$7 000 000

Pasivos totales

4 000 000

Capital contable de los accionistas Obligac¡ones de acciones preferentes Capital contable asignado al capital común Acciones comunes en circulación Valor en libros por acción ...........

3 000 000

b)

EPS X |.azón P/E

:

500 000 2 500 000 400 000

$

6.25

Precio por acción de capital

$1.10x15:$16.50 c)

Valor de mercado_ $16.50 Valor en libros 6.25

:

-) 6,.!-

y

PROBLEMAS

Problemas básicos

l.

2.

4.

5.

Frantic Fast Foods registró utilidades después de rmp*estos por 390 000 dóla¡es en i: ¿ñg 2001) con 300 000 acciones ¡:n circulación. El I de enero de 2010, la empresa emitió 25 000 nuevas acciones. Debido a los foncios provenientes de estas nueva*s acciones y de otras mejoras operativas, las utilidaCes después de impuestos aumenlaron 20 por ciento. ¿¡l Calcule las utilidedes por acción clel año 2C09. bj Calcule las utilidades por acción del año ?010. Bettis Bus Lompan)'registrr: utilidades después de impuestos por 600 t)OC dólares en ei añr¡ 2009 con 300 000 acciones de capitirl en circulación. El I de cilero de 1010" la empresa ernitió 40 000 acciones nuevas. Debido a los fondos provenientes de cstas nuevas acciorres )¡ a otras ntejoras operativas, las utilidades después de impuestos aumentí1ron 2,5 por ciento. a) Llalcule las utilidades por acción dei año 2009. lr) Calcule ias utilidades por acción del año ?010. (r) l{illar¡, Sn,ank Clothiers registró \entas por 360 000 dólares y un costo de ventas de 244 80O dólares. ¿.Cuál es el malgen de utilidad bruta (razón de utilidad bruta a venras)'? lt) Si la empresa prolnedio de la industria del vestido registró una utilidad bruta de ll5olo, ¿,cómo se puede calificar el desempeiro de la compañía? A-Rod Fishing Supplies registró ventas por 2 000 000 de dól¿ires y un costo de venras de I :-50 000 dól¿rres. Los gastos de ventas y istrativos reprcsentaron 89á de las ventas. La depreciacitin ascendió a 5eo de activos totales de 4 000 000. ¿Cuál iue la utilidad de operación de ll empresa? Coloquc las siguientes partidas en el orden correcto de un estacii.t de resultados: lmpuestos Acciones en circulación Gastos de intereses Gastos de depreciación Divídendos de acciones preferentes Utilidad de operación Ventas

6.

lmpuestos

1",',tlrtkr

(oAt

ric rusulIuiltrs

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f.itilidril lr¡rrrr (oAl )

L.lt

iIitllti

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drr oper¡c;rin

)

I'ist¡tlo tlc rr':uliüd{)s )

Utilidades disponibles ¡:ara los accionistas comunes Gastos de venta y adn-rinistrativos

Gastos de venta y istrativos .................... Gastos por depreciación .................. Ventas ........... Gastos por intereses

...........

il¡tio ilc ri:ul I ¡rtios

(0At

Utilidad brut. Utilidad por acción Utilidades antes de imr:uestos Costo de ventas Util¡clades después de impuestos

Dadt la siguiente inforrnación. prepare el estado de resultados de Dental Drilling Company.

Costo de ventas

i--s

(o,11)

$

Listaih dc rcsuhados

60 000 70

0OO

470 ooo 40 000 140 000

4s 0oo

(oAr)

42

Capinlo

Estarkr de rc.sul tatJos

(oAI)

7.

2


Dada la siguiente información, prepare el estado de resultados de Jonas Brothers Cough Drops. Gastos de venta y istrativos .................. Gastos de venta por depreciación .................. Ventas ........... Gastos por intereses

Dr:tcrnlinación dc la rr:ntabilidad

L

$ 250 000 190 000 1 600 000

120 000

Costo de ventas ...........

480 000

lmpuestos

165 000

Prepare el estado de resultados de ATM Cards, Inc. Haga los cálculos necesarios para determina¡ las utilidades por acción.

(oAr) Ventas .........,. Acciones en circulación Costo de ventas ........... Gastos por intereses Gastos de venta y istrat¡vos .........,........ Gastos por depreciación .................. Dividendos de acciones preferentes lmpuestos

Detclnlirrlcirin tic

$800 c00 100 000 300 000

20 000 40 000 30 000 80 000

110000

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I

5

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.T ,t

Prepare el estado de resultados de Virginia Slim Wear. Hag¡ los cálculos necesarios para determinar las utilidades por acción.

l:r

rcntahlirhtl

(oAl) Ventas ...-.-..... Acciones en circulación Costo de ventas .................. Gasios por intereses Gastos de venta y istrativos .................. Gastos por depreciación ............,..... Dividendos de acciones preferentes impuestos

s600 000 100 000 200 000 30 000 40 000 20 000 80 000 100 000

#

ñ

llstrrlo de resr¡ lt!dos

10.

(aAt)

Drcciaciírn y utilidades

I l.

(OAI)

o

tf

hecision

S].'stems registró ventas por 800 000 dólares, un costo de ventas de 50O 000, gastos

de ventas y istrativos por 60 000 y utilidades de operación por 100 000. ¿Cuál fue el gasto por depreciaciiin? Plantee este problema como un estado de resultados parcial y determine el gasto por depreciación como cifra de conexión. En 2010, Stein Books, Inc., vendió I 400 libros de texto de finanzas, a 195 dólares cada uno, a la Universidad High Tuition. La producción cie los libros costó 150 dólares. La empresa gastó l2 000 dólares (gasto de ventas) para convencer a la universidad de que comprara sus libros. El gasro por depreciación del año fue de i5 Offi dólares. Además, Stein Books contrató un préstamo por l0O 000 dólares el I de enero de 2010 y la compañía pag6 l}Vo de intereses sobre é1. Los intereses y el principal del préstamo estaban totalmente pagados el 31 de diciembre de 2010. La tasa fiscal de la editorial es de 30 por ciento. ¿Stein Books registró utilidades en 2010? Por favor, compruebe con un estado de resultados-

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3 E

o (, q,

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Problemas intermedios Dr:tcntlinación rle la rcntahilidad

roÁt)

12.

Lemon Auto Wholesalers registró ventas por 700 0O0 dólares en 2010 y el costo de ventas representó 707o de las ventas. Los gastos de ventas y de istra ión representaron lzqo de las ventas. Los gastos por depreciación suma¡on l0 000 dólares y los gastos de intereses del año sumaron 8 000 dólares. La tasa fiscal de la empresa es de 30 por ciento.

$

4

43

Problettt¿ts

a) b)

13.

Calcule las utilidades después de impuestos. Suponga que la empresa contrata a la señora Carr, una experta en eficiencia, como consultora. Ella sugiere que si se incrementan los gastos de venta y istrativos hasta l4clc de las veatas, éstas aumentarán a750 000 dólares. El esfuerzo adicional de ventas también reduciní el costo de las ventas a66% de las ventas (habrá un mayor margen de ganancia en los precios como resultado de ventas más dinámicas). [.os gastos de depreciación se mantendnán en l0 000 dóla¡es. Sin embargo, la empresa tendrá que llevar más automóviles en el inventario para satisfacer a los clientes, y los gastos de intereses aumentarán a 1 5 000 dóla¡es. La tasa fiscal de la empresa permanecerá en307o. Calcule las utilidades después de impuestos modificadas basándose en las sugerencias de la señora Carr para Lemon Auto Wholesalers. ¿Sus ideas aumenta¡án o disminuirán la rentabilidad de la empresa? Clasifique lás siguientes partidas del balance general como circulantes o no circulantes:

Blllncc

general

(oA3)

Gastos pagados por adelantado

Bonos por pagar Sueldos por pagar devengados Cuentas por cobrar

Planta y equipo lnventario Capital común

Acciones preferentes Valores negociables

Utilidades retenidas Cuentas por pagar

14.

Capital en exceso del valor a la par

Escriba en los es¡ rcios en blanco los nombres d^ las categorías que apa¡ecen a continuación

Ci:rsi ¡lcncirin

del I al 7:

_i¡cnt:rul

l. 2. 3. 4. 5. 6. 7.

l

Balance general (BG)

rcsulitclos

Estado de resultados (ER)

(OAI t'OA3)

Actiros circulantes (AC) Activos fijos (AF) P¿sivos circulantes (PC) Pasivos a largo plazo (PLP) Capital contable de los accionistas (CCA)

lndique si la partida está en el balance general (BG) o en el estado de resultados (ER)

Si está en el balance general, señale en qué

Partida

categoría

Cuentas por cobrar Utilidades retenidas Gastos por inrpuestos sobre la renta Gastos devengados Efectivo

Gastos de ventas y istrativos Planta y equipo Gastos de operación Valores negociables Gastos por intereses Ventas

Documentos por pagar (6 meses) Bonos por pagar, vencimiento 2019 Capital común Gasto por depreciación lnventarios Capital en exceso del valor a la par Utilidad neta (utilidad después de impuestos) lmpuestos sobre la renta por pagar

rlti'¡rlance

dr¡l cst;.t.io ilc

M

Capítulo

Preparación del balence

l5'

2

Repaso de

mntabilidad

Coloque las siguientes partida-s siguiendo el orden de una presentación apropiada clel balance

general:

_{cnt'rai

(oA3) Depreciación acumulada

$300 000

Utilidades reten¡das .......-., Efectivo

96

0m

10 000

136 000

Cuentas por cobrar Planta y equipo" costo original Cuentas por pagar

48 000 680 000 35 000

Reserva para cuentas malas ......,.....

6 000

Acciones comunes, 1 dólar a la par, 100 000 acciones en circulación lnventarios Acciones preferentes, 50 dólares a la par, 1 000 acciones en circulación Valores negociables lnversiones Documentos por pagar Capital pagado en exceso del valor a la par (capital común)

i-rtjlirirliir:s por acci.in i I irlitrics rctcnitiu,

i-

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O,43)

L-iiliti.rrics

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19.

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20.

(oA4)

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3

l)rlrc¡iu. ii¡¡r i ji.i.i,, ,it r'leii;r,r :

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)

21.

66 000 50 000 20 000 20 000 33 000 88 000

Okra Snack Delishts, Inc., tiene una utilidad de operación
E

100 000

Decremento de gastos pagados por adelantado lncremento de inventarios Pago de dividendos

lncremento de gastos devengados

The Jupiter Corporation registró 700 000 dólares de utilidad netay 240 000 dólares , j gilsros por depreciación. l'he Salurn Corporation t¡mbién tiene 700 000 dól¿rres de utiliclad brutii. ct¡n

45

Problenrts

40 000 dólares de gastos por depreciación. Los gastos de ventas y istrativos de cada una de las compañías sumaron 160 00O dólares. Dado que la tasa fiscal es de 487o, calcule el flujo de efectivo de arnbas compañías. Explique la diferencia de flujo de efectivo entre ellas. Coastal Pipeline, Inc., anticipó un flujo de efectivo de las actividades de operación de 2010 de 8 millones de dólares. La empresa tendrá que gastar 1.5 millones de dóia¡es en inversiones de capital para mantener su competitiyidad en la industria. Se ha proyectado que los dividendos de las acciones comunes sumarán 600 000 dólares y los dividendos de las acciones preferentes

22.

seriín de 250 000 dólares. ¿Cuál es el flujo de efectivo libre que ha proyectado la empresa para el año 2010? ¿Qué significa el concepto de flujo de efectivo libre? Landers Nurdbry and Garden Stores tiene activos circulantes por 220 000 dólares y aclivos fijos de 170 000 dóla¡es. Los pasivos circulantes suman 80 000 dólares y los pasivos a largo plazo ascienden a 140 000 dólares. Existen 40 000 dólares en acciones preferentes en circulación y la empresa ha emitido 25 O00 acciones de capital común. Calcule el valor en libros (valor neto) por acción. RocKord Corporation posee activos pcr 380 000 dólares, pasivos circulantes por 40 000 dólares y pasivos a largo piazo por 70 000 dóla¡es. Las acciones preferentes en circulación suman 30 000 dólares; la compañía ha emitido 20 000 acciones de capital común.

Irlujo iir- cicctilr¡ lihrc (oA4)

a) b) 23.

24.

\hlor

¡'n iibros

(oA3 )

Valo¡ cn lib¡os v vulrx nrcr¡adri (OA2 t'OA3)

clc

a) bj

'rj

I

25.

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26. T

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bI ¡

Calcuie el valnr en libros por acción. Si hay 25 000 dólares de utilidades para los accionistas comunes y las acciones de Ruckford tienen una razón precio-uúlidades 15 veces mayor a las utiiidades por acción. ¿cuát es el precio corriente de la acción de capital? c) ¿,Cuái es la razón del valor de mercado por acción al valor en libros por acción? amigo Softrvare, Inc., tiene activos rotales por 800 000 dói¿res. pasivos circulantes por 150 000 dólares y pasivos a largo plazo por 120 000 dóiares. Existen 65 000 dólares en acciones preferentes en circulación. La conpañía ha emitido 30 000 acciones de capital común. a) Calcule el valor en libros (valor neto) por acción. b) Si hay 48 000 dóiares de utiiidades disponibles para los accionistas comunes y si las acciones de la empresa tienen una razón precio-utilidades 20 veces mayor a las utilidades por acción, ¿cuál es el precio corriente de las acciones? c) ¿Cuál es la razón de valor de mercado por acción a valor en libros por acción? (Redondee a dos dígitos a la derecha del punto decimal') En el problema 25, si la empresa lende a 2.5 veces arriba del valor en libros por acción. ¿cuál será la riizón precio-utilidad'l (Redondee al número entero más cercano.)

ili

(OA2

t

Iitr:os r,ri¡¡
iliti:.td

OA3)

Valol r'¡l liht'os ., r alor dc n¡rr;;ttio

(OA2 t'OA3)

Problemas avanzados 2'1

.

Al

Elahr..r'¡ci¡in ct:l cslackr dc result:rrjtls ¡' dcl ha,ancc

31 de diciembre de 2010. el b'¿lurce general de Baxter Corporation es: Pasivos circulantes

Activos circulantes

$

Efectivo

Cuentas por cobrar lnventarios Gastos pagados por adelantado

t

F# ii

\iuior

pr-ccirr-u

10 000

Cuentas por pagar

15 000

Documentos por pagar Bonos por pagar

25 000

Menos: Depreciación acumulada Planta

i'

equiPo (neto)

Total activos

12 000

gencid (OA1 t'OA3)

20 000

cü 000

12 000

Capital contable de los accionistas

Activos fiios Planta y equipo (bruto)

$

$250 000 s0 000 200 000 $262

000

Acciones preferentes Acciones comunes Capital pagado Utilidades retenidas Total pasivos Y capital contable de los accionistas

$

20 000 55 000 25 000

:

80 000

á

$?9a_q99

=

i í ,C

Las ventas dur¿urte 2010 sumaron 220 000 dólares, y el costo de ventas ascendió a 607o de las ventas. Los gastos de ventas y istrativos totalizaron 22 000 dólares. Los gastos de depreciación sumaron 87a de la planta y equipo (bruto) al inicio del año. Los gastos por intereses sobre los do,cu¡rentos por pagar fueron de 707o, en tanto que los intereses sobre los bonos

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s

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46

fislrrrio clc

(oA1)

Capítulo

ilLr.]rr

r[' cltcrivo

28.

2


por pagar fueron de 127c. Este gasto por intereses se basa en los saldos al 3l de
JETER CORPORATION

Estado de resultados Del ejercicio que terminó el 31 de diciembre de fOlO Ve-ntas ...........

$3 300 000

Costo de ventas ........... Utilidad bruta ............. Gastos de venta y istrativos .................. Gastos por depreciación ................".

-

1 350 0C0

650 000 ?30 000 470 000 80 000 390 000

Utilidad de operación Gastos por intereses Utilidades antes de impuestos lmpuestos Utilidades después de impuestos Dividendos de acciones preferentes Util¡dades disponibles para los accionistas comunes Acciones en circulación Ut¡lidad por acción

1

10 000

$

.n.

1

$

Al término de fi)9

T !

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-C,

E

; ;=

240 000 50 000 1.50

$800 000

240 000 140 000 $900 000

Balances generales comparativos De 20O9 y 2010

(u

o (¿ o

40 00c

250 000

Estado de utilidades retenidas Del ejercicio que terminó el 31 de diciembre de 2010 Utilidades retenidas, saldo al 1 de enero de 2010 Más: utilidades disponibles para los accionistas comunes, 2010 ........."... Menos: dividendos en efectivo declarados y pagados en 2010............... Utilidades retenidas, saldo al 31 de diciembre de 2010

E

1 950 000

Al término de 2010

Activos Activos círculantes:

$

100 000

$ 120 000

Cuentas por cobrar (neto) -............ lnventarios Gastos pagados por adelantado .

500 000 610 000

510 000

Total activos circulantes .......-...

1 270 004

Efectivo

640 000

60 000

30 000 1

300 000

47

Ejercicicts ct¡tt sitit¡s v,eb

lnversiones (valores a largo plazo) Planta y equipo ........,.. Menos: depreciación acumulada Planta y equipo, neto Total activos

90 000

80 000

2 000 000 1 000 000 't 000 000

2 600 000

$2 360

000

1 230 000 1 370 000 $2 750 000

:

Pas¡vos y cap¡tal contable de los accionistas Pasivos circulantes:

Cuentas por pagar Documentos por pagar Gastos devenoados Total pasivos circulantes

$

000 000 70 000

300

$

550 000 500 000 50 000 1 100 000

500

870 000

Pasivos a largo plazo:

Bonos por pagar, 2015 Total pasivos Capital contable de los acc¡onistas: Capital preferente, $100 valor a la par ................. Capital común, $1 valor a la par Capital pagado en exceso del valor a la par Utilidades retenidas Total capital contable de los accionistas ...........,............ Total pasivos y cap¡tal contable de los accionistas ...............

100 000

160 000

970 000

1 260 000

90 000

90 000

'150 000

50 000 350 000 900 000 1 490 000 $2 750 000

350 000 800 000 1 390 000

$2 360

:

000

1

(Las siguientes cuestiones se refieren a Jetter Corporation, compañía que se presentó en ei problema 28.) 29. Describa la relación general entre utilidad neta y flujos netos de efectivo de las actividades de operación de esta empresa. 30. ¿La acumuiación de planta y equipo ha sido financiada de manera satisfactoria? Erplique bre-

trtilid:i.i ll.'lu )' flr¡.i()s dc cicctiri: tOAI y OA3) Fi nanc ir; :-rir'nto dc l¡ct ivos

vemente su respuesta.

(oA3)

31

Calcule el valor en libros por acción común de 2009 y de 2010 en el caso de Jetter

Vulor

3?.

Corporation. Si el valor de mercado de una acción de capital conún en 2010 es 3.1 \,eces mayerr a su valor en libros, ¿.cuál es la razón precio-utilidad de Ia empresa en 2010? (Redondee al número entero

Rl¿tin l':.'cio-g;.tnitnt:ias

c:-,

Iibros (O43,)

(oA2)

más cercano.)

l. 2. 3.

En este capítulo, Pepsi Co. se mencionó como una empresa que próporciona estados financieros exhaustivos. Visite ll¡rancc.,r.atr¡q.com. En el sitio junto a "Get Quotes" escriba su símbolo en la bolsa PEP y haga clic. Recorra la página hasta "Financials" y haga clic en "Income Statemenf'. Calcule el porcentaje de cambio de los tres años en: a) Ingresos totales (Total revenue) b) Utilidad neta aplicable a acciones comunes (Net income aplicable to Common Shares) Ahora haga clic en "Balance Sheet" y calcule el porcentaje anual de cambio en los tres años en:

4.

a) b)

Activos totales Pasivos totales

Escriba un resumen de un pánafo sobre los resultados que ha obtenido la compañía.

Nora.. En ocasiones, alguno de los tem¡¡"s que hemos incluido podria haber sido eliminado, actualizado o trasladado a ono lugar en un sitio web. Si usted hace clic en el mapa o en el índice del sitio, será conducido a una tabla de contenido que le ayudará a

enibntra¡ el tema que está buscando.

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OBJETIVOS DE APRENDIZAJE 0Al

0M 0A3 0A4 0AS

El análisis de las razones finan^reras permite la cornparación lógica de una compañfa otr"" O" l" misma industria. "on

Las razones financieras se emplean para med¡r la ¿ o" r"'ñq', i0".,'

:?:nil,:l"j;': $l':3:'u^ " El s¡stema de análisis Du

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pont identifica las verda_

deras fuentes det rendimjent";;i;;;;¡vJs v oe* rendimiento para los accionistas. El análisis de tenden, de una empresa un "r ",iJli::ffi"tf#..*empeño El ingreso cteclafado debe evaluarse más det+nidamente ¡ara identificar. r"" ru"nt".'ol¡IJ'=.

distorsiones.

4!']i5{a3nfeÉ:Err..!afi.44r4ai1¡,,¡e{4rfr9,n.€4E_F!;+t¡€:wf+1F:R_+*r*!

i usted busca productos dentares, basta con ros que ofrece tiene de todo: la más grande La emprese variedad;;;";" de dientescorgate_parmorive. que pueda imaginar (para ei:_ u"i"o*oLpffi" ;" dientes de tod¿s ras rormas Tll,'i,jli;3i?1"::'T v tamaños. rn desodorantes (Speed süct,"r ""eo los jabones, champúer r-aJv etc.) de ra compañía.

::#::"";^''.T::.1**'l, J;;,#;;;"rl,l]j;?;1,[l,::iJi?i:,1,:::i""x?:""1 : éü:il,

'"' iüi:fi:::,'".::';:"nlí::[],:1r,":1"","'" Todo eiro es interesante,.pero, qü

i'..1i",.,[]'dlln",u-oarmorive ofrece Aiar

r,ubrar cie esos i;emas en Pues bien' colgate-Palmolive un texto de finanzas "po,. na og¡tituoJ"ñras de.ganan"r* ,"rii"a"resantes tres años' Su marqen de utiricad en ros pasatlcs de i1% v 16.9%. Estas cifras son más sobre er activo *ega attas que i"" Oál""orp"iiápr"*"Oio],p"ro "uiánJiá¡"nto anal¡stas es ra der rer,dimiento ta que encanta 3 lq_. roorá J áoná, contabre o" io, u"",,:o-nistas, de 67.6%(ra oscila entre 15 v 20%). Et motivo norn:a, e.xorjga urt" ,.enoir]"-nio es su erevadarazón de deuda,r" generosc zsi". rlt" significa qr"iáá.rj"'0""norru,rente 750/o de sus activos totales ta represeia:: y un capiiar-c"",ái";" ".pr*sa á.J."i"r""T" práct;car¡rer-::; sólo 25%. de utiridaoi p",""!ra '.rar oaro rr"ntu capitar contabre de rcs En ccntraste' el rendimiento scbre el capital competidor' procter & Gambre. .contabre de ros accionistas de su principar o" up*n"s i:.*r,"" ;;;;;;Je'su r¡nanc¡amiento provier-.e en gran medida der capitar "r contabre oe los acc¡onistas y no ou olrá". Esto puede ser bueno : de las tu'on""l¡'i"",.üLras que presenta este capÍturo, usted encontrar= "n En el capitulo 2 vimcs los supuestos básicos de la contabilidad y los distintos componentes de los estados financieros de una

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"ntpr"""lÁ-"ontinuación uiili."iui* ese materiar fundame¡anátisi¡,1l1an.i".;;-;;;;;;'iuru d d;;;;;;o financiero de la empresa_ formato del capÍtulo t¡ene dos . El para u".tiJnt""."u"ru., rn ta primeá ,iñi.".",.no" ras razones evaruar el éxito rerativo oe ta fina¡_._ emfresa; carcuraremos o¡versos 'eras neto ingreso varores, como ros d+, a ventas o los de rot rr" p""1".'"i"rr"nt"" de una compañia hipotética y los estudíaremos ""tiuÁ "irirr"ntu", a la luz de las normas de ra industri" En la segunda parte delcapítulo u,"" tendencias del pasadc. arectado las operaciones financierar "";;;ra rornia en or"l"',it,i",ón y ra desinfración har r" i"-réo oe ra o¿caÉa a advertir ros efectos oue o;#; Er estudiante empezarz " J"ro", precios er increm"nto o"á.rrls, to, diversas razones financ.ieras. su descenso) tiene er Er "n tos cambios en ros prec.io., pr*o"niüi;rJ;;;, "rp¡iri"-üri.,ln"ros"rpl¡"";J" ;;;;;iros factores, adernás ce términos, como utitidad ,"iu de ra empresa. Arguno: , u"r:,tit-,"rálj¡*¡"nto estaoosi¡"*"áá" sooÁ ta i;;;i;"ió; y tat para sattar al

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adquieren un significado.más rotación det inventana cfaro evaruados con ra miraoa de financiero que hace mucho un istradcr mas que oJro ur"üi,. r" rí^"; ;;t;"r*o'lu resultados' Los eiemolos de ¡nt"r¡o. de un estado ce este rr"" i,oo ilsta financíero (y prestan ""pitrr" a la teoriapr"prr"io" J"J"""r punto de vista del ana_ escasa atencicin contable).

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l-lts raz-oltcs se emplean en muchos ¿lspectos de la vida diaria. Adquirimos automóviles basán
llardu,are As:rociation). Una gran cantidad de bibliotecas l universidades se suscriben a servicic.rs financieros corno Standard & Pt¡or's hrdustry Surveys l Corporate Reports, Value Line Investment Survey y Moody's Corporation. Standard & Poor's también renta una base de datos computarizatla, llamada C0inpustat. a banct]s, corporacir)nes, organizaciones de inversión y universidldes. Esta herramienta contiene datcls de estados financieros de más de l6 000 cornpañías. los crrales cubren un periodr; de 20 años. 'I'arnbién podemos encontrar razones financieras en sitios web de internet, como f irt¡ncc:.ruhor'r.cour: podemos usitr estos datos a efecto de calcular infinidad de razones financieras para rnedir el desempeño dc- lrs conrpañías. I-as razones que usamos en este texto son una muestra de las principales categorías de razones que utilizan las empresas, pero también es posible crear otros sistentas de clasificar:ión.

Sistema de clasificaciún En este texio agruparenros l 3 raz-ones iÍnportantes ucutro de cuatro categorías principales.

A

B

Razoncs tle rcntlbilidur.l. l. lvlargen de utilidacl. 2. Rendinriento sobre los activos iinversión) 3. R.endinliento sobre el capital contable. Razones dc utilizaci(>n de los activos. 4. Rotacitin de !ils cuentas por cobrar. 5. Periodo promedio de cobranza.

6. Rotacirln dt'l irtvc'ntllio. 7. Rotación de los activos tijos. 8. Rotacicin de los activc'ls totales. C

Raz.t'lnes de Iiquidez-.

9.

Razón circulante.

10. Raz.ón riipida.

.4-

J9

s

Análisis de razones financieras

Ittr

UaD Dun & Bradst¡eef

50

Capítulo

3

Antílisis fittancient

D. Razones de la utilización de deudas. I

l.

Deudas a activos totales.

12. Rotación del interés ganado. 13. Cobertura de los cargos fijos. El primer grupo' en el cual se encuentran las razones de rentabilidad, nos per¡rite rne¿ir la capacidad de la empresa para ganar un renclinrierito adecuarlo sobre l¡s ve ntas, los actir.os totales y el capital invertido. Muchos de los problemas que se rel¡ciclnan con la rentabiliclad se

explican,

total o parcialmente, por la capacidad de la empresa piua ernplear sus recursos cle una manera eflcaz. Por lo tanto, la siguiente categoría es la de las razones de utilizaciírn de los activos, ct¡n las cuales medimos la velociclad de la rotación cle las cueut¿ls por ctrbrar, los invent:.rrios y los

acti\'os a largo plazo de la compañía. En otras palabras, las rlzones de utiliz.ación cle los activt.rs miden el núnlero de v^ces al año que una compañía vende sus inventtrios o cobra todas sus cuentas pol'cobrar. En el caso de activos a largo plirzo, Ia razón tle utilizacitin nos indica la r.neclitla tje la productividad de los activos fijos en términos de l¿ls ventils que generan. En ia categoría C, las razones de liquidez. el centro de atención se clesplaza hacia la capacidad de la enipresa para liquidar las obligaciones a corto pllzo a su vencimiento. En la categoría D. razones de la utilizacién de deudas, evaluamos la posición general cle deuc¿rs de la emfresa a la luz de su base de activos y poder de generación cle utilidades. Los usu¿rrios cle los estados ltnancieros dan dit'erentes graclos tle importancia a las cuatro categorías de r¿rzones. Para el inversionista pctencill o el analista tJe valore:;. la consicleración más irnportante es la rentabilid¿d. en tantc que concede menos importancia a aspectos como la licluidez y la utilización de cleudas. Por otra parte. los bantlueros o los acreedores co¡.¡erciales centriin su atención en la capacidad corriente de la enrpresa para cunrplir sus obli-eaciones de detrda. A su vez. laraz-ón de deudas a activos totales podría influir en el teneclor de bonos. si bien éste t¿rmbién pone la nlirada en la rentabilidart cle la ernpresa en términos de su capacidad para cubrir sus obligaciones de deuda. Desde lueso, el analisra experirnentado considera todas las raz()nes, pero prestándoles diferentes grados de atención.

Las razclnes también son importantes para las personas t¡ue trabalan en las riistintas áreas funcionales de un negocio. El gerente de marketing, el jet'e de pro
:'

El análisis Las definiciones por sí mismas no tienen mucho significado cuando analizamos o diseccionamos el desempeño financiero de una empresa. Por esta razón, aquí aplicaremos nuestftrs cuatro categorías de razones financieras a una empresa hipotética llamada Saxton Company, la cual se presenta en la tabla 3-1. La aplicación del análisis de razones financieras es un poco como resolver un misterio, porque cada pista nos lleva a otro campo de investigación_

A. tazones de rentabilidad Partimos de las razones de rentabilidad. Así. primero calculamos la razón correspondiente de Saxton Company y después la comparamos con los datos representativos de Ia industria. Razones de rentabilidad:

Saxton Company 1. Margen de utilidad =

Utilidad neta

-*- Ventas

$200 000 *::" """ 54 000 000

= 5Yo

Promedio de la industria 6.704

f \ntí

I

i.t

i.s d

c ra:

()

n e.t

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t1(ur c

i

5l

( ru.\

2. Rendimiento sobre los activos (inversión) =

Utilidad neta

s200 000

a/ Activos totales

I

gr

Utilidad neta ' -- Ventas

Ventas

¡r\

b)

T T $

g

s200 000

_

Capital contable Rendimiento sobre los activos (inversión) (1

t,o/^

10%

6.7Vox1.5:10%:o

:

Utilidad neta a')

- 1a

5o/ox2.5:12.5%

Activos totales

3. Rendimiento sobre el capital contable

Í

600 Oco

0-125 .1

* Deudas/Activos)

15%

:20%

-

0.375

1

o

10

-

0.33

-

1Fo/,

Al analizar las razones de rentabilidad. obsen'amos que Saxton Company presenta un rendimiento sobre un dólar de ventas (57c) más bajo que el promedio de la industria de 6.77r. Sin embargo, su rendimiento sobre los activos (invers: in) de 12j% es superior al dei sector que es de I0Vo. Sólo hay una explicación posible para esta situación: una rotación de activos más rápida que la que generalmente encontramos en el sector. La razón 2b), donde la razón de las ventas a los activos totales es de ?.5 y sólo 1.5 la de la industria, comprueba lo anterior. Por 1o tanto. Saxton gana menos sobre cada dólar de ventas, pero compensa esta desventaja con una rotación más rápida de sus activos (lo cual genera más ventas por cada dól:r de activos). Tabla 3-1

$AXTON COMPANY

T

Estadcs financieros para analizar raz0nes

Fstado de resultados del ejercicio que terminó el 31 de diciembre de 2010 Ventas (todas a crédito) Costo de ventas ........"."

54 000

OO0

3 0O0 000

Utilidad brut¿ ....."....... Gastos de ventas y ¡nistrativos" ............... Utilidad de operación Gastos por intereses Pérdidas extraordinarias ......-......... "... Utilidad neta antes de impurestos lmpuestos (33%) ."........... Utilidacl neta ...............

1 000 000

450 000 550 000 50 000 200 000 300 00c 100 000

s

200 000

s

30 00c

' lncluye 50 0OO dólares por pagos de ar¡endam¡ento. Balance general al 3'i de diciembre de 2010

Activos E{ectivo

-T é

Valo'es negocrabl..s Cuentas For cob.a¡

350 000

lnventarios

370 000

Total activos crculantes Planta y equipo neto

800 000

Aclivos ¡letos ............. Pasivos y capital contable Cuentas por paqar Docume¡rtos por pagar Total pasivos circulantes

* ü

:.

50 00c

800 000

qrc!q9!9

$

s0 000 250 000 300 000

Pasivos a largo plazo Tótal pasivos

300 000

Capital conrún

400 000

Util¡dades retenidas Total pasivos y capital contable

600 000 600 000

s1 600 000

it

Capítulo

3

Anóli.tis Jinanciero

Ei rendirniento sobre los activos totales, deflnido porel lllurgen de utilidail y la rotación de los activos. es parte del sistema de análisis Du Pr¡nt. Rendilniento sobre los activos (inversión)

:

Margen rje utilitlati

X liotación dc los activos

La co[upañía Du Pont tue precursora al poner de relieve que es ¡rosible ubtcner un renriimientt'r s¿ltisfactorio sobre los activos niediante nrírgencs cle utilitl¡d alfos. una rápicla rotaciíln <Je los activos o mediante una combinacitir.r de ambos ent't\ucs. Tunrbién verernos en breve que, con el sistenra de análisis Du Pont. el uso de deudas podrír.r ser inrportante. El sistema Du pt¡nt Ileva al analista a estudiar las fuentes de la rentabilidadcle l;.r ernpresa. Dackr que el margen clc utiliclatl es una razón del estado de resultados. un margen de utilidad alto indicl un buen conrrel de costt'rs. tnie¡rtrirs qtrc ttna raz-ón de rotaci(i¡r de activos alt¿ ntuestr¡ un us(r :tlcicnte de lt¡s;rctivos en el b¿lal.rce general. Las distintas indtrstrias tienen dii'erc'ntes estructunrs operativas v flnancieras. Por ejenr¡:'.-,. ia itldustria de los bienes de capital presta especial atr'nción a un arro nrargen cle utilid¡d r-otl ullil bajii rotacirín de actilos; por su parte. en la industria rle alimentos procesados. el margen de utilidad es bajo y la clave para obtener rendimientr.rs satisfactorios sobre los activos totales es una rírpida rotacicin de los activos. El rendirttiento sobre el capital contable o sobre el rendinliento sobre el capital de los accionistas también es lttuv imponante pruü una enlpresa. En el caso
ik'rrrliriircltc

st,t'rrc cl crrIi1.¡l

i{'irilhiü = 5:l:l¡ttll)

s\)i"}l'e (

I

-

l|:'

;.iL'ttv(is. { r¡¡vcrsir;n

l)cuclns, \r-ti!(",

}

)

Obscrt e que henros totnado el nuruerador rendimiento sobrs los activr¡s- cje ia lórmuta -cl Du Pont (Rendiniento 2. la i-'rlal represcnta la versií¡n inicial de la fórrnula sobre los activos = Utiliciad neta.rvr-nt¿is X Ve¡rtas/Activos totales). A continuación. cliviillrncs el renclimiento sobre los aci ivc'rs entre I I - (Deudas/Activos )j para contabiiiz¿r¡ el monto de i;:rs
:

Rendiniento sobre los .rr:tivos (inversión) 1l

- I l2'5% _ 0.375

-

Deudas/Activos)

zoq(

En realidad, el rendimiento sobre los activos de l2.5Vc en el nur¡ierador es más alto qtre el promedic de la industriade 107a y laraz6n entre deudas y activos del denominador de3"l .57c es más alta que la norma de 33Vo de ia industria" Para confirmar estcrs hechos, vea la raz6n 3b que presentamos antes en el apartado de "Razones de rentabilidad". Tanto el numerador como el denominador contribuyen a un rendimiento sobre el capital contable más alto que el promedio de la industria (20 frente a 15Va). Observe que si la empresa tuviese una razón entre cleudas y activos de 5AVc. el rendimiento sobre el capital contable aumentaría a 25 por ciento.r

Rendimiento sobre capital conrable

*

Rendimiento sobre los activos (inversiórr)

l1

-

l2'5c/o

I-

=

-

Deudas/Activos)

z5a/o

0.-50

Esto no sigrrifica necesariamente que las deudas sean un¿l influencia positiva, sino sólo c¡ue se pueden usar para incrementar de manera notable el rendimiento sobre el capital c6ntable. L-l

rcndlmicnto p()dría scr liger.irncnle tlrltrcnlc a l5rl dehitlo

l

co\tLJ\ llrlrncicros cunrbianlcs

co¡ rlrutllrs ¡1is

lrltrrs

t ,\

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ú I i.s

i.s d e ru :

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.fi

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r. i c

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I

Figura 3-1 Análisis Du Pont

l

I

t

l

53

I I

Rendimiento sobre los activos f

(.1

-

Deudas/Activos)

;

Rendimiento sobre el capital contable

I I I

I l T f

I

La meta última de la empresa es alcanzar la valuación máxima de sus valores en el mercado. y se podría aproximar o no a ella usando deuda para incrementar el rendimiento sobre .r .upiiur

contable' Debido a que las deudas representan un incremento del riesgo, cabe la posibilidad de una valuación más baja de utilidades más altas.2 Por lo anterior cadalituación se debe evaluar de maner.r in.lividual.

La figura 3-l ilustra los puntos fundamc-ntales del sistema de análisis Du pont. Como ejemplo del análisis Du Pont, en la tabla 3-2 se compalan dos conocidas cadena:r de tiendas de departarnentos, Walrnaft ¡'Abercrombie & Fitch. En ioOs, esta úrlrima fue más rentable en tén¡inos de los miirgenes de utilidatl (57o frente a3.49o). Sin embargo, walniart registró un rendimiento sobre el capital contable de 19.8% frente a 9.2ctc deAberc-rombie & Fitcir. ¿,A qué se debe este desempeño contradictorio'l La búsqueda de la iespuesta nos ileva rle regreso al sistema de análisis f)u Pont. Walmart rotó sus activos 2.,5 veces año ltente a una rotación ior considerablemente más lenta de 1.1 veces de Abercrombie & Fitch.

B de utilidad

Margen

F!

Rotación los

A*B=

de

activos

Walmart

3.40o/o

¿.3

Abercromb¡e

5.00%

f.i

Rendimiento sobre los act¡vos 8.50% 5.sOVo

c (1

- Deudas/ Activos) 0.43 0.59S

Tabla 3-2

{A.B)/C = Rendimiento sobre el capital contable 19.8%

9.2%

Walmart seguía la filosofía de su desaparecido fundador, Sam Walton: ofrecer al cliente una ganga en términos de precios bajos (y márqenes de iltilidad bajos), pero rnover las mercancías con gran ra¡;'!ez' Walmart pudo convertir un bajo rendimiento sobre las ventas (mar;:n de utilidad) en utr buen rendimiento sobre los activos. Además, su razón de deu<Ja rnás alta (57vo a

40'lvc

de Abercrombie

& Fitch)

frente

le permitió conveñir su rendimiento sobre los activos más alto en un renclirniento sobre el capital contable aun más elevado (19.87o frente a 9.2Vc). pera algunas

empresas. una razón de endeudamiento más alta podría significar un riesgo adicional, p".o una empresa estable como Walmart, este no es el caso.

F

g

p*u

Por último, conro regla general para calcular todas las razones de rentabilidad, el analista debe tener muy presente la antigüedad de los activos. En una economía inflacionaria, las plantas ¡'ltls eqtripos qtltJ se comprarttn hace l5 años podrían lleva¡se en los libros a un valor muy inferior a su valor de sustitución. Un rendimien to áe 20Vo sobre activos comprados a principios de la década de 1990 poclría ser inf-erior a un rendimiento de l57o sobre ¡ctivos que se adquirieron en t-echas recientes.

I En los clpítulos

-5

y l0

se examina cste punto con nrás detalle

Rendimiento de Walmart

frente a Abercrombie & Fitch usando el método de análisis Du Pont,2009

5.t

Capítulo

,1

Análisis

f

rtntt<'it,ft¡

act¡vos La segunda categorít de raz-oues se reñere a la utiliincluiclas en esta categoría puedcn explic:.rr la razón por la cual Las razones zación de los activos. activos con tnayor rapidez qur- otro. Observe cltte tOclas as sus de rotar una empresa es capaz (nctivos) con el estado de resttltiidos (ventas). La rápida general razones relacionan al btllnce se explica ltrndamentalnlf tlte por lits razones 4. 5 y 6. Company rotación de activos cle Srrxton

B, Bazones de uülización de los

fiazones de utilizacién de los activos: Saxton Company 4. Rotación de las cuentas por cobrar

$4 000 000

Ventas (crédito)

Cuentas por cobrar promedio de cobranza Periodo 5.

Promedio de la industria

:

11.4

1

0 veces

$3s0 00c

-

Cuentas por cobrar Promedio de las ventas diarias a crédito

s35Lr 000

,

:32

36 días

:

7 veces

$1 1 111

6. Rotación de inventario Ventas

$4 000 000

lnventarios

$310 000

10.8

7. Rotación de activos fiios =

B-

Ventas

$4 000 000

Activos fijos

$Boo t-too

-5

5.4 veces

_,fÁ

1.5 veces

[. f

Rotacion rJe activcs totales = vei ! Lds

s4 000 000

Activos totales

$1 6C0 000

Saxtt¡n ret:ibe el et-ectivr.'r ,Je sus cuentas por cobrar miis riipido que el resto de la industria debido a que lli rr-rr¡rcitiu r]e sus cuentas por cobrar (l1.4 veces) es más \eloz que la de la industria i10 veces). a ll vez q¡e su pericdo promer.lio cle cobranza es de 32 ciías. ctlat¡o d[x5, ¡¡s¡Os que la i¡rrrrta ,Jcl seclor. Ve¿ c\ir)s nrinteros en lí,is razones 4 y -5 antes rne¡lcionadls' El perioclo promedio dc crrbr¿¡nza intlica ll cantidad de tiernpo, en promedio, que l¿.ls cuentas de los clientes pern)anecen L'n los libr¡s. Sart,rn Conrpany tiene 350 000 dólares en cuentas por cobrar y 4 millones de dólares en venras a crcdiio. que divicliclrrs entre 360 días arrojan un promedio diario de ventas

acréclirc,de

1l lll

dól¿ues.

manecen en los libros (jl

Atrn tledeierminarlacantidaddediasquelasventas acréditoper-

días), dividimils los 350 000 dólares de las cuentas por cobrar entre los I I 1 1 I dólares del prornedio diario de ventas a crédito. Además, la empresa rota su invent¡"io 10.8 veces por año frente a las 7 veces del promedio de la inrlustria.: Esto in,Jica que Saxton genera más ventas por dólar de inventario que la compañía prilme{io cle }a inclusrria. por lo cual cabe suponer que la empresa usa métodos muy eficientes para realizar los pedidos cle inventario y para controla¡ los costos. Como ya lo hemos demostracio, la empresa mantiene una razón de ventas a activos lÚos (planta r equipo¡ ligeramente menor a la de la industria (5 frente a 5.4). Ésta es una consideración relarivamente secundaria en vista del rápido movimiento de los inventa¡ios y las cuentas por cobrar. por ú1timo. vuelve a señalar la rápida rotación de los activos totales (2.5 frente a 1.5)' C, Ra¡ones de liquidez Después cle considerar la rentabilidad y la utilización de los activos, el analista clebe estucliar la liquidez de la empresa. Las razones de liquidez de Saxton Company salen bien librailas fienie a las cie la industria. Un análisis más profundo podría requerir un presupuesto de efectivo para
I f f 1

i

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b

.\l¡¡/l.i.r 4l¡ r,,.,tt¡1.t

litt,tttL

itr,tt

ftazones de liquidez: Promedio de la industria

Saxton CompanY 9. Razón circulante

s800 000 : .-

Activos circulantes Pasivos circulantes 10. Razón ráPida

2.1

2.67

s300 000

:

Activos circulantes

ffi

- lnventario

-Lln

,o-oo

: r.¿s

1.0

$300 000

utilización de deudas El último grupo de razones, de utilización de deudas. perpara adninistrar sus deudas' mite al analista medir la prudencia de las políticas de la empresa a activos totales es ligeramente deudas de razón la de .57o 11. 37 Como señala la ecuación dentro del prudente interperfectamente pero cabe industria(337o), de la srrperior al promedio

D. Hazones de

valo de 507c o menos.l

r-

Razones de *tilizacién de deudas: Saxton ComPanY

f I

li

1-1

. Deudas a activos

totales $99?

Deuda total

F

r

1".

12. Rotacion del interés ganado

*

Utilidad antes de intereses e impuestos

h-

9!199üo =

11

7 veces

6

5.5 veces

$s0 000

13. Cobertura de los cargos

I

33o/o

:

€

I

lcc = 37.5o/c

51 60C Cüil

Activos to'tales

I


fijos =

Utilidad antes de intereses e impuestos

@

$699 ooa $1

_

00 000

los cargos fij''rs indican que empres¿rs de la rllislna Saxton Cornpany acimi¡istr¿r bien sus deudas en compar¿tción con otras que ingreso llntes de inteel industria. La rotación ¡-Jel inter'és gau¿ldo indic¿r el número c1e veces (ll Cuanto míts alta veces)' intereses re..tes e imprrestos cubre l¡s obligaciones por concepto cle La cifra pagar intereses' para sea esta razón, tanto más sólitla será la capacidad de la empresa r¿rz-ón estii en presenlil que scde las utilidacles antes de itltereses e impuestos (550 000 dólares) de la parte superior la en es equivalente a la cifr¡ rJe utilid¿rties de o¡lelación que se presenta

La rotación del interés ganatlo ¡r Ia razón

-T.

t; i

_t #

la cobertura

tabia 3-1. cunlplir todas las La cobcrtura de lrrs carsos t-rit-,s micle la capacidacl de la erlpresa para que inci rplimiento el de otrligaciones lijas y no s.il0 los pagos de intereses, a purtir del supuesto presente caso' el de ¡na obligació¡ flrta¡ciera pone en peligro la posición de la ernpresa' En los gastcts por las obligaciones de arrencl¡.uniento de Saxton conrpany sulnan -50 000 clólares ¡ la obligat-ión fin¿rnciera intereses ascienclen a 50 000 dól¿u.es. Por lo t¿nto, el c¿u'go fijo total de 'Iiürbién necesitamos conocer la utilidacl antes de todos los cargos hjos de surna 100 000 dólares. iutereses e impuesttls (la las obligacirlnes penclienres. E,n este c¿iso, tomalnos la utilidad antes de de arrendamientc'r' utiliclacl cle gperaci(rn) ¡' r't-rlvetnos ¡l sumar los 50 000 dólares de los pagos

$ Utilidad antes de irrtereses e impuestos Pagos de anendamiento .......... Util¡dad antes de cargos fijos e impuestos

$s50 000 50 000 $600 000

Du Pont' Tantbién se usan otras ótl d!' tot¡l tlt- clcutllts ¿ total de activos del sistema de análisis a capital Ct)ntable' plazo largo a tleuda de ntr.drdas de (ku(la irnportl[ltcs p:trl tlil'crentr's efcctos, conro la razón

lH.'"-tt Un-l(i,t h

t5

56

Capftulo

3

#

Anú!isis.fintt¡tciero

*il

i¡

Los cltrgos fijos queden cubiertos de manera segura 6 veces. lo curil es superior d la ngrr¡r¡.r del sector, de -5.-1 veces. La tabla 3-3 resume las clistintas razones. En general. las conclusiones derir'¡das de la comparación de Saxton Company con los pnrrnedios tlc'la incltrstria

ffii

-

son r'áliclas. pero puedcn existir algtrnas excepciones. Por eienrplo. se consiclera que una elevacla rotlción del inventario es "buena" a nlerlos que se logre metliante el nrantcnimie'rr¡o tle niveles de inventarirr extratrrdinarianlente bajos. ltl cual podría ser perjudicial pura las vt:ntas y la rentabiliclad futuras. Tabla 3-3 Análisis de razones financieras

Saxton

Company


6i

Conclusión

A. Bentabitidad 1. Margen de utilidad

.

2. Margen de utilidad

.

3. Rendimiento sobre el capital contable

5.0% 12.5%

10.OVo

lnferior al promedio Superior al promedio debido a rotación alta

20.0%

15.OVo

Bueno, debido a las razones 2

6.7a4

y B" Utiii¿ación de los activos 4. Rotación de las cuentas por cobrar .... 5. Pericdo prornedio de cobranza ........... 6. Rolación del inventario 7. Roteciórl de los activos fijos ................ B. Horación de ios act¡vos totales

11

*

11.4

10.c

Buena

32.0

36.0

Bueno

10.8

7.0

Buena

5.0

5.4

lnferior al promedio

2.5

1F

Buena

& z

2.67

2.1

Buena

i

1.43

1.0

Buena

t

37.5%

33.0%

Liger"amente más deudas Bueno

¡

Buena

n

t:

Tt\

C. Lir¡ulrlez 9. Ra-:ón circl¡lante 10. Ra:ón rápida ............ D. (-itili¡ación der deuclas 1 1. Dei:das a ac;!ivos totales ._.....,............. 12. Rcrtación dol interés g3nado 13. Cci:e,.tura tie los cargos iijos

11.0 6"0

7.0 EE

Erl restttilen. Saxton Cc'ntpany cr)mpense con creces el rerrclimiento miis bajo strbre caJa dírlar Je venfas corr un¿l veloz rotación cle los activos, principalmente in\.entario\ CUelltAS pcrI )i cobrar. v un lt:;o juicioso de lus deudas. E,l estuciiante clebe ser cap¿rz cle usar estas I rnedid¿s -l par¿i cr ¡luar el desentpeño t-inanciero de cualquier empresa.

¡

l! F F

Análisis de tendencias

En el curso clel ciclo clel negocio, las ventas y la rentabilidacl se pueilen expanclir y conrraer. por lo clral el análisis de las razones ltnancieras cle un año cualquiera puede presentar un rerrato ciistorsitrnado de la empresa. Por consiguiente, se debe estudiar el análisis de tendencias del clesernpc'lit) a lo largo de Iarios ¿tños. Sin embargo. sin las conrparacionc-s con la industria, incluso el análisis de las iendencias podría no presentar un panorama completo. Ptrr ejemplo' en la figura 3-2 obsenamos que el mar-sen de urilidad de Saxton Companl ha ntejorado, mientras que la rotación
principalrnenlealaintensacoinpetenciaenlainciustria.Apartirde

199

.F

¡

f; ?

l.lBfv{empezóa\entirel

estranculamiento de sus utilid¿tdes, hasta percler clinero en 1993. En 1994. Lrlu Cerstner ast¡-¡rir-, los crrgos de presidente v director ejccutivo i1c la c'nrpres;r,r,cnrpezti a reorsaniz¿u'la; cn 1997. Iu\l había resrcsado a sus antiguos nivelcs cle rentabiliilatl y su rcr.ir.linricnio sobrc cl crr¡rita]

h,;

Anúli.st.;

dt Íttul¿nt

ius

57

l!¿argen de utilidad

Porcentaje B. Rotación de los activos totales lndustria

7-

3.5X

Saxton

3.0x

5.

Saxton lndustria

1998 2000 2w2 Figura

3-2

1998 2000 2002 2004 2006 2008

2OO4

Análisis de tendencias

IBM

de utilidad

Margen

E-

rn fi

g

l*.

'g

Dell

Rendimiento sobre el cap¡tal contable

de utilidad

Margen

Iabla 3-4

App!r

Rendímiento sobre el capital contable

de utilidad

Margen

Rendimiento sobre el capital contable

1

983

13.7%

23.64/o

7.8%

20.3%

1

984

14.3

24.8

3.9

12.7

1

985

13.1

20.5

at

11.1

1

986

9.3

13.9

8.1

22.2

1

987

13.7

8.2

26.0

1

988

9.8

14.7

9.8

aoo

1

989

8.4

13.6

7.7

27.3

1

990

8.7

14.1

8.5

32.8

1

991

.7.¿

7.1

,qA

1

992

1

993

5.2

AN

.

Déficit

100.1

4.6

1

995

B.B

1

996

7.7

27.1

1

997

7.8

'1998

12.7

27.5 Déficit

2É

Análisis de tendencias en la industria de las computad0ras

¿1.¿

J.O

14.1

4-J

22.9

5.1

28.0

tl-ó 77

48.9

30.7

7.7

32.6

8.0

A'q

4.8

17.2

999

8.0

33.9

35.0

6.8

la

2000

8.1

30.0

41 .1

7.0

13.0

2001

9.0

20.5

4,7

Q7 0

2002

8.4

18.0

6.0

40.0

2.O

2003

8.5

¿t.,7

o-4

42.1

1.2

1.8

2004

9.0

29.1

6.8

51.0

a2

5.4

2005

8.6

c7<

7.2

49.0

2006

9.8

33.0

4.0

10.3

21.0

2007

9.9

31 .5

AE

30.0 30.8

IJ.J

23.2

2008

11.9

37.5

4.1

39.0

14.7

aaA

2009

13.5

36.2

a1

26.0

'15.0

1

2010

9.7

¿.J

12.1

Déficit

73.0

Déficit E

Déficit J.U

IJ.J

25.1

contable dc los accionistas alcanzó los niveles más altos de su historia. Así continuó hasta la recesió¡r tle 200l-2002. A finales de este último añtl. Lou Gerstner anunció que renunciaba a su puesto de director de la cmpresa. Desde entonces. la compañía ha incrementado sus márcenes de utilidad. Dell Coruputcr, que apareció en el escenario en 1992. rnostró niveles de desempeño muy sólitlos hasta 2(X)6. Su hoy multirnillonario fundador, Michael Dell, tuvo que volver a ocr-rpar la dirección gcncral cle ht conrpahía para tr¿ltar de mejorar sus resultados. ,. La ernpresa que experimentó el descenso más uniforme fue Apple Computer, con pérclidas reales e¡l 1996 y 1997, y una ¿lr¡lenaza cle quiebra en ese periodo. Sin embargo. en 1998 había

D€I.U

ri:

Analistas financieros: ¿am¡gos o flem¡gos de los inversionistas?

www.

2. gold man

sachs.colh

www.ml.com www.smithbarney.com

Los es de las empresas no son los únicos que hacen análisis financieros: también lo hacen los analistas externos. Por lo habituai, estos últimos proporcionan datos a los inversionistas del mercado de valores.

Uno de los problemas que se detectó después del mercado ostensiblemente alcista de la década de 1990 fue que los analistas no siempre eran tan obietivos como debían serlo. Este desafortunado descubrimiento contribuyó a agud¡zar la caída del mercado de principios del .':cenio de 2000. La razón por la cual muchos analistas carecen de objetividad es que trabajan para la banca de inversión y las casas de bolsa, las cuales no sólo proporcionan análisis financieros a los inversionistas sino que también avalan los valores de las empresas que cubren. La actividad de suscripción implica la distribución de nuevos valores al público en los mercados, lo cual es muy rentable para el banquero de inversiones. Por ejemplo, Goldman Sachs, una

impertante firma de banca de inversión de Wall Street, puede no sólo hacer investigaciones y análisis financieros en General Motors o Eastman Kodak, s¡no tarnb¡én beneficiarse del negócio de la banca de inversión con estas empresas. Dado que los honorarios provenientes de estas actividades contribuyen enormemente a las operaciones generales del barrquero de inversiones,

muchos analistas que trabaiaban en firmas de banca de inversión "relaiaron sus normas" ctlando hiciercn análisis iinancieros para sus clientes en la décacJa de 1990. Por eiemplo. en muchas ocasiones Goldman Sachs, Merrill Lynch y Smith Barney no divulgaron las debilidades potenciales de las empresas que investigaban por temor a perder los negccios de banca de inversión de sus clientes. Las corporaciones a las que se refería su información también fueron culpables. Muchos directores corporativos advirt¡eron a los banqueros de inversiones: "si publican un informe negativo, nunca volverán a ver otro dólar de nuestro negocio de banca de inversión". Morgan Stanley, un banquero de inversiones muy importante, tenía una política interna por escrito que establecía que los analistas nunca debían hacer comentarios negativos sobre las firmas que paga-

ban honorarios a la banca de inversión. ¡Pobres de los desafortunados inversionistas que ingenuamente siguieron los consejos de Morgan Stanley a med¡ados de la década de'1990!

Después del colaps,: del mercado a principios de la década de 2000, la SEC y la legislación federal exigieron a los banqueros de inversiones separar totalmente sus análisis financieros de sus negocios de suscripción o, cuancJo menos, divulgar plenamente la exrsterrcia de tales relaciones. Pcr ejemplo, en la actualidad Mer¡'iil t..ynih declara en los informes de sus investigaciones:: "Los inversionistas debert saber que Merrill Lynch trata o tratará de establecer relaciones de banca de inversión o de otro tipo con las compañías mencionadas en este inforne." EI gobierno estadounidense también ha dispuesto que los banqueros de inversiones deben proporcionar informes ilrdependientes que acompañen a sus propios repoites internos. Estors informes independientes son preparados por despachos de investigación, contratadcls por honorarios, que no participan en las actividades de suscripción. Algunos ejemplos de despachos independierrtes inciuyen a Standard & Poor's, Value Line, lvlorningsiar y oiros negocios más pequeños. Todos tienden a ser totalmente objetiv,:s e implacables cuando es necesario.

Algunos despachos; de investigación independientes saben más acerca de una empresa de io que ésta sabe de sí rnisma, i-omemos el caso rie Sanford C. Bernstein & Co. y de Cisco Systems a tinaies de la cjécada Ce 2000. Eí analista de Bernstein, Paul Sagawa, bajó la calificación de Cisco para efectos de inversión a pesar d€ que el director ejecutivo de esta empresa, Joh. T, Chambers, expresó respetuosarnente que no estaba de acuerdo. El perspicaz analista independiente anticipó el fin del auge de las telecomunicaciones y sabía gue eso tendría un efecto desastroso en Cisco porque la compañía perdería a clientes claves de ese sector. Cuando final. mente ocurrió el desastre, Chambers señaló a k¡s inversionistas: "Nadie io podría haber previsto; fue como una de esas inundacio¡-'es que ocurren cada 100 años". Al parecer, había olvidado el informe de Sagawa que había leído y descartado tan sólo unos meses antes.

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sanaclo milagrosamente con una lucrativa nueva línea de computadoras de escritorio lr{acintosh y sus miir_eenes de utilidades y de rendimientos sobre el capital volvieron a colocarse en números negros. Sin embargo, Apple también sufrió durante la recesión de 2001-2002 antes de recuperar

la rentabiliclad con la mejoría de sus ventas de computadoras personales, iPod, iPhone y la nueva iPad que introdujo en 2010. de la ¿,Cuáles serán las te¡rclencias que afectarán a estas tres compañías dtlrante el resto décacta'l La ,ecnología cambia a tal velocidad que nadie sabe lo que puede octrrrir. Es probable qrre las tres permanezcan dentro de un nivel moderadr¡ en lo que se re f-tere a los gastos rJe
creac!tin cie nuelos prodttcto..

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59

Ante s. al mismo riempo o después cle calcular las razones financieras, es necesario cxplorar el EfectOS de la inflaCién cf'ccto de la inflación y de rrlnrs f'uentes de distorsiones sobre la intorrnaciíln hnanciera de la S0bfe gl análiSis ernpresa. Corno se ilustra en esta sección. la inflación origina fuentes falsas de utilidades que finanCierO podrían inducir a error incluso al an¿rlista más avezado. La desinflación proloca al-eunos problenr¿is que también consideraremos. E,l principal problema en tiempos inflacionarios es que los ingresos cusi siernpre se e\presan en dólares corrientes, en tanto que la planta v el equipo o el inventario tai rez se havan comprado a niveles de precio más bajos. Por lo tanto, las utiiidades podrían estar en funció¡r del incremento de los precios que de un desempeño satisfactorio. Si bien la inflación ha sido moderada a lo largo de la mayor parte de la década de 1990 hasta la década actual. tiende a reaparecer prácticamente en cada decenio. por ló cual debemos estar conscientes Ce sus consecuencias.

Una ilustración La tabla 3-5 muestra el estado de resultados de 2010 de Stein C)orporation. -\l cierre dt-l ejercicio. la empresa todar'ía tiene 100 unidades en ei inventalio a razón de 1 dólar cada una. Tabla 3-5

STEIN CORPORATION

Utilidad nei- en 2010 s200 .1

(1

00 unidades a 52) 00 unidades a S 1)

l1

0có de las ventas)

(1

100

Utilidad bruta .,............ Gastcs de ventas y istrativos Depreciac in

00 20

*i!70

...........-.....

Utilidad de operacio r lmpuestcs $04/o) . . ... ...

'28 M

Uiilidad después de impueslos ...........

Suponlir quc a11 el ur'lo 201 I el núnle¡i¡ de unidades vendidas pet'nialtccl'constallte u un ttivel de 100. Sin eniblrgc'r, l¡ irrflación oc:asion¡ un increlrento de precitl rie l0'-i. cle 2 a l.l0 d(tlalcs. i-0s actilr.¡s r()1¿llL-s ascr'nrierán a 220 dólll.es. conro se firur'str¿t en la tabl¡ 3-ó, pero sin ningúrrl increure nto leal tir.l volunlr:r.r físico. AdenrÍs, suponga qtte la emplesa ttsri :-l nrétotlo PEPS para valuar invellturios. ¡ror kr cual las rnelcancíes qlle compl'c printero serán l¡s printe ras que salgan conlitnuc sc rcolicen liis ventas. E,n este caso, el rnventario de l0l0 ser';.i canceladit contra el irtgreso por ve nt¡s de 20 I l. En la ttbla 3-6 obserlamos qrre las utilidades de la emprcsa sc- han incrententado I I dólares tl'crrte ir lus c¡tre lrrL-sentir la tabla 3-5 (dc -12 a 53 d(rlares). sitrplL'lnente cottlo re sttllad
STEIN CORPORATION

Util¡dad neta durante 2O10

Utilidad bruta .............. Gastos oe venta y islrativos

$220

(1

100

(1

120 22

Deprecración

10

Util¡dad de operacion

B8

lmpuestos (40%) ............ "Utilidad después de impuestos

,&-*

00 unidades al precio de 2000 de $2.20) 00 unidades a $'1)

$53

(10% de las ventas)

60

Capítulo

3

Análisis

fnanciem

Tabla 3-7 10 Gompañías químicas

Comparación de la contabilidad de los costos de

sustitución y la de los costos históricos

Costo de sustitución

I

Compañías faróacéuticas

Costo

Costo de

histórico

sustitución

lncremento en activos Decremento en ia utilidad neta antes de impuestos Rendimiento sobre los act¡vos .... Rendimiento sobre el capital contable

28.4o/o

15.4a/o

45.íYo

19.3%

Razón deudas a activos

7,1 x

8.4 x

Costo histórico

':

2.8o/o

6.2o/o

4.gYo

13.5%

12.8o/o

19.6Yo

34.3o/o

43.íYo

30.3%

35.2Yo

5-4 x

16.7 x

83%

11.4o/o

Razón de cob€rtura del interés

(rotación del interés ganado) ...

'I

Como dijirnos en el capítulo 2. antes la FASB requería que las Srirndes compañías proporcionaran intbrmación referente a la inl'lación. lo cual ahora no sucede. Hoy en dí¿res meramente voluntaria. ¿.Cuáles son las irnplicaciones de este tipo de datos ajusrados por la inflación? Un estudio de diez empresas químicas y ocho compañías farmacéuticas. con base en los datos de costos actuüles (costos de sustitución) que contienen los estados financieros I 0K que estas compañías presentaron a la Comisión cle Valores Bolsa (Securities and Exchange Comnrission), ¡' encontró qr.re habían ocufrido cambios en las razones de activos. ingresos y otras que se presentan la tabla i-7.'5 La compruación del método de contabilidad de los costos de reemplazo y el método de los costos hi::tóricos que se presenta en la tabla, muestra que el costo de reemplazo reduce los ingresos pero i.ll misnlo tiempo incrementa los activos. Este incremento de los activos disminuye la rluón de deudas a activos dado que las deudas son una partida mL)netaria que no se revalúa porque se reenlbolsa en dóla¡es de la fecha de pago. El decremento en la razlrr de deudas a activos puede indicar que el apalancamiento fi¡ranciero de la empresa ha disminuido, pero el estudio minucioso de la razón de c.bertura de los intereses señala una historia diferente- Debido a que esta última mide la utilidad de operación que está disponible para cubrir los gastos por intereses, la menor utilid¡d af'ecta a esta razón y provoca que la empresa tenga menor capaciclad para cubrir los costos por intereses.

Efecto de la desinflación Mientras los precios siguen subiendo en un entorno infl¿cionario, parece que las utilidades se alimentan a sí mismas. La principal objeción es que cuando los incrementos de precios se moderen (desinflacién). los es y los accionistas desprevenidos tendrán un rudo despertar cuando les carguen un inventario ca¡o mientras los precios al menudeo caen. Una tasa cle crecimiento de l5 o 2OVc de las utilidacles podría ser poco más que una "ilusión inflacionaria". Las industrias más sensibles a las utilidades inducidas por la inflación son las que tienen productos cíclicos, como madera, cobre. hule y productos alimenticios, así como aquellas en las cuales el inventario representa un porcentaje considerable de las ventas y las utilidades. La estabilización de los precios no es necesariamente negativa. Aun cuando las utilidades corporativas inducidas por la inflación estén en descenso, los inversionistas podrían estar más dispuestos a colocar sus fondos en activos hnancieros, como acciones y bonos. Laraz1nde este cambio podría ser que creen que las presiones inflacionarias descendentes ya no dañarán demasiado el poder adquisitivo dei dólar. La disminución de la inflación significa que el rendimiento requerido por los inversionistas sobre los activos financieros descenderá, y al esperar.un rendimiento más bajo, las utilidade s o los intereses futuros representarán un valor corriente más alto. Nada de lo anterior sucede cuando hay un elevado graclo de cenidumbre. En la medida en que los inversionistas cuestionen la perrnanencia de la desinflación (estabilización cie los 5JetT Garnett and

Geoffrey .\. Hirt. "Replacement Cost Data: A Stutly rf the Chemical and Drug Indusrry firr Years 1976 through 1978". El costo de >ustitucirin sólo es una lirrnla del costo r ¡rienle. No obsldnte, con frccuencrl sd usa c()il1(t una medida del cL':ro corricnre.

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Otrtt.s tIent¿,nIr:ts que di.strtrsionan

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kt tttiIidad detlorutlu

incrementos de precios), podrían no actuar de acuerdo con el |ibreto. Es decir. la existencia de inflación bajas no necesariamente producirá precios altos de las acciones y los bonos a menos que la reducción de la inflacióil se sostenga durante un periodo razonable. Si bien los activos flnancieros, como las acciones y los bonos, tienen potencial (realizado o no) para registrar un buen desempeño durante la desinflación, no sucede lo mismo en el caso de los activos tangibles (reales). Los metales preciosos, como el oro y la plata, las joyas y los objetos coleccionables, que registraron un auge durante el entorno sumamente inflacionario del final de la década de 1970, experimentaron un fuerte descenso un decenio después, cuando los precios que se debilitaban provocaron la percepción cie que era menos necesario poseer activos reales como protección contra la inflación. El ir y venir de los inversionistas entre los activos financieros yrlos activos reales podría ocurrir muchas veces en el curso de un ciclo de tasar; de

negoclos.

Deflacién También existe el peligro de la deflación,

es decir, la exisrencia de precios que bajan (como sucedió en Rusia, Asia y otros países en 1998), en cuyo caso todo el mundo sufre a consecuencia de las quiel,:as 1'el descenso de las utilidades. El mismo fenómeno se presentó en Estados Unidos en el periodo 2001 -20A9.

El efecto de los precios cambiantes sólo es uno de los diversos problemas que debe enfrentar el analista c financiero cu:ndo eralúa una compañí¡. Otros asuntos. como la preparación de informes de ingresos. el tratamiento de panidas no recurrentes y las políticas de eliminación de impuestos, presentan dilemas que deben resolver sobre la marcha. Podemos ilustrar este punto con base en los estados tle resultados de dos compañías hipotéiicas de la misrna industria (vea Ia tabla 3-8). Las dos registraron desempeños operativos idénticos en

0hos elementos que distorsionan la utilidad declarada

2010. pero la compañía A es muy conservadora al preparar sus informes de resultados, mientras qu€ la cornpañía B ha tratado de maximiza¡ el ingreso que declara.

I

Iabla 3-8

ESTADOS DE RESULTADOS

ri, l.r

del año 2010

Conservadora Empresa A Ventas ...........

Costo de ventas ........... Utilidad bruta .............. Gastos de ventas y istrativos ...............,.. Utilidad de operación Gastos por intereses

lngreso alto declarado Empresa B

s4 000 00c 3 000 000

s4 200 000

1 000 000

I 500 000

Pérdida extraordinar¡a

2 700 000

450 000

450 000

550 00c

1 050 000

50 000

s0 000

1

00 000

Utilidad neta antes de impuestos lmpuesios (30%) ............

400 000 20 000

000 000 300 000

Utilidad neta ............... Pérdida extraordinaria (neto de impuestos) Utilidad neta transferida a utilidades retenidas

280 000

700 000

1

I

70 000

$

280 000

$ 6s0

000

Si las dos firmas hubiesen declarado un ingreso de 280 000 dólares en el año anterior,

es

decir, 2009, se ct¡nsideraría que la compañía B muestra un crecimiento considerable en 2010 con una utilidad neta de 700 000 dólares, mientras que la cornpañía A decla¡a un año "plano" o sin crecimiento; pero hemos establecido que el desempeño operativo de las dos compañías es igual.

Explicación de las discrepancias Veamos cómo fue que ocurrieron las inconsistencias que se presentan en la tabla 3-8. Hacemos hinbapié en varios elernentos claves del estado de resultados. Los aspectos que exponemos aquí

-{

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ii,9

kateFinancials califica a las corporaclones, pero no todas obtienen la calificación más alta ¿Qué calificación cbtuvo usted en su examen más reciente de finanzas o de contabilidad? Una calificación de 9.5 sería excelente, y una de 6.5, decepcio-

nante. Los directores fina¡rcieros de las compañÍas podrían experimentar esa misma suerte 6 manos de RateFinancials (u;',,,'.';. r..ltef ir-ranciais.coin). Esta empresa de Nueva York ceiifica la calidad de la información financiera y las lrtilidades declarad:rs por las 500 compañias de la l¡sta 'le la revista Fortune. La empresa es dirigida por Victor Germack, que tiene un grado de maestría en istración de empresas otorgado por iiarvard, así como enorme experiencia en banca de rnversiones y en istración de empresas. Además de los directores, el personal de la empresa incluye a diez analistas financieros muy bien preoarados. Tal como sus calificacrr.¡nes semestrales estarían basadas en las calificaciones de exámenes parciales, tereas y url examen final, RateFinancials califica a las empresas con rJase en varios paraimetros fu

ndanrerrtales:

1.

Ctaridad de k:s inforrnes financieros. ¿l-a compañía dice las cosas c¡¡mo son en realidad o tlata de ocultar sus hrellas? Prr elemplo. en fecha rec¡ente. RateF¡rancials declaró que Krispy Krerne Doughlrr.:ts "maquillaba" sus utilidades con una contabilidad cuestionable de las franquioas readqL iridas y no asentaba en libros las rese¡/as adecuadas para las cuentas dudosas.' 2. Estipulación de algunas inquietudes y exposiciones firrancieras en potencia. Un área de interés o inquietud sería sabc" si ias aportaciones a los planes de pensiones de las compañías son adecuadas. 3. ldoneidad dei gobierno corporativo. ¿La empresa es istrada en beneficio de los acc¡onistas o en el de la alta dirección? ¿La compañía otorga un número excesivo de .K.urt Badenhausen, Jack Cage, Cecily Hall, and Micnael K. Ozanian, "How Pretty Are Those Earnings?" Forbes, February 14,2005, p.64.

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$3

Si bien la SEC se ocupa de muchos de estos

I

temas, menos de ZAa/o de los informes anuaies de las compañías ('l0K) son revis¿dos minuciosamente ror esta entidad reguladora del gobierno estadounidense. Los iondos limitados que reciben los organismos federales sólo pueden llegar hasta cierto punto. Por supuesto que esián los analistas financieros del sector privado que trabaian en Morgan Stanley, Goldman Sachs, Merrill Lynch y otras casas de banca de inversiones, pero con frecuencia presenün sesgos a favor de la empresa que recomiendan a los inversionistasUna de las áreas de las compañías que califica RateFrnanciais es la calidad de las utilidades. Para ello, compara las ut¡lidades verdaderas (utilidades ajustadas a la baja, considerandc que la contabilidad puede ser demasiado generosa o agresiva) con las utilidades declaradas. Toma a las primeras como un porcentale de las segundas. Observe a continuación algunas de las calificaciones otorgadas en la segunda mitad de la década más reciente. Como sucede en el caso cie sus tareas escc¡lares, cuantos más puntos tenga, tanto mejor sera su calificación. Southwest Airlines Union Pacific Dell Computer Corporation General Motors Ho,,eyv,ell lnternational Harman lnternational Ryder System

49o/o Atr

bó IJ

77 97 99

Standard Pacific

100

Lennar

100

Hershey Foods

100

Si bien la emprésa cobra por sus servicios, usted

puede conocer la cobertura de su filosofía y sus operaciones si visita www.raleíine: :;als.com

no son ilegales sino que reflejan flexibilidad que tienen las empresas para prepsrar los infbrmes flnanc ieros"

Eenlas La compañía

62

l"l

opciones a acciones? ¿La junta directiva está cornpuesta por verdaderamente independientes que vigilan las actividades de la alta dirección?

B declaró 100 000 dól¿rres más de ventas, a pesar de qr"re el Volumen real fue el ntismo. Esta discrepancia podría ser resultado de que se han aplicado conceptos diferc:ntes p¿lra reconocer el in-greso. Por ejenrplo, ciert<;s activos se pr"'clrían vencler a plazos durante un periorlo prolongaclo. LJna entpresa conservadora podría diferir cl recon
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6l

empresas más conservadoras s(rlo reconocen cada pago de arrendamiento col-no ingreso cuando llega a su vencimiento. Aun cuando la profesión contable trata de establecer métodos apropiados, métodos para preparar los inlbrmes financieros con principios de contabilidad generalmente aceptados, los reportes que presentan las empresas varían.

Cmto de ventas La empresa conservadora (compañía A) estaría usando un método UEPS para su contabilidad en un ambiente inflacionario, cargando los artículos comprados en f-ectras más recientes y más costosos contra las ventas, mientras que la compañía B emplea una contabilidad basada en el método PEPS, con lo que descarga el inventario menos costoso contra las ventas.

El diferente tratamiento de los costos de investigación y desarrollo y de otras partidas podía explicar la djferencia de 300 000 dólares entre los costos de ventas.

tam.bién

Ganancias/ptárd¡das e)draord¡nar¡as Las ganancias o pérdidas de tipo no recurrenre podrían ocurrir debido a la venta de activos hjos de la compañía, de pleitos legales o de hechos no recurrentes similares. Algunos analistas argumentan que estos hechos extraordinar;os se deben incluir cuando se calcula la utilidad de la empresa. mientras que otros no ios consideran para evaluar el desempeño operativo. Desafortunadamente. eristen algunas inconsistencias en la forna de Íatar las pérdidas de tipo no recuffente a pesar de los intentos de la profesión contable por establecer la uniformidad. La ernpresa conservadora A ha elirninado la pérdida extraordinaria de 100 CCO 4ólares contra el ingreso que deciara nomalmente. ¡nientras que la empresa B no los resta de la utilidad neta sino hasta después de que ha declarado el monto de 700 000 dólares. Las dos registraron pérdiCas similares del orden de 100 000 dólares. pero la pérdida de B se presenta después de las deducciones tlscales a un monto de 70 000 dólares. Las grar.ides compañías registran pérdidas y ganancias ertraordinarias con miis frecuencia de lo que pudiera pensarse. General Iv{otors ha registrado pérttidas "no recunentes" cuatro veces en la década pasada. En pane, esto ha llevado a su ocaso como gran compañía. En esta época de fusiones, ofenas directas y adquisicioncs de cornpañías es todavía más imporlante que conozcamos los puntos finos cie las ganancias y las pérdidas extraordinarias.

Utilidad neta l.ra declarado una utilidad neta de 280 000 dólares, mientras que la B decliua 700 000 dólares antes de restar las pérdidas extraordina¡ias. El analista debe reconocer que la diterencia de '120 000 dól¿res es atribuible a que se han usado métodos diferentes para preparar la inibrmación financiera. En realidad, no ha habido desempeño superior alguno. E,l analista debe estar siempre atento cuando estudia cada putida de los estados financieros, en vez de tomar por r,álidas las cifras finales de resultados.

La ernpresa A

RESUMEI{ El análisis de razones fi.nancieras permite al analista comparar el desempeño de una em¡:resa con el de otras de la nisma industria. Las razones que inicialmente pa¡ecen ser buenas o malas tal vez no

x

x

consen'en ese carácter cuando se midan frente a otras compañías de la misma industria. Los grupos principzües de razones financieras son cuaEo. Las razones de rentabilidad miden la capacidad de una empresa para ganar un rendimiento adecuado sobre Ias ventas, los activos y el capital contable. Las razones de utilización de los activos le indican al analista la velocidad a la cual la empresa rota sus cuentas por cobrar, sus inventa¡ios y sus activos a largo plazo. Las razones de iiquidez nriden la capacidad de la empresa para pagar las obligaciones a corto plazo a medida que vencen, mientras que las razones de utilización de las deudas indican la posición general de endeudamiento de la enrpresa a la luz de su base de activos y su capacidad para generar utilidades. El sistema de análisis Du Pont primero
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{apítulo

3

Aruilisis Jinancie¡v

En el transctrrso del ciclo de negocios, las ventas y la rentabilidad se podrfan expanctir y contraer, por lo que cabe la posibilidad de que el análisis de razones financie.ras de un año cualquiera no presente un retrato exacto de la empresa. Por lo tanto, recurrimos al aniílisis de las tendencias del desempeño durante cierto periodo de años. Por otra p¡¡rte, varios factores podrían distorsionar las cifras que los contadores declaran, entre otros, el efecto de la inflación o de la desinflación, el momento de reconocer l¡ls ventas como ingresos, el tratamiento de las eliminaciones del inventa¡io, la presencia de ganancias y pérdidas extraordinarias, etc' Un analista financiero bien preparado debe estar atento a todos estos factores.

IJSTA DE TÉRMN¡OS razones de rentabilidad 52 razones de utiliz¿cién de los activos razones de liquidez 52 razones de la utilizaeión de deudas sistema de análisis Du Pont -54

costos de

52

sustitución 6l

desl.:flación 6?

deflación 63 52

análisis de tendencias 58

inflacién 6l

UEPS (último en entr*r, primero en salir) 65 PEPS (prirnero en enlrar, primero eu

salir)

65

PREGUIÜÍAS IIE ESTUDIO

l.

Si dividimc¡s a los s de las iazones financie¡as en prestamistar x aorto plazo, ¡.rr*stanristas a largo plazo y accionistas, ¿,cuáles razones interesarían más a *adagrupo y pc.r qué?

(oA2) 2.

Explique la forma en que el sistema dc análisis Du Pont divide el rendl¡niento sobre los actiI'os. Explique también la manera en que descompone el rendimiento sobre el capitai r:ontable. 1OA3) Si la razón de rotación de las cuen¡¿s por cobrar disminuye, ¿qué le sur:ederá al periodo prorrredio de cobranza? (OA2t ¿Qué ventaja ofrece la razón de cobertura de los cargos fijos en lugal de sólo usar ror¡*:ión del interés ganado? (OA2)

5.

6. 7.

¿,Tiene vaiidez el uso de razones empíricas aplicables a todas las corporaciones; por ejemplo, unir razón circulante de 2 a 1, o una razón de deudas a activos de 50 ¡r:r: cíento? (oA?)

¿Por qué razón es útil el anflisis de tendencias para analizar las razones flmancieras? {OA4) La inflación tiene efectos importantes sobre los estados de resultados y los balances generales y, por lo tanto. sobre el cálculo de las razones financieras. Explique el posible efecro de la inflación sohre las sigr.rientes razones, y explique la dirección del efecto basándose r:n sus supucstos. (OA5l

a) b) c) ,n 8. q,

9.

o o

10.

rf L

Rendirniento sobre Ia inversión Rotación del inventario Rotación de los activos fijos

Razón de deudas a acrivos ¿Cuál será el efecto de la desinflación, después de un periodo muy inflacionario, sobre el ingreso declarado por una empresa? (OA5) ¿Por qué la desinflación puede ser favorable para los activos ñnancieros? (oA5) Comparar el ingreso de dos compañías es muy difícil aun cuando ventlan los mismos productos en volúmenes iguales. ¿Por qué? (OA2)

E

o

r¿ (u

E

E

;3 3

PRoBTEMAS PRASflC0S Y SorUCtoltES R:¡t¡lles dc rcntabilidad (o.n2)

l.

Barnes Appliances ha registrado ventas por 10 millones de dólares, una utilidad neta de 450 000 dóL ,es, activos totales por 4 millones de dólares y un capital contable de los accionistas por 2 mirrones de dólares.

Problenns práctícos

65

)* solucíones

a) b) c) d)

2.

¿Ctrál es el margen de utilidad? ¿Cuál es el rendimiento sobre los activos? ¿Cu:íl es el rendimiento sobre el capital contable? Actualmente, laraz6n de deudas a activos es de 50Vo. Si fuera de 60Vo, ¿cuál sería el rendimiento sobre el capital contable? Para responder esta pregunta, use la fórmula 3b que se explica en el texto. A continuación se presentan el balance general y el estado de resultados Ce Gilliam Corp. 'Calcule las razones de rentabilidad, utilización de los activos, liquidez y utilización de deudas.

GILLIAM CORPORATION

Balance general al 31 de diciembre de

20lX

Activos Activos c¡rculantes: Efectivo Valores negociables Cuentas por cobrar {neto) ................... lnventario

$

70 000 40 000 250 000 200 000

$

Totai activcs circulantes Inversiones

s60 000 1

Planta y equipo neto

00 000

440 000

Total activos

$1 100 000

Pas¡vos y capital contable Pasivos circulantes: Cuentas por pagar ...,...................

1

Documentos por pagar lmpuestos devengados

30 000

120 000 30 000

$

Total pasivos c¡rculantes Pas¡vos a largo plazo:

Bonos por pagar .......,.....

280 000 200 000

$

Total pasivos

480 000

Capital contable:

Acciones preferentes, valor a la par, $100 ....................... Acciones comunes, valor a la par, $5 ........... Capital pagado en exceso del valor a la par ........................

"]i;'i1,":Il:;x**r :

150 000 50 000

200 000 220 000 620 000

:

$!_q9_q99

GILLIAM CORPORATION Estado de resultados del ejercicio que finalizó el 31 de diciembre de 2O0X Ventas (a crédito)

Menos: Costo de ventas ........... Utilidad bruta ....,........

$2 400 000 1 600 000

800 000

Menos: Gastos de ventas y istrativos ...,..............

Utilidad de operación (EBIT) ............ Menos: Gastos por intereses Utilidades antes de iinpuestos {EBT) ............. Menos: lmpuestos Utilidades después de impuestos (EAT) .............. 'lncluye 40 000 dólares en pagos d€ anendam¡ento.

560 000240 000 30 000 210 000 75 000

$

135 000

Las 13 {oA2)

r¿rzones

66

Capítulo

3

AruÍlisis financiero

Soluciones

t. a)

utilidad: q!'¿gql9q = -!,119!00Ventas

Margen de

$

b> Rendimiento sobre los acrivos :

c)

l0

#**fik

Rendiniento sobre el capital contable =

: ryg,ry, :22.5vo

:

0O0 000

=

.so/o

:

m Utilidad neta

Capital contable de los accionistas

$2 000 000

cü Rendimiento sobre el capital contable :

Rendimiento sobre los activos (inversión) _

- (l1I35Vo - .6) Razones de rentabilidad

2.

135 000 : urilicladI Itilidad neta: 2$ 400-ffi

l

Ir'largen de

?.

Kenolmlenio sobre ios actlvos

5.637o

utilidad neta = -Á..-,iuó;l6,ul"s_ ll15 99. __ t2.ziro I l0o 000

3. Rer.rdimienro sobre el capiral contabt. :

:l#t

#[f*;:#

:

zr:lo/o

Razones de utiliaacién de los activos Ventas (créditos) $? 400 00CI Cuentas por 250 0O0

4.

Rotación de ias cuentas por cobr¿¡ ='

5.

Periodo promedio de cobranza = Promedio diario de las ventas a

cobrar

pgr:g!.*_

= 9.6x

crédiro

$250 000 (\ 6 66l 667

-9r"{$

=. 37.5 días

ventas $2 400 000 ó. Rotación de invent¿ rros : h,rer,tario l¿x 2oo ooo--: - : Vent¿s: s2 400 000 = i'J5x 7. Rotación de activos tt.¡os Actiros r-u"s 440 tlm

8.

Rorac-in rre acrivos rorares

: *#:trta : YtH#, : 2.18x

Razones de liquidez

e. rA I u'

Razón circuran,*

D^-<: Kazon -:-:r^ raproa -

:

s60 00o : *9!9xF*9.4 - 280 000 -- ?x '^ Pasivos circulantes -

Activos circulantes pasrrros

?9ry9 280 000

-

Inventario

circulantes

_ :

: t2ex

-

200 0O0 $560 000 28ri 000

i-*

Razones de utiüzacidn de deudas

rt(¡) -ct

-o E !

o r{ o E

t = 3

I

r. Deudas

l¿.

a

aciivos rotales

.-

:

*tr#*ffi : iiHffi :

--. - t_ Kotacron oel rnteres ganaoo

#j # #

43.64va

:_ Utilidades antes de intereses e impuestos I¡rtereses

#

F&

Notr¿: Las utilidades antes de intereses e impuestos son iguales a la utilidad de operación Sl-10 000. Rotación del interés sanado

'

:

140

0oo

J0000:E*

n¡tt 13. Cobertura cle los cargos tijos = lItL4"¿ ""ttt *Cargos ""tg":ñjos '

i

rE.

ffi

r,#

W

#

Problemus

Utilidad antes de cargos ñjos e impuestos

:

67

Utilidad de operación más pagos de

arrendamiento* Cargos ñjos :

$240 00O + $40 000 : $280 0o0 Pagos de arrendamiento + Intereses

$4000o + $30000: $70000 Cobertura de los cargos fijos

* Los

:

Yffig : 4.

pagos de arrendaméntos s€ encuentran en una nota al pie del estado de resultados.

PROBLEMAS Problemas básicos

l.

2.

3.

4.

5.

6.

Low Carb Diet Supplement, Ioc., tiene dos divisiones. La División A tiene una utilidad de 100 000 dólares sobre ventas de 2 millones de dólares. La División B sólo es capaz de obtener 25 000 dólares sobre ventas de 300 000 dótares. Basándose en los miírgenes de utilidades (rendimientos sobre ventas). ¿cuál división es superior? DataBase Systems desea ianzar una nueva línea de productos. Los activos necesarios para apoyar la expansión tendrán un costo de 500 000 dólares. Se estima que DataBase es capaz de generar I 200 000 dólares en ventas anuales, con rrn margen de utilidad de 6vc. icuál 5s¡(¿ l¡ udlidad neta y el rendimiento sobre los acúvos (inversiones) durante el año? Polly Esther Dress Shops, Inc., puede abrir una nueva tienda que iogrará un volumen anual de ventas de 960 000 dólares. Rotará sus activos 2.4 veces por año. El margen de util:dad sobre las ventas será de 7Vo. ¿CuáJ, sería la utilidad neta -v el rendimiento sobre los activos (inversiones) durante el año? Billy's Chrystal Stores, Inc., tiene activos por 5 millones de dólares y rota sus activos 1.2 veces Por año. El rendimiento sobre los activos es de 87o. ¿Cuál es el rnargen de utilidad de la empresa (rendimiento sobre las ventas)? Elizabeth Tailors, Inc., tiene activos por 8 millones de dólares y rota sus activos 2.5 veces por año. El rendimiento sobre los activos es Ce 9.57c. ¿Cuál es el margen de utilidad de la empresa (rendimiento sobre las ventas)? El estado de resultados de Dr. Zhivago Diagncsdcs Corp. de 2010 es:

Raz-oncs

de-

rentabi

I

iti¡d

(oA2)

R¡zonrs tic rentatrilirf ad (oA2)

Razones d'' rr-ntabiIidad

(oA2)

R¡zt'rnes de rcntabi I itiac!

(oA2) Razonc-s cle rentahi

liilld

(oA2) Razrucs de rentabil iii¿d

(oA2) Ventas............

Costo de ventas ............ Utilidad bruta............... Gastos de ventas y istrativos ................... Utilidad de operación.. Gastos por intereses.. Utilidad antes de impuestos...... lmpuestos (30%) ............. Utilidad después de impuestos.

a) b) 7. '

$2 000 000 1

400 000 600 000

300 000 300 000 50 000 250 000 75 000

$ 175000

{ :,f{

Calcule el margen de utilidad durante 2010.

Suponga que en 201 l, las ventas aurnentan 109o y el costo de ventas 207a. La empresa puede mantener todos los demás gastos al mismo nivel. De nueva cuenta, suponga una tasa fiscal de 30% ' ¡bre las utilidades antes de impuestos. ¿Cuiil es la utilidad después de impuestos y cuál es el margen de utilidad de ese año? En 2009 y 2010 Haines Corp. presentó los datos financieros de la página siguiente: Calcule las siguientes razones de cada año y señale si la rentabilidad aumenta o disminuye en

2010 como indica larazón.

J lD 'ñ

R.azones de rentabitridad

(oA2)

'o. a tt o'$ rio

68

Capítuto

3

a\ b) c)

Anólisi.t financiem

Costo de bienes vendidos a ventas. Gastos de ventas y istrativos a ventas. Gastos por intereses a ve:rtas. 2010

Ventas

$2 500 000

Costo de ventas Utilidad bruta Gastos de ventas y adnrinistrativos Utilidad de operación Gastos por ¡niereses

1 500 000

Ut,.,iad después de inrpuestog R¿¡oucs de rcnl¡bilid¡c!

8.

ii,l¡d

9.

tlc rL';rilriii I iillitl

10.

dr

Il

R:.¡¡t ¡rtr.:s clc rct.ltliiri

I

(aA2) liri.r. rnc s

(o.42)

R::¿'rlncs

rcr:tuhi I irltitl

(oA2)

r.tr:nt¡r ric lrn;ii isi'

r

)rr i)tl¡tt

12.

45 000 870 000

304 500 $565 50t¡

Neon Light C'ompany tiene 1 millón de dólares en activos y 600 000 dólares de deuclas. Declara una utilidad neta de I 00 000 dólares. a) ¿Cuiil es el rencii¡niento sobre los activos? b) ¿Cuál es el rendimiento sobre el capital contable? c) Si la enipresa tiene una razón de rotación de los activos de 3 veces, ¿cuál es el rnargen de utilidad {rendirnjento solrre las ventas)? Network Communications tiene activos totales por 1 400 000 dóla¡es y activos cirrruiantes por ó00 000 dóla.res. Rola sus a{:tivos fijos 4 veces por año. Tiene 300 000 dólares de deudas. Su rendimiento robre las venta:; es de 57o. ¿Cuál es su rendimiento sobre el capital contable? F'ondren lvfachine T'ools üene activos totales por 3 millones de dólares y activos circulantes por 800 000 dól¡ues. Rota sus activos fdos 2.ó veces por año. Su rendimiento sobre ias ven.ás es cie 6.-57c. Tie ne deudes por I 200 000 dólares. ,'.Cuál es su rendimiento sobre el capital contable t1e los accionistarl? r¡) Alpha Industries tuvo una rotación de activos de 1.4 veces por aiio. Si el rendirni;rnto sobre los activos totales; (inversiones) fue de 8.47o, ¿cuál tue el nrargen de utilida
b) S

1 125000 210 000 915 000

000 000 205 000 795 i)00 40 000 755 000 264 250 $490 7s0

1

Utilidad antes de impuestos lmpuestos (35%)

(.J42)

$s 000 000 1 875 000

Alpha'l El siguiente año, con el mismo nivei de acti'ros, la rotación de los activos de Alpha disnrinuyó a 1.2 veces y su margen de utilidad fue de77c. ¿,Cómo cambió el rendimiento

sobre los activcs totales con respecto al año anterior? Durante 20i0, AllState Trucking Co. mostró las siguientes razones frente a industria.

la-s .¡e

s'l misma

(oA3) Allstate

Trucking ........... Rendimiento sobre los activos

Rendimiento sobre las ventas

Sisternt de análisis

o

Du Pont

-o

(oA3)

s

13.

o u q,

E

t =

'

íaA

15a/o

1Oo/o

Explique por qué la razón de rendimiento sobre los activos es mucho más favorable que la razón de rendimiento sobre las ventas frente a las de la industria. No se requieren cifras; sólo se pide una respuesta de un solo párrafo. Durante 2010, Front Beam l-ighting Company mostró las siguientes razones frente a las de su misma industria. Front Beam

5 E

lndustria

3%

L¡ghüng

Renrlimiento sobre los activos Rendimiento sobre el capital contable

.........,......

lndustria

12o/o

5%

16%

ZOYo

Explique por qué larazón del rendimiento sobre el capital contable es mucho menos tavorable que la razón del rendimiento sobre los activos frente a la de la industria. No se requieren cifras; sólo se pide una respuesta de un solo párraio.

Prr¡blemas

14.

King Card Company tiene una razón de rendimiento sobre los activos (inversión) de l2 por ciento. a) Si la razón de deudas a activos totales es de 407o, ¿cuiíl es el rendimiento sobre el capital contable? b) Si la empresa no tuviese deudas, ¿cuál sería larazón del rendimiento sobre el capital contable?

69

Sistcrna de an¿llisis

Du Por¡

(oA3)

Problemas intermedios

15. Con base en el método

Du Pont, evalúe los efectos de las siguientes relaciones en el caso de

Lollar Corporation. a) Lollar CEPoration tiene un margen de utiüdad de 5Vo y el rendimiento sobre

b)

Sistema ¡le análisis

Du sus activos

(inversió*) es de l3.5%c. ¿,Cuá1 es larazíade rotación de los activos? Si Lollar Corporation tiene una razón de deudas a activos totales de 6AVo, i,ctál, sería el

rendimiento de la empresa sobre el capital contaliie? ¿Qué le sucedeía al rendimiento sobre el capital contable si la razón de deudas a activos tot¿les disminuyea a 40 por ciento? Jerry Rice and Grain Stores ha registrado ventas anuales por 4 millones de dólares. La empresa gana3.5To sobre cada dólar de ventas y rota sus activos 2.5 veces por año. Tiene 100 000 dólares en pasivos circulantes y 300 000 dólares en pasivos a largo plazo. a) ¿Cuál es el rendir,îento sobre el capital contable de los accionistas? b) Si la base de activos sigue siendo la misma que se calculó en el inciso a), pero la rotación de los activos totales aumenta a 3, ¿cuáI se¡á el nuevo rendimiento sobre el capital contable? Sr,rponga que el margen de utilidad sigue sin canrbios, al igual que los pasivos a corto ), a largo plazos. Suponga que Clable Corporation y Multi-Media- Inc. presentan los siguientes dat(js:

Pc¡n¡

(oA3)

c) 16.

17

.

Sistem:i rle análisi:

l)u

lntcrirrttrrcitirr ric io:, re

Cable Gorporation Utilidad neta

$

Ventas

b)

c) l8' 19.

20'

$

30 000

300 000 400 000

Activos totaler; Deuda total Capita! contal:le de los accionisias

a)

Multi-Media, lnc. 100 000

2 000 000

Pr¡¡ii

(oA3)

sulta.ii:,s a Frrtir dcl

sistcnri: ri: an¿ílisis

l)u

Po¡r¡

(oA3)

900 000

150 000

450 000

250 000

450 000

Calcule

e.i rendimiento sobre el capital contable de los accionistas de las dos empresas usando lxrazón 3a). ¿Qué empresa tiene el rendimiento más altc? Calcule las siguientes razones adicionales de las dos empresas. Utilidad neta/Venras Utilidad neta./Activos totales !'sntaVActivos totales DeudaslÁctivos totales Explique los factores del inc; r D) que coniribuyeron o impidieron que una empresa ruviera un rendimiento sobre el capital contable más alto que la otra como se calculó en el

inciso a l. Una empresa tiene ventas por 1.2 millones de dólares, 107¿ de las cuales son al contado. H,l saldo rie las cuentas por cobrar al final del año es de 18tl 000 dólares. ¿Cuál es el periodo promedio de cobranza? (Use un año de 360 días.) Las cuentas por cobrar de Ch¿unberlain Corporation rotan l2 veces. Si suman 90 000 dólares, ¿cuál es el valor promedio de las ventas diarias a crédito? Kamin Corpr:ration presentó los siguientes datos financieros correspoild.ientes a los años 2009 y 2010:

Periodr:, plornedio tie

cobranza

(oA2) Promedio de ventas diarias

(oA2) Rotacióri del inventrio

(oA2) 2009 $4 000 3 000 400

000 000 000

2010 $5 000 000

4 500 000 500 000

70

Capítulo

j

Anólisis

fitnnciero

a)

Razo¡tes de rotación

(oA2)

21.

Calcule la rotación del inventario de cada año basiindose en la razón número 6, Ventas/ Inventarios. b) Calcule la rotación del inventario de cada año basándose en un cálculo alternirtivo que usan muchos analistas ñnancieros: Costo de ventaVlnventario. c) ¿Qué conclusiones puede usted sacar de los incisos a) y á)? Jim Short's Company fabrica ropa para escolares. En 2010 las ventas sumaron 4 millones de dólares. Los activos fueron:

$

Efectivo

500 000 $1 800 000

Total act¡vos

a)

b)

100 000

800 000 400 000

Cuentas por cobrar lnventarios Planta y equipo neto

Calcule lo siguiente: l. Rotación de las cuentas por cobrar 2. Rotación del inventario 3. Rotación de los activos fijos 4. Rotación de los activos totales En 201l, las ventas aumentaron a 5 millones de dólares y los activos fueron los siguientes:

$

Efectivo

100 000

i

j

s00 000 975 000

Cuentas por cobrar lnventario Planta y equipo neto Total activos

I{

,t

500 000

'i

$2 475 000

,{ id

,*

:{ ,e

:

Calcule las cuatro razones otra vez. Indique si la rotación de los activos totales ha registrado un incremento o una disminución; luego, ba;ándose en las otras razones, señaie las causas de ello. El balance generai de Brian Corporation se muestra a continuación. Las ventas totales dur¿¡nte el año suma¡on 3 G{0 000 dólares; ias ventas a crédito representa¡on 757o deellas-

c) At:",1r:;* genr-nil dc rit¿i)i1!-\ t-tu¿ tlc rcr¡s

22.

(oA2)

;li ;r* :i :j

*

i

:i

3

:]

BRYAN CORPORATION

Balance general de

Activos

$ 50000

Efectivo Cuentas por cobrar

lnventario Planta y equipo ...........

280 000 240 000 380 000

q)

t E E

-6

Total activos

$950

o (¿ (u

E

t

= 3

Calcule las siguientes razones: a) Razón circulante

b\ c)

álX

Pasivos Y caP¡ta¡ contable Cuentas por pagar lmpuestos devengados Bonos por pagar (a largo Plazo)

Razón nápida Razón de deudas a activos totale

$220 000 80 000 118 000

Acciones comunes Capital pagado

100 000

Utilidades retenidas Total pasivos y capital

282000

OOO contable

E

,n-{

150 000

:$950 0O0

P

7t

rol¡lentas

d) e) 23.

Rotación de los activos Pcriodo promedio de cobranza A continuación se presenta el estado de resultados de Lancaster Corporation.

RrL¿(rncs de

utilizuiiiin

<Jr

cicud¡s

(oA2)

LANCASTER CORPORATION

........... ...........

Ventas Costo de ventas

$200 000 1

16 000

Ut¡lidad bruta .......,......

84 000

Cargos fijos (aparte de intereses)

24 000 60 000

Utilidad antes de intereses e impuestos fntereses

12 000

Utilidad antes de ¡mpuestos lmpuestos (3570) ...,........ Utilidad después de impuestos

48 000 16 800

$

31 200

a) b) 24

¿Cuál es larazón de rotación del interés ganado? ¿Cuál sería la razón de la cobertura de los cargos flijos? Empiee el estado de resultados de J. Lo Wedding Gowns para calcular las siguientes razones: a) Cobenura de los intereses b) Cobernrra de los cargos fijos Los activos totales de esta compañía suman 160 000 dólares. Fonnule la ecuación del sisrcnra Du Pont de análisis de razones, y calcule la respuesta al inciso r'), que se presentir a continuación, usando la razón ?ü) que se ev.plicó pásinas antes. c) Rendimiento sobre los activos (inversión)

rit tit't.-iris 1 :i:ii'llllt tlt llltii i:'t L riJi,..rciii¡l i iir l'()111 (OA31

J. LO WEDDING GOWNS Estado de resultados Ventas ...........

$2C0 000

Menos: Costo de ventas ..........., Utilidad bruta .............. lvlenos: Gastos de ventas y ad:'ninistrativos Menos: Gastos de arrendamiento ................ Utilidad de operación" Menos: Gastos por intereses Utilidades antes de impuestcs Menos: lmpuestos (40%) ............. Utilidades después de impuestos

1

#

'Es

90 000

110000 40 000 10 000

$

60 000 5 000

$

55 C00 22 000

$

33 000

¡gual a las util¡dades antes de intereses e impuestos.

H

h

25.

Las utilidades netas ¿¡ntes de intereses e impuestos de una empresa sunan 96 000 dólares mientras que los gastes por intereses ascienden a 24 000 dólares. ¿Cuál es la razón de rotación del interés ganado? Si los pagos de arrendamiento de la empresa suman 40 000 dólares, ¿cuál es la cobertura de los cargos irjos'?

a) b)

t rtilizue:itin dc dcutiris

(oA2)

{ { 3 = f

Problemas avanzados

26.

Status Quo Company.tue constituida.n enero de 2001. Sus activos totales sumaban 500 000 dól¡res, de los cuales 300 000 eran activos hjos depreciables. La firma aplica una depreciación en línea recta de 30 000 dólares por año, y en 2001 se estimó que sus activos ñjos tendrían una vida útil de l0 años. Las utilidades después de impuestos han sumado 26 000 dólares por año en cada uno de los pasados l0 años. Los otros activos no han cambiado desde 2001.

fD

.,\nirii s is dc-l rendi micnto .st-.hre

(oA2)

los aclivos

n o 3

(7

J

o

¡l¡

:

,', ,Tz

3

Capítulo

Aruitisísfinancierc

a)

Análisis de rendencias

Calcule el rendimiento sobre los activos ar término de los años 200r, 2003,2006_ r0ü* 2010 (cada año, use la cifra de 26 000 dólares como numerador¡. b) qA qué atribuye el fenómeno que se presenta en el inciso a)? c) Ahora suponga que las utilidades aumentaron r0Zo cadaaño. ¿eué efecto tendrÍe esrc rncremento sobre las respuestas anteriores? (sólo debe t u"". ,iriror"ntafio.) Jodie Foster Care Homes, Inc. presenta los datos siguientes:

)'7

(oA4)

Año

Utilldad neta

2007

$118000

2008 2009 201 0

a) b)

Ac'tivos totales $1 900 000 1 950 000 2 010 000 2 050 000

131 000 148 000 1

75 700

Capital contable

Deuda

$ 700 000 950 000 1 100 000 1 420 000

r

toH

$1 20CoCIa

10@ma 910 aoe

a30ctl

Calcule la razón de utilidad neta a acdvos totahls de caca año y comente la tenderrlscalcule la raz6n de utiüdad neta a capital conrable y analice ta ren¿Áia. Explique g:r qui podría haber una diferencia entre ras tendencias ¿" ro. rJ*o, a)'y b).

An¿-rli si s

clc lr:ndencia.s

(oA4)

?8.

Quan-tum Moving company presenta los datoe siguientes. También se presenta informa-iar¡ se la industria.

Datos de la compañía

Año 2008

neta

Activos totales

000 375 OO0

$2 $00 000 3 o0o 3 ')00 ¡s0 000

Utilidad

$ 350 0O0

2009

375

2010

Datos de la

Año

Deudas

2008

$1 624 000

2009

1 730 000

201C

1 90e 000

a

Aniilisis pc,r divisiones

(oA2)

0)

t

29.

la empresa en términos de:

a\ b)

11-5o/o

8.4 5.5

Datos d. la indusFila sobre DeudaVActir.$s

ActivoE totales $2 800 000 3 200 000 3 75C 000

como analista que compara la empresa con la industria

indusfia

sob¡e Utilidad netaf Act¡vos totales

totales 54.1yo 42.O

33.4

es probable que usted elogie o

crl=r:]le

Utilidad neta./Activos totales

Deudas/Activos totales Global Products Corporation tiene rres subsidiarias:

Ventas ....... Utilidad neta (después de impuestos) .... Activos

Suminlstros médicos

Maquinaria pesada

$20 000 00c f 200 000 8 000 000

$5 000 000 190 000

I

000 000

Elecffi¡i:a

84rffi.wt

wffi,

3 CrÍ.

W-

"J

.o F

o

¡J

!

Q¡

E

t

a) b) c)

ü

¿Qué división tiene el rendimiento mrís bajo sobre las ventas? ¿Qué división tiene el rendimiento ruás alio sobre los activos? Calcule el rendimiento sobre los activos de totla la corporación. Si la inversión de 8 mi[ones de dólares en la división de maquinaria pesada se liqui.a: se reorienta hacia la subsidiaria de suministros médicos a la misma tasa de rendimre*¡:+ sobre los activos que ha logrado la dil.isión de suministros médircos, ¿cuál será el nr¡e;< rendimiento sobre los activos de toda la corporación?

Problemas

30.

Omni Ti:chnology Holding Company tiene estas tres hliales:

73

Análisis por filiales

(oAl) Software Ventas .........,. Utilidad neta (después de impuestos) ...... ActivGs

Capital contable

a) b) c) ü e)

$40 000 000 2 000 000 5 000 @0 4 000 000

Computadoras personales

Operaciones en eil extranjerc

$60 000 000 2 000 000

$100 000 000

25 000 000

60 000 000

10 000 000

50 000 000

I

000 000

¿Qué fitá ¿Qué filial ¿Qué filial ¿Qué filia-l

dene el más elevado rendimiento sobre las ventas? tiene el menor rendimiento sobre los activos? presenta la mayor rotación de los activos totales? tiene el mayor rendimiento sobre el capitai contable? ¿Qué ñlial muestra la mayor razón de endeudamientot (La resta de los activos menos el capital contable es igual a las deudas.) Regrese a la pregunta b) y explique por qué la filial que produce software tiene el mayor rendimiento sobre los activos totales. Regrese a la pregunta d) y exptique por qué ra ñrial que produce compuradoras personales muestra un m.-ror rendimiento sobre el capital contable que la de operaciones en el extranjero, a pesar de que tiene menor rendimiento sobre los activos totales. Canton Corporation presenta el siguiente estado de resultados. La empresa utiliza el método PEPS para ia contabili
Í)

g) 31.

Inflacirin ¡- el'ecto dc l:r contlF,ilid¡d del iuycnrilrig (oA5)

CANTON CORPORATION Estado de resuttados del año 20.10 Ventas

á) c)

?'',

000 {10 000 unidades a $10) 000 (10 000 unidades a 95)

50

Depreciación

10 00q

Utilidad de operación lmpuestos (30%)

35 000

Utilidades después de

a)

$100

Costo de ventas Utilidad bruta Gastos de ventas y aoministrativos

impuestos

50 000 5 000

10 500

$

24 500

Suponga que en el año 2011 se mantiene el mismo volumen de l0 000 unidades, pero que el precio de venta aumenta 10ú/¡. Debido a la política de inventarios del mérodo p-npS, el inventario antiguo se descarganí a 5 dólares por unidad. suponga también que los gastos de ventas y istrativos senán iguales a57o de las ventas y que la depreciación permanecerá sin cambio alguno. La tasa fiscal es de 30.c/o. Calcule la utilidail de 20l l

después de impuestos.

En el inciso a), ¿qué porcentaje de aurnento mostró la utilidad después de impuestos como resultado de un incremento de l}Vo del precio de venta? Explique por qué ocurrió este efecto.

Ahora suponga que en 2012 el volume¡r penn¿¡nece constante en l0 000 unidades, pero que el precio de venta disminuye l57c frente al ni..'el de 2011 Asimismo, debido a la política de inventarios PEPS, el costo de las vent:as, de 5.50 dólares por unidad, refleja las condiciones inflacionarias del año anterior. Además, suponga que los gastos de ventas y istrativos serán iguales a 5%' ,te las ventas y que la depieciación permanecerá sin cambio alguno. I.a tasa fiscal es de 307o. Calcule la utilidad después ie

impuestos. Prepare la sección de activo circulante del balance general apartirde los siguientes datos. (Use el efectivo como una cifra de conexión después de calcular los otros valores.)

Uso de razones para preparar cstados {inancieros (OA2)

74

Cap',ítulo

3

Antilisis

firnnciero

Ventas anuales

(crédito)

$420 000

Rotación del inventario Pasivos circulantes

........".......... Periodo promedio de cobranza Activos circulantes:

7 veces

$

8C Cl00 2

Razón circulante

36 días $

Efecrivo Cuentas por cobr'ilr lnventarios Totat activos circulantes t

rlc |lr/.orlú\ r).!; tll.l'l)il.ri¡; i'\tit(i' !\ [.]

so

33.

:r

Sh¡nnon Corporlrion regisr,ra ve. l¿s a crédito por 750 000 dólrcs. Dadas hrs riiguientes razorur's, llen$ los esp:"rcios en bl¿.rico del balance general que se ptesent¡ a ctlrriinu¡ción.

ilil,ln! ir:rrr\ (O¡\2) Rotación de los activos totales .................... Efectivo a activos totales ........................,.... Rotación de las cuentas poí !,)crbrar Rolación dei inventario

2.5 veces 2.Ao/o

veces

1C¡.0 1

5,0 veces

?.il veces 45.0%

Razón circulante ................".. Deudas a a.cl-lvos totales ...........

SHAIdNON GCRPORAIION

Balance general 201X

Activos Efectivc Cuentas por coorar Total activos circulantes ....

Activos : jos .......................... Total activos

34.

i-'i¡,' ¡i1: i-llzrlrlt: i.rl(i .lr i -;r

Deuda a largo plazo Deucia total

lnventar:os

rl.'i!tfr1!iiliri ii)\ i:!\.ril!'t]1il5

Pasivos y capital cont;¡ble Deuda a corto plazo

Capital contable ....................... Toial deuda y capital contabie ...................

Petit Corporation proporciona la siguiente intbrmación.

¡: dc Ventas (crédito) .....................

(oA2)

1

lnventarios Pasivos circulantes Rotación de los activos

850 000 1.25 veces

Razón circulante ....,..............

2.50 veces

Rotació¡i de las cuentas por cobrar ......

E

50 000

Efectivo

Razón de cleudas a activos

0.,

\r

s3 000 000

700 000

40% 6 veces

-c -o E

o

i,l c,

-c -c

E

;

=

Los activos circulantes se componen de efectivo, valores negociables, cuentas por cobrar inventarios. Calcule las siguientes partidas <Jel balance general. r¡ Cuentas por cc'hrar ' b t Valores negociables

r .l' .

Acti.. os fijos

Deu.la a largo plazt.r

e

P

35.

75

n¡l:¡lctnas

La siguiente información corresponde a los estados hnancieros de Harrelson, Inc. En 2010, ventas (todas a crédito) sumaron 20 millones de dólares.

las

L;:tt cit r-¡l!rnc\ Ir.ri'ir llrilrat csi¡do: li

Ventas a act¡vos totales Deudas totales a activos totales .........

3.0 veces 5.0 veces

Rotación del inventario

"rpu"iÍ,

anc:icrr¡:

3Oo/o

Razón circulante ...................

Llene los

n

(oA2)

2 veces

Periodo promedio de cobranza ...........

18 días

Rotación del activo fijo ........................

5.0 veces

en blanco del balance general:

Efectivo Cuentas por cobrar lnventarios Tc¡tal activos circulantes .... Activos fijos ..........................

Deuda circulante ..............-...,.........:.. Deuda a largo plazo Deuda total Capital contable Total deuda y capital contable .......

Total activos

36.

Use los esta.los hnancieros de Snider Corporation para calcuiar las 13 ra.ones básicas que explican en este capítulo.

se

(ionr¡tarlt'irin dr ttldir:r li\ I

flt;/one\

(oA2) SNIDER CORPORATION Balance general 31 de diciembre de 2O'lO

Activos Activo circulante: Efectivo

$

50 000

Valores negociables

Cuentas por cobrar (neto) lnventario

20 000

.............

...................i

Total activos circulantes lnversiones Planta y equipo ............

Menos: depreciación acumulada Planta y equipo, neto ............... Total activos Pasivos y capita¡ contable Pasivos circulantes: Cuentas por pagar

1

60 000

200 000

$

430 000 60 000 600 000 (1

e0 000)

41 0

000

:$ ,00

000

$

90 000

Documentos por pagar lmpuestos devengados Total pasivos circulantes

70 000 10 000 1

70 000

1

50 000

Pasivos a largo plazo:

Bonos por pagar .....-....... Total pasivos Capital contable Acciones preferentes, valor a la par de $50 Acciones comunes, valor a la par de $'l Capital pagado en ex@so del valor a la par ............. Util¡dades retenidas Total capital contable Total pasivos y capital contable

$ 3r0 1

000

00 000

{ { = 3

¿ J

80 000

o

190 000

rJ

21

0 000

580 000

$ 900 000

3

(t

c J

A o

76

Capítulo

3'

Andlisisfinanc¡ero

SNIDER CORPORATION

Estado de resultados del ejercicio que terminó el 3t de diciembre de 2O1O

Ventas (a

crédito)

fulenos: Costo de ventas

$1 980 000

...........

Utilidad bruta .............. .................,".... Menos: Gastos de ventas y istrativos ............................. Utilidad de operación (EBIT) ............ Menos: Gastos por interses Llt¡lidades antes de impuestos (EBT) .............

Menos: lmpuestos

fi.t¿Llt'i*S

(oA2)

rlc

37.

700 000 475 000" 225 000 25 000 200 000 80 000

$ 1ro 000

Llti¡idades después de impuestos (EAT) ..............

Criliuitt v anrilisis

1 280 000

Dadus los estados iilancieros de Jones Corporation y de Smith Corporation que se presentan a continuación: a) Como isttidor de crédito que trabaja para un proveedclr, ¡'.a cuál de ellas le otorgaría un crédito comerc¡al (a corto plazo)? ¿Por qué? Calcule todas las razones ar(tes de

á)

responder. ¿En cuál de ellas compraría usted acciones? ¿,Por c1ué?

JONES CORPORATION

pasivos

Activos c¡rculatrtes Efectivo

$ 20 000

Cuentas oíJr cobrar

8C 000

lnventario:;

50 000

Activos a largo plazo Activos fijos ............... $ 500 000 Menos: Depn 'iación acumulada -... (150 000) Aciivos fijos netos* 350 000 Tota¡ act¡vos S 5OO 000

ffi-

(u

-t !

-o E

o q

i, g

E

;

=

=

Costo de ventas ........... Utilidad bruta ............. Gastos de ventas y istrativost .....,.. Menos: Gastos de depreciación ............... Utilidad de operación Gastos por intereses Utilidades antes de impuestos Gastos de impuestos Utilidad neta .............. " Utilice los activos fijos netos para calcular la rotación de los activos fiios.

rlncluye 7 000 dólares por pagos de arrendamientos.

B0 000

Capital contable Capital común Capital pagado Utilidades retenidas Total pasivos y capital coniable ......

Ventas (a crá1ito)

tü

$1oooo¡

Bonos por pagar (la¡go plazo) ............

$1 250 000 750 000 500 000 257 000 50 000 193 000 8 000 185 000 92 500

$

92 500

$150 000 70 000 100 000

$q99!s9

Prc¡blem.a integra¿or

77

SMITH CORPORATION

Activos circulantes

s

il

000 7 500

35

Cuentas por pagar

$

Bonos por pagar (a largo plazo) ........

75 000

210 000

70 000

lnventarios

i'

Pasivr¡s

$

Efectivo Valores negociables.... Cuentas por cobrar

75 000

Acüvos a largo plazo Activos fijos Menos: Depreciación acum. ............ Activos fijos netos' Total activos

....

J,...,.....,...--..........

Capital contable $500 000 (250 000)

250 000 $437 500

$

Acciones comunes Capital pagado Utilidades retenidas Total pasivos y capital contable ....

75 000

30 000 47 500

g9Zigq

j1

Ventas (a créditc)

ff

$1 000 000

Costo de ventas ........... Utilidad bruta ......---.... Gastos de ventas y istrativos Menos: Gastos de depreciación .."....................... Utilidad de operación Gastos por interese Utilidades antes de impuestos Gastos de impuestos Utilidad neta ..............

600 000 400 000 224 000 50 000 126 000 21 000 1

05 000 52 500

$

52 500

" Ut¡lice los aciivos íilos netos para calcular la rotación de los activos fi;os. t lncluye 7 000 dólares por pagos de arrendarnientos.

En fecha reciente. Ed Lama¡ se ha dirigido a su primo Bob Adkins para proponerle la adquisición de una participación de 157o eir Lamar Swimwear. La empresa manufactura elegantes uajes de baño y productos para protección solar. El señor Lamar señala con rapidez el incremento que han registrado las ventas en los tres años pasados, como se indica en el estadc de resultados (tabla 1). La tasa anual de crecimiento es de 2-5%. En la tabla 2 se muestra el balance general de un periodo similar, en tanto que en la tabla 3 se presentan algunas razones de la industria. Observe que la tasa de crecimiento de las ventas de la industria sólo es de entre l0 y 12Vo por año. En el periodo estudiado, el producto interno bruto observó un crecimiento real constanle de entre

l-ama¡ Sw irlrlr'ca¡1.,\n¿ili:i s tlc tcndeur.:ias ) conrlur¡.rcioncs con l¡ industriri

)

(oA3)

3y4porciento. Iabla

f

T-AMAR SWIMWEAR

Estado de resultados 201X

201Y

n1z

Ventas (todas a crédito)

$1 200 000

Costo de ventas ........... Utilidad bruta ..............

800 000

$1 500 000 1 040 000

$1 875 000 1 310 000

Gastos de venta y ¡strativos* ......,.......... Ut¡l¡dad de operación (EB|T) .............

Gastos por intereses Utilidad neta antes de impuestos lmpuestos ........

tn.try" ts ooo

oot"Gffigos

ct€ anendam¡ento para cada año.

000 $ 460 000 900 274000

$

s6s 000

$

$

304 700 260 300

$

160 100

$

35 000 125 100 36 900

$

88 200

$

$

Utilidad neta ............... Acciones Utilidades por acción "'

400 239

186 000 45 000 141 000

85 000

$

49 200 91 800

$

175 300

€

{

I3 J J

55 600

l0

119 700

3

30 000

30 000

38 000

$2.94

$3.06

$3.1s

n o q

J a

+ o

78

Ctrpíttrlo

3

Attólisis finanr:iero

Tabla 2

LAMAR SWIMWEAR Balance general

'ctivos

201X

$

Efectivo

vatoresnegoc¡ables

..

30 000

..............................:................ 1

$

450 000

_-_.650 000

Total activos

u-]-qe!eg

Pasivos y capital contable Cuentas por pagar

$

Gastos acumulados ..........".. Total pasivos circulantes

li

Pasivos a largo plazo

200 000 20 400 220 400

Acciones cornunes (valor a la par $2) Capital pagado en exceso del valor a la par Utilidades retenidas

Tabla 3

545 400

304 600

s54 600

:$1 100 000

7.71% utilidad Rendimiento sobre tos activos (inversión) 1.94% Rendimiento sobre el capital contable ..................".......... 14.31yo Rotación de ias cuentas por cobrar S.02X Perlodo proniedio de cobranza 39.9 días Margen de

Rotación del inventario Rotación de los activos fiios

............... Rotación de los activos totales ........... Razón circulante ................... Razón rápida Rotación del interés

ganado

Cobertura de los cargos fiios ............... Crecimiento de las utilidaoes por accion

o d

710 000 390 000 $2 100 000 1-

310 30

$

363 6C'J /03 600 60 o8o

703 900 $1 243 S00 76 000

190 000 396 400

264 000

5i6

100

i0! $ 856 1oo fl;1 350 000 $2 100 000 :: q-

qg

201Y

2012

10.00%

1?.00%

7.82o/a

7.960/o

8.86%

8.959/o

15.260/o

16.01 %

8.86X d0"6 días

38.7 días

4.24X

5.10X

5.1 1X

1.60X

1.64X

1.75X

i.05X

1.'t0x

1.12X

1.96X

2.25X

2.40X

1.37X

Deudas a activos totales ...........

r

$

Razones seleccionadas de li¡ industria

Crecimiento de ventas

.o

30 000 30 000 s60 000 290 000

0rlo $ s05 000 000 35 000 $ 340 0Ctrl $ 540 000

$

60 000

201X

(¿,

000

190 000

il;

Total capital contable 'lbtal pasivos y capital

,t

.261 00! 585 000 765 000 $1 350

$

325 000

$

Total pasivos

2017¿

$

25 000 259 000

70 000

230 000

Planta y equipo neto

40 000

20 000

Cuentas por cobrar lnventarios Total activos circulantes

201Y

s

6.50X 4.70X

9.31X

1.41X

1.38X

43.11Yo

44.10% 6.61X

5.99X

4.69X 10.107o

4.73X 133A%

La compañía ha puesto sus acciones a disposición del público debido a la mala salud de uno de sus accionistas, el cual necesita Cinero en efecúvo. En este caso, no se trata de cletermina¡ el precio exacto de las acciones, sino más bien si Lamar Swinwear representa una situacióil atractiva para invertir en ella. Si bien el señor Adkins tiene enorrne interés en las razones de rentabilidad, estudiará con detenirniento todas las razones. No tiene una idea clara acerca del rendimiento requerido sobre la inversión, sino que más bien desea analizar la condición general de la empresa. Por el momento, ésta np paga un dividendo en efectivo, y el rendimiento para el inversionista provendrá de la venta de acciones en el futuro. Después de hacer un análisis concienzudo (que incluye las razones de cada año y las comparaciones con la indu:,tria), ¿qué comentarios y recomendaciones le haría usted al señor Adkins?

,C

c E

I

Sun Microsystems es un proveedor líder de productos relacionados con computadoras, inclusive servidores. estaciones de trabajo, dispositivos de almrcenrnlicrito e interrupt()res para redes.

P

or

x¡bl e¡tut inÍc.q,rad

79

s{iti lr 1,;i.¡:\ siii¡t: I icitri: i'¡ ills- l':i./r,, iri

En una carta dirigida a los accionistas como parte del informe anual del año 2001, el presidente y director ejecutivo, Scott G. McNealy, hizo los siguientes comentarios:

tle:i:

El ejercicio fiscal 2001 fue de lo rnás variado para Sun, la industria y toda la economía. No obstante, cerramos el año con un crecimiento de 16V" de los ingresos, cifra baslante significativa.

i'¡r

;.r';lo dc l"

Itccitl,¡r (oA3

Consideramos que es buena señal que Sun haya seguido distanciándose de la manada y que haya conseguido una mayor participación de mercado. Por tal razón, deseamos agradecer a nuestros empleados de todo el mundo, quienes lucharon con dinamismo para reducir los costos, sin de-iar de introducír al mercado nuevos l aÍractivos productos.

s

)

)

Al parecer, esta declaración no dice mucho. Por ejemplo, McNealy afirma que el año fue muy variado, con uü crecimiento de l67c de los ingresos. Pero, ¿qué puede decirse de las utilidades? Usted puede ahondar en el asunto si analiza el estado de resultados que se presenta en la tabla l. Además, si desea hace¡ un análisis adicional de otros factores, en la tabia 2 encontrará baiances generales consolidados.

L

2. 3.

4. 5.

Basándose en la tabla 1, calcuie el cambio porcentual anual de la utilidad neta por acción común diluida (segunda línea numérica a partir de la parte inferior) de 1998-1999, 19992000 y 2000-2001. 'Iambién con base en la tabla 1, calcule la razón utilidad neta/ingreso neto (ventas) de cada

uno de los cuatro años. Ernpiece por 1998. ¿Cuái es la principal r.zór del cambio en la respuesta a la pregunta 2. entre los años 2000 2001 ? A fin de responder e:ta pregullta en el caso de cada uno de los dos años, utiiice la "r' razón Ce las cuentas principales del estado de resultados a los ingresos netos (ventas). Costo de ventas lnvestigación y desarrc'llo Gastos de ventas, generales y istrativos Provisión para impuestos sob¡e la renta Calcule el rendimiento sobre el capital contable de los accionistas en 2000 y 2001 usando los datos de las tablas I y 2. Analice sus res¡,ue$tas a la pregunta 4 de una manera más completa calculando las ra:¿ones 1,2e),?b) y 3D) (todas de este capítulo) en el caso de los años 2000 y 2001. En realicl¿rd, la Tabla

SUN IVIICROSYSTEMS, INC" Resumen del estado de resultados consol¡dado (en millones de délares)

2001 2000 1999 Dólares Dólares Dólares $18 250 $15 721 $11 806

lngresos netos ...........,. Costos y gastos: Costo de ventas ............ lnvestigación y desarrollo Gastos de ventas, generales y istrativos ............ Amortización del crédito mercar,.rl lnvestigación y desarrollo en proceso Total costos y gastos

lngreso de operación Ganancia (pérdida) sobre inversiones estratfu icas ......... lngresos por ¡nteresés netos ............. Liquidación de litigios Utilidad antes de impuestos Proüsión para impubstos sobre ingresos Efecto acumulativo del cambio en los principios de contabilidad, neto ............. Utilidad neta ...............

utilidad neta por acción común, diluida ............ Acc¡ones usadas para calcular la utilidad neta por acción c-omún, diluida

.

............

1998

Dólares $9 862

10 041

7 549

5 670

4713

2 016 4 544

1 630

1 280

1 029

4.072

3 196

2826

261.

65

19

4

12

121

176

13 328

10 286

2 393 208

1 520

1 114

170

85

48

1 584

2 771

1 605

1 162

603

917

575

407

7V 16 S3S 1 311 (s0) 363

1

I

748

d

{ f¡

3

f

:'

o h o 3

(54)

$ $

e27

$1854

$1030

0.27

$

$

0.5s

0.31

$ $

7s5 0.24

tt 'o-

3

417

3

379

3

282

3

180

:

::

,$ ID

80

Capítulo

j

AnóIisis financiero

Tabla 2

suN MlcRosYsTEMS, tNC. Balances generales consolidados (en millones de dólares) Activos Activos circulantes: Efect¡vo y equivalentes de efectivo lnversiones a corto plazo Cuentas por cobrar, neto de provisiones de $410 en 2001 y $534 en 2000 .

lnventarios .,,...--.. Activos con impuestos diferidos Gastos pagados por adelantado y otros activos circulantes Total activos circulantes Propiedad, planta y equipo, neto lnversiones a largo plazo Créclito mercantil, neto de amortización acumulada de $349 en 2001 y $88 en 2000

$

1472

2 955

2 690

1 049

969

557 673 482

7 934

6 877

2 697

2 095

4 677

4 496

2 041

163

1 102

ñ'

832

521

$18 181

$14 152

$7

$3 ....-..............:...

Deuda a largo plazo y oiras obligaciones ............. Total deudas

1 050

924

488 1 374

751

1 155

1 827

1 289

314

211

90

249

5 146

4 546

744

577

't 705

1 720

$ /-5s5

$ 6843

6 238

2724

(2 43sl

(1 438)

Comprom¡sos y contingencias Capital contahle: Acciones preferentes. valor a la par de $0.001, 10 acciones autorizadas (una acción que ha sido designada como acción preferente partic¡pativa de la serie A); no existen acciones emitidas ni ^n circulación Acciones comunes y capital adicional pagado, $0.00067 de valor a la par, 7 200 acciones autorizadas; emitidas: 3 536 acciones en 2001 y 3 495 accíones en 2000 Acciones deTesorena, al costo: 288 accicnes en 2001 y 301 acciones en 2000 ...

j

Total capital contabte

5

:j

I forma

:

(73)

{15)

6 885

5 95S

(2e)

75

10 586

7 309

$18 181

$'t4152

J

respuesta a la tazón

g

desde

:

¿Cuál considera usted que fue :l factor clave que contribuyó a cambiar el rendimiento sobre el capital contabie entre 2000 y 2001? Piense en rérminos del sistema de análisis Du pont. Los pre ros promedio de las acciones durante cada uno de los años que presenta la tabla I fueron los siguienres:

el principio.

I

1ll

ñ

t

-ri .* :6..r 1

lngresos diferidos y depósitos de los clientes Reservas para garaniías lmpuestos sobre ingresos por pagar Total pasivos circulantes impuestos sobre ingresos diferidos

l)

{'tr

5

Pasivos devengados relacionarJos con la nómina Pas¡vos devengados y otros ...........

Compensación diferida del capital contable Utilidades retenidas Otros ingresos (pérdidas) generales acumulados

1849 626

Otros activos, neto Pasivos y capital contable de los accionistas Pasivos circulantes: Préstamos a coño plazo Cuentas por pagar

$

387

parte de la respuesta a la pregunta 2, pero es muy útil estudiarla

Ejercickts co¡t sitios v'eb

1998 1999 2000 2001

81

I lt/¿ 163/q

28V2 9Y2

Calcule la razón precio/utilidad (P/E) de cada año. Es decir, tome el precio de la acción que se presenta antes y divídalo entre la utilidad neta diluida por acción común que se señala en la tabla 1" b) En su opinión, ¿por qué motivo lanzón precio/utilidad ha cambiado de su nivel dei año 2000 a su nivel del año 2001? En el capítulo 2 se hace un breve repaso de las razones precio/utilitad bajo el encabezado Razón precio-utilídad aplicada a las utilidades por accloll. [-os valores en libros pcr acción en los mismos cuatro años considerados en la pregunta ante-

a)

j.

1998 1999 2000 2001 a) b)

Sl.l8 51.55

s?.29 s3.26

Calcule la razón precio a valor en libros en cada año' las razones que valga la pena señalar? ¿Existe algún cambio ,Je importancia en

En este capítulo rJijimos que IBM había registrado un desempeño desiguai- !'eamos si es "About cierto. Entre al sitio web de IBM, rvut.ibrl].corrl, y siga estos pasos: Seleccione dc' la página el lado dereciro IB\{" en la pane inferior de ia página. Seleccior.re "Invcstors" en .siguiente.

3.

4.

..Srock Chart" (Gráfica de acciones). ¿Cuál ha sido el comportamientr'¡ reciente de Haga clic en las acciones de IBM? precios a utilidades Haga clic en "Financial Snapshot". Suponiendo que la razón histórica de posición actual? es su de IBM es de 18, ¿cuál posición Si suponemos que el renclinúento de su dividendo anual es de2-5Vo, ¿cuál es su actuaJ?

5.

de los Bajo el supuesto de que la razón histórica "L/T" (deudas a largo plazo/capital contable buena generales es términos aciionistas) de IBM es de 1007o, ¿cuál es su posición actual? ¿En

o mala?

6.

posición Suponiendo que su rendimiento sobre los activos histórico es de 107o, ¿cuái es su rr'ala? o actual? ¿En términos generales es bucna

en la lisla ¡üría haber sido eliminldo' Not¿: En o<.rsiones las empresas rcdiseñan sus sitios web. por lo cttrrl :tlgún tema anotado el map¿ o en el índicc del sitio' apuecerá una actualizadlr o tr¡sladxdo a olro lugln Si el r isitantc de la pígina web hace clic en tabla de conlenido que le a¡udará a encontrilr el tema que estl buscando'

{{ f

3 J

fD

n o 3 g

o-

so

oBrETtvos DE APRENDTZAJE

0A2

Los pronósticos financieros son esenciales para lograr el crecimiento estratégico de la empresa. Los tres estados financieros que se ut¡lizan para preparar los pronósticos son: el estado rJe resultaCcs proforma, el presupuesto de efectir,,o y el balance general proforma.

0A3

El método del porcentaje de ventas también se

0Al

podría emplear para preparar pronósticos menos precisos. 044

045

Los diversos métodos para preparar pronóst¡cos permiten a la empresa determinar el monto de fori-

dos que necesitará. El proceso para preparar pronósticos obliga a la empresa a considerar los efectos estacionarios 1, otros aspectcs que reperculen sobre ei fiujo de efectivo-

a preparación de pronósticos nunca ha sido una tarea fácil, pero en años recientes se ha conveñido en una tarea particularmente difícil para quienes se ocupan del sector minorista. Itlosotros analizaremos el caso de Target Corp. ¿Cómo pretende alcanzar sus rnetas? De entrada es preciso señalar que Target Corp. ha regrstrado un crecimiento colosal en los pasados veinte años. Ahora ocupa el lugar 31 de la lista <Je las 500 conrpañías de la revista Fortune por orden rle ingresos,, por arriba de Microsoft, Dow Chemical, PepsiCo y rnuchas r:tras de renombre. El dÍa de ho¡r Target al¡re 100 tienclas al año y su lema, "Espere más y pague merros", refuerza el potencial de su crecimiento futuro. Sin embargo, no todos reconoceu io que la finna ofrece. Un estudto realizacjo oor CitiEroup arro.ió que, si bien -iarget Ílja precios entre 10 y 1l:oA más bajos en sus sr-tpermercados y t¡endas de ab..,.rotes, lcs compradores pensaban que el'an 2[l% más aitos. Asimismo, BTYo de los encuestados creía que Walmart ofi'ecía n']elores preclos que -larget cuands ia diferenr:ia era tan pequeña que resultaba insigr-rificante.

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pu,i su estraiegia de crecimiento consiste en restar importancia a los artículcs para el hogar y otras mercancías costosas para concentrarse en artículos como abarrotes, juguetes y productos de limprieza para el hogar. Target también se despojó de las cadenas estadouniclenses Marshall Field's y Mervyn's. ¿Su estrategia, estupendamente concebida, funcionará bien en el futuro? En el ccmplicado sector minorista, sólo podremos saberlo con el tiempo. Si la firma cuerrta con un talento esencial para istración financiera, éste sería su capacidad para planificar con antelación y efectuar las modificaciones necesarias antes de que sucedan las cosas. Podría presentarse el mismo conjunto de hechos externos amenazantes para dos compañías (inflación, reces¡ón, nueva competencia, etc.) y el resultado sería que una Ce eltas sobreviviría, pero la otra no. El desenlace no sólo estaría en función de su disposición a correr riesgos, sino también de su capacidad para protegerse contra dichos riesgos mediante una cuidadosa planeación. PodrÍamos suponer que la falta de crecimiento y la reducción del volumen son las carrsas principales de la escasez de fondos, pero no siempre es así. Una empresa que crece con rapidez podría registrar un incremento cons¡derable en las cuentas por cobral los inventarios o la planta y el equipo. y carecer de la capacidad para financiar estos rubros en el curso'normal de sus actividades. Suponga que las ventas de una empresa suben de 100 000 a 200 000 dólares en un año y que su margen cle utilidad sobre las ventas es de 5%. Al mismo tiempo, suponga que los activos representan 5O%o de las ventas y que aumentan de 50 000 a 100 000 dólares cuando estas últimas se duplican. Los 10 000 dólares de utilidades (SYo x 200 000 dólares) difícilmente bastarán para financiar el crecimiento de 50 000 de los activos. Los otros 40 000

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dólares tendrían que provenir de los proveedores, el banco y, tal vez, de los accion¡stas. El estudiante debe saber que la utilidad por sí misma no suele ser suficiente para iinanciar un cr€ cimiento importante y que será preciso preparar un plan general de financiamiento. Con demasiada frecuencia, el pequeño empresario (y en ocasiones el grande también) se siente perplejo ante un incremento de las ventas y las utilidades, pero con menos efectivo en la caja.

El método más completo para preparar un pronóstico financiero consiste en elaborar una serie de estados financieros proforma, o proyectados. Aquí, prestarenios especial atención al estado de resultados proforma, al presupuesto de efectivo y al balance general proforma. Con base en los estados financiSros proyectados, la empresa puede estimar el nivel futuro de sus cuentas por

I I

r f É

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cobrar. lnventanos, cuentas por pagar y otras cuentas, así como las utilidades y las solicitudes de préstamo que anticipa. Con esa información el director financiero puede comparar con sulno cuidado los he¡:hos reaies con el plan y hacer los ejustes necesarios. Ademís. con frecuencia. los banqueros y otros prestarnistas soiicita¡r los estados financieros que les sirvan de guía para el futuro. Para preparar los estados financieros proforrna se requiere un enfoque sistemático. primero preparamos un estado de resultados protbrma con base en las proyecciones dc ventas v el pla¡ de producción, luego conveftimos este nraterial en un presupuesto de efectir.o y, por últirno. integramos todo el máter;rl que hemos preparado en un balance general proftrrrna. La figura _l_l presenta el proceso para preparar estados financieros proforma. A efecto de ticilitar el análisis. emplearemos un marco de tiempo de seis rneses. aun cuando podríarnos esiender los ¡tisrnos procedimientos a un plazo de un ar-io o más.

Suponga que un banco ha solicitado a Goidman Corporation que le presente los estados financieros proforma del pritner semestre del año 2010. El estado de resultados proforma proporcionará una proyección de la cantidad de utilidades que la enlpresa espera obtener en el curso rJel próximo periodo. Para preparar el e-itado de resultados proforma seguireuros cu¿tro pasos ilnportantes.

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r"--;;l G;;--l iF

Preparación de estados financieros proforma

[-*"Tj-*lP'"J*'¡0"

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rr$ :m t. i

ffi l:i i1

Presupuesto de capital

Flgura

4-1

Preparación de estados financieros proforma.

Estado de resultados

pfoforma

8J

Tabla

4

Capítulo

d-l

Pronristi<'o.sfnrlncieru.s

Iabla

Proyección de ventas de ruedas y rondanas

4-2

Existencias en el inventario ¡nicial

(primer semestre de 2011)

Ruedas Rondanas Ruedas Rondanas

Cantidad Costo ............ Valortotal Total ..............

1000 2000 Precio de venta .......... $35 $30 lngresos por ventas .... $30 000 $70 000 Total ..........................",+........ .. $100 000

Cantidad

Tabla

4-3

Ruedas Rondanas +1 000

lnventario final deseado ise supone que representa de las ventas unitarias oara el perrodo)..... ...........

+2 000

i. "1.

-f

lnventario inicial (tabla 4-2)... Unjdades por producir ........

100

+20C

-85

- 180

180 $20 $3 600 $4 960

Plantear una proyecci(r¡l de vcr,las. Establecer un progranla de prrrrh.rccií;n y tle los lluev()s Inateriales, mano tle obra directa y gastos iildirectr¡s tlue se trtilizarán prnr alcanzar la utilidad l;rt¡t¡.

Necesidades de producción para el semestre

Ventas unitarias proyectadas (tabla 4-1)

85 $16 $1 360

Calcular otros gastos. Precisar la utilidacl preparando el estarlo prolbruta re;li

Establecer una pruyección de $entas

Par¡.r ef'cctos del análisis, st.tpondretnos quc Goidntan Colporatioll tiene dos productos principaies: ruedas y rondanasl. I",a proyetción de venlas prevé Ia i'enta de I 000 ruerl¡s y 2 000 rotttllnas a un precio de 30 y J5 clólares. {especti\,¿u1teute. Como se indica en la tabl* -l-1. anticiparnos venías totales 1 015

por 100

2 020

00{J dcilares.

Establecer sl programa de producciÓn y la utilidad bru?a Basírnilt¡nos en l¿ts rentas pr,..-r.ectadas. elaboramos el plan cle protluccicin tlecesatic, para el periods cle seis rnesrs. El nírnrero de '-¡nidaries qr-re se proclu¿can depcnder¿i del inventario inicial cle mejas y ront.lanirs, de ll proyecc:ión cle ventas y del nivel dese¿do de irl ,'entarios tinalesSupont.irenlos que cl i tle enero t1e 20 I l, Coldn.ran Corpclration tiene err ilivt'ritario las existencias que se rnuestriin en la tirbh -l-2. A continuación. s¡rnamos la cantidad pro,vectarla de venta-. unitarias par¿¡ tl próxinro semestre ¡-l inventario final tJese¿rclo v restamos las {istencias que he'1 en el invt"itario inicial (.en unidacles) para cleterminar las necesiclacles de producción, procesL\ que se ilustra:t contit'.ración' Unídades

+ Ventas proyectadas

+ lnventalio final deseado $

: Tabla

4-4

Costos unitarios

Ruedas Rondanas $10

$12

lvlanc de obra .........

5

6

Gastos indirectos ... -,Otal ....................

J

4

$18

$2á

lvtateriales

lnventario inicial

i

Necesidades de producción

Si seguinros este proceso. en la tabla 4-3 encontramos ei inivel requerido de producción de I 015 ruedas y 2 020 rondanas. Ahora tenemos que establecer el costo de producir estas unidades. En la tabla 4-2 vimos que el costo de las unidades en existencia era de l6 dólares en el castr de las ruedas -v 20 clólares en el de las rondanas. Sin embargo, stlpondremos que cl precio cie los materiales. la ütano de obra y los gastos indirectos que se ocuparán en los nuevc¡s productos ahora suman l8 dólares en el caso de las ruedas y 22 dtilarcs en el cle las rondanas, como se in
: ¡

I

h

Pronósticos de ventas: donde confluyen las finanzas y el marketing Todos los análisis financieros del mundo serían inúti-

les si las empresas carecieran de proyecciones de ventas sensatas. En la medida que una empresa se equivoque en esta act¡vidad, acumulará una cantidad inconecta de inventarios, sus proyecciones de las cuentas por cobrar y por pagar serán incorectas, y las utilidades y el flujo de efectivo estarán errados. Si bien es pósible que el tesorero de una compañía conozca todas las variables que infiuyen en los estados de resultados, los balances generales, los presupuestos de efectivo y otros estados financieros, todo correrá sin suerte si las proyecciones de ventas no son correctas. Aun cuando es posible emplear técnicas estadísticas, como el análisis de regresión y el análisis de series de tiempo, para pronosticar las ventas, el personal de marketing es el que se encuentra en mejor posición para predecir las ventas futuras. Por ejemplo, ius ejecutivos de Radio Shack Corporation recurren a su personal de ventas. que labora en

Tabla

4-5

sus miles de tiendas a lo largo y ancho de Estados Unidos, a fin de proyectar las ventas de diversos productos. Estas personas son las que están más cerca del cliente todos los días y saben cuáles componentes y productos eléctricos tienen demanda en ese momento y cuáles no. Los vendedores también son capaces de juzgar la capacidad económica de los clientes. El diseño innovador de un teléfono celular puede agradar mucho a quienes ven los escaparates, pero hay una preglrnta que continúa: "¿El teléfono e,stá dentro del alcance económico de los

clientes?" Los compradores responden con sus dóla¡es y el personal de ventas es el más capaci, tado para captar esa respuesta. En los últimos veinte años, el marketing ha desarrollado sofisticadas técnicas para analizar y pronoslicar las ventas futuras, y es importante que el adrr¡inistraJor financiero recurra al personal del área para que le ayude a obtener la variable esencial para preparar sus pronósticos financieros.

Costos totales de producción

Ruedas Unidades por producir (tabla 4-3) .. Costo por unidad (tabla 4-4) .......... Costo total

F

É

nrww.radíoshack.corn

1 015

Rondanas 2 020

$18

$18

270

$22 $44

440

$62 710

Gosto de ventas E,l principal aspecto que se debe considerar para preparar un estado de resultados protbn.na son los costos vinculados específicanrente con las unidades vendidas durante el periodc. (costo de ventas). Observe que anticipamos la venta de I 000 ruedas, como -se señal¿ en la tabla 4- I , pero se producen 1 0l 5. como se indica en la iabla 4-3, para incrementar el nivel del invc'nt¿irio en l5 unidades. Para et-ectos de rnedir las utilidades, ¡ro cargaremos est¿ts l5 unidadcs adicionales contra las ventas corrientes.r Es más, para determinar el costo de las I 000 unidades I'endidas durante el periodo en curso. rro snpondrernos que todos los artículos vendidos representan un inventario nranufhctur¿rdo en este perirrdo. Supondremos que Goldrnan Corpora'rion tts¿t el n.ré(odo contable PEPS (primeras entrad¿rs. primera., salidas) y que primero asignará el costt'r de las ventas actuales al inventario inicial r después a los productos manufacturados durantc'el periodo. En l¿i tabla 4-6 se presenta el ingreso, el costo de venta correspondiente y la utilidad bruta de los dos productos. Por ejemplo, tendrán que venderse I 000 ruedas por un ingreso total de 30 000 dtilarcs. De esas I 000 unidades, 85 pertenecen al inventario inicial a un costo de l6 dólares, \r c-l saldo de 9l-5 unidades proviene de la producción corriente a un costo de l8 dóla¡es. El costcl totitl de las ventas de ruedas es de I7 830 dóla¡es, lo cual produce una utilidad bruta de I 2 1 70 dtilares. E,l patr
'..N{iis Y

adt'lantr'cn el análisis sc mucstra cl cfccto que estas unidades adicionales lienen sobre el presupuesto de efectivo

el halance qencral.

85

86

CupítuLo

4

Pn¡ruistit'os.finuncít:xts

Iabla 4-6 Asignación del costo de producción y determinación de las utilidades i:rutas

Ruedas Cantidad vendida (tabla 4-1 )....... Precio de venta .... lngreso por ventas ...........

1 000

Costo de ventas: lnventario antiguo (tabla a-2) Cantidad (unidades) Costo por unidad ...........

2 000

$so

$35

$30 000

$70 000

B5

180

$16

$20

$ 1360

Total ............... Nuevo inventar¡o (el remanente)

$3600

ol q

Cantidad (unidades) Costo por unidad (taola Total ...."......"..

4-4)

...

.

..

..

1 820

$18

Total costo de venias

Utilidad bruta ..............

$22

16 470

40 040

17830

43 640

$12 170

$26 360

$ $

61 470

38 530

.L___.

Tabla

4-?

Valor del inventario final

lnvenl¿rrio inicial (tabla 4-2) .... ..... ............ $ 4 360 Costos tofales de prcducción ¡tabla 4-5) _92j1O lnverrtarro total disponible para ventas ...... 67 670 Costo cJe ventas (tabla 4-6) . . .".. .. .......... 61 470 lnveirrarlo final

...... .i li

"..............

:CC

Tabla 4-8

E$tado de resultados proforma al 30 de junio de 2011 lngreso por ventas

$1

Costo de vcntas ........... Utilidad br,.ita .............. Gastos generales y istrativos .......... Utilidad de operación (EBIT) ...................... Gastos por intereses

,_9r 1i0

Utilidades antes de ¡mpuestos (EBT) ........

25 C30

lmpuestos {20%)* ........... Utilidades después de impuestos (EAT)

38 530 12 00q 26 530

5 006

.

cltilares.

0tras padirtas de gasto$

Un¡ vez qtte calculanrlrs cl ingre.srr total, el ü(,)rito de ventas y la utilidad bnrta, debemos restar la$ ¡lartidas cie otros gastos para obtener la ciiir: dc las utilidaCl-s netas. Piua obrener las utilidacies antes de impuestos, rle l¿¡ r¡tiliciad brt:t;i deducinlos los gastos Senerales v de gastos de edministracicin así conro los gastos por intercses, luego restamos los impuestt-r' para determin;:.r la utilidad derspués dr- inipuestos. y por último restamos los diridendos para determin¿r la contribución a las utilidades retenidas. E,n el caso de Goldman Corporation. supondremcs que los gastos generales y de aJministración sumall l2 000 dólares, los gastos por intereses i 500 dóiares v los dividendos I 500 dólares.

1 500

20 024

.

Dividendos sobre acciones comunes .......

lncremento en utilidades retenidas ........... ' Se aplica zCo/o para simpl¡ficar

00 0ü0

En este pnirto, tanlbién calculamos cl valor tlel inventario final plue pe¡¿r prepar¿Lr los estacios financieros. Conrrse indica eri la tabla -i-7. el valc¡r r.lel inventalio fin¿il será de 6 lOtj

utilizarlo l'nás üdelante

1 500

$

18 524

Estado de resultados pr,oforma real Si combinamos la utilidad bmta de la tabla 4-6 con los supuestos sobre la.s partidas de otros gastos, llegamos al estado de resultados proforrna que se presenta en la ¡abla 4-8. Hacia el final, la tabla muestra que anticipamcl-. utilidades después de impuestos por 20 024 dólares. dividendos por I 50f) dólares y un incremento de I 8 524 dólares en las utilidades retenidas.

j

iil

Presupuesto de efect¡uo

Corno ya dijimos. Ia genera.ción de ., entas y utilidades no necesariamente garantiza que habrá una cantidad suirciente de efectivo disponible para cumplir ias obligaciones financieras a su vencimiento. Esto fue especialmente cierto durante la crisis crediticia del periodo 2007-20W. cuando muchas ernpresas tuvieron que declara¡se e'n quiebra temporal, como fue el caso de lvlacy's y Chrysler. Las ventas rentables pueden generar cuentas por cobrar en el corto plazo, pero no ef'ectivo de inmediato para cunrplir las obligaciones cuando venzan. Por tal razi.¡n, debemos convertir el estado cle resultados proforma en flujos de efectivo. En este proceso, dividimos el estado de resullados protbrrna de plazo r .is l¿rrgo en periodos más cortos y precisos para anticipar lot piitrones estacionulc: r'mensu¿rles dc los flu.jos de entrada v de salida de efectivo. Algunos nrese

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podrían reirresentar volúl.Itenes de venta particulannente altos o bajos, o requerir dividendos. impuestos o gastos de capital.

Entradas de efectivo

,F I

En el caso de Goldman Corporation, dividimos el estado de resultados proforma correspondiente a la primera mitad del año 2011 en una serie de presupuestos mensuales de et-ectivo. En la tabla

4-l

aparecen ventas anticipadas por 100 000 dólares para este periodo; ahora supondrelros que podemos dividir estas ventas en proyecciones mensuales, como se presenta en la tabla 4-9.

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Iabla

4-9

Enero $15

t

Patrón de ventas mensuales

s10

Mayo

Marzo

Febrero

000

000

$15

000

$25

000

$15

000

Junio $20 000

Un cuidadoso análisis de las ventas históricas y de los regist-os de cobranzas indica que 207c de las ventas se cobra en el mes que se reahzay 80Vo en el mes siguiente. En la tabla.l-10 se presenta el patrón de entrad¡rs de efectivo reiacionado con las ventas mensuales. Se supone que las ventas del mes de diciembre de 20i0 ascendieron a l2 000 dólares.

I

Tabla

4-10

Entradas de efec'tivo mensuales

Diciembre ]

Enero

$i2 000

Ventas ............

Febrero

000

Marzo

$15 000

$1

$ 3000

$ 2000 s 3000

9 600 $12 600

$14

0

$1

5 000

Mayo

000

$25

$15

Junio

000

$20 000

Cobranzas: \20o/o

de las ventas corrientes)

$s000 $3000 $4000

Cobranzas:

(80% de las ventas del mes anterior) Total de entradas de efectivo .....

12

000 000

B 000 $1 1 000

12 000

20

000

$23

$1 7

000 000

12 000

$16 000

Las entradas de et'ectivo lriarán entre 1I 000 y 23 000 dólares y alcanz;.rán su piinro más aito en los ingresos de miiyo. A continuación estudiareuros los flujos de salida rnensuales.

Pagos en efectiuo Los aspectos principales que debemos considerar cuando nos ref'erimos u los pagos en et'ectivo s
4-ll

sevuelven¡asentaresosdatosdelosmateri¿iles,manodeobraygastosindirectos.

Iabla

4-1f

Costos componentes de los bienes producidos

Ruedas

Unidades producidas

Costo por unidad

Materiales

1 015

$10

Mano de obra ............. Gastos indirectos -.-..-.

1 015

5

1 015

J

Rondanas

Costo total $10 150 5 075 3 045

Unidades producidas

2020 2020 2020

por unidad $12 6 4

Costo

Costo

total 524240 12120 8080

Costo combinado sá¿ sgo '17'195

11125 $62 710

88

Cupítulo

¡l-12

4

(1ronóstict)s.frnan(ieft)s

Costos de producción promedio mensuales

En la tabla 4-11 observames que los ct¡stos totales de los cornponentes de los dos productos son rnateriales. .14 390 dólares: mano de Marco Costo obra, 17 195 dólares: y g¿lstos indirectos, I I l:-5 d
Tabla

poi Tabla

¡l-13

-1

-500 cltjl;rres.

Resumen de todos los pagos mensuales en efectivo

Diciembre

Mar¿o

Abril

$ 5732

$ 5 732

5 732

$ 5732

5 732

2 866

$ 5 732 2 866

1 854

1 854

1 854

5732 $ 5 732 5732 $ 5 732 2 866 2 866 i 854 1 854

2 000

2 000

2 000

2

Enero

Febrero

$ 5732 $ 4500 2 866 1 854

2 000

Mayo

Junio

De la tacla 4-12:

Compras rnensuales de materiales Pagos de rnateriales (compras del rnes anterrior) ........ Costo mensual de la mano de obra Gastos indirectos mensuales De la tabla 4-B; Gastos generales y adnrinÍs!rativos (12 000 dólares a lo largo de sers rnesesl. Gastos por irrtereses

$4 500

lmpuestos (dos pagos ¡guales)

$ a

2 866

000

2 000 1 500 t ana

2 503

Divio:.'do en efectivo

1 500

Tambien:

Comoras de equipo nuevo ..--........

8 000

t11

Pagos rotales

22o

$20 452

10 000

s14

955

S12

452

612

452

$27 953

Presupuesto real Ahora est¿untrs en posición de reunir los ingreso-. y los pagos de efectivo mensuales en un estado de tlujos de efectivo. como se ilustra en la tabla 4-14. Le diferencia entre las entradas de fondos y los pagos mensuales es el flujo neto de efectivo durante el mes. Tabla

4-14

Flujo de efectivo mensual

Enero Entradas totales de efectivo (tabla 4-10) .........

Febrero 4 000

$1

Pagos totales (tabla 4-13)

$12 600 11 220

20 452

Flujo neto de efectivo

$

($ 6 452)

1380

Marzo

Abril

$11 000 14 955

$17 000 12 452

($ 3 s5s)

$ 4548

Mayo

000 452 $10 54S

$2s 12

Junio $16 000 27 953 tgr

r

e53)

El principal propósito del presupuesto de efectivo es permitir que la empresa anticipe la necesidad de financiamiento externr¡ al flnal de cada rnes. En el presente caso. supondremos que Coldman Corporation desea tener un saldo mínimo de efectivo de 5 000 dólares en todo momento. Si no se logra acumular esta cantidad, la empresa deberá solicitar un préstarno de tbndos al bilnco. Si rebasa la cantidad de 5 000 dólares y la empresa tiene préstamos pendientes de pago, utilizará los fbndos exceclentes para reducir su adeudo. E,n l¿r tabla 4-l-5 se prescnta el patrón de llnancianliento, o un presupuesto de el'ectivo conipleto que incluyc un progftrnra dc frrndos toml!(los en préstarrro y recrnbolsos.

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fJitIuttt c 93nerul ¡trolrtnnu

Tabla

4-'lE

Presupueslo de efectivo con programa de fondos tomados en préstamo y reembolsos

1. Flujo de efectivo neto ..............2. Saldo inicial de efectivo 3. Saldo de efectivo acumulado

4. Préstamo (o reembolso) mensual 5. Saldo acumulado del Préstamo 6. Saldo final de efectivo

Enero

Febrero

$1 380

($6 452)

5 000*

6 380

6 380

Abril ($3 e55)

$4 548

6 380

5 000

5 000

{72) 5 072

1 045

I

e o(q

(4 s48)

5 072

I

027

4 479

5 000

5 000

5 000

548

$1

Mayo

Junio

0 548

($11 95s\

5 000

11 069

.l5

548 (4 479)

(88.1i

5 884 f, óó.1

11

069

5000

, Suponemos que, el 1 d%)nero de 2011, Goldman Corporation tiene un saldo inicial ce efectivo de 5 000 dólares y que desea tener un saldo minimo de 5 000 dólares de efectivo a f¡n de mes

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La primera línea de ]a tabla 4- 1 5 muestra el flujo neto de efectivo (de la tabla 4- l4), que sumaes el mos al saldo inicial de efectivo para llegar al saldo de efectivo acumulado. El cuarto renglón un para mantener necesario ca-so, su préstamo, en del préstamo mensual adicional o el reemboiso quinto préstarno, el saldo del del curso el Para seguir saldo mínimo de efectivo de 5 000 {ólares. último. renglón represe, .a ios nréstamos acumulados pendientes de pago en todos los lneses. Por mes sigr-riente. del de efectivo inicial que el s¿rdo será upui".. el saldo cie et'ectivo al final del mes. Al término de enero, la emprcsa tiene 6 380 dólares en efectivo, pero al trnal de febrero su posición acumulada de efectivo es negativa. por 1o cual necesita Lln préstamo por 5 072 dólares po." r.,-r,rn,.r.r.r un saldo cle efectivo de 5 000 ciólares. La empresa liene un préstamo en los liLrros nral'o' hasta nayo, cuando tendrá un saljo final cle el'ectivo de 1 I 069 dcilares. Durante abril 1" rie 5 000 de et'ectivo rcr"luerido mínimo qr.re saldo el el saldo acumulado de efectivo es mayor los para retiral' .1 préstarno del dólares 1 419 dólares. cle modo que se hacen reembolsos de -548 .x' préstanlo ¡ SS-¡ en jt¡nio. soiicitar a r¡uell'e la ernpresa préstamos completarnente en mayo. En tlóiares a fin de mafltener un saldo de ef'ecti.,'o de 5 tltt() cióiarcs.

!F '.*

€

general Una vez que hemos creaclo un estado de resultados profbnna y un presupuesto de ef'ectivo. es Balancg relativanrente sencillo integrar todos los renglones en un tlalance general profcrrma. Conio ei profofma balance general representa los ca¡rbios acul1lulaclgs en la corporación a ltr largo del tiempc, prinlercl e stucliaremos el balance geneLai del pe'riodo aritaTabla 4-16 rior y de-spués trasladaremos esos renglones a lo largo del tiemp<-r para repreBalance general seutar el 30
Explicación del balance general proforma Pcldemos explicar catlu uno clc los renglolles de la tabla 4-17 basándonos en un cálcuio o un supLlL-Sto anteri()l'. Las explicaciones aparecen después de la

tablu.

L

E,fectiv

(-5-q

txx) tlólares): salclo r.nínimo de efectivo col110 se mues-

tra en la tahrla 4- 15. Valorcs negociables ( I l(X) dólares): permanece sin cambios respecto del wrlttr del periodo anterior que se presenta en la tabla 4-16'

lnventarios Total activos circulantes .......... Planta y equipo ........... Total activos Pas¡vos y capital contable Cuentas por pagar r)ocumentos por pagar Deuda a largo

plazo

.....................

Capital común Utilidades retenidas Total pasivos y capital contable .....

4 960

22 760 27 744

qs0199

$ 4500 0

15 000 10 500

20 500

sqqlgg

& :;!

90

Cupítulo

4

3. Cuentas por cobrar ( l6 0tX) dólares): se basan en las lentas por 20 000 dól¿ues correspondientes a junio que se presentan en ia tabla .1- 10. Esc misn'ro mes se cobrará ZOClo de ellas, rnientras que liO.i serán cuentas

Balaoce general anterior (Pariidas sin cambio) Valores negociables Deuda a largo plazo Capital común Análisis del estado de resultados proforma

i

Pn¡n<ísti<:os.fincutciems

por cobrar a fin de mes. $20 000 xB0%

,

S16

000

Cuentas por cobrar

4. Inventario (6 2{X) dtilares): inventario fln¡l

lnventario UtiliJades retenidas

cor¡ro se llltlc'Stra en

+- t.

5. Anátisis del presupuesto de efectivo

Planta

l

ecluipo ( i-i 7-1() dólares). Valor inicial (tabla 4-16)

527 740

Compras" (tabla 4-13) .....

Efectivo Cuentas por cobrar Planta y equipo Cue::tas por pagar Documentos por pagar Figura 4-2

Ventas

1B 000

Planta y equipo ...........

sr5 ,40

las cosas' no consideramos ra depreciación

"l;l;:""ff:Hlificar (-5 7 -ll dólares): se retieren a las ctxrpras de jttnio que se presentan en la tabla -l-13. Dado qr.re no se paglrrírn hasta el mes de iulir-r son, por lo tanto, cuentas pendientes de pago. 1. Documeritos por pagar (5 Elj4 dóliires): el nlonto que se debe tom¿rr en préstamo para nr¡tntener un saldo de etectivo de,5 000 dólares, como se cxplico en la tabla4-l-5. 8. Deuda ii l:rrgo plazo ( l--i {XX} dólares): permanece sin carnbio alguno respecto del valor del periotlo anterior que se presenta en la tabla 4- 1ó. 9. Acciones comunes ( ill :li() dólares): pcrmanece sin canrbio alguno respecto del valor clel perirrr,lo ¿rrrterior que se presenta en la tabla 4- 16. r0 Utilirladcs retenidas l:r) {}:.i dólares): valor inicial más irrgreso proibrma.

6. Cuent¡s por pa-gar

Desanr¡llo de un balance general proforma.

Valor inicial (tabla

i

4-16)

$20 580

Transferencia del ingreso proforma a r.s utilidades retenidas (tabla

4-B)

Tabla 4-17

Utilidades

retenidas

1B 524

S3g

.¡2.1

¡

:rrculante:

\':

3.

C,:¡tas

$ 50c0

f,res negociables

por ccbrar

4. Ic. e¡tarios

Tc:al pasivos circulantes ......

5.Paatayequipo Tota' :a:ivos

3 :00 16

C-:ntas por pagar

7. D.::umentos por pagar ........

D:-la a largo plazo 9. C:: tal común ......................

B.

10.

L:

f,ades re:enidas

Tota :asivos y capr rl contable

.\l

comparar el balance seneral proforma (tabla 4-17) con el balance general ¡rnterior (tabla.l-16) observamos que los activos han aumentado 25 640 dólares.

CCO

Total activos (30 de iunio de 2011) ........ Total activos (31 de dic. de 2010)...........

ó¡O r*U

30 J00

45

lncremento

$25 640

6 20C 7-10

50 500

$76 140

Pasivos y capital contable 6.

i

lr

Análisis de estados financieros proforma

2.

t t

tI

Activos 1. E'+:trvo

l I

Balance general proforma 30 de junio de 201'l Actir.

I

I

$ 5 732

EE4 t5 3cO 5

5¡ji l":lz,t Sr¡ .;c t0

i:

El crecirniento fue financiado con las cuentas por pagar, documentos por pagar r utilidades (como se refleja en el incremento de las utilidades retenidas). Aun cuando la compañía re_sistrará un grado elevado de rentabilidad, tendrá c¡ue recurrir a un llnancianriento bancario por --< xS-i dólares (como muestran los clocumentos por pagar en la tabla 4-l7) para apoyar al incremento de los activos. Esto represent¿r la diferencia entre los 25 640 dólares de activ
," 4.

il

i

I

jL 'lr I ¡,,,¡, , 4ttt tfi tt,¡trt.t

9l

Una alternativa para tener bien claros los llu.jos de efectivo y contables, con la finaliclad de deterrrinar las necesiclades f'¡nancieras, consiste en suponer que las cuentas rtel balance general

Método del porcentaje de ventas

,\4'

t,'1,'

mantendrán una determinada relación porcentual con las ventas. A continuación. inclicat¡os un cambio en el nivel de ventas y establecemos las necesidades financieras correspoudientes. Esto se conoce como el método del porcentaje de ventas. Por ejemplo, Howard Corporation, cuyo caso se presenta en la tabla 4-18, tiene las siguientes cuentas del baiance generai en dólares y e¡ su porcentaje de ventas, con base en un volumen de ventas de 200 000 dólares. El efectivo de 5 000 dólares representa 2.57c de las ventas totales; las cuentas por cobrar por 000 dólares representan 20Vo de las ventas; ),así sucesivamente. No calculamos porcentajes 40 los documentos por pagar, las acciones comunes y las utilidades retenidas porque se supone de que no tienen una r{ación directa con el volumen de ventas. Una vez que sabemos cuánto dinero necesitanlos para financiar el crecintiento, tendrelnos que decidir si financiamos el aumento de las ventas con documentos por pagar. Ia venta de acciones comunes o el endeudamiento a largo plazo. Existeri dos escer.rarios posibles para los cálculos. Prirnero, si la compañía opera a plena capacidad, tendrá que contprar planta y equipos nuevos ¿l efecto de producir más bienes para vender. Por el contrario, si opera por abajo de su plena capacidad, podrá incrementar las ventas con su planta y equipo actuales y, por lo tarlto, sólo tendrá que añadir más activos circulantes para incrementar las ventas. En el caso de pierra capacidad, cualquier incremenlr.l en Veutas reqr-rerirá u11 aurr.iuto (te 35% de los actiros circulantes, así como un lncrementt¡ de 25lt en planta ¡' equipo. En la parte inferior de la tabla 4-18 se presentan esros porcentajes. De este 609ó. será financiado 2-5%. autonlitica o espontálleanlente, por medio de ias cue nta:t por p¿1gar I' los gastcls devencarjos. y el 3-5% restatlte será i-ritanciado con las utilid¿rdes o pol rnedio de otlas fuentes e\tent¿r\. Suponclrernos qtre Horvard Corporation tic-ne un rendinrie¡rto cl-'spué.i de irnpuestos de 69i sobre lo:; ciólares cle \ient¿s y que 50% de las utilidades se pagan en firrma de cj , idendtts.r Si las vent¡s suben c'le 200 000 a 300 000 dólares. este incrernento cle 100 000 clólares requeriríi 3-5 000 <Jólates (-3,57o) de financianiie¡lto adicional. Conro sauarentos óci sotrre las ven, tas lotales por -100 000 dólares. Iltostrarelnos una utilidad de 1S 000 dól¿res. Con un¿r razón cle pago de dividt'ndos de -507c. quedarán 9 000 dólares para financiamieutc'l interno. Esto sisnifica

Iabla 4-18

HOWARD CORPORATION Balance general y tabla de porcentaje de ventas

Activos Efectivo

$

Cuentas por cobrar lnventarios

r É

Total activos circulantes Planta y equipo ...........

$

Total activos

$1

Pasivos y cap¡tal contable Cuentas por pagar ..

$

40 000

40 000

Gastosdevengados....................... 10000

25 000

Documentos por

70 000

Capitaf común Utilidades retenidas Total pasivos y:capital contable

50 000 20 000

pagar

15 000 10 0c0 45 000 $1

20 000

Ventas por 5200 0O0 Porcentaje de ventas

i

F

Sooo

Efectivo Cuentas por cobrar lnventarios Total activos circulantes PIanta y equipo ...........

2.5%

20.0 12.5

Cuentas por pagar Gastos devengados

.

2o.0yo 5.0 25.0c¿,

35.tJ

25.0

60.o%

1S.'

l-(l.f,*trt-

f-r.\olvcr il suulJr lu drcciacirin al tcnol dcl nrétodo del porc!'nttje de vL.ntrs. Sin embargo, la rna)'qxilt dc l;rs p!'rs(nlirs optil por cl supucsto dr. quc los lirntlos gcncraclos nlediantc h depreciación 1en el senrido de iuentes y aplicrcionr's tlc lirndos) sc tlc'trr'n usar parir rccrrr¡rlazlr los:rclivos fijos a los cuill!'s sc aplica la clepreciación.

Capítukt

4

Pronóstitt¡s.finunciettts

La fórrtrtrla que de los 3-i 000 clírlares, 26 000 tendrán que ser financiados por fuentes externos. para deternlitlar las necesidades de filndos nuevos es: Fondos nue\'os reclueridos:

(t{N}r)

: f trSt -!trsr-PS'(l-D)

(t-l)

donde

A: S

AS

Relación oorceutu¿tl entre activoli r'¿rriables y ventas (60%')

:

!S : P: S, : D: l n sc

Cambio en las ventas ( l0O 000 dólares) Relacitin porcc-lltual entre pasivos variables y ventas (257c) Margen de utilidad (67c)

Ntrevo nivel de ventas (300 000 tlólares.¡ Raz.(rn cle

piigo de divitic'ildos (0'50)

ltando krs valores corre spondiente s. tendrc l'llos : RNF : 60%' ($100 000) - l5qc ($100 000)

: :

$60 000 $35 000

*

-

67o ($300 000)

(l -

'50)

S25 000 -_ $18 000 ('50)

s9 000

-. $26 0m rerlueridos cle t'uentcs de nuevos tbnclos (a plena capacidad) o de alguna otra Se supone c¡ue los 16 0',i0 dólares se podrán financiar por merlio del banco uf r ite ddcc,.l.t(li.l. abajo de su plena c.tpacidad y no neceslta corilpfar ¿,Qué sucerh:ríi si la crrl:lpañía t.rpera de una recesiirn' planta y eq.ipo nucvos'J E,sttr suele sl¡ceder cii¿inclo la econornía está saliendo circ¡'ri¿rntes activos de los ütn35cio activos lutestros En este caso, siik¡ tcndremos que incretnentar espontítneos. Repitiendo la ecuaciíin:

I

RNF

: 3.57c t$Ift) 000) - :-:7' ($10Ü 000) - 6'lo ($300 00t)) (l *'50) : $'35 (r(X) - S25 000 - S18 0{)D ('50) : :jii-5 Ü00 -- Sl-5 000 - 59 000 : $l 000 requeridos de tuentes cle nuevos fonclos (a menos de plena capacidad)

de nuevos fondos requeObscrve que cuanclg no tenenros que colnprar equipo nuevo' el monto dól¿res adicionales de I 000 uecesit¿rmos sólo caso este riclos riisrninure significati\amente. En financiamiento. ventas que seguir el rastro de diverE,s muchg mírs sencillo ¡sar el mérodo del porcentaje de Sin embargo. el resultado proforma. financiens sos tlujos cle efectivo para llegar a ios estados cle los datos mes por mes' descomposición una hnal tiene mucho ,11"no, significaclo ) no muestfa que la elaboración mientras general, procedimiento El nrétodo del porcentaje de las ventas es un del que' indepen'Jientemente luego Desde exacto' cle los estados trnanciels proforma es más supueslos como conhabies o tan signiiicativos método qge ¡rilicemos, los iesultados sólo serán tos sobre las ventas y la producción que se consideren'

v0, E ,c

-o E

o

v0, E

-c

E

ti =

RESUMElI los hechos

de

Los pronósticos flnancieros permiten que el financiero anticipe .antes que qu" o.uron, en particular la necesiclad cle obtener fondos del exterior. Es importante consiCerar

cle tinanciamiento porque las utilidades muchas cle ias cuentas por cobrar, el inventario y otras neta la acumulaciírn

el crecimiento po
cubrir

cuentas de actilos. para preparar un estado de resultados proforma se recluiere un enfoque sistemático' Primertl preventas y el plan de propar.r'os rin estatlo cie resultaclos proformabasán¿.nos elt 'as pr.¡'eccioncs <Je y, por úrltimo, intcgrantos r.le et-ectivo clucción, despuurs convertimos este material en Lrn presr¡¡ .restt) totlo e I Irt¿ttcrirl cn ltn balance general llrofbrrnlt'

Resutnett

93

Una alternativa para seguir los movimientos de los flujos de efectivo y contables con miras a determinar las necesidades financieras, consiste en suponer que las cuentas dei balance general mantienen una determinada relación porcentual con las ventas. A continuación podremos indicar un cambio en el nivel de ventas y establecer nuestras necesidades financieras correspondientes. Este enfoque se conoce como método del porcentaje de ventas. Independientemente del método que se use para pronosticai'las necesidades financieras futu¡as de la empresa (sean los estados financieros proforma o el método de porcentaje de ventas), al final determinaremos la cantidad de fondos nuevos que se necesitan para financiar las actividades de la empresa. En el caso de empresas que operan en industrias est¿cionales, es particularmente impoLnte identificar los picos y los puntos de desaceleración en las actividades de la empresa, así como las necesidades financiera¡ correspondientes.

4',

usTA DETÉnU¡HOS estado de resultados

pruforma

proforma 85 ventas 87 método del porcentaje de ventas 94 balance general

85

costo de

prrsupuesto de efectivo 85

PREGUIITAS DE ESTUDIO

1. 2. 3. 4

¿Cuáles son los beneficios y los propósitos básicos de preparar los estados financieros proforma y el presupuesto de elecrivo? lOAl) Explique de qué manera se relacionan los programas de cobranza y de cornpras con las necesidade s de préstamo de las empres as? t OA4)

En condiciones inflacicnarias. ¿cuáles son las implicaciones de empiear los métodos de inr.entarios PEPS y UEPS? ¿Cómo afecta¡r al costo de ventas? (OA2) Explique la relación que existe entre la rotación del inventario y las necesidades de compra.

(oA2)

5. 6. 7.

tJn rápido crecimiento de las ventas .v las utilidades de la empresa puede ocasionar proble¡ras de flnanciamiento. Explique esia cuestión con mayordetalle. (OAI ) Exponga las ventajas y las desventaj¿s de los programas de producción uniforme en empresas que tienen ventas cíclicas. QAS) ¿Qué condiciones contribuirían a que un pronóstico basarlo en el método del porcentaje de ventas fuese tan exacto como un estado financiero profbrma y un presupuesto de efectivo'l

(oA3)

PR0BLEÍU|AS

1.

2.

pnÁcnc0s y s0tuctor{Es

A finales de enero, Medical Products Corp. contaba con 625 unidades en inventario. con un costo de producción de 15 dól¿res cada una. Durante febrero, la empresa produjo 5-50 unidades a un costo dc 20 dólares por unidad. Si la empresa vendió 8C1 unidades en febrero, ¿cuál tue el costo de ventas'¡ Suponga que la contabilidad del inventario se realiza con base en el método pEpS. Suponga que la conrabilidad del inventario utiliza el método UEpS. Ealon Stores ha pronosticado que el cua¡to trimestre del año realizarálas siguientes ventas a

Costo ile \rntits. PEPS ¡, UEPS

(oA2)

a) b)

crédito:

Ptogr:rrne. dc r'nlrarllr. tle lonckrs

Septiembre (real)

..............

(oA2) $100 000

{ {

$

3 =

Cuarto trimestre Octubre Noviembre Diciembre

70 000 50 000 80 000

La expericncia demuestra que 307o de las entradas de fondos se reciben en el mes de la venta y 6}0/o en el mes siguiente, y que 10% no se cobra nunca. Prepare el programa de entradas de ef'ectivo de Eaton Stores que cubra el cuafo trimestre (octubre a diciembre).

J

l0

ñ o 3 g J

oJ

A o

Capítulo

94

4

Pn¡ttósticos f;ntutcieros

Soluciones

l. a) Contabilidad

con el método PEPS Costo de ventas de 800 unidades. lnventar¡o antlguo:

Cantidad (unidades) Costo por unidad ...'.....'.

625 $15

$ 9375

Total .........."... lnventario nuevo: Cantidad (unidades) Costo por unidad ...........

175

$20

.............. Tcrtal costo de ventas

3 500

lbtal

¿))

$12 875

C<¡ntlbiliclad con el método UEPS fi.¡5¡1.r cle ventrs de 810 unidades lnventario nuevo: Cantidad (unidades) Costo por unidad '.".......

-fotal

550

$20 s11 000

..-............,.

lnventario ant¡guo: Cant¡dad

(unidaries) ....."'...

Costo por unidad

lbtal

250 $15

_i199

..............

$14 750

Tt)r'al costo de venlas

?,

Septiembre Octubre $100 000

Ventas .........-.

Cobranzas: (60% de las vent;rs del mes anterior) Tótál entradas de efectivo

El l07c

"'

Diciembre

$50

000

$80 000

21 000

15

000

24 000

000 s57 000

30 000

Cobranzas: (3C'% cle ias ven:as corrientes)

Noviembre

$70 000

60 000 $81 000

42

$s4 000

de efectivo que no se ci¡bra nunca no entra en ei programa de entradas

PROBLETNAS

Problemas básicos {.-ll-cilniL'llii) \ f-: r-ir ir'-'ilttri it'¡t li'

L

registrará u-n pasivos) permanecerán en 5}lc de las ventas. La compañía .reo100 0p0 dólares con el año empezará amigo Nuesuo totales. ventas las sobre 97o dimiento de que comprará, así como de las vac¿ciones que en el banco y ya alardea de los dos Mercedes

r

.fAJ E E

netos (activos

(oA4)

-

pasaráenEuropa'¿'EscorrectaSuoptimistavisiónrespectodelaposicióndeefectivo? del año. Empiece por el saldo calcule el saklo o el dét-rcit de efectivo probable para el tin incremc:lto de ventas) y del (igual a 50o/o activos de de efectivu y reste los aumentos

E

o (¿

inicial

q,

E

E

2.

t3 ;

compañía de ropa

que las ventas de su Philip Morris esui entusiasmado ante la expectativa de Philip obsena que los activos siguiente' el año j00 dólares de millón 1 a 000 se dupliquen de

(

o,\1)

utilidldes'

sume las Si en el probletnrt

los <Jenlás datos no hubicra incremento alguno en las vcntas 1 st t.clos ilustrarl los lc'cciones de Philipl ¿Qué lueran los misulr,,,. ;cuirl scría e I saldo tlnal de el'ectivo e-iemplos de los pinhlctlls I y' 2'l

I

95

Problenlas

Galehouse Gas Stations, Inc., espera que sus ventas se incrementen de 1 500 000 a I 700 000 dólares el próximo año. EI señor Galehouse piensa que los activos netos (activos - pasivos) representarán 707o de las ventas. Su empresa registra un rendimiento sobre las ventas de I\Vo

y

Crccinricrrto v 1lnanciamie uto (OA41

paga 4AVa de las utilidades en forma de dividendos.

a) b) 4.

¿Qué efecto tendrá este crecimiento en los fondos? Si el pago del dividendo sólo es de l5Vc, igué efecto tendr¡í este crecimiento en los fondos? Alliance Corp. espera vender el siguiente número de unidades de cables de cobre a los precios que se indican dentro de tres escenarios económicos diferentes. En la tabla se indica la probabilidad de cada resultado. ¿Cuál es el valor esperado de la proyección de ventas totales?

P¡ovecciones de ventas

(oA2)

Resultado Probabilidad Unidades Precio

A B c 5.

0.30 0.50 0.20

A B c

7.

8.

9.

$ls 30 40

Bronco Truck Parts espera vender el siguiente número de unidades a los precios que se indican dentro de tres escenarios económicos diferentes. La probabilidad de cada resultado se indica en la tabla. ¿Cuál es el valor esperado de la proyección de ventas totales?

Resultado Probabilidad

6.

200 320 410

0.20 0.50 0.30

Unioades Precio

300 500 1 000

$16 $25 $30

EI año pasr ,1o, Cyber Security Systems vendió 3 000 unidades a 50 dól¿ues cada una. El gerente de marketing ha proyectado un incremento de 207o en el voh¡men de las ventas para este año. con un incremento de precio de lOVo.La mercancía devueita representará 6a/c delas ventas totales. ¿Qué proyección presentaría usted sobre las ventas netas en dólares durante este año? El año pasado, Dodge Ball Bearings vendió l0 000 unidades a 20 dólares cada una. El gerente de markeüng haproyectado un incremento de 307o del volumen de las ventas este año, con un decremento de precios de 57o (debido a una reducción de precios por parte de un competidor). La mercancía devuelta representará 3Vo delas ventas totales. ¿Qué proyección presentaría usted sobre las ventas netas en dólares para este año? Se espera que Western Boot Stores venda 40 000 unidades durante octubre. La compañía procura manteneren el inventario final 157o de las ventas unitarias de cada mes (es decir, al final de octubre). El inventario inicial del mes de octubre es de 8 500 unidades. ¿Cuántas unidades debe producirWestern Boots durante el mes siguiente? Vitale Hair Spray, que vendió 8 000 unidades en marzo, espera un incremento de 50Vc en abril. l-a compañía mantendrá en el inventario hnal 57c de las ventas unitarias esperadas para abril. El inventa¡io inicial de dicho mes era de 400 unidade ¿Cuánt4s unidades debe producir la compañía en abril? Delsing Plumbing Company riene un inventario inicial de 14 000 unidades, venderá 50 000 de ellas en el mes, y desea reducir el inventario final a 407o de las existencias iniciales. ¿,Curántas unidades debe producir? El 3l de diciernbre del año pasado, Wolfson Corporation tenía un inventario de 400 unidades, con un costo de producción de 2l dólares cada una. En el mes de enero, la compañía produjo 800 unidades a un costo de 24 dóla¡es por unidad. Si consideramos que Wolfson Corporation vendiera 700 unidades en enero, ¿cuál sería el costo de ventas (suponga una contabilidad de inventarios con el método PEPS)? Al final del mes de enero, Higgins Data Systems tenía un inventario de 600 unidades, con un costo de producción de 16 dólares cada una. Durante el mes de.febrero, la compañía produjo 850 unidades con un costo unitario de 19 dólares. Si la empresá vendiera 1 100 unidades en el mes de febrero, ¿cuál sería el costo de ventas (suponga una contabilidad de inventarios por el

método IIEPS)?

Prcxeccioncs de ventas

(oA2)

Pt'ttleic ionts iir-

vc¡1l as

(oA2)

Ilrovt¡¡.'ciones de lcnlas

(oA2)

Necesidadcs de

product'ión

(oA2) ¡-ecesidadcs de

produclión

(oA2) Necesidades de

producción

(oA2) Coslo de ventas: PEPS

(oA2)

{ { 3 = ¿ J

Costo de ve¡tas: PEPS

(oA2)

o

h r.O

.3 g

a $

o

4

96

Cttpítulo

Ct¡sto dr' \.ent¡s: LjEPS v

13. Al término

Pronósticos.fittancieros

de enero, Mineral Labs tenía un inventario de 725 unidades, con un costo de producción de l0 dóla¡*s por unidad. En febrero, la compañía produjo 650 uniila¡tes a un costo unitario de 14 dólares. Si la empresa vendiera I 000 unidades en febrero, sería el costo

PEPS

(oA2)

¿cuál de ventas? Suponga que se usa el método uEpS para la contabilidad clel inventario. Suponga que se usa el método pEpS para la conrabiliclad del inventario.

a,\ b)

Problernas intermedios Litilidati l.iuta e invcn¡ufio

14.

t"rn¿l

(oA2)

Bradley Corporation fabrica un producto con los siguientes costos al I dejulio ¿e 20I I: Materiales Mano de obra .............. Gastos indirectos

l-tiiitl¡Li i-l:tir c in\ ü11iuri()

15.

;i rr:ri

(oA2) I :.1i.1.,,i r',t.t r. l:¡\i.lil.ll'i,,

$2 por unidad 4 por unidad 2 por unidad

El I de julio. el inventario inicial a estos costos era de 3 000 unitlades. Del I de.irrtio al I de diciembre de 201 I , Bradley produjo l2 000 unidacles con url ct'lsto unitario de matcriales de 3 dólares, un costo de mano de obra de 5 dólares y gastos indirectos de 3 dólares por unidad. Bradley usa el nétodo PEPS para la contabilidad cle inventarios. Suponiendo que Bradiey vendiera l3 000 unidades en el segundo semestre del año a ló dí¡lares t:ada una. ¿.cuál sería ta utilidad trruta? ¿Cuál sería el valor tlel inventario fin¿l!¡ Suponga que, en c-l problema 14, Bradlev Corporation emplea el méto¡Jo rje r:ontahilid,¡cl UEPS en lugar de PEPS. ¿.Cuál sería el monto de la utiliclad bruta? ¿,Cuál se¡ía el valo¡ clel inventario final?

16.

linrLl

(oA2t

EI I de enero de

2r-)10, sprint Shoes Inc. tenía un invt,nrario inicial de 9 000 unidades. i_os coslos relacionados cln el inventa¡io fueron:

Ntateriales

$13.00 por unidad Mano de obra ........................ 8.00 por unidad Gastos indirectos 6.10 por unidad

Durante 2010, la empresa produjo 42 50o unidades con los siguicntes costos:

tulateriales $15.50 por unidad Mano de obra ........................ 7.80 por unidad Gastos indirectos 8.30 por unidad Las ventas del año sumaron 47 250 unidades a 39.60 dólares cada una. Sprint Shoes usa el método UEnS para su con¡abilidad. ¿Cuál fue la utilidad bruta? ¿Cuál fue el valor del inventa-

Proqlur,,, ile r:ntt¡tltrs

tic:

11.

etcctir.i' (o"42)

rio final? Victoria'sApparei ha pronosticado así sus ventas a crédito del cuarto rrimestre del año: Septiembre (real)

..............

$50 000

Cuarto trimestre

Octubre Noviernbre Diciembre

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$40 000 35

0OO

60 000

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l'r¡urri;r',r J!' alacli\.

(oA2)

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clt tr¡,:,iit\ (la

18.

La experiencia ha mostrado qu'e 207o de las ventas se cobra en el mes {e la venta, TAV¡ en el mes siguiente y l0% no se cobra nunca. Prepare un intbrme de entradas de efectivo de Victoria's Apparel que cubra el cu¿rrto trimeshe (octubre a d:ciembre). Simpson Glove Company ha preparado las siguientes proyecciones de ventas clel próximo semestre. ldas sus ventas son a crédito.

il 97

P¡obletuas d

,il :{

Marzo .............-...-.-

i

Ábril .................-.....

tr

Mayo ......................

*

$36 000 45 000 27 000

Junio .....................-.. Julio Agosto

s42 000 53 000 57 000

Las ventas en enero y febrero sumaron 41 000 y 39 000 dóla¡es, respecri\¡amente. La experiencia ha demostrado que de las ventas totales, 7A7o sonincobrables, 40Vc secob.an en el mes de la venta, 3OVo en el mes siguientey 207a dos meses después de la ventaPrepare el informe mensual de entradas de efectivo de la empresa desde marzo hasta

w ,.:

agosto. ..

19.

Watt's Lighting Stores ha preparado las siguientes proyecciones de venras del próximo semestre. Todas edbs son a crédito.

Progranta tie entr¿ilas de el cct

ivo

(oA2)

t

Mar2o.................... $30000 Abri|....................... 36000 Mayo....................,. 25000

{

Junio ........................ Julio .........................

Agost"

s34 000 42 000 44 000

Las ventas en enero y febrero fueron de 33 000 y 32 000 dólares, respecrivarnenre. La experiencia ha demostrado que, de las ventas totales, 107c son incobrables. 307c se cobran en el mes de la venta, 40Vc se cobran en el mes siguiente y 204" se cobran dos meses

T

después de Ia venta.

Prepare el informe tnensual de entradas de efectivo de la empresa dc-sde marzo hasra agosro.

t 20.

T

il

t

De las ventas que se espera realiza¡ desde marzo hasta agosto, ¿qué cantidad quedará pendiente de cobro al hnal de agosto? ¿Qué parte de esta cantidad se espera cobrar más .rdel¿urte? Ult¡avisicn, Inc. ha pronosticado ventas F,or 240 000 dóla¡es desde enero hasta abril. Los materiales representarán 50Vo de las ventas y debido a una producción uniforme. las cornpras de tnateriales serán iguaies en cada uno Ce los cuatro meses (enero. febrero, marzo y abril). La compañía paga los materiales un mes después de su compra. El mes de diciembre det año pasado compró 20 000 dólares de materiales (la mitad de los 40 0OO dólares de las venras). Los costos de la mano de obra en cada uno de los cuatro meses son ligeramente cliferentes debido a una cláusula del contrato laboral que prevé el pago de bonos en febrero y en abril. Las cifras de la mano de obra son las sisuientes:

Progt ittn:.i ric

irart': .lc

clict ir'¡r (oA2)

:

............ Febrero Marzo ........... Abril .............. Ene¡ro

t i

21

$10 000 13 000 10 000

..

15 000

Los cargos indirectos hjos suman 6 000 dólares por mes. Prepare el proerama de pagos de efectivo de los meses que van desde enero hasta abril. Denver Corporation ha pronosticado las siguientes ventas en los primeros siete meses del año: Enero ..................... Febrero

$10 000

Mayo..............."...... $10000

12 000

Junio...................... 16000 Ju1io....................... 18000

Mar2o ....................

14 000

Abril .......................

20 000

Las compras mensuales de materiales se toman como equivalentes a 30% de las yentas pronosticadas durante el mes siguiente. De los costos totales de materiales, la compañía paguá 40Vo cn el mes de la compra y 6O7o en el mes siguiente. Los costos de la mano de obra representarán 4 000 dóla¡es por mes, y los gastos fijos indirectos 2 000 dóla¡es mensuales. Los pagos por intereses sobre la deuda suma¡iín 3 000 dólares tanto en marzo como en junio. Por último, el personal de ventas de Denver recibirá una comisión de l.5Vc sobre las ventas totales realizadas durante el primer se¡nestr€ del año, la cual debe pagarse el 30 dejunio.

Progranra rlc pagos tle

cleclivo (oA2)

{ { = 3

)

= lD n o 3 g

o +

o

98

Progrlrm;r

Capítulo

r"le

22.

pagos tle

ettctii'o

4

Pmnósticr¡s financieros

Prepare un resumen mensual de pagos de efectivo durante el periodo de seis meses de enero a junio. (Nota.' Calcule las compras anteriores al mes de diciembre para poder obtener el total de pagos rle materiales durante enero.)

Boswell Corporation ha pronosticado que en los próximo$ cuatrc! meses venderá las unidades siguientes:

(oA2) Mar¿o ....................

6 000 8 000 5 500

Jun¡o ....-".-....

4 000

AI ñnal de cada mes, Boswell Corporation mantiene en inventaric¡ una cantidad equivalente a 1.5 ve 's las ventas que espera realizar el próximo mes" Ei inventa¡io ñnal del mes de febrero (inventario inicial del mes de marzo) refleja esta política. Los materiales tienen un costo de

llrtrgriltil¡¡

dL.

pilr()\

rlc

23

5 dólares pr.t unidad y se pagan en el mes siguiente a su ploducción. El costo de la mano de obra es de I 0 dólares por unidad y se paga en el mes que se incurre, Los gastos indirectos ñjos suman l2 000 dólares por mes. En el mes de miryo se pagarán dividendos por 20 000 dólares" En el mes de febrero la compañía produjo 5 000 unidades. Prepare un informe de producción y un resumen de los pagos de efectivo de los rrreses de tnarzo, abril y mayo. Recuerde que la produccitln de un ínes cualquiera es equivalente a las ventas más el inventarin final deseadr: menos el inventaiio inicial. Volt Batterv Company ha pronr:sticado que venderá las siguientes unidades:

r'tcct ir'¡r

(aA2) 800 650 600 Abril

1 350 1 500

't 200

1 100

Volt Banely Company siempre mantiene un inventario final equivale¡¡e a l20%o de las ventas El inventario final de diciembre ( inventario inicial de enero) es de 960 unidades, cantidad que concuerda con su política. El costo de los materiales es 12 dólares por unidad y se pag:n en el mes posterior al de su cot?ñra. El costo de la mano de obra es de 5 dólares por unioad y se paga en ei mes en que se incurre. Los co-,os de los gastos indirectos suman 6 000 dólares por mes. La compañía ha programado que pagará 8 000 dólares de intereses en marzo y, enjunio, pagará 13 200 dólares por boniñcaciones a los empleados. Prepare el informe mensual de producción y un resunen mensual de pagos 4e efectivo desde enero hasta junio. Volt Battery Company produjo 600 unidades en diciembre. Lansing Auto Parts Inc. ha proyectado ventas por 25 000 dólares para octubre, 35 000 dólares para noviembre y 30 000 dóiares para diciembre. Veinte por ciento de las ventas de la compañía son en efectivo y 807o son a crédito. Las ventas a crédito se cobran un mes después de la venta. Determine las cobranzas de noviembre y diciembre. Suponga también que los pagos de efectivo de la compañía durante noviembre y diciembre suman 30 400 y 29 800 dólares, respectivamente. El saldo inicial de efectivo del mes de noviembre es de 6 00O dólares, el cual es el saldo mínimo deseado. Prepare el presupuesto de efectivo de noviembre y diciembre con los préstamos necesarios o los reembolsos. (Primero tendrá que preparar un programa de entradas de efectivo.) esperadas para el próxirno mes.

Presupuesto tle cl'ectir.

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24.

(oA2)

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Problemas avanzados

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= 3

Presupuesto dc et'ectivo coriiple t.r

(oA2)

25.

Harry's Carryout Stores opera en ocho instalaciones. La empresa dcsea abrir dos tiendas más y necesita un préstamo bancario para hacerlo. El señor Wilson, el banquero, financiará la construcción si la empresa presenta un plan financiero trimestral aceptabie de los meses de enero a marzo. A continuación se presentan las cifras de las ventas reales y pronosticr .as:

99

Problemtt.s

lnformación adicional

Pronosücadas

Reales $200 000

...............". $280 000 Noviembre......... 320000 Febrero..........-... 220000 Diciembre.......... Enero

Mar¿o

................

Pronóstico de abril

.........

$330 000

340 000

Cuarenta por ciento de las ventas de la empresa es en efectivo y el 607o restante es a crédito. Treinta por ciento de las ventas a crédito son pagadas el mes siguiente a la venta y 70Vc son pagadas el segund¡ mes después de la venta. El costo de los materiales asciende a 307c de las ventas y la compaiía compra y recibe cada mes una cantidad suficiente de ellos para cubrir las ventas oue espera realizar el mes siguiente. Paga los materiales el mes que sigtre a su recepción. El gasto por mano de obra representa 40Vo de las ventas y se paga en el mes de la venta. Los gastos de ventas y istrativos equivalen a 5Va de las ventas y también se pagan en el mes de la venta. l,os costos corTespondientes a los gastos indirectos suman 28 000 dólares en

efectivo por mes. Los gastoS de depreciación suman 10 000 dólares por mes. La compañía pagará 8 000 dólares de impuestos en enero y 2 00O dólares de dividendos en marzo. Su efectivo al inicio de enero es de 80 0C0 dóia¡es y desea tener un saldo mínimo de efectivo de 7-5 000 dólaresPrepare.:l irrc¡rme de las entradas y de los ^1gos mensuales de efectivo de los ¡neses de enero, febrero y Ír¿:zo, así como uo presupuesto de efectivo mensual compieto, con préstamos y reembolsos. 26. A continuación se presentan las ventas v las co:npras reales de Archer Eleclronics Company durante los rneses de abril y mayo, así corno las \entas y las compras pronosticadas para ios mcses de junio a septiembre.

Abril (reales)....

Compras

$320 000

$130 000 120 000

Junio {prcnósticc)................. Julio (pronóstico)................"".

300 000 275 000 275 000

Agosto (pronóstico) ..........'.."'

2S0 000

Septiembre {pronóstico) .....

330 000

Mayo (reales)

aa

Ventas

"

".

suitrcsto de cl'cuiir',¡

(oA2)

120 000 1 80 0c0 200 000 170 000

Diez pcr ciento de las ventas de la empresa son en efectivo y 907a a crédito. Cobra 20% de paga las ventas a crédito el mes siguiente a la venta y 80Gá dos meses después. Archer después. meses y dos 607o 407o de sus compras en el ¡nes siguiente a ia compra gastos Los gastos por mano de obra ascienden a l0% de las ventas del mes colriente. Los cada por 000 dóla¡es 30 intereses pagos de dos Hay por mes. indirectos suman 12 000 rtrilares efectilo en dólares 50 000 de un dividendo como junio así y septienrbre, uno que vencen en programado paf; I pago en junio. Los pagos de impuestos suman 25 O00-dÓlares y se deben junio y septiembre. Hay un desen¡bolso de capital de 300 000 dtiiares programado pugar "n para septiembre. - pn mayo, Arch€r Electronics arroja un saldo final de 20 000 dólares de efectivo' Desea entradas mensuatener un saldo nlínimo de efectivo cle l0 000 dólares. Prepare el informe de completo mensual presupuesto y el de efectivo les de efectivo, el informe de pagcs mensuales de saldo máximo junio El septiembre' a de y reembolsos del efectivo que incluya préstamos se utidólares) (aniba de 50 000 excedente cfectivo El dólares. 000 efectivo deseado es de 5ó (que de 10 000 haya menos efectivo de falta de caso En valores ¡egociables. para liza comprar dólares), los valores negociables serán vendidos antes de tomar fondos en préstamo' de Estados Owen'S Electronics tíene nueve pla.ntas operativas en siete estados del suroeqte general y el balance dólares, Unidos. Las ventas del año pasado sumarcn 100 millones de (y esto anteriores años los de al al final del año muestra un porcentaje de ventas similar y pasivos los fijos) (inclusive activos los continuará en el futuro). Todos los activos circulantes va¡iarán en prqporción directa con las ventas. La empresa trabaja a toda su capacidad.

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N{étodo del porcenxllt de

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100

Capítuln

4

Pronósticos financieros

Balance general (en millones de dólares) Pasivos y cap¡tal contable de los accionistas

Acüvos

$

Efectivo Cuentas por cobrar lnventarios Aciivos circulantes Activos fijos ...............

2

Cuentas por

pagar

20

Sueldos devengados

23

lmpuestos devengados

$15 ¿

8

circulantes Documentos por pagar Pasivos

$45 40

$25 10

Capital común

15

Utílidades retenidas

35

Total pasivos y capital Total activos

\'lútt¡dc dci porce rttljr- tlt IL'ltfilS

(oA3)

28.

contable

$99

:

$85

Owen's tiene un margen de utilidad después de impuestos de 7% y una razón de pago de dividendos de 40 por ciento. Suponiendo que las ventas crecen l0% el año entrante, detennine cuántos dólares de fondos nuevos se necesitan para financiar el crecimiento. A continuación se presentan los estados financieros de Manning Company en cifras que representan el promedio histórico de la compañía. La empresa espera un incremento de?AVo en las ventas del año entrante y la gerencia está preocupada por los fondos extemos que necesitará la compañía. Se espera que las ventas se incrementen sin expansión de los activos irjos, sino más bien mediante la utilizacrón más etlciente de los activos de tienda actual. En el caso de los pasivos, sólo los circulantes varían en razón directa de las ventas. Con el método del porcentaje de ventas, determine si la cornpañía necesita financiamiento extemo o si tiene un superávit de fondos. (Plsta.' Primero debe obtener el margen de utilidad y la razón de pago cie dividendos a partir del estado de resultados.) Estado de resultados Ventas ...-.-.....

$200 000

Gastos Utilidades antes de ¡ntereses e impuesrns lntereses Utilidades antes de impuestos lmpuestos Utilidades después de impuestos

1

58 000

$

42 000

$

7 000 3s 000

15 000

$ ,0¡o0

$

fJividendos

6000

Balance general

Activos

Efectivo o

tf

-o -o

cobrar lnventarios Activos circulantes Activos fijos ...............

Cuentas por

$

5 000 40

0m

75 000 $120 000 80 00O

E

o (J EJ

Pasivos y capital contable Cuentas por pagar $ 25 000 1 000 Sueldos devengados lmpuestos devengados 2 000 Pasivos circulantes $ 28 000 7 000 Documentos por pagar Deuda a largo plazo 15 000 120 000 Capital común

retenidas

-c

Utilidades

E

Total pasivos y capital

t!

3

Total

activos

$200

000

contable

30 000

Pn¡ltlenn irttegrador 29.

El año pasado, Conn Man's Shops, Inc., una cadena estadounidense de tiendas de ropa, registró ventas por 300 millones de dólares. El negocio tiene un ma-rgen de utilidad neto constante de 8va y una razón de pago de dividendos de 25Vc. El balance general correspondiente a la parte final del año pasado se muestra a continuación.

101

i\4dtothr de1 porccnta.ic dr \/enta\

(oA3)

Balance general Fin del año (en mÍllones de dólares)

Activos Efectivo Cuentas por lnventarios

Pasivos y cap¡tal contable Cuentas por pagar Gastos devengados ...:......... :............. Otras cuentas por pagar Capital c,omún Utilidades retenidas :.......................,.... Total pasivos y capital contable ..........

$20 córar

25 75

Planta y equipo Total activos

120 $240

$70 2r)

30 40 80 $240

El personal de marketing ha informado al presidente de la empresa que el año entrante la demanda de abrigos y pantalones de lana registrará un gran incremento. Ha pr :rosticado un aurnento de 157c para las ventas de la compañía. Esperan que todos los rengiones del balance general mantengan las mismas relaciones dc porcentaje de ventas que el año pasado,* excepto en lo que se reñere al capital común y las utilidades retenidas. No se ha programado cambio alguno en el número de acciones ccrnunes en circulación, v las utilidades reterridas cambia¡án L-onforme dlcten las utilidades y le política de dividendos de ia empresa. (Recuerde que el mareen de utiiidad neta es de 8 por ciento.) a) ¿La compañía requerirá de hnanciamiento externo el año siguiente? b) ¿Cuánto financiamiento extemo necesitaría si el margen de utilidad nets ascendiera a 9-57a,y la ra:¿ón del pago de dividendcs se incrrmentaraa50Vc? Explique su respuesta. + Esto

incluyó los activos fijos porque la empresa opera

a plena capacidad.

En 2010, M¿¡nsfield Corporation registró \'entas por 100 millones de dólares. Las parridas del balance general que varían en razón directa de las ventas margen de utilidad sgn:

¡.el

Mansfleld Corporation (

ncccsidlttlt-s .lc ftrnili-.i

externils) 5%

(oA4)

i5 20

Activos fijos netos Cuentas por pagar

40

Gastos devengados ..............

10

Margen de utilidad después de

15

impueslos

1To/o

La razón de pago de dividendos es de 507o de las utilidades, y el saldo de las utilidades retenidas a finales de 2010 fue de 33 nrillones de dóla¡es. Los documentos por pagar suman 7 millones. Los bonos a largo plazo y las acciones comunes peñnanecen constantes en 5 y l0 ntillones de dólarcs, respectivamente. a) ¿,Qué cantidad adicional de capital externo requerirá Ia compañía el año siguiente si las ventas aumeütan l57a? (Suponga que la compañía opera a plena capacidad.) b) ¿.Qué sucederá con las necesidades de fondos extemos si Mansheld Corporation disnrinuye la razón de pago de dividendos, crece a un ritmo miís lento o experimenta una reducción de su margen de utilidad? Examine cada uno de estos conceptos por separado.

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102

Capínúo

4

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[-roduc¡:rlt-t iistaciL)r.tri l

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Fronésticos financietos Prepare el balance general proforrna del año 201 I suponiendo que cualquier monto de foildos extemos que se obtengan será en forma de documentqs por pagar. Htga caso orniso de la información del inciso b) para responder esta pregünta (es decir. use la información original y el inciso a) para preparar su balance general proforma).

La parte difícil de la resolución de un problema de esta índole, es saber qué hacer con la información que contiene el problema. Por lo tanto, usted podrá resolverlo con más facili
$186 000 (1 200 0O0 tornillos) $217 000 (1 400 000 tornillos) $310 000 (2 000 0@ tornillos) $387 500 (2 500 000 tornillos)

EI año pasado, las ventas de Marsh Corporation ascendieron a 175 (H0 dólares en noviembre y 23? 500 dól:ues en diciemhre (l 5ctt) 000 tomillos). El señor Marsh se prepari". para uflÍ¡ reunión con su banquero a efeclo cle arreglar el ñnancian'riento pi'u'a el primer trirnest¡e. Basándose en el pronóstico de ventas del señor Mtush y en Ia siguiente inlbrmación que éste ha pr¡¡lrr¡rcionado. su trabajo como nuevo analista ñnanciero de la empresa es prepar'¿r el presripuesto mensual de efectivo, estados de resuitados proforma mensuales y trirnestrales. rin balance genr:ral proforma trimestral, así como todos los informes de respaldo necesarios del prinicr trirnestre. Los regisros históricos señalan que Marsh Corporation recibe 50% de sus cuentas por cobrar en cl periodo normal de cré
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Ejercickts cr¡n sitios web

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103

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MARSH CORPORAT]ON Balance general 3't de diciembre de 201X

Activos Activos circulantes:

$

Efectivo

30 000

Cuentas por cobrar

320 000

lnventario

237 800

Total activos circulantes

$

587 800

Activos fijos: Planta y

"{lipo

..........-

1 000 000

Menos: depreciación acumulada

200 000

800 000 $1 387 800

Total activos

Pasivos y capital contable Cuentas por pagar Documentos por pagar

$

93 600 0

Deuda a largo plazo, Byo ................

400 000

Capital común

5C4 200

Utilid^.les retenidas Total pasivos y capital contable

390 000 $1 38? BO0

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Borders Group es una compañía en transición en tél'minos de su desempeño llnanciero. \¡isite

3.

6

rvu u.lrt iLdcl :grou¡ri r'tc.coti: Haga clic en "Stock Infbnnation". ¿Cuál es el precio corrienie de las acciorres? ¡,Dicho precio es alto o bajo en comparación con el miximo y el rnínimo de 52 senl¿¡ras'l Haga clic en "Press Release", Escriba un resumen de un párratb de tres de krs casos que se prescntan (tres párratbs en total). Haga clic en el informe anual más recieilte. Recorra las marcas en el margen izquierdo hasta llegar a "Consolidated StilrL-nients ol Operaticns". ¿Borders ha sido rentable los tres años pasados? Haga clic en "Consolidated Balance Sheets". ¿,Cuál es la razón del total de pasivos y clrpital de los accionistas minoritarios al total de activos de Ios pasados dos años? Se considera que una cifra superior a 707c es demasitdo alta. ¿Cómo luce Borders?

,v.,tí. En ocasioncs, lls ctnpresas rcdiseñin sus sitios web, dc' murera ql,, 'r¡) tent¿l anotado en la lisnr podría huber siio eliminado. actuirlizadt¡ o tt'itshdacio r tfro lug:r del sitio. Si ustrd hacc clic c.n ei nra¡r o cn el índicc del sititr. aparecerá un¡ tabla de conte8ido quc le eyudrrii ¿ encontrar el ¡\.nil que busca.

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El apalancamiento s¡gnifica usar partidas de costos fijos a efecto de acrecentar al máximo los resultados de la empresa. El análisis del punto de equilibrio permite a la empresa determinar la magnitud de las operaciones necesarias para no registrar pérdidas. El apalancamiento operativo indica la medida en que la empresa utiliza los activos filos (planta y equipo). El apalancamiento financiero muestra el monto de la deuda que la empresa itrcluye en su estnictura de capital, El apalancamiento combinado considera el uso de los activos fijos y del encjeudamiento. Cuando la enrpresa increinenta el apalancanriento, aumenta sus posibilidades de generar utilidades pero también sus riesgos rJe fracaso.

anto en las ciencias físicas como en la poiítica, el término apalanaam¡ento se ha popularizado para referirse al uso de una fuerza especial y sus efectos para producir resul'rados por arriba del promedio con un curso de acción determinado. El concc:pto también se aplica en los negocios, pero en este caso la atención se centra en emplear parlidas de costos fiios para aumentar los rendimientos con niveles elevados de operacion. El estu,Jiante debe saber que el apalancamiento es una espada de dos filos: produce resultados sumarnente favorabies cuando las cosas marchan bien, y todo lo contrario en condiciones negativas. Basta con observar a la industria del transporte aéreo. Empresas como American Airlines, Delta, Southwest y UAL tenían grandes ambiciones a principios de este siglo debido ar las condiciones económicas favorables, una elevada utilización de sus capaciciades y tasas <Je interés ielativamente bajas sobre las deudas. Sin emba:'go, las cosas cambiaroi en la década siguiente cuando un elevado apalancamiento en forma de activos fijos de alto costo (aviones) y deudas de costo eievado, tuvieron graves consecuencias en una economia débil. Una de las e;npresas afectadas fue Delta Airlines, con sede en Atlanta, Georgia. Ent¡-e 2000 y 2005, Delta vio que sus utilidades por acción caían ds 6.87 dólares nasta una .1 cifra negativa de 12.80 dólares. Ésta es una trayectoria temible para cualquier compañía. El 4 de 'rre septier de 2005, Delta tuvo qun optar por la quiebra bajo el Capítulo 11. En 2007 salió de la quiebra y más adelante adquirió Northwu;t Airlines, pero volvió a registrar números rojos

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en 2009.

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Está muy generalizada la idea de que las consolidaciones (fusiones) masivas de ias compañías débiles y las fuertes en la industria del transporte aéreo serán necesarias la próxima vez que se encienda la luz de emergencia en la economía debido al alto nivel de apalancamiento en la industria-

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Apalancamiento de un negoc¡o

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oI0.1

Suponga que se le presenta la oportunidad de empezar su propio negocio. Tendrá que labricar y comercializar partes industriales, como cojinetes, ruedas y rondanas. Se encuentra lrente a dos decisiones principales. Primero, debe determinar la cantidad de costos fijos de planta y equipo que quiere usar para el proccso de producción. Si instala un equipo moderno y altamente perfeccionado, podría elirninar virtualmente la mano de obra para producir el inventario. Con un volumen elevado, le iría muy bien, dado que la mayor parte de sus costos son fijos. Sin ernbargo, con un volunren bajcl, tal vez encontr¿iría algtrnas dificultades para hacer los pagos tijos de su planta y equipo. Si decidc usar una rrano de obra costosa en lugar de maquinaria. disnrinuirá la posibilida<J de obtener utilidades. pero al mismo tiempo reducirá \u exposición al riesgo (usted puecle despedir a una parte de la ftrerza de trabajo). En segLrndo lu,ear. debe determinar círmo flnanciará el negocio. Si opta por deudas y e I neroeio tie¡te éxito. generar¿i utilidades considerablc\ cl)nr,) propictlrrit'. pucs srilo pagará los costos tr.jos tlc la clcurlu. Dcsclc lLrcgo quc. si el negocit, crtt¡r¡¡7¡ \r.r\ {)pür¿rci(}rlcs rlc filnna deiicicntc.

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Í() ( ) pc

105

rQ I i r( )

las obligaciones contractuales relacionacl¿rs con las deudas podrían significar la quiebra. Sin embargo, podría decidir vencler parte del capital contable en lugar de tomar tbndos a préstamo, un paso que disminuirá sus utilidades potenciales (tendrá que compartirlas con otros) pero que minimizará su exposición al riesgo. En ambos casos, usted tomará decisiones muy explícitas acerca del uso del apalancamiento. la En rnedida en que usted se comprometa con los costos hjos para la operación de la empresa, estará empleando un apalancamiento operativo. Por otra parte, en la medida que utilice deudas para financiar la empresa, se estará implicando en un apalancamiento financiero. A continuación estudiaremos en detalle los dos tipos de apalancamiento y mostraremos el efecto de ambas combinaciones.

El apalancamiento operativo refleja la medida en que una empresa utiliza los activos fijos y los costos fijos correspondientes. Como señala la tabla 5- t, los costos operati\¡os de una compañía se pueden clasificar como costos fijos, costos variables o costos semivariables.

Apalancamiento operat¡vo

Fijcs

Tabla 5-1

Variables

Semivariables

Clasificación de los costos

Arrendamiento

Materias primas

Servicios generales

Depreciación

Mano dp obra Comisiones sobre . rntas

Reparaciones y manten¡miento

Sueldos de ejecutivos lmpuestos sobre la propiedad

Para efeclos del análisis, combinaremos análisis cie los costos v¿iriable s y los análisis de los

costos semivariables. Asimismo. emplearemos la técnica del análisis del pulrto cle equilibrio para evaluar las im-licaciones del uso intenso de los activos fijos.

Análisis del punto de equilibrio ¿En qué medida afectan los carnbios de volumen al costo y ias utilidades'? ¿En qué ntopte¡to alcanz-ará la empresa el punto de eq'.rilibrio^? ¿Cuíl es el nivel más eficienre cle activos fijos que debe emplear la empresa? E,n la figura 5-l se presenta una gráf,rca tlel pr-rnto cle ecluilibrio que responde algunas de las preguntas anteriores. El eje horizontal muestra el número ,le uniclades producidas y vendidas. en tanto que el eje vertical indica los ingresos y los costos. En primer término, observe que los costos fijos suman 60 000 dólares. indepen
Unidades=50C Total costos

variables [fCV) (50 000

$40 ooo

r

Costos fijos

Costos

totales

(cr)

(cR

Total ingresos {TR) {tT)

Util¡dad (pérdida) de operación

(50 000 x $2) $1 00 000

$0.80) $60 000

l

$100 000

También podríamos deterrlrinar el punto de equilibrio de la compañía por medio de una fórnlula nruy sencilla, en la cual dividirnos los costos fijos entre el margen de contribución sobre cada unidad vendida, donde el nrargen de contribucién se define como el precio menos el costo variable por unidad. La tórrnula se representa de la siguiente manera:

Costos fi.ios I)r-ccio -- Ctrsto r,:.rrilblc pol Lrniclird

'

$i60

$rl)o

000

- $o'8o

:

$60 000

$r-ro

:

5o ooo unidades

('F

Fla.\'

(-i-ll

5

Cupítulo

.'\pttltntcurt'tiettttts operoti\'o

v

finant

ie

ro

para Dado c¡ue obtenernos uua contribución de l'20 dtilarcs un tle venta la vendida' uniclatl cubrir los costos frjos por cada tijos costos los cubrir permitirír nos mínimo cle 50 00n unidades

lngresos totales lngresos y costos (miles de dólares)

(50000uni<]¿rdesX$1.20=$60000tlecosttrslijrls)'Piisanclo re¡rtable, clOncle este pnnto, entr¿rnros en un intervlltl ..;ttt¡litttlcnte ca

000 hasta compañía. Cuatrclo las ventas se iucretncntan clescle 50 tltil¡res' 0(n l2 au¡nenta 60 0b0 unidacles, la utilidirti de operacitin clesdc atltnentan ventas las co¡no se muestra en la tabl¡.r 5-f : cuitnclo

Utilidad Costos totales

60000hasta80000unitl¡.les'lat'tiliclirtl¿lltfncnlitotros2.l000 clólares.yasísucesivametrie'E,nlatabla5.2ta¡rlbiinseseñalltque'

120

las ptirdiclas con I,olírrnenes bait'rs. c-i)¡111r 10 000 o 20 0(x) trnicl¿rclcs, (XX) dírlares)' y 0(X) 36 l2 por son cousider¿rbles (ntimertrs rtlios opcra con Snponemils qtte la enrpresl tlescrita ell la figtrra 5-l a la anírloglr es La sittracit'ln un gr",lo elev¿rtlo cle apalltrrcrtntiento'

Cosios variables

100 BO

ov

1

40

de.,nalíneaaéreac¡uedebetrilnspot'tilÍttnnÚtnerodadocle¡rcrsoqLre rnás allír de ese nas pilra llegar a su punto de eqr'rilibrio' pero

fijos

1

puntoseencttelltraenuninterv¿lltrltrltvr'entable.sinduclacltreése stt ol'icinrt cenira siclo el crsr) cle Sor¡th*est Ai'lines. cl cual ticnc traIenDallas.'|exas.pereiilrtrllliénvtlelaattructttlsotr.osestiidcrsde laUrritlnAnrericana.I.,alínelaéreittltl.ccesisternítticamentetirrif)s la mís ba.ias c¡tre American, Delta y otrils elllprcsas para asegtlrü

I

I I

20

40 50

60

B0 10c

UnirJades prodr-tr:idas y

vendi::s

120 (miles)

Costos fijos ($60 000) Precio ($2) Costos variables por unidao iSCt'8C)

nrít:x

i

tria uti I i z.;rción tie su c ¡p¡ciclacl'

Un enfoque tl¡ás conservador

5-l Gráfica del punto de equilibrio de una empresa apalancada.

Figura

e

r\1.\ r.)¡{:}c lirs et'irpresas tiltllts las Ner

opt'inxn por ot)*r.¿rr al grutlo

lancat'uicnto operatiYo que

\''

rlilrestra cn

elevai-lci tle apa-

l¡ tigura 5- l' El tenlor

a no

alcanzluelpLrritrrclecquilibriocle.50000ullicla(lespodríaobligar

cle foflr.l"l illtensri. Pttdría:r -stlstituir lo:i coiitos ¿ ¡lguniis drrnrp¿rñíü\ a no utilizar los actirr:s f-rjrrs r itll ctllriptl atltonlaiiT-ados' Stlponua que r:iri:.rblcs nli.i: ()ltcrosos corresltontlicntes a rrnl pllnta cost()S IOS COStt'r: li.jos a l2 000 cl(rlares' pero S'JS rin:.I entpre::r uriis coirservll.lOra pue,ie reciucir

rlriublessu,ri-ncie0.S0a l.60tlólares.Si entplearr-roselmismc.suptiestocleunpreciot':ttl:l:::t por unidad. el i:runto

PE:

cle

a continuacron: c-qtrilibritl se tijará en 30 000 tlnidücles' cotllo se nltlestra s 12 000 Costos tiios

cF

Prccitt

-

= P-cV: sL$róo

Costo variable por uniclad

s12000 $0.40 000 uniclarjes

,10

de pérdidas serír

Pequeño' si los crrstos lijos bi¡an cle 60 000 a 12 000 ciólares' el potencial comParativacarrtidad tlna es operaciones las de equilibrio de Aclemás. el nivel clel printo ha e! uso c1e r-rn enfoque casi sin apalirncamiento n.rerite baja de l0 000 r-rniciacles' Sin embarg¡o'

Tabla 5-2 Análisis de volumen-costoutilidad de una emPresa apalancada

Unidades vendidas

Total costos

Costos

Costos

variables

fijos

totales

0

0

s60 000

$lll'

60 000

40 0*0

32 0G$

60 000

50 000

40 000

60 000

20 ix}0

li-,ilfll-l :rl.r

íll)i'

516

aii 00i) r.,i r

r)0i-r llllli

s

1

lngresos totales

60 000

B

76 0¡lO

$ 40 ooo

92 000

80 000

00 000

lC¿

,

-',

lngreso (Pérdida) de oPeración s{60.oo0) {3S 00o) (12 000)

00 000

U

1:r() O0fl

12 il0!'J

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I

1

i il

I

1'¡L,lf_ I

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l{:r {-jl )fl

,iil i'r,

r

r1 ,l

t\¡xtI uncurrt

ocasionado una rcclucción de la rentabilidad potencial de la enipresa ilás conservadora. como se indica en la figura 5-2. lncluso con niveles elevados de operación, la utilidad potencial de la figura 5-2 es bastante pequeña. Como indica la tabla 5-3, con

i t'

tt

107

Itt r t¡ic ntl it tt

lngreso total

lngresos y costos (miles de dólares)

Coslos tolales

200

un volumen de 100 000 unidades, la utilidad de operación sólo es de 28 000 dólares. unos 32 000 dólares menos que la de la empresa "apalancada" que analizamos en la tabla 5-2.

160

El factor de riesgo I-a gerencia optará por seguir el camino de una empresa apalancada o de una más consen'adora según cómo perciba el futuro. Si la situación econórnica inquieta al vicepresidente de finanzas, pociría optar por el plan conservador. En el caso de un negocio en crecir¡iento en tiempos de relativa prosperidad, la gerencia podría mantener una posición apalancada más drnámica. Otro factor sería la posición competitiva de la empresa dentro de su industria. ¿La empresa simplemente desea mantener su estabilidad, o quiere ser líder del mercado? En cierla medida, la adrninistración debe adaptar el uso del apala: ;amiento a sus lropios deseos de asumir riesgos. Los que sienten aversión por el riesgo (que preñelen cc,,.er Inenos riesgo) deberían prever un rendirniento particularmente generoso antes de embarcarse en costos fijos elevadrts. Otros. que sienten mellos aversitirr por ei riesgo. podrírn estar dispuestos a emplear cl apalancamirnto en condiciones norrr¿iles. Ar:ries-{arse por el mero hecho de li¿icerlo no cs una virtud. las cíircelts están llen¿rs de amantes del ri*sgo. La idea impoftante que subrayarnos a lo largo de todo el texto es que debenros lograr la confluettcia de un renciitlriento aceptable cc-'n el nivel de riesgo destado.

120

80

Costos variables

Costos f ijos

20

40

60

80

100

120

Unidades prooucidas y vendidas.imiles) Coslos fijos ($12 000) Precio ($2) Costos variables ¡ror unidad ($1 .60) Figura

5-2

Gráfica dei punto de equilibrio de una empresa

conservadora.

Análisis del punto de equilibrio del efectivo Hírsta aquí. la exposicióri se ha referido al análisis del punlo de equilibrio en términos cle llujos i:r-intables y no de flujos
É É

en lu-qar de un gastr,r explír:ito dc'fbndos. Dado qr-re estálrlmos haciendo el anírlisis del ptinto de equilib;-io estrictamente c<¡n base en el el'ectivo. la depreciación queclaba excluirla de los tastos li.ios. En el ejemplo antelior de la entpresa apalancada dc la fórmula -5-1. si eliminamos cle los cLlstos fijos los 20 000 clrilares de la depreciacirin que hcruos "supttesto", el nivel del punto de eqirilibrio sc lcduce a 33 -i33 unirlades.

cr P CV

r r:.ie

Unidades

Total costos

vendidas

variables

$40 0tX')

$r.00 $0.,s0

$

:

l.r0

33 333'ünidadt:s

Costos

fijos

Costos totales

s

lngresos totales

lngreso(pérdida) de operación

0

(l

s12 000

12000

U

$(12 000)

20 000

$32 000

12 000

44 000

$ 40 000

30 000

48 000

12 000

60 000

60 000

(4 0a0i ñ

40 000

6x 00ú

r2 000

76 000

BO OOU

4 000

60

.J6 00ü

111

00tl

108 0ilc

120 0rr0

1: ií10

28 00r)

12 000

140

60 000

20 ¡00

160 00{l

12 00il

1

ir00 000

28 it00

00(,\

B0 0ii0 '100 000

ffi

000)

Tantbidn podi-íanros hacer ()tros ajustr's en los rengltrtes que tlo repte\entitti et'ectirtl. Por ruplo, ;rl principio las vcntas podríai.r estar er) fornra de cuentas p
6

É

($60 000 -- $10

1

0L-r0

72 0ú0

1

Iabla 5-3 Análisis del volumen-costoutilidad de la enrpresa conservadora

r08

Capítulo

5

ApalttncLtntientr¡s

operLtivo y-.finantient

y cabe decir lo mismo en los casos de la cornpra de materiales y cle las cuent¿rs por pagar. para separar estos rellglones se necesitaría un presupuesto real senran¿rl o mensurl tle ef'ectiv<1. A pesar de qr're el análisis del punto de equilibrio es útil para nn,rlirn. la perspectiv:r a corto plazo de la empresa' en particular si estuvierá innrersa un" situación problemática, el anírlisis del punto de equilibrio se suele basar "n en flujos contables v no estrictuuente en los tlujcls de ef'ectivo' La mayor nart_e de los supuesros que óntiene ;;;; .il;i:,k;.r" 0,,."n en conce¡rtos más amplios que los tlujos de ef'ectivo puros. Grado de apalancamaento operativo El grado de apalancamiento operativo (DoL,

s.iglas tle degree rl'opercttin< leveruge)se puede det'inir corno el ca¡rlbio porcentual que registra Ia utilidac.l cle operación couro result¿ltl. de un cambio porcentual de las unidades vendida.s.

Es probable que las empresÍrs muy apalancaelas. corno Forti Motor conrpany

o Dow Cherniciil' experimenten tlll incremettto consideiable de sus utiliclades cuando aunlentan su volunlen de produccitln' mientras que el increnrento en las empresas más conserv¿rdrrr¡s será

de una escala menor' El grado cle apalancatniento operativo sólo se debe calcular a lo l¿rrro de un intcrvalo de operiici.nes rentables' Sin embargo, cuanto más cerca del puntt'r.r. ..j"iiii"" ,"."i."i.'" oot de la compañía. tanto mí¡s alta será la citia que se Tabla 5-4 utilidad o pérdida de deba a un tuerte incremento porcenttr¿tl de la utiliJ¿rd operativa-r operación Apliqtremos la tiirmula a ra empresa apalancada y a la conservadora que hemos Ernpresa Empresa estudiado antes' La tabla -5-4 resume sus utiliclades pérdiclas o con diversos niveles apalancada conservadora Un¡dades

(tabla 5-2)

(tabla 5-s)

s{60 000)

s{1 2 000}

20 000 ...

(36 000)

'',: .:()lj

{4 occ}

4C 000 ...

60 000 ...

1?: í.,:.)]

0

80 c00 ... 100 000 ...

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de clperación.

^..

-

Ahr'¡raveantosloqtresucedeconlautiliclaclcleoperacióncuantloelvolumenpasade

80 000 a 100 000 r'nidades en er caso de cacra empresa. Carculirremos er -erado de apalancanriento operativo (DOL) con la fórnlula -i-1.

Empresa apalancada s24 000

DOL =

Canbio porcenruat en ia ¡rtilidad

--.-x

de operación

Carnbio porcentual del voltimen ¿.

s36 000

*iOu¿.,

20 000 .--x 80 000

=

67-'

:

25-c

100

100

2.j

Empresa conservadorir

DOL:

!3mbio porcenrual en la utilidad de operación Cambio porcentual del volumen dtr"rd"d.,

$8 000 ----.-_x

100

$20 000 000

$20 -.--xi00 80 000

* 4A9i * l.o -25(1

venios que el DoL de la enlpresa apalancada es rnucho mayor, lo cual signitica que coll 80 000 unidades ttn incremento de 1c/o clel volur¡en proclucirá un cambio porcentual t)e 2.jL/c ctt la utilidad de operación. fiente a un increr¡lento <je I .6c/c enel caso de la empresa conservac¡rra.

'\un cLlitni'r ei 'lti.r ticl l)1.)l- r'arí¿ c.rt crdii nivcl rle ¡lr.rluccir'rn. el Ir!.ndirntcnr;ntr de lr r.lhle-,,;rrn t.lcl nunlo lln;rl

nir inriial tlel v0lurrc:;

¡lctcÜn¡n;r cl I)l)l_ rnrlc-

AILt.tttIt\tiltiCn1,, littttrt, it

ü t

i

algebraica así:

DOL: - QtP (J(P

i

I i

-

(lV¡

CV)

-

(5-i

C[:

)

donde:

: P: CV : CF : Q

i

109

t

La fórmula para calcular el de apalancanrir'nto operativo se podría manejar de forn'ra -erado

I -{

r,

cantidad para calcular el DOL.

precio por unidad. costos variables por unidad.

cottos fijos.

Empleando la fórmula que obtuvimos para la primera empresa con Q = 80 000. P = $2. CV = $0.80 y CF = $60 000, tendremos:

-I

-

80 000($2.00

DOL:

$0.80t

- $0.80) * $60 000 80 000($1.20) $96 0oo * 80 000rs1.20) $60 000 $96 000 - $60 i[]0

80 0000.00

DOL:2.1 Debilidad de los ingresos

De nueva cuenta obtenemos la respuesta de 2.'7 .) Podrían.ros realizar el mismo tipo de cálculo en el caso de la empresa conserladora.

Limitaciones del análisis 160

] $

¡t

I f

I

En nt¡estro análisis del apalancamiento operati.ro hemos supuesto que existe una función constante de los ingresos y los costos o tunción lineal de los ingresos y los costos a medid¡r que carnbia el volumen. Pcir ejemplo, hemos empleado el precio de venta hipotético de 2 dólares para toilos los niveles de operación. Sin embargo, en el "mundo real". podríamos encontrar cierta debilidad del precio cuando tr¿ltalnos de captar más mercado para nuestro producto. o podríamos registrar costos excesivos a rnedida que vamos urás allá de una operación de tamaño óptimo. Las relaciones no son tan fijas como hemo-s supuesto. No obstante, los patrones básicos que hemos estudiado sorl razonablemente válidos para la mayoría de las empresas a lo ltugcl de un intervalo operativo amplio (en nuestro ejemplo podría estar entre 20000 y 100000 unidades). Los supuestos lineales sólo entran en colapso en los nivelcrs extremos, como se indica en la figura 5-3.

Excesos de costos

4C

Area válida

2A 40 60 80 100

120

Unidades (miles)

Figura

5-3

Análisis no lineal de punto de equilibrio.

I Tras estudiar el efecto de Ios costr¡s hjos sobre las operaciones de la ernpresa (apalancarniento operativo). ahora verernos la segunda forma de apalancamiento. El apalancamiento financiero r La lór¡nuh del

I)OL tarlbién

sc podría cxpresar conro: r

)r.

x

t''l ( )tlt

t \'(

ltf - \l):

I

(.)1,

(lll

\'(')

e\(-(.i

Podcnros volvcr a cxpresar cl scgundo térmjno conro:

QI' :

QVC : CF :

S. o vcntas (cantidad

TVC, u

X prccio¡

costr>s variablcs totales (cantidad

X costos variabl.s

¡tr

unidad)

Costos lijos totalcs (srgue sitndo el nrisnrt¡ térrnino)

l)e cstc modo, tcndrcnlos:

5

S ',t

'I

s l 60

\/(

v('

$

160 0()C

000

-

-

si64 000

$(r4 000

-

$60

0ü)

$36 000

Apalancamiento

financiero

110

Cupítulo

5

Apalancunientos operativo

y

finan(iero

refleja el monto de deuda que se usa en la estructura de capital de la empresa. Dado c¡ue la deuda implica una obligar:i
operativo

Apalancam¡entci

financiero

Mientras t¡ue el apalancanien:o operativo ini'lute sobre la nrezcla de planta 1'er1uipo, el apaliutclitrrie uto financiero deterrnina cómo se financiirrá la operaciírn. Es posible que cios erlrpresas tengan la nrisnra capacidad dcr operación y que. sin embargo, anojen resultados :iilmalnente dil-erentes rJebir-lo al uso del apalancamiento flnancie¡o.

Efecto sohre las utilidades tinanciero anrlizaremos dos planes.financier¡::i para un¿r cltl¿i uno de los cuales emplea un nlc)nto de deuda consiclerablernenre dif'erente en la estnrc;t,,rra de ciipital. La empresa, parii llevar sus activos. requit're un tlnanciiir'¡lir:nto total de 200 000 dói¿rres. A eontinu¿rción se presentan los datr¡s. Para esttrdiai el et'ecto r-lel apalancamiento

misrta

erlrprlrs¿r.

Totsl activos: $200

0OO

Plan A

Pian B (conseruador)

(apalancadol Deucla (8% de interés)

Capital común Total financiamiento

$150 50

000 ($12 000 de intereses) 000 (B 00C acciones a $6.25)

S20o 00t

$

50

000

*1 5gg0i

($4 000 de intereses) (24 000 acc¡ones a $6.25)

$2J0 040

Con el plan A. a¡>uloncudo, tomaremos en préstamo 150000 dólares y venderemos 8000 acciones de capital ir un precio de 6.25 dólares cada una para obtener 50 000 dólares ¿¡dicionales, mieritr¿rs que el plan B, consertutlor. requiere tan sólo de 50 000 dólares en préstamo y la adquisiciírn de 150 000 dólares adicionales de capital con .r.l 000 acciones. En la tabla 5-5 calculamos las utilidades por acción de los dos planes con diversos niveles de "utilidades antes de intereses e impuestos" (EBIT). Estas utilidacles (EBIT) represent¿rn la utilidad de operación de la empresa, antes de restar los cargos financieros o los impuestos. Suponemos niveles de las EBIT de 0, I 2 000 dólares. 16 000 dólares, 36 000 dólares y 60 000 dól¿res. El ef-ec¡o de los dos planes de financiamiento es extraordinario. Aun cuando ambos suponen la nrisma utilidad de operación. o EBIT. para ei'ectos de comparación en cada nivel (por ejemplo, 36 000 <Jólares en el c¿Ílculo 4), la utilidad por acción declarada es bastante diÍerente (1.50 dtilares tl'ente a 0.ó7 drllares). También es evidente que el plan conserv¿rdor prodr.rcirá mejores resLrltados con nir,'eles nrírs bajos de ingresos. pero el plan apalancado generará utiliclacles por ¡cción nlucho nlavores a meclida que sube el ingres<-r de operación, o EBIT. Con ilna EBIT de 16O00 dólares, a la empresa le resultaría in
A¡t a kt

n c

Con una EBIT de 16 000 dólares, ganaremos 86/o sobre activos totales 200 000 dólares, o,iusto el costo porcentual de los fondos del préspor otorgado a la empresa. El hecho de que se use o no la deuda no tamo Más allá de l6 000 dóla¡es, el plan A, que emplea en la respuesta. influye

ar

t t i

c tt I

o finu

tt c i e

lll

rr t

EPS (dólares) 4

y que realmente funlas utilidades por permite que aumente enorrnemente la empresa ciona, Por ejemplo, el nivel de las EBIT. cambio en como resultado de un acción presenta de l87o un rendimiento dólares se un nivel de EBIT de 36 000 en de manera intensa el apalancamiento financiero,

J :

--- Plan B

2

sobre activos de 200 000 dólares, y el apalancamiento financiero funciona claramente en beneficio de la empresa pues las utilidades aumentan de manera significativ¿.

,, 25i -

0*,"

Grado de apalancam¡ento financiero en el apalancamiento operativo. el grado de apalancamiento -1 financiero mide cl efecto que un cambio en una variable tiene sobre otra. El grado de apalancamiento financiero (DFL, siglas de degree of firwncial leverage) se puede definir como el cambio porcentual en las utilida - -2 des por acción (EPS) que ocurre como resultado de un cambio porcentual en las utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT).

Ai igual que

L)t

Cltnilrirr p\)ti.'('il1ll:tl ,'rr Ilr.

Figura

F.PS

t' C;tirrl,itl p(rn r':rluirl e ¡l llr. IBl f

I \ ¡:'l

o

t

-.-4

)

I

p+2s to

5-4

/5

EBIT (miles de dólares) Fianes de financiamiento y utilidades por

acciÓn.

Para efectos cie cálculo y pcr comodidad, la tórmr-rla dei grado de apalancamiento financiero se pr-rede reexpresar como:

DFI-:

IllllT Llli"f -

i5,il I

' Calculemos los grados de apalancamiento financiero del plan A y del plan B que presentamos antes en la taLrla 5-5, con un nivel de EBIT de 36 000 dólares. El plan A requiere l2 000

r]ólares de intereses en toclos los niveies de t'inanciamierlto, ntientras que el plan B requiere de sólo 4 000 dólares. Plan A (apalaneado)

DFL: tsBIT EBIT - I

$36 000

s36 000

s2.1000 $36 000 - $12 000 --:

1.5

Plan B (conservador)

DFL

$36 ooo : : EBIT EBrT - I $¡0 000 - $4 000

536 ooo

:

,.r

s32 000

Conto era de esperar. el plan A tiene un grado de apalancamiento financiero mucho más alro. A un nivel de EBIT de 36 000 dól¿res, un incremento de l7o de las utilidades producirá un aumento de 1.57o de las Lrtilidades por acción con el plan A, pero tan sólo un incremento de 1.17," con el piln B. Podcmos c¿lcular el grado de apalancalniento trnanciero para cualquier nivel de operacitin. y éste canlbiarí¡ de un punto a otro. pero el plan A siempre excederá al plan B.

Limitaciones del uso del apalancamiento financiero Es probable que un estuc'liante alerta observe en seguida que si la deuda es algo tan bueno, ¿para qué vencler acciones'? (Tal vez una acción para usted nlismo.) Con un financiamiento sólo por

medio cle deud¿rs, con un nivel de EBIT de ,apalancamiento tinanciero (DFL) de 1.8.

-36

000 dóla¡es, tendríamos un factor del grado de

tt2

Cap

ít tt I o

5

Apulant'atnie nto s ttpe nttivo t .firuun'

ie

nt

Tabla 5-5 Efecto del plan de financiamiento en las utilidades pclr acció11

1. EB|T

Plan A

Plan B

(apalancado)

(conservador)

(0)

Utilidades antes de

0 $(1 2

Utilidades antes de - lmpuestos fl)' Ut¡lidades después

(4 ooo)

(12 000)

(4 000)

(6 000)

(2 000)

$

$

(6 000)

Acciones ...........

I

Utilidades por acción

0

$

oo0)

(2 000)

000

24 000

$(0.75)

${0.08)

2. EB|T

{$12 0o0) Utiliclades antes de

4 000

0

B 000

0

4 000

$o

Utilidades después

Acciones ...-.-.-.-

$

4000

B 000

24 AO0

0

$0.1 7

Utilidades por acción ($16 000)

Utilidades antes d - lniereses (l) . ....... lmpuestos

$

$ 16 000

4 000

4 000

12 000

2 000

6 000

fl)

$

UtilicaCes desputis

16 000

12 000

Utiiiclades antes

-

12 000

12 000

Utilidades antes rie - lmpuestos (T)

3. EB|T

$

$ 12 000

$

zooo

60c0

Acciones ..........

B 000

24 000

Ut¡lidades por acc

$0.25

$0.25

Utilidades antes .. lntereses (l) ..

$ 36 000

$ 36 000

12 000

4 000

UtiliCades antes

24 000

32 000

lmpuestos (-f)

12 000

16 000

$ 12 000

$ 16000

B 000

24 000

$1.50

s0.67

60 000

$ 60 000

12 000

4 000

4. EB|T

($36 000)

Utilrdades despu

Accion-s.......... Utilidades por acción 5. EB|T (560 0O0) Utilidades antes - lntereses (l) ..

mpuestos (EBIT) ...............

Utilidades antes - lmpuestos (-f) Utilidades después de impuestos (EAT) .. Acciones Ut¡l¡dades por acción (EPS) .....................

48 000

56 000

24 000

28 000

$

$ 24 000

28 000

B 000

24 000

$3.00

$1 .17

'

Se supone que las grandes pérdidas se pueden el¡minar contra la part¡da de otros ingresos, tal v€z en otros años, lo que proporciona a la empresa un beneficic 3or ahorros fiscales. Para facjlitar el cálculo, la tasa fiscal €s de 50 por ciento.

DFI-

000 : _: s36 000 EBrT - r s36000 - $16000 s20000 EBIT

$36

(Sin acciones. tomaríamos en préstamo la rotalidacl de los 9200 000.)

\\{,

7. Sl00 üX)

:

$

l6 000 de

inte reses)

1.8

Crtntbintu'irin tle tt¡tulurtL'atnienlo o¡tcrulivrt t ttpulancantient().finan(iero

113

Como resaltamos a lo largo de todo el texto, el financiamiento por medio de deudas y el apalancarniento financiero ofrecen ventajas únicas. pero sólo hasta cierto punto: más allá de éste. el financiamiento por medio de deudas podría ser perjudicial para la empresa. Por ejemplo, a nledida que aumentemos el uso de las deudas en nuestra estructura de capital. los prestamistas percibirán un riesgo financiero mayor para la empresa. Por esa razón, podrían aumentar la tasa de interés promedio que debamos pagar y podrían exigir que se impongan ciertas restricciones sobre la corporación. Además, los accionistas comunes preocupados podrían llevar a la baja el precio de las acciones, obligándonos a alejarnos del objetivo de maxintizar el ralor getteral de la empresa en el mercado. Las empresas que tienen niveles elevados de deuda. como UAL (United Airlines), deben ponderar con detenimiento el efecto del apalancamiento financiero. Eso no quiere decir que

el apalancamiento financiero no funcione para provecho de la

empresa; sí funciona cuando se usa de manera adecuada. En el capítulo I I se presenta una exposición más amplia de las mezclas adecuadas de deuda y capital contable. Por ahora, aceptaremos las virtudes del apalancamiento financiero, en la inteligencia de que todo lo bueno se debe usar con moderación. En el caso de las empresas que están en inriustrias que ofrecen cierto -erado de estabilidad. que están en una etapa positiva de crecimiento y que operan en condiciones económicas favorables, el uso de las deudas es recomendable.

Si tanto el ".alancamiento operati\/o como el financiero permiten aumenta¡ los rendimientos. entonces obtendremos un apalancamiento máximo usándolos de manera conjunta, en forma de

apalancamiento combinado. Hemos dicho que el apalancarniento operatir.o afecta principalmente la esrructura de lcs actiros de la empresa, mientras que el financiero actúa sobre la mezcla de deudas y capital contable. Desde el punto de vista del estado de resultados. el apalancarniento

operativo determina el rendimiento proveniente de las operaciones. mientras que el apalancar¡riento financiero determina la fonna en que los "fnltos de nuestro trabajo" serit asignados a ios tenedores de las deudas y. lo que es más importante, a los accionistas en forna de utilidades por acción. La tabia 5-6 rnuestra la intluencia cornbinada que ambos tipos de api.rlancamiento tienen sobre el estado de resultados. Los valores que presenta la tabla 5-6 se extrajerolt de material anteriordel capítulo (tablas 5-2 y 5-5). En los dos casos hemos supuesto que existe un grado elevado de apalancamiento operativo y financiero (es decir, una empresa apalancada). El volurnen de ventas es de 80 000 unidades.

El estudiante observará. en primer término, que el apalancamiento operütivo intluye sobre

la mitad superior del estado de resultados, que deterrnina la utilidad de operación. El último

F

de ttperación- pasa a renglón debajo del encabezado de apalancanliento operativo -utilidad ser el renglón inicial pa.r'a detenninar el apalancarniento financiero. I-a "utilidad de operación" y las "utilidades antes cle intereses e impuestos" son lo mismo y representan el rendimiento para la corporación después de la producción, el marketing, etc., antes de que se paguen los intereses y los impuestos. En la segunda mitad del estado de resultados mostramos Li medida en que las I

Iaüla

g ,c

'ffi

5-6

Estado de resultados

Ventas (ingreso total) (80 000 unidades

-

@

$2)...................

$160 000 60 000

Costos fiios ................

64 000

Costos variables ($0.80 por unidad)

lngreso de operación

$

36 000

Util¡dades antes de intereses e impuestos

$

s6 000

*

12 000

lntereses

Utilidades antes de impuestos

24 000

-

12 000

lmpuestos

Utilidades después de impuestos

Apalancamiento operativo

$

12 000

Acciones

I

Utilidades por acción

$1.50

000

Apalancamiento financiero

Gombinacién de apalancam¡ento operat¡vo y apalancamiento

financiero

114

Capítulo

5

ilpalancanienk¡s operativo

y

finunciero

utilidades antes de intereses e impuestos se convierten en utilidades por ¿rcción. En la ligura 5--i se proprciona una representiición gráfica de estos illntos. Figura 5-5

S

Combinación de apalancamiento operativo y apalancamiento financiero.

EPS = s1.50

Utilídades generadas

.

,"'l_l

Apalancam¡enlo operativo

Venfas = $160 000 Efecto del apalancamiento

Grado de

apalancamiento combinado

El grado de apalancamiento combinatlo (DCL) utiliza el est¡tlo de result¿dris cornpleto y rnuestra el efect
realidad, el graclo de apaliincamientc operativo y el grado dc apalancamiento fin¿inciero se combitran. La tabll -5-7 nltrc'stra Io que le sucede ct>n la rentabilidacl cuanclo las ventas de la empresa piisan cle 160 000 clólares (80 000 r-rnidaCes) ¡¡ 200 000 dólares (100 000 uniciacles).

Iabla 5-7 Apalaniamiento operativo y financiero

8O 00O

Ventas ($2 por unidad!

-'

$1

Costos fijos ......,.....

.' Costos variables {S0.80 por unidad) Ut¡lidadcleoperacion

-

-

EBIT .....

lntereses

100 0O0 unidades

60 000

$200 000

50 000

60 000

64 00c

B0 000

36 000

60 000

12 000

Utilidades antes de impuestos ....

-

unidades

_

24 000

lmpuestos

12 u00

Utilidades des, .¡és de impuestos

s

Acciones

12 000 48 000 24 040

12 000

$

24 000

8 000

B 000

$1.50

$3.00

La fórmula para calculai el grado de apalancamiento combinardo se expresa así:

[irado de ;Lpalaric;ntienic ccinrbirr¡tk¡ (DCL)

C¡rnbio ¡lriceutull c'n Ias E[)S C¿rntbio p(,tai--ntu¿tl cr¡ las lcntas (o cn el r,,cllunten)

Usando los datos de ia tabla ,5-7: 1.50

$ EPS -.--x

Cambio porcentual en las $1.50 Cambio porcentual en las ventas $40 000

$r60000 --x

100

-

ljovc 25Va

100

Todo cambio de un punto porcentual en las ventas se verá refle-iaclo en un cambio ¿e 4o/o en las utilidades por acción a este nivel de operación (r,rn ef-ecto considerable.¡. Una expresión algebraica de la fórmula es: i

x't

(.) r

(J{

t'

t.

l)

{\"r

('i

¿Por qué las empresas iaponesas tienden a ser competitivas? ¿Qué tienen en común empresas como Sony,

directores entrelazados (directores que pertenecen a las dos juntas). Con este orden, el banco está dispuesto a facilitar mayores préstamos a una empresa y ambas panes se seniirán humilladas si alguna de ellas no cumple los compromisos que contrajo. Compare lo anterior con lo que sucede en Estados Unidos, donde una institución prestamista, como Citicorp o Bank of America, incluye infinidad de cláusulas y acuerdos en sus contratos y está preparada para intervenir de inmed¡ato a la primera señal de debilidad de un prestatario. Ninguno de estos comentarios implica que las empresas japonesas estén libres de incumplimiento. De hecho, en la década de 2000, los libros de los bancos japoneses contenían varios préstamos malos. El punto central es que las empresas japonesas tienen un elevado apalancamiento operativo así ,:omo un elevado apalancam¡ento financiero, circunsrancia que las obliga a actuar de forma sumamente competitiva. Si una empresa tiene un apalancamiento combinado que se multiplica por seis u ocho. como es el caso de muchas compañías de ese origen, las pérdidas de ventas pueden ser desastrosas. Ei apalancamiento no sólo aumenta los rendimientos a medida que incrementa el volumen, s¡no que también eleva las pérdidas a medida que éste disminuye. Por ejemplo, una empresa japonesa que corre peligro de perder un pedido de circuitos de computadora colocado por una empresa estadounidense, probablemente recortará enormemente sus precios o tomará las medidas necesarias para mantener su volumen de ventas. Una regla general de los negocios es que las empresas expuestas a un elevado apalancamiento con toda probabilidad actuarán de forma agresiva para cubrir sus cuantiosos costos fijos, regla que, sin duda, es aplicable a las empresas japonesas líderes. Por supuesto que lo anterior bien podría ser una virtud porque asegura que una empresa permanecerá orientada hacia el mercado y el progreso.

Honda, Fujitsu, Hitachi y Mitsubishi? Todas ellas no sólo son compañías japonesas, sino que también están altamente apalancadas, tanto desde una perspectiva operacional como financiera. Las compañías japonesas son líderes mundiales en introducir alta tecnología en sus empresas para reemplazar la manode obra que es más lenta y costosa. Son famosas por sus fábricas automatizadas* su tecnología láser, su robótica, sus circuitos de memoria, sus procesamientos digitales y otros proyectos científicos. Además, el país tiene organismos gubernamentales, como el Ministry of lnternational Trade and lndustry (MlTl) y la Science and Technology Agency, que fomentan una mayor inversión

y crecimiento mediante subsidios del gobierno

F

f É

x

$

x

e

investigación compadida. Para disfrutar de los beneficios de esta tecnorogía, las empresas japonesas tienen un enorme compromiso con los costos fijos. Obviamente, no es fácil "recortar" una tecnología de alto costo inicial si las actividacies se desaceleran. Incluso [a mano de obra necesaria para diseñar y operar la tecr':ología ll€va asociado un elernento que tiene algo de costo fijo. A diferenc,¿ de lo que sucede en Estados Unidos, es raro que en Japón haya recortes laborales y muchos japoneses consideran que sus trabajos son para roda la vida debido al compromiso que han contraído con sus empleadores. La economía japonesa no sólo tiene un apalancamiento operativo elevado, como se ha explicado poco antes, sino que las compañías japonesas también tienen un alto apalancamiento financiero. La compañía japonesa típica tiene una razón de deuda a capital contable dos a tres veces más alta que la

de sus contrapartes en Estados Unidos. Esto se explica porque el crédito suele ser más fácil de obtener en Japón debido a la relación tradicional entre las empresas y sus bancos. Los dos podrían formar parte del mismo cartel o comoañía comercial, con

www.sooy,com www.honda.com

wuw.fujitsu.com

-

www.hitachi.com

wn'w.¡nitsubishí.com

SONY FUIITSU HITACHE

f *

x

De Ia tabla -5-7: Q (cantidad) : 80 000; P (precio por unidad) : $2.00; CV (costo variable por unidad) : $0.80; CF (costos fiios) : $60 000. e I (intereses) : $12 000.

DCL:

- $0.80)

80 ooo($?.00 80 000($2.00

-

$0.80)

-

$60 000

-

$12 000

80 000($ 1.20)

q

80 ooo($1.20)

DCL =

- $72 ooo

$96 000

$96 000

-

$72 000

$96 000

:e-+

$24 000

_^ 115

116

Ccrpít

u lo

5

A¡tulancanúentos

o pe

rativo

7'

Jinancie ro

De nueva cuenta, vemos que la respuesta es

4.1

Adveñencia En cierto sentido, cuando cornbinamos las dos f'ormas de apirlancamiento, se acumulir riesgo sobre riesgo. Una empresa que tiene un enorme nivel de apaliurcanrierrto opcrativo quizá clesee moderar su posición en térmi¡ros financieros, y viceversa. Una cosa es ciertl: la decisirin tendrá un et'ecto enorme sobre las operaciones de la empresa. I La lónnula del DCL también se puede expresar como:

or

r-

,

-\ , -- -!lllVC) |t:(' Qtp

()P .

Q\'(

I Qt, (lVC'. rjc

r

Poder¡ros volver a escribir el segundo término conro:

QF : S, o vL.ntils (cantidad x precio) QVC - TVC, o costos va¡i¡bles totales icantidad X cosios variables FC = Costos trjos totales i.sigue sientlo el mismo término) : Interés lsigue siendo el mis¡no término) I De esle modo- tcndremos: $ t 60 000 5160 000 *- $ó4 000

-

por unidacl)

s64 0ü) $60 000

$9ó 000

-

$12 000

$l-l 000

RE${'ME]{ El apalancamiento

se puede definir como el uso de partidas de costos ñjos para aumentar los rendimientos cuando los niveles de operación son elevados. El apalancamiento operativo afecta principalmente el em¡ileo de los costos {ijos frente al empleo de los costos variables en la operación de la emprcsa. Un concepto importante -el grado de apalancamiento operativo (DOLF mide el camtrio porcentual de la utilidad de operación como resultado de un camtrio porcentual del volumen. Cuatito más intensa sea la utilización de los activos de costos fijos, tanto mayor será la probabilidad de te;rer un DOL más alto. El apalancamiento financiero refleja la medida en que se usan las deudas en la estructura de capital de la ernpres:r. A bajos niveles de rentabilidad. un uso considerable de las deudas significa una gran carga sobre la empresa, pero ayuda a aumenta¡ las utilidades por acción a meeiida que aument¿rn el volumen o las utilidades de operación. Se combina e! apaiancamiento operativo y el financiero para evaluar el efecto que todos los üpos de costos fijos tienen sobre la empresa. Cuando usa¡nos los dos tipos de apalancamiento $e presenta un efecto multipliâdor. Como el apalancamiento es una espada de dos filos, la gerencia debe estar segura de que el "ivel de riesgo asumido coincida con el nivel de riesgo que desea y su$ percepciones acerca del fu¡uro. Cuando se considera deseable. es posible equiiibrar un apalancamiento operativo elevado con un apalancamiento hnanciero bajo y viceversa.

REPASO DE FéRMUIAS

1.

PE

: ---CF

P-CV

{5-l)

PE es punto de equilibrio es costos fijos P es precio porunidad

CF q,

v

T ! .o E

o (.1 q ! =

E

t

= =

CV

2.

DOL

es costo variable por unidad

-

* CV) QtP -cv)*tlF Q(P

DOL es grado de apalancamiento operativo Q es cantidad a la cual se calcula el DOL P es precio por unidad

CV es costo variable por unidad CF es costos fijos

l -í

-l;

t

Preguntas de estudio

I

V-CVT V-CVT-CT.

:

I)OL DOL

es grado de apalancamiento operativo es ventas (QP) a las cuales se calcula el

V CVT

2

¡

DOL

es costos variables totales

CF

es costos

DFL:

4.

íNota tle pie de página

rt7

fijos

EBIT

r

EBIT _ I

5-5\

DFL es grado dúpalancamiento financiero EBIT es utilidades antes de intereses e impuestos

I

es interés

DCL:

5.

DCL Q P

ó.

eip * Cv)

1-5-7)

Q(P-CV)-CF-I

es grado de apalancamiento combinado es cantidad a la cual se calcula el

CV

es costo variable por unidad

CF

es costos

I

es interés

V

fijos

V-CVT

L;CL

DCL

DCL

es precio por unidad

(Nota de pie dc pigina 3)

\'-CVT-CF_I es grado de apalancanúento combinado es ventas (QP) a las cuales se calcula el

DCL

CVT es costos variables totales , CF es costos hlos

I es interés USTA DFTÉRñTII{OS

apalancami€nto 104 apalancamientooperativo 105 marg€n de

contribución

105

grado de apalancamiento operativo

(DOL) i08

apalancamientofinanciero 109 grado de apalancamiento

financiero l1 I

apalancamientocombinado 113 grado de apalancamiento combinado

(DCL) ll4

PREGUIITAS DE ESFJD¡O

3.

Defina las diversas aplicaciones del análisis del punto de equilibrio. (oA2) del apalancamiento financiero en ¿Qué factores ocasionarían una diferencia en el uso de u¡a empresa de servicios públicos y una compañía fabricante de automóviles"! (OAI ) "l "uto Explique cómo la elección de instalaciones fabriles (con uso intenso de mano de obra frente a lás q¡e emplean mucho capital) afecta el punto de equilibrio y el apalancamiento operativo.

(oA2) 4.

5.

ó. '1.

punto de equilibrio basado en los ¿eué función desempeña la depreciación en el aniilisis del flujos contables? ¿,En los flujos de efectivo? ¿Cuál perspectiva se enfoca naturalmente en el largo plazo? (OA2) apalancamiento operativo y financiero? ¿Qué ielación existe entre correr riesgos y el uso del

{ { 3 = ¿ :lD

(0A6)

fi '.':::o

Explique las limitaciones del apalancamiento financiero' (OA4) tasa de interés sobre las nuevas deu¿Cómó influye en el uso del apalancamieuto financiero la das? (OA4) Explique cómo el apalancamiento combinado junta las utilidades operativas y las utilidades por acción. (OA5)

,,.3

(t

g J

+ r(D

118

Capítulo

9. t0.

.4

Graclo,¡le apalun*auriento

5

Apalancamtentos operativo

y

f:inanciero

Explique por qué el apalancamiento operativo disminuye a medida que la comFqñi* üc¡crementa sus ventas y se aleja del punto de equilibrio. (OA3) Cuando usted evalúa dos planes de financiamie¡rto, el hecho de encontrarse en el ni¡el don.4 "{ las utilidades por acción son iguales entre ellos ¿significa que le será indiferente rfq3. u¡ plqj u otro? (OA4)

PROBLEMAS PNASÍICOS Y SOLUCIOIIES

l.

(oA2 !" oAs)

Meyer Appliance Company fabrica ventiladores. El estado de resultados de siguiente: Ventas (7 000 ventiladores a $20)........... Menos: Costos variables

fi

$1.¡C

000 ventiladores a $8)........."...

5a\

j-99 - ¡* OCG s*G $ lc¡q¡

Utilidades después de impuestos (EAT) .............

tilitiliirs

¡ror ;rci:irin r'

l¡ralarrr:anl ierrto fl

.,

Calcule: a) Crado de apalancamiento operativo. b) Grado de apaiancamiento financiero. c) Grado de apalancamiento combinado. d) El punto de equilibrio. Hubball Resources tiene la si_euiente estructura de capital:

nil:ici*ro

(oA3)

Deudas

@ 8%"

$30c{LE

Acciones comunes, $10 a la par {50 000 acciones) ................ Total

a) b)

l. a)

DOL

:

Q(P

_ CV)

Q(P- cv)

7 ooo ($20

-F _

700o($20-

T

¡ !

E

o U

-

cv)

q,

=

'=

lrl4

$84 000 $30 000

-

cF

$8)

-r

84 000 S84 000

$40 000

:

$30 m0 7 000 ($20

7000($20 _ $8) _

-

$,14 000

:

2.80x

$!i !{.} - tr* filf,ii -

1.33x

-

$8)

$44000

_ $10$:{1

7 000 ($12) $84 000 7 000 ($r2) - $54 000 $84 00c - $54 000

c! E

J-¡l

$8) -- s.{4 000

- $44 000

$40 000 b) DFL _ EBIT _ EBIT - I MO 000 - $10 Off) Q(P - Cv) c) DCL:

Qe

-

7 00o ($r2)

7 000 ($12)

s

50G

$80G

Calculc ias utilidades por acción si las utilidades anres de intereses e im¡*¡_1¡¡o s.jrnán 64 000 dólares. (Aplique una tasa fiscal de 20 por ciento. l Suponga que las deudas aumentan 20O 000 dól¿ues, las acciones comune-i .J-{¡fu¡yefi 200 000 dólares y la tasa de interés sobre las lluevas deucias es de 107c. L: 1+al =_.a perrnanece enZ}Vo. El valor a la par de las acciones comuues se mantiece e¡5.'Ll .. g*'úffli', Calcule las utilidades por acción si las utilidades antes de intereses e imrE es¡c* tlt$t^í 80 000 dóla¡es.

Soluciones

o

L1CQ

r": ¡Cü

lntereses (0 ...................

Utilidades antes de impuestos (EBT) ............. - lmpuestos m ....-.............

[-j

']eg

rj *s

Costos fijos ................ Utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT) ...................

-

h ernp'rs;a es ei

?,

f(f*

ll9

Problenus

d) 2.

BE

: cF _ $44 000 _ $44 000 _ 3 667 ventiladores P-CV $20-$8 $12

a')

utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT).............

-

$64 000 24 000* $40 000 B 000 32 000

lntereses (l) ...................

Utilidades antes de impuestos (EBT) ............. - lmpuestos (I) 20% tltilidades después de impuestos (EAT) Acciones tltilidades por acción (EPS) .............

50 000

$

.64

¿4

" 8% de interés

b)

x

$300 000 de deudas = $24 C00.

utrlida<Jes antes de intereses e impuestos (EBIT) ............

-

$80 000

lntereses (l) ...................

44 000*

tftitidades antes de impuestos (EBT) ............. - lmpuestos (l) 20% utilidades después de impuestos {EAT) ..............

$36 000

7 200 28 800

Accior:s

30 000f

s

Lltilidades por acción (EPS) .............

'

tntereses sobre las deudas antiguas {$24 000) El total es $44 000.

+ lntereses sobre las deudas nuevas ($20 000).

x 5200 000.

'50 000 a:c¡cnes que ciísminuyen en {$200 000/ Valor a

la par de $1 0)

:

50 000

-

20 000

:

_s6 1

0olo

30 000.

PROtsI"FMAS

Proble*ras bi*sicos

1.

Shock Electronics vende calentadores portátiles a razón de 25 dólares cada uno, y el costo variable por proCucirl()s asciende a 17 dólares. Ei señor Amps estima que los costos fijos suman 96 0{ú dólar-es. Calcule el punto de equilibrio en unidades. l.lene la siguiente tabla (en dóiares) para demostrar que se ha llegado al punto de

An¡ili.sis rlcl puuto tlt:

equilibiirr

(oA2l

a) bj

equifibrio.

2.

3.

Hartnetl Cory¡rration l'abrica bates de béisbol con el autógrafo de Pudge Rodríguez grabado en cada uno de ellos. El precio de venta de cada bate es de l3 dólares, con un costo variable de 8 tlólares" El proceso de producción iniplica 20 000 dólares de costos fijos. o') Calcule el punto de equilibrio en unidades. b) Encuer¡tre la cantidad de ventas (de unidrrdes) que se deben tealizar para obtener una utilidad dc l5 000 dólares. Therapeutic Systems vende sus productos a 8 dólares la unidad. Sus costos sot.t:

,Anriiisis dcl puriio

(oA2)

Auilisis

tlc:l punio tlc

cc¡uilibrio 20 000

Renta .............

$1

Mano de obra fabril

$1 .50 por unidad

Eiecutivos baio contrato

$112 000

Materias primas ...........

$0.70 por unidad

fijos y a costos variables por unidad. Con esta infomración y el precío de ve¡ta de 8 {ólares por u¡idad, calcule el punto de equilibrio. Separe ios galtos destinados a costos

cltr

ct¡ui I ibriei

(oA2)

{ € f 3 ) J

lD

n o 3 q 5

oJ

so

120

Capínilo

Análisis del punto de equilibrio

4.

(oA2)

Análisis tlel punto de equilihr;o

(oA2)

5.

lt

An¿ili,qis

tlt:l punto

cle

cquilibrio (oA2)

.\nrilisis dcl puuto ric t'r1u

iIi

britr

dr: I c:l

7.

cctivo

(oA2)

..\nrilisis rlcl purrto rlc c.iu

i

librirr tlcl cllctivo

(oA2)

\nrilicir tlcl !untrr rlc lr¡uilihr itr ricl ctictirri {oA2)

8

5

Apalancamientos operativo

y

financiero

Dibuje dos gráñcas del punto de equilibrio: una de una empresa conservadora que hace uso intenso de mano de obra para la producción y otra que utiliza fuertement€ los bienes de capital. Suponiendo que estas compañías compiten dentro de la misma industria y que registran una cantidad idéntica de ventas, explique el efecto que los cambios en el volumen de ventas tendrán sobre las utilidades de las dos empresas. Eaton Tool Company tiene costos hjos por 200 000 dólares, vende sus unidades en 56 dólares y tiene costos variables de 3 I dólares por unidad. a) Calcule el punto de equilibrio. b) La señora Eaton propone un nuevo plan para reducir los costos t-¡ios a 150 000 clólares. Sin embargo, requeriría más mano de obra, lo cual aumentaría los costos variables por unidad a 34 dólares. El precio de venta permanecería en 56 dólares. ¿Cuil es el nuevo punto de equilibrio? c) Con el nuevo plan. ¿qué pasaría con la rentabilidad dado que se producir¿in volúmenes muv altos (en comparación con ! plan antiguo)? Jay Linoleum Company tiene costos fijos por 70 000 dólares. Actualmente, el precio de venta de cada unidad es de 4 dólares, con costos variables de 2.60 Cólares por unidarJ. El señor Thoma-s.jefe de producción, propone comprar un nuevo equipo que cosrará 300 000 dólares y elevará los costos fijos hasta 105 000 dólares. Si bien el precio permanecerá en 4 dólares por unidad. el incremento de la automatización reducirá los costos por rrnidad a 2.25 dólares. Como resultado de la sugerencia de Thomas, ¿subirá o bajará el punto de equilibrio? Haga los cálculos necesarios. Callowav Cab Company determina su punto de equilibrio estricta$ente con base en los gastos de electivo relacionados con los costos fijos. Los costos fijos totales suman .100 000 dólares, pero la depreciación representa 207o de este valor. El margen de contribución (precio menos costo variable) de cada unidad es de 3.60 dólares. ¿Cuántas unidades tendrá que vender la empresa para alcanzar el punto de equilibrio del efectivo'l Air Purit'ier, Inc., calcula su punto de equilibrio de efectivo estrictamente con trase en los gastos de et-ectivo relacionados con los costos fijos. Los costos lljos torales suman 2 400 000 dólares. pero la depreciación representa l57o de este valor. Su margen de contribución (precio menrrs costo variable) de cada unidad es de 30 dólares. ¿.Cuántas unidades .':be vender la ernpresr para llegar al punto de equilibrio de efectivc? Boise Ti¡nber Co. calcula su punto de equilibrio estrictamente con base en el gasto de efectivo relacioni¡do con los costos fijos. Sus costos fijos totales suman 6 millones de dólares, pero la depreciación representa 25Vo de este valor. Su margen de contribución (precio menos costo variable) por unidad es de 4 dólares. ¿Cuiintas unidades tiene que vender la empresa para llegar al punto de equilibrio del efectivol

# GI

Problema intermedios C r:idtr

(oA2

tic ;ipillilttüxtnielit()

)"

oA5)

10. El estado de resultados

de Sterling Tire Company de 2010 es: STERLING TIRE COMPANY

Estado de resultados del ejercicio que terminó el 31 de diciembre de 2010 Ventas (20 000 llantas a $60 cada una)................ ñlenos: Costos variables (20 000 llantas a $30) ................ Costos fijos ............... Utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT) .............

v -o c -o Q)

Gastos de intereses Utilidades antes de impuestos (EBT) ....-........ Gastos de impuestos sobre ingresos (30%) ............ Uti¡idades después de impuestos (EAT)...............

E

o

tl qJ

E E

t; 3

Dado este estado de resultados, calcule lo siguiente: Gru,lo de rpalancamiento opcrüti\(). Grado de apalancamie nto I'inancic-ro.

(t) b¡

ffi é

$1 200 000 600 000

400 000

1^

,i

ffi ':.

200 000 50 000 1

50 000 45 000

$

105 000

ffi

M1

FFI f,l É

e

c) d) 11.

i:{

Crado de apalancamiento combinado. Punto de equilibrio en unidades. Harding company fabrica patinetas. El estado de resultados de 2oo7 de la compañía es: HARDING COMPANY Estado de resultados del ejercicio que terminó el 31 de díciernbre de 2010 Ventas (1 0 000 patinetas a $50 cada una) .,............. Menos: Costos variables ('10 000 pat¡netas a $20)....-................... Costos fijos ............... Utilidades antes de ¡ntereses e impuestos (EBIT) ............ Gastos de intereses Utilidades antes de impuestos (EBT) ............. Gastos de impuestos sobre ingresos l4lo/o|.............

'

[il Fil

Util¡dadés después de impuestos (EAT)...............

l:

Grado de apalancaur iento (OA2 y oA5)

$500 000 200 000 1

50 000

1

50 000 60 000 90 000 36 000

$

54 000

ü:*

gn ¡¡ É

F

Fr

Dado este estado de resultados, calcule lo siguiente: Grado de apalancamiento operativo. Grado de apalancamiento financiero. Grado de apalancamiento combinado. Punto de equilibrio en unidades (número de patineras). Mo & Ch¡is's Delicious Burgers, Inc., 'tende comida a cafeterías del ejército a un precio de 15 dólares por caja. Los costos fijos de este negocio son de 80 000 dóla¡es, mientras que el cosro variable por caja es de 10 dólares. a) ¿Cuál es ei punto de equilibrio en cajas? b) Calcule la utilidad o la pérdida sobre l5 000 y sobre 30 000 cajas. c) ¿Cuál es el grado de apalancamiento operativo con 10 000 y con 30 000 cajas? ¿por qué cambia el grado de apalancamiento operativo a medida que aumenta la cantidad vendida? ü Si la empresa gasta 10 000 dólares al año por intereses, calcule el grado de apalancamiento financiero con 20 000 y con 30 000 cajas. e) ¿Cuál es el grado de apalancamiento combinado con los dos niveles de ventas? United Snack Company vende bolsas de 50 libras de cac¿huates a los dormitorios de las universidades a un precio de 10 dólares cada una. Los cosfos fijos de este negocio suman 80 000 dólares, mientras que los costos variables de los cacahuates ascienden a 0.10 dólares por libra. a) ¿Cuái es el punto de equilibrio de las bolsas? b) Caicule la utilidad o la pérdida sobre 12 000 y sobre 25 000 bolsas. c) ¿Cuál es el grado de apalancamiento operativo con 20 000 y con 25 000 bolsas? ¿Por qué cambia el grado de apalancamiento operativo a medida que aumenta la cantidad vendida? d) Si United Snack Company tiene gastos anuales de l0 000 dólares por intereses, caicule el grado de apalancarniento financiero con 20 000 y con 25 000 bolsas. e) ¿,Cuál es el grado de apalancamiento combinado con los,dos niveies de ventas? La información de Intemational Data Systems sobre la utilidad y los costos sólo es relevante para un volumen de ventas máximo de 100 000 unidades. A partir de esta cifra, el mercado se satura y el precio por unidad baja de 4.00 a 3.80 dólares. Además, con un volumen de producción superior a I 00 000 unidades los costos son excesivos y el costo variable por unidad sube de 2.00 a 2.20 dólares. Los costos frjos permanecen sin cambios en 50 000 dóla¡es. a) Calcule el ingreso de operación con 100 000 unidades. b) Calcule el ingrest-r de operación con 200 000 unidades. El estado dc' resultados de U.S. Steal contiene los siguientes datos:

a) b) c) ¿) L2

LI Ft F,

,il t..

13.

14

l5

Punttr .le eqirililrr-itr -r :.r¡tlrl unr:tr;tricnt0 (OA2 t OA5)

grlrltr d;

Ptttlttj .j.' equil ibrir: r gritilo rie' uPil I anculril-nt(l (OA2 t OA5)

Aniili.is no iincili del punto tle cquilibrir,

(oA2)

LIso tic ilii-ercntes

frirnruils pala el Unidades vendidas

Costos variables totales

40 000

$

60 000

Utilidad Costos

fijos

B0 000

$50 000

120 000

50 000

lup:tlurelr itticr rto

o¡'r',t'r'.,

{{ f 3 5 lD

Util¡dad

(pérdida) de

total

operación

n o 3

$130 000

$160 000

$30 000

g

70 000

240 000

70 000

o.

Costos totales 1

(oA3)

)

$

o

t22

Oupítulo

5

a)


fwtnciero

Calcule el DOL basándose en la siguiente fórmula (vea en páginas anteriores el apartado Grado de apalancamiento operativo, donde se presenta un ejemplo)

DOL:

b)

y

Cambio porcentual en el

LJtiliJlrlcs por ec,':tin

_l'

16.

(oA1i

greso de operación

Cambio porcentual en las unidades vendidas

Confirme que su respuesta al inciso a) es correcta volviendo a calcula¡ el DOL con la fórmula 5-3 que se presenta páginas antes. Es probable que haya una ligera dit'erencia debido al redondeo.

DOL:

apaLrila.rmienttr i'lt::rncicro

'

Qe-cv) QG-CV)-CF

Q representn las unidades iniciales vendidas (todos los cálculos se debe¡r hacer a este nivel). P se obtiene dividiendo lc., ingresos totales entre las unidadcs vendidas. CV se obtiene dividientlo los costos variables totales entre l¿s unidades vendidas. Cain Auto Supplies y Abte A,uto Parts son dos empresas que compiten en el mercado de repuestos genéricos para automóviles. .\ continuación se presentan las estructuras de capital de Cain y de Able: Able

Cain

000 100 000

$

Deuda @ 10% ....,-.........

Capital común, $10 a la par ........

Total ..............

50

$150 000

Acciones comunes

10 000

Deuda @ 10o/o

$100 000

.

Capital común, $10 a la par

50 000 $150 000 5 000

..

Total

Acciones comunes

a)

ilr:,¡,.,rt i'l[.:

ll

"

(OA6¡

Caicule las utilidades por acción si las utilidades antes de intereses e impuestos ¿sciende¡ a l0 000, 1-5 000 y 50 0O0 dólares (suponga una tasa fiscal de 30 por ciento). b) E;iplique la relación ent¡e las utilidades por acción y el nivel de las EBIT. c) Si el costo ,le las cieudas ascendiera hasta IZVa y todos los dernás factores siguieran igualcs, ¿cu:il sería el nivel del punto de equilibrio de las EBIT? En el problenra 16, calcule el precio de las acciones de Cain si ésta realiza ventas a razón cle I 8 veces las utilidades por acción y el valor de las EBIT es de 40 000 dólares.

Problemas avanzados li:ri;irttic n trIrttiii',',.,rlio tle i,'. ..\1t'.t1

ltcci¡¡ii¡ir¡: (oA1t

18.

Sterling Optical y Royal Optical fabrican aünazones para lentes y cada una de ellas es capaz de generar utilidades antes de intereses e impuestos por 120 000 dólares. A continuaciírn se presentan las estructuras de capital de Sterling y de Royal:

Sterling Deudas @ 12o/o............

Capital común, valor a la par $5 .... Total

Acciones comunes

Royal

$

000 400 000 $1 000 000 B0 000 600

$

Deudas @ 12o/o. Capital común, valor a la par $5 Total

Acciones comunes

..

200 000 800 000 s1 000 000 160 000

q)

=l E

b)

Calcule las utilidades por acción de las dos empresas Suponga una tasa ñscal de 25 por ciento. En el inciso ¿¡) debe haber obtenido la misma respuesta sobre las utilidades por acción de las tlos cclnipañías. Suponiendo una razón P/E de 20 para cada compañía, ¿cuál sería cl precio de las acci<¡nes?

c)

Ahora,comolartedesuanálisio,supongaquelarazónP/Ees l6paralacompañíanrírs

a)

-c .o L

o U a.,

.c

E

tr

t =

riesgosa en términos de una utilización intensa de deudas en la estructt¡ra de capital y 25 para Ia conrpañía menos ir:s-9osa. Con base en cstos supuestos, ¿culilc:s serían los prccios clc la: accioncs clc cstas dos e rlprcsas'! (Nota: ALrn cuandrl lus t¿rsus clc intcrés prob:rblc-

P

123

rol¡l entLts

para ¡nente tarnbién serían diferentes en razón del riesgo, las mantendremos constantes análisis.) facilitar el que Con base en la evidencia del inciso c), ¿la gercncia sólo se debe lnteresar en el erecto los planes de financiamiento tienen sobre las utilidades por acción, o también debería .onrid..". la maximización del patrimonio de los accionistas (precio de las acciones)? En Japón, con frecuencia las empresas emplean un elevado apalancamiento' tanto operativo prestamistaco¡nofinanciero, debido a que usan una tecnología moderna y a que las relaciones ventas de de un volumen tiene que Company Mitaka prestatario son muy cercanas. Suponga suman 5 unitarios variables los costos cada una; 25 dólares precio de IZS OOO unidades a un suman intereses gasto.s de ' Los 000 dólares. a 1 800 ascienden ñjos dólares y los costos empresa? esta de combinado grado apalancamiento de es el 400 00O dólares. i,Cuál consN4aoÍfaciuring y Boswell Brothers Inc. producen ladrillos para la industria de la

d) 19.

20.

Sinclai¡ trucción. Su información financiera es la siguiente: EstructJra de Deudas @ 12% ...'...-'.' Capital común, $10 por acción ....'.."

'

$

Total ...........".

600 000

0

400 000

$ 1 000 000 $ 1 000 000

1 000 000

40 000

Acciones comunes Plan oper-..vo r/entas (50 000 unidades a $20 cada una)

.."""-"'..""'

$

1 000 000

800 000

Menos: costos variables'..........'....""

(16 por unidad)

Utilidades antes de intereses e impuestos (EBíT)"""'

a) b) c) d) 21.

1

$

$

(oAs)

Combinirciírrt de apnlartcatrt ienlrl operitilo 1 a¡raiattcatrit-nto fin¿inclq-¡o (OA5)

,00 000

00 000

000 000 500 000 (10 por unidad)

0

Costos fi.ios

combintdo

Boswell

Sinclair

$

Errprcs:is.iaponesas v apalancamiettlt'r

$

1

300 000 200 000

plan operativo de Bosu ell' Si usted combina la estructura de capítal de Sinclair con ei a dos dígitos a la derecha del (Redondee cornbinado? ¿cuál es el grado de apalancamiento punto decimal') de Sinclair. ¿.cuál es Si combina la estructura de capital de flosweli con ei plan operativo el grado de apalancamiento combinado'J Explique los resultados que obtuvo en cl inciso b)' qué porcentaje aumenta¡án las Si se áuplicaran las ventas que presenta el inciso b), ¿en

utilidades Por acción? debido al incremento que Norman Automaric Mailer N{achine planea ampliar su producción de envíos postales capacidad la de ha registrado el volumen de envíos postale!. El incremento bonos a una tasa de mediante financiada puede ser .or,ulá 2 millones de dólares. La expansión a 50 dólares cada t+tJ común capital de acciones de $)0 la venta de interés de 12o/o o por medio el siguiente: es (anLe\ la expansión) ée co¡Tiente El estado de resultaclos

I:xpuustrttr ¡'

lupailn.lrll icttttt

(oAs)

una.

i

NORMAN AUTOI'ATIC MAILER Estado de resultados

m1x $3 000 000

Ventas ...........' $1 200 000 800 000

Menos: Costos variables {aO%) Costos fiios Utilidades antes de intereses e impuestoe Menos: Gastos Por intereses Utilidades antes de imPuestos

Menos: lmPuestos @ 35% '...',"' Utilidades desPués de imPuestos Acciones Utilidades Por acción

-"""""'

1 000 000

400 000 600 000 2'10 000

390 000 1

00 000

3.90

{ { f: ) J

= fD a)

o

3 c/

J

o 5 (D

L24

Capín;lo

)2.

.,\niilii;is,:lc ;t¡rulanc;r

inicnlo corr

cotn¡riiñíus rc:alcs

(oA5)

5

Apalancami.entos operativo

y

fnanciero

Suponga que después de la expansión, la compañía qspera que li¡-s ventas aumenten I 500 000 dóla¡es. Los costos variables permanecerán en 40!i de las ventas, mient¡as que los costos fijos aumentarán 550 000 dólares. La tasa fiscal es de 35 por ciento. a) Calcule el grado de apalancamiento operativo, el grado de apllancamiento financiero y el grado de apalancamiento combinado antes de la expansión. (Para determinar el grado de apalancamiento operativo, use la fórmula des¡¡r¡ollada en la nota de pie de página número 2 de este capítulo; prua el de apalancamiento cr¡mbinado, use la lórmula que se cncuentra en la nota de pie de página número 3. Est¡s instrucciones son válidas para to{io este problema.) b) Prepare los estados de resultados de los dos pllures de frnanci¡.inienio. c) Calcule el grado de apalancamiento operaúvo. el grado de ap;.rlancamicnto tinanciero y el grado de apalancamiento combinado, después de la expansién, de los dos planes de flnanciarniento. d) Explique qué plan de financiamiento prehere usted y los riesgos que imptica. Utilizando datos o informes anuales de Standard & Poor's comp¿r¡e el apalancamiento ñnanciero y el operativo de Chevron, Eastman Kt'dak y Delta Airlines elel año más reciente. Explique las relacioncs entre el apalancamiento operativrr y el tinanciero de eada compañia y el apalancamiento combinado resultante. ¿Qué explica las dif'erencias del apalancamiento de estrrs compirñías?

,\iraiarrc;rrlicnto tirr :cnsthil itlatl

l

unlilisis

23

(0A6)

.'\i;ai:ttti lit!iL-ttt() ,.lr scncr

(0A6)

a)

"J

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rntílisi

s

24.

-Dickinson Company tiene activos por l2 millones de dólares. Actudmente, la mitacl de estos activos son fin¿rnciados con deudas a largo plazo a lOqe y el resto con acciones comrlnes quÉi tienen un valc¡r a la par de 8 dólares. La señora Smith. vice¡rresids'nta de flnanzas, dr::;ea analizar dos planes de refinanciamiento, uno con mós deudas (D) y otro con m¿is capital rlontabie (C)" La compañía gana un ¡endimiento soble los activos anres de irrtereses e impuestos de l0?. L,a tasa fiscal es de 45 por ciento. Con el plan D se vendería un bono a largo plazo de 3 millones de dólarcs a una tasa de inrerés de I 29b y se r:ompraríarr .175 000 acciones de cepital en el rnerc¡do a un precio tle 8 dólares por acción y se rfiirarían de é1. Con el plan C se venderían 375 000 acciones cie capital a un precio de I dólares por acción y los 3 millones de dóla¡es de fondos recaudados se usarían para reducir la deuda a largo plazo. ,t) ¿.Cómo afc'ctaría cada uno de estos planes a las u¡ilidades por acción? Consid,:re ei plan rrctual v los cios planes nuevos. b\ ¡.Qué plan sería el nlás favorable si ei rendinienio sobre los acdvr¡s disminuye a 57c? ¿Si eumenta a l59c'! Considere el plan actual y lc.- dos planes nuevos. c) Si el precio de mercacio de las acciories comunes subiera a ll dóla¡es antes de i¿ reestmc.uración. ¿qué plan sería el más ventajoso? Coirtinúe suponiendo que se utilizarrin 3 millones de dólares en deudas para retirar ias acciones según el pian D, y que se venderán ,i miliones de dóla¡es de nuevos instrumentos de capital contable para retirar las deudas según el plan C. En el caso de los cálculos del inciso c), taml.;én suponga que el rendimiento sobre los activos es de 10 por ciento. Edsei Resea¡ch Labs tiene activos por 24 millones de dólares. Actualmente, la mitad de estos activt-rs son financiados con deuda a largo plazo a una tasa de \Vc y ei rcsto con acciones comunes que tienen rrn.¡alor a Ia par de i0 dólares. La señora Edsel, l'icepresidenta de finanzas, desea analizar dos plarres de rehnanciamiento, uno con más deudas (D) y el otro con más capital contable (C). La compañía gana un rendimiento sobre los activos antes de intereses e impuestos de 87o. La tasa fiscal es de 40 por ciento. Con el plan D se vendería un bono a largo plazo de 6 millones de dóla¡es a una tasa de interés de t0% v se comprarían ó00 000 acciones de capital en el mercado a l0 dólares por acción y se retira.rían de é1. Con el plan C se venderían 600 000 acciones de capital a l0 dólares cada una -! los 6 millones de dólares de fondos recaudados se usa¡ían para reducir la deuda a largo plazo. a) ¿.Cómo af'ectaríe cada uno de estos planes a las utilidades por acción'l Considere el plan actual 1' los dos nuevos planes. ¿Qué plan(es¡ produciríe(n) las utilideiles por acción más altas?

4

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Í25

ProbIenns

fi

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b)

25.

¿Qué plan sería el más favorable si el rendimiento sobre los activos aumentase a 12c/a? Compare el plan actual y los dos planes nuevos. ¿Qué ha causado que los planes produzcan diferentes cantidades de utilidades por acción? c) Suponien
Apalarrcamiento y análisis

ilc sellsrnllliliid

(0A6)

de dóla¡es.

Con el plan'f\ se mantendrá la razón entre deudas y activos totales, pero la nueva deuda costará !a friolera de 787o. Con el plan B, sólo se emitirán acciones nuevas de capital común a 10 dólares cada una. La tasa fiscal es de 40 por ciento. Si las EBIT son de 15% sobre los activos torales, calcule las utilidades por acción (EPS) antes de la expansión y de acuerdo con las dos alternativas. ¿Cuál es el grado de apalancamiento hnanciero en cada uno de los tres planes? Si las acciones se pudieran vendel a un precio unitario de 20 dólares debido a un incremento en las expectativas sobre las ventas 1'las utilidades de la empresa, ¿qué efecto tendría este hecho sobre las utilidades ¡or acción de las dos altemativas de expansión? Calcule las utilidades por acción de cada una de c,.as. Explique por qué los ejecutivos de finanzas de la con.rpañía están inquietos acerca de los valores de las acciones. El señor Gold opera en el ne_socio de baratijas. Actualmente vende 1 milión de baratijas al año a 5 dólares cada una. El costo de prociucción variable de las baratijas es de 3 dólares por unidad, con costos fijos de I 500 000 dólares- Su razón de ventas a activos es cinco, y 4O% de sus activos son financiados con deudas a89o; el remanente es financiado mediante acciones comunes con un valor a la par de l0 dólares por acción. La tasa hscal es de 40 por ciento. Su cuñado, el señor Silvennan, afirma que el señor Gold hace todo mal. Si bajara el precio unitario a 4.50 dólares, podría incrementa¡ 40% el volumen de unidades vendidas. Los costos fijos permanecerían constantes. y los costos variables seguiían en 3 dólares por unidad. La razón de ventas a activos sería 6.3 veces. Además. podría incrementar la razón de deudas a activos a507o. acompañado del saldo en acciones comunes. Se supone que la tasa de interés aunrentaría la/o y que el precio de las acciones permanecería constante. Calcule las utilidades por acción de acuerdo con el plan de Gold. Calcule las utilidades por acción según el plan de Silverman. La esposa del señor Golci, la directora de ñnanzas de la empresa, piensa que los costos tijos no permanecerán constantes con el plan de Silverman, sino que aumentarán l5o/o.En Ial caso, ¿,debeía el señor Gold optar por el plan de Silverman basado en las utilidades por acción? Delsing Canning Company pierrsa expandir sus instalaciones físicas. Su estado de resultados actual es el siguiente:

a)

b) c)

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ü 26.

i$ r.'

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ic:ur ir'nl0 o¡lctl:

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i', tr

ilr.¡lrncicras

(0A6)

a) b) c)

T

# 21

[irpanritin. ul:ilisis ,.-tluiiitlrio

Irullio

r1c

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rcl¡rn i¡¡.1¡.-.

lnllr

de I 1'

(OA2,3.r'OAJJ Ventas ........... Menos: Gastos variables (50% de las ventas) Gastos fijos

$5 000 000

2 500 000 1 800 000

Utilidades antes de intereses e impuestos (EBIT)................... lntereses (costo de '10%) Utilidades antes de impuestos (EBT) .............. lmpuestos (30%) ............ Utilidades después de impuestos (EAT) .....-.-...... Acciones de capital cornún, 200 000 Utilidades por acción

700 000 200 000

= 3

500 000

)

50 000

lD

350 000

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126

Capítulo

5


y

financiero

Actualmente, la compañía se financia con 507o de deudas y 507c de capital contable (acciones comunes, valor a la par de l0 dólares), Para ampliar Las instalaciones, el señor Delsing estima que necesitará 2 millones de dólares de financiamiento adicional. Su barquero de inversic.^-s le ha propuesto tres planes, a saber: 1. \¡ender f millones de dólares de deudas a 13 porciento. 2. Vender 2 millones de dólares de acciones comunes a 20 dólares por acción. 3. Vender I millón de dólares de deud¿ts a l27o y I rnillón de dólares de ;rcciones comunes a 25 dól¿res cada una. Se espera que los costos variables permanezcan en 507o de las ventas, mientras que los costos

hjos aumentarán a 2 300 000 dólares por año. El señor Delsing no está seguro de euánto contribuirá esta expansicin a Las ventas, pero estima que éstas Rumentariin I millón de dólares por año durante los cinco años siguientes. EI señor Delsing está interesado en efectuar un análisis completo de sus plzures de expansión y sus ¡nétodos de ñnanciamiento. Le gustaría analizar l. siguiente: El punto de equiiibrio de los gastos de operación antes y después de la expansión (con ventils en dólares). El grado de apalancamiento operativo antes y despr.rés de Ia expansión. Supililga que las ventas sumaban 5 millones t.le dólares antes de la expansión y 6 rnillones después de ella. Utilice la fórmule que se presenta en la nota de pie de página número 2. El grado de apalancamiento operativo anres de la expansién con los tres métodos de financiamiento después de ella. En esta pregunta suponga que las \,entas son por 6 millones de dólares. Calcule las utilidades por acción según los tres métodos de financiamiento de la expansión co¡r un nivel tJe ventas de 6 rnillones de dóla¡es (primer ario) y de l0 millones Ce dólares (último año). La res¡ruesta del inciso d), tqué nos permite saber sobre la conveniencia de los tres méiodos parr financiar la expansión?

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b) c)

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Estuciie la empresa Ryan Boot Company con base trn un ¿rnálisis de' razones llnancieras" Calcuie las razones que se indican en sus estados fi¡iancieros Ryan y compárelas con ios datos de la industria que se prorcionan. Expliqur los puntos débiles, los puntos fuertes y lo que usted considere que se debería hacer para rnejorar el desen:peño de la compañía. En su snálisis, determine el punto de equilibrio general con ventas en dólares y el punto de equiiibrio en efectivo. Además, calcule el grado de apalancamient' operativo, el grado de apalancamiento financiero y el grado de apalancamiento combinado. (Use la fórmula que aparece en la nota de pie de página núraero 2 para el DOL y la que aparece en la nota de pie de página número 3 para el DCL, ambas en este capítulo.) Utilice Ia intbrmación de los incisos a) y b) para analizar el riesgo asociado a esta compañía. Dado cl riesgo, decida si un banco debería prestar fondos a Ryan Boot. Ryan Boot Company desea planear los fcndos que necesitará en el 201 l. La gerencia espera un incremento de20Vc de las ventas, que podrá absorber sin aumentar los activtts fijos. ¿,Cuánros fondos extemos necesitará Ryan con base en el balance general corriente? Calcule los fondos nuevos que requerirá. Los documentos por pagar (corrientes) y los bonos no forman parte del cálculo de los pasivos. ¿Qué cantidad de fondos nuevos se requerirían si la compañía colo¡ara sus r¿vones en línea con los promedios de ia industria en 201 l? Analice específicamente la rotación de las cuentas por cobrar, la rotación del inventario y los miárgenes de utilidad. Utilice los nuevos valores para volver a calcular los factores de los nuevos fondos requeridos (suponga que los pasivos no registran cambio alguno). No etectúe cálculos, sino sólo comente las siguientes preguntas. ¿Cómo cambiarían los fondos nuevos requeridos si la compañía: operara a toda su capacidad? 2. aumentara la razón del pago de dividendos? 3. expcrimentara una disminución en el crecimiento de las ventas? 4- ationtara una rasa de intlación acelerada?

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Balance general al 31 de diciembre de 2010 pasivos y eapital contable 80 000

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RYAN BOOT COMPANY

Valores negociables

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Ejercicio.s ct¡n sitios wel¡

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1 180000

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Estacio de resultados, 2010 Ventas (crédito) $7 000 000

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Costos variables (0.60)

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Ut¡lídades antes de intereses e impuestos.. Menos: ilrtereses

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Utilidades antes de impuestos Menos: impuesics @ 33%.., Utilidades después de impuestos

450 000 1

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Dividendos (razón de pago de 40o/o)............ lncremento en utilidades retenidas

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117 000

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" Los costos fijos incluyen: a) gastos de arrendam¡ento por g200 000 y b) deprec¡a"iOn

porGoO OOOIdótares anuares en obrisaciones de fondos de amort¡zación asociados a su l::*r::::""j:,il::n:^t,::"^:r-000 de amorl¡zación representa un reemborso anualdet *."t" ¿"r p,'¡illp"";#ffi::-"i#, il:inntüo,s;,5lt'"0"

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Razones financieras Ryan Boot {llenar Margen de L¡tilidad ....... Rendimiento sobre los activos

los espacios)

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6.90%

Rendimiento sobre el capital contable Rotación de las cuentas por cobrar Rotación del inventario Rotación de los activos fiios Rotación de los activos totales Razón circulante Razón rápida Deudas a activos totales ............-... Cobertura de los ¡ntereses Cobertura de los cargos fijos

lndustria

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Al inicio

de este capítulo hablamos de los riesgos y la volatilidad en las operaciones de las lfneas aéreas. Veamos este tema con mayor detalle. Visite ñnance.yahoo.com. Introduzca AMR, símbolo de American Airlines, en ra casilla ,.Get .company euotes". üyu u hofile,,en el margen izquierdo.

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Apal ancamiento s operatit' tt y.finant"

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Haga clic en "Profile" en la columna de la izquiercla y escriba una descripción ile un párrutb de extensión acerca de la compañía. Recoüa ei tcxto de la pantalla hacia abajo y haga clic en "lnconle Statenr^'.t". Describir. en un pánatb. el patrón de camtrio de "Tr:tal Revenue" y clc "Net Income from Continul¡g Operations". A continuación, vaya a "Balance Sheet". En un párrafo tlescriba el patrón de ca¡nbio en Stt¡ckholders' Equity e indique si esro es o no es un punto cle inter.és, Haga clic en 'Analyst Estimates". ¿Las estimaciones cle utilitlades cle AMR parecen más ¡ menos pronrisorias? Por último, haga clic en "Competitors". ¿Cómo se compara AMR con otras linels aérees v la industria en términos del margen de operación?

Ni¡¡c. En ocasiot¡es. las empresas rediseñ¡n sus::itios weh. tle muio que un teDra anotado en la lista potlría httx¡r sid() eliminad0, actuilizado o trasladado a otro lugar. Si hace clic en el ntapa del siLio o en el índice <.tel sitio. ¿rriuecerli r¡nr t¡bla de contcnido qrrr'le ayudará ¿ encotrtrar el temir que busc¿t.

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istración del capital de trabajo CAPITULO

6

Capital de trabajo y decisiones de financiamiento

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istración deI activo circutante

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Fuentes de financiamiento a corto ptazo

www.sttouisfed.org

www.perfect.com

www_nasa,gov

www.calIoways.com

www.ariba.com

www.perfect.com

www.target.com

www.ford.com

www.ProsPer.com

www.abercrombie.com

www.Sm.com

www.ge.com

www.a be rc rom

www.nissanusa.com

b i ek

ids.co m

www.covisint.com

www.federa I reserve.gov

www,ebreviate.com

www.swift.com

130

n la parte 3 analizamos

las

decisiones relativas al capital de trabajo, en lo que se refiere al crédito a corto plazo, la istración del efectivo, las cuentas por cobrar y los inventarios. Se puede decir que, en las finanzas, es aquí donde tiene lugar la verdaderaécción. Ursula M. Burns, directora general ejecutiva de Xerox, es la encargada de fijar la estrategia financiera que seguirá la empresa. Xerox Corp. es líder mundial entre ,as e:Tpresas que se dedican al negocio de la istración y el proc,esamiento de docurnentos, con irrqresos por 15 200 millones de dólares en 2009 y activos circulantes por g 700 millones de dólares, compuestos por 3 800 millones en efectivo, 1 700 millones en cuentas por cobral 2 400 millones en valores negociables y cerca de 1 000 millones en inventario, además de otros activos circulantes. Los activos circulanfes repre-

sentan más de 40Ta del aclivo

de la compañía y su

istra-

ción eficiente conlribuirá a generar utilidades.

Le señora Burns reernplazó a Anne Mulcahy en el pueto de directora general ejecuthra de Xerox

en mayo de 2009, convirtiéndose en la primera atroameñanaen encabezar una de las 100 oompañías de la lista de la reví*a Fo¡lunelngresó a la famiiia Xerox er¡ 1980 en calidad de interina dsante el

verano y ascendió poco a poco. En el periodo 1992-2000 encabezó varios equipos involucrados en el desarrollo y marketing de productos. Además, subcontrató a Flextronics lnternational para que fabricara muchos de los productos de Xerox, con lo cual ahorró 250 millones de dólares en las operaciones.fabriles de la compañía. A partir de ahí, fue ascendida a vicepresidente general de servicios estratégicos corporativos y, a presidente de la compa-

ñía en 2002. Las divisiones de la empresa que generaban más de 80% de las ventas quedaron bajo

su mando. Su capacidad excepcional para istrar y dirigir con éxito la mayor parte de la empresa fue objeto de gran reconocimiento y condujo a su nombramiento como directora general ejecutiva. La señore Burns se crió en una

de sus estudios en la Universidad de

Columbia. Cuando se graduó, ingresó a Xerox de tiempo completo y el resto es historia.

Además de ser una magnífica directora general ejecutiva, el presidente Obama la nombró subsecretaria del Consejo de Exportaciones, donde es asesora sobre comercio internacional. Meses antes, el presidente la convocó para que encabezara una iniciativa educativa para ayudar a los estudiantes de ciencias, tecnología, matemáticas e ingeniería. Ella también es miembro de varios consejos académicos y co¡ -¡nitarios, entre otros, la American Express Uompany y el Massachussets lnstitute of Technology.

enorme unidad habitacional para familias de bajos ingresos en Delan-

ce¡r Street, en Manhattan, Nueva York. Tuvo dos hermanos, uno mayor y otro menor que ella. Desde muy pequeña mostró una incomparable habilidad para las matemáticas, ia cual le serviría en el futuro

para obtener su licenciatura

en ingenierfa en el lnstituto Politécnico de Nueva York. Ella ingresó a Xerox

gracias a un programa que ofrecía

interinatos durante el verano, así como un plan para minorías que estudiaran un posgrado en ingeniería, lo cual le sirvió para pa¡jar parte

Ursula Bums, CEO, directora gerrera, ecut¡va de Xerox

oBJETTVOS DE APRENDTZAJE La istración del capital de rabajo implica ei financiamiento y el control de las activos circulantes de la empresa. 042 La lnistración debe diferenciar los activos circulantes que se pueden convertir fácilmente en efectivo de lo$ que son más permarrentes. 0A3 El financiamiento de un activo debe estar ligado al tiempo que probablemente permanecerá en el

0A1

balance gerreral. cA4

Según la ieoría de la estructur*l de los plazos de las tasas de irrterés, ¡:or lo general el financiamiento a largo plazo es más caro que el financiamientc a corto plazo.

045

El riesgo, asi como la rentabilidad, determinan el

plan de financiamiento de los activos circulantes. 046

A veces, el análisis del valor esperado se podría emplear para istrar el capital de trabajo.

rápido crecimiento de las empresas comerciales en las dos últimas dd;cadas ha desafiado la inventiva de los es financieros para conseguir r,¡n finar,r.:iamiento adecuado.

I

Las ventas que crecen con rapidez suelen ejercer una presión intensa en los inventarios y las cuentas por cobrar, lo cual absoi'be los recursos de efectivo cle la empi'esa. Con'lo se indica en e! capítulo 4, "Pronósticos financieros", un fuerte incremento de las ventas provoca la expansión de los activos circulantes, en particular de las cuentas por cobrar y los inventarios;. Una parte del incremento de los activos circulantes se puede financiar con las utilidades retefiidas, pero en la mayorÍa de los casos los fondos internos no bastan para ello, del¡ido a lo cual es preciso encontrar fuentes externas de fondos. En realidad, cuanto más rapido sea el crecimiento de

las t¡entas, tanto más probable será que un porcentaje creciente del financiamiento pro';enga de tlna fuente externa a la empresa. Estos fondos podrían provenir de la verrta de acciorres comunes, acciones preferentes, bonos a larcq p¡tra, valores a codo plazo y préstamos bancarios, o de una comb!nación de fuentes de fondos a corto y a largo plazos. También se debe considerar el problema de las ventas de temporada, el cual afecta a nrr¡ühas industrias, entre otras, la de las bebidas refresc- rtes, de los juguetes, de las tiendas departamentales al menudeo y de las editoriales de libros de texto. La demanda estacional de los productos dificulta la preparación de pronósticos de flujos de efectivo, así como la adnlinistración de las cuentas por cobrar y la de los inventarios. La internet ha empezado a reducir la importancia de algunos de estos problemas y ayuda a los es a elaborar mejores

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Si usted ha tomado un curso de marketrng, seguramente ha oido hablar de Ia istración de la cadena de suministro. Pues bien, los ejecutivos financiercs también están interesados en la cadena de suministro como un área donde internet puede ayudar a controlar el capital de trabajo por medio del softr.vare en linea. McDonald's Corporation, famosa por la 8ig Mac, constituyó la empresa eMac Digital para explorar las oportunidades de operaciones en línea de negocio a negocio (B2B). Uno de los primeros aspectos en su agenda era conseguir que eMac Digital ayudara a McDonald's a reducir sus costos. La empresa estaba interesada en crear un ámbito de mercado en línea donde los restaurantes pudiesen comprar suministros ofrecidos por compañías de alimentos. McDonald's, at igual que Walmarl, Harley Davidson y Ericsson, ha adoptado la istración de la cadena de suministro usando procedimientos basados en la weO. La meta es eliminar las ineficiencias de dicha cadena y de este modo reducir los costos. Uno de los principales beneficios es que la comunicación en linea entre el comprador y el vendecior reduce el inventario porque acelera ei proceso de colocación del pedido y la entrega, y disrninuye la cantidad de existencias que deben tener disponible en inventario. Estos sisiemas tan'bién podrían atraer a un gran número de proveedores interesados en presentar a la compañÍa cotizaciones a precios más competitivos.

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C'rtnlntl dc uctito.s: ltucer ctttttortlttr Ia procluccirin t.r¡n I4s y'enl4s

133

Otro nuevo enfoque es que minoristas como Walmart han comenzado a exig¡r a los proveedores que envíen sus mercancías con chips de identrficación por radiofrecuenCia (R[-lD, siglas de radio frequency identification) incorporados a los embarques. Se espera que el uso de estos chips elimine las demoras de procesamiento, disminuya los robos y permita istrar mejor el inventario. Desde el punto de vista del islrador financiero, todo lo que pueda reducir los niveles del inventario sin agotar las existencias, disminuirá el monto del dinero necesario para financiar el inventario. Si desea saber más acerca de Walmarl y los chips RFID, lea el recuadro "Finanzas en acción" que se presenta más adelante. La istración del capital de trabajo implica el financiamiento y la istración de los activos circulantes de la empresa. Es probable que el ejecutivo financiero dedique más tiempo a istrar el capital de trabajo que a cualquier otra actividad. Por su naturaleza, los activos circulantes óambian todos los días, por no decir que a todas horas, y los es deben tomar decisiones al respecto. "¿Cuántas existencias ciebemos tener en inventario y cómo obtendremos los fondos para pagarlas?" A diferencia de las decisiones a largo plazo, en este caso no es posible postergar la acción. En tanto que las decisiones a largo pLazo relacionadas con la planta y el equipo, o con la estrategia de mercado, bien podrían determinar el éxito final de la empresa, las decisiones a corto plazo sobre el capital de trabajo Ceterminan sl la empresa llegará al largo plazo. En este capítuio estudiaremos la naturaleza del crecimiento de los activos, el proceso de hacer coincidir las ventas con la producción, los aspectos financieros de la istración del capital de trabaio y los factores que intervienen en la elaboración de una política óptima.

Toda compañía que fabrique y venda un producto. sea que esté orientado hacia el consurnidor c el productor. ¡endrá activos circulantes y activos tijos. Si una empresa crece es probable que dichos activos aumenten en el curso del tiempo. La ciave para planear los actir.os circlrlantes es la capacidad de la istración de pronosticar las ventas de una forma. exacia y ,Jespués hacer que coincidan lcs pro-tramas de producción con el pronóstico de ventas. Sien.rple oue las ventas reales no sean iguales a las vent¿rs pronosticadas, se presentarán acumulaciones o reducciones inesperadas del inventado que a ia postre afectarán las cuentas por cobrar y al flujo de efectivo. En el caso más sirnple, todos los activos circulantes de la empresa serán activos autoliquidables (que deben estar vendidos al final de un cierto periodo). Supongamos que al inicio del verano usted compra 100 llantas que debe haber vendido para septienrbre. Su intención es que todas las llantas se vendan, l¿rs cuentas se cobren y las facturas se paguen dentro de ese periodo. En este caso, el capital de trabajo (activos circulantes) que necesita es realmente a corto plazo. Ahora, empecemos a expandir el negocio. En la segunda etapa. usted agrega radios. fbrros para asientos y baterías a su negocio. De nueva cuenta, una parte de su inventa¡io quediuá co¡tpletamente liquidada, Inientras que otros artículos serán las existeltcias básicas de su operación. Para permanecer en el negocio. usted debe contar con exhibidores de piso y cierta va¡iedad de artículos. Además, no todos los ¿rnículos se venderán. A medida que usted crezca y tenga más tiendas, estas existertcias agrt'-{ad:"rs "permanentes" de activos circulantes seguirán en aur.¡ento. Con frecuencia, l
t'permane

llaturaleza del crecim¡ento de los act¡uos

ntes".

En la figura 6- I se describe el caso de un negocirl típico que pasa de la printera a la segunda etapa de crecimiento. En la sección A. el aumento de los activos circnlantes es temporal. rnientras que en la sección B. una parte dei crecimiento de los activos circul¿rntes tan-rbién lo es, mientras que la otra es pentl¿uente. (Lrs ilustraciones inciuyen los activos hjos, pero éstos no tienen una relación directa con el presente análisis.)

En la maytlría de las etnpresas. los activos fijos crecen lentamente a medida que aumenta la capacidad de producción y se ree¡nplazan los equipos viejos, pero los activos circulantes varían

en el corto plaz-o, fluctuación que depende del nivel de la producción frente al nivel de l,as \entas. Cuando la ernpresa produce más de lo que vende, el inventario aumenta. Cuan¿o

Gontrol de activos:

hacer conoordaf la producc¡ón con las uentas

Usted podría contar con la ayuda de un estupendo sistema para rastrear su inventario

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El sistema RFID se conoce desde la Segunda Guerra Mundial, cuando los militares lo empleaban para rastrear aviones, pero en la actualidad es la tecnología más reciente para istrar la cadena de suministros o los inventarios. Hoy en día, los chips RFID operan en trenes, barcos y camiones para seguir la

pista de los contenedores. También se emplean en los sisternas automáticos de pago de peaie que permiten a los conductores pasar por las casetas sin tener que detenerse. El estado de Michigan utiliza estos chips para rastrear el ganado: los organizadores cie los rnaratones los emprlean para reqistrar el tiempo de los corredores, mientras que ei Departamento de Defensa de Estados Unidos los utiliza para estar al corriente de la vida útil de los alimentos que almacena. Además, actualmente se usan para aseglrrarse de que los contenedcres que ingresan a lcs puertos de Estados Unidos no hayan sido forzados rjespués de la inspecciór'r. En un informe comercial, Hewlett-Packarci señala que la cadena de surnrnistro minorista podría tener un exceso de inventario hiista por 45 L100 miliones de dólares sirr jr:stificación alguna en un nrome:lio dado. En sirtesis, los chips RFID pueden ayudi:r a una compañía a rastrear sus productos y a asegurarse de que los artícuios elegidos lleguen puntualmente a los lugares designados. En 2005, Walrn¡ 1 giró la orden de c¡ue, para finales de 2007, sus 300 mayores proveedores debían coloca¡ chi¡:s RFID en cacia buito ernbarcado hacia los cent;,:¡s de distribuciórr. En 2009 no todos los proveerlcres habian cumptido con ia meta, pero Procter & Gamble fue una de las prirneras compañías en cumplir con ella y descurbrró que el sistema

era bueno para istrar su propio inventario, pcrque reducia ta posibilidad de que se agotaran las mercancías y evitaba los hurtos de existencias o de bienes en tránsito. Fn el caso de fabricantes de productos caros, como los farrnacéuticos, la red¡rcción de los hurtos significa un importante ahorro. P&G señaló que una comparac¡ón de los córligos de barras con los chips RFID arrc¡ó que se

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ernpleaba 20 segundos para capturar manualmente

los datos del códrga de barras de ,in Lru¡to frente a cinco segundos pare leerlo con ia tecnoloEia RFID. A:lemás, declaró qr:e obtuvo un rendintierrto sobre sLi inversión en RFID de varios millor"res de dólares. Muchos proveedores rnás pequeños no han tenido el mismo éxito que P&G y han encontrado que el costo-beneficio de cumplir ccn la iniciativa r-ie Walmart ha disminuido el rendimiento sobre su inversión.

Una investigacicn del Deutsche Élarrk señaló que trataLlan de reducir E¡ inventario y los costos de éste hab¡ían alcanzado iiüo/í' de sus metas. A.T. Kearney, un rJespacho de consultores, estin'li-i que un labricante de slilnentos ci,n ventas por 5 t)ü0 millones de dolares, podría utilizar más de 220 millones de etiquetas al año, c¡ue los proyectos de RFID

con un costo de 3j r¡illones de dólares al precio de '15 centavos cada etiqueta. En 1999, c¿oa etiqueta

pero en 2ü09. p&G sólcr ':Jólares, oagaba d¡ez centavos por cada una de ella_s. Este pre:io redujo el costo estinlado de 33 a 22 millo-

lfFlD costaba 2

rres de dólares. A medida que el precio disminuya. el

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rendimiento sobre la inversión aumentará y hasta los proveedores más ¡requeños empezarán a cosechar l.;s beneficios de esta tecnoloEía.

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las vent¡rs crecen más rírpido qire la producción, el inventario disminuye cobrrr sc inerenrentun.

y las cuentas

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Como explicamos al abord¿rr el p! oceso de presupuesto de efectivo en el capítulo 4, algunas empresas emplean rnétodos de producción uniforme para moderar los programas de producción y usar la fuerza de traba,io 1' el equipo de una malera eficiente y a menor costo. [Jna consecuencia de l¡r producción uniforme es que los activos circulantes aunlentan y clisminuyen cuando la producción no es igual a las ventas. Otras empresas tratarían de equilibrar la producción con las ventas t¿ln estrechamente como sea posible en el corto plazo. Eso permite que los activos circulantes aumenten o disminu)an con el nivel de ventas y elimina las, grandes acumulaciones estacionales o las intensas reducciones de los activos circulantes que ocurren cuando la producción cs Lrnilorme. Las casas editoriales son un rnagnífico ejemplo de empresas que tienen ventas estacionales y problemas de inventarios Dada la naturaleza del mercado estadounidense de libros de texto. las ventas fuertes se registran en el lercer trimestre de cada año, es decir, en el semestre de otoñr¡. La ma,vor parte de las ventas se realiz-an en julio, agusto, septiembrp y, otra vez, en iiciembre para el segundo semestre. La impresión v la encuatlernación de r-rn libro tienen costos fljos, lo cual prol'ttca qtre imprirnir un gran núrtc-ro t1 copias sea rnás eflcicnte. Dado que las compañías

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A. Etapa l: Crecimiento nulo o limitado Dólares Act¡vos circulantes temoorales

Activos fijos Periodo

B. Etapa ll: Crecimiento

Dólares

Activos circul

Actrvos fi;os

dos trimestres. Periodo Aun cuando no todos los ingresos de McGrau.-ilill son F'güra 6-1 índole del crecimiento de los activos .rr".io..,uü. lo, ,r..r. p.r..ii-,. po..ir..p,. de los ribros tienen un efecto importante sobre el patrón de ventas de la compariía. Debido a la índole estacional del negocio de publicación de libros de rexto, l
0rnncET

deshacerse de eslr rncrc¿rncía.

Las ventas de'Iarget y de Limited Brands resistran picos, que también se reflejan en sus saldos dc efectivo, cuent¿ts por cobrar e inventario. En la figura 6-3 se puede observar que Target crece ntttcho ntlís rápido c¡uc Limited Brands, qr.re tiene más bien una tendencia lineal unifomre. No obstante, el pico de las utilida
136

Ca¡títub

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Capixtl tle trubajis

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¿leci.siones tle Jiruutciamiento

6-2 Ventas trimestrales y utilidades por acción para Mccraw-Hill. 2 500.0 Ventas de McGraw-Hill en millones de dóiares

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Utilidades por acción cle McGraw-Hili

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Fuente: Di',,ersos números de Standad and Poorb Slock Reports.

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utilidades por acción aufirentan y c.lisminul,'en con las ventas nrás que las de Target (parte int-enor de la frgura 6-3). A medida que avance este capítulo. \'eren.ros clue las ventas estacionales ocasionan problentas para istrar los activos. Un financiero debe estar consciente ile estos problemas para evitar verse atrap'aclo por falta de efectivo o pc)r no estar preparado para cc)ntrat¿rr préstarnos cr¡anclo se necesitan.

Eu años recientes, muchas enrpresas orientadas a las operaciones al menudeo casi.han lograrjo alcanzar el equilibrio entre las ventas y los pedidos gracias a los nuevos sistemas computariz-ados para controlar inventarios que están conectados en línea a ternrinales en el punto de venta. Estas ternrinales en el punto de venta permiten la entrada cle datos disitales o el uso de lectores ópticos para registrar los números del código de inventario y la cantidad de c¿,da artícr,¡lo vendidr¡. Al flnal del día, los es pueden estudiar las ventas y los niveles de inventarios artículo por artículo y. si fuera necesario, ajustar los peclidos o los programas de producción. l-a posibilidad cle prever los movirnientos del mercado intluye en la rapidez clel adnlinistraclor para reaccionar ante est¿r infbrmación, niientras que la extensión y la cornplejidatl clel proceso cle proclLrcción deter¡ninan Ia velocidad a la que se pueden cambiar los niveles de producción.

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Activos temporales en un s¡stema de producción uniforme: un eiemplo Para eonrprcnder nre-jor crirno lluctúan los actir'os circr-rlantcs. \'c¿ulros cl ejcnrplo dc Yawaku¿i \lotit¡cre lc Corrrpanr,. l¿r cLilrl labric¿r y vi:ntlc \ur prodLrct()s cn e I nterlit¡ ()c\le (lc []stados [-]nide rs

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2009

Fuenfe.' D¡./ersos números de Standard and poor's Stock Reporfs.

dotrde caen grandes nevadas. E,n esa área no son muchas las personas que compran rnotocicletas
Tabla

6-1

Pronóstico de ventas de yawakuzi (en unidades)

1er.

trimestre

Octubre Noviembre ...-.--. Diciembre .........

300

2do. trimestre Enero .............,.....

0

Abril ..................

150

Febrero

0

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600

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Marzo

Ventas totales de S 600 unidades a $3 000 cada una

-

3er. trimestre

000 2 000 2 000 1

$2g g00 000 de ventas

Después de anr¡lizar el pronírstico de ventas, Y¿rwakuzi decide producir 800 motocicletas por mes' esto es, una producción anual de 9 600 unidades. La tabla 6-2 muestra la forma en que la prdducción unilirrnte y las ventas estacionales se combrinan p¿ua crear un inventario fluctuante.

4to. trimestre Julio ..................... Agosto ................. Septiembre ..........

2 000 1 000

500

Ctttítukt 6 Capitul de traba.jo v tlecísit¡ttes tle.finurtciarnienltt

r38 Tabla 6-2 Programa de producción inventarios de Yawakuzi

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Producción (producción uniforme)

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3 900

50

2 700

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7 000 000

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600

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800

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800

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Febrero

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1 400 ccO

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Sunr-rrlo'rrltor que el inventarit¡ inici¿rl de octubre representi.r l¡s S00 unidatles de la proclucciijn de ¡6 irles. Se calcr,ih el nivel tinal del inventario r-ie cad¡ n)es ) después se ntr.rltiplica por el costo (L' ir)roduccii)n de 2 000 clolares por unicliid. El nivel t'lc-l inventario. iil costo, fluctúa desde un nivel ntlrinto de 9 milloncs cle dólares en nt,irz,o. el últimrr {llcs con\..Lltivo cn el cuil l¿ producción e\ supr'rior a l¿ts r"entas. hasta trr; nivel r.¡iítiiuro clc I mil.liin cle clt'illrres en agosto. el írltinlo mes ell el cual l¿ls \ulltlts ¡on \uperiott:\ a la f,rr)Juccióu. Le tirlllll 6-3 coinbina un pronóstico de ventas, lltl programa tle entr¡rdas de eli:ctivo. i.iit pr'ograntil de s¡lidas cle e ectivcl y un breve presupuesto de ct-ectivo p¿ra exarninar la al:i.rnlu-

lrr':i*n cn cuer'lti¡s ¡rot'cobiiii: y clectivo. ll1. ¡ttrnrtístit+,

tle t.enttt.\ de la t¿rbla ó-3 se basa en ios suiluestos de la rabla 6-1. El voli¡men

iu'rii;irio de [¡s icntas se llllltiplica por un precio de vr-ltta] .le 3l]00.ltilares par¿ obt(,'lltr los erúru¿(l.stleeJec'tivo ripresetttan509icobradoenefrctivo vent¿rs .lel mes allterior. Por ejemplo. en el provenientes clel l¡'-s ¿rctual mis 0.75 millones cle dólares 0.45 representaría rrles de octubre e.rto mes anterior. ventas del pro\euientes de i¡s ¡iiillones Los piigr.rs ell et-ectivo que se presentan en la tabla 6-3 s. b:rsan en el supuesto de un3 proiilrcción unitonne cte 800 unidades por mes a un costo unitano de 2 000 dólares. o 1.6 millones d* dólat'es, n1ás pagos por gastos indirectos, dividendos, intereses e impirestos. Ptrr últin.ro. el ¡tresupttesto tle efecti'.'o qué aparece en la tabla ó-3 es una cotnparación de lo:, prograrnii: (le entradas y salicias cle efectivr.l para determinar el flujtl de efectivo. AtJemás. suponemos que la empresa desea un saldo mínimo tle efectiro de0.25 n.rillones de dótares. De elie modo, en ocrubre, un flujo de etéctil'o negativo de l.l millones lleva el saldo acumulado de efcctivo a una cifra negativade0.85 millones y se deben tomarenpréstamo 1.1 rnilloncs para c¡nseguir un salclo tjnal cle efectivo cle 0.25 miliones. La e¡istencia de flujos de et'ectivo nega-

dlil.rresdcvent¡li.Acontinuación. ciq:¿rro clel r.nes

l¿.rs

ile la vent¡r 1' 50% proveniente de las

tiros simila¡es en rleses subsecuentes requiere una ampliación del préstamo. Por ejernplo, en ni,i iembre e\iste Lln flujo de efectivo llegativo de 1.325 millones. Esto lleva el s¿rldo de efectivo a{jumulado a -l 075 millones, lo cual hace necesario tomar préstamos adicionales por 1.325 ¡lillones para asegurar un saldo mínimo de electivo de 0.25 millones. Ahora, los préstarntts acunt,-rlados hasta noviembre (pr'éstarnos de octubre y nclviembre) ascienden a 2.-115 nrillones de tlilares. El préstamo bancario ¿rcumulado alcanza su nivel más alto en el mes de marzo. Ahora clesearnos determinar el aumento total de activo: circulantcs como rest¡ltadci rjc una pri-.tlucci(rn unilbrnle y ventas fluctu¿inte , desde octubre hastir ;eptiembre. anírlisis que st: prssenta eir la tabla 6--1. L¿is cifras cle efectivo provicnen directanrente de la últinla línea ile la tabla 6-3' L-i :alclcl cle cr¡errias por ctttrrar se blrsa en cl supuesto de c¡uc Jstas representan -5()('i tlc llts vctlt¿ts dc un lnes dctcrllrinackt. rn t¿rnto r¡rrc cl resto sc pagu cn efce til'tl. De cste mtldtl. llts cif'ras tlc Ias

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Capítulo

6 tlapitat tle rntbajo ¡. det.isir¡nes

de

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cuentas por cobrar de la tabla ó-4 representan -5{)o/o de las cilrus de l¡s vcnt;.¡' prpvenicritcs cle la segunriil línea numéric¿r cle l¿ tabla ó-3. Por últirno, las cifras riel inventario i1e la tabl¡ 6-4 se toman directamente de la últinra columna cle la tabla 6-2. la cual nrucstra los tlatos del progralna de produccitin y de los inventarios. Los activos circul¡rntes tot¡.rles (tiltima columna de la tabla ó-{) cnrpiezln .lr ¡¡ niycl tle 3.j n¡illones dc dólares en t'rcfubre \ aumentan a 10.-15 nrillones cn ut-,ril, cs tlecii. r,l rrres picil. Dcstle: abril hasta ¿i-gosto liis |entas st n superiores a la produccitin, y i.l invcnturit'¡ r.li:.;uri¡uye ¡asta st¡ nil'el mínimo de I nrillón cle cltilares en agosto, pero las cuentls por c
6-4

tle cf'ectivo ¿lur¡retrtan para c,-rrn¡rletar el ciclo. E,n ri,.:tubrc el ciclo erlpieza dc nrrcvo; pero :tiiom la entpr:-.:;t ha aurin¡uladO

Total activr;s circula¡tes, primer año

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Las tirentes e\tern¿s tie fr,ndos Llue escoja un financiero pare llnanciar los activos podríl ser tlna de las decisiones más inrportantes de Ia ern¡rresa. Podemos poner en tela de iuicio el axiotna que dice que todos los activos circulantes deb,.,ían ser financiados con pasivos circulantes {cuentas por pagal, préstamos bancarios, papel comercial, etc.) cualrcip obse¡amos el increnento perm¿rnente que put:den regist¡ar los activos circul¿urtes. En el ejernplo ¿e y¿r ,i,akr:zi. el inven¡aric¡ registró un incremento considerable que llegó a 9 niillones de tlcj]¡rres. El ejemplo desembocaba en una conclusión lógica: había ventas de motocrcletas, se ger¡eraba efectivo y los activos circulantes se l'olví¿in muy líc¡uicir>s. ¿Qué habría sucerlido con un nivel má:; bajo cle ventas? Yaw'akuzi habría tenido un elevado inrentario c¡ue debería ser financi¿tio y que r-,r, n"n"raría ef'ectil'o' En teoría. si la compañía usara luentes rJe fondos a corto plazo pcro no las pur]iera renovar a su vencilnienlo. se podría decir qr.re es técnicamente insolvente (que está en quiebra). ¿,Cómo pagaría el capital y los intereses sin un flujo cle ef'ectivo proveniente tle la liquiciación de los inl'entarios? El patrón de t-inancial.niento nrás apropiado sería uno donde el jncremento de lcls ¿lctivos casara perfectamente cori la cluración cle los plazos cle flnanciamiento, como se lrlucstra en la ligura 6-5. En la parte superior de la tigura 6-5 se observa que el incremento temporal de l1rs actir,.es eirculantes (en gris claro) sc f-rnancia con tondos a corto plazo. Sin ernbargo. cs más rclevantc que los acti\1)s circi¡l¿ri-tlcs v los aeli,,'os tijos pcrrrancntcs (aml. rs cn gris oscur()i son fln¿inciados con ftlndos a largo pl;rzo provenicntes de la rcntl cle ¿rccioncs. ,l cnrisiírn clc bonos o la r.r:tcncirin dc Lrtilidlde'.

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trq)(!oo a 5oEoo o gEb 6'= H! E o o o o(g o .u ., o oE'6E o .!: E tr6 Ets 6o (úôî:s,¡ P (!c (g oo o
q)

C)

l4l

142

Cttpítulo

6

Capitol de trabajo

Figura 6-4

(Millones de dólares)

Naturaleza del crecimiento de los act¡vos (Yawakuzi).

11

,v-

tlecisiones de .firumcianrientrt

10

Cuentas por

cobrar

fectivo lnventario

4

,t I I I

I

lnventario

ON DE FMAMJ

J ASOND

EFMAM

J J AS

I I

fI

! I

Planes alternatiuos Sí>lo un ¡drninistrador tlnanciero extraordinariamente perspicaz y con un gran seirtiCo de la opgrtu¡iJlcl podría creiu un plan tjnanciero para el capital de trabajo que se adapte en forma perf'ccta ¡ll cliseño de la tigLrra 6-5. La ciitlcultad radica en detenninar con precisión qué parte de los actiyr..rs circulantes es temporal v qué parte es permanente. Incluso si fuera posible deternrinar las canrid:ides en dólares. establecer el nromento más oportuno de la liquidación de los activos es un asunrLr Llifícil. Para cornplicar el problema, nunca estaremos clel todo seguros de la cantidad de lln¿rncierniento a corro c) a largo plazo disporrible en un momento determinado. Atln cuando la sincroniz¡citin precisa de los activos circulantes temporales y el financiamiento a corto plaT-c) que se rnlresrri.] en la figura 6--i poclría ser el pian rnás deseable y lógico, tambrén se deben cousiderar t-¡tras alternativas.

i

i

Figura 6-5

Dólares

I

i ¡

{ctivoscirculantes

i

Sincronización de las necesidades a largo y a corto plazos.

Financiamiento a corto plazo

t¡

I

I L

¡

Financiam¡ento a largo plazo

I I

¡r

(deudas y capital contable)

I l

Periodo

t I

Financiamiento a largo plazo Para protegerse contra el peligro de no obtener un t-tnanciamiento adecuado a corto plazo en periodos de escasez de dinero, el aclministrador financiero podría recurrir a los fbndos a largo plazo para cubrir algunas necesiclades a corto plazo. Conro muestra la figura 6-6. ahora el capital a largo plazo se utiliza para financiar los activos fijos, los ¿tctivos circulantes permanentes y un¿I parte de los ¿rcliv¿r,r cir(ulonf es temporoles. Al us¡rr capital a largo plazo para cubrir parte de las rtecesidacles a corto plazo. la emprcsa prírcticantente asegunl clue colttará con una canticlad aclcctrltda de capital cn ttltltl lllomcnto. [-lt

i t

I ,

I

.I

143

PttIn'nt.\,lc littttnt i,ttttit'ttl,' Figura 6-6

Dólares

Activos circulantes

Uso de financ¡am¡ento a largo

Financiamiento a corto plazo

plazo para parte de las necesidades a corto olazo.

Financiam¡ento a largo plazo (deudas y capital contable)

Periodo

empresa podría optar por tomar en préstamo un millón de dólares durante diez años, en lugar de solicitar un préstamc de un millón de dólares al inicio de cada año durante diez años y reembolsarlo al final de cada uno de ellos.

Financiamiento a corto plazo (enfoque opuesto) Lo anterior no quiere decir que toclus los es financieros utilicen el financia¡niento a iargo plazo a gran escala. Por lo general. para adquirir fondos a largo plazo, la ernpresa debe acudir a los mercados de capitaies con una oferta de bonos o de acciones. o debe colocar en iorma privada obiigaciones a un plazo rnás prolongado entre compañías de seguros. indiviciuos acaudalados, etc. Muchos negocios pequeños no tiellen a este tipo de capital y se ven tbrzados a dependt'r enonneÍlente de préstamos t -rncarios v créditos comerciales a corto plazo. Además, el financiamiento a corto plazo otiece algunas \.elltajas, como regla general, la tasa de interés sobre fondos a corto plazo es más baja que la de ltrndos a ltrgo plazo. Así, cabe suponer que una empres¿r podría preparar un plan de financiamiento de capital de trabajo segúrr

el iual ¡tilice los fbndos a corto plazo no sólo para financiar los ¡ctivos circulantes telnporales. sino también una parte de las necesidades permunentes de capital de trabajo de la compañíaComo se presenta en la figura 6-7, los préstarnos bancarios -v el crédito comercial, así como otras fuentes de financiamiento a corto plazo. ahora están apoyando una parte de las necesidades permanentes de activtts de capital de la empresa. Figura 6-7

Dólares

Activos circulantes

Uso de financiamiento a corto

1a,nun.,",-n,ento a corto plazo

plazo para parte de las necesidades a largo plazo.

l 1

,,nun.,"..niento a targo ptazo

I

,ouro".

y cap¡tal contable)

Periodo

Algunus corporaciones son más flexibles que otr¿rs porque no se encuentran restringidas a un número pequeño de tuentes de lbnclos. Las empresas pretieren tener muchas opciones de financiamientt'r a e1'ecto de mini:¡izar el costo de los fondos. Desatbrtunadamente' no muchas empreDurante los s¿rs est¿i¡ en esa posicici¡ e¡vidiable clentro del tiempo que dura un ciclo de negocios. que por lo las empresas periodos de auge ecgnómico {isntinuyen las alternativas de bajo costo, anticipada forma a las en fondos obteniendo financi¿rnriento del costos los nrinimiz.ar suelen necesicl¡des de activt'ls que han pronosticado.

Decisión de

financiamiento

144

Capítult>

6 ('upititi tLe trttbajo v det.,i.¡it¡nes

de finunciantiettto

El adntinistr¿rdor flnanciero ur.) sólo enfrenra un_problenra ile oportunir.htj. sino qlrc tilnibién tlebe seleccir)nar el tipo correcto cjt financiamie¡lto. Inr:ir"rso en .,1 .aso cle las ernpresas que tienen nruchas fi:entes opt;-ltivas cie fbnclos, en retrospectiva tar vez r;ólo u.., c d.s ¿ecisiones pifecenrtll buenas' Al Ii'ltllrlento de tomar la decisión tle fln¿rnciamiento, el adr¡rinistraclor financiero nunc¿r estii seguio de ctlál es la correcfa. ¿El tinanciamiento ¿e¡e s"'. a largo plazo o a corto pllzo'?, ¿,debc conl;isiir en deudas o en insirumentos de capital contable,?, etc. La figura 6_s es Figura

6-8

Arbol de deci_

siones para decidir sof:re el financiamiento.

Bursatilización

Deudas

Valor convertibie

i*no"o"--l LITT:TI" i Paqarés

Préstamo

bancario

Líneas de

crédito

Pignoración de las cuentas

pcr cobrar Préstamos cedidos

en garantía colateral

Ventas Ce cuentas por cobrar y de ¡nventarios

Pignoración

del inventario

Factoraje

Bursatiiizaclón

]f PuIru¡ne s ¿le

145

.finatttiunie¡tIt¡

el diagrama de un árbol de decisiones que muestra muchas de las opciones de financiamiento a disposición del director financiero. En cada punto se toma una Cocisión sólo una rez que se ha escogido el método final de financiamiento. En la mayoría de los casos, Ias empresas usarán una combinación de estos métodos de hnanciamiento. En t<-rdo momento, el financiero sopesará las consideraciones a corto plazo frente a las de largo plazo comparándolas con la cornposición de los activos de la empresa y la disposición de ésta para aceptar riesgos. La estructura Ce los plazos de las tasas de interés afectaconsiderablemente larazón entre el financiamiento a largo plazo y el financiamiento a corto plazo en cualquier punto del tiempo.

Estructura de los plazos de las tasas de interés .ta

Con frecuencia, la estructura de los plazos de las tasas de interés recibe el nombre de curva de rendimiento, pues muestra el nivel relativo de las tasas de interés a corto y a largo plazos ¿n un momento determinado. Es sumamente in-rportante que los ejecutivos de las compañías conozcan la teoría de las tasas de interés y los cambios que éstas registran para tomar decisiones sobre cómo programar y estructurar sus solicitudes de préstamo entre deudas a corto , a largo plazos. En general, usan valores emitidos por el gobierno de Estados Unidos para construir sus curvas de rendimiento porque estos valores se encuentran libres de riesgos de incurnplimiento y el gran número de vencimientos crea una curva bastante continua. Los rendimientos sobre los valores de endeudamiento de las compañías se desplazan en la misma dirección que los valores del gobierno, pero ofrecen tasas de interés más altas debido a que representan un mayor riesgo financiero. Las curvas de renCirniento de los valores corporativos y los gubernamentales cambian a diario porque retlejan las condiciones corrientes de la competencia en los mercados de dinero y de capitaies, la int-lación esperada y los cambios en las condiciones económicas. Tres teorías básicas describen la tbrma de la curva de rendimiento. La prinrera recibe el nombre de teoría de la prima de liquidez y atirma que las rasas a lar-eo plazo deben ser más altas que las tasas a corto pla;uo. F,sta prima más alta existe porque los Vaiores a corto plazo tienen una mayor liquidez y. por lo tanto, es preciso ofrecer mayores tasas a los posibles compradores de bonos a largo pltizo para que les resulte más atractivo mantener durante tuucho tiempo estos títulos menos líquidos y rnás sensibles al precio. La segunda, conocida como teoría de la segmentacién del mercado. señala que los valores de la Tesorería se dividen en segrnentos del mercado en función de las diversas instituciones financieras que invierten en el mercado. Los bancos comerciales prefierer.r los valores a corto plazo con vencimiento a un año o Inenos p.ra hacer concordar sus estrate_sias de préstamo a corto plazo. Las instituciones de ahon'o y crédito y otras instituciones financieras orientadas a las hipotecas prefieren los v¿lores de pla2-o intermedio, que oscilan entre 5 y 7 años, mientras que los fondos de pensiones y las companías de seguros de vida preheren los r'¿rlores a largo plazo, entre 20 y 30 años, para compensar la naturaleza de largo plazo de sus compromisos con los tenedores de las pólizas de segurcs. Los carnbios que registran las necesidades, krs deseos y las estrategias de estos inversionistas suelen influir considerablemente sobre la natrlraleza y la relación de las tasas de interés a corto y a largo plazos. La tercera teoría que describe la estructura de tos plazos de las tasas de interés recibe el nombre de hipótesis de las expectativas. Este enfoque, que explica los rendimientos sobre los valores a largo plazo en lirnción de las tasas a corto plazo, sostiene que las tasas a largo plazo reflejan el promedio de las t¿rsas esperadas a corto plazo durante el periodo en que el valor a largo plazo está en circuLtción. En la tabla 6-6 demostramos esta teoría con un ejemplo a cuatro años y promedios simple s. En el l¿rdo izquierdo de la tabla, mostramos la tasa esperada a un año sobre los certificados de la Tesorería al inicio de cada uno de los cuatro años siguientes. Los certificados de la Tesorería son valores a corto plazo ernitidos por el gobierno de Estados Unidos. En el lado derecho de la tabla presentantos los promedios de las tasas esperadas a dos. tres y cuatro años.

Certificado Certificado Certificado Certificado

de la Tesorería a 1 año al inicio del año de la Tesorería a 1 año al inicio del año de la Tesorería a 1 año al inicio del año de la Tesorería a 1 año al inicio del año

1= 2=

Iabla 4%;o

5o/o Valor a 2 años (4% + 5o/o)/2 = 4.5Vo 3 = 6% Valor a 3 años (4% + 5olo + 6%)/3 = 5.O% q = 7Vo Valor a 4 años (4% + 5olo + 6Yo + 7Vo)/4 = 5.5%

6-6

expectativas

Teofía de las

146

Capítulo

6 Capital dc trabojo

¡' tlcci.;it¡nes de

JínuntiLurtit'nro

Por ejemplo, la tasa del valor a dos años cs el promedio cle lrrs rcntlinlicrrtos esprrrados cle dos certificados de la Tesorería a un año, mientras que la t¡sa sobre el vakrr ¿r cuatrrr años es el promedio cle las cuatro tasas a un año.r En este ejemplo, las tasas progresivanlente r¡riis altas cle los valores a clos, tres y cuatro años reflejan las t¿rsas mírs altls ¡.1 un ¿tño que se csperan en el futuro. La hipótesis de las expectativas es especialrnente útil para explicar la tirrrrra v el ¡nqvimiento de la curva de rendimiento. El resultado de la hipótesis de l;.rs expecrrrtivíls es i¡uc, cuauclo las tasas a largo plazo son mucho más altas que las tesas a corto pli¡zo. e I rrrerr:adt'r esi;r señalanclo que espera qtte las tasas a corto plazo auntenten. Cuando las t¿rsas ir lergo ¡rlazo son nr;is ba-ias c¡ue las tasas a corto plltzo. el mercado espel'a que las tlsas a corto phzo tlisnrinuyan. E,sta teoría es muy útil para los es tin¿rncieros porque les ayuda ¡ establecer las expectativas sobre el coslr.r del frnanci¿rmiento a lo largo del tierlpo y, en particuirrr, a c'legir cuírntlo ¡.lsar tleudas a corto o a largt'r plazo.

De hecho l¿rs tres teorías de la estructura clc' los plazos rer--ién explicadas tienen algún ef-ecto stlbrc: las tasas de interés. En algunas oc¿rsioncs. la prirna de licluitlez o la ieoría de la segrnentacitin dolnin¡n la tbrma de la curva y, en otrus, el enfoqrie de las erpect¿itivirs

c-s

el nrás

importante.

La tigura 6-9 nrtlestra una curva cle rendimientcl de la Tesorería qtre publica ¡:i St. Louis Federal Reserle Bank etr llatiottal Et'
Figura

6-9

Curva du rendimiento de la Tesorería.

Pcrr¡:entaje

45 4.0

.--é"

2A

I

3.0

Sep. 2008

2.5

Sep. 2009

2.A tttt--'

1.5

1.0

Semana terminada en: 09/2512009

U.¡ 0.0

3m

1a

2a

5a

7a

10 a

Fuente: Monetary lrends, St. Louis Federal Reseve Bank, actual¡zada hasta el 10/1 /A9.

I t

La curva correspondiente a este periodo es muy pronunciada porque Ia Reserva Fecleral ha mantenido bajas todas las tasas de interés, y las tasas a corto plaz-o ertremadamente bajas. Esta acción'de la Reserva tiene por objeto ayudar a qlle la economía se recupere de la más grave recesión ocurricla desde la Gran Depresión. Al mantener bajo el costo de los préstamos, la Rc-serva I El emplc'o de un rendinlcnto proÍledio geonlljtrico en lusilr dc un rendimiento promedio sirnple procluce unr tasl de rendintiento nt¿is exacta. Por ejcnrplo, en ci clso del valor r crriltro años que prescn(a la tabla 6-6. un rcnji,¡ient¡ !c¡¡rctrico pnrptrrcirrrtr¡ía un rcndillientf) dc ,i.-194(i¿ cn lugar ijel ¡rrorncdio siniple de -5..5¿;. F_¡ ctílcuio sería:

t= i

¡

&

Pulrttncs da linunt ittrttiertlrt

y la tasa a l0 años tamesp€ra estimular la economía. La gran diferencia entre la tasa a 3 meses incremento el de sus miltrgenes mediante generales f reparar us balances bancos a bién ayuda a los plazo y facilide corto la tasa a depositantes los de préstamo en dinero toman de utilidad cuando que la economía se recupere. plazo. A medida largo préstamos de a la tasa los tan los fondos de pronunciada. menos y será hacia arriba oscila¡á la curva de rendirniento

Una curva de rendimiento con pendiente ascendenf¿ se considera normal, pero, con frecuencia, la diferencia entre las tasas a corto y a largo plazos ha sido bastante amplia, como en octubre de lgg3,cuandolastasasacortoplazoeraninferiores a3Voy alargoplazooscilabanalrededorde j7c.En general, cuanto más inclinada sea la pendiente ascendente de la curva de rendimiento tanto mayor será la expectativa de que las tasas de interés aunenten. Cuando se tiene una cun'a de rendimiento con u¡á pendiente descendente. o invertida, las expectativas serían lo opuesto. Un buen ejemplo de esto ocurrió en septiembre de 1981 cuando las tasas a corto piazo eran superiores a 177o y las tasas a largo plazo oscilaban cerca de 157c. Poco más de un año después. entliciembre de 1982, las tasas a corto plazo estaban a87o y las tasas a largo plazo llegaban a manera 10.5%. Este ejemplo también ilustra que las tasas cie interés se pueden desplazar de una meses)' (en 15 este caso corto plazo relativamente impresionante en un Cuando diseñan }a política del capital de trabajo, los es financieros perspicala ces no sólo se interesan en la estructura cle los plazos de las tasas de interés, sino tarnbién en 6-l0 cubre plazos. l,a figura y a largo a corto I .s tasas de y nivel histórico el inesrabilidad relativa volátiles un periodo de 38 años y demuestra que las tasas a cono plazo (en gris oscuro) son ^,,ás de qtle estrateqi¡ una que hace lo es volatilidad Esta (en gris claro). plazo qu" lur tasas a largo intel'és que tasas de las indica también 6-10 figura La plazo riesgosa. sea financiamiento a corto ct't'tsiguen la ten¿encia general de la ini-lación cuando ésta se mide según el índice de precios al A 2007-2009 recesión de la dtlrante precios disminuyeron qtre los sumidor (en ne-ero). Observe Aul] cuatldtr interés. de tasas las hacen lo también o disminuye, me¿ida que 1.. inflación aumenta esta reiació¡ parece sencilla, explica las preocupaciones de los es financieros

Figura

6-10

r'los

Tasas de interós anuales a corto y a largo plazos.

Porcerrtaje 20

<_--

Papel comercial a 3 meses

Bonos corporativos Aaa de Moody

,\

índice de pr""io" al consumidor

0-

/

y'

-",,.

Abr-99 Abr-71 Abr-73 Ab¡75 Abr-Z Ab¿79 Abr€l Abr€3 Abr85 ribr€7 Abr€9 Abr€1 Abr93 Abr95 Abr-97

Abr{1 AbrS Abr{5 Abr'07 Abr-09

-5 1997 y la tasa del papel Nota: La tasa del papel comercial a 3 meses está compuesta por la tasa del papel comerc¡al a 3 meses de 1971 a comercial financiero a tres meses AA de 1997 a 2005. Fue.te: Tomada del silio web del Sl. Louis Federal Reserve: www'stlouisfed'org'

t17

i48

Cupítukt

ó

Cupitul

d.e

trabajo y tlecisiones tle Jinunt:ittmiento

prestamistas cuando elaboran un pronóstico dc inflación. Desaforfr¡nadamente, la mayoría de los economistas iten la incertidunrbre que impiican los pronósticos. Si bien pqiiemos ver q¡e las tasas de interés a corto a la¡go plazos están estrechanrente relacionadas ent¡.e sí y con la infla" ción, el desempeño de los proi-esionales en cuanto a predecirlas con exactitutl clurante periodos mayores a unos pocos meses es irregular en el mejor de los casos.

debería responder

¿Cómo el flnanciero a las tluctuaciones cie las tasas de interés y a los cambios en las estructuras de los plazos'l Cuando las tasas de interés son altas y se espera que disminuyan' por lo general el aclministrador tlnanciero tr¿rta (le to^¿u fondos prértamo a corto plazo (si están disponibles). A medicla que las tasas disnlinuyarr. tratará de "n amarrar las más bajas con préstamos t-uertes a largo plazo. utilizará algunos de estos firnclos a largo plazo para reducir la deuda a corto plazo y el remanente quedará disponible p¿ra un;l expansión futura de la planta y el equipo y del capital de trabajo en caso neces¿irio.

Proceso *ie decisión

Suponga que debemos colnparar viuios planes optativos para financiir el capital cte trabajJ Ccmo se indica en la tabla 6-7. Edrv¿uds Corporation ,"lebe financi¿r¡ 50o 000 tiólares de capital cle trabajo { activos circulantes). Según el plan A puede flnanciar toclas las necesidodes corrientes de activcls con fbndos a corto plazo (cuarta línea numérica) mientras que, de acuerdo con el plan B, sólo t-rnanciari una parte relativ¿urente pequeña cle los activos circulantes con dinero a corto plazo; piua el resto recurrirá a fondos a largo plazo. Hn los dos casos existen lm 000 dólares cie activos fijos con compromisos cle financiamiento a lar¡¡o plazo. Como se indica en la parte 3 de la tabla 6-7, con el plan A se tinanciarán necesidades;-to¡ales por 600 000 dólares con 500 000 dólares de ilnanciamiento a corro plazo y 100 000 a largo plazo, en ianto que con el plan B se ilnanciarán 150 000 dólares a corro plazo y 450 000 a largo pla_zo.

Iabla 6-7 EDWARDS CORPORATION

Planes alteinaiivos de

financiarniento

*

Parte 1. Activos circulantes Temporales Perr11anentes

Total activos circulantes

Financiamiento a corto plazo (6%) Financiamiento a largo plazo (10%) .,.......... Parte 2. Activos fijos Financiamiento a largo plazo (10%) Parte 3. Financiamiento total (resumen de las partes 1 y 2) Corto plazo (6%) .......,...... L.argo plazo (10%)

pfar,

¡

Pian B

s250 000

$250 000

4qryg

250 000

500 000

500 000

500 000

150 000

0

__:q!qg

$500 000

Sloo ooo

s500 000 $100 000

$1oo ooo

$1

00 000

$500 000

$1

50 000

100 000

450 000

$600 000

$600 000

El plan A presenta el costo de financiamiento más bajo, con intereses de 67¿ sobre 500 0O0 de los 600 000 dólares que se requieren. En la tabla 6-8 mostramos el efecto que estos dos planes

tienen sobre las utilidades.2 Suponiendo que la empresa genera 200 0o0 dólares en utilidades antes de intereses e impuestos, el plan A proporcionará utilidades después cle impuestos por 80 000 dóla¡es, mienrras que el plan B sóro generará 73 000 dólares.

lntroduccién de condiciones cambiantes Aun cuando parecería que el plan A, que emplea ft¡entes de flnanciamiento a corto plazo más económicas. proporciona 7 000 ttólares más cle renilimiento. no siempre es así. En perio
sid, ¿rimin:rtJas

cier elernpro

pa* s'rrpriticlr

cr anririsis

149

Cantbios en la e.structurut de lr.¡s actit'os

Iabla 6-8

EDWARDS CORPORATION Plan Á

Efecto de los planes de

Utilidades antes de intereses e impuestos lntereses (corto plazo) 6% x $5O0 OOO ................ lntereses (largo plazo) 10% x $100 0o0 ..............,. Utilidades antes de impuestos

s200 000 30 000

-

financiamiento sobre las util¡dades

10000 160 000

lmpuestos (50%) ............ Utilidades después de impuestos

80 000

s

B0 000

Plan B $200 000 I 000

Utilidades antes de intereses e impuestos lntereses (corlo plazo). F/o x $'150 000 ................ lntereses (largo plazo), 10% x $450 000 .......-........ Util¡dades antes de impuestcs

-

45 000 1

46 000 73 000

lmpuestos {50%) ............ Ut¡lidades después de impuestos

$

73 000

se carece de capital suflciente, podría ser difícil encontrar financiamiento cofto plazo o tal vez se deban pagar tasas exorbitantes. A
dinero escaso, cuando a

Valor esperado La historia combinada con un pronóstico económico podría indicar una probabilidad de oculrencia de 807c de eventos comunes y 207a de una escasez enonne de dinero. Si Edwards Corporation aplica el plan A, en condiciones norrnales obtendrá un rendimiento de 7 000 dólares más que con el plan B (como se indica en Ia tabla 6-8). Supongamos ahora que, en condiciones de dinero muy escaso, el plan A proporcionaría un rendimiento de l5 000 dól¿ues menos que el plan B en razón de las elevadas tasas de interés a corto plazo. En la tabla 6-9 se resunten estas c<¡ndiciones, donde también se calcula el valor esperado del rendimiento. El valor esperado representa la suma de los resultados anticipados en las dos condiciones.

1. Condiciones

normales

EDWARDS CORPORATION Probabilidad de Rendimiento más alto condiciones normales esperado con el plan A

Dtinero

Rendr-niento más ba.io

escaso

esperado con el plan A ($15

ooo)

Resultado esperado

+$5 600

.30

$7 000

2.

Iabla 6-9

Probabilidad de dinero escaso

x

(3 000)

.2O

+$2 600

Valor esperado del rendimiento del plan A frente al del plan B

1. Condiciones normales

XYZ CORPORATION Probabilidad de Rendimiento más alto condiciones normales esperado con el plan A $7 000

2. L.,,ero escaso

Rendimiento más bajo esperado con el plan A

Rendimientos esperados en d¡ferentes condiciones económicas

.80

Tabla 6-10 Resultado

esperado +$ 5 600

Probabilidad de dinero escaso

.20 ($so ooo) Valor negativo esperado del rendimiento del plan A frente al del plan B

(10 oo0)

($ 4 400)

Rendimientos esperados de la empresa de alto riesgo

150

Capítulo

6

Cupirul tle Íral¡t¡.jtt v deci,riones de.finant.i

Por otra parte. observamos que aun corlsiderando la tlesventaja del riesgo, cl plan A presenta un renditniento esperado mayor, en este caso, 2 60{i tlólares. Por su parte. para otra c¡lpresa del ¡rrismo sector' laXYZ, que podría registrar rendinrientos de 50 000i,'rlu.", menos en co¡....ciones de dinero esc¿lso. serí¿r clem¿rsiado peligroso poner en prictica el plan A, como se indica en la tabla 6-ltl' Ahora' el rendirniento esperaclo con el plan A es ile + +00 ¿rilares menos que cqn el plan B.

Gambios en Ia

esbuctura de los actiyos

En el cast'r de las grandes corporacionc's estadounidensc's tle naturalez¿r no linanciera, representadas por las corrtpañías de Standard & Poor's. el porcentaje tlel capital ¿e trab¡io (actit,os circulantt's-pasivos circullintes) divirtido entre las vent¿is ha clisrninuicio,le.,le ,lre¿ejor J. j_,2 ¿imediad'-]sdeladécadacle lg60hastasunivelacrual cleenrre 105, l7a/o.[inel period¡cle 199-la 1007, esta raztin bi¡ó de cc-rca de 14% en 199-l hust¿t un ntínimo de a('/r\ durante lrr recesió¡r de 2000-l{X)1. descle donde ¿lscenilió hasta IJC/. en 2007. para volver a ba.iar en la recesión i1e 1007 200q

BATERPI[[AR-

Honeywell

La tlgtlra ó-l I ciescribr'la r¿rz
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70.A{)

capital de trabajo neto como porcentaje de la razón cie ventas a actrvos circulantes.

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o 60.00

*., Razón Je cap¡tal cie trabajo

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50.00

H&sr*Mob¡l

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40.00 30.00 20.00

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"o3" Nola; Cotizac;ones de las i¡cnedas rocales converlidas a dólares oe Estados Unidos ut¡lizando los tipos spoi hlstóriccs. F,ente. lnforñración basacla en ialDs financierr¡sde Caterpillar, Honeywell,3M, Boeing y

*ffir* :t

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ExonMobil.

$e t,

Este rlescenso demuestra la naturaleza cíclica del capital de trabajo que hemos explicado en este capítulo' Dur¿lnte una recesión. las ventas disminuyen o perrnanecen estables, pero el etectivo' las cuentas por cobrar y los irr,entarios disminuyen y las deudas a corto plazo podrían aumentar' lo cual provoc¿i una fuerte disminución en la razón de capital de trabajo ..entas. a A rnedida que la rentabilidad de una empresa aumenta durante las alzas, el efectivo, las cuentas por cobrar v los inventarios se incrementan. y las Ceudas a corto plazo podrían disminuir o ser reemplazadas por deudas a largo plazo de bajo costo en el ambiente de tasas de interés bajas ¿e una recesión. Estos dos etectos provocan que las razones aumenten. Sin embargo, la disminución a largo plazo de las razones de liquidez desde la déca¿a de 1960 podría ser atribuida a una istraciórr más eficiente de los inventarios, como los programas de inventarios justo a tiempo, las terminales de computadora en el punto de venta y oiro3 métodos para istrar los inventarios de una nlanera rnás etlciente. La disminución a largo plazo del capital de trabajo también poclría atribuirse a los sistemas electrónicos de transttrencias de tlLrjos de efectivo, y' ir la capacidad para vencler las cuentas por cobrar a trar,és <je la bursatilización de lcrs ¿rctivt.ls (que explicamos con m¿rvor cletalle en el .siguiente capítulo).

*,. x

I

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Hacia una pol¡tica

óptima

Como va hcllllos dichr¡. l¿ c¡nprcsa dr,)e tratar de relacionar la liquidez cle los actir.6s c¡n les

patroncs dc ilnallciantientt¡ ." ',,icevcrs¡. En la tabla 6- I

I

sc prcscnt¿rn varius opcionr,s de capital

&

Problemas de capital de trabajo en una pequeña empresa Una gran cantidad de negocios pequeños de índole

estacional tienen serios problemas

de

financiamiento. Esta situación se agudiza en el caso de los pequeños invernaderos, las tiendas de tarjetas de felicitación, los negocios de suministros marinos y rios para embagaciones, etc. El problema es que cada una de estad empresas tiene compromisos fijos a lo largo de todo el año, pero sus actividades comerciales son estacionales. Por eiemplo, Callorvay's Nursery, ubicada en el Metroplex, Ce Dallas-Ft. Worth, Texas (al área metropolitana formada por ambas ciudades se le denomina Metraplex), así como en Houston y San Antonio, realiza alrededor de la mitad de sus aciividades comerciales en el irimestre que corre de abril a junio, pero debe pagar el arrendamiento de sus 18 locales comer¡ :les todos los meses del año. El problema se contplica porque durante las temporacfas altas debe competir con las fuertes cadenas detallistas del país, como Lowe's y Home Depot, las cuales no tienen probiema aiguno para destinar el espacio asignado a los productos de jardinería a otros usos cuando llega el invie'ao. Aun cuando Calloway's Nursery puede vender productos adesanales para jardines durante la iemporada baja, su volumen potencial es pequeño en comparación con los periodos de auge de abril, mayo y iunio. La estacionalidad no es un problenta exclusivo de las empresas pequeñas. Sin embarEo, sus efectos son más grandes debido a las dificultades que los negocios pequeños encuentran para atraer grandes cantidades de fondos permanentes utilizando instrumentos de capital contable. Es probable que dependan más de los proveedores, los bancos comerciales y otras instituciones para

la consecución de fuentes de financiamiento.

Es

factible que los proveedores proporcionen ios fondos necesarios durante el auge estacional, pero no son una buena fuente de financiamiento durante la

temporada baja. Los bancos podrían proporcionar una línea de cráJito (un compromiso para proporcionar fondos) durante las temporadas bajas, pero las pequeñas empresas a veces encuentran dificultades para obtener financiamiento bancario. Esto ocurre cada vez más debido a la consolidación de la industr¡a bancaria en razón de las Íusiones. Hace 20 años, por lo general el pequeño emoresario era una persona que se tuteaba y jugaba al golf con el banquero local, quien conocÍa todos los aspectos de su negocio. Actualmente, una solicitud de préstamo tal vez tenga que ir a Carolina del Norte, Ohio, California, Nueva York o a alguna otra ciudad, para su autorización final. Por lo tantc, la respuesta obvia a los problemas estacionales de cap¡tal de trabajo radica en una plane-ción financiera suficiente para ¿ lgurar que las utilidacres generadas durante latemporada alta estén disponibles para cubrir las pérdidas que se registrarán durante la temporada baia. Calloway's Nursery

y

muchas otras pequeñas empresas literaimente predicen al inicio de su ejercicio fiscal cuál será el movimiento de flujo de efectivo a lo largo de cada semana del año. Esto incluye el incremenio y la reducciórr de la fuerza de trabajo durante los periodos de mucho y de poco movimientos, así como el seguimiento diario del inventario. Sin embargo, incluso tales previsiones no preparan del todo a una

empresa para una helada inesperada, una inundación, la entrada de un nuevo competidor a! mercado, una zonificación que redirija el tránsito en la dirección inconecta, etcétera. De este modo, la respuesta no sólo se encuentra en la planeación, sino en realizar una planeación flexible. Si las ventas se reducen '10%, debe ocunir una reducción similar de empleados, salarios, prestaciones al personal, inventarios y otras áreas, Los planes de expansión se deben transformar en planes de contracción.

de trabajo. En la parle superior dt-' la tabrl¿ mostramos la liquidez de los activos; en la columna de

la izquierda, el tipo de arreglo de financiamiento. El efecto combinado de las dos variebles se muestra en cada una de las cuatro casill¿s de la tabla. Tabla 6-11

Liquidez de los activos Mucha liquidez

Plan de financiamiento

Poca liquidez

A corto plazo

Muchas utilidades

Utilldades moderadas

Mucho riesgo

Riesgo moderado

1

3

A largo plazo

Liquidez y financiamiento de los activos

2

4

Utilidades moderadas

Pocas utilidades

Riesgo moderado

Poco riesgo

151

152

Capitul,.t

6

Capital de trabajo

,*

deci.siones ¡le

Jirumcianiento

Al usar la tabla 6-ll, cada empresa debe decidir cómo rJesea combintr la liquidez de los activos y las necesidades de f.inancianliento. La empresa dinúmica orientatJa hacia el riesgo c¡ue se pr(:senta en la casilla I tomará fondos en préstamo a corto plaz-o y mantentirá niveles de liquidez rr:lativamente bajos, con la esperanza de incrementar las utilitJades. Se beneficiará de un finarlciamiento de bajo costo y activos
RE$[}ME¡I La atlministración del capital de trabajo implica financiar y conrrolar lr¡s activos circulantes tie la

(u

.(f

E c

-o E

o u q,

-c -c

E

3

¡

=

empr€$a, que incluyen efectivo. valores negociables, cuentas por cotrrar e inr¡errtarios. La capacidacl de una empresa para rrdilinistra¡los debidamente y ifts consecuenies obligaciones de pasivos pucrlen detenninar la capacidad de la empresa para solrrevivir en el corto plazo. (lomo una emp!-csa con operaciones continuas siempre mantend¡á niveles mínimos de actiyos circulantes, la istración debe ser capaz de distinguir entre aquellos aclivos circulantes que $ol pelrnanen. -; y los que son temporales o i lclicos. Para deteminar la naturaleza peúnanente o cícllca de los activos circulantes, el financiero trebe prestar cuidadosa atención al crecimiento de las ventas y a la relación entre el proceso de producción y las ventas. Una producción uniforme en un ambiente de ventas estacionales aumenta la eficiencia operativa, pero también requiere una planeación financiera más c¡ridadosa. Ein general, es conveniente relacionar el vencimiento de los planes de hnanciamiento con el vencimiento de los activos circulantes. Es decir, financiar los activos cüculantes cíclicos a corto plazo con pasivos a corto plazo y de los activos circulantes perrnanentes con fuentes de fondos a largo plazo. Con objeto de llevar a cabo el plan de hnanciamiento de la compañía corl un costo mínimo, el a<Jnrinistrador financiero debe esta¡ atento al costo general de los fondos tomados en préstamo, la estructura de los plazos de las tasas de interés y la volatilidad relativa de las tasas a corfo y a iargo plazos, y predecir, si fuera posible, cualquier cambio en la dirección de los movimientos de la tasa de interés. Por lo general, la curva de rendimiento tiene una pendiente ascendente, casi siempre el financiamiento a largo plazo es más ca¡o que el financiamiento a corto plazo. Este costo más bajo a favor rle un financiamiento a corto plazo se debe ponderar contra el riesgo de que las tasas a corto plazo sean más volátiles que las tasas a largo plazo. Además, si el financiero espera un aumento de las tasas a largo plazo, es probable que quiera incluir las necesidades de hnanciamiento a largo plazo antes de que ocurran. L.a empresa debe considerar varias decisiones de riesgurendimiento. Aun cuando el flna¡ciamiento a largo plazo proporciona un margen de seguridad para la disponibilicla
más alto podría reducir el potencial de utilidades de la empresa. Por otra parte, mantener activos circulantes sumamente Iíquidos asegura la capacitlad de la empresa para cumplir sus comprornisos. Pero disminuyc el potencial cle obtertcr utilidades. Cada empresa debe configurar las clivcrsas

',il 153

Problemas prácticos y soluciones

:

il

il

que satisfaga sus necesidades' Las peculiaricompensaciones entre el riesgo y rendimiento de modo sobre las opciones a su alcancedades de la industria de una eripresa tendnin un efecto mayor

LISTA DE TÉRÍ}IIIIOS istración del capital de trabajo 133 activosautoliquidables 133 activos circulantes permanentes 133

temporales producciónuniformc I34

activos circulantes

ü

venta 136 plazos las tasas de interés de los de estructura (curva de renümiento) 145 krminales en el punto de

I I

133

teoría de ta prima de liquidez 145 teoría de la segmentaciéq del mercado hipétesis de las expectativas 145 puntos

base

I45

146

dinero€scaso 149

valoresperado I49

PREGUITTAS DE ESTUDIO

1. 2. 3. 4.

la Explique con qué npidezlas l"entas en expansión agotan los necursos en efectivo de empresa. {OA3) (OA4) expUque la volatitidad relativa de las tasas de interis a corto f a largo plazos' corresponque ventas ias es para la istración del capital de trabajo, ¿qué tan importante dan con la producción? (OA3 ¡ en la istración de los acüvos circulantes? ¿,Cómo se usa un presupueslo de efectivo

(o.41) 5.

6.

;.El patrón de financiamiento más apropiado sería uno donde el aumento de los activos y la la dihcultad u*piituO de los plazos de fina¡ciamiento concuerden perfectlnente". Explique (OA5) de financiamiento' patrírn este que implica lograr Ál u.* un patrón de financiamiento a largo plazo para financiar una parte de los activos cirrendinrientos más culantes teinporales, una enpresa podría tener menos riesgo pero también de esie la importancia Explique un plan común de financiamientobajos que una empresa

"on

7.

enunciado' (oA5) 4Â^.deAa€-o--iqmienrn financiamiento ar corto plazo para una Palrte de los activos Una empresa que usa método-. con un permanentes asume más riesgos pero espera rendimientos mls altos que una empresa (OA3) plan común de financiamiento. Explique. plazos de Ia tasas de interés? (oA4) ¿qué slgnifica el término estructura de los la forma de la estructura de los plazos de las tasas de para describir teorías son las tres

¿Cuáles (OAIJ interés (ta cr¡fva de rendimiento¡? Describa brevemente cada teoía. de la década de 1960' La liquidez de las compañías disminuye paulatinarnente desde mediados ¿Qué razones explican esta tendencia"! {OAl)

PROBTEMAS PRÁGNCOS Y SOTUCIOIIES L

2.

a 3 millones de La ernpresil lr,leyer Electronics espera que las ventas del próximo año llb-suen dólares si es y 000 80O a estable si es dólares dóla¡es si la economía es fuerte, á t 2W000 sea fuerte' que la economía de probabilidad de que exisie3}Vo débil. El señor Meyer considera es el nivel sea débil. que economía la y de ¿Cui{l lOVa e 60Vo deque la economía sea unifárm entrante? para año el de ventas que espera empresa üene 200 000 Otis Resources desea elaborar un plan de financiamiento de activos' La pefinanencirculantes dólres eo activos circulantes fernporales y 500 000 dóla¡es en activos

tes. Otis también tiene 300 000 dólares en activos fijos' uno de ellos debe ser Prepare dos planes altemativos de financiamiento para la empresa. largo plazo y el resto a fuentes mediante conie¡vador, can'l}Va de los activos financiados

a)

y dinamismo, con sólo mediante fuentes a corto plazo.Elotto plan debe mostrar empuje restantes financiay activos los plazo largo a por fuentes ZOVo delos activos financidos los fondos a largo l2Vo sobre de es interés de actual plazn.L,atasa dos por fuentes a corto de intereanuales pagos los plazo. calcule a corto el fina¡rciamiento ptazo y de 5olo sobre ses en cada plan.

Valor cs¡rerudtt

(0A6)

Planr:s

altematilos de

t-inanciirmienlo

(oAs)

{{ f .3, .,tD

..ii' ::-,.o' =3

.lt

J

,:O-

-s .o :.-:,.

154

Capítulo

6

b)

Capital de trabaioy decisíones

de

financiamiento

Dado que las utilidades de Otis antes de intereses e im.puestos suman 234 000 dólares' calcule las utilidades después de impuestos según cacla una de las alternativas que ha propuesto usted. Suponga una tasa fiscal de 35 por ciento'

Soluciones I

Ventas

Estado de la

x

Probabilidad

economÍa

esperadas

Fuerte

$3 000 000 1 200 000

.30

800 000

.10

Estable DébiI

=

Resultado esperado

a)

Activos circulantes temporales .'.'.. Activos circulantes permanentes '.. Activos fiios ............... Tota{

Total aüt¡vos $1 000 1 000

activos

720 000

.*

$

80 0q0

$1 700 000

200 000 500 000 300 000

$1 000 000

Plan consenr¿tdor Monto en

Porcentaie de¡

900 000

.60 Nivel esperado de ventas =

2..

$

dólares

total

000 A largo Plazo (0'70) 00ü A rcrto Plazo {0.30)

x

Tasa de

Gasto pon

inteés

intereses

$700 000 300 000

"12

.05 Total irrtereses

s84 0c0

l!9p $99 0C0

Flan agresivo Monto en dólares

Tasa de

Gasto pcr

interés

intereses

Total

Porcentaje del

activos

total

$1 000 000

A targo plazo (.20)

$200 000

.12

$24 0C0

1 000 000

A corto ptazo (.80)

800 000

.05

199W.

b)

rotal intereses

Conservador EBrT .......................

1

..-....................."...

EBT ."...................... lmp,¡.restos, 35o/o ....

EAT ........................

$234 000 99 000

000 250 $ 87 750 135

47

$64 000

Agresivo $234 000 64 000 170 000 53 500 $110 500

PROBLEMAS

o $ F !

\ i !1.)r csprrldo

-o

(0A6)

!

Problemas básicos

E

o (¿ o

Vriior csp,:rtdcr

-c,

(ú"'\6)

!

E

; '=

espera que las ventas del próximo año asciendan a 900 000 dólares si la a 650 000 dólares si es estable y a37 5 000 dólares si es débil.'La empresa fuerte, economía es que l|Vc de probabilidades de que la economía sea fuerte, 6OVo de que sea existe considera próximo año? esrable y 257a deque se:1 débil. ¿cuál es el nivel esperado de ventas del a I 500 000 dólares asciendan año Sharpe Knife Company espera que las ventas del próximo es débil. El señor dólares si y 000 500 si la economía es fuerre. 80O 00O dólares si es estable sea fuerte, 50Vo
l. Austin Electronics

2.

añcl entrante'.)

1s5

Prc¡blenttts

Axle Supply Co. espera que las ventas del año entrante asciendan a 300 000 dólares. El inventario y las cuentas por cobrar aumentarián en 60 000 dólares para adaptarse a este nivel de ventas. La compañía tiene un margen de utilidad uniforme de 10Vo con una razón de pago de

Irinancianrieni(r a\tcni\)

(oA1)

dividendos de 30Vo. ¿Qué cantidad de ñnanciamiento extemo tendrá que busca¡ la empresa? Suponga que no hay incremento en los pasivos excepto el que ocurrirá con el financiamiento extemo.

Antivirus, Inc., espera que las ventas del próximo año asciendan

a 2 millones de dólares. El inventario y las cuentas por cobrar aumentarán en 430 000 dólares para acomodarse a este nivel de ventas. La compañía tiene un margen de utilidad uniforme de l2%o crln una razón de pago de dividendos de 25Vo . ¿Qué cantidad de financiamiento externo tendrá que buscar la empresa? Suponga que no existe ningún incremento de los pasivos excepto el que ocurrirá con el ñnanciamiénto extemo. lrntonio Banderos & Scan'es fabrica diversas prendas para cubrir la cabeza que son muy populares durante la temporada otoño-invierno. Las unidades que espera vender son:

F'inanciamie¡lt(1 c\tcrno

(oA1)

Producción uniiornre tl'cnte a produii:ion estacioual

(oA1) Octubre Noviembre

2 000.

Diciembre

4 000

1 000

3 000 10

000 unidades

Si se usa una producción estacionaria, se supone que el rnventario sc ajustará directamente a las ventas de c¿da mes y no habrá aumentos de inventario. Sin embargo, se decide por la produccióll unilbrme para no quedarse sin mercancía. Prociucirá las l0 000 unidades a lo largo de cuatro meses a un nivel de 2 5fi) por nles. ¿Curái es el inventario final al ténnino de cada mes? Compare las ventas unitarias con las unidades producidas y tnantenga un total constante. Si ei inventario tiene un costo
n)

¡r)

(Use lVo o la tasa mensual,) Bambino Sporting Goods fabrica unos guantes de béisbol que son rnuy populares dur¿nte la temporada de primavera y principir:s del verano. La siguiente es una proyección de las unidarl,es que se venderár:

Proriut:citiri un ifi¡rnre 1'rcnté lr produ.:cititr {]stecir)n al

(oAt) 3 000 7 000

Mayo ......................

11 000

I

000

30 000

Si se usa la producción estacional, se supone que el inventado se relacionará con 'Jirectamente las ventas mensuales y que no habn{ acumulación de mercancías. El gerente de producción piensa que el supuesto anterior es demasiado optimista y opta ¡xlr la producción unitbme para no quedarse sin mercancía. Producirá 30 000 unidades durante los cuatro meses a un nivel de 7 500 por mes. n) ¿Cuál será el inventario final al término de cada mes? Compare las vert¿rs unitarias con las unidades producidas y lleve un total constante. h) Si el inventa¡io cuesta 20 dólares por unidad y será financiado por el banco a un costo de 6Vo, ¿cuál será el costo mensual de financiamiento y e! ' ¡tal en los cuatro meses. (Use 0.57o como tasa mensual.) Boatler Used Cadillac Co. requerirá 800 000 dólares de ñnanciamiento a lo largo de los próximos dos años. La empresa puede tomar los fondos en préstamo por un plazo de dos años a 97c de interés anual. El señor Boatler decide hacer un pronóstico econémico y precisa que si

€

€

f

3 lD

ñ ,o Préslamos ¿r ceno plazo frente a préstamos a largcr ytlazo (OA3)

3 {t

'a $ {!

ls6

Capírulo

6

Capital de trabajo

y

decisiones de financiamiento

utiliza el financiamiento

a corto plazo como alternativ4 pagará 6.7SVo tleinterés en el primer en el segundo. Determine el costo total de los intereses de dos años según cacla plan. ¿Cuál plan es menos costoso? B-iochemical corp' requerirá 500 000 dólares de ñnanciamienro durante los próximos fies años' La empresa puede tomar los fondos a préstamo durante o", Jo* a una tasa de interés de lo'600/o anual' La directora general decide hacer un pronóstico y considera que si opta por utilizar el financiamienro a corro plazo pagará r..z_s og interés el año, Ir.9lvoer segundo y 8'l5vo el tercero' Determine el cosio total de los inrereses r"gún-."0" plan. ¿cuál plan es menos caro?

año

8'

Préstanlos a corto plazo fiente a préstanros a largo plazo

(oA3)

y l0'557o

ñ*;;

Préstamos a corto plazo li-entc a préstamt-rs a Iargrr plazo


9'

(0A3)

Stern Educational rv, Inc-' ha decidido compmr un nuevo sistema de cómputo con una vida esperada de ües años a un costo de 200 000 dólares. La compariá fu.o" to** en préstamo l0o 000 dólares por un periodo de tres años a 12% de interés onuui o por un periodo de un año a l07c de interés anual. ¿¡) ,,Qué ceintidad de intereses se ahorr¿ría la empresa en los tres años de vida del sistema de cómputo sí toma un préstamo a un año y cada año lo renueva a la tasa de lxo/o?compare el resultado con er préstamo a res años con una tasa de l 2 por ciento. ¿cuál sería el resultado si la tasa de l07c de interés rou." subiera a l5c/o el segundo año ya l87c el tercer año? "ifrertamo ¿Cuál sería cl .or,o ro,ui¿" estos i'tereses comparado con el del préstamo a tres años a I 2 por ciento? Suponga que Hogan Surgical Instruments co. tiene actir/os por 2 millones de dólares. si opta por un plan de baja liquidez para los activos puede obtÉner un rendimiento de lgqo, pero cQn un plan de alta liquidez. el rendimiento será d-e l-lzo. Si lu adopta un plan de financiamiento a corto plazo, los costos del financiamiento "rop..su sobre los 2 millones ascenderán a l}ok, y con un Plan de linanciamiento a largo plazo. I rrlillones llegariín a l2clc. (Estudie la tabla 6-ll para los costos del linanciamiento sobre los resolver los incisos a), b) yc) de este problema.)

ó)

\'lczclu cL' la políticr

l0'

riptinrl (oAs)

¿¿) Calcule el rendimiento anticipado

bl r') ril

I,lr¡riir riptinru

(oAs)

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¡toiírii

I

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b\

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o

U c,

= E

t = i

calcule el rendimiento arrticipadtr después de los costos de flnanciamiento con los dos planteamientos rnoderados para la mezcla cre ectivrs-financiamiento.

¿Aceptaría usted r¡ecesariamente el plan que otiezca el rendimiento más alto después de los costos de financiamiento? Explique brevemente. Suponga que Atlas sporting Goods, tnc.,iiene acrivos por 800 000 dólares. Si opta por un plan de baja liquidez para los activos puede obtener un rendimie nta de l5vo,pero con un plan de alta liquidez el rendimiento será de 127c. Si la empresa adopta un plan de financiamiento a corto plazo, los costos de financiamiento sobre los 800 000 dura¡ei serán de gvo, y conun plan de t'inanciamiento a largo plazo, los costos de financiamiento de ios g00 000 dólares ascenderán a |a% . (Estudie la tabla 6- l I para resolver los incisos a\, b) y c) de este proUema.)

ttl

qJ

después dc los costos de hnanciamiento con la mezcla de activos-fi nanciamientc nás agresivacalcule el rendimierrto anticipatJ"o después de los costos de financiamiento con la mezcla cle activos-fi nanciamie¡rtc¡ más conservadora.

e)

Calcule el rendimiento anticipado después de los costos de hnanciamiento con la mezcla de activos-financiarniento más agresiva^ calcule el rendimiento anticipacio después de los costos de financiamiento con la mezcla de activos-fi nanciamiento tnás conservadora. calcule el rendimiento anticipado después de los costos cie financiamiento con los dos planteamientos moderados para la mezcla de activos-financiamiento. Si la empresa usa¡a la mezcla de activos-financiamiento ,na, ug."riuu que se describe en el inciso a) y obtuviera er rendimiento anricipado que usred .î"uü ;;:,;uf¡i].j;;; las utilidades por acción si la tasa fiscal sobre el rendimiento anticipado fuera de 30vo y hubiera 20 000 acciones en circulación? Ahora suponga que utiliza la mezcla de activos-financiarniento más conservadora descrita en el i,,ciso ó). La tasa fiscar será de 3oc/o. Tambic
Problentus 12.

Winfrey Dict Food Corp. tiene acrivos por 4 500 fl00 dóla¡es. Activos c¡rculantes temporales Activos circulantes permanents .......".. Activos fijos Total activos

157

A.jrrstar la tnczcla dc .los activo-q con el plan dc 1in:lncianlie nto

$1 000 000

(oA3)

1 500000 2 000 000

$4 s00 000

Las tasas a corto plazo están aSVo.Las tasas a largo plazo esüán al3To.Las utilidades antes de intereses e impuestos ascienden a 960 ffiO dólares. La tasa fiscal es de 40 por ciento.

i3.

14.

Si el finaneiamiento a largo plazo coincide (esLí sincronizado) de una manera perf-ecta con las necesidades de activos a largo plazo, y si lo misrno sucede con el financiamiento a corto plazo, ¿cuáles serán las utilidades después de impuestos? si desea un ejemplo de planes que coincidan perfectamente, vea la hgura 6-5. En el problema anterior, suponga que se invierte la estmctura de los plazos de las tasas de interés, lo quc provoca que las tasas a corto plazo asciend an a 127o y las tasas a largo plazo sean 4 puntos porcentuales más bajas que las tasas a corto plazo. Si todos los demás factores del problema no cambian. ¿cuáles serán las utilidades clespués de impuestos? Collins Systems, Inc. prepara un plan para financiar sus acrivos. La empresa tiene lJ0 000 dólares en activos circula¡tes temporales y 200 000 en actiros circulanies permanentes. Collins también tiene activos fijos por 400 000 dóia¡es. Elabore dos planes alternativos de financiamiento para la empresa. Uno de ellos debe ser conservador, c<;n8A7c de los activos financiados por medio de fuenres a largo plazo y el resto mediante fuentes a corto plazo. El otro plan debe ser agresivo, con sólo 30Zo de los acti'ros financiados mediante fuentes a largo plazo y ios restantes financiados por fuentes a corto plazo. La tasa de interés corriente es de 15% sobre los fondos a largo plazo y de 107¿ sobre el finatlciamiento a corto plazo. Calcule los pagos anuales de intereses en cada plan. Dado que Collins tiene utilidades antes de intereses e impuestos por 180 000 dólares, calcule las utilidades después de impuestos según cada una de sus altemativas. Suponga una lasa fiscal de 40 por cicnto. Lear, Inc., tiene 800 000 dótares en activos circuiantes, de los cuales 350 000 son permanenrl,s. Además, la empresa ha invertido 600 000 dólares en activos fijos. Lear desea financiar todos los activos fijos y ia mitad de sus activos circulantes perr lnanentes con un fin¿rnciamiento a largo plazo. el cual tiene un costo de 107o. El saldo será financiado cort un préstamo a corto plazo, a un costo dc 57o. Las utilidades antes de intereses e impuestos de Lear ascienden a 200 000 dóiares. Determine las utilidades después de impuestcs de Lear con este plan de ñnanciamiento. La tasa fiscal es de 30a,4..

u)

il cstructrrrrt ,it-: los ¡rlazt: i1c l¡s taslls de intclrts robrr: cl pil:r tic Ef'ectr¡ de

fi nanci¿tniiL'nto

(oA4) Financi:*ric'l1t' consr.r-r'ud.ri

llrntc

llltlinciliillc*lo (o s)

ri

irgr!- i j., i)

b)

a)

Pll¡lcs ailtrnnt 1ln

il n C i iitr-r

i

ir,'os de

r'itl()

(oA5)

b)

t6.

Como alternativa, Lear podría financiar todos los actir.os fijos y los activos circulantes pLrrlnanentes más la rnitad de sus activos circtil¿rntes temporales con un préstal¡..a larg¡ plezo y el saldo con otro a corto plazo. Se aplican las mismas tasasde interés del inciso a). Las utilidades alltes de intereses e impuestos ascenderán a 200 000 dólares. ¿Cuáles sc'riin las utilidades después de impuestos de Lear? La rasa fiscal es de 30 por ciento. c) E'riplique cuáles son irlgunas de las co¡rsideraciones respecto a los riesgos y los costos en el caso de cada una dc estas estrategias alternativas de ñnanciamiento. Usando los fundamcntos de la hipótesis de las expectativas que explica la estruclura de los plaz-os de las t¿rsas de interés, determine el rendimiento esperado de valores con vencimienros a dos, tres y cuütro años basándose en los datos que se pfesentan a continuación. Efectúe un análisis simil¿u'al que se incluye en el lado derecho de ia tabla 6-tt.

l{ipótcsis r-.1.- las cxprutiiti\,it\ \, tasas uicrús

{ {

(oA4)

3 =

i

dL-

f,-

)

Certificado de la Tesorería a 1 año al Certificado de la Tesorería a 1 año al Certificado de la Tesorería a 1 año al Certificado de la Tesorería a 1 año al

fD

inicio del año

.1

inicio del año 2 inicio del año 3 inicio del año 4

5Yo

a!

o

6%

3

B%

I

10%

J q

A lD

158

Capítalo

Hipótesis de las expecrativas y iasas ile

17.

interc<-s

(oA4)

6

{:apifal cle trabajo y decisiones

de

fnanciamiento

Usando los fundamentos de la hipótesis de las expectati\¡as que explica la estructura de los plazos de las tasas de interés, determine el rendimiento esperado de valores con vencimientos a dos, tres y custro años basánclose en los datos que se presentan &continuación. Efectúe un anrálisis similar al que se presenta en el lado derecho de la tabla G6. Certif¡cado Certificado Certificado Ceriificado

de la fésorería de la Tesorería de la Tesorería de la Tesorería

a 1 año al inicio del año 1 ..,....."-".".......

3%

a 1 año al inicio del año 2......"."--..-....... a "t año al inicio del año 3 ........"-.......... a 1 año al inicio del año 4 ..........-.........

60/o

5% 8%

Problemas avanzados

i8.

Coskrs de intcrr'se s crr planes iiltclnatiros

(oA3)

Carmcn's Beauty Salon ha estin!¿do el financiamientc ..iensual que necesitará en los próxirnos seis nrlses de !r maneru siguienfc:

$8 000

Abri1......................... $8000

Febrero

2 000

N,,larzo ..................".

3 000

Mayo.................."..... 90C0 Junio................,-...... 4000

Enero .....................

Urilii:¿rá un iinanciarniento a corto plazo err los próxirnos seis üleses. I-as tssas dr: interés anuilirs proycctadas son:

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Abril ......................... 15.07;

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Mayo .....,..........."...... Junic.....................".

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(oA3) Progr¡rma dc r"rnrr'¡dls de

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ilalcule los pagos totales de intereses en dólares durante los sers rneses. Pa¡a convertir

uiia tasa anual en una tasa mensual, divida entre 12. Después. multiplique este valor por el :;¿rldo mensual. Para obtener la respuesta sume ios pagos mensuales rle intereses. b) Si el ñnanciamiento a largo plazo a127o se hubiel¿ utrlizado oara cada uno de los seis Ineses, ¿los pagos totales de intereses en dólares serían más grandes o mrís pequeños? Calcule ei interés adeudado a Io largo de los seis meses y compare su respuesta con la del inciso a). En el problema I 8, ¿qué tasa de interés a largo plazo representaría un punto de equilibrio entre el uso cJe un financiamiento a corto plazo, como se describe en el inciso c), y el uso de un financiamiento a largo plazo? Pista: Divida los pagos de intereses mencionados en 18a) entre el morrto de los fondos totales proporcionados para los seis meses y multiplique por 12. Eastem Auto Parts. Inc. realiza 2OVo de sus ventas con pago en efectivo y 80Vo a crédito. Todas las cuentas a crédito son cobradas dentro del mes siguiente- Suponga las ventas siguientes:

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2t.

Las ventas de diciembre del año anterior sumaron 70 000 dólares. Prepru"e un programa de entradas de efectivo de enero a abril. Bombs Away Video Games Corporation ha pronosticado las siguientes ventas mensuales

Problemas

Enero

$95 000

Febrero

88 000

Agosto

Marzo

20 000

Abril Mayo

20 000

Septiembre Octubre Noviembre

15 000

Junio

30 000 Diciembre Ventas totales = $696 000

r59

$ 40000 40 0m 50 000 80 000

100 000 1

18 000

Bombs Away video Games vende el popular videojuego llamado Strafe and Capture. El precio de venta¡es de 5 dólares por unidad, con un costo de producción unitario de 2 dóla¡es. La empresa ha optado por una producción uniforrne. La producción de cada mes es igual a las ventas anuales (en uaidades) divididas entre 12. De las ventas de cada mes,3oVo son en efectivo y 70va sona crédito. Todas las cuentas por cobrar se reciben en el mes posterior al de la venta. Prepare un programa mensual de producción e inventarios en unidades. El invent-¡io inicial es de 20 000 unidades en el mes de enero. (Nota: Paradesa¡rollar el inciso c), usted debe trabajar en términos de unidades de producción y unidades de ventas.) Prepare un programa mensual de entradas de efectivo. Las ventas de diciembre del año anterior a la planeación sumaron 100 000 dólares. Resuelva el inciso á) en dólares. Determine un programa de pagos en efectivo que abarque de enero a diciembre. Los costos de producción de 2 dólares por unidad se pagan en el mes en el cual ocurren. Además de los costos de producción, otros pagos en efectivo ascienden a 40 000 dólares

a) b) c)

¡rrensuales.

d)

22.

Prepare un presupuesto mensual de efectivo que cubra los meses ¿e enero a dicie¡'bre utilizando el progran.ra de entradas de efectivo del inciso ó) y programa el de pagos de efectivo del inciso c). El saldo inicial de efectivo es de 5 ooó o¿ia¡es, cifra que también es ei mínimo deseado. Esquire Products, lnc., espera las siguientes ventas nrensuales:

Prr.¡ducciiltr unilirnne cl¡r:t()s cn cl t'irranciuin ie uto

\ Enero

000 000 B 000 10 000

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$24

Febrero

15

Marzo

Abril

Mayo ................. Junio .................

Julio .................. Agosto Ventas totales = $Zl

000 septiembre ....... $25 000 000 Octubre 30 000 18 000 Noviembre ........ 38 000 22 000 Diciembre ......... 20 000

$

4

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En un mes determinado' 40W. de las ventas son en efectivo y el resto son cuenta-s por cobrar. Todas las cuentas por cobrar se pagan en el mes siguiente al de la venta. Esquire vende todos sus artículos a un precio de f dólares cada uno y t"s produce a I dóla¡ po. uni,l"d. La empresa usa una producción uniforme" y la producción mensual promedio es iguat a la producción anual dividida entre 12. Prepare un prograna mensual de producción y ventas en unidades. En enero, el inventario inicial es de 8 000 unidades. (Nota.' Para desarrollar el inciso c), usred debe trabajar en términos de unidades de producción y unidades de ventas.) Determine un programa de entradas de efectivo para enero hasta diciembre. Suponga que las ventas en dóla¡es en ei mes de diciembre anterior sumaron 20 000 dólares. Desa¡rolle el inciso á) en dólares. c) un programa de pagos de efectivo de enero a diciembre. Los costos de produclllbore ción (l dólar por unidad) se pagan en eI mes en el cual ocurren. otros pagos de efectivo (además de los costos de - oducción) ascienden a 7 000 dólares p". , -"r.* d) P_repare el presupuesto de efectivo de los meses que co{ren de enero a diciembre usando el prograrna de entradas de efectivo del inciso á) y el programa de pagos de efectivo del inciso c). El saldo inicial de efectivo es de 3 000 dóla¡es, cifra que iairbién es el mínimo

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deseado.

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oBrETrvos DE APRENDTZATÉ. La istración del activo circulante es una ampliación de los conceptos que se estudiaron en el capítulo anterior y entraña la istración del efect¡vo, los valores negociables, las cuentas por cobrar y los inventarios. oA2 La istración del efectivo consiste en ejercer control sobre las recepciones y los pagos en efect¡vo con la finalidad de minimizar los saldos de efectivo improductivos.

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La ¡n¡stración de los valores negociables impl¡ca escoger entre úrias inversiones a corto plazo. OA¡I La istración de las cuentas por cobrar requiere tomar decisiones respecto de la política crediticia con miras a maximizar la rentabilidad. 045 La istración de inventarios requiere determinar el nivel de inventario que se necesita para incrementar las ventas y la rentabilidad. 0A6 Un concepto de importancia fundamental es que, cuanto menos líquido sea un activo, tanto mayor será ei rendimiento que se requiera de .1.

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l- I sector de las ventas minoristas presenta uno de los mayores desafíos para la istracion del activo circulante. EI clirna, las cond¡ciones económicas, los cambios en lcs gustos ll-de los clientes y las compras estacionales influyen en las ventas al detalle. El sector publica las cifras de sus ventas mensuaies y, por lo tanto. se convierte en un barómetro de la conducta de gasto de los consumidores. Cuando las ventas no se realizan conforme a los planes, es sumamente difícil pronosticar el inventario y los flujos de efectivo que se necesitarán. La temporada navideña es la época en que cas¡ todos los minoristas reg¡stran la mayor cantidad de ventas, y la econcmía tanto como el clima repercuten enormemente en lo que gastarán los consumidores. En 2006, las tiendas minoristas seguían preocupadas por los efectos que habían producido los huracanes Katrina y Rita. En 2007, el mercado inmobiliario se derrumbó y los problemas derivados de las hipotecas despertaron preocupación, de nueva cuenta, por el comportamiento del gasto en la época navideña. Mientras la economía salía lentamente de la profunda recesión de 20C9, como cada año la temporada navideña volv¡ó a presentar problemas para los minoristas. Muchos minoristas optan por los inventarios ligeros durante estas fest¡vidades porque tienen pccas expectativas y desean evitar los grandes descuentos posteriores a la Navidad. Esta estrategia no siempre funciona porque, con frecuencia, los consumidores son impredecibles. En ocasiones, las tiendas como Abercrombie & Fitch tienen un desempeño tan bueno que algunas mercancías populares se agotan, rnientras que tie - Cas como Sears registran ventas inferiores a la media y terminan con más artÍculos de lo que desean. Estas compañías minoristas siempre se ocupan de la istración de los activos circulantes. Las que lo hacen bien, como Walmarl, establecen una ventaja competitiva que contribuye a incrementar su participación de mercado y que con frecuencia produce un aumento del valor para los accionistas porque el precio de sus acciones sube. Es por ello que el financiero debe asignar con todo cuidado los recursos entre los activos circulantes de la empresa: efectivo, valores negociables, cuentas por cobrar e inventarios. Al istrar el efectivo y los valores negociables, el principal punto de interés debe ser la seguridad y la liquidez, en tanto que maximizar la rentabilidad recibe una atención secundaria. A medida que nos movemos hacia las cuentas por cobrar y el inventario, debemos hacer frente a un examen de rentabilidad más difÍcil. El nivel de inversión no debe ser producto de la casualidad ni de una determinación histórica, sino que debe cumplir con los mismos criterios de rendimiento sobre la inversión que se aplican a cualquier decisión. Tal vez tengamos que elegir entre un incremento de 20oó en los inventarios y una nueva ubicación de la planta, o un programa importante de investigación. .A continuación estudiaremos las técnicas de decisión que se aplican a las distintas formas de activos circulantes.

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istración del ac¡ivo circul{tille

162

Capítulo

istación del etectivo

En la era global y electrónica del nuevo siglo, la aduinistr¿rción del efectivo se ha convertido en una actividad cada vez más elaborada porque ¿rhora los adlninistradorcs financieros tratan de extraer hasta el últirno centavo posibi': de utilidad de sus eslrategias de istración del efectivo, Independientemente de lo que ha;,a aprendido a lo largtt 'Jc toda su vida respecto de las virtudes del efectivc, el finiurciero de una compañíl trat¿t activamente de lrlantcner este activo al mínimo porque no genera r¡tilidades. Cuanto t'nenos ef'ectivo tenga una clrlpres¿r, tanto mejor será su posición en un sentido general; no obstantc. naclie desea ser sorprendido sin fondos en efectivo cuando se necesitan. Llevar saldos rnínirnos de el'ectivo y saber con precisión las fechas en que éste entra o sale de la cornpañía rnejoran su rcntabilidad general. Primero estudiaremos las razones para llevar efectivo,v ttrespués analizaremos el ciclo de tlujos de efectivo en llna empresa típica.

Razones .-ara mantener saldos de efectivo E,xisten varias r¿rz.ones para mantener etectivo: piua liquidar tr¿ns¿icciones, mantenl'r saldos de reciprociclad en los bancos y por precaución. El prirner motivo implica emplear el efectivo para pagar los gastos planeados de la con-rpañía, conlo sr¡ministros, ntlminas e impuestos, pero también incluye las adquisiciones proyectadas de activos hjos a largtl plazo. La segunda razén irnportante para mant¿ner efectivo se debe a la práctica de llevar saldos a et'ecto de compensar a un banco por los servicios proporcionados en lugirr de pagar directamente esos servicios. Tener efectivo por precaución supone que la ¿rdnrinistr¿rción desea nurllerario p¿lra emergencias cuantlo k',s Í1ujos de entrada son int-eriores a k: proyectado. Es más probablc' que los s¿ilclos tle efectivo precarrtorios sei,rn impr-,rtantes en las industrias estacionales o cíclic¡ls donde los flujqs cle entr¿rda de et'ectivo son má:i inciertos. Por io general, las entpresas que necesitan ef-ectivg con f-ines de precaución recuren li iíneas de crédito bancarirt qtle no han utilizado. En la nrayoría cle las empresas. el motit'o prine;ipal para contar con saldr.rs de efectivo se relaciona con las transacciones.

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Ciclo del tlujo de efectivo Los s¡ldgs de et'ectivo son determinados principalmente por el e f-ectivo c¡ue fluye por la compairía tcrclos los días, las semanas ). los me:¡es, según lo deterniina el ciclo del flujo de efectivo.

Como virnos en el capítulo 4, el presupuesto de efectivo es una l'err¿imienta común que se usa para et'ecru"r el seguimiento de los t'lujos de efectivo y los saldos lesultantes. El flujo de efectilo clepende del patrón dr pilgos de los clientes. de la velocidad de los proveedores y los acreedores pera procesar los cheques y de la etrciencia del sisterna bancario. La principal consideración que se debe tener en cuenta al istrar el ciclo del tlujo de efectivo es asegurarse de que los flujos cle entracl¿r y salida de fondos estén debidamente sincronizados para et-ectos de la- transacciones. En el capítulo 6 hablamos de ia esencia cíclica del crecimiento de los activos y de su efecto sobre ei efectivo, las cuentas por cobrar y los inventarios; ahora abundaremos en estos tetnas estudiando el proceso del flujo de efectivo de manera más completa. La figura 7- 1 ilustra un ciclo simple del flujo de efectivo donde la venta de bienes terminados o de servicios produce una venta al contado o una cuenta por cobrar que será cobrada en el futuro. En última instancia, las cuentas por cobrar son cobradas y se convierten en efectivo, el cual se usa para comprar o producir inventarios que se venderán más adelante. Así, el proceso de generación de efectivo es continuo aun cuando el flujo ¡le efectivo podría ser irnprevisible o desigual' Las ventas, las cuentas por cobrar y los inventarios forman la base del flujo de et-ectivo, pero otras actividades de la empresa también at-ectan a los fluios de entrada y de salida de efectivo. El ciclo del flujtr
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Figura

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Ciclo del flujo de efectivo

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Figura 7-2 Ciclo ampliado del flujo de efectivo.

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Cuentas por cobrar 0-30 días 31-60 dÍas 61-90 dÍas

lnventar¡o Productos term¡nados

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Producción en proceso Materia prima

Materiales y servicios Proveedores: cuentas por pagar Mano de obrar sueldos por pagar Otros: gastos

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91-120 días

Efectivo

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lmpuestos del gobierno lmpuestcs lederales sobre la renta lmpuestos eslatales y locales Otros ¡mpuestos

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Prestam¡stas a corto plazo Bancos comerciales Prestamistas no bancarios Bancos y prestamistas extranjeros

generados por las ventas y son at'ectados por el tipo de cliente, la ubicación geográfica de éste. el producto que se vende y la industria. Una vent¿r se puede hacer al contado (McDonald's) o a crédito (Nordstrom). Algunas industrias. conro la editorial de libros de textc. conceden términos de crédito de 60 días a las librerías. y otras. comcr llrs tiendas de departamentos, otorgan cÉdito a sus clientes por 30 días. Una tendencia que ha mostrado un efecto positivo sobre el fluio de ef'ectivo es el incrernento de las ventas ¡ través del comercio electrónico. La mayoría de los negocios nrinoristas tienen sitios rveb de cturpras. Usted puede ingresar a un buscazzdor e introducir el nornbre de un minorista I' será dirigido al sitio web de éste. donde es probable que pueda inscribirse en una lista de re,salos o crear la lista de ¿utículos que desea. Walmalt, Kmart )'Target. todas ellas cadenas de descuenlt'1, tienen sitios web de compras. lo mismo que los populares urinoristas para el sector de ingresos altos, cortro Abcrcrornbie & Fitch. la cual aparece como Abercrombie, u,u'i¡'.airr,:rcronibie. coui I't¿urbiérl como ulr'u'.¿rbcrcrr¡lnbickitl:.conr. Uno de los beneficios de las ventas por internet es que los clientes tienen que comprirr con ta"rjetas de crédito o de débito, las cuales generan un flujo de efectivo mucho más rápido que un¿i venta hecha con la tujeta de crédito del rninorista, que tiene términos de pagc.r de 30 días. Las compañías de tarjetas de crédito anticipan el efectivo ¡l nrinorista en un plarzo de entre 7 y l0 días. Debido a que el t'lujo de efectivo empieza con la lenta, los es frnancieros tienen que poner atención al porcentaje de las venta.s que ha sido {enerado por el ef'ectivo. por las tarjetas de crédito externas y por las tarjetas de crédito de la prtrpia compañía.

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,ltlmini.¡¡ración del octivr¡ cirtulunte

Cuando se cobra una cuenta por cobrar, o la cornpañía cle tarjetas tle créclito anticipu el pago. los saldos de ef'ectivtl autnentan y la empresa usa el dinero para pag¿rr los intereses a los prestamistas' los dividendos ¿t I .s accionistas, los impuestos al gohierno, lirs cuentas por pa{ar a los prQveedores. los st¡eldos a lcls trabajadores y reemplazar los ir'¡vent¿rrios. Cuando la entpresa tiene un excedente de et'ectivo, lo invertirá en valores negociables. y cuantkr necesite ef'ectiv¡.r para los acti\'os circulantes. generalmente optará por vender v¿rlores nt-gocialrlc.s o por tomar tirn<.I0s en préstamo de los prestamistas a corto plazo.

Cobros y desembolsos

Lil ailninistraciórl de los tlujos de entrada rle ef'ectivo y los tlujos

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salida de los pagr.rs es una

de las firnciones primordiales del financiero. Los nuevos nreclios cle transi'erencias electrónicas han reducido de nranera notable el tiempo que lrunscurre c¡]tre el envío de un cheque 1'el periodo de cobranza (tlotante). A pesar de qLre el ciclo clel flujo cle efectivo es aún afectado por los 'llecatlistttos de cobranzas, como los apartaclos postales privaclos, el s,,iema ¡rostal de Estados Uniclos y las ventas inte¡'nacionrles, por nombrar al-{unos, el ustl tlel flotante disminuyó bastrnte cuando el Congreso de Estados Unidos aprobó la Ley de Compensaciones Bancarias. Estos aspectos se explican con cletalle en la siguiente sección.

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El flotante Algtrrlas person¿ls se asombran al enterarse de que el efectivo que se reporla en el balance general no trecesari¿une,lte representa ei ef'ectivo real que la compañía tiene en el banco. De hecho, los saltltls de et'ectir.'r.r irnpoffantes son dos: el rnonto registrado por la cor-npañía y el monto acreditado a la compaiiía por los bancos. L¿r dif'erencia entre antbas cifias recibe el nombre de flotante. [{ay dos clases de fllot¡rnte: el de los envíos postales y el cle la compensación. El primero se presellta en razón del tientpo que terdan las cntregas del correo. Por ejemplo, digarnos que un cheque tards tres días en llegal y que será compensaclo en la t'echa que llega" Estrt signiñca que durante t¡n mínimo de tres días el saldo en los librr:s de la compañía será dit'erente del saldo en ios lib|os del banco. El t-lotante de la conrpensación se clebe al tienpo que tarda un cheque en ser acreditado después de que se lo recibió como pago. Una vez que se ha recibiclo el cheque por correo y que se ha depc'sitado, lo:; tbnclos depositados podrían no estar disponibles hasta que el cheque har'¡ siclo corripensado en el sistema bancario y haya siclo acreditado a la cuenta cle la compañía. En ia actualid¡.id" este proceso suele ser inmediato. El flotante de los envír:s postales podría ixistir todiN'íaen el cttsr-'r ds ps¡56nas y pcqueñas empresas qLle r.rtilizanel correo paraefectrr¿usus pagos, pero en el dc la nrar'
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la cotnpensación han dejacto de existir clebicto al uso generalizado de los pagos electrónicos que perniite ia Le¡'de Compensación de Cheques del Siglo XXI de 2003 lllamada la Ley del Cheque 2l)' Esta ley permite que los bancos y otras personas procesen los cheques de forma electrónica.r '\ estas alturas. la nueva ley ha sido impiementada por la mayoría de las cornpañías y los b¿incos. A medida que las empresas envíen más depósitos y efectúen más pagos electrónicos a trarc<s del sistema bancario. el flotante será paulatinamente eliminado. El Consejo de la Reserva Federal ha declarado que, como parte de su estrategia a largo plazo para reducir el uso de cheques e incrementa¡ el procesarniento electrónico de estos valores, ha proyectado reducir el número de lugares para procesarlos de -15 en 2003 a4 paraprincipios de 2011.

Mejora de las cobranzas Una empresa puede emplear varias estrategias para hacer que su proceso de cobranzas y compensación de cheques sea más expedito. Un método muy popular consiste en utilizar muchos centros de cobranzas repartidos en toda el área de marketing. Una compañía cle seguros conlo Allstate, con ot'icinas centrales en Chicago, podría tener 75 oficinas cle cobranzas distribuidas por todo Estados Unidos. cada una de las cuales desempeñaría las labores cle facturación, cobranzas v depósitns.

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,r Efecto de internet en la istración del capital de trabajo

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lnternet ha tenido un efecto considerable en la forma en que las empresas compran sus inventar¡os, venden sus bienes, cobran su dinero y istran sus fondos de efectivo. En este capítulo estudiaremos los s¡stemas de transferencias electrónicas de fondos, los cuales han existido desde hace 20 años, pero su crecimiento se ha acelerado en años

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recientes.

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cambios de suministros industriales de negocio-anegocio ibusiness to business, B2B) que iniciaron las ernpresas pedenecientes a la "vieja" economía. La segunda es el uso de los mercados de subastas, los cuales han sido creados por las compañías pertenecientes a la'nueva" economía con el fin de per,,,¡1¡¡ ¿ lns negocios comprar y vender bienes entre

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e¡las.

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Varios ejemplos de intercambios de suministros tendrán un efecto importante en la industria. Covisint (vrwr^.'.co.,isirit.com), lanzada en el año 2000, es un silio de intercambio B2B que tiene un perfil muy altc. Es un sitio de intercambics específico de una industria apoyado por cinco de los fabricantes de autornóviles más grandes del rnundo, incluidos los

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fundadores Ford, Gerieral Motors, Daimler-Chrysle( Nissan y Renault. El no¡nbre Covisint está for-

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Dos grandes tendencias afectarán las prácticas y la rentabilidad de las compañías en las décadas por venir. La primera es Ia creación y ei uso de ios inter-

rnpdo por p,arte de las palabras cooperación, visión e integración y es un mercado en línea donde los fabricantes de equipo original (OEM, siglas cte orlginal equipment manufacturers) y los proveedores se reúnen para hacer negocios en un solo entorno empresar¡al, utilizando las mismas herramientas y la rnisma interfase del . El sitio fue creado con el propósito de reducir costos y de incrernentar la eficiencia por medio de su sistema de compras y cotizaciones. En 2009, Covisirrt, que es una división de Compuv./are Corporation, apoyó a más de 45 000 organizaciones en más de 96 países. Estas organizaciones

incluyeron a las industrias mundiales del automóvil. el cuidado d- la salud, el sector público y los servicios financieros.

La segunda tendencia en la istración del capital de trabajo es el uso de compañías de subastas en línea para los mercados de negocio-a-negocio,

Breviate (r.vww.ebreuiate.ccin), perf ect Comect.corn) y Ariba (r.,,r,;iv. ariba. com).

como

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merce

(wr^rw. perf

Esta última entró al negocio en 2003 cuando adquirió FreeMarkets, una pionera del mercado de

subastas en línea para la industria. FreeMarkets creó especialidades, así como compradores y proveedores calificados para más de 70 categorías de productos, como el carbón, partes de plástico moldeadas por inyección, piezas metálicas, productos químicos, tableros de circuitos impresos y otraseBreviate, que ahora es propiedad de A. T. Kearney Procurement, la sección de consulioría de Electronic Data Systems (EDS), es otra compañía de subastas de abastecimiento electrónico que ayuda a las organizaciones compracioras a usar la tecnología de internet para determinar qué comprarán, a quién se lo comprarán y en qué términos comerciales. La empresa, fundada en 2000, cuenta con varios clientes importantes, como Volkswagen, procter & Gamble y JPMorgan Chase, así como la Armada de Estados Unidos. La compañía ¿:Breviate no es específica de una industria, conlo sucede con Covisint. Commerce One empeió como un sitio de subastas 328 pero, al igual que las otras, ha ampliado su campo para incluir lo que se ha convertido en el

www.ford.com

wwwgm.c0m wwwnissanusa.com

concepto "política de gastos". En otras palabras, estas compañías ayudan a otras empresas a gastar su dinero de una maflera ¡ntel¡gente y et¡ciente mediante el empleo de la tecnologÍa del conrercio electrónico. Commerce One tiene una lista de clientes estelares que incluye a Boeing, Deutsche Tele-

kom, Eastman Clremical, Schlumberger

y

otros. En 2006, Commerce One fue adgu¡rida por Perfeci Commerce. La verrtaja de estos sitios de subastas es que eliminan las barreras geográficas y permiten a los pro-

veedores de todo el mundo presentar licitaciones

para negocios que jamás habrían pensado antes de la expansión de internet. Los procesos de licitación tienen un límite de tiempo, el cuai es de var¡as horas o días. Como en cualquier otra subasta, los pañicipantes obt¡enen información sobre las ofertas que se presentan y pueden comiJsiir en pi"ecio. Los proveedores son calificaCos previamente para comprobar que cumplan con las norrnas fabriles del compradar.

En cl caso de aquellos que deseen disfrutar de los beneficios de una compensación expedita dc chequcs a un cr)sto miis bir jo, un sistema de apartados postales ¡rrivados (servicio de cajas de

seguridad) podríil

rcemplaz-¿rr a [a red de

oficinas regionales de cobranz¿is.

Forma de ampliar los plazos de desembolso Usted tal vcz hava oítlo hablar clc una corporación multimillonaria con oficinas centrales ubicadas en el espacio nlás exclusivo del centro de Manhattan. pero cuyo cuartel principal de pago

de cheqLres se lt'raliza en Fargo, Dakota del Norte. Aun cuando la empresa emplee

técnicas

165

166

Capítulo

7

istración de! activo círculante

agresivas para acelerar el procesamiento de los cheques que recibe, sus procedimientos de pagos pódríun ser descritos como algo muy parecido al tortuguismo. Si bien el ejemplo anterior describe un caso extremo, el tortuguismo que afecta a los clesembolst-¡s no es nacla raro s¡ l¡ ¡llrninistración del efectivo. Incluso se le ha llamado "flotante del plazo extendido de los desembolsos".

Análisis costo-benefic¡o

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Un programa de istración de efectivo operado de tnanera eficiente es una operación cara. El empleo cle ce¡rtros de cobranza y desembolsos remotos signitica costos ¿rrjicionales, y los bancos participantes en el proceso requieren que la empresa ruantengil saldos adecuados en depósito' o que p¿rgue taritas suficientes para justiticar los servicios' Estos gastos se jeben comparar con los beneficios que se podrían obtener si se aplicase el análisis costo-beneficio. Si una empresa envía remesas diarirs de 2 millones de dólares en promedio y puede ahorrar 1.5 r1ías en el proceso de cobr¡rza establecic^Co una eticiente red de cobros. habrá liberailo -l ntillones de ciirlares para invertirlos en cualquier otra activid¿rd. Aclernás, si retrasa un día el progr¿rnta de desembolsos, tal vez pueda clisponer de 2 nrillones adicionales para otros usos. En la t'igura 7-3 se presenta un ejemplo de este proceso. Si la empresa puede ganar 10"/n sobre los 5 millones de clólares que son liberados, podrá gastiu hasta 500 000 dólares al en los costos de i¡ristr:rción del electivo antes de que los nuevos costos sean equivalentes ingreso generado.

Figura 7-3 Red de istración del

efectivo.

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regionales

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Bancos regionales

Banccs regionales

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cobranzas

Bancos regionales

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Oficinas centrales corporativas Principal centro bancario

Reducir el t¡empo de la remesa: 1.5 días

lncrementar el tiempo del desembolso: 1 dia 2.5 días para liberar saldos Ce efectivo Banco de la ciudad no Perteneciente a la Reserva federal

2.5 dÍas para liberar saldos de efectivo x 2 millones de dólares: movimiento promedio de efectivo Por dia 5 millones de dólares de fondos d¡sponibles

Centro de desembolsos

Ilansferencia electrónica de fondos reducido Como ya lo hemos dicho. las técnicas para clemorar los pagos y usar el flotante se han canpara mover en razón ¿e las técnicas para la transferencia electrónica de fondos, un sistema de "cheque". meclio Por ticlades de clinero entre terminaies cle comput.idoras sin tener que usar un pago el superlnercado en la comunicación entre la tiencla y el banco pclr lneclio iJe terminales, el que usted hace con su tarjeta es salga de la tienda.

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lrtio autom,Iticamente a stl cuenta en ese banco antes de que

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167

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La mayoría de las grandes compañías han computarizado sus sistemas de istración del efecti'. o. Por ejemplo, una empresa podría tener 55 sucursales , 56 bancos, un banco o una sucursal del mismo banco en cada una de sus sucursaies y un banco central donde radique la cuenta principal de la compañía. Al final, el financiero puede revisar todas las cuentas bancarias de la compañía a través de una terminal de computadora en línea. A continuación. puede transferir electrónicamente todos los saldos de efectivo excedentes desde cada sucursal o banco regional hasta el banco central de la compañía para que sean invertidos durante la noche en valores del mercado de dinero. Las cámaras de compensación automatizadas (ACH, automated clearinghouses) son un elemento importante de las transferencias electrónicas de fondos. Una ACH transfiere información de una instituéión financiera a otra y de una cuenta a otra por medio de una computadora de cinta. En Estados Unidos existen alrededor de 18 cámaras de compensación regionales automaúzadas, que aseguran contar con más de I 1 000 instituciones financieras afiliadas. En 2009 se realizaron 18 760 millones de transferencias ACH entre rnás de 15 000 instituciones financieras depositarias.

La mayoría de las transferencias electrénicas internacionales de fondos se realiza por medio de SWIFT it'rvr¡,'.srvi1't.com), que es el acrónimo de Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunications. En 2009, SWIFT manejó pagos internacionales, durante las 24 horas del día, realizados entre 9 281 instituciones de 209 países. SW^FT utiliza un sistema patentado de uensajes seguros (sistema de transferencia de fondos electrónicos), en el cual cada mensaje representa una transferencia de divisas para los pagos, la tesorería. los valores y el comercio. Un mensaje podría ser la instrucción de transferir 100 dólares o mil millones de una institución a otra. La figura 7-4 muestra el número de mensajes anuales en millones y el crecimiento anual en los mensajes. Un volumen total de 3 800 billones de n.rcnsajes representa muchos millones de dólares. Crecimiento anual

(ozo)

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1 500

2002 Flgura

?-4

2044

Seis años de tráfico de mensajes de SWIFINeI FlN.

En el campo de las finanzas es necesario cumplir con normas de seguridad muy ígidas: cada mensaje está cifrado (codificado de manera secreta), y cada transacción es legitimada por otro código. Estas nredidas de seguridad son importantes tanto para los como para -el SWIFI, quien asume la responsabilidad financiera por la exactitud, la completitud y la confidencialidad de las instrucciones de la transacción desde y hacia el punto de conexión con los

2009

r68

Capítulo

7

i.struci<ín del tu:tivo circul¿tntt:

circuitos electrónicos de la institución afiliada. El lraude electr(rnico cs un e¿rnrpo de crecientc preocupación, por lo que el SWIFT utiliza una tecnología avanzada de tarjetas inteligentc,s para mejorar su sistema de seguridad' Además' automatizará el proceso por rnetlio deI cual las i¡stituciones financieras intercambian claves secretas cle autentificación entrc elhs.

isbación internacional del efectivo Las corporaciones multinacionales transt'ieren tbnclos cle un país a otro clel mismo rnodo t¡ue una empresa podría transferir fondos cle los bancos regionales al banco central. Así com6 las instifuciones tinancieras de Estados uniclos ahora hacen lnás transf-erencias electrónicas de firndos, también se ha desarrollado un sistenta internacional de pagos. Sin embargo, la atl¡ninistrrción internacional del efectivo es muy dit'erente tJe los sistemas cle adnlinistración cle ef'ectivo que se utilizan en lcls distintos países. Los nlétodos de oago difleren cle país a país. por ejernpl'. en Polonia, Rusia y otros piiíses de -..;ropa oriental, los chec¡ue:s r"uro u*. tuvieron pret'erenc:ia sobre el eflectivo' en tanto que en otros países, los pagos electrónicos son rnás comunes q:"le en hstados Unicios. El rnanejo intern¿rcional del et'ectivo es más conr¡rlsj6 porriue la istración tle la liquidez. la cual incluye los salclos cle ef'ectivo a corto plaz<> y los cléucit, se tiene qtre realizar a través de fronteras internacion¿rles y zonas de tiernpó y es*i su¡eta a los riesgos de las tluctuaciones monetarias y los canlbios en l¿rs tasas de interés de to
Ualores negociab¡es

L.lna empresa puecle mantener un excedente cle foncios para anticiparse a un desembolso.rle ef'ectir"o. Cuando lo tiene para orro propósito clistinto al cle las transacciones inmedi¿rtas. debe conver-

tirlos en valores ne-tclciables que generen intereses.r

El adntinistrador financiero tiene un supermercaclo virtual de valores cle dóndc escoser. Entre los factores que influyen en esa elecciírn se encue¡rtran el rendimiento, el venci¡niento, la inversiíin nlhima requericla. la seguridacl r- la faciliciacl cle compraventa. En condiciones nrlrmales. l-r únjcr crtepcirin ¿l cstc principjo podrí.r \ar lJ práciica dc ltlrntcner salt|ls clc corrrpcnsacitin clt los b¡urerlr crrrlel cilrles. Ir'¡nrr qtrc csttrtliirrtrrrr:j cn il erpítulo ¡

Vtl ore.t rtegoc iu b le.s

I

cu¿rnto más largo sea el plazo de

vencimiento de un valor, tanto más alto será el rendimiento, como se m,lestra en la figura 7-5. E,l problema de "estirar"

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I I

Rendimiento (pc:centaje)

r69

A. Certificados de la Tesorería a corto plazo

el vencimiento de una in_

versión es que se puede padecer una pérdida. Un pagaré de la Tesorería de 5 000 dólares emitido inicialmente a 5.57o, con tres años pendientes para su vencimiento, podría valer sólo 4 800 dólares si la tasa de interés actuai asciende aTVo y si el inversionista tiene que recuperar el efectivo antes del vencimiento. Este riesgo es considerablemente más alto ¿ medida que se extiende la fecha de vencimiento. En el capítulo l6 se presenta una expiicación completa del "riesgo de la tasa de interés". En la tabla 7-l se describen las distintas formas de inversiones y valores negociables, pero se pone especial atención en el corto plazo. Las caracteústicas fundamentales de cada inversión se examinan junto con ejemplos de los rendimientos en cuatro dif'erentes periodos.

3i

2:

36

Plazo al vencimiento (meses) Rendimiento

Valores del gobierno a largo plazo

(porcentaje)

En la tabla 7-l se presentan los rendimientos de

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I

f. :iodos. que comienz an el 22 de marzo de 19g0, cuando las tasas de interés eran extremadamente altas i debido a una inf'l¿rción de dos dígitos. y terminan el l4 i i ,-l_ '10 de mayc de 2010. cuando erarl muy bajas. Tal vez, las 20 30 Plazo al vencimiento (años) tasas de julio de 2000 represeilten tasas más normales que las de los orros tres periodos. Las tasas bajas de 2003 Figura 7-5 Examen de características del rendimlento y vencimrento. representaron un intento de Ia Federal Reserve Board de estimular una economía que había caído en recesión en el mes de marzo de 2001 \,cuya recuperación era incierta debido a krs ataques terrorisras del 11 de sepriembre de 2001. En 2010. las tasas de interés eran incluso miis bajas que las de 2003 porque l¿i Reserva Federal l¿is ¡rantuvo en ese nivel con el propósito de ¿rludar a que laeconomía se recuperara de la peor crisis ñnanciera y la recesión más larga registradas desde la Gran Depresión de la décad¡ de 1930. Observe que las tasas de interés cle los diversos valores habían caído entre l3 y lSczc entre l9g0 1,2010.La tabla 7- I bien podría representr!' los puntos altos v bajos de las t¿rs¿rs de interés durante el periodo posterior a la Segunda Guerra i\lundial. Veamos las características de cad:¡ r,alor de la tabla 7- L Los certificados de la Tesorería, obligaciones a corto plazo del gobierno federal. son un instru¡'nento nun' popular para "estaciona' l
¡

tas de la Tesrtrería.

opción pala las inversiones son los certificados de depésito (CD. siglas de t'ertificnÍe .Otra of. d.eposirl. qttc ofrecen los bancos comerciales. las instituciones de ahorro y crédito y otras lnstituciones trn¿tncieras. El inversionista cleposita sus fondos a una tasa de interés e:;tablecida

170

Tabla

Capítub

7-f

7

Ailntinistración del activr¡ circulunte

Tipos de inversiones a corto plazo

Rendimiento ComerciaVencimiento" mínirno Seguridad bilidad Monto

al E de mar¿o de

1980

Rendimiento Rendimiento Rendimiento al 14 de julio al 9 de enero al 14 de maYo de 2010 de 2003 de 2000

Valores del gobierno

federal: Certificados de

la

'4

3 meses

$100 Excelente

Excelente

14.760/o

6.46%

1.18Vo

O.160/o

6 meses

$100 Excelente

Excelente

13.85

6.34

1.24

0.23

Excelente

Excelente

14.40

6.78

1.¿i0

2.50

000

Buena

Buena

16.97

6.65

1.29

0.38

500 25 000

Buena

Deficiente Regular Buena

15.90

6.00

1.31

0.35

6.50

1.28

a.21

6.51

1.31

035

6.75

1.32

0.40 0.40

Tesorería*

Certificados de la Tesorería

Valores de organismos

federales: Federal Home

Loan Bank Valores que no son del

000

1 año

5

3 meses

100

gobierno: Certificados de depósito

{grandes) Certificados de depósito

(pequeños) Papel comercial Aceptaciones bancarias

3 meses

3 meses 3 meses Depósitos en eurodólaresr 3 meses Cuentas de ahorros Fondos del mercado de

dinero

Ab¡erto

Buena

Nirrguna 25

000

Buena Buena

Ninguna Excelente

Abierto

Excelente

17.40 17.22 18.98

Ninguna

5-25

3.00

1.25

Ninguna

14.50

6.00

0.96

o-72

5.50

1.20

tt-5

Cuentas de depósito del mercado de dinero (rnstituciones financieras)

Abierto

i 000

Excelente

N¡nguna

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Varios Je ios instrLlma.,tos anterirjres pueden ser comprados oon verlcimientos más largos que los indicados. Los seilalados son los que se co!¡r3ü con mayor frecuencia. " En 1930. los ¡nvers¡onistas estaoounidenses sólo podían comprar certiticados de la Tesorería en montos de 10 000 dólares, pero desde el 10 oe iigosto de

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1998 esta cantidad se redujo a i 0C0 dólares. r Aun cüando no son negociables. estas inversiones no dejan de ser sumamente lÍquidas porque los fondos pueden ser retirados sin sanción

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atgu'a'

Fuente-r: D¡versos números de i jre lryall Stre et Journal, Barrons Magazine. Bank Rate Moñítor y el St. Louis Federal Reserve Bank.

durante un tiempo determinado, como especifica el certificado que recibe. Este mercado tiene dos niveles, {onde los CD de poco monto (500 a 10 000 dólares) prometen tasas de interés más bajas, mientras que los de mayor cuantía (100000 dólares y más) ofrecen intereses más altos y un cierto grado de comercialidad para aquellos inversionistas que desean venderlos antes del vencirniento. En 1986, el gcbierno federal dejó de regular el mercado de certificados de depósito. Por lo general, los CD están garantizados por el gobierno federal hasta por un máximo de

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250 000 dólares.

Un instrumento que ofrece un rendimiento y una calidad comparables a los de los CD de alta denominación es el papel comercial, o sea pagarés no garantizados que las grandes corporaciones mercantiles emiten para el público. Cuando Ford Motor Credit Corporation requiere fondos a corto plazo, puede optar por contratar un préstamo en el banco o ampliar sus recursos de crédito mediante la emisión de papel comercial para el público en general en unidades mínimas de 25 000 dólares. Por lo común. el inversionista retiene el papel colnercial hasta su vencimiento, pero no existe mercado secundario activo para este valor. Las aceptaciones bancarias son valores a corto plazo que por lo general se tJerivan clel comercio exterior. La aceptación es una letra de cambio girada contra una institución bancaria par¿i su pago cuanclo se le presente. La diferencia entre un gircl bancario y un cheque es que la contpañía nq tiene que clept-rsitar fonclos en cl banco par;l ctrbrir el giro hasta qtle éste lo haya

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aceptado para su pago y presentado a la cornpañía. En el caso de las aceptaciones bancarias que surgen de operaciones de comercio exterior, el giro podría ser aceptado por el banco para el pago que el exportador que ho1'tiene futurct de la cantidad estipulada en el documento. Esto significa para cobrar el dinero. Debido quizá que 30, o 90 días bancaria tenga esperar 60 la aceptación el exportador puede venderlas para un mercado activo las aceptaciones bancarias, existe a que y de que el importador reciba recibir el dinero antes a cualquier así descuento comprador con un para invertir en aceptaciones procedimiento Este urra estupenda oportunidad ofrece los bienes. poco de la Tesorería y los de los certificadcs Estos documentos se después ubican bancarias. plazo. viables a corto para inversiones de depósito como vehículos certificados Otra popular inversión internacional a corto plazo que surge del comercio exterior es el certificado de depósitgen eurodólares. La tasa sobre esta inversión suele ser más alta que las ta-\as de los certificados de la Tesoreía y las de los certificados de depósito de los grandes bancos de Estados Unidos. Los eurodólares son dólares estadounidenses que se encuentran depositados en bancos extranjeros, los cuales, a su vez. los prestan a quienes desean tener fondos en esta moneda. Como el dólar estadounidense es la única divisa internacional aceptada en todo el rnundo. cualquier país la puede usar para pagar bienes comprados por medio del cometcio intemacional. Por lo tanto. existe un mercado enorrne para los depósitos y los préstamos en eurodólares. La inversión que genera el rendimiento más bajo sería la libreta de cuenta de ahoruos que se abre en un banco o en una instit,'lión de ahoi-ro y crédito. A pesar de que las tasas de interés que ofrece esta opción ya no están reguladas por el gobierno federal, son ur fbrma de inversitln relativamente poco atractiva en términos del rendimiento. De interés pa(icular para los pequeños inversionistas es el fondo del mercado de dinert¡. un producto propio de los periodos de dinero esc¿iso de la década de 1970 y' principios de l¿ siguiente. Por una cantidad tan pequeña como 500 o I 000 dólares, un inversioltista podría colllpÍi-lr accio"ts en un fbndo del mercado de dinero, el cual a su \¡ez reinvierte el dinero que recibe en instruntentos que producen mayores rendirnientt'rs. como CD de 100 000 dólares. papel courc-rcial de 2-5 000 a 100000 dólares. y otros valores de alta denominación y buen rendimiento. A continllación, el inversionista recibe su parte prorrateada de los intereses generados rJiat.i¿rtneute coino un crédito a sus participaciones. Los fondos del mercacio de dine¡t-r permiten que los pequeños inversionistas (r etnprestrir-rs participen directamente en valores que ot}ecen lnayores rendimientos. En el pasado. era tnut' trr-cuente que e! pr:queño inversionista se \'iera obligado a colocar sus fbndos en cuentas de ahorrt.r de bajo rcndimiento, niientras que el dinero "inteiigente" era colocado en grandes cantidades en inversiones de alto rendinliento. Algunos ejemplos de fondos del tnercac!o de dinero son Drevt-us LiqLrid Assets lnc. y Fidclity Daily lncome Trust. Por lo normal, el inversionista puede giriu che-ques contra un tbndo dcl urelcado de dinero.

A partir clel mes de diciembre de 1982, los tondos del mercado de Cinero encL)ntraron una cuando las autoridades reguladoras y el Congreso de Estados Unidos autt¡rizaron a los bancos conlerciales. las instituciones de ahorro y crédito y las unionr's de crédittr pudieran cll'recer cuentas del nrercado de dinero modeladas tal como los filndtts del tuercadtr

nue\'¿r competencia

de dincro. Debido a esa tlcsregulación. las insrituciones flnancieras pueden pagar tasas de nter-

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*

cado cornpctitivas sobrc' las cuent¿s de depósito del mercado de dinero. Aun cuatrdo no existe un saldo míninro prescri{o por las autoridades tederales, el rnínimo norm¿rl es de I 000 diilares. Los ténlrinos varían ant¡rliarnente de una institución a otr¿1. En general. estas cuentas podnan pelmitir sólo tres depósitos y tres retiros por mes y no tienen por objeto ser cuentas para realizar transacciones. sino un lular para lllantellr'r los saldos de ef'ectivo excedente. Pueden ser abiertas por individuos o corpolacioltes, pero son más atractivas para las empresas pequeñas que para les glandes (las cuulcs tieneu nruch¿rs más alternativas a su disposición). Los organisnc'rs federiries garantizan est¿rs cuentas hasta un máxinrt¡ de 100 000 dólares, lo cual hace que sean ligeramente menos riesgosas quc krs lixdos del n.rercado de dinero. ,4. pesar de que no se trata de una inversión a corto plazo como tal, la mayoría de las insti-

tuciones tlnancicras también oliecen las llamadas cuentas NOW, cuentas de cheques que pagan interesc's. (La tabla 7-l no incluye estas cuentas porque su propósito principal es la emisión de cheques.)

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t 7

t

172

Capítulo

istración de las cuentas por cobrar

Una parte crt'cientr' ,.le la inversión en activLrs corporativos se hu dirigido haci¿ las cuentas por cobrar debido a qr-re la expansiórr de las ventas, en oc¿siones alirncrnt¡.u]a por pr-esiones inilaciionari¿is' ha irnpuesto una c¿Irga adicional sobre las ernprgsas que clebcn llevar suk-krs nrhs _{r.ancles de strs clientes. Cort fiecucnci¿t, las recesir¡nes tarnbi¡rn han estira
Aúninistrttt ión tle! u('t¡rv circul(tnt.

Las cuentas por cobrar como una inversién Como sucede con otros activos circulantes. las cuent:rs por cobrar se dcberr to¡n¿rr conlo una inversitin. No se clcbe calitlc¿rr su nivel corno denlasi¡tlo alto o dernasiado baio ccln base en los ¡rarírnretros históricos de las rronnas de la industri¿r, sino que nrírs bien cletrr.rrios constatar si cl nivel del renclinticnto (lue potlentos obtc.ner de c'ste activo es igual o superior a la ganancia p()tenci¡l (lc otras ittvcrsiones. Por ejc'mpltr. si conccrlenros a los clientes cinco {ías rniis para lic¡uiclar sus cuenta\. el saldo de nuestras cuslrtas prtr cobrar aulltenti.r'¿i, pero ¡ costa de los fbndos cle vakrres negtrciables ¡,. tal vez. del nirel del in.,.entario. Debenrt¡s prcgunt¿u.nos si estatnos optilllizandt) el rentlinrientr.l, a la ll¡z de consideraciones apropiaelas s
pañaclo cle trn flnanciamiento de apoyo proFirrciorlado nlecliante la rctlucción tlc activos cle bajo renclinric'ntti y el incrernento de los p¿rsivos Je bajo c.rs¡6.

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Í"

istración de la política de cÉdito Ctlanclo rre cttnsiclerr otorg¡tr un créclito se rleben ton)i.rr en cucnta tres principales varilbles política.junto ctin el objetivo en cllanto a urilidades.

l. l. -j.

cle

Nornras de crcjriito

Términos comerciales Porriic¡r de cobranzas

i{or¡xas $e créditl La ernpresa dcbe der:nninar ei ciirácter del riesgo de créclito con base en registrtls anteric-'rcs cle pago. estabilidad ñnancier¡i. capital contable actual y otros factcres. CLrando se cre¿l un¿t cuenta por cobr:rr, quiere decir que se ha otorgaclo crédito a un cliente y quc se espera qtre lo reertibolse de acuerdo con lc's térr.nirlr:s comerciales. En ocasioles, los banqueros se retleren a las 5 C del crédito (carácter. capitiil. capaci
Figura 7-S

1

l-túñ""i"-l

Financiamiento del crecimiento de las cuentas por

| 0. r,,

r.n-

|

lnventarios

cobrar.

Valores

negociables Se renuncia a un rendimiento de 8%

Se renuncia a un rendimiento de 10%

l:rr;:f

Cuentas por pagar I

Costo

Préstamos bancarios

I

de7.5/" I

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..\dtttinL.strucitin de

Iu.s ( t!ct1t(t.\

¡tor t.ttItrur

señol de que un préstamo serh reelnbolsado ir trcrilpo, de forma extemporánea o si no será pagado jrrrtiis. El cctrácler se;efiere a la calidad moral \ rttica del individuo que es responsabie de ree,nbolsarlo. Cabe suponer que una persona de principios o una compañía istrada por funcionrrrios que prof'esan altas normas éticas serán un iruen indicador de pago puntual. A pesar de que la decisión sobre el carácter es un juicio de opinitin del prestamista. es uno de los aspectos ntás inrpo¡-tantes cuando se concede un préstamo. El c,tpital se reflere al monto de rccursos financieros disponibles para la compañía que solicita el préstamcl e implica un análisis de la raz-ón de detrdas a capital contable y de la estructura de clpital de la empresa. La capru:idrtd se refiere a que la compañía disponga de un flujo de efectir.o y lo pueda sostener a un nivcl suficientemente alto como para liquidar el préstamo. Las condiL'ion ¿,s se refieren a la sensibilidad de la utilidad de operación 1' de lqp flujos de efectivo a la econt¡nría. Algunas industrias, como la del autontóvil. de los productos químicos y del papel, son basllnte cíclicas y presentan amplias t-luctuaciones en los flujos de efectivo a medida que la ecououría se desplaza a través del ciclo económico de contracción y expansión. Cuanto más sensible sel el flujo de efectivo a la economía, tanto nayor será el riesgo de crédito de la empresa. Cuando l¡ economía está en recesión, cn general la salud de los negocios es débil y la maycría de las enrpr.'sas presentan más riesgos. l-a garantía colateral está determinada por los activos que se ofi'ecen en garantía del préstamo. I)el misnto rnodo que un auton.róvil sirve como garantía colateral prra un préstamo sobre vehículos o una c¿rsa para apoyar una hipoteca. las compañías pueden pi:rnorar los activos que tenga disponibles para que sean vendidos por el prestamista si el préstamo no es reerllbolsado. Obvian¡cnte, cuanto nre-ior sea la calidad de la garantía colateral, tantc¡ m¿is bajo será et riesgo del préstarrro. La evaluación del riesgo de crédito y la tijación de estítndares de crétlilo razonables. que permitan ¿i las áreas de n-rarketing y de ñnanza-s lijar rretas -v obietivos coincidentes. se hasarr en la capacidad para obtener inforrnación y analizarla. Las instituciones de crc
173

t¡fl UD Dun & Bradstreet

t74

Cct¡título

7-2

Tabla lnforme de Dun & Bradstreet

7 Adntinis¡raciti¡

d¿,1

actit'o circulurtte

Calificación de crédito de Ia industria del trans¡lorte por carretera, nivel 2: Gorman lVlanufacturing Company CoP\RICTIT I9g9 P()R DUN & BRADSTRHET INC.

I.:STTPULADO B.\JO CONTRA'fO

PAR.\ USO EXCLUSIV{} DEL SUSCRIPTOR

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l-¡ CAI.IFICACI{lN DEI- RlÍ.:SCO n:r CREDIfJ DE LA INDL]STRIA DEL TR.\NSPORTE POR CARRFTTÉR,\ prcdicc h prot rbilidad de ,tuc !¡n¡ cmpr.. ', prguc las firciuras cle transporte dc mitera atrasadtr cLrn un pl¡zo lc Jtrrro iic ')() díar) dttr.¡tttl l(r\ ll nrcsfi:rgricnte.. h¡sli¡(..)s. cn l¡' ,lirr¡racirin de los uchiros ¡-le Dun & Bndsr.cct. Ei purrtrlc sc i¡lculii usrudo m()dclos cll.ldl:ti.f,me¡lc viilidos i .1erir¡dos ¡lc los erlensos rrchivos de inli)Elt.l(irio de D&B e incluve un ¡rilisis de Lr inti.r¡n¡cio¡r ¡n'r.'Fagos dc la indr¡st¡i¡ dcl tran\porle. L

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PtlR(lEN flt- cirsilica a ta crnpresa con respecto r l()dos los nr'Socios que i¡s¡n ren icios rle trrnspone por c¿¡rer¡ra. Po¡ L'.i!'lrlplt). ün¡ cnlPrcsa sit'.t¡d¡i en el pcrccntil 80o. represcnta un rnejor riesgo quc l97r de krdo; lr'i ciientcs del tr3¡is¡ofe n"r ailrr( l(f¡

Lr FRECUI-\CIA DE f -O:j P.\GOS ¡\TRASAI)OS

es la propoi:irin de los clienres dcl tntr)p.ñj por catrr-rera c(in puntajcs en e\le intervalo rorodos con un saldo lencido de 90 dÍas atrrsados por dL' la in
CALIFICACIÓ\ DEL RIESCO

DE CRÉDITO DE

LA

21

I\DUSTRI,1. DEL TRANSPORTE POR CARRETF.RA: ' r. RlF.sc() \f \S ALTO; trn. RiESGO \tÁS B.\JO,

PF-RCENTII-: FRECUH¡*CI.-\ DE LOS PAGOS ATR¡\SAIIOS PARA l-OS Ct,IENTF,:J DEL TRANSPORTE POR CARREl'Í..R.\ CON PLjNI.\JES 2l-l5:

I

'14.2%

Fuenler Reimpreso con perm¡so de Dun & Bradstreet.

inibrm¿rción de los índices de pago y la experiencia de pagos satisf'acrorios o lentos. El nroclcl
L

t\¿ltttitti.strut it'¡tt dt' Iu.r (.uetiId.\

¡trtt. t

rtbr,tt

Figura 7-7

Gorman Printing Co. lnc. 8A-480-0217 {EE. UU. Compañía matriz

Universal Printing, lnc. 03-563-941 3

(subsidiaria estadoun¡dense)

Universal Printing, lnc. 03-s63-9603 (sucursal estadounidense)

:

I

Universal Printing, lnc. 03-563-9645 (sucursal estadc ridense)

Sistema de seguimiento numérico Dun.

Transport lnternational Pty. Ltd 89-047-5502 (subsidiaria australiana)

Cargo lnternational, lnc. 71 -864-81

16

Bradstreet.

i

l

(subsidiaria japonesa) |

Cargo lnternational, lnc 71-864-8124 (sucursal japonesa)

Cargo lnternational, lnc. 71 -864-81 32 (sucursal japonesa) F.renie: Reimpresc, con perr:iso de Dun &

i

Todos los datos son fict¡cios Son fict¡cios

una base tle datos que contiene más
Ias Nacioncs Ulrirlas y orras organ;zar'iones intern:.rcionales como un estándal giohal de idcntihcación comercial. El Llata Universal Number System (D-U-N-S) es un códigcr único de 9 dígitos asignado por Dun & Bradstreet hrformatitx Services (DBIS) a cada ne{ocio en su base de infonriación. Ei nírmero D-U-N-S se puede usar p¿'rra conocer la trayectoria de familias enteras de compañías relacionadas por lazos de propiedad. I-ts subsidiarias, las divisiones \ ]as sucursalL's se pueden relacionar con su compañía matriz en la parte superior de la pirámide de l¡ fanlilia. Por ejentplo, esta capacidad cle seguimiento se podría usar para identificar oportunidadcs adiciclnales de ventas dentro de una familia corpr,rativa. Gonnan Printing Company Inc. es un ejemplo de esta relación jerárquica, tal como se nluestra en la iigura 7-1 .Está claro que el uso de las bases de datt-rs seguirá ahorrando tiempo y dinero a las enrprt::;as cuando toman sus decisiones de crédito.

T

T

x

Términos cvmero¡ales Los términos establecidos cuando se otorga un crédito tiencn un efecto considerable en la magnitud final cli:i saldo de las cLrentas por cobrar. Si una empresa registra un promedio diario de 5 00Ll dólares de ventas a crédito y otorga plazos de 30 días, el saldo promedio de las cuent¿is por cobrar ascenderá a 150 000 dólares. Si el plazo se les araplía hasta 60 días, tendrá que mantener 300 000 dólares en cuentas por cobrar y requerirá mr¡cho financiarniento adicional. Cuando establecen los términos de crédito, las empresas también deben considerar el uso de un clescuento por pago en efectivo. Otiecer los ténninos 2/10, neto 30, permite al cliente aprovechar un descuento de 2ú/t, del valor rrominal del monto de la f'actura si efectúa el pago dentro de los diez. primeros días, pero si no tolnii el descuento, debe pagar el monto total en un plazo de 30 días. Hasta este punto hemos estudiado las nornlas de crédito y rtrs términos comerciales. Otro punto de intcrés fundamental es la política de cobranza.

Política de cobranza Para evaluar la política de cobranza es posible aplicar varias medidas cuantit.ativas al departamento de crédito de la empresa.

l7-5

t76

Capítulo

a\

7

Atln.inisrrttción del actit,t¡ cirt:ul¿utte

Cuent¿rs

Periodo promedio de cobranza

por cobrar

Promedio de ventas diarias a crétlito Un incremento del periodo promedio de cobra¡rza podría ser rest¡ltldo de un plan prerJeterminado para ampliar los tértninos del créclito. o consecuL'ncia de una ¿¡clnrinistracirin cleficiente del crédito.

b)

R.aztin de cuentas lnalas a vent¿ls a crédito.

Una razón creciente podría ser indicio cle un¿r gran cantidad cle cuentls débiles dinámica de expansión del mercado.

1l

de una política

Anticüedad de las cuentas por cobrar

Analizar la

antigüedad de las cuentas por cobr¿rr pernrite descubrir si los clientr,'s pagan sus cuentils dentro del periodo ,,tescrito en los términos de crédjto. Si existe ,,,r incre,,reirto d. las cuentas por cobrar ntírs aliá de los términos normi.rles. los flujos

tle entrada de ef-cctivg sufriimpl¿lntrrr términás tle créclito y procecii¡rientos de cobranzas más rigurosos. A continuación presentamos un infbrme tlt' antigi.icdatl con objeto cle ilustrar este concepto.

riill las ctlusecttenci¿ts y quizá será necesario

Antigüedad de las cuentas por cobrar, 31 de mayo Antigüedad de las cuentas por Mes de las ventas cobrar (días) Montos Mayo

Abril

0-30 31-60

...

lt4arzo

61

Febrero

91 -1

-90 20

Total cuentas por cobrar .....

$

201X

Porcentaje adeudado de las cuentas

60 000

60

25 000

25

5 000

R

10 000

10

$100 o0o

100

Si los términos normales de c¡édito son de 30 tlías. la empresa esri haciendo algo inal porque -107c de las cttent¿rs están vencidas. y l}c/c de ellas llevan penclie¡tes 90 días. Una decisión de

cédito real

A continuación analizamos una decisión de crédito que reúne los diversos elementos de la aclmi-

rristración de las cuentas por cobrar. Supon-eamos que una empresa piensa vender sus productos a un grupo de clientes que aportará l0 000 dólares en ventas anuales nuevas, de los cuales l0Zo será incobrable. Aun cuando ésta es una tasa de incumplimiento de pa,qo muy elevada, la pregunta fundamenral es: ¿cuál es Ia contribución potenciai a la rentabilidad? Supongamos que el costo por cobrar estas cuentas asciende a 5Vc y que el costo pcr producir y vender el producto es de JJVc de ias ventas en dólares. Aclemás, el rango fiscal es de 4AVo. La utilidad sobre las ventas nuevas es: Ventas adicionales ................

$10 000

Cuentas incobrables (10% de las ventas nuevas) Ventas anuales adiclonales Costos de cobranza (5o/o de las ventas nuevas) Costos de producción y de venta (77% de las ventas nuevas) ..... Ut¡l¡dad anual antes de impuestos lmpuestos (40%) Utilidad anual adicional despuós de impuestos

.1

I

000

I I

000 500

$

7 700

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800 320

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4Bo

A pc'sar de que el rendimiento sobre las ventas s
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= $1667

Por lo tanto. estamos comprometiendo una inversión promedio de sólo I 667 dólares para obtener un rendimiento después de impuestos de 480 dólares. de modo que el rendimiento es l¿i muy atractiva cifra de 28.9Vc. Si la empresa tuviera un rendimiento mínimo requerido después de impuestos de 1Of,c, ésta sería a todas luces una inversión aceptable. A continuación, cabría preguntar si debemos considerar la posibilidad de aceptar 12%, o incluso 157c, de cuentas iucobrables, esto es. perrnanecer leales al concepto de maximiza¡ el rendimiento sobre la inversión y abandonar toda idea de que

l¿rs

cuentas ries-eosas son inherentemente buenas o malas.

Por lo general. las comparlías rnanufactureras dir,iden el inventario en tres categorías básicas: materias printas usadas en el producto: producción en proceso. la cual refleja parcialmeute ltts productos termirados. y productos terminados. los cuales están listos pa; su venta. Todas est¡s formas de inlentario tienen qi;; ser financiadas. \' su istración ellciente puede tncremeutar

f"

I

177

t ¡

Supongarnos que l¡ única inversión nueva en este caso es un incremento de las cuentas por cobrar. (El inrentario actuai y los activos 1r.ios bzrstan para re,rpaldar al nivel de ventas lnás alto.) Supongamos que ur1 análisis de las cuentas indica una razón de rotación de 6 a I entre las ventas y las cuentas por cobrar. El nuevo saldo promedio en cuenta-( por cobrar será de I 167 dólares. Cuentas por cobrar =

I

t

la rentabilidad de las enpresas. La cantidad de inventario no siempre está totalmente controlada por la adrninistracirLn Ce la cornpañía d¿rdo que las velltas. la producción y las conciiciones eccrnómicas la afectan. DeL'ido a que sus ventas cíclicas .ion mu\ sensibles a1 clilna ecot¡ómico dc los ncgttcios estadounidenses. la industria del autornóvil ¡s un buen g¿5¡r plr& estudiar la adlninistraciíln c'le los inventarir¡s. Con frecr-rencia, las f.íbricas han sufrido l¿¡s consecuencias de los increnlentos
inveutano.

Produccién estacional y producc¡Ón uniforme Unii ernpresa labril debe tleternrinar si su plan de produccitin será unilbrme o estacional. En el capítulo 6 explicamos tl primero de ellos. Aur.r cuando la producción unilormc (constarlte) a lo largo <je todo el airo pcrnrite usar la mano de obra y h nraquinari¿ a su má;..tna eficiencia. también po
' En rcalidad, cabc argumen{ur quc nucstro corrtpromiso dr' dcsembolsos en efcctivo para las ventas es 82Ú/o (77lc p:r.a costos dc pr<xJuccirin y de vent;.rs nuis 5%, ¡xrra coslos de'cobcanz-a) ntultiplicedo por l0 000 dólares u 8 200 dólares. Esto iirdicaría un coffipromiv) aúrt ntiis ¡rcqucño para las cuentls por cobrar'

istración del inventario

l7B

C'apitulo

7

Adnini..rtrat'ión del e(.-tivo (.irr.rilonte

Encontramcls un probrema clásico en el anárisis t'inancicro. ¿,8.1 ahorro en costos quc SC deriva de una proch.rcción unifome e.s suflciente para .justificar los gastos exiraorclinarios de mantener el inventario? Veamos un caso típico.

Ll¡riforme lnventario promedio Costos de operación, después de impuestos ....

$1

Producción Estacional

00 000

$70 000

50 000

60 000

Aunque se prefiera la producción unitbrnie será necer;¿trio invcrfir i0 000 dtjl¡res nriis en un inventario prtlnteclio (primera línea), pero se losrarír un ¿rhorro de 100(x) cltilares en cr.]stos de operación (segunda línea). Estt) representa un rendirnierito de 337o sobrc l¡ invcrsión. Si la t¿¡sa de rendinliento que se rec¡uiere es de I 09á, estt ehernati', ¿r scría ace¡rtable a toclas luces.

Politica de inventarios en épocas de inflación (y deülación) En los pasaclcls veintc. i.rños, el precio del cobre pasó cle -1.00 dólares a 50 centavos por libra y después volviri a subir i.r'4.00 dólares. [-os precios cle nlarerias prirnas corno el trigo, el azúcar, la nladera y otras han registraclo una inestabilidirtl similar'. Sóloirn a¡Jrninistraclor de inventarios llluy sag¿rz prtede prosperar en este tipo de amhiente. El problerna se pirecle controlar plrci¿lnlellte tomando posicio¡res mctderadas respecto del invenrari
Modelo de decisién del inventario Ir{uchas investi-Qaciones se han concentrado en determinar el tamaño óptimo clei inventario, la cantidad de la orden' la tasa de consumo y otras !-onsideraciones similares. área de investi_tación cie operaciones se declica a este tenia.

Una rama entera del

Cua-ndo se elabora un moclelo de inventario, debemos el,a_ luar dos cosios básicos que se asocian con él: los costos de man_

Costc por pedido y mantenimiento del inventario (dólares) Coslos totales

Costos de

mantenimiento

y lo;

costos de ordenar. por medio de un análisis cuidadoso de esras dos variables podemos determinar el tamaño óptimo de la orden que rninimizará los costos.

tenimiento

Coslos de mantenimiento Los costos de mantenimiento incluyen los intereses sobre los fondos comprometidos en el

inventario

y los costos del espacio del almacén, las primas cle

seguros así como los gastos por manejo de materiales. También existen costos implícitos asociados con los peligros de la obso_ lescencia' la caducidad de las nlercancías y los rápicros cambios de precios. Cuanto mayor sea la orden que coloquemos, tanto Costos por ped;do 400

Tamaño de la orden (unidades) Figura

7-8

Determinación del nivel óptimo del inventario.

mayor será el promedio del inventario que tengamos a la mano, y tanto más altos serán los costos de mantenimiento.

costos de ordenar Er segundo ractor que debemos consicrerar es el costo de ordenar y el proceso para convertir el inventa_ rio en cxistencias. si mant iremos un inventari.r pronreclir c'n relatilamente p.cas existcncias. tendrenros que c.l0car much.s

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pedidos y el costo total de los pedidos será elevado. En la figura 7-8 se presentan los patrones opuestos de los dos costos. A medida que aumenta el tamaño de la orden, los costos de mantenimiento aumeuten porque tenemos más inventario a la mano. Por supuesto que si preferimos órdenes más grandes. las coloc¿iremos con menos frecuencia y los costos generales de los pedidos disminuirán. Podemos juzgar rnejor la compensación entre las dos opciones si estudiamos la curva de los costos totales. En el punto M de esa curva habremos contrapuesto correctamente las ventajas y ias desventajas de los costos respectivos. Cuando se realizan pedidos grandes, los costos de mantenimiento serán excesivos, mientras que si son pequeños, la necesidad de colocar pedidos constantemente nos llevará a un punto indeseablemente alto sobre la curva de costos de ordenar.

4

Gantidad econém¡ca de la orden

De este modo, la pregunta se convierte cn cómo determinamos matemáticamente el punto mínimo (M) sobre la curva de costos totales. Podemos usar la si-Quiente fórrnula:

F'O() I

-

:;so

1'-"-:'-

{ -tl

\C

El término EOQ representa la cantidad econémica de la orden. esto es. la cantid¿id mís ventajosa que la empresa debe ordenar cada vez. Determinaremos estc valor. lo traducirenlos al tamaño promedio del in.¡entario y después determinaremos el monto mínirno de I costo t(ltal (,1íJ. Los términos de la fónnula de la ECQ se definen como se describe a continuación:

: O: C: S

Ventas totales en unidades

Costo por cada pedido Costo de m¿rrltenimiento por unidad en dólares

' Supon-la que esperanlos vender 2 000 unidades, que nos costará 8 dólares colocar cada pedido, y que el precio por unidad es de I dólar, con un costo de luantenimiento de 20%, de un in."'entario plomedio. lo cual resulta en un cargo de mantenimiento por unidad de 0.20 de drilrrr. Cuando trasladamos estos valores a la fórmula se obtiene:

ff :

EOQ:

$32 000

$020

:

rrl6o ooo

-100 unidades

El tamaño óptimo de la orden es de -100 unidades. Suponiendo que us¿uemos el inventario a tasa constante a lo largo dc'todt¡ el año. nuestro inventario pron-redio disponible será de 100 unidades. coiro se nruestra en la figura 7-9.81inventario promedio es igual a EOQ/2.

Tamaño del pedido (EOQ) de 400

Unidades en ¡nventario

Flgura

7-9

Patrón de consumo del inventario.

lnventario promedio de 200 unidades

179

r80

Capítulo

7 Adninistrttcitín

del udir'o tir( u!(ilte

En la tabla 7-3 se pr.esenta el cálculo tle los costos totales que inr¡rlica un tlmaño 400 unidades v un inr.'entario promeclio cle 200 unidades.

cle

ortlen de

Tabla 7-3 Costos totales del inventario

1. Costos de las órdenes

2 000 Unidades : - 400 Tamaño de la orden

5 pedidos

5 órdenes a $B cada una = 940 2. Costos de mantenimiento = lnveniar¡o promedio en unidades x Costos de mantenimiento por unidad

200x$0.20=$40 3. Costos de la

orden

$ 40 Costos de mantenimiento + 40 Costo total $Bo

En el puntt'l M de ia tigura 7-8 el costo total es igual a 80 tlólares cn el caso cle l¿¡ ordcn cle En ningúrn otro ilunto cle ór<Jenes cabe espelar que se presenten costos mirs blios. Los misnros principitts bítsicos para minimizar el costo total que ht'nxrs aplicaclo al inventario también sL' pueden aplicitr a otros activos. Por ejemplo. poclríanros sr¡poner que el efectivq tiene -100 unidades.

tlll costo de ut¡.tntenirltiento (costo de oportunidacl de los intereses sobre valores

I

j I I

negociables

que se piertien por trati.ll'se de ef'ectivo) y un costo por ordenar (cosios tle las tr-ansacciones qrre resltltan tle ct-rtlrprar v veudel v¿tlores negociables) y pre'ceder a determinar el nivel óptimo <1e ef'ectivt'r' En los dos crlso-s estalnos tratanclo cle ¡ninimizar los costos generales y de incrementar las utilida.les.

ii

lnventarios de seguridad y faltantes de inuentario

i

En el anitlisis r,1tte hentos lealizado hasta este punto hemrrs supuesto que emplearíamos el ir:ventltrio a ttnii trlsa constr)nte y clue rccibiríanlos inventario nuevo cuando el nivel del viejo ilegtra a

I

cero. No hemos cotrsiciertdo cspecíticarnente el problerua cle los tiiltantes tje inventario. Un firltirntr'de iltr.-ntat'i<)s ocurre cuando una emprrl\a se queda sin un ar-tículo específictr e¡r inventarit'l )' no puede r.encler o entregar cse productt-1. El riesgo de perder ventas a lavor de I'l11 col.Ilpeticlor ptlclría provocar que la enrpresa llevara r,rn inventario de seguridad para reducir ese peligro. Aun cu¿rtrdo la empresa podría usar el modelo clel tamaño económico cle pe¿icto para deternlinar la cantidad óptinra de las órdene¡;, la istracir-rn no ienrpre puecle suponer clue los prL)gratnas de entrega de los proveedores serán perfectos o que el nuevo inventario será entresado justo cuando el antiguo llegue a cero. Un inventario de seguridad protege contra lgs retrasos de las entregas debido al mal tiempo, las demoras en la producción, Ias descomposturas de los equipos v mt¡chas otras cosas que pueden salir mal entre la colccación y la entregi cle una orden.

Un rnventario de seguridad rnínimo irrcrement¿uá el costo del inventario porque el costo de nrantenimiento aumentará. Este costo debe ser compensado mediante la eliminación de las pérdidas de utilidades sobre vent;rs que no se realizan por ialta de existencias y también por el incremento de uiilidades derivado de pedidos inesperados que ahora se pueden surtir. En el ejemplo anterior, si se mantuviese un inventa¡io de seguridail de 50 unidades, la cifra promedio del inventario sería de 250 unidades. in.,,:rtlario prorncditr

: -t:Ooi +

Inrentario promedio

:

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Irtrclrlari6 tlc rc!¡urid¿itl

59

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:200+50:250 El costo cle ntahtcnimie nto del inve ntario aurrentuni a 5() dr'rlares.

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Costos de ln¿ntenimiento

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Inventario promedio en unidades X Costo de mantenimiento por unidad 250

x

$0.20

:

$50

Es probable que la cantidad de inventario de seguridad que mantengall las empresas se vea afectada por la posibilidad de predecir el consumo del inventario y el tienrpo necesario para surtir ias órdenes que se coloquen. La siguiente explicación sugiere que es posible que el inventario de seguridad se reduzca en el futuro.

istración de irventarios iusto a tiempo La istración de inventarios justo a tiempo (JIT. siglas de just-irt-time) fue diseñada para Toyota por la empresa japonesa Shigeo Shingo y posteriormente fue introducida en Estados Únidos. La istración de inventarios justo a tiempo es parte de un concepto de producción total que a menudo interactúa con un programa de control total de la calidad. Un programa de

inyentarios justo a tiempo tiene que observar algunos requisitos básicos: 1) producción de calidad que siempre satisfaga las exigencias de los clientes; 2) ví;rculos estrechos entre proveedores. labricantes y clientes, y 3) minimización del nivel de inventarios' Por lo general, los proveedores ticnen f-'ls nlantas cerca de las instalaciones de los t'abricantes y pueden surtir p;didos en lotes pequeños con plazos
Ahono en costgs por un lnventario más bajo Se supone quc el ahor-ro en costos por niveles más bajos ciel inventario y por la recltrcción de los costos de financiamiento soll los grandes lreneficios de los sisternas justo a tiempo. Se l.ra estimado que, en los pasados diez años. en promedio su aplicaci.in redujo las razones de inventarios a ventas de más de 107c. Algunos casos es¡'recílicos son rná. extt'uordinurios.

Harlcy-Dar,idson redujo sus inventarios de bienes en proceso y en tránsito en 20 milltlnes de dólares en una sola planta, y General Electric recortó l}Vo de los inventarios que tenía en 40 plantas. En cierto sentido, el fabric¿rnte trasl¿rda una pane del costo de flnanciamicnto a1 prclveedor. Si éste también irnpone un sistema justo a tietnpo a sus proveedores, esas eficiencias se extenderán corriente abajo pol la cadena de proveedores y crearán un sistema de ploduccitln rnírs simple para la ecttnomía como un todo.

beneficios Existen otros ahorros en costos, no t¿rn obvios, alri[uibles ¿i los sisteulrrs de inventarios justcl a tiempo. Debido al reduciclo cspacio de almacén que necesita el invent¿rio. algunas plantas cle la industria del automóvil han disrninuido 70o/o el espacio cie pistl frente a las instalaciones mlis traclicionales que alrnacenab¿ur inventarios. E,sto implica un ahtlrro en los costos de construcción y reduce los gastos indirectos por servicios públicos y mano de tlbra. En años recientes, el
otrOS

sistema dt: control total de la calidad aunado a los sistemas de inventarios justo a tiempo.

I8l

ii

NASA: El sistema de control de inventarios de ta Nationar Aeronautics and Space istration

ilww.nasa.gov

Cuando se trata de la istración de ínventarios, pr:r io general los libros de texto de finanzas centran la atención en la capacidad de las compañías para ordenar la cantidad correcta de inventarios a efecto

de minimizar el costo" Esta cant¡dad ,,correcta" de inventario depende del programa de producción, el núrnero de unidades vendidas, el costo de almacenamiento del inventario y los métodos de inventarios que se usen. Asimismo, existen aspectos del control de inventarios que son diferentes de los ciclos de manufactura y de ventas. ¿Qué se puede decir de un inventario disponible que no sea para la venta? Por ejenrplo, la NASA tiene un inventario de equipo para apoyo terrestre (GSE) que se usa de manera constante y que debe estar disponible en el momento que se lo requiera. La dependencia opera una planta de instalaciones de 122 kilómetros cuadrados en el í)entro Espacial Kennedy, en Florida. El sistema de control de inventarios debe ser capaz de localizar cualquiera cte los 300 000 artículos del inventario almacenados en 100 edificios del cornplejo. El inventario podría contener cualquier cosa, desde llav,es de torsión hasta de refuerzo para orbitador que se usan cuando se reacondicionan los transbordadores espaciales. Tratar de localizar el equipo solía ser un verdadero problerna y ocasionaba el desperdicic de una gran cantidad de horas-

hombre por dia. La N,ASA, con ayuda de su principal contratista, Un¡ted Space Alliance (USA), instaló un sistema de comunicaciones de datos por radiofrecuencia capaz de señalar la ubicación de 98% de los equipos en unos cuantos segundos. Se estima que este sistema ahorra casi 1 000 millones de dólares anualmente como resultado de la reducción del tiempo que se requiere para localizar el equino necesari¡ Esto hace que todos sean más eficientes porque elimina el tiempo muerto" El sistema de control de inventarios opera <1e; una maneta muy similar a los sistemas qL¡e enconti-a!Ios en los supermercados, sólo que éstos no tienen una extensión de 122 kilómetros cuadrados. Siempre que se mueve una pieza de equipo, el empleado escanea el código de barras del equipo en una cornputadora portátil. Los datos almacenadcs contienen el número del modelo y la ubicacíón del artículo. La computadora portátil transfiere la información recogida usando una señal de radio que se envía a un repetidor colocado en un punto muy alto. Existen varios repet¡dores ubicados por todo el com¡riejo, lo cual perrnite que la información pase a cualquier computadora portátii en tiempo real. Fuente: Transpaftation vol. 40, o. SCF6.

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Es illrportante saber que el sistema de inventarios justo a tiempo es compatible con el concantidad económica de la orden. El propósito es equilibrar la rerJucción de los costos de mantenim¡.n¡6 r¡ue resulta ciel rnanejo de inventarios pequeños con el incremento de los costos del pedido. Por fortuna, el EDI minimiza el efecto de tener que colocar órdenes con mayor frecuencia.

cc-'pto de

s&{.t

182

lnconvenientes de los sistemas iusto a t¡empo Las grandes compañías de Estados unidos, como Walmert. Harley-Davidson, Mattel, Papa John's Pizza. Deil, cisco y Gap usan la istración de inventarios justo a tiempo. Cuando este mdrodo funciona conforme a los planes, las empresas pueden llevar muy poco in\¡entario, reducir el tamaño del almacén y abreviar el costo de financia¡ un inventario muy grande. Algunos sistemas de istración justo a tiempo permiten niveles de inventario que van desde un valor en partes equivalente a una hora de trabajo hasta un valor máximo de 16 horas. Sin embargo, un sistema justo a tiempo integrado conlleva costos que no deben ignorarse. Cuando los sistemas justo a tiempo funcionan, ahorran dinero, pero no signiñca que estén exentos de problemas. El mercado de la electrónica aprendió muy bien esm lección en'el añcr 2000' La escasez de partes provocó que se perdieran ventas, lo que desaceleró el crecimiento del sector' Algunas partes que en 1998 y 1999 se podían conseguir en cuatro semanas, en jrrlio de 2000 se demoraban hasta 40 semanas. Algunos transistores de teléfonos celula¡es cle alta frecuencia se debian pedircon i8 meses de anlelación. Los expertos de la industria afirmaban que las enormes compañías multinacionales acosturnbraban tener un nles cle suministros en el inventario, pero en esa é oca nadie deseaba tener n¿rcla en in\erltario. v la industria inesperaclamcnte se encontró sin capacidad para producir parte\ para ltr: ¡rtícr,rlos con denran{a creciente, c9m6

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Listu dL' Íénnint¡s

183

teléfonos celulares, computadoras, dispositivos portátiles y otros productos similares. El fracaso de los sistemas justo a tienrpo consistió en que las ventas aumentaron mucho más rápido de lo que se había pronosticado y los fabricantes no pudieron seguir el ritmo de la demanda. En este caso, un inventario con existencias para 30 días habría ayudado a los productores de teléfonos celulares, pero sólo por poco tiempo. Lo contrario sucedió durante la recesión y la desaceleración económica de los periodos 2001-2002y 2001-2009. Las ventas disminuyeron tan rápido que, incluso con sistemas justo a dernpo, los inventarios se acumularon en los almacenes de los proveedores y los fabricantes. Con el tiempo, los pronósticos de ventas y los programas de producción fueron ajustados y fue necesario modifica¡ los niveles de inventarios.

RESUMEII Este capítulo acerca de la istración de los activos circulantes amplía la explicación del capítulo 6 y centra su atención en la istración del efectir'., los valores negociables, las cuentas por cobrar

y los inventarios. Un concepto de importancia primordial en la :stración del activo circulante es que cuanto menos líquido sea un activo, tanto más alto será el rendimiento que se requiera de é1. En la istración del efectivo la principal meta debe ser rnantener los saldos del efectivo al nivel miís bajo posible, en concordancia con la idea dc mantener una cantidad de fondos adecuada para poder realizar transacciones y mantener saldos de compensación. El efectivo se desplaza por la empresa siguiendo un ciclo, a medida que los clientes hacen sus pagos y la empresa pala sus facturas. Cuando istramos los saldos de efectivo de ia compañía, tratamos de acelera¡ ias entradas de fondos y diferir los flujos de salida de efectivo. El uso creciente de los sistemas de transferencias electrónicas de fondos, tanto a nivel nacional corno internacional, ha reducido el flotartte y permite hacer cobranzas y desembolsos más oportunos. El uso de los mecanismos electrónic ,s de pago, como las cámaras de compensación automatizadas y la nueva ley Check 21, han carnbiado la manera en que la istración maneja las cobranzas y los pagos. Sin duda, el mundo se mue\¡e hacia una sociedad

sin cheques.

'

Un principio de la istración del efectivo consiste en no permitir que el efectivo excedente

esté inactivo en los bancos y las cuentas de cheques cuando podrían colocarse para ganar una tasa de rendir¡iento. Los fondos a corto plazo excedentes se pueden colocar en valores negociables, que presentan una amplia selección de emisiones, vencimientos y rendimientos de dónde escoger. En la tabla

7-l

x'

se resumen las opciones.

La istración de las cuentas por cobrar requiere que se determinen las noünas y las formas de crédito que se ofrecerán, así como que se formule una política de cobranzas eficaz. Los llamados créditos malos no existen, sólo lo hace el otorgamiento de créditos improductivos. También es importante saber que la política de cuentas por cobrar se relaciona con la política de istración de inventarios.

Ei inventario es el menos líquido de los activos circulantes, por lo cual debe proporcionar el rendimiento más alto. Reco¡rocemos tres clases diferentes de inventa¡ios: materia prima. producción en proceso y pr\,Juctos terminados. Los niveles de inventarios se istran por medio de modelos como el Ce la cantidad económica de la orden (EOQ), el cual ayuda a determinar el tamaño óptimo del inventario promedio que minirnice el costo total de los pedidos y el mantenimiento del inventario. El modelo de la ist¡ación del inventario justo a tiempo (JIT) se enfoca en minimizar el costo de mantenimiento del inventa¡io, mediante técnicas de producción de calidad y vínculos estrechos ent¡e fabricantes y proveedores. Tanto el modelo de la cantidad-económica de la orden como el modelo justo a tiempo son compatibles y pueden trabajar de la mano con la adrninistración del inventario. Parece un concepto sencillo, pero es preciso señalar que la compañía que istre sus activos circulantes de manera eliciente minirnizará (u optimizará) su inversión en ellos y liberaní fondos para otros usos corporativos. El resultado serán niveles más altos de rentabilidad y de rendimiento sobre los activos totales de la empresa.

{ { 3! =

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3

TISTA DETÉRMNOS qiclo del flujo de

flotante

164

efectivo 162

f-ey de Compensación de Cheques del Siglo

XXI (Check

21) 164

(t ) o s o

184

Capítula

7

istración del activo circulante

sistema de apartados postales privados (servicio de cajas de seguridad) t65

análisis costo-benefi cio transferencia electrónica de fondos 166 cámaras de compensacidn automatizadas

(ACH)

166

transferencias electrónicas internacionales de

fondos

166

cuentas de transferencias automáticas 168 certificados de la'fesorería 169 valores de los organismos

certificados de depósito papel come' lal 170

federales ló9

{CD)

169

fondo del mercado de dinero cuentas del mercado de dinero 5 C del crédito 172

l7l

Dun & Bradstreet lnformation Services

(DB[i)

t73

Data Universal Number System

(D-U-N-S)

175

periodo promedio de cobranza 176 antigüedad de las cuentas por

cobrar costos de

costo de

176

mantenimiento

ordenar

I

178

78

cantidad econórr¡ica de la orden

aceptacionesbancarias 170

(EOe) l7g

inventarioCeseguridad 180

certificado de depésito en eurodólares

l7l

libreta de cuenta de ahorros 17l

istración de inventarios jtrsto a tiempo

(Jrr)

181

PREGUI{TAS DE ESIUDIO

l. ?.

-1.

4.

-5.

6. 7. 8. 9. 10. I

-o

Pi:t'ii¡rlo prorlcriio

-o

eohllriza (OAlf) iirrirli

a,

(41,4)

E

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l)cci:ii'ncs de ¡xrlíricrr Jc

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-c E

t

¿Cuáles son las 5 riel crédito que en ocasiones usan ios banqueros y otros inclividuos para determinar si un présramo potencial será reembols ado? t OA4 ) ¿Qué indica la fórmula de la cantidad económica de la orden? ¿,Qué supuesto existe acerca de la tasa de consumo del inventario? (OA5) ¿Por qué las empresa-s mantienen un inventaio de seguridad? ¿Qué efecto tienen en el costo de

mantenimiento de i¡r'entari os?

(

OA 5 )

Si una empresa usa utr sistema de inventarios justo a tiempo, ¿qué efecto podía tener sobre el número y la ubicación de los pro,r.eedores? (OA5)

PROBLEMAS PBÁCNCOS Y SOTUGIO]IES

(¡¡

.i¡

E

l.

En la istración del efectivo v los valores negociables, ¿por qué es necesaric, dar pri6ridad a la seguriclad y la liquidez en lugar de la m¿urimizaciól de las urilidaeles? (OA2 v OA3) Explique las simili¡;des y las diterellcias entre los sisteuras de apanados postales privados (servicio de cajas de seguridad) y Ias oficinas regionalei; de cobranzas. ¡oA2) ¿Por qué los irtradores financieros desean clesacclerar los flesembq¡lsosl {OA2) Utilice ?te lVull Street JoLtrnal o alguna otra publicacirin financiera paríi enccntra¡ las tasas de interés actuales corr*spondientes a la lista cte valores negociables de la nbla 7- l. ¿,Cuál valor elegiría usted para realizar una inversión a corto plazc? Iixptique su re$puest a. ( oA3 ) ¿Por qué los certifictdos de la Tesorería son el insrrumr:nto favorito pare que los es financieros invienan los excedentes de efectivo? IOA-?) Explique por qué el Eorcentaje de luen¡as rnalas o cualquier ot¡:o porcer'ltaje simil¿r de control de crédito iro es la rn¿dida ccncluvente del éxito en la a,Jministración cle las cue¡rtas por cobrar. ¿Cuál es el aspecto clave en este contexto? lO.-l4J ¿Cuiíles son tres medidas cuantitativas que puetlen aplicarse a la polírica de cobranzas de la empresr ': (OA4)

irr

I

'

2.

Abbott Communications registra ventas anuales a crédito por i 800 000 dólares y cuentas por cobrarpor 190 000 dólares. ¿CuáI es el periodo promedio cle cobranza? Archer Chemical está pensando en otorgar crédito comercial a sus nuevos clientes. Si lo hiciera, sus ventas au¡nentarían 800 00O dólares. De las nuevas cuentas por cobrar de estas ventas, 874 sería incobrable. Los costos adicionales de cobranza representaían 4Vo delas ventas, y los costos de ventas y de istración serían 8O% de las ventas. Lacarga ñscal ¿e la empresa asciende a -i0 por ciento. a) Calcule las nuer:¡s utilidades después de intpuc-sros. b) ¿Cuiil seni el renCimiento porcentual sobrc las nue !,xs venlas?

P

c)

nbletttus

185

Si las cuentas por cobrar rotan cuatro veces al año. ¿.cuál será la nueva inversión en cuentas pof cobrar?

d)

Suponiendo que la única nueva inversión será en cuentas por cobrar, ¿,cuál será el rendirniento sobre la inversión?

Soluciones Periodo promedio de cobranza Cuentas por cobrar

:

Cuentas por cobrar Promedio de ventas dia¡ias a crédito

:

$190 000

:

Promedio diario de ventas a crédito

Periodo promedio de cobranua

:

$1 800 000

3ó0

360

$190 000 5

a)

Ventas a crédito

000

:

$-5

38 días

Ventas adicionales ................

$80 000

Cuentas incobrables (B% de las ventas nuevas)

6 400

lngreso anual creciente Cr¡stos de cobranzas

$73 600

(4o/o

de las ventas nuevas)

3 200

C'*;tos de producción y de ventas '^1Vo de las ventas nuevas) ,..

64 000

lngreso anual antes de impuestos

6 400

lrnpuestos (30%) ............ lngreso anual crecienre después de impuestos lngreso

creciente

Ventas

c)

cuentas por colirar

000

$4 480

:

1 920

s

4480

5.6c/c

80 000 Ventas : -not"ri* o" t*r"ntu, p* *ur*

s80 000

:

S20 000

4

d)

fiendimicnto soi,rc la in\ersión

-

lllgreso crecictllc Cuentas por

-

cobrar

s'4

480

20 000

:

22.10d

PROBLE$IAS Problemas básicos

1.

2.

Beth's Society Clothiers, Inc., tiene centlos de cobranzas a lo iargo y ancho de Estados Llnidos p' .r acelerar l¿¡s cobranzas. La compañía tarnbién realiza pagos desde centro¡ remotos de desembolsos y, por ende, los cheques de la compañía tardan más para.ser comprensados por los bancos. Con esti¡s políticirs, la compañía ha reducido el tiempo de cobranza en dos días y nredio y ha incremc-niado el tiempo de pago en un día ¡ medio. Además, invierte los fondos excedentes en instn-lmentos ¡ corto plazo que reditúan 67c anual. a) Si la empresa cli¡riamente realiza cobros por 4 millones de dólares y desernbolsos por 3 rnillones. ¿cuántos dólares habrá liberado el sistema de istración de cfectivo? b) ¿,Cuántos dólarcs puede ganar la eurpresa por año sobre el efectivo liberado que ha invertido a corto plaz-o'l Neon Light Company, de Kansas Cit¡'. despacha lámpiuas y ap¿rratos de ilurninación a todo Estadns Unidos. La señora Neon ha resuelto que si establece ccntros locales de cobranza por todo el país, podrá a,-:elcrar día y medio dicha función. Además, el departarnento de istración de efectivo de su banco le ha explicado que puede diferir medio día los pagos de sus cttentas sin molestar a los proveedores. El banco tiene un centro remoto de desembolsos en Florida.

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Aniil isis costo-bc:ncf icio dc la atllninistlrrci
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186

Capítulo

7

a) b) c) ¡\ drlr inistrlr.:irin

J.

ir¡tcrnac iotia I del ef'ectivr¡

(oA2) la

.\rtn

in istrac

irl¡l

4.

l¡rtemacionirl del clcctilo

(oA2)

istración del activo circillante

si Neon Light company cobra diariamente

2 millones de dólares y desembolsa I ¿cuántos dólares liberará el sistema de istración del efectivo? Si Neon Light Companv puede gmar 97o anual sobre los fontlos liberados. ¿a cuánto ascenderá el ingreso? Si el costo total del nuevo sistema suma 375 000 dólares, ¿lo debe implantar?

Orbital Communications opera en más de 100 países. También tiene londos p.¡ra sus transacciones en muchos países. Suponga que en 2010 tenía 100 000 coronas en Noruega, con un valor equivalente a 35 000 dólares. Los fondos generaban l2To de interés y el valor de la corona frente aI dólar aumentó 6 por ciento. ¿Cuál será el valor de su dinero en dólares al término clel año? (Pista: Multiplique 35 000 por 1 . l2 y después multiplique el resultado por 106 por cienro.) Postal Express tiene establecimientos en todo el mundo. También tiene fondos para rcalizar sus transacciones en el extranjero. Suponga que en 2010 tenía 200 000 reales en Brasil con un valor de I 30 000 dólares. Generaron l}Vo de intereses, pero el real brasileño cayó 2C . frente al dólar.

a)

¿Cuiíl es el valor de su dinero en dólares at ñnal del año? (Pisra.' Multiplique 130 000 dólares por 1.10 y después multiplique el resultado por 80 por ciento.) ¿Cuál será el valor de su dinero en dólares al final del año si generó 87o de intereses anuales y el real subió l2vo frente al dólar? Sanders' Prime Time Company registra ventas anuales a crédito por I 800 000 dóla¡es y cuen-

b) Iliriorlt'i

prornetl i o dc

5.

ct,t.r'anzl lOA4)

tas por cobrar por 210 000 dólares. Calcule el valor del periodo promedio de cohranza.

Pr'rioclo pronretl io tlc

6.

c¡braw¿t (OA4)

li;li.lo

tlcr

cr¡clllits p()r

7.

ctrbr". ¡OOU,

Slii.io cle rjncntas por

8.

üf.irfxf (OA1¡ l--i¡

iií ieir tic crtjtl i to

9.

(o,t1)

fJr-it'r¡uinitti(irl rlc i¡s \ani:ts ¿ arctiito

10.

(oA1)

Oral Roberts Dental Supplies registra ventas anuales por 5 ó25 000. Ochenta por ciento de ellas son a crédito. La empresa tiene 475 000 en cuentas por cobrar. Calcule el valor del periodo promedio de cobranza. Eco-Fricndly Products registra ventas anuales a crédito por 900 000 dólares y su periodo promedio de cobranza es de 30 días. Tome un año de 360 días. ¿Cuiil es el saldo promedio de las cuentas por cobrar de ia compañía? Las cuentas por cobrar son igual al prornedio de la-s ventas diarias a crédito multiplicado por el periodo promedio de cobranza. Barney's Antique Shop registra ventas anuales a crédito por I 080 000 dólares y su periodo promedio de cobranza es de 40 días. Tome un año de 360 días. ¿Cuál es el saldo promedio de las cuentas por cobrar de la compañía? Las cuentas por cobrar son iguales al promedio de las ventas diarias e créclito tnultiplicado por el periodo promedio de cobranz¿. En el problema 8, suponga que las cuentas por cobrar ascienden a i40 000 dólares, mientras que las ventas a crédito suman 1 440 000 dólares; con base en esos datos, ¿se puede suponer que la empresa tiene una política de crédito relajade o rígida? pisra.. Vuelva a calcular el periodo promedio de cobranza. Mervin's Fine Fashions tiene un periodo promedio de cobranza de 40 días. El saldo de las cuentas por cobrar es de 80 000 dólares. ¿cuál es el valor de las ventas a crédito?


.\lti.'iic:tl¡d ptrr i:0brlr

¡.lc l¿s cueur¿s

I

l.

Route Canal Shipping Company ha emitido el siguiente informe sobre la antigüedad de las cuentas por cobrar.

(oA1) Antigüedad de las cuentas por cobrar 30 de abril de 2OlO

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(1) AJ

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3

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Montos

Porcentaje del monto adeudado

Antigüedad de la cuenta

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Mes de las ventas Abril

$105 000

Mazo

0-30 31-60

Febrero

61

-90

90 000

Enero

91 -1

Total de cuentas por cobrar

20

60 000 45 000 $300 000

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#:i{ .H rffi

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187

Problemas

a) b)

Ll :ne los espacios de la columna 4 en cada mes. Suponiendo que la empresa tuviese 1 440 000 dólares en ventas a crédito durante el periodc de cuatro meses, calcule el periodo prome
Cantidad. econón.rica dc pedidcr

(oA5)

Cantidarl económicu dc pcdirlo

(oA5)

Crntidrri iLolra)nri!it

Lla

pr:tlido

(oAs)

Clrntidtii i'c()niirn iül

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¡rcciido.r'oil Lr\ istcllc i üs ilivi-rntari o tL: strg¡-r li dld

(oAs)

odrrccitr¡l unifol'nrc ll'entc a cst:rcional

Pr

(oAs)

;

conveniente? Johnson Electronics considera la posibilidad de otorgar crédito comercial a aliuno, clieutes que había considerado de gran riesgo. Las ventas aumentarían 100 000 dólares si otorgara crédito a estos nuevos clientes. De las nuevas cuentas por cobrar generadas, 10olo serán incobrables. Los costos adicionales de cobranza representarán 3olo de las ventas y los costos de producción y de ventas ascenderán a 79cfr, de las ventas. La empresa se encuentra en la banda inipositiva de 40 por ciento. Caicule la utilidad adicional después de impuestos. ¿Cuál será el rendimiento adicional sobre las ventas si acepta estos nuevos clientes a

a) b)

crédito?

c)

Si la razón de rotación de cuentas por cobrar es de 6 a 1, y si no se necesita ningún otro incremento de activos para atender a los nuevos clientes, ¿cuál será el rendimiento adicional sobre la nueva inversión promeüo?

Dccisi(rn

.1c

política tltr

cl'éditr¡

(oA4)

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Capítulo

188

7

istración

¿Iel

acti,-o circullnte

Problemas avanzados Drcisitiires de poliiic'u de crédiio: .rlentas por uobrar

18.

e iltventarios

(AA4

r"

5)

Henderson Office Suppty desea aplicar una política de crédito más liberal para incrementar las r¡entas, pero espera que 8-úlc de las nuevas cuentas sea incobrable. Los costos de coL¡ranza representan 57o de las ventas nuevas; los costos de producción y de ventas ascienden a18qo,y las cuentas por cobrar rotan 5 veces. Suponga un impuesto de 307o sobre los ingresos 5 60 000 dólares de incremento de ventas. No se requerirá ningún otro incremento de lt'tivos par:r sulragar las nuevas cuentas. de Iüs ¿Cuál es el nivel de cuentas por cobrar necesario para sostener esta expünsión ventas? ,,Cuál será el incremento del rendimiento sobre la inversión después de irnpuestosi) ¿Debería la ernpresa liberalizar el crédito si requiere un rendimiento sobre la inversión

a)

b) c)

después de impuestos de l5 por ciento? Suponga que Henderson también necesita incrementar su nivel de inventario pirra sosterr.er las nuevas ventas y el inventario rota cultro veces. por cobrar ¡.. en el inventario ¿,Cuál sería el incremento total de la inversión en las cuentas para sostener nn incremento de 60 000 dólares de ventasl) l)ados el ingreso determinado en el inciso b) y la inversión determinada en el inciso d), ¡,clebería ot-recer términos de crédito n.rás liberales? Co¡riskey Fence Co. evalúa la posibilidad de otorgar crédito a un nuevo grupo de clientisArrl cuando estos ciientes proporcior,arán i80 000 dólares por las ventas adicionales a cÉdito, es pr:obable que 127o sea inr:obrable. [-a empresa también incurrirá en un gastc adicional de

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r9.

cobrrnza pqr l5 700 dól¡r¡es. Los costos de producción y cornercialización representan70Vo de [¡s ventas. La compañía está en l¿ banda impositiva de 34Vc y sus cuentas por cobrar rotan cint:o veces. No se requerirá ningún ot¡o increment<¡ de activos para sutiagar a los nuevos clientes. El rendimiento sgbre Ia inversión que desea la empresa es 10 por ciento. 4') ,',Debería otor-s¿r crédito a estos clientes? b'l ¿,Debería otoigarles cré
(o.\1)

Cuentas por cobrar

4x

lnventarios Planta y equipo ...........

Bx

2x

La totalidad de los 400 00O dÓlares de ventas sení cobrable. Sin embargo, los costos de cobrairza representarán 4?¿ de las ventas, y los costos de producción y de ventas ascenderán a l6% Celas ver\tas. El cosro de mantenimiento del inventario será de 87c. Los gastos de depreciación sobre la planta y el equipo serán de 57c.La tasa fiscal es de 30 por ciento4) Calcule las inversiones en cuentas por cobrar, inventarios y planta y equipo basándose en q)

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bJ r') d) e) .f)

las razones de rotación. Sume las tres. Calcule los costos de cobranza de las cuentas por cobrar y los costos de producción y ventas y sune las dos cifras. Calcule los costos de mantenimiento del inventario' Calcule los gastos de depreciación sobre Ia planta y el equipo nuevos' Sume lodos los costos de los incisos b), c) y dl. Reste la cantida
P rr¡ bl e ttt u i tt t c g ru d t)

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189

Divida la cifra del rendimiento después de impuestos que calculó en el inciso/.) entre la cifra de la inversión total del inciso a). Si la empresa tiene un rendimiento requerido sobre la inversión de 12Vc, ¿debe ernprender la campaña promocional descrita en este

problema? En el problema 21, si el inventario sólo hubiera rotado cuatro veces: a) ¿Cuál seía el nuevo valor de la inversión en el inventa¡io? b) ¿.Cuál sería el rendimiento sobre la invers:ón? Debe volver a calcular ia inversión total y los costos totales de la campaña para proceder a calcular las utilidades después de impuestos? ¿Se debe emprender la campaña? (I'os problenns 23-26 son una serie progresiva)t se deben resolver en secuencia') 23. Dome Metal¡ realiza anualmente ventas a crédito por 144 0O0 dólares, con condiciones de pago neto a 30 días, el cual también es el periodo promedio de cobranza. La empresa no ofrece descuento alguno por pronto pago, por lo cual sus clientes toman el plazo compieto de 30 días para saldar sus adeudos. ¿Cuál es el saldo promedio de las cuentas por cobrar? ¿Cuál es la

22.

24.

25.

26.

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clc 1..¡lí1icri d.:

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carrrbianicr

(oA4)

rotación de las cuentas Por cobrar? Si Dome Metals ofreciera un descuento rJe 2Vo por el pago en un piazo de 10 drrs y si cada cliente aprovechara los nuevos términos. ¿cuál sería el nuelo saldo prornedio de las cuentas por cobrar? Utilice las ventas totales por 144 000 dólares para calcular las cuentas por cobrar. Si Dome Metals reduce sus préstamos bancarios. los cuales tienen un costo de 107c. con el efectivo generado por la reducción de las cuentas por cobrar. ¿.cuál será la ganancia o la pérdida neta para la empresa (no olvide el descuento de 27o)? ¿.La empresa debería ofic'cer el descuento? S¡ponga que l;r adopción de las nueva.s condiciones de pago de 2/10. nett-r i0 increnienlan l5? las ventas porque el descuento hace que cl precio de Dome lr{etals sea competitilo- Si la errrpresa gana 207c sobre las ventas antes de aplicar el descuento. ¿debería ofrecer el descuento? (Considere las mismas variables que en los problemas 21 a23, así como los incrementos de ventas.)

Logan Distributing Companl', de Atlanta, vende ventiladores y calentadores a tiendas minoristas del sureste de Estados Unidos. Joe Logan, el presidente de la cornpañía. considera la posibilidad de cambiar las pglíticas de crédito que ofrece la ernpresa para atraer clientes de la conlpetencia. La política actual esti.lblece un descuento por pago de 1/10, neto 30. La nue\a política rL-querifía un descuerlto por pago en efectivo i/10, neto 50. Actualrnerñe, 307c de los clientes de Logan Distlibuting Company aprovechln el descuento, y se prevé que su número llegará a 50% con la nueva política de descuento. Además, se ha previsto que las ventas anu¿lles pasarían del orden de 400 000 dólares al dc 600 000 dólares ct-,nto rcsultado clel c¡nrbio en la política de descuento por pago en el'ectivo. E,l incrementi'r de ventas ta¡rbiér¡ al'ectaría al ,,ivel del inventaricl, El invertt¡rio pronredio que lleva Logan se trusa en l¿r dr'terminación dc la cantidad económica de orden. Suponga que las ventas de \entiladores 1 calcntadorcs aunlentarirn de l-5 000 a22 500 unidades. El costo por colocar cada pedido es de 200 d(tlarcs y el costo unitario de mantenirniento es de 1.50 dtilares lestos valores no cambiuán con el descuento). El invent¿rio pron"redio se basa en la fórmula EOQ/2. Cada unidad en el inventu-io

t

Crlillinuacit:ri tlel lr!)hldlua I I (oA4)

implica lin costo proruedio de l2 dólares. El cost0 de ventas es equivalente a 657¿, de las ventas netas, los gastos generales y de istración represe¡tan 159i de las lcntas netas, y sólo se tendrá que pagar 147c de intereses sobre el incremento dr- los saldos dc las cuentas por cobrar y del inventario. Los impuestos representarán 407c de Ia utilidad antes de impueslos. a) Calcule el s¿rldo de las cuentas por cobrar antes y después del cambio en la política de ¿escuento por pago en crcctivo. Utilice las ventas netas (ventas totales - descuentos por pago en et'ectivo) parl detemrinar el promedio de las ventas diarias' b) Detemrine la cantidad económica de l¿r orden antes y después del cambio en la política de descqento por pago en et'ectivo. Traduzca lo anterior al inventa¡io promeüo (en unidades y dólarcs) antes y tlespués del cambio en la política de descuento por pago en efectivo.

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t-rrll¡-urtv i.auf lttits por cobrar r' irttlíl ir.:it tL' ittr cntarit-s (OA4 y OA5)

:

190

Capítulo

c)

7

Adnínistración del acti,-o circulante Complete el siguiente estado de resultados. Antes dol csmbio de política

Ventas netas (ventas en efectivo)

*

Después del cambio de política

descuentos por pago

Costo de ventas Utilidad bruta Gastos generales y de istración Utilidad de operación lntereses sobre el aumento de cuentas por cobrar e inventarios (l 4o/ol ............

Utilidad antes de impuestos lmpuestos Utilidad después de impuestos

a

i'

2' 3. I

¿Se debería aplicar la nueva política de descuenros por pago en efectivo? Exprique brevemente.

Uno cle los puntos que hemos e-xplicado en este capítulo es el electo de intemet en la adrninistración del capital de trabajo' Freelv{arkets y Comrnerce one scn tlos compañíasr que esrán a la vanguardia de la tenclencia negocio a negocio (B2B). Ingrese al sitio web cle perfect Commefce en rvwt'. ¡rc riict.colr Haga clic en "Company" 1' lea la descripción. En un párrafo cr:,r'ro, describa lcl que hace Fer-

t'ect Commei.ce,

Haga una lista de sus cinco clientes más irnportantes. Haga clic en "solutions"' Haga clic en "Per1'ect Source"Anc¡tr: las tres aplicaciones fundamentales y explique cada una con un párrafo.

'vrr¡¿" En ocasiones, alguno de ios tem¿s que lremos incluruo podrr' haher sido elimin¡r1o. actualizado o trasladado a otro lugar en un sitio web Si usted hace clic en el mapa c en el ínclice ¿el sitio, será conducido a una tabla de contenido que le ayudará a encontrar el tema que está buscando.

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oBTETTVOS DE APRENDTZAIE 0A1

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Por lo general, el créCito comercial que ofrecen los proveedores es la forma de financiamiento a corto plazo más disponible.

Normalmente, los préstamos bancarios son de corto plazo y se deben pagar con fondos provenientes de las operaciones normales de la empresa.

El papel comercial es un pagaré a corto plazo, no garantizado, emitido por una empresa. 0A4 La empresa que utiliza las cuentas por cobrar y los inventarios como garantía colateral de un préstarno, puede solicit:r mayores cantidades de dinero. cA5 Una compañía puede solicitar coberturas para protegerse contra el riesgo de un incremento de las tasas de interés. 0A3

+

n el capítulo 8 analizaremos el costo y la disponibilidad de diversas fuentes de fondos a corto plazo, pero prestaremos espec¡al atención al crédito comercial otorgado por los proveedores, los préstamos bancarios, los ,)agarés de compañías, los pr:51¿¡nos ertranjeros y los préstamos contra las cuentas por cobrar y ei inventario. Se dice que la única manera de estar seguro de que un préstamo bancario será aprobado es convencer al banquero de que en realidad no se necesita ese dinero. El ob.ietivo de aprendrzaje de este capítulo es justo lo contrario: demostrai'que los distintos proveedores de crédlto pueden poner a nuestra dispcsición. a corlo plazo, los fondos que tanto necesitamos. lor ejemplo, en 2008, Yum Brands, la compañía dueña de Kentucky Fried Chicken, Pizza Hut,Taco Bell, A&W Root Beer y Long John Silver's, celebró un contrato de crédito con un consorcio bancario. El convenio pcr 1 150 rnillones de dólares fue sindicado por 23 bancos, no estaba garantizado y vencía en 2012. Estos préstamcs suelen ser renovados, a no ser que la ' economía se desplome como ocurr¡ó a f¡nales de 2008 y 2009. En esa reciente crisis de crédito, los préstamos bancarios disminuyeron, pero si a una empresa se le había concedido uno, los bancos tenían la obligación de cumplir sus términos. Sin embargo, éstos no estaban obligados a renovar los contratos de crédito que llegaran a su vencimiento. Yum Brands celebró contratos con 23 bancos porque pensó que así no dependería de sólo una institución financiera. Como el sector bancario recibió préstamos de urgencia de la Reserva Federal y del Tesoro de Estados Unidos para reforzar su base de capital, es probable que esta estrategia fuera prudente. La tasa de interés de los préstamos sujetos a este contrato de crédito oscilaban entre 0.25 y 1.25% de la tasa interbancaria ofrecida en Londres (LIBOR) o a la alternativa que fuera mayor entre la tasa preferencial o la que grava los fontlos federales más 0.5%. Como los mercadcs de dinero estaban muy alterados, la línea de crédito de Yum Brands fue estructurada de modo que permitiera a la compañía la mayor flexibilidad tolerada por les prestamistas. Hasta ahora, este contrato ha sido mr-ry positivo para Yum Brands. A continuación estudiaremos diversas fo, r¡as de crédito.

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E,l mayor provectlor dc crédito ü corto plazo suele ser alguien muy cercano a la empresa: fabric¡nte o el vendedrlr de los bienes 1' servicios que ella necesita. Ahededor de 40a/c dei t-rnan-

Grédito comerc¡al

ciamiento a corto plazo se canaliz-a en fornra de cuentas por pagar o de crédito co¡nerciiil. Las cucntas por pagar son una fuente espontánea de fondos, que crece a medida que el neeocio se expande a lallo plazo o dc modo estaciorlal ), se contrae de manera sirnilar cuando las actividades courerci¿rles

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Plazo de pago Por lt¡ gcneral. el crédito conrercial se otorga por un plazo de entre 30 y 60 días. Muchas empresas trat¿rn de "estirur el periodo de pago" para obtener un financiamiento adicional a corto plaz.o. Se trata dc una forrlra de tinanciamiento aceptable en tanto no se convierta llanamente en

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Capítulo

8

F'uentes tle.finunciumiento u u,¡rto

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incumplimiento. El comercio $uele tcllerff que se pase c1e un piazt'r de l() días a uno de 35 días en promedio. pero alargar el pago a 65 días lleva ¿r los proveedrxes a r¡na renegociación y ocasioua que Dun & Bradstreet y los despachos locales que calitican el crcrclito recluz.can las calificacic¡nes de los morosos. Una variable fundamental para deterrriinar el plazo de pago es la posible existencia de un descuento por pronto pago.

PolÍtica de descuento por pronto pago LIn descuento por pronto pago ofrece una reducción del precio sientpre y cuando el reembolso se etectúe dentro de un plazo especii'icado. Un desc'u'¡nto por pronto ¡rago de 2/10 días, neto -10 díiis. signitica qr,re podemos descontar 2clo si cancelamos l¿r dc-uda dcntro cle los l0 ilías siguientes a la t'acturacitln: de lo contrario, tendremos que pagu el nronto total antes del clía 30. Si la thctuia tirera de I00 dólares. podríamos pagiu 93 tlólares hasru cl décinto día, o 100 dtillres al término de 30 días. Si n ' aprovech¿rmos el descuento por pr()nto pago, p.roclremos usar 98 dólarcs dtrrante l0 días rnás pero tendremos que pa-giu t¡na conlisií:n de 2 cltilares. Este cosro equivirle ¿il elevaclo interés de 36.l2%:. Observe que primero consider¿unos el costo de los intereses v después lo cottvertimos en un valor anual. La ftirmula estílndar pura este ejem¡rlo es: ('os1tr tlc ilo

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Lus plaz-os de los clescr-lentos pol pronto pago varían. I\rr ejemplo, con un plazo de 2/10 días. neto 90 días. sólo nos cr¡staría 9.187o no aprovechar el descuento y pagar el nronto totai ;r los 90 días.

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En cada caso. nos debemos preguntar si desaprovechar el descuento y usar el crinero durante rrás tientpo es la tbmra de financiamientr.l rnás conveniente. En el prinier ejemplo, con un costo cle 3ó.*lt¿, probablemente no lo sea. Scría mejor tomar 98 dólares a préstamo clurante 20 días a una tas¡"r tt'tás baja. Por eiemplo, con una tasa de interés de 107c pagaríamos 54 centavos de clólar' de

intereses tiente a los 2 dólares bajo la política de descuento por pronto pago. Con el arre_elo ll10 días. neto 90 días, el costo por no tomar el descuento sólo es de 9 .187a y podríamos optar .or dej¿Lr que los proveedores nos subvencionen durante 80 días más.

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Posicién de crédito neto En el capítr"rlo 2 detinimos las cuentas por cobrar como una aplicación de fondos y las cuentas por pa-sar como una fuente de fondos. La empresa debe vigilar muy de cerca Ia relación que existe entre Ios dos tipos de cuenta para determinar la posición de crédito comercial neto, que es positiva cuando las cuent¿rs por cobrar son mayores que las cuentas por pagar y viceversa. Si una empresa registra un promedio de ventas diarias de 5 000 dólares y las cobra en 30 días, el saldo de las cuentas por cobrar será de 150 000 dól¿ires. Si este resultado se une al prornedio de compras diarias de 4 000 dólares, con un periodo promedio de pago de 2-5 días, el saldo promedio de las cuentas por paqar es de I 00 000 rJólares, lo que significa que se prestan 50 000 dólares más de los que se reciben. Si canlbiamos esta situación a un periodo prornedio de pago de 40 días, las cuentas por pagar aumentan a 160 000 dólares (4 000 dólares x ;10). Las cuentas por pagar ahora exceden a las cuent¿ls por cobrar en l0 000 dólares, es decir, que
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para cubrir otras necesidades. Las entpresas grancles tiencien a ser proveedoras netas de créclito comercial (por lo general con muchas cuentas por cobrar relativamente altas), y las e¡rpresas pequeñas tienden a ubicarse en la posición de usuarias de dicho crédito (con muchas cuentas por pagar).

Los bancos podrían proporcionar fondos para financiar las necesidades estacionales, la expansiórt de las líneas de productos y el crecimiento a largo plazo. El banquero típico prefiere un préstamo autoliquidable, en cuyo caso el uso de los fondos asegura un esquema inherente o

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automático de reembolsos. En realidad, las dos terceras partes de los préstamos bancarios son de corto plazo. Si¡r embargo, en razón del proceso de renovación de los préstamos a¡tiguos, muchos de estos contratos a 90 o 180 días adquieren ca¡acteísticas de un financiamiento a plazo más

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Los principales cambios que ocurren actualmente en la banca se centran en el concepto de ''servicios bancarios integrales". La función del banquero moderno es mucho más amplia que sólo aceptar depósitos, otorgar préstamos y tramitar cheques. En la actualidad. ias instituciones bancarias suelen proporcionar servicios de fideicomiso e inversión, operar tarjetas de crédito. otorgar préstamos hipotecarios, brindar servicios de procesamiento de datos y de istración de efectivo en el ámbito nacional e internacional. istrar fondos de pensiones, y rnuchos otros servicios para negocios grandes y pequeños. El escenario bancario actual se ha internacionalizado más para dar cabida al incremento que se observa en el comercio mundial y el surgin.riento de las corporaciones i¡rtemacion¿iles. I-gs grandes baucos internacionales han ingresado a Estados Urricios gracias a su expansión nlcdianie las adquisiciones de otras instit.uciones flnancieras v la apertura de sucur-sales. Todos los centros financieros importantes, desde Nueva Yorl: hasta San Francisco. .egistran increnrentos del núlnero de bancrrs exlranjertls. La desregulación bancaria ha generado más cornpetencia entre las instituciones fina¡cieras. como los bancos conrerciales, las instituciones de ahorro v crédito, las uniones de crériito, l¡s c¿rsas de bolsa y las nuevas compañías que ofrecen servicios financieros. ' Sin enrbarso, la recesión de 2007-2009, la más larga registrada desde la Gran Depresión de la década de 1930. provocó la quiebra de cientos de bancos. La Reser.¡a Fecleral y la Fecleral Deposit Iusur¿rnce Corporation obligaron a nruchos bancos sanos, conro Wells Fargo y pNC Ba[k, a absorber otros que estaban al borde de la quiebra. conto Wachor ia y National Cit1, Bank. Con la aprobación de la Ley Gramm-Leach-Bliley en 1999. los bancos comerciales y de inversiones pttdieron fusionarse. Muchos econonistas y políticos piensan que estas combinaciones fueron las responsables de que los bancos asumieran más riesgos de los que podían manejar. situación que generó los problenras crediticios que empezaron a surgir en200l-. En 2010, el congreso de E,stados unidos propuso sancionar nuevas reglas para los bancos lus irrstituciones ¡, fi nancieras.

HaY quienes seguranleltte se asombrarán al saber que la subsidiaria financiera de General Electric Corporiition, General Electric Capital Services (GECS), podría calificar corno uno de Icls

diez bancos ntíts grandes de Estados Unidos con activos por 537 000 millc¡nes
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tin¿rles de 2009. Cerca de la mitad de los ingresos de GECS proviene de sus operaciones internacitxales, que suelen representar la tercera parte de las utilidades de General Electric y que, en 2009. ascendierclu a 327o de sus ingresos.

A continuación estudiaremos algunos témrinos que suelen asociarse con la banca (y con otros tipos tle actividades cle crédito) y analizaremos la irnportancia de cada uno de ellos. Centraremos la atcnción en la lasa de interés pref'erencial, la tasa LIBOR, los saldos en reciprocidad, el contrato de préstamo a plaz
GÉdito bancario

GpNceANK

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Cupítukt

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F¡r¿,r¡¡e.s de

Jinttnt'iurnicnto a corto plu7.o

internacional, los bancos en realidad cobran a

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clientes más importantes una canticlad inf'e-

rior a la tasa pret'erencial publicada; sin embargo, estas activiclades son clifíciles tle rastrear.

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cliente pronredio paga uno o dos puntos porcentuales por arriba de l¡ tlisa preterencill. nrientras qtre durante perittdos de dinero escaso un constructor que lleve a cabo un pro\,ecto c'speculativo podría tener que pagar cinco o más puntos porcentuales por arriba de la tasa pref'erencial. Dado que el dólar es ia moneda aceptada internacionallncnte, )' üorno Estados Unidos ha registrado ccllosales déficits en su comercio exterior en los pasat-los cliez airos. hiry varios billoner; de dólares tlot¿rndo en los rnercados de dinero del rnundo. La ciudatl de Londres es cl centro de los de¡lósitos en eurodól¿ues, la mayor parte de los cuales se encuentrirn en ella. Corntt las cclnrpailías estadounidenses pueden tomar en préstamo dólares en los blurcos de Lonilres con gran lacilidad, los grurdes prestatarios buscan la tasa de interés miis baja, yil se¿l en Lonclres. en Nuevu York o en cualcluier otro centro importante de mercado de dinerr:. Estrr signiticu que h tasa pret'erencial estaclouni,lense compite con l¿r I.ondon Interbank Oft'ered Rate (LIBOR o tasa inter. bancari¿-i ofrecida en Londres) lrara captar a las conrpañías que tienen prescnciir intern¡cional o a las que son lo baslante sotlstic¿rdas como par¿r usat el rnelcado de eurodtilares rie Londres a tln cle conseguir préstamos. Por ejemplo, en el verano de 2009, la tasa LIBOR sobre ltls pristamos a uu año era de l.24Vc tiente a la tasa preferenci¿rl estadounidense de 3.25!ó. Un préstamo a una tasa de l.0olo por arriba de la LIBOR ¿rún sería inferior a la tasa pr-el-erenciiil estadounidense. E,n la tigura 8- I se triuestra la relación entre las tasas Ll BOR y pret-erencirrl en el periodo dt: mayo de 1992 ¡ nrayo de l00t). Observe que durante este perioCo la tirsa plet-elencial siempi'e estuvo mírs iilta que la LIBOR.

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Tasa preferencial fi'ente a la tasa LIB0B

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Saldos de reciprocidad Cuando un banco ofrece préstamos y otros servicios es probable que requiera que los clientes cle negocios paguen una comisión por el servicio o que mantengan un saldo promedio mínimo en su cuenta, conocido como saldo de reciprocidad. En algunos casos. se requiere tanto el pago cle las comisiones como mantener saldos de reciprocidad. Cuando las tasas de interés son del orden de 8.5c/o,los grandes bancos comerciales suelen exigir saldos de reciprocidad superiores a los 20 000 dólares para compensar 100 dólares de comisiones por servicros. A medida tlue bajan las tasas de interés este saldo de reciprociriad aurnenta; así. con un¿r tasa preferencial de'7.'15(/r, de 2007. los saldos en reciprocidad poclrían ser sr.rperiores a. ) 000 dólares por 100 d
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el tllollto del saldo en reciprocidad es rnás alto. Llegó a ser incluso más alto en 1009, cuando las tasas de interés bajaron aún más. Cuando los bancos exigen saldos en reciprocidad para conceder un préstamo, suelen calcular el monto requerido como un porcentaje de los préstamos vigentes cle un ci|ente o de los compromisos del banco con préstamos futuros para una determinada cuenta. Un;¡ razón co¡tún es de 20o/o de los préstamos vigentes o de lAVa del total de los compromisos futuros de préstamo. pero las condiciones del mercado tienden a influir en los p<_rrcentajes. Algunas personas consideran que el requisito de los saldos en reciprocidar3 son un acuerdo poco común. ¿En qué otro caso entraría usted a un comercio, conpraría un lote cie artículos. y, a continuación, le dirían que no se puede llevar 20Vo de los artículos que ha cornprado? Si torna en préstamo IEC 000 dólares y paga 87o de intereses sobre el monto rotal. con el requisito ¿e un saldo en reciprocidad de 20Vo estaría pagando 8 000 dólares por usar 80 000 dól¿Lres de fondos, esto es, una tasa efectiva de 10 por ciento. El monto que se debe solicitar en préstamo para finaln.rente obfener la suma cie dinero que se desea se calcula dividiendo el monto de los fondos que se necesitan entre (l * r'). donde c es el saldo en reciprocidad erpresado como un decimal. Por ejemplo, si usted necesita i00 000 dóla res debe solicitar 125 000 para asegurarse de que clispondrá de la canticiad que desea. La fór¡rula CS:

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i-isted puede comprobar este cálculo para verificar si en realidad

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Préstarno

20% del requisito del saldo en rec'procidad Fondos disponibles

No queremos sugc'rir que el rcquisito de los saldos en recii,rrocid¡d representa un costo injusto u oculto. Si no t-uc-r'a pol ellos. las tasas de interés serían ¡ilás alt¡.is o los servicios sr;itis que hoy en día ofrecen los bancos tendrían un costo. En la práctica, algunos clientes corporativos pagan una comisión por la aduiinistración del efectivo o prrr servicios sintilares mientras que otros elir¡inan la conrisión ilirecta Dero nlantienen saldos en rc-ciprocidad. Lrrs comisiones y los saldos en reciprocidad varían mucho de un banco a cltl'o. A meclitla quc se intr'ttsifique la ccmpetencia entre los proveedores de servicios flnar.rcic'ros. t-s de esperar que las sirq'rot'aciones seleccionen a las instituciones t'inancierrs qiie ofrecen alta caiicr.tl y ba,jo costo. Gláusulas de vencimiento Corno ya dijirnos, tradicionalmente, los préstamos bancarios han sirlo de corto plaz.o (si bien tal vez renclvables). E,n la decada pasada se ha registrado la tendencia de solicitar los préstamos a plazo, en r,irtud de los cu¡les se extienden créditos cuyos vencimientos oscilan entre I y 7 arios. Los préslanros suelen ser rcernbolsitdos en abonos mensuales o trimestrales, en lugar de pagarlos tln una soll exhibición. Stilo los grancles solicitantes de crédito, medidos con base en la solidez de su capital de trabajo. rentabilidacl potencial y posición comperitiva, c¿rlit'ican para recibirlos. En este caso. se dice que el banquero y ia compañía "se me(,.. juntos a la cama" debido al tiempo que durará el préstamo. Los banqueros se nic-gan a hjiu una única tasa de inter'és para un préstamo a plazo. La práciica corriertte es dejar c¡ue cambie según las condiciones del mercado. Así, la tasa cle interés sobre un préstarno a plazo podría estar ligada a la tasa preferencial o a la LIBOR. Con frecuencia, el

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Crtpítulo

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precio de los préstamos se hja a una prima por arriba de una de estas dos tasas tle mo<Jo que se refleje el riesgo del prestatario. Por ejemplo, si el precio de un préstamo se tija en l.-5 puntos porcentuales por arriba de la ta-sa LIBOR, esa tasa subirá y bajarú sujeta a las fluctuaciones de la

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tasa básica.

Gosto del financiam¡ento de la banca comercial

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La tas¿r de interés efectiva sobre un préstamo se basa en el montt.r del préstamo, en krs intereses que se paguen, en el plazo del préstarno y en el método de reembolso. No es difícil observar qtre 60 dóiares de intereses sobre un préstiuno de I 000 dólares a un a¡io llevarían una tasa de interés de 6c/c. pero, ¿qué sucedería si el rnismo préstamo tuera a 120 días? En tal caso utiliz¿rmos la

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siguiente fórnrr.rla:

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Dado que sólo podemos usar los fondos durante 120 días, la tasa ef'ectiva es de l8olo. Para poner de relieve el efecto del tiempo. si usted tomara en préstamo 20 dólares por sólo l0 días y rembolsara 21 dólares, la tasa de interés et-ectiva sería de 180ú/o, citia que viola casi cualquier ley contr¿r l¿r usura.

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No sólo es irnportante la dimensión temporal de los pÉstamos, sino también la fbrma en la cual los intereses deben ser rembolsados al vencirniento del principal. Si el banco hace un préstamo descontado y deduce el interés en forma anticipada, la tasa eiectiva de interés aunlenta. Por ejemplo. un préstamo de I 000 dóla¡es a un plazo de un año. con 60 dólares de intereses descontados de manera ¿¡llsipacia. representa un pago de intereses t¿tn sólo sobre 940 dólares. r) una tasi.t efectiva de 6.38 por cicnto. se carq¿1n los intereses. Hemos supuesto que

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Gostos de intereses con saldos en rec¡procidad

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Cuando se hace un préstamo con saldos en reciprocidad, la tasa de interés efectiva es la tasa de interés estipulada dividida entre (l - c). Conde c es el saldo en reciprocidad expresado como un decimal, Suponga que la tasa anual estipulada es de 6Vo y que se requiere un saldo en reciprocidad de 20 por ciento.

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En los ejemplos anteriores. si usamos nrontos en dólares y no conocemos la tasa de interés, podremos usar la fórmula 8-5. El sllpuesto es que estamos pagantlo 60 dólares de interescs sobre

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un prL itamo de I 000 dólares, pero que sólo podemos usar 800 dólares de los fbndos. El préstamo es a un año.

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Só1o cuando la empresa tenga saldos de efectivo ociosos qrre pueda usar para cubrir los saldos en reciprocidadrequeridos no usaría las fórmulas de costos etectivos más altos (fórmulas 8-a ¡ 8-5).

Tasa sobre préstamos a plazos

El préstamo a plazos es el contrato de préstamos más confuso para el cliente o el consulnidor prorr tdios de un banco. Un préstamo a plazos requiere una serie de pagos iguales a lo iargo de la vida del crédito. A pesar de que la legislación federal de Estados Unidos prohíbe presenrar a lel

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los clientes falsas declaraciones sobre ias tasas de interés que gravan los préstamos, un gerente de crédito o un vendedor demasiado ansioso podría cotizar una ' rsa sobre un préstamo a plazos que sea más o menos la mitad de la tasa real. Suponga que sc'licita un préstamo de I 000 dólares a 12 meses. con pa,qos regulares mensuales que se aplicaráir al principal y a los intereses, de los cuaies 60 dólares serán para estos últimos. Aun cuandcl le podrían irrsinuar que la t3sa sobre el préstamo es de 67c, queda clarr'r que nc-, es así. Si bien paga un total de 60 dólares por intereses. usted no puede usar I 000 dólares

durante todo un año, sino que estri rembolsando los I 000 dólares de forma mensual, cr)n un saldo inscluto promedio ¿inual del préstarno de aproximadamente 500 dólares. En realidad. la t¡sa de interés efectiva es de 1 1.08 pol cienro. 1.rrl r.iceti'.il \()l)lf ul nrr:.i:r¡;1,, lr rrl;r-¿rl.

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Tasa porcentual anual Dc'bido a que la nrsner¿l de calcula¡ los intereses muchas veces arroja una tas¿i efectiva dif'erente de la estipulada, en 1968 el Congreso de Estados Unidos aprobó la Ley de laVeracidad en la Concesión de Préstarnos. Esta le1' establece que se debe proporcionar al prestatario la tasa porcentual anual real (APR. siglas de atntual p€x:entuS€ rore).En realidad, la APR es la rnedida de la tasa et'ectiva que lremos explicado. El Congreso trat¡ba de proteger prirrcipalmente al consuruidor incrnrto l)ara que no luvicnr quc pugar sin su cono.imiento uflit ta:.r mayor a la estipul¿rd¡. Por e.ienrplo, Ia tasa convenida sobre un préstamo a plazos es de 67c, pero la tasa anual real podría ser hasta de I 1.087c. Siempre se ha supuesto que las enlpresas deberían conocer con det¡¡lle las prhcticas de los negocios y las cuestiones financieras. Ello indica que la intencitin de la lev no era proteger a las instituciones financieras sino, mírs bien, a las personas que solicitaban dinero en préstamo. Para calcular el porcentaje real de la tasa se debe emplear el método actuarial del interés conrpuesto. kr cual rec¡uiere conocer las técnicas del valor del dinero a lo largo del tiempo que explicaremos en el capítulo 9. Para efectos de este capítuio. basta con saber que el prestan.rista debe calcr.rlar los intereses del periodo sobre el saldo insohito del préstamo al inicio del periodo. Todos los pagos (lue se rcciben prirnero se acreditan a los intereses adeudados, y el monto remanente se usa para reducir el principal o saldo del préstamo. A causa de que existen muchas forntas de estructurar los programas de reembolso de los préstamos, no existe una fórmula que sirvl para calcular el porcentaje real de la tasa. Por ejemplo, no todos los préstamos son a un año, al{unos sólo son a l0 o l5 días u otras fracciones de un año.

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Cu¡tínilo

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Fuentt's

de'

.fttrtutciatniento o corto plo:.(t

Debido a que la mayoría de los préstamos que se co¡rceclen a los consumidores son a plitzos. por lo general el porcenta.ie real de la tasa parte del supuesto tle la atltortizacitin. Arnorti¿ar significe que cn cada plazo se paga la misma cantidad de dinc'ro para rethrcir paulittinamente el principal y los intereses. De acuerdo con la ley. el prograura cle aurortiz¿tcrtin del préstamo tiene la úl¡inla palabra para calcular el porcentaje real de la tasa. E,l programa tietrc una tllsa porcenttlll anual que siempre reduce el principal hasta cero una vez tmrlscurrido el plazo del ¡'rrtstamo. H,n el capítulo 9 usted aprenderít a elaborar un progralna cle arnot'tizacit'rn. El fenómeno de la cr¡s¡s del créd¡to En ltrs años 1969-1970, 1913-19'i4, 1979-198 I y 2007-2t)09. la econonrí¿r atraves(i por periodos cle un:i escasez. extrenra de crédito en el sector bitnclrrio )' cll ()tros ltlcrcados tlnancicrr.rs. Al parecer. !'üdil cierto ntintero de ¡ños nos encontranros corr una -sittracitin de dincro esc¿ts(). ¡\ contintlacitin se ilescribe la estnrctura de una crisis crediticit. E ' su batalla contra la intlaci,.in. l¿¡ Reservii Federrll reduce el crecinliento de la of'erta de dinero, lo cu¡l cr)ntr¿le los fond
A

tin¿rles cle la clécada cte 1980

y principios de la siguiente , el sistetna ñnanciero experimentó

ditlcult¿tlc-s pcrr los préstarnc'rs malos r:oncedidos a quienes

invtrtían

dt- bienes raícc-s. il países tle

I

tercrlr nlundo y a cotT)or¿rciones de alto riesgo. Estos pr.jstamos mllos condujeron al colapso parcirrl del sector clel ahorro y créciito, y pusieron en problerltos a ntuchos bancos 1' cotnoañírs de s.-guros. I:,n 1998. Rusia dejó de pagar su cleuda soberenrr y los mercados intemacion¿les de cré.lirti rei¡cciqnaron restringiendo ,ius préstamos. Las cc'¡ndiciones crediticias pueden canrbtar en(rme v repentinamente debido a incumplirnientos inesperados, lo cual provoca iambios en la política monetari¡. recesiones econ/Jmicas y otras sacudidas repentinas en todos los países del ntundo. Los lbndos disponibles se pueden agotar a inedida que los prestamistas adquieren nlavor aversión al riesgo y se nie_ean a prestff dinero a quienes consideran malos deudores o a los qr-re inciuso implican riesgos moderados. No todas las crisis de crédito son ocasionadas por tasas de ntcrés altas. E¡ el verano de 20O1 , orro tipo de crisis crediticia golpeó a Estados Unidos y. con el tiernpo' intecró a algunos de lcs principales mercados financieros internacionales de Europa y Asia' La causa: los llamados préstantos subprime. Cuando el mercado hipotecario creció a grandes saltos a principios cie la clécada de 2000 se otorgaron muchos préstamos de alto riesgo (de ahí provicne el rérmino subprinte, que significa "por debajo de la buena calidad"). El problema se agra\'ó porque muchos de estos préstamos eran hipotecarios con tasa ajustable y, cuando las t¿isas de interés subieron, los prestatarios no pudieron afrontar los pagos mensuales más elevados y los incumplimientos aumentaron. Cuando el mercaclo hipotecario se derrumbó, la Reserva Federal inyectó miles de millones de dólares a los mercados para que no se perdiera la liquidez y, además, redujo las rasas de interés. Los bancos comerciales, Ios bancos de inversiones y los tbndos de cobertura

i

declararon pérdidas por rniles cle millones y Countrywide Financial, el banco hipotecario rnás gran{:le de Estados Unidos, no pudo vencier su papel comercial. Tuvo que recurrir a un crédito por I I 0O0 millor,es de clólares otorgado por un consorcio de bancos y a una intusión de 2 000 nrillones de dólares en capital contable que aportó el Bank olAmerica. que míIS adelante la adcir'ririría.

La¡natoríadela:;nrpresastuvierondiflcult¡desparaobtenerpréstamosy,atinalesdel0(X),cl prtrblcma seguía

sie

ndtr un nubarrírn oscuro sobre l
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f:inont iat¡iitttÍrt t on pa¡tc! c¡¡¡tten,iuI

En el caso de las empresas grandes y de gran prestigio. el papel comercial puede signiñcar una salida para obtener fondos- EI papel comercial representa un pagaré a corto plazo no garantizado, emitido para el público inversionista en unidades mínimas de 25 00O dólares.r

199

Financiamiento con pape!comercial

Como indica

la figura 8-2, el monto total de papel comercial en circulación ha fluctuado enormemente. El

monto total de papel comercial en circulación refleja la disposición de las compañías calificadas para contratar préstamos a la tasa más baja posible. El tamaño del merca,Jo ha permitido que las

compañías obtengan fondos a corto plazo con más facilidad. El papel comercial se divide en dos categorías. Primero, algunas compañías financieras, como General Motors Acceptance Corporation (GMAC) y GeneraiElectric Credit, emiten papel conlercial prin¡ipalmente para inversionistas institucionales, como los iondos de pensionas, ias compañías de seguros y los fondos mutuos dei mercado de dinero. Probablemente, el crecimiento de los fondos mutuos del mercado de dinero es lo que ha tenido un et-ecto tan grande en la capacidad de las compañías para ven
Miles de millones de dólares 1

210

1110 1

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Figura B-2 Total de papel comercial en circulación :

Frnancier-o (escala del'margen izouiercior Garantizado por aclivos (escala del

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250

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2001 2002 2003 2oo4 2005

2006

2007

90 2008

2009

Fuenrc : ntp/ /www.federalreserve. gov/op/outstanding.gif

El colosal itrcreurellttt que registró el monto de los r,alores garantizarJos por activos entre 2005 y 2007 se debió prinrordialmente a que se formaron poqu.t.i con los valores garantizados por hipotecas 1' éstos lucron vendidos en el mercado. En este perioclo, dichos títulos crecieron a más de 500 000 millones de dólares, pero cuando la crisis bancaria pegci con toda sn fuerza, muchos de estos valores ltl\iL'ron que ser cancel¿rdos en los libros de los b¡.rncos inversionistas. La caída tle stt valor entre 1(r^? y 2009 fue del orden de 700 000 millones tJe dóla¡es. Al mismcr tiempo, los mercados de papel comercial se congelaron y, como vemos en la figura, los fondos de papcl cotnercial. tlnanciero y no financiero, bajaron cientos de millones de dólares. Cuando I

Una exccitin a cst:t dr'finición es r'l papel conrerci¡l respaldado por activos, conro expliciyenros más adelante.

200

Tabla

Capítulo

8

F¡¿el¡¿'.s

de.finttncianriento

8-1

Comparación de la tasa del papel comercial con la tasa preferencial (tasa anual)*

Papel de

Año

compañías financieras Promedio de Tasa (colocado preferencial la tasa directamente) bancaria menos papel preferencial 3 meses financiero

¿t

ü)rto ploi.o

la economía entró en el cuarto trimestre dc 1009 sc obserl'ti un ligero repunte, rnotivado por un incremento de 3.-5i. dr'l proriucto illterno bnlt() del terccr rrimcsfre. A la nranera traclicional. el papcl conlcrcilrl es situ¡rlerrrcnte eso. Sr en'rite un certiflcado de papel a fhvor tlcl prcstrrnristu rlue rrcsent¿t su dc'recho l recibir cl reembolso. Este c.'rtificar.lt'r porlríu perdcrsc o extr¿rvirrrse. ser robado o sufiir daños y, ct'r c¿ls()s nluv rirr()s, alguic:n podría nr-r cobrarlo en su t'echa cle vencilnicnto. Es ctrnrtirr rlue las conrpañías que venden papel comerciul directanrc'nte centputaliccn ei rilirnelo clt-:l papel con el nlétodo que se conoce corno tr¿rnsi¡eciones dr: registros en libros, en cuyo caso no se cre¿i certil-icado reul alguno. Sintplementc. tor.las las transacciones se llevan al catxr en los libros. Los ln,-jtodos elcc-

1

982

11.23

14.86

3.63

1

983

8.70

10.79

2.09

1

984

9.73

12.04

¿.J

1

985

7.77

9.93

2.16

1

986

6.38

8.33

1.o5

1

987

6.54

8.21

l-o/

trrinicos para las enrisiones que utilizirn corupu{adorirs clisruinuyen los costos y sirnplitican la adntinistracitin. e lu vez t¡r-re vinculan iil presta-

1

I

988

7.38

9.32

1.94

R7)

rnista

i 989

10.87

2.i 5

el enrisor indivicl¡-ral de papr'l comercirrl

1

990

7.8,

10.01

2.14

1

991

5.71

8.46

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3.65

6.25

2.60

3.1 6

6.00

2.84

4.JJ

7.15

2.62

B.83

3.05

ha empleado mucho este uiétodo cle registros en libros y üctualmeirtL' tic'ne la nr¿ryor parte de su papel conrercial hlrjo esta tbrma. -\ medida que el mercado s;e ¡costr¡rubre más a !'ste ml
2.sB

telc'ltr¿itlcos entre los prestlintistas y l.rs ernisorr's de papel courercial.

.

oo1

:30¡

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a Ia compañía emisora. Gener;.rl

5.78

1

996

5.29

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7.99

2.77

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1.70

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1.52

4.34

'2.82

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2.75

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5.06

6.19 aoA

L:.i ereciente popularidacl tlr-l papel crrnr(:rcial sL- plrr-dcr atrîbrrir a otros f¿ctr¡i'es ademís del rápido crecimier'!.. <Je los lonrlos rnutuo:. del mr':rc;"rdtr cle dinero y su necc'siclü., de c-naorltmr valores a cofto plazo para inr¡r1ir en ellos. Por ejenr¡'lo. el pirpel cerrnerci;rl se podría eniitir ¿'. r-rri¿t ias¡ de ilrterés inf'elior a la prei'eren.-'ia!. Cr',nro se indic;r t'n l¿ riltirl¿ columna de la tabla 8-1. el tlif-erencial de e\iri ti..rsil sucle oscilar enti'e l

2.90

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-.2'1

8.26

3 C:

2008

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5.09

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2.85

:JCs ' r.ornedros

para el año.

:,enle: Si. Louis Federal Reserve Bank

(FFiED).

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rn¿is grrurde tlc' Estados Unidos.

995

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\{otors Acccl.rtunce Cor poratiorr.

1

1

I

Uentaias del papel comerc¡al

por ciento. Una segunda ventaja clel papel ctrrnerci¿i es que no se reqr.iieren sl:,Iu!r: en reciprocidad asociados a su enrisiirn. aun cu¿inclo por lo generiil l¡ empres¿r debe mantener línc-as de crédito aprobadas por un banco c()mercill por un monto equivalente al del prpel en circulación (procedinriento bastante menos caro que los saldos en reciprocidad). Por ú1tinro, ."arirts empresas disfrutan del prestigio asociü\io a la sapacidad de poner a t-lr¡(¿r su papel comercial en un mercado de ft¡ncios considerado bastante esnt;b. -1

r

Limitaciones para la emisién de papelcomerc¡al

El mercado de papel con¡ercial no está libre de problema:. La

qr-riebra de United Airlines. Kmalt. Global Crossing. Enron y WorldCom provocaron que muchos prest¿rmistas tJel mercado de papel comercial adqrliriesen mayor aversión al riesgo. A causa cle que sólo las cornpañías cle

I

calidad con buenas calificaciones de crédito tienen a este mercado. nruchas de las que bitjaron de categoría porque las calificadoras de crédito les asisnaron puntuaciones int'criores, dejaron de tener al papel comercial. Estas compañías se vieron obligadas a contratur líneas de crédito más costosas en sus bancos para reemplazar el papel comercial que no pudic:ron renovar con nuevo papel. Si bien los fbnclos que pro¡roreionan las emisiones de papel comercial son nilis ecorrtin"licos clue los préstamos b:incurios. tanlbién son rnenos preclccibles. .\unque es posihle rluc unit -cran

clriprd\a puecla pa-uar unil I¿1-\a rnírs alta por Lrn prListanlo banclrrio. tlnrbién estará ltlrriricn.lo gr¡rlo de lealt¿rcl v errn)prt,r¡riio rlLlc no estli disponiblr-: en cl lr;rcurl(r clcl pape I conrcre iul.

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201

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Los bancos extranieros se han convertido en una creciente fuente de fondos para las empresas estadounidenses. Esta tendencia empezó hace varias ¿écadas cuando el nrercario de eurocJólares se centró en Londres' un préstamo en eurodólares es un crédito denominado en dólares v otorgado por un banco extrcnjero que mantiene depósitos en dicha moneda. por lo general. estos préstamos tienen vencimientos entre el co¡1o y el mediano plazos. La LIBoR es la tasa básica de interés sobre estos préstarnos para compañías de la más alta calidad. Como se muestra en la figura 8-1, los préstamos en eurodólares a tasa LIBOR (y no a tasa de interés prel,erencial r pueden ser más económicos que los préstamos internos de Estados Unidos. Las compañías i,rrerna-

Préstamos en el exhan¡ero

cionales nunca cesan de buscar préstamos más económicos en los mercados exterioresuna forma de hacerse de fondos es solicitar préstamos en moneda extranjera a los bancos internacionales'{ea de forma directa o a través de subsidiarias en otros países. Cuando las compañías utilizan una subsidiaria para gestionarlos. pueden convertir la moneda del préstanro en dólares y enviarlos después a Estados unidos donde los empleará la cornpañía marriz. Aunque los créditos internacionales muchas veces se pueden contratar a tasas de interés más bajas que las de los préstamos locales. la empresa prestataria podría correr un riesgo cambiario. Es decir. el I'alor de los fondos extranieros tomados en préstamo podría aumentar ftente a la moneda estadounidense y se requerirán más dólares para reembolsarios. Las compañías que generarl flu jtrs de i'gresos en moneda extranjera pueden solicitar préstamos en esas .nir.no. ,,-',r,r.-j., ) ;r; ;.J";. o evitar cualquier riesgo cambir¡rrr. Má¡ ac:lante. en este capítulo, abor I lrer.ros el-ries-c,-.., ..¡m-

biario con más detenimiento. Debido a que realiza innumerables operaciones internacionales, McDonald's s¡licita préstamos en muchas nlonedas. A finales de 2009 había solicitado ó 000 millones de driLrres eri Estados Unidos' I 600 rnillones clc ett¡os.720 nrillorres de libras esterlinas y I 000 nrill¡nes c1e r.¡1135 japoneses' adenlás de I 200 nrilltrnes en otras monedas. plincipalnrenr. frrn.o5 s¡iz-¡.s. ,.r*rt,"bis 'irinos. wones sudcore¿lnos r dólares de Singapur. La cornpañía tenía una .leucia exteme cje '{ -500 millones de dólares. la cual representaba 137c de su deuda total. E,ste ejeniplo ilustrrr que los mercados financie¡os se han internacicnalizado y que los istrad
ilcDonalds

hacer lo mismo.

Casi cualquier elrprcsa pretiere que le concedan prr<stamos no garantizados (sin gara¡tías ccrleterales). pero si su calillcacitirr cle crédito es demasi¿ido baja o si necesita muchos fi¡ntlos. la insritución prestamista requerirá que
Uso de colaterales en elf¡nanciamiento

a cofto plazo

ef'ectivo será :,uficient. ¡,"r" liquirJu el préstanto a su vencilniento. Mut pocos prestamistas harían un préstamo sólo co¡ base en una garantía colateral. Ésia es lrna sttlución temporal para protc,ger al prestarnist¡ cuu¡,J¡ toclo lcr dern¿is firlla. El b¿ulco o lri institu¡itin financiera estír en su negocio-para r:obrar interc,ses. r.u. para ap'opia.sc de los actiros del strlicita.te ue firnrios y re,",enderlos Si bien distintos tipos tle acti\'(rs pueclen quedar en prenda. nos concentr¿rÍenros en las cuentas por cobrar v cl inventario. Tocltrs los esrados de la Unión Americana han atloptado el Código Corlrercial Unifirlnlc. que r'standnriza y sinrplifica los procedimientos que se cieSen seguir pua est¡blecer una garantía sobre un préstamo.

El llrlancianlicllto por lnedio
Financiamiento por medio de cuentas

.Jr cobrar

2$2

Capítulo

8

Fuentes de Jínttrtcicunienlo

¿¿

(orto plaio

comprometer cuando exist¡rn las condiciones adecuaclas. Un plan desatinado de financiamiento por medio de cuentas por cobrar podría irnpedir que la empresa consiguiera un préstlnro bancario a plazo menos or"'eso.

Pignoración de las cuentas por cobrar Por lo general, la institución prestamista estipula cuáles cuentits por cobrar tienen calidatl sutlciente para servir conlo garirirtía colateral de un préstarno. Sobre esta base podríamos solicitar en préstamo entre 60 y 90Vo del valor de la garantía colateral aceptable. El porcentaje de préstamo depender'á de la solidez f-inenciera de la empresa plestataria y de la calidad crediticia de sus cuentas. El prestamista tenü{ todos los recursos contra el prestatario si alguna de las cuentas es incobrable. La t¿rsa de interés en un contrato de préstamo basado en las cuentas por cobrar suele ser muy superior a la tasa preferencial. El interés se calcul¿r sohre el saldo insoluto de I préstamo. una citia quc suele cambiar con mucha frecuencia. conro se indica en la tabla 8-2.L|e.jemplo supone ¡.tn interés de l29b anual, o de l70 mensual. En el ures I podemos tomar en préstamo 8 000 dólares frente a l0 000 dólares en cuentas por cobrau aceptables y debemos pagar 80 dól¿ues de intereses. Así, calcr.rlamos valores similares para los nreses siguientes. Tabla 8-2 Saldo del préstario garant¡rado con cuentas por cobrar

Mes I $i 1 000

Totai de cuentas por cobrar

Cuentas por cobrar aceptables ipara la compañla financiera) Saldo del préstamo (80%) ............ lnterés 12% anual-1o/o mensual

10 8

000 000 80

Mes 2 $15

$19

14 000

18

'1

1 200

i12

3 400

Mes

10r,'r

000 14.400 144

Mes 4 $16 300

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15 000 12 000

I

120

I Factoraje de las cüentas por cobrar Cuando se opta por el factor:ie de las cuerltas por cobrar, éitls s;e venden directamente a la contpañía financiera. Los clientes pueden recibir instrucciones de remitir los tbndos directamente al comprador de la cuenta. Prrr lo general, la empresa ele factoraje no tiene recursos legales contra el vendedor de las cuentas por cobrar. Como -egla práctica, la compañía financiera podría efectuar clirect¿rmente una pirrt€ t'r la totalidad del análisis de cré,-lito para asegurarse de la :aliCad de las cuentas. Cuando se planrea una venta potencial, la empresa de lactoraje puede comunicar tle innrediato al vendedor su intención de conrprar la cuenta o no. Cuanclo la empresa de fectoraje acta una cuenta puede enviar los fondos de inmediato al vendedor, antes de recibir el pago 30 días después como pañe del proceso normal de facturación. Además, no sóio absorbe el riesgo, sino que en realidad tarnbién paga por adelantado los fondos al vendedor un mes antes de que los podría recibir normairnente. Por asumir el riesgo, ia empresa de t-actoraje suele recibir una tarifa o comisión equivalente a entre I y 3Vo de las thctur¿s aceptadas. Además, se le paga una tasa de préstamo por entregar los fondos en una f'echa anticipada. Si se procesan 100 000 d6t'ares por mes, con una comisión de lZc ! únat tasa anual de crédito de l2Vo anual, el costo total efectivo será de 247o anual.

1Va Comisión

l7o

Intereses por un mes (i2Vc anual/12)

2olo Comisión mensual total 2o/o Mensual

x ll:24c/o
Si consideramos que la empresa que vende las cuentas traslada el ricsgo y también recibe los fbndos en una f'echa anticip¿ila. lo cual podría pc-rrnitirle tomar descuentos por pronto pag(). e s

t

probabic que consiclercm()-\ rjue la tas¿ rlo es exorbitírnle..\demits, la entpresa puede traslatllLr al l'actor gran partc del costLr u!3 resr.¡ita tle las cotttprobacitttrts de crédito.

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2{13

{Xertas públicas respaldadas por actiuor

A pcsar de que el factoraje ha siclc durante mucho tiempo una forma de vender las cuerias po.iu, cuenras por cobrar como garanría

por cobra¡ las ofe¡tas nubli11l de valores respaldadas

colateral obtuvieron respetabilidad

cuando, en el mes de diciembre de 19g5, General N{ot.rs Acceptance Corporation (GMAC) hizo una oferta pública cle 500 millones de dólares de acrivos respaldados por valores' En20o2,GMAC-RFC, una subsidia.iu p.ofi.ouo de GMAC-RFC. erniúó 21 30O millones de dó-l1es en valores respaldados

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po, Hpote.us. Estos valores respaldados por activoa no ,on otra cosa que la venta de ras cuentas por cobrar' En años anteriores se consideraba que las compañías que vendían las cuentas por cobrar estaban cortas de efecür'o, eran financieramente débiles o pásaban por algún problema financiero' Esta percepción negativa ha disminuido gracias a las nuevas .*irion.. de valores respaldados por tuéntas por cobrar que han realizado compañías como IBM y Mack rrucks (cuentas p,or cobrar de préstamos para la adquisición de camiones). Estas ofeltas públicas respaldadas por activos son muv populares. e IBM ha añadido un nuevo enfbque mediante la venta de una oferta pública o. .u"ntá, por cobra¡ a los gobiernos estatales y municipales' Los intereses pagados a los propietarios de estos no son gravados fiscalmente por el gobierno federal. Esta exención le perinitió 'alores a IBM obtener recursos en efectivo a tasas infe_ riores a las del mercado' Esta estrate-eia iólo pueden utilizarla las grandes compañías que tienen negocios irnportantes con dependencias de lá" gobierros .r,u,"t"r- rl i"cares. Los banqueros de in'ersiones siguen creando nuevos tipos de valor!, ,.rporo"uu, fo. u,-iriuo, y se sienten opti'ristas porque consideran que el uso de todos los valores respaldados por acti'os se-euirí en ascenso. uno de los benefic.it-rs.para el entisor es que inteicarnbia flujos de efecti'o futtrros por efecti"o inmediato' Es probable

que un valor respaldado por un actiro lleve una alta calific¡ción crédit.' como AA o incluso inás, a pesar de que la empresa enrisora tenga uua calificacitin de crédito baia" Esto permite que la enpresa emisora adq'iera fbndos a Lrr costc más bajo que en el caso de un préstarno bancario o una oferta de bouos. Aun cuando este mercaclo de

3

a corto plazo todar'ía es relati'atrlente pec¡ueño de acuerrio con los paránietros del mercacio ¿e tli'e.r, otiece un cauce importallte par¿i la liquiiiez corporativa v el f-rnanciamiento a corto plazo de las conpañías. Sin enrbargo, existell varios problemas en torno a la vent;r pública de cuent¿rs por cobrar. un aspecto que debe tonlar en cuent¿l el comprador de est0s ualtres es la probabilidad tle qrre l¿is cuentas por cobrar se¿tn realntente pagadrs. Aun cuantio la tas¿l de pérdiclas sobre préstanros tle del orden de 0'57r e. el pasado' las-cuentas .ralas pr.reden ser nluchas rn¿is en tiemp.s de recesión' Po' ejernplo, tttra recesiítn de imporlancia podría ocasio.¿r que nruchos pr.opierarios de autonrtiviles no curnplieran con los po-q,rs de s¡.rs créclitos ante GMAC, lo cual dejaría a los propietaritls de los valores respalda<Jos poito. activos sin el flujo de et'ectivo pronretido, l. cual sucedió c.tr bastante frecuencia en 2007-2009. Para contr¿rrre;tar estos teurores" muchos ernistrres co.sliltlyeron un tilndo de resL-rva para currrir los préstiimos a ef-ecto de asegur.rse plu-cialnrenr,: contr¿r l¿r posibilidacl 'ral.s de sufiir pérdidas.

r

DeigualIllAI1r.Ia'¡rtltlenitrssolicitarpréstanrtrscontraelinl'entario.'-"m

I

tlsur el fin¡nciarrliento por nredio clel inventario se basa en la comerciabilidaci de los bienes pignorados. l¡ c'stabilidad dr, los precios ¡sociados a ellos y la perecibilidad de los productos que lo collfornlllrl' otro tiictor tirnclamental es el graclo de control ti.i.n qu..ifrestamista puecle e_jercer strbre el prtldt¡cto' Por .tra partc, pocler'os rc'lacionar algu'os de Lstc,s foa,o.., con las etapas de h ¡rroducciti'del inventa¡'i. y l^ naturareza crcr contr.or del prestamista.

Etapas de producción las marerias prirnas y los bienes rerminados sean la me¡or garanría corareral. en

i"::::',,:t':.::,: tf:::::::::10: .,.. f..L¡vv.,\, u!

yruuuLrr\Il

oel ::i':,:::,::: l'.u,ccitin préstilnlo. En lu mctlida en que ,no

c.tlr.

podría' c¿lllllc puull¿llt carincar

.il p;;;;;;"1'"

,..1.11;"ll

trabaje co con nraterias prirnas tan negociables l¿r l.s mct¡les, ros granos, el"nl¡rr"ru argodón y la rana, poori.onrJgil;".i.6rr"il;i:::; 'r:rdera,

Financiamiento por medio del inventario

Cupínlo

8

F-uentes

tle.linanciunieilto a corto plu:o

por 70 u 807c cle

sLl r.lrlor o tal vez más. Es probable c¡ue el prestamista sírlo tenga que hacer unas cuantas llar¡lad¿s rápidas para disponer tie los bicncs ¿r su valor cle rnercado en csso de que el prestatario deje de reinbolsar el préstanro. En el caso tle los procluctos termina¿ ,Je tipo estandarizado. como llilntas, prorltrctos enlatados y materiales puru tn construcci
lnenos.

llaturaleza del conbol del prestamista Los nlétotlos para controlar el illventario pignoraclo, que oscilan desde proceclimientos si¡rples hast¿¡ otrcls rnuv complejos, brindan cacla vez- mís seguridatles al prestamista, pero entrañirn costos istl'iltivos prt.rgresivamente mayores. Los contr¿rtos típicos s6n los siguientes:

üravárnenes ilimitados contra el inventario Ei nétocio más sencillo es que el presrirmista ienga ult derechtl genertrl contra las existencias del prestatario a través de gravámenes ilinritados contra el inventario. No hav artículos especíticos iclentit'icaclos o marcadr¡s, como tampoco se e.ierce un control tisico.

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Becibos de lideicomiso un recibo de fideicomiso es un instrurnenro que reconoce que el prestatario trianiiene el invent¿rrio v el producto de las ventas en un fldeicomiso a favor ¿el prestilnista. Cucl¡ uno dc ltrs artícr.rltx del inventiirio está cuicladosamente marcado y especiiicado con tl¡l tlúnlet'o de serie Cuanclo se vende. los lbnclos se transfieren al prestamiita y el recibo Jel fidciconristl se cancela. Este instrumenlo de ñnanciamiento, también conocitlo como pldneat-ión de ¡risr.r, e's rnuy popular enff('los distribuiclores de automóviles y equipos inclustriales. así

como en la industria de los televisores y de los electrodornésticos. Si bien ofrece un control rnás estricto qLre el travatnen ilimitaclo sobre el inventrrrio, no le concede al presramista el control físicr¡ dir"'cto sobre é1" sino sólo un nejor sistem;¡ para el seguimiento de krs bienes y más ejecutrble ,-n rl rinrhiro legrl.

AlmaCenaje De acuerdo con

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,i este contrato. los bieiles :;on identificaclos física¡nente, separados

v almacenad
mover con su autorizacicin. Los bienes pueden ser deposil;rdos en las instalaciones de la empresa cle alrnacenaje, bajo un contrato llamado de almacenaje público. o en las instc¿laciones del prestatctrio, según un contrato de almacenaje rural. Cuando se utiliza este último. la compañía independiente de almacenaje es la que ejerce el control sobre el inventa¡ic.

Evaluación de los mecan¡smos de

confol de inventarios

-\un cuando los métodos más estructurados para financiar el inventario pueden parecer un tanto restrictivos, en ciertas industrias tienen muy buena aceptación. Por ejemplo, el almacenaje rural es popular para almacenar cere¿¡les y alimentos en lata. Mantener buenas medidas de control supone una cantidad considerabie de gasfos istrativos, los cuales elevan el costo general del préstamo. Los costos del finanr;iamiento por medio cle inventarios podrían ser hasta de l5Vo o más. Sin embargo, como sucede en el caso del financiamiento por medio de las cuentas por cobrar. los fondos otor_sados están bien sincronizados con los que se solicitan.

Goberturas camb¡arias para reduc¡r el riesgo de los pÉstamos

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Las personas que permanentemerrte solicitan fbndos en préstamo para operar sus empresas se encuentran expuestas al riesgcl que implicaii los cambios (le las tasas cle interés. Una tbrma <Je ci¡brirse parcialmente de ese riesqo es mediante la cobertura cambinria de las tasas cle interés en el mercado de ftlturos tlnancier<¡s La cobertura cambiaria significa reulizar una transaccií)n que reduce parcial o toralmente el riesgo de exposici

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¿0ué le parecería solicitar un préstamo por internet?

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Ésta sería una idea nueva para los pequeños prestatarios que están cansados de pagar tasas de interés exorbitantes a los prestamistas tradicionales y que quieren obtener un préstamo para pagar sus estudios o comprar un automóvil. Acceda a wwvr" prosper-com, un s¡tio semejante a eBay que reúne a los prestamistas y prestatarios en línea. Si usted no desea obtener ¡n préstamo, puede convertirse en

ta

El asunto funciona de la siguiente manera: las personas que desean obtener préstamo acceden '-!n al sitio vrww.prosper.com y envían toda la informa-

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un minibanquero (prestamista) en línea.

ción sobre el préstamo que necesitan; después, indican el monto que desean y la tasa de interés máxima que están dispuestas a pagar. podría ser 1 000 dólares para liquidar la deuda de una tarjeta de cráJito con una tasa máxima de 10%. para facilitar la decisión de los prestamistas, el prestatario debe aurorizar que se revisen sus an..cedentes crediticios y que sean calificados. Los prestatarios pueden reservar su ailonimato para todos excepto

para el otorgante central del préstamo: prosper. com. En la mayor parte de los casos es poco probable que el prestatario sea un AAA, Cel lado positivo, o un tunante, del lado negativo, sino más bien r'rna persona promedio que necesira fondos y que busca el mejor arreglo posible. En la actualidaC, las personas acuden a internet para intercambiar ropa usada o muñecos de cclección, ¿por qué no habrían de nacer lo misrno en el caso del dinero? t-a buena noticia para los potenciales prestamis* tas es que no tienen que facilitar el monto compteto dei préstamo. Simplemente aportan una pequeña parte de los fondos que el prestatario quiere obte, ner. En el ejernprlo anterior de los 1 000 dólares, un prestamísta podrá indicar que aportará 50 dólares a una tasa de 9%. Tal vez haya otros 20 o 25 prestamistas en potencia dispuestos a apoñar entre 25 y

100 dólares cada uno, a tasas de interés que oscilan entre 6 y 10 por ciento. A continuación, el prestatario escoge a los prestam¡stas que ofrecen las tasas rnás bajas para que

aporten fondos hasta llegar a tos 1 000 dólares. El interesado tal vez no consiga todos los fondos que solicitó, pero aceptaría entre 60 y 70% de los que necesita medianté un préstamo consolidado. En ei sitío web aparece una actual¡zación constante de la cantidad del préstamo que ha sido financiado, de forma muy parecida a lo que sucede en eBay con la actua-

www.pf0sper.c0m

lización constante del ni¡mero de ofertas para un artículo y la oferta más elevacja.

Cuando se celebra el contrato de préstamo, Prosper.com facilita el reembolso a los diversos prestamistas por medio de la cuenta bancaria del

prestatar¡o. Este proceso puede durar meses o

años, de acuerdo con los plazos del préstamo. For su intermediación, Prosper.com cobra 1olo del monto del préstamo total al prestatario y 0.5olo al vendedor por el pago del servicio del préstamo (transferir los fondos, etc.). Ei 6¿19o tctal suele ser menoi" que los cargos ocultos que cobra el pro'.reedor de una tarjeta de créclito. Algunos críticos de los préstamos en línea afirman quc es demasiado arriesgado prestar dinero a desconocidos. Sin embargo, recuerde que hay personas que compran pelotas de beisbol autografiadas en 5 000 dólares por internet o que acepta citas con individuos que no conocen por medio de arreglos en línea. ¿Por qué habría de ser mayor el riesgo en este caso?

Los préstamos en línea apenas están en

su

infancia, ¡ror lo cual en este nlomento no es posible saber si tendrán éxito. Recuerde que, hace diez

años, muchos pensaron que la compraventa en

eBay era una idea radical, pero vea hasta dónde ha llegado hoy.

El mercado de futuros financieros tiene por objeto la compraventa de un instrunento financiero en un monletrto futurcl. Por ejenrplo, en enero de 201I se podría vender un contritro de un bono de la Tesorería qrre se cerrará enjunio de 2011. El precio de venta del contrato es establecido durante las conversaciones i¡liciales de enero. Sin embargo, para cerrar la transacción, será preciso cQmprar ltlás adelante un contrato en junio rje 201 I a un precio desconocido en el molnento actual. En el n.rercado de futuros financieros, usted no tiene que entregar los bienes de forrna física, sino que sirtrplemente realiza una transacción, en una fecha posterior, que revierte su posición inicial. De estc nrodo, si inicialmente vende un contrato a futuro, más adelante compra un contrato qtle cubre su venta inicial. Si t¡sted compra inicialmente un contrato a futuro. también sucede lo contraric'r y más adelante venderá un contrato .rue cubre su posición inicial de contpra.

205

206

Capínlo

8

Fuentes de Jinttncinniento a corfo plazo

En el caso de la venta del contrato de un bono de laTesorería a futuro, el patrrSn subsiguiente cle tasas de interés determinará si es rentable o no. Si las tasas cle interés suben, los precios

de los bonos de la Tesorería bajarán y usted podrá comprar un contrato m¡.is adelante a un precio más bajo que el valor de venta que usted estableció inicialmente. Esto tlarí por resuttaoo una transacción rentable. Observe el siguiente ejemplo. Precio de venta, contrato de bono de la Tesorería de junio de 201 1 - (la venta se realiza en enero de 201 1) ............. Precio de compra, contrato del bono de la Tesorería de junio de 201 1 (la compra se realiza en junio de 201 1) Utilidad sobre el contrato a futuro

$1

95 000

$

' sólo se debe invertir un pequeño porcentaje de los dólares reales ¡mplicados

contrato. Esto se conoce

PaG

como

-¡rgen.

00 000

para iniciar

5000

J

La razón por la cual bajaron los precios de los bonos de la Tesoreríe es que las tasas de interés y los precios de los bonos se mueven en direcciones opuestas; por su parte, las tasas cle interés subieron' La lección que se deriva de este ejenrplo es que las tasas de i'terés que suben pue<Jen significar utilidades en los mercados financieros de futilros. si ustecl vende un contrato y lo readquiere más adelante. Los es financieros que permanente¡nente necesitan solicit¿rr dinero en préstamo y que tenen qtre las t¿rsas rJe interés cambien, pueden cubrir cle nroclo parcial su posición nlediante rln contrato a futuro del tipo que se acaba tie clescribir. Si las lasas de interés suben. el costcl adicional por tolnar dinero en préstamo para tinanciar el negocio quedaría compensaclo por la trtilidad sobre un contrato a futuro. si las tasas rle interés haja-n. registrará una pérdi
La compañía podría protegerse contra un incremento del yen japonés recurriendo al Mer. cado Internacional de Dinero cle la Bolsa de Valores de chica-eo. áono. ,. ne_qocian contratos de futuros en yenesjaponeses, así como en euros, dólares canadlienses, pesos mexicanos y otras divisas' Si un préstamo por 100 millones de yenes venciera clentro de seis meses, la compañía podría comprar un contrato en esa moneda a futuro que podría cerrarse dentrc de seis meses. En un contrato a futr'rro, el precio de compra se establece en el momento de la transacción inicial de compra' A la larga. el precio cle venta del contrato será determinado en un momento posterior. Si el valor del yen japonés sube frente al dólar, el contrato a futuro producirá una utilidad. El dinero que se gana con el contrato a futuro compensará el costo más alto del pago del préstanro

de la compañía. De este modo, la exposición cambiaria habrá sido controlacla de una maner¿ eflcaz.'

'GNl\f A son las siglas

cle

Got ernntent ,\ttli¡¡ttul lírtrt.gu.qe'

'Si

cjcsea un análisis

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r¡nrbién c'nr¡cida

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Li.¡ta de f érntinr¡s

ñEsuntErt Una empresa que soiicite financiamiento a corto plazo debe conocer todos los acuerdos institucionales disponibles. El crédito comercial que ofrecen los proveedores, que suele ser la forma de financiamiento a corto plazo más disponible, es una consecuencia natural de la compra y la reventa de bienes. Las empresas más grandes tienden a ser proveedoras netas de crédito comercial, mientras que las más pequeñas son usuarias netas. Por lo general, 1os préstamos bancarios son a corto plazo y se autoliquidan debido a que se reembolsan con los fondos generados por las operaciones normales de una empresa. A un cliente ñnancieramente fuerte se le ofrecerá la tasa más baja, en tanto que las tasas que tendrán que pagar otros clientes aumentariín de acuerdo con su calificación de riesgo. I-os banqueros usan la tasa preferencial o la LIBOR comeltasa básica, a la cual le añaden más puntos porcentuales según la capacidad de pago del ciiente. También usan los saldos en reciprocidad y las comisiones banca¡ias a fin de incrementa¡ el rendimiento efectivo para el banco. En el caso de empresas grandes y prestigiadas, una alternativa al crédito bancario es el uso del papel comercial, esto es, un pagaré a corto piazo no garantizado emitido por ellas. Aun cuando, por io general, éste rncluye una tasa inferior a la preferencial, se trata de un medio impersonal de fina,nciami€nto que se podría "agotar" cuando es difícil conseguir hnanciamiento. Cada vez con mayor frecuencia las empresas recurren a los mercados extranjeros para encontrar eurodólares (préstan.ros fuentes de fondos de bajo costo. Pueden contratar préstamos en el mercado de dóla¡es extra:rjeros) o en otras monedas directamente con los bancos extranjeros en .rn intento por reducir el costo del dinero quc toman en préstamo. Cuando las empresas ofrecen las cuentas por cobrar y el inventario como garantía colateral de un préstamo pueden estar en condiciones de convertir estos activos circulanies en efectivo más rápido que si tuvieran que esperar al transcurso del ciclo normai del flujo de et'ectivc. Curndo recuren ü un ñnanciamiento garantizado. vinculan directamente ei monto del préstamo que requieren con los incrementos de sus activos. También pueden vender sus cuentas por cobrar a un agente. Estas forrnas de préstamos garantizados suelen ser costosas. perc se pueden ajustar al monto del crédito que necesita la empresa, en particular al que requiere una hrma pequeña que no califica para un financiamiento bancario más barato o para el mercado de papel comercial. Por último, el financiero podría considerar la posibilidad de usar las eoberturas bancarias por medio del financiamiento en el mercado de futuros. Las consecuencias de los cambios rápidos en las tasas de interés o las divisas se pueden reducir mediante la particioación en el nrercado de futuros.

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TISIA DE TERMI]IOS fuente espontánea de fondos descuento por pronto

crédito comercial

neio

preferencial

saldo en reciprocidad 194 préstamos a plazo 195 197

portentual anual real papel papel papel

(APR)

comercial 199 financiero 199 directo 199

libr^s . 200 préstamo en eurodólares 201 pignoración de las cuentas por cobrar 201 factoraje 201 valores respaldados por activos 203 gravámenes ilimitados contra el

inventario 204

préstamodescontado 196

plazos

199

transacciones de registros en

193

193

London Interbank Offered Rate (LTBOR) 194

préstamo a

papel de intermediarios 195 papel ccmercial garantizado por

activos

192

préstamoautoliquidable tasa

191

pago 192

197

recibo de fideicomiso 204 almacenaje público 2M almacenaje rural 2O4

cobertura cambiaria 2M mercado de futuros financieros 205

207

208

Cupítulo

8

Fuentes de financiamiervo a corto plazo

PREGU]ITAS DE ESIUDIO

l.

¿En qué circunstancias sería aconsejable cuento por pronto pago? (OA1 I

2.

Explique el uso de crédito por parte de las empresas grandes y las pequeñas. por lo general, ¿,qué grupo está en la posición r.ie acreedor neto? ¿por qué? ¡bet ¡

3. 4.

para aprovechar un des-

¿,cómo han influido las nuevas reycs bancarias en la competencia? (oAZ) ¿Qué es la tasa de interés preferencial? ¿Qué puede esperar el cliente bancario promedio de la tasa de interés preferencial? (OJ2)

5.

¿Qué significa LtBoR? ¿por lo normal, ¿la tasa LIBOR es más alta o más baja que ra tasa de interés preferencial de Estaclos tJnidos? (OA2)

6.

¿Cuáles son las ventajas que los saldos en reciprocidad ofrecen a los bancos'? ¿Son necesarirrnente desventajas para las corpo¡aciones? (OA2) El papel co¡nercial se pue/: presentar en los balances generales cle las compañías cr:mo un activo circulante o como un pasivo circulante. Explique este enunciüd o. (oA3) ¿Cuáles son las ventajas del papel comerciai en comparacitln con los préstamos banca¡ios ccntratados a ia tasa preferencial? ¿.Cuál es una clesventaj a? (OA3) ¿,cuiíl es la diferencia entre pignoración y factoraje de las cuentas por cobrar? (or!4.,r ¿Qué es una oferta pública respaldada por activos? (OA4) Explique brevemente tres tipos de conuol que usa el prestamista para financiar por rnedio de

7. 8.

9. 10.

I

tor'-r fondos en préstamo

l.

t2.

inventarios. (OA4) quiere decir cobertura ca¡nbiaria en el mercado cle futuros fina¡rcieros para compensar los ricsgos de la tasa de interés i {OA5)

1,Qué

PR0BLElr¡lAS PRAGT|C0S i-)r'ci.! olt,¡.,,iit ili:f ¡ tclttr) i1r'f pl'tr: I tri :';rtrt ({).4 1)

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C:riiiric, ii,t ii-iir5 l(142)

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y s0luctoilEs

A'utomatic Machinery ha recibido una oferta de un descuento por pionto pago de 2ll0 días, neto -50 días- La empresa tendría que tomar fondos a préstarno a lTgL. paraaprovechar el descuento. ¿Debe aceptar el descuento? Una compañía piensa solicita¡ un préstamo por 2 millones tle dóla¡es duranre un año. La tasa de interés estipulada es de ll7o. Calcule la tasa de interds efecti.,,a en cada unr¡ de supuestos. Cada parte es independiente. El interés se descuenta. Se exige un saldo en reciprocidad de 20 por ciento. Es un préstamo a plazos a I I meses. d'r Suponga que los inrereses suman 45 000 dólares y que el préstamo es a 90 días.

estos

n) b) c)

Soluciones

l.

Primero calcule el costo por no aceptar el déscuento por pronto pago: 7o

Costo por no aceptar el descuenro por pronto pago =

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Debido a que la empresa puede recibir un préstamo a una tasa de l'2Ta,debería inclinarse por y aprovechar el descuento.

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2. a)

Tasa efectiva sobre el présta;:-to descont¿rdo

:

_

,

,In:"tét

Principal

- Interés Días del año comercial (360)

Días que el préstamo está vigente

208

Capítulo

8

Fuentes de financiamiento a corto plazo

PREGUI{TAS DE ESTUDIO l

'

2' 3' 4' 5' 6' 7.

8.

9. 10. 11.

¿En qué circunstancias sería aconsejable torn'r fondos en préstamo para aprovechar.un descuento por pronto pago? (OAI I

Explique el uso de crédito por parte de las empresas grandes y las pequeñas. por lo general, ¿"qué grupo está en la posición de acreedor nero? ¿por que? ¡óa1.¡

¿Cómo han influido las nuevas reycs bancarias en la compe tencial (oA2) ¿,Qué es la t¿rsa de interés pref'erencial? ¿Qué pue
lOA2)

¿Cuáles son las ventajas que lns saldos en recipiocidad ofrecen a los bancos'/ ¿So¡ necesarirrnente desventajas para las corpoiaciones? (OA2) El papel co¡nercial se pue¡: presentar en los balances generales cte las compañias cr:mo un activo circulante o con"ro un pasivo circulante. Explique este enunciilrl o. (oAi ) ¿Cuáles son las ventajas del papel comercial en comparación con los préstamos banca¡ios cc'tratados a ia tasa preferencial? ¿Cuál es una desventaj a''l (OA3) ¿cuál es la diferencia entre pignoración y factoraje cle las cuentas por cobrar? (or{4] ¿Qué es una oferta pública respaldada por activos? (OA4) Explique brevemente tres tipos de conrol que usa el prestamista para financiar por medio de

inventarios. {OA4) 12.

,,Qtré quiere decir cobertura cambiaria en el mercado de futuros financieros para compensar los riesgos de la tasa de interés'l fOAj)

PBOBLETüAS PRAGTIGOS Y SOI"UGIOI{E$ i)i'cisirrnr.. t !e lli:r. itctllL) irrit'

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Soluciones

l.

Primero calcule el costo por no aceptar el déscuento por pronto pago: Costo por no aceptar el descuento por pronto pago

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Debido a que la empresa puede recibir un préstamo a una tasa de l2Ta,debería inclinarse por esta opción y aprovechar el descuento.

2. a)

Tasa efectiva sobre el présta;,ro descont¿rdo

:

Interés

Principal - Interés Días del año comercial (360) Días que el préstamo está vigente

Problentas

$240 000 $2 000 000 $240 000 --,\

b)

I

-

360

240 000 -l

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760 000

209

360

13.64Vo

Thsa efectiva con saldos en reciprocidad

lnterés Principal

-


Saldo en reciprocidad en dólares

Saldo en reciprocidad

a

:

2OVo

x

$2 000

000

$z+o ooo Tasaelectiva x 1:

:

Días que el préstamo está vigente $400 000

15%

600 000 Tasa efectira sobre el préstamo a plazos 1

c)

_

2 X Número anual de pagos X Interés (Número total de pagos + 2 x t2 x $240 000

(12+1)x$2000000

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Tasa

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_

l)

x

X Principal $576 000

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2 600 000

Interés


Principal

Días que el préstamo está vigente

$4s 000

360

$2 000 000

9{)

2.25Va

x

4

:97a

PROBTEMAS Problemas básicos

1.

2.

Calcule el costo por no tomar los siguientes descuentos por pronto pago. a) 2/10 días, neto 50 días. b) 2/15 días. neto 40 días. c) 3/10 días, neto 45 días. ü 3/i0 días, neto 180 días. Regis Clothiers puede solicitar un préstamo a su banco a ll%a p?g]a. aprovechar un descuento por pronto pago. Los términos Cel descuento son 2/15 días, neto 60 días. ¿,Debe solicitar el préstamo?

3.

Simnrons Corp. puede solicitar un préstamo a su banco a lZVo paraaprovechar un descuento

porprontopago.Lostérminosdeldescuentoson

1.5110días,neto60días.¿Debelaempresa

solicitar el préstamo? 4. 5.

6. 7. 8.

9.

Su banco le prestará 2 000 dólares por 45 días y el costo de los intereses se¡á de 25 dóla¡es. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva? Una tienda de empeño presta 100 dólares durante i0 días y el costo de los intereses es de -5 dól¿res. ¿,Cuál es la tasa de interés efectiva? Sol Pine solicitará un préstamo de 3 000 dóla¡es durante un año con un interés de \Vo. ¿Cuál es la tasa de interés efecüva si el préstamo es descontado? Mary Ott solicitará en préstamo 5 000 dólares por 90 días y pagar.á 140 dól¿ues de intereses. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva si el préstamo es descontado? El Dr. Ruth solicitará en préstamo 5 000 dólares por un año para escribir un libro, a tasa preferencial o a tasa LIBOR. Suponga que la tasa preferencial es de ó9.; y que la tasa LIBOR es 1.57¿ más baja. Suponga también que habrá una comisión por la transacción de 40 dólares con la tasa LIBOR (este monto se debe sumar al costo de los intereses con la tasa LIBOR). ¿Curíl préstamo tiene el costo crectivo más bajo en intereses? Culliver Travel Agencies considera que las tasas de interés en Europa son bajas. La empresa contrata un préstamo anual en euros a una tasa de 5Vo. Durante el año, el dólar baja 107o frente al euro. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva sobre el préstamo por un año? (Cons;idere la disminución de lOVo del valor del dólar así como el pago de intereses.)

lle scucnlo pi)l pr0rlto p.igo (OAl)

Dcci sirin sol'r¡r- clc:scue;; por pront() p:rgo (OA1j

:

¡

Decisión tlc clcscul-nlo ¡rrr pronto ¡ago (0Al)

Tils¡ de interús cl'cctir.t

(oA2) Tusr de interis efectir'*

(oA2) Jiru cli'ctivli

pr.uü ut) prri:tarrro dcsconta do ( OA2 ) Tasa c'fectiva para un Friistanro desctr¡ltado (OA2 ) Tasa preferencial tiente a tasa LIBOR

(oA2)

Prést¿rmo en el exterior

(oA2)

8

Capíntt.o

210

Fuent¿s de

10. Talmucl

C
f

tt:.ttrciamieillo a corto plazo

Book- Company

conrata un préstamo por

16

000 dólares durante 30 días a tln¡r tasa de

9% de interés. ¿Cuál es el costo del préstamo en dólares?

dól¡res lOA2)

Costos del préstamo en dólares

(oAI) ,4

Cuentas por cobrar

-

Cuentas por pagar =

lr) 12

Saldos r-n iL:c i p r':rr: i,J;itl

(oA2) Sakltir In ir:ciprocttiorl

estii vigente-

Por lo general, McC;:iff Dog Food Company tarda 20 días para pü$ar su promt'dio diario (9 000 dólares) de cr:rrnpras a crédito. El promedio diario de sus vettt¿¡s es de l0 000 dólares' y cobra sus cuenlas en un plazo de 25 días. a) ¿Cuái es su posición de crédito neto? Es tlecir, calcule las cuentas por cobrar y las cuentas por pagar, y reste las últiI¡res de las primeras.

ll

Posicidn de crétiito n.'to

Nlonto del Tasa de Días que el préstamo = p;;;;;" Xinterés xm

13.

(OA2¡

Prorredio diai'io de veiltas

a

crédito

.

x .

Periodo prornedio ,Jr, cobranza Prornedio tliario de compras a crddito Periodo prorncdio de Pago

x

Si la empresa exdende su periodo promedio de pago de 20 a 32 días (y si todo Io demás: pen.nanece iguiil), ¿cuál es su nueva posición de crédito neto'l ¿Ha mejorldo el tlujo de

eiectivo? Logan Drilling Corp. piensa tomar en préstarno 200 000 dólares durante un año' Norrhern Nationai Bank le prestará el clinero a un interés de IAc/o y requiere un saldo en reciprocidad de 207o. ¿.Cuiil es la ta¡¿ de inleris efectiva? Conrputer Craphics Compan¡ necesita 250 Ü00 dólares para un proyecto' a) Debido a la elig:encia de un saldo en reciprociilad de 20a/c, ¿qué cantidad tenclrii qile solicitar eit préstam,r'l b) Duda su respuesta al incist-r a) y con un¿ tasa ile interés estipulada de l0?r sobre el rronto total 4tlpréstanro. ¿cual es la t¿isa ef'ectiva sobre ios 250 000 dólares que realme nte se apiica'l

Problemas inte¡medios S'.tlrit:s ctt llr

rL{sti.i l}r

Ir':i¡xoc,.l:t.l

d}'.t

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¡.t-''

¡

v

14.

9Or,

?-7 COO Dade Conrpany ha l*iicitacio un préstamo por 300 000 dólares durante un año ¡'pagará dólares de intereses a lvtiami N¿tional Bank. El banco pide un saldo en reciprocidad de 746/o. sería la tasa electiva si el banco erigiese que la com¿.Cuál es la rasa de interés efectiva? ¿Cuál pañía realizara l2 pagos mcnsuales iguales paia retirar el préstamo? El principal, como se usa (Monto del en la tórmula 8-6, se refiere a los fondos que la empresa puede utilizar realmente

- Saldo en reciprocidad). Randall Corporation piensa solicitar un préstamo por 200 000 dólares durante un año a una rasa de l27c al Waco State Bank, que le exige un saldo en reciprocidad de2AVe - En el curso normal tle sus operaciones ccmerciales, R iidall mantiene saldos mínimos de 10 000 dólares para realizar transacciones en el curso normal de sus operaciones comerciales. Este efectivo ocioso cue¡ra para cumplir el requisito del saldo en reciprocidad. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva? El tesorero del equipo de beisbol Blue Sox, de Macon, Georgia, ha solicitado un préstamo de es de 20 000 dólares a un año en el 4th National Bank of Macon. La tasa de interés estipulada un mantiene siempre tesorero El de I5Vo. l0qo y existe el requisito de un salclo en reciprocidad para cumcuentan fondos Estos equipo. del cheques de mínimo de I -500 dólares en la cuenta plir con el requisito del saldo en reciprcrcidad. ¿Cuál es ia tasa de interés efectiva sobre este

préstamo Sl irkrs c ¡r rr'c i prcrc ii|id corl s*ldüs dc ctcctir L'

15.

()ci{)sL)s

(oA2)

Si¡ldc's

con

t'n

saldr-\s

rce

iprociJaii

16.

iie efectivo

o;ir'rsos (OA2,) {u

$ -(t

c

-o E

o (.¿

(u

E

t3

B

'ürs¡ etrciivl con dilcren¡cr tcr¡minos lOA2)

17.

préstamo? pero Su compañía piensa solicitar un préstamo por 5 millones de dólares durante 12 meses, tasd efecsu banqr.lero le exige una tasa de interés de 147c. A usted le gustaría conocer la tiva de interés de los siguientes tipos de préstamos. (Cada uno de los incisos siguientes es

independiente.) a) Una usa de inrerés simple de l4Vo con un sal..lo en reciprocidad de l0 por cientu.

b) c) (L

Interés descontado. Un préstamo a ¡rlazos ( t2 pagos). Interés clesconrado con un saldo en r'cciprocidad cle 5 por ciento.

Problenus i8.

Si usted toma en préstamo 4 000 dólares y paga 500 dólares de intereses por un año, ¿cuál la tasa de interés efectiva de Ios siguientes planes de pago?

a) b) c) d)

es

211

lusa etictir¡ ci¡n dit'errntcs tc'rlinos (OA2)

Pago anual. Pagos semestrales. Pagos trimestrales. Pagos mensuales.

I

tI I

Problemas avanzados

É

t

19.

I

I $ E

*,

20.

22.

Zerox Copying Company piensa solicitar un présiamo por 150 000 dólares. EI New Jersey National Bank le prestará el dinero a medio punto porcentual arriba dg la tasa preferencial de 8.5 vigente-f97c total) y requiere un saldo en reciprocidad de20%. En este caso, el principal serían los fondos que la empresa puede utilizar realmente en el negocio. El péstamo es por un año. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva? ¿Cuiíl seía la tasa efectiva si Zerox tuviera que realizar cuatro pagos trimestrales para retirar el préstamo? Lewis and Clark Camping Supplies Inc. ha solicitado un préstamo por 45 000 dólares a Westem State Bank. El total de los intereses es 12 000 dólares. El préstamo será rembolsado con pagos mensuales iguales durante los próximos tres años. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva sobre este préstamo a plazos? '.ombre El señor Hugh Wamer es urr de negocios muy prudente. Su proveedor le ofrece términos de crédito comercial de 3i 10 días, neto 80 días. El señor Warner irunca toma los descuentos que le ofrecen, pero paga a sus proveedores en un plazo de 70 días en lugar de los 80 permitidos para asegurarse de que los pagos nunca se reciban tarde. ¿Cuáles son los costos para el scñor Warner por no tomar los descuentos por pronto pago? Reynolds Corporation le compra a sus proveedores sobre la base de2ll0 días, neto 5-5 días. La empresa no ha aprovechado los descuentos ofrecidos y paga sus cuentas luego de 5,5 días. El señor Duke, vicepresidente de Reynolds Corporation, sugiere que la compañía debería aprovechar los descuentos ofrecidos. El señor Duke propone que la compañía solicite un préstamo al banco a una tasa de 14Va. El banco requiere un saldo en reciprocidad dc' 207c sobre estos préstamos. No hal' saldos en las cuentas corrientes para cumplir con este

l'asa.electiva crrn dilerentes ténninos

(oA2)

Pristal'no

rr

plli;:os de

larios años {O42,)

[J¡scue ntos pi]r pr{}:rtrr prig() en circrir¡stanciar

cspcciulcs (OA2)

fr¡'{rf

i1¡11r:s

apror echar

h,i:i. al i,;s lrlu-ir

(ir.\!ucnt0\

p(.)r

pronto ll¿l8l] (OA1 t'2)

requisito. ¿Está usted de acuerdo con la propuesta del señor Duke?

I I

tú,

t

$

tI

Ir t

23. Fin el problema ?2, si el requisito

del saldo en reciprocidad fuera de l07c en lugar de 20clc, ¿cambiaria usted su respuesta? Efectúe los ciílculos correspondientes. Neveready Flashlights, Inc.. necesita 300 000 dólares para aceptar un descuento por pronto pago de 2/10 días, neto 70 días. Un banquero le prestará el dinero durante ó0 días con un interés de de 5 500 dólares. ¿Cuál es la tasa de interés efectiva sobre el préstamo bancario'? ¿Cuánto costaría (en términos porcentuales) que la empresa no tomara el descuento por pronto pago, pero pagara la cuenta en 70 días en lugar de 1 0? ' ¿Debe Neveready Flashlights solie :u el préstamo para aqrovechar el descuento'? Si el banquero requiere un saldo en reciprocidad de207o, ¿cuánto debe solicitar en préstamo Neveready Flashlights para recibir los 300 000 dólares? ¿Cuál sería la tasa de interés efectiva del inciso d) si el cargo por intereses a 60 días fuera de 6 850 dólares? ¿Debe Neveready Flashlights solicitar el préstamo con un saldo en reciprocidad de20o/o2 (La empresa no tiene fondos que cuenten para el requisito del saldo en

24.

s) b)

Próst,¡ilto lui'ic:ilitr ¡"u'rr a¡rrovechar r-li :c ucnlos 1-ror lrronto p¡g() (OAI y 2)

Présl¡nro btnclrio palit aprolechar dr-scucnti)s pof prorltQ llaso (oAl ¡" 2)

c) ü

e)

reciprocidad.)

25. Harper Engine Cornpany necesita 600 000 dólares para tomar un descuento por pronto pago de 1.5/10 d.ías, neto ó0 días. Un banquero le prestará el dinero durante 50 días con intereses por 12 100 dólares. ¿Cuál es la tasa efectiva sobre el pÉstamo bancario? t ¿Cuánto le costaría (en términos porcentuales) a Harper no tomar el descuento por pronto pago, y pagar la cuenta en 60 días en lugar de l0? ¿Debe Harper solicitar el préstamo pam aceptar el descuento? Si otro banquero requiere un saldo en reciprocidad de l0%a, ¿qué cantidad debe solicita¡ en préstamo Harper para recibir los 600 000 dólares?

¿) ) c) d)

Préstant, bancario para aprol'echar descuentos por pronto pago (OAl y 2)

212

Capítulo

8

e)

"lérlnin0s c()mpettil\ 0s ofrecidos por los bancos

26.

(oA2)

Fuentes

cle

Jinancicuniento a corto plazo

¿cuál seía la tasa de interés efectiva en el inciso

/) si el cargo por intereses por 50 6ías fuera de 8 300 dólares? ¿Debe Harper solicitar el préstamo irn'un saldo en reciprocidad de lava? (No existen que cuenten para er rüquisito der sardo;n reciprocidad.) summit Record Company iondo-1 ha solicitado un préstamo por 100 000 dólares a dos bancos. Fidelity Bank requiere un saldo en reciprocida d de 20% descuenta el préstamo, y pide que le rembolsen los fondos en cuatro pagos trimestrcles. southwe* g""l?d,,i"* un saldo en reciprocidad de lavo, no descuenta eipréstamo. pero desea que le rembolsen los fondos en i2 abonos mensuales' La tasa estipulada por tos dos bancos es 9zo. Los saldos en reciprocidad serán restados de los 100 000 dólares para determinar los fondos disponibles
a) á)

f-

utanr:i irnr

iertlo rncdiuntc

cr¡cnil{ por cobrar (OAl)

c) 27.

servirán como s*ido en

reciprocidad.

¿fJambia su erección de banco si

c

;upuesto del inciso á) es correcto? se enulneran a

charmin Paper Company vende sus productos a las 12 hrmas que

contin¡.ración:

Cuenta A B

c U

Saldo pendiente de cobro de las cuentas por cobrar

$

Antigüedad promedio de la cuenta en el último año

60 000

28

120 000

43

70 000

1C

20 000

52

E

50 000

F

42

220 000

tf

34

30 000

16

H

300 000

65

t.

40 000

J

90 000

K

50

210 000 60 000

35

L

14

capital Financial corporation le prestará 907c sobre los saldos de las cuentas que hayan alcanzado un promedio de 30 días o menos; g0% por los saldos de las cuentas ubicatlas entre 3l y 40 días:y l\vo por los saldos de las cuenras ubicadas entre 4l y 45 días. Los clientes que toman más de 45 días para pagar sus cuentas no se considerun .o*o cuentas aceptables para un préstamo. La tasa preferente actual es de 8.57o, y Capital Financial Corporation carga3.5vosobre la

tasa preferencial a Charmin como tasa anual sobre préstamos.

a,

$ -o

¡€ E

o

U

s,

-c E E

t

] ;

Coberturas ca¡ntriarils pria c.;nrpensar rirsgos

(OA5t

28.

a) Determine el préstamo m¡íximo para el cual podría calificar charmin paper company. b) Determine Ia cantidad de gastos de intereses correspondiente a un mes que se incluiría en _ el saldo del préstamo determinado en el inciso a). La tesorera

de Pittsburg Iron woods desea usar futuros financieros para proteger ra exposi_ ción cambiaria de su tasa de interés. ElIa venderá cinco contratos a futuro

de la Tesorería a un precio de 107 000 dólares por contrato. Corre el mes cle julio y los contratos se cen:arán en diciembre de ese año' Las tasas de interés a largo plazo están actualmente a7.3vo.si sutbn a 8'57o' suponga que el valor de los contratos diJ¡ninuirá l0zo.Delmismo modo, si Ias tasas de interés suben r.2va, suponga que la empresa tendrá gastos adicionales f, rnr"r"r., sobre sus préstamos comerciales y otros compromisos por 63 000 dóra¡es. por supuesto que este gasto es autónomo de los contratos a futuro. a) ¿'cuál será la utilidad o pérdida sobre el contrato a futuro si las tasas cle interés ilegan a ser de 8.-57o en diciembre cuando se cierre el contrato? b) Explique por qué los contraros a tuturo registran utilidades o pérdidas.

Proceso det presupuesto de capitaI cnpiruLo

9

Valor del dinero a través deltiempo

cRpíruio ro Valuación y tasas de rendimiento

cRpiruLo n Costo del capital

CAPITULO Decisión

12

¡olre

e[ presupuesto de capitai

CAPITULO ]3 Riesgo y presupuesto de capital

financeyahoo.com

www.corp.aol.com

www.dettagen.com

www.microsoft.com

wwwlitty.com

www.marveIt.com

wwwcisco.com

www.Senecor.com

www.ciena.conr

wwworacIe.com

www. Iexicon-genetics.com

www.aIcoa.com

www.intet.com

www.cetera.com

I eff Bezos, fundador de AmaI zon.com, no es el estereotipo I de un emprendedor de inter¿l n"t. Después de obtener una

ficenciatura en ingeniería eléctrica y otra en ciencias de la comPutación, Bezos aceptó un trabajo en Wall Street, en Bankers Trust, donde ilegó a ser vicepresidente^ En diciembre de 1990, émpezó a trabajar en D.E. Shaw & Co., un fondo de coberturas cambiarias fundadc por David Shaw, profesor de ciencias

de la computación en la

t-,lniversi-

dad de Columbia. La compañía era

conocida por ser experta en

las

operaciones cuantitatiúas de cornpraventc. Las estrategias cje Shaw, para tal efectc, se basaban en examinar colosales cantidades de datos financieros hasta encontrar patrones predrrcibles. A continr¡ación, lcs patrones eran explo'tados en opor* t¡nidades de comercio rentables. David ühaw también se interesó en desanollar compañías de tecnología avanzada. En 1994, encomendó a Bezos la tarea de investigar oporturnidades de negocios en el entonc*s novedoso mundo de internet. Las primeras investigaciones de Bezos revelaron un hechs asombrostr: el uso de internet crecía a un ritmo superior a 2 000% ai año. Al principio, Bezos no entendió enteramente lo que esto significaba. Muchas Fersonas tienen dificultad para comprender el crecimiento exponencial. , ás adelante, Bezos cc¡mentó: "fiencillamente no es algo que vemos todos los días. Fuera de la microbiología, las cosas no crecen asf de rápido. Eso sencillamente no sucecie". Con este ritmo de crebimiento, un negocio pocirÍa pasar de no ser nada un día a ser un enlporio al día siguiente. Pero si uno se demoraba siquiera un año, el momento mágico podría esfumarse. Bezos estudió 20 productos en línea y, a la larga, sugirió a Sharv

al primer informe anual de compañía donde había declarado: "Cuando nos veamos obli-

que fundara una librería en internet. Para su sorpresa, Shaw rechazó la idea, pero en su fuero interno estaba

remitía

convencido de que ésta era una oportunidad única. En cuestión de meses, aba¡donó un empleo lucrativo en un famoso fondo de cobedu-

gados

ras cambiarias para lanzar su propia librería en línea. Para poner en marcha su compañía, Bezos invirtió 10 000 dólares en la compra de las primeras 10.2 millo-

nes de acciones de Amazon.com. Durante los meses iniciales, prestó a la compañía 34 000 dólares más, Esto fue suficiente para arancar. Contrató a varios programadores para que crearan la primera versión de la página web de Amazon.com y varios sistemas de cómputo para la oficina, pero teudría que reunir más

capital para comprar

la

a elegir entre optimizar nuestra contabilidad GAAP (utilidades) o maximizar el valor presente de los flujos futuros de efectivo, optaremos por los flujos de efectivo". ¿Por qué una empresa no quenía colocar las utilidades en primer lugar? En la parte 4 descubriremos la respuesta a esta pregunta. Amazon.com ha generado util idades durante varios años, a pesar de que "maximizar el valor presente de los flujos futuros de efectivo" es

inventario,

construir almacenes y centros de distribución, así como para actualizar los sistemas de cómputo. Era un

juego que Bezos conocía bien Pcr la experiencia que adquirió en Wall

Street.

Al principio, Amazon.com

reunió dinero de manos de familiares y amigos, desPués de inversionistas de capital de riesgo. Por último, menos de tres años después

de su fundación, Amazon.com se convirtió en una compañia Pública, por medio de una de las Primeras ofertas públicas iniciales (OPl) de internet. Desde el principio, Bezos suPo que estaba creando un negocio a largo plazo. La compañía concentró sus esfuerzos en el seruicio al cliente.

Aun cuando perdiera un Poco de dinero en la primera transacción de un cliente, si éste quedaba satisfecho, volvería a comprar. La meta era generar clientes asiduos que produjeran muchos Pedidos renta' bles en los años siguientes. Cuando Amazon.com fue objetc de críticas porque no Produjo utilida-

des en sus primeros años, Bezos

Jeff Bezos, Amazon Getty ,Táges

la prioridad declarada cie la compa! ñía. Esta sigue inviftiendo en proyectos que considera redituables a largo plazo, a pesar de que produzcan pérdidas a codo plazo. En

2009, la compañía gastó más de 370 millones de dólares en capital. En los capítulos siguientes veremos cómo se toman algunas de.las decisiones sobre presupuesto de capital.

oBJETtvos DE APRENDtzATE 0Al

dinero tiene un valor por su uso asociado al dettiempo y por to tanto, un JJLlque :lal,scyrso se recibe hoy vale más que otro que se recibirá en el El

futuro.

0A2

0A3

El valor futuro del dinero se determina por el número de periodos futuros, durante ro" costo o producto financiero con "u"i"Jü ""1"r* "l una t""á o" iii"r¿.

asignada al cap¡tal. El valor presente es el valor actual de los fondos que genera en el futuro un escenario financiero de inver_ sión o de financiamiento, que se a.."áni"r¿i puru -' obtener el valor equivalente af Oia Oe noy. Al calcular el valor presente y el valor futuro; también se pueden determinar los factores qr" ro ini"g;"n, ccmo la tasa de rendimiento como costo o práOu"to financiero.

.

0M

0A5

El cálculo del valor del.dinero, ya sea por integración financiera, capitalizacton o por derivación financiera por descuento, se puede aplicar en cliferentes p-eriodos, de acuerdo a las necesidades de los u"uJio.,

por ejemplo, semestral, mensual, Oi"rlo, no

anual-

,¿L

la larga' er varor que adquiere er dinero por su uso con er transcurso der tiempo produce efectos financieros de acuerdo con ta e"tructura y factores que especifican las condicio o*o"n tiempo,"fi.l: escenarios en er actuar ;:"fii:,"t:l?,:":T,:ll1^,:"", "uui"" vlo futuro, sesún sea er cáso. La "", mejor comprobarlo con un ejemplo real que ","""á0" se refiera directamente u En Estados Unidos, cuando aiguien se gradúa de ia universid;" "rr". corocar un t;;;i;ue empreo, puede para retirarro en er futuro. o invertir dinero hoy en una cuenta oe re111 inoivrdr;ió;rii]i"n" der suerdo gue coio_ que en la cRl no pagará impuestos en ese monrento y, ro que es mas, podrá pago de impuestos durante 40 o 50 años. Usted pocrá ,"p"tii"J"'pio"""o crecer exenta der todos ros años. Las aportaciones anuales a su cRl y las consecuentes ganancias no lerán gravadas por er fisco hasta que er depositante retire er dinero de ácuenta y se jubire (tar vez en 20s0 o 2060). -Suponga que deposita 2 000 dólaret ui durante 50 eños (periodo que laboral promedio del futuro porque, durará la vida 1,o segun et Deparlamentoo"l iruf,"¡o de Estados unidos, ra gente ahora vive más)' El total oe tas aiortaciones sumará 100 000 dórares, pero recuerde que se supone que cada aportación adquirirá más valor si se invierte con intetigencia. si el depositante obtiene un rendirniento de 6% sooÁu aporlación rargo de 50 años, habrá acumulado 5 806 800.(en este punto el gobierno probabremente "";;;; se quedará con una tercera parte por concepto de impuestos). El coloial áumento de varo¡ oe l0ó 000 a 5 g06 g00, se debe enteramente ar efecto der transcurso der tiempo sobre er varor der dinero. Aunque no todos los ejemplos son así ie impresionanü", ár del dinero a través del tiempo se aplica a muchas de"i"ion", ""t,. familiares y empresariales. La posibilidad de entender la tasa efectiva sobre un prestamo "ot¡oün"" lomerciar, et pago oe'una hipoteca en una transacción de crédito hipotecario o el veidadero i"noiri"nto rotrJu* inu'Jr",un o depósito de entender el valor del dinero a depende través o"l t¡"*po y er uso der capitai siempre que un inversionista pueda obtener un rendimiento positivo sobre.dólares ociosos, debe marcar entre el dinero que tiene hoy y et que la diferencia tec¡¡li en el futuro. en et inversionistil,/prestamista tiene derecho a recibii pago ot una irent"" financiera tutuia ""áÁtü, soore sus fondos porque ya no guarda sus dólares "t corrientei en forma ociosa, qr" recibir rendimientos más altos en el futuro por haberlos invertido. "¡no ""üá

,n"rL"J;;; i"ix1?:"::.:::??ilH#":

? :o. G

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¡tto.

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o.

Belación con la decisión de desembolsar cap¡tal

l1'T^.]:'u"decomprarplantayequiponuevoso
cle elección financiera prociuctiva por mectio der cc.rsto de oportu, nidad para asignar el ciipital o presupuestarlo en proyectos dc inversión. En esencia, clebemos deterrrinar si los benefieir-,, e.onómlcrs tutur.s serán ro sufrcientemente grandes conro para

t i

Vt

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2t7

lt¡

justificar los desembolsos actuales. lhrnbién es importante que desarrollemos los instrumentos matemáticos de ingeniería econ(rmica del valor del dinero a trar'és del tiempo corno primer paso para tomar decisiones sobre la asignación más eficiente y productiva de recursos de capital. Veamos a continuación la terminología básica del "valor del dinero a través del tiempo".

de

Para deterrninar el valor futuro a pa.rtir de una cantidad de dinero actual, medimos el valor Ualor futuro: la tasa de interés determinada a lo largo de un periodo. Supon-eamos que un inversionista tiene mgntg 1 000 dólares y que quiere conocer su valor al cabo de cuatro años si se le paga una tasa de inte-

un solo

résde l}Vo por añc. Al ténnino del primer año, el inr.ersionista tendrá $1000 x Ll0, o I 100 Ai térrnino del año 2, Ios I 100 dólares habrán aumentado a 12I0 dólares (Sl 100 X l.l0). El patrón de cuatro años aparece a continuación:

dólares.

x 1.10: S1 100 $1 100 x l.l0 : Sl 210 $1 210 x 1.10 : Sl 331 $1 331 x 1.10: Sl 464

$l

ler. año 2o. año 3er. año

4o. año

000

Al cabo del cua¡to año. el inversionista habrá acumulado i 464 lólares. Para sintetizar el procedilniento del cálculo Je la capitalizació¡r de interés, se puede utilizar la siguiente tórmula. con la cual se obtiene el mismo resultado con una sola operación:

FV : j

I I

L-

PV : i : n:

Valol futuro Valor presente Tasa de interés

Número de periodos

La fórmula sin-rple es:

Ir\ En este caso, PV = el cálculo:

$l

= FV

:

10Vc

al sustituir los factores con estos valores. realizamos

$1 000(1.10)'o $1000

x 1.464: $1.464

Encontramos que el tórmino ( i. 1 0)a es i-cual a I .-164 multiplicando I . l0 cuatro veces por sí mismo (ia cuarta potencia) o usando logaritmos. Otra opción para obtener el mismo resultado es la utilización de las tablas de tasas de interés, que se r.rbica en la tabla 9-1, para conocer el valor futuro de un dóla¡. Con los mismos valores. n = 4 e i= 107o, ta¡nbién encontramos que el valor es de 1.464. Periodos

'lo/o

2o/o

3o/o

i

1.O10

1.020

1.030

1.040

1.061

1.061

1.093

2

1.082

1.126

1.051

1.104

1

4 5

.159

l0

1

.105

1.219

1.344

20

1.220

1.486

'1

.806

4t/o

.040 1.082 .1 25 1.170 1.217 1.480 2.191

1

1

6t/o

1.060

1.124 1

.191

1.262 1.338 1.791

3.207

Bt/o

1.080 .166 1"260 .360 1.469 2.159 4.661 1

1

1Oo/o

1.100 1

.21 0

1.331

1.464 1.61

1

2.594 6.727

La tabla indica el montcl al que ascendería I dólar si se invirtiera durante un número cualquiera de periodos a una tasa de interés detemrinada. Ir,Iultiplicamos este factor por otra cantidad para deternlinar su valor futuro al térniino del periodo. En el apéndice A, al final del texto, se presenta una versión ampliada de la tabla 9- l.

Tabla 9-1 Valor futuro de

FVF:('l +i)n

$1

218

Capítulo

9

Vtlor del dinem a trut,és tlel tientpo

Para determinar el valor futuro, utilizaremos la fónnula FV py1 =

GALGULADORA FITIAIIGIERA

Valor -

factor de interés que presenta la tabla. se invirtieran 10000 dól¿ues hoy durante l0 años con la rasa de interés de tado del ,,':¡lor t-uturo, según la tabla 9- l. es:

si

t/Y 1

0000

PV

0

PMT

Función

Solución

FV: FV :

.4

tift. el resul-

I

l0 i: tiTc) $10 000 x 2.159 : $2t 590 PV X FVtF.(n:

T

I

o

FV

FV :

21 589.25

Ualor presente un solo monto

valor

*-*"

x

(1.08)¡o

-

$21 ,590

--,t/ -FZJ3li,",.u.

Ángeles pueden pagar cantiCades así cle fantírsticas. La respuesta podría estar en el concepto del r.alor prcsellte; una sunt¡] paga_ dera en el l'uturo. hoy vale meno:i que el monto esli¡ruhdo.

Valor

';i;3^

presente, s1 000

234 Número de periodos

9-1

$10 000

En allos ¡-ecientes. las p:i-einas de
¡

Figura

(9-l)

doncte FV,, es igual al

Función N

8

a:

F\':pVXfjvrr,

Valor futuro

't0

I + i)"

Relación ent¡'e vaior presente

V

valor futuro.

El valor presente inversa¡ricnte equivale al l.;llor tlturo \ viceverse. Por ejc'mplo, antes determinanr
.. tr\.i

I

Vat(ir lrrc\f

FII{AIICIERA Valor presente

Valor

i0 1464 O Función

Salución

I

P\'

.=

F\'

).i P\'.,

t

{9-li

una vez rnás PV,o representa el factor de interés que encontramos en l¿r tabla 9-2.

t

FV

PMT

T PV

I

El valor presertte se puede deterntinar resolviendo matemáticanrente la fórm¡-rla ¿rnlerior. r-r ttsando la tabla 9-2 para encontrar los vtlores de los factores sobre el valor presente cle un dóiar. En el segundo caso, volvemos a expresar la fórmula del valor presente como:

Función

tN

l

nr,.:

i

CALGULADORA

f"

I

i)" \'irllr tlrtl¡

¡,i .- i-'\' l . I L(f t,

I

Iabla

g-2

Periodos

1

Valor presente de S.l pV*

" --(1,¡¡"

1o/"

I ¡

60/o

2t/o

3o/o

4o/"

0.980

0.971

0.962

0.943

2

0.990 0.980

0.961

0.943

0.925

0.890

-999.93

3

0.971

0.889

0.840

0.961

0.942 0.924

0.915

4

O.BB8

o-792

5

0.951

0.906

0.863

0.8s5 0.822

10

0.905

0.820

0.744

0.676

0.558

?o

0.820

0.673

0 554

0.456

0.312

En -1 rnend.c? B 9e preseilrJ ltna versión

¿:tt,ada

(.le Esta tabla.

0"747

9Vo

lOaA

0.926 0.857 0.794 0.735 0.681 0.463 0.215

0.909 0.826 0.751 0.683 0.621

0.386 0.149

-

I

I

t

\''a

Itt

r.lirt

u

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;

tt n u u ! i

I ttt I

219

ln
De

l)

del

PV: FV x PVrr. (n: 4, i : 10a/c) [tabla 9-2] PV : $l 464 x 0.683 : $l 000 o

PV:$t464xl ' l-S1000 I tor'J lr

n rs ?.

.

Hasta aquí, nue6tros cálculos han tratado con cantidades simples sin utilizar una anualidad. la cual puede defini¡se como una serie de pagos o de ingresos consecutivos de igual cantidad. por lo general, se sllpone que los valores en pagos o ingresos de la: anualidades se presentan al final de cada periodo. Si invertimos 1 000 dólares al término de cada año durante cuatro años r. los fondos crecen a una tasa de 107o, ¿cuál será el valor futuro de esta anualided l podr-íaulos cal,_-ular el Valor futuro simple de cada pago y después suma¡los para encontrar el valor futuro de una anualidad (figura 9-2).

El valor tuturo de la anualidad que se muestra en la figura 9-2 es rie

-1 6.1

I

Valor futuro: anualidad

dólares. Aun

cuando se trata de una anualidad de inversión de cuatro periodos. los prirueros I 000 dól¿rres se pr entan.ll tértttitto del primerperiodo y sólo quedan tres periodos de ritla. los segu¡dos 1 00() dólares t'esultan ctl ténnino del segundo, con clos periodos restantes, 1,así sucesivarlrent!' hasre los últinios I 000 dólares al término del cuarto periodo. Los pagos anuales de cada peri6do se r.an adicionando al capital (cepitalizando) conforme se van generando, El pago flnal (periodo -1) no

capitaliza. Como el proceso de capitalización de los valores indivicluales es tedioso tanrbién e\lslen tablas especiales para las anualidades. Vra la tabla 9-3 para conocer el r.¿rk¡r f'uturo de una ¡nualidad de I dólar inrertido el clía de hoy. Definamos'A" colno el valcr de la anualidaC y use.ros la fórrnula 9-3 para obtener el valor futtrro de una anualidad ¿rl vencimiento.l Observe que la letra 'A" del subíndice. tanto del prirner término como clel segundo de la siguiente fcir-niula. indica que se

Periodo

0

Periodc

Periodo 2

1

Periodo 3

Periodo 4

ffi4.$F.

ffi ffi

Figura 9-2

xl

ooo = $1 ooo

S1 000

x

1

.100 = S1 100

51 000

r

1

210 = $1 210

s1 ooo

$1 000 de un periodo, 107o

-^>

$1 000 de dos periodos, 10o,.

$1 000 de tres periodos, 107o $1

000 x

1.331 =

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..\( I ,

.\jlrl

j

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I

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...\r

rl

I .\ lrv rr I

1

I

rl

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..l

il

331

A-I $¿ o¿l

[Tabla 9-1] r lj\'

gt

Proceso de capitalización de

una anualidad.

Los salarios iniciales dentro de S0 años: ¿serán suficientes 298 494 dólares? Si la inflación prcmedio es de 47o anual durante los siguientes 50 años, la respuesta es que probable. mente sí serán suficientes. En los pasados 50 años, la tasa de inflación ha estado en el rango de 3 a4c%, por lo cual la cantidad de 298 494 dólares podría permitrr que un graduado universitario contara con suficiente dinero para pagar sus cuentas con holgura dentro de 50 años si las tasas de inflación permanecen más o menos en promedio de 4%. Los 298 49.1 dólares se basan en un salario actual inicial de 42 00C dólares y el valor futuro de un dólar en 50 periodos a 4olo. Desde luego que 42 000 dólares podrian ser muy poco para algunas carreras universitarias y demasiado para otras. En realidad, la inflación en Estados Unidos alcanzó niveles tan altos como 11 .4o/o en 1979y 15.4% en 1980. Por el contrario, durante la depresión de la década de 1930 se registró una dis¡ninución de precios. Si la inflación alcanza un prcmedio cle 69o en los próximos 50 años, se requerirán 7n 54A dólares para reemplazar un sueldo actual de 40 000 dólares. Con una tasa de inflación de 10%, dentro de 50 años un graduado universitario necesitaría solicitar a su empleador un sueldo inicial de 4 930 380 dólares para estar en la misma situac¡ón desahogada que la que goza su antecesor en la actualidad. Quienes se gradúen d¿ las carreras con mayor demanda no aceptarían un centavo menos de 5 millones de dólares. Mientras que 10% de inflación parece ser una tasa alta para Estados Unidos, en países como Brasil, lsrael y México, ese nive! sería nruy aceptable.

Volviendo a una tasa de inflación futurá más reaiista de 4olo, dentro de 50 años un graduado universitario puede esperar que la tarifa aérea nacional de r.rri viaje redondo de 3 220 kilómetros pase de 500 ciólares a 3 554 dólares más o menos. La colegiatura en una universidad privada de nivel medio (a lo largo de cuatro años) oscilará entre ',100000 y 710 710 dólares, mientras que en una de las ocho ^.estigiosas universidades que constitrlyen la lvy t-eague estará eiltre 180000 y 1279260 dólares. Ahone desde ahora para ese brillante nieto que ¡:riensa tener. Por rltra parte, las entradas para que cuatro personas asistan a un juego de fútbol ame. ricano de la NFt. subirán de 320 a 2 380 dólares. Pero esa cantidad sería una ganga por ver jugar a

los descendientes de Tony Romo

y Eli Manning,

quarterbacks que entonces ganarán 100 millones de dólares al año. En realidad, los sueldos de los guar.. ferbacks del fút[:r:l americano profesional crecen a una tasa de 2Aa,/o al año, de manera que una cifía más realista para su sueldo anual dentro de 50 años sería superior a lflO 000 nliilones de dólares. El propósito de esta exposición es demostrar los efectos del valor-tiempo del dinero. Hasta aquí, tccio el análisis se ha ciirigido hacia el futuro. Ahora, veamos hacia atrás. ¿Qué caniidad tendria que haber. ganado uno de sus abuetos hace 50 aflros para igual¿ir un salario actual de 42 000 dólares, suponiendc) ulra tasa de inflacii.in de 4% al año? La respuesta es 5 922 dólares.

estamos trata;,do con t¿rblas para una anualidad y no para un solo monto. Con base en la tabla 9-3 cuando A = Sl 0i)0, n = 4 e i = l0 porciento:x

CATCULAI'ORA

Tabk¡

$3

F\ir,\

FV,

,=

.¡ x

FVr

:

Sl 000 .i

(n -. -1.

.1.641

Valor futuro de una anualidad de FV,ro

:

FIIIAIITIERA FV de una anual¡dad

Valor Función zAN

Periodos

3o/o

1.000

1.000

1.000

2

2.010

2.420

2.030

2.O40

2.060

3.060 4.122

3.091

3.122

3.184

4.184

4.246 5.416

4.375

o

3.030

4

4.060

-2500

PMT

q

5.101

114 404.91

....................... 1 0.462 20 ....................... 22.019 10

óU

""""" """"".'

En el apóndice

220

6%

2a/o

Pl/

T

[q:+:]l

1.000

1o/o

34'7¿5

5.204 10.950 24.297 40.588

5.309 .464 26.870 47.575 11

C I presenta una versión ampliada de esta

l9-l!

$4 6+l

1.000

W

Fv

l1ctt,)

1

0

Función Solución

:

i:

12.006

29.778 56.085

tat]la.

5.637

8%

1.000 2.080 3.246 4.506 5.867

14.487 36.786 45-762 'I

3.181

79.058 113.280

1.000

2.100 3.310 4.641

6.105 15.937 57.275

164.490

Vt

I

rt

r

¡t re r e ttt t, :

un

Ltul idatl

221

Si un pariente acaudalado le ofreciera ahorrar para usted 2 500 dólares al año duranre los

20 años siguientes, ¿qué cantidad tendría usted en su cuenta al cabo de ese tiempo si los fondos crecieran a una tasa de interés compuesto de SVol La respuesta es:

We:A x F\.o (n:20 i:8Vo) FV.q : $2 500 x 45.162: $i t4 405

Fa¡3r:

cle

ioo

Una buena suma considerando que sólo ha invertido un total de 50 000 dólares en el curso de los

liu-

20 años.

ilo

It fho

N*v

ts. lue

ir"

l€bs I

la ho. F; ar-

Para encontrar el valor presente de una anualidad, el proceso se invierte. En teona. cada pago individual se vuelve a descontar al presente y a continuación se suman todos los pugo3

dos o flujos generados en cada periodo. 1o que da por resultado el valor presente de la anualidad.

La tabla 9-4 nos permite eliminar los múltiples ciílculos que genera el interés simple por

cada periodo del valor presente y encontrar la respuesta en menor tiempo de forma ¿irecta. gn la fórmula 9-4, el término PVo se refiere al valor presente de la anualidad.2 De nueva cuenta, supon-

gamosqueA= 1000dólares,n='e i=l}Vo,sóloqueahoraqueremosconocerel ,,'alorpresente de la

anualidad. Usando la tabla 9-4:

P\'' :A X P\;f.\ (n : 4 i : l0%l PVA : Sl 000 x 3.170: $3 170

1

f,a

tx

rQ-J)

lr- +1i)'I

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9-4

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Periodos

Valor presente de una anualidad de

i€r

10Á

29/o

0.990 1.970 2.941 3.902 4.853 7.652 9.471 18.046 25.808

1

2 a

4 5 o 10

20 30

0.980 1.942 2.864 3.808 4.713 7.325 8.983 16.351

22.396

: l- (1 *-[i

$1 pv,-.

30/

0.971 1.913 2.829 3.717 4.580 7.020 8.530

'14.877 19.600

4o/o

6% 0.943

1.886

t.tlJJ

2.775

2.673

3.630

3.465

4-452

4.212

6.773

6.210

8.1 11

7.360

13.590

11.470

17.252

13.765

8%

0.926 1.783 2.577 3.312 3.993 5.747 6.710 9.8.18 11.258

0.909 1.736 2.487 3..t 70

3.791

5.335 6.145 8.514 9.427

del tema que usted acaba de estudiar, observe la presentación

gráfica que se presenta a continuación.

tPVo.\f l-l',,rf--'l [il ii¡J

[rr r '¡]

-1,*,]"

l, - !-l

^[+_rfl

*

.

r,,,,-,

Valor Función 4N lN 10 OFV 1000 PMT T

En el apéndice D se presenta una versión arnpl¡ada de esta tabla.

Para reaflrmar la comprensión

FII{AIICIERA PV de una anualidad

PV

I

0.962

CAI.CULADORA

Función Solución

l

Tabla

ilc

anual¡dad

d"rconá-

t, t. o0 !

Ualor presente:

-3169.87

))',

Ctt¡título

Figura

9-3

Vu!¡¡r tleI di¡tero a truvés de! tiemprt

9

'10%' Valor tuturo de $0.68 a

Valor al final de cada Periodo

0.8,26

0.751

Pcriodo 2

Presentacién gráf¡ca de las tendencias del valor a través del

tiempo

E,st:r sección

tire cliserllila para coniplementar la exposicitin alllerlor

a(

cttmprensitin cie estc ' Conceptos alltes 1l![)r prese¡te l lits ¡ -,ralidatles, así como para retbrzar la tl":t:::I1i t':1 t]ji.:: secciones. Este rnaterill cle ctxrinuar con el e,,ruclio cle las siguientes -0." del tie*rpo' Si desea ros concepros rJel v¡lor clel dinero a través ;il-;"ü".r"l,rr*a "Determinación 'isual dei valor de al apartaclo pasirr por altg la presr'nte sección, É'uecle ir directalnente rrnlt rntrali.i.rtl".

Relacién entre valor presente y valor futuro y

y el valor presente de un solo lnonto' Al principio iie este capítulo present¿rmos el valor futtrro futuro y al valor presente El objetivo ftlndaaplicamos el concepto cle hs anualidades al valor y el futuro

las relaciones entre el valor esta sección especial es ayudar a comprencier lalor presente por nredio cie algunas gráficas' presente {.lc un solo lllonto futuro y el En las figtrras l-:; y l-+ t"orrrurJo, que el valor 'aior por ejemplo 0'613 dtilares' un v¿ilor actual, tienen una relación in...ersa. E,n el valor futuro se toma la cantidad proporcional al capital 1-nr una gana tuturo comprobando que 1, se calcula su valor ll)% a 9-3, los 0'68 tlólares se in'ierren h.y rasa de rendimiento r3e cacla peri.clo. En la figJra no qtleremos introducir grandes crrores Corno dei periodo'l),crecen hasta 1.00 ilólar al ilnal tltillres tomamos tres cifras ciecimales' Los 0 6til ¡r.rtrem¿iticos debiclr: al reclonileo, e n la práctica al cabtl cle un perio
mental

futLtrr

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Ígura9-4

Valor presente de $1 a 10%.

Valor al inicio de cada periodo $1 .10

1.00 1.00

0.909

0.90 0.826 0.751

0.80

c.683

0.70 .ta

0.60 0.50 0.40 0.30 0.20 0.1 0

0.00 Periodo 0

Periodo 2

Periodo 3

ffi Periodo 4

_l

,l IS

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Si observa con cuidl¡do las ñgr-rras 9-3 y 9-4 advc'r-tira que la gr'átrca del valor luturo es la ilnagen c.,,:ecullr. es dccir. la inversa de la grírfica del valt¡r presente. y viceversa. En la grl'rt-ica del valor pr.senre lfigura 9-4) queda claro que si tengo 1.(Xl dólar en el periodo 0, esa cantidad vale su valol presente dc 1.00 dólar. Sin embargo, si tengo qtre esperar un periodo piua recibir mi dólar. r'ale stilo 0.909 dóllrcs siempre y cuanclo yo decida giltar un rendimiento de 10o/a sobre mi dinerrr. Ustccl puede cclnrplobar este resultado o tendencia en la grálica del valor futuro (figura 9-3). Los 0.909 dirlares al t'inal del periodo 3 creceráir h¿rsta 1.00 dólar durante el periodo 4, o i,'a a 5

s

l

I r

bien. si

cle.ia

que 0.909 dtilares se capitalicen a una tasa dc' l07o durante un periodo, tendrá 1.00

dólar. Debickr a que usted puede ganar un rendi¡liento sobre su dinero, 1.00 dólar recibido en el futuro. v¿¡lc nlenos que 1.00 dólar de hoy, y cuanto miis tientpo tenga que esperar para recibir ese dólar. tanto ulenor valor tendrá. Por ejemplo. si usted recibirá 1.00 dólar al final de cuatro periodos. ¿.cual es el vtlor presente de ese dólar? Observe en la figura 9-4 que la respuesta es 0.68 dól¡res. el nrisnro valor con el quc enrpezamos en el periodo 0 en la fieura 9-3 del valor futuro. Cuantlo ustcd modilique la tasa de rendimiento, los valores de las grát'icas de las figuras 9-3 y 9-4 carubiarirn. pero la rc'lación segr-rirá sienrlo la misma qrle se presenta en este ejemplo.

2U

Capítulo

g

Valor del dineft, a través del tiempo

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226

Capítulo

9

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227

228

Capítulo

9

Vt[or del dínert, a trovés del tiempo

Relación entre el valor presente de un solo monto y el valor presente de una anual¡dad La figura 9-5 nruestra la relación entre el valor presente de 1.00 dólar v el valor presente de una anu¡¡lidad de 1.00 clól¿r. El supuesto es que usted recibir¿i 1.00 dólrrr al final tle cacla perit>do. Este concepto es el mismo que el de una iotería, con la cual usted ganu 2 millones de dólares que se le pagarán *n el curso de 20 años, araz6n de 100 000 dcilares por año durante ese lapso. En este ejemplo, stilo recibinios cuatro pagos de 1.00 dól¿u cada uno, y las gráficas que integran la ligurlr 9-5 muestran el incremento en un rño. Si analiza la figura 9-5, observará que el valor presente de 1.00 driltr clue re'cibirá al final del periodo I es de 0.909 dólares; 1.00 dólar que recibirá al t'in¿rl del periodo 2 es tic 0.826 dólares: 1.00dólarquerecibiráalfinaldelperiodo3esde0.T5 ldólares:y 1.00dólarquerecibiráal final del periodo 4 es de 0.683 dólares. Estas cifras le deben resultar familiares ya quc la figura 9-5 tiene los mismos valores que la .,gura 9-4, excepto que no existe un peri
Prc.vc,!.t i¡':ttt,qrúlita de

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Capítulo

9

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I *.*

I'ra.stttÍut irjtt gráiica tla lu.s rentl¿'n< iu.s d¡:l vulor 4 IrLr\.¿s del rit,ttt¡to

Ualor futuro felacionado con el valor futuro de una anual¡dad

La siguiente relación que estudiaremos se reflere a la que existe entre el valor futuro de

un

solo monto y el valor futuro de una anualidad. Comenzamos con la figura 9-6, la cual presenta, en forma gráfica, el valor futuro de 1.00 dólar que se capitaliza a una tasa de rendimiento de 107o cada periodo. Si empezamos con un valor presente de 1.00 dólar el día de ho¡, (periodo 0), al final del periodo I tendremos 1.10 dólares; al final del periodo 2, 1.21 dólaresl al final del periodo 3, la suma original habrá crecido a 1.33 dólares. Una de las características poco claras entre el valor futuro de 1.00 dólar y el valor futuro de una anualidad de 1.00 dólar es que parten de diferentes supuestos respecto de los tiempos de Ios flujos de efectivo que se producen. El valor futuro de 1.00 dólar (apéndice A) supone que esa suma se iñ'vierte al inicio del periodo y se capitaliza hasra el final de éste. El valor futuro de una anualidad (apéndice C) supone que 1.00 dólar se invierte al final del periodo y crece hasra la parte final del siguiente. Esto significa que no hay tiempo para que el último dólar invertido incremente su valor mediante la capitalización producida por un rendimiento. Esta relación se muestra en las figuras 9-6a. 9-6b y 9 'c al añadir un periodo 0 a la -eráfica de valor futuro y al reemplazar en ellas el periodo 0 del valor futuro por un periodo 1 del valor futuro de una anualidad.

El cálculo del valor tuturo de una anualidad de 1.00 dólar simplemente representa el valor luturo de una serie de inversiones iguales de i.00 dólar. Al observar la fi_9ura 9-6a. se adyierte que los periodos han cantbiado para representar los .;upuestos de ta anualirlad. puesto que el úitimo dólar invertido no se capitaliza. el valor futuro de una anualidad de dos periodos es igual a l. 10 dólares. Fstos 2. 1 0 clólares provienen de ia suma rle 1 .00 dólal invertido al final del periodo I v el prirner dóiar que ha creciCo hasta 1.10 dólares. En la tigura 9-6b. observe que el valor futuro de una anualidad de tres periodos es de 3.-ll dólares. Esros 3.el dólares son la capitaliza-

ción de 1.00 dólar inveitido al final del pe;iodo 3. 1.10 dólares provenienres del segundo dólar

y 1.21 dólares provenientes del primer dóla¡ invertido. Por últirno, la figura 9-óc demuestra que el valor futuro de una anualidad de crratro periodos asciende a un total de 4.6{ dólares. Esta última figura explica la manera en que cada valor crea invertido

ei total' En la serie de gráticas

se puede obsena¡ el patrón existente. El monto <Je 1.00 dólar siempre está en la casilla superior. Éste es el dólar que sienipre se invierte al final clel periodo y no tiene tiempo para capitalizarse. Los 1.10 dólares siempre están en la segunda casilla contanclo hacia abajo y representan 1.00 dólar que sólo se ha invertido un periodo, mienrras que los l.2l dólares siempre están en la tercera casilla contando hacia abajo y representan el dólar invertido durante dos periodos. Los 1.33 dólares están en la cuarta casilla contando hacia abajo y representan el dólar invertido dura¡rte tres periodos.

233

9

234

C'a¡título

Determinacién del valor de una anualidad

En la explicación rnterior cle las anualidade:i, supusitnos que la variuble tlcsconocida era el valtlr tirturo o ei v¿rlor presente, pc-rü se requiere infbrmación específica acercrt clel valor de Ia anua1...¿d (A). la tasa du'interés y el número de periodos o años. Etr cicrtos casos el intcr'és ptrerJe recaer en uno de estos otros valores (suponiendo que se cortr.)cerl el valor tirturo t¡ cl valor presente). Por ahora, nos concentraremos en deternlin¡r ei vi¡lor de:rctlttociclo tle una alitrlrliclad.

Valor dt'l dinen¡ u trat'és deL tiem¡x.t

Anualidad que iguala un valor futuro Si queremos acurnul¿r 4 64 1 drilares al cabo de 4 años a ut'til tasa tle intet'c<s tle l0%. ¿.qtré clrntirjad clebenros ahcrrrar al final de cada uno de los cuatro periodos'l Tttt¡littnt)s la cxpresiíln que obtuvimos clel valor futuro de una anualidad y despejanrtls A.

[]\,,\ - A .:( ]..\'ll__.\ t,\i^

/

¡\--_

t

t),-i

i

El r'¿krr tuti¡rtr ile una anualidad (FV.\) es 4 ó{ I dtillres. Y FV,,^ se poclría determinar a pirnir de la tabla 9-l (valor frrfuro de una ¿inualidad). Sierlple cltre trabitirl con ttn problerna de a¡¡alid¡des relai.'ionadas con el valor futuro, r.rtilice la tabla 9-3 intlepentlicnteme ntc de cuál sea

lar¡¡riitbirtdescouot.'ida.Paran=4r:i=107o,FV,..es-1.6-ll.Porlotanto,Aesigutl

I

aI000

['*

cltilares.

A: CATCULADOBA

Fn¡Al'tc¡ERA

Anualidad = FV

Valor '10 6|ff OPV

Función

1000000

N

FVreo

I ¡ril¡i¡

4.6-t

t

clól¡rrc. Irara s¡ r'eliro labor¿rl y que el renclimiento sobre los li¡nclo:' tleposiiatlos 6'i'. Encur'ntre la lp,rrlación lrnttal "A". usartdo la tabla 9-3.

F\1'

I

A:

T

l

ei;

f

(n:10i:6(h)

FVrr.^

FV

75 867.96

6-11

ei.-

A:

-

$4

I-a sr.¡lirción e... i;t rnvers¡ Ce la c¡ue se presentó en ia explicacitin tlel v¿rlor futnro ,-ie ttna anil;lli,Jritl. Crinlo un srgunclo e.ieinplo, supong¿i que el director rle l¡ Wotnell's Tennis .'\ssoci¿rtion debe ahon-;rr un¿i c;.rnildad ig;ill clurante ca'Jl uno de los l0 ario:i siguientt:s a ef-ect,.r cie acl¡tnular

Función Salución

PMT

FV¡' ''

$' oog9oo: 13. i

8l

g7s 867

t

Anualidad equ¡valente a un valor presente En este caso. supr)riga que usted conoce el r'.¡rlor presente y que desea determinar la canticlad de la anu¿rlitlrr,J necesana para igualar ese morlto. Suponga que stl tío millonario le regala 10000 dól¿ires ho¡. para a¡uclarle a pagar los próximos cuatro años de su educación universitaria y ios deposita en una inr,ersión. Si usted gana 67a sobre los fondos depositados. ¿cuántos pagos iguales poclrá recibrr al t-inal de cacla uno de los cuatro años siguientes? Debernos conocer el valor de una anualidad equivalente a un valor presente dado. Tomamos la expresión que desarrollamos antes clel valor presente de nna anualidad y la invertimos para encontrar el I'alor de A.

CATCULADORA

FIIIAIIGIERA

(9-6

Anualidad = PV

Valor 4N 6

- 10000

La rab[a 9-4 (r alor preseute de una anualidad) es la indicada. Deterntinamos que el resultado l/Y

es 2 886 dcilares.

PV

OFV

A-

Función Solución T

PMT

)

Función

2 885.91

-\

PVo

' (n=4,i-6'/,)

PVr* .$

l() 0(x)

- --l.-+6-5 -

$2 ttti6

[)ttcnninut:irin

lor J::.

en

daL rendimientrt de uno

i¡t'ersirin

23s

El flujo de foncios seguiría el patrón que se presenta en la tabla 9-5. El interés anual se basa el saldo insoluto inicial de cada año.

:de

Iabla 9-5

lnterés

rc-

Saldo

anual

inicial

1

z

Helación del valor presente con las anualidades

Saldo

{6%)

Retiro anual

$10 000.00

$600-00

s2 886.00

$7 714.00

7 714.00

462.84

2 886.00

5 290.84

5 2e0.84

317.45

2 722.29

2722.29

163.71

2 886.00 2 886.00

Año

4

final

CAI.CULADORA

FIIIAIIGIERA

Anualidad = PV

1e

Usaremos el mismo proceso para determinar los pagos que se requieren efectuar sobre un préstamo. Suponga que el propietario de una casa contrata un crédito hipotecario por 80 000 dólares, que deben ser pagados en un plazo de 20 años a una tasa de interés de 87c. ¿Qué cantidad deberá pagar cada año para liquidar el préstamo? En otras palabras. ¿qué anualidad pagada al final de cada periodo durante 20 airos, equivale al valor presente de 80 000 dólares a una tasa de interés de 87o?1

t0

.

A

t-

PV

0FV

Función Salución

PMT

(n:20 i:37o)

PY¡o

-

-80000

T

PVo

A:

Valor Función 20N l/Y B

$80 ooo

9.8rE

B 148.18

= $8 148

Una parle de los pagos que se hagan a la compañía hipotecaria se destiira¡¿i al pago de los inte¡'eses y el remanente será aplicado a pago de capital, com(i se indica en la tabla 9-6.

n

r Periodo I

2 a

Reembolso

Saldo

(B%)

del principal

final

inicial

Pago anual

$80 000

$B 148

$6 400

$1 748

$78 2s2

78 252 76 364

B 143

6 260 6 109

1 888

76 364 74 325

Salclo

:s

Tabla 9-6

¡nterés anual

B I4B

2 039

Tabla de rendimientos

de un préstamo (tabla de amortización)

Si se sigue este misrrro esquema de pagos durante 20 años, el saldo qued:uá en cero. El estudiante puede advertir que el solicitante del crédito pagará rnás cie 4 l +80 dólares de intereses durante el plazo del préstarno, como se indica a continuación. Pagos totales ($4 074 durante 20 años) .........

$ 81 480

Reembolso del principal Pagos aplicados a los intereses

$ 41 JBO

-40

000

I-lasta aquí, nuestra explicacitln ha consideraclo los siguientes problemas del valor del dinero a través del tiem¡ro. Tabla

Apéndice

FV.-

9-1

A B

Fórmula Valor futuro, un solo

monto ............

(e-1)

FV:PVX

Valor presente, un solo monto ............

(e-2)

Valor futuro, anualidad

(e-s)

-. [-V X PV,, FVA=.Ax il,.o

9-2

o2

c

Valor presente, anualidad

(s-4)

PVA,- A x PV,ro

9-4

D

Anualidad equivalente a un valor futuro

(s-5)

9-3

C

Anualidad equivalente a un valor presente

(e-6)

r

PV

FVr¡

-

PVn

PVa

La hipotcca rcal se podría allnar nl¡ls a pagos mensuales del orden de 340 dólares.

9-4

Determinación del rendim¡ento de una inversién

Capítrtlo

9

Vak¡r tlel tliner
En cada uno de esos casos conocíamos tres de las cuatro variables y encontranlos c'l valor rle la cuarta. Seguiremos el misnto procedimiento para encontrirr la tasa de interés. ahora la variable desconocida será i. la tasa de interés. o el rendimiento sobre l¡¡ inversi

Rendimiento: valor presente de un solo monto una inversión que produce un monto tlnal de I 464 dólares al transcurrircl ¡rl¡1¿1', cle cuatro años tiene un valor presente de I 000 clól¿rres. ¿.Cuírl es la tasa cle interés. o cl rendintiento. sobre Ia inversión'l Tomamos la tórrnula básica del valor presente de un solo monto y reordenamos los términos como sigue.

(rj-r

)

La determinación de PV,, no nos proporciona la respuesta final. pero hace tnenos complcjo el prtlblerna de nrauera qur' podemos determinar la respuesta ii partir cle la tabla 9-2. el I'alor prer sente de I dólar. A continuación se reproduce un¿r parte Ce h tabla 9-2:

Periodos 2 .-....... 3 ......... 4 .........

1'/o

2o/o

3o/o

4o/o

5o/a

6o/o

0.980

0.961

0.943

0.925

0.907

0.890

0.971

0.942 0.924

0.915

O.B89

0.864

0.840

0.888

0.855

0.823

0.792

0.96.1

8o/"

0.857 0.794 0.735

I

[*

lQo/o

0.826 0.751

l

0.683

I

t CALGULADOBA

FII¡A¡ICIERA

Rendimiento PV a FV

Valor 4N

-1000

O 1464

Función

función PV

PMT FV

Solución

T

tN

10.00

Recorra la columna izquierda de la tabla hacia abajo h¿rsta encontrar el número cle periodos cn ctrestión (en este caso !l = 4), )' lea la línea correspondientc- a n = 4 cle fbntra horizontal htrsta eltc()ittrar el valot calculatir-r de PV,. a partii de la fónnula 9-7. Encontrantos que para n = I v PV,, igtutl a 0.ó8.1. la t¿rsa ile interés, o el rendimiento. es de l\Vo. Éstaes la resa para que 1 -16-i

tJtilltrcsrecibidosdurantecr¡atroañt¡squecorrespondenaunralorpresentede 1000dólares. Si un valor de PV,, no cae dentro de una tasa de interés dada, podemo\ una aproximación. Por ejentplo. con n = 3 y PV,. =0.861. usando la mencionada tabla. podemos decir que 57c es una respuest¿i aproximada, este procedirniento de aproximación de t¿rsa se utiliza para el esqurrna de interpolución. Se puede hace- una interpolttción de tasas para encontrar una respuesta más precisa. En el ejerrtplo anterior. escribimos los dos valores tle PV,o entre los cuales cae el PV,o designado (0.861) y sacamos la diferencia entre los dos: PV,,

a

5o,/o

0.864

PV,, a 6%o

0.840

o.o24

A continuación se realiza una dit'erencia entre el valor de PV,ra la tasa de interés más baja y el valor designado de PV,o. o\t a vtro/^ , vtF q PV,o

designado

i I

t

[,

I f,

0.864 0.861

0.003

LLrego. expresamos e\rc valor (0.003) como una fracción del valor precedente (().024) r lo nir-rltiplicallos por la tlif'erencia (0.0()3) entre las dos tasas cle interés (67r rnenos 57c). Surlamos el vrtltrr a la t¿tsa ' : interés rnás baja (5c/r') partt obtcncr la respuesta nlris exacta dc 5.125.,i cn ILrsiu'tlcl porce nta.jt-' c\tillxdo dc -5'/, .

f t

(-rttt.sitlcntciottc.s t:.sper

rik

57a

*

b*i'

iult.t cn t! anúlisis dL'! yul¡¡r lcl ¿lincl¡ d f re\'(;.\ tltl tientp¡

0 fx)3

(lc/c¡

:

0.024

* 0.125 (1'/c¡ : 5o/o * 0.125Vc :

t

237

5o/o

í t I :lS

jh u\ t

,.,

.

5.125c/o

Rendimiento: valor presente de una anual¡dad

CALCULAOORA

De igual manera, es posible encontrar el rendimiento relacionado con cualquier otro problema. Veamos el valor presente de una anualidad. Tomamos la fórmula básica del valor presente de una anualidad y reordenamos los términos. .ra

P\'\:\

:

i

l, j

--t-'

P\,-"' -

t:

{,PYr ,

P

Rendimiento:

Valor 10N

(9_g i

-_

La tabla 9-4 (el valor presente de una anualidad de I dólar) es la indicada. Suponiendo que una inversión de 10 000 dólares producirá I 490 dólares al año durante los próximos l0 años, ¿cuál es el rendimiento sobre la inversión?

PVo

Función

PV

-10000

P\.,

¡

:

FIITAI¡CIERA

1490 OFV

PMT

Función Solución T

0/Y

8.00

PVo st0 000 :6.710 D\/ , YIFA - -\ sl -+g0 Si regresamos a la tabla 9-4 v rcconeuros las colurllilas hasta encontrar n que el rendimiento es de 89á.

-i0

periodos. \,'L.remos

El mismo tipo de rendimiento a¡.orimado o interpolado que se aplica a un solo rnonto se puede aplicar tanibién a una anualidad en caso neL'esario.

Hasta aquí se ha supuesto que el interés se capitaliza o descuenta de fo¡ma anual. Ahora rela.jaremos ese supuesto. Los términos de los contratos. corro uno de compra a plazos o uno de bonos colporativos, pueden establecer periodos de capitalizacitin anuales, senrl-strales, tlinrestrales o mensuales. El aiuste a la liirmula nonnai es muv sellcillo. Para deten-ninar el valor de ;r. multiplique el número de años por el llúmero cie periodcls de capitalización durante el año. A continuación se deterntina el f'actor de ¡ dividiendo la tasa de interés anual cotizada entre el núrnero de periodos de capitalización.

Consideraciones espec¡ales en el

análisis delvalor del dinero a través del tiempo

Caso 1 Determine el valor f uturo de una inversión realiz¡.rda el día de hoy de I 000 dólares al cabo de cinco años a 8olo de interés anual. capitalizada semestralnrente.

n:5x2:10

i:\Va+):4cft

Debido a que el ¡rroblerna requiere calcular el valor futuro de un solo monto, la fórnrula es FV = PV X FV,,.. Usando latabla9-I con n = l0 ei={Vo,la respuestaes 1480dólares.

FV: FV :

FV X FYT $1 000

x

1.480

-

Sl 480

2

Calcr¡le el v¿rltlr presente de 20 pagos trimestrales de 2 00C dól¿u'es, cada trno de los cuales se van r recibir a lo largo de los próximos cinco arios. La tasa de interés e stipulada es de 8()á ¿rnual. El problenra reqr-riere calcularel valor presente de una anualid¿td. De nuevo, seguimos el nrisnro proccdinriento quc erl el caso I con respecto al tiempo n y ala tasa de interés ¡. Caso

: PVn : PV^

A x PYFA (n 52 000

x

:

16.351

20,

:

t:

2ctc) [Tabla 9-4]

$32 702

CAICULAOORA

FIIIAIICIERA Valor futuro Función

Valor 10N

4w

-1000

0

PV

PMT

Función Soluclón T

FV

i

4laz4

238

Capítulo

CALS$TAOOBA

Ftlt&t{0tERA PV de una anualidad

Valor Función

20

N

2

IN

0

FV

- 2t)00

PMT

Funücn

Solución

Valor del dinero a trat'és de! tiempo

Pabones de pago Los problemas del valor del dinero a través del tiempo poclrían ciesarrollarse cn torno cle varios patrones distintos de pago o ingresos. No toda situación implica un solo nlonto o una anualitiad. Por ejemplo, un contrato puede requerir el pago de una canticlad clif'erente cada año a lo l¿rgo tle un periodo de tres años. Para determinar ei valor presente. ca
(Suponga una tasa de descuento de 87c) l. 1000 xA.926: S 926

: 0.194 :

2.2 000 x 0.857

T PV

9

32702.87

3. 3 000

x

7t4 382 $_i 022

Un problema míis complicado puede inclr-lir una combinación de montos i¡tlivi¿ualcr y una anualiclad. Si la anualidad será pagada en el futuro, recibe el nr)nlbre de anualiclad dif'erida y requiere un tratamiento especial. Suponga el n'rismo problema, f)ero con una angalidad de I 000 dólares qtre debe ser pagada al tinal de cada año. a partir del cuarto hasta el octavo año. Con una tasa de descuento de 87c, ¿cuál es el valor presente de los flu.jos tle efectivo?

["

r. $r ooo

r.

I

2000 i Valor presente 3oool -r. I 000

:

l.

5. r 000 6. l 000

L

1000

tt.

I 000

$5 022

t

Anualidad a cinco años

A parti|le los cálculos efecnados líneas atrás en el apartad¿ "Parrones de pagos", sa.bernos que el valor pru.:ent€ de los tres primeros pagos es de 5022 drjlares, pero, ¿qué s,lcede con la ¿nualidad'/ Elaboremos un dia-srama de los cinco pagos de la anualidad. Valor

presente

$1 000

La fuente de información es la tabla 9-4, el valor presente rie una anualidad cle I dólar. Con n = 5, i = \Vo, el factor de descuento es 3.993, lo que procluce un "valor presente" de la anuaii<Jad de 3 993 dólares. Sin embargo. los valores de la tabla sólo perrniten el clescuento al inicio del primer periodo estipulado de una anualidad; en este caso, es ai inicio c.lel cuarto año, como se ilustra en el siguiente diagrama. Fin del tercer periodo-lnicio del cuarto periodo

t$ Valor

presente

u1234

I

993

.A,000

$1

St

43 A4 4 000 $1 000 $1 000 5678

As

$1 obo

Cada número representa el final del l.zrtodoi es decir el 4 representa el final del cuarlo periodo

R e ¡tu.s

s

de

:t

"

es pe

t: ict

I

dc

!c

u

¡t ít u

Usando la tabla 9_2, tendremos:

: PV :

,:..

PV

FV X $3 993

pV*

(n = 3,

i:

gTc)

x O]g4 = 3 IiT (r,alor presenre real)

El último paso en este proceso de descuento de la anualidad se representa gráficamenre así. Fin dei tercer periodo-lnicio del cuarto periodo

$3 170 Valor

$3 (un

presente

993 A, soto

$1

A-

000 $l rjoo

monto)

$1

A"A obo $l obo

As

$1 000

un segundo método para encontrar el valor presente de una anualidad
3'

8-5:3 n:3,i:BVo

El valor del pV,r. es 2.577. Rest¿* er ','aror der paso

.

l

menos el varor del paso 2 y multiplica¡ el resultado por .A.,.

5.747

_2.571 3.1

70

3.170

x $l 000 :

$3 170 (valorpresente de la anualidad) La respuesta es la misn¡¿r (3 170 dólares) que se obtuvo en el caso del

presente de la anualidad que detertrlinamos con el primer 'alor *Étodo. Ahora podremos suma' el varor presente de ra ll:11*:,Uff:,?::;'',:lJ|o;*"sente de ros nujos áe entrada u ro iu.go de ros rres primeros

022 \irlor presente de los tres primeros flujos periódicos 170 \rrlor presente de la anualidad a cinco años $8 192 \alor presente total $-5

+i 1_

REPASO ESPEGIAT

l_, I

BN GNPffiIñ

Al resolver un problema de valor de dinero a través del tiempo, primero blema

refiere a un valor futuro o u anualidad' A continuación "ulo;;;r"nr", se resumen"nlos principares se

1.

,

se debe identifica¡ si el prodespués si se rrata de una sola suma o de una

cálcuros del capítulo g.

Valorfutum de un solo monto. Fónnula: trV Tabla:

I

I

o

Finalmente' los 3 993 dólares se deben volver a descontar al presente. En razónde que este monto individual cae al inicio del cuarto periodo ---ene iecto, es equiv¿rlnte al del final del tercer periodo-' se vuelve arealizar el proceáimiento de descuento en los t¡es periodos a la tasa de gVc. estipulada interés

I

t

o

:

pV X F\,lF

9-l o apéndice A.

!" 9:h

usar: para determinar el valor futuro de un solo monto. I 000 dóra¡es duranre 4 años a un interés de tYvo.¿cuár es er

;;Tjil:#;:Tfin:T:1"

239

240

Capítulo

2.

9

Valor del dinero a través del tiempo

Valor presente de un sc¡lo monto

:

[i
3.

>l

Valor futunt cle ¿tna anualidad

Ftirtrlull: FVr

4.

]rV

Tabla: 9-2 o apéndice o. Se debe usar: para determinar el va.lor presente de un monto que se recibirá en el futuro. Problema muestra: usted recibirá i 000 dólares al cabo de cuatro años, a una tasa de ilescuento de 107r. ¿,Cuál es el valor de esta cantidad el día de hoy?

:¡

X

FV,r,,\

Tabla: 9-3 o a¡Éndice C. Se debe usar: para detemrinar el valor futuro de una serie de pagos iguales y consecutivos (unr anuaiidad, pero no necesariamente de periodos anuales). Prohle¡na muestra: usted recibirá I 000 dólares al término de cada unc¡ de cuatrr ¡rg¡i6¡lss. ;.Cuál es el v¿rlor acumulado (valor iururo) al tinal clel cuarto periodo si el dinero se capitaliza a una tast de l0 por cientr:? \lalor presente ¿le una arwalidad F'ti¡

ir,'ula: PYr

:

A )( PV¡¡

Tabta: 9-.1 o arréndice D.

5.

Se debe usar: para calcular el valor presente de una anualidacl. Problema mues,tra: usted recibirá I 000 dólares al término de cada uno de cu¿trc' años. Con urra tasa dc descuento tle lj%o, ¿ciliinto valen acfualmente estos flujos rje efectivo'l

;\ttualidLtd et¡ui','alente a un valar.iitturo

Fi-ir¡tttrii.r:

¡\

Tabla: 9-3 ii apéndice C, Se debe u:jar: para determinar la magnitud de una onualidarJ que sea equivalente a un valor

tilturo. Problema rnuest¡a: usted necesit¡r recibir I 0C0 dólares al transcurrir cuatro periodos. Con una ¡¡sa de interés de 10%, ¿qué canticlad deberá ahorr¿r al final de cada periodo para acumular €ste m{¡ñto?

6.

.lnualidod etluivalente a un valor presente i-tirntuiu;

.\ :

-FY*

P\ir,¡

Tabla: 9--l o apéndice D. Se debe usar: para determinar la cantidad de una anualidad equivalente a un valor presente tiado. Problemas de muestra:

¿)

{t)

!f

T' 6

7.

I 000 dól¿nes de hoy a una tasa de interés de l0 por ciento? bj Usted deposita I 000 dólares hoy y desea retirar los fondos en cantidades iguales a lo largo de cuatro años. ¿Cuánto podrá reúrar usted al final de cada año si los fondos ganan I 0 por ciento? c) Usted solicita un préstamo púr I 000 dóla¡es a cuatro años, a l}Vo de interés. ¿Curinto debe pagar al final de cada año? Detenninar el rendimiento sobre una ínversión¿Qué anualidad a cuatro años es equivalente a

E

o U !

oj

Fórmulas

-c.

a) PV.

= ;

b¡ lt,t,.;

E

=

: \/ PV.

A

Tablas 9-2, apéndice B

Rendimiento, valor presente de un solo monto

9-4, apéndice D

Rendimiento, va¡or presente de una anualidad

I i

Preguntas Ce estudio

deteminar la tasa de interés (i) que igualará una inversión con los beneficios futuros. Problema muestra: usted invierte I 000 dólares hoy y espera que los fondos aumenten a I 360 dólares al cabo de cuatro periodos. ¿Cuál es el rendimiento o tasa de interés sobre la inversión? Se debe usar: para

Utilice:

i

Pvre

.1

I

:

PV

ñ

Periodos de capitalización de menos de un año.

i t

x x

2

Trimestral

Multipl¡que n Multiplique n

Mensual

Multiplique n

x

12

Seméstrat

t t f

F

*

4

Dividaientre, [l"continuaciónl use la fórmula Divida i entre 4 | i 12 Divida entre [ normat) I I

I

Se debe usar: Cuando la frecuencia del periodo de capitalización es mayor (o tal vez menor)

;

de una vez por año. Problema muestra: usted invierte 1 000 dólares que se capitalizan semestralmente a una tasa de 87c anual a lo largo de cuatro años. Derermine el valor futuro.

I E

i F F

9.

Paf rone s de

pago, attualidad,lift rid

E

t ;

Fórmulas

P\L:AxPV'. +\ PV: FV X PVT

Tablas 9-4. aoéndice

'

9-2, apéndice

D B

I

i

Método

1

I

Se debe usar: si la anualidad empieza en un periodo en el futuro. Problema muestra; Usted recibirá I 000 dólares por periodo, a partir del término del cuarto periodo y hasta el final del octavo periodo. Con una tasa de descuento de 87¿. deterrnine el valor presente. Es recomendable resolver los djversos problenras que se presentan al final del capítulo.

TISIA DE TERMII{OS valor futuro 217 factor de interés 218 valor presente 218 tasa de descuento 218 anualidad 219

valor futuro de una anualidad 219 valor presente de una anualidad 221 rendimiento 236 capitalizada semestralmente 237

PREGUT{TAS DE ESIUDIO

1. 2. 3. 4. 5.

¿Cutil es la relación entre el valor futuro (apéndice A) y el valor presente de una sola suma (apéndice B)2 (OAl ) ¿Cudl es la relación entre el valor presente de una sola suma (apéndice B) y el valor presente de una anualidad (apéndice D\2 (OA3) ¿Por qué el dinero tiene un valor por el transcurso del tiempo y su uso? (O41.) ¿Tiene ta inflación algo que ver con el hecho de que un dólar que se recibe hoy vale más que uno que se recibiri{ en el futuro? (OA,l) Estmcture la fórmula anual del valor futuro de un solo monto a una tasa de IZVa durante 10 años en un esquema de capitalización semestral. ¿Cuáles son los factores de interés (FV*) antes y después? ¿Por qué razón son diferentes? (OA5)

211

::'.:

u2

Capírulo

ó. 7. 8.

9

Vtior del dinerc a través dei tiempo

Si, corno inversionista, usted pudiem elegir entre una capitalización di¿ria, una mensual o una trimestral, ¿cuiíl escogería? ¿por qué? (OA.fj ¿Qué es una anualidad diferida? (ú44) Enumere cinco aplicaciones del valor del dinero a través del tiempo en las finanza s. (OAl )

PROBTEMAS PNAGNGOS Y SOLUCIOIIES Valor tuuro Valor presente

l. a)

15 años?

Valor ltturo (OA2

"v

b)

¿Cuál es el valor actual de 1 cuento es de l27o?

c)

usted invierte 2 000 dóla¡es al año, durante 20 años, a una rasa de lrvo.¿,cuánro tendrá al

OA3)

Resolver para conoccr eI monto de una a¡rualitlurl

Usted invierte 12 Oil0 dólares hoy a una tasa de 97c anual. ¿Cuánto tendrá al térrnino de

2.

(oA4)

a) b)

nillón

de dólares en un plazo cle

l0

años si la tasa de des-

cabo de 20 años? ¿Qui cantidaC debe ¿rhorrar Katie Wilsor.r cada año para acr.lmular-80 0O0 dólares a un pltizo de 15 años? La tasa de interés es cle l07o. ¿Qué cantidad debe pagar Josh rhompson anualmente durante 5 años para liquidar un préstamo de ?0 000 dólares que acaba de obtener? La tasa de inrerés d" g%,.

"i

Soluciones

l. a)

Valor futu¡o de un solo monto.

: FV :

FV

FV

b)

FVr¡ {n

$!? 00O

x

:

3.642

15,

i:

9Vo)

: PV :

= $43 704

FV

x

PVr¡ (n

Si0t) 00O

x

:

.322

10.

:

i : lZVa)

Apéndice B

lü32 200

Vair:" tuturo de una ¡nualidad.

:.q X ñ'rro (n = 20 i: illo) FVo : 52 00O x 64.203 : $128 a06 FV^

2. a')

Apéndice A

Valor presente de un solo monto.

PV

c)

x

Apénclice C

Esto se debe resolve. pa¡a conocer el monto de una anualidad para igualar el ..,a-lor futuro.

FV

4:---a

wru.t

(n: L5,i:lTVa)

Apéndice C

s80 000

A:-:$2517.94 3r.1"72

b)

Los 20O 000 dólares que Josh ha tomado a préstamo representan el saldo que adeuda hoy. Efectuará pagos anuales en el futuro para liquidar su obligación actual (presente). Esto se debe resolver para conocer el importe de una anualidad igual a un valor presente. PV^

A=:_

PYe^

o

v

-!f

A

-o

oj

PROBLEMAS

4

-

55 008.77

--:

o u

t3

Apéndice D

$20 000 3.993

E

E

:

(n:5,i:8c/o)

Vltlor flturrt

(oA2)

Problemas básicos

L

Usted invierte 2 500 dólares al año

a)

dur

rre 3 años a 8ú2. ¿Cuírl es el valorde su in'ersión alcabo de un añol Multiplique $2 500

x

l.0g

243

Problemas

b) c) I

¿Cuál es el valor de su inversión después de transcurrir 2 años? Multiplique su respuesta al inciso a) por 1.08. ¿Cuál es el valor de su inversión después de transcurrir 3 años? Multiplique su respuesta al inciso á) por 1.08. Este producto le proporcionará la respuesta hnal.

I

ü

L

2 50O dóla¡es y compare su respuesta con la respuesta del inciso c). Es probable que haya una ligera diferencia debido al redondeo. ¿Cuiil es el valor presente de: 8 000 dólares al transcurri¡ 10 años a 67o?

2.

-1-

a) b) c) a)

Conhrmesisurespuestahnalescorrecta, vayaalapéndiceA(valorfuturode I dólar)y busque el valor futuro de n = 3 e i = 8o/o. Mulúplique el valor obtenido de la tabla por

16 000dólares al transcurrir

(oA3)

5 airos a!2Vo?

25 00ddOlares al transcu¡rir 15 afuos a8Vo2 ¿Cuiíl es el valor presente de 10C üJ0 dólares, que se recibiriín a un plazo de 40 años, con una tasa de descuento de 18 por ciento? ¿El valor presente de los fondos del inciso a) bastaríaa para comprar una entrada a un concierto que cuesta 140 dólares? Usted recibiní 4 000 dólares al transcurso de 3 años contados a partir de hoy. La tasa de descuento es de 10 por ciento. ¿Cuál es el valor de su inversión al transcurrir dos años contados a partir de hoy? N{ulti-

b)

4.

\.'alor prcsente

a)

plique 4 000 dólares X 0.909 (tasa de descuento a un año a l0 por ciento). ¿Cuál es el valor de su inversión al transcurrir un ¿ño a partú de hoy? Multiplique su re.spuesta al inciso a) por 0.909 (tasa de descuento a un año a l0 por ciento). c) ¿Cuál es el valor de su inversión hoy? Para obtener la respuesta correcta es necesario que multiplique su respuesta por el contenido del inciso b) por 0.909 (tasa de descuento a un año a 10 por ciento). ü Confirme que su respuesta con el contenido del inciso c) es corr'.ta: vaya al apéndice B (valor presente de I dólar) y calcule el valor presente con n = 3 e i= 107o. Multiplique el valor obtenido en la tabla por 4 000 dóla¡es y compare su respuesta con la respuesta del inciso c). Es probable que haya una ligera diferencia debido al reCondeo. 5. Si usted invierte 12 000 dólares hoy, ¿qué cantidad tendrá: a) Al transcurrir 6 años a una tasa de79o''! b) A1 transcurrir 15 años alZVo? c) ai transcurrir 25 años al}Va'! ü Al transcurrir 25 años a l}Vo (capitalización compuesta semestral)? 6. Su tía le pide que escoja entre que le regale 20 000 dólares dentro de 50 años o 45 dólares hoy. Si el dinero se descuenta a una tasa de 13Vo, ¿qué opción es la mejor? 7. Su tío le pide que escoja entre que le regale 100 00O dólares dentro de 10 años o 45 000 dólares hoy. Si el dinero se descuenta a una tasa de87c, ¿qué opción debe elegir? 8. En el problema 7, si usted tuviera que esperar i2 años para obtener los i00 000 dólares, ¿cambiaría su respuesta? Todos los demás factores no carnbian. 9. Usted recibirá 200 000 dólares dentro de 50 años. ¿Cuál es la diferencia en el valor presente si usa una tasa de descuento de l\Va o una de 5 por ciento? 10. ¿Qué cantidad tendría que invefir usted hoy para recibir: a) 12 000 dólares después de ranscurrir 6 años a 12 por ciento? b) 15 000 dólares después de transcurrir 15 años a 8 por ciento? c) 5 000 dólares al final de cada año durante 10 años a 8 por ciento? ü 40 000 dólares al final de cada año durante 40 años a 5 por ciento? Si invierte 8 000 dólares por periodo durante el siguiente número de periodos, ¿qué cantidad

Vaior presente

(oA3)

\¡aior presente

(oA4)

b)

\i1or |.rturo (oA2)

\ialor prcsentc (OA3) Valor presente (OA3)

\'alor presente (OA3) Valor presente {OA3)

:

tendrá?

a) b) 12.

Valor presente (OA3)

Valor futuro

(oA2)

7añosa9porciento.

40 años a 1l por ciento. Usted invierte una cantidad de 12 000 dólares durante 5 años a una tasa de 10Vo. Al término de 5 años, usted retira los fondos y los invierte durante l2 años al59o. ¿Qué cantidad tendn{ al

Vaior futuro

(oA2)

transcurrir l7 años? La señora Crawford recibirá 6 500 dólares al año, du-rante los próximos 14 años, provenientes de su ñdeicomiso. Si se aplica una tasa de interés de 87o, ¿curíl es el valor acn¡al de los pagos futuros?

Valor presente

(oA3)

Capítulo

Valor presente

9

\'alor del dinero a través del tiempo

14. John Longwaite

{oA3)

recibirá 100 000 dólares al t¡a¡¡scurrir 50 años. Sus amigos sienten envidia de Si los fondos se descuentan a una tasa de 147o, ¿cuál es el val,nr presente de su futura "olla de oro"? Sherwin Williams recibirá 18 000 dólares al año durante los próriilnos 25 años, derivados de la venta de un cuadro que ha pintado. Si se aplica una tesa de lü%t, ¿deberíaestar dispucsto a vender sus derechos fururos por 160 000 dólares I El general Mills recibirá 27 5W dóla¡es por año durante los próximos I0 años como pago
é1.

Valor p....,ente

(oA3) \¡alor lr¡esentc

(oA3) Valor'¡rresentc

15' 16.

n.

(oA3)

Vrlor pr'.'sentc

18'

(oA3)

Vitlor tirtt¡ro

(oA2)

Vllrx tlrtrrro

19-

20.

(oA2)

Virlr)r l',lti-irrl

Zl.

{oA2) Valor pr:*\L'nte

22.

(oA3)

al cabo de ocho años? Christy Reed ha depositado I 500 dólares en su cuent¿ cie ahorrrls caüa mes de diciembre desde 2001. Su cuenta gana6Tc de interés anual compuesto. ¿,Cuánto dinero tendrá en rliciembre de 2010? (Suponga que se realiza un depósito en diciembre ile 2010. Asegúrese de conrar los años cuidadosamente). A una tasa de crecimiento (interés) anual de 87a, ¿cuiínto tiempti se necesita parr que una cantidad de dól¿r¡es invertida se duplique? ¿Y para que se triplir¡Lre'? Seleccione el año que se encuentre más cerca de la respuesta correcta. Si usted obtiene un crédito por 30 000 dóla¡es que debe pagar a un plazo de 5 añt-rs, ¿qué cantidad debe aceptar su acreedora como pago inmediato si ella determina g..nar I i % sobre su dinero?

Froblemas intermedios Vlkrr ¡:i*scitte

?3.

(oA3)

q,

!'uior presr-ntc (oA3)

24.

Capitaiiztción rrimestral

25.

(oAs)

v .o Capital ización cspecial -c (oAs)

26.

-o E

.\nuaiidad o IJ a)

=E

t

= =

(oA4)

ridel:¡nratla

27.

Barney Smith invierte en una acción que le pagará dividendos cle 3.00 dólares al transcurrir el primer año, 3.30 al transcurrir el segundo, y 3.60 al vencimiento o al concluir el tercero T¿rmoién piensa que, al final del tetcer :ño, podrá vender la acción en .50 dólares. ¿Cuál es el v¡lor corriente de todos los benehcios futuros si se aplica una tasa de descuento de lla/o? (Redondee todos los valores a dos cifras a la derecha del punto decimal). El señor Flint se retiró como presidente de Color Tile Company, pero actualmente rrabaja en la empresa como consultor con un contrato para los próximos 10 años, percibiendo 45 000 dólares al final de cada año. a) Si el costo de oportunidad del señor Flint (rendimiento potencial) es de 107c, ¿cuál es el valor presente de su contrato de consultoría? b) Suponiendo que el señor Flint no sejubilará hasta denro de 2 años y que no empezará a recibi¡ sus l0 pagos anuales sino hasta el final del tercer año, ¿cu:il sería ei valor de su anualidad diferida? La prima Bertha invirtió 100 000 dólares hace 10 años sín recibil rúngún pago de intereses, a una tasa de lZ%o, con capitalización trimestral. ¿Cuiinto ha acumulado al día de hoy? Determine la cantidad de dinero disponible en una cuenta de ahorros al transcunir 5 años, al realizar un depósito inicial de 3 000 dólares y una tasa de interés anual de 87o si los intereses se capitalizan a) anualmente, b) semestralmente y cl trimestralnrente. Como se explicó en el capítulo, los pagos de las anualidades se determinan al ñnal de cada periodo como pago o como ingreso (anualidad onlinaria). Sin ernbargo, hay una excepción cuando los pagos o ingresos de las anualidades se esi¿biecen al inicio de cada periodo (anualidad anticipada). Para encontrar el valor presente de una anualidad anticipada, rcste I de ¡? y sume I al valor seleccionado de la tabla. Por ejemplo, para encontrar el valor futuro de un pago de 100 dólares al inicio de cada uno de cinco periodos a una tasa de 107o, vaya al

245

Pr¡¡bl.entus

28.

apéndice C y encuentre n = 6 e i = I0%. Localice el valor 7.716. a este valor réstele I para obtener una respuesta unitaria o de 6.716 o 671.60 dólares ($l0O x 6.116). ¿Curil es el valor futuro de una anua¡idad a l0 años, de 2 00O dólares por cada periodo, con pagos que se efectúan al inicio de cada periodo? La tasa de interés es de 8 por ciento. En relación con los datos del problema 23, ¿cu6l es el valor presente de una anualidad a un plazo de 10 años, con una inlersión de 3 000 dólares por periodo, con pagos realizados al inicio de cada periodo? La tasa de interés es de 12 por ciento.

Anual

iilltl anticilada

(oA4)

Problemas avanzados

29.

30.

Su abuelo le pide que elija entre una de las tres siguientes altemativas: 5 000 dólares ahora; I 000 dóla¡es ai finalizar cada año, durante 8 años; o 12 000 dólares al término de 8 años. Suponiendb que usted ganara 1 17o anual, ¿qué alternativa debería escoger? Si pudiera ganar lZva arual, ¿segr.riría eligiendo la misma alternativa? Usted necesitará23 956 dólares al transcurri¡ 9 años, y su única opción de inversión es un certificado de depósito a largo plazo a 77a deinterés anual compuesto. Con el certificado de depósito, usted hace una irversión inicial al principio del primer año, dejando en garantía el

\ralol prcsentc irlicrnaiilr'r

(oA3)

Piuos rcrlueritlils

(oA4)

certificado.

a) b) 31.

32.

33.

¿Qué pago individual podría hacer al inicio del primer año para alcanza¡ este objetivo? ¿Qué monto podría pagar anualmente al finai de cada año, durante 9 años para alcanzar

ese mismo objetivo? Deverly Hills empezó a trabai¡, ;omo repartidora de periódicos el 1 de enero de 2004. Al transct¡rrir periodos de 3 meses, deposita 300 dóliues en su cuenta bancarie, la cual gana 87c anual. que se capitaliza trimestlalmente. El 3i de diciembre de 2007, retiró el saldo de su cuenta bancaria y 1o invirtió en un fondo que paga lLVa anual,. ¿Qué cantidad tendrá al -11 de diciembre de 2010? Franklin Ternnleton acaba de invertir 8 760 dólares para su hijo que tiene la edad de un año. Utiiiza¡á este dinero después de trascurrir 17 años, contados a piirtir de ho¡'. para la educación de sLr hijo. Calcula que para criando su hijo va¡.a a la universidad necesita¡á 60 000 dól¿¡¡es. ¿Qué tasa de. rendimiento nc'cesitará el señor Templeton para alcanzar esta meta? El I de enero de 2008, el señor Dow compró lClO acciones a un precio de 12 dóla¡es cada una. El 3l de diciembre dc 2010. r,endió las acciones a un precio unitario de i8 dólares. ¿Cuál es su tasa anual de rendimientr'l Utilice ei método de interpolación de tasas para cncontrar la

Clprial i":-aciirn

1ii

inesll'ul

(oAs)

Iienrli

rr

r

icrrto

((X4)

l{iilciitttit',nt0 c.rtl intcrpi,iuciírn

(oA4)

respuesta.

34. C. D. Rom le entregc 30 000 dólares

35.

36.

a una compañía de seguros. A cambio de ello, ei señor Rorn recibirá una anualidad de 3 200 dólares al final de cada ailo. durante 20 años. ¿A qué tasa de rendimienro debe invertir Ia compañía de seguros estos 30 000 dólares para hacer los pagos anuales? Utilice el procedimiento de interpolación de tasas. Alex Bell acaba de iubilarse. El total de sus fondos de pensión tiene un valor acumulado de 200 000 dólares. Por otra parte, la expectativa de vida del señor Bell es de 16 años más. El asesor financiero de su fbndo de pensión supone que Franli puede ganar un rendimiento de lTVo

sohre sus aciivos. 'l ¿Cuál será su anualidad al t-rnal de cada año durante los próxirnos 16 añc La doctora Oats, una profesora de nurrición, invierte 80 000 dólares en la compra de un teffeno, con Ia esperanza de que su valor aumente 147¡ al transcurrir cada año, durante los prírximos 5 años. Después de este plazo, ella tomilá los fondos para recibir de una anualidad durante l0 años. Suponiendo que la anualidad gane una tasa de interés de l4Vo, ¿cuál será el

Rchdinrrenlo cun intcrpril ucirin

(oA4) ftcsolvcr- irar¿i c()n()ccr L-l l'nonl$ dr una :rluaiid¡il

(oA4)

Resoli'er pam clnocer el lt'ronto {le una irnr-raliillii

(oA4)

monto de ella? 37.

38.

Usted se piensajubiiar después de que transcurran 20 años y, pard entonces, quiere acumular dinero suficiente para recibir una anualidad de 12 000 dólares al día último de cada año, drrrante 25 años después de sr: jubilación. Durante el periodo anterior a la jubilación puede ganar 8olo anualmente, después del retiro podrá ganar 107o sobre su dinero. ¿Cuál debc ser el monto de sus aportaciones al fondo de reürc para poder recibir los 12 000 d(rlares anualmentel' Rusty Steele recibirá los siguientes pagos anuales al término de los próximos 3 años: 4 000, 7 000 y 9 000 dólares. Después de transcurridos los 3 años, desde el final del cuarto año hasta el final del décimo, ¡ecibini una anualidad de l0 000 dóla¡es. A una tasa de descuento de l0%o, ¿cuál es el valor presente de todos los beneficios futuros recibidos?

Rcs<¡llcr para conocer r:l ntonto de unir ¿l:ru¿rlidad

(oA4)

Anualidad clifclicla

(oA3)

:.a-j ii

:ll

.i.i :,'¡

ZO

Capt*da

Valor presente

39.

'

(oA3)

Anuaiiclad diferida

(oA3)

Rendimiento

(oA4) Reembolso de un préstafno

(oA4) Reembolso de un préstamo

(oA4)

Resmbc.)lso de urr

présLtrno

(oA4)

Anu¿lidatl con l¿s¡s inte-rés

cle

vlriable

(oA4)

Consideración de una ¡rnualidad

(oA4) \fo c3E E

o () ! !

at

E

t3 =

Cirnri deraciones r-specixles de las anurlidtdes 1, los perir los

(aA4)

9

Valor del dine¡o a través del tiempo

Kelly Greene tiene un contrato que establece que recibirá los siguientes pagos anuales el dfa último de cada año, duranre los próximos cinco años: 3 000;4 000, i 000, 6 000 y 7 000 dólares. Después, recibirá una anualidad rte 9 00O dólares por año desde el final del sexto año, hasta el término del decimoquinto año. La tasa de descuenio establecida es de l3vo.Si le ofreao 000 dólares para cancelar el contrato, ¿deberfa aceptar esta propuesta? 13n 40. Kay Mart ha comprado una anualidad que empezará a puga. al té;in; de 2013 (fecha del primer pago). Suponga que está al inicio del 201 l. La anualidad es de l2 000 dólares anuales, se paga al finalizar el año y durará l0 años. Si la tasa de descuento para calcular este problema es de I lTo, ¿cuáles la cantidad máxima que ella debería haber pagado por la anualidad? 4t. Si usted toma en préstamo 9 725 dóla¡es, cantidad que dividió en 5 amortizaciones que debe Iiquidar en 5 pagos anuales iguales a 2 500 dólares cada uno al final de cada año, ¿.cuáI es la tasa de interés que se cobra por el prÉstamo? 42. Tom Busby tiene una dûda de 20 000 dólares que debe pagar hoy. El prestamista absorberá su deuda durante 4 años más a una tasa de interés de \Va. El monto adeudado ascenderá gqo al sño durante 4 años. Luego, el prestamista requerin{ que Busby liquide préstamo el a lo largo de los próximos l2 años a un interés de rrro.¿cuál será el pago anuar de Tom? 43. Si su tía solicita al banco un préstamo por 50 000 dólares u unu turu de interés de loqo a lo largo de la vida de 8 años del préstamo, ¿qué pagos anuales iguales debe hacer para liquidar el préstamo, además de pagar al b¿rnco la tasa de interés requerida por éste (redondeada al entero miís cercano)? ¿Qué monts del primer pago que haga su tfa será aplicado a los intereses? ¿y al principal? ¿Qué monto del segundo pago se aplicarii a cada uno de ellos? 44. A Jim Thorpe se le autorizan 70 000 dólares en préstamo hiootecario, a una tasa de interés de l2Vo, para comprar una casa. El plazo de la hipoteca es por 30 años. a) ¿Cuiil será el monto de sus pagos anuales? (Aun cuando los pagos en el caso de la compra de casas suelen ser mensuales, nuestro caso será con pagos anuales para facilitar los crílculos). á) ¿Qué cantidad de intereses pagará Jim a lo largo de la vida del préstamo? e) ¿Qué cantidad debe estar dispuesto a pagar para obtener un crédito hipotecario a l2Vo y otro a 70Vo, con un plazo restante de 30 años? Sugerencia: Encuentre los montos que se ahorraría anualmente ai elegir la mejor opción- y después descuéntelos al presente a la tasa de interés actual (10 por cieato). 45. tlsted es el presidente del fondo de inversión de Continental Soccer League. Le han pedido que forme un fondo de pagos semestrales que se capitaliza¡¿tn semestrul*"nt" hasta acumular u!!a suma total de 200 000 dólares al transcurri¡ l0 años, a una tasa r-.:al de gzo (20 pagos anuales)' El primer pago con el que se inicia la formación del fondo se efectua¡á dentro de 6 meses a partir de hoy, y el último pago se realizará al término del décimo ano. a) Determine el monto al que debería ascender el pago semesFal. (Redondee a enteros.) El día después de que se ha realizado el sexto pago (al principio riel cua¡to año) la tasa de interés sube a 107o anual, y usted puede ganar una tasa de l}Va anualsobre los fondos que se bayan acumulado y en todos los pagos futuros que se hagan al fondo de inversión. Los interes*; sobre todos los fondos se capitalizanín semestralnente. b\ Determine el monto al que deben ascender ios pagos se¡nestrales revisados después de es¿e cambio en la tasa ya que se tienen 14 pagos y fechas de capitalizaciónEI iiguiente pago será a la mitad del cuarto año. (Redondee todos los valores a números enteros). 46. Su hermana menor, Brittany, irá a la universidad dentro de 5 años. Ella le acaba de decir a sus padres que planea ingresar a la Eastern State U., lo cual tendrá un costo de 30 000 dólares anuales durante 4 años (los costos se aplicarrín al final de cada año). Anücipándose a los planes de Brittan¡ sus padres habían empezado a invertir 3 000 dólares al año desde hace 5 años y seguinín haciéndolo durante 5 años más. ¿Qué cantidad adicional tendnín que invertir sus padres cada uno de los próximos cinco años para contar con los fondos necesarios para la educación de Brittany? Utilice l07o como la tasa de interés indicada para todo es¡e problema (sea para descuentos o capitalizaciones). 47.

Redondee a números enteros. Su hermana Brittany (del problema 46) yahacumplido lg años (han pasado 5 años) y ahora se quiere casar en lugar de ir a la universidad. Sus padres han acumulado los fonclos necesarios para su educación.

oBJET|VOS DE APRENDTZAJE Un activo firranciero se valúa con base en el valor presente de sus flujos futuros de efectivo. OM La tasa de rendimiento esperada para valuar un activo se basa en su riesgo que implica. 0A3 Los bonos se valúan con base en el proceso que determ¡na el valor presente de los pagos de intereses más el pago del priücipal a su vencim¡ento. 0A4 Las acciones preferentes se valúan con base en el diviciendo pagado y el rendimiento que demanda el mercado. 041

0A5

Las acciones comunes se valúan determinando el valor presente de los beneficios futuros que resultarán de las acciones que se poseen.

I parecet la valuación es un proceso cambiante para los accionistas de algunas corporaciones. Por ejemplo, si en enero de 2010 usted hubiese tenido acciones comunes cJe Limited Brands. le hubiese complacido ver que los accionistas valuaban sus acciones a razon de 40 veces las ganancias. No cabe duda que una valuación tan alta estaba justificada. Limited era una de las empresas más importantes en el ramo de la ropa rnasculina y femenina así como en ei de los produclos para el aseo personal. Algunas de sus tiendas líderes eran las que operaban braio el nombre rle Bath & Body Works. Cabe recoriiar que en 201 0 las ganancias de la compañía fuer-on más bajas que las cie los cinco años anteriores y que sLr dividendo no había crecido ciesde 2005. Si los accionistas de Limited Brands estaban encantados en enero de 20 10 corr una fuerie razÓn precio-trtiiidad de 40, los que habÍan invertido en ExxonMobii no lo esiaban. La colos;a! compañía se rregociaba a una ¡azón precio-utilidad de 12. Recuerde que ExxonMobil es una de las compañías rnás gi'andes r¡el mundo en tér'minos de ingresos (25 000 miilones cle dólai.es), También ha aurnentado su dirridendo en efectivo de forrna anual durante los pasados l5 años y es un actor dominante entre las compañías petroleras integradas ¡las que no sólo extraen petról-oo, sinc que también lo venden al menucleo). Es más, sus acc;iones corr¡unes han registrado mejor desempeño que los prornedios populares del mercado ec los pasados tO, ZO y S0 años. Por lo tanto. los accionistas de ExxonMobii no estaban satisfechos con esa ba¡a razón precio-utilidad. Entonces, surge la pregurtta: ¿por qué so,i tan diferentes las razones precio-utilidad y por Qué r¿¡¡'5¡"n tanto? Los inversionistas informados se preocupan porsu dinero y eligen aquello que los beneficie. [-os factores que influyen en la valuación son muchos y variados y en este capitulo se darán a conocer muchos de ellos. En el capítulo t hablamos de los princioir.¡s básicos del valor del dinero a través del tiempo. En este capítulo emplearemos muchos de esos conceptos para determinar cómo se valúan los activos financieros (bonos, acciones preferentes y acciones comunes) y cómo los inversionistas establecen las tasas de rendimiento que requieren. En el siguiente capítulo emplearemos ei material de éste para determinar el costo general del financiamiento de la empresa. Simplemente voltearnos la moneda. Una vez que sepamos cuáles son las tasas de rendimiento que requ¡eren los tenedores cle bgnos y los accionistas, tenciremos que saber lo que se requiere que les pague la compañía para atraer sus fondos. A continuación, usamos el costo del financiamiento de la compañía (el capital) para analizar s! un proyecto es aceptable para realizar una inversión en él o no. La figura 10-1 muestra estas relaciones de forma gráfica.

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Gonceptos de

É,

valuac¡ón

g

2-18

La valuación de un actit'o financiero se basa en la determinación clel valc¡r presente ile los llujos futuros de ef'ectiitl. Por lo tanto, para cleterminar su valor corriente, debemos conocer el valor de los f1uios lirturt¡s de efecti'o y la tasa de descuento c¡ue se apliclrá a ésrers. La tasa de rendimiento esperada c¡ue detcrrnina el mercack), o \ea la tasa cle descuent¡. depentle del nii'el de riesco que perciba el nrcl-cutltr crr relai til.¡ con un cleternrinudo valor. l-a idc-¡ de c¡Lre las tasas cle renrlinticntt¡ espcrlrilrs )()n rlctentlittrrlirs p,,r la colnpetcnci;r elltre

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\hluut irht de bottos Capítulo 10

Figura

Tasas de rendimiento requerida por los inversionistas

Capítulo

1

I

I

siones de invertir.

Análisis de proyectos con base en los costos de su financiamienlo para la empresa

muchas compañías que buscan capital financiero también es imponante. Por ejemplo, Microsoft. debido a su bajo riesgo financiero, a su rendimiento relativament: alto \. a una fuerte posición de mercado, probablemente obtendrá capital de deuda a un cosro bastanre n-rás bajo que United Airlines. una empresa que tiene problemas financieros. Ello impiica que los inversionistas estarán dispuestos a aceptar un bajo rendimiento a can.rbio de un bajo riesgo v viceversa. El mercado asigna capital a las compañías con base en el riesgo, la eficiencia r. Ios rendimientos esperados. los cuales en gran nledida se relacionan con ei desempeño pasado. El prentio que recibe el adntinr)rrador financiero por un uso ehciente del capital en el pasado es una tasa de rendimiento esperada por los inversionistas más baja que la de las compañías comperidoras que no adnrinisrraron bien sus rccursos financieros. En el resto de este capítulo aplicaremos ios conceptos de la raluacióu ¡. lcls bonos corporativos. las acciones preferentcs y las acciones cornunes de las compañías. A pesar de que clescribimos las características básicas de cada forma de valor como pane del proceso de valuación. la explicación más anplia de cada valor será materia de capítulos pt sreriore:;.

Con'ro ya lo dijirnos. el valor de un activo financiero se basa en el concepto t]el valor presenrc ValuaCión de bonoS de los flujos de el-ec¡ilo futuros. Apliquemos este planteamiento a la valuación de los bonos. U¡ bono proporciona una serie de pagos de intereses anuales y un pagr) de I 000 dólares de principai a su vencimie¡rto.1 Estos flujos de efectivo son descontados al valor de X el lendimiento al vencimiento. El valor de \- es determinado en el mercado de bonos y representa la tasa de rendimiento esperada de los bonos con un riesgo y vencimiento determinados. En la siguiente sección hablarenros utás del concepto tlel rendimiellto al vencimiento. Por lo tanto. el precio de un bono es igual al valor presente de los pagtts regulares r'le intereses descontartdo el rendirniento al vencimiento más el valor presenre del principal (descontando

también el rendimiento al vencimiento). En términos m¡reru/rticos, esta relación se expresa así:

r¡:+ r r'

-I

f0¡f

Relación entre el valor del dinero a través del tiempo, el rendimiento requerido, el costo del financiamiento y las dec¡-

Capítulo 12

11

Costo del f¡nanc¡amiento para la empresa

I

219

!-,

,¿, ltl * \')1

(l -ll, + Y)''

(

l0- r)

donde

P¡: I, :

Precitr del bono

i

Itr

Pn:

Pugtr tlel

t:

Pagtrs de intereses

principll al

vencirtrie nto

Número corlespondiente a un periodo

(c1e

I

a n)

Número dc lreriodos

iT

Rendinriento al venciltriento (o tasa de rendinriento esperada) llsunon!'lllos quc cl bontr lir-tte un valtrr a la par tic I 000 dólares. Si el valor a la par es mís alto o más bajo, entonces r ulor se dr'sc0nt¡n¡ dc l¡ lccht d!' vcncinlienl() al presente.

dicho

250

Capítub

iA

Vafuación

y

tasos de rendinúento

El primer ténnino de la ecuación indica que tomamos la sunrl de los valores presentes de los pagos de intereses (I,); el segundo tér¡nino indica que consicleramos el valor presente clel pago del nrincipal al vencimiento (Pn). La tasa rje clescuento que se usa en toclo el análisis es el rendimiento al vencimiento (Y). La respuesta que se deriva recibe el ¡rombre de p¡ (precio del bono). El análisis se realiza para n periodos. Supongamos que I, (pagos de intereses) es igual a i00 dólarcs; Pn {el pago tlel principal al vencimiento) es igual a 1 000 dólares; Y iel renclimiento al vencirniento) cs tle l07c: y n lnlmero total de periodos) es igual a 20. Podríamos decir que p6 (el precio del bono) es igr.ral a:

$l 000 . _ $ $t00 'n-Lr(l .lot'-11 *-,:o CATGULADORA

FIIIAIIGIERA PV de los pagos de intereses

Valor 2.0

10

Funcién N

vY

0FV lOO

PMT

Función

Sclución

T

Fv

-Bsi.36

A pesar de que el precio del bono se podría tleterminar mecliante cálculos muy extensos, resulta mucho más sencillo usar las tablas del valor pres .iie. Tomamos t:l valor present€: de los pagtls de intereses y a continuación sumamos este valor al valor presente ciel pago del principal al venciniiento. lfalor presente de los pagos de intereses En este caso, determinamos ei valor presenre de una anuaiidad de 100 dólares durante 20 años.r La tasa de tlescuento es de I 0%. Si usamos el at'ndice presente de una anualidad-- encontraremos que:

D que se encuentra al ñnal del libro

-valor

: A x PVrFA (n : 20, i: nck) PV¡ : $100 x 8.514 : $851.40

PVe

tlalor presente del pago del principal {valor a la par} al vencimientn Esre valor iinico de I 000 clói:ires se recibirá al cabo de 20 años. Observe que el términ o pag(t rlel prirtcipa! al vencitnienlr¡ se usa indistintamente con el término t,alor a ltt par o t,¿¡lor nomiruzl clel bono. Descontatnos I 000 dólares del valor presente a una tasa de lAo/a. Si usamos el apéndice B que se presenta al t-rnal del libro presente de una sola cantidad- encontriuemos riue:

-valor

GAIGULADOTi/T

FIIIA}ICIERA PV del principal

Valor 20N 10 1000 0

Función

Fwtción l/Y FV PtvIT

$1 000

:

20,

x 0.149:

i:

10Vo)

$149

El precio corriente del bono, basado en el valor presente de los pagos de intereses y en el ','alor presente del pago dei principal al 'encimiento, es rle

I

000.110 dólares.

intereses vencimiento bono

Valor presente de los pagos de Valor presente del pago del principal al Valor presente total o precio del

$

951.40 149.00

$1 oOOJO

ttY

Goncepto del rendimiento al venc¡miento

Precio de un bono

FV

PMT

En el ejemplo anterior, el rendimiento al vencimiento que usamos como tasa de clescuento tue de 107c. El rendimiento al vencimiento. o tasa cle descuento, es la tasa de rendi:niento esperada

Solución

T

Pv

FV X PVrF (n

Función

FntAlrcrEEA

Función

: :

En este caso, el precio del bono es fundamentalmente igual al valor a la par, o valor nominal. que se recibirá al vencimiento, que es de 1 000 dólares.3 Esto se debe a que la tasa de interés anual es de l}Vo (el pago anual de intereses de 100 dóla¡es divirtido entre I 000 dólares) y el rendimiento al vencimiento, o tasa de descuento, también es de 107o. Cuando la tasa de interés sobre el bono y el rendimiento al vencimiento son iguales, el bono se negociará a su valor a la par. I\'lás adelante estudiaremos los efectos matemáticos que se derivan cle la modificación del rendi¡niento al vencimiento por arriba o por debajo de la tasa de interés del bono. pero primero veamos de forma más amplia el concepto del rendimiento al vencimiento.

*14a.64

GAI.CULADORA

Valar 2AN 10 1000 j00

PV

Saiución

T

Pv

PV

t

ooo.oo

I Pcrr rhor¿r' tttitiz¿¡rcmos los pagos tle interesc's turutiles parasimplificar lt r'rplicación. Más adcl¿Lntc, cambiarclr¡6s a lgs prgos \emestrales para delerntinar el r alor del bon() cOn más cr¿dtitud. I l-lt pcqueña tlriercncia clc 0.-10 drillrre' se clcbc l quc las cilns tle la: tabl¡rs hln sido rcdondcird¡\.

251

Vtluu¡ iritt de bttntt.s

por los tenedores de bonos. Éstos, o para el caso cualquier inversionista, permitirá que ¡/?s factores influyan en su tas¿i de rendimiento esperada;

l.

La tasa de rendimiento esperada. Ésta es la tasa de renclimiento que el inversionista demanda por ceder el uso a corriente de los fondos, sin tomar en cuenta la inflación. Es la "renta" financiera que el inversionisla cobra por ei uso de sus fondos durante un año. cinco años o un periodo cualquiera. Aun cuando la tasa real de rendimiento requerida por ios inversionistas varía de vez en vez, históricamente ha sido de entre 2 y 3 por ciento. 2. Prima de inflación. Además de la tasa real de rendimiento que acabamos de explicar, el inversionista demanda una prima para compensar ia erosión que el et-ecto de la ini'lación produce sobre el valor del dinero. Un inversionista difícilmente quedaría satisfecho de obtener una ása de rendimiento total de 3Va en una economía con una inflación de 57c. En estas circunstancias, el prestamista (el inversionista) estaría pagando al prestatario 2Va (en poder adquisitivo) por el uso de los fondos. Este trato representaría una acción irracional. Nadie desea p agar a otro por usar sus fondos. La prima de inflación sumada a la tasa real de rendimiento asegura que esto no suceda. El tamaño de la prima de inflación se debe basar en las expectativas del inversionista respecto de la inflación futura. En los pasados 20 años, en Estados Unidos esta prima ha sido de entre 2 y 47c . A finales de la década de 1 970 lle-gó a situarse por arriba de 10 por ciento. Si se combina la tasa re¿i de rcndimiento (parte 1) y la prima de inflación (p¿rne 2), se determina la tasa de rendimiento libre de riesgo. Esta es la tasa que compensa al inversionista por el uso actual de sus tbndos y por la pérdida del poder adquisitirt.r debido a la inflación, pero no por la torna de riesgos. A manera de ejemplo. si la tas¿r real de rendin-riento fuera de 31a y tu prima de inflación de 4o/o, diríamos que la tasa de rendilniento libre de riesgo es de ? por ciento.l 3. Prima de riesgo. Ahora debenlos sriütar la pr'irna de riesgo a la tasa de rendimiento lible de riesgo. Ésta es una prima asociada a los riesgos especiales de una inversi(ln deterurinada. Dos tipos ile riesgo que tienen gran interés pal'a nosotros sor.r el riesgo del negocio y el riesgo financiero. E,l riesgo del negocio se refiere a la posible ir.rcapacidad de le enrpresa para mantener su posición coinpetitiva y sostenirniento de la estabilid¿d y el crecimiento de sus utilida.les. El riesgo financiero se relaciona con la por;ible incapacidad de 1;.r enlpresa para cumplir las obligaciones de su deuda al vencimiento. Además de las dos Íbmr¡s de riesgo recién lnencionadas. la priiua de riesgo será mayor o menor en dif'erentes ti¡'r1'¡5 ¿" inversiones. Por ejemplo, corno los bonos in-rplican la obligación contractual de la ernpresa de pagar intereses a sus teneclores. se considera que tiene menos riesgo que las accitlnes comunes donde no existe tal obligación.5 La prima de riesgo de una inversión puede oscilal desde un nivel de cero sobre utr r.alt'¡r a plazo mgy corto respaldado por el gobicrno de Estados Unidos hast¿t l0 o 15Vo en el caso de ttnir exploración de una vet¿l cle or9. La prima cle riesgo comúln es de entre 2 y 6Vo. Del mismo rnodo que la tasa real de rendiuricnto rc.querido y la prinrr de int'lación cambian a lo largo del tiernpt.r. también lo hace la prin1a cle riesgo. Por ejemplo. los Donos de compañías de alto riesgo (a veces llamados br¡nos t lttilanz) por lo gencral requieren una prima cie riesgo de aproxitnadanlente 5 punlos porcentuales por arriba ile la tasa libre de riesgo. Sin embargo, en septiembre de 19U9. se destbndó el mercado de bongs chatarra ([rs precios cayeron en picada) cuando Carnpeau Corp.. lnternational Resources y Resorts lnternational empezaron a tener diflcultades para realizar sus pagos. Las prinras de riesgo casi se duplicaron. El mismo t'enómeno ocurrió en el otoño de 2tX)8 corno reacción a la crisis llnancie ra registrarJa en Estados Unidos y en la prit.t'tavera de 20 l0 c(rl'tlo collsecuenci¡ <Jc la crisis cle dcuda dr-- Grecia. Portugirl. Irlanda, ltalia y España. Como se enfatiz.a

en muclras partcs clel texto, existe una fuerte conelación entre el riesgo que el inversionista acepta y el rendiruicnto quc cler.niu'rda. Se supone que, en las finanz-as colllo en otl'as áreas de los {

En realitltrtl, ul}a tr!.s!'¡tación liqcranl!'ntc ¡1is exrcla sería: Tasa libre de riesgo

= (I

+ T¿lsa real de rt'ndimiento)(

I+

Printapolinllaciírn)-l.scobtcncirít: (1.03X1.01)*l: I.0712-l:0.07 l2=7'lZah' Por otra p¿¡rtc, las accioncs coluultcs guurclan potr-ncial para rendimientos muy altos cuando la corporación es muy rcntablc.

s

t

Capítulo

l()

VLtlwu'ión

negocios, "las cosits mayc)r riesgo.

y

tasus (le rcrulintienttt

-qratis no existelt".

Si

se clesea ur1 rendinlicnto nrás alto. se clebe correr un

r

[n Ia inversión qtle estamos analizando. supontlrenros qur ' r prinra rle riesgo rs tje 3%. Si sumall.los esta pritlta cle riesgo a los dos conponeutes de la tasa cle renclinlient,il¡br. de riesgti clue desarroll¿lmos ell las partes I y 2. obtendrenros una tasa -rlerreral de rcnclirniento L':rpcrada de l0 por ciento.

+ Tasa real de rendi¡niento

'

Prima de

...........

inflación

r

g% 4

= Tasa libre de riesgo .................... l"l" Prima de riesgo ........... 3 Tasa de rend¡miento requerida

..

T

lOy"

En este c¿lso' stlfionelnos que estiilllos evaluantlo el rcntlirniento esper-arjo sobre un boiro errri-

tido por una cnlprcs¿I. Si el valor hubiera sirjo la accicln cornrin de la rnisnra crlrpresa, la prima

riesgtrpodríaserdeentre5y6cloylatasar.lereneliurientorequeriiladeentre

cle

12yl3p¡rciento.

Por últilno, para concluir esta sección. es imponante que recuerde que la tasa ¿e re.¡dimiento esperada sc¡bre un bono es el mismo corlcepto que el rendimiento requeriilo

al venci¡¡iento.

Cambios en rend¡m¡ento al vencim¡ento y su efecto sobre la yaluación de honos En el c.ilculo unterior tlel v¡rlor riel bono. ¿tsumi¡.¡ros que [a tasa cle interés era de l0% 1100 ctólarr's de lllterés lnull sobre un bono con valor a la par de I 000 tltilares) y que el renr1imiento al ve¡rcitlliento tünlbicn es de l0%. En esas circunst¿urci¿is. el precit,r clel bono bírsicamente era igual al val()r il la par. Aliora supon-gilmos c¡ir* ias contlicitries tlel rucrcatlo pro\,ocal¡ un ca¡rbioen la til\a (lc rcndIlltiL'nru lrl vencirriic'nto. lncrentento de la prima Ce inflación Por ejenrplo, suponga qr.re la prima t1e inflación asciencie de -l a ó('¿ ' Todo lo clerniis pennanece corrstí]nte. La tasa c1e rendinriento esperada ahorer s*ría l2 por c

I

f" t

t

ierrto-

* Tasa reai de rendimlento ........... 3i/o Prima rie inflación {t ', Tasa libre de riesgo ....... . ......... --g% - Prima de riesgo .............,........... 3 = Tasa de r-endrmiento requerida . 12"/" Ctttt1o ia tasa de rendimiento esperada. o rendimiento al vencimiento, ahora es de 127c, el c¡r-re sólo paga l07o de intereses cuando la tasa cle rendiIrrier]ttr esperada (rendimiento al venci¡rriento) es de l1c/c caerápor debajo de su r.alcrr actual del orden de I 000 dólares' El nuevo precio del bono. que se calcula líneas adelanre. será g50.90

prccio del l''¡no cambi¿fá.6 Un bono

tlól¡-rre:.

I

r I

I T I

valor presente de los pagos de intereses Tomamos el valor presente de una anualidad cie 100 dólarcs en un periodo de 20 años. La tasa de descuento es de l2o/o. Usando el apéndice D:

: PVA : PVA

A x PVrFÁ (n : 20, i: l2Vo) Sl00 x 1.469 = 57.16.90

valor presente del pago del principat al vencimiento Tomamos el valor presenre t]e I 000 dólarcs al cabo cle l0 años. La tasa de descuentt'r es cle l2v<..Lsando el apentiice B:

:

PV'F (n : 20 i: PV:,11000 /.10.1 : :t04 PV

'' l)csiie lLrr-: Illf,ncnl

J'l-,

t¡Lrc Iir

'i)()r! i()n:ll

FV X

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-:

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I I

llrr:r rtc rcnililltitltrr rc(lueri!j:i

I

L,"

VuIu¿tt

Valor

){1

i¡in ¿lc lx¡ttrt.s

presente total Valor presente de los pagos de

intereses

$746.90

Valor presente del pago del principal al vencimierio Valor presente total o precio del

.......

bono

104.00 $850.90

En este ejemplo, supusimos que una int-lación creciente pror'(rcó que la tasa de rendimiento espe-

rada (rendimiento al vencimiento) ascendiera y que el precio del bono disminuyera aproximadamente 150 dólares. El rnismo efecto ocuriría si el riesgo del negocio aumentara o el nivel demandado de la tasa real de rendimiento se increÍnentara. 4,

Reducción de la prima de inflación El efecto contrario sucedería si la tasa de rendimiento esperada disminuyera como resultado de una inflación más baja- de una menor cantidad de riesgo. o de otros factores. Supongamos que la tasa de inl'lación disminuye y que la tasa de rendimiento esperada (rendimiento al vencimiento) disn.inuye a 8 por cienro. El bono a 20 años con la tasa de interés de lOqc se vendena ahora en

I

196.80 clólares como

muestran los siguientes cálculos: Valor presente

de

los pagos de intereses

PV,q

PV¡ Valor

:A x PVrFA (n : 20. i : S,.'¡) (ApéndiceD) : $lOtl x 9.8i8: S981.80

Valor

r-\péndice n)

presente total

20

g bl 1000 FV 1OO PMT Función

Valor presente de los pagos de intereses Valor presente del pago del principal al vencimiento ......... Valor presente total o precio del bono

$

9Br.B0 215.00

$1 1%30

El bono se tregttcia a I96.80 dtilrrres sobre el valor a la par. Este resultado es el esperado porqtle el bono pllca un inter'és de l0% cuando el rendimienro en el mercado sólo es de Bolc El dit'erencial dc' 2 puntos porcentuules sobl'e un bono con un valor a la par de I 000 dólares reprL-sellta 20 dítlares por año. El inversionista recihirá este dite rencial durante los pr'(txirnos 20 ¡.rñtls. El vrtlot' prescute de 20 drilares clurante los pr'óxinios l0 ¡ños a la tasa de intcrés de ntel.-

ca(ltlactttrtl cle STcesde alredetlorde 196.80dóll¡es.E,stoexplicaporquéelbonosenegociaen l9ó.80 dirlarcs sobre su valcll cleclar¿rr'lct. o a la par. Ctt¡nltt lllis canlbie el lendiuriento al vencimicnto sobre un bono respecto de la tasa cle interés plctada dcl bono, tanto mayor ser¿i el el'ecto del cambio de precio. La tabla l0-1 ilus¡ra esta situaci(trl pru'a el caso cle los lronos a ]0 años con una tasa de 107c analizados en este capítulo. Vetnos con claridtcl el el'ecto que diterentes rendimientos al rencimiento tienen en el precio de un bono.7 7

En l¡ tabl¡ l0- I , cl lecror puc<Jc 0bscrvar que cl c1'ccto dc un dr'creme nto o un inc¡emento L-n lus tasas dc interés no es el ntisnrtl. Ptlr t'-it-ttrplo, ltt¡ ¡l¡g¡13¡11.'nto dc 2% cn una tas¿l de intc'res inici¡lnlente contratada a l0(/c producirá una ganancia dc l9ó. u0 tlilltrcs cn cl plecio dcl lrontl y un incrcrncnto dc I '-i ocasion¿uá une pérdida de l -19. I 0 rlólares. Aun cua¡rdo los Intrvinticttlos dc prr'cio no srxr sirtttitrict)s !'n cuanto al prccio del bono cu:rndo h dirrtr-nsitin del tientpo es l¡ f'echa tlc lc'ncilttiento t['l btrno. sí lo son cn cuanto a l¡ duración dcl hono. L¿ duraci.in reprcscntt el prornedio ponderaclo dcl periotlo pltrit vtlvcr it c;rptar el principal y los intereses sobrc c'l bono. Aun cu¡ndo cstos conctos van ntás allá de lo qur'cotrcspolldc ¡ un t('\to dc introduccitin a l¡s llnanzas, cl bcror intercsado en ellos puede consultar Geollrey A. Flirt

yStrrnlc¡'B. Illock. f'undatntt¡tulsof'lnycstnu'nrI,ltuutgt'rnrtú.

FIIIANCIERA Precio de un bono Función

presente del pago del principal al vencimrcnto

PV: FV x P\/rr. (n:20 i:87c) PV : $l 000 x .215 : $215 Valor

cArcuut00RA

q:r.ed.(BurrRidgc, Illinois:Irwin/McGraw-Hi11,2008).

Solución

T PV

-

1

196.36

Tabla l0-1 Tabla del precio de un bono

(Pago de 10% de

intereses, 20 años al vencimiento) Rendimiento al Precio del bono

vencimiento 2% ........ 4 ............ 6 ............ 7 ......-..... B ............ I ............

$2 308.10 1 815.00 1 459.00

1317.40 1 196.80 1 090.90

10 ........... 11 ..,.........

1 000.00

12 ............

850.90

13 ............

789.50

14 ............

735.30

16 ............

643.90

920.30

20 ............

513.00

25Va ........

$ 407.40

254

Capítulo

lt,)

Veilua<'irin

y

tos¿t.;

Precro del bono (dólares)

Plazo al venc¡miento

Supons iri-l rendimíento de 89á :r vencimienlo

1 300 1 200

El plazo restante al venci¡niento ir.,cirie sobrc el et-ecto que un canbio del rendimiento ¿rl vencinrierlto tie'e sob'c la valuación.

/

--

{_

100

Bono a 10%, valor a la par de $1 0dó ---..

1 000

900

¿''

800

Supcne un rendimiento d I2.ro al vencimiento

700

30

2!5

15

5

0

Número de años al vencimiento

'

La ret¿tción de la gráfica no es de índole simétrica.

Figura

10-2

Relación entre el plazo al vencimiento y el precio

de un br-'n0..

Tabla 10-2 Efects del tiempo al vencimienio silbre lós precios de los bonos

en Frecic al a venci¡¡lie¡rlc rle 1üokt r¡¡r bc¡lo corr

PeriorJo

años (bono

rend!miento

a 1

5

Prgcirl al '¡encin-.i¿nio de t¡n

boni: ;on

8q;

renCimitt"rto de 12._

..........

$1 00c.00

$1 Octc.00

...........

018.60 1 080.30 1 134.00 1 170.90 1 196.80

982.30

88;

1 213.50

843.30

1224.80

83t.50

........

10........... t<

20 ........... 25 .......... 30 .....,....

1

c¿,

_2;50 00

86r.'1

'1

850.S0

tle ren¿li¡nientr¡

El ef'ecto de un bono que paga 2 ptrnrrts porcentualcs por arriba o por debajo de l¿r tasa de interés corriente c.s totírlnrcnte clif'erente ¿rl r;¿rso de un b.no a 20 ¡ri.s o a I ¿rio. E,n e:l scgu'rlo caso. el i'versionista sólo ganarii o rechazu.rá 20 dólares ¡ror año. Esto deilnitivamente no es lo nrisrno que rener este clit'ere'cial de 20 dólares durante un periodo largo. \irlvanros c.le nueva cuenta al bono con la tasa de interés de l0c{- v vealnos el c,t'ecto que un incremento o un decrentent. de ? p*ntos p.rcent*ales sobre el rendirniento al vencimie*to por ciirers¿rs variaci.rres al vencimiento. Estos valores apirrecen en llr tabla l0-2 I.se grafican

en la figr-rra l0-2. t.a p;.ure supcrit'r r.le la figura l0-2 muestra el montt.r (el prernio) por arriba del v¡rlor a la par a medida que el núRrero de años al vencirniento se recJuce

cómr-r disminuye

cacla vez llega a ser más pequeño. La ligura l0-l se ilebe leer de izquierda a derecha. Lr parle inferior t]e dicha tlgura muestra

cór¡c, disminuye el monto (descuenit ) por debajo rlel valor a la pa| fre'nte a url nú¡nero tle años al tencilniento pr()grcsivamente menor. Queda claro qtre. cuanto nr,is proltingaclo sea el pl.rzo al r r:ncimiento, tanto rna\'(lr será el elbcto tle los L-,lmbt.r a. rendi¡niento.

I

["

Determinacion del rendimiento al uenc¡miento a part¡r del precio del bono Hasta ahora hernos errple ..Jo el renciirnientcr :il vencimient¡¡ v otros f¿rctorr's, como Ia tasa de inferés sobre el bono r el númerc de años al r.enci¡¡iento" para calculai el precit'r del bontr. Alrora supOndremos que conocemos el precio del bono, la rasa de inte:¡s sobre éste y los años al vencimientc¡. '/ que deseamos detemrinar el r:nclirniento ai vencimiento. una r,'ez calculado este valor, habremo: dr-tenninado la tasa de renclimiento que los inversionistas esperan en el n:rcado para p¡ever la inilación, el riestr:., y otros factores. Volvemos a presentar la ecuación 10- l:

p,. --

:

t

I

tl * \'r' 7, -'.--

__. - .-': - \'¡" :) '_

,

Ahora determinaremos el valor de Y, el renclimiento al vencimienro, que igLriilará los pagos de intereses rI,) y el pago del principal (Pn) con el precio clel bono (p- r. Supon-ea que un bono a 15 años paga I 10 dólares por año (ll%l de inrereses y I 000 clól¿tres al cabo de l-i años en la fecha del reembolso clel principal. El precio a.-tual del bono es de 932.21 dólares. Queremos calcular el renclimiento al vencimiento. o tasa cle descuento, que iguala lgs flujos futuros ccn el precio actual. En este proceso de ensayo y error, el primer paso es elegir un porcentaje inicial en las tablas para experinientar con él como tasa de descuento. Como el bono se nesoci¿r por clebajo del r.alrlr a la par de I ü-¡ti dólares, cabe suponer que el renclimiento al vencimienro (tasa cle descuento) debe estar por amba de la tasa de interés cotizada cle llo/a. Empecemos el proc,:so cle r'nsayo y error. ?asa de desr:nenlo de "13% Como primera aproximación. poclrÍanr,.,lru'el valor presente del bono así:

probl con l3% 1 calcu,

f f

r t

\h I uac ititt rl¿

l¡, ¡n t¡

Vallr presente de los pagos de intereses

: A x PVrFA (n : 15, i: PVA : $110 x 6.462: 5710.82 PVA

tn n.

l3Vc) (Apéndice

D1

{)

Vallr presente del pago del principal al vencimiento

tt:

"t_

: PV : PV

¡) 0

: $1 0O0 x .160 : FV

x

PV'F (n

15,

i: t37a) (Apéndice

B)

$160

rl Valor presente

n

,

tetal

l-

Valor presente de los pagos de intereses Valor presente del pago del principal al vencimiento .,.,...... Valor presente total, o precio, del bono

n a a

r I

t_

$710.82 160.00 $870.82

La respuesta de 870.82 dólares está por debajo del precio acrual del bono de g32.?l dólares qtre hemos establecido líneas atrás. I-a generación de un valor demasiado bujo indica que hcmos usatio un¿i tasa de descuento demasiado alta.

i )

Tasa de descuento de

12%

Nuestro siguiente paso en el proceso de ensal,o \.en-or será erpe-

ri:nentar con una tasa de l 2 por ciento. Valar presente

de

los pagos

de intereses

: Ax

: PV.\: $ll0 x 6.811 : PVA

PVrFl (n

15,

i : l2%) (ApénrliceD)

$719.21

llalar presente del pago del principal a! vencimlento

PV:FVxPVTF (n:15,i : l2V'.) PV : $l 000 x .183: $183 Vaior presente

(Apéndice B)

total

intereses

Valor presente de los pagos de Valor presente Cel pago del principal al vencimiento Valor presente total o precio del

bono

.. $749.21 ......... 183.00 $93121

La rcspuesta se a.iusta con precisión al precio del bono de932.21 dólares que estamos eyah'rarido' Eso irldica que el rendimiento correcto al vencimiento clel bono es de 127o. Si el valor c¿liculado tuera ligeranre¡lte diferente del precio del bono. podríamos

.

usar la interpolación para llegar a la respuesta correct¿1. El apendice l0A al final del capítulo presenta un ejemplo de i¡terpolación para deri\,¿rr el rendirniento al vencimiento.

Férmtlla del rendimiento del bono Debido a que es tedioso determinar el rendi¡nie¡to del bo¡o al vencimic'ttto por nieclio de ensavo y error, tarnbién podemos encontra-r una respuesta aproxinlada usando la fórmula l0-2.8

8

Esta fórmul¡ Ila sido d¿s:rr¡rllatla por Gabriel A. I-lawawini y Ashok Vora, .,yeld Approximation: A Historical perspective",en Jrtttrna! ttf Fintttt(¿37(nlarzode l9S2),pp. 145-5ó.Porlogeneral,proporcionalamejoraproximación.

t

256

Cttpítulo

RTIAIIGIERA Función

Función

tlgrg{ry.'!!--

l>"cit'¡ dr'l*b()tro

Nti|lt':r,r ¡l(' ¿¡ilos lrl vcttcitili¡rtttr

:0.JlPaco

I sl l0 +

Solución

Y':

T

w

.=

tlc:l

principll)

Introduciendo los valores del análisis del rendimiento al vencimiento que acah:.rnlos de realizar tendremos:

PV

10 PMT '1000 FV

de rendi¡¡tít'ttto

0.(r1[)r'ct'ir'r r]cl bonoi

N

i

-r'¡¿¡s¿¡s

pago de inrcrt's ¡nual +

Rendimiento de un bono

-932.21

Valuaci(tn

Rcndirnicnto al vcncirrricnto aploxinra.|r 1Y'.¡

&ALGULADORA

Valor 15

l0

12.00

$1 000

-

932.2t

l5

0.ó(s932.21) + 0.4($r 000)

$nrl

-

s67.79 15

$559.-r-r + 5400

$110

-

54.52

$9-i9.33

$114.-Íl $959.-1-3

Y'

:

ll.94c/c

La respuesta de I l.9"l7c es rlna apro\imació¡r razonablemente buena del rerrdimiento ¿rl vencimientc'r exacto de l2Vo.'t P¿tra indic¡rr que la respuesta basada en la iórmula l0-l sólo es un¿l aproximación se escribe el símbolo de prirna (') junto a laY. Observe que el numer¿ldor de la tórmula l0-2 representa e I ingr-eso anual promeclio a lo largo de la vida del bono ¡' el denominador representa la inversión promedio. Es decir, en el numerador, tomamos el pago anual de intereses de 110 dólares y lo suntamos al c¿rmbio anual promeclio del valor del bono a 15 años. el cual ha sido calculado como 4.52 dólares. Esto produce un ingreso anual promedio rle 1 14.51 dólares. En el clenominador, tomamos el promedio ponderculo clel preeic original de 932.21 dtilares y el valor flnal de I 000 dólares que recibiremos al vencimiento para obtener la inversión promedio durante los I5 años que tendremos el bono.l0 Cabe señalar que para caicular el rendimiento de un bono al vencimiento, las calculadoras portítiles y los programas de cómputo de fi .nzas para computadoras per.onales son extremadamente útiles. El apéndice 108 al tinel de este capítulo presenta material relacion..io con las calculadoras. Como hemos explicado. el rendin.riento al vencimiento es la tasa de rendimiento esperada que exigen los tenedores de bonos. Es más. para nuestros propósitos en este caso. también indica el costo corriente que la enrisión de bonos tiene para la corporación. En el ejemplo anterior, la

corporaciónhabíaemitidobonosaunatasade llVa,perolascondicionesdelmercadocambiaron y el precio actual del bono disminuyó a 932.21 dólares. A este preciocorriente, el rendimiento actual al vencimiento aumentó a l7c/c tll.91Vo usando el método de aproximación). Si el tesorero de la corporación fuera a emitir bonos nuevos hoy, tendría que responder a la tasa corriente demandada por el mercado de l27a en lugar del rendimiento inicial de llZc. El de finanzas sólo podrá evaluar correctamente el costo que esa fuente de financiamiento tiene para la compañía si conoce la manera en que los inlersionistas valúan los bonos en el mercado.

lntereses semesfales y prec¡os de los bonos En nuestro análisis de los bonos, hemos supuesto que los intereses se pagan anualmente. En realidad, la mayoría de ellos pagan intereses semestrales. Por lo tanto, un bono con una tasa de e

Cuanto ntás grlnde sea la prima o el descucnti-,

¡

miis prolongado sea cl periodo al vencimientrr. tento lncnus exre

l¡

será la aproximación. l0 C,rnto inclicó el e5tudio de Hauag ini y Vrr¿r i.trado !'n la nota dc pie dc piigina número 8), e\te pr()cedirricnto dc ponderlcitin prtlporciona unl ntejor aprrrximacirin u!. lr llc'(lir lritrnótica sirnplc de los dos Itlores

\7tIuut itj¡t t

ut

t it¡ttt,.s

pt'c.i(r(tú(.t

257

interés rJc l)c/r en realidad paga -50 dólares dos veces al año, en lugar de 100 dólares de forna anual. Para hacer la conversión de un análisis anual a uno semestral, seguinros tres pasos:

l. l. 3.

Dividimos la tasa de interés anual entre dos. Multiplicamos el número de años por dos. Dividimos el rendimiento anual al vencimiento entre dos.

Suponga que un bono con un valor alapar de I 000 dólares a una tasa de 10Vc tiene un vencimiento de 20 años. El rendimiento anual al vencimiento es de 127o. Siguiendo los tres pasos anteriores, veríamos que:

l.

l}Vcl2 --

57o de tasa de interés semestral; por 1o tanto, 57o

x

1000 dólares

:

50 dólares

de interés semestral. 20 x 2: 4d periodos al vencimiento. 12Vcl2

:

67o de rendimiento al vencimiento. expresado de forma semestral.

Al calcular el precio del bono emitido, expresado de forma semestral, tenemos: Valor prc:ente de los pagos de intereses Tomamos el valor presente de una anualidad de -50 dólares durante 40 periodos. La tasa de descuento semestrai es 67c. Usando el apéndice D:

PV.q:A X PV'FA (n:40,i:6Vc) PV¡

:

$50

x

15.016

:

5752.30

Valor presente del pago ,Jel principal

al venc¡mientl Tomamos el valor presente de I 000 dólares periodcs, con una tasa de descuento de 6Vc. Observe que una vez que pasamos al al cabo de 40 análisis semestral de los pagos de intereses. aplicamos el mismo método para descontar el pago del principal: de lo contr¿rrio. estaríamos emple ando cálculos semestrales y anuaies con relación al mismo bono. Usando el apéndice P

: PV : PV

x PVIF (n : 40, i:6Vo) $1 000 x .097 : S97 FV

CALC{'LADORA

Ahora sumamos los dos valores para obtener el valor presente total.

FIIIAIICIERA Precio de un bono

Valor presente

total Valor presente de los pagos de intereses Valor presente del pago del principal al vencimiento ......... Valor presente total o precio del bono

$752.30 97.00 $84S.30

La respuesta de 849.30 drilares es ligeramente inferior a la que encontramos antes para el nrismo bono suponiendo una tasa anual de interés (8-50.90 dólares). Este valor se presenta párralos atrás en la sección "C-arntrios en el rendimir'nto al vencimiento y el et-ecto sobre la valr.ración de bonos". En términos rie exactitud, el análisis semestral es un método mÍ aceptable ¡' es el que se usa en las tablas tit-- bonos. Como en muchos otros textos de finanz-as, para facilitar la presentación prinrero explicamos el método de Ia tasa de interés anual y después presentanios la mecánica de ll semestral. Los problemas que aparecen en la parte final del capítulo le pedirán que resuelva cuestiones srlbre pagos de intereses anulles y también semestrales.

Por lo general. las acciones preferentes son a perpetuidad o, en otras palabras, no tienen fecha de vencimiento. Se valúan en el mercado sin pi.rgo de principal alguno toda vez que su vida no tcrmina. Si l¿s acciones prel'erentes tuviesen una fecha de vencimiento, el análisis sería sin'rilar al del ejernplo anterior de los bonos. Las acciones prel-erentes tienen un pago de dividendos t¡o que tiene preeminerrcia sobre el de los dividendos de las acciones comunes, pero no sobre la obligación contractuirl vinculantc de los intereses sobre las deudas. Como las acciones preferentes son un valor híbridtl, no tienen c-l privilegio de propiedad de las acciones comunes ni las cláusulas de las deudas legalmente vinculadas. Para valuar un bien a perpetuidad, como sería el caso de una acción preferL'nte, primero consideramos la fórmula:

Valot 40N 6 50 1o0o

Función t/Y PMT FV

Funclón Solución T

PV

-849.54

Ualuación y acciones prefsrentes

258

Cupítulo

l0 Vtluacitjn y

tosus de rentlintietúo

[),,

,, t,. {

-i. _..-

t),, _

Dr

i

*_-.__.;

I + KP)l (l -r [1,,1: (l +

Kp)r

, ---11_ _ { I r K,,)'

(

I0-.1)

donde PP

Dn KP

= precio

: :

de la acción pref'erente

di'idendo anual de las acciones pref'erentes (un var.r constante) tasii de rendilniento esperada. o tasa iJe descuento. que se aplica a krs tliviclentlos de las acciones pref'erentes

observe qLrc- la tórmula requiere que tonrel'nos el valor prescnte ile una seric infinita de pagos de dividendos constantes a uni¡ tasa de ¿lescuento igual a Kn. como estamc)s tratanclo con una serie inflnita tle pagos. po<jemos reducir l¿i tónnula ló-3 , '.,n,i ,nucho más priictica como se inclica e n la fiirmull l0-4.

Pn'-' '

D^ (

K.

I() +)

Según la fi'rrnlula I0-4. lo único que clebentt'rs hacer p:rra cncontrar el precio cle las acciones pret'erentes (P,,) ert dividir el pago constante de tiividenios anuales (Dn; entre la tasa cle rendimiento esperada qtre demanclan los accionistas pref'erentes (Kn). por e-iemplo, si el clividendo

antr¡ltircrade l0iltilaresylosaccionistasrequirier¿inunatasaierenclimieniadelovo,el cle las accio¡res pret'er.entes sería cle 100 dólares.

l'p Como en

c-l

Dp : -Kp

Sl0 .10

precio

-= $100

ceso del análisis
por lt)s tenedorel; cle ios valores cambi¿i, el valor ciel activo financiero (en este caso, las acciones preferentes) tanlbién cambia¡á. Recuercle t¿rmbién que cuanto más larga sea la vida cle una inrersitirl' tanto rnillor será el ef'ecto ce un c¿rnlbio en la tasa de rendimiento esperada. Cuanclo l¿ tasa sube. .na cosa e:; quedar ata<-¡ cluranrc- u¡r añc a un valor que pag¿ poco ), otra muy cife-

rente cs c¡uedar atado durante l0 o l0 años. Con las acciones p..L..n,.r, usted tiene un valor ir perP(tui¿a¿, pelr lo cual el el'ecto es máximo. En el ejemplo anterior, suponga que Ko (la tasa r de rendimiellto esperada) aunlenta a l2% debido a una inflacirín más alta o a un incremento clel riesg. de negocio. Ei nuevo'alor de las acciones del capital prcferente es:

-Pn:-Dr Sl0 :583.33 ' Kp .ll Si la tasa de rendimiento esperacla se redujera a 87o, ocurriría el electo contrario. El precio de las acciones preterentes se calcula_rÍa así:

-Po : Dp ' Kp

Sl0 .09

:

Sl25

No es extraño que las acciones preferentes ahora se negtrcien a un precio que supera por mucho al original de 100 dólares. Aún ofrecen un dividendorJe 10 dólares llOro oet precio de oferta original de 100 dólares) y el mercado sólo paga un rendimien to de gvo. para que el dividendo de l0 dólares se ajuste a la tasa de renclimientá de 8Eo,el precio de mercado clebe aumen-

tar a 125 dólares.

Determinación de ra tasa de rendimiento (Édito) requer¡da a pañ¡r del precio de mercado En nttestro análisis cie Ias

¿

,ciones pref'erentes, hemos usado el valor clel clividendo anual (Dn) esperacla (Kn) para encontnrr cl precio tle una ucci
v el de la tasa cle rendimiento

I

r¡,

Vt I uuci

ó

n tl e u<.r.ione.t (( )nut ¡t(.\

)

(Pn). Ahora podríamos cambiar el análisis para que la tasa de rendimiento esperada (Ko) sea la

incógnita, dado que conocemos el dividendo anual (Dn) y el precio de la accián preferelte ipnl. Tomamos la fórmula l0-4 y la volvemos a expresar como la fórmula l0-5, donde la incóenitaLs la tasa de rendimiento esperada (Kn).

t l0--11

{ l0--5)

Usando lafórmula 10-5, si el dividendo preferente anual {Do) es de l0 dólares y el precio de la acciónpreferente (Pr,) es de 100 dólares, la tasa de rendimiento (rédito) esperada sería 107", como se describe a continuación.

K":3" P.

$10

:ñ%

$100

el precio aumenta a 130 dólares, el rendimienro será sólo de 7.69 por cienro.

si0

Kn:-:l.69Vo $

t30

Vemos que el precio de mercado más alto produce una t-lisminución del renclimiento muv pronu uci;.rda.

Un accionista podría interpretar el valor de una acción de capitai común corno el valor prt,sente Aun cuando en ei crrrto plazo los accionistas pcrdrían resultar afectados por un cambio en las utilidades o en otras variables, el valor último de los r,alores radica en la distribución de las utilidades en forma de pagos de dividendos. A pesar rJe que el accionista se podría beneficiar cuando la compañía retiene reinvierte las u¡ilidades, en alg,in ¡, punto éstas se deben convertir en un flujo de efectivo para el accionista. Un modelo cle valuación de acciones basado en los dividendos futuros esperados. liamado modelo de valuación de dividendos, puede ser presentado así: de una serie esperada de dividandos .futuros.

-

o' D,--l D. + +...- - D*rl * K.)(l + K.)r (l + K.)r (l + K.)r

t

l0-l¡l

= Precio de la acción hoy

: K" : D

Dividendrt pala cada año Tasa de rendimiento esperada sobre las acciones cornunes (tasa de <Jescuento)

Esta fórn¡ula. con modillcaciones, se aplica en general a tres circunstancias dit'erentes:

Crecimientcl nulo de los dividendos. Crecimiento const¿rnte de los dividendos. Crc'cimiento variable de los dividendos.

Grecimiento nu¡o de los dividendos En el caso de un creciriuento nulo, las acciones cornunes son muy similares a las preferentes. Las prin'reras pagan un dividendo constante cada año. Por esa razón, los términos de la fónnula l0-4, la cual se aplica a las acciones preferentes, simplemente se transcriben de modo que ahora se aplican a las acciones comunes. Esto se expresa como la nueva fórmula lCr-7.

Ualuación de acciones comunes

260

Cttpítultt

l(t

Valuat ión

t

fdstt.\ ¿e rentlimiento i

D,,

D-

i l()-7r

'K.

: D,1 : K" : Pe

Precio cle las acciones comunes hoy

L

Dividendo anual corriente de las acciones comunes 1un valor constante) Tasa de rendimiento esperada sobre l¿rs tcciones co¡llunes

Suponga que Ds

:

$ 1.87

y K"

:

l27o; el precio de

P,,:

$ 1.87

O.'

:

l¿r

I

acción sería de 15.-58 dólares:

$15 5S

I

Una p,-rlíticit sin crecimiento de los dividenclos de las acciones conrunes no representa un gran iltra(:tivo para los inrsionistas y, por lo tanto. se observa con esc¿lsa frecuencia en el tnundo

t

r-eal.

I

Crecimiento Gonstante de los dividendos Una eurpresa cuyos dividendos aumenten a una tasa constante representa una situación más probable. Es posible clue la empresa decida incrementar sus dividenr.lt¡s 5 o 7clo por año. El rnétcdo general de valuación se presenta en la fórmula l0-8.

I r.-'rl D,,t1+g)? D,,il-i-:lrr P"-'rl- 'f K.)' (l + K"l- {1 - K.r''

["

D,,rl-i-ul'

i),,{

{l

K,)

I

t

l(l'li)

Í

donde

: P¡ecio de las acciones comunes hoy D,,11 + g)l : Dividendo en el año l. D1 D,¡(l + g)r : Diviciendo en el año 2, D:. y así sucesivamente : Tasa constante de crecimiento de los r-iir iciendos; It : Tasa de rendimiento esperada para las ¿rcciones comune:, (tasa de D r0

(J

descuento)

Como se muestra en ,a fÁrmula i0-8, el precio actual de las acciones es el valor presente del tlujo fufuro de dividendos que crecen a una tasa constante. Si podernos anticipar el patrón de crecimiento de los dividendos futuros y determinar la tasa de descuento. podremos determinar el precio de ll acción. Por tjemplo, suponga la si-euiente información:

: D' : D. : Dr : I! : D..¡

I I

I

I' t

Dividendo de los pasados l2 meses (suponga $1.87)

I

Primer año, $2.00 (tasa de crecimiento, 77c) Segundo año, $2.

l4

(tasa de crecimiento. 77o)

Tercer año, $2.29 (tasa de crecimiento, 7c/c), etcétera Tasa de rendimiento requerida (tasa de descuento),

l2 por ciento

Í

Luego entcnces

P,,- $2.00 $2.14 52.29 (l.l2lr (1.12)r tt.l2)r .

Dividendo infinitcr

r

(1.12)'

Para encontrar el precio de la acción, tomarnos el valor presente del dividc'ndo de ctcla año. Ésta no es una tarea pequeña cuanclo la fórmula requiere que tomemos el valor presentr' cle uni¡ serie infinitcr de dividendos que crecen. Por fbrtuna. Ia fórmula l0-8 que hernos presentildo un ' líneas antes se puede cornprin-rir en una mucho más usacla si se cumplen clos condicioncs.

l

t,

\hItrttcirin dc uct.ir¡¡te.s ( ()nlut1¿.\

l. 2.

La empresa debe tener una tasa constante de crecimiento cle los dividenclos (g). Latasa de descuento K" debe ser mayor que la tasa de crecimiento (g.¡.

En la mayoría de los cursos de introducción a las finanzas, se suelen usar estos supuestos para reducir las complicaciones del proceso analítico. Este recurso nos permite reducir o reexpresar la fórmula 10-8 como la fórmula l0-9. La fórmula 10-9 es la ecuación básica para encontrar el valor de las acciones comunes y se llama modelo de valuación de dividendos co¡ crecimiento constante: D .,,1 -K=

i l0-9)

,.4

I

Esta es una fórmula extremadamente fácil de usar en la cual:

: D¡ : I! : g: P6

Precio de las acciones hoy Dividendo ai final del primer año Tasa de rendirniento esperada (tasa de descuento) Tasa constante de crecimiento de los dit.idendos

Basándonos en el ejemplo pre, tnte:

Dr = Sl'00

K.:0.12 g v

P11

se

:

0'07

calcula como:

r P,,:' K,.- g D

$2.00 0.12 - 0.07

52.00

:S"{0

0.05

Así, dado que la acción tiene un dividendo de 2 dólares al final del primer año. una tasa de descuento de l2Vc y uua tasa de crecimiento constante de J7o, el precio actual de la acción es de 40 dól¿ucs. An¿llicemos más de cerca la tiirmula 10-9 y los f:¡ctores que influyen en la valuació¡. por ejemplo, ¿.cuál es el ef-ecto ¿lnticipado sobre la valuación si K" (la tasa
$2.00 $2.00 :$28.57 = 0.14 - 0.07 0.07

De igtral mallera, si la t¡sa de crecimiento (g) aunrenta mientras que D1 y I( perr¡anecen constantes. cabe csperar que el precio de las acciones aumente. Suponga que D1 : $2.00. K. permanece en su nivel ¡nterior de l2%o y s au¡nenta de 7 a97o. Usando la fórmula 10-9 una vez más, el nuet'o precio de la acción será de 66.67 dólares.

P,,: "

j-Dl K" -

No nos debe sorprender que valor de la acción.

$2.00

8

un¿t

0.12

- 0.09

$2.00 0.03

tasa de crecimiento progresivamente mayor incremente el

261

262

Capúulo

lO

Valuación .,-

ttt.stts

de re¡r¡lintiento

ualuación de acciones con ba$e en el valor fufuro de ras acciones Hasra esre r'r¡mento, ra v¿rluación de acciones se ha referido ut .on."pto cler valor pr.r"n," ,r. ros divide.irt^ fu,u.orl Este es un concepto válido, p"'o .,'nongo lul'qu"..-os aborcrar este ilspecto tiesae .n punto cle vista ligeramente diferente' Suponga qi. uuro, a comprar

una accitín, conservarla en nuestro poder durante tres años y después t!n¿".la- [u"r.*o, co'r.[er er val.r presente 6e sión' Esto es bastante pareciclo inveral análisis de la valuaci.;n.i. tunor. Recibircnros 'uestra durante tres años (Dr. D:, o,¡ y.oespue, tr' crividendo un p.".io (un p'go) purin,*-.i.;n ar cab.,Je tres años (P¡)' ¿cuál es el valor presente cle lo's benetlciosl Lo qul ü.",rro., *u,no, el varor presente cle tres años de dividendos y el valor presente del precio de Ie acción ". al cabo de tres aiios. Daclo un análisis de dividendos con crecimiento constante, er precio tre ra a*".irin ar cab. erer tres años es simplemente el valor presente de todos los diviclendos firturos clespur-is del tercer ar.io (rlesde cuarto año en ¿rdelante). Así, el el precio corriente de la accitjn en este el I'alor presente de l.s primeros tres divide.¿os, más el r'¿rl.r 0r..",,,"t'olnr:.ilt,;1T,ffil::: firturos (que c-s c"tuivalente al precio de la acción clespués A_f ,*.., ,,0"). Decir clur: el precio cle las acci.nes c's el val.r presente cle toclos los diviclenio, ruru-, ., igu*r o r.lecir qrre es el r.¿ilor presenre de una serie de ttividendos duranre ,n n.rnr".J.;;r,;r':; varor presenre der precio de la acción clespués de ese periodc¡. La fónnula indicacla ," *u"ri"n., ps : D¡/(K.. _ g), que es Ia que hemos urilizaclo a Io iargo ..1. r",1";-a;ürte del capitulo.

Determinación de la tasa de rendimiento esperada a part¡r del precio de mercado En nuestro anhlisis de las acci ra r;rsa cre

..,,¿i",i""i"

año rD ), Jil"ffi::ii:,;TT:: la tasa de lJ';::,H:i11^.1.,1':lll:,l1" crecir¡nlento (g) para encontrar .ffl_ui,1"r el precio

acciiin (Pe) basiíndonos.en la fórmJta l0_9.

p: ^ {}

cle la

Dl

K"-8

Dado

c¡r're conocel¡tos el divide'do clel primer año (D1). el prer:io tle la acción ps y la tasa de creci¡niento (g)' podríenlos rnodificar el análisis p¿ua encontrar ra trsa de rendimiento espei-ada

l,I;],jrlXil ffinT;:,Tgnita.

ronramn, iu roi,.'uru on,.,in.

f rn',i"n,ro.n

amos algebraica_

D.

[). -. ---- l - (r N,

ut --r' K,.:--i -ns

-

J0 '))

g

'o La fórurula l0- l0 nos permite calcula¡ la tasa de rendimiento esperada (K.) de Ia inversión. Regresando a los datos básicos del ejempro de las acciones comunes: I( : Tasa de rendimiento esperada (por encontrar; D1

:

Ps

=

g:

Dividendo al final de! primer año, $2.00 precio de la acción hoy, $40 Tasa de crecimiento constante .07, o 7 por ciento

$2.00 K. : ..- + $40

7Vo

=

5c/c

_

JVc

:

12porciento

En este ejemplo' diríamos que el accionista clemanda un rendimien to de l2vosobre la inversión en las acciones comunes' un punto de interés particular son las partes inclividuales de la fórm'la de K* que henros expricado. Escribamos de nuevo la fórmura r0-10.

K,'

[)iridt.ltilr rlt'l ¡rr rrnt.r:rrir¡ , ( -¡,¡¡¡ 11,. - ,. l- .,, ii,,,, . I ,,

Irrr.r rrr 1l .

\Lt I uuc

i

rin ¿I e

¿t r.

c

i

on e s ( on1 u ne.t

263

El primer término representa el rendimiento de dividendos que recibirá el accionista, mientras que el segulrdo señala el crccimiento anticipaclo de los dividendos, las utilidades el precio ¡. de las acciones. Aun cuando hemos descrito la tasa de crecimiento principalmente en términos de dividendos, se supone que las utilidades y el precio de las acciones también crecerán a esa misma tasa en el largo plazo si todo lo demás se mantiene constante. De igual manera, obsel,e que la fórmula anterior representa un concepto de rendimiento total. El accionista recibe un dividendo actual más un crecimiento anticipado en el futuro. Si el rendimiento de los dividendos es bajo, la tasa de crecimiento debe ser alta para proporcionar el rendimiento necesario. A la inversa, si la tasa de crecimiento es baja, se esperará un alto rendimiento en dividendos. Los conceptos de rendimiento en dividendos y crecimiento están claramente intenelacionados. il

El concepto de la razón de precio-utilidad y la valuación En el capítulo 2 introdujimos el concepto de la razón precio-utilidad. La razén precio-utilidad representa un multiplicador que se aplica a las utilidades actuales para determinar el valor. de mercado de una acción. Se considera que es un enfoque pragmático y de uso diario para la valuación. Si una acción genera Tabla 10-3 Cotizaciones de Barron,s

utilidades de 3 dólares y una razón precio-utilidad (p/E. del tnglés price-ectnthgs) de l5 veces, tendr¿i un valor de mercado de 4-5 dólares. Otra compariía con las mismas urilidades pero

EARNINGS _ iie"\'s- bted This l{üi year y€r l€ar Chg. 37.28 24.00¡AEP 4EP173321 5.4 11 30.3; -0_61 3.:4 2.86 303 8.86 2.96 AÉL 11386 1.1 12 6.S 1.35 1.57 l_52 36.50 371 ^mEqtytl AnE¡p¡es AXp 6j6368 2.2 2g 32!1 -0.68 - O.SS Z.¿2 t.ór .:e 29.75 f2.77 AmFnt AFc 24669 2.1 tO 24€ -0.42 4.C0 3.9S 3.? 3.24 Ancrsetgs AM 83537 22 fi 2:.{s } 2.S1 SZ Z.q ZZt 4.48 99.20 5.60 Amlnü AIG 116359 ... dd ils.$ - 1.52 flz! 1q Amlnüun c1523 ss.s ... l.* o.i¡ :' 7.66 3.2€ AnoritiBreng AOB 6TA4 ... I 4 i: -- 0.12 .76 .67 .71 14.06 7.!0 AmRttylnv AFL ... dd 11é - 0.09 -.{_46 _¡.gO <et 1715 2.54 AmReprogphs ABpzt2342 tS91 ... 32 936 +0.20 i.30 .S¿ -o: ,/44

Mkt Sym

con una razónP/E de 20 veces tendrá un precio de rnercado de 60 dólares.

La razón precio-utilidad es afectada por cl cret-in,iento las utilidades

de

I'

las ventas de la empresa. el riesgo 1o la volatilidad del desenipeño), la estructura de deudas a capital contabie

de la empresa. la política de dividendos. la calidad de la adntinistración y varios factores más. Las empresas que rienen brillantes expectativas para el futuro tienden a negociar con base en razones PiE altas mientras que sucede io contrario en ei caso de las empresas con una razónP/F.ba.¡a.

Por ejeniplo, la razón P/E prornedio del índice de

las

500 ernpresas de S&P a finales de 2009 era 20, pero Gooele se nc-gociaba a una razón P/E de 37 en raz
dividt"'ndos. En el cast'r de Anrerican Express, la razón P/E es 13, lo cual indica c¡ue el precict <Je 32.-19 dólares de la acción representa utilidatlcs cle 1."1 I drllares nrultiplicaclas por 23 en los pasados l2 nreses. llLas emplesas que tienen dd en lit coluurna de la raz"ón P/E oper¡n con pérdidas (déllcir). ¡l Estr' r'¡llor tlc EPS cn los pitsados cuill relrcscnl:t un ilrio cill('nrlilrio.

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Fuenüe. Reimpreso con autorización de Barron,s, 5 de octubre de 2009, p. M15. O 2009 Dow Jones & Company, lnc. Reservados todos los derechos en todo el mundo.

rucses cs tlilcrentc del r'¡ltrr que ¿lpar!-ce en

l¡ t¡bla para el año mirs

reciente. el

Valuación de las compañÍas de alta tecnología: deshágase de tos libros

www.micr0soft.com www.c¡$co.com www,apple.com www.intel.c0m www.c0rp.aol.com

amaron.com.

ff rorf hLink

Los conceptos de valuación que hemos estudiaclo en este capítulo se aplican a entre 70 y g0% de las compañias públicas, pero las empresas de alta tec_ nología relacionadas con internet requieren de otro enfoque. En primer lugar, en su caso, es raro que se hable de pagos de dividendos. Cons¡dere el hecho de que Cisco Systems, Apple y casi todas las demás compañías de ese sector no pagan d¡videndos en efectivo ni tienen la intención de hacerlo en un futuro previsible. En esas circunstancias, es imposible usar el modelo de valuación de dividendos gue hemos explicado en este capitulo. ¿Qué decir de las razones precio/utilidad? En el caso de algunas compañías, sería pos;bie hacer una valuación basada en dichas razones, pero éstas tienden a ser extraord¡nariamenie altas. Tratándose de casi todas las compañías de este secior es im_ posible calcular una razón precio/utilidatl porque no hay utilidades. Esto se apl¡ca a conrpañías de nombres tarr conooidos como Earthink, E"TMDE y la mayoría de las cJemás. para obtener el ¡rrecio de una acción no podemos multipl¡car un ,,ralor negativo (utilidacles) por r,rn valor positivo (razirn precia/ utilidad).

Medidas más recientes para la valuar:ión están reemplazando a las tradicionales. Cuanclo le preguntaron a Andy Grove, de lntel, en una etapa inicial de su crecimiento, qlre cuál era su ROI lrefurn on investment, o rerrd, liento sobre la inversión), respon

baio (16000 empleados frente a 92000), Todo se reduce a la nueva economía frente a la antigua.

Del mismo modo que podemos comparar a las compañías tradicionales con otras dentro de su in_ dustrla con base en las razones precio/utilidad, tam_ biérr podemos comparar las compañias de la nueva era con base en las razones precio/ventas. Estas

se calculan como la capitalización total del

mer_

cado sobre el irrgreso total, o como el precio de las acciones sobre la utilidad por acción. Si una com_ pañía tiene una razón precio/ventas !¡e 20 cuando la razón de la industria es de 10, los analistas la consideran de forma mucho más favorable que a sus competidoras" Pero aquí también debe tener cuitjado. Tal como las compañías con razones precio/utilidad elevadas podrían ser rnagníficas pero no siempre serán estu_ pendas inverslones, cabría decir lo mismo de las compañías ccn una raz.ón precio/ventas elevacJa. Luego entonces, la pregunta sería: ¿qué es lo que explica la razón elevada.: un modelo cle negocios magnífico, la ventaja de ser el primer lugador c un

optrnrismo e;
por cliente en dinero contante y sonante, el crecj_

n¡iento de las ventas por cliente y el máximo del mercado de visitas a las páginas. La lista podría ser inter_

minable. Lo más importante es entender las metas

y lns objetivos del modelo de negocios que aplica

la conrpañía y qué tan blen encaminada está para

alcanzar sus rnetas. Muchas empresas que tuvieron magníficas valuaciones en ladécada pasada no cum_ plieron con las expectativas.

':

,4

El enfoque de valuación de di'iclendos (basado en el presente de los dividendos) que 'alor hemos utilizado a lo largo cle rodo el capírulo es reóricamente mis sólido que las razones precic.lutilidad y es nrás probable que lo usen los analistas financieros con m,cha experiencia. Hasta clerto punto, el qoncepto de razones precio-utilidaci y el concepto de modelos de valuación de dividendos se pueclen cornbinar. Por 1o gener¿il, una acción que tenga una alta tasa cle renclimiento esperada (K") debido a su carácter riesgoso tendrá una baja razón precio-utiliclacl. De otro lado' una acción que tenga una baja tasa cle rendimiento esperaia (K.) debido a que es posible predecir un desempeño futuro positivo normalmente tendrá una alta razón precio-utiliciiij, Ert6 relaciones son generales y, por supuesto. e¡i5¡.-,r excepciones a toda regla.

Grecimiento variable de los dividendos Cuando explicanlos l¿ r.¿rltl¡cirin tle l¿r.: acciones eonrunes eonsi<Jeranros proceciimientos dc entprL-\as sin crcci|niento (le l(rs dil iclendos ), te las t¡Lre rcuistraban un crccimie nlo

261

c0nst¿rntc. [_a l.lli-l\'()r parte de llts cxplicltcionar y Ia litcratu,.i que hablan ch: tlnlnzas sLipone u¡ nr6del, tlc cr,:cirlliclrto const:liltc de los tlir j,-lcnilt,s. Sin cnrb:rrr:o. r'\istc ur] rcrcL.r caso: e I crccinlicnt' r.l'.i:rblr:

I

{

t f

I

Una pregunta importante: ¿cuát es el verdadero

de una pequeña empresa?

valor

f

tl t ¡ ! !,1

É

q

t

& F

F F

El valor que tienen las pequeñas empresas privadas adquiere impodancia cuando se ponen en venta, for_ man parte de la repartición de bienes en un divor_

cio o es valuado para propósitos de sucesión a la muerte de su propietaiio. Los principios básicos que rigen la valuación de las 500 compañías de la reviita Fortyne también dbn aplicables a tos negoc;os je_ queños. Sin embargo, existen otras consiáeraciones importantes.

Un factor destacado es que los negocios priva_

F ;

dos muchas veces no tienen liquidez. A diferencia de

L Ei

f

t a s.

!:. s.

g,

I :,

una empresa pública que cotiza en el mercado

de valores, no existe un mercado dlspuesto a com_

prar una tienda local de ropa, un boliche o incluso la clínica de un médico. por consiguiente, después de que se ha determinado el valor estándar, éste suele dism¡nuir por falta de liquídez. y' .-l cuando las circunstancias varían, la reducción normal suele ser del orden de 30o/o. por lo tanto, un negocio valuado en 1000C0 dólares en razón de las utilidades o tos flu,¡os de efectivo podría valer 70 000 dólares para efectos cie una valuación patr.imonial. F-xisten otros factores que también son importan_ tes para-valuar las pequeñas empresas. por ejem_ plo, ¿cuán importante era una persona clave en sus operaciones? Si el fundador del negocio era fundarnental para su funcionamiento, ésta podría terrer poco o ningún valor sin ella. por ejemplo, una tienda de vestidos de novia o una peluquería podrían tener un valor mínimo a la muerte de su dueño. por otra parfe, una compañÍa de muebles con un nombre de marca establecido, o una pequeña estación de tele_ visién ccn programación por contrato podrían con_ servar casi todo su valor. Otro aspecto importante que se debe considerar cuando se valúa una pequeña empresa es la índole de sus utilidades. Con frecuencia éstas son más

baja^s que en una compañía que cotiza en bolsa. ¿por qué? En primer lugar, en muchas pequeñas sas, los dueños mezclan los gastos personales'con "r-pr"_ los del negocio. De este modo, tos automOvitesplia uso familiar, los seguros de salud, tos via.ies y otros renglones similares suelen ser cargados g"a_ tos del negocio, cuándo en realidaC son de "oro caáer personal. Aun cuando el lnternal Fevenue Service

(Oficina de istración Tributa¡ia Oe gstalos Unidos, o IRS) trata de restringir estas practicas, tá línea divisoria entre los usos personales y los usos propios de un negocio es muy tenue. Cómo regla general, las pequeñas ernpresas tratan de dectarar utilidades tan bajas como sea posible para pagar menos impuestos. Compare esa situación I". compañías públicas que trimestraimente declaran "on utilidades con la intención de mostrar qu" a, r"ntabilidad no cesa de crecer. por ta| motivo, cuando

los analistas valúan una ccmpañía pequeña muchas veces vuelven a procesa!. las utilidades declaradas en un intento pc,; demostrar su potencial para gene_ rar utilidades basado en et ingreso menos ios gástos necesarios. Cuando estas utilidade" ." r"""f,ru.un

suelen resultar rnás altas.

Después de considerar éstos y muchos otros factores, por lo general la típica pequeña empresa privada se vetlde a un precio que representa entre 5 y 10 veces el promedio de las utilidades ajustadas para los tres años pasaáos. También ¡r'port"ni" ", de compa_ conocer los precios de venta recientes ñías comparables; en este caso, los corredores de negocios podrían proporcionarnos esa información. Cuando quieren establecer el .ralor final, es frecuente que las personas acudan a un contador público oa un consultor de negocios para deter-minar el verdadero valor cle una empresa.

lot rVidendrrs' Ir'l rnodeltr tlc ert'cinticnto variable rnás comri¡ cs uno tlorl¿e l.,errrpresa reeistra un crecimiellt() supernorntal (utu¡' rirpido) durante algunos años y después se nivela hasta alcanz¿f un crecitlrielllo co¡rsÍír¡lte rn¿is normal. El patrón de crecimienio supernormal suele ser experinre ntado por L-nlpresas qttc operan en inctristrias nacientes, como en los primeros días de la de

electrónica, o de las uricrocontput¿ldoras.

cuancl. evalua'ros una e'rpresa cou uu ¡:atrón iniciar de crecirr nte*¡ debe¡'nos c.trsi
"i'il::J:TJ:::I*J"l:

265

266

Capítulo

l0

Valuación ), tosas de rendimiento

Dado que casi toda nuestra explicación se basa en valores relacionados con los dividendos, ¿cómo se debe manejar esta circunstancia de "ausencia de dividendos"? Un entbque consiste en suponer que aun en el caso de una empresa que no paga dividendos en el presente, en algún punto futuro, los accionistas serán premiados con el pago de dividendos en electivo. En ese punto tomamos el valor presente de los dividendos diferidos. Un segundo enfoque para valuar una empresa que no paga dividendos en et'ectivo consiste en calcular el valor presente de las utilidades por acción durante varios perioclcls y sumarlo al valor presente del precio futuro anticipado de una acción. Por lo general, la tasr de descuento aplicada a las utilidades futuras es más alta que la tas:r de descuelrto que se aplica a los dividendos futuros.

RESUMEN Y BEPASO DE FÓRMULAS En este capítulo se hace hincapié en la valuación de los activos fin:.urcieros: bonos, ¿cciones preferentes y acciones comunes. Indepenüentemente del valor que analicemos, por lo general la valuación se basa en el concepto de la determinación del valor presente de los flujos futuros de efectivo. Por lo tanto, empleamos muchas de las técnicas del valor-úempo del dinero que desarrollamos en el capítulo 9. Un aspecto inherente al proceso de valuación es determinar la tasa de rendimiento que demandan los inversionistas. Cuando hayamos calculade este valor, también habremos identiircado cuánto le costará a la empresa obtener capital nuevo. A continuación repasamos especíhcamente las técnicas de valuación relacionadas con los bonos, las acciones preterentes y las acciones comuoes.

Bonos El precio, o el valor actual, de un bono es igual al valor presente de los pagos de intereses (I,) a lo largo cle la vida del bono más el valor presente del pago del principal (Pn) al vencimiento. La tasa de descuento que se usa en ei proceso analítico es ei rendimiento al vencimiento (.Y). El rendimiento al lencimiento (tasa de renclimiento esperada) es determinado por el tuercado con base en diversos factores, tales como la tasa real de rendimiento, la prima de inflación y la prima de riesgo. La ecuación para valuar bonos se presenta en la fómrula l0- I . I lL,-i

*,li t,

l

Los términos reeles de la ecuación se resuelven utiiizando tablas del valor presente. Aquí decimos que el v;.ur presente de los pagos de int':eses es:

PVA:A

X

PVrF.{

{ApendiceD)

El valor presente del pago del principal ai vencimiento es:

PV

!tC)

.o

E

-o E

o (¿ so -c

E

; 3 ;

:

FV

x PVIF

(Apéndice B)

Para determinar eI precio del bono sumamos estos dos valores. Utilizamos r¡n análisis anual o uno semestral. EI valor del bono será afectado considerablemente por la relación entre el rendimientc al vencimiento en el mercado y la tasa de interés sobre el bono así como por la duración del plazo al vencimiento. Si usted conoce el precio del bono, la magnitud de los pagos de los intereses y el vencimiento del bono, podrá encontrar el rendimiento al vencimiento mediante un procedimiento de ensayo y error (explicado en esre capítulo y ampliado en el apéndice l0A), mediante un procedimiento de aproximación, que se presenta en la fórmula 10-2, o a través del uso de calculadoras financieras (en el apéndice 108 al final del capítulo) o del software apropiado.

Acciones preferentes flujo infinito dc tuera posible si no conrprimir los proceso muy tedioso un Éste sería pagos de clividenclos unifbnnes. es llr tórmula l0-4. inclicada ecuacirin La lórmula sencilla. en una lratemllticos cálcultts Para determinar el valor de una acción preferente, tomamos el valor prcsente de un

aÉA

.';5i

t,

i

PragunÍa.s dc estudio

.'

Dn

(I0-.+)

Ki.

De acuerdo con esta fórmula, para encontrar el precio de una acción preferente (Po) tomamos el pago anual constante de dividendos (Do) y lo dividimos entre la tasa de rendimiento qué demandan los accionistas preferentes (Ko). Por otra parte, si conocemos el precio de las acciones preferentes y el pago anual constante de dividendos, podremos enconfar la tasa de rendimiento requerida sobre las acciones preferentes de este modo:

Dn

: --Kn,PP

(r0-5)

Acciones comunes El valor de las acciones comunes también se basa en el concepto del valor presente de un flujo esperado de ciividendos futuros. A diferencia de las acciones preferentes, los dividendos no son necesariamente uniformes. La empresa y los accionistas pueden experimentar: l. Dividendos sin crecimiento. 2. Crecimiento consrante de los dividendt¡s. 3. Crecirniento variable o supemormal de 1os dividendos. El caso 2 es el que recibe la mayor atención en la iiterarura hnanciera. Si una empresa registra un crecimiento constante (g) de sus dividendos (D) y si la tasa de rendimiento L.sperada (\) es superior a la ta-sa de crecimieni.o, podríamos utilizar la fónnuia l0-9. (

li)-9)

Al usar la fórmula 10-9, lo único que debemos conocer es el valor del dividendo al ñnal del pdmer año, la tasa de rendimiento esperada 1' la tasa de descuento. La ma1'or parte de los cálculos de valuaciórr de acciones comunes que hemos efectuado aquí se basan en la fórmula l0-9. Si necesitamos conocer la tasa de rendin.riento esperada (K.) de las acciones comunes. deberíamos emplear la fórmula 10-10. D, f\,

=

- - ! P*

r

l()-i(ll

El primer térnrino reprcsenta el rendimiento en dividendos sobre las accicnes y el segundo representa la tasa de crecimicnto. Juntos, proporcionan el renditniento total requerido por el inversionista.

¡

LISIA DE TÉRM¡NOS

E

rendimiento 248 rendimiento al vencimiento 250 tasa de rendirniento esperada 251

riesgo

F,

prima de

rendimiento de dividendos 263

G

prima de riesgo 25 I

É F

t

c

I

tFr I

F

t.

tasa real de

inflación

251 tasa de rendinriento litrre de riesgo de

riesgo 25I

financiero 251 perpetuidad 257 modelo de valuacién de

dividendos 259

razónprecio-utilidad 263 crecimientosupernormal 265

negocio 251

i

PREGU]IIAS DE ESTIIOIO

l. 2.

¿Cómo se rel¿¡ciona la valuación de cualquier activo financiero con los flujos de efectivo futuros2 (OA2) ¿Por qué los inversionistas pueden demandar una tasa de rendimiento más baja de una inversión en ExxonMobil que dc una de United Airlines? (OA2)

267

Cupímlo

268

l0

Valuackítt

y

tasas de rettdimien¡o

que influyen en la tasa de rendimientg esperada por los inversio¿,Cuáles son los tres t-actores nistas? (OA2) ((urra con el renilimiento lrl Si las expectativas de inflación aum€ntan, ó9ué e" nrobable que que lc succda al precio probrible es Asirnismo, mercado? en el bonos ¿.qué los vencimiento de de los bonos'l (OA2) es un factor inrportantL' pcra evaluar el el'ecto que ull ¿Por qué el plazo restante al vencinriento ca¡'biq er-r el rendimiento al vencimiento ¡endrá en los precios tle lr¡s bonos'l lfJ'1'll ltls |onos a untl son los tres ÍÚustes que se deben hacer al pasiu dL' un ¿rniilisis anual cle

4.

5. 6. ,a

¿.Cuáles

semestral'] (0¡{4) que un cambio en el renclirniento espemdtl tle las acciones pret'e¿,por qué razón es ¡rrobable de los ie'tes tenga un et'ecr¡ mayoi sobre el precio que un camhio en el rs-nclimiento espcrado bonos l ( OA4) ¡le clividendos de las acciones cotnunes es similar al pag6 tlc tiividendgs ¿,Qué tipo de patrón de lirs ¿rcciones preterentes'? l('il) que se deben cumplir Prua pas:lr dc la l'órrrrula I 0-8 a la ¿,Cuiiles son las dos concliciones iirm¡l;r l0-9 al us.r el modelo cle valuación c1e divide.dos? (ú)A.ii

.

8. g.

t) --

f

),

l-,

K --g

l0

que constituyen la tasa de renclinliento esperaila sobre las ¿,Cuáles son los tlos componcntes

li

acciones comunes'i 1 OA5) intluir en laraz6n precio-utilitlid tle una t:rnpresa'? /OA-i) ¿,Qtré tirctores po
1l

¿,Cónro

mier)to constante prornedio'? I {)A5l pará valuar 1o, ¿cci¡nes de ur]:'t L'mprcsir cuat^ld¡ no exi$te tln ¡.Qué enfocl¡es se pueden adopfar pirgo de dividenclos en ef'ecti'.o? (OAi)

l.l

PROBTEMAS PRÁCilGOS Y SOLUGIO}IES '*.t j,;i ,l:' 1r¡¡ l-'|;,

l0¡1-l

t

I

.

¡

\:,rr'r' i iir:

.¡r r

i\)ll

2.

\'i¡ÍiiLi¡i.'\

(O¡\5

valor a la par cle 1 000 dól¡res tlilc paga 87o Ce intereses v estos a l5 arios. supcnga que el renclimietltc actll'il :rl vencimienlc¡ sobre f ienr'u¡.r 'errcimiento anual' bonos es de 107c. ¿.cuál es el precio tlel bouo? Elabore tln análisi:; l? meses' La tasa de (Dr) próximos los en dólares 2..10 de ctividenjo pagiirá u' C.rp. Host (g) de 57c' corlstante renclimiento esperada (K"¡ es de l3Vc y la tasa de crecimiento

Tit¿n corp. cnriLió un br:nr¡

a) b)

)

c,.'rn

Calcule el precio de hs acciones (P¡,)' precio de las acciones Si K" sube a 15% y tcdo 1o demás permanece igual. ¿cuál 5erá el (P")?

c)

Añoru suponga que en el próximo año, D1 es el Precio de las acciones?

= $2'70' K'

:

l29c y g es igual a 67c

Soluciones

l.

\'alor presente de los pagos de intereses

: A x PV'FA (n : 15, i: PV. : 539 x 1'606: $608'a8

PV^

.fo -o -.o

E

o AJ

E E

E

; ; '

lQVcl (Apéndice D)

Valor presente del pago del principal al vencimiento PV : FV x PVrF (n = 15, i : 10%) (Apéndice B) PV

:

$1 000

x '239:

$239

Valor presente total (precio del bono) Valor presente de los pagos de intereses Valor presente del pago del principal al vencimiento

$608.48

Precio del bono .......-.'...

$847.48

i)

239.00

!

1 {

)-¡l

I

P

269

n¡bletnus

p^:- $2.40 52.40 :$30.00 " 0.r3 - 0.05 0.08 $2.40 _ $2.4o ilPo _ = $24.00 0.15 - 0.05 0.10 r) P^:-- $2.70 $2.70 :$45.00

a)

"

PROBLEMAS

0.12

- 0.06

0.06

¿

Problemas básicos (En el caso de los 20 pritneros problenns de bonos, suponga que los pagos de intereses se reali:an de.forma anual). 1. Lone Star Company tiene bonos con valor a la par de 1 0O0 dóla¡es en circulación a una tasa de interés de 9Vo. Los bonos vencerán dentro de 20 años. Calcule el precio corriente de los bonos si el rendimiento presente al vencimienfo es:

a) b) c) 2-

\jllit'¡ tl¡ i.ti l:i'ij.rr (Oe-s1

67o. 87o. 127c.

Applied Software tiene bonos con valor a la par

cíe 1 000 dólares en circulación a I l7c de interés. Los bonos vencerán dcntro de 25 años. Calcule el precio coniehte dc los bonos si ei

'r:ll,'t ri,: lr-r irr'tlr;

(?Ai

t

rendirniento actual al vencirriento es:

a) llíc. b) 13Vc. c) l6Vc. 3.

Barry's Ste¡oids Company tiene bonos con valor

a la par de 1 000 dólares en circulación a l27c de inter'és. Los bonos vencerán dentro de 50 años. Cirlcule el precio corriente de los bonos si el rendimiento porcentual al vencimierlto es:

a) b) 4. 5.

\,lij,:i tirt i.r:

i-,.r¡1.

(oA-1)

4c/c.

l47c. Con respecto al problerna 3, inciso b), ¿.qué porcentaje de1 valor total del bono representa el reembolso del principal'? Essex Biochelr-rical Co. tiene en circulación un bono con uu valor a la par de 1 C00 dólares, el cual paga urr iuterés anual de 107o. El rendimiento corriente al venciniento de estos bonos en el mercado es de 7%. Calcule el precio de los bonos en las siguientes i'echas de vencimiento:

t.'¡ir,¡ rl.. i,rs h¡¡,,',' @A.r) Vrilr;:-

r.l,-'

lt¡:

br¡Jitrr

(oA.t)

a) 30 años. b) l5 años. c) I año. 6.

The H¿uttbrd Telephone Company tier,- en circulación un bono con uu valor a la par de I 000 dólares, quc paga un interés an'Jal de 1|Vc. El rendimiento coffiente'al vencimiento de estos bonos en c'l rnerc¿rdo es de l4?. Calcule cl precio de los bonos en las siguientes est¿rs l'echas de vencirniento:

\'lilttl' rle j.ra [iv1¡¡rr (oA-1)

u) 30 años. ¿r) l5 años. c) I año. 1. 8.

'

En el problcma 6, dibuje una gráfica que presente la relación de form¡ simil¡¡ a la n.ritad inferior de la figura 10-2. También explique por qué ocurre el cambio en el patrón del precio. Observe la tabla l0-1 basada en bonos que pagan un interés de 7O7c durante 20 años. Suponga quc las tasas de interés en el mcrcado (rendimiento al vencirniento) disminuyen de l2o/o a9 por ciento. a) ¿,Cuál era el precio del bono a 10o/o? b) ¿Cuti.l es cl precio del bono a 77o? c) ¿Cuál serfa el ¡rorcentaje del rendimiento sobre su inversión si compró el bono cuando las tasas esraban a l2Vo y lo vendió cuando bajaron a 9?c?

El-ccto d.'l vencinlil-uto de ios lrorios (OA3) l-.1ccto de la t¿s¡ tle inte

lcs lOA3)

270

Capítulo

Ill'ecto clc la tasa cle

intcre<s

9.

(oA3)

IA

Vahwción

y

tasas de

rendiit¡ento

observe a la tabra l0-1, basada en bonos que pagan r\vo deinterés durante 20 años. suponga que la-s tasas de interés en el mercaclo qrendimieito al vencirnientol ,"ú"n-¿" 9 a 2a/o. ¿,Curíl es el precio del bono ;r una tasa de 9 por ciento? ¿Cuál a una tasr de 12 por ciento? ¿cuál sería el porcentaje de su pérdida sobre la inversión si compró el bono cuando la estaba a 9Tc y lo vendió cuando estaba a I 2 por ciento? utili¿ando la tabla l0- I' suponga que las tasas de interés en el mercado (rendimiento al vencimiento) est¿in a l4%c por 20 años ,ob." un bono que paga l0 por ciento. ¿,Cuál es el precio del bono? suponga que han transcu¡rido cinco años y que las tasas de interis en el mercado han ut'iziindo ra tabra r-,-i o*u

a) b) c)

liiccto rle lrl

(oA3)

rüsa de intcrés

10-

.4

a) bl

c)

ii*; ffi;*u.ü.*.i"iil"*,

::::,1i_::T.Aho¡a,

:::il::::1"1rendimienro.¡1rce11uat,i a

unt*o.ornp;n;i;;;;;ffi;:fi;.";:;:J_',",

:',::-:]:.:*:::t"l1

Ütccto tlc'l r{ltL i}t)ir'nt() sr)brc cl precio i-{cl bunir

I t.

u.noií";;;;;;;ffi;;;;:;,

t47o a20 años y ru de interis estaban a l2 por ciento? Usando la tabla l0-2: Suponga que la tasa de-intc¡'ds der rnercado (rendimient' ar vencinliento) r-lir;minuye a gzo para los bonos a r0zo. usarrdo la columna z. indique cuál será.r fr".io clel bono en un ¡sriotlo de 5. l5 ¡.'-30 años. b) Supongl que la rasa de interés del mercado lrendimiento al venci¡niento) asciencle a l27o para los bonos ¡ i0zo. usando ra corumna 3, señale cuál será pr""io Ját lono en un pcriodo de 5, lL'l v 30 años. "t (') Basánd.se en la intbrmaci'. que se preseftia en er i¡iciso a), si usted pie'sa que las tasas "' de in¡eres del mercad'están clisminuyenclc" ¿,qué bono eregiría.o*pr*i tt ¡ Basándrrse en la intbrrnaci.in que r" presenta en er inciso a], ,i urt"ápi"nsa que ras tasas de inte¡és del nrercado esthn aumentando, ¿,qué bono elegiría.u*p.ur?

a)

(oA3)

Problemas intermedios \ ]ior ¡.lr l.rc ll¡.:nils { oA.t)

l2'

Ron Rhcide : liama ¡ su asesor para infornrarse acerca de la compra de un bono de Golden Years Recreation corporation. su asesor cotiza un precio ce t t zo ootares. Basado en lo que él conl\e' a Rt¡n le inquieta que ri bono pudiera e:;¡ar sobrevaluado. El bono con valor a la par de l0{X}dólare:rpaga actual

l!'i{() riLit-' ¡ i t'Cilrii ¡rri*lrt, I '. \ (-ur'.it;t(Itl\' ¡i. ¡1,. ,,,1.¡. . i :rrtci,; .iü lo¡ bi,¡r('. lt

l3'

¡l

l3{i.deinreresesylerestan tgañosparasuvencimiento.Elrendimiento

venL-imiento sobre bonos similare s es cie I I por cicrrto. ,,considera ustetl que er bo¡io está sobievaluliio? iaga ros cálcuros necesarios. Tom Cruise Lines. inc.. emitió L'onos hace cinco ;rños a un precio unitario de I 000 dólares. Estos r.alores tenían una vida de 25 años cu¿ :nron!-e$ era de r27¿ Esre rendi¡,-rie". los tenedores de bonos en ese momento, como se describe a continuación:

*ou"i.rl"plli::'nt"'#tr:i::i*j::".fi;",

{oAJ)

Tasa real de rendimiento

Prima de inflación Prima de riesgo Rendimiento total

I E

-o

-\n¿iiisis tle. los cuntbios r:n i,,s p¡.-a¡,1. de los br:nor

1.1.

E U q'i

f: i ecLo r¡Lie

tl rcrlrli¡iiir:¡ltt¡

E

ll','¡tteilrr i.'rikr I itnc,,l;hi r

3

-'i rcr io .iú io, tOA2 t -1 t

t

;

¡-.

{r1 ¡¡ ¡1 ; n

t*

a)

(oA3)

o

E -c

4 12o/o

Suponga que cinco años después la prima de inflación es de3voy que se refleja debidamente úonor. Faltan 20 años para el vencimienro de los ¡ítulos. Calcule el nuevo precio del bono. Efecnie un nuevo análisis del problema 1 l: EncuenEe el valor presente de2Va X $l 000 (o 20 dólares) a 20 años a una tasa de.l¡c/cSe supoae que los 20 clóla¡es son un pago anual. b) Sume este valor a I 0O0 dólares. c) Expiique por qué ras respues.tas ar problema r4by arproblema 15 son básicamente ras mismas' {Existe una rigera diferencia debido a ,os redtndeos en las taulas.l Media Bias' Inc', emitió bonos hace 10 años a un precio unitario de 1 000 dóla¡es. Estos bonos tenían una r.ida de 3-5 años cuando se emitieron y el pago anual de intereses entonces era cte l0% ' Este rendimiento estaba a la par con los re,,dimiento: Jemanclado, fo, to,, tenedores de bonos ¿n cse momento. cor.no sc describe a continuación: en el rendimiento requerido (o rendimiento al vencimiento) de

(!)

3% 5

15.

.i ,j $ !i

P

Tasa real de rendimiento

2Yo

Prima de inflación Prima de riesgo ............

4

Rendimiento total ........-_......_-...

16.

I

I F r,

18.

i9.

20.

271

4 1Oo/o

Suponga que l0 años después, debido a una buena publicidad, la prima de riesgo es de 2% y se refleja debidamente en el rendimiento requerido (o rendimiento al vencimiento) de los bonos. Restan 25 años para el vencimiento de estos valores. Calcule el nuevo precio del bono. Wilson Oil Company emitió bonos hace cinco años a un precio unitario de 1 0O0 dóla¡es. Estos títulos tenían una vida de 25 años cuando fueron emitidos y el pago anual de intereses era de 9Vg El rendimiento estaba a la par con los rendimientos demandados por los renedores de bonos en ese momento, como se describe a continuación: Tasa real de rendimiento Pr¡ma de inflación

2o/o

Prima de riesgo ............

o

Rendimiento total .........-...........

17.

roblentu.s

Electo que ei reudimiento al vencinriento ticne en ei plscio de los bonos (OA21t 3)

J

EN

suponga que l0 años después, debido a una mala publicidad, la prima de riesgo es de 6?r y se refleja debidamente en el rend.mi.nto demandado (o rendimientn rl vencimiento) de los bonos. a los cuales les restan 15 años par-a su vencimiento. Calcule el nuevo precio del bono. Lance Whittingha-n W se especializa en la compra de bonos con valor descontado. es decir. títulos que se negocian a un nivel muy inferior a su valcr a la par. Ét tra f¡aao -iu atertción en un bono emitido por Leisure Time Corporation. El bono con valor a la par de 1 000 dóla¡es p3;ga 4Vo anual de intereses y le faltan 16 años para su vencimiento. El rendimiento actual al vencindentcl sobre bonos similares es de l0 por ciento. a) ¿,Cuál es el precio corriente de los bonos? b) ¿,En qué porcenraje aumenta¡ri el precio de los bonos entre ei día de hoy 1. su vencimiento? c) ¿,Cuál es la tasa anual compuesta de crecimiento del valor de los bonos? (Sc acepta una respuesta aproximada.) Los bcnos emitidos por Coleman Manufacturing Company tienen un valor a la par de i 000 dólares, el cual, desde luego, también es el monto dei principal que se pagará al vencimiento. Los bonos se vende¡r actualmenie en 850 dólares. Les faltan l0 años para el vencimiento. El pago anual de intereses es de 8% (80 dólares). Calcule el rendimiento aproximado al vencimiento, ¡rsando la fórmula 10-2. Los bonos emitidos porTyler Food Corporation tienen un valor a la par de I 000 dólares, se venden en 1 080 dóla¡es y les faltan 20 años para el vencimiento. El pago anual de inte¡eses es de l2.5Vo ( I 25 dólares). Calcule el retrdimiento aproximado al vencimiento, usando la fórmula I 0-2. Optativo: En el caso del problema 19, use las técnicas descritas en el apéndice I 0A para combinar un procedimiento de ensayo y L.ror con la interpolacién para encontrar una respuesta más exacta. En vez de interpolacién, usted podría opta¡ por usar uña calculadora portátil.

Bonr¡s cotr grartiic-: dL)\Crlanl{i\

(oA3)

]L' riti i nr ic n i rr apro:- i rnldt-, ltl r cucinrie nlo

(oA3)

Rcndi

¡nietto apru':riruado

al \ cncinti!'nto

(oA3) Rcndir¡ic¡rlo rr-' \ f \iicto al vr-ncinlir.nto (oA-1)

(En bs dos problenns siguientes, suponga que los pagos de infereses se realizan de fornta

semestal.)

Heather Smith piensu en invertir en bonos de Locklear Airlines. Los bonos con valor a la par de 1 000 dólares tienen una tasa anual de intereses cotizadaagVo y los intereses se pagan semestralmente. El rendimiento al vencimiento sobre los bonos es de l27o de interés anual. Irs faltan 25 años pil? su vencimiento. Calcule el precio de los bonos basándose en un análi-

Valor de los bonos: aniilisis senlcstral

(oA3)

sis sernestral. )")

Lr llaman, en calidad de analista ñnanciero, para valuar los bonos de Olsen's Clothing Stores. Los bonos con valor a la par de I 000 dól¿res tienen una tasa de interés anual de l3qo, que se paga semestralmente. El rendimiento al vencimiento sobre los bonos es l\Vo de interés anual. Les faltan 25 años para su vencimiento. a) Calcule el precio de los bonos bas:indose en un análisis semestral.

Valor de los bonos: aniilisis sernestral

(oA3)

)'1)

Capíulo

l0

Valuucióny tasas de rend¡¡niento

b) Valor

rit-: i¿s

¿cciouus

23.

¡ccit¡ncs

24.

pretlrcntrs (oA4)

Vllor

clc

i¡:

Con 20 años al vencimiento, si el rendimiento al vencimiento disnrinule a 8cá. ¿cuíll será el nuevo precio de los bonos'l Las acciones preferentes de Denver Savings and Loan pagan un divide¡rdo anual de 5.ó0 dólares. Tienen una tasa de rendimiento esperada de87c. Calcule el precio de las accioncs preferentes.

i)rc Íe fenics

(oA4) 4

Bedford Mattress Company emitió acciones preferentes hace ¡nuchos aúos. Tienen url dividendo fijo de 8 dólares por acción. Con el paso del tienrpo. los rendimientos hon disminuirjo del porcentaje original de 87o hasta 67o (el rendimiento es igual a la tasu de rendirniento esperada). ¿Cuál fue el precio de la ernisión original'? ¿,Cuál eri el valor actual de esta acción preferente? X-Tech Conr¡:rany emitió acciones preferentes hace muchos años. Llevirn un dividendo hjr'i 'ie 5 dóliues por acción. Con el paso del tiempo. los rendimientos han aumentado dcrl porcentaje original de 5% hasta lLc/c (el rendimiento es igual a tlsa de rendimiento requerida). ¿CuLil lue el precio de la emisión original? ¿Cuál es el valor corriente de esta acción preferente? Si el rendimiento sobre el ín
a) b) 2-5.

\'¡rlor rlr i¡s :rc.-ioilr:s i-rra iilrctill'-i (oA1)

'

a) b) c)

I-l.i'rrt

licc

i

tie r alrriiit)itttto lrlbtc cs ilr'.'

t:}n

f i,' i:...

26.

ntt- s

(oA4)

(-[odos Ios problenws que se presenÍan a ron{iwación est¿ín vinculaclos a la sección de acr íones clntunes ttel <:apítulo).

\:lili,t'iirt i\)lllt¡llC\ (o,15)

27.

\'.¡1,¡l rls .l¡J!i-r':is

28.

ailri!l!lt'\ (1¿45)

Stagnant Iron and Steel oficce un pago corriente de un dividendo anual en efecrtivo (D1) d* 4.20 clól¿res. Planea mantener ei dividendo ¿l este nivel en el ft¡turo inmediato ya que no sc anticipa ningfin crecimiento futuro. Si la tase de renclimiento esperada por los accionistas comunes (K") ers de 129á, ¿cuál es el precio de las acciones comunes? Laser Optics pagará un dividendo de acciones comunes de 1.60 dólares ¡l final del año (f)¡). La tas¿r de rendimiento esperada sobre las acciones comunes (K") es de 137o. L,a ernpresa ,iii-.ne una tasa constante de crecimiento (g) de 76lc. Calcule el precio corriente de las acciones lPx;.

Frriblemas avanzados \lilrtl rit' i r' L

2i).

,.r,,üirrltür,

(Jilil,,ld\ ¡:.' ¡.'¡1.1i.'ir,¡t.'.

dii j jcllrú¡

Ecology Labr;. Inc., pagará un dividendo de 3 dóla¡es por acción en los 1l meses siguiente:' ¡ D ¡). La tasa de rendimiento esperada (Il) es de 109c, y la tasa constante de crecimiento es de 5 p{rr ciento.

(r)

(oAs)

Calcuie el valor trc Ps. (En lo que se re{iere a los incisos b), c) y @ de este problema, todas las variables son ias mismas excepto la que se cambia de manera especít-lca. Cada pregunta es independiente de las demás).

b) (lt), ia tasa de rendimiento esperada, asciende a l27a; ¿cuiíl será el nuevo valor de Pp? c) La tasa de crecimiento (g) asciende a77c'. ¿cuál será el nuevo valor de P6? K. vueive a su valor original de 10 por ciento. El valor de D1 es de 3.50 dólares, ¿cuál será el nuevo valor de P¡? Supongamos que K; se halla en su valor original de lOVo y g vuelve a su valor original de 5 por cierrto. Sterling Corp. pagó un dividendo de 0.80 dóla¡es el año pasado. Se espera que, en el curso de los próximos 12 meses, el dividendo esperado crezca a una tasa de l}Vc, que es la tasa de crecimiento constante de la ernpresa (g). El nuevo dividendo al cabo de.l2 meses representará el vaIor de D¡. La iasa de rendimiento esperada (Il) es de 147o. Calcule el precio de la acción (P0). A lo largo de los pasados cinco años, Justin Cement Company muestra el siguiente patrón de utilidades por acción:

ü 30.

\.:tior tic ttccirilics a(il1 !it

tlf5

(oA5) E,

v

E -o E

.i!'t.,irirli illtü l ¡)1: r{r' llr t:ti

tl¡ etücirr':ieniri o (¿ (oAs) o

-g E

E

t

= 3

3l

\"uhrr r.le rlcai!,]nas

irlltlri¡ra\ t.l¡li.lo crt lit ;t

Año 2006 .................... 2007 .................... 2008 .................... 2009 -................... 201 0 ....................

Utilidades por acción $4.00 4.24 4.41

4.63 4.86

It

34

;t *! t¡í

Las utilidades por acción han crecido a una l¿sa constante (sobre una base de redondeo) y continuarán creciendo en el futuro. Los dividendc)s representan 407a de las utilidades. Proyecte las utilidades y los dividendos para el próximo año (201l). Si la tasa de rendimiento esperada (IQ) es de 13%, ¿cuál es el precio anticipado de las acciones (Ps) al inicio de2011? Una empresa Daga un dividendo de 3.80 dólares al finai del año uno (Dl), el precio de sus acciones es de 50 dólares y tiene una tasa de crecimiento constante (g) de 4Vc . Calcule la tasa de rendimiento esperada (K"). Una empresa paga un dividendo de 1.50 dóiares al final del año uno (D1), el precio de sus acciones es de 60 dólares (P6) y tiene una tasa de crecimiento constante (g) de 8 porciento. a) Calcule la tasa de rendimiento demandada (I!). Indiqu*i cada uno de los siguientes cambios haría que la tasa de rendimienro esperada (IQ) subiera o bajara. (Cada pregunta es independiente de las demás. Es deci¡, süponga que sólo carnbia una variable a la vez). No se necesitan números. t) El pago de dividendos aumenta. c) La tasa de crecimiento también lo hace. d) El precio de las acciones sube. Hunter Petroleum Corporation pagó un dividendo de 2 dólares el año pasado. Se espera qr-re el dividendo qezcaa una tasa constante de 5Vo a lo largo de los próximos tres años. La tasa de rendimiento esperada es de 127c (en este l.oblema, esta cilia también sen'irá como tasa de descuento). Re
o-'

''

c)

-i)

l'ara tir' ¡cnriiltiicnto cspcraCa sol,rc ias

acci¿ltle: collrulles (045) re ndilnientcr espcraci;r sob¡c ilts Tasa de

¿ccion¡s ct.lntr¡ne-\

(oAs)

\/¿lor di' iirs ¡ccirruc: Ct)nlLlil!'\ bar:liltl ctf

ci'rlctri. .L'l r:¡!ttt' IrL':dntc (oA5)

D.

K"--9

(Da es igual a D.¡ multiplicado por

¿l)

273

ntblctna.s

l 05)

Después de calculado el valor de Pj, vuelva a descontar al presente a una tasa de descuento de l2¿lo durante tres años. Sume las respuestas de los incisos b) y d) para obtenc-r Pe, el valor actual de las acciones. Esta respuesta representa el valor presente de los tres primeros periodos de dividendos, más cl valor presente del precio de la acción después de tres periodos (lo cual, alavez,, rresenta el valor de todos los dividendos futuros). Utilice la fórmula 10-9 para demostrar que ésta proporriona aproximadamente la misma respuesta que la del inciso e).

DI Po

35.

(

K..-g

1

0-9)

En el caso de la fórmula 10-9 emplee Dr : $2.10, K, : 1l?c y I : 57o. (La ligera dif'erencia entre las respuestas de los incisos e) y/) se debe al redondeo.) Beasley Ball Bearings pagó un dividendo de 4 dólares el año pasado. Se espera que el dividendo crezca a urla tasa constante de 6o/a a lo largo de los cuatro años siguientes. La tasa de rendimiento esperada es de 13olo (este valor también servirá como tasa de descuento en este problema). Redondee todos los valores a tres cifras decimales cuando sea indicado. a) Calcule el valor anticipado de los dividendos de los cuatro años siguientes. Es deci¡ calcule Dr. Dz, D¡ y D+i por ejemplo, D1 es 4.24 dóla¡es ($4 X 1.06). ¿)) Descuente cada uno de estos dividendos al presente a una tasa de l37o y a continuación súmelos.

c)

Calcule el precio de las acciones al final del cuarto año.

Dt o'o - K. -

Valor de ¡cciones conrunr-s lr:rsadtl en los c-áicultrs dc'l valor presL)rte

(aAs)

d

(C c

g

(D5 es igual a Da rnultiplicado por 1.06)

I (

274

Caltítulo

l0

d)

Vuluación,- tusus de ren¿limiento

Cuando haya calculado el valor de P4, welva a descontar al presente a una ta-{a de l37o

durante cuatro años. e)

f)

Surne las respuestas de los incisos b) y d) para obterier Q¡, el valor corriente de las acciones. Esta respuesta representa el valor presente de los cuatro periodos de dividendos, más el valor presente del precio de la acción al cabo de cuatro periodos (lo cual, a la vez, representa el valor de todos los dividendos futuros). Utilice la fórmula l0-9 para demostra¡"que ésta genera aproxinradamente la misma respuesta que el inciso e).

Dr Po

(10-9)

K"-B :

K

En el caso de la fórnrula 10-9 empiee Dr $t.24, =' i37o ! B = 6Vt'. {La ligera dif'erencia entre las respuestas de los incisos e) y.f .¡ se debe al redondeo.) Si las utilidades por acción (EPS. earxrng s per shcre) actuales de .5.'i0 dólares y la razón precio-utilidad (PiE) es 1,2 veces más alur que el promedio cle la inclustria (9), ¿cuál sería el precio de las acciones? h) ¿En qué cantir-l¡rd en dólares diñere el precio de las ¿rccioncs del inciso g) del precio de las accic¡nes del incisofl? i) Con relación al precio de las acciones del inciso.f), señale en qué dirección se desplazaría si l) D1 aumenta,2) aurnentt. 3) g aumenta.

S)

I!

'tIr:aith-l Products

vltlt:lc:ri¡r ¡-1,¡ ,livit!cr¡r-1, .'. r¡zriri itrciiit,"l ¡

\1r-¡tk-'irl r'lc

'r*tilirLri-l)

{o.45)

El presidente y director de la junta de accionist:rs de Heaithy Products, Inc., Gail IV{a¡tir¡ez, le l.a pedido a Allie Relnolds, dircctor i-inanciei¡ tie la enipresa, que haga una evalr¡ación de Fiber Cereals, InL-., debido a que planea cre¡lr una ernprcsa cn participación(negociada de forrrra privada¡. Adenás, Gail y Aliie necesiian una mejor opinión acerca del valcir de las acciones comunes cie Fiber Cereals porque piensan que podrían interesarse en comprar la empresa en el futuro" Fiber Cereals pagó un dividendo al {inal del año I tje 1.20 dólares, la tasa anticipada de crecimiento era de l07o y la tasa de rendinriento esperacla fue de 13 por ciento. ¿Cuál es el valor de la acción de acuerdo con el modelo de valuación de dividendos (fónnula 10-9)? Demuestre que el valor que calculó en el inciso a) es correcto, musstre el valor de D1, D: y D¡ y descuente cada uno de ellos al presente l3Vo. El valor de D1, 1.20 dólares, aumenta 107¿ (g) cada año. De igual manera, descr¡ente el precio anticipado de la acción al final del año 3 al momento presente y súmelo al valor presente de los t¡es pagos de

a)

b)

t

dividendos. El valor de las acciones al hnal del año 3 es: DJ

P¡:- K.-B

Dr:

D¡

(l + g)

(¡,

.t F

!

ó E

o (.1

q)

-c E

;

= =

c)

Si ha resuelto todos estos pasos de forma correcta, obtendrá una respuesta aproximadamente igual a la del inciso a). Como medida alternativa, tamtrién analice el valor de la empresa basado en la razón precio-utilidad {P/E) multiplicada por las utilidades por acción. Como la cornpañía se negocia en forma privad* (y no en el mercado público de acciones), se obtendrá la razón precio-utilidad trnticipad;r calculando el valor promedio de cinco compañías públicas de la industria alimentaria. Durante el periodo del anilisis, las razones precio-utilidad fueron :

Apérdice l0A

Ip,

:

&

Razón P/E .1C

$

15

F¿

É

14

$,

22 17

$,-;

il

',

l,

Ít

Suponga que Fiber Cereals tiene utilidades por acción de 2.45 dólares. ¿.Cuál es el valor de las acciones basándose en el método de la razón precio/utilidad? Multiplique la razón precio/utilidad prome¡ficr que calculó por las utilidades por acción. ¿Cómo se compara este valor con los valores del modelo de valuación de dividendos que calculó en los incisos a)y b)? Si al calcular el promedio de la razón P/E de la inciustria, decide ponderar a Kellogg en 40Vo y a las otras cuatro empresas en 15%, ¿cuál sería el nuevo promedio ponderado de la razónPlE de la industria? (Nota: Decidió dar un mayor peso a Kello-ug porque es similar a Fiber Cereals.) ¿Cuál será el nuevo precio de la acción? Las utilidades por acción permanecerán en 2.45 dólares. ¿En qué porcentaje cambiará el precio de ia acción como resultado de usar el promedio ponderado de la razón P/E de la industria en el inciso d), en comparación con el calculado er el inciso c)?

& ffi H

d)

H

F.

I

e\

1.

Al inicio

det capítulo dijimos que Ex:r"onMobil era una ernpresa que telía un bajo nivel de

valuación en el mercado. Vaya a llna!lcü.yahoo.conr

2. 3. 4.

\

r.scriba XOM .'n la casilla "Get

Quotes". Haga ciic en la sección "Profiie" de la página principal y escriba un párrafb tiue describa las actividad..:s de la cornpañía. Regrese a la página principal y obtenga ia razón pr*cio/utilidad de la conrpañía. ¿.Aún es relativarnente baja (menos de l5)? Haga clic en "Competitors" y compare a ExxonMoiril con otras compañías de la industria con base en la razórt precio/utilidad y la razrin PEG (l¿ razón Pfu dividida entre el crecimiento anual). Rcgrese a la página principal. ¿Las acciones han subidt-¡ o bajado respecto de su nilel del día anterior? (Vea "Changc" en la página principal.) ¿.Cuál es su intervalo de -52 semanas? L)esplácese hacia abajo y haga cli: err 'Analysts Opinion". ¿Cuál es el objetivo medio (rnran rarget), el objetivo alto (lrr.glr target)y ei objetivo bajo 1/ow target)? ¿Cuántos arlaiistas siguen a Ia empresa'l l

No¡a: En ocasi<¡ncs, iiigrrno de k)s temas que hemos il¡cluido podría haber si.lt eliminado, actualiz¡do o traslad¿do a otro lugar en un sitio rveb. Si ustqd hrce clir: en el rtrrpa o en el índice del sitio, será conducido a una tabli¡ l¿ contenido quc' le ayudará a €ncontr¿r cl tema quc está trusc¿ndo.

Rendimlento de los bonos al vencimiento üsando la lnterpolación Para demostrar este procedimiento utilizarnos un ejemplo numérico. -uponga que un bono a 20 años paga anualmente I l8 dólares ( I I .8clc) de intereses y I 000 dólares al cabo de 20 años como reembolso

del principal. El precio coniente del bono es de 1 085 dólares. Queremos detenninar el rendimiento al venciniento o la tasa de descuento que es igual a los flujos futuros con el precio corriente.

27s

276

Capítulo

I0

lbluación y tasas de rcndimiento

Como el bono se negocia por arriba de su valor a la par en I 08-5 dólares, podemos suponer que el rendimiento al vencimiento es inferior a la tasa de interés cotizirda de I l.8olo (el rendimiento al vencimiento sería el I 1.87o íntegro con un precio del bono de I 000 dólares). Como primera aproximación, experirnentaremos con I}Vo.Paraello usamos el análisis anuirl:

Ualor prese*te de los pagos de intereses PVA

PVA

: :

A X PVTFA (n = 20,i = $118

x

8.514

:

l07o)

(ApéndiceD)

$1 004.65

Valor preseilte del Fago del princ¡pa¡ al vencimiento

: PV :

FV X

PV

PV¡p

(n

Sl 000 x .l+9 :

:

20,

i: l0o/o)

(Apéndice B)

$149

Valor presente total Valor presente de los pagos de intereses Valor presente del pago del principal al vencirniento ......... Valor presente toial, o precio, del bono

$1 004.65 149.00

$1 153.65

La tasa de ,iescuento
.{ :t PVir.r {n : 10. i l\'. -. :11¡i ii 7.rjir.l: g9lr).(]l

i.]\r

\

-,:

=-

Valor prcsente *el pago del principal al venc¡misnto

: P\' : ?V

PV¡¡. (n : 10. i : i l%t Sl (nX) x .lll -= Sll4 f:V X

lAperilice B)

Ualor presente total Valor presente de los pagos de

intereses

Valor presente del pago del pincipal al vencimiento Valor presente total o precio del

bono

rio +

...... ..

E

o (J

cca, E

= = =

939.63

Sl

OOS63

124.00

La tasa de descuento rJe ll%o nos proporciona un valor ligeramente más bajo que el precio del bono de I 085 dólares. La tasa del bono debe estar entre l0 y ll%o. Usando una interpolación lineal, la respuesta es 10.767c.

T)

¡

$

I l-i-1.65 PV @' ifrl *Lr]i! il Pv @r ll?, s

s

gii ()2 568.fi-i

i0¿;i

i90.01

$1 15t.65 PV I

$

@) 109¿

08-5.00 precio

tlel bono

ó8.(r5

tl(,,ít: l\,,l +.i6(lq():

l1.76q

.1¡tt:ttlit L' ll)B

277

Problema

Los bonos emitidos por Peabody Corporation tienen un valor a la par de 1 000 dólares, se venden en 890 dólares y les faltan 18 años para el vencimiento. El pago anual de intereses es de 8 por ciento. Encuentre el rendimiento al 'r'encimiento combinando el método de ensayo y error con la interpolación, como se explica en este apéndice. (Use un supuesto de pagos anua-

Rcllrliinlcnto rl r c,tcilritcnir¡ c inlcr¡.-r'llciriir (oA3)

les de intereses.)

- -. . . i -::: ::¡ ::! ]ij ' =: ::1. :

-:.

:i!;:'::-: -1,ria-;:t:.:=:. t:-:

::.:i

.::

=

Uso de Galculadoras para el análisis financiero Este apéndice está estructurado para ayudarle a usar la calculadora algebraica BAII Plus Business Analyst, de Texas Instruments, o la calculadora financiera l2 C de Hewlett-Packard. Sabemos que la mayoia de las calculadoras se venden con instrucciones completas, por Io cual este apéndice sólo tiene por objeto proporcionar las instrucciones básicas para efectuar los cálculos de uso más común. Ailtes de elnpezar sus cálculos siempre debe hacer dos cosas, com indica la primera tabla de instrucciones: borrar o inicra¡ la calculadora y hjar el punto decimai. Si no desea perder los datos almacenados en la memona. no realice los pasos ? ¡' 3 que se indican en la primera tabla. Cada paso se enumera .,,erticalmente como un número seguido de un punto decim¿rl. Después de

cadr paso encontrará un número o una f unción de la calculadora denotada por urra casilla

f-l.

núriiero cn la calculadora es un paso e ingresar la función es otro. Cbserve que la calculadora HP 12C cuenta con un código de co¡ .p!. ,quündo dos casillas se encuPTal una a continuación Introducir

c1

delaotra.sepodr'íatencrunal

f lounal 8 lenlaprinreracasilla.Lal i

l.quetieneasisnado

el color naranja. se rehere a las funciones anaranjadas que aparecen arriba de las teclas. Después de ingresar Ia función

ejemplo, después de usted oprimirá mente ingrese

automáticamente se busca¡á una tecla con color naranja para oprimilla. Por' en el primer cuadro de Hewlett-Packard (cornparlimiento de la derecha), marcado en naranja. Si la función

[il

no va seguida de otra casilla simple-

¡' el valol indicado.

Hewlett-Packard 12C

Texas lnstruments BAll Plus Primero, deje la calculadora en

blanco

r.IEE/cll¡E/cloep

2lt"dl

t.ITLX lLimpia

ia pantalla en limpio

Borra los registros de la

emona

ta pantatta

2.1-¡l

regular

3lt"dl

Borra el registro del valor-tiempo del

3.

|EEG lBorra la memoria

dinero

.E@

Borra el registro del flujo de

efectivo Fije el punto decimal

1.Fnd

I

1.fj-l 2.4 núm. de decimales)

Fije el número de periodos por año

r.Iandl prvlr.

: =

ñ

(

C

C

c

(

Ceryitulo

La

l0

Valuación y t¿s¿¡s de rendintiento

I g

I tiene al;ignado el color azul y se reñere a las funcitmes que aparecen en la prule inferior de las teclas de función. Después de la tecla cle la función Lfl, usted buscará autonráticamente teclas marcadas conzul. Lo anterior ocurre por primera vez más adelante en este mismo apéndice. La TI BAII Plus tamtrién tiene códigos de colores. La tecla color oro |liJ-| ubicarla en la esquin¡ superior izquierda de la calculadora, se refiere a las funciones doradaTiila parre suF:rior tle tas

tecl¿rs. Cuando se oprime la tecla En¿] upor..e la palabra "2nd" en la esquina superior izquierda, 1o cual indica que las teclas de l¡s funciones doradas están activas. Ii-amili¿rícese con el teclado antes de empezar. En los cálculos más complicarJos, se combinarán las pulsar:iones en un solo paso. Iln los cuatro prinleros ciiculos qlre se presentan a continuación, simplemente da¡¡1os las inst¡:cciorres para obtener los factorcs de interés de los apéndices A, B" C y D. Los xutores han gptailo por usar ejemplos como método r.le instrucción.

Texas lnstruments BAll Plus

Valor futuro de $1

Srr

Para encontrar el factor del interés

Para encontrar el factor de icterés

1.1

1.1

'[.

9%o.09; n:5añris

=11+i)"

Sunra = Valor presente .r' S,¡

S:PxSr¡

Hewlett-Packa¡d 12G

o -'Ll6i"ilI

J

3. .09 (lasa de interás)

3. .09 (tasa de inteés)

uT=

4f+l

5

TFI

5. 5 {núm. de periodos)

I

Compruebe ia respr¡esta irente al número del apéndice A. i-os números del apéndice están redorrdeados. Practlque con diferentes tasas y

i I

6. 5 (núrn. de oeriodos)

7.

:

6

l-Tl

Respuesra 1.5j86

respuesta 1.538624

años.

Texas lnstruments BAll Plus Apéndice B Valor presente de

i=

9o/o

PV¡¡: (¡, lif

o.09; n 1711

*

Valor presente

$1

:5

años

,r^

:

Surna )< PVr

-o

P=SxPVrr

-o F

Compruebe la respuesta frente al número del apéndice B. Los números del apéndice están redor¡deados.

€ o

t.} ai

Hewlett-Packard 12C

Para encontrar el factor de interés

Para encontrar el fac{or de interÉs

Repita los pasos 1 a 7 de la parte A de esta sección.

Repita los pasos 1 a 6 de la parte A de esta sección.

Contiriúe con el paso 8.

Continúe con el paso 7.

8.1

lix

I

Respuesta 0.6499314

Z.

|

1/x lRepuesta 0.6499

¡ ü.¡ ' ¿:j'i ffi.*

:r&, #; :l

ffi,:

-.c

-c E

;

B

=

&' \

',.

w

279

Apéndice l0B

Hewleü-Packard 12C A¡Éndice C



Valor futuro de una anr¡alidad de $1

Repita los pasos 1 a7 de Ia parte A de esta sección. Continúe con el paso B.

Repita los pasos 1 a 6 de la parle A de esta sección. Continúe con el paso 7.

n:5atus (1+iln-1 SArr:#

i=

9% o0.09;

8.

I

Suma:

Recibido

S:RxSAr¡

x SAr

9. 10.

.4

Compruebe su respuesta frente a la del apéndice C.

tf tI

7.1

8.1

1

:

|

9. .09

10.1

11. .09

12.1

"

I Respuesta5.9847

I Respuesta5.9847106

Repita el ejemplo usando diferentes números y verifique sus resultados con la cifra del apéndice C- Los números

del apéndice están redondeados.

Hewlett-Packard 12C Apéndice D



Valor presente de una anualidad de $1

Repiia los pasos 1 a 8 de los incisos A y B. Continúe ccrr el pasc 9.

Repita ios pasos 1 a 7 de los incisos A y B. Contirrúe con el paso 8.

i:9%o.09; n=5años PV|F:

] - [1/(1

Valor presente

A:

R

x

L]

+ i)"]

= Anualdad x PVAF

PVArr

10.

9.

1

r_-t 11. l-l

Compruebe su respuesta con la del a¡Éndice D.

12.

Repita el ejemplo usando diferentes

13.

cifras y verifique los resultados con fa cifra del apéndice D. Los números del apéndice están redondeados.

1

10.

E

L]

@ .09

T-t-l Respuesta ll

L]

3.8897

14. .09 '15.

tI

Respuesta 3.8896513

En las páginas siguientes. usted puede determinar la valuación de los bonos, el rendimiento al vencimiento, el valor presente neto de una anualidad, el valor presente de un flujo de efectivo desigual, la tasa iurerna de rendimiento de una anualidad y la tasa interna de rendimiento de un flujo de efectivo desigual.

{ { 3 = lD 11

o 3

(r

:t o5 o

280

Cupítulo

l0

Voluuci(¡¡t ¡' tasa,t cle rcndiniento

Ualuación de honos usando la Tl BAll Plus y la HP f 3C Encuentre el valor de V = Precio del bono Dados: Cr $80 de pagos anuales de cupón o cupón a 87o (semestral: $.10) P,, $1 000 de principal (valor a la piu) n l0 años al vencimiento (30 periodos semestrales) i 9.}Vc tasa de mercado (.1.-57o semestral) Puede consultar el capítulo l0 donde se presenta una exposición completa de la valuacif,n de bonos.

: : : :

Hewlett-Packard 12C VALUACIÓ$I DE BONOS Todos los pasos empiezan con el

número 1. Los números que siguen a cada paso son pulsaciones seguidas de una

r-*.'] f_

i. casilla _ Cada casilla representa pulsación una e indica oué función de la calculadr.:ra se ejecuta.

Limpie la nantarla Fi.ie el

Fndl

EñwMl

punto para dos decimales

@FoRMAI

@tE

Limpie ta

m"moria[-lll-nTc

Fije el punto para tres decimales

lI.

1. 9,0 (rendimierlto al vencirniento)

1. 40 (cupón semestral) l,{.

La calculad,:ra Texas lnstruments requiere que los datos se ajusten para una capitalización semestral.

4.5 (rendimiento al vencirniento) base semest¡al

8.0 (cllpón en porcentaie)

4@i 5.

"r +.

.1.092011

I

La calculadora Hewlett-Packard 1 2C supone interhamente que se usa una capitalización semestral y requiere que se introduzcan datos anuales. Es ^rás detallada debido a gue requiere ei día, el mes y el añc reales. Si usted desea una respuest3 a un problema que requíere un nrimero determinado de años (por ejemplo, '10 años), simplemente elija una fecha en que se inicie y termine en ia misma fecha 10 años después, como en el ejemplo.

I

5. 1000 iprincipal)

6.Fn;;l

6.l-FVl

Í.

(feci:a presente mes-día-añci

1.A92A21 (fecha de ve*cimiento:

.1

mes-día-año)'

1

7. 20 (periodos ser¡estrales al

vencimiento)

rÑl e lTtl

B

10.

[-Ñl

8.1-Tl e.

:

::

t ,¡{

lFreci;l Respuesta e3.4ec

La respuesta es el porcentaie del valor a la par y es igual a 934.96 tlólares.

Respuesta e34.e6

La respuesta está en dólares, no como porcentaje del valor a la par.

. ..1

,:ti .'.::

:3

Si aparece un mensaje de error, lirnpie la memoria y vuelva a empezar. ' Vea las instrucc¡ones del últ¡mo pánafo de la primera columna.

o

tf

-o

s-o E

o

tl a,

-c -c

E

; ;

=

i 1

a.

tj,

ffi tt &

l&

281

APéntlice Il)B

ftendimienlü al venc¡mients en la Tl EAll Plus y la HP 12ü Encuentre el valor de Dados:

: : Pn : n: V

Ct

Y

:

Rendimiento al vencimiento

$895.-50, precio del bono $80 de pagos anuales de los cupones o cupón de 87o ($40 sernestrales)

$l 000, principal (valor a Ia par) l0 años al vencimiento (20 periodos semestrales) podría consultar el capítulo 10, donde se presenta una exposición completa del rendimiento

al

vencimiento.

Hewlett-Packard 12C RENDIMIENTO AL VENCIMIENTO

Limpie la memoriaTVM

Limpie ra rn"*oxa

Todos los pasos están numerados. Todos los números que siguen a cada paso son pulsaciones seguidas de una

@l¿LR¡/Ml

Fije el punto

casilla

I

l. Cada

l-l-l lGñl

decirnall-il

z

Fije el punto para dos decimales

casilla representa

una pulsación e indica qué {unción de la calculadora se ejecuta. No:'malmente, el pago de un ootto es una salida de efectivo, mientras que ¡r ¡s. "pción de pagos periódicos de ¡ntereses y el reembolso del bono son una entrada de efectivo. La lBAll Plus requiere que las entradas se escriban 'como una cifra positiva y las salidas como una negativa. Antes de anoiar el valor corriente del bonc, no olvide cambiar el signo a negativo. La Texas lnstruments BAll Plus no calcula internamente una tasa semestral, por lo que los datos se deben ajustar para que reflejen pagos y periodos semestrales. La respuesta que recibió en el paso 1 1 es una tasa semestral, la cual se debe multiplicar por 2 para que refleje el rendimiento anual.

lnternamente, la Hewlett-Packard 12C supone que se hacen pagos semestrales, y por lo tanto, la respuesta del paso 9 es el rendimiento anual al vencimiento basado en cupones semestrales. Si se desea una respuesta en la HP para un número dado de años (por ejemplo, 10 años), simplemente empiece en una fecha que escoja y termine en la misma fecha 10 años después, como en el ejemplo.

1. 20 (p€r:cdos semestrales)

1. 89.55 (precio

del bono como por-

centaje del valor a la par)

2

TÑ-I

3

1000 (valor a le par)

5. 40 {cupones semestrales)

11. 12.

PM;l

B

rL]

anual)

|

l-J-l

e.l YrM lRespuesta e.65%

Respuesta 4.83olo

En caso de que aparezca un mensaje de error, probablemente se trate de una pulsación equivocada. Limpie la memoria.

E@

13. 2

=

u@ 7.1.092021 (fecha de vencimiento: mes-dÍa-año)"

E tq E

14.1

^@l

5. 1.09201 1 (fecha presente: mes-día-año).

7. sg5.b0 (precio del bono)

'10.

{-Ptl

3. 8.0 (cupón anual en porcentaje)

4l-Ñl

6. I

2

Respuesta 9.65% (tasa

y empiece de nuevo *

Vea las instruccimes €n el último párrafo

de la primera co¡¡..snna,

{{ f

3

:t fD

t)

o

3 q f,

o o

Capítulo

I0

Valuacióny tasas tle rendimiento

ualor presente nelo de una ffnual¡dad en la n EAII plus y la llp IIG Encuentre A : Valor presente de una anu¿rlidad Dados:

n : l0 airos (número de años que er flujo de efectivo continuará) PMT = $5 000 por año (monto de la anualidad)

i : l2o/o (costo de cepital Ka) Costo : $20 000 Puede consultar el capítulo 12
Texas lnstruments BAtl VALOR PRESENTE NETO DE UNA ANUALIDAD Todos ios pasos están numerados y algunos incluyen varias pulsaciones. Todos los números que siguen a cada paso son pulsaciones seguidas de una

T--a

I

casilla j. Cacla casilla representa una pulsación e indica gué función de la calculadora se ejecuta sobre ese número. En ia Tl BlUl Plus, los cálculos del valor presente de una anualidad requieren que el costo del proyecto se reste del valor presente de ios flujos de entrada

de efectivo. La HP 12C podría resolver el problema efect¡.¡ando exactamente las mismas Dulsacicnes realizadas con la Tl. Sin embargo, como la HP usa un métodc similar para encontrar los flujos de efectivo desiguales. hemos optado por usar el método gue requiere más pulsaciones pero incluye un flujo de salida negativo para el costo del proyecto de presupuesto de cap¡tal. Para ahorrar espacio, se indican varias pulsaciones en un paso.

0) \tr

'g

s E

o U q,

-c E

;

*

Limpie la,'remoriaTVM 2nd

exposición completa del v¿rlgr presente ¡eto

plus

II cLRTVM


1

r.rna

. 10 (años de fluio de efectivo)

[il@

Limpie la memoria

Fije el punto para dgs decimales

Lrj '

1. 20000 (flujo de salida cle efectivo)

a.TNl

,.l¡Hs

3. 5000 (pagos anuales)

3r_q:]

4.iEM¡

o.[¡F"l

5" 12 (costo cle capital)

5. 5000 (pagos anuales)

6

i-'tl

6.Ttll cFj-l z.10[llf ¡¡i ] t"no.l

'@ 8

fPül

s. 12 L]

s.F4

Respuesta $8,251.12

11. 20,000

l- : I

(costo de capitat)

, [f[ñv]

10.T:l 12.

I cambia ersisno

Respuesta $8,2s1.12

Si aparece un mensaje de error, empiece de nuevo dejando la memoria en blanco

A¡tértdir;e

l0B

283

Valor presente neto de un fluja de efectir¡o desigual en la Tl BAll Plus y la llP IpG Encuentre el valor de NPV

:

Valor presente neto

: PMT : n

5 años (número de años que el flujo de efecrivo continuará). $5 000 (año 1); $6 000 (año 2.¡: $7 000 (año 3): $8 000 (año 4); $9 000 (año 5) i l2Va (Costo de capital Ka) Costo $25 000 Puede consultar el capítulo 12, donde se presenta una exposición completa del valor presente neto.

: :

Hewlett-Packard 12C VALOR PBESENTE NETO DE UN FLUJO DE EFECTIVO DESIGUAL

f-@

Todos los pasos se han numerado y algunos incluyen varias pulsaciones. Todos los números que siguen a cada paso son pulsaciones seguidas de una

I I. Cada casilla representa una pulsación e indica qué función de la calculadora se ejecuta sobie ese


1. 25000 (flujo de salida de efectivo)

2. 25000 (salida de efectivo)

número.

3.

Como estamos tratando con flu.los de efectivo desiguales, la Tl BAll Plus rcquiere que usted ingrese cada número. Estcs números son anotados én el registro de flujo de efectivo de la calculadora. El símbolo CFo representa el flujo de efectivo para el periodo 0. Cada flujo de efectÍvo adicional estará representado por C y el periodo, Por ejemplo, COt representa el periodo 1, CO" el periodo 2, etétera.

5.

z.

I NPV

Isll¡F"l

6.7ooof;],[cFjl T.BoooT;llTFi

coz

FÑreRl

8.

y

12. Booo

Co4

EUapareceCoS

14.

eoooFNTER

Valor presente neto negativo Si aparece un mensaje de enor, probablemente ha cometido un error de pulsación. Limpie la memoria con

I

rs. I NPv lnparece NpV

1

i6.12[ENiE;]

17.u 8.

I

Respuesta -$579.10

GÑrER I

t.

1

l-ll

10.l-r-llNPV

rr.[[aparece

I

eooo[-;ll ctrl

e.12

Iaparececos

lo. ToooFGERl

I CFj

I para completar el problema.

3

cambia et signo

kt@

FNTERI

[[aparece

s.f

r-:::-]

t*la.l-I

de efectivo

aparece C01

B. 6000

lcuenta automáticamente el año del flujo de efectivo en el ord+n ingresado y por lo tanto no se necesita introducir los años. Por último, se ingresa el costo del capi-

t".

M

6. sooo

et flulo de efectivo

tal de 12% y se usan

F;-lsalida

z.leHd

til@

La HP 12C requiee que cada flujo de efectivo se ingrese en orden. La tecla en el periodo 0. La tecla


l-ilz

casilla

fEfo lr"p,"""nta

t-impie ta memoria

ITPT I respuesta -$57e.1 0

Valor presente neto negativo

tr@

y vuelva a empezar con el paso 1.

{ { = 3 ¿

v fD

ñ o 3

(r o-

s (D

2U

Capítub

IA

\tuluación. 1¡ tasas de rendimiento

Tasa interna de rendimiento de una anualidad en la TI BAII Plus y la HP 12C Encuentre el v:rlor de IRR = Tasa interna de rendimiento Dados: n 10 años (número de años que continuará el tlujo de et'ectivo) Pl'{T $10 000 por año (monto de la anualidad) Costo $50 000 (éste es el valor presente de la anuulidad). Puede consultar el capítulo 12, donde se presenta una exposición completa de la tasa

: : :

rendimiento.

Texas lnstruments BAll Plus TASA INTERNA DE RENDIMIENTT\ DE UNA ANUALIDAD

l.-¡rnpie la memor¡a

m@ELRiivMl

1. 50000 (flrrjo de salida de el,x,tivo)

a

z.

repreuna casilla __1. Cada casilla senta una pulsación e indica qué función de la calcuiadora se ejecuta sobre ese número.

3. 1 0000 (pagos anuales)

TN-l

E

interna de rerui¡niento sobre una ani¡alidad requiere relativamenier ¡:ocas pulsaciones. La HP 12C reqiriere un núrnero mayor de pulsacicnes que la Tl BAll Plus, porque neces¡ta uir¡¡r las teclas de las fun-

cionesl f lyl g lparaingresar

los datos en los programas int€rrlos. Las dos calculadoras requieren que el flujo de salida de efectivo se exp!'ese como negaiivc'. Para ahcrrar espacio, se ¡nd¡can varias pulsaciones en un paso.

E

o (¿ (u

-c s, E

;i

3

6.

@

cambia el signc

3ril

,.El

4.[FMr-l

En la Tl BAll Plrrs, el cálculo de la tasa

-o

ta men]d)ra

"!. 10 (años de flujo de efectivo)

I

q,)

mbqffmpia

121';

Todcs los pasos están numerados y algunos incluyen varias pulsaciones. Todos los números que siguen a cada paso son pulsaciones seguida: por

r-.-..1

I E

Hewleft-Packard

50000 (valor presente)

5. 10000 {pagos anuales)

r@

. G:lls!-l

E

@

La respuesta es

z.

rol-glfNj]1anos¡

I

t---.-1f-.*l

If

il5r_l

La respuesta es 1 5.107o 1

5.1

S%

Con una tasa interna de rendimiento cie 15.109/o, el valor presente del flujo de salida de 50 000 dólares es igual al valor presente de 10 000 dólares de flujos de entrada de electivo a lo largo de los próximos 10 años.

Si aparece un nrensaje de elrr"¡r, vuelva a empezar, borrando la menr¡rie con

lf@

Apéndice

l0l)

285

Tasa interna de rendin¡iento cün un flmis de efectivo doslg*aü en la Tl BAll Plus y la HP 12ü Encuentre el valor de IRR

:

Tasa interna de rendimiento (rendimiento que ocasiona que el valor presente de los flujos de saiida sea igual al valor presente ce los flujos de entrada)

Dados:

PMT

: :

Costo

:

n

Puede consultar

5 años (número de años que continuará et flujo de ef-ectivo) $5 000 (año l); $ó 000 (año 2); $7 000 (año 3); $8 000 (año 4): $9 000 (año 5) S25 000

el dhpítulo 12, donde

se presenta una exposición completa de

la tasa interna

de

rendimiento.

Hewlett-Packard 12C ÍASA INTERNA DE REI.IDIMIENTO

Bore el registro del flujo de efectivo

-OBRE UN FT.UJO DE EFECT1VO DESIGUAL

E@FLRWoRKl

Todos los pasos están numerados y algunos incluyen varias pulsaciones. Todos los núnieros que siguen a cada paso son pulsaciones seguidas de una casilla

r--t I

1.

una pulsación e indica qué función de la calculadora es ejecutacJa sobre ese número.

e fcns l.u*bia

t [=

'lTlio;l

cambia el sisno

plaparece

t

et signo

T.Booof s.

GÑrEñl

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cnl

;]reil

sooofs-llcF-j-l

, T;l[

[IUu

rRE]

La respuesta es 1i.'15%

1o.7oooEÑrERl

lt

f-;l

6.7oool

I

UUapareceCo2

B. 6000

n

5. 6000

Co1

6. soooFr.¡rEn

UUapareceC04

Si aparece un mensaje de errror, probablemente cometió un enor de pulsación. Limpie la memoria con

12.8oooFr.¡rEnl rs. 1

BIaoarece

4. sooo

[-I

y complete el problema.

1. 2500C (fiujo de salida de efectivo)

2. 25000 (flujo de salida de efectivo)

5.

culadora. El OFo símbolo representa ol flujo de efectivo del periodo 0. Cada flujo de efectivo adicional será representado por C y el periodo. Por ejemplo C01 es pñra el periodo 1, C02 es para el perio,lo 2, etcétera.

automáticant€nte el año del flujo de efectivo en el orden ingresado, por lo que no es necesario in{roducir los años. Para encontrar la tasa interna de rendimiento, utilice las tecias

fcF I

4.sooo[_s]l;nl

Debido a qu,: consideramos flujos de efectivo desiquales, laTl BAll Plus requiere que se ingrese cada número. Estos númet'r:s son ingresados al registro del lll;o de efectivo de la cal-

I CFo I represr,nta el fluio de efectivo del periodo 0. La tecta I-::--l Cfj l"u"nt.

limpia la menroria

Frje el punto para dos decimales

I Cada casilla representa

La HP 12C requiere que cada flujo de efectivo se ,. Jrese en orden. La tecla

tI@

1E^

f

r-RR

cos

I ENrEñl

I

to. [EPr ]respuesta 11.1s%

y empiece de nuevo con el paso 1.

{{ f

3 J J

fD

ñ o

3 g

t q

A

o

Capítulo

l0

Valuación -r r{¡rds de rendinúe¡to

Valuación de una empfesa Gon crecimiento supernormal La ecuación para valuar una empresa con crecimiento supernormal es:

:i

P,=) ' ,:ri+

r).

.f

K.,)'

(Periodo de crecimiento supcrnormal)

_ \lt /l\ l__l '\l + K, l

P..

(Dcspués del periodo de crecimiento supernormal)

La tbrmula es fácil de usar. El primer término requiere determinar el valor presente de los dividendos durante el periodo de crecimiento supemormal. El segundo, calcular el 'alor presente del precio tuturo de las acciones como se cletermina al final del periodo de crecimiento supernormal. Si sumamos los dos, obtenemos el precio corriente de ia acción. En resumen, sumamos el valor presente de los dos beneficios qu!'el accionista recibirá: un flujo futuro de dividendos durante el periodo de crecimiento supemormal y el precio futuro de la acción. Supongamos que dumnte los pasados l2 meses la empresa pagó un dividendo de I .67; esto represent¡ la tasa actual de dividendos. Se espera que los dividendos crezcan 20Vo por año a Io largo del periodo de crecimiento supernormal (n) de tres años. Después crecerán a una tasa const¿lnte de crecimiento nomlal (g) cje 59i. La tasa de rendimiento esperada (tasa de descuento), representada por K", es cle 97o. Primero enconrr¿mos el vaior presente de los dir,idendos durante el periodo de crecimiento supernormal.

'1,lfalor pressilts de los diuidendos super$ormales

:

$1.67. Dejamos que este valor crezca 20Vo por año durante los tres años de crecimiento suPernornral. Dr . Do(l + 0.20) = Sl.ó7 (1.10) :'$2.00 D:: D1(l + 0.20) : Sl'00 ( 1.20) : 52.40 D1= D2(l + t).10) : 52.'10 (1'30) - 5't.33

Do

Después. descontamos estos valores a una tasa deg%o paraencontrar el valor presente de los dividendos durante el periodo de :recimiento supernormal.

!

i

Dividendos supernormales

Tasa de descuento

D1

$2.00

D2

2.40 2.88

c.917 4.842

D3

K=

9%

o.772

Valor presente de los dividendos durante el periodo de c¡ecimiento supernormal $1.83 2.O2

2.22 $6.07

El valor presente de los dividendos supernonnales es de 6.07 dólares. Ahora vayamos al precio futuro de la acción. q,

.ü

E !

E

o U q.,

E

-c

E

;

= 3

2.llalor presente del precio futuro de la acciÓn Primero encontramos el precio futuro de la acción al término clel periodo de crecimiento supemormal. Este precio se encuentra tomando el valor presente de los clividendos que crecerán a una tasa normal constante después del periodo supernormal. Esto ernpezarádespués del tercer perioclo (y último) de creci miento supernormal. Como después del periodo de crecimiento supernormal la empresa crece a una tasa normal constante (g : 5Vc) y K" (la tasa de descuentr:) d, 97c que excede a la nueva tasa constante de crecimiento de 5Vc, se han cumpli
Apéndice l0C

o-

2E7

D

'-K"-g

periodo porque esta Sin embargo, en este caso. D en realidad es el dividendo al término del cuarto que alfnal del primer periodo D cae y supone se periodo fase del análisis empieza al inicio del cuarto precio inicio del cuarto al es el ahora que buscamos precio el ¿e análisis de la fórmula. Además, periodo P3. tercer del precio al final que el concepto el mismo periodo, el cual es En estos términos:

:o*

{t 0c-?)

K"-9

capitalizado durante un periodo Da es igual af valor previamente determinado de D3 de 2.88 dólares a la tasa constante de crecimiento de 57c.

D¿:

I

Eá,

rT

:

$2.99 (1-05)

53'02

También:

& &

K"

F.

o é

r' s

: :

0.09 tasa de descuento (tasa de rendirniento requerido) 0.05 tase conslante de crccimiento

&

s3.c2

D4

a 9F

P.

il

$3.02

c,75

SO

valor al presente Ésie es el valot de la acción al flnal del tercer periodo Descontamos este

'

Precio de la acción al cabo de tres años

Tasa de descuento'

$75.50

.772

Ku:

97o

Valor presente del precio futuro QtrA

'O

Nofa: n es igual a 3.

dóla¡es' El vdor presente dcl precio futurrl de la acción (Pr) de 75.50 dólares es 58'29 determinaapéndice' y este de Con la suma de las respucstas que se obtuvieron en los incisos I 3 mos eI ,':.rlor presente

tot"i. o precio. de las acciones de crecimiento supernormal'

presente de los dividendos durante el periodo de crecimiento normal .'.-... (2) Valor presente del precio futuro de la acción """" Valor Presente total, c Precio

(1) Valor

$

6.07

58.29 $64.36

Este proceso tanrbién se ilustra en la figura 10C-1'

Valor presente de tres dividendos durante un periodo de crecimiento supernormal

Precio de la acción

I

Po =

Flgura

$o¿.so

lOG-t

I

=

Valor presente de los prec¡os después del tercer per¡odo

PV de D1, D2, D3

PV de P3

es igual a $6.07

$s8.29

ValuaciÓn de las acciones: análisis bajo un crecimiento supemormal

{ { f

3 ¿

fo

ñ

o 3 q :t

o so

l0

288

Cctpítukt

Prsblema

lOC-1. The McMillan Corporation pagó un dividendo de 2.4A dólares por acción los pasados l2

Valuación de una empresa

decrecimient( rpernormal lOA5)

VaLuucitin

y

tasos de rendimiento

meses. Se espera que ei dividendo crezíra a una tasa de 25Vo a Io largo de los próxirnos tres años (crecimiento supernormal). Después, crecerá a una tasa normal constante de 6010 durante el tuturo inmediato. La tasa de rendimiento esperada es de l.lolo (ésta tanrbiér, serlir¡i

como tasa cle descuento). Redondee a dos cifras a la derecha del punto decimal en todo el problema.

¿t) b)

Calcule el valor anticipado de los Cividendos durante los próxinros tres años (Dr, D: y D¡). Descuente cada uno de estos dividendos al presente a unil tasa de descuento de l47c y

r')

Calcule el precio de la acción al final del tercer año (Pr).

luego súmelos.

D-r

P.¡

d) e)

q,

s F

E

o

E ! !

o (¿ o E

t; =

='

_ ñe-8

[Repase la definición de f)a en el apénclice

calcul*r P.1, descuéntela al presentc a una tasa de l4Vo durante 3 años. Sume ias {espuestas de los incisos b) y r/) para obtener el valor actual de la rcción. (Esrl respuesta representa el valor presente de los tres primeros periodos de dividenclos más el valor presente del precio de la acción después de tres periodosi. Despuc;s rJe

oBJETTVOS DE APRENDTZAJE 041

costo de capital representa el costo promedrc ponderado de la fuente de financiamiento de la El

empresa. oFa Por lo general, el costo de capital es la tasa de descuento que se usa para analizar una inversión. 043

costo de capital se basa en las técnicas de valuación expuestas en el capítulo anterior y se aplica a los bonos, las acciones preferentes y las acciones El

comunes. 044

045

Una empresa trata de encontrar el costo mínimo de capital mediante varias mezclas de sus fuentes de

financiamiento. El costo de capital oodría ar.rmentar a la larga a medida que se utilicen mayores cantidades de financiam¡ento:4

t

it t.:,'

F_,

sl

i't ¡: t'

'i,,

#

lo largo de los dos capítulos anteriores, en varias ocasiones nos referimos al descuentc de los flu.ios de efectivo futuros para determinar los valores presentes. ¿Cómo se calcula ¡a tasa de interés o la tasa de descuento aprop¡adas en una situación real? Suponga que un joven médico queda ¡ncapacitado para practicar la medicina a causa de un accidente automoviIístico que sufrió en el último año de su internado. Los tribunáles determinan que él podría haber ganado 100000 dólares anuales durante los siguientes 30 años. ¿Cuál es e! valor presenre de estos flujos de ingresos? Debemos conocer la tasa de descuento apropiada. Si usamos 1 0%. el valor será 9427O0 dólares; con 5o/o,la respuesta será 1 537 300 dólares. lo que pone de manifiesto que está en juego más de ¡nedio millón de dólares" En el ambiente de las fina¡rzas corporat¡vas, la situación más probable es que Ia inversión se haga el día de hoy -ya que promete una serie de flujos de ingresos en el futuro-. por lo cual se requiere conocer la tasa de descuento apropiada. Este capítulo expone los métodos y los procedimientos para poder determinarla Primero, el estudiante debe observar que si invedimos dinero para recibir beneficios en el futuro, es menester estar absolutamente seguros de que ganaremos, por lo menos, tanto como lo que nos cuesta adquirir los fondos para la inversión, lo cual, en esencia, es el rendimiento mínimo aceptable. Si los fondos le cuestan a la empresa 10%, todos los proyectos deben ser probados para asegurarse de que, al menos, ganan 10%. Al usat esta cifra como la tasa de descuento, podremos determinar si hemos ganado el costo financiero que resulta de realizar las

operaciones del negocio.

.E

F {

Irt ¡.Cómo dcternlina ll erupresa cl costo de sus tbndos r-,. rnás bien. el costo de capital') Suponga Goncepto general que el superintendcnte de la plunta pl'opone solicit¿r, dn préstarno a una tas;.i de 67c itara comprar ul.r sistenra cle traspor-taderes, nrientras que un gerentc de división sugiere vertder ac'ciones a un

costode l2%paracrc¿iruunrrcloproducto.Nosóloseríaimprudentejuzsarcadainversitinen razón de las l'uentcs L'specitlcas rle fin¿rnciamiento a los que se recun-ió para llevarla a la prirctica, sino quc eso tambic
5

.q

o ñ o o o-

o .E

o vr c .o C

o o CL

o .l

o¡

;

!' 289

I

290 Tabla

tr,pítul

11-tr

II

('¡1.¡to

dtl rrtl¡itul deuda podría irrcrementar el ricsgo gcucral cle ll curprer;r ,y a la larga ocasion¿ir que todas las firrnras r,le flnancianlientr) Í'¡jesen más costosas. Cada proyecto debe scr ¡ltedido en raz<'in de los

Costo de capital: Baker Corporaüon

(li

(2)

¿;;;;

costos totales de los tbndos para la eulpresa. A continuacirin, consideremos el costo dc capital en un contexto rrriis amplio. Será m¿is iácil conrplender ctinro sc rJeternrina el cii:;to de Pesos capitll si analizamos llr cstructtrrü dc capit¿l (lc una r:rnpresir 7.A5o/o 30% 2.12o/o hipotética, Baker Corpor:.rtion, la cuul se prosenta en la tabla 10.s4 10 1.09 ll-1. Observe que printero se rnucstnln los costo:r r.le las f'r:entcs individuales tic flnanci¡rtrierrto despuds r.le i;npuestos, luego se ponderan los pesos de cuda t¡na tle csas fuentcs ¡' por último se 12.C0 l¿g deternlina el prornedio ponderailo clel ctrsto. (Los costr¡s que se consicleran son aqueIlos rel¿cionados con los nuc\,os fonrlos qtre sc .rsarírn parir el finlincilmierrtr¡ futurtr. en ir-rgar rle lor, costos 10.,¿ i l,i histtiricos.) Eri la parte rcstantc de cst* capítulo analizlremos cada uno de Ios pasos de cste procedirriiento. Cada elenrento cle lir estructura dc r:lpital ll,_.r,¿r asociado un costo explícito. Lr costo clc oprtrturritlad. que en lo sucesivo tlenolJr*ltlos colr ('l \íitrboltt K. E,stos costos estiin directanreute relacionados con los conctos de r rtlttacitin clile e.¡:plicamos e n el capítLtlo ante rior. Si el lector entiende ctir.nt) se iijii e I prer-'irt
(después de irnpuestos) Deuda ............ Acciones preferen-

tes ..............

Kd K,

Capital común (utilidades retenidas) ..........

K.

Promedio ponderado del costo de capitai ....

K"

Costo ponderado

60

rrililitill no soll diijciles ric rir las clcud¡s.

realiz-;.u'.

Inicianlor nuestr() ¿n¿ilisis c()nsidr'rand(.) 1'rr.irnero cl

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I r I T. IB

costc)

F

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Costo de las deudas

[:i t'osto

cle lris rl,¡ndas st-'rnicle pttr rr,-'dio cle l¡s tasas tlc'intcrcrs. o re rrrii¡r"rii:nto. iiue sr..]tilgan i.r Itrs tcnedorrs rlc bont¡s. Irl c¿rso lnás sencillo rs el cle un bonr¡ cle I 0LX) rjtil¿.res cllle pag:l ilr inte-

Ies;.lllttal de l(i'.)dólares.porlocual oi-receunrendimientutle 109á El ,-'iilculot.r'íitmarsrlitlcil si * I ¡:r'ecio inc ltrvt-'r'a un dese uento o una prima sobre su valor i¡ la par. f:n t I capítukr i 0 ex¡riir-'amos

irllil c¡lcular lils rentli¡rier-rtos drl ltts bonos. Srrponrl (ltle Lltla cntpres¿l se pr¡ra panr emitir ni.ljvíls tlcuclas. Plra dirrenninar,:l

L

*

t

ll¡s tcicnicas

i¡recicr

l,:r¡b¡ble dc Jstas cn el nlcrcado, la enrpresa debe calcul¿rrel r-enclirniento sobr* sus cleuda:, actualrs. r.ltle fl(r c: c'l inisnlo clue cuanclo esos valorL's se enlitic'ron. sincl la clLre demanclan los iniersioii:riiils el día.ie hov. Supon¡Ia que la emisión de deudas para 101.50 ciól¡res a. .ales por i'liereses, tir)llc tltl¿1 r'itla r,k; 20 nrlc:; 1' se vencle actualniente en 9-10 ci(rlares. Para encoirtr¿ir el renr,limiento llr:tttal aI r'encitlriento strbre las deudas. podríarrros usarel proceso de ensavo v errorque estudiarrlt)s en el capi¡¡¡ls iiuterior'. Es decir, erperimentaríamos con dit'erentes tasas de descueltto hasta encontr¡ir Ia trrsa que seii igual al precio actual del bono de 940 rjólares con pa,cos de inlereses iic 101.50 dtilare:i durante 20 años y un pago al vencimiento de 1000 clólares. Un proceso más :'r:rncillo seíil usar la tórnlula 10-2, ia cual nos proporcir)naría el rendirniento aproximaclo al veni:irniento. A cttnr.inuación reproducimos la fórmula y la volvemos a rofular corno fórmul¿i I l-1.

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i r t F

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i:lr'iiriillicnt,-, ll¡-.1-o!irrli.lr, .ii \ it!lci¡ltir-ntit ()" t : l'¡lgil linir.ll rlr intdi-ri\r\

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Pltuu ile I principal

-

\úntcr-o clc años it.{¡{ {)r'ce

Fr-rcit' ,.icl bi,lir¡

¿rl r.cne

io dr'l lri¡no) ^ {)..,[iPur:o cicl ¡rririci¡:ri

rll-li

Tt

ii:ricn¡,; r

T

t

En el ca:t,r clel bono de este aniilisis, el renciimiento aproximacio al vencintiento (Y')seria 5i101.50 + .6(S9r10)

-

$l

000

+

.4(S1 000)

59,10

1 .

$r

(

5l0l

.-5ll

().\tt)

291

¿( lu¡ tlcttdu.s

6()

+

-20

s564: s400 sr0l.50 + 3 Y' j

$104.50

596.1

_

l0.s+?

5964

En muchos casos no hay necesiclad de calcular el rendin.riento al vencimiento. porque simplemente se le proporciona. Por lo general, el financiero que trabaja en una compañía también consulta una fuente de información, como Standetrd & Poor's Bortd Guide. pata determinar el rendirniento al vencimiento sobre una deuda en circulación, de la compañía. En la tabla I l-2 se presenta un extracto de esta guía de bonos. Por ejemplo. si la empresa analizada es Keyspan Corp., el ad+linistrador financiero podría observar que las deudas que vencen en 1030 rendrán un rendimiento al vencirniento de 8.09c/c. como muestra la últinla colttmna de la t¿bla.

lablall-2

Extracto de Standard & Poor's Bond Guide HWt_ ¿M.CM

n\d Ctut* Covery

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xli:,i:;l;' ,5í^;;t"',: t*'..* tíiÁ"*i.t to¡ ^!'ii'r';,;,:.., ^íáirwiii", xi.ir^t i"i",' ^!¡".-j¡-."r¡._ teft-'tccr: cotp ,j. o.. .,r.. '.;:6 ¡,. . .t¿ ;i¡-;.:i¿ui'. nl;..¡'r:r <,'u:trrc¿;r. -x¿rc¡nl xáij¡¡aCápt lF'L¿r <. .u, ;:.9 xittái . "l'il.-*-

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-.i.Pü1G.fr7G:.¡F-u¡j¡m:r-;-E-trr-.-- ññ ;'r,;p!"¿}:p'':1: : i ...ii)sis:,-tía'íLonsktudPowtu1;4ú! A I BF ,:iü '¿ 'm cNir A 8. ' .. 5¡r' 7b /b 4r! rui. ñ¡ ^ i ;E Átl'iló ídi ; Á I áoz ..........A.i4 ¡&46s1?0r3.. í133 ;¿ I -mÍa$t--. iili ,;ióé éEi E;t ii N:s tu2030 Itfi.i: ....mN1ita.'-Ji,i- 331

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J¡.j;i":,;T';;l;,'ó.b¡;;;;;;.;;;'-s.;.i"ysF;il.t,q.'ct¡rhsys'€¿a''k6B37peatrhusl'trtud{

Fuente'. Standard & Poors Bond Guíde, iulio de 2009

tJna vcz cluc, con el eurpleo dc la 1órmukI. una calcttladora o las tablas helllos delerrtritradtr c'l rentlinrierrto (tr quc sc lo huyan proporcion¡do). dL!)elnos ajustar el rendinlienlo con las collsicleraci6nes llscalcs. El ¡endillticnt¡ ril vencimiento ittdica la cantidad que ulla corporació11 tiene quL- pagaf t¡ntL,s d( itrt¡trrt'sltts. Sin cnrbalgo. teng¿r presente que el pago de ilttercses solrre las tieur1¡s es uu g¿lsto f iscalnle nte cletlucible. Debido a qile los intereses son flscalrllellte deducibles. str r,errladeltt costo es inferior al costo piictaclo porque el -eobierno irbsorbe una pafte del costo al perntitir (lue Ia cmpresil plgur- nlcnos inrpuestos. En realidad, el costo de la deuda después de intpuestos es cl rcnditlliento al venciltricnto rnultiplicado poi uno menos l¿l tasa llscal.r La

tirmrula I l-2 rept'csernta lo antcrittr:

#

,T¿nlbic{n se porlríil tlccir t¡Lrc cl rc¡rclill)icnto rrcscntu cl costo dc los interescs parl la enl¡lrcsr tlcs¡ruós tle consideLar todos los costos dc r.nrisi
K,,

l

lierttlittttcrrlrr]t

1

(-o:ttrs tic cnlisi(rn)l

l-

l

Capítulo

I1

Costt¡ del

tnpiro!

K,, t(.'osto rlc l:r tlt-rutl¡) .-.

\'

\'{

I

I')

(l l-lr

ll

La variable lrerulitnienlr.,) que aparc'ce en llirntull sc pueclc interr-.unlbiar p()r cl término de rer.rdirniento al vencinriento, o rendimir-nto apro:.inrado tl r,'encirniento. Cuando utilizarnos la fórrnula del rendirliiento rtprr.rxirni¡do al l'c'ncimiento algunos ¡liirratirs anteri{)rcs, clcterminamos que el rendimienttr actual sobre la deuda era de l0.tt.1%. Supontlrcrnos clue las nuevas cleuclas se pueden emitir a l¿r misnta tasa vigente e¡i el mercado,: y c¡ue la crnprcsa plga un irnpuesto cle 357o (trrta tasa agredable con la que es fácil iraba.jar). Al aplicar c'l tircror tle ajustc t'iscal, el costg de la deuda después de inrpuestos será de 7.05%. K.r {Costo de la deudr)

:

Y

(l -

T)

:;lirl'.; Regreser¡ros a la tabla

ll-1.

en la colurnna

(l)

"'

observanros que el costo cle las deuclas cles-

pués de impuesttrs e:. de 7.0-59i tal y como t!:abantos de calcular.

Gosto de las acciones

prefe¡'sntes

El costo de las acciones ¡rref'erentes e:; sinrilar al costo de las deuilas porque se realiza un pago anttal constante. per() es tlistinto forque no iray f'echa de vencimiento en [;r,:ual se deba hacer el pago <.lel ¡rrincipai. [)eternrinar el rendimiento sobrc ]as acciones ¡rret-erentes es más sencillo quc establecer el rerttlimienro sobre las deuCas: lo único que tiehe hnct:r es diviilir el diviclendo anual entre el precio acttrrtl (err c-l capítulo l0 erplicanros este procedimiento). El re-sultatlo representa la tasa de renditiiietlto piira los ai:cionist¡s preferr-ntes así como i'l costo anual para la corporaciírn por la ernisiriu de acii
: Dn : Pn : F: Ko

I I l-.i

r

Costtl de las acciones pret'erentes

Dir idendo anual sobre las acciones pret'erentes Precio de

l¿rs

acciones prei-érentes

Costo de t-lotación o de venta

En el caso de Baker Corporation, supondremos que el dividendo anual es de 10.50 dólares. el precio de las acciones preferentes es de 100 dólares y el costo de flotacicin, o de venta, es de J dólares. El costo erecti\.o es:

Kn:'

s10.50 Pi. - F slrlo , s-i Dp

$10.s0 s9ó

rEn realidld. Ia tasa pr)dría ser Iigerantente más i.ujr pirra retlej::rque |¡¡s bonos que se negocian con un dcsc'cn{o s.brc su valor a la par (en esre c¿lso 9+0 dólarcsl, por lo gcneral p¿rg&n un rendimiento má: bajo al vencimiento quc los bonos ll valor a la p¡r debido I lar posibles vcntljas tlscrlcs r a un nravor potencial p¿rra sü rnayor xpalanclmicnt(). fln csler citsr). cl ir:ttntrr nil tidne (letlt... Jrla intp,)rtJnejJ. 'Obsen'e que en el capriulo 10. prescntrtnos K,, sin nlngún ujustr: ¡r:rra krs costos dc llotrcitin. F-l prolt'sor ¡xxlría sr:rilrlur

(.'¡¡.sl¡¡ dc lu.s ttt t iont'.t ( onutn('.\

293

Como el dividendo de las acciones pre:rrcntes no es un gasto dedl¡cible de irnpuestos. no existe un ajuste fiscal. De nuevo. regresamos a la tabla l l - l y obserramos en la columna ( l ) que l0.94Vc es el valor que utilizamos para el costo de las acciones preferentes.

Determinar el costo de las acciones comunes dentro de la estructura de capital es una tarea corl- Gosto de las acciongs plicada. El costo del desembolso es el pago del dividendo. pero. ¿es prudente suponer que el por- GOmUneS centaje del costo de las acciones comunes es simplemente el dir,idendo del año actual dii,'idido entre el precio de mercado? Divideni-lo actual

Precio de mercado Si adoptáramos tal enfoque, en enero de 2010, el costo de las acciones comunes de algunas cornpañías estadounidenses serían: Target (1.37c). Microsoft (I .1%). Wahnart (2.27o) y PepsiCo (2.7Vo). Usted diría: iEso es ridículo! Si r-rpusiéramos que los costos de las nuevas acciones comunes son tan bajos, las empresas no tendría¡r necesidad de en]itir otros valores y podrían financiar de forma rentable proyectos que sólo produjeran lVc o 2c/c. Entonces, ¿.córno encontramos el costo teórico correcto de las acciones comunes para la empresa?

Enfoque de valuacién Pa¡a determinar el costo de las acciones colnunes. la ernpresa debe ser sensible al precic y ¿l rendiniiento que esperan los accionisias ¿rctuales I iuturos. Un enfbque aclecu¿rdo cL)rlsiste en elaborar un nrodelo para vaiuar las acciones comunes \ para e-\tr'¡er de cse rr.rodc¡lo la liirrnula del rendimiento esperado sobre las acciones cornunes. En el capítulo 10 analizanros el modelo de valuación de dividendos con crer:imicnto constlulte y establecimos que el precio de las acciones comuues se puede expresar como igual e:

l)r

¡i) donde:

: D, : K.. : g: P,,

K-.

--¡

Precio de las acciones el día de ho¡'

Dir,idendo al final del primer iiño (o periodo) Tasa de lendimiento esperada Tasa de crecirniento conslante de los dividendos

Después cstablecinros que podíanros arreglar los tér¡ninos de la fórmula pilra encontrar el K.. en lr-rgur del de P,,. Reprcsentauros lo anlerior en la ftlmrula l0-10, la cual volvenros a presenl:1r ahora identiflcatja comtl fónnula 1l-¿1.

r'¡lor de

K,

t),

--1It,,

(

+

I l--l)

La t¡sa clc renciinliento e sperada (K") es igual al dir idendo al t'inal del primer año (D,). diviciido entrr' el precit.r de la acción el día de hoy (Pu). lnírs una tasa de crecirniento constante (g). Aunque lrr tasa dr- crccinricnto se i¡plica básicamente a los dividendos, también suponemos que se lplica ¡ l¿s utilidltles y al precio de las acciones a liugtt plazo. Si Dr : 2 dólarc's. P,, : 40 drilares y E: la/o, podemos decir que K" es igual a 12a/a.

K.:

o'

* o.:

P,,

$2

i'lc/o : 5/c *

1Vo

:

l2o/o

$40

Esto signilicir que los accionistas esperan recibir un rendimiento en dividendos de 57o sobre

el precio de las acciones nrírs un crecimien¡o de-7%'de su inversión, lo que produce un rendimic'nto

tot¡l de l2%.

294

Cupítub I I

(.¡;:;to del

ttpital

Rendimiento requerido sobre las acciones comunes usando el modelo de valuación de activo$ de capital El re'nclimierltt> espet'aclo sobre las acciones comr¡nes tanibicjn sc puede calcular c()n url cnfiN¡ue alternativc.r llsrnado t¡lor.lclo dé valuación de activos cle capitll. El ape'rlice

llA cubrc cste tcllta y. porende. :rquí sólo harenros un¿i breve refbrencia sobre *1. Algunos *;pccinlistas actan (lr¡rl el ¡¡lodelo i'le valttacitin tle los activos t1e capital es un mérrrrlt) irnportlntc pum vuluur las acciqnes comun!'s. ¡nientras que otros sttgieren que no es una clescripcirin rrilirll tle c
itl jr

rLI¡1¡ls

h.,

,,.,

R, ,-

Rcndirnic'nto esperat.k¡ sobre lus acciones ci.rlnuncs T¿isa

dc'rendi¡niento libre de riesgo; por Io r:eneral.

krs certitlcailos de

l¡,r

l¡.r

rrisa sobre los 1.alores tlc

*

Tcsorerí¡r

$ "- Coeficic-nte bcta. La treta ntide la volatilitlld [rist(rrica.lel rr:ntlinriento de un¿l acciórt intiiritlual con rerlación a urr índicc'¡,le1 merciitli,, r.le r.llores. [-ina be_,tir supcrior a I indic¿r un¿ mayor volatilidad {tlrictu¿re ione.r del prt-,cir¡) que la tle ¡llercitr-itl. ttticntras qLle una beta inferior a I indicaría I er)lltraiiu. K,, " Rendi'lient. rlel mercado mediclo por r-rn ínrlice estableciclo. En

e

I e j,rnrplo

R.

K

dt Ilaker florpor;r1ion,

I

poclríarncs supoilc'r los siguicntes vuigrr,rs:

l'I

'. .5.-5e¿

f

= l21c

fJ =- 1.0

[:iltt.nces, crrn

b¿ise

en

l¡ fórniula I l--5. Kr es igual a:

K' :5.-57c + 1.t)(12% - -s.5%):,i.,ith + : 5.57a + 6.5¿7 : l2cic

I 1.0r6.-5%l

En estr'.:iilculo, hetlto:: sLlpuesio que K, (el rendimienlo esperatlo en el ms¿elo cle valuaciti¡ ¡lg acti',os de capital) cs igual a K.. (el rencjimiento r.sperado ell el nrotlelo de l,aluación de dividendos)' Los dos se calculan tle tal moclo que sean iguales a 12c1c. En esta circunst¿ncia de equilibritr. el modelo tle ruluaciólr de clividendos y el rnoclelo cle valuación de activos t1'cupital producen la misma respuesta. Por airorii sólo r.iilizaremos el rnodelo de valuación cle dividendos: es decir, usaremcls K. : (D,/P(,) r g en lugar de Ki : R, + fl(K,, * Ri). Quienc-s deseen estudiar el mocielo de valuación de activos de capital con mayor detalle cleben remitirse al apéndice 1lA. Ese apéndice es optativo,\'no es necesario po.n r"-eui, leyendo

[:

I

I:

este texto.

Gosto de las utilidades reten¡das Hasta este punto hemos estudiaclo el costo (renriimiento esperaclo) de las acci1¡n.¡, .onrun", "n un \entido -sdneral. En realidad, no hemos especificacio quién aporta los fbnclos. Un pror,eedpr cle capital común es el comprador cie las nuevas acciones de capital común, perg és¿ no es la úrlica tuente tle flnanciarliento. En el caso t.le muchas corporaciones, la fuente más importantc <Je capital propio o de capital contable estíl en las utilidacles reteniclas, una fuente interna cle fonclos. Las trtilidades retenidas acumuladas representan lcls resultaclos de ejercicios anteriores y Itctuales de ll cnlpresil nleno\ los rlir idt-llrios clistribuidos con anteriorirlad. P9r le y. las utilirl¡tle s

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295

rctenidas pertenecen a los accionistas actuales. Se pueden pagal'a los accionistas actu¡iles en lirrma de dividendos, o se pueden reinvertir en la empresa. Cuando los fbnd<,. uctuale: :on rerenidos en la empresa para su reinversión. representan una fuente de capital contable que es suministrada por los accionistas existentes. Sin erlrbargo, no debemos considerar que son gratis. pues representan un costo de oportunidad. Como dijimos antes, los fondos se podrían parar a los necionistas actuales en forma de dividendos y después ¡rodrían ser reorientados por los ¿ccionistas hacia otras acciones, bonos, bienes inmuebles y otros valores similares..Cuál es la tasa de rendimiento esperada sobre estas inversiones alternativas? Es decir, ¿cuál es el costo de oportunidad? Suponemos que los accionistas, cuando menos. podrían ganar un rendimiento equivalente al que les proporciona su inversión actual en la empresa (en igualdad de ries_eo). Esto representa DrlP' + g. En losanercados de valores existen miles de inversiones para elegir. por lc cual no es inverosímil suponer que los accionistas podrían tonrar los pagos de dividendo-c y reinvertirlos para obtener un rendirniento equiparable. Así. cuando calculamos el ccisto de ias utilidades retenidas. regresamos al punto dt¡nde iniciamos nuestra explicación del costo del capital cún-lún. El costo de las utiii.lades retenidas es equivalente a la tasa de rendimiento sobre el capital cornúrr de la empresa.* Éste es el costo cle oportunidad. Luego, podemos decir que el costo del capital común en forma dr' utilidades retenidas es igual a la tas¿r de rendirniento esperada sobre el capital de la empresa. conlo se nruestra

¿1

.lontin uhuión.

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I

{.¡i

Luego. K" no sólo rrrpresenta el rendirnir'nto esperado sotrre el capital c()nrú'r conr(r io (lellnimcr:, antes. sino que tanlbién equiiale al cr-rst'¡ del capital contable en tbrnriL dc utilidadcs retenidas. Es un símbolo que tiene un doble sisnificado. Con el ploprisito de facilitar la consult¡r. los térnrinos de la fórmula I l-ó son reprodu;idos en el rcculdrr¡ que se presL'nta a colltinuaci(ln. E:itán b¿siidos en los valores que henros presentado ailtes en esta sección sobre el costo del capital común.

: D, : P,, : : -e K"

Costo del capital común en firrnra de utiiidacles rcteniri¡s Divide nclo al térrnino clel printcr año, li2 Precio de las accioncs al día de hoy, $4i) 'l"asa

de'crecimiento constante de los dividetrrios. 7%

Llegaruos al valor de l2c/c

q, D, *---+]c;:5q-; ' P,, -T s+o

l2o/o

El costo tiel capital comrin en tbnna de utilidades retenidas es igual colurnna ( l) de la

tabl¡ I l- l . clonde venros (-lue l2olc

¡ il7c. Resrese

es el valor que heurtls u:udo piir:.t

a

l¿t

cl capital

i:or-nún.

1

Lógic¡tncnto. c:rhría sLrgc[ir quc óst¡ n() cs un¡ rclircirin perlect:inl!'nte equivalentc. Por ejc-rnplo, si ltls ¡.'ci0nistas recib!.n un pagtr dc utilitl¡tlr.s rctellid:rs c¡r lilrr¡a tlr- rlividcndo:r. tcndr/tn que pagiir impr.rcstt:s stlbre rislt-s ilntes de quc pLrctlan rr:inlcflirlos tn invcrsioncs tlc rr'ndirnicnlo oquivrlcntt. Ill accionista también ptünl incurrir en coslos tlc ascsrr ía en !.1 ploccso. I)trl lllcs rill()n!'s. cahría sugcrir-quc el ct'rsto de oportunidad de l¡s utilit]¡des retenid¡s es inlcriol a l:l ta\a dc rcntlirnic¡tto sobrc cl e;r¡ri1ul común dc lir r'nrprcsa. En el pasado, en gt'ncral. lt¡: utttort-s dc estr' libro hon apoyatlo ssta pr)strlra. Sin curbllgo, cl ¡ruulo tlc vista cluc predomina en la acturrlidad es quc cl co\lo adecuitdtl de las utilidadcs rctcnidus r:s igual a lit tasl (lc lcndirrrienlo sobrt'cl capital conrún:de ll cnrpresa. El argutrir"nto más tuene a favor dc estu ¡xrsicitin tic' iguaklatl (.s quc unr conrplriíl quc cotiza en bolsir siemprc tiene la opcitin de rcconrprar sus acciones cn cl nrelc¡do. Datlti quc eistc cs cl cils(). sc ilscguru un r!'ndirnienlo de'K". Por lo tanto, ll emprr-s.t no deberí¡ hacer una invcrst¡in cn actilos lisicos t1uc. lcnlll un rr'ntlintiento esircrado de cnpital conlún inlcrior I K". Ltre-co de ex¡rner los dos

--ladostlciavcrsirin, losautorr'slranatloptttlolaposicióndelaigualdltienlascdicionesrecientes¡ lahanusadtralolargo dc cstc capítulo. N() {)bslant!'. llgunos protcsorcs tal vcz dcscen explicar las dos versiones del asunto.

ü

296

Ca¡títub I I

Costo

tlel t'u¡titu!

Gosto de las nueuas acc¡ones comunes Ahora consideremos la otra tirente de capital contable, las acciones conrunes nuevils. Si ernitimos /?Ilevd.t acciones colnunes. debemtrs obtener r.rn rendintiento ligeranrentc superitrr a K", c¡ue rresenta la tasa de rendiruiento espc-r:.rda por los accionistas ut'tuule.r. El rcnclimicnto nrás alkr es necesario para cubrir los costos de entisión de los nuevos valores. Suponga c¡ue el rcndimienttr reqrrerido por los accionistas actuales es de l2Eó y que l¿ts ¿rcciones su'cotizan entre el público inversionista a un precit'l de -t0 dólares. Una nueva enrisión de v¡lorcs debe ganar un poco más
K.

.\ NLrt:r o

cupitlli etl¡r'rLll

l:l único ténnino nllevo es F (t-lotación

l)' [t,,

K,,

{

Il-7r

I

tr costo de venta).

II

Suponga que:

Dr

:$2

P,,

:

I

$40

F:$.t g: I

lc/c

lntonces S2

l{":-¡7c¡, slO

_sl st6

:

- s.l 'f

5-6%

Jr/o

+

Jcft.

:

12.6c/a

El eosto de lls trttevits acciones comunes para Baker Corporation es de 12.6%. Usaremos cste valtlr nl;iis ar.irpliamente a Inedida rlue avance el capítulo. Por otra parte no hemos supuesto t¡ire haya nuevíts acciones conrunes en l¿ ¡structura clel capital original de Baker Corporation que prcscntantos en la tabla I l- l. Perspectiva general de los costos de las acciones comunes Para acluellos que estén perdiendo inter¿s a causa del abundante uso cle las K en el cálculo del costo de las acciones comunes. reduciremos la información a las úlnicas dos fórmulas C: acciones

conlunes qtle usaremos en el resto del capítulo y en los problemas de la parte finai de éste.

K. {Costo del capital comí¡n en _ forma de t¡tilidades

3, + b, O' * Pu-F

[o

Por ahora se hace hincapié de un modo particular en los valores de K", pero posteriormente en el capítulo también usaremos Kn cuando e.rpliquemos el costo marginal del capital. Una vez estableciclas las técnicas para cuicular el costo de los diversos elementos elc la estn¡ctura capital. ahora erplicnremos los métodos panr a:itnur peso\ u e\()s costos. Tratarcnros
t

retenidas) P0

Kn (Costo cle las nuevas acciones comunes): --

EsFuctura óptima del cap¡tal: ponderac¡ón de los costos

I

1

I

t

I

I',.\tt u(

tutd ri¡ttitrttr dcl , Lil)it(tl: ¡tortdtnt<.iritt tl( lt¡.\ r

297

r¡s.ttts

Costo (después de

impuestos) Deuda

Kd

Acciones preferentes Capital común (utilidades retenidas) Promedio ponderado del costo del capital

..

7.05o/o

Pesos

Costo ponderado

30%

2.12%

Kp

10.94

10

1.09

K

12.00

60

7.20

K"

10.41%

¿Cómo decide la empresa cuáles son los pesos indicados para el financiamiento por medio de deudas' acciones preferentes y acciones comunes? Aunque las deudas son la forma más económica de financíámiento, sólo se deben usar dentro de límites razonables. En ei ejemplo de tsaker Corporation, las deudas tenían un costo de 7.057c después de impuestos. mientras que otras fuentes de financiamiento costaban, por 10 menos, 10.947c. ¡.Por qué no usar más deudis? La respuesta es que su uso más allá de un punto razonable podría incrementar enormemente ei riesgo financ: 'ro de la empresa y con ello elevar los costos de todas las fuentes de financiamiento. Suponga que usted va a fundar su propia compariía y que considera tres diferentes estrLlcturas de capital. Para facilitar la presentación. sólo consideraremos l¿rs deudas y el capital conr:rble (capital común). Los costos de Ios componentes de ia estnlctura de capitrl cambian cada vez q¡e se modifica la mezcla (ios pesos) de deuda-capital. Costo (después de impuestos)

Pesos

Costo ponderado

Plan fina¡rciero A: Deudas

Capital contable .....

6.5%;o

12.0

20%

1-3o"o

BO

9.6 10 9%

Flan financiero B: Deudas


7.0% 12.5

40Yo

2,8%

60 1{t301,

Pian financiero C: Deudas


9.0% 15.0

60% 40

5.4% 6.0 11 .4a¡t,

La empresa puede reducir iniciallltente el promedio ponderado del costo del capital con el f-inanciamiento por medio

Costo de capital (porcentaje)

0af-..ila

I

C()lll rilr

de deudas. ¡rcro ntÍrs allá clcl plan B. cl uso contirluo de r<stas pierde su alraclivo e itrcrententa clc' r'n¿ulera considerable los ctlstos de las luentes clc llnanciaruiento. La teoría frnanciera t¡¿dicional sostiene que eriste un¿r cr¡r\,¿t del costo de capitll en fonua de U dc la utilizaci(rn de clcudas porparte de [a empresa, conlo se ilustla en la ligurl I l- 1. En este ejenipio. la estrucrura óptinra clel capital sc presdtrta en una lazón de deutla ¿r actiros

Promedio ponderado del costo del capital

¿'

de -107c.

En forma de U

C¿rsi toelas las em¡rresas pucden usar entre 30 y 509t de dertda en su estrulctur¿l dL' c¿ipit¿rl sin excecler las norntas pac-

tadas por los acreedorcs y los inversionistas. Sin embargo, debernos ularcar la dil'erc'ncia entre liis ernpresas que tienen un negi'lcio de riesgo aito o baio. Conro explicantos en el cupítulo 5 sobrc los apalanc:lruicntos operativo y t-inanciero, una enlpresa quc crece en un¡ industria r¿izonablenrente estable se puede dar el lujo dc absorber nlírs deudas que sus contrapartes

Costo cicl

Costo de la deuda

Punto mínimo del costo de capital

04060 Razón de deuda-activos (porcentaje)

Figura

1l-f

Costo de la curva del capital.

Capírulo I I

298

Costo tle! <'upitul

en industrias cíclic¡.s. En l¿ tabla I compañías de divelsas incfr¡srrias.5 Tabla

l1-3

La deuda en porcentaje de

los activos totales (2010)

l-l

se presentiln cjcrnplos tlc círnro usan la dcucla algunas

Compañías e industrias a las que pertenecen

Porcentaje

Forest Labs (farmacéutica). lntel isemiconductores)

ta

Pfizer (farmacéut¡ca) .............-

3B

Exxon Mobil (aceite integrado) ........,...,......

45

Microsoft (computadoras) .... ................ Home Depot (productos para remodelaciones) PepsiCo (bebidas gaseosas y fritos)

4B

Marriott (hotelera) Gannett (diarios y editorial) AMR laviación) .....................

71

1

4o/o

64 87 99

Por lo genet'itl. para dcterrninar lii Inezcl¡ de capital ailecu¡da, la ernpresa eru¡rieza por su estructura cle capital actual ) ,-leterurinir si su posicitin actual es iiptima." Si no es así. el t-inanci¿micittt'r strbsieuicntc debe llc'rilr a lil ilnrpresa haói¿r urra nrezclii que cttrrsiderc la nlás deseable. Sólo sr: deben considerar los,:ostos dr'l rtuevo tinanci¡mientt¡. o los de los increnlent(:ls de éstL..

d* ¡üecisiones

sobre a{F{¡uisición de

Hastu ar-1uí heuios crplicado l,¡s dilerst'rs costos del capital flnrLnciero y la estructr.lia óptima ii:i capitrii. El capital tinanciero. conro Lrien hlbr'á supuesto, est¿i compuesto por bontts, acciones

cápital * ¡muers¡ones

pref

Toma

trcntes ¡- capital conrt'i¡1. Estas tolilir.ts cle cirpital t-rnanciel'o aparecetl en el balance general d: la coinpañía bajo los rubros tle pasivr)s v capital contable. E,l dinero que se obtiene de la ventir de es.rs vakrrcs y dc la reten!'ión de iai. utiiicliides sc- invierte {:r'r bienes de capital de la enipresi. est() c's. los ¡ciivos fijos co: :¡ituidos por la planta r el equipo^ P()r lo {eneral. los filntltrs a largo plazo sueleri ser irrvertidos en uctirr'rs tijtr:. con vliri;.1: mc¿uirs para,:l llnitnciamicrrio de ¿i'jtilos posibles rlurante t-l ciclo cle negocios. Obvianrenre. la ctrtpresa quiere conseguir todo el iin¡nciamicntc, necesario al costo mís bajo posible. Esrrr sicrlitlca render i¡cciones cr)ulunes cuitndo los precios estíin relativamente altos plra minimizar el ct rlo de capital. El frn..nciero ¡arnbién quiere vender deuda a tasas de interé: bajas. Conro existe deu
'Estr trblu Irtide plitu o -,

la r¿rztin de total tlc ijcuda a

llipitril tle l0s

r¡lt'i, i libr,r.

lice

tot¡l

d¿

actirls- Algunos podrían optar por nretlir la razr)n de tlcuill ¡ lar:r; pLtede usar \jr Iprc y curltd0 rc apliqLrc cle fir¡lI;r c0llsistenlc-

ioni:tirs. [il ¡nmer Inót()d(] \ü

Titnttt

lt

Llct i.sir¡ncs

299

soltrt utlqui.sir irirt tle r u¡titttlc i/n c/.\1(,,i('.\

Tabla 11-4

Costo de cap¡tal (Ka)

Proyectos de inversión disponibles para Baker Corporation

I !t'

i

K"t

i;.

Rendimientos

esperados

Proyectos

i

K"t+

!'

-¡r

K

'.4

1

t+2

Costo (dólares)

A

16.C0%

B

i 4.00

c

13.50

4 000 000

D

11.80

20 000 000

E

10.65

F

9.50

20 000 000

xy

I

Lt

8.60

1

5 000 0c0

H

7.00

1

0 000 000

1

11-2

1 000 000

$r5 000 000

Razón de deuda-activos (porcentaje)

F¡gua

000 000

5 000 000

l.

il

$1 0

Costo de capital a lo largo del tiempo.

I La

:orporaciones tienen ciefto margen de n.ianiobra ell los mercados de dinefo y de c¿rpita-

les y no es r¿iro que la razón de deuda a capital contable fluctúe entre -\ ) r' en el curso de un ciclo de negocios. La enipresir que eslá en el punio no goz-a de t-l:xibilidad para incretrtentar stt razón de deuda a acti\;os sin incurrir en la s;attciórt de costos dc capital lnás altos.

l

!

I

Costo de capital en la decisién del presupuesto de capital

--l :

i

i I

El costo de capital actual de cada fuente de trnanciarniento es importlrnte cuando se toman decisignes de presupuesto de capitirl. Los costos históricos de los financiamietttos pasados podrían fener muy poco que \,er con los costos actuales frente a los cuales debemos n.redir los ¡endimientos presentes. C¡-rando una et]lpresa dcsea reunir nuevo capital f-inanciero aprovechará las diversas fuen{es de t-rnarrciamiento a lo largo de un periodo razonable. Independientenrente de la fuente propia de fondos que la compañía use para la compra de un activo, la tas¿i de rendimiento esperada. o tasa de descuento. será el promedio ponderado del costo del capital. En tanto que la compañía gane el ct-rsto de capital, el valor de su:. acciones comunes se mantendrá igual o arlmentará, porc¡ue las expectirriv¿rs de los accionistas quedan satisfechas. Por ejemplo. suponga que Baker Corpor';.ttion considerara la posibilid¡d de invertir Porcentaje en och
muestl'¿ln cn la tabla I 1-4.

16.0

Los p(rvectos qur'se preselttan en la tabla I l-4 se 14.0 tlc lbnna griilica l fusionarse con el pronredio ¡roriderado del costo del capital par¡ tomar una 12.0 decisión respecto del prr-supr.resto de capital. como se pueden vcr

inrJica en [a ll-qura I

l--].

En la f rgirra I l-3. observe que Baker Corporation analiza invertir 9-5 milltues dc dólares en I'arios proyectos, pero dado que el prolnedio ponderado del costo dc capital es de 10.4 l9i'. sólo escogerá los proyectos A a E,, o 50 nlillones de dólares ert nuevas intersiones. Si eligiera los activos F. G ¡ H el valor de tnercado de sus accionos conrunes prob;lblemr-'nte bajaría porque esos proyectos no generan lrn re¡rd^...iento igual a los costos totales dc' obtener los fbndos. El uso del promedio ponderado del costo de capital supone que Baker Corporation está en el inter|i.tlo óptirno de l¿r estructura de su capital.

(

10 o

8.0

Prcmedio ponderado del costo de cap¡tal

6.0 4.0 2.0 0.0

101519

39

50

70

85

95

Monto de capital (millones de dólares) Figura

f1-3

Costo de capitan y proyectos de inversión de Baker Corporation.

300

('apítulo I I

Gosto marginal

Nada garantiza a Bakel Corporatiort que sus coritos de capital pclnrlrrcceriin constantcs

delcapital

obtetler tarr{tr dinertl conro desee ¿r pcsar de c¡ue mantcn{it una cstnlctura cle capital cletelrninaila. Si necesit¿i i.l¡la gren canticlad cle financianliento, t-'l nrercado pt'rti¡ix r.¡"tr.runda¡'lc ull clrsto r¡írs ¡|¡¡'r pt-lt'cltrir.t tt.tt"rrto quc solicite. E,l asunto es rnítlogo en c¿lso (lc' (luc ustcd rccr¡rrl l sus plrienti's v antis\)s parit reunir fbndos pa¡'a urla inversión ¿l unir tüsa dc l0%'. Cua¡tikr irava agotadtt Ia ca¡llrciclad rle préstatno o cle invcrsióri de sus personr.rs ccrc:lnas. tendrii que recur"rir ¡ ot¡ as flrentes v el coslo n)artirlal cle su capitrri ¿rumentarii.

Costo Llel cupitul

Contr.r ct-.ntcxfo p¿lr:l esta explicacitin, presentarnr)s dc nuc\,i]

la t¿lhla del co:itr.r de

crr¡itlrl tle Bukcr ('orponrlion: Costo (después de impuestos)

Costc)

ponderado

Deuda:i

Kd

Accicns :; !,refer c¡rtes Capital común (Lrtilidades retenidas)

Ke

10.94

10

1.C9

K"

12.00

ri0

7r^

Promecirr: ponderado del costo de capital ...

K"

7 -O5o/o

p¿lra

30%

2.12o/o

16".it.1',,

Plrrt crplicat'cl coneto der tr.¡sto nrarginal dt'capital apircarkr a la cnrprrsa e:.. ¡rr*cistr rr'¡r¡5"t cl cltrlictcr r-lc su cstructr-rr':i de capital, Obserr',.'que 609,'rl* lu cstru.:trrra rle c;rpit;.rl de l.r crttprcsti r!'pt.es1.rlta el crtpita¡ contablc. E,1 capital c*ntable (pro¡iio) cst;i re¡:r,:st:r'rtado ¡ror las triiiitlaclcs ;¡tetritkts. Se su¡rone Lltre 60%' es la c¿nticlud tle capitai crrnt;lble quc l¿r entp¡,rs;r ¡.1cbe lcls v¿lorgs cle rerrta li.j;r r los valt¡rcs tl; las ¡rccir-rncs. Sirt ernbltr!t,r. r'l ca¡rittl contable c¡r fb.rna cie r.rtilidadcs retcnidas ncl pudcle crccer,;Je nr¿nci'¡ indetiitril¿ ¿t lttr:.iir-la (lile se c,rpar]derl l;rs nccesi(ladc's tle ca¡--i¡¡¡ de Iu empi'c:;a. l-ls utilidad':ri reteni-

lttilttcncl Iritrir c()nserv¿rr urr equiliirrir-r entre

ri.ir su'litttitiln a l¡ clntidurl de utilii!;rdes anteriores y presentes qlre laeinprcsa ¡luede i"eur;ent¿¡r ,r :lrs pr()\'rr.'tos rlr invcrr:.irin. Sul.rrrnq¿rm()s (luc Baker Corporation ticne 23 -l(Xl 000 d,.il¿¡re: le Lrtili,-llrles titcnitlur r,iispc'nibles parl inversión" Dado clLre llis utilidlirlcs reteni(las tlcben r,.:pre:sent¡¡'6(l'.i tii: Li estltrcir¡ra (lr ctpitill. cxiste urr n;r'cl adL'cL¡¿ck) de LrtilicJudes rcteniCas piul itplrvar tltlri estlr,lrtiitru dc r,xpllnl irasl¡ r¡ri rlilixilllo iL" 39 r¡rilloirds cle d(ili.lres. De nr¿inem rnás tirrnl¿1. ticcirtios tlut: t

,J-

Í: Itl¡nde X rt:pr.'senta la proporcirin

cle la estnretura clel

triipital que las utilidades retenidits puederl

ilprr\ Af )

X-

st3 400 000 ,60

f, {

$ 39 000 000

I

Después de que se obtienen los primeros 39 millones de dólares de capital, ya no habrá utilidades retenidas disponibles pr.rra proporcionar 609i de la posici
t:I l.

ri

f

',.

r' I I

"*:i

M

Elvalor económico agregado (EVA) infunde nueva vida al concepto del costo de capital: pregunte a Eli Lilly & Co si no es así El valor económico agregado (EVA, siglas de economic value addedl es un concepto que se refiere a la toma de decisiones financieras, el cual fue creado por Stern Siewart & Co., una firma de consultoría de la ciudad de Nueva York, hace más de dos décadas. El EVA hace hincapié en que sólo se deben tomar decisiones o aceptar goyectos si la utilidad neta de

operación después de impuesios (NOPAT, siglas de net operating profit after taxes) excede los costos del capital necesario para financiar la inversión. Alguien que alguna vez haya tomadc una decisión de inversión conoce bien el principio que sustenta el yalor económico agregado. Si eliminamos las palabras elegantes, el valor eccnómico agregado simplemente establece que sólo debemos hacer una inversión si el rendimiento excede al costo. Entonces, ¿por qué tanto alboroto? La razór ..s que una cosa es que los adnrinistrad,Jres de las corporaciones entiendan el concepto y otra completamente diferente que lo pongan en Dráct¡ca. Éste es el punto donde intervienen Joel M. Stern y Cj. Eennett Stewart lll. Como creadores del cüncepto del valor económico agregado, sostienen que pueden enseñar a los adnlinistradores corporai¡,/os a implementar un proli!'ama que garantice que el rendimiento sobre el capital excederá al costo y, ai hacerlo, rnaxirnizarán la riqueza de los acc¡onistas. Stern Stewart & Co. t'erre actualmente más de :Jil0 clientes del EVA en Estados Unidos y en todo ei mundo, incluidas empresas como AT&T, Ciiicorp, Coca-Cola, Eli Lilly, Georgia Pacific, Kansas City Pr:wer & Light, Quaker Oats, Sprint, Sun lnternatiorual, Whirlpooi y el Servicio Postal de Estados Unidos. Baio un programa del EVA, todas las decisiones que se toman, desde el despacho del ciirector ejecu-

Tabla

11-E

tivo hasta el primer nivel de producción, hacen hincapié en el valor económico agregado. El aspecto clave radica en saber si el proyecto aumentará o disminuirá el EVA. El valor económico agregado se incrementa cuando la uiil¡dad de operación neta después de impuestos excede a los costos de capital que se necesitan para financiar el proyecto y disminuye cuando sucede lo contrario. A pesar de que cabe pensar que ninguna corporación emprendería

g,rq

un proyecto cuando los costos exceden al rendimiento, esa ¡dea dista mucho de la realidad. A veces se toman decisiones que reducen el EVA porque la empresa no mide de manera acieuuada el rendimiento sobre la inversión y el costo de capital. Adernás, los es podrían estar empeñados en seguir un curso de acción que está dando malos resultados, pero aún no lo han reconouido, o podrían estar enfocados en ei crecimiento en lugar de la rentabilidad. Una compañía que ha usado muy bien el concepto del EVA es Elli Lill-v & Co., la cclosal conrpañía farmacéutica que fabrica productos tan cr:ilocidos como el Zyprexa (para trata; la esquizofrer:ia) y el Evista (para comt¡atir la osteoporosis). Anles de que Liily implantara el valor económico agregado en 1995, reinab'a una enorme coniusión en la compañía respecto de lo que trataba ds rrraximizar. ¿Eran las ventas, las utilidades, los márgenes de utilidad o algurra otra co.sa? Desde 1995, en que la meta ha sido el EVA, se le concede particular importancia a que los rendimientos excedan sl costo de capital. Los bonos de los adrninistradi;res, los cuales han llegado a representar hasta Sfl)ó de su sueldo, también han estado estrechamente vinculados a rnejorar el EVA.

Costo de capital para diferentes cantidades de financiamiento

Primeros 39 millones cle dólares Costo después de impuestos Pesos Deuda ..."........ Acciones preferentes Capital común

.

Kd Kp K"

Siguientes 11 millones de dólares Costo oespués de impuestos Pesos

Costo

ponderado

...........

.30

2.124/o

Deuda

'10.9-1

.10

rno

Acc:iones preferentes

12,00

.60

7.20

Capital

7.05%

común

Kd .. Kp K^

7.O5%

Lrtil¡dacles retén¡das.

Costo ponderarJo

.30

2.12Yo

10.94

.10

1.09

12.60

.60

K.,:10.4'l% '

www.lilly.com

7.56 K,¡c

I Nuevas accrones

-

10.771li

comunes.

K,,,. es básicamente el nrismo que el de K,,: anrbos representan el costo de capital. pero el subíndice rnc después tle la K inrlicl que el costo (marginal) de capital crece. El costo mlrginol de capit:rl ha aumentado después de 39 millones de dólares porqLre el capifal cornún ahora est/r en fbrmi¡ de nuevo capital común en lu-{ar de utilidades retenidas. El costo de las nuevas acciones conrunes después de impuestos (A/T, siglas de afterta-r) es ligeramente

30r

302

Capítuk> I

I

Costo del

utpiral

más costoso que las utilid¿rdes retenidas debido a los costos de t'lotacir'rn (F). Antcs. en cstccxpí_

tulo,describimoslaecuacióndel costodelasuuevasaccionescr)n)uncscomolatilrnrula ahora la usirrcmos: (n : ---'

D,

P,,-F

:

$2

-¡ . *

L 1c/^

-

$36 -

ll-7y

$2 _+1% s+0-s

-5.ó7o*7lb:l).6ch

El ct-rsto de flotación (F) es de 4 dólares y el costr.l rje las nuev¡s accioncs ctluruncs es de 12-60Ia. Éste es nris alttt que cl ct'rsto de l2c/c de hs utilidadcrs rc'tenidas c¡ue henros utilizado y r¡c¿siona el incremento del costo marginal de capittl. Para lleviir el ejempl 'Jn poco más lejcls, supondrentos que ei costcl ile la cleucla de J.O1c/r, se aplica a los primeros l-5 millones cle dólares de cleudrr que tiene la cmpresa. f)espués tle ese punto, L'l ctls¡o de la deucla después de impuestos subirá ¿r S.60clc. Conro la deucla representa -l0olo

tle la estn¡ctura de capital de Baker Corporation. puecle usar la tbrnr¿r tle deutla rnris ec6nti¡rrica apt)yar la estructura de capital hasta por un ntonto de 50 nrillones cle tjólares. Esta cifia deriva nredirtnte la fórmula I l-9. pi-rra

z

"

\lo¡ltrr dc llt ticrr.l;r ilg ci.:i,.r llt¿i: irlrio

l,;;;;r"r...1. il,t.,,.;iü..*,-.r;;.tu

(Doncle Z re¡r¡sss¡1¡¿ la niagnitud de la estnrctura rJe capirrl en

ntetlor costo.

se

l¿r

*p,r,,r-

t I l-(r)

cual se puecie utilizar deuda de

)

Z:

$r5000000 0.30 $,50

000 000

Después de clue se han obtenido los primeros 50 millones de clólares de capital. ya nr: habrá dettda cle ct-rsto más bajo disponible para proporcionar ltic¡ de la estructura de capital. ^lr partir tle -50 nlillonc-s de dóleres en tlnanciarrriento tot¿I. el ccrsro cle la deucla después cle impr.restos arinrerrtnríl ¡l nivel especiticado de 8.60Va.I a tabla I l-6 rnuestra el costo marginal de capital piira un tinrnciamiento superior a 50 millones de dól¿¡res.

Iabla 11-6 rVlás

Costo de capital para

d

50 millones de dólares

cantidades crecientes de

Costo después de impuestos

financiamiento Deuda (costo más alto) Acciones preferentes

Capital común (nuevas acciones comunes) ...

Ko. Ko K"

8.60o/a

Pesos .30

10.94

.10

12.60

.60

Costo ponderado 2.58% 1.09 7.56

K-.

= 11.23%

La variación en el costo de la deuda registra un nuevo costo m¿lrginal de capital (K',.) de Il.23Vc después de 50 millones de dólares de financiamiento. Por otra parre, observe que la estructura de capital con más de 50 millones de dóla¡es de financiamiento refleja no sólo la variación en el costo de la deuda, sino también el uso exclusivo continuo ile nuevas acciones comunes para representar el capital común. Esta variación ocurrió en el nivel <je ,19 millones de dólares. pero continuará indefinidamente a medida que se expancla la estructura cle capital. Podríanlos continuar este proceso indicando a continuación una variación en el costo cle las acciones pret'erentes, o irtcrement¿ndo continuamente el costo de la cleuda o cle las nuevas acciones comunes a medida qt¡e se utilice más capital Por ahora basta con observar el proceso básict'r. Para resunrir. hetnos dicho que Baker Corporation tiene un prorneriicl pontleraclo básicr¡ tle costo cie capital de 10.41%. Este valtlr se consideró a lo largo de este capítulo y se prescnt(i origina' rnellte en la tabla ll-1. Sin etrtbargo. a nredida quc la cmprcsa emprz.ri a ex¡lrrrrlir sLrstancirr, lnente la cstrltctur¿t de su capital. cl pronreclio ponde rarkr dcl eosto dcl cupital lirc auntcntantlo.

I l

Rr rttttl,

303

'

Esto dio lugalal tórnrino cost() rn¿rrginal de capital. El prinrer incrcnrento o punt() dc quiebre lire en cl nivel de 39 millones de dólares. donde el costo marginal de capital ascendiri hasta I0.77li colrÍr resultado de que las utrlidades retenidas fueron reernplazadas por acciones contulrL's uuer,as. El segundo incremento o punto de quiebre ocurrió en los 50 millones de dcilares. di¡nde el costo marginal de capital aumentó e 11.23% como resultado de que se utilizó una deuda más cara. Los cambios se resumen a continuación: Gantidad de financiamiento

Costo marg¡nal de capital 1O.41Yo

$39 000 000-50 000 000

10.77 11.23

En la hgura 11-3 presentamos los rendimientos provenientes de ias inversiones de A a H. En

lafigurall-4reproducimoslosrendimientosquesemostraronoriginalmcnteenlafrgura 1l-3. pero ahora incluyen el concepto de costo marginai del capital. Observe el costo creciente del capital (iíneas discontinuas) en relación con los rendil.¡rientos decrecientes (líneas continuas).

l1-4

Porcenlaje

Figura

16.0

Costo marginal del cap¡-

tal y proyectos de tsaker 14.0

ti

Corporation.

c

1 ñ

12.O

a-lÓ'

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10.41!; 1C.0

8.0

Kr" Ccsit:

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4.0 2.O

,l 0.0

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.101519

39

50

70

I I

85

35

Monto de capitai (millones de dólares)

Enlalrgura ll-3se:justificabaqucBakerCorporationeligieralosproyectosAaEparaun gasto de capital de "50 ntillones de dírl¿ir*s, lo qrie ya no es el cas{r en la figura I I --tr. Detritltr a que r.l costt.¡ ntarginal de ca¡rital e s crt:cicntc, los rcndirnientL'rs sólo c-xcedelt el costcl r1e cairitel hasta krs -19 urilloncs clc dólarcs \'¿ihora sól() son ¿rctabl!-s lrts pro1'cctosA, B. C y D. Aurr cualtdo c:i concto clc cr¡sto nrarginiil ,Jr, capital e\ nriry impt-rrtanle, elt l¿t rllilloría de lls dccisiones de pre supLre sto de capit;ri cn el siguiente c¿llítulo. supondrenri)s quc riperiutto: crt irt pane iniciirl plana dc la curvl del costo ulalginirl cle capital de la iigura I l--{. -',' qtte pode ttir',s trttnar la mar,orí¿r de las tlccisioncs b¿¡s¿iudonos en el promedio ponderl,:lo inicial cl¡:l costtt tlc capital.

RESUMElI El costo dc capital cle una empresa se clctennina c;rlculando los costos de las diversas f uentes de finanr:iamiento y ponderándclos en proporción con su representación dentro de la estructura dc capital. El costo de cada componente dc la estructrliir de capital está muy rel¡cionado con la v¿rluación dr- cada tuente, corno estudiamos en el capítulo u¡¡terior. En el caso de la di¡uda y las acciones prel-erentes, el costo está directamente relacionado con el rendimiento actual y la deuda ajustada en form¿r descendente para reflcjar qr.re los intcreses son ltscalmente deducibles. En el caso de las acciones comunes, el costo de las utilidades retenidas (K") es el rendimiento del dividendo actual sobre el valor más la tasa an{icipada de crecimiento en el futuro. Con objeto de

{ f)

JfTt

ñ o 3

(r

5o$ (D

304

Capítulo I

I

Costo del capital

determinar el costo de las nuevas acciones comunes se hacen ajustes menores a la fórmula. L,a tabla l1-7 presenta un resumen de los costos de capital de Brñer Corporation. Tabla

l1-7

Costo de los componentes de la estructura del capita!

1. Costo de la deuda

Kc

-

Ren<Jimiento

T) 7.o5o

{1

Y (Rendimiento)

:

10.84%

T = Tasa fiscal corporativa, 35% ,tQ

2. Costo de las acciones preferentes

K^

D.,

'PnF

3. Costo del capital común (utilidades retenidas)........

: Dividendo preferente, $10.50 Po - Precio de las acciones preferentes, F - Costos de flotación, $4

10.94%

K._s

'j

Do

,.r -

D, Po

.1.

Costo de las nuevas acciones comunes

D, .

J.

: :

g=

e¡

Primer año del dividendo común, $2 Preclo de las acciones comunes, 940 Tasa de crecimiento,

lgual que arriba, con F

12.6C%

$100

:

7%o

costos de flotación, $4

Pottrleriintos los elenrentll: rie la estructura del ca¡rital en razrin de nueslro deseo de obtener un costo to¡¡l mínimo. Aun cuando la deuda, por lo gcneral. es la lon'n¡ "más baratrr" de financilr¡niento. su uso e:rcesivo podría incremenl.ar e[ riesgo ñ¡ilnciero de la empr.'sa y elevar los costos de rodas la:, fuentes tic' l'inanciamiento. El adrninistrador financiero inteligente trata de determinar qué ct'rnrponente tlc' la deuda dará como resultado el nrenor costo total de cepital. Un¡ r,ez que henros determin¡clo estc'r, cl plometiio ponderado ciel costo r1e capital es la tasa de descuento que emplearnos para cllcular el r,llor prescnte de los tlujos fuiuros a ef'ecto de aseguramos de que. p(rr lo nrenos, recuperanros el costo del tlnanciarniento. Pcr otr¡ pnrte. introducimos el conceDto del costo n.rarginal del capitai para explicar c¡ui sucede ct¡u el eosto ds crrpital de una cornpañía cuando ésta traia de' alle-earse una gran cantidad de fondos. E;r lrimrtr tirmino. ia crttpresa agotará sus utilid:rdes retenidas y el ctrsto del flnanci¡miento ¿urnentarú ¡ rncditla que se emitan ircciones comunes nucvas, cu-yo costo es más aito, para sustituir las utilidadts retenidas a efecto de m¿rntener la estructura óptima del capitai con Ia razón adecuada de deuda a capital crxtlble. La utilización de cantidades más gran s de capital tlnanciero t¿imbié' ocirsiona que las tiretrtes individuales de financiamiento se incrementen debido a que aumentan las tasas de inr.i'és o a que disrninuye el precio de las acciones porque se intenta vender más cle las que desea comprar el ntercado.

REPASO DE FORMUI.AS

1. K

'

i\){lr-l rlc }ti .lciitl]} =. Yi

i - Ti

I

ll-li

Y es el rendimiento T tasa tiscal de la compañía 2.

lq, ,..r:ll,lc

ql

+

-g

¡-c E

o u OJ -c E

Dp

l:¡,.rcc i.rtre: lifLli'fr'itlc.) 'P,,F

=.

D, dividendo anual sobre las acciones prelerentes precio de las acciones pret'erentes F costo de flotación o de venta Po

3. K

f),

ir',rsl(} iic clr¡rrtlil c0illr-i¡r) -' ---- +

.!t

P,,

E

D, dividendo al final del primer año (o periodo)

= =

P,,

;

rll-lr

precio de las acciones el día de hoy o tasa de crecimicnto de los dividendos

rlt-ll

t

...i.i

*.t

i

¡lt:

l

,r.:;

lr,

Í4.

9.

Si se encontrara qu: los ingresos de Goodsmith Charitable Foundation son gravables por ef fisco estadounidense (a la tasa de 35Vo debido a su participación en actividades políticas), ¿cuál sería el costo de la deuda después de impuestos? EI costo de Ia deuda después de impuestos de Royal Jewelers Inc. es de 6Vo.Con una tasa ñscal de 40c/o, ¿.cuál supone que sería el rendimiento sobre la deuda? Airborne Airlines, Inc., tiene bonos en circulación con un valor a la par de I 000 dólares y 2-5 años al vencimiento. Los bonos ofrecen un pago anual de 78 dólares de intereses y actualmente se vende en 875 dólares. Airbome está en el renglón impositivo de 307o. La empresa desea saber cuál sería el costo proLrable después de impuestos de una nueva emisión de bonos El rendimiento al vencimiento sobre la nueva emisión será el mismo que el rendimiento al vencimiento sobre la emisión antigua porque el riesgo y la fecha de vencimiento serán

(lttsio rir: lii ilct¡tia dc.¡t¡r'5 dc:

inrpucitos {OÁ3l nliclrio a¡rrotirradtr

Rcnrli

ncilliitlllr) \' ctl\t,-) dc

al

ve

l¡

clcndr

(oA3)

similares. Calcule el rendimiento aproximado al vencimiento (fórmula 11-l) sobre la emisión antigua y ernplee el resultado como el rendimiento de la nueva emisión. b) Efectú¡ los ajustes fiscales adecuados para determinar el costo de la deuda después de

a)

impuestos.

10.

xusscil Container Ccrporation tiene bonos en circulación con un valor

a la par

de

1

000 dóla-

res y 20 años al vencimiento. Los bonos ofrecen un pago anual de 95 dólares de intereses y

actualmente se venden a un precio unitario de 920 dólares. La empresa, que se encuentra en el renglón fiscal de 257c, desea saber cuál sería el costo probable lespués de impuestos de una nueva emisión de bonos. El rendimiento al vencimiento sobre la nueva err,isión será el mismo que el rendimie,,to ai vencimiento sobre la emisrón antigua porque el riesgo y la fecha de vencimiento serán sinril ares. a) Calcule el rendimiento aproxiniado al vencimiento (fórnula 11-1) sobre laemisión antigua y emplee el resultado como el rendimiento de la nueva emisión. b) Efectúe ios ajustes {lscales adecuados para determinar el costo de la deuda después de 11

impuestosEn el caso de Russcll Container Corporation, descrito en el problema 10, suponga que el rendimiento sobre los bonos aumenta un punto porcentual y que la tasa fiscal ahora es de 35 por ciento. a) ¿Cuál es el nuevo costo de la deuda después de impuestos? b) ¿,Ha aumentado o clisminuidc el costo de la deuda después de impuestos en comparación con el del problerna 8? Explique por qué. Kerr-McGee Corp. analiza ernitir deuda que vencerá en 2027 . En muchos aspectos la emisión es sirnilar a su deuda actual en circulación. Usando la tabla I 1-2, determine: a) E! rendinriento al vencimiento sobre deuda en circulación similar de Ia empresa, en témri-

b)

c)

Iienrl i rnicr':1o ul,roriii ::¡r|l ¡tl rc¡ti.'ili'ri.'nto r crr:lir rla lu dcl¡tl¡

(oA3)

lit:li'. rlt¡'il¡i¡lt\'! f(!:ii

t rir:

iii Jcr¡ti¡ (oA3)

l:.1eiri¡riri r1.'l rnut¡Jrr

cosi() (lc

lt:il \

ll .lrurll

(oA3)

nos del vencimiento. Suponga que debido a que se e¡nitirá deuda nueva a la par, el rendimiento requerido al vencimiento será 0. l57o más alto que el valor determinado en el inciso c). Sume ese factor a la respuesta dcl inciso r¿). (En ocasiones, las nuevas emisiones a la par requieren un rendimientc liger¿rnret'lte rnás alto que las emisiones antiguas que se ncgocian por debajo del valor a la par. El apalancamiento y las r,entajas fiscales son meno'^s). Si la empresa est¿i e¡r el renglíln fiscal de 307o, ¿cuál es el costo de la deuda después de irnpueslt-rs'?

Medco Corporation puede vender acciones preferentes a 80 dólares con un costo de flotación estimado de acción.

i

dólares. Se prevé que las acciones preferentes pagarán dividendos de 67o por

Cost,.r de lns acciones

preltlcrtcs (oA3)

a) b) l4

15.

Calcule r'l costo de las acciones prei'erentes de Medco Corp. ¿,Es necesario hacer un ajuste fiscal de la emisora? Meredith Ct¡rporation enlitió acciones preferentes con valor a la par de I00 dólares hace l0 años. Las acciones proporcionaban un rendimiento de 8Va enel momento de la emisión. En la actualidad, esos títulos se venden a 75 dóla¡es. ¿Cuál es el rendimiento aclual o costo de las acciones pref'erentes? (Haga caso omiso de los costos de flotación). Le han pedido a la tesorera de Riley Coal Co., que calcule el costo de los valores de renta fija de la corporación. Incluso antes de hacer los ciílculos, ella supone que el costo de la deuda después de impuestos será por lo menos 27o inferior que el de las acciones preferentes. Basándose cn los siguientes hechos. ¿',dirfa que ella está en lo cierto?

C'r)slo de

l¡s acclones

pleiercntes

(oA3) Cionrparación dc los ct¡stos de Ia deuda V las accioncs pret'crcntes

(oA3)

310

Capítulo I I

Costo clel capital

Las deudas se pueden emitir a un rencl.

-

,,i:'ii"',$;:'::Ti::tT*.J;?J::I*i:!:i:1r-i:Jü:"Ttl;.ffi:.'tx'Tff " 16 f:::ilil:"'"J.:j;;'"".:ilJ::.ti:11',',,:,fiü:ififfi fi"ii.'0.0',,,,,:. ,, i::""J r 20 dólares por.accitirr de munes es de 30 dólares por v *r p".io-u"'uur 'u' "'ion"! ;;;"#""#!r?,:::*d|:1?l'9: acción. La ta.sa

Ctlsl,ti tlc las utiiitiu.les rclc¡tid.is v dc l¡s ;lccioncr, C(ltlitini'S nUe\,AS

I

(oA-t)

b) (lostr.',i:r las uti i i,ilrilt:i

11

clclti.itts .\' Iti\ irr_.\î()nc\ f\)llltlna\ ¡tilC\:lts (oA3) t

.

Calcule el costo ttc: la5 u,¡,,Oodes reteniclas (K"). Use la tiirntula I l_6.

i¿"",i?i;lll.ttilT,ló"

* ';;;;;""',

I8

Cr)¡ilL!it!'i

i,] -D =: $0:s. po : u! Sl0, ;: ó%,i: si,o ¿') !, i¿['ll:':tl]':n:ltJ"'"r:':,::.ü;'= Po = $24. g : F: $1.60 :0%: ¿il

31191'9.:0" las utilidactc's (;)

inicio dct prirncr pcriodo)

:';;.;:':$:ffi::?:

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üo!,,unes nuevi,s

iivide¡rdos es igual

$3' tasa de crr'cimienr. trc los rJividc,nri.s y 3.

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cis'l inciso c), .u¡.uL .,] ti"' r-lornción *'¿r

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estructura de capitar de {-rnitecr Business Fonns es como se de:;cribe a continr¡;rción: Deuda ...........

l0

dcl

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'soiii"*r,'**r*"".er cosro de las nuev¿s acciones co;r¡u-

Acciones preferentes Capital común

l't l;, i-'.t :,-r i)t.l:ttlL::-ltrir, rlr:I et's¡r' .iti c¿¡l-till,i

añ<,s.

p- r,, Blsrin¡Jnc* en Basándose :, c la r-..-, tasa de trenc.l'Ll"*::::"::.1*in: el.i¡rciso a), provecte las utiritra
r{)

35o/o

50

EI costo de la deuda- después de impuestos. es cleTZr; el costo de las acciones preferentes, 10ch y er costo t.rel capitar común ré" i"""" ' de o" retenirJas), cre r -.i por ciento. ponrlerado ¿"1 .o*o "riricrades oJ.rpitat de unite
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Deuda

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Acciones preferentes Capital común

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305

il1--i]

R,)

R, tasa de rendimiento B coeficiente de beta

K. rendimiento

5.

K

de mercado medido por el índice adecuado (c(ist() ricl catrritul cort-iriu c¡l 1'or-n:l dc r-rtilrti:riirrs t'ctciriti:r.

'

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D,

:-.*+s D' I

tt

D, dividendo al flnal del primer año (o periodo) precio de las acciones el día de ho;l g tasa de cr%imiento de los dividendos

Pu

6.

7.

8.

K,,

(costl

l)' ,,ic las nucvas

lccir:ll*s crri:runcs)

I-o mismo que en la anterior. con: F como costo de flotación o de vent¿r X (¡ri¡rtr',, irin cL' i¡ cstt'ucttitii dc l: ri;riliri (lue üllo1 ril'li liis trtiiirlldes tclr'nirlir.. l

I

ti-.rrrir.¡r,'rtiu dc lll csllLtclni:i citl (i.!( :il',,\: :.' i.t tir'i::j:l ¡]i ir.; '' ¡,,.1'

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iiri¡ii.,' ral.lli{.:, cit r¡tiiiil¿ri:r i,.irrliii.,- ¡:l lii L-:i1l iraliiai: ::i r,rlt¡¡:1",, Uii

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i¡ .

iri il:

usTA DrrÉRn¡Éffi0s costo de capital il39 iosto de flotación ?92

i\'lii,:i

it:':: rll

I

t,

l'))

estructura éptima del capital 296 prornedio ponderado del costo de

modelo de.valuación de dividendos 293 modelo de valuació¡r de activos de capital (.CAPN{) 294 capital corrrún 294

capilal

297

capital financie¡.rr 298 costo marginal del capit:rl 300

PREGUI¡TAS OE ESTUDIO

1. 2. 3. 4. 5. ó. 7. 8. 9.

total de capital para tomar las decisiones dr* inversión attn cuando sólo usarerr..os una fuente dc capital (p. ej., deuda)l (OAI) r,aluación ilue se ¿.Córtro se lelaciorra ei costo dc una fucntc de cairitirl con los co¡tceptos de prr-sentaron 'rr cl capítultr l0'l (OA3) Par¡ calcula¡ el costo
¿,Por qué utiliz.amos el ct.rsto

tal.!(OA4)

10. Exponga el enfoque tradicional

'I

I

en fornra de

U para explicar el costo de capital. (OA4)

Con fi'ecuencia se dice quc si una ernpresa no puede obtener una tasa de rendimiento superior al costo de capital, no debe hacer inversiones. Explique este argumento. (OAZ)

{ { 3 = :t f! n o 3 ar o$

{D

306

Capímlo I

t7.

I

Costo del capiral

¿,Qué efecto tiene la

13.

inflación sobre el costo de capital de r¡na compañía? (pnra: piense en cómo influye la inflación sobre las tasas de interéi, el precio de las acciones, las utiliclaties de la compañía y el crecimiento). (OA3) Exponga el concepro del costo marginal de capital. (OA5)

PROBLEÍVIAS PRAGTICOS Y SOTUGIO}IES Itendirnicnto aproriniÍckr itl ''-ctcinticnto v costo cle

l' a)

un bono con un valor a la par de I 000 dólares emitido por Conseco Electronics vence en l6 años' EI título paga 78 dólares al año por concept; de intereses y se vende gg0

la dt-ud:t

(oA3) Pronrr.tiio poutlcratlo rlcl costrr rlc cuprt¡l

¿')

2- a)

dólares. ..Cuál es el rentlimiento aproximado al vencimiento.j Si la empresa se encuentra en la tabla impositiva de 307c. ¡,cuál es el costo cle l'

después de impuestos? Suponga que el capital de Morgan Corp., tiene la sicuiente estructura:

cn

<.leuda

(oAl) Deuda

T:rmbién proporciona lu

............ preferentes común

35%

Acciones

1;o/o

Capital

SOo/o

si gu

iente infbmración:

Rendimiento de Íos bonos al vencimiento .......-.. Tasa fiscal de la compañia

Dividendos, acciones preferentes Precio, acciones preferentes Costo de flotación, acciones preferentes Dividendo, acciones comunes

9Yo

35Vo $

8.50

$ 1oo

$2 $ 1.20

Precio, acciones comunes Tasa de crecimiento, acciones comunes

$30 oo/^

Caicule el promedio pon
b)

Soluciones

l. a)

Rendimiento aproximado al vencimiento Pago anual de inrereses

*

(y,) :

Pago del principal

-

Precio del bono

Nú*.roffi

0.6 (Precro det tono¡

+lJ

qpfied"I

p.t*tpü

Para el bono que estamos examinando. el rendimiento aproximado al vencimiento

$t 000 _

o

llf

E A E

o q

vt-

880 s78+=.*_--.-.-16

.6($880)

$r20 978+=16

(¡,

E E

E

t i=

+ .4($l 000)

+ $,100 $78 + 7.50

$528

$928

$85._50

$928

:9.217a

(y,)

es:

lP rrsb l¿' ttt tt.s p

b)

K,r (cos1o de la deu
impuestos)

307

rú(t i(().t \

: Y (rendimientox I - T) :9.21c/c (1 - .30.) :

9.217c (.70)

:6.157c

a)

En primer lugar calcule el costo de ios componentes de la estructu¡a de capital Ku (costo de la deuda después de impuestos) : Rendimiento (1 - T)

= 9A

tt -

Ko {costo de las acciones prelerentes)

:

.35; = -s.357

( r 1-2)

DP ( I 1-3)

,_ ,

Dividendo, acciones preferentes : 8.50 dólares Precio, acciones preferentes : 100 dólares Costo de flotación. acciones preferentes : 2 dólares

Ko:

s8.50 _ $8.50 :8'61c( = sroo - sz

%$I{"(costode1capitalcornúnenformadeutilidadesrctenidas

D, Po

Dr =Dividendo. acciones comunes : 1.20 dólares Po : Precio. acciones comunes : 30 dólares g : Tasa de erecimir'nto, accion.'s comunes : 97¿ I

L

K"

E¿',

:

s1.20

*

97a

:

1Vc

*

9tic

:

I3Vc

s30

É

-

k.

ür

k

t\liora. conrbine los v¿ilores anteriores con los pesos en la estructut:,t

tJe

capit:rl para calcu-

iar el promedio ponderado del costo de capital.

Costo Deuda ............ Acciones preferentes Capitai común (utilidades retenidas)....... Promedio ponderado del costo de capital (KJ

b)

Costo

Pesos

l.o

5.BSYI

35%

Kp

8.67

I¡

&

13.00

ponderacln 2.O5o/o

1.30

6.50 9.85%

El costo rnarginal de capital ascenderá cuando ya no existan suhcientes utilidades retcnidas par* lpalancar a la estructura de capital, lo que sucecle en el punttl X. Dncuentre cl valor de X

X:

tltilidades retenidas Porcentaie dc'r.ltilidades retenidas en la estructura de capital $30 000 000 0.5r) $60 0(a 000

En este punto, la compañía usartí nuevas acciones comunes en lugar de las utilidade.'i reteni<Jas en la estlrctura de capital. El costo de las nuevas acciones colllunes es:

Dl

Kn:-1o Po-F : K. Costo de las nuevas

(r

acciones comunes

1-7)

308

Capírulo I

I

Costo del capital

El único tirmino nuevo es F:

D' : $l.lO Po: $30

: g:

F

Costo de flotación. nuevas acciones comunes $ 1.50 97a

s1.20 Kn:-*9Vo: $30 - $1.s0

$1.20

$28.50


(bst¡

ri,-r cuPittLl

1.

(oA2)

c()r!ii (li'l L irltilitl

(oA2)

!:,icct,r iL'iir lir\;l i['

2.

3.

.i,:rr'iicitl¡ (oA2)

En marzo t' 2[f,]7 Hertz Pain Relievers cornpró una máquina para masajes que generaba un rendimiento de 87o. Fue financiada por me
o'i,,,-:i ii i.il:uri;i .le.!,tiri: ,il i :¡ rr-.r,-'., r,r lOA,l)

4.

C.'r, .:.

5.

{.

.1c

il¡ rlt:r1,,.¡ r¡ ..ri: ir¡ii''itr'lr,t

Teleconi Systenls puede emitir una deuda clue reditúa \Va.La compañía se en.uentra en el renglón tiscal de 3,i7c. ¿Cuál es el costo de la deuda después de impuestos? Calcttie ci costo de la deuda después de impuestos en cada una de ias siguientes condiciones:

(O¿l-t)

Rendimiento

a) b) c) ¡i1' lr dcLrtiu tlesl¡uJs iritllesk¡r

{-'¡*¡ir *lc

6.

16Yo

12.6

35

9.4

24

Rendimiento

a) b) c)

q,

Tasa fiscal de la compañía

Calcule el costo de la deuda después de impuestos en cada una de las condiciones siguientes:

(oA3)

s c

6.00/o

B.Ao/o


28%

11.4

40

7.5

0

-o -o E

o U

oi

-.c

-c

E

t

= 3

Cost,r tic lit

rle

.1.'it;r¡i:estrls (OA-1t

u,-l¡ tlcs¡rurs

7.

El año pasado. Goodsmith Charitable Foundation, una institución exenta del pago de impuestos, emitió deuda a una tasa de 8Vo para ayudar a financiar un nuevo parque dejuegos de Los Ángeles. Este aio el costo de la deuda es 207o más alto; es decir, las empresas que pagab;ur l07o por su deuda el año pasado tendrán que pagar l2%o este año. a) Si Goodsmith Charitable Founclation contratara un préstanro este año, ¿cuál sería el costo de su deuda después de impuestos, basándose en su costo del año pasado y el incremento de 2t) por ciento?

t i

P

i

31t

ntblctnu.s

¡:

¡ I

Sauer Milk, Inc., desea determinar el punto mínimo de su costo de capital. Suponga que está considerando los siguientes plancs hnancieros:

I fr h

Jrrtl;rtutiir l)()¡tJcr .irl, r rlal l()51{) rii) cii¡ri ttti

(oA1)

$ H

F

Costo (después de impuestos)

I r

Pesos

Plan A

E

ii

Deuda

I

5.0o/o

Capital preferente .................... Capital común Plan B

r.

[i Íi

*i

6

Deuda

F F.

r. ü,

Deuda [, E e

F

Deuda ........... Capital preferente Capital común

l r

li

22"

70 30o/o

10.5

.10

15.0

60

6.}Yo

Capital preferente Capital común Plan D

h

10

14.0 5.5o/o

Capital preferente ..............._.... Capital comrin Plan C

H

20o/o

10.0

40o/o

1C.7

10

15.8

50

B.O%

50a/o

11.2

10

1A E

40

a)

¿,Cuál de los cuatro planes tiene el lnenor p;"ornedio ponderado ,Jel costo de capital'? (Redondee a dos cilias

l,)

Explique brevemente los resultados del pian C y el plur D, y

h razón por la cr.lal unc¡ de ellos es rnejor que el otro. Dada la siguiente inibnnación, i:irlcule el promedio ponderado del c.'rsto de capital tle l{amilton Corp. Arregle en fila los cálcuios en el ordcn {iue se nlues)tra en la tabla I I -1. Porcentaje de la estructura rJel capital: Deuda ............

)¡,1¡¡1q.¡¡-l

ii

I ii(ln!lil,1Lir) riri i"'lsit r ii.: itrPil:ii |

(0A1)

30%

Accior,es preferentes

1C

Capitat común

55

Intbrmación adiciorral: Tasa det bono-cupón

:,1yo

Rendimiento del bono al vencimiento

Dividendo comirn esperado .......,..........

*c: 00

Dividendos preferentes

$10.00

Precio de las acciones ccmunes

$sr.00

Precio de las ac¡;iones preferentes

$98.00

Costo de flotación de las accíones preferentes

..

fasa de crecin-:iento

8o/o


23.

$s.50 JU "/o

Dada la siguiente información" calcule el promeclio ponderado del ctrslo de capital de Hadley Corporation. Arregle en fila los cálculos en el olden que se nmestra en la tabla 1i-1. Porcenraie dr I . estmctula del capital:

preferentes Capital común Deuda ............

Acciones

15o/o

60

30

Pt'ol ticr-lio ¡:ondcr-at1o del c(

lst() tir) ciitpi{ill

(oAt)

Capínúo I I

312

Cosro del capiral

Información adicional: Tasa fiscal de la

compañía ..................-.

Dividendos preferentes

340/o

$9.00

Dividendos comunes esperados Precio de las acciones preferentes Tasa de crecimiento

Rendimiento de los bonos

Costo de llotación de las acciones preferentes ...... Precio de las acciones comunes

$3.50 $102.00 6% 10% $3.20 $70-00

Problemas avanzados {--ttiilbi.rs cn liri Lr¡slrrr., Cll c I J-.¡\)lnctlir) ¡r1r¡1ilg¡¡¡1, ilcl c()>ii) r'lc! cri¡ritrrl

21. ¡

(oAr)

Brook's Window Shields. Inc., desea calculai su costo de capital para tomar una decisión sobre el presupuesto de capital. El señor Glass, vicepresidente de t-inanzas. le ha proporcionado la siguiente intbrmación y le ha st'rlicitado que calcule el prorneclio ponderado del cosro de capital. Actuirlmente, la cornpañía tie¡re un bono en circulación con una tasa de cupón de I 1.27c y otro bono con una tasa de cupón de 7 5% . El banquero de inversiones ha informado a la elnpresa que los bonos de igual riesvo y la misma calit-rcación de crédito se venden de modo que reditúen 12.-l por ciento. Las acciones comunes tienen un precio de -54 dólares y un dividendo esperado (D,) de 2.70 dóLues por acción. La tasa histórica de crecimiento de las utilidades de la empresa y los dividendos por acción ha sido de 11.57a, pero los ¿rnalistas de valores de Wall Street esperan que este crecimiento disrninuya ¿ l27o en años futuros. Las acciones preferentes se ve¡rden a uir precio unitario de 50 dólares y prodtrcen un dividendo de 4.75 dólares cada una. L¡ tasa fiscai de la compañía es de 35ola. Los costos de flotación asciendea a2.87c del precio de venta de las acciones pleferentes. La estructura óptima de capital de la empresa es de 35or rle deuda. l07c de acciones preferentes y 557o de capital común en forma de utilidades reteniCas. Calcule el costo de capital de los componentes individuales de Ia estructura de capital y posteriortrente calcule el promedio ponderado del costo de capital (de modo similar al de la t¿rbia

tn l!1\ r'r)\[(\\ \ .,, ,.ll ¡:,.:¡llctli¡ ' ¡¡f i1¡i¡¡¡¡i¡r .ltll f i¡-'.Ll .ic cl¡i.ti:ii (oAI )

1',t¡11f¡'-rr

25.

l1-i).

A-Rod N'lanufacturing Company desea calcular su costo de capital para usarlo en la toma de decisiones de un proyecto de capital. El señor Jeter, vicepresidente de hnanzas, le proporciona la siguiente intormación ¡ le solicita que calcule el promedio ponderado del costo de capital. Actualinente, la compañía tiene un bono en circulación con una tasa de cupón de 10.67c y otro bono con una tasa d¡ 3.27c. El banquero de inversiones de la empresa le ha informado que los bonos de igual riesgo y calihcación de crédito se lenden con un rédito de ll.5Vo.Las acciones comunes tienen un precio de 60 dólares y un dividendo esperado (D,) de 1.80 dólares cada una. El patrón de crecimiento histórico (g) de los dividendos es el siguiente:

-l 13 1.64 1.80

vo -o

Calcule la tasa histórica de crecimiento, redondéela al número entero más cercano y úsela

!

para g).

3 E

o (¿ o

s-c. E

t

= =

Las acciones preferentes se venden a un precio de 80 dólares cada una y pagan un dividendo de 7.60 dólares. La tasa fiscal de la compañía es de 30c/o. El costo de flotación es de 2.57o del precio de venta de las acciones pref'erentes. La estructura óptima de capital de la empresa es25Vc de deuda, lOclc de acciones preferentes y 65Vc de capital común en fbrma de utilidades retenidasCalcule el costo de t rpitiil de los componentes inclividuales de la estructura de capital y despuésel pronredioponderadodcl costode capital (de modosimilaral dclatabla ll-l).

Pntl¡lt ttttt¡

26.

N<¡rthwest Utility Company necesita cada vez más capital. Por fortuna, tiene una calificación de crédito de Aa3- Su tasa fiscal es de 35c/c. El tesorero trata de determinar el actual promedio ponderado del costo de capital cle la corporación con la finalidad de evaluar la rentabilidad de los proyectos de presupuesto de capital. Históricamente, las utilidades y los dividendos de la corporación por acción han aumentado a una tasa aproximada de 6.2Vc anual, y seguramente lo seguirán haciendo en el futuro. Las acciones comunes de Northwest se venden en 60 dólares por acción y la compañía pagará un dividendo de 4.50 dólares por acción (D,). Últimamente, las acciones preferentes de 100 dólares de la compañía han redituado g7c en el mercado. Los banqueros de inversión de ia compañía han estimado que los costos de flotación de las¡cciones preferenres son de 2.00 dóiares. La estructura óptima del capital de la compañía es de 50% de deuda, 107c de acciones preferentes y 407o de capital común en forma de utilirlades retenidas. Ohserve la si_suiente tabla que presenta algunas emisiones de bonos para conocer rendimientos comparati\.os sobre bonos de igual riesgo que los de Northu,est.

313 I',l'cctr rlc lu' ealilltlciolles tlc crúrl!irr sob¡!' a¡ co:lo dr cllliilil

(oA3)

Datos sobre emisiones de bonos Calificación Emisión Cornpañías de luz: Southwest Electric Power-7% 2O23 Pacific Bell-7s¡ 2025

de

Rendimiento

Moody's

Pennsylvania Power & L-igh|-81/z 2022

Precio

al vencimiento

Aa2

875.18

Aa3

887.25

o.qJ

M

950.66

8.S9

824%

lndustriaies: Johnson & Johnson-631 2023 Dillard's Deparlment Stores *7rs 2023 ......,.. "............ Marriolt Corp. -1 0 20i 5,.."..........

Aaa

844.24

8.14

M

920.92

8.44

trt

1 015.10

9.99

Encr:entre las respuestas a las siguientes prcguntas a pafir de la información que se le

propcrgi6¡o'

a) b) r') d) ft

Closto dc la deuda, Ko (utilice la tabl¡ anexa. para el rendinriento, relacirinelo con la cación dc crédito de los bonos dr- las compariías cle luz).

c¡litl-

Costo de las accione.s prr:terentes. Kn. Costo dcl capital común ¡n forml de utilidades retenidas, K.. Promedio ponderado dc'l costo de capital.

Delta Corporation tiene Ia siguiente estn¡ctura de capital:

{'()st() tltill'ginlil r-}i c;ipiirri

(oAs) Costo (después de impuestos)

Pesos

Gosto ponderado 1-53o/o

t

i

Deuda ............

6.1%

25%

I I

Acciones preferentes (}(o) . .... Capital común (Kj (utilidades

7.6

10

'15.1

65

F

i_

retenidas)

*:

Promedio ponderado del costo de capital (KJ

a) b)

28.

.76 9.82 12.11o/o

{{ f

si

la ernprersa tiene 2ó millones de dólares en utilidades retenidas, ¿a qué magnitud de estructura dc capital las agotará? El costo de la deuda de 6.17o antes ntencionado sólo se aplica a los primeros 13 millones de dólares de deuda. Después de ese nivel, dicho costo ascenderá. ¿A qué magnitud de la estructura del capital sob¡rvendrá un cambio en el costo de la deuda?

Nolnn Corporation desea determinar el costo marginal de su capital. Su estructura actual de capital requiere 45%' de deuda, l57c de acciones preferentes y 40Va decapital comú¡. Inicialniente, el capital común esta¡á en forma de utilidades retenidas (I{) y después se usariín acciones comunes nuevas (K,,). El costo de las diversas formas de financiamiento es como se

3

3 f

o h

Costo niarginai dcl

capitll (oAs)

o 3

o

¡o

Capítulo I I

Co.sto del

cupital

describe a continuación: deuda' 5'67¿; acciones pref€rentes' 97o; utilidades retenidas' l2vo:y acciones comunes nuevas, 13-2Vo. de capital? (Incluya deuda, acciones ¿,Cuál es el promedio ponderado inicial del costo retenidas, K")' utilidades forma de en preferentes y capital común retenidas, ¿a qué magnitud de la utilidades en de dólares l2 millones riene Si la empresa agotarán? se éstas de capital estructura después de ese punto'l (El capitul ¿Cuál será el coito marginal de capital inmediatamente contable seguirá formando 40Vo de la estructura del capital. pero todo est¡lrá en tbrma de'

a)

b) c)

nuevas acciones comunes. Kn)' El costo de la deuda de 5.69o antes nencionado sólo se aplica a los primeros l8 rnillones qué de dólares cle ileuda. l)espués de ese punto, el costo de la deuda será de 7 .27c. ¡A' de la deucla'l el costo en un cambio habrá capital rnirgnitud de la estructura,Je i¡rmediatamente después de ese punto? (Considr're ¿.Cuál será el costo marginal
,ü

e) Cortt' ¡riarsitlal tic .'lrpiral

29.

(oAs)

a)

pret.er.entesycapitalconrúnenformadetrtilidadesretenicitis.K").

¡r) c) r0

Iio.leirr lia lirl u.i!'ii,i: ric i¡citr,r- tlc clt¡rii.lrl ¡' rllo,.ltl,r rir' I ltittlr;iti¡i ilt li¡s tlir lrluitr,io.

30.

qué magnitud de Si ia empresa tiéne21 .5 millones de dólares en utiliclades ietenidas, ¿a la estructttra del capital éstas se agotar'¿in? capital inmediatamente después de ese punro? (El capital ¿,Cuál será el costo marginal del forma de contable pei-manecerá en 55Va de la estructura de capital, pero todo estarí en nuevAs acciones comunes' K,). El costo de l¿i deuda de7 .|Vo antes mc-ncionado sólo se aplica a los primeros 32 millones qué magde deuda. Después de ese punto, el costo de la deuda será 8'67r. ¿A

de dólares nitud de la estructura de capital sobrevendrá un cambio en el *osto de las deudas? inmediatamente después de ese punto? (Consie) ¿.Cuál será el costo marginal del capital dere los .Jiltos de los incisos c) y d)-) El tcsorero de E,¿ton Electronic llompany utiliza tanto el modelo de valuacitln de activos 'le comúrt (tamcapital corno el de valuación de los dividendos para calcular el costo del capital

bién llamado tasa de rendimiento esperada del capital común)' Supr:rnga que:

(oA3)

R¡:

K*: B:

5o/c

l}Vc

l2

: $'80 Po = $20 9: 1V',

Dr

a\ b)

(u

rt -o

el modelo de Calcule K (tasa de rendinriento esperada sobre el capital común con base en valuación de activos de caPital)' el modelo de Calcule K (tasa de rendimiento esperada sobre el capital común con base en valuación de dividendos).

-C

-o E

o (¿. AJ

-c.

-c

E

t ;

=

Srlt¡thtlrt'l urtilcs

i c, rstr'r

nrtluinul dcl cirl-.iial r I Crtriil¡ii,:¡t¡s \(\hi.' lil i¡r,,..¡.iIit)

(oA5)

.

una nueva línea Southem Textiles desea expandir su capacidad de producción para introducir de dólares cn millones t00 gasto de posible un requieren planes aituales de productos. Los pelo con dit'erentcs uno), cacla dólares (25 de millones magnitud igual de .u.,ro p.oy".tos de hilo de la emprcsa procesamiento de capacidad la aumentará A proyecto El rendimientos. y ofr.ece un renclimiento esperaclo de 15% después de impuestos. El proyecto B airmentarr'r la

Pn

¡I ¡ !

c tt

t

¿t

ittI

c.q

ru tl o

r

315

capacidad dc tciido de tclas y ollcce un r-ndimiento de 13.-5%. El provecto C. un negocio de

fibrassintéticas,ofrecelaexpectativadeganar

Il.2cft',y elproyectoD,unainversiónencolo-

rantes y compues{os quínricos par¿r textilL-s. of;ece un rendimienlo de 10.5%. La estructura de capitai de la empresa está compuesta por 40Vc de deuda y 607r de capital común, y nr,r cambiará en el futuro. No eristen acciones preferentes. Southern Textiles tiene 15 millones de dólares de utilidades retenidas. Después de que se alcance una estructura de capital con l5 millones de dólares en utilidades retenidas (en la cual las utilidades retenidas representan ó0% del frnanciamiento), todo el flnanciamiento del capital contable adicional debe provenir de nuevas acciones comunes. Las acciones comunes se venden a un precio unitario de 30 dólares y se es¡ima que los costos de emisión serán de 3 dólares si se emiten nuevas acciones. Los dividendos del próxirno año serán de É.50 dólares por acción (D,') 1'las utilidades y los dividendos han crecido de forma consistente a una tasa dc 97c anual. El rendimiento sobre bonos comparables ha oscilado alrededor de 117c. El banquercr de inlersiones opina que los primeros 20 niillones de dólares de bonos se podrían vender con un rentiimiento de llVc, mientras que la deuda adicicnal podría requerir r"rna prima de 27' y se vendería con una ganancia de 13%. La .¡sa fiscai de la compañía es de 347c. a) Basándose en las dos fuentes de financiamienlo, ¿cuál es el pron'reclio ponde r.ado inicill

l]) ci d) ei /l

del costo de capital? (Utilice K¡ y K"l. ¿A qué magnitud de la estructura de capital agotará la empresar sus utilidades retenidas? ¿.Cuál será el costo rnarginal del capital inmediatamente después de ese punto? ¿4 qué magnitud de la estrucf ura de capital habrá ¡n cambio en el costo de Ia deutja'l ¿Cuál será el costo marginal del capital inmediatamente despue<s de ese punto'l Con base en la infbrmación acerca de Ios rendirnientos potenciales sobre las inversicnes mencio¡rada:; en el primer párralo v la infbrmación sobre el costo rnarginal riel capit¿rl (en los inciscls n), c) y e). ¿qué tan grande debe ser el presupuesto de capital que utilicc !a empresi-.'l

g)

Haga irna gráfica para aclarar su respuest¿r al

inciso/).

Garner Data Systems es una compañía nruy grandt-. con acciones conlilnes en la Bolsa di: Valores de liucva \brk y bonos clue sc negocian en el mercado de ventas sobie el mostril(lor Se¡:Lin su bal.ance general actual, tieire tre s emisiones en circulación:

Vencimiento

(OAl)

I

50 millones de dólares eu una serie a 97o

201

100 millones de dólares en una serie a

6olo

201 6

150 millones de dólares en una serie a

49lo

201 3

El vicepresidente de finanzas dcsea vcnder 150 niillones de drilares de bonos para rL-emplazar la dc'uda que ve¡rcerá en 2013. Actualmente. el rendimiento de mercado sobre bonos sirnilares califlcados corno Baa es de 11.2c/c. Garner también tiene en circulación 60 millones de acciones pref'crentcs no reembolsables a una tasa de 6.97o, y no tiene intención de vender acciones prettrcntes en el futuro. Actualmente, las acciones preferentes están valuadas en 68 tlólares, con un dividendo por acción de 6.30 dólares. Las utilidades de la compañía ilan sidcl muy inestables, pero sus dividendos por acción híul registrado una tasa de crecimiento muy eslable de 8.57o, la cual continuará en el futuro. El dividendo esperado (D,) es de 2.10 dólares poracción y las acciones comunes se venden en ó0 dólues cada una. El banquero dc inversione.'; de Garner ha cotizado los siguientes costos de flotación para Ia conrpañía: 1.80 dólares por acción preferente y 3 dólares por acción común. Por consejo de su banquero de inversiones, Garner ha mantenido su deuda en 507r, de los activos y su capital contable en 50Vo. La compañía considera que no tendrá necesidad de

{ { f

a

T :J* lD

n o

3 q o-

5 o

316

Capínlo

1I

Costo del capiral

vender acciones comunes ni acciones preferentes en el t'uturo inmediato porque ha generado suficientes fondos internos para satisfacer sus necesidades de inversión cuando los combinir con el {inanciamiento por medio de deuda. La tasa fiscal de la compañía es de 35 por ciento. Calcule el costo de capital de: Bonos (deudas) (K).

a) b) c)

Acciones preferentes (K"). Capital común en forma de utilidades retenidas (K*)'

d) e)

Nuevas acciones comunes (K"). Promedio ponderado del costo de capital

'l=i:1:i..:;':' ,:,,

1

3.

,l 5

,

j':.:

t:,:il;:.j-É.+ii;j+. ..:J :.ñ

-+.

La table i 1-3 muestra que Intel tiene una baja razón de endeudamiento. Veamos mds acerca de esta compañía. Visite su sitio web en ww*'.irttcl.cotr y siga estos pasos: haga clic en 'Abc)'dt Intel" y después sucesivamente en "lnvestor Relations", "Financials ano Filings", "Trencled Financial Statemets" y en " PDF"Calcule el cambio en dtilares regisrrado en "Total Assets" en los pasados dos años. Electúe el misrno cálculo en el caso de "Stockholders' Equity" Realice lo mismo para "Long-Term Debt". En un párratb breve. describa el cambio que hayan registrado las obligaciones a largo plazo (deuda) frente al registrado por los activos totales y el capital contable. ¿Opina usted que lra sido bueno o nralo'l

a otro lugar En oc¿rsi¡nes. alguno de lgs temas que hemos incluiclo ptr,Jría habe¡ sitlo elimi¡ado- ac¡ualizirdo o trasladirdo que le a¡'utlará a contenido unir tabla tle a será conducido tlcl sitio, ¿l índice o en cl mapa clic en ustcd ¡¡ce en un sitio $.b. Si cnc()ntrr:t el tcmir que está btlscando. N¿¡¡¿1..

---

.='.--i:i:+:..

-1. ¡ir:¡,i:r

Costo de cap¡tal y rnodelo de valuación de activos de capital (optativo)

Íti*Sei+ *s val¿¡aeián ds act¡ltss de eapital El nrodelo de valuación de activos de capital (CAPM, de las sigias capitaL asset pr¡cing model) rel¿' cionl las compe¡saciones entre riesgo y rendimiento de los activos individuales y los rendimientos de merc¿do. Por lo general, para probar este modelo se utilizan los ¡endimientos de las acciones comunes a lo largo clel tiempo porque es muy fácil tener a ios precios de las acciones, debidarnente valuados, al igual que a los índlces de mercado que describen el desempeño de las accioues. En teoría, el CAPM abuca todos ics activos, pero en la práctica es difícil medir todos los rendimientos de todos los tipos cle activos, o encontrar un índice de mercado que los incluya a tcdos. Para p'opósitos de este libro. utilizuemos los rendimientos de las acciones comunes para explicar cómo funciona el modelo y, ocasionahnente, -gcneralizaremos a otros activos. I-a forma básica
por vicluales y los rendimienrós de mercado a lo largo del tiempo. Al usar un análisis de regresión 11A-1. la fórmula en expresa K,. se individual, una acción sobre rendimiento el mínimos cuadrados,

.f0) T € 'o E

o

r¿ AJ

-c -c

E

t = =

Ki

==

c -'

í1K,,-,

+*

(11,\-l)

donde

K,

:

Rendimiento
a : Alfa, la intersección

I :

Beta, el coeficienle sobre el mercatio de acciones (se usa trn índice de rcnclimientos cle las acciones, por lp general, cl Stlndard & Poor's 500 Indcx)' Ténnino de error de l¿ ecuacitirl dc regrcsitin

K- : Renclimiento e

:

t 'l

A¡tárttlit e I 1.,\

i,

317

t!

il u

Tasa de rendimiento sobre

8,

las acciones

fi & 4 s,

i3¡

Desempeño de PAI y del mercado

Mercado

PAI

I

Iabla 11A-1

12.Oo/a

10.0o/o

16.0

18.0

20.0

16.0

16.0

10.0

6.0

8.0

14.lo/c

12-4o/o

4.73o/c

3.87o/o

Como se indica en la tabla l1A-l y la figura I 1A-1. es¡a ecuación usa daros históricos paía senerar el coeficiente beta {9)" una medición del desempcño del rendimiento de una acción detenlinacia comparado con el desempeño del rendimiento del mercado. Suponga que quiere calcul¿rr la beta de Parts Associates, Inc. IPAI), y que cuenta con los datos del desempeño de esa conrpañía y el mercado que presenta la tabla 11A-1. La figura 11A-l presenra una de la relación entre pAI y el -eráhca

mercado. Fiendimienio sobre el cap¡tar común de PAI K1 (v)

Figura 11A-1

K,=cr+$Kr+e¡ = 2.8

+

._+(Km)

+

Regresión lineal de los rendimienlos entre PAI y el mercado.

e¡

Porcentaje 21.0

'15.0, i

9.0

i

Beta = 0 = pendiente de la recia

30

150

K,. 21

.O

Rendim¡ento sobre el mercado

K,

(x)

Año

K,

r,Kt

Km

Knr

936

I i',, E

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I

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1...... 12"¡¿ 1O"/"

16qb l{k 209b 16"/o 4...... 16".6 10"A 5. .. 6"ro B"k ¿. . . -

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4 340

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n:KJ Krr - IKr sKm ,, l,=-nIKm2 _ (IG"t _

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3 844

5(936)-4340 5(844) 70

B:,Km

(¡Kn, 2

-

s 844

- 0.9(62)

n

=

0.S

-

2.8

ll

El térnlino allir de iigura l lA-1, el cual es de 2.89á. es Ia intersección en "y" de la regresión line al. Se trata del rendimiento esperadcr de l¡s acciones de PAI si los rendimientos del mercado son de ccro. Sin embargo, si sc' espera que los rendimientos del mercado se aproximen a la tasa histórica cle 11.60/o. el rendimien csperado sobre PAI será 2.E + 0.9(ll.ó) 13.27c. Esra ci{i.a rnan-

\ :

:

tiene la relación histórics. Si se esperir que lcrs rendinrientos sobre el mercado aumenten a I 8Zc el año siguiente, el rentJimiento csperado sobrc PAI sería = 2.8 0.9(18.0) l9c/a.

\

r

:

Observe que estames hablando en términos de expectativas. El CAPM es un modelo basado en cxpectativas (es decir, e:r anfe) y no existe garantía de que los datos históricos vuelvan a ocurrir. Un

Cttpítulo I

I

Costo del cttpital

área de prueba ernpírica entraña la estabilidad y la predictibilidrd dcl coeficiente cle beta basiinclose en datos históricos' Las investigaciones han indicado que las betas son nlírs útiles en el contcxtr¡ rle l*s carteras (para el agrupamiento de acciones) porque las betas cle las accionc¡s inclividuales sor.r rnen()s estables de un periodo a otro que las betas dclas carteras. Ademiis. las investigaciones in,lic¡¡ que lus betas de las acciones comunes individuales ¡lluestrau una tenclcncia a aproximarse a 1.0 en el curs. del tiernpo.

linea del ffercado de ualores El moclekr tle precios

cle los activos de capital cvolucienó de lir b¿isico cs q¡e. p:l*r que los inversionistas asuman nlayores riesgos, debc-n ser conrpensaclos con rcnclinlient,.rs esperitlos miiyores' Los inversionistas tatlrpoco deben lceptirr rendimienttrs inleriores a los que puctlcn r.rbtc,rcr a partir de un activo libre rJe riesgo. Para los propósiros tlel CAPM, se supone r¡ue los certifrcados dc la Tesorería de Estados Unidtls a corto plazo se podrían consiclerar como un ¡ctivo libr.c cle riesgr.r.r Cuantlo las inversiones se erttnlittln err estl- contexto, un invcrsionista clebe k>gntr un ren'rllliento adiciorlll mayor que el que podría obtener u p]rtir dc un ccrtiflc'aclo cle [a Tesorería a fin ile inducir la toma de mayores riesgos. Todo ello ilio origen a un modelo nriis común ytc-óricanlente nlírs ritil:

fbnrlukl I lA- l al modelo de lir prima de riesgo del nrercado rlonclc cl supuesto

Ki ,- R, :

g( K,,r

-.

Rr)

donde:

R,

: : : :

R')

:

R, B Kut

Ku'

B(K,,,

(u

s

E ! 3

E

o

-

-

Tasa de rendimiento

libre de riesgo

Coeilciente bcta de la tórnlula I lA-l Rendimiento sobrc el índice de mercadcl Prir-uir o exceso dc- rc'ndimiento del mercado en compar.ación con la tas¿r libre de riesgc (d.tio que el mercacro es más riesgoso que R,. el supuesto es quc- la K,,, esperirda serú mayor c¡ue R¡. Rendinlienio espc-ratlo miiyor que el de la tasa libre de riesgo para la accitin de la Compañía j, dado el nivel cle riesgo.

El modelo se centra in "heta", cl coetrciente cle la prima clernandada oor un inversionista para itrvertir en detenllinada acción. Para cacla vrltrr indivicluai, treta mide la sensibiliclad lrolatilidadj tlel rcndimiento clcl valor cn contpar:tción con cl mercirtJo. Por tleflnición. cl mercado tienc r.rn¡r beta de t.0' de tll nrodo que si unii conrpanía incirrtlual tiene una bete de 1.0, puede espe.ar obtener rc-nclimientos tan volátiles como los del mercarlo v rendimientos totales igualls a los cle éste. Una compañía con un¿ beta cle 2.0 sería dos veces ;riás lolírtil que el mercaclo y se esperaría que generara más rendinrientos. mientras que un¿ compañía con una bet¿r de 0.5 representaría la n.ritad de volatilidad en compal.rción con el mercado. El término (K* * RJ indica que se espera que las acciones comunes generen una tasa de rendimiento más alta que el rendimiento sobre un certii'icado de la'l'esorería de Estados Unidos. Esto es algo que tiene sentido dado que las acciones colnunes tienen mayor riesgo. Las investigaciones que realizó Roger lbbotson prueban qlre esta prin'ra de riesgo a lo largo de los pasados 83 años ha sido del orden de 6.5c/c en promedio pero muestra una anrplia desviación esú;da¡.r En Ia aplicación real del CAPM al costo de capital. con frecuencia las compañías recurren a esta prima de riesgo histórica para realizar sus cálculos. En nuestro ejemplo. usamos 6.5Vo pararepresentar la prima de riesgo del mercado (K. - R,) esperada. Por ejen"rplo, suponiendo que la tasa libre de riesgo es cie 5.57o y que la prima de riesgo del mercado (K'' - R,) es de 6.5%, con betas de 2.0. I .0 y 0.5 se presentarían ios siguientes rendimientos:

K.: Kr : K.t:

U

5.5Vc 5.-54lc

+ 2.0(6.57o): 5.57c +

+

1.0(6.57o)

:

5.5Vc + 0.5(6.5Vc):

13.0a/o

:

18.57c

5.5Vc * 6.5Va : 12.0c/a 5.5c/o * 3.25o/a :8.75o/a

ai

-c

E

t

' De igual manerl' Iarios estudios señalan que los valores clcl gobicrno a un plazo m¿rnera nrás apropiitda a R, (la tasa libre dc riesgo).

= =

kct Rese¿irch Ccnrcr, 20 10i.

E

mís prolonga<1o podrían represenlar

de

I l.\ '\¡tt;ttLlit c

319

El tórmino bcta midc cl ricsgo clc una inversirin con respccto al mercado. Para superar el rendirniento de I mcrcado, tendría que asumir mayor riesgo mediante la selección de activos con betas ¡rayores a 1.0. Otra forma de vcr las cornpensaciones entre el riesgo y el rendimiento sería decir que si un inversionista desea un menor riesgo, elegiría activos con una beta menor a 1.0. Beta es una buena ncdida del riesgo de una acción cuando ésta se combina dentro de un cartera y, por lo tanto, afecta de alguna nranera a los activos que una compañía adquiere para su cartera de capital real. En la figura I 1A- 1, se comparan los rendimientos de las acciones individuales con los rendimientos del mercado y se demuestra la beta de la fórmula 1lA-i. A partir de Ia fórmula I lA-2, el modelo de la prima de riesgo, es posible construir una gráfica generalizada de riesgo-rendimiento denominada línea del mercado de ¡'alores (SML, siglas de securiÍy ntarket line),la cual muestra las compensaciones enÍ.e el riesgo y ei rendimiento de cualquier acción común (4ctivo) con relación a la beta de la compañía. La figúa 11A-2 presenta lo anterior. Figura

Tasas de rendimiento esperadas

Línea del mercado de valores (sMr_)

Porcentaje 20.0 t\2

SML 18.0

= *i + FtK-. -.Rr)

16.0 14.0

K1 12.0 10.o Ét

K.5

llA-2

6.5% de prima de riesgo del mercado

8.0

R¡ 5.5'/ 0.5

1.5

1.0

2.0

Beta (riesgo)

El rendimiento espc-rado de todos los valores se pueCe expresar conto la tasa libre de riesgo más una prima de contpenslción por el riesgo. De este modo. observalios que una acción con una beta de 1.0 suma¡ía rina prima dr' riesg
capital Cuando calcule el costo de capiill de las acciones colnunes,

recuerde quc Kc es iguill al rendimicnto tcf al esperado proveniente del rendirniento de ltts dividcndos y ,. : las ganrrlcias de ca¡ri{irl. [)1

K.

"'-ir,, -i--

K" es el rendimiento espel'ado por los inversionistas b¿rsado en las expectativas sobre los dividendos y el crecirniento futuros. La SML proporciona la misma infbrmación, p€ro basándose en un modelo de riesgo-rendi¡r.riento relacionado con el mercado. Cuando los rendimientos esperados aumentan, los precios dcben disminuir par:r ajustarse al nuevo nivel de rendimiento en equilibrio. y cuando los rendimientos esperados disminuyen, los precios aumentan. Por lo general. los mercados de acciones son ellcient!'s y cuando los precios de las acciones están en equilibrio. la I( derivada del modelo de dividendos será igual a la \ derivada a partir de la línea de . .rrercado de valores (SML). La línea del mercado de valores nos ayuda a identificar varias circunstancias que pueden ocasionar variaciones en el coslt'¡ del capital. La figura I 1-2
Capítulo I I

320 Figura

Costo del capital

llA-3

Tasa de rendimiento esperado (porcentaje)

Línea del mercado de valores y las tasas de interés variables.

20.0

l

1B.o i

16.0

i

12.O-,,,-10.0

R1 incrementadaen2o/"

/

Rrr 7-5 R;o 5.5

0.5

2.0

iE

1.0

Beta (riesgo)

Cuando las tasas de intc¡és liumentarl a partir del periodo inicial (R,, fie¡te a R,,,¡, la línea del uierctdc de valores
Rr:

RR + IP

donde:

h tasa real de rendimiento de un vakrr del eobierno libre de riesso cuando la ini'lación *s de cc-ro. es rtnrt prirna de inf'lación que comperrsa a los inversionisfts por la pérdidir ciel poder ad-

RR es

lP

quisiti!'o.

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U 0..}

-c -c

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= = =

Urr cambio hacia arriba en la línea del mercado de valores indica <¡ue los precios de todos los activos c¡mbiarán hacia ahirjo cuando las tasas de interés asciend¿rn. En el capítulo 10 estudiamos 1o anterior en la explicación que ciemostrab¿r que cuando ias ta¡as de :rlterés suben, los precios de los bonos se ajustan hacia abajo para compensar la tasa de cupón más baja (el pago de intereses) scbre los bon¡-'rs antisuos. Otro factor que alecta al costo de capital es un cambio en las preferencias de ios inversionistas en cuanto al riesgo. A medida que el pesimismo de los inversionistas aumenta en relación con la economía, demandan primas mayores como condición para asumir riesgos. Aun cuando el promedio histórico de la prirna de riesgo de mtrcado sea del orden de 6.57o, no es estable y los cambios de actitud de lcrs inversionistas [ienen un efecto considerable sobre la prima de riesgo del mercado. Por ejemplo, er: ei desplome del mercado de valores de 1987, algo tuvieron que ver los rápidos movimientos de los inversionistas el 1 9 de octubre con una actitud de mayor aversión al riesgo (una disminución de 22,6Va en un solo Cía). Esta aversión al riesgo se manifiesta en forma de los rendimientos más altos esperados sobre las acciones y los precios más bajos de las acciones. Por ejemplo, si los inversionistas aumentan la prima de riesgo de mercado a 87o, las tasas de rendimiento esperadas provenientes de las ecuaciones originales aumentarán como se describe a continuación:

K,:

5.5c/o

+

2.0(8.07o)

:

5.5o/a

+

16.07c

:2l.5Va

K' :5.57c + 1.0(8.07o):5'59o + 8.A7o: K t: 5.57o + 0.5(8.07o) : 5.5Vo * 4.OC/o :

l3.5Vo 9.57o

Ei cambio en la prirna de riesgo del mercado ocasionará que el rendimiento de nte rcado esperado (beta : 1.00) sea dc 13.5ol¿ en lugar de l2o/o a partir de la figura llA-2. Cualquier activo que sea más rie>goso quc el niercado registrarí¡ un incrernento miis qrande en el rcndimicnto esperatlo. Por

32r

Aplndicc I lA Figura

Tasas de rend¡miento esperadas (Porcentaje) 22.O

flA-4

Línea del mercado de valores

_/..

I

sMLl

t'oMás

20.o'

y las cambiantes expectat¡vas de los inversionistas.

aversión hacia el riesgo

sMLo 16.0

--

14.0:_ 12.O

-

10.0'

8.0'Rr 5.5 a

It

*

2.0

0

Í

Beta (riesgo)

F

ejemplo, una acción con una beta de 2.0 tendría que generar un rendimiento de 21..'59t. en lugar de 18.5% que se muestra en la figura 11A-2. La f,rgura 1 lA-4 presenta la fbrma gen :'al de la nueva línea del mercado de valores (SML'). Observe la pendienie más alta en la SML,. cornp*r:rda con la de Ia

t

Sl',[L0.

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En muchos casos, Ias tasas de interés crecientes y los inrersionistas pesittislas vau de la mano, de modo que la pendiente 1' la intersección de la S\'{l- podríen cambiar al nrismc tiempo. Este cflcto combinado puede ocasionar varias caídas de ios precios de actilos riesgosos ): tasas espcradas de rendin-riento mucho Irrás altas para tales aLtivos. Hemos presentado el modelo de valuación de aclivos de clpital y la línea del mercado de valores para que se comprendan mejor los hechos relacionados con ei mercado que influ¡'en en el cosfo de capitai de la empresa, como los rendimientos y el riesgo del mercado, ias tasas de interés variables y las preferenciales sobre el riesgo.

Aunque el modelo de valuación de activos de capital ha recibido algun¿rs críticas debido a la dificultad para tratar con las betas de los valores individuales v también debido a los problerras que supone construir de manera consistente la pendiente adecuada de la línea del mercado de valores para representar la realidad, proporciona infomlación interesante piua medir el riesgo y el rendimiento.

modelo de valuación de activos de capital

prima de riesgo de mercado 31u

316 beta 3 18 línea del mercado de

Lista de términos valores

319

del

¡,Como explica el modelo clc valuación de activos de capital las variacior. .' en los costos capital? (OAI ) l1A-2. ¿Cómo reacciona la línea del mercado de valores a las va¡iaciones en las tasas de interés, variación en la tasa de inflación y en la variación de las expectativas de los inversionistas?

PfegUntaS de gStUdiO

(oA2)

Suponga que R,

1I

:

6Vo

y

K",:

107c. Calcule el valor de K, con las siguientes betas, usando la

Problemas

fórmula 11A-2.

irlotlelo dc vrlu¡citin

a) 0.7 b) r.4 c) 1.7

irctivr-rs dc cuprtrl

(oA3) de interés cambia el '¡alor Rr) a6.5Vo. Calcule el valor de K' con

A-2. En el problema anterior, suponga que un incremento de las tasas de R, a 7.0o/o y la prima de riesgo de mercado las tres betas de 0.7 , | .4 Y 1 .7 .

cle

(K. -

Nlotlclr¡ tlc laluacitin dc ilcliYrls i-lc capital

(oA3)

oBJET|VOS DE APRENDTZAJE 0Al

Una decisión respecto del presupuesto de capital implica decidir sobre una inversión a largo plazo. Las decisiones de presup ,. , sto de capital se fundan en los flujos de efectivo y no en las utilidades. El método del periodo de recuperación considera la

importancia de la liquidez, pero no toma en cuenta el valor del dinero a través del tiempo. 044 '$

':

Por lo general, los métodos del valor presente neto y de la tasa interna de rendimiento son los preferidos para realizar análisis del presupuesto de capital. 0A5 La tasa de desc;uento o de puqto de corte suele ser el costo del capital.

a decisiones que conc¡ernerr a los des;embolsos de capital son de las más importantes que deben tomar las empresas. La decisión de construir una nueva plania o cje ingresar a un mercado exterior influye en el desempeño de las empresas durante los próximos 10 años. La industrra del transporte aéreo ha rnostrado una tendenc¡a a expandirse más allá de sus necesidades. mientras que otros sectores cuentan con una capacidad insuficiente. Con frecuencia, la industrla automotriz no calcula bien la mezcla de sus productos y ha tenido que cambiar de un tamaño de automóvll a otro a un costo enorme. Las decisionr:s sobre presupuesto de capital ir,'rplican la planificación de los gastos de un proyecto cuya vicia es por Io menos de un año, y por lo general bastante n-lás. En ei sector de las compañías de seriicios públicos, no es raro encontrar un ho¡.izonte de 25 años. Las decisiones

sobre los gastos cle capital requieren una extensa planeación que garantice que haya información de ingeniería r¡ comercialización disponible, gue se termine el diseño del producto. que se adquieran las patentes necesarias \/ que se utilicen los mercados de capitales para obtener los fondos necesarios. En todo este capítulo utilizaremos las técnicas que vimos en la explicación Cel valor del dinercl a través del tiempo con el fin de igualar los fiujos fr¡turos de efectivo con los actuales. a la vez que usamos el costo de capital como la tasa de descuento básica. A nredida que ei horizonte iemporal avanza hacia el futuro, la incertióumbre se convierte en un rresgo rna!r.)r. El adnlinistrador no tiene ce¡1eza sobre los costos y lcs flujos de ingresos anuales, ia vida tlel producto, las tasas de interés, las condiciones economicas y los cambios en la tecnologia. Podemos observar un excelente ejemplo de la imprecisicn del mercado en la indu:tria de las calculadoras de bolsillo que se remonta a ia década de 1970. A principios de esa década, varia: empresas instalaron su equipo de producción con la esperanza de ser las primeras en rornper el rango de precios de 100 dólares que imperaba en el merc;ado de esa herramienta, suponiendo que asÍ obtendrían una mayor participación de mercado y una rentabilidad más alta. Sin embargo, los avances tecnológicos, las reducciones de precio y la aparición de Texas lnstrumen.s en el mercado de consumo hicieron caer los precios entre 60 y 90% y convirtió a las calculadoras de bolsillo de 100 dólares en piezas de rnuseo. Rapid Dala Systems, que fuera la primera en ingresar en el mercado de precios inferiores a lns 100
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-12-1

evaluada y presentada de manera adecuada. Usted no sólo debe estar familiarizado con su producto, sino también con su viabilidad financiera. En este capítulo estudiaremos el presupuesto de capital bajo los s¡guientes temas principales: conslderaciones istrativas, flujos contables y flujos de efectivo, métodos para clasif¡car las propuestas de inversión, estrategia de selección, racionamiento de capital, combinación del análisis del flujo de efectivo y estrategia de selección, y decisiones de sustitución. Más adelante en el capítulo, hacemos hincapié en los impuestos y su efecto en la depreciación y las decisiones respecto del presupuesto de capital.

Un buen programa de presupuesto

Ce capital requiere seguir varios pasos en

el proceso d.- la

tonra de decisiones¿

istrativas

l. Buscar y descubrir oportunidades -1.

Reunir datos. Evaluar y tomar decisiones.

.1.

Reevaluar

?".

if

ir

j

f r

1r

Consideraciones

de inversión.

ajustar.

Con frecuencia. el paso (tue menos se subrava es el de buscar nue\¡as oportunidades. lrun cuando podría ser e l más irnponanre 'J: los cuatro. La recopilaciór"le datos debe ir más allá dr: los datos de ingenlería 1' de las encuesras de mercaclo, es decir. debe tratar dc' c¿Dtírr la p¡¡lhrrl¡ilidad relativa de que ocllrran distintos eventos. La probabilidad de que li.i demanda r1.- los pio'Juctos se incremente o disminu¡,a se puecie evaluar nrediante nr análisis cstadísiici). elr trutt(-) quc otros a:ipcctos se pue dt n estiiuiir de manera subjetiva. Una vc:z
I Figura 12-1 Procedimientos para presupuestar capital.

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324

Ca¡tínrlo

Flujos contables y fluios de efectivo

C¿rsi todas las

De<:isión sobre e'l ¡tresupuesto

¿le

tu¡tital

decisiones del presupuesto de capital ponen de relieve el flujo de efectivo, y rto ctt cl ingreso cleclarado en los estados financieros. \'eamos la lógica de ttsar el f'ltrio rle ef-ectivo cu el proceso de presupuesto de capital. En razón rJe que lit depreciación n() reprcselltit ttn gitsto rcitl de tbndos para obtener un¿i r.rtilidad, se vuelve a sum¿u a las utiliclades para deterllritrar cl tnottto clel flujo de efectitt.r generado.r Suponga rlue Alston Corporatirrrr Tabla '12-l Flujo de efectivo de Alston Corporation tiene -50 000 dólares en crluipo nuevo cluc se dreciarli a raztitr tlc (Xn tltilares clc utili-5 000 dólares por lño. La etnpresa percibc 20 Utilidades antes de depg>ciación e impuestos y puga imptrestos 35% tle inlptlest()s. e ultes de clepreciacirin (entrada de efectivo).... 000 tlades $20 que ilustra los aspectos prese¡rta l2-l infrtrrlraciítrt tabla se (gasto 5 000 En la Depreciación sin salida de efectivo)......... irlplicados. 15 000 clave Uiilidades antes de impuestos 5 250 La empresa niuestrit tl i-50 rkil¿rres crl utilicladcs después tlc lmpuestos (salida de efectivo) pero ruelve a sur.nar la dedtrcciírn qtle llo represetrtil I 750 irnpuestos. Utilidades después de impuestos 5 000 dtilares .ie tlepreciaci
Utilidades antes de impuestos lr;rpuestos

Utiiidades después de Depreciación ......... Fluio de efect¡vo ....

Métodos de

clasificacién de las propuestas de inuersión

.

c'l bancr'r.

$20 000 20 000 0

Para el especialistll ell presupuestos tle capittl, es aceptaLrlc usar las cifras cle los flujos de el'ectivo. Sin cnlbargo. l¡ alta adntinistraci(in nc .ieu,pre atita un punto tle vista si¡nilar. Supongii

que usted es el presidertte dc una empresil inscrila en la bolsa r1e valores de Nueva \brk y que debe ele-qir erltre dos alternativas- Lu r20 000 propuesta A proporcionarii cero utilidades después de impuesfos v 000 $20 i00 000 dólares en tltrjos de eflectivo, mientras c¡ue la propuesta B. la cual no requiere depreciación. proporcionarí 50 000 dólares en Lrtiliclades desplrés de imp'.re 'os y tlujos de efectivc'. Como presiclente cle ult¿i cuipresa c¡ue cotiza en holsa, usted hace tltte los ¡n¿rlisias de-vaiorc:; trabajen constil¡tct¡lente tn lls provecciones de las utiliciacles para e 1 siguiente triutcstre, y tcllle que el precio tie ils acciones de la empresa tlisrninuya de nt¡itiera crtraordinarit si lrs utiliclndes son detnasilrd¡ ba-las. iucluso si se trata de unl cantidad nritv pequeñit. Attn cuattclo la propuestaA es sltperir¡r. a usteci lc. podrían preocupar niiis las utilidades después de impuesto. que c'l tlujo de efectivo propuesta B. T¿rl rez esté demasiacl<¡ interesado:-n e[ etec_!-. por ende. poclría suleccic.ar la to i.l corto plazo de una ciecisión. en lugar de interes:.u-se en los benetlcios econótniccls a largo plazo t¡ue porlríun octrrrir. El estudi¿lnte clebe estai muy consciente de las concesiones qr.re tienen que hacer los ejecuti\'os i.lnte las presiones acorto plazo. Sin embrúgo. en el material que se presenta lcontrnuacitín. h¡cemos hincapié en cl uso cle ias técnicas cle er'¿rlu¿tción adecttadas p¿rra tomar las mejores decisiones económicus v usegurar qrre se maximice la riqueza a largo pllrzo. 0

impuestos

0

se emplean con fiecuencia para evaluar los gastos de capital, así como las ventajas y los inconvenientes de cada uno de ellos.

A continuación veremos tres métodos que

l. l. l.

Mét
EI primer nrétoclo, aun cuanclo no es sóli<1o en térm;nos conceptuales, se us¿t con suma frc' cuenci¿r. Los enloques 2 y 3 son más aceptables y uno u otro son aplicables en la mayoríit de lirs situaciones.

rL, ll0

rrplieri cn cl erpíttrlo l. ia dtpr.-ciacitir) n{) c\ uú¿r l\rctttc tlc lontlrs nltcrrt (txctl)l{) ett lo t¡uu' rcliele lt l"s ;rh,,:i,,' llselrle'l silto rlur rcilfu\ant¿ un dc.rrnf¡ol:t¡ (li¡e nr, .c relrliza ctl cltetiro ) sc r ttelle il \tllllltr. sc

,\4/lrxlt,, lL, r'lu.si.lu ut ir'ut tl¿ Ia.s Itr()l)r!(.\'tu\ (l{,

Método del periodo de recuperación

Tabla

12-3

Lr¡n e I mét<¡do del periodo dc recuperacií¡n calculamos el tiempo que tardareutos en recuperar la inversión inicial. Suponga que nos piclen elegir entre las inversiones

A y B de Ia tabla l2-3. El periodo de recuperación dr' la inversión A r-:s cle 2 años. mientras que la in'ersión B tardará 3.8 años. En el segundo caso, recuperaremos 6 000 dólares en los tres prinleros años. por lo que tendremos que obte ner otros 4 000 para recuperar los l0 000 dólares del total de la inversión. como en el cuarto año hay un toral

32s

¡n\.(,1.\tt)u

Alternativas de inversión

Entradas de efectivo (S10 000 de inversión)

Año .1 ..... 2 ..... 3 .....

lriversión A

lnversión B

$5 000

$1 500

5 000

2 000

2 000

2 500

4..... de entradas de 5 000 dólares, de los cuales 4 000 representan 0.g. por lo ¡anto, el Á periodo de recuperación de la inversión B es cle 3.8 años. Cuandcl usamlos el método del periodo de recuperación para seleccionar la inler:sión A, pasamos por alto dos irnportantes consideraciones. La primera es que nc\ tomamos ell cuenta las entradas después del periodo de corte. No tornamos en cuenta los I fl00 dólares del año 3 de la inversión A de la tabla I l-3. ni los 5 000 rjel año -5 cle la inversión B. Incluso si los -5 000 dólares fueran 50 00n. ello no terldría efecto alslino en la tiecisión si empleamos el método del periodo de recuperación. La sesunda es que el r¡étodo no toma en cuenta r'l concepto del lalor del di¡erg a tr.ar'és del tiempo. Si tuviéramos dos inversiones de l0 000 dól¡res con los sisuientes patrones clL- cntradas de fondos. el método del periodo Ce recuperlción las cl¡sificaría de la r.¡isnra ¡rx¡era.

5 000 5 000

Bendimientostempranos Rendirnientostardíos $9 000

s1 000

2 ............... ...

1 000

I

J

1 000

1 000

000

Attn cuando las dos itlversiones tienen un pericdrl de recupenrcirin cle I años. c¡Lrc,Ja clarg tlLlr' la prinlcra alternativa es supcriol porque los 9 0lll) tiólarr:s se reciben en c-l printer añ9 \' ¡9

'enelsegultdo.

.

El melodo ciel periodo de recuperación tiene alqLlnas c¿uacrerísricas que explican por qué ¡r ttsetr las cotT,oraciQtres de Estados tJniclos. E,s licil lie coniprcnder r h¡ce hincapié en la liqtrii1.'2,. [Jna itrtersiótr debe recuperar la inversiíin iniciai rripiclanrente o no cali{-ir-.¿u'ii (la rnr¡,uría dc liis corporliciones usün ttn horizilnle de tienrptr m¿i;i.iiutr cle errtre Irc-s v cil.rct'r años). Lrn ¡-rcrior,1o de recuperación rírpiclo podr'ía ser particularnrente irlrportante para lls cmplesils que opcr¿rn e¡ intlustrias {-lue se caracterizan ptir larapidet. tlc- lc,s a'ances tecnoló.r:icos. Sin enlbargo, collto el ntétodo del pcriodo de lccuperiición stilo se concentra en ltls a.ñ¡s iniciales tir' inversión. no discierne la solución óptinil o míis econónrica para un pr.oblerna cle prt'suplresto de capital. Por ltt tanto, el analist¿r debe ¡rensaren adoptitr nlétodos rnás cgn-ectos trinnit-tr"ls

c¡

k tlricos.

Tasa ..ilerna de rendimiento

CATGULADORA

El nrétodtr tlr' la tas¿ inter¡ra de rendinricnto (lRR. siglas; de int€nrill

rdf t,

().f'

r(ttn.]r) rcquier.e

FI¡IANCIERA

tlt¡L'se detr'rtllinc el rt'ndinricnto sobre una inversi(rn. cs ,.lecir, que sc'calculc la tasa cle interés que coltlca en Iirtninos t1e igualdad a las salidas tie el'ectiro (.costo) de una inversión y las sutrsecuerr-

Cálculo de la tasa interna de rendimiento (lRR)

tcs ctltrarias dc el'ectivo. El caso m¿.rs sencilio sería u¡ra inversión de lriO clólares que proporciona ll0 dólarr's al cabo dL'un uñ(), o unü tasa intcrna clc rc.nclinriento de 20%. En situaciones mírs cortlpliclttlls. trtilizarcr¡tos el apéndice B (v¿rkrr presenrr' de nn solo rnonto) y e I apéndice D (valor prcst)rlte tlc rtna anulliclacl) quc cstán al llnal del libro. las técnicas que hemos descrito en el -v ca¡rítulo 9. Por ejemplo. un¿t invcrsiírn de I 000 dólares que reditúe un¿r anualidad de 2-t-l dólarr-s ¡'ror año drlr¡nle cinco lñt¡s ¡rl'oporciona una tls¿l intem¡.r de rendimiento de 77c. como indican L¡s siguientes clilculos.

Función

l.

Prir¡lero divida

l¿¡

inversi(rt (valor presente) entre la anualidad. (l nvcrsión)

A;uuli,lo,l)'=

2nd

CLRWM

Valor 5N 244 -1 000 función

$l 000 $244

WM

=

-{.

I (PVrr¡)

T

Función PMT PV

Solución 7.0167

326

Cupítulo

l.

I2

Det'isitín xtbre el prestr¡tuesto dc <'u¡tittrl

A continrtacir.in. vaya al apénclice D (valorprcsentcrde una ünuillidad). El fhct<¡rdc4.

l tlc

los cinco años indica un renclintienkr dc- 7 por ciento. Siernpre que r'\.illuenlos una ¡nualiclacl ¡rodenros utiliz.ar sus llictor-cs rlc intcrés (PV¡¡,n) para ellcontri.rl Ia solucirin de la tasa interna de rc-ntlimiento (lRR) tlnal. Cuandt) tcnclnos cntraclas clc canticlaries desi-culles, no lendrernos tanta suertc. Tenclrel-¡ros qut-' usar un llre
Entradas de efectivo (de una inversión de 510 00O)

Año

lnversión A

'1

lnversión

$5 000

$1 500

2.

5 000

2 000

J

2 000

2 500

J.

5 000

5

5 000

B

CALCULADORA

FI}¡AIIC¡ERA

A tln de encr'rritrrrr el Valor inicial para c-nrpe;..¿lr cl prirner ensayo. se cletc|nlina el pronredio de lils entrldils üomo si en realidad estuviéramos recibienclo una anualidad.

Tasa interna de

rendimiento (entradas

s

desiguales) Función

5 000

CF

2 000

2nd

512000

CLR WORK

Valor

Función

-

ENTEB

1

000c

L

J 5000

ENTER

5000

ENTER

J} ENTER

Función

Solución

:3:

Después clividimos l¿i inversión entre el valor "supuesto" cle la anualidad en el paso l.

(lnversión)

Sl0 000

(At"r",l'd"d)

54

=

000 =

factor PV,.o n(periodo)

IRR 1 1

S-1000

)'-5

(PVtrr)

Consultamos el apéndice D pnra llegar a una prirnera aprotinracíón de la tasa interna de rendirniento. r-lsando:

JT

2000

T

5000

.1635

: :

2.5 3

El lactor queila entre 9 y I\Vo. Ésta es sólo una primera aproximación: la respuesta real estará más cercx de l0% o un porcentaje más alto porque, teóricamente, el método de

+.

determinación del promedio de los flujos de efectivo desplazó los ingresos de los dos primeros años al último. El promedio anterior subestima la verdadera tasa interna de renciimiento. El mismo nrétodo sobreestimaría la tasa interna de rendimiento de la inversión B pcrrque desplazaría el flujo de efectil'o proveniente de los dos últimos años a los tres prirneros años. Corno sabemos que los flujos de efectivo de los primeros años valen más e incrementan el rendinliento, por lo nornral podemos determinar si la primera uproxirnlción está \obre o .Lrbestinrada. Ahora entranlo\ en un proceso de ensavo y effor para llegar a una respuesta. En vista de qLlc e \tos flLrj,,. ig cl'cctivo son tlesiguales y no un¿ anrurlidad, dcbemos usar cl apcínclice B. Comenzarcnr()s c()n l07r v despue<s exper-inrcntarenr()s con lf oor cicnto.

-117

Año 1 .........

v

10oh

CATCULADORA

1ZYo

x 0.909 = $ 2 ........... 5000 x 0.826 $5 000

3........... 2000x0.751 :

4 54s

1 ............

4.130

2 ........... 3 ............

1502 $10 177

A una tasa de 1AVo, el valor presente de los flujos de las entradas supera los 10 000 dólares; por lo tanto, emplearemos urra tasa de descuento más alta.

$5 000

x

FINAI¡CIERA

0.893

-

5000x0.797= 2 000 x. 0.712

-

S.1

465

Tasa interna de

3985 .t

rendim¡ento (entradas desiguales)

424

S9 874 A una tasa de 12%o, el vafor presente de los flujos de las entradas es inferior a 1O 000 dólares; por lo tanto, la tasa de descuento es cemasiado alta.

Función CF

2nd CLR WOBK

i

l

Larespuestadebeestarenh'elOTcyi}cit.locLralindicaunarespuestaaproximada dell,/o. Si qr-reremos ser más exactos, podenros ittÍarpolur los resultados. Dadc¡ que la tasa interna ce rendimiento se detc'rmin¿i cuando el valol ll'esentc cie los flu.jos de las entr¡,jls (pV1) es igual al valor presente de los flujos de las salidas (PV,,), tenu'nros qLlc encontrar un;r tasa de descuentcr con la cual los PV¡ sean igual al costo de l0 000 dólales (PVo). La diferenci¿r iorrl r'nirc- krs valorcs presente:; de l07c 1' 127c es de 303 d(tlar-t.s.

Valor

Función

,10000

ENTER

J 500

ENTER

2000

ENTER

2500

ENTEB

5000

ENTEB

5000

ENTFR

Función

Solución

1

J¿ }J

$1

$

0 177 ...... I 874 ... ..

PV¡ @ 10%

$ 10 177

.

PV, @ 10c,t

t)00

.

(costo)

PV1@ 12%

10

303

de l01i está a 177 clól¿t'es cle los l0 000
¿1

un¿l tilsa

rnultiplicar la fl'acci(rn por 2li' r' despuús sunl¿ir rluestr¿l respuesta a l0(,t. ¡rara (rbrl'rler la r.r's¡ruesta

llnal de:

l0l,¡ +

($

I77ltij0jX27o)

IRR

=

En la irrr"ersi(ln B. r'l lnist'tlo proces() pr.oclucirá una resp'lrcst¿r cle l-l.j3cc. iEncoutrarí¿¡.uos lltn)\inl¿t(liulrellle l:i: nlisnrirs:.c\l)u('stirs ulilizlrntlrr unlr c;rleuladtrrir I'il.trnciera,. EI uso tle la tas¿ itrterna dr- l'c'ndimiento rcquiere ll selecci(rn pl'ud!'nte de l¡ inve¡sirln B cn ,\. lo corttrario cle la coriclrrsiíln u la clue llegarnos con el nrJtodri del riodo

lr'rgar de la invet'sión

¡re

de recuperitción.

llrversiórr

Periu ¡ de recuperación .

.

Tasa interna de rendimiento

A

l¡rversión

ts

Selección

2 años

3.8 años

Periodo de recupefacjón más rápido: lnversión A

11.17o/o

14.33%

Rendimiento más alto: lnversión B

La sclccciírn llnal tlc. un proyL'cto cualcluiera con el méto<Jcl cle la trsa intenr¿ de rentjintiento lambién clcnder'í cic t¡trc cl rc'ridiniiento cr.ccda a algún costo estírnd¿rr llrínimc). conlt-. el costo del capital dc la cutpresa.

Ualor presente neto El últirl1o tttcíltliftr paril s.'lcccionll inversioncs consiste en rJeterminar el yalor presente neto cle una invcrsitlll. Esto sc- hrtce volviendo a tlescontar las entradas a lo largo de la vida de la inversión para delerntirlar si excedelt o solr igLral c¡ue la invcrsión requerida. La tasa clc descue¡to básica le ser el c()st() de capital de llt entpresit. Pol lo t¿rnto. las entradas que lleguen en años posteriores deben prtl¡'rorcionar rtn renclirltietrto que. cuanclo ntenos, sea igual al costo del flnanciamiento sue

.LJ

JJ

IRR

T

14.332r)

Cupintlo

328

l2

Decisiótt sobre el Presupuest() tle cqtital

un ctlsto de AyB de esos rendimientos. Si volvemos ¿r evalu¿Ir las inversiones -suponiendo preseute ncto scrán las sigr.rientes. capital, o una tas¿] de descuento, de loa/o-.las cilras tlel valor lnversión de $10 000, tasa de descuento de 10% lrrversión B

Año

lnversión A

Año

$1 s00

1.......-.......

$5000x0.909:$

4545

I ............

2 .......-.......

5000x0.826: 2000x0.751-

4130

2............

3 .........,.....

2

x

0.909 --

$

1364

000 x 0.826 =

1 652

1502

2 500

x

0.751

:

'l 878

s10 177

5 000

x

0.683

-

3 415

5 000

\

0.621

-

3 10s

E

$11 414 Valor presente de los flujos de ias entradas Vator presente de los flujos de las

Valor presente de los fluios de las

$10 177

entradas Valor presente de los fluios de las

$11 414

salidas ..........

-1 0 000

Valor presente neto ....--.......'.'.."'

f1414

la inversión B tiene 'Jn vill(rr preserltc Aun cu¿ndt'¡ i:.rs dos prr\puestils parecen aceptitbles, E' casi toclas las sitr-raciortes' el r]rét.dt' dcl nl'to con\irlerablr-nlcnte n.,,in .trn qt,e ia in'ersión A': \'al()rprest'Iltenct(l}-elt.tréttlr.lodelatasainterl]aclerenc]inrientodanresptleStaStet)ricalnellte se lilnitarí a estos clos entircltres' En la tlbl¿r l2-4 correct¿rs. por lo cu:.rl la sisuicnte explicacirín de los tres métodos' pfesenti.l ,.,,r r.r.,,,r..,., de l¿is dirersas uonclttsioncs tlcri'adas

Iabla 12-4

lnvers¡ó¡r A

Resultados del PresuPuesto de capitat

Méiocjo del PerioCo de recuPerac;or' Tasa interna de rendimrento Valor presente

Estrategia de selecc¡ón

neto ,........ .

i::versión

I

2 años

3.8 años

11.17Vo

14.33Vo

s1 77

$1 414

se

Se!ección Periodo de recuceración más corto: inversión A Rendimiento rnás alto: inversión B Valor presente neto más alto: inversión ts

método del valor presente ¡êto' T¡nto en el rnétodo tle la tasir intet'n¿r cle rendir"iento como en el que el proyecto sea potenciall¡ rentabilitlacl tlebe ser igual o exceder al costo clel capital para otrils diterencias: en concreto' si k)s pro,ectos rrlerrte aceptable. Sin e,'blargcr. es pree istr ntarcar de de una alternativa excluye la selección :;tt¡t tntlt4ütnento ,*rtriyrrrrrr. Si e,, así. 1a selección que poder]los y trna planta armacloia especializada ctralquier otra. suponga que Vantos a construlr clel munclo' pero sólo una será elegicla' En ciudacles grandes instalarla en cualquiera áe cliatro el rendinriento aceptable más alto o el mayor esra situación, elegimos la alternativa que oliezca Incluso si otras citrdades proporcionuran \'¿rlor presente neto y descanamos todas las clemás' que supuestamente es de l09t' deben ser un rendilniento marginal superior al costo tle capital. clescribe las posibles alternativas' rechazadas. La t¡bia qr,. ,. pr-r.nta a continrtació¡

;*,é_r."*",, *arrra\entc lirrll

llcto :c pucdú rllnur nlis \l cülculxnl()\ un íntlice dc rcntabiliclad. rir

i'-.

y erl el dc la inver-'iírn B cs tlc tlc cl c¡so tic la inre'r'i,rn A. el índiee cle rcntabiliti¡cl cs lo: rtlttlilllietllos prlrvetlicnles coltll)lrar para úril ttlLtr l.l-il-+ {Sl I -llrl/51()O{ll)) Fl írldiec cle rcntahill,iad sttltll l:tt el ersrr clc c\l¿ jicllrPl()' eso cotntin pltrlilllctrtt t"t tun llle''trl()' p!'rll)itc jlrrersitr¡tc. (lilarcnld t¿llllllño fr)rquc dc rlc

I--n

n{r ILIú ¡acl\11ri()

l-0177 (S11) 177lSl0 ()(X))

nttt.qitt dc

Ii.sf

Alternativas mutuamente excluyentes Bangkok Beijing .. Ciudad de México Costo de capital

.st'lc< t

irin

329

Valor presente neto

IRR

15%

$300

1t

200

tt

100

10

Singapur

I

(100)

Entre las alternativas mutuamente excluyentes. sólo deberíamos seleccionar Bangkck. Si no excluyeran unas a otras (por ejemplo, gran necesidad de muchos locales de venta al menudeo). aceptaríamos todá ias que proporcionaran un rendimiento superior al costo de capital se

y sólo rechazaríamos a Singapur. Si aplicamos esta lógica a las inversiones A v B de la explicación anterior ). suponel.uos un costo de capital de 107c, sólo aceptaríamos la inversión B si las alternativas s..*.luy.ron sí. aun cuando ambas calificarían claramente si no tueran mutuamente ",.,t.e excluyentes. Aceptada

i

mLtua'lente

I

lnversión A

I

Aceptada si no son mutuamente excluyentes

si son

Tasa interna de rendimiento

1 1

Valor presente neto

.17

o/o

$1 77

lnversión B 14

excluyenies

33%

A,B A.B

B

$1 414

B

I I

Hasta este punto, la explica-ión ha supuestt'r que los métodos de la tasa intenta de rendimiento y el del valr¡r pt'esente neto requerirán la ¡tislna decisión. Aun cuando esto strele ser

cierto. existen excepciones. Al respecto. podemos establecer dos reglas: l

'

2'

Anrbos nlétodos aceptarán o recl.tazarán las nrisnras inversiones basándose en los critcrios de un rendimiento o rrn costo de capital míninios. Si una inversión tiene un ral6r presL-nte neto positivo' también tendrá una tasa dc rcndiniiento superior al costo de ctpiral. Sin embargo. en unos cuantos c¡isos. los dos nrétodos poárían proporcionar r.espucstas tiilerentes a[ seleccionar la rnejor invc'rsión de entre varias alternativas aceptables.

Supuesto de reinuersién Sólo cuando impera este segundo estado de cosus se debe pret-erir un rnétodo e¡ lugar- de .tr.. Ulra car¿icterística p¡imordial de la tasa interna de rendirniento es el supuesto de I¿r reinr.ersión. qr-re :tfirnta c¡ue todas las entratjas se pueden reinvertir al rencliniiento proveniente rie u¡a i¡ver-

si(rndeferlnillada.Ptlrejc'nrplo,enel c¿rsocle lainversiírnA, Iacualreiitú,, ll.lj(i..separtL,del

I

supuesto de qtre los lllorrlos cle dinero qus entran cada año se pueden re i.nvertir a esa taia. E' cl caso cle la inversiiln B. cotl ttlla tasa interna de rendinriento <Je l-1.33olo, se suponc c¡uc los nuL,\/os fbndos sc rcinvicrten a esrl [¡sa al1a. La tabla l2--5 presenta estas relaciones. Tabla

I

l2-5

supuesto de la reinversión: tasa interna de rendimiento (inversión de gr0 000)

lnversión A (11.17% tRR)

lnversión B (14.33% tRR)

Flujo de

x

t I

Flujo de

Año

efectivo

1

$5 000

t............._.

2

5 000

e

2 ...............

2Ooo

2 000

3 ...............

2 5O0 ------)y' 5 oOO

Año

4 ............... 5 ...............

efectivo $1 5Oo _______=-_>z/

5

o0O

__________>z/

--->z/

-->r//

,/

reinvertido

a 14.33Vo

330

Cu¡título

12

Dt't'i.sión sril'tre el ltrt,tu¡tuc.sto dc

t'u¡tiÍtil

En el caso de las inversiones (lue tiencn una tasa interna de renclinriento nluy alta, scría pocg realista suponer clue las reinversiones se realizan il uni.r tilsa cle r'sa ntagnitud. El ¡rcjtqrftr tlcl valgr presentc ueto, (lt¡e se dcscribe cn la tabla l?-6, plrtc tiel suptrr'sto nr¿is coltscrvirelor clc r¡r"re cada

etttr¡d0 se puecle reinvertir Tabla

12-6

¿rl

costo de capital o il lll titsl dc descuento.

supuesto de la reinversión: valor presente neto (inversion de $10 000)

i.lvr:rsión A Año

l

Flujo de ...

lnversio¡.r B

efectivo //

Q¡-:rnñ

2..

5 Lroo

J ....

2

ir00

-.

--.

,./

Año .'t............

--.--->z/ rcnVerttr-io a

/ --/a

10%o

J

4. 5.

lcosto

Ce capital)

Flujo de efectivo $1 5oo ----r/ 2 000 ------.-_-*..." 'leinvertido 2 5OO --.* >., a g eee _ -y-7/ t0% (costo 5 OCo

+/

/

de capital)

El sr-tpttesfo de lir rcinversiirn en cl rnétoclo riel ralor prlsente llcto ticnü cn cur.nt;r cicrtil regtrltrirlad. Sc sttpotte c¡ire las clrtrad¿ts pt'ovenielrtc':i tlc- cada proyecto ticnen las ntisnlas i)p(,rtunitlatlt':. tie lnvcrsitin (si bicn r:onservatltl¡¿ls). Aunrlrie es prohrlirle c¡ue dicho supuesto podría no clescribir a to(las las crnpresa:r. por lo gcncral se ¡rletrcre el nlc{rtrdo clel valor presentc nL'to. Tas;¡ itiii:rna d$ r*rrtdlsffiluctttll

nrgdi$ic*da Ustecl t¿rnrbic
r(

Ei r llor tcrrrrinal de Ias r:ntracl¿ts es irlual a lir sunrlr del vriior lLrtirro cle cada entra(l,r rein\e:-titla al ttrsto tle c;'.i1al. MIRR es la tasl intelna de rendimien¡o r¡ioclitlcacla (tasa cle ciescuenti)) tltre L'!)loca al valor len¡rinal (ilnal) de l;rs entlada: en ic"rrl.lad con la inve¡sión. Por e.ienrpltr. supoilgrl qtre l0 000 rlólares producirírn las siguientes r'ntr¿ldas en los próximos 3 años: Entradas s6 000

1

2

5 000

3

2 850

El costt'r clel capital es de l0 por ciento. Prirnero, tletermine el velor terninal de las entradas cLrn una tasa de crecinliento igual al costo de capital. El sr,rpuesto es que las entradas se presentarán al final cle cada periodo y generarán i0 por cientoValor terminal (fin del año 3)

.1 Añaz Año 3 Año

Valor ierminal

Periodos de crecimiento Factor FV (10%) $6 000 5 000 2 850

2 1 0

Valor futuro

1.21

$ 7260

1.10

5 500

1.00

2 850

$15610

Pc

I

i

I de

!

t.n !r

t

r

¡t rt,st,rtt

t'

rt<, I

33r

o

Para delcrminar la tasa intern¿r de rendirniento modiflcacla, calculamos el rendimiento sobre

la inversión. I-a fírrnrula l2-2 sirve para delerrnirar el rendimiento. El término pV (r,alor presente) es el valor de la inversión y FV (valor futuro) es el valor tenninal de las en¡rarias.

l'v,,"

l\ F'\'

r

\t¡t'iltiitt' fi) 6-l

rI

l- )

r

I

A continuación, consultamos el apéndice B para buscar tres periodos y un valor tabular de0.641. Encontrlmos que el rendimiento o la tasa interna de rendimiento moditrcada es de 167o. Si hubiésemos calculado la tasa interna de rendimiento convencional ernpleada en todo el capítulo, la respuesia habría sido 217c aproximadamente. con base en la reinversión a l¿1 tasa interna de rendimiento. La tasa interna de rendimiento rnodificada, usando el supuesto más realista de la reinversión al costo de capital. nos dará una respuesta más conservadora, tal vez mlror. Por esa razón. usted debe conocerla. Sin embargo, en la parte restante del capítulo. en los pocos casos que requieren la tasa interna de rendin.riento, utilizaremos la tasa intema de rendimienfo tra
Etl ocasiones, la adrninistración podría inrponer una restricción a.rtificial sobre la cautidad cle lbndos qiie se puede invertir en un prlriodo determinado, lo cual se conoce como racionanticnto de capital. El cornité ejecutivo de planeación podría salir de una prolongada sesi(rn de presu-

Racionamiento del cap¡ta¡

puesto de capital para anunciar q'-re sólo se gastarán $5 000 000 etr nuevos proyectos de capital este año. Si bien 55 000 000 podrían ser un mouto considerable. r.ro dejan de ser una restlicción deterniin¡da artif-rcialmertte, en iugar de ser producto del análisis rnarginal, en el cual el ren
Proyecto Solución del racionam¡ento del caprtal

Mejor solución

lnversión

lnversión

Valor presente

total

neto

$2 000 000

'Tabla 12-7 Racionamiento de capital

s.100 000

B

2 000 000

c

1 000 000

D

1 000 000

E

800 000

40 000

800 000

(30 000)

380 000 $5 000 000

1

50 000

1

00 000

Si h r,'tnpresa practica el racionamiento de crapital, sólo debe aceptar los pfoyectos A a C, los cu¿rlc's rc'quic'ren una inversión de $5 000 000. Aun cuando los proyectos D y E tienen rentiilltientos qtrc exceden al costo de los fbndos, como demuestra su valor presente neto positivo, dadcl el supuesto ti,, racionamiento de capital no serán aceptados"

!,Jna

forma interesante de lesuntir las características de una inversión es medianre el perfil

valor presente neto. Este perfil nos permite replesentar

de forma gráfica el valor presente

del

neto

Perfil delvalor pfgsente neto

332

Capítulo

l2

Decisión soltre el presupue.sto de ut¡tirol

t¿rs¿rs de descuento. Apliquernos este perfil a lns inversiones (ple yu hemos explicado. Volvemos a resumir los proyectos a centinuaci(in.

de un proyeito con dit'erentes

.

Entradas de efectivo (de una inversión de 510 000) lnversión A

Año

lnversión B

$5 000

$1 s00

5 000

2 000

2 000

2 500 5 000 5 000

Para apliciir el pertil tlel valor prusente rreto, tleberntrs conocrr trcs coriictcrísticas acercu de unlr inversitin:

Vtlt¡r pres<'ttre ne'to o uno tuse ele tlescut'tttt¡ le cen¡. Este es ticil de elctermin¿tt'. Una tasa de dc-scuento de cero signitica la ¿iusencia de una t¿sa de clescuento. Los valores sirrrplernente conserviur su valor original. En el caso tle la inversi(ln A. el valor presente neto sería cle $l 000 (S5 000 + $,s 000 + $2 000 - $ l0 000). En el castr de la invc'rsión B. la rcspuesta

(Sl

+ $2 000 + $2 500 + $-5 000 + $5 000 - S10 000). ¡teft¡ detar¡ttittuek¡ ntetliuttte utut lttsrt ¡tonnul ,lt' <:uettttt (comtl el costo de capital). En el caso de las dos inversiones. empleiimos uu¿ ti.lsa de tlescr¡enfo ¡Je lOc/c. Comcl resur.ninros antes en la tabla I 2-4. cl viilor prc-sente neto cle las dos inversiones ccln esa ti.isr de descrtento es cle $177 para la'inversitin A ¡'$l 4ll pmt la inversión B. ntsd itúefttu ¿le rendimiettrr¡ tle las inv'er:;iutes. De nuevo. ret'iriéndonos a la tabla l2-4. crbservnrosquelatasaintem¿rderendirlientodelain'"'ersitinAesde l1.11c/c yladeB

es $6 000

) Vtlor ¡trestrtle

-500

esde l-1.33qc.E,l lectortambiéndebenot¿rrquelatasaintemaderendirnientoeslatasade descuento que permite clire el proyecto tengt r¡n valor presente neto cie cero. Esta característic¡ resultaríi mis eviclente cuando expliquerntts lli repres;ntación gráirca.

A continuacitin rcsur.rrirnos l¿i infbrmación acerca de la.s tasas de ciescuento prcscutcs netos de cirtiit illversirin. lnversión

lnversión A Tasa de descuento

0................... 1¡o/^ 1

1.17 % (rRR) ..............

v

lc¡s ',,aiores

i

Valor presente neto

Valor presente neto $2 000

$6 000

tl I

1 414

0

0

Observe que en la figura l2-2 pre:;entamos de fbnna grática los tres puntos de cada lnversión. En el caso de la inversión A, mosframos un vaior presente tteto de $2 000 a una tasa de des-

cuentodecero,unvalorpresentenetode$lTTaunatasadedescuentode

l0%yunvalorpresente

neto de cero a Llna tasa de descuento de ll.l7Vc. Después unimos los puntos. Aplicamos el mismo procedimiento a la inr,ersión B. Ei lector también podrá r'er apro.rimadamente cuál sería el valor presente neto de los proyectos de inversión con otras tasas de descuento (como 5 por ciento). En eSte ejemplo. el valor presente neto de la inversión B fue superior al de la inversión A en todos los puntos. Éste no siempre es el caso cuanclo comparamos varios proy'ectos. Como ilustración, introduciremos otro pro.vecto, la inversión C, y lo compararemos con la inversión B.

I

lnversión C {inversión de S10 000) Entradas de efectivo

I

$9 000 3 000 1

200

r*,

ffi Á4

I'trlri dtl t uilr

333

ltrc.scntt

Valor presente neto (g)

Figura 12-2

6000o

Pedil del valor presente

lnversión B

lnversión A IRRB ='14.33%

.v i

177 0 10%

¡

lRRo = 1 1.177" Tasa de descuento (porcentajel

Características de la inversión

G

En este proyecto. el i'alor presente ncto con una tasa de rlescuento de cero ($9 000 + $3 000 + Sl 200 - $10 000). tsl valor presente neto con Llna tasa de descuento de i{){'tc es de Sl 560. La tasa interna de rendi¡rrienlo es de 112.51 por cienro"

c-s

de Si3 lftl

Al comparal la inversión B con la inve'rsión C en la ligura 12-3. obserr'ouros que cen r¿tsas de descuento bajas, la inlersitin B tiene r¡n valor presento neto míls alto qr.re la ini'ersión C. Sin ernbargo, con tasas de drscuento elevacl¿ts. es mavor el r,'alor presente netrr dc la inversitin C. Podernos \¡eI que el ptrnto de cruce real se encueiltra en 8"77. aproximacliutlel)te. Con tasris nrás bajas (menos de 8.77c). se debería elegir la inversión B. Con tasas rnás altas (niiis cle u.7{})..se .teleccionaría la inversitin C. Como se supone que el costr-' de capital es de 107c. plobablemente se preferiría la ir.rversirin C. ,,Pol qué la inversión B se cotriporta bien cuando se compara con la in.,ersión C con tasas dcr descueuto ba.las ¡r rel¡tiv¿r¡neute mal con tasas de descuento altas:) ESta dit'erencia se debe a a periodicidad de los fluios de las entradas. Examinemos los flujos de l¿rs entradas que presenta la siguiente (abla. Entradas de efectivo (de una inversión de $10 00O) Año

1.

lnversión B

lnversión

$1 500

$9 000

2

2 000

3 000

3".

2 500

4..

5 000

4

5 000

.1

C

200

I-a inversicin B tienc entradrs muy cl¡antiosas de manera tardía (S5 0(X) en el cuarto v en el t¡uinto años), las cuales son lnu)' penaliz-adas por altas t¿sas de descuento. La inversión u tiene etitradas cu¡ntiosas nlLrl pront(). las cuales se mantienen con tasas de descue¡rto altas. Cclnrcl dijimos antes en este capítulo. si las invelsiones no son mutuamente excluventes tl si no existc un racion¿t¡niento de capital, probablemente se aceptarían tanto la inversión B cotn
"eto.

334

Capítulo

l2

Decisión sobre el presupuesto de cupitul

Valor presente neto ($)

Figura 12-3 Perfil del valor presente neto con punto de cruce.

s6 000

4 000

2 000

lnversión B

lnversión C lnversión C

.\

lRR6 = 22.51'"

\ I

10"/"

I I

lnversión B

I

l15."/"

t'-

lRRs = 14.33%

6-l'ol Punto de cruce

Tasa de descuenio (porcentaie)

netcs positivos. Sr srllo es posible seleccionar una. la decisión bien podría dependel de la tasa cle descuento. En la tigura 1l-3. obsene que con una tasa de descuento de 57o seleccionaríamos la itrversión B, a l07c lir inversión C. 1 así sucesivamente. El perfil del valor presente neto nos ;ryur.',ir ¿l tontar tales decisiones. Ahora vclvamos a los aspectos básicos del presupuesto de

capital.

Go,.rbinación del anál¡sis del flujo de efectivo y estrateg¡a de selección

Muu,ros de los aspectr)s que hemos tratado hasta aqr"rí serán repasados a continuación en el contexto de una decisión de presupuesto de capital, en el cual determirraremos los tlujos irnuales de ef'ectivo provenientes de una inversión y' los compararemos con el desembolso inicial. Para estar en condiciones ile analizar una amplia variedad de patrones de flLrjos de efectivo, primero consideraremos los tipos de depreciación permitidos.

Reglas de la depreciación

La reciente legislación hscal de Estados Unidos clasifica los activos en nueve categorías que cleterminan la tasa pern.ritida para la cancelación contable por clepreciación. Cada clase recibe el nombre de categoría \IACRS (siglas de modffied accelerated cost recorery system, o sistema modificado de recuperación acelerada del costo). Ta¡nbién se hacen algunas referencias al término ADR (siglas de r¡ss¿¡ depreciation renge o plazo de depreciación del activo). o la vida física esperada para el activo o la clase cle activo. La mayoría de los activos se pueden cancelar contablemente antes cle llegar al punto medio de su ADR. Por ejemplo, el punto medio del ADR cle un acrivo podría ser cuatro años, 1o cual signitica que se espera que la mitad de su vida útil sean cuatro años: este activo se podría cancelar contablc¡nente a lo largo de tres años. La tabla l2-8 rnuestra las diversas categorías de depreciación. y relaciona el periodo de cancelación contable de la depreciación con el punto medio del ADR. No es necesario ser todo un experto para determinar la categoría de un activo. Los problenras qLle se prescntan al frnal de este material lc proporcionarán inf ,rtnación suticiente para deternlinarlos con faci lidad.

Las opciones reales suman una nueva dimensión al presupuesto de capital

*

if i$ r* i

I

* l

:* ,

',x *

,g

lI

Según el análisis tradicional del valor presente neto, las entradas anuales esperadas son descontadas al presente al coslo del capital, y su valor presente se compara con el costo de la inversión. Si el valor presente de los flujos de las entradas es superior a la inversión, se considFra que la inversión es aceptable; de lo contrario, éebe ser rechazada. Sin embargo, algunas personas dirían que este proceso es incompleto porque no toma en cuenta la flexibilidad para rectificar las decisiones después de que ha iniciado un proyecto. Por ejemplo, suponga que una compañía petrolera decide br'^car petróleo en 10 sitios adyacentes durante los próximos cinco años. Con el análisis tradicional para el presupuesto de capital, el valor presente de los flujos de efectivo esperados de los cinco años se descontaría al presente y se compararía con el costo de la búsqueda. Sin embargo, el presupuesto de capital tradicional no considera las decisiones intermitentes que se pueden tomar durante la vida clel proyecto. Supongamos de inicio que el proyecto de pt.ospección ,Je petróleo t¡ene un valor presente neto negativo. Sin embargo, al analizar el proyecto un poco más, incluimos la opción de que si encontramos dos pozos que contienen petróleo, pero fracasamos en tres, aL¡andonaremos ei proyecto y recortaremos el monto de nuestra inr¡ersión. Esto nos podría ilevar a un valor presente neto positivo, en especial si los últimos tres intentos de perforación resultaran particuiarmente costosos. También podemos suponer que si las prime:.as dos perforaciones res¡lltan mucho más ¡:roductivas de lo que esperábamos; inicialmente, expandiremos el proyecto a 15 sitios, incluyendo a otros cercanos que podrfan dar buenos resultados. Fodríamos tener dos o tres opciones más. Al incluir estas opciones en la planeación inicial, un proyecto con un valor neto negat¡vo podría dar un rendimiento positivo. Las opciones anies planteadas se llaman opciones reales porque implican activos, a diferencia de ias opciones financieras que se re{ieren a valores v bu,

Las opc¡ones reales suelen incluir la flex¡b¡l¡dad

para dar por terminado un proyecto, la posibilidad de seguir una ruta más deseable una vez que se cuenta con los resultados iniciales, la expansión considerable del proyecto si se presenta un éxito inesperado, y así sucesivamente. Es muy probable que estos elementos se presentarán en el caso del descubr¡miento de un recurso natural, las inversiones relacionadas con la tecnología y .las introducciones de nuevos productos. Pero la lista no termina ahí. Casi todo proyecto de presupuesto de capital contiene un elemento de flexibilidad potencial una vez que ha sido instituido. Existe la opción real de cambiar el curso de acción, y esta opción tiene un valor monetario tal como lo tiene una opción financiera. El valor de la opcién real es la diferencia entre el var:rr presente neto del proyecto, con la flexibilidad

incluida en el análisis, frente al análisis tradicional estático del valor presenie neto. Podríamos usar la analogía de una part¡da oe poquer donde el jugador puede regresar parle de su mano y sacar cinco cartas nuevas, frenre a una con cinco cartas fijas en la crial debe conservar las cinco que le reparten al inicio de la mano. La inclusión de opciones reales en el análisis del presupuesto de caprtal suena bien, pero el proceso no se usa demasiado. Un estuciio reciente der¡ostró que sólo 14.3% de las '1 000 cornpañías de la revista Forfune utilizan las opciones reales de alguna manera en su anáfisrs." Los principales motivos que explican este escaso uso son la poca sofisticación y la falta de confianza en que las opciones, de hecho, sean utilizadas debidamente en el futuro. Esta escasa utilización seguramente cambiará en el futuro a medida que aumente la sofisticación.

.

Stanley Block, "Are rReal Options' Actually Used in the Beal World?", en The Engineering Econombt 52, núm. 3

(2007), pp.255-267-

'OS.

Cada una de la¡; nueve categorías de la tabla l2-8 tiene una tasa de depreciaciírn propia que aplica al precio de contpra del activo. Aquí, concentrarentos rluestri¡ atención en las seis primc-ras categorías de esa t¿rbla, las cuales se aplican a los activos que normalmente se usan en las operacioncs de los negocios. Las tres últimas categorías se relacionan con inversiones en bienes innruebles ),. para propósitos de sintplificacicin, no los cubriremos aquí. La tabll I 2-9- ¡rresenta las tasas de depreciación que se aplican a las primeras seis categorías de la tabta l2-8.i tr.,as t¿tsas que presenta la tabla l2-9 se obtienen empleando la convención se

fi 't

l-t

,L' dat".'*tción ti¡r'nrn incretne nrridas tenr¡rralmcnte ul tcnor tle Jt¡b Cre¿tin and WorkerAssl¡¿¡nr.¿, A¿f de 2tX)2. Aquí no considcramos csa disposición p()rque sólo es aplicable a los activos comprados después del l0 de septiembrr'tlc 2fi)l I'antes dcl I I dc sep{icmbre de

"-t

l(X}4.

33S

7-

336 Tabla 12-8 Categorías de la cancelación contable de la depreciación

Capínlo

I2

Decisión sobre el presu¡ilesto de copitol

Glase MACRS a 3 años

Todos los bienes con puntos medios de ADR de cuatro años o menos. Los automóviles y los camiones ligeros están excluidos de esta categoría.

MACRS a 5 años

Tódos los bienes con puntos medios de ADR de más de cuatro años, pero de menos de 10 años. Los activos clave de esta categoría incluyen automóviles, camiones ligeros y equipos tecnológicos como computadoras y los b¡enes relacionados con la investigación.

MACRS a 7 años

Todos los bienes con puntos medios de ADR de más de 10 años. pero de menos de 16 años. La mayoría de los tipos de equipos de producción se encuentran en esta categoría, al igual que los muebles y enseres de oficina. Todos los bienes con puntos medios de ADR de más de 16 años, pero menos de 20. Se encuentran en esta categoría los productos de refinación del petróleo, los carros tanque de ferrocarriles y las casas prefabricadas. Todos los bienes con puntos medios de ADR de más de '0 años, pero menos de 25. Las mejoras a terrenos, la distribución de oleoductos, ia distribución de teléfonos y las planras de t!'atamiento de aguas residuales pertenecen a esta categoría. Todos los bienes con puntos medios de ADR de 25 años o más (con excepción de los bienes inmuebles, los cuales se tratan por separado). Las inversiones clave de esta categoría incluyen los equipos para servicios de electricidad y gas y las tuberías de drenaje o desagüe. Las propiedades habitacionales para renta si B0% o más del ingreso bruto de la renta proviene de unidades habitacionales fijas (por ejemplo, un edificio de departamentos); las viviendas de ba.ios ingresos. Los bienes inmuebles no habitacionales que no tengan una vida clasificada para el ADR o cuya categoría de vida sea de 27.5 años o más. Los bienes inmuebles no habitacionales que hayan entrado en servicio después de! 12 de mayo de 1993.

MACRS a 10 años MACRS a

15_

años

MACRS a 20 años

MACRS a 27.5 año

MACRS a 3i.5 años MACRS a 39 años

I r

r"

r r

Tabla 12-9 Porcentajes de depreciación (expresados en decimales)

MACRSa3

Años de depreciación

años

1..............

aaa

2..............

MACRS a 7

MACRS a

años

10 años

.143 .245

.100

.050

.038

atn

.180

.095

.072

.200

MACRS a 15 años

i¡tACRS a 20 años

MACRS a 5 años

3 ..............

.148

.192

.175

.144

.086

.067

4 .............. 5 .............. 6 .............. 7 ..............

.o74

.115

.125

..1.1

5

.o77

.062

.1 15

.089

.092

.069

.057

.058

.089

.o74

.062

.053

.089

.066

.0s9

.045

.045

.066

.059

.045

-.............

.065

.059

.045

tu..............

.065

.059

.045

¡ I .,............

.033

a

I

.059

.045

12 ............-.

.059

.045

aa

.059

.045

4 ........,...-. 15.............. '1 6 ..............

.059

.045

.059

.045

.030

.045

1

17 .............. .18..............

.045

19..............

.045

20.........

....

.045

21 ...........-..

.o17

I f I r

r v

w"

.045

1.000

1.000

1.000

1.000

1.000

T

1.000

L

_; -ü

l)rt isitin tl¿'ttntt int¿r.¡ión t't'tll clcl rnt:dio año. Ia cual trata a todos los bienes lliatcriales como si sc pusieran en servicicl a la ntitad del año. La convenci(rn del nredio añcr también se extiende a la venta de un activo o a su retiro. Así. en el caso de una depreciación i\fACRS de tres años. se aplicarán cuatro años de depreciación, como se muestra a continuación:

Tabla

12-10

1

lz año

Base

2

...

Año 2

1 año

a

Año 3 Año 4

1 año

4

...

6

...

4

Vz

año

3 años. depreciación MACRS de

(3)

(4)

Porcentaje de

de

depreciación Depreciación

depreciaciórr {tabla.l2-9}

1 ... Año

Programa de depreciación

(2:,

(1)

Año

-r37

$50 000

.200

s1 0 000

50 000

.320

16 000

50 000

.192

50 000

.

t t:)

5 750

50 000

.1 15

5 750

50 000

.058

I

total

$50 000

\' así sucesl-

vamente.

Vuelva a la tabla l2-9 y suponga que compra un activo de 550 C00 que calre en la categr:,ría MACRS de cinco años. ¿Cuál será su depreci:rción en los próxintos seis años? (No se olvid-e que tenemos nn año adicional debido a la convención del n-redio año). La tabla l2-i0 preser-rta el programa de la depreciación. La tasa fiscal Cuando analizamos las decisiones de inl'ersión. debemos trltttar en cuenta una tas¡ fiscal empr':lsari¿ti. Como dijimos en el capítulo 2. la tasa ha cambi¿tdo cuatro \eces desde 1980 y es cil::i Serurc: que can.rbiará de nuevo cn el futuro. .{uirque la tasa fi¡cal federal ur¿ixinta para las ellll-1resas en Estados Unidos ahora es del orden de nlis treinta por ciento. lilul pocas paqan esa t¿lr;;i. Las ,:n.ipresas pequerias y las que gozan de incentivtts fiscales por gastos de investigacitlrr y des;rrrollo, ci.rmpras tle activos nue\¡os c clesan-ollo de recursos naturales podríltn pagar sólo Lrna tasa C.c entre i56lc y 207a. Las grandes corporaciones que tienen obligai:iones ilscalcs cn el t:ricrior i gravántenes estltales espcciales podrían pagar tasas tctales etcctivas dr,: 407c o más. En los si.guientes ejen.rpltrs. ernpleamos una tasa de 35o/o, pe ro recuerde qr.re lii tasa varía de '.rl.ll¡ situación a olra y de un fieriodo a otro. En los ltlcblemas que preselttlir.ltos ¿il flial del capítulo. ie proporcionalemos dir ersas t¿¡sas fiscales para trlbajar en iaS solucioneS.

Supcrrga que. para el ¡nálisis de la depreciación de $50000 que presenta ia tabla l2-10. le prop6rcionan rnás datr'¡s y le piden que tome l¿r decisión de invertir en la cotnpra de un actir'ó o no. SupondÍemos quc compraremos una maquinaria que tendrá seis arios dc vida productiva. Proci¡cirá $18 500 de ingrest'ls en los tres primeros años, antes de las dedtrcciorte-s por de¡ri:eciaciri¡t y el pago de irrrpuestos. E,n los tres últimos años. el ingreso antes de depreciaci(rn e ir"nput'stos sr'rá cle $ll0(XJ. Además, para el análisis, drernos una tilsa flsc¡l cttnpresari¡l de 35% y u¡ costo de capital ,Jc 10o/a. La tabla l2-11 presenta ci l-luio de efectivo anual reli¡cio¡¿clo cclt lii ntaqriinaria. En cada año, restalnos la depreciación de "las utilidades antes ile

Iabla 12-f

I

Decisién de una inversién real

Flujo de efectivo relacionado con la compra de maquinaria

Año

1

Año 2

Año 3

Año 4

Año 5

$12 000 5 750

$12

Ut¡lidades antes de depreciación e

inrpuestos (EBDI............ Depreciación (de la tabla 12-10) ....... Utiliciades antes de impuestos .........

8 500

$18 500

10 000

_]glqq

$1

B 500

lmpur:stos (35%) ............

2975

Util¡<jades después de impuestos ....

E E'C

-f Depreciaciótl ..................-...-......... Flujo cle efectivo

10 000 $1 5 525

2 500

$1 B

500

I

600

8 S0t)

$12 000 2 900

I

6 250

6 250

100

.2 188 4 062

_¿1L8 4C62

5 915

600

5 750

5 750

$15 385

s 9812

875

3115 5 785

$17 625

Año 6

3 185

1 625 16 000

0ü0 5 750

I

$

9812

2 900

s

600

2 900

Depreciación Para una depreciación a cinco años. se toman seis años.

anual

8815

338 Iabla

Cupítulo

t2-12

l2

Decisititt sobre el presupuesto de cupital

Análisis del valor presente neto

depreciación e impuestos" con el objeto cle obtener lns utilidades antes de impuestos. A continuacirin, r'estamos los irrrpuestos par¿r determinar las utilid¡des después de irnpuestos. Por

Flujo de

efectivo (entradas) '1 ..

Valor presente

5 525

.909

$14 112

17 625

.826

14 558

15 385

.751

11 554

$1

2..

Factor del valor presente (10%)

4..

9812a

.683

6 702

q

I 812 I 815

.621

6 093

.564

4 972 $57 991 $57 991

6..

Valor presente de los flujos de las entradas Valor presente de los fluios de las salidas (costo) Valor presente neto .......................

La decisión de

50 000

s

7991

último. sumanos la depreciacitin ¿r las utilidatrcs después tle impuestos para obtener el flujo de ef'ectivo. El flujo de cf'ectivo empiezit en $15 525 en el prinrer año y terrnina c-n $8 815 en el último año. Una vez determinadcls los t'lujos de ef'ectivo anuales. cstaremos en posicitin para descontar los valores al presente al costo de capititl previamente especitrcado, o sea l0olo. L¿r tabla l2-l2 pre:jenti] este análisis. En la pane inf'erior de la tabla, se compara el virlor presente de los t'luios de las entradas con el valor presente de los tlujos de las s¡.lidas (simplemente el costo del activo) para llegar a un virlor | ^csente neto de $7 991. Crtn base en este málisis. cabe tlecir qr-re deberíamos compraf el activo.

Hasta aquí nuestro anúlisis se ha centrado en unil inversión considerada como una adición neta a la planta v al equipo i'.ctuales. Sin embargo. muchas decisiones c1e inversión se deben a una nueva tecnología. por lo cual se consideran decisiones de reemplazo. lrluchas veces, el aclministrador financiero debe deternrinar si una nueva rnáquina con tecnologíir avanzada puede hacer un mejor traba-lo que las máquinas que se utilizan en la actualid¿¡d. Estas decisiones de reemplazo inclur,en varias adiciones a la situación básica de una inversión. Por ejernpio. es necesario incluir la venta de la máquina antigud en el análisis. Esta venta producirii una elltrada de efectivo que compensarír parcialrnente el precio de compra de la nueva máquina. Aden.rás. la venta de la máquin¿r antigua, por lo general. tendrá consecuencias fiscales. Una parte de la entrada de efectivo por lii venta será _cravable si la máquina antigua es vendida por urt lllonto superior a su valor en libros. Si se vende por un precio int'erior a su valor en libros, se consider¿uá Lrna pérdida y proporciona¡á un beneficio trscal. PodL'rnos an¿rliz:.u la decisiórr de un reemplazo con un aniilisis total que incluya tanto l¡ nrítqnina antiltua co¡rto la nileva, o usando un análisis por incrementos qire tecalque los cambit¡s t:n los flujos de et'ectiro entre la máquina nueva y la antigua. En este texto hacemos hincapié en

reemplazo

el enlirqrie increnientai. Supong: que Bradley Corporation compró una computadora hace dos años por $120000. El activo se deprecia sujetu al programa \IACRS a cinco años que presenta la tabla 12-9. 1o cuai implica una cancelación contable a seis años debido a la convención del medio año. Supondremos que la computadora antigua se vende en $37 600. Una nue\ia computadora costará $ 180 00t) y también se cancelará contablemente usando el programa MACRS a cinco años que se muestra en la tabla l2-9. En comparación con ia computadora antigua, la nueva representará ahorros en costos y benei-rcios de operación, que sumarán S12 000 por año durante los próximos seis años. Estos ahoros en costos y beneficios operativos son el equivalente de las utilidades incrementales antes de depreciación e impuestos. La empresa tiene una tasa fiscal de 35Vc y un costo de capital de 107o. Primero debemos determinar el costo neto de la nueva comIabla 12-13 Valor en libros de la computadora ant¡gua putadora. Tomamos el precio de compra de la nueva computadora ($180000) y restamos la entrada de efectivo por la venta de la Porcentaje de

de

Base

Año

1 ...........

2 ...........

depreciación Depreciación

depreciación (tabla 12-9) $120 000

.200

20 000

.320

1

Depreciación total a la fecha ........ Piecio dc compra Depreciación total a la fecha ........ Valor en libros ..............

antigua computadora.

anual

$

24 000

Uenta del act¡uo ant¡guo

38 400

$

62 400

$120 000 62 400

$

57 600

La entrada de efectivo proveniente de la venta ile la antigua computado'a se basa en el precio cle rent:r y demás tactores t'iscales corre sponclie ntes. Para
calculamos el valor en libros de la computadora antigua y cornparanlc)s csta cifra con el prccio de venta a efcctr¡ de determinar

l.

l" I I

I I

{

I

3.19

si cxiste una ganancia o una pérdida gravables. La tabla 12-13 presenta el valor en libros de la computadora antigua.

Dado que el valor en libros de la computadora antigua es de $57 600 y el precio de venta (proporcionado antes) es de $37 600, habrá una pérdida de $20 000. $57 600

Valor en libros .............

37 600

Precio de venta ............ Pérdida fiscal sobre la venta ..........

$20 000

Esta pérdida se puede cancelar contablemente contra otros ingresos de la corporación.a Bradley Corpcraticfr tiene una tasa fiscal de 357o, de modo que la cancelación contable del impuesto tiene un valor de $7 000. Pérdida fiscal sobre la venta ..........

$20 000

Tasa fiscal

35o/o

$ ?000

Beneficio fiscal .............

Ahora sumamos el beneficio fiscal al precio de venta para obtener ia entrada de efectivo por la venta de la antigua computadora Precio de venta de la antigua computadora

$37 600

Beneficio fiscal por la venta Entrada de efectivo por la venta de la antigua co.'nputadora .......

$44 600

7 000

El cálculo de la cifra de la entrada de efectivo proveniente de lá cornpu- Tabla 12-f4 Costo neto de la nueva computadora tadora antigua nos permite calcular el costo tieto de la nueva computadora. .El precio de cornpra de $180 000, menos la entrada de efectivo por la venta Precio de la nueva computadora...... $1 B0 000 -por la venta de la Flujo de efectivo de la antigua, nos da un valor
Oepreciación incremental La depreciación anual de la nueva computadora será: Porcentaje de Base de la Año

1..............

2 .....-........ 3 .............. 4 .............. 6 ..............

depreciación

depreciación (tabla 12-9)

DePreciación anual

$

36 000

000

.200

1

80 000

.320

57 600

1

B0 000

.192

34 560

1

B0 000

.1 15

20 700

1

B0 000

.1 15

20 700

1

80 000

.058

10 440

$1 B0

$.180 000

{ Observc que si hubicse habidt¡ unl ganancia de capital en lugar de una pérdida, ésta habría sido gravada automáticallrentc a la tasa llscal normal dc la corporación.

340

Capítulo

l2

Det:isión sobre e! prentpuestt¡ de copital

La depreciirción anual de la arttigua corlrputadora en los cuatro años resta¡ltes será:

Base de la Año*

depreciación

Porcentaje de depreciación (tabla 12-9)

Depreciación anual

1

$1

20 000

.192

¿

1

20 000

..1

15

13 800

J

1

20 000

..1

15

13 800

4

1

20 000

.058

6 960

$

23 040

'

Los próximos cuatro años representan los cuatro últ¡rnos años de la computadora antigua, la cual ya tiene dos araos de antigüedad.

En la tabla l2-1,5. reunirttos la depreciacitin tle la conrpirtadora antisu:r y la de le cqnrputatlora nr '\'it para detertninar la depreciación incremental y los benetlcios que resrrltan d.l la protecci
(1)

t2t

Análisis de los beneficios de la depreciación incremental

(3)

Depreciación de la nueva Año

computadora

Depreciación de la antigua computadora

(4)

(6)

Depreciación

incremental Tasafiscal

Beneficios de la protección fiscal $ 4536 15330

1 ._...........

i3íi tcil

s23 040

960

.35

2 .............

57 e.Of

13 800

43 800

.35

3 ............ 4 ............ 5 ............. 6 .............

:r.,i

56ü

13 800

20 760

.35

7 266

211

700

6 960

13 740

.35

4 809

20 700

.35

7 245

10 440

.35

3 654

i

u q,l

L.l

$1 2

Ahorro de costos Tabla

12-16

Análisis de los beneficios Je los ahorros irrurementales de costos (1)

(2t

(3)

Año

Ahorro de costos

1

...

$42 000

.65

2

...

42 000

.65

J -..

42 000

.65

4..,

42 000

.65

q

42 000

.65

42 000

.65

6

...

(4)

Ahorro (1 - Tasa después fiscal) de ¡mpuestos $27 300 27 300

El segundo tiprt de beneñcio se relaciona con el ahorro de cosros pro\.errientes de la nuera computadora. Con-rcl señalamos antes, se supone que este ahorro de costos es de $¿11 000 durante los seis años siguientes. La tabla l2- l6 presenra los beneficios después de impuesros. Como se muestra en la t¿rbla l2- 16, tontamos el iihor ¡ de costos de la columna 2 y los multiplicamos por uno menos la tasa flscal. Esto indica el r.alor del ahorro después de impuestos.

A continuación, combinamos los increnrentos de los beneñcios cie la protección hscal derivada de la depreciación (tabla 12-15) y el ahorro 27 304 de costos después de impuestos (tabla l2-16) para llegar a los beneflcios 27 300 totales anuales que presenta la tabla 12-17 (columna 4). Estos beneficios 27 300 se descuentan al presente a un costo del capital de l}vo. El valor presente cie los flujos de las entradas es de $150 950, como se indica en la base de la columna 6 de la tabla l2- 17. Ahora estamos en posición para comparar el valor presente de los incrementos de los beneficios que suman $ 150 950 en la tabla l2- l7 con el costo neto ile $ I 35 400 cie la nueva computadora que presenta la tabla I 2 - i 4. A continuac ión se muestra la respuesta cle S I 5 550. 27 300

Vala: [rresente Cel rje lcs i:eneficir_is 'nü-¿rrient0 C¡sil neto rje la ni,reva at:ilptiiad{lra :.' -.: j '€ a=1O '..,

$1

s0 95C

1

35 400

$

15

ntl

',:'-I j

iti,rl

,'fi

't t T

Í .¡

Prácticas para presupuestar el capital que utilizan las pequeñas empresas privadas Aun cuando las técnicas descritas en este capítuio han sido concebidas para que las emplee el de negocios moderno y capacitado, no todos ellos las usan. Sin embargo, los sondeos de opinión de las grandes empresas realizados a lo largo de los pasados 13 años confirman una creciente aceptación de conceptos como el flujo de efectivo descontado {representado por el método de la ta-sa interna de rendimiento o el método del valor presente neto) y el promedio ponderado del costo de capital. Pero, ¿qué pasa con las personas que realizan el análisis del presupuesto de capital en pequeñas empresas privadas? Se han realizado infinidad de sondeos de opinión que arrojan que sólo un porcentaje relativamente pequeño de estas empresas (menos de 20%) usa los métodos del flujo de efectivo descontado. Por ejemplo. Runyon' encontró que sólo 14.4o/o de las personas que contestaron sus cuestionarios en las pequeñas empresas usaba el enfoque de la tasa interna de rendimienl.o o el del valor presente neto. El resto usaba el método del periodo de recuperación o algún otro enfoque simple. ¿Por qué razón las grandes empresas emplean enfoques teóricamente correctos, mientras que las

.

L. R. Runyon, "Capital Budgeting Dec¡sión Making

Small Firn"rs", en Journal of Bus¡ness Research bre de 1983), pp. 389-397.

1l

in

(sept¡em-

no lo hacen? Principalmente por dos razones. La primera es que el de un negocio pequeño podría estar menos preparado y saber rnenos acerca de cuestiones financieras que el director general de finanzas de una gran corporación. Las habilidades de quien trabaja en una pequeñas

pequeña empresa probablemente estarán más relacionadas con el diseño de los productos, la satisfacción de las neces¡dades de los clientes y la contratación y la satisfacción de los empleados.

Empero, en lugar de ser demasiado críticos, deberíamos comprende la segunda razón que explica por qué los propietarios de las pequeñas empresas usan el método del periodo de recuperación o técnicas similares menos perfeccionadas. Los propietarios de negocios pequeños tratan princ¡palmente con banqueros o sociedades firtancieras y no con acc¡onistas o tenedores de boccs. Cuando

los propietarios de negocios pequeños se dirigen a un banquero para sol¡citar un préstamo para firranciar una inversión cie capiial, seben ir preparados para demostrar que tienen capacidad para reembolsar el préstamo dentro de un periodo establecido y no para presentarle su tasa interna de rendimiento o su valor presente neto. Esto explica por qué con frecuencia utilizan el método del periodo de recuperación y por qué el periodo de rmuperación requerido suele ser "el plazo de vencimiento que el banco asig;ra al préstamo".

$

t

{1)

Año

1

f

1......

2 ...... 3...... 4 ...... q

(3) (4) l2t Beneficios de la protección Ahorro de costos Total de fiscal por la depreciación (de después de impuestos beneficios (de la tabla 12-16) anuales la tabla 12-15) $ 4536 $27 300 $31 836 15 330 27 30C 42 630 7 266 27 300 34 566 4 809 27 300 32 109 7 245 ó4 343 27 300

6 ......

OC4

27 3AA

30 954

Valor presente de los beneficios incrementales

* ,.6

J

(s)

{6)

Factor del valor Valor presente (1096 presente .909

$

Iabla 12-17 Valor presente del total de beneficios incremenlales

28 939

.826 51

25 959

.683

21 930

.621

21 452

.564

17458

.7

$1

50 9s0

Es evidente que existe un valor presente neto positivo, )' la compra de la comput¡dora debe recomendarse sobre la basc del análisis financiero.

A lo largo

de este ..pítulo, los autores han puesto de relieve la importancia que tiene aplicar las deducciones correspondientes a los activos tan pronto como sea posible. Dado que una deducción fiscal produce un flujo de ef-cctivo, cuanto nlás pronto se obtenga éste, tanto mejor. En re¿didad, en Estados Unidos los negocios pueden cancela.r contablemente los bienes materiales tangibies. como el equipo, el mobiliario, las henan-rientas y las comput,adoras, en el riño en que

Requisitos para las deducciones fiscales

341

Capítulo

l2

Deci.sión sobre el presupuesto de capitttl

se compran hasta por un monto de $250 000 al tenor de la Economic Stimulus Act de 2008. A todas luces. esto es rnejor que depreciar el activo con una cancelación contable que toma varios

años. Esta característica de los requisitos para las deducciones liscales benet'icia principalmente a los negocios pequeños porque la deducción se aplica progresivirmente dtilar por dólar cuando las compras totales de equipos son superiores a 5800 000 en un año. Por lo tanto, un negocio que compra activos por I 050 000 en un año no cuenta con est¿r opción.

RESUME]I

I I

Las decisiones sobre presupuesto de capital entrañan la plcureación de los gastos de un proyecto que tenga una vida de un año cuando menos y por lo normal una considerablemente más larga. Aun cuando la dirección de la empresa suele estar pr-eocupada por el efecto que sus decisiones tendrán en -,1 ingreso declarado a corto plazo, la planeación de los gastos de capital establece un horizonte iemporal mayor. Dado que el presupuesto de capital se ocupa de dinero real y no de utilidades declaradas, para tomar esa decisión se emplea el flujo de efectivo y no el ingreso de operación. Pa¡a analiza¡ las propuestas de una inversión de capital se usan tres métodos principales: el método del periodo de recuperación, la tasa interna de rendimiento y el valor presente neto. El primero carece de bases teóricas sólidas, mientras que los dos últimos son aceptables, pero el del valor presente neto merece nayor atención debido a que utiliza el costo de capital como tasa de descuento. Al usar el costo de capital como la tasa de descuento, o tasa de valla, afirmamos que un proyecto debe generar, cuando menos, el costo del hnanciamiento para considerarse una inversión aceptable. Como se demuesüa en el capítulo, las dos formas de treneficios atribuidos a una inversión son: a) los beneficios de operaciírn después de impuestos y b) los beneficios de la protección fiscal provenientes de la depreciación. El valor presente de estos flujos de las entradas debe exceder a la inversión para que un proyecto sea aceptable.

I¡ á

* # F ?

i

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iI J

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t

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LISTA DE TÉRMIIIOS de efectivo 317 método del periodo de recuperación 318 tasa interna de rendimiento (IRR) 31 8 valor presente neto 32A mutuamenteexcluyentes 321 supuesto de la reinversión 3Zz tasa interna de rendimiento modificada

flujo

(IrrRR)

323

PREGUT{TAS DE

l. 2. ¡J

+

e 3

3. 4. 5. 6.

tl

l. i

racionamiento de capital 324 perfil del valor presente neto 324 plazo de depreciación del activo (ADR) 327 sistema modihcado de rer':peración acelerada del costo (MACRS) 321 decisión de

reemplazo 331

depreciación incremental 333 requisitos para las deducciones fiscales 335

ESruDN

¿Cuáles son las consideraciones istrativas de importancia en el proceso de presupuesto de capital? (OA.l) ¿Por qué el presupuesto del capital se basa en el análisis de los flujos de efectivo y no en la

utilidad neta2 (OA2) ¿Cuáles son los puntos débiles del método del periodo de recuperación? (OA3) ¿Qué se usa normalmente como tasa de descuento en el método del valor presente neto? (OA5) ¿,Qué significa el término inversiones mutuamente excluyentes? (OA4) ¿Cómo incluye la tasa interna de.rendimiento modificada conceptos provenientes del método tradicional de la tasa interna de rendimiento y también del método del valor presente neto?

(oA4)

1,

t

i

8.

Si una corporación tiene proyectos que generarán más que el costo de capital, ¿debe racionar el capital? lOA5) ¿Qué es el perfil del valor presente neto? ¿Cuáles son los tres puntos que se deben determinar para hacer una grálica de este perfiI7 (OA1¡

I

n

1

I

i

j

,l

I

1

P rr.¡b

9.

I

enns

p rá

ttit: ct s v s oluc

343

iorLe s

¿Cómo se relaciona el ADR (plazo de depreciación de un activo) con su categoría MACRS?

(oA2)

PROBLEÍÚIAS PRACTICOS Y SOTUGIO]IES

l. 2.

Systems Software registra $180 000 de utilidades antes de depreciación e impuestos, 560 000 de depreciación y tiene una tasa fiscal de 357o. Calcule el flujo de efectivo. Archer Chemical Corp. analiza la posibilidad de comprar un nuevo equipo que cae denlro de la categoría de tres del MACRS. Su costo es de $200 000. Las utilidades antes de depreciación e impuestos durante los próximos cuatro años serán:

4

$

Año 1 Año 2

!' b,'

&i,

filuio dc oft'ctrvlr

(042) De

t¡rcciación itcti)

1'

r'rlor

pre se'nte

(oA4)

90 000

1

05 000

Año 3

85 000

Año 4

35 000

F w

La empresa se encuentra en el ir'tervalo impositivo de 30% y su costo de capital es de 127o. ¿Debe comprar el nuevo equi.o?

F

E É.

Soluciones t.

-)

i

É8r i.'

,t

Utilidades antes de depreciación e impuestos Depreciación Utilidades antes de impuestos lmpuestos f? 35% ".........

$1

Utilidades después de impuestos Depreciación Flujo de efectivo

s

80 000 60 000

s1 20 000

42 000 78 000

60 000 $138 000

Primeio detern"rine la dr'preciación anual con base en el precio de compra de $200 000. Use la tabla 12-9 par& €ocol-rtrar la depreciación anual correspondiente a la depreciación I\{ACRS a tres años.

E

&

4.

f

Porcentaje de la

¡.,¡

Depreciación

Base de rJepreciación

depreciación (tabla 12-9)

anual

........

$200 000

.333

$66 60C

2 ............

200 000

.445

89 000

3............

200

J0

.148

29 600

4 ............

200 000

.074

14 800

¿:

Año

1

....

Después, determine el tlujo de efectivo anual en cada año:

Año Utilidades antes de depreciación e impuestos

Depreciación Flujo de efectivo

Año

2

000 $10s 000 66600 89 000 23 400 16 000 4 800 7 020

$s0

Depreciación Utilidades antes de impuestos ...... lmpuestos @ 30% .......... Util¡dades después de impuestos

1

.

Año

$85 000 29 600

400 16 620

55

16 380

11 200

38

66 600

89 000

29

$82 980

$100

200

3

$68

780 600

380

Año 4 $ss 00c 14 800 20 200 6 060 14'140 14 800 $28 940

=

a

( (

34

Capítulo

12

Decisión sobre el presupLtesto de capítal

Por último, calcule el valor presente de los flujos de efectivo y compárelos con el costo tle $200 000 para determinar el valor presente neto:

Año

Flujo de efectivo (entradas de efectivo)

Factor del valor presente Valor pfesente

82 980

112%l .893

00 200

.797

79 859

3 .............

68 380

.712

48 687

4

28 940

.636

I

2 ...........,.

$ 1

$

74'101

18406

$rr1 Valor presente de los flujos de las entradas Valor presente de los flujos de las salidas (costo) ................... Valor presente

neto ..-.......-...

053

$221 053 200 000

$

21 053

El valor presente neto es positivo y la compañía debería comprar el nuevo equipo.


l.

I:iLrio dc clcttii,ri

t0A2)

Suponga que una corporación registra $100 000 de utilid¿rdes antes de depreciación e impuestos. $-50 00C de depreciación y está en el intervalo impositivo de 307c. Calcule el flujo de et'ectivo usando el tbrmato que se presenta a continuación:

Utilidades antes de depreciación e impuestos Depreciación Uiilidades antes de impuestos lmpuestos @ 307o Utilidades después de impuestos Depreciación

F

i'.:.jo rlc ct'ce

a)

tii o

{oA2)

FlLrirl cltr gl'eelivrr

J.

(oA2)

Fit¡-io dc

o

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citctirt.r

4.

(oA2)

E

¡ !

E

o u qi !

E E

;

= 3

Fiirio tlc,.'fcctilr¡ ii'cntc i¡ i

ll i cl¡tlc s

(oA2)

u

5.

En el problema 1. ¿.cuál serí,aelflttjo de efectivo si sólo hubiera S10 000 de depreciacion? Todos los demás thctores son los mismos. b) ¿Cuál sería el flujo de cfectivo que se pierde debido a la reducción de la depreciación entre los problemas I y 2a)7 Suponga que una empresa registra $500 000 de utilidades antes de depreciación e impuestos y que no tiene depreciación. Se encu€ntra en el in¡ervaio impositivo de 40 por ciento. a\ Calcule el flujo de efectivo. ¿r) Suponga que tiene $500 0O0 en depreciación. Calcule nuevamente el flujo de efectivo. c) ¿Qué tan grande fue el beneficio del flujo de efectivo que proporcionó la depreciación? Suponga qüe una empresa legistra $400 000 de utilidades antes de depreciación e impuestos y $100 000 de depreciación. a) Bajo el supuesto de que la empresa está en el intervalo impositivo de357o, calcule su flujo de efectivo. b) Ahora. suponga que está en el intervalo impositivo deZOVa; calcule su flujo de efectivo. Al Quick, presidente de una empresa inscrita en la Bolsa de Valores de Nueva York, se orienta mucho hacia el corto plazo y está uluy interesado en las consecuencias inmediatas de sus decisiones. Suponga un proyecto que incrementará el flujo de efectivo en $2 000 000 debido a circunstancias ltscales ' tvorables, pero que entraña un decremento de dos centavos en las

345

Prutblent¿s

6.

utilidades por acción debido a la cancelación contable contra las utilidades del prirner trimestre. ¿Q.ré decisión debería tomar el señor Quick? Suponga una inversión de $200 000 y los siguientes flujos de efectivo de dos productos.

\lrilrrdo ticl ¡crrrrclo tlc rce upcrac i (u:

Producto X

Año 1

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . .

.

2 ...................... 3 ......................

7.

Producto Y

$60 000

$40 000

90 000

70 000

50 000

B0 000

40 000

20 000

¿Cuál alternativa escogeúa usted con el método del periodo de recuperación? Suponga una inversión de $-50 000 y los siguientes flujos de efectivo de dos alternativas.

(oA3)

i\

lctotio dcl ¡^*riotlo

i-1e

lcc'upcliiciórt lnversión A

Año

.q

lnversión B

$1 0 000

$20 000

2 .............. 3 ..............

11 000

25 000

13 000

15 000

4 .............. 5 .....,........

16 000

I

-..........,..

30 000

¿Cuál alternativa escoqería usteC con el método del periodo de recuperación? Con referencia al problerna 7, si las entradas del quinto añc de la inversión A tueran de $30 000 000 en lugar de $30 000, ¿cambiaría su respuesta con el rnétodo dr:1 periodo de recuperación? Short-Line Raiiroad an¡liza la positrilidad ,le inverlir $ 100 000 en una de dos cornpañías. Los flu.ios de efectir'o de ambas son los siguientes:

Electric Co.

Año

1 ..............,. 2 ...-............ 3................ 4-10..........

a:

.i; ¿ri 1"¡

*i

kl.i'i.r

95:.

(oA3)

$70 000

\Í.;irriLl tl,-:l i'¡r:rtJr; ii-' itii;p¡¡¡¡¡iir'¡ loA-?)

\ ki{lldrl rlcl ¡u'ii' rc; it¡rct'itc (0l1.1)

-ri, i,,1c

iril

Water Works $1 5

000

'15 000

15 000

15 000

70 000

10 000

10 000

Sll,.,

#1 :_

a) b)

F. 9::É:l

!f

:. n

,i ¡i

r0

Usando el método del periodo de recuperación, ¿cuá! será la decisión? Explique pol qué la respuesta del inciso a) puede ser engañosa. Diaz Camera Cornpany analiza dos inversiones con un costo de $10 000 cada unü. Los f-lujrts de efectivo son los siguientes:

b'

i,,,

A 000 2 .-........,.... 4 000 3............... 3000

Año

b:'

t; F

'1

F F.

r--

f;

!f it

Proyecto

...............

$6

Pc|iotlo dc tr'frii)Lrritci(irr ! \ ili()r pr{3scnli lictr-) (OA.¡ y OA4)

ProYecto B s5 000 3 000

8000

í

a)

I l?.

¿Cuál de los dos proyectos debe ele-cir con base en el método del periodo de reicuperación? ¿Cuál de los dos proyectos debe elegir con base en el método del vaior presente neto? Suponga un costo de capital de l0 por ciento. r,Por lo gerleral. las empresas deben confiar más en la respuesta a) o en la á)? Usted se comprü un equipo nuevo por $l i ?78 y recibe entradas de efectivo por $2 000 anuales durante l0 años. ¿Cuál es la tasa interna de rendimiento? King's Department Store estudia la posibilidad de comprar una nueva máquina a un costtl de $13 8ó9. La mírquina generará flujos de el-ectivo de $3 000 anuales durante seis años. El costo

b)

-lrsa

c)

rcndirniento

inte rna dr'

(oA4) Tirsa intcrna dc reudimientcr

(oA4)

346

Capitulo

l2

Decisión sobre el presupuesto de capital

King es de LZVa. Usando el método de la tasa interna de rendimiento, evalúe este proyecto e indique si se debe llevar a cabo o no. Home Security Systems analiza la compra de un equipo de producción a un cosro de $40 0OO. Las entradas anuales de efectivo en los próximos tres años serán: de capital de

13.

Tast interna de renülmiento

(oA4) Año

Flujo de efectivo

't

$20 000

....................

18 000

3 ....................

13 000

a) b) ll{cíttrdo tlcl r alor prcse ntc

l+.

r)eli)

(oA4)

Determine la tasa interna de rendimiento mediante interpolación. Con un costo de capital de 127c, ¿se debería comprar la máquina o no'? Altman Hydraulic Corpc..rtion invertirá $160 000 en un proyecto que produciri los siguientes flujos de efectivo. El costo del capital es de 117o. ¿Debería emprender el proyecto'l Use el método clel valor presente neto. (Observe que el flujo de efectivo en el tercer año es negaür'o),

Año 1 ....................

Flujo de efectivo

$

2 .................... 3 .................... 4 ..".................

66 000 (60 0c0) 57 000 .120

5 ....................

[4tÍ1.r,-lo dr:l

r'¡lor i]rc¡dnlr

15.

rlctrl

54 000

000

Hamilton Control Systems invertirá $90 000 en un proyecto ternporal que generará las siguientes entradas durante los nróximos tres años.

(oA1)

Año

Flujo de efectivo

1............-....,.. 2 ....

...............

$23ooo 38 000

3.................... 60000 La empresa también tendrá que gastiu $15 000 para cerrar el proyecto al cabo de tres años. Si el costo de capital es de 107o, ¿debería llevar a cabo la inversión? Use el método del valor presente neto.

\{éttr'io

tle

i r :rkrr

pt.J-rc'r1tc

16.

nt-tr)

(cA1)

Cellular Labs invertirá $150 000 en un proyecto que empezará a producir rendimientos después del tercei año. Del término de éste hasta el final del duodécimo año (10 periodos), el flujo ¿inual de efectivo será de $40 0OO. Si el costo de capital es de lT%o, ¿debería emprender este proyecto?

Problemas intermedios \'létoiio ciel r.*k¡r

prescntc 17.

ncto v cle ll tlsn intemu

cle

Hudson Corporation efectúa una ínversiórr de $14 400 que reditúa los siguientes flujos de efectivo:

renr'lin-l ientt-:

va,

(oA4)

E 3

Año 1 ....................

E

2 ....................

o

E

;

=

'

$7 000 7 000

4 000

u 0, t -c

Flujo de efectivo

tl) b)

¿Cuál es su valor presente con una tasa de descuento de I I por ciento? ¿Cuál es la tasa interna de rendimiento? Use el procedimiento de interpolación que se

explicó este capítulo.

L

i P rcble¡t¡¿t.¡

31"1

c)

18.

En este problema, ¿usted tomaría la misma decisión con base en las respuestas de los incisos a) y b)? The Pan American Bottling Co., estudia la posibilidad de comprar una nueva máquina que incrementaría la rapidez del embotellado y ahorraría dinero. El ccsto neto de la máquina es de $45 000. Los flujos anuales de efectivo proyectados son los siguientes.

\{ctodo clci r lriol I)tesünia tretrl v nlólotlo iic l¡ tus¡ i¡rte rriu clc re n¡.iiniir.nto (oA4)

Año

Flujo

!1

cJe

efectivo

$15 000

2 .................... 3 .................... 4 ....................

20 000 25 000

i0 000

5

5 000

a)

Si el costo de capital es de 107o, ¿cuál es el valor presente neto de la elección de la nueva

b) c)

¿.Cuál es la tasa interna de ¡endimiento? ¿.Se debería acepta¡ el proyecto? ¿Por qué?

máquina?

19.

Le han pedido que evalúe los siguientes dos proyec'tos de la Nort¡:,n Corporation. Llsando el métotlo del valor prescnte neto, combinado con el enfoque del ínclice de rentabilidad descrito en la nota de pie de página número 2, ,,qué proyecto seleccionaría? Emplee una tasa de descuento de 10 por ciento.

Proyeoto X (videocintas del informe del t¡empo) {inyersión de $'i0 0O0)

tuic 1 ....................

2A.

Flujo de efectivo

tlst

iltrl írtiiii:i

rnlahiliduri (oA4)

'!'

i

Proyecto Y (reproducciones de comerciales 9n

gq1glilgll.Xllf1ersión

Año

de $39 oco) Flujo de efectivo

$s 000

1 ......"......,......

$15 000

2 ....... "...........

3 000

2 ...."...............

8 000

3,...................

4 000

3 .....,..............

4 ....................

3 600

4

I

000

11 000

Tumer Video invertirá $48 500 en un proyecto. El costo de capital de la e mpiesa es de 9gb. La inversión proporcionará las siguientes entradas dr: efectivo.

Su¡rucsto tlc

l¡

lus:t

ric rcinversiii;t cn cl

prtliirllrlcst{l rie c¡pital

(oA4) Año

1 .................... 2 ...................^ 3 ....................

Entradas $1 0

000

12 000

16 000

4....................

20 000

5 ....................

24 000

La tasa interna de rendimiento es dc l4 por ciento. Si se usa el supuesto de reinversión del método del valor pr.rsente neto, ¿cuál será ei valor total de las ent¡adas al cabo de cinco años? (Suponga que las entradas se presentan al

a)

b)

final de cada año.) Si se usa el supuesto de reinversión dei método de la tasa intema de rendimiento, ¿cuál

será el valor total de la-s entradas al cabo dc înco años? ¿.Es probable que, por lo general, un supuesto de inversión $ea mejor que otro? Caff'ei¡re Coffe Company usa la tasa interna de rendimiento modificada. Ei costo de capital de la empresa es de l2olo. El proyecto que se analiza es el siguiente (inversión de $27 000):

c)

Tusu inl.crna rle re

utli rr

(oA4)

ic n1o

moclill cat'la

348

Capínlo

12

Decisión sobre el presupuesto de capital

Fluio de efecüvo

Año 1...................

$15 000 12 000 I 000

2 .................... 3 ....................

a) b) Rirciouuuic¡rto del crr!.ital c invcrsioncs muturnlcnte

11

cxcl'.rr ür'ltcs

¿,Cuiil es la tasa intema de rendimiento modificada? Una aproximación tomada del apendice B sería adecuada. (No es necesario interpolar.) Suponga que la tasa interna de rendimiento tradicional sobre la inversión es de 17.57o.

Explique por qué su respuesta al inciso o) sería más baja. Suboptimal Glass Company usa un proceso de racionamiento de capital en su toma de decisiones. El costo de capital de la empresa es de L3%. Este año sólo invertirá $60 000. Asimismo. ha determinado la tas¿. interna de rendimiento de cada uno de los siguientes proyectos:

(oA4) Tamaño del

Tasa ¡nterna de

proyecto

rendimiento

$10 000 30 000

15yo

.............-....

25 000

'16.5

D ....-.............

10 000

17

E ..................

10 000

23

tr

20 000

11

15 000

to

Proyecto A .-................ B ..................

c

G

............:....

14

j

¿ :{

a) b)

,á

ral? Es decir, ¿qué proyectos aceptaría usted para gastar $60 000?

3

Problemas avanzados Pcrlll d.'l \'rlor prc\cr't'rc nct()

(oA4)

23.

Keller Construction analiza dos nuevas inversiones. El proyecto E requiere la compra de maquinaria para excavación. El proyecto H representa una inversión en un elevador hidráulico' La empresa desea usar el perhl del valor presente neto para compartr los dos proyectos. Los patrones de las inversiones y de los flujos de efectivo son los que se describen a continuaciór¡:

Proyecto E (inversión de $20 000) Flujo de efectivo

1.................... $5000 2.................... 6000 3 .................... 7 000 4.................-., 10000 o

t !!

a)

-o E

o

u

q) !

E

t

= =

Proyecto H (inversión de $fl

0OO)

Flujo de efecüvo

1....................

$16000

2 ,................... 3 ....................

5 000 4 000

Determine el valor presente neto de los proyectos con base en una tasa de descuento de

cero.' b) c)

4 ,T

Elija los proyectos que la empresa debería aceptar. Si ios proyectos D y E son mutuamente excluyentes, ¿cómo afectaría su respuesta gene-

Determine el valor presente neto de los proyectos con base en una tasa de descuento de 9 por ciento. La tasa interna de rendimiento del proyecto E es de 13.257o, y Ia del proyecto H es de 163A7o . Haga una grálrca del perñl del valor presente neto de las dos inversiones similar a la que se presenta en la figura 12-3. (En el eje vertical utilice una escala máxima cle $8 000 con incrementos de $2 000. En el eje horizontal emplee una escala máxima de 20Vo, con incrementos de 5 por ciento).

.ii

,fr

I'robletn¿ts

349

a

24.

Si los dos proyectos no son mutuamente excluyentes, ¿usted decidiría aceptarlos o rechazarlos si el costo de capital (tasa de descuerto) fuese de 87c? (Emplee el perfil del valor presente neto para su decisiór¡; no se necesitan números reales.) e) Si los dos proyectos son mutuamente excluyentes (si se elige uno no se puede elegir el otro), ¿cuál sería su decisión si el cosro de capital fuese l) 6vc,2) 13vo,3) lSvo? una vez más, utilice el perfil del valor presente neto para fundamentar su respuesta. Davis Chili company desea invertir $15 000, monto que produce las siguientes entradas:

Perll! del vulor prerscntc nctt)

(oA4) Año 1 ....................

2 ........,........... 3 ..............-_....

Flujo de efectivo $8 000 7 000 4 000

Dado que usted debe usar el perñl del valor presente neto para calcular de manera aproximada el valor de la tasa interna de rendimiento, por favor siga estos pasos: a) Detennine el valor presente neto del proyecto con base en una tasa de descuento de cero. b) Determine el valor presente neto del pro\/ecto con base en una tasa Ce descuento

25.

de 10 por ciento. Determine el valor presente neto del proyecto con base en una tasa de descuento de 20% Gerá negalivo). ü Dibuje el perlrl del valor presente neto de la inversión y observe ia tasa de descuento a la cual el valor presente n,ro es cero. Ésta es una aproximación a la tasa interna de rendimiento basada en el procedimiento cle interpolación que se ha explicado en este capítulo. Compare sus respuestas a los incisos fi y e). e) Calcule la tasa interna de rendimiento con base en el procedimiento de interpolación que se ha presentado en este capítulo. Compare sus respuestas a los incisos r/) l, ¿). Telstar Communications piensa comprar un activo en $300 000. el cual producirá $140 000 de utilidades anuales antes de depreciación e impuestos durante los próximos cuatro años. El activo se depreciará sujeto al programa del lr{ACRS para la depreciación a tres años que se presenta en la tabla l2-9. (Esto representa cuatro años de depreciación con base en la convención del medio año). La empresa está en el intervalo impositivo de357o. Llene los espacios en blanco del siguiente progratna de los próximos cuatro años.

I)rcciación f'IACRS I 11u ju dc clcctivo (oA2)

Utilidades antes de depreciación e impuestos Depreciación Utilidades antes de impuestos lmpuestos Utilidades después de impuestos + Depreciación Flujo de efectivo

26.

)1

Suponga que se invertirán $60 0@ en cada uno de los siguientes activos. Usando los tablas 12-8 y 12-9, indique el monto de la depreciación del primer año. Muebles de oficina

a) b) c) ü

Categorías de

depreciación del N{ACRS

(oA4)

Automóviles

Instalación de servicios de gas y elect¡icidad Planta para tratamiento de aguas residuales The Summit Petroleum Corporaüon compraní un activo que clasifica en el MACRS p¿¡ra una depreciación a tres años. El costo del activo es de $ó0 000 y proporcionará la siguiente serie de utilidades antes de depreciación e impuestos durante los próximos cuatro años:

Depreciaci(rn del MACRS y valclr presente neto

(oA4)

350

Capítulo

'4

flrcciat:itirr ,.icl \l \CRS y vulor presL'rltc !ii it]

28.

12

Decisión sobre el prcsupuesto de capítal

Año't

$36 000

Año 2

40 000

Año 3

31 000

Año 4

19 000

La empresa está en el intervalo impositivo dc 357¿ y su costo de capital es de I l7o. ¿Debería comprar el activo? Use el método del valor presente neto. Propulsion Labs adquiririi un equipo nuevo que se encuentra en Ia cat€:goría del MACRS a cinco años. El costo es de $200 000, Si compra el equipo, éste generarÍ ias siguientes utilidades antes de depreciación e impuestt'rs durante los próxinros seis años.

(oA1) Año 1 Año 2

$75 000

Año 3 Año 4 Año 5

55 000

Año 6

21 000

70 000 35 000 25 000

rt

': 'l

it .i

t

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*4', 1

llr'r¡tet i¿citi'; tlcl \'l ACIlS

I

,..rli}r pl.csr-!tic tialo

((),\1)

'ri':qLrcrirtt icltt

lr tlc trlrpilul

Lii' 1r'lrL)itjo crI ttl ¡rttcsio tlc .',r;ri¡¡,1

(0,\4)

Pe

¡Cidas y gi{nancias

il\ciiles cn el pr*st.lpuesto dr' e apitti q)

v

(oA2)

La empresa esiii en el infervalo impositivo de l07c y su costc'.ie capit;rl es de 147o' ¿I)t:irería Propulsion Labs cornprar el equipo'l Utilice el método del viilor presenfe neto. 29. Universal Elect¡onics considera la posibilidad cle comprar un e¡luipo de producción con un punto medio cle l0 años dentro de su plazo de depreciación del activo (ADR). Busque el activo crx c¡idt{o en ia tabla i 2-8 para determinar en qué categoríl 'Je deprtciación se enci¡entra (PJsr4: no es l0 años). El activo tenrlrá un costa de $90 000 y produc:rii utilidades antes de depreciación e impuestos tie $32 00i) ¿nuales durante tres años. y po"stcriorrnente Sl2 000 al año durante siele años it'ris. La emp.esa tiene una tasa fiscal ó¿ 34Va. Con un costo de capital ,le I l9i. ¿debería compnu el activo'l Emplee el métodc <Jel vrrlor presente neto. Al et-ectuar el arrálisis. si errcuentra añcs en los cuales no hay depreciación. rimplefirente asígneles lrn cero. A Bagrvell Company le han propuesto celcbrar un contrat{, ctrn First }Iilitary Base Facility, 30. ile Texas. L¿t inversión inicial en terreno y equipo será de $90 ü00. D; ese monto, $60 000 esrán sujetos a una depreciación a cinuo años según el MACRS. El sairio es un bien nlaterial (teffeno) que no es susceptible de depreciación. El crrntrato es Por seis años; al término del c6nvenio. los activos que no se pueclen depreciar se venderál ¿n $30 000. Los activos depreciados tendrán un valor de reventa de cero. El contrato requiere una inversión adicionai de $40 000 en capital de trabajo al inicio del primer año, y de ese mento, $20 000 se devolverán a Bagweil Compiiny al cabo de seis años. La inversión producirá $32 000 en ingresos antes de depreciación e impuestos clurante y su cacla uno de los seis años. La corporación se encuentra en el intervalo impositivo de 357o costo de capital es de i 0 Por ciento. presente net(). ¿Debe realizar la inversión? Use el método del valor en la categoría del MACRS de encuentra 000. Se Hace tres años se compró un activo en $120 31. impositivo de35Vo. Calcule lo el inten'alo en opera La empresa una depreciación a cinco años. siguiente: La perdida fiscal en la venta y el beneficio liscal correspondiente si el activo se vende en

"i b)

.lJ !

-o E

o (¿ q)

t'lc-.upt¡eslr; ilcl e l¡ritai ¡rilr cúlculri.r tk:I .:osto tie

-c

a

:rfri la

E

(

aAs)

-c.

;

=

'

I

32.

$12 560. La ganancia y el impuesto correspondientes a la venta si el activo se vende ahora en $51 060. (Remítase a la nota de pie de página número 4 de este capítulo') DaraPoint Engineering estudia la posibilidad de comprar un nuevo equipo en $220 000. Tiene un punto medio de ocho años dentro del.plazo de depreciación de sus írctivos (ADR). Asimismo, requerirá una inversión inicial adicional de $120 00Ü en capital de trabajo no sujeto a depreciación. La compañía recuperará S30 000 de esta inversión al término del sexto año' los cuales proporcionarán un llujo de electivo adici< ral durante ese año. La utilidad antes cle clepreciación e impuesttts de los seis años sigui!'ntes será:

'¡i

ii ,B

P

351

rcbletnus

Canüdad

Año 1 ....................

$170 000

2 ....................

150 000

3 .................... 4 ...................5 .................... 6 ............-.......

120 000 105 000 90 000 B0 000

con base en lo siguiente (redonLa tasa fiscal gs de 307o. El costo de capital se debe calculal cercano). más dee el valor firial al entero Costo (desPués de imPuestos) Deuda .....-..... Acciones preferentes Gapital contable común (utilidades retenidas)

a) b)

lq

6.Ss/o

Pesos 30o/o

Kp

10.2

"10

""' G

'15.0

60

Confeccione el programa anual de Cepreciación' trabajo reci:perado en ei sexto Determine el fl,.rjo de efectivo anual. Incluya el capital de año.

Calcule el promedio ponderado del costo de capital' el equipo nuevc? Determine el t alc,r presente neto' ¿'Debe DataPoint comprar de me
c) ü

.¡,nriirsi'' rlc lrr r.i:r,-'iritiri 'lt'

rcrrttpl,u'ir (OA"tt

ción a cinco años'

Suporrgirqueelnuevoequipoproporcionaríalasiguienteseriedeahorrosdecostosadi. cionales durante los próximos seis años: Ahorro de costos

Año I

--.,..,..,...,......

2 .................... 3 .................... 4 ...............-.... 5 .................... 6 ..........".........

$57 000 49 000 47 000 45 000 42 000 31 000

Latasafiscaldelaempresaesde]5%ysucostodecapitalesdcl2porciento.

r¡) bt c) ü e) f)

;t ir) r)

j't

ciel equipo antiguo? ¿.Cuál es el valor en libros

la pdrtlida fiscal sobre la venta del equipo antiguo? tiscal por la vcnta? ¿Cuá1 efectivo por la venta del equipo antiguo? de enrada la i.Curit ", entrada por la venta del equipo es el costo neto del equipo nuevo? (lnclul'a la

i.Cu¿t

"t es el L,cneficio

¿cuál antiguo). Elabore el pr"ograma cie depreciación del equipo nuevo' restantc's del equipo antiguoDetermine el programa de depreciación de los años antiguo y el nuevo y los corresponequipo el enü e incremental calcule la de¡rreciación dientes beneficios de la protección fiscal' de costos' Calcule h¡s Lreneficios después de impuestos del ahorro y el aho¡ro de costos desSume los beueficios de la protección fiscal por la depreciación (Vea la tabla 12.|"1 a manera neto presente pués de impuestos, y a continuación del valor

(

de ejemplo).

fl

352

Capínlo

l2

t)

Anírlisis rlc l:r dccisión tlc

rr'cnrplllzo

4

(oA4)

Decisión sobre eI presupuesro de copital

Cornpare el valor presente de los beneficios incrementalesj) con el costo neto del nuevo equipo e) ¿La compañía debería efectuar el reemplazo?

Lancaster Corporation compró un equipo hace tres años en $250 000. Su punto medio dentro ¿el plazo de la depreciación de los activos (ADR) es de ocho años. El equipo antiguo se puede vc.nder en $97 920. Puede comprar un equipo nuevo por $360 000, el cual también tiene un ADR de crcho años. Suponga que el equipo nuevo y el antiguo -eenerarán las siguientes girnancias (o ¡^*rdidas)
Año "t .....-,...........-.

Equipo nuevo $1

Equipo ant¡guo

00 000

$36 000

2 .................... 3 ....................

86 000

26 000

B0 000

19 000

4 ....................

72 000

1B 000

5 ....................

62 000

16000

A

43 000

(e 000)

La empresl tiene una tas¿ fiscal de 36so y su costo de capital es de 97¿. ¿Debe cornprar el equipo nuevo para sustituir al antiguo?

I

2.

[,ui.iiltslcr ('itt.l.rttllrlirlrt

i.,\niilisis tir' la!'iliplll,{.r)

(oA1)

ll

tic¡isirin tlc

J.

4.

}

5.

En este crpítulo se hizo referencia a Texas Instrurnents coñlo una empresa innovador¿t en la industri¡r de las c¡lculadoras. pero ése sólo es uno de sus productos. Veamos qué resultados obtiene esta enorne compañía en la actualidad. Visite iiri:i¡rec.r.littlr.r.cr)¡11 y escriba TXN en el cuacjro..Get euotes". Flaga clic en la opció- "Profile" que apa¡ece en el mrrgen izquierdo. Escriba una descripción ile un piirratb sobre sus operaciones principales. Vuelva c la página principal de TXN y registre lo siguiente: Precio más reciente negociado. Mínirno en 5l semanas Márimo en 52 semanas. Después haga clic en "Basic Chart" en !a página principal y deslícese hacia abajo para ver los patrones de los pasados nueve meses. e) Recorra la página hacia arriba y haga clic en "5Y" y desplácese hacia abajo para revisar la evidencia de esos cinco años. Por úl¡imo. haga clic en el recuadro de S&P (Standard & poor's 500 stock Index) que aparece en la parte superior y haga clic en "compa-re". Recorra la página para ver la evidencia. GSPC son las siglas de Standard & Poor's 500 Stock Index. Escriba un piírrafo sobre el desempeño de las acciones de TXN (Texas Instruments).

a) b) c) ü

f) tu

g o o = o t) a,

c

t = i

g)

ly'o¡¿. En ocasiones. alguno de los temu que hemos incluido podría haber sido eliminado, actualizado o trasladado a otro lugar en un sirio web. Si usted hace clic en el mapa o en el índice del sitio, será conducido a una tabla de contenido que le ayudará a encontrar el tema que está buseando.

oBJETIVOS DE APRENDIZAJE €l concepto de riesgo se basa en la incertidumbt¿ acerca de los resultados futuros' Su cálculo requiere de medidas cuantitativas, pero tambiér' de consideraciones cualitativas. OM La mayoría de los inversionistas tienerr aversión al riesgo, lo cual significa que les disgusta la

0A1

incert¡dumbre.

Como a los inversionistas no les gusta la incertidumbre, requieren tasas de rendimienlo nrás altas en los proyectos más riesgosos. 0A4 Los modelos de simulación y los árboles de decisión se emplean paá ayudar a evaluar el riesgo de las

043

inversiones.

0A5

No sólo se ciebe considerar el riesgo de un proyecto individual, sino que también se debe tomar en cuenta cómo afecta el riesgo total de la empresa'

una empresa que perfora adte conoce mejor la definición de riesgo que Apache Corp., Austrapozos de petróleo y gas natural en terrerros ubicados en Estados Unidos Canadá' ü tia. fgipto y el Mar del Nofie. 10 dÓlares hasta mucho más En los últimos 20 años, el precio del petróleo ha osciladc e¡tre Los precios del gas natural han registrado una volatilldad similar' Lo

de 10c dóiares por barril.

pozos cuando los precios que parecería una estupencJa oportunrdad para descubrir y perforar je los energéticos están rnlry altos, podría ser un desastre cua¡:do éstos caen er¡tre 25 y 5C9'r: o "l¡ozo Seco"' en ei cual se inr¡ierlen máS.' Una amenaza incluso máS preocupante es el llamado petróleo' qr're hay no ahí para descubrir mjliones de dÓlares tan sóio que puede cambiar radicalA lo anterior agregue la situaciÓn inestable del oriente f.'ledio productores de energéticos Los pocO tiempc' menie ia oferta cie petróleo en el mercado en rnuy en el mercaco de circunstarrcias cambios los a vulnerables conro ADache corp., son mucho más Estas úitimas no o Conoco-Phillips ExxonMobil como integradas, petroleras que las compañías refinan y lo venden al merrudeo por sólo oerJoran pozos de petrÓleo y gas" sino que también lo el ámbito minorista bien pueden que ofrece ntedio de sus gasolineras. Las tuyot". utilidades y viceversa' los ciescubrirnlentos generan que compensar las pequeñas utilidacles corp" también son Apache como petróleo prcductores de para sin embargo, las ventajas sido explorada. L-os riesgos y las enormes cuando descubren un pozo en una zona que no ha

!

recoll]lpensasdeestenegociosonsuperioregalosdecasicuaiquierotro.

v+ trl s

cómo medir-lo y cómo incorEn este capítulo esttlciiaremos algunas definiciones de riesgo, básicos de la teoría de la los orincipios corl-lo así capitat, dá presupuesto porarlo al proceso del cartera la r,uri¡bilitlarl cle los ¡rosiblc:i iesttltl¡r-los de urt¡ inYersititr detergobienio de Est¿dos uniclos ¿ -1(l ntinrt,la, Si los lilncltts cstíiit iu\ertidos en [lrlit obliglr,-'ión clel t10 hay riesgo Si irlrertirnos tanto, lo y. por clías. c! rr:sultarlo es segLrr(,) r' no ha1'ru'iabilid¿d uríts tlesctln.)cidas dt' Afric¡' ticras c-11 plira busclu'!)r'o es.s urism.s lilrrrios en uni-r erpeoicir'rn qr-re el proYecto cs en deciluos caso, rtn tai rlofute ir. la rru.iabilidad cic los posibles result¿rtlos es e extr!'nto riesgoso. de pérdrdas sino tirrnbién El cstuclianre dcbc saber quL- el ricsgo no sólo se rnide en térlninos eler'¡do de riesgo no grado un iruplica tlro tJc' en l¡ inccrticlullrbre.: Decintos que i;t ertracción una ampli:'r q¿lla tle toda existrpor(ltle tamhie(n siito srikr porque ustcd podría perdcr su dinertl algunos ejernplos de tres itlversipttes ct-ttl resuliaclrr.s posibles. En li tigtrra l3-l se prescnt¿rn ries Stl q uc tient:n clit'ere rrtes c iir¡cteríst icas'

porir-nros clirllnir cl riesg

s1¡¡¡11r

!

Definicién de riesgo en el pfoceso de presupuesto de cap¡tal

o ñ o It o CL

g o C

T' tr

o q,

o CL

o ñ

c,

E o¡

[:str. ha sucedttlo Illuch¡s vcees cn totlo cl nlundo' que s.' usa algunas veces r Errrfle:rmos cl tiunino ü¡rr,¡lirl tu¡tl¡rt,tnsu scntitlt¡ norr;ral, y no !'n el senti(lo lnás fornral con el de probabilidad' una dislribuci¡)n para cstinrar cn lil td)ría dc las tlccisttlnes pltra intlicar quc utl ha¡' tla(rls suficicntcs |

353

354 Figura

Capínilo

I

l3-l

-1

Riesgo y presttpuesto de capitol

lnversión A

Variabilidad y riesgo.

Probabilidad de ocurrencia

ffiffi ffi 20

25

(miles de dls.)

lnversión B

lnversión C

_ffiffimffim 10 15 2A 25 (miles de dls.)

ffi 30

u .m ffi10 ffiffiffim 15 20 25 30 35

5

(miles de dls.)

Obse¡r'e que en cacla uno de los casos las asiqn;rciones se centran en ei mismo r.alor esperado (20 t\)0 dólares), pero la variabilidad ¡el ries-eo) aumenta e medicia que pasamos de la inversión A a l¡ C. Corno en esta última usted podría ganar o perder la cantidad rnás grande, a todas luces visr¡ ésta es la inversión más riesgosa de las tres.

Goncepto de aversión

al riesgo

Un supuesro básico de la teoría hnanciera es que la mayoría de los inversionistas y ios adnrinistradores ri¡nen al'ersién al riesgo; es decir, en una situación determinada preferirán la seguridad relativ¿r en lugar de incertidumbre. En la figura l3-l se inclinarán por la inversión A en lugar de las inversiones B y C aunque las tres tienen el mismo valor esperado de 20 000 dólares. De igual manera. es probable que usted también tenga aversión frente al riesgo. Suponga que ha ahonado 1 000 dóle¡es cuando está por terminar su último año en la universidad y que lo desafían a que los juegLre a cara o cruz en un volado, apostando un doble o nada. Si sale cara, usted iendrá 2 000 dól¿res: :i :;ale cruz, perderá todo. Dado qr,re usted no está inscrito en la Universidad de Nevada en Las Vegas ni es un apostador empedernido, es probable que se quede con sus I 000 dólares seguros.

Lo anrerior no quiere decir que los inversionistas o los hombres de negocios no estén dispuestos a esumir riesgos, sino más bien que requerirán un valor o rendimiento esperado más alto en el cascr de inversiones riesgosas. En la figura l3-2 comparamos una propuesta de bajo riesgo que supone un valor esperado de 20 000 dólares con una propuesta de alto riesgo, la cual entraña un valor esperado de 30 000 dólares. El rendimiento esperado más alto podría compensar al inversioni.ta por el hecho de absorber una mayor cantidad de riesgo.

l*,,,

[ Medición real del riesgo

Para medir la magnitud del riesgo inherente a cualquier situación podemos emplear varias herra-

mientas e.tadística. bíisicas. Suponga que estamos estudiando una inversión con los posibles resultado> ¡ la probabilidad de estos resultados que se muestran en la tabla l3-1.

"ar

M¿dicitin rcul tlt,l rit;.rgr¡ Bajo riesgo

Alto riesgo


¡¡,

Figura 13-2


50

3s5

Compensacicnes entre el riesgo y el rendimiento.

.50

i

,i-i

il rl

:.:il'

:ffiffiffi :-sffie-

:ti

!"

15

20

01s304560

25

(miles de dls.)

I I

I I

(miles de dts.)

Las probabilidades que se presentan en la tabla l3_l podrían estar basadas en experiencias pasadas, razones y tendencias de la ^,rdustria, entrevistas con ejecutivos de la compañía y técnicas de simulación muy complejas. podría ser tácit determinar los valo_ res de las probabilidades en el caso de la introducción de un pro_ ceso de estampado mecánico, der cuar el fabricanre tiene r0 años de datos históricos. pero
Iabla

13-1

Distribución de probabitidad de los resultados

Probabilidad de

Resultado losresultados

. 600 ..... 900 .....

$3oo ...

nuevo producto en un mercado exterior. De cualquier rnanera. estamos obligados a poner en práctica un proceso analítico de medición.

.6

.2

con base en ios datos que se presentan en la tabla 13- 1. calculamos dos medid¿¡s estadísticas importailtes: el valor esperado v la desviación estándar. El valor esperado es un promedio p.'derado de los resultados (D) multiplicado por sus probabilidades de ocurrencia (p).

I

D (t alor csltciutkr) ,.. \] DP

1

l-r- i )

DPDP

300x.1 :

il

I 1

I

il I

$rlO

600x.6: 900x.2:

3ó0 180

$600

:

s

DP

El valtrl esnerado 1D¡ es de 600 dtilares. A continu¡ción, calculahros la desviación cstándar. decir. la medida de la dispersión o la volatitidarj (riesgo) en torno irl valor espl,rado:

rr(clesviacirin cslrinrlar)

: ,!-rD - n¡¡,

Paso 'l: Reste el valor esperado {D} de caOa

Paso 2: Saque el valor

Paso 3:

Paso 4:

cuadrado

resultado (D)

(D-D)

Multiplique por P y sume

Extraiga la raíz cuadrada

D

ó 600: 600-600= 900-600=

1o-D) -300

(D

-DF 90 000

X

0

0

X

+300

90 000

X

P : .60: .20 : .20

es

(l-j_t)

Dcbemtls seguir estos pasos:

300

(L-DFP 18 000

0 18 000

36 000

Supuestos Pesimista Moderadamente ex¡toso Optinrista

.2

Js6ooo: grso

356

Cu¡título

13-3

l-1

Oistribución de la probabilidad con diferentes grados de riesgo.

Figura

Probabilidad de ocurrencia 1.00

A

Rrc^s,go

_r'

pru.srry Lte

st

o de

c

up

i

tal

(riesgo) tle l90.1tilares nr)\ pr()porci()na Lulu ntctlir.lit promedio aproxinrilda de lo lejcls que cada uno de los tres resultüd(.)s est¿i rlcl valor esperado. Por lo general, cu¿¡nto rnás gmnile sea l¿r desviilcitin :stítntlar (o tlispersión de los restrltaclos), tanto rnayor será el riesgo, conro se indica en l;r tigura 13-3. El estucliante puede observar que en la figura l3--l cotnparantos Ia tlcsviación est¿indar cle trcs inversiones con el lnisnro r.alor csperatlo tie 6{X) tltilarcs. Si krs valores esperados de las inversio¡res fueran ditc'rc'ntes (conlo 6(X) r.kilurcs fl'ente a 6 000 dólares), la comparacirln directu de las desvi¿tcitr¡les esti'intlar dc cada distribución no serviría para medir el riesgo. En la tigura l3-1 reprcserntantos L.a desri¿rción est¿hndar

este caso.

0

o=$20

D = $600. 1.00

Observe qtre la inversitin en la grilica A de la tigtrra lJ'-l tienc itrla desviacitin estítndirr elevada, lo cr-rltl no sucede cltandc¡ sL'rL-laci()llll coti cl valor espemdo de la clistribución. Una desli¡ción estiindar de ó00 dtilares sobre ttna irrrersitín con ult valor esperado de 6 00(i dólares pociríl inrpliclr una nr.rlor cantidi.rd de riesgt.r c¡ue una desviaciirn estrinilar de 190 dtilarcs soi,-rc un¿t iriversirin con un r.alor esperado de sólo 600 dólares (gráfica B). Pt dernos eliniinar la rragnitutl de la difrcultad si des¿rrrollantos tlnil tercera nretlicitin: el coeficiente de variación tV). Este térniintt rec¡uiele utlt sirnple rlivisitin de la desviación est¿ind¿rr de unt inversitin e ntre su valor espc'ritclo. En generlrl. cuanto mírs grande sea el ct¡etlciente de la variacitin, t¿u1to m;ivor será el riesgo. AqLrí. hernos asignado el núrlero l3--l a la filnrnrla clel coellcientc cle 1'¡¡i¡1c lqin.

('o,.:ili:ic¡lt,:

ilr rlr¡irr.i,t:i 1y¡ ..

{l\

!r-

I) En el criso de l¿s inversiones quc se representan en las gráficas A y B cie la ñgura I 3-.{. tlemostr¡rnos que:

0

D=gooo,

o=$190

A 600 v: _:

C

1.00

B

.lt)

6 000

190: 600 relristra el mayor

F{emos identitlcado correctaruente qLre la inversi.itl B es

riesgcr. C)rra meclida del riesgo, es la beta {É). que se usa ir.ibitualrlteitte en las carteras de ¡ccit.ies comunes. Este parárnetro mide la volatiiidad de los rcnciimientos sobre una acción incliviclual con rel¿rción al índic¿ de rendimientos del tnercado cle ¿rcciones. corno el índice de acciones de Standard & Poor's -5{X).r Decirnos que

50

D = $600,

o

'Tambiin

= $300

se podrían usar otras nredici¿rs dc nrcra;rdc¡.

Probabiiidad de ocurrencia

1.00

Figura 13-4

Probab¡lidad de ocurrencia .1

A

D=$6000 o=$600

.00

B

D = $OOO

r¡

= 9190

l-.

! ri c.r.qr t .t I I ¡t rr,r,., tr t tl c ! p rt

Nombre de la compañía

4l#'' Dtl Mosrr

l

r

t I t, t

r.tt ¡t

i

t

rt

I

Beta .60

Alberto-Culver

.65

Tootsie Roll lndustries

I

u¡.tttt,.sl

Colgate- Palmolíve

!-ooos

Del Monte Foods

T

t

.85

Gap (lhe)

.95

Standard & Poor's 500 lndex eBay lnc. McGraw-Hill

1.20

Schwab (Charles)

r.óc

1.00 1.i 0

AIcoa

1.40

Borders Group Brunswick Corp.

1.60 t_ó5

_T

¿.Cómo podemcs usal'el aníilisis tlel riesgo eflcicntcnlenie cn el procc-so del presLrpuesto ,Je capititl'l t-rl erl capítulrl no establecirrlils cjilerencia alguna er.iire eventcls rie:;gosos r; no ri.,.g,,s,rr.' Stilo mostranlos el intpcrt'te de la .'ersión v los ren
l

$

I

I ,n

I

Betas de un periodo de 5 años (a enero de 2009)

.80

Hasbro lnc.

una acción conlún con una beta de 1"0 tiene un riesgo igiral al del mercado. L,as acciones que tiellen betas superiores a 1.0 son más ries-qosas que el mercado, nrientras que las acciones que rie¡cn betas inferiore:; a 1.0 son menos ries-[osas quc el n]ercaclo. La i¿bla il-2.ontie¡e una n1uestra de las betas de eigur'as corlpañías bien conociri¿is clesde 200-l hasta 1009.

I

Tabla 13-2

7E-

I

ü

J-i7

ll

i

cl nivel rie rieiito o la problrbilidad dc obtener esos rencliinientos. Sairemos quc. pr)r pri¡cipio. ios inversionistas y los adrninistrackrres inleligenfes necesitan ilrás inlbnnación. Llna inlersión tje I 400 diilares r,¡r.re produzca un re¡dilniento "sequro" de 600 dólares cacla año durante rres años. no es lo mistnr¡ que tlna inversitin de 1 400 dtilares que produzca un rendirnierlto con L¡l yalor

esperad
Tasa de descuento aiustada por el riesgo

tjll

Inctod0 reconrenrltble para rlenuar el riesgo consiste en usar clisrintas tasls de descuelto l)ropuestits que supoticrl dit'er-entcs niveles dc riesqo, Por ello, u(ilizaruos las tas¿¡s de clesc¡.rento a.iustadas por el riesgo^ Lln provccto que contenga una cantidaci comrin de riesgo qr"re iro a¡ecte ia cornposiciírn del riesgo gcneral de la ernpresa se tJebe clcsconlar al crrsto de capital. Lrrs ii¡,ersitlnes qltc ct)ntienetl tlu rlrayor riesgo al orclinalio dcben ser clescr-rnt¡das a unl tilsa ¡rírs :iltlr. y lr\í succsiViutir.'r'rit'. En llr ligura 1.1--5 prescrttanl()s un esqucrtll dc lus lros,. .es (.()rrlpcn\:reiones cnlre el ricsso ',' la tns¡ cle descu¡'nto. E,l coeflciente de variacitiu (v) rnide el riesgo asu*rido. El ricsgo tle la ertrpresa está rresentado ¡ror un coei-iciente de variación de 0.30 en la parte inlcrior ilc ll fig.ura Ii-5. Una invcrsión con estc riesgo se dLrscontaría al costo de capital nor¡nal dc la ernpresr¡ ctt l09i'. Cuantlo la ernpresa selecciona proyectos nr¿'rs riesgosos, ¡ror ejenrpio, con ttnrr V dc 0.tX). se surttrl tlrr¿r prinur de riesgo cle 59b para compensar un increme¡rto en V de 0.60 (dc 0.30 a 0.901. Si la eonrpuñía selecciona un proyecto con un coeficiente de v¿rdación de i.20. sunutrá otr¡ ¡rrinru de riesgo de 5%, a esta V adicional de 0.30. Éste es un ejen.rplo de cr.eciente avcrsitin al rit'stlo frente ¡ niveles de riesgo y rendirniento potenciales cada vez más altos.

Riesgo crec¡ente con el transcurso del tiempo Nttestra caplcidad par;.t ltacer prontisticos exactos clisminuye a medidr que el horizonte temporal s ttlris largo en t'l tiempo. A medida que crece la distancia del f-enónreno que se intenta pronosticar,

e

'Nttcstto suptl!'sl{r iirr'que potiíantos considc'rar que cl factor de ricsgo era constanle para yarias inl,ersiones.

El riesgo y el proceso

del presupuesto de cap¡tal

Cupítulo

I3

Riesgo y presuput'sto de t'apitol

Tasa de descuento (Porcentaie)

Figura 13-5 Relación del riesgo con la tasa de descuento.

20

I

I Riesgo

R¡esgo

:

normal

extremo

:

-\

U

I .30

.60

.90

1.20

Riesgo (coeficiente de variación) -V

rambién lo hace l¡r inceniclumbre sobre la exactitud del pronÓs-

Dótares

t':

tico'Enlaclécacladel980'lacaídadelospreciosdelpetróleo redujo ostensiblenrente la exploración y colocó a muchas per-

:

tbradorirsenunasituacióntinancieramuydifícil'despuésde r.¿fios Flujo

Je

¿r-.ros

I

de expansión cle las actividades de pertbración. Por

otrapafte.losconsttmicloresdelcsproductosdelpetróleose vieron perjudicados en 1990 cuando el conflicto en el Medio

efectlvc, Orie.te esoe'aCo vuH ' úgv

I

provocó que los precios de los hidrocarburos subieran - --r.-^¿^-^.. r,..,,+^^,.' rertiginosamente. La:; aerolíneas y los productores dc autonóviles*tu.. ieron que re-evaluar las decisiones que habían tomado

Figura

13-5

muchos :tños antcs y que estaban tundad¡rs en precios de los combtlstibles más o menos estables' El I 1 de septiembre de 1001. ¿iunaclo a l.' Juerra contra Irak a mediado" de la década' (años) Tiempo se propinó orro tirerte golpe a la ya muy frágil economír,. En el verano de 2006 se veían señaies de una moderada rnejoría, Er riesgo a través del tiempo. pero el rJesmoronamiento del mercado inmobiliario significó inesperados generan un terrible choque para la economía en 1007-2009. Estos acontecimientos asociado a proriesgo el incrementanclo una mayor desviación estándar en los tlujos cle ef'ectivo y el tiempo' riesgo el entre relación yectos áe vida másliuga. La tigura l3-6 muestra Ia constante, la figura Aun cuando uri p.lnOstico Oe flujos de efectivo muestre un valor esperado que pasamos del medida a aumenta y l3-6 señala que el intervalg de resultaclos probabilidades flujo de efecdel pronóstico para cada año dos al año 10. Las desr iaciones estánda¡es aumentan todas periodo' para cada facilidad misma la tivo. Si los flujos de efectiro se pronosticaran con de descuento tasas de El uso dosaño del primera las distribuciones normales se parecerían a la más a progresivamente más altas para compensar el riesgo tienden a penalizar considerablemente en mayor es que riesgo el de idea la con io, nujo, finales que a los primeros. lo cual es congruente plazo' corto a efectivo de flujos que el de en el casó de flujos de efectilL¡ a largo plazo

I

t: I

I,

t T

Medidas cual¡tativas el coet-rciente de v¿r"'iaEn lugar de reiacionar la ta,sa de descuento, o el renclimiento esperado, con por establecer categorías optar poclría ción o posiblenlente con el lalor de beta, la atlniinistración algunos ejemplos presentan se 13-3 la tabla cle riesgo con base en consicleraciones cualitativas. En esperado' riesgo el con descuento ,erpe.to. Una vez ¡nás. e -.tanlos igualan
"l

*

I:l rictgrt .t t'I ¡trrtctsrt tlcI

riesgo

Ejemplo: tasa de descuento a¡ustada por el

¡trt'.su¡ttrc.s:,

t apit¿I

,11'

359

13-3 Categorías de riesgo y tasas de descuento correspond¡entes

En el capítulo l2

Tabla

conlparamos dos alternativas de inversión de l0 C)00 dólares y senalamos qul cada un¡ de ellas tenía un 'u'alc.ir presente neto positivo (con un costo dc:l capital de lOolc,). La tabla 13-4 reproduce esre análisis. Aun cuando las dos propuestas son aceptables, si lueran mutuamente excluyentes sólo se emprendería la inversión B. ¿Pero qué sucedería si

Tasa de

descuento Riesgo balc o inexistente (reparación de maqu naria antigua) .

añadimos la dimensión del riesgo al problema? Además, suponga que la inversión B representa un nuevo producto en un mercado exterior -y que debe llevar una tasa de descuento de 20Vc para ajustar ei cuantioso componente de rie4go. Como se indica en la tabla l3--5, las respuestas se invierten y ahora la inversión A es la única alternativa aceptable. Adernás del método de la tasa de descuento ajustada por el riesgo, también se us¿ln otros métodos para evaluar el riesgo en el proceso de pl'esupuesto de capital. El espectro ...a desde un enfoque de "pref'erencias ejecutivas" basadas en la autoridad l.rasta cc"rrnplejos análisis estadístico.

6%

Riesgo mocerado (equipos nuevos)....

normal ce productos)

10

Riesgoso {rJevos productos en mercados re,acionados) .................-......

12

Riesgo altc tmercados completamente nuevos)

to

Riesgo manirrro (nuevos productos en rnercadcs internacionales) .. ... . . ...

20

realizados en computadora. lnversión A {tasa de descuento: 107o)

Año

$s000x0.909=$4545

1

5000x0.826200cY0.751-

2

3

$1

1

413C

2

1502

a

r?;

4

$10

Tabla 13-4

Inversión B

Análisis

(tasa de descuentc: .i nl/")

Año

500\0.909=S

136.1

iel

presupuesto de

capital

= i 652 2500!0.75i - 1878 5 000 r: t].683 =. 3,¿15 5000'0.621 - 3.105

2

5

000 )( tJ.82i

Si.1 41.i Valclr presente cie los flujos de ingresos....

17,7

Valor presente de los i¡rqresos i:e flujo de

efectivo..... lnversión _]g_Ory $ 17 ¡ Valor present.r ¡reto ....

lnversión ................ Vaior preserrte rieto

Año

$10

lnversión A (tasa de descuentc:

\ 0.909 =, S 4 545 \ 0.826 -. 4 130 2000\0.751- 1502

$5 000

1

2

5

3

$10 1??

10 000

$ 1414

2..

r 2000\

J --

2

4

5 00C '. 5 000

1

000

S11 414

lnversión B {tasa de ciescuer,lo:

Año

1OYo)

..

5

$1 500

500 :.

-S 0.579 0.482 . 0.402 .. 0.88:1 0.69,1

Iabla l3-5 2Og

"}

1250

I 388 1 446 2 410 2 0.10

s a506 Valor presente de los ingresos de flujo dc efectrvo .....

lnversión......... Valor presente neto .....

$10 177

Valor presente de los ingresos de flujo de efectivo

-10000

lnversión

177

Valor presente neto

...............,-..

$ Bs06 - 10 000 S t1 494)

Sin ertrLrarg<>, todos los métodos incluvcn un entbque común, es decir, deben rect¡nt.¡cer el licrsgo tlc t¡na pr()puest¿t cle inversií'¡n deternlinada y hacer un a.|uste apropiado por el riesgo.s

'¡\

tllancrtt tlc t'jcrrplo, cittla

vllor podrír ser pinalizutlo por falta

B

Riesgo norn-ral (adiciones a la línea

clc certitl¡:n-rhre (aiustada para

cl riesgo) ¡ Jespucrs

se

Helación de la tasa de descuento con el riesgo

I-l

360

Cu¡título

Modelos de

Las computadoras permiten modelar distintos resultados econ(rmicos y tinancieros nlecliante el empleo de un gran número de variabl.'s. Por Io tanto, la simulación c-s una ftrrma ile manejar li, incertidumbre qLre implica pronosticlr los resr¡ltados de proyectos dr- prcsupuestcl tle capital o de rrtros tipos de decisiones. El modelo de simulaci(rn I\Ionte Carlo rcquic:re que se seleccionc'n vari¡bles lleatorias de entrada. Al programar la computadora para qr.re seleccione al ¡zar clatos de entrada desde distribuciones de probabilidad. los rc-sultados sener¿¡r.los por una sinlulaciírn son distribuidr¡s en tomo a una nledia y en lugar de generar un rendintiento o valor presente ncto, prt'rporciona una serie de resultados con sus respectivas desviaciones estarndares. Un nlodelo rle simulación se basi.r en la retición del mismo proceso :.rle¿rtorio h¿rsta varios cientt'rs de veces. Dildo que los datos capturaclos representan lo que se podríir encontrar en el mundo real, se gcneran muchls combinacioncs posibles tle rendinrientos. Uno de los benetlcios rle la sinluiación es su capacidiid para prt'rbar vari¿is conrbinacioues posibles cle el'entt¡s, Estas pruebas de sensibilitlad permiten que el planiticaclor plantee preguutiis del tipo "¿.qué sucedería si...'J", por.jemplo. ¿qué le suceclerá a los lcndimientos de este proy'ectr-'r si los precios del petrtileo aumentan? ¿Y si disrninu¡'en') ¿,Qué et'ecto tendrít un increnrento de 5-¡ en l¿s tasas de interc<s sobre el valor presente neto cle este proyecto'? El analista puede r.rsar el proceso de sinlulación para ensayar con canibios posibles en la polÍticlr económica. los niveles de vetrt¿ts. l¡ inflacitln o en cualquier otra variable incluida en dicho proceso. Algunos modelos r.le siniul;ición tuncionan con base err pronósticrls de vent¿s ccu supuestos para rlerivar estldos de resultados y tlalances generales. Otros generan curvas de probabilidad de aceptación de lts decisiones de presupuesto cle capital porque intbnnan al analista acerca de las probabilidadc's que i):isten de tenr-r rrn valor presente neto positivo. Por ejemplo. cada distribución de la figura 13-7 tendríi un valor elegido de fbrma ale¿rtoria. el cu¿l será usrdo para un¿r sir-nrrlación. Esta simulación será procesada muchas veces por la ct'ttnputr.ttlora y cada vez elegirír Lirla nueva lariable aleatoria a fin de generar la distribución final r.le la ¡.¡e506¡1¡Oad correspondiente al valor presente neto (en la base de la figura l3-7). En esa distribución de la probabiiidacl. Ios valores esperados se muestran en el eje horizontal y la

simulación

Figura l3-7

Riesgo

t

prestqruesto de caltittt!

Prcnóstico de ventas

Costos de operación

Flujo de efect¡vo

Costo de capitai

Valor residual

Valor presente neto Probabilidad de ocurrencia

Diagrama ds fiujo de una simulación.

Vida del proyecto

Esta d¡stribución indica que existe una alta probabil¡dad de que el valor presente neto sea positivo.

0+ Valores esperados

lilecto dt i tit.t¿tu

361

probabilidad de ocurrencia en el eje vefiical. Los resultados también sugieren al-*o acerca irel nivel de riesgo cer proyecto, el cuar está inaicado por la dispersrJ" g.".*r.

Árboles de decisión Los árboles de decisión sirven para plantear la secuencia de las decisiones que se pueden tomar y ofrecen una comparación tabular o giaR.u que se asemeja a las ramas de un árbol, la cual pone de relieve las diferencias entre las altérnativas de inuersión. En la figura l3-g se presenta el caso de una empresa de semiconductores que tiene ante sí dos opcionesla) expandir la producción de semiconductores para su venta a los s finales de e.tos f.q""íirir"s chips, o á) ingresar al competido mercado de las computadoras personales utilizanio ja tecnología de la empresa. El costo de los dos proyectos es de 60 millonei de dólares (coiumna cuatro). pero el vaior presente neto (NPV);- el riesgo son diferentes. Si la empresa opta por expandir su capacidad para producir semiconductores (proyecto A.¡, está segura que habrá cierta-.demanaa y po, lo tanto existe una elevada probabilidad rie que se presente ulla tasa de rendimiento positiva. La demanda de mercado de estos producros es inestahle' pero el crecimiento a largo pluro pu..". ser una expectativa razonable. si la e'rpresa se expande hacia el mercado de computado.", p..ron"les (proy,ecto B), enconh.ará una tuerle competencia pro'eniente l" las muchas empresas existentes. Si ras ventas esperadas son bajas. podría perder más dinero etl comparación con la opción A. pero -{anaría más si las venr¡s soll altas' A pesar de que cuando el proyecto B tiene un valor p."r.nt. ieto esperado nrás alto que el A {la última columna de la figura i:-s;, ru riesgo adicional no contribuye a una elecció. tácil. sería preciso un mayor análisis para quc la adn.iinistracióu torne la clecisióu linal entre eslos dcs proyectos' No obstante, el iárbol cte decisión proporciona uil proceso an¿lítict¡ nluv útil. (1)

(2)

Ventas Aumento de la capacidad de

(3)

(4)

(s)

(6)

NPV

esperado

(millonr:s de dls.)

Costo inicial (millones de dls.)

oo

$60

$40

60

15

2aE

60

(20)

(5.00)

Valor presente de los flujos de efectivo de las ventas

esperadas Probabilidades .50 2q .25

$1

¿10

NPV

(3)

-

{4)

(millones de dfs.)

(2)

x

(s)

(millones de dls.) $20.00

NVP esperado = $lEE (millones de dólares) Altas \. ias\\, vóoer?oas computadoras \--personales\Eái*

lngreso al mercado de

Flgura

l3-8

.20

$200

$60

.50

7E,

6o

'15

60

(35)

.30

$1

40

$28.00 7.50 (10.50)

NVP esperado =T25.0o (millones de dólares) Árboles de decisión.

)t et'ecto de una inversión determinacla toi,r" riesgo totar de la empresa: el efecto d" Por ejenlplo' ¡ndríamos realizar una "l en la industria inversión "".t".u] de los rno,"riol., para construcción

que al parecer entraña un grado irnportante de riesgo, pero

si nuestro negocio principal es la pr
1 l l *

¿Guánto riesgo hay en sus genes? Una IPO es una oferta pública inicial (acciones que se venden al público por primera vez). En años recientes, el furor por las ofertas públi-

www.genec0r.c0m www.lexicongenetics.c0m rrvww.celera.c0m

www.deltagen.com www.marvell.com litww.c¡ena.com

cas iniciales se ha centrado en las compañías dedicadas a la genómica, el estudio del sistema del genoma humano. A principios del año 2000, se anunció que los científicos habían creado el mapa de la ubicación de los genes en el cuerpo humano y determinado la estructura del ADN en ellos. El siguiénte paso será descifrar cómo funcionan e interactúan todos los genes y qué fármacos se podrían crear para iratar las condiciones genéticas. El Natio-

nal Human Genome Research lnstitute estima que los errores genéticos son la causa de entre 3 000 y 4 000 enferrrredades hereditar¡as, y señala que los genes desempeñan una función importante en enfermedades como el cáncer y enfermedades cardiacas.

Se prevé que dentro de una o dos generaciones, las personas podrían vivir entre 150 y 200 años

si reciben tratamiento para ciertas enfermedades genéticas identificadas en el momento de su nacimiento. Suponiendo que los descendientes de una persona tuviesen dos hijos cada 25 años, una persona nacida en el año 2050 y que vivera 200 años,

contarÍa con la presencia de 512 descendientes, entre hijos. nietos y bisnietos, el día de su funeral. Su obituario sería como leer el directorio telefónico de un pueblo pequeño. En la aciualidad, el gob¡erno estadounidense está muy preocupado por poder cumplir las obligaciones de la seguridad social contraídas con la generación baby boom (las personas nacidas justo después de la Segunda Guerra Mundial). Estas personas se jubilarán dent"^ de los próximos cinco o 10 años, con una expectativa de vida de entre 75 v 77 años de edad. Si se jubilan a los 65 años, los de

esa generación vivirán de la seguridad social entre 1 0 y 1 2 años. ¿Qué sucederfa con toda la gente que nazca después de que la nueva tecnología genética sea una realidad? Si viven hasta los 200 años, con las reglas actuales, percibirían una pensión del sistema de seguridad social durante 135 años (lo cual

sería una fuerte carga para la población iaboralmente productiva). Además, ¿qué le parecería tener

o 140 años para que alguien cuidara a sus padres en casa? No obstante, lo-s inversionistas están muy entusiasmados con las compañías de tecnología genética, como Genecor lnternational; Lexicon Genetics; Celera Genomics Group; Deltagen, lnc.; Marvell Technology; Ciena y rnuchas otras. Los rendimientos que prometen otras áreas no pueden ser más grandes que los de la investigación genética, pero las riesgos potenciales incluyen una vida de anaquel extremadamente corta (incluso con patentes) debido al rápido desarrollo y la intensidad de la investigació¡; las cuestiones éticas y morales

que pagar durante los próximos 135

relacionadas con la clcnación y la limitación de la diversidad biológica; y el uso de información genética filtrada sobre la gente en cuestiones laborales y en la compra de seguros médicos. Otro riesgo es el modelo de negocios extremadarnente frágil que tienen muchas compañías genó-

micas. La mayona se están integrando con gran rapidez y la palabra "utilidad" le re ¡lta extraña a muchas de ellas. A diferencia de una compañía farmacéutica estableciCa, como Pfizer o Merck, muchas cie ellas son verdaderas principiantes en el mundo de los negocios y las finanzas. Fuente.'Tina Sheesley, "Genom¡cs Films Map Out IPO Erue"int for Success", en Iñe Wall Street Journal, 6 de julio de 2000, pp. C1 y C20.

de los n.rateriales de construcción reacciona de forma contraria: su desempeño es deficiente ell ciclos de auge )' suele reaccionar bien en ciclos de recesión. Si invierte en la industria de los

materiales para eonstrllcción. el productor de componentes electrónicos podría suavizar las fluctuaciones cíclicas inherentes a su negocio y reducir su exposición general al riesgo, como se muestra en la ñgura 13-9. La distribución menos dispersa de la probabilidad que presenta la gráfica C demuestra el fenómeno de la reducción del riesgo. Decimos que ha disminuido la desviación estánda¡ total de la empresa (la cartera de inversiones).

Fiesgo de cartera

-lól

Que una inversión determinada cambie o no el riesgo generiil de la empresa
\lt'tlt l,,s t!t .;ittttt!ut itit¡

363


Figura 13-9

100

Consideraciones de la cartera para evaluar el r¡esgo.

A. Componentes electrón¡cos

.50

0

Bajo-Normal

-Alto

Rend¡miento 1.00

B. Materiales para construcción

1.00

C. Combinados

50

.50

Recesión

Bajo-Norma!

Recesión

Bonanza

Bajo-Ncrmai

-Allo

Rendimienlo

-Alto

Rendimiento

Por últiuro, los proyectos que no tienen colrelación alguni ¡',roporcionan cierta rcducción geueral del riesgo de cartera. pero no tanto como las inversiones con un¡ correlacióil negati\¡a. Por e.iemplo. si un ploductor de ceiveza cornpril ulla empresa de textiles. ios provectos llo tiene n correlación positilir ni negativa. pero Ia corlrpra reduciri el riesgr.r general de la en-rplesa sinrplelnente en ruz(iir cie la "ley de los grandes númeios". Si ristc'd tiene un núnlero suflciente de proyect{)s no relaciirnados que ei)rlran ¡l rnisrnc¡ tir:nrpo, lo mírs piobable es clue deba cnfrentar igual cantidad de acontecinlil'ntL):i buenos y rnalos.

Coeficiente de correlación

Iabla 13-6 Condición

Ejemplo

Efecto en el riesgo

Correlación negativa Compcnentes electrónicos, materiales para construcción Sin correlación Cerveza, textiles

-.1

0 .......

+1......

Correlación

positiva

Dosaerolíneas

Medidas de correlación

Reducción grande del riesgo Poca reducción del riesgo Sin reducción de riesgo

Re pr.'sentarnos el grado cle cr-¡rrelacitln dc los proyectos con un término llanrado coeficiente de correlacitin, Llir,il rrledida que puede adoptar valclres en un purlto cualquiera desde - i hasta * Lt' En l¡ tal¡la l3-6 se present¡n alsunos ejcnrpkrs.

Reducción

Reducción muy grande del riesgo Í.No conlirnda pítul0.

_l

!.1 coe

-.5

-.¿

Figura tr3-10

Reducción

Poca reducción del riesgo

considerable del riesgo

menor del riesgo

+.3

+.5

+1

Niveles de reducción del riesgo medidos por el coeficiente de

Ninguna reducción del riesgo

ficir-nl!' de correlircitin co¡r el ténnino cot'ñciente de variacitin que hemos usado antes en este ca-

correlac¡ón.

364

Capítukt

l

3

Riesgo

7,

prastq)uesto de

tttpi¡al

En el rnundo real, pocas combinaciones de inversiones ¿rsumen villores tan e\trenros c()mo negativa o I correlacitin positiva, o par¿l tal caso 0 sin correlaci(rn. El cas6 ¡rirs probable es ttn punto intermedio, cottlo una correl:','i¿)n negativa tle -.1 o unr con.elaciírn ¡r¡sitiva de *.3. conlo muestril la tigura l-i-10. El ejemplo de Con-gltlrnerate, lnc.. en la tabla l3-7, ilustra r¡ue es posible tlisminuir el riesgo co¡nbinando aciivos riesqosos y activr)s con una negativa o ba.i:.r correlacitin. La crripresa ticr-re un bucn prorrledio en slt re¡rditrtiento ¡ sus desviaciones est/rnclar. La contpañía analiza la posibiliclad cle cotrlprar una de dtrs empresas grandes (ple por separa
- I correlación

Tabla

13-7

Tasas de rendimiento de conglomerale, lnc.. y de dos candidatos para una fusión (1)

(2t

(3)

(1)

+

(2)

(1)

+

(3)

Conglomerate, lnc.

Positive Correlatiorr, Conglomerate, lnc.

lnc.

Año .1

2

1.0

14%

16%;0

10

'r2

.)

B

4

12

5

16

Rendimiento medio .........-... Desviación estándar de los rendimientos (,') ...............

+

l2oic

10. .1

8

li-ú

t a,)...

Negative

+

Correlation, lnc.

Positive Correlation,

_o

1jaa tb

lnc.

Conglomerate, lnc. + Negative

Correlation, lnc.

1s%o

120/o

11

4a

.18

o

.13

14

IJ

1a

1Z

14

12

14%

1

3',)i,

t ar'1.^

13%'

;::::3ti,/r.

Coef ¡cientes de correlación

con Oonqlomerate. 1,1c.......

--1.0

-.9

Datlo c}re Ia ad¡ninistracirin dese¡ reducir el riesgo (o) e incrementar los rendil.¡rieutos al mistrlo tiempo, decicle analiz.rr lcls resultados de cad:r combinación,7 i-¡ue se muestran en las dos últinras cohtntnas de la tabla l-l-7. Un¡ cornbinación con Positive Correlation. Inc.. incrementa la nretlia del rendimiento de Conglornerrte, Inc., a I i% (meclia de 12c/c y l47c), pero inantiene la Irlislua desviación estándar de los rendirnientos (no hay reducción del riesgo) porclue el coeficiente de cor-relación es de + 1.0 y no se obtienen beneficios de la ciiv,ersiflcación. Una combin¿rción r:on Negative Correlation. Inc.. también increlnenta la media clel rendimiento a I 3Vo, pero reduce Ia desviación estánda¡ de los rendirnientos '¡0.63Vo. una reducción significativa en cl riesso. Esto ocune porque la rel¿ción compensa los rendimientos de las dos compañías, como dernt¡estra el coet-rciente de correlación de *.9 1última fila de la tabla l3-7;. Cuando una empres¿ tiene un rendimiento elevado. la otra tiene un rendimiento bajo, y viceversa. Por lo tanto, una fusión con Negative Correlation. Inc.. es la rnejor decisión.

Evaluación de las comb¡nac¡ones La empresa debe evaluar todas las combinaciones posibles de proyectos y determinar cuíll genela mejor conrpensación entre el riesgo y el renclimiento. En la figura l3-l I vemgs varias alternativas que podrían estar a dispo:ición de una empresa tleterntinatla. Cacla punto representa tlna combinación de las diferentes inversiones posibles. Por ejemplo, el punto F podría

r¿trá

'[:n el cl¡rítulo ]{) se- errlu¿rh un¡ 'jtuacirin dr :Ll\i(ín cn lr cu;rl no cxistc un incrcnlcnto tlc ltrs Lrtilicl¡dcs. sin0 srilt; ullr rctluccir'rn rje la desri¿rcirin cstiindar. [)ltlo urt llr trislcnei:r tlt Lrn nlcnor riesgo ¡rotiría signilicrr rrnlr rrzrin prccitllllrnitncra\ nriis irllr. e\lo p()(ll ilr scr brncllcio'r,

R(.\un¡(

f ,

kr ¡;el

,

l" , ",e .lr¡

I

F;

F"

tr -t.

;,t ':.

represenlar a un productor dc selniconductores que cornbina tles tipos diferentes cle semiconductores, rnás dos tipos de cornputadoras 1'dos productos erl campos no relacionados. Al ele-qir entre los diversos puntos o combinaciorres, la istración debería tener dos objetivos principales:

L

365

):

Rendimiento (porcentale)

Elegir el rendimiento más alto posible a un nivel determinado de

A

G

a

riesgo.

2.

Asurnir el riesgo rnás bajo posible a un nivel determinado de rendimiento.

a

S'rt''.'

,"r i¡

fs

t¡

;l ,I i

,l t :T

Las mejores oportunidades se encuentran a la izquierda del diagrama (iínea C-F-G.¡. Cada$unto sobre la línea cumple los dos objetivos de la empresa. Cualquier punto a la derecha es menos aconsejable. Una vez que hemos graficado nuestra mejor línea de riesgo-ren- ' I,l¡vel de r¡esgo (b€ra o coeficiente de variación) dimiento, la cual en la literaiura financiera se conoce como "frontera Figural3-11 Canjesentreriesgoyrendimiento' eficiente". debemos determinar en qué punto en la línea debería estar nuestra empresa. No eriste una respuesta universalmente correcta. En la medida en que estemos dispuestos a correr mavores riesgos a carnbio de mavores rendinrientos. optaremos por algún punto situado en la parte superior de la línea, como G. Sin embargo. une elección más consen'adora podría ser C.

La empresa debe ser sensible a los deseos y las exigencias de los accionistas. En la nredid¿i en que se asumen riesgos innecesarios o nrr cor-ivenientes, podr'íiirrros asigtrar una tasa cle descuentt niás alta o un valor más bajo a la accicin en e! melcado. Las utilidades clevadas. son prodrtrrto tirnegocios riesgosos. podrían teller un resr¡ltado contrario al que se espera. Ai lumetttur cl vak)r del coeficiente de variacitin. o el valor de beta, podríamos reducir el valor iotal cie la etuptesa, La aversión de los inr,ersionistas a lo impredecible (y la asociación al riesgo) se conl-irnrl cuando observalnos el valor relativo que se asigna a las accioncs cíclicas cotnparado cou el qu.se asigna a las acciones con un crecinriento muy predecible en el mercado. Por lo qeuer¡I. lrt: ¡cciones de los metales, los autontóvile: -v la vivienda se negocian con base en un ntultiplicadtrr de utilidades nruy inferior al de las industrias qr-re tienen un desempeño unilbn.ue t' predecrble. conio los productos irrnr¿rcéuticos. las bebidas gaseosas cl reflresctls, e iucluso las bebid¡s alcohólicas o lcls cigarrillos. Cada ernpresa debe analizat'con cuidado sr-r propia situacitin pan: determinar las compensaciones b¿rlanceadas y adccuadas entre el riesgo y el rendiruiento. Ltrs cambios en los descos y los objetivos de los iuversionistas tiencien a dificultar lrtís esta tare¿i.

Efecto del precio de la acc¡ón

.

j¡

BESUMEl'I

i* i'

Podemos definir el riesgo corno la variabilidad potencial de los resultados de una ittversititr. Cuantrr ntenos predecibles sean los resultados, t:rnto mayor scrá el riesgo. Lus es 1' los inversionistas tienen aversión al riesgo, es decir. en igualdad de circunstancias, prefieren correr el meno¡ riesgo posible, en Iugar del mayor riesgo. El método que sc emplca con mayor lic'cuencia en el proceso de presupuesto de capital parir ajust¿rrlo al riesgo consiste en modificar la tas¡ de descuento basándose en el nivel predecible de riesgo. Los proyectos de mayor riesgo lleviuán una prima de riesgo, lo cual producirá una tasa de descuentt-'' bastantc superior al costo de capital. Al evaluar los componentes de riesgt-r de un proyecto determinado, los cs pueden recurrir a técnicas de simulación para generil las probabilidades de posibles resultados así como árboles de dccisión que sirven para elegir las r'ariables clave que serán evaluadas.

Los es no sólo deben considerar el riesgo inherente a un proyecto determinado. sino también el el'ecto de un nuevo proyecio en el rresgo total de la empresa (el efecto de cartera). Los proyectos con una correlación negativa tienen el efecto más favorable en lo que se refiere a suavizar las fluctuaciones del ciclo del negocio. Es probable que la empresa quiera considerar todas las conbinacioncs y variaciones de los proyectos posibles y seleccionar sólo aquellas que proporcionen un balance total de riesgo y rendimiento que concuerde con sus metas.

{ { f 3 Ít fD

ñ o

3

(t o-

A o

-

Cüpítalo

366

l3

Riesgo y ¡tre,supuesto de

ca¡titttl

REPASO DE FÓRTüULAS

l.

i I-;- I )

D(val,tr!':ircl'[dt!) = : I)tt D es resuitado P es probabilidad del resultado

2.

{r trlcs'ili¡iiiti c:tltnti¿r) " \:(D D resultado D valor esperado P probabilidad del resultacltr tcoctlc¡¡rltc: llc r'¡rtacti'tt ) : t-,

t

- D)r['

t ¡-t-

tr

( I .'-"r

::

)

Í)

desviacitin estárldar valor esperado

TISTA DE TÉRMI}IOS

riesgo 346 aversién ai riesgo 3't7

tasa de descuento ajustada por el simuiación 353

vnlor esperado 348

ártrolt's de decisión 35't efecto de cartera 354

tlesriación coeficiente

bcta

estiindar 348 de lariación 349

riesgo 150

coeficiente de correlación 356

frontera eficiente 358

349

PREGUHTAS BE ESTUIIIO

l. 2. -1. -1.

que no r-orrerán Si los istr.atlores dc las emprescs tienun aversión al riesgo, ¿signihca ) Explique. lOA2 riesgos'l Expliqur' el concepto de riesgo y córno se puede medir' (04 I ) de v:lriación es una mejor metlida del riesgo que la des¿.En qué .-ircunstancias cl coeficiente vracirin estÍrndar? lo¡t / ) r:le presupuesto de capital' Exptique ,1e qué modo el coneepto de riesg| se incorpora al proceso

(oAl)

-i.

deciS,poniendo que el riesgo se analizará en \rntido ;ualitati'"o, clasifique las siguientes la que hasta más bajo riesgo el que implica la desde ascendente, siones cje inversión en orden erirraña el riesgo más alto: (O4.1) ¿¿) EquiPo nuevo. ML-r"'eCo nuevo. Reparación de maquinaria antigua' Nuevo prociucto en un mercado internat-ional' Nuevo producto en un mercado relacionado' Adición de un nuevo producto a la línea existente'

ó. 7. 8.

9.

b\ c) ¿ü e) ) "f

seis proyectos, de los correlación negativa y dos una dos la economía, positiva con cuales dos tienen una correlación riesgo total de no tienen correlación. ¿Cuáles proyectos seleccionaría trsted para minimizar el la empresa? (OA5) posibles y que desea analizar las Supon-ea que una empresa tiene varios cientos de inversiones proyectos' ¿Cómo debería proceder compensaciones riesgo-rendimiento para carteras de 20 Supon-ea que

una.*p...u, correlacionada co¡ la economía, evalúa

para la er aluación'l lOAi) el valor de merDefina el efecto que la compensación entre riesgo y rendimiento producen en (OA3) cailo de las acciones comunes. de simulación? lOA4) ¿Cuál es el propósito de usar un análisis

PBOBLEMAS PRÁCTrcOS Y SOLUGIO]IES {

-rrr!i(

(oAt)

i('lll'

tlrl Yiiflilrlilr;l

l.

Hanson,\uro Supplies analiza la siguiente clistribución de variacrón'l

cie

prc.,abilitlad. ¿Curíl es el coehciente

P

367

Probabilidad

Flujo de efect¡vo $20 ......... '...-. ........-

0.30 0.40 0.30

40 ......................,... 60 ........,......-.,...,....

2.

rcblenns ¡trát;tirt ts ¡' .vtlttci¡ntes

Hanson Auto Supply, mencionada en ei problema anterior, usa la tasa de descuento ajustada por el riesgo y la relaciona con el coeficiente de variación de la manera siguiente:

i)c.lsi,,¡l dr'se

r1a.l:l taslr tli-

ucrlii ajir:lltda

p,-.r el

ricsgir

(oA3) Tasa de descuento 8o/o

10 12

16

Invertirá I 20 dólares y recibirá el vaior esperado de los flujos de efectivo que, como usted calculó en e1 problema 1, suman 40 dólares. Supone a que la compaiía ganará esos llujos de efectivo de 40 dólares durante los próximos cinco años y ql r los redescuenta a la tasa de desc"ento apropiada basada en el coeficiente de variación que ha calculado en el problenla I ¿Cuái es el lalor pfesente neto?

Soluciones

1.

La fórmula del coeficiente de variación (V) es: (r { 1.{--ll

ir Primero calcule el valor esperado D.

{1.j"1)

D: P:

Flujo de el'ectivo o resultado (en miles de dólares) Probabilidad DP

D

P

$20

.30

tl

40

.40

16

60

.30

18

s¿o

b:

:

:, op

s+o

Lucgo calcule la desviación estándar (rr).

rr: DD 20 400 60

40 40

\)l(D _ l¡irP

i 1i-:)

(D-D) (D-E)n 400 -20 00.40 +20 400

(D

P

-

)

B}'P

.30

120

,30

120

0

{ {j

240:>(D-D)2P

o

: ¡IrD -

D)tP

:

.':+o

:

3 15.5 lb

A continuación divida la dcsviación estándar (lr) entre el valor esperado 1D) para determinar el coeficiente de variación (V).

V-- ü i:

15.5

40

:.3875

(I

3-3t

n o 3 (t

c s o

368

Capírulo

2.

l3

Riesgo y ptesrquesto de

capital

Primero debe determinar la tasa de descuento apropiada con base en el coet'iciente de variación. El coeficiente de variación calculado en la solución al problema I es cle 0.3875. Usando la tabla de este problema, la tasa cle descuento debería ser de l07o rlatlo que 0.3875 se ubici¡ entrc U.-i I *0.60. Ahora tome el valor presents de una anualidad de 40 clól¿Lres durante cinco años y co¡npiirela con la inversión de 120 dólares. La tasa de interés es lir tasa de descuento ajustada por el ries-go de l0o/o que identificó en líneas anteriores. Se considera que los 40 tlólares son ¡na anualidsd porque son una cantidad igual catla año. Éste no siempre es el caso. pero f¿cilita cl cálculo en este ejenrplo.

Valor presente de la anualidad

: PV.,, : PV.,.

: 5, i: l0o/o) $40 x j.791 : $151.ó4 (x mil) Ax

PV,F.^

(n

Apendice D

PV de los flujos tL- cf'ectivo (entradas)

$151.64

Inversión

-

mil)

120.00 1x mit¡

$

Vaior presente neto .............

(x

31.64

(x

mii)

La inversión tic'l1c uu valor presente neto positivo de 31.64 dóla¡es.


.L

\r'ct¡i,';t :tl ric.ul' toA2)

Supon-rt que usted tiene aversión al riesgo y que debe elegir entre tres opciones. ¿Cuál proyecto elegiría'J Caicule el coeñciente de va¡iación de cada uno de ellos. Valor esperado

Desviación estándar

s

$1 800

\ :lit)r

('\l1r'iiir-ii ) i

.ilrr, ilt¡irrn cslrinrl.,

2. r

toAl)

900

B

2 00c

1 400

C

1 500

50c

Lorve Technology Corp. analiza la introducción de un nuevo producto. Los posibles niveles de ventas v lr-s probabilidades de , e ocurran son: Posible reacción

del mercado

Ventas en unidades

Probabilidades

20

.10

40

.20

65

.40

BO

.30

Respuesta ba¡a .............. Respuesta moderada Respuesta alta .--............. Respuesta muy alta

a) b) Velor cs1-rtnrilo

1'

rlcsviac itin cst¡iltdai

(oAI)

t-

¿Cuál es el valor esperado de las ventas del nuevo producto? ¿Cuál es la desviación estándar de las ventas? Northem Wind Pr:wer. una empresa de energía de la nueva era, considera la posibilidad de introduck un producto diseñadc para utilizar energía eólica. El posible nivel de ventas y la probabilidad de ocurrencia son los siguientes:

Aceptación potencial Poca .,.-....,..,....... Mediana.............. Mucha................. Muchísima....-..--.

Ventas en

unidades

Probabilidades

50

..10

70

.40

90

.20

140

.30

Pn

u) b)

cl valclr cspcrado dc las ventas clel nucvo producto la desviación estándar de las ventas? es ¿,Cuál

1,C'uál cs

¡blttn

l

Shack Hornebuilders, Limited, analiza el lanzamienfo de una nueva campaña promocional que podría incremenfar las ventas de c¿rsas. A continuacióri se muestran los posibles resultados y la probabilidad de éstos. Calcule el coeflciente de variación.

4.

Ventas adicionales en unidades

Posibles resultados Campaña ineficaz Respuesta norma| ........... Extremadámente eficaz

-5.

I

.50

4lU

-

( i¡¡i

.20

124

.50

Extremadamente eficaz

340

.30

prese¡rtan a

dc-

tres altcrnativas de inversión y las probabilitlades de que

..-.. ,Aceptable . Exitoso .-.... Fracasr-'

(\-un'an.se ('lciii:ic¡tic

r:ontinuación:

Alternativa 1 Resultados Probabilidades 50

.2

80

.4

120

4

ic ierrtrr r,ir:

r'l¡tiilr'lii¡l

(aA1)

Probabilidades

Respuesta normal ...........

Los posibles rrsultados

ir:tt

5tJ

ÓU

Campaña ineficaz

(:.

.20

60

Ventas adicionales en uniclades

('nli r.';i'¡¡r- ilt'ltri:tt (oA1)

Probabilidades

40

Sam Sung evalúa un nuevo prograrna de publicidad
Posibles resultaclos

369

a.s

r-l¡ r'1¡¡ii¡.1,r¡1

(OAI)

Alternativa 2 Resultados Probabilidades

90 160 200

Alternativa 3

Resultados Probabilidades

80 200 400

.3 .5 .2

.4 .5 .1

Ordenc, dc menor a mayor, el riesgo de las tres alternativas (calcule ei coeficiente de vuriuc ión.¡.

7.

Cirrco alternativas de inversión tienen los rcndimier¡tcs y las desviaciones cst¿trdar dr' ltrs rendinrientos quc ¿lparecen a continuación-

Alternativas

4

...........,...........

B .......................

c

.......................

D ........ E

Rendimientos: valor esperado

$

12C0

$

)

3oo 600

5 000

450 430 13 200

50 000

(oAt


8C0 1 000

('oll.icie :llc rlc \ ill-l;.itlit)!l

5

{ f

3 lo

ñ

8.

Usando el coellciente de variación, clasifique las cinco altenlativas en orcien ascendente, desde el riesgo más bajo hasta el más alto. Cinco alternativas de inversión tienen los rendimientos y las desviaciones estándar de los rendimientos que aparecen a continuación.

o 3 Cocfi cicntc dc variaciírn

(oAt)

q o-

s lD

370

CapítuLo

l3

Riesgo y p,¡¿s¿tpuesto de

capitttl

Alternativas

A ................,.....,

Rendimientos: valor , esperado $ 1000


$

3 000

c

.......................

D

E .........,...... ......

59C

600

3 000

750

5 000

2 300

10 000

800

Usando el coet-iciente de variación, clasifique las cinco alternativas en orden asce.¡idente, dcsde C,

r:i¡icnte tlc yuri¡cir,l¡

(oAI

)

(','s-:llict'rtc'

lir:

9.

-'r.r

"ic

luri lci ti¡r v

i0.

(oÁ1)

el riesgo rnás baio hast¿ el m¿is alto. En el problerna 8, si sólo tuviera que elegir entre la altemativa B y la C, ¿.necesit¿rdir ustr el coetlciente de variación'l ¿Por qué'? Sensor Technology desea determinar su coel'ici!'nte uc variaciti¡r como empresa a it: largo i¡.1 tienrpo. La e'rpresa provecta los siguientes datos 1en millones de dólares).

Año

a) b)

Utilidades: valor esperado


1

$90

$31

3

120

52

6

150

I

83

zUU

146

Calcule e-l coeficienre de variación (V) de cada periodo.' ¿,El riesgo (V) parece aumentar en el curso de un periodc'? En tal s¿5¡r. ¿cuál sería la causa?

.:ii - .:ir,irt al i'icrgrr

(o.\ j

)

t1.

Tinl Trepid tiene un alto nivel de aversión a los riesgos mientras que Mike \,lacho realmenre distiuta asuniénilolos.

a)

,',Cuiíl de las siguientes cuatro inversiones debe elegir Tim variación para ayudarie a escogcr.

Rendimientos: valor esperado $ 8800

lnversiones Comprar Conrprar Comprar Comprar

,.\r.:-. irin ;rl ricsgo

(o.+:)

-

l Calcule k s coeficientes

acc;ones

bonos ...."....... futuros de mercancias ..-. opciones

Desviación estándar $ 5600

7 000

2 060

16 900

22 104 12 400

11 600

á) ¿Cuál de las cuatro inversiones debería eiegir Nlike? para asumir grandes riesgos y está dispuesta a tomar el mayor riesgo probable. Richmond Construction Company es una típica corporación promedic y tiene aversión al riesgo. a) ¿Cuál de los siguientes cuatro proyectos debe elegir Wildcat Oil Company? Calcule los coe{icientes de variación para ayudarle a tomar la decisión, b) ¿Cuál de los cuatro proyectos debería elegir Richmond Construction Company basándose en los mismos criterios del uso del coeficiente de va¡iación?

12. Wildcat Oil Company fue fr¡ndada

5

\

5 ¿ u = =

B

t i

Rendimientos: valor esperado


A ..-...................-...

$262 000

$138 000

8

674 000 88 000 '1 25 000

403 000

Proyectos

:.

cle

f

..........................

1

0B 000

207 AO0

P ro b

lctnu.s

Kyle's Shoe Stores, Inc., analiza abrir un punto de venta suburbano adicional. Supone un flujo de efectivo esperado después de impuestos de 100 dólares por semana de dos liendas que está

evaluando, ambas con valores presentes netos positivos. ¿Cuál de estos sitios seleccionaría usted con base en la distribución de estos flujos de efectivo? Use ei coeficiente de variación como medida de riesgo.

Sitio A Flujos de efectivo

Probabilidad

Probabilidad

50

.1

.3

100

.2

50

110

.4

100

135

.2

150

.1

180

,4

.2

( , r,.ll. ;. :1i.. rlr. r .r: :;,, ¡1i¡¡ .jeiisioltt: ric inr c¡':ititr (oA1)

-.

Sitio B Flujos de efectivo

.2

.3

371

20


14.

Micro Systems analiza un proyecto de 50 000 dólares con los siguientes flujos de efectir-o.

I lisli dc .ia\iLrrrtiil l¡.jitslitdit rr ¡¡¡¡ ¡.i i¡.grr 1

Años

Flujos cle efectivo

{OAI1

$ 9000 12 000

18000 16 000

24 000

El coeficiente de variación de los protectos es de 0.726 Con base en la siguiente tabla de tasas de descuento ajustadas por el riesgo. ¿.se debería aceptar el proyecto? Escoja la tasa de descuento adecuada y luego calcule el valor presen{e neto,

Coefi cíente de variación

Tasa de descuento

o-.25

15.

6%

.26-.50

8

.51-.75

12

.76-1.00

16

1.01-1 .25

20

Payne Medical Labs evalúa dos nuevt-ts productos para introduciiius al mercado. El producro I (una nueva tilrma de vendaje de yeso) üene un riesgo relativamente bajo para el ne_eocio ten¡' drá una tasa de descuento de 10%,. El producto 2 (un soporte ortopédico para la rodilla) tiene un resultado menos predecible y requerirá una tasa de descuento más alta de l57c. Cualquiera de las dos inversiones requerirá una intersión inicial de capital de 90 000 dólares. Los in_rresos de los flujos futuros que generan ia-s actividades proyectadas para los próximos cinco años se presentan a continuación. ¿Qué producto se debería escoger con base en el análisis del lalor prcsentc ne¡o? Año

Producto

1

Producto 2

1

$25 000

$16 000

2

30 000

22 000

a

38 000

34 000

4

31 000

29 000

5

19 000

70 000

-l-lrsa

clc da:L:uclt[()

lu.iustad¡ eara

cl rics!o

(oA3)

{ { :

3 J

fD

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372

Cupítulo

']-ltsl¡

dc ricsi:lrr:tlto

rioLlicidlii (oA1) pe

r"lr"

16.

\

io:

l'iu.jos

l3

Riesg,o

,u"

presupuesto de copital

Llene los espacios en blanco de la siguiente tabla utilizando el apénclicc B. ¿,Unx tasa cle tlcscuento alta tendr{i un efecto mayor o menor sobre lors ingresos de los llujos dc et-ectivo ü lorgo plazo en comparrción con los ingreso de Ios ñujos de efcctivo recien{es'J Tasa de descuento

'4

\ llltit' e sirr'ni1i, l-r;

,.'r\r'l \ lll()!"

i\Uf)ta iri.':rr

(oAt)

t1

Debby's Dance Studios está eva[lando la ctxrpra de un nucvo equipo clc sonido que aurlcntilrá la popularidad cle sus bailes aenítricos. El equipo tenrlrá un costo dc 25 000 di.iltres. Dcbby no estii segur' 'le la cirntid¿rd de mic'urbros que :rtraerá el nuevo equipo. pcro estit.Iri.r que los llilios de etectivo ilnuak's :ldicionales en los próximos cinct) ;tñr'¡s tendrá lr siguientc distribuci(rn rle problbilidad. EI ct'¡sto de capital clc- Debby cs de I I {,'or ciento. Flulo de efect¡vo

Probabilidad

$3 600 ...........

,2

000 ........................ 7 400 ................-....... I 800 ........................

.J

5

.4 .1

¿¡)

,;fluál cs el r¡lor esperado det tlujo de et'ectivo'l El valor que caicule seni aplicado

lr) r')

uno de los prtiximos cinco ai-tos. ¿,Cuál cs cl r rlor presente neto esperado'l ¿,L,e conviene a Debhy comprilr el nuevo equipol

a cada

Prsblernas avanzadas i

,

.r i,.

18. Highland Mining rnd Milerals Co.. analiza la com¡rra

'' ¡{.' .: i'l-- I i'' '.'

l:., l i i,t ,;'"..i i,ii .,. r'{rr"'i¡l,,lrl.i:l!ii; ¡l , ti.!,r (oA3)

.

/..'olilcie

:rl

riccisionci

(oAt)

q)

{' '1t s

-o E

o

{¿

r' i.ic (.li.r

i1;rl'ii

r'¡riuiirirt t

invtr\ia)r'l

de dos minas
.2

30 ..............

.4

Lq

.2

50 ..............

..1

o,

E E j

3 3

Crenshaw Village lngresos anuales de fluio de efectivo después de impuestos (miles de dls.), Probabilidad

$15."'.'..'........... 20 ................... 30..............-.... 40...................

.2 .3 .4 .1

Pr'¡l'l' ttltt¡

373

a) b) c) 20.

Detemline el flujo de efectivo esperado de cada complejo de departamentos. ¿Cuál es el coeficiente de variación de cada complejo de deparramenros? ¿Qué cornplejo de depariamentos tiene más riesgo? 'l En referencia al problema 17, es probable que el señor Golff consen e durante 25 años el usu Jc üi:üucnr.o complejo que elija y que use ese plazo pa¡a tomar una decisión. Puede adquirir cualquiera irjuriltlr: r.,'r ei ri.'.gg de los dos complejos en 200 000 dólares. El señor Golff elige una tasa de descuento ajustada (OA3 ) por el riesgo cuando evrlúa sus inversiones. Su escala está relacionada con el coeficiente de variación.

Coefi ciente de¿ariación

Tasa de descuento 5%

0-0.20 ............

I

0.21-0.40 0.41-0.60

(costo del capital)

13

Más de 0.90 ...............

16

a)

Calcule los valores presentes netos ajustados por el riesso para Pahner Heights ]. Crenshaw Village. Puede obtener el coeficiente de correlación y los importes del flujo tle el'ectivo (en miles de dólrres) a paftir del problema anrerior. b) ¿Qué inversión debería acentarel señorGolff si los dos proyectos son mutuamente excluyentes? Si Ias inversionfs no son mutuamente excluyentes y no implican separación de capital. ¿Cómo ¡esultaría aiectada la decisión que tome'? Allison's Dressrvear Manufacturers dcsea lalu:rr una estrategia de ventas para Ia temporada de otoño. La primera opción e:; ampliar su conjunto tradicionai de suéteres de lana. La segunda seía ingresar al mercado de suéteres de cachemira con una nueva línea de productos de marca de diseñador de alta calidad. El departamento de investigación de r¡ercaclos ha detenninado que las líneas de suéteres de lana y de cachemira ofrecen las probabilidades de resultirdos y los correspondientes flujos de ej'ectivo que se presentan a continuación.

Ventas

esperadas

Expansión de la línea de sueteres de lana Presente de los flujos de efecüvo Probabilidad de las ventas

Enormes

.2

Moderadas

.6

Bajas.....................

.2

$1 B0

.130

85 000

(oA4)

lngreso a la línea de suéteres de cachemira Valor presente de los flujos de efectivo de Probabilidad las ventas

000 000

.\rtl¡il..i: ¡l¡ 11ir1.l¡r ¡it riir i s i,,i,

$300 000 .¿

230 000 0

El costo inicial de la ampliacrdn de Ia línea de suéteres de lana es de 1 l0 000 dólares. Para ingresar a i¿ línea de suéteres de cachemira el costo inicial en diseños, inventarios y equipos es 000 dólares. Elabore un á¡bol de decisión completo de Ios posibles resultados similar al que se presenta en la figura l3-8. Observe que es un negocio de miles de dólares, no millones. Efectúe todos los pasos que requiere el proceso para calcular el NPV esperado. b) Dado el análisis del inciso a). ¿usted efectuaría automáticamente la inversión indicada? Cua¡rdo podemos suponer que los rendimientos de un proyecto están normalmente distribuidos, como los que se muestran en la figura l3-6 (representados por una curva simétrica en forma de carrrpana), es posible determinar las ii¡eas que aparecen abajo de la curva usando tablas estadísticas basadas en desviaciones est¿indar. Por ejemplo, 68.26Vo caerá dentru ie la distribución de una desviación estándar del ralor esperado (D t 1a). De manera simila¡, 95.441o caerá dentro de Ia distribución con dos desviaciones estándar (D * Za), y así sucesivamente. A continuación se muestra una tabla sintetizada de ¡í¡eas que quedan abajo de la curva normal.

der 125

a)

)1

Anirhsis de probabilirhC con u¡r,,1. curra de distribu,-ri tin nornr al

(oA4)

{{ 3 J. fD

t1

o

3

o o$

r{D

Capítulo

13

Riesgo y presupuesto de capital

Números de o respecto del valor esperado i,.J

+o0.1915

...........,..,....

1.0 ................... 1.5 ...................

0.3413

1.96 .................

0.4750 o.4772

0.4332

2.0 ....-..-..........-

' :3.

ii icsqr) irrcrt¡nrnt¡l ti'iir cjs t.lerl titrntp(' (OA1)

+y0.3830 0.6826 0.8664 0.9500 0.9544

Suponga que el proyecto A tiene un valor esperado de l0 000 clólares y una desviación estándar (n) de 6 000 dólares. ¿Cuiil es la probabilidad de que el resultado se ubique entre 24 000 y 36 000 d<1' res'l ¿Cual es la probabilidad de que el resultado se ubique entre 2l 000 y 39 000 dólares? ¿Cuiü es la probabilidad de que el resultado sea, por lo menos, l8 000 dólnres? ¿Cuál es la probabilidad de que el resultado sea menor que.{l 760 dólares? ¿Cuál es la probabilidad de que el resultado sea menur que 27 000 dólares o mayor que 39 00O dólares? Oklahoma Pipeline Company proyecta el siguiente patrón de flujo de ingresos provenienres de una inversitin. Los ingresos de flujos de efectivo se distribuyen a lo largo del tienrpo para reflejar los benetlcios dit'eridos. Cada año es independiente de los demás.

a) b) c) ¿0 e)

Año 1 lngresos de flujo

Año 5

efectivo Probabilidad ............... .2A ............... .60 95..............- .20 de

65 80

El

lngresos de flujo

de efecüvo 50 .......-...-..

Prcbabilidad

B0.............. 11

Año 10 lngresos de flujo de efectivo Probabilidad 40 ............."

.50

.30 .40

0 ..............

.30

v¿rlor esperado para los tres años es de 80 dólares.

a) á) c)

Calcule la desviación estándar en cada uno de los tres años. Elabore un diagrama de los valores esperados y las desviaciones estándar para caCa uno de los ues años de manera similar a la figura l3-O. Suponiendo tasas de descuento de 6 y l2Vo, complete la tabla en lo que respecta a los factores de valor presente.

.Año

1 ..............

5

PV,.

PVt

6%

12o/o

Diferencia

.943

.893

.050

..............

10 ..............

ü vo

inciso ¿'l?

e),

E !

-o E

o u

litrlio a

irrlc rü

q, s, (oA5)

-c E

3

;

=

¿Concuerda el riesgo creciente a través del tiempo, como se representa en el inciso b), con las diferencias más grandes entre los PV,, en el curso del tiempo calculadas en el

rlc

rrn¿r

fusitin cn

i¿

It

Suponga que la inversión inicial es de 135 dólares. ¿Cuál es el valor presente neto de la inversión a una tasa de descuento de 12Vo7 ¿Se debeía aceptar la inversión? Treynor Pie Co., es una compañía de alimentos especializada en refrigerios de alto contenido calórico que evalúa diversificar su negocio de alimentos y disminuir sus riesgos. En la actualidad, estudia a tres empresas: una cadena de restaurantes gourrnets, una empresa de alimentos para bebés ) una empresa de productos naturistas. Puede adquirir cada una de estas empresas al mismo rnúltiplo de utilidades. La siguiente tabla proporciona información acercr de las empfesas.

P

Correlación con

Ventas

Treynor Pie

(millones de

Utilidades esperadas (millones de

Company

dls.)

dls.)

estándar de las utilidades (millones de dls.)

Treynor Pie Company

+1.0

$1 00

5ó

$2.0

Restaurantes gastronórnicos ...... Alimentos para bebés

+.6 +"2

60

6

1.2

50

4

1.8

Productos naturistas

-.7

7A

q

3.4

Empresa

37s

ntl¡letn¿s

Desviación

Usando las dos últimas columnas, calcule el coefi.ciente de variación de cada una de las cuatro compañías. ¿Curíl es la menos riesgosa? ¿Cuál es la más riesgosa? b) Analice cuál de los candidatos a comprar tiene la mayor probabilidad de reducir el riesgn de Treynor Pie Company. Explique por qué. Transoceanic Ai¡lines evalúa una cadena de moteles vacacionales con rniras a sumarla a sus operaciones. Antes de lii compra. los resultadcs normales esperados por la empresa son:

a)

25.

Resultados (millones de dls.)

Probabilidad

$30

.JU

Economía normal .................

50

.40

Econcmía fuerte ...................

70

.30

Recesión

Ef

cctr: dc Linl lirsliiir .rr li

ctr¡afii (oAs)

I)espués de la compra. los resuitados esperados por la empresa serían:

Resultados (millones de dls.) Probabilidad

$10

.30

Economía normal ..................

50

.40

Economía fuerte ....................

100

.30

Recesión

at)

Calcule el valor esperado, la desviación est¿indar .y el coeficiente de variación antes de lii conlpra. Dcspués de la compra. estos valores son como se describe a continuación:

Valor esperado

53.0 (millones de dls.)

Desviación estándar Coef iciente de variación

34.9 (millones de dls.) ,658

b)

Explique si esta compra es conveniente.

€

r:)

¿.Considera probable que aunente el precio de las acciones de la empresa colno resultado dr' la operación de compra? Si la empresa estuviera inte¡esada en reducir su exposición al riesgo, ¿.cuál de las tres siguientes industrias le aconsejaría usted considerar para realizar una compra? Comente brevemcnte su respuesta. Una agencia de viajes grande. Una empresa petrolera.

É

d)

l. ?. 3.

Un casino de apuestas.

3 !D

o o 3 I

¿ $

{D

376

Capítulo

Frontera el'iricntc (oA5.)

26.

l3

Riesgo y presttpuqto de cupital

La Sra. Sharp analiza varios tipos de inversiones para su cartera. Estudi¡ ocho in.ersiones posibles. Rendimiento

Ríesgo

a) ..................

11o/o

2.0%

b)

Rendimiento e) ..................

14Yo

Riesgo 5.0/o

.................

11

2.5

f)..................

16

5.0

c) ..................

IJ

3.0

15

5.8

d)

13

4.2

s) .................. h) ..................

16

7,0

.................

a)

Grafique los datds de ion'na similar a la figura l3-11. Use los siguientes ejes para elaborar la gráfica. Rendimiento (porcentaje) 11 16

t5 14 13

Riesgo (porcentaje)

'f¡ace una línea para representar la trontera eficiente. ¿.Cuíles son los dos objetivos que se cumplen con los puntos sobre la lrontera eficiente? ¿.Existe algún puilto en la lrontera eirciente que sea el mejor para todos los inr-ersionistas? Sheila Goodman recibió recientemenre su MBA de la H¿rvard Business School. se ha unido al negocio de la familia, Goo,tman Software Products, Inc., como vicepresidenta de t-inanzas. Ella conoce el ajuste de los proyectc:r por el riesgo. Su padre es un tanto escéptico pero está de acuerdo con ella. El método de Sheila es un tanto distinto del enfoque de la tasa de descuento ajustada por el riesgo. pero alcanza el mismo objetivo. Sheila sugiere que los ingresos del flujo de efectivo de cada año de un proyecto se ajusten en forma descendente por ia incertidumbre y que después se redescuenten a una tasa libre de riesgo. La teoría es gue el castigo del ajuste hace que los ingresos del flujo de efectivo sean equivalentes a las ingresos de los flujos de efectivo libres de riesgo y que, po!: lo mnto, se justiñca una tasa libre de riesgo. A continuación se muestra una tabla que presenta el coeficiente de va¡iación posible de ingresos del flujo de efectivo y el factor de ajuste correspondiente:

lr) r') ¿0 !:rllr\:rri' .ii ir¡r.iit ric rci ii.iil¡¡il¡r-c (OAl

sc, .If,

t

riii:tt¡.

21

Coeficiente de variación

Factor de ajuste .90

.o

0-.25 .26-.50 .51-.75

E

.76-1-00

.60

I

1-O1-1 .25

.50

E

o qi

.80 .70

-c c E

;

= =

Suponga que un proyecto de 150 00t dólarcs proporciona los siguientes ingresos clel tlu.itr de ef'cctivo con los c()et-rcientes de variacrón correspondicntes para catia aiio.

P

a)

Año

Entradas

1

$30 000

.tz

2 ...............................

50 000

.22

3 ...............................

70 000

.46

4 ............................... 5 .........................,.....

55 000

.Ió

60 000

1.06

. . ... .. .. ... .. .. . ... ... .... .. ..

¡lt I c

nta

i trtc.q

nulor

377

Coeficiente de variación

Llene los espacios de la siguiente tabla: Flujo de íngresos $30 000 50 000

Año 1

2

b)

n

Coeficiente

Factor de ajuste

de variación

lngresos del flujo de efect¡vo ajustado

.12

.22

J

70 000

4

55 000

.78

5

60 000

1.06

.46

Si la tasa iibre de riesgo es de 5Vo. ¿se debería aceptar esre p" )\'ecto de il0 000 dólare"s? Calcule el valor presente neto de los ingresos del flujo de efecii, o ajustado.

Cibst¡n Appliance Company Ls una empresa que vale mtir:hos millónes de dólares, tiene insresos mu¡r estables y realiza vent¿rs que crecen alrededor dcTVo anual. tanto en condiciones econírrnic¡rs buenas

(

como malas. Debido a esta estabilidad (un coeficiente de correlaciólt con la econolnía de +0.4 y una desviaciói¡ estándar de las venlas del orden de -5olo con respecto a la media). El señor Hot¡r'er. vicepresidente de finanzas. considera que la compañía podrí:r fusiona¡ alguna pequeña empresa con alt
tl:itii,'

Genetic Technology Co. (costo: 80 millones de dls.) Flujos de efectivo durante 10 años (millones de dls.) Probahilidad

a) b)

.) d) e)

f)

Fttrjos de e{ectivo

durante't0 años Probab¡l¡dad

$s

.2

7

.2

16

1B

.J

25

24

-J

a

.1

¿,Cuirl es el 11ujo de efectivo espcrado de las dos enrpresas?

¿.Cu{l tiene el menor coeficiente de variación? Calcule el valol presente neto de cada una. ¿,Cui.il elegiría usted, basándose en los valorcs presentes netos? ¿,Carrrbiaría usted de opinión si agregara las dimensiones de riesgo al problema? Explique. ¿,Qur< sucedería si Genetic Technology Co.. tuviera ur.r coetlciente de cr:rrelación con la econor,rí¡.r clc'

g) ,.

l

(0A5)

Silicon Microchip Co,

$2

40

tir ir:li ii¡:i,';

i;i . lu {tllr

icosto:80 millones de dls.)

{rriillones de dls.)

I

ilh¡t;¡' r\F¡rj, ¡,.,'a ('rl;tt¡t:r;ri

-0.2 y Silicon Microchip Co., de +0.5? ¿Cuál

de ellas le daría los mejores et'ectos de

cürteril con relación a la reducción de riesgo? ¡.Cuál sería el efecto de las compras sob¡e el valor de mercado de las acciones de Gibson Appliance Co.?

{ { f ):r fD

{.i

o

3

(r J o$ o

13

378

Capítulo

Kc:¡ine{y J¡¡¡gj¡ino Conrpan¡, (decisiüil-s dc inrersiixr basiid¡.rs en cl ani'rli si s de prob;hil idades)

Hace cinco años, Kennedy Trucking Company estaba consideranclo la compra de 60 camiones diésel nuevos, los cuales eran l57o más eflcientes en consumo de combustible que los que la empresa usaba. El señor Hoffman, presidente, comprobé que la empresa consurnía un promedio de l0 millones ¿e galones anuales de combustible diésel a urr precio unitario de 1.25 dólares. Si consigue reducir l5?c el consumo del combustible, ¿horrará I 875 000 dóla¡es anualmenre ( I -500 000 galones mulriplicado por 1.25 dólares). El señor Hoffman supuso que el precio del combustible diésel es una variable del mercado externo que él no puede controlar y que cualquier incremento de sus costos se trasladará al consumidor a través rJe las tasas más altas aprobadas por la Interstate Commerce Commission. Si es así, entonces la eficiencia en el uso del combustible ahonaría mds dinero cuando aumente el precio del co¡ubustible diésel (a 1.35 dólares por galón, él ahorraría 2 015 000 dólares en total si compra los nuevos camiones). El ser-lor Hoffman ha presentado dos I ,sibles pronósticos que se muestran a continuacirln, cadt uno de los cuales tienen 507o de probabilidades de hacerse realidad. En el supuesto l, los precics del diésel perntanecerán relativamente bajos; en el supuesto 2, los precios del diésel aumentarán en forma considerable. Los 60 camiones nuevos le cr:¡starán a Ker.uredy Trucking Company cinco millones de dólares. En virtud de una cláusula especial de la Interstate Commerce Cornnlission, la depreciación autorizada será de 25Vo en el año rrno, 38% en el ¿ño dos y 37o/o en el año tres. La empresa tiene una tasa fiscal de 40o/a y un costo de capital de l0 por cienro. En primer lugar, calcule los costos anuales esperados del diésel, tanto en el supuesto I (precios relativamente bajos) como en el supuesto 2 (precios altos) a p:rrtir de los siguientes pronósticos. Pronóstico del supuesto I (precios de combustible bajos):

(oAr)

Riesgo

¡t

presupuesto de capital

a)

Precio del diésel por galón

Probabilidad (la misma para

cada año)

Año

$

.1

1

.80

Año 2

Año 3

$

.eo

$1.00

.2

1.00

'1

.10

1.10

_3

1.10

1.20

1.30

-2

1.3C

1.45

1.45

-¿

1.40

1.55

1.60

Pronóstico del supuesto 2 (precic.s de combr tible altos): Precio del diésel por qalón

Probabilidad (la misma para cada

1

Año2

Año 3

.1

$1.20

$1.50

$1.70

.3

1.30

1.70

.4

't.80

2.00 2.50

.2

2.20

2.30 2.54

año)

.ifU

-o

¡ F

b) c) d)

o (J qJ

-c E

=

'=

e) f)

Año

2,90

¿Cuántos dólares ahorrará en gastos de diésel anualmente en el caso del supuesto I y del supuesto 2? Encuentre el flujo de efectivo adicional después de impuestos de ambos pronósticos. Calcule el valor presente neto de la compra de camiones según cada supuesto del pronóstico de combustible y el valor presente neto combinado (es decir, pondere los valores presentes netos

por 0.5). Si usted fuera el señor Hoffman, ¿seguiría adelante con esta inversión de capital? ¿Qué tan sensible es esta inversión de capital a los precios del combustible?

f,jcrt it ios < r¡tt .si|i¡¡s v'eb

¡.; :=-=.r : .I ::::,i,:::::t¡ri.] i::.:: :='. :;: . ;'ii 'il ,i

l.

2.

379

'...

Alcoa aparece en la tabla 13-? como una compañía que tiene una beta relativamenre alta ('una medida de la volatilidad de ios precios de las acciones). Aicoa produce aluminio y producros de aluminio. Visite su sitio q'eb en r. '+ r,,'.:rlcou.ci\¡n y efectúe los siguientes pasos. Bajo el encabezado'About Alcoa", seleccione 'Annual Report" y descargue el informe anual más reciente. Despláccse hacia aba.io hasra "selected Financial Data--. Una de las cara{terísticas de las acciones con una beta alta es que. con frecuencia. el de:enlpeño de sus utilidades es inestable. Compruebe Io anterior en el caso de Alcoa. Calcule el cambio porcenlual anual en el ingreso diluido proveniente de operaciones continuas ('.DilutedIncome from Continuing Operations") de cada uno de los cinco años. ¿Las utiiidades son inestables?

3

Es recomendable que las empresas que tieneü Lretas altas y un desemf :ño inestable rnarrrensan baja su razón de apalancamiento (menos de 50%). Calcuie la razón dé deuda a largo plazo y activos totales en cada uno dc los cinco años de Alcoa. ¿eué le parece e1 patrón?

Nota: En oc-asiones, algLino de los temas qul hemos incluido podna .haber sido eliminadc. actualizado (r rrasl¿dad(, a otro lus!Í en un sitio teb. Si usted hace clic en el rnlp;: o en el írrdíce del siti.r. se¡:á conducido a un¿r tabla de contenido quc le arudj a

encont¡ar el lenra que estiÍ buscando.

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Financiamiento a largo plazo cRpiruro

r4 Mercados de capital

cnpiruro

rs Bancadeinversión:colocacionespúbticasyprivadas

cnpiruLo

r6 Deudas a largo ptazo y arrendamiento financiero

cnpiruLo

r7 Financiamiento por medio de acciones preferentes y acciones comunes

cnpirulo rB Política de dividendos y utilidades retenidas

CAPÍTULO I9 Vatores convertib[es, certificados de acciones e instrumentos derivados

www.nyse.com

wl'¡w.hoovers.corrl

www.3m.com

www.nasdaq.com

financeyahoo.com

wwwcboe.com

www.google.com

wwwceradyne.com

380

urante la crisis financiera de 2008, el Depañamento

del Tesoro de Estados Unidos y la Reserva Federal estuvieron sumamente preocupados ante la posibilidad de que todo el :¡istema financiero se colapsara. Por ello, acudieron a Jaime Dimon, presidente de JP Morgan

Chase. Mientras otras instituciones financieras se tambaleaban, Jp Morgan efectuaba adquisiciones. Muchos bancos se habían endeudado en exceso y habían asumido demasiados riesgos. No obstante que la firma había sido objeto de críticas por su conscrvadurismo, Dimon se había mantenido firme ;n su filosofía: "No hagarnos tonterías ni tiremos nuestro dinero. Dejemos que todos los demás l
sión qr.re Dimon llegaba a la cima de JP M*rgan. üuando terrninó sus egtudios de posgrado, rechazó una oportunldad de ernpleo en Goldrnan Sar::hs y aceptó otra de sueldo rnás bajrr como ayudante personal de Sanrlir Weill" Durante 20 aiios, Weill utri,zó diversas cornpras de empresñs para conseguir que una pequeña casa de bols¿ se convirtiera err i:n ernporio; después lo vendió :¡ American Express y hasta que llegl a ser presidente de esta empresa. En Anrerican Express, \,Veili tenía un proielgido que contribuyó para obligarlo a abandonar la cornpañía.

Ante las circunstancias, Dimon decidió apoyar a Weill. En cuestión de un año, Weill estaba de nuevo en acción: adquirió una pequeña institución financiera de créditos al consumo, especializada en facilitar financ¡am¡ento a acreditados con ca-

Ahora por su cuenta, Dimon aceptó el puesto de presidente de BancOne, una ¡mportante ¡nstitución financiera de Chicago que luchaba por integrar dos bancos que se habían fusionado. Con base en las habilidades que adquirió cuando

lificaciones crediticias muy. bajas.

trabajó con Weill, recortó costos y

Dimon comenzó a trabajar en la me-

mejoró la operación. Después tomó una página del manual de juego de Weill. Negoció un trato con Jp Morgan y se convirtió en el nuevo presidente de esa compañía. En 201 0, JP Morgan había opacado a Citigroup en muchos sentidos y Jaime

jora de las operaciones de la institución. Weill compartió una idea muy importante a Dimon: "No puedes controlar los ingresos, por va-

rias condiciones que no están

al

alcance de tu control, pero sí podemos controlar los egresos." Durante

el tiempo que trabajó con Weill,

Dimon llegó a ser el hombre'más poderoso del mundo de la banca.

Dimon aprend¡ó a dorr' .ar dos as-

pectos: controiar los costos y alitrear los incentivos de los irristradores con los grandes intereses de la compañía. Vüeill y Dinron formaron un grern equipo: Weill se encargaba de las negociaciones y Dinron de integrar las piezas y rrrejorar las operaciones. Al final, consiguienrn efectuar

la mejor negociación: fusionar

su

compañía con Citicor.p para forrnar la institución de servicio-c financieros rnás grande del mundo. Dinlon quedó como presidente del nuevcr Citigroup y Weill como director general ejecutivo. Poco m nos de un rnes después, Weill Jespidió a D!mon. Su protegido habia debilitatio a \'/eill en Arnerican Ex¡rress y no

estaba dispuesto a que le volviera a ocurrir.

Jamie Dimon, JPMorgan Ge¿ty lmáges

oBrETlvos DE APRENDIZAJE Los n:ercados de capitales, nacionales e internacionales, están compuestos por valores con plazo de un año o más (generalmente son a largo plazo). OM Los principales participantes que obtienen fondas en los mercados de capitales de Estados Unidos son el Departamento del Tesoro, otros organismos federales y gobiernos estatales y locales así como

041

las empresas. 0A3

;:;;'.

La economía de Estados Unicios está compuesta por tres sectores: fantilias, empresas y gobierno' los cuales participan de los fondos existentes' Los mercados de valores se clividen en mercados

físicos y mercados electrónicos. Se considera que los mercados de valores son eficientes cuando los precios se ajustan rápidamente a la nueva información. OAG Las leyes que rigen las operaciones de'¡alores tienen por objeto proteger a los inversionistas de los fraudes, la manipulación y la compraventa ilegal de valores basada en información privilegiada'

0A5

bonos del I os rnercados de valores incluyen muchísimos instrumentos financieros, desde las por ejemplo. mercados; estos en influyen variables Muchas I oobierno hasta acciones. l-á."r de inter.és. la confianza del consumidor, el crecimiento económico' las crisis globa-

Los les y muchas más. Todas ellas estuvieron presentes e influyeron en el periodo 2007-2009' terrorismo el creonriento, baic de por las economías mercados del mundo se vieron afectados y mundial. la disminución de la confianza del consumidor, las guerras en lraq y Afganistán' una grandes emprelas indice de el y 2009, marzo de 2O07 de octubre Entre enorme crisis bancaria. incluso sas estadounidenses (S&P 500 lndex) cayó más de 56%' Otros mercados del munoo el gobierno; por el y rescatados quebraron fueron les fue peor. ToCos los bancos de lslandia por cientc. mercado de valores se desplomó 95 se oriMuchos de lcs problemas rec¡entes que han afectado a los bancos de todo el mundo ginan por la vinculación entre los mercados globaies de capitales y los mercados ¡nmobiliarios ¡cales. A efecto de promover que la gente comprara su casa, el gobierno de Estados Unidos

creó la Federal National Mortgage Association. Este organismo compra créditos hipotecarios

que han sido otorgados por inJtituciones crediticias locales, forma paquetes y los revende como capivalores en el mundo de los mercados de capitales, La idea de recurrir a los mercados de propietarios de nÚmero el pasadJs 50 años tales para reunir dinero funcionó tan bien que en los y con ello de vivienda se disparó. Los inversionistas de todo el mundo compraban los valores los Desafortunadamente, Unidos. Estados de inmobiliarios inyectaban dinero a los mercados de los dueños éxitos de este sistema eran tan atractivos que los inversionistas, los bancos, se endeucasas de viviendas y los legisladores iamás se preocuparon porque los compradores

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o 382

daran demasiado. a Los precios de los bienes inmuebles en muchas regiones de Estados Unidos empezaron que lo de bajar desde principios de 2007. Muchos acreditaclos descubrieron que debían más 100 prestamisvalÍa su casa, y más de lo que podían pagar. En el periodo 2007-2009, más de declaracrediticias, calificaciones personas bajas con tas hipotecarios, que prestaron cJinero a en vendidcs sido préstamos habían de esos Muchos créditos. ron que no podían liquidar sus "valores paquetes y fueron revendidos en los mercados de capitales de todo el mundo como préstamos mal con garantia hipotecaría". Fue así como la crisis en Estados Unidos por estos otorgados, de origen creó problemas en todo el mundo' Lsta experiencia reciente nos podría llevar a suponer que los mercados de capitales crean para que las más problemas que agregar valor, pero serÍa un error porque ofrecen un lugi'i oportunidaen inviertan empresas y los goOierñoJobtengan capital y para que los individuos busca de '-ls en capitales de mercados a des de negocios promisorios. Las empresas'acuden el nornralmente' operan mercados los plazo Cuando largo plazo a o de capital fondos a corto

3s¿

Capíttrlo

ll

Nlercudos de ca¡titul

organización en 2001, es uno de los más de 150 países que pertenecen a la OMC. Entre rrttos, Irak, Irán y Rusia, actualmente han solicitado ingresar a la organizlción. extensión del capitalismo, las privatiz-aciones globales, la Todos estos acontecimientos -la reducción dL. costos de las telecomunicaciones y el incremento del comcrcio internacional- se han combinado para crear una demanda internaciclnal y lii necesitlatl de capital en toeltl el ttttrndo. Si bien los nrercados de capitales de Estados Unidos aún son ltts rnás grandes e irnportantes, Lrtros están c.n continuo crecirniento y son un desatío parl la suprettracía dc ese país. En paftictrlar. los mercados europeos han cambiado ostensiblemertte en lir riltima década. El I de crlertl de 2009. Eslovaquia t'ue el últirno país en ingresar a lii eurozona ¡' también en actar cl euro, moneda cclrriente en l6 países de la Unión Econtinrica Eiiropea, catlil uno de l<;s cuales rentrnció a su moneda soberana y a su política monetaria. ahora regida por el Birnco Central de Etrropa, a ef'ecto de dist'rutar de los beneficios comerciales que entraña la utilización dc t¡na moneda cgmúrn. Hoy en clía se considera quc el euro es la moneda internltcional en segtttrdo lugar de inrportancia en el mundo. des¡ "iés del dólar estadounidense. En su aián por aprttvecirar las ventajas del libre cot'uercio y los ntercados glttbales de capitirl. las entpresas buscan oportunidades en los mercados internacionales para obtener dinero cle deuda y capital contable al costo mírs bajo posible. Much¡s de ellas inscribetr sus ¿tcciones cotnunes en el mundo para incrementar la liquidez de sus accionistas y para brindar la posibiliclad de colocar nuevas acciones en otros países.

La tigura 14-l rnuestra el volumen de operaciones en los l0 mercadcs accionarios más gr¿ndes del mr.¡ndo. El Grupo NASDAQ OMX y la NYSE Euronext tienen su domicilio en la ciutlad de Nl¡evaYork. No obstante, los dos mercados registran unii cantidad significativa de oper¡ciones inrernacionales. El NASDAQ OMX opera bolsas en ocho países del norte cle Europa. La NYSE Eurone.y.t registra una cantidad sustancial de operrrciones en París, Ámste.cianr, Bruselas, Ltrndres y otras cir.rdades cle Europa. En la ligura 14-1 se puecle ver que las operaciones de la NYSE Erlronc-xt en Europa representan, por su volumen. el mercltdo acciOnario que octrpa el o!tavo lugar clel mundo. Sin embargo, est¿rs operaciones son mucho rnás pequeñas que las de la NYSE Euronert en Estados Unidos (segundo renglón). Figura 14-'l

NASDAQ OMX trWffi,,&-H

Volumen total de operaciones en dólares realizadas en 2009

NYSE Euronext (EU)

en los 10 mercados de capitales más g'andes del mundo.

Bclsa de valores de Shanghai

ffi Bolsa de Valores de Tckro ffiffi Bolsa de Vaiores de Londres ffi Bolsa de Valores de Shenzhen ffi Deutsche Borse ffi NYSE Euronext (Europa) W Bolsa de Valores de Corea ffi Bolsas de Valores de España ffi 05

10

15

20

25

Billones de dólares Fuerte: World Federation of Exchanges

Los mercados cle capitales bien desarrollados de Estados Unidos han tacilitado que los ertranjeros inliertan en la economía de ese país. A finales de la década pasada. los inversionistas ertranjeros habían realizado inversiones en Estados Unidos por un iotal de 23.'i billones de dólares. nrienrras que los activos propieCad de estadounidenses en el exterit¡r sumaban 19.9 billones. Si comparamos estas cifras veremos que otros países han invertido 3.5 billones de dólares más en Estados Uni<Jos que los que este país ha invertido en el resto del mtrndo. Esto no es extraño dado que Estados Uniclos es uno de los piiíses con nra\'or estabilidad política tlcl muntlo. Los

('()n1l)(l('t¡(iQ

l)or l()tt¿t).\ (tt lo.\ ¡nt'r(u¿{).\ (l( ( ul)¡ldiL.\ ('.\lu(l/)ut¡¡(ic¡\('.\

-1,S5

mercados financieros bien desarrollados de Estados Unidos no sólo fircilitan las inversiones en esc país, sino que ltts inversionistas colocan en él sus fondos porqlre piensan que su economía segtlirá creciendo. Es más, es mu)' poco probable que el gobierno estadouniclense con{rsque activos propiedad de extranjeros, lo cual es una cuestión que despierta gran preocupación en al-eunos países. Por ejemplo, en años recientes, Venezuela ha confrrscado activos de cornpañías petroleras, productores de cemento, siderurgicas y procesadoras de alimentos. En 1010, cont-rscó una c¿rdena de tiendas minoristas propiedad de extranjeros que había elevado los precios. No es raro que actualmente los inversionistas extranjeros tengan muy poco interés en invenir en Venezuela, a diferencia de hacerlo en Estados Unidos. Alrededor de3.8Vo de las inversiones extranjeras (885 millones de dólares) se ha colocado en valores del gobierno de Estados Unidos. Estas inversiones sirven para financiar el enorme déficit presupuestál que ha registrado el país desde hace varios años. Una canridad mucho ¡rayor ha sido invertida en bonos de empresas, acciones e inversiorres directas en bienes y empresas de Estados Unidos.

Volvamos a los mercar'los de Estados Unidos. Para colocar en perspectiva los valore-s de las ernpresas estadounidenses es preciso analizar otros valores que están disponibles en los lnercados de c;rpitales. El gobierno f'ederal. las instituciones gubernamentales. los gobielnos estarales y ios municipios compiten entre sí r' eon 'as empresas por una oferta li-.itada de capital financiero.

Los mercados de capitales son uu mecarrislllo para asignar el ciipital disponible a los s ilás eficlentes. Por io tanto, el inversionista final debe elegir entre muchos ripos de r¡krres, 'rlrnto de efirlrresas ¡:omo de grupos corporati\'os. Antes de que lcs inversiorrisles distrib'"rr an su ilinero, deseatt maximizar su rendirniento para un nivel cr.ralquiera de riesgo r. por lo tlnto- el irendimiento esperado de este universo de v¿:lores actú¿ como un rnecanismo de asignacitln en

iiis X,t'a

mercacl

lores gubernarnental es

tJalores del gobiemo de Estados unidos De acuerdo con la poiítica fiscal, el Tesoro dc Esra¡Jr¡s Unidos istra la deud¿ del gobiemo federal con la finalidad de equiliirrar el t}-r.jt'r r1c lbndos que ingr'esan y esresan de la Tesorería. Cuando se registra un clétlcir. ei Tesoro emite v;.rlores a coño o largo plazo prrra f-rnanciar el dét'icitl por el contrario, cuantlo se registr¿ un srrperávit, el gobierno retira deuda. Cuando la istración recauda más dinercr por concepto dr: impuer:tos que el que sasta. nr'r nccesita flnanciamienro, lo cual libera capital para los denrás sectores de la economía.

l¡¡stituciones de erédito avaladas por el gob¡erno federal Las instituciones de crédit6 avaladas por el gobierno federal son entidades públicas que emiten sus valores ¡ror sepai.rdo de

los valores r¡ue emite dircctanlerlte el Tesoro de Estados Unidos" Algunas de lls grandcs instituciones dc crédito ¿rvaladas st dedic. a otorgar créditos hipotecarios al nrercaclo innlobiliario del país. Hist
Competencia

por fondos en los mercados de capitales estadounidenses

386

Capírttlo

ll

lvlen'udos de cupitul

(Farnrer Mac). Al igual c¡re Fannie N{ae y Fretlilie lrlac, Sallie Mae y F¿rrnte r l\'lac son cntprcsasi privadas que cotizan ¿icciones en la Bolsa de Vrlorcs de Nucva Ycrlk.

Ualores estatales y locales Las emisiones estatales y li'rcales rcciben el nontbrc de valores municipales o e¡nisiones exent¿ls de impuestos. Los pagos de inteleses pr()venientcs tle valorcs emitidtrs por los gobienlos estatales y locales cstlirt excntos de inrpuestr.rs f'edc'rlles y estttales sobre l¡.r renta gritvados por el estado doncle se euritcn. (Por e.jempto. si t¡n lr¿¡bitante de L
Ualores corporatiyos

corporativos \lirchos i¡lersionistas picnsan equivocaclanrcnte que el mercado tle las ltccicltr-s es nr¿is grandc c¡ue krs nrL'rcados rle bonos enrpresirriales. E,sto estír muy kjos de la realitlad. Los bonos sort instrurnentos de der-lda que tienen Lrn plazo tijo y deben ser pagados en su lccha dc vencinlienlo. Cuanclo éste llegr y los bonos son lirluidar.los. por lo general [a enrpresa sustituvc estr deurla ctrn ia emisirin de bonos nuelos. Por esta rtr;:(in. las enrisiones de bonos r'nrprr'sarilrh-s tradicion¡lurente han constituido la mayor prute de las transaccit)ucs de flnancianrientt'r e\terlro t¡uc realizan las enrpresas. En general. curutdo se esper¿l rlue las tasas dcr irlterés suban, los adnrinistradolcs flnancieros init¿in tle ilscgur¿rr un flnanciamieirttr ¿r liLrgo plaz-o barato 1 r.le eqLriiibrar Ia estructrlra del entleu,laniiento cic la enrpresu ernitlendo nrás tleuda a lurgcl plazo por deuda a corto plazo. E,l montt'¡ de Lr deLrtia a lalgo plazo qire ilecide cntplear una cnlprL-sir conr() porcent:iie del capital trltal tarnbién estír cn funci(¡n cle varias tlpc:iones. La istración debe decidir si está diSpuesta r asumir el ricslo v L'\.lluilr la canti,l¡d cle flnanciarniento disponible,Je oiras frren¡es. como el tluio de clectiro interntr. l¡s ¿ccione: c()nrunes l las ar:cionrrs preterente:. Sonos

pr*f*re*t*s De todos los ralc:':s enrpresariales a largo plazo, las acciones preferúntes son los qr.re se usan cori nrl'nor frecuerrcia. La principal raz-ón que explica por qué las r.rnpresi-is erriten un nionto de flnanciamiento tan pequerio es que el dividendo no es tlscaltnente tleducible. a dif-err'ncia de lo c¡ue sucede con los intereses de los bonos. Las ernpresas que están en su límite mírximo cie endeudaniiento son las c¡ue emitc'n qran parie de las acciones prel-erentes quc s:llen a la Yenta. E\t¿rs empre\ii\. cU)ti\ lrcciones co.-.unes pueclen tener precios bajos. en r)casiones ric'ciden eniitir acciones prefcrentr-s que en el lirturo puecian ser convertidas cn accio-

&ccitaes

ncs contunes.

to;ll*nes Las empresas que brrscln capital contable nuevo emiten ucciones coinunes. Como se erplica en el siguiente capítr-rkl que se refiere acerca de la banca de inversión" las ¿cciones cornunes se colocan como nueva ernisión en una oferta pública inicial (lPO. siglas de initiul ¡tublic' offering), o como una ofert¿r secundaria. Una olerta secundaria signilica que las acciones se negocian entre el público inversionista en los rnercados y que la nueva ot'erta será la segunda vez. clue la empresa ofrece acciones comunes al público. Adem¿is, cuando las empresas contpnm sLts propias acciones en el rnercado porque tienen un excedente cle efectivo, estos valores se presentan en su balance general como acciones propias. Dadoque las acciones conrunes nr¡ tienen techa de vencinriento conro sucede con los bonos. la emisión cie acciones comunes nuevas nunca sd realiza para sustituir a las accion.-\ antiguas. como ocurre en cl caso de los bonos nucvos ql¡c r€ LrSirfr p"rrlr refinanciar ¡r los rntiguos. A*ci¡ngs

Fue¡:*,,s rlg financiarnientr: interna$ y Bxtsrilas Hri ra ar¡uí hemos cxplicado los proccrrlinricnto: quc las corponrciortcs lleran lr cirbo plrra obtener firnrlos extern()s por mc,-lio tlcl tlnlrtlr

('ttttt¡tclt'rtt itt ¡trtr litttdo.s t'tt

!¿t.s

tttertudo.s da cu¡tilttlcs t stttdotutirlcn.st¡

387

cialrlient() a largo plazo mediante la enrisión de bonos. acciones comunes y acciones pref'erentes. Otra fuente de firndos de suma inrportancia para las ernpresas son los fondos generados internament€, como es el caso de las utilidades retenidas y el flujo de ef'ectivo sumado a la depreciación. En promedio, durante los últimos 20 años las empresas obtuvieron cerca de 407c de sus financiamientos de fbrma interna y 60o/a de forrna externa por medio de la emisión de nuevos vrlores. ¿.Qué podemos decir de la composición de los fondos intemos que constitu,yen 407c del financiamiento? La composición de los fondos intemos está en función de la renrabilidad de la empresa, los dividendos pagados y las utilidades retenidas registraCas en los resukados, así como el beneficio hscal por depreciación que obtienen las empresas al hacer adiciones a la planta y el

equipo"

.4t

Por lo general, para conocer el importe de los fondos generados internamente por la empresa. snpezamos por sus utilidades y volvemos a sunlar el egreso descontado por la depreciación. Ésta se descuenta del ingreso de la empresa, en los resultados la depreciación no genera rnenores flujos de efectivo. Muchas veces nos referimos a que la depreciación es "una fuente rJe llujo de efectilo", pero en realidad hablamos .e la depreciación en esos términos porque heinos optadcr por empezar el cálculo del flujo de efectivo a partir de las utilidades de l¿r empresii con base en el cálculo que realizan los coutadores de la empresa. Estas r:tilidades incluyen la deducción por depre"'iación que no se refiere a efectivo, y debemos voiver a sumarla pala reflejar realnrente el efectiro generado. Cuando las empresas invierten mur-ho en nlreva planta y equipt.r. la depieciación se incrementa sustancialmente en los años sicuiuntes. La figura 14-2 presenta l:r irnportaricia relatir.a de la depr*ciación y las utilid¡tles retenidas para r)btener' 1-rn¿tnciamiento i nterno. Durante el periodo que se indica;'n la figura 1i-2. las utilidades reteniclas ¡:i'ooorcionarolr cercü r1e 23Vc de ir¡s fbndos internos lnientras que la dc.prcciación n.ope¡cioníl el resto de 779¡. En éprrcas de recesión, cuando disminuye la utilid¡d neta de la enrpresa. lus utilir-l:rtles retenicll¡s tamlrién se reducen como porcentaje de los tbndos illternos, nrientras qrre en épt'rcas
sión sr¡ccde lo contrario. Figura

lrt-2

Fondos generados internamente: depreciación y utilidades retenidas.

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E

l4

Mercados de L'apital

388

Capítulo

0lerta de fondos de capital

Una vez q¡e hemos explicatlo quiénes son los principales demandantes de capital en la ecotlontía de Estailos Uniclos, centraremos la atención en quiénes pueden ofrecerlo. En una econ0mía de tres ..ectores. compuesta por las empresas, el gobierno y las familias, el principal proveetlor tle fonclos para inversión es el sector de las fanrilias. Tradicionalmente, las empresas y el gotrierno fe¿eral han sido demandantes naturales cle tbndos. La figura l4-3 presenta r.tn diagratna clcl tlrrio de fbndos F\)r los tres sectores básicos de la economía estadounidense. La figura l4-4 presentl una grírtica que lruestra el porcentaje de nuevos tirndtls que proporcionaron lps principales oferentes de tbndos a los mercados de crédittl en 2008. Port¡tre el p:inico t'i¡anciero i¡ició en 2008 cuando la recesión había mostrado sus primeros síntomas. ese a¡-to tire lnuy atípicr). En particular. observe que las tamilias no proporcionaron fondos nuevos nctos al mercado crediticio.

Figura

f4-3

Flujo de fondos a .,avés de la

GOBIERNO

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Déficit

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Figura 14-4 CompañÍas de seguros Y fondos de pensiones públicos y privados 37" oferentes ¡nternacionales

Oferentes de fondos de los mercados de crédito (2006).

Bancos comerciales, bancos de ahorro y uniones de crédiio 13% Sector de las lamilias

12"/"

O/" lnstituciones avaladas

Otros

por el gob¡erno

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8o/o

Conjuntos de hipotecas relacionadas pc' el gobierno federal

Fondos mutualistas y E-|-F 27"/"

16/" 10 de diciembre de Fuente: Feder.. ?eserve S¡al¡stlcal Release 21 en "Flow of Funds s of the United States", 2009. tabla F.'

La bolsa más grande del mundo: ¿nacida de un huevo? Casi todo el mundo ha oído hablar de la Bolsa de Valores de Nueva York, pero, a no ser que uno participe en transacciones financieras muy sofisticadas, probablemente no habrá escuchado nada del CME Group que fue fundado en 1898 con el nombre de Chicago Butter and Egg Board {Consejo del Huevo y la Mantequilla de Chicago). El consejo era un lugar

donde se reuníarf intermediarios para, como su nombre lo indica, conlprar y vender huevos {y mantequilla). Al principio, estos comerciantes vendían huevos y los entregaban el mismo día, pero con ei tiempo cornprobaron que lo más conveniente era firmar contratos que establecían la entrega varios días o semanas después. Un comprador podía asegurar el precio de los huevos que necesitaría más adelante. Los vendedores podían pactar un precio de venta futuro. Si un comprador deseaba protegerse contra u,, futuro aumento de precios, te .¡ dos opciones: negociar un nuevo contrato con un vendedor para la enirega futura, o adquirir el contrato de otra persona que ya hubiese negociado la compra de huevos a futuro. Estos contratos recibían el nombre de "futuros". En 1915, los contratos de futuros habían adquirido ianta populariclad que 98% de la compraventa de huevos en el consejo se hacían por nredio de futuros. Sólo 2% contemplaba la entrega inmediata. La Prirnera Guerra Mundial afectó el sistema. Durante el conflicto bélico, el gobierno controló el precio de los huevos. Corno todo el mundo sabía cuál sería el precio, no era necesario utilizar futuros para pactar un precio. En gran medida, los futuros de huevos dejaron de operar. pero cr-rando terminaron la guerra y el control de precios, la negociación de futuros se reanudó.

Con el transcurso del iiempo, el consejo se

que agregó la compraventa de futuros de jugo de naranja, trigo, tocino y muchas otras mercancías. Con el fin de reflejar la expansión de sus actividades, el consejo cambió su nombre al de Chicago Mercantile Exchange (CMQ.

En 1972 se presentó un hecho económico de gran importancia. Los principales gobiernos del mundo convinieron en el libre comercio de sus monedas. Hasta entonces, cada país había atado su moneda al oro con un tipo de cambio fijo, pero este sisiema era demasiado difícil de manejar. Los intermediarios de "la mantequilla y el huevo" habían experimentado este escenario antes. Advirtieron que, cuando se eliminaran los controles sobre las monedas, habría un enorne mercado para los futuros de divisas, probable'nente mayor que el que existía para los huevos. Estaban en lo cierto. Pasadcs algunos años, introdu.ieron futuros de muchos otros productos financieros, entre ellos

bonos del gobierno e índices de acciones. Tal como las compañías utilizabari l¡s futuros de huevos para protegerse contra la variación de los precios futu-

ros de ese producto, las empresas utilizaron los futuros financieros para protegerse contra riesgos f nancieros. En la actualidad, la mayoría de las personas no son capaces de imaginar el volumen de las operaciones del CME Group. El intercambio de futuros y otros "derivados" en el CME, que incluye divisas y otros instrumentos financieros, cubren activos por más de 1.2 trillones de dólares al año. Este impode es 35 veces más grande que el de todas las acciones negociadas en la Bolsa de Vaior€s de Nueva York. Actualmente, el .,'alor de mercado del CME Group es superior al de la Bolsa de Nueva York y el NASDAQ juntos.

expandió con la venta de otros productos a medida

Esta situación es atípica. pero también debemos considerar el hecho de qne la ma¡rtlr parte de los

los bancos cornerciales y las uniones de credito (137c). y ltr: tbndos n.rutualistas y los lbnrJos negi'rciados r-n bolsil (21%) y las compañías de seguros y ltrs lbndos de pensiones

li

dos

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provienen cle las 1¿rmilias. Estas institucior.res. llamadas intc'rurediarios ñnancieros, seriin analizadas con más detenimie¡rto en el pirrrafo siguiente. Los fondos proporcionaclos para hipotccas provicnen en gran parte del gobierno feder¿il a través de instituciclnes avalaclas por el gobierno. como lrannie Mae (87o), conjuntos de hipotecas con una relación del gobierno feclerul (160/o).l-os proveedores extranjeros también son una ftlente import:.rnte de fbncli¡s de crédito (l2c/a). En 1008. mientras la recesión y la crisis bancaria continuaban su av¿lnce, los bancos y los tbndos mutualistas reclu.ieron las cantidades que ofertaban a los mercados de crédi¡r. Es decir'. ese año se contrajo la disponibilidad de crédito. Esta contracción duró varios trimestres más, pero las cos¿ts empez:aron a volver a la 1.. .malidad en 2010 y 201l. Cuando las tarnilias reciben sueldos y pagos del gobierno y las empresas pagan salarios y (3olo), todos esfos lbnclos

cliviclenilos a las t-amilias. por lo gener¿rl pueden ahorrar una parte de sus ingresos. Estos ahorros suelen ser canaliz-ados a las instituciones {inancieras quienes, a su vez, invierten en los mercados de capitales los fondos que reciben de las familias. Este proceso se conoce como inversión

389

Cupirrtlo

l1

Llercudos de c'upitttl

indirecta. Ltrs tipos de instituciones flnancieras que canalizan fcrndos hacia los ntercados de capitales son especializaclas y diversas. Ltts lbndos fluyen hacia los bancos comerci¿tles, los barrcgs de :ihorros tnuttralist¿rs v las uniones de crédito. Las Fanrilias tarnbién suelen coutprar accioncs t[. fbndr,'rs mutualist¿rs, invertir en seguros de vida o participar en alguna tornt¿r r-n planes privatlos de ¡'ensiones o de participación de utilidades. Todas estas instituciones financiclas, que acttiln cot¡ro intertrtedi¡rrios, contribuyen a c¡uc el flujo de fondos clue provicne cle ltrs sectorcs (le [l econttmía sr'it tntly eñciente y competitivo. Sin intermediarit'rs, el costo tle los tirntlos scría uiuy eler.¡clo y lto se asignarían de manera efrciente a los s al costt'r rnás bajo.

Función de los mercados de valores Los lttercalkrs de valores existen principahncnte para ayutlar a ¿tsignar el capitril cntre las tunrilias. iris erttpresi.ls e instituciones gubernar.rtentales. E,n este procc:;o. lts institucit'¡nes llnancicras conttr inlermetliarias. Tal ct)rno las instituciones f:,.encieras se especializan en sus sert.i_ cit'rs r' inversiones, el nrercado de capitales tanlbién se clivide en nruchos subcor'{urrtos de lirnciones. Je mttrtt clue cacla mercado específico atiencle ¿i un cierto tipo cle val<¡res. Por ejernplo, las accirrrles co|tlutles de algunas de las corporaciunes mírs glandes se negocian en ll Bolsa de Vrlot-es de Nueva \brk, rnientras que los títulos del gobierno son comerci¿rlizartos !ro[ intennediarios de r rilores grrtrernanentales en los ntercados clc ventas sobre el lnostrador. Lrna vr'¿ que urr valor ha sido vendiilo por primera vcz corrlo rrna oferta original, es c{)merciali¿rrdo ett su ulercutio correspondiente por totlo tipo de inversionistas. Esta comercializaciirn sc- ll:ltlra trirnsacciírn secundaria. porclue las operaciones se realizan entre el público inversionisti'. en lt¡g¡r'de lluir hacia las emisoras. Las transacciones secund¿u'ias proporcionarr Iiquidez a los inversiorristas y producen precios cornpetitivos en las :rltern¡.rtir,as para inveriir en dif'erentcs vali¡r¡s. Son t'uuv irnportantes para el firncionar¡riento de los rner'cados flnancieros. Los ntcrcildos sectrndarios de l'alores proporcionan lic¡uiclez en dos formas. Primero, pernritL'n que lits enrprcsas L'r'I'risoras obtengan fbntlos rnediante la venta rtipida cle nuevas emisiones dr'\.rlores lt precios justos y competitivos. Segunrlo, posibilitan que el inversionistl que compra Ios laitrres los venda con tircilidad y rapidez relativa y que. al h¿rceric'r. convierta un activo cle papel etr eir'c¡ivo. Pregúntese lo siguiente: "¿,conrprirría valores si no'hubiera un lugar para venderlos'1" Es pr.rhitbie rlue pensiira las cosas dt¡s veccs antes de comproltleter sus fondlrs en una inversión sin liquidez. Si no hubiera niercados. las enrpresas y las instituciones guhernanrentales nir podi-ri¡n obt.'ner las fuertes cantidades de capital y de dinero qire se necesitan p;-rra el crecinriento ¿rctt't;rn

c-c(rIl\inl icr).

0rganización de las bolsas de valores

Llt esiructurrr de l¿s bolsas de valores ha cambiado enor¡t.lemente en los pasados I0 añris. 1' se esilera que continrie evolircionando hacia una estructura electrónica glob.rl. El cambio m¿is itnp,--¡1¿¡¡. qrLe han sr¡rlido las bolsas podría ser el sur-eimiento cle las redes cle comunicación electrónica rECN. siglas de elect¡o¡tic commtuticotion nehrorks). Se trata de sistemas electrónict-s para ctrmercializar y cerrar automáticamente l¿s órdenes de compra v de venta a precios pactados por medio de sistenras de tecnologías de la infornración. Las ECN han reducido los costos cie las tninsacciones y han obligado a que las bolsas de vaiores organizadas efectúen cambios signirrcatiirrs en sus operaciones y estructura. Estos cambios han incluido tusiones y alianzas entre las bols¡s de valores tradicionales, su transformación de organizaciones de propiedad privad¡i en ernpresas públicas v las adquisiciones de las ECN más importantes clue han realizado las bols;:¡ de valores tradicionales. En este capítulo presentamos la organización actual de los mercados 1 pr
Orqutti.ttr'írítt rlc lu: bolsu.s

dt tttl,,rt.¡

0rganización de las bolsas tradicionales Las bolsas tradicionales son nacionales o regionales. pero todas están estructllradas de manera setrtejante. Siempre lran operado en un edificio central donde conedores de bolsa que actúan comcl agentes de los compradores y los vendedores realizan la compraventa de valores en un mercado de subastas. Por lo general. cada serie de valores es intercambiada en un lugar físico, un ¿rsie¡ito para las transacciones, en el piso de remates de la bolsa. Los coredores son registrados de las bolsas y cada una de ellas hja el número de ellos que ite. La Bolsa de Valores de Nueva York (NYSE) es la más grande de entre las bolsas tradicionales con una ubicación física.

Las bolsas regionales iniciaron su existencia con el intercambio de valores de empresas locales. A medid4que estas crecían. se inscribieron en las bolsas nacionales. pero si_euieron con

su compraventa en las regionales. Muchas ciudades, como Chicago, Cincinnati. Philadelphia y Boston, cuentan con bolsas regionales. Ho1'. la mayor parte del comercio que realizan estas instituciones es con empresas conocidas en todo el país. Es común que la NYSE v las boisas regionales, como la de Chicago- realicen transacciones con valores de las misn.ras empresas. \lás ú- 9oo/o de las empresas que se cotizan en la Chicago Stock Exchan-ee, también están inscritas en la bolsa de Nueva York. Esto se conoce como negociaciones duales. Bequisitos para ¡nscr¡bir empresas en bol$a Uno de los f- tores centrales que diferenci¿l ¿l r,ura bolsa de las otras .jon los requisitos de inscripción. El único camino para que los valores de una empresa sean comercializados en una bolsa es que cumplan con los términos y condiciones para su inscripción y que hai'¿ sido autorizada por la junta de gobierno. Todas las bolsas exiqen urr rnínimo de requisitos que es necesario cunrpiir antes de que las acciones comunes de una contpañia se puedan emitir. La NYSE fue históricamerlte la bolsa más granCe y ahora senera el mavor volumen de dólares por trans: -'ciones de empresas grandes y conocidas. Sus requisitos para la inscripción también son de los más estrictos. No obstante, el mercado de valores NASD,\Q impone formalidades para la inscripción menos restrictivos que los de la NYSE. y cr.rtiza muchas empresas grandes de tecnologías de la intbrniación, corno Microsoft, Google, Apple y Cisco Systems que fácilmente cumplen con las nornl¿s de la NYSE.

Redes de comunicación elecü'ónica {EGl{) Una piataforma donde se realizen las transaccrones que cr)mpite con las bolsas organizadas tradicionales son las redes de comtrnicación electrónica (ECN). Como ya lo explicantos, las ECN son sistemas para realizar trans;.rcciones electrtinicas a trar'és de las computadoras para cruzar las órdenes de compra con las tle venta de fonna automática. Las ECN tarnbién se conocen como sist¿rnas alternatit'os para las transaccionL-s (ATS. siglas de alternafit,e tratling ó],stells) cuentan con autorización de la SEC para intesrarse completamente al sistema estadounidense de mercados pcrque pueden elc-gir por ¿lctuar como corredor-agente o como bolsa de valores. A diferencia de las bolsas tradicionales. las ECN no cuentan torl un piso de reurates ni con tun asiento o área conrercial física para realiztu las operaciones de compraventa. Los suscriptores de las ECN incluyen a inversionistas minoristas e institucionales, hacedores de mercado y corredores-agentes. Si un inverstrr desea comprar una acción por medio de una ECN, pero no hay órdenes de venta que coincidirn con la orden de compra, su compra no se puede concretar. La ECN esperará a que llegue una orden de venta para ligarla con la de compra o si la orden es recibida dur¿rnte el horarit.l nomr¡l de operaciones, la orden de compra puede ser canalizada a otro mercado para su promoción. Algunas ECN permiten que sus suscriptores vean los libros de todas sus órdenes y otras incluscr los colocan a disposición de los s en la web. Como las ECN ofrecen signiticativas ventajas en costos, representaban una amenaza competitiva incluso para la bolsa de piso más exitosa: la New York Stock Exchange. En respuesta. y de acuerdo con el viejo refián que dice "Si no puedes con ellos, ¡cómpralos!", tanto la New York Stock Exchange como el NASDAQ adquirieron las ECN más grandes. La bolsa de Nueva York compró la ECN Archipelagt'r y el NASDAQ adquirió INET y BRUT. ,. Todavía hay algunas ECN inr.lependientes en el mercado, que no tienen una enorme ventaja tr:cnológica frente a la Bolsa de Valores de Nueva York y el NASDAQ. No obstante, una ECN

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392

Cit¡título

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Mert:otlos tle ru¡tital

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con domicilio en Kansas. l¿ BATS E,xchange. r'ecientemente ha captado una porción signiflc¿ltiv¡ del volu¡ncn comercial de valores clue generan los iondos de cobertura tle protcccitin y otr.os agentes prot'esionales. Esta organización otiecc urra excelente vclocitlad para e.iecutrrr las r-rri.lcnes cle contpt'aventa y probablemc'nte tiene una ventaja e n c()st()s porque su ubicaci(itr L'l"r Ktrnsls perrnite que sus costos por espacio de oficinas y ernpleados sean menores que los dc las bols:rs dc- I\lueva Yclrk.

Bolsa de Ualores de Nueva York

L¡ lJolsa de Valores de Nueva York (NYSE. siglas de Nol York Sntk E.rcltun¡4e\ ¡su.i utriclda en Wall Street, en la ciudad de Ntreva Ytrrk. 'frrrdicionalmcnte. la NYSE tcnía un ruiuir.'ro li.io tlc nrietnbros que poclían openlr c-lt su piso de rell'rttrls. En su punto máximo, una rncllbrr'sía corltub¿r l.:i lnillones de diil¿u'es. En 2006. la NYSE se tirsionri con una ECN rnuy grancic v sr'convirti(i ell ltna enlpresit ptiblica. itanclo l¿ NYSE se conl'irtió en una erniselrir cotizuillr i-n la trolsa, strs tnietubt'os lecibieron ncciones del nuevo NYSE liroup y obtuvicron liccnci¿r pilra ()pcrar. rtterliante el plgo de una cuot¿r ¿rnu¿tl. La nrayor p¿ute de las ttperaciones en el piso de relnltes de la NYSE se reali¿ln en lugares conocidos co¡llo asicntos. los cuales est;in clcupacios por espccialistits o interntecli¿rrios de bolsa. Éstos sern ernplearJos cle las emprc-sas quc pertenecen a la NYSE. pero la bolsl les asigna acciones específicrts con las que puetlcn operar. i-os especialistas cre¿ln un nlr'rci.rcl{r parir lrts accioncs clue les h¿rn usignado nlediante su dispo-ricitin a comprar o vender \¡iilr)res con sus c(r!lizaciones est;.rlrlecidas v pedir dii'erentes prc-cios pr;r ellas. Il:; decir, dcben cont¡'rr-at cuantlo Itrs ilenrás no lo hacen v vcndr'r cuaurlo naclic rtríts r':nrle. E,sta:; tr¿rnsaceiones Iro sr')n onctr)sirs ct:¿ttdtl la ctttnpr¡r'enla r1(' \'illores es lnuy lctiva. En un tlílr contún de operacioncs cr)r'r viil¡rres dr'lBM, Coclt-Cola 1"Du P,.rnt. se intercambian inillone-r de acciones. No obstantc. lrrs em¡l;:csas rltis pequeñas suelc'n re-si-,tnrr r¡ll lnL)\itnienkr notablemente fienor. En 2009. Nxti\rnal Plcsto, tlll.t empresu rel¿rtivitnrerrfr' pec¡uc-ñ:r tlue cotiza en la \.r'SE, pasaron muchos días hesta (prc se negociaron cerca de 20 0t)0 de sr¡s acciones. Sirponrrr que usted gira la ortien Je vendcr 100 acciones cle N'tiorral Presto a un pre'cio de llti-'rcilclo dctc'illli{tado" Si el corrcdor tlue ejL'cuta:u r¡rtlr'n lleea rl asient() cle operaeiones dt- Natirln¿l Presto v ¡ro hav un cornpraci0r. no pued,: qucJarrt' espcrandrl a rlue r)trr-) üoffftd()r crrttlprador t¡rde en itparecer. Dehe eiecutar otras órdene: dc'corlrpraventa. En r:aln'oiti. ese ('r)netlor vendeni llls ¿tcciones irl internrr-diario es¡recillista que sieinpre estil ahí. obligadr. :i u'ol)t{;n}r o a vender. E,l especialista cot'.iprará lits ¿rcciones para forn.rar su propio inventario \1;.Ís adr:i;rnte, cuando otr() corredor se l)resc,rte cc'' el i]rop(isito <Je coinpr¿rr acciones cle l.l¿tir'nai Presttt. ¡l e:;pecialista l'endcr¡i las 100 acciones que conrprró al p;-imel corredor intradía. No es clilícil suponer que estar dispuesto u comprrr accroncs cuando nadie rnás lo hace ptrede ser rnuy arriesgado. E,n un caso típico. los especialistas estabiliz-aron el rnercado porque atrsorbier'on oleada tras oleada de cirdenes de venta cuando el presidente Reagan iire objcto de tln atentado en 1981. Los especialistas siguieron comprando a pesar tle que los prc-cios de las ¿lccionus no cesaban de bajar. Si bien el sistema de especialistas tiene más de dos si_elos de existencia, la ventaja de ccrstos que ofiecen las ECN ha reducido significativamente las aciividades
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El mercado ¡¡ASOAQ l-a bolsa tle l'alores NASDAQ era considerada Ltn merc¡do de vcntas sobre el rnostnuior a pesar tl,' qtie irnponía requisitos para la inscripción de las ernisorls. Sin crnbarso. a partir rle I I de l!()s ) t[- ](X)ó. la SE(l reconociri oficialmente al NASDAQ u\)nto unir tlrlsa tlc v¿rlorcs nacionrrl. l.u

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designaciírn no cantbi¿i en nada la fornra en que los títulos son comerci¿rlizaclos en el NASDAe, pero sí pernlite quc crtbre una canticiad por datos e infilrmacióit que proporciona sobre el merc:rdo. En esta bolsa t<¡das las transacciones se hacen de forma electrónica, pero no tiene un luqar físico ni especialistas como en el piso de remates de la \YSE. El NASDAQ es la bolsa más crande de Estados Unidos medido por el volumen de dólares de las operaciones y con fl'ecuencia intercambia mavor volumen de acciones al día que la NYSE. A semejanza de ésta. el NASDAQ se ha transfonnado de una empresa sin flnes de lucro en una compañía con fines cie lucro. El N.ASDAQ siempre ha sido una bolsa de valores electrónica conocida por sus a\rances tecnológicos para realizar las operaciones y porque se cofizan muchas c1e las empresas de tecnologías de la información más grandes del mundo, como Google. Cisco, N,licrosoft i'Apple. El NASDAQ creó€l Super Montace. un sistema electrónico que integra las operaciones qllc constituven el proceso de compraventa con límite de tiernpo para la recepción de las órdenes. múltiples cotizaciones 1' más. Aumentó su tecnología :/ profundidad con la adquisición de la red de comunicación electrónica (ECN) más grande de Estados Unidos. la INET. y rnás aclelanre cortlpró BRUT, otra ECN. Además. integró las plataformas de colnercio de esras ECN a su propio sistema y aumentó la velocidad y la eficiencia de los precios para ejecutal las órdenes. Su sistema de comercio proporciona cotizaciones de más de 6 000 r,alores. Lo-s títulos del NASDAQ se diviclen entre emisiones n¿icionales v emisir¡nr::s tle las llarnadas "cap". Como su ttombre lo indica, las emisiones pare el ¡nercado iracit'lnll represL'nlan a las compañías míis grandes del NASDAQ que deben cumplir con nonnas nirrs istlietrt' piul \u inscripcitin que las del pequeño mercado de las cap. Los l'equisitos no son lan e \iscntc's conlo lt',s de la N)-SE. pero cubtr-n prácticanrente las niismas iireas: ¡ctivos t¿rnsihlcs ueii.is. insre\() ncto. ingrestl atrtes de inrputstos. cokrciicirjn pública (accionc's err circulacitin en mur.l,rs dcl pLiblico). historial tle operacionL's. \'alor de nrercado rle ll colocacirln. plecio nrínirno pr.rr lLcción. nr.inrclcr il¿ at:cionistas y cantidild de creadores de nrr'r'cado. Daclo que los lequisitos pa;'l lu inscli¡rcitin son men('\ rigul'osos que los de la NYSE, nltichas empresils públicas pcqucñas i,¡rtarr ¡rr,r iniciar \Lr colllLrnl\enta en labolsa NASDAQ y, a nredidaque cffcen. r'nuchas leccs c'lecidcn penilrineccr .en r.:lla por iargo tiemptr después de que han e.r:cedido lor; requisitc-rs rte iriscripci(ll cn la NYSIT. f:n particular. las emprcsas de tecnología han nrr¡strado sn incliniición a seguil cotizanr|r ell cl

393

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NASDAQ. que históric.rtrlente'hrt aci'.r¡rtaclo innovaciones tecnolt'rgicas para ()pcr'¿rr corr nr:is; rapil¡ ntás tradicional NYSII. El N.\SDAQ se en,,rrgullecc cic su gobierno corporalir.cr. eficiencia v sistc'r'n¡r:; dc srrpe lvi:ricin quc evitltit los conflictr¡s de interc'scs y la manipulación ciel merc¿ido. Con la u¡;i'obacirin cle la l-ey Sarbrrnes-Orley en 1002, las cr¡estiones rc-lacionadas con el gobierno corpol'ativo rclquiricron ttrás itrtpoñancia prrra todas lls ern¡rresas que sr' cctizlrn al público. inclusive e! NASDAQ. deit. clue

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t': ITlu! iinpoitlrnte ser un nrodelo clc' gtobierno corporirlivo parl las enlptcsas inscritas y lla establc-cido norm¿ri nluy e levad¿s e n este tcrreno. Para éstr'

Bolsas extran¡eras

r\ rnedida que el uruntitr industrializ;"rtlo crecc. lo:; rnercl,.lt¡s de capitales de tor]o el nru¡rdo ta¡lbién adqtrieren Inayor t¡nraño e inrprlrtancia. Una señ¿l relevante que los nlercrrdos intcnlaciograndes er¡rprcsas estadounidenscs internacic'xrlrlcs. conlo IBIVl. nales de ':apitalcs tienc'n prara Ias Intel y NicDonaltl's. cs que cotiz-art en la Bolsl t.le Valorcs de lilkio 1 en la de Flanklurr. y que ¡uttchas L'ttlpresas ex{.ranieras cotizan en la Bolsa de Valores de Nueva )brk, ct)nto Soty I' TDK de Ja¡rón. Royal Dutch Petroleurn y Philips G.N.G. de Ios Países Bajos y BN'{'t/ y Sienlens cle Alcmani;.t.

l4-I presenta una lis{a de los nriembros de la Federación Mundial de Bolsas de Ntl lodas ellas son grandcs. pertr casi totl:rs están prosperando, ci)n un volumen

La tltrla Valores.

dc operaciones crecie nte. nuevi.ls inscripciones y un nrayor interés de los inverriionistas de todo

el rnunckr.

0tros mercados financieros Adernás de las bolsas de valores que contiene la tabla l{-1, otros mercados ñnancieros han crecido enormenrente en los pasados l0 años. En particular. varios mercados de derivados se

SOhTY

Cu¡título

Iabla

t4-l

de la Federación de Bolsas de Valores del Mundo (2006)

l1

Mercu¿los de L'o¡titul

América

Europa-Áf rica-Oriente Medio

Asia-Pacífico

American Stock Exchange

Bolsa de Amán

Bolsa de Australia

Bermuda Stock Exchange

Aterras Exchange

Bolsa de Bombay

BM&FBOVESPA

Bolsas de Valores de España (BME)

Bolsa de Malasia

Bolsa de Buenos Aires

Bolsa ltaliana

Bolsa de Colornbo

Bolsa de Colombia

Bolsa de Budapest

Bolsas de Hong Kong

Bolsa de Lima

Bolsa de Chipre

Bolsa de lndonesia

Bolsa de México

Deutsche Borse

Japón

NASDAQ OMX

Bolsa de Egipto

Bolsa de Corea

NYSE Euronext (EU)

Bolsa de lrlanda

Bolsa Nacional de lndia

Bolsa de Santiago

Bolsa de Estambul

Bolsa de Nueva Zelanda

TSX Group

Bolsa de Johannesburgo

Bolsa de Osaka

Bolsa de Eslovenia

Bolsa de Filipinas

Bolsa de Londres

Bolsa de Shangai

Bolsa de Luxemburgo

Bolsa de Shenzén

Bolsa de Malta

Bolsa de Singapur

Bolsa de Mauricio

Taiwan Stock Exchange CorP.

NASDAQ OMX, Nordic Exchange

Bolsa de Tailandia

NYSE Euronext (Europa)

Tokyo Stock Exchange GrouP

Oslo Bors

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Seis bolsas de Suiza Bolsa de Terán Bolsa de Tel Aviv Bolsa de Varsovia Bolsa de Viena

ha¡ clesarrollaclo fanto que son ec¡uiparables o exceden a Ias bolsas tradicionales por la magnitud de sus operaciones. Las ertrpresas utilizan los nlerca<Jos derivados para cubrirse contrÍr distintas

clases de ries_qos futuros- En el capítulo ll hablaremos de los futuros Ce divisas. Las empre:as también gtilizan los futuros de las tasas de interés para cubrirse colltra el riesgo del aumento de éstas. Existen otras dos clases importantes de contratos c - tirturos que se negocian en l"s mercados cte derivados, pero e\isten futuros disponibles que cubren una extensa variedad de riesgos. Las empresas los utilizan para cubrirse contra la variación f'utura de precics de las mercancías. un clima excesivamente caluroso o frío. o Problemas con la lluvia. Uno de los grandes rnercados de futuros es el Grupo CME, creado en 2007 con la fusión de la Chicago Mercantile Exchange (Ci\lE) y el Chicago Board of Trade. Observe el recuadro "Finanzas en acción" que contiene una interesante explicaciórr del CME Group. La Eurex y ia London Internacional Financial Futures and Options Exchange (LIFFE) solr mercados de derivados que operan en Europa. Intercontinental Exchange (ICE) es un mercado de futuros de comercio de opciones con domicilio en Atlanta. conocido por sus operaciones con futuros en petróleo'

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carbón, gas y electricidad.

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Eficiencia del mercado

Los diversos conceptos de eficiencia del mercado y grados de eficiencia dependen del mercado del que estemos hablando. En general. los mercados son eficientes cuando: l) los precios se ajustan rápidamente a la nueva información; 2) existe un mercado continuo, en el cual cada transacción sucesiva se realiza a un precio cercano al precio anterior (cuanto más rápido responda el precio a la nueva información y cuanto más pequeñas sean las diferencias de las variaciones

drecio,tantomásetlcienteseráelmercado):y3)elmercadoescapazdeabsorberfuertes cantidades de valores sin desestabiliz¿rr los precios. La certiclumbre cle un flujo cle ingresos es una variable cllve que af'ecta a la ef iciencia. CLlanto ntás certiclumbre exist¡.i sobre lr¡s ingresos esperados, t¡tlto nello:i v
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395

movinlientos de los precios. Los valores de renta fija, con vencimientos conocidos. tienen mercados razonablemente eficientes. El mercado más eficiente es de los valores del gobierno de Estados Unidos, y, en este sentido, el mercado de certificaclos de la Tesorería a corro plazo es ejernplar' Los mercados de bonos corporativos son un tanto eficientes, pero menos que los mercados de bonos del gobiemo. un asunto que aún es tema de muchas discusiones e investigaciones entre los académicos es el grado de eficiencia de las acciones comunes. ciertamente sabemos que' en Estados unidos, las trarrsacciones con estos títulos son más económicas y eficientes desde la llegada de la decimalización, las redes de comunicación electrónica y las operaciones de corretaje en línea.

Hipótesis del mqrcado de capitales eficiente Cuando los mercados de acciones son eficientes, para los inversionistas es muv difícil seleccionar acciones comunes para carteras que sean capaces de s,rperai el desempeño del mercado de acciones en general' La hipótesis del mercado eficiente ,. .^p..ru de tres fonnas: la débil. ]a semifuerte y la fuerte.

La forma débil simplemente establece que la información de los precios históricgs no riene relación con los precios futuros Y que no es posibie predecir las tendencias ¡i que los in'ersionistas tomen ventaja de éstas. La fonna semif'uerte afirma qr-re los precios retlejan rJa la información pública. Casi toda l. in''estigación realizada ".,r,r1.. en esta i..a se concentra en los c¿r*bios en la información pública y en la mcdición de la rapidt z con la que los precios

conversen hacia un nuevo equilibrio después de que se ha dado a conocer la nueua i"il;;;;;;.'i; ;;. fuene se ñaia que toda la infornració n, totlto prit,ada cotno pLiblica. se refleja inmediata¡nenre en Ios precios de las acciones. Por lo general, los investigaclores sostieneir que los mcrcados son eficientes en el sentido de las formas débil y semifuerte. pero no en el senticlo Ce la forma fuerte (la infomración pri_ vada y privilegiada es valiosa aun cuando, por lo nonnal, es ilegar us;rrra para obtener g.nancias rápidas).

Al plantear este tema. pretendetlos que ei lector tenga conocimiento de que gran parte rJe la investigación actual se concentra en la meilición rJe la eficiencia dei mercado. A r,iedida r¡ue ¿ivanzan los sistemas de comunicación. la información se dil'unde con más rapidez r precision. Adenlíts, las leyes relativas a los nretcados de valores han obligado a una rerelación ¡rás c.rn¡rieta de los dstos de las emisoras. Cabría pensar que los mercados de valore-c estadounidenses en general son eficientes. pero distan de ser perfectos, sobre todo en lo ref'erente a asimila¡ la información y ajustar los precios de las acciones. Las bolsas de valores organizadas son reguiadas por la Securities and Exchange Commissi.n (SEC) y los mecanismos clc' auton'egulación que se han impuesto. El ¡nercado de ventas strbrc el niostrador es controlatlo por la National Associ¿rtion of Securities Dealers, T*, ;.;;;=.; principalmente ia venta y las transaccir,,res de valores. La Lcl,deValoresrte l9-l-1 ....i1".. u i., nuevas emisiones de valoles, en t¿Into que la Ley del Intercambio cle Valores de 1934 re:luia las transaccitlnes en los mercados de valores. otro elemt:nto fundamentot ¿. tu i.lgtrt;:it; son las refonnas a las leyes c1e valores de l9'75, las cuales hacen hincapié en uir mercaJo nacit-rnal de valores' El propósito fundanlental de estas leyes es ploteger a los inversionist¿rs i¡caurr.rs contra el fiaude y la manipulación y hacer que los mercados sáan más eficientes y cornpedrivos debido a la obligacitin de las empresas cle h¿rcer pública la información relacionada con las inversiones. Adcrnás, cubrilnos la Ley Sarbanes-Oxley de 2002 que también prevé protecciti. adicional para los inversionistas. Antes dt: pasar a estas leyes tradicionales, es importante señalar que la retbrma más amplia

de la lcgislación financiera que haya tenido lugar tlesde la Gran Depresión iue aprobada en 2010 (l'ey de Protección al Consumidor y Reforma de wall Streei de 2010). Ésra ley tue

aprobada como respuesta n que el gobierno rescatara a grandes empresas estadounidenses, como Cencral Motors, Chryslcr' AIG, Bank of America y oiror, aproîmadamente co¡ un billón de délares de dinero
Regulación de los mercados de yalores

396

Cttpítulo

ll

,lÍercatlos dt, cupinl

empresas eran "demasiado grandes para c¡uc'brar". debido ¿r lo cual f ueron rescatad¿ls por el gobierno porrlue su quiebra hubiese tenido un et-ecto devastirdol' en la ecclnorní¿r. El Congreso y el Presidente juraron que jamás ¡rermitiiían que cso volvier¿ a ocurrir. En el tirturo, se pc'rntitirír que las griindes eÍnpresls quiebren (tal como lo hlcen las pec¡reriirs) o, nrírs probablenrente, e I gobierno las dividirá y las reestructurar¿i sin utilizar el dinero de los contribuyentes. T¿rmbién es importatrte lil regulacirin adicional de los tbndos de protecci(in con coberturas. los derivirrlos, las tarjetas de cridito, Ias hipotecas v otros productos t'irr¿ncieros. E,l sectorde los servicios tjnancicros y el sector de los servicios nrédicos son los lllris regulados por el gobierno.

est¿rs

Ley de Valores de 1933

La Le¡' de \'¿rlores de 1933 fue prontrrlgada rlespuc<s de las investigaciones del Consreso

tle

Estados Unidos en torno a los abusos que se cornetieron en los rnercados de valores ciurante la depresitin de 1929. Su principal prop(rsito fue r¡ue se revelitr¿r plenarnente todi. ia infirrrnaci(ln pertinente srrbre las inler-sione s sientprc' que unl er-npresa ofiecierr una nucvir emisión rle valores. Por esi¿r rlrzírn, en oc¡.rsione¡ :e conoce coÍn() ley de veracid¿icl c'n los v¿rloles. La ley rle .¡alores de 1933 tiene v¿rrias característiü¿rs importantes:

l. -)

-1.

Todas las of-crtas, e\üepto los bonos del gobicrno y las acciones de los bancos, que se vendan en nrris de un esti¡do, se deben fe-qistr¿u ante l¿r Securities and Exchange Comission

(sEC).r El otlcitr de registro se deb,j present¿]r 20 dí¿rs antes de la l'echa de of'erta y debe incluir intbrnri¡cirin detallrrcla de la eurpresa.r Si la SEC descubre qr.re la información es engañosa, inconrplctr o iner¡cta, debc' demr¡rar la oferta hasta qr.re el otlcio de registro sea corregido. Le SEC no certiflca de fbi-nr¿ alguna que el valor tenge un precio justo. sino sólo qire la intt¡rmación debe ser exacta. Todas tas nuevas emisiones de valores deben ir acompañ,ldas de un prospecto que contenga la urisma inlbrnlación que oparece en el oflcio de registro.,Por lo general. incluye una lista de directores v luncionirrios: sus sal¿rrios. opciones y tenencias de acciones; inibrmes tlnanciert¡s dictanrin¡dos por un contador pírblico certificado: una lista de los suscriptores; ob.ieto I rrplicacirin r.le los l'ondos que se obtendrán con la venta de los títulos; y dernás i¡rfbnlración razon¡rble que los inversionistas pudieran necesitar antes de invertir prudentemente su dinero. Está perniitido repartir un prospecto preliminar entre los compradores potenciales antes cle la fec¡ra de la ot'erta, pero dicho docurrrento no debe contener el precio cie ofer-t¡ ni las comisiones de suscripción. En Estados Unidos. este documento recibe el nombre 'Je orenc¡ue ¡r¿n porque en el frente lleva inscrita con tinta roja la leyenda "prospecto preliminar". Por prirnera vez, los funciona¡ios de la empresa y otros expertos que preparan el prospecto o el oflcio de registro podrían ser demant ados por daños y la recuperación de pérdidas sutiidas si la inforn.ración presentada fuera fraudulenta, incompleta o con datos erróneos.

Ley del mercado de valores de 1934 Esta ley creó la Securities and Exchange Commission (comisión de valores) como encargada de hacer cumplir las leyes que ri-een la emisión y comerciaiización de valores. La SEC está facultada para regular las operaciones de los mercados de valores y a las empresas inscritas en bolsa. Específicarnente, los principaies puntos de la ley del mercado de valores de 1934 son:

l.

Establece las pautas para regular la conducta de las personas que manejan información pririlegiada. En principio, deben conservar los títulos por lo menos durante seis meses antes de que puedan ofertarlos. El propósito es evitar que obtengan ventaja rápidamente con

En re¡lidad, la SEC fue eonstituida ha:ta

193:1. Las refcrenciirs a

la SEC que conticnc csta sccción abarcan el periodo

:ueinici¿ien l9l-1 al presente.En l9-ll. laFedcral Tra':Cornmission(fTCldesempeñabaest¿rsl-unciones. ' El re,ci\tr{) de c.l¿rnte. cl cual fue inierldo por la SÉ.( cn l9[J2, c¿rmbia un tanto esta cliiusula. F.l rcgistro de estante

:.tudi¡

c'n ei

capÍrukr

I

5.

sc

Alegar con ignorancia no funcionó: el caso de Bernie Ebbers y WorldGom, lnc. En marzo de 2005, el exdirector ejecutivo Ce WorldCom, Bernie Ebbers, fue sentenciado como copartícipe en el fraude contable más grande de la historia de Estados Unidos. Los de la empresa

fueron acusados de maquillar contablemente los libros del gigante {B las teiecomunicaciones (pcr 000 millones de dólares), La compañía registró ingresos sumamente cuestionables, los cuales fueron financiados ccn deuda emitiendo obligaciones que sabía que el tenedor no podría cobrar jamás porque el deudor cerraría las puertas de su negocio. Además, la emiso,, presentó como gastos de capital c¡ertos gastos corrientes apiicados en las operaciones de la empresa. Al presentar los gastos de operación como ¡¡astos de capital, WorldCom podría cancelar contablemente el importe a lo largo de muchos añcs en lugar de tener que sujetarse al doloroso pago total en el año en que se gasta el dinero (según la Norma de lnformación 11

Financiera 101). f,4ediante tales pi'ácticas f raudulentas, WorldCorn pudo crear en sus libros miies de millones de dólares de utilidades que nunca existieron. L.ai tardanza de los reguladores federales en descubrir lo que sucedía, perrnitió que la empresa generaia utilidades por acción y un precto para sus acciones quc crecía día a día. A su vez. el valor de las acciones obtenido de manera ilegal fue utilizado para conlprar otras empresas de ielecomunicacio¡res den* tro del esquerna de la pirámide siempre cr.eciente. World0om creció hasta alcanzar una capiialización de mercado de 180 000 millones de dólares antes de que se descubrieran sus prácticas frar,¡clulentas. Cuando el señor Ebi¡ers enfrentó la acusación con nueve cargos de las autoridades federales de Nueva York, se defendió con una sirnple expresión; "¡Qué barbaridad!". Alegó que no era experto

1

en contabil¡dad y que no sabía nada acerca del frauCe que había ocurrido bajo su supervisión. Sin embargo, el juez dictaminó que era imposible que no se hubiera percatado de prácticas altamente sospechosas, aun cuando no supiera nada de contabilidad (esperamos que esta sentencia nunca se apiique a los estudiantes de este curso). Además,

indicó que no tenía sentido que un ejecutivo tan práctico como el señor Ebbers, que había suspendido el café giatuito a los empleados con el objeto de ahonar 4 millones de dólares, siguiera adelante e ignoiara los a.¡ustes ficticios a ios libros contables que en ocasiones ascendían a "1 000 millones de dólares en un solo trimestre. Kenneth Lay, d¡rector ejecutivo de Enron, fue sentenciado por el mismo tipo de cargos en 2006. En :'¡ defensa, los abogaclos de Ebbers sostuvieron que el principal acusadcr, el director financiero. Scott Sullivan, consumía cocaína mientras se gestaba el fraude, por lo que no podía ser considerado un test¡go confiable. (Sullivan cJesvió la e'/¡clencia dei estado contra Ebbers para tratar de salvar su propia y cuestionable ¡. :rsonalidad). El equipo legal de Ebbers también sostuvo que los fis;ales federales terrían la ventaja del fuerc de origen al poder llevar el caso en Nueva York en lugar de hacerlo en Mississippi el estado de origen de Ebbers y WorldCom, (lo cual suena un tanto corno comentarlos sobre un iorneo de la NCAA [National Collegiate Athletic Associationl). Dijeron que apetarían pane del caso debido a que la jurisdicción no había sido la conecta. Dicho lo anterior, el mensaje que generó el caso de Ebbers es claro y servir.á de advertencia a todos los directores ejecuiivos de las 500 empresas de

la revista Fo¡tune. Decir "¡Qué barbaridad, no sabial'. ya no funciona conlo defensa.

lo

.

cierta itlfomtaci(in que pudiese gcnerar cr¡nro resuliado una LrtilidarJ a corto ¡rlazo. Tocias las utilidades ¿l corto plaz-o son p¡gaderas a la empre sa.r Iniciáhnente se creí¿i que las personas con a irtforntacirin privilegiada eran funcionarios, directores, ernpleados o person:rs relacionadas. Sin enrbalgo, a flnales de la década de 1960. la SEC arnplió su interpretació¡ lLrgal piult incluir a foda persona que tuviera información que no fuera ¿el conocirlliento pútrlico. Esta dis¡rrisici
i

A ntcdiados dc' l¡ décadir tle 980. cl Congreso tlc Esrados Unidos fuera cquivalente ¿l tres veccs cl iurportc dc la ganancia. 1

r

la SEC promulgaron una ley para que la sanción

397

398

Capítulo

l4

Mercados de cttpital

5. En la regulación de las empresas que se negociaban en los mercados. la SEC requería que

ciertos inlbrmes se presentaran en forma periódica. Las empresas debcn presentar estados financieros trimestrales e informes anuales en el fonnulario l0K xnte ella y enviar los reportes anuales a los accionistas. El intbrme l0K contiene más datos financieros que el informe anual y es muy útil para los inversionistas o funcionarios de préstarnos. En la actualidad. la mayoría de las empresas los envían a los accionistas a petición expresa. 6. La ley requería que todas las bolsas de valores se regisfaran ante la SEC. Con esta facultad, la Comisión supervisa y regula muchos aspectos organizacionales pertinentes de las bolsas de valores, como el procedimiento de la inscripción en bolsa ¡- la comercialización con valores.

Relormas de las leyes de nalores de 1975 El objeto principal de las refbrmas a las leyes de valores de 1975 tue tr.icultar ¿ Ia SEC para que supervisara la creación de un mercado nacional de valores. No se estableció minuciosamente una estnlctura, pero la ley supone que cualquier mercado nacional debería usar arnpliamente las computadoras y los dispositivos de comunicación electrónica. Además. prohíbe las comisiones tijas sobre las transacciones públicas y también que los bancos, las cornpañías de seguros y otras instituciones financieras ingresen como socios de las bolsas de lllores para ahorrar:ie los costos de cornisiones c¡ue implican sus transacciones institucionales. Esta reforma es una aclici
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Pregunta,s de estwlio

399

BESUMEl{ En los mercados de capitales, las empresas no sólo compiten entre ellas por obtener fondos sino también con entidades gubemamentales de todo tipc. El Tesoro de Estados Unidos obtiene fondos para financiar el déficit del gobiemo federal; las dependencias federales, como la Student Loan Markeúng Association, siempre tratan de obtener fondos a largo plazo; y los gobiemos estatales y locales los demandan para realizar obras públicas, como alcantarillados, carreteras y dormitorios de universidades. Las €misoras son las responsables de un porcentaje considerable de los fondos ofrecidos en el mercado de capitales, la mayor parte por medio de la venta de título de deuda. Hemos descrito que la economía está compuesta por tres sectores: las familias, las empresas y las entidades gubernamentales, y hemos demostrado cómo los fondos fluyen por los mercados de capitales, desde los oÉrentes de fondos hasta los deman
Debido a las leyes que rigen los mercados. existe una enoÍne cantidad de informaciórr disponible para los inversionistas, esto produce precios rnás competitivos. En el futuro esperamos mercados niás eficientes, con nn sistema nacio¡ral que aproveche lo mejor de las estructuras y funcionamiento de los sistemas de las bolsas de valores y de las ECN.

TISTA DE TÉRMIIOS mercados de dinero 383 mercado de capitales 383 instituciones de crédito avaladas por el

.ebierno f'cderal 385

valoresmunicipales 386 fiondos generados internamente 387 economía de fres sectores 388 instituciones {inancieras 389 transacciones secundarias 390 redes de comunicacién electrónica 390 negociaciones

duales

requisitos de

inscripción

391

Bolsa de Valores de Nueva York 392 intermediarios de bolsa 392 eficiencia del mercado 394 Ley de Proteccién al Consur¡ridor y Ideforma de Wall Street de 2010 395 Ley deValores de 1933 396 Ley del mercado de valores de 1934 396 reformas a las leyes de valores de 1975 398

ley Sartranes-Oxley de

2002

2.

3.

{

É

391

PREGUI{TAS DE ESTUDIO 1.

€

398

Además de las empresas de Estados Unidos, ¿qué instituciones gubemamentales compiten por los fondos en los mercados de capitales? (OA2) ¿En qué industria extranjera ha sido más importante la privatización'! {OAl ) (OAl) ¿Cómo contribuye la inversión extranjera con el gobierno de Estados Unidos?

3

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Capítulo

4. 5. 6. 7

14

Mercados de capital

(municipa¿Cuál es la característica fiscal clave relacionada con los títulos estatales y locales les)? IOA?) (OA2) ¿,Cuáles son ias tres formas de valores empresariales que se estudian en este capítulo? de financiatuentes Las empresas, ¿recurren más a los tbndos externos o ir los internos como

niento'! (OA2)

.

8.

Explique la función de los intermediarios financieros en el flujo de tbndos ¿¡ través cle la economía de tres sectores. (OAJ) ¿Qué son l¿rs redes de comunicación electrónica (ECN)'I En témrinos generales, ¿,acttlalnrente fbrman parte cle las operaciones de la Bolsa de Valores de Nueva Ytrrk y el mercatlo bursirtil NASDAQ? fOA4i Explique la importancia de las transacciones secundarias en los mercados de valores. (OAJ) ¿,Cómo det-rniría los mercados de valores eticientcs? (O'l-í) La hipótesis del mercado etlciente se interpreta en ionttir débil. semifuerte y luerte. ¿Cómo podernos dilerencia¡ sus distintas tormas? (C),'15) ¿Cuál t'ue el propósito princip*l de la ley de r'¿lores de 1933? (OA5) Exchange Corn¿,Cuál i'ue la ley dei Congreso de Estados Unidos que creó a la Securities and rnission'? (OAó)

(OA6) 6Cuírl fue el propósito de la ley Sarbanes-Oxley de20O2'?

lh' I

.

2.

Este capítulo cle los mercados de capitales.se centra en el financiamiento a largo plazo y los ¿iversos mercaclos de valores. Cada uno de éstos tiene sus propios requisitos de inscripción y este ejercicio considera los requisitos de las comisiones de inscripción ile la Bolsa de Valores cle Nueva York. Lcs estudiantes que estén interesados en repetir este ejercicio con el NASDAQ pueden encontrar tácilmente la misma inlornración en it$'$'.llil\Jarl.com. Visite el sitio web rje la Bolsa de Valores de Nueva York en w*.n'.n\ sc.oorrl. Haga clic en 'About Listing" en la parte int-erior del margen izquierdo y luego en "Listing Standards". Después haga clic en 'Access the NYSE I-isting Standards". Desplácese por la páginit para obtener la infbrmación necesaria y responda las siguientes preguntas acerca de la inscripción: ¿Cuántos tenedores de iotes completos se requieren para inscribirse'? ¿Cuántas acciones públicas se necesitan'l ¿Ctráles son las Pruebas del Valor de Mercado? ¿,Cuál es la altemetiva número 1 de la Prueba de Utilidades?

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En ocasiones, alguno de los temas que hemos incluido poriría haber siCo eliminado, actualizado o traslad¡do a otro lugar será conducido a una tabla de contenido que le ayudará a

rn t¡ll .¡rio web. Si usted hace clic en el mapa o en el índice del sitio,

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OBJETIVOS DE,APRENDI 7.A'8. 041

Los banqueros de inversiones son intermediarios entre las corporaciones que necesitan fondos y el público inversionista. También ofrecen importante asesoría.

042

Por lo general, son los banqueros de inversiones, no las corporaciones, los que suelen correr con el riesgo de distribuir con éx¡to los valores de las compañías, lo cual entraña algunos costos. La distribución de los nuevos valores puede implicar la dilución de las utilidades por acción. Las corporaciones recurren a los banqueros de inversiones clando toman la decisión fundamental de convertirse en empresas públicas (distribr-rir sus valores en los mercados públicos) o de mantenerse como empiesas privadas. Con gran frecuencia, las adquisiciones apalancadas de empresas recurren al endeudamiento para reestructurar una corporación.

043 044

0A5

os años 2008 v 2009 bien podrían pasar a la historia como el peor ambiente de tiempos modernos paia las compañías que se querían converl¡r en ent¡dades públicas. En 200g,

cuando se desató la crisis financiera mundial, las compañías se v¡e!.on obligaoas a archivar sus planes para reunir nuevo capital por medio de oferlas públicas iniciales (iniciat public ofterings' lPOs). Según algunos. sólo 21 compañías adquirieron dicho carácter en 20Og y 4i hicieron lo mismo en 2009. Estas cifras contrastan notablemente con la enorme actividad en el mercado de las IPO en la décado de 1990. Entre 1993 y 1999, un promedio de 460 compañÍas se hic¡eron públicas cada año. En particular, a finales cje esa década, los inversionistas enioquecían por compañías que tuvieran algo que ver con internet. Parecía que s¡ una empresa incluía las palabras "punto.com" o "internet" en su nombre o tenía relación con internet en razón de su modelo de negocios, podría obtener fondos cie capital con facilidad, a pesar de carecer de flujos de efectivo o utilidades. Los inversionistas estaban dispuestos a pagar precios elevacios por iu. acc¡ones basándose en las expectativas de oue el crecimiento acelerado continuaría durante mucho tiempo. Amazon.com, la comoañía de venta de libros por internet, se hizo pública en 1g98. al igual que eBay, la firma de subastas de tnternet. En realidad, eBay fue una de esas raras empresas de internet que ganó dinero y la demanda por las acciones de su oferta pública inicial fue '1 0 veces mayor que el n[¡mero de sus acciones en venta. Goldman Sachs, el banquero de inversiones que la istró, valuó en 8 dólares cada una de las acciones de la emisión de 3 500 000 que se pusieron en venta el dia de la oferla. El precio unitario de apertura de los títulos comunes de eBay fue de 53.50 dólares. Nunca se negociaron a su precio de oferta anticipado de l B dólares. Tanto Amazon comc eBay son ejemplos de dos ganadoras. El precio de las acciones de la primera se disparó a nuevas alturas y se hicieron tres particionés de accio.-.s (2:1), de modo que un inversionista inicial tenía 12 acciones por cada acción que compró. Cuando Amazon llegó al máximo de 113 dólares a finales de 1999, un inversionista había ganado un rendimiento áe 7 533% en menos de dos años. Después, cuando estalló la burbuja de las acciones de internet, el precio de las acciones de Amazon se desplomó más de 95Yo y cayó a 5.50 dólares a finales de 2001. El 1 de febrero de 2010, las acciones de Amazon se negociaban ai precio de 113.82 dólares, es decir, se había recuperado de su caída. eBay fue otro negocio exitoso de internet que, debido a las particiones de acciones, hoy un inversionista original tendría 24 acciones por cada acción original que hubiese comprado de la compañía. Después de contabilizar las parliciones, en marzo de 2000, las acciones originales (1 B dólares) se llegaron a negociar a 765 dólares cada una. Desde ese punto, el precio de las acciones cayó 79%o poco antes del término de ese año. Sin embargo, eBay se mantuvo como un negocio exitoso y el preclo de sus acc¡ones se recuperó y alcanzó nuevos máximos. Tanto Amazon como eBay aplicaron estrategias de negocios que funcionaron. Si bien en 19gg sus acciones reflejaban un sobreprecio, sus actividades satisfacían necesidades reales del mercado y las

amazon.com.

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o 447

Capínilo

I

5

Banca de inverskin. Colocaciones pública.s-\, ¡rrilrlrltt.r

dos mantuvieron su crecimiento, a diferencia de muchas otras de la "nueva economía" basadas en internet que quebraron o fueron adquiridas por otras compañías a precios muy bajos. En ocasiones, los mercados confunden una ¡dea buena con una inversión buena. Una idea buena que se impuso fue el lengua.ie operativo Linux para computadoras. Linux es un sistema de cómputo operativo gratuito diseñadc, para redes y sostenido y mejorado por miles de programadorea de computadoras de todo el mundo quienes donan sus habilidades técnicas. El sistema se ha introducido en las corporaciones estadounidenses y ahora es el preferido por muchos programadores de computadoras y creadores de software. Las compañías relacionadas con Linux también participaron en la locura de las IPO que se registró en 1999. El 8 de diciembre de 1999, VA Linux Systems (ahora Geeknet, lnc.) se convirtió en una empresa pública con un precio de oferfa de 30 dólares por acción, el cual aumentó 698% el primer dÍa de su venta en el mercado. El incremento de precio marcó un récord en las ofertas iniciales y se ubicó ligeramente por arriba del incremento de 482% registrado por Cobalt Networks el 4 de noviembre de 1999. Cobalt era L¡na compañía productora de hardware especializada en se, vidores de redes que se ejecutaban en el ambiente operativo VA Linux. Otro ejemplo fue el caso de FreeMarkets, lnc., la cual se vclvió pública un ciía despcrés de \/A Linux, con un precio de oferta de 48 dólares que se disparó a 280 et primer día. Durante un periodo de menos de 17 meses. entre noviembre de 1998 y marzo de 2000, 20 compañías se convirtieron en empresas públicas con un incrernento de precio en el primer día de más de 300%. Ninguna compañía habia tenidc rendimientos de 3009/o en el primer día en los 20 años anteriores y tampoco ninguna lo ha logrado descie entonces. Estas burbujas especulativas llegaron a un punto muerto en marzo de 2000. Lc¡s inversionistas se impacientaron ante la falta de utilidades y de flujos de efectivo y tos banqueros de inversiones empezaron a retirar y a posponer las ofertas de internet debido a una demanda a la baja. Los precios de muchas ofertas emitidas con anterioridad se desplomaron. VA Lynux Systenrs ilegó a negociarse a ll20 dólares por acción en 1999. Hoy en día, como Geeknet, se neg¡ocia a menos de dos dólares. El banquero de inversiones es quien hace que estos interca:nbios ocurran.

La funciún de la

banca de inversién

El banquero de inversiones es el víncuio entre una corporación que necesita fbndos y un inversionist¡. Ccmo intennediario, e! banquero -.e inversion,:s es el encirrgado de diseñar y armar un¿l of'en¡ de valores, así como de venderl¿i al público. Desrie hace mucho se piensa que la cofradía de lo. tranqueros cie inversiones es Lln grupo Ce élite, con las correspondientes mernbresías ai club c:urrpestre, el club de yates y otras institt¡ciones venerables sir¡rilares. Sin embargo, en los pasitd\): I 0 años, el sector de la banca de inversión inversioires ha registrado algunos cambios.

; del capital La competencia se ha convertido en la nucva manera de hacer negocios, dtrnde sobreviven y prosperan los rilás aptos. mientras que los demás abantlonan el juego. La obtención de fondos de capital se ha conl'ertido en una tarea internecional y las empresas deben ser muv grandes para poder competir. Esta concentración del capital permite que las empresas grand:s corran riesgos adicionales y sa-tisfagan las necesidades de un mercado de capitales cada vez míi hambriento. Las consolidaciones internacionales ocurren desde hace algún tiempo, pues muchcs bancos extranjeros compran empresas estadounidenses y bancos de Estados Unidos comprür empresas ertranjeras.

Concentraci"

Lli tabla 15-l muestra el elevado nivel de concentración global, donde los l0 principales suscriprores controlan 55.9Vo del mercado global de acciones y bonos (parte A). La parte B divide el mercado global de la banca de inversión en capital contable y deuda. Muchos estudiantes se asombran al ver que el mercado de deuda es mucho rnás grande que el mercado de capital acciona¡io. Después de todo, las IPO de capital accionario reciben más atención en la prensa que las emisiones de deucla. Sin embargo, a diferencia de las acciones, éstas vencen de manera periódica. Después, la mayoría de las compañías deben volver a emitir la deuda. En otras palabras, gran parte del mercado de deuda es impulsado por un reñnanciamiento corporativo de las deudas existenies. En la parte C, aparecen los lítleres de l'arios sectores del mercado. Glass-Steagall La ley Glass-Steagall. aprobada despánicos y bancarios de princip rs de la década de 1930' pués.1el gran clem,rmbe cie 1929 los los .il,-:--:.-t .U: \,,pírürt()nes dC banCa CtfflfefCiifl y de hr.-rrs:\t'¡.-l^1.:ji-.:'fgCUgl]-: OUe La ley Gramm-Leach-Bliley deroga la ley

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banca de inversión en dos diferentes entidades. Bancos como J.P. Morgan se vieron obligados a liquidar a Morgan Stanley. El Congreso estadounidcnse adoptó est,r posición porque consideraba que el riesgo de la industria de valores perjudicó al capital bancario y colocó al sisrema bancario en riesgo de incumplimiento. A medida que los mercados financieros globales crecían. quedó claro que los bancos comerciales y los bancos de inversión de Estados Unidos estaban en deslentaja competitiva frente a los grandes bancos europeos yjaponeses, los cuales no encontraban obstáculo en estas restricciones. Los bancos extranjeros eran bancos universales y podían ofrecer servicios tradicionales de banca, además de servicios de seguros, de corretaje de valores y de banca de inversión.

4

Parte A Acciones y bonos globales (Capitales contables púbfico estadoun¡dense, bajo la regla 144a de la SEC, e internacional y emisiones del euromercado, clasificados según los réditos de 20O9) 2009

(miles millones) $ 618.9

Réditos J.P. Morgan

de

Tabla 15-1 Suscriptores, mercados y

clasificaciones

2008

Participación Réditos{miles

Núm. de

emisiones

de

mercado

2 018

8.8%

de

millones)

$

Lugar

426.2

2

Crti

449.4

1 597

6.4

275.1

5

Barclays Capital

448.8

1 682

6.4

395.6

a

BofA-Merrill Lynch

442.3

I

804

6.3

489.4

DeLrtsche Sank

381

1 461

5.5

278.9

Goldman Sachs

,t I ¿.o

1 075

AE

l'¡organ Stanley

321 .4

1 196

4.6

216.5

RBS

296.6

1 134

A'

228.3

8

Credit Suisse

295.8

1 119

4.2

212.8

10

HSBC

¿ót

4Ji

'1

Totales de los 10 primeros Total del secto¡'

Parte

B

.S

1 200

-ó

4.1

rysry

14 286

:

:

$7.003.s

25 318

100.0%

Capital contable y capital relacionadc, con éste

(Capitales contables público estadounidense, bajo la regla 144a de la SEC, e internacional y mercados relacionados con el capital contable)

Monto J.P. Morgan

6

4

glr*

I

1

$5 072.3

B Deuda globai (Emisiones público estadounidense bajo la regla 144a de la SEC y de los euromercados) Parte

globales

(miles de millones)

55.9%

1

Participación de mercado

Monto

2009

2008

(miles de millones)

1i.7Vo

11.6%

J.P. Morgan

$

Padicipación de mercado

514.8

8.44/o

8.0%

Goldman Sachs

85.9

9.5

9.6

Barclays Capital

435.5

7.1

tt.4

Lzlorgan Stanley

72.5

B,O

7.4

citi

391,8

6.4

3-

BofA-Merrill Lynch

71.0

7.9

12.7

371.6

A1

9.2

t.Jl-j5

60.8

6.7

6.1

BofA-Merrill Lynch Deutsche Bank

343.3

AA

citi

58.3

6.5

7.6

Goldman Sachs

286.7

4.7

4.2

Credit Suisse

51 .0

5.7

5.1

RBS

281 .4

4.6

4.8

Deutsche Bank

39.3

4.4

4.1

HSBC

270.1

4.4

3.8

Nomura

32.1

3.6

1.7

Morgan Stanley

250.0

4.1

3.8

HSBC

17.8

2.0

0.9

244.9

4.0

$10s.5

Totales de los 10 primeros

$594.1

65.8%

66.8%

Total del sector

$903.0

100.0%

100.0olo

'Credit Suisse Totales de los 10 primeros Total del sector

$3 390.0 $6 1 12.3

55.5% 100.0%

I

4.1 57.Oo/o

100.0%

Cupítulo

4l't4

t5

Bunt'a de ir¡r'er.sirÍ1. Colt¡crtt'it¡nes ¡túblicrts i' prir'ü¿ds

C ¿Qr.rién es el número l? (Principales suscriptores de acciones y bonos, clasificados por réd¡tos del 2009) Parte

clasificado como núm.

Sectc¡r de mercado

1

Deuda global de acciones y relacionada con acciones

J.P. Morgan

Deuda estadounidense dg acciones y relacionada con acciones

J.P. Morgan

Participación de mercado en 2009

Gambio respecto del año 2OO8 (ptos. porcentuales)

B.B% 14.7

0.34

0.48

Acc¡ones Acciones comunes globales

J.P. Morgan

I t.I

Ofertas convertibles globales

J.P Morgan

11.5

1.92

Acciones comunes globales, emisores de Estados Unidos

BofA-Menill Lynch

18,0

,-2.95

Ofertas convertibles globales, -,nisores de Estados Unidos

cit¡

20.6

4.57

Valores respaldados por activos estadounidenses

cit¡

21 .5

8.7'1

Deudas corporativas estadounidenses con grado de inversión

cit¡

I

C..1

1.68

Deudas corporativas estadounidenses de alto rendimiento

J.P. Morgan

16.1

- 4.38

Valores estadounidenses respaldados por hipotecas

BofA-Merrill Lynch

18.3

-7.72

J.P. Morgan

21 .5

- 0.36

Bonos

Préstamos sindicados Préstamos estadounidenses sindicados fuenle; fhe ,yall Street JoL¡rnal. 4 de enero de

20 1 0.

En 1999. el Congreso de Estados Uniclos aprobó la ley Gramm-Leach-Bliley. la cual anulÓ las ler,es de la época cle l¡ Gran Depresión que habían separado a la banca, Ias casas de bolsa, los segu1)s y la banca cle inversión. Ahora los bancos puedell realizar todas estas actir idades- Sin .*b"rgo. la Reserva Fetleral y el Tesorc aún tienen la tircuitad de irriponer restricciones a las

actividades de los bancr.rs. Recientemente, la Fed y ei Tesoro han nrosirado preocupaciótl debido a rple l¿rs inversiones de k)s bancos cn cornpañías cle capital de riesgo ptleden dañar el capital actividades de r1e éstes. En r.ealidad. la Fed ha prohibido a algunos bancos que participen en estas de su capia 50% equi''alente monto por tln i'eservas que establezca.. menos a comercial banca tal. Lcl anterior permite que los bancos fuertes participen en el mercado de capital -le riesgo pero obli-ca a los bancos débi1es a permanecer al margen. Hoy. los economistas (y los políticos) discuten si la anulación de la ley Glass-Steagall fue

A. c !t!g ro u pJ BankolAmerica"

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Sr"*organ

una de las causas principales que condujo a la crisis bancaria de 2008, pero la mayor parte de ellos coinciden que el motivo principal fue la supervisión insuficiente de las instituciones encargadas de aplicar las regulaciones. Est difícil pronosticar los detalles, pero es bastante seguro que está por presentarse otra ronda de regulaciones bancarias y financieras.

Gompetidores de la banca de inversión La tabla 15-1 muestra la segmentación del mercado y a sus diferentes líderes. La parte B muestra que UBS. con domicilio en Suiza' suscribió más capital accionario global que todos los banqueros de inversiones menos cuatro de ellos' pero UgS no aparece entre los pii*"rot l0 en ofertas globales de deuda. La debilidad relativa de UBS l0 en este último rubro resalta con claridad en la parte A de la tabla, donde no aparece entre los rnás importantes. Barcia¡ s Capital es el caso contrario de UBS: es líder mundial en las ofertas de deuda. pero no tigura entre los 10 más importantes en la suscripción de capital accionario' Como se emite mucha más
La parte C clasifrca a los bancos de inversiones por sector de mercado. J.P. Morgan, Citigroup y Bank of America-Merrill Lynch encabezan estos segmentos. lo cual confirma el hechtl cle que estas tres compañías h¿rn estackr slrm¿urente activas introduciéndrlse en los superrttercatlos tlnancieros diversillcadi-,..

406

Cap

Maxwell Corporat¡on

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Emite 250 000 acciones adicionales de capital

Merrill Lynch

15 banqueros de inversiones (inclusive Merrill Lynch)

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15-l

Proceso de distribución en la banca de inversión.

C o,l ocac ione s

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inversión para compaltir con éstas la carga del riesgo y obtr.ner ayuda para la distribución. Con este propósito, suelen fbrm¿u un sindicato para la suscripción que podría comprender ' 'sde sólo dos casas bancarias hasta tantas co¡rro 100. En la figura 15-l se presenta un caso típico en el cual una empresa hipotéticl. Miurwell Corporation. desea emitir 250 000 acciones de capitirl adicionales con Merrill Lynch como suscriptor a cargo de lir adntinistración y la sindicación de l5 ernpres¿ts para realizar la operación. El sindicato suscriptor comprará las acciones a Nlaxwell Corporation y lirs distribuini a trar'és de los canales apropl¿{¡¡5. Los del sindicato actuanin como nt¿yoristas en h distribución de las acciones entre los corredores y los distribuidores que finalmente venclerán las acciones entre el público. Las griurdes casas de banca de inversión srrelen estar integradas de tbrma vertical, en cuyo caso actilan corno suscriptoras-distribt¡idorascorredoras y pueden captar todos los honorarios y comisio¡res.

Diferencial El diferencial de la suscripcién represenra

la

colnpensación total para quienes püticipan en el proceso de distribución. Si el precio de venta al público o al menude(l L-s de 21.,50 clól¿lres v si el Lranquero de inversiones a c¿lrgo de la adniinistración pag¿ un precio de 20.00 dólares a la conrpañía emisora, decimos que existe un diferencial tctal de 1.50 dólares, cifra que se podría diviclir entre los participantes, cotno se indica en la figura l5-2.

Figura 15-2

Precio recibido

Asignación de los diferenciales de suscripción.

520.75 si se '.eilde a ios ostribu¡dores 521.5C si se vende al oúbiicc 20 25

$21.25 si se vende a lravés de un corredor S21.50 si se vende al público

24.75

21 .25

Corr¿dor

$21.50 al público

21.50

Observe que cuanto más abajo se sitúe un participante en el proceso de distribución, tanto más alto será el precio de las acciones. El banquero de inversiones paga 20 dólares, mientras que los distribuidores pagan 20.75 dólares. Asimismo, cuanto más abajo se halle la línea de la reventa de los valores, tanto más alta será la utilidad potencial. Si el banquero de inversiones a cargo de la istración la revende a los distribuidores, gana 7 5 centavos por acción; si la revende al público, gana 1.50 dólares. El diferencial total de I .50 dólares que se observa en este caso represen ta J o/o del precio de oferta (1.50 dólares/2 1.50 dólares). Por lo común, cuantu más grande el valor en dólares de una emisión, tanto más pequeño será el diferencial como porcentaje del precio de oferta. En la tabla 15-2 se presentan las cifras por( intuales de los dif'erenciales dc suscripción para corporaciones de Estados Unidos. En realidad. esta tabla ilustra que cuanto miis pequeña sea la enrisión. tanto

''1 I)etcnninu<'iótt del pre<.io d( un \dlor

I

Iabla

l5-2

Pago por la suscripción como porcentaje de lcs réditos

Tamaño de la emisión {$ millones)

Acciones

comunes

Deuda

11.3Yo

1

9.7

8.6 7.4

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5-3

Costos totales por em¡tir las acciones (porcentaje del total de réditos)

Diferencial

1

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Tabla f

7.4%

7t 7.O

4.2

Acciones comunes Costo de flu¡os de Gasto

Tamaño de la emisión ($ millones) l"4enos de 0.5 ....

0.5-0.9 1.0-1.9 2.0-4.9 5.0-9.9

Diferencial efectivo* total 113%

..............

9.7

.............,

8.6

..............

7.4

6.7

t.5

6.2

1.0

..............

6.7

4.9

'1.0

10.0-19.9 ..........

o.¿

0.8

20.0-49.9 .......... 50.0 y más ........

4.9

2.3 Fuente: Datos de la Securit¡es and Exchange Commission.

407

¿.J

7.3% 4.9 3.0 1.7 1.0 0.6 0.8 0.3

18.6Yo

14.6 1.1

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9.1

7.7

68 5.7 2.6

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Los costos de flujos de efectivo de las deudas son aproximadamente iguales.

Fuenle: Datos de la Securities and Exchange Comm¡ssion.

nrás alto será el porcentaje de las comisiones. y también que el capitai accionario es más caro qr-re el capital de deuda. El dif'erencial rnás aito del capital accionario refleja el hecho de quc- la incertidumbre es rna)or en el caso de las accioires comunes que en el de otros tipos de capital. Dado qr:e la emisitin de accion.:s de Maxu ell Corporation es de 5 375 000 dóla.res (250 m0 acciones X 21.50 dtilares). el dif'erencial de 7-qc está en línea c n las cifr¡is de la SEC qu.- se presentan en la tabla l5-2. Es imprrrtante scñalar que el ernisor no sólo corre con los gastos de "cesión" del diferencial en el proceso de sr"rscripcitin, sino tarnhién con los costiis de fiujos de e{ectivo relacionados con los hcrnorarios de abogados y contadores, los gastos de imprcsión, etc. Como se indica en la trrblu l5--l cuando se consideran los costos de los diferenciales más los costos de flujos de efectiro. el costo total ¡je una emisión pequeña es un poco alto pero disminuye a nedicia que aumenta el t;.unaño de la emisión. Desde luego, todar'ía es posible recibir bencticios considerables.

En vista de que los nriembros del sindicato conrDran las acciones para redis;trihuirlas a través de los canales de venta. deben ser ctriiiadosos cuirndo deben determinar el precio de una acción. Cuando una acción se venclc €Dtrc c'l público prrr prinrera vez (es decir, la enlpresa se convieñe erl una compañía pública). el banquero de intersiones a cargo de la istr¿rción ana!12¡ a tont"lo la compañía para determiniir su valor. Este estudio debe incluir un anírlisis de la indusrria r'' la cual opera la empresa. les c¿rr;.tcterísticas tlnancieras y las utilidades anticipacles y la clrpaciclad de pago de dividendt¡s. E,l suscriptor. basírndose en las técnicas de valuación que r:onsidr'r'e convenientes, adiudict un precit'r tentativo 1' lo cornpara con el precio que tienen empresas sirnilares dc' una industria cl¡termiruda. Si la razón promedio precio-utilidad de la industria es 20. cs probable que el precio de la errpresa no se aleje deurasiacio de esta nonna. La dem¿rnda anticipada del público también es un l¿ctor impl'r¡¿¡1e para determinar el precio de una emisión rluüva.

Sin embargo, la gran nttyoría de las emisit-rnes que manejan los banqueros de inversionc:s solr enisiones adicionales de acciones o bonos de compañías que ya se negocian entre el público. Cuando sr' van a emitir acciones adicionales. los banqueros de inversiones suelen establecer el precio ¡ un nivel ligeramente inlerior al vllt¡r de nrercado corriente. Este proceso, conocido cr¡rno subvaluación, contribuye a asegurar un ¡nercado receptivo para los '¿alores. En ocasiones un banquero de inversiones tanrbién negocia grandes bloques de acciones para accionistas existentes y no r.1e la ct¡nlpañía. Cuando los dueños de estos bloques desean ven'der demasiadas acciones conro paril qr.re los c¡urales normales puedan manejar la situación, los

Oeterminación del prec¡o de un valor

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Warren Buffet rescata a Goldman Sachs En el punto más álgido de la crisis finartciera reciente, Goldman Sachs recunió a Berkshire l-lathaway' lnc., de Warren Buffet, para que la sacara de su aprieto. Tras el colapso de Bear Stearns y Lehman Brothers al principio de la crisis financiera mundial,

Goldman Sachs encontró que le hacía falta capital. Por fortuna, Warren Buffet salió al rescate con muchos millones de dólares para invertir. Berkshire Hathaway, de Warren Buffet, compró 5 000 millones de dólares de la serie G de a^ciones preferentes de Goldman Sachs, con un renotmiento anual garantizado de 10iü. Además de las acciones preferentes otorgó bonos en prenda para la compra de 5 000 millones de dólares más de acciones comunes o, para ser más precisos, 43.5 millones de acciones de Goldman Sachs a 115 dólares cada una. Antes de que Buffet cerrara el trato el 23 de sep-

tiembre de 2008, las acciones de Goldman Sachs (símbolo GS) se negociaban a 113 dólares. Después del anuncio, el precio subió a 129.95 dólares y cerró el día a 125.06 dólares. Con la sola inversión de 5 00tJ millones de dólares, el valor de los bonos en prenda de Buffet subieron 10 dólares por acción' o 435 millones de dólares. La inversión de Buffet no puso fin a todos los problemas de Goldman- En los siguientes dos meses, los mercados financieros siguieron a la baja y las acciones de Goldman

Sachs llegaron a caer a 54.54 dólares' Cuando la crisis financiera tocÓ fondo y el gobierno estabilizó los mercados, los precios de las acciones de los bancos y los bancos de inverslones subieron. El precio de las acciones de Goldman Sachs llegó a un máximo de 193.60 dÓlares hacia finales de 2009 y '176.14 dólares por arrancó 20'10 con un precio de acción.

Según

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informe anual de Goldman Sachs,

Berkshire Hathaway tiene hasta el 1 de octubre de 2013 para comprar los 43.5 millones de acciones. Si Goldman Sachs todavía necesita capital en 2013' recibirá con agrado que se ejerciten los bonos en prenda y los 5 000 millones de dólares adicionales que Buffet pagará por las acciones. Dado el prec¡o reciente de 176 dólares por acción menos el precio de ejercicio de 115 dólares, el valor intrínseco por bono en prenda sería de 61 dótares' Esta cifra representará una ganancia de 2 653 millones de dólares (43.5 rnillones de acciones x 61 dólares) para Berkshire, mucho más que el rendimiento de 10% sobre las acciones preferentes qire Buffet negoció. Quién sabe cuál será el precio de la acción el 1 de octubre de 2013. Siga muy atento al caso para saber cómo sale libraCo el Oráculo de Omaha al final de cuentas.

por debajo de los prebanqueros .ie inversiones istran la ernisión y subvalúan los valores tienen cios cle mercrido. Ese proceso se conoue como of'eña secundaria. Las ofertas secr::ldarias al venden se valores lugar después de una IPO r,ambién llamada ol-erta primaria), en 1¿ cual los accionistas tle puUtico por prirnera vez. Las ot'ertas sücund¿rrias muchas veces combinan bloques con acciones adicionales emitidas directamente por la corlpañía. tjna oferta secundaria también se realiz¿r sin que necesariamente incluya a bloques de acciojamás tueron secundarias y nistas. Tres ,Je las ofertas accionarias más grandes que ha.va habido Bank of America y rur ieron l*oar en diciembre de 2009. Varios colosos de la banca (Citigroup, al weils Far-sol reunieron más de 52 000 millones de dólares de nuevo capital para reembolsar Estos anterior. gobierno áe Estados Unidos los fondos que habían recibido para su rescate el año había impuesto bancos ileseaban evitar las restricciones para sus actividades que el gobierno hasta que ettctuaran el reembolso.

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0ilución es el efecto Un problema que deben enfrentar las compañías cuando emiten valores adicionales el caso de En circulación. en acciones las sobre real o percibido de la dilución de utilidades de l0o/o incremento un representar podrían nuevas Max.e¡ Corporation, las 250 000 acciones millones 5 de utilidades obtuvo empresa vez la Tal con respecto a las acciones en existencia. por acción de 2 de dólares sobre 2 500 000 acciones antes de la oferta, lo cual indica utili

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temporalclólares. Si se emiten 250 000 acciones nuevas, las utilidades por acción se desliz-arán mente a l.8l dólares (5 000 00012 750 000 dólares)' por otra parte, cabe esperar que los réditos provenientes de Ia venta de las accitlncs flLleVi-¡¡ por ltr proporcionen l¿rs utilidacles adicionales necesarias para r'olver a colocaL las trtilidldcs

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¡rcnos a un ni\el dc 2 dólares. Aunc¡ue la leoría llnallciera est¿blec. qLre no se dcbe realizar una nueva emiti(in cle instrunrentos cle capital contable cuando ésta di.rninuve la riquer.a qeneral cie krs accionistas actuales. podría haber un retraso percibido en la recuperación de las r-rtilidades por ¡cción como resultado del incrernento en las accionrs circulantes. Por esta razón. podría haber una falla temporal en una acción cuando se plopone una emisión de accion.-s adicionales. E,n la nlayoría de Ios casos. esta situación se supera con el tiempo.

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Estabilización del mercado

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Otro problenra que puede surgir cuando empieza la distribución real entre el público consiste c'n el surginiientotle lallas no anficipadas en el mercado de acciones o de bonos. Por lo general. debido a que el grupo de ventas ha hecho un compromiso en firme para comprar las acciones a un precio determinado para su redistribución. es esencial que el precio de la acción pernanezca relatiramente fuerte. Los del sindicato, comprometidos a contprar l¡ acción a un precio de 20 dólares o más, podrían tener problemas si el precio de venta disminut'e a l9 cl 18 dólares. El banquero de inversicnes a cargo de la istración suele ser el responsable de estabilizar la ol-erta durante ei periodo de distribución. lo que suele loglar mecli¡r.rte li.i recompla de valores cuando el precio de mercado disninuve por debajo dei precii.r iniciai de la otelta

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Por lo general. el periooo de estabilización del rnercado dur¡ dos o tres días des¡rué:; de la oferta inicial. pero suele extenderse hasta 30 días en ei caso de vak:,r'.'s difíciles cle cok¡car. E,li un

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ambiente de nlercado muv insatisfactorio, la estabilización podría:er pri!'ticinrrente iurposible de lo-qr¿r. Cclno un ejemplo clásico, cuandcr Paul Vr¡lker, el antericr presidentc' tle la ,lunta de la Reserva Federal, anunció una política de contlacciór üxtrema del c¡edito en octuble d.: 1979. los precios de los bonos de IBM de alta calidar,i y recicntenrente suscritos disminuveron en fbnna exiraordin¿rria y Salornon Brothers y otros banqueros de inversioirc-s quedaron atrapados con aproximadamente l0 rnillones de diilares dc pérdi
Mercado poster¡or El banquero de inversiones tanlbién está intc'resado er1 saber cómo se compona el valt¡r suscritcr después del periodo de distribL¡ción. porque la reputación últirna del banqr.rero se basa en su capacidad para introducir vakxcs fuertes al rnercado. Rsto es p¿rrticillirnlente cierto en L'l caso de las ofert.as públicas iniciales.

Investicaciones exhauslivas indican que las o{;irtas públicas iniciales tienderr ¿ tener un buen desempeño en el mercado posterior inmedia¿o. Entre 1990 ''' 2009 hubo nrá: de 5 500 ofertas públicas iniciales en Estadc¡s Unidos. E,l rendimiento promedio de estas acciones en su prinrer día tue 22%.En nruchos otros países. los rendimientos iniciales del mercado posterror son incluso nrás altos. Por ejemplo, en China han promediado más rle 160%. Una serie de estudios que incluye mírs de 22 000 IPO provenientes de 38 países muestra rendimientc.ls iniciales prornedio px'rr arriba tle 40Vo. En realidad, las IPO son subvaluadas en todos los países donde las acciones son negociad¿rs enlre el pítblico. Después de la ernisión, las ofertas públicas iniciales parecen pcrder su brillo. A lo largo de los tres primeros años cle negoci;use entre el público, excluyendo el salto de precio del primer día, los rendi¡nientos tic las lP0 son alrededor de 6.5r. rnás bajos que los de empresas de tamailo similar. La IPO típica es un buen negocio para los inversionistas que comprzur las acciones al suscriptor al precio de oferta, pero después del primer día de negoc'iaciones. la rnayoría de las .. empresas tienen un rcndimiento inferior al del ¡nercado durante varios años.

J(19

410

Capítulo

l5

Bunca de inversión. Cttlocaciones públicas y privadus

Regisbo de estante La SEC también permite un proceso de solicitud denominado rcgistro de e.\tente en virtud de lu regla 415 de sus estarutos. El registro de cstante permite a las cornpañías glandes, comtl IBM
Financiamiento

público frente a financiamiento privado

Hasta este momento. nuestra explicación ha supuesto que la empresa distribul'e acciones o bonos en los mercados pírblicos (como se explicó en el capítulo 14). Sin embargo. muchas compañías, por elección o por circunstancia, prefieren seguir siendo privadas, lo que restringe sus actividacies flnancieras a las negociaciones directas con los banqueros. las compañías de seguros. etc. A ct¡ntinuación ev¿rluaremos las ventajas y las desventajas de las colocaciones públicas frente ai financiantiento privldo y Cespués exploraremos las posibilidades que surgen para una ernpresa sujeta a e:te último.

Ventaias de ser una compañía pública En primer término, ia .orpor".ión podna aprovechar los mercados de valores para obtener una nlayor cantidad de fondos mediante la venta de títulos al público. Con más de 90 millones de accionisras individr.rales en Estados Unidos, combinados con miles de inversionistas institucioniiles, ia tuente más cuantiosa de fondos se canaliza hacia los valores que se negocian entre el público. Además. el prestigio que comporta un valor público podría ser de utilidad en las negociaciones bancarias, el reclutamiento <Je ejecutivos y la comercializaciÁn de productos. En realidad. algunas corporaciones inscritas en la Bolsa de valores de Nueva lbrk otorgan a los accionistas un ciescuento sobre la compra de sus productos. Los accionistas de una corporación privada también pueden vender pane de sus valores si la empresa decide convertirse en una compañía pública. Una oferta de un millón de acciones podría contener 500 000 acciones corporativas autorizadas pero no emitidas y 500 000 acciones de accionistas actuales. Éstos pueden lograr un grado más alto de liquidez -v-. diversificar su carrera. Una acción que se negocie entre el público con un precio establecido también podría ser de utilidad para planear el patrimonio. Por último. convertirse en una empresa pública permite participar en el juego de las fusiones. usando valores negociables para la compra de otras empresas. Una compañía pública puetlc comprar otra usando sus propias acciones como nroneda, mientras que una empresa privada sc podría rer c,bligacla ¿r cornprar con fondos en et-ectivo. Incluso, la alta visibilidad de las of'ertas públicas podría hacer a la empresa adquirente un receptor potencial de ofenas atractivas por sLls propios valores. (Es probable que las empresas que no desean ser adquirida-( no vean csttl conrtr runa !L-nti!ia).

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lentajas de ser una compañía pública

I-a compañía debe poner a disposición del público toda la información a través de la SEC y presentar informes y declaraciones ante el gobierno. Esto no sólo es una tarea tediosa que requiere tiempo y dinero. sino que también se debe divulgar información corporariva de importancia sobre los márgenes de utilidades y las líneas de productos. El presidente se debe adaptar a el hecho de ser el encargado de relaciones públicas ante todos los interesados del sector de los valores. Otra desventaja de convertirse en una empresa pública es la gran presión que los analistas de valores y las grandes inversionistas institucionales ejercen sobre la empresa en lo referente al desempeño a corto plazo. Los informes sobre las utilidades trimestrales adqtrieren mayor importancia para la altaistración que dirigir a la compañía hacia el largo plazo. Una decisión de presupuesto de capital que requiera elegir la altemativa A (la cual entraña un valor presente neto de un millón de dólares más que la alternativa B), podría ser descartada a favor de esta última porque Ia alternativa B agrega dos centavos más a las utilidades por acción del siguiente trimestre. En ciertos casos, las ventajas de tener un valor que se cotice entre el público se podrían convertir en lo contrario. Aun cuando un valor podría haber tenido una recepción entusiasta en un mercado f'uerte de "nuevas emisiones". como los que primaron en los años 1967-1968. 198 l1983, o 1998-1999, después podría sobrevenir una erosión dr''stica de su precio. lo que ocasiona preocupaciones y tnsiedad entre los accionistas y los empleados. Como mostr.amos en las tablas 15r2 f, i5-3, convertirse en una compañía pública puede tener un costo muy alto. En el caso de enpresas pequeñas, el diferencial Ce la suscripción y los costos de ios tlujcs de efectivo se sitúan dentro del iirtervalo de 15 a 187¿. Además, después de convertit'se en urla empresa pública la cornpañía se enfrentará a costos de cumplimiento mírs altos debido a diversos requisit.'s de revelación pública. En respuesta al colapso de Enron Corpcration y de su despacho de corltadores. Anliur Andersen and Co., el Congreso promulgó la lev Sarbanes-Oxiey de 2002, que inrpuso varios requisitos nuevos y costosos.

Un ejemplo clásico: Roseta Stone se conv¡erte en una compañÍa

pública

Una IPO reciente que resr-rlta mu-r' interesante es el caso de Rosetta Stone Inc., que empezó a

vendersusaccionesal públiccrel l6deabrilde2009.Lacompañíaofrecesotirvareparae[ estudio a distancia de más de 30 idionlas. Antes de la oferta pública, la cornpañía registró un oficio en la SEC que incluía un fblleto que sería entregado a los inversionistas potenciales. Toda oferta pública debe ii'precedida por nn folleto que contellgi.t detalles acerca de la cornpañía y de la oferta. La figura l5-3 presenta la pá-qina de porrada dei folleto de Rosetta Stone. Conro nuestra la figura, se pusieron en venta 6.25 millones de acciones (parte superior de la portada) a un precio de l8 dólares cada urra (mitad de Ia portada). Las cornisiones de la suscripción sunrarolr 1.26 d
0fertas públicas

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Copítuio

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Fuente: The WaI Street Joumat, 21 de dic¡embre de 1999, C7, @ 1999, Dow.br}es & Co. lnc. Der€chos reservaúJs en todo el mundo.

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se venderían en la segunda oferta provendrían cle clos accionist¿r" clueños cle participaciones importantes antes de la Ipo. y no de acciones comunes ernitidas por la compañía. Dado que un número rnuy pequeño de las acciones comunes serían de nueva emisión, la dilución no sería problema. Sin embargo. ros mercados frnancieros interpretaron la noticia de forma negativa. Si dos participantes grandes consideraban que debían vender sus acciones a este precio. entonces pudiera ser que el precio de

Tabla 15-4 Costo de flujos de efectivo per la lpO de

Rosetta Stone

Monto pagado

mercado estuviese demasiado alto. En la semana siguiente, el precio de cada acción de Rosetta Stone cayó a 20 délares, una disminución de 35% en una semana. Er r7 de agosto, la compañía anun_ ció que canceiaba la oferta secundaria. El precio de las acciones se estabilizó en seguida y el valor subió a más de 22 dólares a finales de mes. La figura l5-4 n.ruestra el desempeñddel precio de las acciones de Rosetta Stone y el rendimiento ctei Índice de S&P 500 durante 2009. Este relato ofrece varias obse'vaciones generales acerca de las Ipo y las ofer_ tas secundaria:;. Por lo general. las Ipo están subvaluadas y registra¡ elevarJos ren_

Cuota de registro ante

6 819

12719

FIMRA Cuota de inscripción inicial 157 500 en la NYSE Honorarios y gastos de 700 000 abogados Honorarios y gastos de 2 000 000 contadoras Gastos de impresión 250 000 Cuotas y gastos cle agente 10 000 de transferencia ¡, registro Otros gastos 346 981

secundarias con frecuencia se presentln después de que el valor de las accioncs ha aumenfado significati'amente. por lo común. el meriado suele interpretar que las ofertas secundarias son señal de que los es o tos participantes de la compañía consideran que las acciones están sobrevalua,las y el precio por acción baja cuando se anuncia la oferta. No obstante. la caída de Rosetta Stone tire r'ás grande que en la mayoría de los casos.

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Cuota de reg¡stro ante la

dimientos el primer día. Acorde con el plan original de Rosetr . Stone, ras ofertas

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Total

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Fuente. Folleto de Fiosetta Store.

Rendimiento de las acciones de Rosetta stone y el Índice de S&p 500 2009.

Anuncio de la oferta secundaria

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FROM: Apr 16 2009 TO: Dec 31 2OO9

http://f inance.yahoo.com

se relierc a la venta de valores directamente a compañías de seguros, Coiocaciones privadas fbndos de pensiones e in<Jivitluos acauclalados. en lugar de hacerlo a través de los mercadt¡s de valOres. Este instrurnento de financiamiento suele ser empleado por empresas en crecimiento que deseen evitar'- diferir una ol'erta pública inicial rJe acciones, o poi unu comoañía pública que desee incorporar tilndos privados a su paquete de financiamiento. Las colocaciones pnvadas representan m¿ís de 507c del total de deuda a largo plazo en circulación de las compañías. Vale la pena hacer hincapié en las ventajas de las colocaciones privadas. En primer lugar, no existe un proceso de registro caro y prolongado ante la SEC. En iegundo, la empresa ti"ene

Subastas de tulipanes y la lPO de Google La banca de inversión tradicional se basa en relaciones con instituciones, pero ahora se ha iniciado un movimiento para hacer algunas ofertas públicas iniciales en internet por medio de subastas. A la mayoría de los inversionistas individuales (en especial los que tienen cuentas de menos de un millón de dólares) les resulta muy difícii adquirir acciones de una IPO tradicional. Las acciones suelen ser asignadas

a mutualidades, a fondos de pensiones y a otras instituciones inversionistas que tienen nexos con los banqueros de inversiones. A menudo, estas instiiuciones son clientes frecuentes que participan en la mayoría de las oferlas de un suscriptor. Aun cuando esto evidentemente es malo para los inversionistas pequeños, las compañías que piensan convertirse en públicas también tienen inquietudes respecto del sistema tradicional de distribución. Se plantean preguntas como: ¿en interés de quién actúa el suscriptor?, ¿el banquero de inversiones cuida los intereses del emisor o los ¡ntereses de las instituciones inversionistas que son sus clientes constantes? En 1998, William Hambrecht fundó WR Hambrecht & Co., la cual ayudó a abrir nuevos caminos en las subastas de acciones en Estados Unidos. Las

135 dólares por acción, pero el precio final de la ,!ón fue de sólo 85 dólares. Advirtiendo este hecho, muchos banqueros e inversionistas profesionales de Wall Street declararon que la subasta de la IPO había sido un fracaso. Descie luego, no

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en

existen pruebas de que una IPO tradicíonal hubiera redituado un precio de venta inicial más alto y Google pagó sólo 2.8% de comisiones por suscripción, cifra inferior a la norma. En el primer día de negociaciones, el precio de Google aumentó en el mercado posterior a 100.34 dólares, un incremento cle 18% cercano al promedio de las lPO. En enero de 2009, el precio de Google había subido a más de 600 dólares por acción. En 2006, la firma de investigación de inversiones

subastas de Hambrecht OpenlPO@ se basan en el método creado en el siglo xvr para subasta¡'los bulbcs de tulipanes holandeses. En una subasta

Chicago Morningstar lnc., decidió convertirse en

"holandesa", los precios se determinan después de que todos los posibles compradores han presentado sus oferias. Despi.rés, se establece un precio para toclos los compradores. Ese precio es el costo más alto al cual se pueden vender todos los valores a los oferentes. Ningún inversionista paga más de su precio de oferta, pero muchos de ellos recibirán valores

cionales de Wall Street aconsejaron decididamente a Morningstar que no usara el procedimiento de las subastas. Después de todo, el método tradicional de suscripción es extremadamente rentable para

a un precio inferior a é1. Por lo general, las subastas holandesas se usar para vender valores del Tesoro de Estados Unidos y cada año se celebran

la inversión Fidelity lnvestments no recibb accione! de la lPO. Su oferta de 17.50 dólares 9or 2-2

aproximadamente 150 subastas de certificados del Tesoro. Una de las características atractivas de las subastas holandesas es que no importan los os. Los pequeños inversionistas pueden competir por las acciones al mismo tiempo que las grandes instituciones inversionistas. En agosto de 2004, Google, lnc. se convirtió en una empresa pública usando una variación de las subastas holandesas. La IPO de Google fue, por mucho, la oferta más grande de todos los tiempos

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basada eri una subasta, Las reglas de la subasta aseguraron que los inversionistas pequeños pudieran participar debido a que se aceptaban órdenes tan pequeñas como de 5 acciones. En una IPO tradicional, las asignaciones de menos de 100 acciones son raras, aunque la mayoría de las operaciones no tienen un mÍnimo oficial. La IPO de Google no estuvo exenta de problemas. Originalmente, la compañía estimó un intervalo de venta de entre '108 y

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una compañía pública usando el sistema OpenlPO

de Hambrecht. Sin embargo, los suscriptores tradi-

los suscriptores y las instituciones

inversionistasPor supuesto que éstas no recibieron un tratamlento preferencial en la IPO cie Morningstar. El coloso de

millones de act;rones de Morningstar fue demasiado baja. El precio de compensación de la subasta se fiió en 18.50 dólares. Morningstar pagó menos de 2Yo del producto de la oferta de comisiones por la suscripción, mucho menos de lo que cabría esperar en una oferta tradicional. Con el tiempo, las subastas basadas en internet podrían captar una porción importante del mercado de las suscripciones, pero eso probablemente tcdavía está muy lejos.

una mayor flexibilidad para negociar con una o con un puñado de compañías de seguros, tbndtls de pensiones o banqueros en comparación con lo que es posible en una oferta pública. Colno no es preciso realizar el registro ante la SEC ni una suscripción. ic.r costos iniciales de una colocación privada poclrían ser considerablemenie más ba¡os que ),:. de una emisión pública. Sin embargo. la tasa de interés sobre los bonos suele ::r rr,j. .11":.r.1 úompensar al inversionistlt por llerar una oblrgación menos líquida.

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Gonversién a empresa pr¡vada y adqu¡sic¡ones apalancadas de empresas

A través Je los años, siempre han existido algunas cornpañías públicas que se convierten en empresas privadas. En la década de 1970, varias empresas abandonaron sus registros públicos para convertirse en empresas privadas, pero por lo general se trataba de empresas pequeñas. La adrninistración supuso que se podrían ahorrar varios cientos de miles de dólares al año en _qastos de informes anuales, honorarios de abogados y auditores y juntas de analistas de valores, una w si

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cantidad considerable para una compañía pequeña. Sin embargo, en las décadas de 1980, 1990 y hasta mediados de la de 2000" corporaciones muy grandes empezaron a convertirse en empresas privadas no sólo para ahorrar \.a[ios cientos de miles de dólares. Es más probable que tuviesen en mente una estrategia a lar,eo plazo.

Básicaménte. existen dos caminos para convertirse en una compañía privada. Según el método más frecuente. una conlpañía pública es adquirida por una compañía privada o un fondo de capital contable prirado. Por lo general, los fondos de capital contable privadc son asociaciones que se tbrman específicamente para comprar compañías. Otro camino para couvertirse en empresa privada es que una compañía readquiera todas las acciones púbiicaniente negociadas qr-re se hallan en poder de ios accionistas. Los dos métodos han estado de moda v por lo general se realizan mediante una adquisición apalancada de la compañí¿r. Cuando se ileva a cabo una adquisición apalancada de una compañía. la istración o al-cún orro grupo de in.,ersionistas toman a prést.tnt-r lc.; fondos necesarios para readquirir todas las acciones de la enrpresa. Después de la readquisición, la compañía tendrá una deuda considerable v tirenes _qastos de inl.ereses.

Por lo general. la ¡dnlinistración de una conipañíii privada debe vendc-r dctivr'rs para reducir la calga de ia deuda )' rntcnces ocl¡rre una reestructr¡ración cor¡oratlla, corl la cual se venden clivisiones y productos r los activos se redirigen a áreas nuevas con un rendi¡uierlto más alto. Conro especialistas en la r.aluación de activos, los banqueros de inversiones traiül'r de determinar el "r'alor de reestructur¡ción" de una compañía grande; es decir, el valor que tendría si se fraccionaran todas las divisilrnes de la empresa y se vendieran por separ-ado. En el largo plazo, es;tas estrategias son remuneriltlVas y esas empreses se pueden converlir de nuevo en ct¡mpañías públicas. Por ejernplo. Beatrice Foods se convirtió en una conrpañía privada en l98ó por la cantidad de 6.2 mil millones de dtílares. Un año después, vendió r,arias partes de la corupaiiía 1Avis. Coke Bottling. International Playtex v otros activos por 6 000 rnillones de dól¿ires) r' se quedó con ilctivos valuados en 4 ft)O millor.res de dólares para realizar una ot'erta pública. [.eslie Fa1,. una etnpresa de prenclas de lestir, recompró sus acciones por 58 millones de dóliues v v¿rrios años después ias volvió a vender al púrblico por 360 millones. Sin embargo. no to\ias las adc¡uisiciones apalancadas de companías hau funcionaclo conrir se planearon. Cotno se basan en un uso intenso de deuda. una falla cnalqlriera en el desempeñ
Prlvatizacién A partir dc Ia década de 1980 y hasta la

f'echa, los gobiernos de todo el nrr"rndo han privatizado tlluchas conrpañías que tireron paraestatales. La palabra "privatización"' se presta a !uufusiones porque. con fiecucncia. t'n Estados Unidos se dice que las compañías son públicas cuando en realidad son propiedad de inversionistas particulares. Las llamadas compañías "públicas", como Ccneral Elcctric. lntel r Boein-e. no son propiedad del gobierno, sino de indiriduos particulares, mutuitlidades. foncltrs de pensiones y otros inversionistas. E,sta denominación se ha usado

llegociaciones de la banca de inuersién internacional

416

Capítub

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5

Banca de ínversió¡t. Colocaciones públicas y privadas

comúnmente en ese país desde hace más de 100 años. Sin embargo, en muchos otros países (en particular los sociaiistas y los comunistas), la industria del automóvil, la del acero, la aeroespacial y casi rodas las demás industrias importantes. han sido propiedatl ''el Estado. El proceso de privatización implica que los banqueros de inversiones convieftan en púrblicas a Ias ctrmpañías, pero en esre caso no se trata de vender empresas que han sido propiedad de individttos. sino que las compariías que venden han sido propiedad de los gobiernos. A pesar de que Gran Bretaña privatizó su industria paraestatal en la décacla de l9-50, en muchos sentidos la privatización de British Telecom en 1984 tue el primer esfuerzo significativo por transtbnnar las empresas propiedad del Estado en compañías privadirs. Después. tlna oleada de privatizaciones inundó Europa Occidental, Latinoamérica y los paises más capittlistas de Asia. Con el desmoronamiento de la Unión de Repúblicas Soviéticas Socialistas, muchos de los países c¡tre tueran comunist¡s. como Polonia, Hungría y la República Checa, empezrrron a privatizar sus industrias mediante la oferta pública de acciones cotrrunes. En fechas nriis tecientes, China y Rusia se han unido a la corriente por disminuir la cantidad de activos paraestatales. En 2007, tres de las curltro ot'ertas de acciones al público más grandes del mundo est¿ban relacionadas con lir privatización de las compirñías de petróleo y carbón de China 1' el banco parlestatal de

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Rusia.

Alrededor dei rnundo. los gobiernos si,quen siendo dueños de muchos activos. Piense en el E:irados Unidot;, un país con larga tradición t'avorable a la propieciiid privada. El gobierno f'ederal y el estatal aún son dueños de 887,, del territorio de Al¿rska, más de 320 millones de acres. Casi toclas las carreteras de ese país son propiedad del gobierno federal. el estatal tr el municipal. Existen razones de peso par'a que el Estado sea dueño de esos activos. pero a rnedida que el público dL-ntande que el gobierno le brinde más servicios, la privatizacirirr de esos bienes podría ser una enorme fuente de et'ectivo que podrían aprovechar. En 2006, Indiarta privatizó ia carretera de peaje que recorre el estado de este a oeste, arrendándosela a una societlad de espartoles y australianos ,,1ue ahora la op.--¡¡1¡. La c¿lrretera necesitaba reparaciones y el gobierno de lndiana no estaba clispuesto a gastar el rJinero de los contribuyentes en una carretel'il de peaje cu¡.rndo consit.leraba q'.le otras necesidacles eran m¿is apremiantes. En otros países, la parte del patrirnonio que es propiedad del Estado es mrrcho mavor que en Estados Unidos. Cabe esperar que los gobiernos de toclo el munclo sigan privatiza-ndo l¡rs empresas y los activos propiedad del Est¿rdo.

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II RESUMEI.I Los banqueros de inversiones actúan como intermediarios entre las corporaciones que necesitan fondos y los inversionistir" que disponen de recursos financieros, como el público inversionista, los fondos de pensiones ¡ los fondos mutuos, por sólo nombrar algunos. Desde luego, los banqueros de inversiones cobran una cuota a la corporación q¡le vende los valores, la cual se basa en el tamaño de la ot'erta, el riesgo asoc-iado a la compañía y si los valores son instrumentos de capital contable o de deuda. La tunción del banquero de inversiones es de gran importancia para distribuir los valores en la

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economía de Estados Unidos. Estos individuos o instituciones funcionan como suscriptores o como tornadores de riesgos cuando compran valores a una corporación emisora y los redistribuyen entre el público; por otra parte, pueden rnantener un mercado para los valores distribuidos después de que han sido vendidos al público. Una flrma de banca de inversiones también puede ayudar a una compañía a vender una nueva emisión sobre la base del "mejor esfuerzo". A medida que las corporaciones crecen y se globalizan necesitan bancos de inversiones más grandes, lo cual ha producido la consolidación del sector de la banca de inversión. En la ¿ctualidad, unos cuantos bancos de inversiones grandes con capacidad para tomar enonnes bloques de valores y de competir en los mercados internacionales dominan el sector. Los banqueros de inversiones tambié:l funcionan como consejeros importantes de las corporaciones pues les proporcionan consejos sobre fusiones, adquisiciones, mercados de capitales en el exterior y aclquisiciones .Lpalancaclas cle compañías, así como sobre la manera de resistir los intentos de cotnpras empre5ariales hostiles. Los honorarios que ganan por estas asesorías son jugosos.

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st¡lucit¡nes

417

Las ventajas de la venta de valores en los mercados públicos deben ser ponderadas frente a las desventajas. Auilque convertirse en una empresa pública podría dar a la corporación y a lcs principales accionistas mayor a fondos, así conro un prestigio adicional, esas ventajas desaparecen rápidamente en un mercado a la baja. Además, la corporación debe abrir sus libros al público y orientarse al enfoque a corto plazo de los inversionistas. Las compañías podrían decidir dejar de ser públicas y convertirse en privadas. Esta tendencia fue evidente desde finales de la década de 1980 y la de 1990 hasta mediados de la de 2000, cuando muchas compañía-s grandes se convirtieron en empresas privadas por medio de adquisiciones apalancadas. Sin embargo, varias de estas compañías volvieron a distribuir sus acciones entre el públióo uno o dos años más adelante, lo que generó cuantiosas utilidades para sus propietarios.

TISTA DE TÉRMI¡IOS banquero de inversiones 402

suscribir

405

base del "mejor esfuelzo" 405 agente 405 banquero de inversiones 40-5

sindicatos para la suscripcién 406

diferencial de la suscripción 406

sul¡valuación

407

dilución de ufilidades 408 estabilización del mercado 409

mercado posterior registro de estante colocación pútrlica colocación privada

409

410 410

413 415 adquisición apalancada de una compañía 415 reestructuración 415

empresa

privada

privatización

'116

PREGUI{TAS DE ESTUDIO

-1.

5

6

¡.En qué sentido un banquero de inversiones es un tomador de riesgo¡? IOA2J ¿.Cuál es ei propósito tje las actividades para estabilizar el mcrcado durirnte el proceso de distribución? (OA i.t Analice cómo la sindicación de suscriptores disrninuye el riesgo para cada suscriptor y al nrisnro tiempo facilita el proceso de distribuciót't, (OA2) Explique por qué existen variaciones ent¡c los dif-erenciales de la suscripcióu rie acciones y de bonos. (O/-'J

Explique cómo se determina el precio de una nueva emisión de valores. IOA 1J el registro de estante? ¿En qué difiere de los requisitos tradicionales de las ofertas de

¿.Qué es

valores? (OA

/)

Explique los bencficios que obtienc una compairía que es ner:ociada en los mercados de valo-

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10.

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12.

res públicos. {OA4) ¿.Cuáles son las desventajas de convertirse c.n un¡ compilñía pública? 1OA-l) Si urta com¡rañía estttviera buscant.ki capital por r'ía de una cclocación privada, ¿,cltinde bu:icari¡.r lus lbndosl (0Al) ¿.Ctimo futrciona una iiclquisición empresarial apalancada'? ¿,Cómo suele lucir lir estructura de ia dcu
PROELTMAS PRÁGNGOS Y SOTUSIONES

l.

Darvson Motor Comp:.ury tiene 6 r¡lillones dc- acciones en cilculación con utilidades totales de l1 rnillones de dólares. La cornpañía planca emitir 1 500 000 acciones nuevas. ¿Cuál será la dilución innrediata en las utilid¿des por acción? Si las nuevas accioncs se venden a 2-5 dólare's cada una y los fondos ganarán l2o/o, ¿habrá todavía dilución'l Considerando las nuevas utilidades por acción, ¿deben entitirse nuevas acciones?

a) })

Efec:to de nuc:r,as

(oA3)

dilucitin dc

cmisiones

Irrs

418

Costos de suscripción

(oA2)

Capítulo

2.

15

Banca de inversién. Colocaciones públicas

¡*

privadas

Gallagher Corp. emitirá 300 000 acciones a un precio al menudeo (público) de 40 dól¿¡es. La compañía recibirá 37.90 dólares por acción e incurrirá en 160 000 dólares de gastos de los flujos de efectivo. a) ¿Curil es el porcentaje del diferencial? b) ¿Qué porcentaje del valor total de la emisión (basado en el precio al menudeo) representan los costos de los tlujos de etectivo?

Soluciones

l. a) Utilidades

por acción antes de la emisión de acciones:

sr2 000 000

:

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$2'00

6 000 000

,

Utilidades por acción después de la emisión de acciones $12 000 000

:

il

$1.60

7 500 000

b)

: : Ingreso total :

Utilidad nueva

$1.00 1.60

Despuds

S.40

Dilución

Antes

500 000 de acciones x $25) : l2vo $a 500 000 $12 000 000 + $4 500 0OO : $16 500 000

l27a

x (l

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37 500000

Utilidades por acción basadas (EPS) en el ingreso adiciona! incluido en el ingreso total. EPS

a)

r6 500 000

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:

$2.20

7 500 000

Ya no hay dilución. Las utilidades por accrón subirán del monto inicial de $2.00 hasta 52.20. Se deberían emitir las nuevas acciones. Diterencial en dólares Porcerrtaje del diferencial pr.C.,o *,

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Ori¡f*"

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:

Precio al público $-t0 - 37.90

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Porcentaje del diferencial

Diferencial en dólares $2.

b)

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-

Neto para la corporación

5'25Vc

Número de nuevas acciones

$40 x 300000

Valor total al menudeo

$12 000 000

Precio al menudeo (público)

Costos de los flujos de efectivo

$160 000

Valor total al menudeo

$12 000 000

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PROBLEMAS

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Problemas básicos

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fii'cito cie cliluciri¡ ,.1c tinit .\ri>i.in dc accioncs (oA3)

l.

Hamilton Corporation tiene acrrralmente 4 millones de acciones comunes en circulación y reportará utilidades por 6 nillones de dólares para el año corriente. La compañía concidera la emisión de 1 millón de acciones adicionales, cada una de las cuales le generará a la corporación una cifra neta de 30 dólares. a) ¡,Cuál es el potencial inmediato de clilución de esta nucva emisión de acciones?

419

Prt.¡blenuts

b) 2.

3.

Suponga que Hamilton Corporation puede ganar 10.57¿ sobre el producto proveniente de la emisión de acciones a tiempo para incluirlo en los resultaJos dei año corriente. ¿Debeía emprender la nueva emisión basándose en las utilidades por acción? En el problema l, si el millón de acciones adicionales sólo se pudiera emitir a un precio unitario de 23 dólares y la compañía pudiese ganar 67o sobre los fondo.s, ¿debería emprender la nueva emisión basándose en las utilidades por acción? Actualmente, American Health Systems tiene 6 millones de acciones de capital en circulación y este año declarará utilidades por 15 millones de dóla¡es. La compañía considera la emisión de I 500 000 acciones adicionales, cada una de las cuales le generará una cantidad neta de 50

l-l-cuto tlr rlll,¡r irln tii' enrisiiin dc riciione:

Llrrir

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¿Cuáles la dilución inmediata potencial de esta nueva emisión de acciones? Suponga que la empresa puede ganar 12Vo sobre el producto de la emisión de acciones a tiempo para incluirlo en los resultados de este año. ¿Debería emprender la nueva emisión basándose en las utiliCades por acción? En el problema 3, si sólo es posible emiti¡ i 500 000 de acciones adicionales a un precio cle 28 dólares cada una y la compañía puede ganar 107o sobre el producto, ¿debería emprender la nucva emisión basándose en las utilidades por acción? Jordan Broadcasting Company se va a convertir en una empresa pública a un prccio neto de 40 ciólares por acción de la compañía. También hay accionistas fundadores que venderán una parte de sus acciones al mismo precio. Antes de la oferia, la empresa tenía 24 millones de dólares de utilidades divrurdos entre 8 millones de acciones. La ofena pública será por 5 millones de acciones; 3 miilones serán acciones nuevas de la compañía r' 2 millones serán acciones de los accionistas fundado¡es. e) ¿Cuál es la dilución inmediata basá¡.dose en las nuevas acciones que se ofrecen Ce la

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8.

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(oA-1)

compañía? Si la razón precio/utilidad de la acción es 23 después de la ot'ena. ¿cuál será el precirr poi acción? ¿Deberían ios accionistas fundadores estar cornpiacidos coit los 40 di.la¡es que recibielon

por sus accic¡nes? Solar Energy Corp. tiene 5 millones de dólares de utiiidades con 2 nüllones de acciones e n circulación. Los banqueros de inversiones piensan que éstasjusfifir:an una razón de precio a ganancias de ili. Si el diferencial de suscripción es de 57r. ¿,cuál debería ser su precio al pírblico? Tiger Coli'Supplies tiene l5 millones de dólares de utilidades con 4 rnillones tle acciones en circulacicin. Su banquero de inversiones piensa que las acciones se deberían negociar a una razón de precio a ganancizts de 22. Si el diferencial de suscripción es de 2.8%, ¿.cuál debería ser el precio al púbtico? Suponga que Fisher Food Products evalúa tres ofertas de magnitud diferente para la emisión de acciones adicionales.

Tamaño de la oferta

a) $ 1 600 000 ...................... b) $ 6000000 c) $25 000 000

Precio al

público

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Neto para la corporación

$40

s36.70

$40

Jt -zó

$1.0

38.12

¿,Cuál es el porcentaje del diferencial de suscripción para las ol'ertas de cada tamaño? ¿Qud

9.

principio demuestra lo anterior'? Waiton and Compmy es el banquero de inversiones a cargo de la istración de una nueva suscripción de gran tamaño. El precio por acción para el banquero de inversiones es de 18 dólares por acción. Otros del sindicato pc''ían comprar las acciones en 18.25 dóiares. El prccio para el grupo de distribuidoles seleccionados es de l8-80 dólares, con un precio para los corredores de 19.20 dólares. Por último, el precio para el público es de 19.50 dólares. Si la ernpresa vende sus acciones al grupo de distribuidores, ¿cuál será el rendimiento

a)

porcentual?

Diltrenci r{ il,: suscrip¡ii.in

(oA2)

420

Capítulo

I

5

Banca de inversión. Colocaciones públicas y privadas

b)

Di f'erenci al de suscripc iirn

(oA 2)

10.

Si la empresa tmbién desempeña la función cle distribuidora y le vende a los corredore$, ¿cuál será el rendimiento porcentual? c) Si la compañí' 'ntegra todas sus operaciones y le vende al público en forma directa, ¿cuál serií el rendimiento porcentual? Wrigley Corporation necesita reunir 30 millones. La frrma de banca de inversiones Tinkers, Evers & Chance manejará la transacción. ¿¡) Si se utilizan acciones, se venderán 2 millones cle títulos al público a 15.70 dólares cada una. La corporación recibirá un precio neto de l5 dólares por acción. ¿Cuál es el porcentaje del diferencial de suscripción por acción? Si se utilizan bonos, se venderán poco más de 30 000 bonos al público a un precio de I 001 dól¿res ca{a uno. La corporación recibirá un precio neto de 992 dólares por bono. (Relacione el diferencial ¿Cuál es el porcentaje del diferencial cle suscripción por bono? en dólares con el precio al público). rel¿ción norrnal ¿Qué alternativa tiene el mayor porcentaje de rliferencial? ¿Ésta esla enrre los dos tipos de emisiones'l Kevin's Bacon Company obtuvo utilidades por 6 millones de dólares con 2 millones de acciones en circulación antes cle su distribución públic;r. Se pondrán en venta 500 000 ¿tcciones, ele las cuales 300 000 son nuevas acciones corporativas y otras 200 000 que son de Ann Fry,

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tundadora y directora ejecutiva de la empresa. Las 200 000 acciones que desea venderAnn reciben el nombre de oferta secundaria y todos los réditos serán para ella. El precio neto de la of'erta será de 15.50 dólares y se espera que los réditos para la compañía produzcan I 500 000 dólares de utiliclades corporativas' a) ¿Cuáles eran las utiliclades por acción de la corporación antes de la oferta? b\ ¿Cu:rles son las utilidades por acción de la corporación que se esperan después de la ot'erta'l 12. Becker Brothers es el suscriptor a cargo rle la istración de I millón de acciones ernitidas por Jay's Hanrburguer Heaven. Becker Brothers "mane.ja" l0o/o de la emisión. Su precio es de 2*5 dól¡r¡es por acción y el precio al público es de 26.40 dólares. Becker también cumple la función de estabilizar el nrercado. Durante la emisión, el merel cado de las acciones Lraja un poco y Becker se ve obligado a readquirir 40 000 acciones en valor pfouú vende a que luego las a mercado übierto a un precio promedio de 25"?5 dólares, medio de 23 dólares. Calcule la ganancia o Ia pérdida general de Becker Brothers como resultado de la istración de la en'risión. La Trun"rp Card Co. emitirá acciones a un precic I menudeo (precio al público) 'r-e 30 dóla¡es. t j.

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compüñía recibirá 27.60 dólares por cada una' a) ¿Cuál es el diferencial de la emisión en términos porcentuales? ¿?) Si la empresa erige recibir un nuevo precio cle sólo I .50 dólares por debajo del precio al pírblico indicado en el inciso a), ¿cuál será el diferencial en términos porcentuales? c) p¡ra mantener el diferencial bajo, a un nir"el de3Va,basándose en el precio al público del inciso a), ¿',qué cantidad neta debe recibir Trump Ca¡d Co.? Winston Sporting Goods consideral.anzar una oferta púolica de acciones comunes. Su banquero de inversiones le ha informado que el precio al menudeo será de I 8 dólares por acción para 600 000 ¿cciones. La compañía recibirá 16.50 dólares por cada una y gastafá 150 000 dólares pof cuota de registro, honorarios de contadores y gastos de impresión. a) ¿Cuál es el cliferencial de esta emisión en términos porcentuales? ¿Cuiíles son los gastos totales de la emisión expresados como un porcentaje del valor total (al menudeo)? b) Si la empresa deseara obtener una cifra neu de l8 millones de dólares a partir de esta emisión, ¿cuántas acciones debe vender?

Problemas intermedios ll.li¡rr¡r [r'ur io/Lrtiliiiad clc ¡iitt', itr c¡rlisitlrrcs p'-illlic;is

(oA2)

15.

Rodgers Homebuilding está a punto de convefirse en una compañía pública. El banquero de inversiones de Leland Webber and Company tiene que fijar el precio de la emisión. Por lo general, la industria de la construcción de casas se negocia con un descuento de20c/c por debajo de la razón precio/utilidads det Índice cle acciones de Standard & Poor's 500. Suponga que la razón ¿e precio a ganancias del índice actualmente es de 25. Rodgers se puede compartr con la industria de construcción de casas como se describc a continuación:

P rctbletn¿ts

Rodgers Tasa de crecimiento de las utilidades

por acción

12Yo

Regularidad ciel desempeño Deudas a activos totales ..-.-......

Rotación del producto

Aumento de utilidades en 4 de 5 años 55o/o

Ligeramente Inferior al promedio

Calidad de la istración ...................... Alta

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lndustria de la

construcción de casas 10% Aumento de utilidades en 3 de 5 años

40% Promedio

Promedio

Suponga, al evaluar latazón inicial de precio/utilidad, que el banquero de inversiones primero determinará la razón precio/utilidades apropiada áe la industria basiíndcse en el índice Standard & Poor's 500- Después se añadi¡á rn"di,o punto a dicha razón en cada caso en el cual Rodgers sea superior a la norma de la industria y se deducirá medio punto en el caso de una comparación inferior. Sobre estas bases, ¿.cuál debería ser la razón inicial precio/utilidades de Rodgers Homebuilding? La firma de banca de inversión de Einstein & Co. usará un modelo de valuación de dividendos para fijar el precio de las acciones de Mo,lem physics corporation. I os dividendos (D,) ar final del año serán de 1 .44 dólares. La tasa de crecimiento (g) es de 8Tc y la tasa de descuenro (K") de l2 por ciento. u) Con trase cn la fórmula l0-9 del capitulo 10. ucuál debería serel precio de la accijn pera el público? b) Si eriste un diferencial total de suscripción de 67¿ sobre ias acciones, ¿,qucr cantidad recibirá la corporación er..isora? c) Si la co¡poración emisora requiere un precio neto de 34.50 dólares (réctitos para la corporación) y si existe un diferencial de suscripción de 6To,¿cuál debe ser el precio de la acción para el público.) (Redondee a dos cifras decimales.) Landers Corporation necesita reunir I millón de dólares de deuda con una emisión a 2-5 años. Si coloca los bonos de manera privada, la tasa de interés será 1 17c. Gastará 30 000 d(rlares por Ios costos de los flujos de et'ectivo. En el caso de una emisión pública, la tasa de interc<s será de l0% ¡'el diferencial de suscripción será de 4o/o.Los.ortorá. flujos de el-ectivo surnarán 100 000 dólares. Suponga que los intereses sobre la deuda se pagan semestralmente y que la deuda estará pendiente durante cl periodo completo de 25 años, cuando será reembolsada. ¿,Cuál plan ofrece el vulor presente neto más alto? Pa¡a cada plan, compare el morto neto de fondos inicialmente disponibles (entradas) con el valor presente de los pagos futuros de intereses y con el principal para detennina¡ el valor presente neto. Suponga que la tasa de descuento c'stipulada es de l2% anual. Use 6fi' semestral a lo largo de toáo e] análisis. (Haga caso omiso de los impuestos).

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421

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Problemas avanzados

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Midland Corporation tiene una utilidad net:l de l5 millones de dólares y 6 millones de accioci|culación- Sr.rs acciones cornunes se venden a 40 dólares cada una. Irfidland planea

nes en

vender acciones colnunes plra construir insralaciones de producción más gra¡des aon un neto de l1 660 000 dóla¡es. Las instalaciones de produc"ión no producirán "oaro utilidades durante el prinrer año, pero se esperü que después un rendimient o de l5vc sobre la inr,ersión. -seneren Stanley \{organ and Co., una firma de banc¡ de inversiones, planea vender la emisjón al públic. un precio de 38 dól¿*es por acción con un diferencial de por 5 ciento. ¿,Cr¡ántas acciones de capital se deben render para obtener unu.ifru neta de 2l 6ó0 000 dólirres? (Nora: no considere los costos de flujos de efectivo para este problema.) ¿Por qué el banquero de inversiones vende las acciones a una cantidadinferior a su precio de ntercado? ¿Cuiíles son las utilidadc¡s por acción (EPS) y larazónprecio/utilidad antes de la emisión (basándosc en un precio por acción de 40 dólares). ¿Cuál será el precio por acción inmediatamellte después de la venta de acciones si la razón precio/utilidad permanece constante?

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Cupítulo

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Banca de ínversión. Color:aciones públicus v prit'adas

Calcule las utilidades por acción y el precio (la razón precio/utilidad pertnanece constante) después de que las nuevas instalaciones de producción empiecen a producir una

utilidad. encuentran los accionist¡rs en mejores condiciones a causa de la venta de las acciones y la inversión resultante? a,Qué otra estrategia de tinanciamiento podría haber intenti¡do la compañía para inc¡etnentar las utilidades por acción? La Presley Corporation está a punto de convertirse en una compañía pública. Tiene utilidildes después de impuestos de 7 50O 000 dólares y 2 500 000 de acciones son propiedad de sus los accionistas (la familia Presley). La nueva olerta pública representará 600 Om acciones nuevas, que se ofrecerán al público a un precio de 20 dólares cada una. con un dilerencial de 57o sobre el precio de oferta. La corporación también gastará ?00 000 dólares por flujos de

e)

Dilución v tlsas dc

19.

rendiu¡iento

(oA3)

¿Se

etectivo. a) Calcule los réditos netos que obtendrá Presley Coq,roration. b) Calcule las utiiidades pcr acción inmediatamente antes de la emisión. c) Calcule las utiiidades por ricción inmediatiunente después de la emi"ión. ü Determine quc{ Iasa de rendimiento se debe ganar sobre los réditos netos obtenidos ptrr la corporación de modo que no haya una dilución de las utilidades por acción durante el año en el cual la compañía se vuelve pública. e\ Determine qué tasa de rendimiento se debe ganar sobre los rdditos para la corporación de modo que haya un incremento de 5Vo en las utilitlacles por acción durante el año en el cual

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la compañía se vuelve púrtrlica. Tyson lron lVorks está a punt.:, de volvcrse una compariía pública. Tiene utilidades después de impuestgs tie 4 50C 0ü0 dóiares y 300 0O0 accit¡nes son propiedad de sus accionistas actuales. Ll nueva ernisión pública representará 400 00i) acciones nuevas. Las nuet'as acciones serán otiecidas al público a un precit'r de 15 dólares por acción, con un diferencial de -1% sobre el precio de ot'erta. La corporación también gastará 160 000 dólares por tlujos de ef'ectivo. o) Calcule los fondos netos que obtendrá Tyson I¡on Worksb) Caluule las utilidades por acción inmedi¿ltamente antes de la emisión' (:) Calcuie las utilidades por acción inmedia{amente después de la emisión. ¿ñ Dc.ermine qué tasa cle ren<Jimiento se clebe ganar sobre los réditos para ia corporación de morlo que no hilya una dilución en las utiiidades por acción durantc el año en el cual la cornp:rñía se vuelve Púbtica' e) Deter¡rine qué rasa Ce reuciimiento se debe ganar sobre los lbndos para la corporacii)n de modo que hayir un increnrento de 107a en las utilidades por acción durante el año en el cual la compañía se vuelve pública. 21. I. B. Michaels tiene la oportunidad r,le participar en una nueva oferra pública que presentÓ i-IiTech Micro Compurers. Su cc¡rredor le informó que la demanda de las 500 000 acciones que se yan a emitir es mu.v tuerte. En la distribución. se le asignarán 15 000 acciones al corredor y se cliente relativamente bueno, adquiera l.5Va de la asignación de permitirá que Michaels,

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0(X) acciones.

Ei precio cle la olerta inicial es de 30 dólares por acción. Existe un fuene mercado postey rior la acción asciende a 33 dólares una semana después de la emisión. Trein¡a días después de la ernisión, el señor Michaels está complecido de obsen'ar que sus acciones se venden en 34.75 dóla¡es. Está contento de guardar sus acciones en su caja de seguridad en un banco y tener !a ceneza de que con el tiempo podrá utilizar el valor anticipado de éstas como ayuda para pagar la universidad de su hijo dentro de varios años. Sin embargo, un año después de la distribución, busca las acciones en The Wall Street Journal y observa que su precio es de 28'75 A.)

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Calcule la utilidad o la pérdida totales de las acciones del señor Michaels una semana- url mes y un año después <Je la compra. En cada caso, calcule la utilidad o la perdida con respecto al precio inicial de comPra. T'ambién calcule esta ganancia o esta pérdida porcentuales con respecto al precio inicial de 30 dólares y compare con los resultados que podrían esperarse de una inversión de cst¡ índole basándose en una investigación previa. Suponga que el mercado general de acciones perrnaneció básicamente sin cambio alguno durante el periodo de observación un mercado pos¿Por qué r¿rzón se pociría esper .r que una nueva erlrisión pública tuviera

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22.

La aclminisrración de Mirchell Labs deciclió la recompra de la totaiidad

compañ ía pr,tvada en 2x[2medianre dc sus 3 ,illon"ru:iu-":^te-una oe accrones en circulacir dólares cada una. En 2t)on ;"_;:i_l]l,,"r.rcs un precio de 19.50 istración había reesfucrurado ru lt'o venra de varias ¿iuillY',la

norogíasd.r,;;;:J;;;'á,ff En vista de que esras di:rsio;

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Baile,r'Corporation, un fo!1.unr" de equipos y materiales ¡nédicos. planea vender sus accior ounuu" .|ff *T-Tff ;"'.'; deten'inar L"o'.'i" ".i.,"".. de a empr c ia. R.oberr Merrilr *o {r.ic.-ir varios punlos. a .on,inuu.ii' .",r1?l]'i:'i':,:,:,:1,, ..:ltillt '" ue Bailey ..1' presenta la ',' ' .iil'las

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(.J11) BAILEY CORPORATION Estado de resultados del ejercicio 20lX

Ventas (todas a crérJiio)...............,. Costo de ventas ...............

Utiiidad bruta .......................". Gastos de istración

y ventas

Utilidad de operac¡ón ....... Gastos de intereses Utilidad neta antes de ¡mpuestos lmpuestos Util¡dad neta

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0 440 000 4 558 00c) 5 BB2 000

600 000 5 282 000

- 2 120 000 $ 3 162 000

BAILEY CORPORATION Balance general al 31 de diciembre du.2OlX

Activos

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Activos circulantes: Efectivo Valores negociables .........

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Cuentas por cobrar

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lnventarios Total act¡vos circulantes Planta y equipo neto Total activos

250 000 130 000

6 000 000 __q_199_9q0

14-680 000 3 970 000

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$rq6sqqa (continúa)

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Capítulo

l5

Banca de iwersión. Colocaciones públicas y privadas

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(continuación) Pasivos y capital contable de los accionistas Pasivos circulantes: Cuentas por pagar

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3 800 000 3 550 000

Documentos por pagar Total pasivos circulantes Pasivos a largc plazo Total pasivos

7 350 000 5 620 000

$12 970 000

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Capital contable de los accionistas:

Acciones comunes (1 800 000 acciones a 1.00 dólar a la par) ... Capital en exceso del valor a la par ............. Utilidades retenidas Total capital contable d. los accionistas .................. Total pasivos y capital contable de los accionistas ........................

$

1 800

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6 300 000 7 580 000

15 680 000 $28 650 000

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Suponga que se emitiriín 800 000 acciones corporativas nuevas para el público. ¿,Cuáles seriin las utilidades por acción inmediatamente después de la oferta pública? (Redondee a dos cifras decimales.) Basándose en una razón precio/utilidad de I2, ¿cuál será el precio inicial de la acción? Para responder, calcule las utilidades por acción después de la

distribución.

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Suponiendo un diferencial de suscripciónde5o/o y costos de 300 000 dólares porflujos de efectivo, ¿cuáles serán los réditos netos pirra la corporación? que scan iguales ¿Qué rendimiento debe ganar la corporación sobre los réditos netos para el rendimiento compara esto con se de Ia oferta? por antes acción a las utilidades ¿Cómo corriente sobre los activos totales del balance general? Ahora suponga que, de la distribución inicial de 800 000 acciones, 400 000 pertenecen a los accionistas actuales y 400 000 son acciones corporativas nuevas que se añadiriín a las I 800 000 acciones corporativas que están actualmente en circulación. ¡ luáles serán l¿rs utili¡.lades por acción inmediatanlente después de la oferta pública? ¿Cuál será el precio inicial de mercado de la acción? Suponga una razón precio/utilidad de 12 y calcule las utilidades por acción después de la distribución. Suponiendo un diferencial de suscripción de 57o y costos de 300 00O dólares por fujos de efectivo, ¿cuáles serán los réditos netos para la corporación'? que sean ¿Qué rendimiento debe ganar ahcia l¿ snrporación sobre los réditos netos para iguales a las utilidades por acción antes de la oferta? ¿Cómo se compara este resultado con el rendimiento actual sobre los activos totales del balance general?

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En este capítulo se estudian ias ofertas públicas iniciales (IPO). Veamos con mayor detalle dos emisiones reales. Visite wrvw.hoovers.comiglobal/ipoc/index.xhtu'tl. Para las dos primeras emisiones bajo el encabezado "Latest Pricing" (valuación raás reciente) siga los siguientes pasos hasta el final, primero con una compañía y después con la otra. Haga clic en el nombre de la compañía y anótelo. Escriba un párrafo corto acerca de las actividades de la compañía o sus productos. Deslícese hacia abajo y registre la fecha en la que la compañía se volvió priblica. Anote el precio real de la oferta. Anote el número de acciones ofrecidas en millones.

2. a) b) c) d) e) f)

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Registre el nombre del suscriptor principal.

Nota: En ocasiones, alguno de los temas que hemos incluido podría haber sid- eliminado, actualizado o trasladado a otro lugar a en un si¡io web. Si usted hace clic en el mapa o en el Índice del sitio, será conducido a una tabla tle contenido que le ayudzrrá encontrar el tema que está buscando.

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oBJET|VOS DE .APRENDTZAJE El análisis de las deudas a largo plazo requiere considerar las garantías colaterales, el método para exig¡r el reemoolso y otros factores medulares. OM Los rendimientos de los bonos son importantes para su análisis, ya que son afectados por la califica_ ción que las principales agenc¡as de evaluación les adjudican. 0A'l

0A3

0A¿l

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Una decisión importante de la compañÍa es si debe requerir el pago y revender las deudas {refinanciar la obligación) cuando las tasas de ínterés bajan. Las obligaciones de arrendamiento a largo plazo presentan muchas características similares a la deuda, por lo que 1Ús contadores las reconocen como una forma de deuda indirecta. Si una empresa no cumple con sus obligaciones financieras puede quebrar.

G:¡: T¡1er-1lr+r rr:iaF¡ly

Estados Unidos y aún pueclen dormir tranquilas. Sin embargo, quienes lnvierten en bonos de cclmpañías de la industria de las telecomunicaciones o de la construcción de viviendas tienen más preocupaciones. En este caso. 16 oe las 21 constructoras de viviendas más grandes registraron urr f lujo de efectivo negativo en 20Cg y el panorama no lucía mejor para los próximos 12_24 meses. Por ejemplo, las ganancias de las acciones de D. R. Horton, lnc., de Fo¡1 Worth, Texas, la segunda constructora de vivienclas más grande cle Estados Unidos, registraron una caída de su valor máximo de 4.62 dólares en 2005 a una cifra negativa de 8.34 dóláres en 200g, y siguieron en picada en 2009. La empresa se vio afectada por los elevados inventarios de casas sin vencJer, el creciente número de juicios hipotecarios, la escasez de crédito y la reducción del valor de los bienes inrnuebles. Actualmente, la empresa ha hecho aji.rstes a su modeio de negocios con la esperanza de recuperar su rentabilidad en el futuro y poder pagar su deuda..

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que invierlen en oor rs de empresas como Gene rl Etectric, IBM y procter & I lt ??itonas l3s cuales gozan de altas oalificaciones, no tienen demasiado motivo de preocuI llTil": pues obtienen un rendimiento mayor que que bpaclon' el ofrecen los valores del gobierno de

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En los pasados treinta años. las rieudas cclrporativas h¿n aumenfado de .rrnera extra.rdinriri.. Este crecirniento se debe a la veloz expi,rnsión de los neqocios, el efecto cle la inflación sobre la economía y. en ocasiones. la insul'iciencia de fondos por las operacioncs intenras ¡teneraclos

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de las empresas. La expansión Cr' l:r econr¡mía de E,stackrs Unidos ha ejercijo una presión para que las corrtpatiías cle ese país teng¿r.n que obtener clpitrrl y Ias cosar seguirii¡ iguales. En este cc'ntexto, se ha planteado tltt tlttevo corrunto de reglas para evaluar las enrisiones de

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La creciente importancia de la deuda

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b6¡os corptrrativos. Las califlcaciones de crédito han registrado un deterioro cierto. En l9l7.l¿s sanancias operativas de la conrpañía tirbril prornedio de Estados Urridos alcanz¡ban para cubrir su pag:o de intc'reses en raz-ón de ocho ;r uno (las ganancias operativas eran ocllo veces ¡ríis que los intereses). En 20t19. la raz,ón se había reduciclo a menos cle la nlitad de ese monto. La figura

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l6-lmuestrattlratendenci¿r¡lab¡riaalargoplazo,peroellatambiéndependedelosciclosdela

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a intereses en sus niveles mlis ba.ios dur¿tnte el ¡'reriodo. pero la situación mejoró con la posterior expansión de la ecor.¡o¡nía. Ante la disrninucitin tlc' la capacidad para el pago de intereses de- algunas cclrnpariías esladounidenses, los contratos cle deuda entre las cornpañías prestatarias las prestanristas h¡n ;, ,,;,

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se recuperen nunca o sean adquiridas por olras compañíirs

425

426

Capítulo

Figura

16-1

I6

Deudas a krrgo plazrt y urreruIamient¡t Jinutt<'ieto

Razón de intereses devengados de las 500 industrias de Standard & Poor's.

Razón de intereses devengados

2

El contrato de deuda

1978 1980

1982

1984 1986

1988

1

990

1994 1996 1999

2003

Los bontts corpor;.rtivos representan el instrr¡nlento básico de deuda a largo plazo de la mayorilt rJe las grandes ernpresas <Je Estados Unidos. Los contratos qtre los regulan especifictn elel'ncnttl\ b¡isicos como el valor a la par, la tasa de cupirn y la l'ech¿r de vencin.riento. Valof a la par Éste es el valor inicial cle I bono. En ocasiones. el valor a la par recibe el nontbrc de valrrr principal o valor notninu!. La mayoría de los bonos de las compañías inicialmente sc negociiur en unid¿rdes de I 000 cltilares. Tasa de cupén Ésta es la tasa dcl interés real sobre el bono y generalmente debe pa-carse cn abonos semestrales. En la medici¿r cn que las tas¿is tle interés del mercado se sitúen por arrihlr o pL)r abtio tle la t¡sa de cupón ciespués de c¡ue el bono ha sido enlitido, el precio de mercado dcl bono c¡nrbiará respecto del valor a la par.

Fecha de vencim¡ento La fecha de vencimiento señala el último dír ':n que se debe efectuar el reembolso del principal tlel bono. EI acuerdo del bono es complernentaclo por un documento mucho más extenso denominado contrato del bono, la cual suele incluir mírs de 100 páginas de complicados términos legales ya que cubre cada uno de los detalles relacionados con la emisión ciel título, incluso las garantías colater¡.ries dadas en prenda, los rnótodos pará exigir el reernbolso, las restricciones sobre la corporación y los procedimientos para iniciar reclamaciones contra ésta. La elnpresa nombra a un ñdeicornisario financieranente independiente para que istre las cláusulas del contrato del bono sujeto a los lineamientos de la ley cle fidecomisos de bonos de 1939. Veamos dos aspectos el de interés en cualquier acuerdo de bonos: las cláusulas de garantía y los métodos para exigir reembolso.

Cláusulas de garantia de Una deuda garantizada es aquella en la que existen activos específicos pignorados a favor pignt)activos que los poco frecuente los tenedores de bonos para el caso de incumplimiento. Es dc rados sean realme nte vendidos y que el producto de la venta se distribuya entre los teneclores derey los reorganizada es bonos. Por lo común, la corporación que incurre en incumplimiento chos por reclamaciones existentes son satisfechos parcialmente con la emisión de nuevos valorr's a favor de las clistintas partes. Cuanto más sólida y mejor sea la ga.rantía cle un derecho inici¡l' tanto mayor será la calidad <jel nuevo valor que se recibirá a cambio. Cuanclo ttna conrpañílt crtc' cl en incumplimiento y clebe ser reestructuracla debiclo a que no cunipli(r con stls obligacioncs'

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contrato de sus directores sc podría dar por rcrminaclo y. en casos ertremos, se les podrían fincar responsabilidades legales por actuar de forma imprudente. Diversos térniinos sirven para señalar una deuda garantizada o avalada con garantías colaterales. En el caso de un contrato hipotecario, los bienes inmuebles (planta y equipo) son pignorados en garantía del préstamo. Una hipoteca puede tener prelación o estar en segundo, tercer o cuarto lugares. La prelación es un privilegio, es decir, se satisfacen los dereclios que le corresponden antes de cubrir los de la segunda o tercera deudas. Los tenedores de bonos tarnbién pueden anexar una cláusula de bienes adquiridos en fechas posteriores, que dispone que todos estos bienes nuevos se sujeten a la hipoteca original. Es importante que el estudiante sepa que no tcdas las deudas garantizadas contendrán todas ),cada una de la¡ características de protección, sino que más bien representan una posición negociada con sumo cuidado que inclul'e algunas salvaguardas y rechaza otras. En general, cuanto mayor sea la protección que se ofrece a una determinada ciase de tenedores de bonos, tanto más baja será ia tasa de interés sobre éstos. Los tenedores de bonos están dispuestos a asumir cierto grado de ries-go a cambio de obtener un rendimiento mayor.

Oeuda no garantizada Algunas corporaciones emiten deudas no garantiz¿rdas por un dere.-l.ro específrco sobre los activos. En la ierga de Wall Street, la palabra debenture se refiere a bonos a largo plazo que las conpañías emiten sin garantía. Entre los principales p:'rlicipantes en las ofer¡as de bonos no garantizados se encuentran empresus tan pre\tisiadas cor.no Exxon\f obil. IBI\,1. Dow Chemical e lntel. Debiclo a los prclblemas legaits relacionados con los derechc¡s :'específicos" sobre kls activos en un¿r oi'erta de bonos garanti¿ados, eriste una tendencia a emitir deudas uo garantizlidas. lo cual otorga a sus tencdores un der",-cho general contra la corporacitin. en lugar de un gralamen específico sobre un activo. Incluso las deudas garantiziiclirs se podrían dividir en deudas de primer orden y cleudas subordinadas. Una deuda sutrordinada es un bono sin garantía que sólo le serí pagado al tenedor después de haber cubierto los derechos de los tenedores de b(rnos que tienen prelación. La figura 16-2 presenta. la jerarquía rie las obligaciones de los acreedores tanto en el caso de las

Deuda garartizada

Figura

l6-2

Prelación de los derechos,

Primer derecho sobre los activos pignorados Segundo derecl-ro sobre los activos pignorados

garantía) Los tenedores de bonos no garant¡zados subordinados no iecibirán pago alguno hasta que los derechos de los tenedores de bonos no garantizados designados como primeros queden totalmente cubiertos

Menor prioridad de derechos

Acciones preierentes Acciones comunes

428

Cupítub

l6

De¿tdas a largo plazo y arrendumiento_finunciero

deudas garantizadas colno de las no garantizaclas, así como algunas consideraciones sobrc la posición de los accionistas. un caso clásico de la posición de un bono y de los accionistas ocurriír el I cle junio cte 2009 cuando General Motors se declaró en quiebra. El gobierno de Estaclos Unidos le proporcion
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Métodos para ex¡gir el reembolso El métcüo para exigir el reembt>lso de

las emisiones de bonos no siernpre significa desembolsar ttna sola suma en la t'echa de vencimiento. Algunos bonos de los gobiernos de Canadá y de Gran Bretaña son a pelpetuid¡d. Curiosamente, el vencimiento ile los bonos cle West Shore Railroad al -{7c está programaclo p;rra el año 2li6l (aproximaclamente dentro de 350 años). No obstante, casi todos los bonos se ciñen a un si :ema ordenaclo. o planeado anticipadamente, para el reembolso. .\demás de otiecer el :.rrreglo ntis sencillo (un pago único al vencimiento) los bonos se pueden retirar ntedianle paqoi en serie. ciítusulas de lbndos cJe ¿¡rrortización, conversión o mediante la inclusirin tle un¡ cláusula para exigir el reemb<¡lso.

Pagos en series Los bonos que tienen clíusulas de pagos en series se liquidan en abonos que se hacen a lo lirrgo de la vida de la emisión. Cada bono tiene su propia fecha de vencimiento y sólo recibe intereses hasta ese punto. Aunque la emisión total podría extenderse a lo largo de un periodo de más de 20 años, se podrían asignar cantidades específicas de dinero a 15 o 20 fechas dc venciniiento.

Cláusula de fondo de amortización Un método menos estructurado pero más popular para el retiro de los bonos es el uso de un fondo de amortización. Bajo este acuerdo, la corporación hace aportaciones semestrales o anuales a un fondo istrado por un ñdeicomisario para propósitt'rs del retiro de la deuda. El fideicomisario toma los réditos y compra los bonos a los r"endedores que quieren deshacerse de ellos. Si no hay inversionistas dispuestos a vender sus bonos, se puede usar un sistema de rifa entre los tenedores de bonos vigentes.

Conversión Un método más ingenioso para reducir las deudas consiste en convertir las deudas en acciones comunes. Aunque esta alternativa es ejercida a opción de los tenedores, resulta posible utiliza¡ r'arios incentivos o sanciones para fomentar la conversión. La mecánica de las

negociaciones con bonos convertibles se explica con detenimiento en el capítulo 19.

Caracteristicd de exigir el reembolso La cláusula para exigir el reembolso pcinrite a unir corporación retirar u obligar a que se retire su emisión de deudas antes clel vencimiento. L¿r empresa pagará una prima sobre el valor a la par de 5 a l}cl un valor ntuy exiguo para la corp()racitin sr lrts precios de los títulos se encuentran en sus niveles altos. Por lo general, lls cláusul¡s

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429

modernas para exigir el reembolso no surten efecto sino hasta que el bono ha¡.a estado en ligor por lo menos entre -5 y l0 años. Con frecuencia, esta cláusula Cisminuye a lo largo del tienrpo, pr-rr lo general entre 0.5 y lVc por año después de que empieza el periodo de reembolso. Las corporaciones suelen rembolsar las emisiones de deudas en vigor cuando las tasas de interés sobre los nuevos valores son considerablernente más bajas que las de las deudas pre\.iamente emitidas (con la finalidad de retirar de los libros las deudas anriguas y de alto costo).

Un ejemplo: los bonos de Eli Lilty (tasa:6.22%)

Ahora que hemos explicado las características fundamentales de los bonos a largo plazo sin garantía. exan¿inaremos un bono real. La tabla l6-l presenta un extracto d,e Mergent Boncl Record (antes Moodv-'.s Bond Record¡ de julio de 2009, donde enconrramos que Eli Lilly & Co.,

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una de las compañías farmacéuticas más grandes del mundo, tiene un bono a una tasa de 6.j-/c/a con vencimiento en 2036. En el mes de julio de 2009, el bono renía una calitlcación de l\loody dc'41. En la tabla 16-2, que pres.nta material de Mergent's Indttsrríal Mantnl. aparecen caractei'ísticas más particulares de este bono. En la tabla 16-2 observamos que el bono a 6.7J7a tuvo una ot'ena ori-einal autorizacla ¡e 300 millones de dólares (tercera línea). El fideicomisario es Citibank. r'su obli,!¡acitin es asegur.arse de que Eii Lilly cun.rpla con los térrninos de la ofena. La información que i - presenta en la tabla 16-2 también proporciona otra información pertinente que se encuentra en el con¡rato de deuda, como las fechas cie los pagos de interesr's ( I de ei-i¿ro

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ios movintientos dc precios en el nlercado de bonos. La iinterpretaciión que el ties0rero lii.i¡;a acerca de las condiciclnes del mercado influirá en la periodicidad de las nuevas emisiones, la tasa de cupón otlecida 1' la fe,:ha de vencimiento. En caso de qr.re el estudiant.e cle lin:inzas piense qur' los bonos nrautic-nen petrones de- ¡rrecio estables a itrgo plazo. sirlr tiene que ctrnsitl*r;¡r el valor de los bonos durante el periodo de cinco años de 1961 a i972. Cuando la ri¡a de iritcrés de rrtercado sobre los Lronrrs corporativos de la clase Aaa a -10 ¿rñcls se rlesplazó de i.l0%, ir S.lOolc. el ltrecio pronredio de los bonos disrninuyó 36Vo.lJn inrc'rsionista ct'rnservadorestaría

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1000dólaresa-5.10%sccotizaríaahrtraen640dólalu rnayoría de los bonos se rtan a redimir.a su valor ntlllrin¿rl l'.1 vencitttiento (1000 cltiiares en este caso), éste es sólr: un pequeño consuelo para el te nedor c¡.re tiene que .spl'rar muchas décadas. En ocasiones, los bonos tarubién aumenta¡ cle Iillor en tirt'ma ntu¡, considerable. cono sucedié en los periodos 1984-85. 1990-92. 199..1-95 y rcs.2 Aunque es pnicticanrcnte seruro que

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Conlo se indic¡ en el pírrralb anterior )'en el capítulo 10, el pr.: -io de un bono estti direc_ tiirilente r itrculaclo ¡ las tasas de interés acluales. Al principio de este capítr-rlo explicamos una er:cepción a esta regla, qr.re se rranifiesta clliindo la quiebra es un f'actor clal,e para fijar ei precio ¡' para la r'¡luaciíln. Veretltt'ls un c¡so nás normal, doncle las tasas <Je interés son ei f'actor ti¡lldanrcntal plira deternrinar el precio. Un bt¡no que paga -5.107¡ (5 I d(llares al año) tendrá un desempeño muy deiiciente cuando la t¡sa de interés de tnercado sea de 8.107c (81 dótares anuales). Pítra nlantener un mercado para l¡ crnisitin anlerior. el precitt se a.lusta a la blja para reflejar las exiqencias clel rnercado. Cr.r¡.rnto nr;.is larga sea la viela de la emisión. tanto mayor será la influenci¿i que los cambios en las tasas tlt' interés tendrán sobre el ¡rlecio tlel bono.r El mismo proceso operará en tbrma inversa cu¿¡do lrts tasas de interés bajen. Un bono de I 000 dólares a 30 años inicialmente emitido para redituar iror ltt gertcfttl, los prr-cios tlc los hon0s sc'

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'ljsto se conüc cot'l)o scgunda t¿núa dc los honos dt Malkicl. En realidad, sólo es totalnrente cierta cuando la tasa dc crrptin dcl trrno cs igual (l ntayor quc la ti¡s¡ tlc descuento original.

Frecios, rend¡mientos y calificaciones de los bonos

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0feda de bonos de Eli Lilly's

Bonos de Eli Lilly con vencimiento al 1 de enero de 2036 Calificación de Moody's: A1 Fecha del contrato de bonos: 5 de enero de 1996 Autor¡zado: 300 000 000 de dólares En circulación: 2BO 000 000 dólares Garantía de la obligación: Obligación directa sin garantía Vencimiento de intereses: 1 de enero, 1 de julio Periodo de gracia: 30 días

Tabla

16-3

Tabla de precios de un bono

Tasas de interés y precios de un bono (el bono paga 12oh de inteés)

FideicomisarioÍCitibank Reembolsabilidad: No ¡eembolsable

Tasa del mercado (%)

Bolsa de negociaciones: OTC

Años al

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Máximo

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2006

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FJenfe: Mer_oent lndust:¡al Manual, 2009.

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500 dólares si las t¿isas de interés disminuyelln a 5.1()',/r (strponiendo que el bono no es reelnbolsable). La t¡bla ló-3 presenta una ilustración adicional de los et'ectos de la t¿rs¡ de interés sobre los plecios de los bonos en el caso de un. bono qlre paqa un interé:i de 12t/c. Observe que no stilt- las tascs de interés del mercado tienen una lirerte inlluencia sobre los precios de los bonos, sitrrt que tantbién la tienen los años al vencimiento. Desd.- 1945 hrrsta principios de la década de 1980. el patrón de las t¿sls de interés a lrgo plazo había sido hacia la alza ltigur¿ 16-i). Sin ernbiirgo, desde 1982, las t¿rsas de interés ¿r largo plazo han ido generahrente a la baia.

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2003

2009

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432

Capítulo

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16

Deualas a largo

Rendimientos de los

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Los rendimientos de los bonos se cotizan de tres lbrmas clistintas: t¿rsa de cuprín, rentlinllcnto actual y rendimiento al vencimiento. Aplicaremos cada una de ellas ¿ un b
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Rendimienlo al vencimiento El renclimiento al vencin¡iento es la tasa cle inrerés c¡uc igualará los pagos futr.rros de intereses y el pago al vencirrriento (pago del prir:cipal) con el precig actual de t'nercado. Esto representael concepto de la tasa interna de renilimiento. En estg clso. trna tasa cie interés de tproximadamente 11 ,70% iguaiará los pagos de intereses <Je I00 tkilares dttrante l0 riños y r.rn pago final de I 000 dólares con el precio actual de 900 tlólarcs. Frrra clllculiu c'l rc'ndimiento aproxintado al vencimic'nto se utiliza r-rna fórmula sencilla.a quc ya lue e.rplicacla en el capítrrlo 10. Plruos tjc R.c'iitlint iclrt.i lil

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También existen muchas tablas de bonos que indican el rendimiento al vencimiento. Asimismo, se pueden usar calculadoras y computadoras para determinar el rendimiento al vencimiento. Cuando los analistas financieros hablan de rendimientos de bonos, por 1o general se supone que están hablando del rendimiento al vencimiento. Se considera que éste es la medida más imponante del rendimiento.

Galificaciones de bonos

(iil^.ln¡nn *iaaff'"

Tanto la corporación emisora como el inversionista estí¡n interesados en la calificación que las dos princip:rles agencias de calit-rcación de bonos (Mooclr'"s Investor Service y Standarcl & Poor's ' L-: r'e'pLrerta

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43-3

f-orporation) asignan

a los suyos. Cuanto más alta sea la calificación que se asisne a una emisión determinada, tanto más bajos serán los pagos de intereses que se requerirán para satisfacer a los jnversionistas potenciales. Esto se debe a que los bonos que tienen una califlcación alta implican

menor riesgo. Una corporación industrial importante podría emitir un bono a 30 años a una tasa de 6.5 o 7c/o de rendimiento al vencimiento porque es calificada como Aaa. mientras que una lirma regional pequeña sólo podría ser considerada para una calificación de B y verse obligada a

pagar9 o l0porciento. Como ejemplo de los sistemas de calificación de bonos, Moody's Invesrcr Service proporciona las nueve siguientes categorías de clasificación:

Aaa Aa A Baa Ba B Caa Ca

C

4 Las dos primeras categorías representan la calidad más alta (por ejemplo, IBM y Procter & Gamble); las dos siguientes, una calidad de mediana a alta; -v así sucesivamente. A partir de 1982. li'loody's ernpezó a aplicar modiñcadores numéricos a las cate-qorías de la Aa hasta B: que es el nivel más alto de una categoría, 2 se encuentra a Ia mitad del inten'alo y 3 es el nivel más bajo. Por lo tanto, una calificación de Aa2 signihca que el bono se encuenrra a la mitad del intervalo de Aa. Standard & Poor's tiene un -sistema simiiar de letras con modificadores del tipo

P&,G

1

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Los bonos reciben calificaciones basadas en la capacidad de la corponcitin para efectuar los pagos de los intereses, la consistencia de su desempeircl, su tamaño, la razón oe deuda a capital contable. -su posición de capital de trabajo y varios factores niás. El diferenci¿l del rendiniiento entre los bonos con una cali{'lcación alta y los que muestran una calitrcación baja cantbia con ia economía. Si los inversio¡ristas son pesimistas respecto de los hechos econórnicos, aceptarán hesta ,39c tnenos de rendinliento al tornar v¿iiores de calidad mu1, alte. nlientr¡s que r-n tienrpos nrás normales el dit'ercnciai podría ser tan sóio de 1.5 por ciento.

Examen de las calificaciones reales de Eos bonos En la tabla i6-4 se presentan tres ofertas reales de bonos para il¡.rstrar los dn'c.rsos términos que hemos utilizado hasta ahora.

Iabla 16-4

Rendimiento Calificación

Nombre

Cupón

United Technologies

B.7sYo

Bono a largo plazo sin garantía, vencimiento en 2021

Aa1

Heinz Finance

6.25

Bonos garantizados, vencirniento en 2032

Ba2

930.15

7.35

Colorado Inlerstate

6.85

Bonos a largo plazo sin garantía, vencimiento

LlJ

739.41

8,86

Gas

Tipo de bono

Precio

vencimiento

$1 265.30

5.64%

en 2037 Fuente: Me{¡ent tsond Guide, enero de 2010.

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Recuerde que el vertladcro ren<Jimieutcr sobre un bono se miCe por el rendirniento al vencinriento ltiltima columna de la tabla l6-4). Los boncls de United Technologies no están earantiz-ados. ct¡r'no intlica el térrlilto bonr¡s a largo ¡tlazo sin gantntía (debenture). Los bonos están calificaclos como Aal, esto es, un grado alto de inversión, y tienen un precio de 1 26-5.30 dólares. I:ste plc'cio es uris alto que el valor a la p¿r de I 000.00 dólares. porque la tas¿r de interés en el tilomertto dc la er"irión (con un cupíln de 8.15Vc) es más alta que el rendimiento requerido al I'encirniento de 5.647o en encro de 2010 para bonos de igual calidad y vencinriento. I-os bonos ¡.le Heirrz Finance tienen uira califlcación cie ba2 y un rendimiento al vencimientcr de I.35o/o, tuientras que lcls bonos de Colorado Interstate, con una calificación baja (83). clfrecen un rendi¡lliento al vencimiento de 8.86 por ciento.

Emisiones de b0n0s en circulación (enero de 2010)

Los bonos pasan por una mala racha en 2009: ¡cuidado con los ángeles caÍdos! En la profunda recesión de 2009, las calificaciones de muchos bonos bajaron. Un boletín de Dow Jones, refiriéndose al nles de maao de ese año, explica lo difícil de la situación. A continuación se presenta su contenido:

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En agosto de 2009, el servicio de calificaciones de Standard & Poor's, envió al territorio de los bonos chatarra a un número tan grande ue compañías como no se conocía desde la crisis financiera de Asia hace más de diez años. En marzo, 17 empresas perdieron su condición de grado de inversión según S&P, el número más alto desde que .l g compaÍiías fueron calificadas como chatarra en diciembre de 1997. La cifra contrasta con ta disminución de calificación mensual de seis registrada el año pasado. Hasta este punto del año (2009), 34 compañías se han convertido en ángeles caídos, lo que ha afectado 114 800 millones de dólares de deuda calificada. Las partidas rnás recientes del grado de inversión incluyen a First lndustrial Reality Trust lnc. (FFi, National Semicondr"¡ctor Corp. (NSM). Mortgage Guaranty lnsurance Corp. (NTG). una subsidiaria de MGIC lnvestment Co.p, y Developers Diversified Realty CorP.

Muchas otras podrían sumarse, pues 69 compañías tienen una calificación un punto por encima de chataira, pero presentan un panorama negativo para su calificación o están en espera de una calificación más baja. Estas empresas tienen 250 100 millones de dólares de deuda calificada. Nueve bancos están en la l¡sta, así como ocho compañías de productos de consumo y sieta de energia eléctrica. Por otra pafte, S&P declaró que las estrellas globales potenciales en ascenso, las que están un punto por abajo del grado de inversión pero se encuentran a la espera de que suba su calificación o tienen una perspectiva positiva para su calificación, aumentó de las 3 que aparecían en el informe más reciente de S&P, a 14. Esas emisoras tenían cerca de 13 000 millones de dólares de deuda calificada. La cifra de 3 fue la más baja desde 2002, cuando S&P compiló estos datos por primera vez. Las que se sumaron son Fidelity lJational

lnfcrmation Service lnc. (FlS), proveedor de procesamiento de datos financieros medulares, Boston Scientific Corp. (BSX), fabricante de instrumental médico, y Silgan Holdings lnc. (SLGN), una compañía empacadcra de bienes de consumo.

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Los bont ' de la tabla l6-4 pueden ser refinanciaders cuundo las compañías lo desean. En la siguiente sección \erellt()s el signiticado y los beneticios del rel-rnancialriento.

La decisión de

ref¡nanc¡ar

Suponga que usted es el vicepresidente de finanzas de una corporación que ha em,rido bonos a I | .l 5cic, los cuale s han registrado una caída hasta llegar a 9 .5Vc . Si usted cree que las tasas de interés subirán en iugar de bajar aun más, tal vez desee rescatar los cosrosos bonos a 1l.75olc y enritir nueva deuda a la t¿rsa prevaleciente de9.5Va. Este proceso recibe el nombre de operación de refinanciamiento y es f-actible en virtud de la cláusula para exigir el reembolso que pernrite a una corporación volver a comprar bonos a un precio cercano a la par, en lugar de adquirirlos a valores de mercado altos cuando las tasas de interés están en descenso.

Un problema de presupuesto de capital

-t-3.1

La decisión de refinanciar implica flujos de salida por concepro de los costos de financiamienttr relacionados con la redención y la reemisión de los valores v entradas por concepto de :rhorros en los costos anu;les de intereses e impuestos. E,n el presente caso, supondremos que la corporación emitió l0 millones de dólares de deuda a 11.75% con vencimiento a 25 años v que la deuda Ileva cinco ¡ños en libros. La corporación ahora tiene la oporrunidad de volver a cornprar la deuda antigua a 1O7c por arriba del valor a Ia par (la prima por exigir el rr-,:rnbolso) y de etnitir nueva deud-r a un interés de 9.5c/c con una vicla de 20 años. El costct cle sr -cripcitin de la entisjíln anterior tue dc 125 000 dtilares y la suscripción rie la nuera cmisión costani 100 0(X)

It tlt'cisititt

+fl

;1i lr;:,

.';

J-i5

de rcfinurtt iur

dólares. También supondremos que la empres¿l se encuentra en la categoría fiscal de 357r' y que aplica utr:r tasa de descuento de 67o pera las decisiones de refinanciamiento. Dado que los ahorros derivados de una decisión de refinanciamiento son se-quros (a diferencia de los ahorros provenientes de la mayoría de las otras decisiones de presupuesto de capital;. el costo después de irnpuestos de la nueva deuda se usa como tasa de descuento, en lugar del costo de capital que se usa más generalmente.s En realidad, en este caso. el costo después de inpuestos de la nueva deudaes de9.5o/o (l -Tasafiscal), o9.57o x0.65= 6.18%. Redoncieamosa6c/c. Acontinuación. volvemos a expresar los datos de este ejemplo.

'É"

&.

si

¡t

s k

fti

Ernisión anterior

Nueva emisión

#

,Tamaño

$10 000 000

$i0 000 000

LE'

11.7sYo

9.5Ye

:

Tasa de ¡nterés ........... Vida total

25 años

20 años

$ir

Vida restante

20 años

20 años

s

Prima por exigir el reembolso ... Costos de sLrscrrpción

lOVo

:i',

f

c

i

!

Reexpresión de datos

$200 000

$125 000

I

lnterr'alo

fiscal ..............

35%

* 4

Tasa de üJscuento .......

6"

Rep;.rsemos ahora el proces(t dc-l picsupuesto rle capital para ciefinir los fiLr-ios d:' saliri¿

v

los; de

enirai,la )' deferminar cl valor prcsent!' Ileto.

Pas* A: cons¡derat¡ones s$bre los fluios de saiida Pttgg tle ltt ltrima por e.rigir.'l rectnbolst¡. El prirner tlLrjo de s¿rlida E:s la printl de rec:tt.tbolso cle 107¡ sc.br',r l0 miliones de dtilares, o I nrillón de dólares. Esta sancitin pi.rr pagtl anticiplcio es nr:cesaria p¿rra rc-nrbolsar la ernisión original. Como es un desc'mbtrlso de t'f?clir.'o declucible de impur:stos, el glsto de etectivo de I millón de dólares scilit costar¿i 6-50 il00 dól¡res des¡rués cie impuesros. Mulriplicamos el gasto por (l - lasa fiscal) para obtener el ct'rstt'r despirés dc inrpuestos.

l.

* T): $1000000(l - 0.35): $650tilt.) Cc,sto netc, de la prirna por exigir el reembolso : $650 000 Si 00001)0(l

2. Costrt de suscri¡tcitín dt'lo nueya emisitin. El segundo fh-rjo de salid¡ es el ccrsto de sr¡scri¡rción de 200 00{l dólares de la nueva ernisión. El costo real es un tanto int-erior porque el pago es d¿,lucible de irni:,r.rc-stos. si bien l¿i deducción se tiebe distribuir a lo lalgo de la li¡.1¿ del bono. Aun cuanclo la cantiilad real de ?rn 000 dólares se -qasta ahortt, <'rcttrrirán dcducciclltes t'iscales iguaies de 10000 dr'tlares al año ¿ kr largo de los l0 años siguientes (ttre tnanera si¡nilar a la depicciacitin.¡.

Los ahorros f iscitles derir,¡dos de una cancelación contablc que llo es de et'ectivo son iguales al nronto multiplicado iror la tasa fiscal. En el caso de una compañía que se L'nctlentrL' en unir banda irnpositila dc 3i,.i. l0 000 dólares de las deducciones fiscales ¿itluales gL'llerarátr un ahorro clc 3 500 ci(tl*res en impuestos cada año dur¡llte los próxirnos 20 años. El valor presente de estos ahorros cs el val(lr presente de una anualidad de 3 500 dólares drtrante 20 años a una tasit tlc irttelés dc tr ¡.ror ciettto. S-1

500

x I 1.470(n = 20. i = 6c/o) = $40

145

[-]n¿ opinirin ntinoritliri¿ diría t¡u.' l¡ similirucl cn(re la dccisión de refinanciar bonos y olras dc'cisiones Cel prr-supuesto rlc r:it¡rital so¡t kr hasttr¡tr' sinlilares como pi.rm ¡ro a¡neritar un trirtamiento especializado. Asimismo. nótese que aunque los tcncdorcs ¡le bonos totllvía ilcn*n concr ;.rlgún ricsgo de incumplimiento, por el cual son contpensados' la ccrporlt:iórr no astrrnc riesgo ltlgttno. 5

436

Capítuk,

l6

Deudas a largo ¡tlazo y ürrendotniento firutncient

El costo neto de la sLrscripción de la nueva emisión

es el g¿lsto real ahora, nrenos

el litlttr

presente ds los ahorros fiscales futuros como se indica a continuacitin: $200 000

Gasto real

-

PV de los ahorros futuros de impuestos

40

..

Costo neto de los -Qastos de suscripción de la nueva emisión

145

$rs9 8ss

Paso B: cons¡derac¡ones sobre los fluios de entrada la decisir'rn de refinanci¿rr. los llujos de entrada principales provienen de la reducción de los qastos anulles para el pago de intereses y la deducción inmediata del costo cle suscripción tle la emisión rurtcritrr.

E,n

3. Altt¡rn¡ en costos por t(tsas de interés nuís bajas. La corporación disfrutarii de una ilisminución de 2.25 puntos porcentuales en las tasas de interés. de I 1.75'-i a9.5Ao/o, sobre l0 millones de dólares cle bonos.

ll.75Vo

x

sl

$10 000 000

9.5AVo x. $

175 000

950 000

l0 000 000

s

Ahorro

225 000

Daclo r¡tre estamos en el intervalo fiscal de35o/o,lo anterior equivale a 146 250 dóia¡es de benetjcios tlcspués de impuestos por año durante 20 años. Para obtener la cifra de los benet-rcios anuales tlespués.de impuestt'rs se toma el ahorro y se multiplica por i menos la tasa f,iscal.

(l s22s 000 (l -

s22s 000

T) 0.35)

s 146 250

Si aplieanros una tasa de descuento de 6qc para una anualidad a 20 años tendremos: $1,16 150

Ahorro

cle costos

x

11.470 (n

=

20, í

por t&sas de interés rniis bajas

:

6Vo)

: $l 677 488

....'.'.'. \ i í¡-; :lES

4. Ct¡.¡rt¡ de suscripción de Ia emisión a¡tterior. Existe otro ahorro en costos porla cancelación contlhle inrnediata de los costos restantes de la suscripción de ios bonos anteriores. Observe que el morito inicial de i25 000 dólares fue gastado hace cinco años y para efectos fiscales se cancelaría a lo largo de 25 años arazón de 5 000 dólares por año" Como han transcurrido cinco años, l0() 000 dólares de los costos de la suscripción anterior no han sido amortizados como se indica a continuación: Monto original Cancelación contable a lo largo de cinco años '...'-.... Coslos no amortizadcs de la suscripción anterior ......

$125 000 25 000

s100 000

Existe un beneficio fiscal por la cancelación contable inmediata de los costos de la suscripción antcrior. tema que analizaremos en breve. Sin ernbargo, observe que ésta no es una ganancia total. Habríamos llegado a la cancelación conrable adicional de 100 000 dólares con el tiempo si no hubiésemos rembolsado los bonos antiguos. .\l r"mbolsarlos ahora. simplemente hacenros la cancelación más pronto. Si extentliéramos la cancelación contable a lo largo cle la vida restante rle los bonos, habríamos cancelado 5 000 dciLtres por año dur¿rnte 20 años. Al descttntar este valor. clemostramos c¡ue: s5 (Xn

'/

11.410 (n = 10. i = 6(l I = s57 35()

I

n

dc t

í

s

i¡itt ¿l e

rt'.ti ttu

ttt

i

tt t'

Por lo tanto, obtenemos la cancelación contable de 100 000 dólares ahora. en lugar de un valor prcsente cle cancelaciones de 57 350 dólares. La ganancia en las cancelaciones fiscales inmediatas asciende a 42 650 dólares. El ahorro fiscal por la cancelación fiscal que no es de efectivo es igual a su monto multiplicado por la tasa fiscal. Como estamos en el intervalo fiscal de 357a. el ahorro por esta cancelación es de 14 928 dólares. Para llegar a esta cifra es preciso realrzar los cálculos siguientes, que hemos explicado antes.

¡l

i

i

Cancelación contable inmediata

-

$100 000

PV de la cancelación futura

57 350

$ 42 650

Gar¡incia por cancelación inrnediata ..... $42 650 (T) $42 650 (.3s)

:

$14 928

Ganancia neta de la suscripción de la emisión anterior...... S1+ 9:S

Paso G: valor presente neto Ahora comparamos los t}.¡jos de salida

1,

los de entrada tomados de las pá-einas anteriores, Flujos cle entrada

Flujos de salida

1. Costo neto de la prima por exigir el reembolso neto de los gastos de suscripción de la nueva

$650 000

2. Costo

de suscnpción de la emis¡ón

s09

I ! oaQ

anterior

855

Valor presenie de los flu.jos de entrada ....

$1

$1 592

Vaior presente de los flujos de salida ....... Valor presente

s1 Gr- 488

4. Ganancia neta por el costo '159 855

emisión

3. Ahorro de costos por tasas de interés más bajas ..........

neto ..............

,JDr;

41 6

60s 855

$

882 561

La decisión de refinanciar tiene un virlor presente ueto positivo, lo cual sugiere que las tasas de interés han disminuido a un nivel sul-rcienter.nente bajo conro para apuntar c¡ue ésa era la medida aCecuacla. La única pregunta es: ¿,disminuirán to
Al resolver los problc-mas, el estudiarlte no tendrá grandes dif icultades si sigue los cuatro cálculos sugeridos en las pliginas anteriores. En cada uno de los cuatro cálculos se encontraban implícitas las siguientes ctxsideraciones fiscales: l. El pago de la prima por exigir el leernbolso: el costo es igual al monto multiplicado por (l - Tasa fiscal) para este g¿¡.rfo de e.fectit'o detlucible de irn¡tuestos. Los costos de sr.rscripci(rn de la nueva emisión: pagamos un monto ahora y después lo arnortizarnos a kr largo de la vida del bono par¿r efectos ñscales. Esta amortiz-¿tción posterior es sinrilar a la depreciación y representa vna cancelución contable, rto de r:Jectivo, de un gaslo deduciblc de irnpuestos, El ahorro de impuestos por la amortiz-ación es igual al monto multiplicado por la tasa flscal. El ahorro en costos por tasas de interés niás bajas: el ahorro en costos es igual a una f,onna cualquiera de ingresos. y retr:ndrelnos el ahorro en costos rnultiplicado por ( I - tasa llscal).

i

i

t

437

438

Capínilo

16

Deudus a lurgo plags

,-

orrendtntierrto rtn.tncieft)

¿1' El costo de suscripción de la emisión anterior: una vez rllás, la cancelación contable de los costos de suscripción representa unac:ancelo<'itín, no tle eJ'e<.rivtt, sino ¿e un gasto deducible de impuestos. EI ahorro de costos por la amorlizacitin es igual al monto

rnultiplicarr,.

por la tasa fiscal.

Otras formas de financiamiento qpn bonos

A medida que las tasas de interés continuabrn rlrostrando

rrna crecicnte volatilidatl en la tlécarlu

de 1980 y principios de la siguiente. dos tbrntas innovacloras

t1e tlnanciamiento co¡r bonos firrron adquiriendo enorme popularidad y la conservan hasta la f-echa. A continuacirín verenlos ltrs bonos con tasa de cupón cero y los bonos con t¿ls¿r tlotante. Los bonos con tasa de cupén cero. conlo sr¡ nombre lo implica. no pagan intereses. Sin enibiirgo. se venden con un descuento consicierable de su vulor nolninal. El renclilniento paru el inlersitlnist¿l es la dii-erencia entre el costo que él plrga y el I'alor nttiltinal que recibc al términtr de la vida del btino. Por ejentplo, a principios cle 1982. Bank of Anrerica Corporation ofrcciti bonos de I 000 dói¿rres con tasa cupón cero v vencimientos cle 5. ll y l0 años. Ventlía los L¡o¡rrs

a 5 atios en -500 dólares, a 8 años en 333.33 iiólares v a l0lños en 250 tlólares. Los tres proporciotlrrron un rendinliento inicial al vencinriento (en razón del increnlento de valor) de cerca de l-1.7-r7c' Un caso extraordinario cle un bono cupírn cero tue una emisitin olrecida por pepsiCo. lnc.. en 1982. en la cual los vencimienros oscilaban entre ó v 30 ¿rños. La emrsión a 30 años con vltlor a la par cle I 000 dólares se podía conlprar por 26.-{-3 clólares, y propcrcionaba un rentJitrrierrtt: de cerca tle 12.15c/c. El precio cle contpra de 26.-t-l dólares ¡ror bono sólo represenfubu l'(il-ltá del valol a la par. Al principio, era posible collrprar estos bonos a 30 años por valor ¿e u¡ ¡nilkin de dól:rres pagando tan sólo 26 430 drilare-s. La ventaja para la corporación es qr.re de i¡rrnec'liato recibe flujos cle entrada de efectivo, sin cltte haya tlLrjos cle salida hasta el vencimiento tie los bonos. Aclemás, la compañía puede amortizar lir diferencia entre el precio inicial del bono y el valor al vencirniento para electos fiscales a ltr largo de la vicla del bono. Esto signitica que la corporación se benetlciará de deducciones anualcs sin s¡lidas de et-cctivo en el presente Desciu el plrnto de vist¿r del inversionista. los bonos cupórr cero le permiten asegurar ¡n Inultiplicaclor dc' la inversión inicial. Por ejemplo. lo-s invelsionistas pueden saber qre obtenti*in trcs \eces stt inl'ersl
merr:ado.

Los bonos de las dos primeras compañías enumeradas en la tabla 16-5 son e-iemplos de bonos cupón cero, los cuales se venden con un descuento consiclerable con respecto al valor ¿ ia par de I 000 dólares debido a que a ambos les resta algún tiempo para su vencimiento. En la columna del precio, observe que los bonos de PepsiCo Capital Resources se venden con un clescuento mayor visto el largo plazo hasta su vencimiento. Tabla

1

¡l

I

6-5

Bonos cupón cero y bonos de

tasa flotante

Calificación Cupón Vencimíento

Precio

Rend¡miento al vencimiento

Bonos cupón cero PepsiCo Capital Resources Honeywell lnternational

Bonos con tasa flotante CIT Group lloldings

A1 A1

A

Fuente: l,4ergent Band Gu¡de. números escogrdos,2009

O.OAYI 0.00

2014 2018

6.51

2015

$ 758.80 700.60 1

,001 .28

l¡

5.95o/o

6.25

T.

6.49

I *

'e!i ,ijtl

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... '1.,'

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H. '!'.

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\k'ntajo.s

{39

r desrctttrtju.s dc Iu dctttltt

Un segundo tipo de ernisión innovadora de bonos es el bono con tasa flotante (desde hace nlucho lienrpo popular en los merc¿idos de capitales europeos). En este caso. en iLrgar de un cambio de precio del bono, la tasa de interés pagada sobre éste cambia de acuerdo con las condiciones dei mercado (por lo general en forma mensual o trimestral). De este modo. un boncl inicialmente emitido para pagar 9o/c podría bajar los pagos de intereses a 6% durante algunos años y aumentarlos a 12Va en otros. Por lo _qeneral, la tasa de interés está atada a alguna tasa general de mercado, como el rendimiento sobre los bonos de la Tesorería (tal vez l2o7c del rendimiento actual sobre los bonos de la Tesorería a largo plazo). Un ejemplo de un bono con tasa flotante es el de CIT Group Hoidings, Inc.. que se describe parte infericr de la tabla 16-5. Observe que el precio de I 001.28 dólares está cerca del la en a valor la par de f 000 dólares porque el cupón se ajusta con los cambios de las tasas de inercado, Pa¡a los inversionistas, la ventaja de los bonos rron tasa flotante es que tienen un vaior de mercado constante (o casi constante). a pesar de que las tasas de interés varíen. Una excepción es que los bonos con tasa flotante con frecuencia tienen límites amplios que los pagos de intereses no pueden exceder. Por ejemplo. es posible que no se permita que la tasa de intc'rés sobre un¿l oferta inicial a9Vo vaya más allá de 167o o baje a nienos de 47c.Si las tasas de interés a largt'r plazo dictaran un pago de intereses de 20c/c. el pago no obstante pernranecería en l6%. Esta característica puede ocasionar alguua pérdida a corto plazo en el valor de mercadri. A la fecha. los boncls con tasa flotante han estado relativamente libres de este problelna. Los bonos cupón cero ; coo lrseS flotantes aún representan un porcentaje relativarnentc pequerio del rnercado total de las nuevas of'ertas de deuda. No obstar.rte. deben fornrar parle del conocinriento b¿ísico de los ir.rstrumentos de deuda a largo plezo.

El adrninistrador financiero debe co,rsiderar si la deuda contribuirá a mejorar las c,pcraciones cie la empresa o irá en su detrimento. Iin algunas industrias, corno l¡ts aerolíneas. el inteuso ustr de deurla es una fclrma d¡ vida, rnientr¿s que otras (farniacéutic:i. equipos tbtográfici'rs) dependen de otras tirrmas drr capit¿ll.

Beneficios de la deuda Las ventajas cie la deud¡ podrían elttuiterarse como:

1.

Los pagos de intereses son declucibles de impuestos. Ccrrno la tasii flscal t:tári¡lr¿r para las colnpañías está en un rango m,;dio de 307c. el c(,sto ef'e(--tivo de los intereses después de irlipuestos es de alrededor de dt¡s terceras partes del mclrtto gastado en dtil¿res. 2. La obligacitin financiera estai especificadii con claridad y es fija (con excepci(rn de los br.rnos con tasa flotante). Courpure lo anterior con la vente de una par-ticipación accionaria con Ia ct¡al los accionistr\s .tozan dc una prrticipación abierta en las utilidades: sin enibargo. se desconoce el monlo de las r-rtilidades. 3. En una econrtnlía inll:rcionari¡. la deuda se podría remt ols¿u con "dtil¿ues n.tris baratils". Una obliglción de bonos de I 000 dólares se puerde remirolsar eu tr, o 20 ¡rños con dinercr cuvo valtil se ha reducido 50 o 607o. En ténninos de "dirrero real''. o de eqr"rivalentes del poder de conlpra. cabría argumcntar que se puede solicit¿rr a la cotloracirSn qtre reembolse una cantiel¡d superior a 2 000 cftilares. Presurniblemente, las elevaclas tasas de interés de los periodos intlacionarios corupeilsan al prestamista por la pérdida de poder adquisitivo, pero no siempre éste es el caso. 4. El uso dc- tie uda. hast¿r un punio prudente, podría disminuir el costo de capital para la elupresa. En la medicla en que la deuda no presione la plo:iicitin de riesgo de la empresa, su b¡jo costo de ilnpuestos desputís de impuestos podría cor.rtribuir a reducir el costo general ponderado del f inanciamientrl de la empresa.

lnconvenientes de la deuda Por último, dr,'trenros considerar las desventirjas de las deucl¿rs:

L

Las obligaciones del pago del principal y los intereses son establecidas por contrato y la enrpresa las clebe cr.rmplir, independientemente de su posición económica.

Ventajas y desuentajas de la deuda

440

Capítukt

2.

I6

Deudas a largo plazo y arrendomiento.finant:ient

Los contratos de bonos a largo plazo poclrían imponer onerosas restricciones a la empresa, como rnantener el capital de trabajo a un nivel <Jeter¡¡rinado. límites para las of'ertas tirturas de deuda y lineamientos para la política de clividendos. Aun cuancio por lo general los tenedores de bonos no tienen derecho a votar, prácticamente se podrían queclar con el cgntr6l de Ia empresa si no se cumplen cláusulas inrportantes del contrato del bono. Cuando la deuda se utiliza nlás allá de cierto punto, puede cleprimir los valores de las acciones comunes en circulación.

3'

Mercado de eurobonos Los eurobonos tienen c¿rda vez mayor presencia en los rnerc¿rcic'rs de clpitales del ¡nundcl. Un eurobono se puede deflnir como un bono pagadero en la nroneda del prestatario pero q¡e es vendido ftrera de su país. Por lo general, un grupo internacional de banqueros <Je inversiones sin-

dicados venden los eurobonos enlitidos por compañías de Suiza. Japón. países Bajos, Alemania, Estados Unidtls y Grir'n Bretaña, por sólo nonrbrar los países miis populiues. Un ejernplo poclría ser un bono de una cornpatiía de Estados Uniclos, pagadero en rJólales y vendido en Lontlres, París, Tokio o Francfort. Los requisitos ile información rjel mercado cle eurobonos son nlenos exigelltes que los de la Securities and Exchange Commission y los de otras agencias regulacl¡ras estadounidenses. En la tabla l6-6 se describen varios ejemplos cle eurobonos. Tabla 16-6

Monto en

Ejemplos de eurobonos

circulación (en

Calificación

Petro-Canada

Cupón Vencimiento millones)

Baal

..... Sony Corporation ........... Procter & Gamble Co.

AaZ Aa3

1

9.2594 0.88 'i .40

Denominación monetaria*

2021

300.0

Dólar canadiense

201 0

200.0

Dólar estadounidense-

2009

300.0

Yen

. C$ is Canadian dollar. Fuente: Mergent Ecnd Record, r¡úmeros escogidos, 2006,

El arrendamiento como forma de deuda

Cuando un¿r cotporación celebra un contrato para arrendiu un barco petrolero o una computadori, y lirrna un :uerdo a largo plazo no canc:lable, la transaccií¡n tiene todas las características de una obligación de deuda. El arrendamiento a largo prazo no era reconocido como una obligación de deuda hasta cierto tiempo después de la Segunda Guerra Mundial. pero desde inedia¿os de la década de 1960. se produjo un fuerte movimiento por parte de la profesión contable para obligar a las compañías a publicar plenamente toda la información acerqa de las obligaciones de arrendamiento e indica¡ las características de endeudamiento equivalentes. Esta posición adquirió carácter oficial para propósitos de la presentación de información

financiera como resultado de la Stutement of Financial ing Stanclards (SFAS) (Declnrac'ión de los principios de contabílidud financiern,) número 13, emitida por el Financial ing Standards Board (FASB) en noviembre de 1976. Esta declaración afrrrma que ciertos tipos de arrendamientos se deben mostrar como obligaciones a largo plazo en los estados financieros Tabla

16-7

Balance general (en millones)

Activos circulantes.......

$

50

Pasivos

circulantes

S 50

Pasivos a largo

Activos fijos ........

1lq

..................... 50 ......... -iOO contable ....... 100

plazo

Totat pasivos Capital Total activos

a.l,lq

Total pasivos y

capital contable

....

i¿00

de la empresa. Antes de ta SFAS No. l3,la información sobre las obligaciones de arrendamiento se podía divulgar simplemente en notas a pie de página en los estados financieros, y las obligacio, nes de arrendamiento de gran cuantía no tenían que incluirse en la estructura de la deuda (excepto el pago del próxirno vencimiento). Veamos el caso de la empresa ABC. cuyo balance general se muestra en la tabla l6-7. Antes de la pronrulgación de la SFAS No. /J, una nota a pie de página en los estados financieros poclía inclicar una obligación de arrendamiento de l2 rnillones de dólares por año durante kls I-5 prrixinrcls años, con un valor presente de 100 nlilloncs de dtilares.

.l [:l urrendutniento

cotno frtrnt¿t da deurl¿t

Con la publicación de la SF¡1S No. 13, esta información se desplazó directamenre al balance general, como muestra la tabla l6-8. Tabla

l6-8

Balance general modificado (en millones)

Activos circulantes Activos fijos Bien arrendado con arrendamiento de cap¡tal.

S 50 Pasivos circulantes

150

Pasivos a largo plazo Obligacion por arrendamiento

1O0

de capital-...... Total pasivos

Total act¡vos ......

Capital contabie ................... contable

E!9 fot"l pasivos y capital

{...............

$50 50 100

-2m 100

Foo

'Nuevos asientos

Observamos que se ha creado un nuevo activo también un nuevo pasivo, como inclican 1i los asteri^cos. La esencia de ese tratamiento es que un arrendamiento no cancelable a largo plazo es equivalente a la compra de un activo con fondos de un crédito, lo cual se debe reflejar en el balance general. observe que entre el balance general ori-sinal (tabla 16-7) y el balance _qeneral modificado (tabla l6-8) la razón de deudas totales a activos totales se ha desplazado de 507c a 66.7 por ciento.

. Deudl total \ Il)1, {)()(} 0(hJ Actiro total \l(X) iX)0 (X}()

Un!uml: ' ModiJicado:

totales $200 000 000 _ la añ w' t aa Actir os totales $300 000 000 Deudas

Aunque esto representa un incremento considerable de la razón, el efecto sobre la calificación de crédito o el precio de las acciones de la compañía podría ser mínimo. E,n t¡nto que los mercados financieros son et-icientes, la infbnnación ya era conoeida por lo.s analistas que tomaron los datos de las notas a pie de página o de otras fuentes e hicieron sus propios ajustes. No obstante, los funcionarios flnancieros colporativos pelearon durante mucho tiempo. r.r.ruy duro y sin éxito, por mantencr las obligaciones de iurendarniento tuera del balance general. pues tienden a ser más escépticos acerca de la eficiencia del n.rercado.

Arrendamiento de cap¡talfrente a arendamiento operaüvo No todos los arrendarnientos se deben capitalizar (determinar su valor presente) y aselltar en el balance general. Este tratamiento sólo es necesario cuando prácticamente todos los beneñcios y los riesgos de la propiedad se transfleren en virtuti de un arrendamiento. En estas circunstancias. tenelllos un arre¡rdamienio de capital (iambién denominado arrendamiento financierg). Siempre que se presente algr"rna cle las cuatro coudiciones que se mdncionan a ci tinuacitin. el caso se identiflca como ur1 arrendamiento de capital con el tratamiento financiero concomitante:

l.

El contrato traslada el dcurinio del ¡ictivo al an'endatario (la parte que lo arrienda) al término del plazo de arrend¡lniento. 2. El arrendamiento f rja un precio de conrpra míni¡¡o al final del contrato. El precio de la opción debe ser lo bastante bajo conro para que el ejercicio de la opción resulte razonablenrcnte segut'o.

El plazo del arrcndamiento es equivalente t757o o más de la vida estirnada del activo rrrendado. 4. El valor presente de los pagos mínimos del arrendamiento es equivalente a90Vc o más del valor.iusto, en la f-echa de inicio del contrato. del activo arrendado.6 n

La tasa de dcscucnto usada para r'sto prucba es el nuevo !'osto de los présramos .Je )a empresa ¿L¡ren¡ladora o la tasa inrplícita de rend¡micnto para cl arrc'ndatlor (la enlpresa dueña dcl actirt t de a.-uerdo Jon el conu-3to de a¡rendamiento.

Cuanclo sc conoccn los dos datos, s!. dcbc usar el nr;is bajo.

111

a

412

Capítulo

l6

l)eudas o lurgo pktzo

.,¡

¿trrendamien¡o.finantient

Un arrendamiento que no cumple ninguno de estos cuatro criterios no se crfnsidera arrenda-

miento de capital, sino arrendamiento operativo. Por lo general, est¿ última tigura es a cort(-) plaz-o y con tiecuencia el a¡rendatario (la parte que usa el ¡r'tivc.r) tiene la opción de cancclarlo. Aden.rás, el arrendador (el dueño del activo) podría clncargi[se del murtenimicnto y la conservaciritr del activo ya que existe la probabilidad de c¡ue vuell'¿r a sus rniulos. Un arrenilamientg operativo no requiere de capitaliatcitín, o cle la presentación. de la totalidad de h obligación en el balance general. Lcls ¿urendamientos operativos se usan con mayor tiecuencia en el caso de acti\'os conro automciviles y equipos de oficina. mieutras qr.re los ¿rrrendamientos de capital se emplean para poder utiliz.ar equipos de pertbraciírn de petrrileo, aviones y equipt'rs cle ferrocarriles. ciertas ibrmas de bienes inmuebles y otros activos a largo plaz-o. Los arrcn.lanlicntos clccapital representan el volumen más -trande de obligaciones de ¿rrrenclanricnto.

Efecto sobre el estado de resultados El arrendamient{) cle capital no sólo exi{e asentar la obligación del arreniiamic'uro a valor presente elt el balance eenet'al sino también que. para efectos del estado tle resultaclos, el contrato clebe ser tratado de form¿r similar a un contr¿lto de préstamo para una adquisición. Por lc tanto. bajo un arrendamiento de capital, la c¡"rcnta de activos intangibles que se presenta en la tabla ló-8 corno "Propiedad arrendada bajo arrendanriento Ce capital" se ar¡ortiza, o cancela contabler.uente, a lo largo de ia vida Jel arrenclamiento con una declucción anual de g¿stos. Aiiemás. la ctlenta de pasivos quc se muestra en dicha tabla como "Obligaciones bajo arrenilamiento de capitrri" se cancela co¡rtablernente nrecliünte r¡na amortización regular. con el gasto irnplícito de intereses sobre el saldo restante. Por lo t¿lnto, para efectos de los intbrmes t-rnancieros, las dedtrcciones ant¡ales son h amortización del actiro, mírs el gasto implícito de los intereses sobre el valcrr presente del pas:ivo restante. Si bien la explicación real de cstos valores y las reglas contnbles corresponde urás a un curso de contabilidad, el estudiante de l-¡nanzas. para presentar infbrmes fin¿¡ncieros, dcbe conocer l¿r estrecha similitud que existe entre un arrr-ndamiento de capital y un préstamo pliíl cornprar un ae rivo. Por otra parte. por lo general un arrenclamiento operativo requiere una deducción anual de gastos igual al pago del alrendamiento. $in una ¿rmortiz¿rcií;n específica. como se explica en rtl apr
Ventajas del arrendam¡ento ¿Por ,1ué es tan popular el arrendamiento? Porque ha surgido como una industria <Je muchos billones de dólares, con empresas conro Clark Equipment, GEcapital y U.S. Leasing Interna-

tional. que proporcionan una cantidad enonne de financiamiento. Las principales razones que sustentan la popularidad del arrendamiento incluyen:

El arre¡rdatario podría no tener fondos suficientes o capacidad

de crédito para comprar el activo a un fabricante. el cual no obstante está dispuesto a aceptar uri contrato de arrendaruriento o a acorCar una obligación de arrendamiento con una tercera parte. 2. Las cláusulas de una obligación de arrendamiento pueden ser considerablemente menos restrictivas que las de un contrato de bonos a largo plazo sin garantía. Podría no existir el requisito de un pago inicial, como sería generalmente en el caso de -t la compra de un activo (el arrendamiento permite un préstamo indirecto de mayor

ctrantía). 4. El arrendador podría poseer particular experiencia en una industria determinada, lo

cual permite la selección, el rnantenimiento y la posible reventa del producto por parte de un experto. Con este proceso, se pueden reducir los efectos negativos de la obsolescencia. Los derechcs del acreedor sobre ciertos tipos de arrend¿rmientos, como los bienes inmuebles, son restringidos en el caso de quiebra y de reestructuración. Los ¿rrrendan- entos cle bienes muebles (aquellos que no son bienes inmuebles) no estin sujetos a esir lr rn

itación.

Li.tt tt tl

c

I

t;

nn i ttt t.¡

-1{3

Tarnbién es preciso considcr¿r algun()s factorcs fiscales. Cuancjo unr parte iiel contrato
RESUMEI{ La primera colsideración es quir los bonos de lirs compañías pueden estar -sarantizados por- un gravamen sobre un activo específico o implicar unl designación no garantizada, lo cual indica q¡s gl tenedor del bc¡io posee un derecho general conra la corporación. El apéndice 16 A cor,iiene una explicación espiicial de la jerarquía de los derechos en el caso de empresas que se encuenlriln crr pro-

b!erlas finan¡:ir:ros. 'lanto la cci:poración emisora como el inversionisra estáI1 interesados en la puntuación que las Cos calificarioras pr:incipales de bono¡ (Moedy's Inlestor Servicc y Standarcl & Poor's Corporation) asignen a :jus l'alorcs. Cuanto rnás alta sea la calificación que asisnen a una ernisión deter¡ninada, tanto más baios sel'ín los intereses requr'ridos para srtisf'acer a los inversionistas potenciales. Eso se tlebe a que los bonos c¡ue tiene¡ una califlcación alta ent'airan un ¡nenor graclo de riesgo. El reñnan,.:iamiento de bonos puede ocurrir cuando las tasas de interés est¿in en descenso. Fll istr¿dor financiero debe ctulsiderer si el ahoiro por curcepto de intereses compensará el cost
LISTN DET*RMNOS valor a la fecha de

par

cláusula para exigir el reeml¡olso 428

446

vencirniento

426

l¡ono

tasa de

cupón

43?-

426 deuda gararrfizada 426

rendimiento actual 432 rendinliento al vencimiento 432

contratohipotecario 427

calificación de

cláusula de trienes adquiridos en fechas

refinanciamiento 434

contrato del

posterior*s

42'1

bonos a largo plazo sin garanlín

(debentu¡e\ 421 deudasubordinada 427 pagos en ser¡e 428 fondo de arnortizacién 428

bonos

433

= 3

bonos con tasa de cupén cero 438 lrono con tasa flotante 439 eurobono 440

amendamiento de

capital

{ {

111

arrendamientooperativo 442

=

lD

ñ o 3

cr

a A o

Capítulo

l6

Deudas a largo plaza y orrendamiento finetnciera

PREGU}TTAS DE ESTUDIO Las deudas de las contpañías se han expandido ertraordinarianlcnte en los pasatlos treinta años. ¿Cuál ha sido el ef'ecto sobre la cobertura de los intereses. en particular desde 1977?

L

(oAt)

n

2.

IlIencione algunas características específicas de los contratos de bonos. (OAl)

J.

(l)A I ) ¿Cuál es la diferencia entre el acuerdo de bonos ¡i la escritura de un bono'l (la el momettto de la enriinterés original en tüîil de Explique la relación entre la tasa de cupón garantía. y de sión) sobre un bono sus cláusulas 1O41,) Ordene la siguiente lista de valores de acuerdo crru la prioridad de derechos: (OAl )

,l

5.

Acciones preferentes Deudas a largo plazo subordinadas y sin garantía Accioncs cornunes

6. 7. 8. 9.

i0. 11.

t 14¡

I I

-a

Dtrudas a largtr plirzo con prclación Deud¿rs garantizodas con prelacitin

Der:das garantizadas secundarias

método de "rembolso de bonos disminuye la deuda e incrr-rnenta el monto dc ias acciones corrrunes en circulación? (OA3) (Otl I ) ¿Cuál es el propósito de los reembolsos en serie v ios tbndos de ¡mortizaci ón? bono? reembclsc¡ de un c-xigir el puede corporación una qué circunstancias ¿Cuál es el ¿En propósito de exigir un reembolso diferido? lOAj¡ Explique la relación entre los precios de los bon.rs y las tasas de interés. ¿Qué efecto tienen los camtrios cle las tasas de interés sobre el precio Ce los bonos a largo piazo en comparación con lo:; bonos a corto plazo? (OA2) rendimiento actual. ¿,Cuál es Ia diferencia entre los siguientes rendimientos: tasa de cupón, ( rendinriento rl vencimiento? OA2 ) paga sobre sus ¿Cómo alecta la calificación de bonos a la tasa Ce interés que una corporación

¿',Qué

bonos? lOAf) t2. Los bonos de clif'erentes 13. 14.

I -:-

ló. t7. 18. 19.

20.

niveles de riesgo muest!ün un diferencial entre sus tasas de interés. Este dit-erencial. ¿,siempre es el mismo? Por quéJ 1OA2) Explique en qué sentido el problerna del reñnanci¡rmiento de bonos es sintilal a una clecisión de presupuesro de capital. I'OAJ) ;Qué costo rJe ciipiral se usa normalmente para tr'¡luar ia decisión dc refinanciar bonos? ¿Por que') IOA-l¡ Explique por qué un bono cupón cero proporciona un rendimiento al inversionista. ¿Cuiiles sc1 las ventajas para la corporacrón? (OA2) Explique por qué los bonos con tasa t-lotante pueden proteger al inversionista contra problemas potenciales en las valuaciones de su cartera. IOA--l Exponga las ventajas y desventajas de la deuda. IOAI) ¿Qué es un eurobono'l (OA.l) (OA1) ¿Qué quiere decir capitalización de los pagos de arrendamienlol Explique el paralelismo entre la decisión de un a¡rendamiento de capital y la de un préstamo para una adquisición desde el punto de vista del balance general y'del estado de resultados'

(oA1)

,¡

n

q

I !t .¡

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PROBLEMAS PRÁGilCOS Y SOTUGIOIIES (¡,

$

6

flcirdi¡ilicntos de lronos (o.42¡

l.

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[)cl'iriti¡r rt

I'i r-rlrrre

(oA3)

i

1

clc ltttr ic il

tti

Golden Corporation tiene bonos en circulación con un pago anual de intereses de 85 dóla¡es' un precio de mercado de 860 dólares y una fecha de vencimiento a siete años. Calcule lo siguiente: a) La tasa de cupón b) El rendimiento actual c) El rendimiento al vencimiento Hudson Corporatior, tiene obligaciones de bonos en circulación por l5 millones de dólares. deu<.la que piensa refinanciar. Aunque los bonos se emitieron inicialmente a un¿r tasa de 97c, las rasas cle interés sobre emisior.res similares h¿n disminuido a'l .Zcft -os bont¡s se emitieron originalmente a l5 años y faltan l0 años para su rencinrientr¡. La nueva cmisitin sería a l(.)

i

4

ii1q

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Ptt¡[¡letntts D]1i( I¡( ()s

\'

\{)luc¡ot1c.\

/t45

años. Existe una prima por exigir el reembolso de 9clc sobre la emisión anrerior. El cosro de suscripció:t de la nueva emisión por l5 miliones de clólares es cle 200 00lJ dóla¡es y el cosro de suscripciórl de la emisión anterior fue de 450 000 dólares. I-a compirñía se encuentra en el intervalo fiscal de 3A7c y usará una tasa de descuento de 5% (costo redondeaclo de Ia deuda después de impuestos) paraanalizar la decisión de refinanciar. ¿.Debe refinanciarse Ia emisión anterior con nueva rleucta?

Soluciones

l. a) b) c)

$85 de interéVl 000 dólares valor a la par = 8.5Vo de tasa de cupón Interés de $85 /$860 precio de mercado = 9.88Vc rendimienro actual Rendimignto aproximado al vencimiento = (y,) Pago anual de intereses

Pago del principal

*

-

Precio del bono

Número de rños al ',encimie nro

Y'=

0.6 (Precio del bono) + C.4 (Pago del principal) $8-s

+

st

000

-

860

1

-_*+ x($l tiüO)

6($8ó0) $85

+

s1-10 __ 7

s5ló +

:

s.+0t)

$81_2'l: "[0:: $916 9t6

Flujos cle salida

l.

Pago de la

prirla por erigir el reenibolso (costo) SI.: 000 000

$l

2.

-150000

x

x

97.

(1

:

$1 -150 000

- .30¡:

$945 00t)

Costo de suscripción dr' la nueva emisión Gasto

real.....

Amortización

..

¡Jc.l

$20 000 X (.3t))

$200 tJ00

costo ($200 000/10)

:

.30

$6 000 de ahorros llscales por año

PV dr'l ahorro de irnpuestos luturos (n $6 000 x 7.7:] :

x

$46

.- l0 i -., 5E(,)

-3,12

Gastcl real

-

Apénrlice D

.q.200

PV dcl ahorro en imFugs¡65 futuros

Costo neto de los gastos de suscripción de la nue va emisión

000

__46 i32 i.53 ó68

ri;

Flujos de cntrada

3.

{ {

Ahorro en cosros por ti:süs de interés más ba.jas

000 $1 350 000 por año 7 .ZVo \interés sobre los honos nuevr¡s) X $1-5 000 000 : ...... 1 080 000 por año Ahoro por año $r^*a Ahorro por ario después de impuersros $270 000 (l - .3) ..".... $ I 89 000 PV del ahorro futuro (n : l0 i: 5Vo) Apéndice

97o (in{erés sotrre los bonos antiguos)

$189 000

x

7.722

X $15

0(}0

$1 459 458

= 3

J

f! ñ

o 3 D

q o-

+ o

446

CLlpítulo

l6

4.

Deudas a largo plazo y arrerulatniento

fnanciex)

Costo de suscripción de la emisión anterior

Monto original ..................

$450 000

:

Deducción urual $450 000 /15

30 000

Monto cancelado contablemente de los 5 años iniciales a $30 0ü) por año

$r50 000

Costo no aruortizado de la suscripción anterior

$300 000

PV de la cancelación futura de $30 000 por año: n

:

PV

i0 (años restantes i

:

30 üAü

:

x 1.7?2:

Apéndice

57o)

l)

$231 660

Tome la dittrencia entre los $300 000 de costos no amortizad 'q de la suscripción anterior y el valor presente de 23 I 600 dólares de la cancelación iutura.

Cancelación inmediata de los costos no amortizados de Ia suscripción anterior

-

$300 Oex) 23

PV de ia cancelación lutttra

I 660

$68 3{{)

Gan¿rncia neia por la cancelación inmediata

Multiplique rsta cifra por lir tasa fiscal para ohtener el beneñcio fiscal neto

...

$68 340 0.-i0

de la deducción inmediata

$20.50: Resuma lcs flujos de entrada y los de salida para obtener el va.lor presente neto' Fluios de entrada

Flujos de salida 1. Costo neto de la prima por exigir el reembolso 2. Costo neto cje los gastos de suscripción de la nueva emisión

$

945 000

3. Ahorro en cosios por tasas de interés más bajas ........

53 668

4. Ganancia neta proveniente de los gastos de suscripción de la emisión anterior

1

$1 459 458

20 5A2 $1 479 960

$1 098 668 Valor presente de los flujos de entrada ..... Valor presente d^ 'os flujos de salida .-...... Valor presente neto ....,..........

$1 479 960 1.0e9 669

$

381 292

Dado el valor presente neto positivo, ia anterior emisión debería ser refinanciada.

PROBTEMAS Problemas básicos (En los siguientes problentas suponga que el valor a la par de los bonos que se especifique algún otrovalor) q¡

af

o g

Rr¡trlinr icntos tie

Lronqrs

1.

ir{ )n{}s

2.

(oA2)

-o E

o q

q,

cE

E

t

= 3

R¡nrii lnit:rt!.t.': (lr

(oA2)

es de

I 000 dólares salvo

Garland Corporarion tiene un bono en circulación con un pago anual de intereses de 90 dólares, un precio de mercado de 820 dólares y una fecha de vencimiento a 5 años. Calcule lo siguiente: a) La tasa de cupón b) La tasa actual c) El rendimiento aproximado al vencimiento Preston Corporation tiene un bono en circulación con un pago anual de intereses de res, un precio de ¡rercado de I 200 dólares y una fecha de vencimiento a l0 años. Calcule lo siguiente:

P r(

)l)l(ntus

117

a) b) c)

La lasa de cupón l-a tasa actual El rendimiento aproxi,nado al venciniento U¡ inversionista debe elegir entre dos bonos:

It,,'iiiii rlririilirs dc l-o¡ rtr.

El bono A paga 80 dólares de intereses anuales y tiene un valor de mercado de 800 dólares. Vence en

l0

(oA2)

años.

El bono B paga 85 dólares de intereses anuales y tiene un valor de mercado de 900 dólares. Vence en dos años.

a) b) c)

Calcule el rendimiento actual sobre ambos bonos. ¿Qué bono se debería seleccionar con base en su respuesta al inciso a)? Un inconveniente del rendimiento actual es que no considera la vida to¡al del bono. Por ejemplo6l rendimiento aproximado al vencimiento sobre el bono A es de 1 1.369á. ¿,Cuál es el rendimiento aproximado al vencimiento sobre el bono B? ü ¿Ha cambiado su resplresta entre los incisos D) y c) de esta pregunta en términos de qué bono seleccionar? IJn inversionista debe elegir entre do¡; bonos: El bonoA paga 92 dólares dc ,ntereses anuales ),tiene un vaior de mercado de 875 dólares. \'ence en l0 años. El bono B paga 82 dólares de intereses anuales y tiene un valor dL' mercado de 900 dólares. Vence en dos años. a) Calcule el rendimiento actual sobre ambos bonr¡s. b) ¡'.Qué bono se debería s;elecciouar con base en sit respuesta al inciso ¿)? c) [Jn inconveniente del rendimiento actual es c,.r¡.] ilo consiclera la vida total del hono. Por ejemplo, el rendimiento aproximado al vencirlrii:nto sobre el bono A es de 11.30t¿. ¿.Cuítl es el rendimiento aproximado ai vencinriento "!c,lrre el bono B? d) ,.Ha cambiado su respuesta entre los incisos l:) .,' .¡ ¿. esta pregu¡lta ell térm;ncrs de qué bono seleccionar? R.elacione ei rendimierito al vencimicnto de la colurrria 2 con las eláusules de garantía 1o f alta de ellas) de la columna l. i.os rendimientos nrás alt<;s suelen ir acompañados de nravorr's niveles de riesgo.

f:?

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lr dititir.rs llr.l

L;lr ii.rii¡¿r.l,t:

(oAt

(1) a) b) c)

l,:lili,r ¡l¡ [ri,;r1.¡

(oA2)

gárantizado ................

Bono a largo plazo no Deuda garantrzada

)

(2)

Bono a largo plazo subordinado no garantizado

a) b) ..."..... c)

7.79% 9.179¡á

8"67%

Florida Investment Funds cr¡mpra 9ü bonos de Gator Corporation a través de un corredor. El bono paga 87o de interés ant¡al. El rendimiento al vencimiento (tasa de interés de mercado) es de 107o. Los bonos tienen un vencinliento a 25 años. Con base en el supuesto de pagos semestrales de interés: a) Calcule el precio de un bono (¡emít¡rse ¡ la secuión "Intereses semestraies v plccios de bonos" del capítulo 10 si considera necesario hacer un repaso.) b) Calcule el valor total cle los 90 bonos. Cox Media Corporation plga una tasa de cupón de I 17o sobre bonos a largo plazo no g¿lrantizados que scrán pagadercs dentro de 20 arios. El rendimiento actual al vencimiento soi¡rc bonos de riesgo similar es de 87c. lic puede cxigir el reembolso de los bonos hoy' al.precio de I 0ó0 dólares. El valor teórico de los títulos bonos rguai al valor presente del flujo de efectivo

'r'iiltrr rlc lo. l¡or¡os (OA2¡

Vilirri tlc (oA2)

ir¡s ironris

{

esperado de los bonos.

a) b)

los bonos usando un análisis semestral. quc venderán al precio qtre determinó en el inciso a)? ¿,Por se usted los bonr.rs ¿.Considera

Encuenre cl valor tcórico de rnercado

cle

e É -J

qué?

El rendimiento al vencimiento de una serie de bo¡roe a 15 años de cuatro categorías distintas de calillcación es:

lrttcto

t:alii-icar:it'rn dc un bouo

(oA2) Aaa9.4Vo

Aa2 10.0%

Aa1 9.60lo

Aa3 1O.2%

i1c un Lr¿ilrllri':1 clr t.. ldo

:T f

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o f g

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-J

c s

M8

Capítulo

Tirs¡s de intcrcir 5' calillc¿rc ioncs rlc- brtnos

9.

(oA2)

'f¿rsas de

intcrf s ¡' rL' htiltt)S

10.

ct itr

il.

cal i tlcuc iollcrs

(oA2)

[3

ortos

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¡-rr'.rn

(oA2)

Iicltr.ii nrir.'nio üi.t ¡){i:

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iritirrr

12.

I

(oA2) lli,t'1,,': cclri tasit

l-ii

)iiltlld

t3.

(oA2)

l6

Deudas a largo plazo ¡- arrendamiento

f nancíero

Los bonos de Falter Corporation fueron calificados como Aal y se emitieron a la par hace algunas semanas. Estos títulos acaban de ser
Problemas intermedios Ekcti, rlc lii iiliirrii'iil

sitl' '.'¡ poilcr

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(oA2)

Potcil('iitl

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d.e L¡ti I iri¡r-lc:;

rcrilrion¿ttlo coil cl nilrr*tn

(oA2)

Hace l2 año:,.A.rcher Corporation solicitó un préstamo por 6 millones de dólares. Desde entonces, la inflación ¡lcumulada ira sido de 80% (una tasa compuesta del orden de 57o por año). Cuando la empresa reembolse el présramo original este año, ¿cuál será el poder de compra efectivo de los 6 millones de dólares? (Pisra: divida el monto del préstamo enrre uno m¿is la inflación acumulada.) b) Para mantener el poder de compra original de los 6 millones de dólares, ¿qué canridad se le debeía rembolsar al prestamista? {Pista: multinlique el monto del préstamo por dno más la inflación acumulada.) c) Si el prestamista sabe que sólo recibirá 6 millones de dólares como pago después de 12 años, ¿cómo se le podría compensar la pérdida de poder de compra? Se acepta una respuesta descriptiva. Un bono con un valor a la par de I 000 dólares fue emitido hace 25 años a una tasa de cupón de l7Vc. Actualmente le faltan 15 años para el vencimiento. Las tasas de interés actuales sobre obligaciones simila¡es ahora son de 8 por ciento. a) ¿Cuál es el precio actual del bono? (Busque la respuesra en la tabla 16-3). b) Suponga que la señora Rusell compró el bono hace tres años cuando tenía un precio de 1 070 dólares. ¿Cuál es la utilidad de la señora en dólares con base en el precio corrientc del bono? c) Suponga además que dicha señora pagó 30Vc del precio de compra en efectivo y solicitó en préstamo el resto (lo cual se conoce como conrpras sobre margen). Ella utilizó los pagos de intereses del bono para cubrir los costos de los intereses sobre el préstamo. ¿Qud cantidad del precio de ompra de I 050 dólares pagó en efectivo.?

15.

Prr¡blet¡ttt.s

449

d)

¿Cuál es el rendimiento porcentual que obtuvo la señora Rusell sobre su inversión en efectivo? Divida la respuesta que dio en el inciso d) enfre la respuesta al inciso c). e) Explique por qué el rendimiento que logró es ran alto. Hace25 años se emitió un bono con valor a la par de I 0O0 dólares a uúa tasa de cupón de 7Zc al que le faltan l0 años para su vencimiento. Las tasas de inferés sobre obligaciones similares de deuda ahora son de 1 2 por ciento. a) calcule el precio actual del bono con base en el supuesto de pagos semestrales. b) Si el señor Robinson compró el bono al valor a la par. ¿cuál es su pérdida (o ganancia)

l'.:'¡lrsiciritr u ¡tclrlr*.r.

-r

ir.)tr:nt:ltl ric u ril idlLi--s

(oA2)

porcentual?

c)

d)

Suponga ahora que la señora Pinson cornpra el bono a su valor corriente de mercado y Io mantiene hasta el vencimiento, ¿cuál será su rendimiento porceltual? Aun cúando los incisos á) y c) suponen los mismos montos en dólares. explique por qué la ganancia porcentual es más grande que la pérdida porcentual.

Prohlemas avanzados

17.

18

2A

Bowman Corporation tiene una emisión de 20 millones de bonos en circulación. los cuales desea refinanciar. Aunque los bonos fueron emitidos a 12%. las tasas de interés sobre entisiones similares han disminuido a 10.5%. Los bonos fueron enitidos para un plazo de 20 años y les faltan l5 años para su vencimienlo- La nueva emisión sería para un plazo de 15 años. ilxiste una prima por erigir el reembolso de 8clc sobre la emisión anterior. El costo de suscripción de la nueva emisitt- por 20 millones de dólares es de -570 000 dólares. en tanro q¡e el costo de suscripción de la emisión anterior fue de 400 000 dólares. La compañía se encuentra en la banda impositiva de 35% r'usará una tasa de descuento de 77c (cosro de la
l-)r:l'isi"!rt rlt" fa ll:rilni'r ¿it) i icl.tla

(oA3)

I)1,-isirill dr. rai in urcilil

Activos c¡rculantes

Millones de dólares

$50

$

50

frl('11i

30 bU

$1

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Jit.'etos tlc lo: lur'¡ ct.ititulric nios cli

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i'1

gclterll-ti

: =

10

$40 Total activos

i!:r.ri(,

llriiiur ¡rol c igil

(oA4) Millones de dólares

rr

(o.43)

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L

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4s0

Capítulo

I6

Deudas a largo plaz.o y urrendamiento financiero

Las notas a pie de página en los estados financieros indic¡ban que la cornpañía tcní¿r l0 rnillones de dólares en obligaciones anuales de arrendamier,to de capital durante los 20 años siguientes. Descuente estas obligaciones anuales de arrendamiento al presente a una tasa ¡e descuento de 67o (redondee al millón de dólu¡es más cercano). b) Elabore un balance general modihcado qrre incluya lu-s obligaciones de arrenda¡niento, como el de la tabla l6-8. c) Calcule la razón del total de deud¿ al total de activo en el bilance gencral original y en cl balance general modificaclo. Calcule la razón del total de deuda a capital cont¿rble en el balance gcneral original y en el balance general modificado. e) En un anrbiente de mercados de capitales ehcientes, la apliclción de h slTls No. t3, conlo se considera en los incisos r:) y d), ¿.provocaría c¡mbios en los precios de las acciones y las calificacionc de crédito? Í) Comente la percepción de la istracitln con rerspecto a la et'iciencia clel rrrercacio (e I punto de vista del director financiero). Hardaway Corporation planea arrendar un activo de 900 00O dólares a O'Neil Corporation. El ¿rrendanriento seriÍ a l0 años.

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Si Hardarvay Corporation desea obtener un rendimiento de l2c/r, sobre su invcrsión, ¿de qué nragnitud deben ser los pago" del arrendamiento'.) Si Hardrvay Corporation puede aplicar una deducción de 107c sobre el precio ele compra de 900 000 dólares y transferir los beneficios a O'Neil Corpratiori en lornr¿ de pagos de ¡¡¡rendiuniento rnás bajos (con respecto al costo nero inicirl más bajo de llardaway Corporation), ¿de qué magnitud deben ser los pagos rle arrenclcmiento moclificados? ivliutenga el supuesto de que Hardaway Corporation desea un rendimienro de l2olo sobre el ¡irrendaniento a l0 años.

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Barton Simpsorr, director ñnanciero de Broadb¡.rnd, Irrc., no podía crc I qlre. en mcses recientes. l¡s tasas de interés hubiesen registrado un cambio tan grande. La tasa de inrerés sobre bonos calificados como A2 ahora era6r/c. La emisión de ltl millonr:s de clóiares en bonos a i5 años qrre la empresa terría en circulación habíti sido emitid¡ a9Vc hacía cinco años. Ccrmo las tasas de interés habían bajado tanto, Barton ;onsideraba ta posibilidad de retinanciar los bonos. La enrisión anterior tenía una prima de liq¿ por exigir el reembolso. El costo de suscripción de la emisiórr ali:erior ¡scendió a3Vc del vaL-¡r a la pa¡ y el de la nueva emisirin sería de SVc,La tasa fiscal sería de 3AVc y, en el caso de reflnancia¡. se aplicaría una tasa de descuento de 1Vo. El nuevo bono tendría una vida de l0 años. Antes de que Barton usara la cláusula para exigir el reembolso de 87r para readquirir los bonos antiguos, quería asegurarse de que.no los podría comprar a un precio más bajo en el mercado abierto. a) Primero calcule el precio de los bonos anteriores en el mercado abierto. Utilice los procedimientos de valuación de bonos que se explican en el capítulo l0 (aplique el anflisis anual). Determine el precio de un solo bono con valor a la par de I 000 dólares. b) Compare ei precio que obtuvo en el inciso a) con la prirna por exigir el reembolso de 87o sobre el valor a la par. ¿Curil es más ventajosa en términos de la readquisición de los

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bonos anteriores? Ahora efectúe el análisis estándar del refinanciamiento de bonos como se estudia en este capítulo. Desde el punto de vista financiero, ¿es conveniente refinanciar? En términos de la decisión de reñnanciamiento, si Ba¡ton pensara que las tasas de interés podrían disminuir aun más, ¿como influiría ello en su decisión?

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En esta práctica se examinan las razones de deuda de dos :re rolíneas. E,n prinrer lugar visite el sitio rveb li¡ii,r.,-'-,\'i¡h()\).iuru. En la casilla "Get Quotes", introduzca LLJV de Sorrthrvest Airlines. Deslícesc hacia abajo 1, haga clic en "Balance Shcet".

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Calcule la raz,ótt entre Long-Term Debt (deuda a largo plazo) y Total Stockholder's Equitli (capital contable total.¡ de los tres años que aparecen. Haga lo mismo con Total Liabilities (pasivos totales) y Total Stockhoider's F4uity (capital conrable roral). Vuelva a la página principal y si-ea el mismo proceso en el caso de Continental Airlines (CAL). Escriba un resumen de un párrafo con las razones de deuda de las dos aerolíneas. ¿Cuál compañía está en mejor situación?

En ocasiones, alguno de los temas que hemos incluido podría haber sido eliminado, actualizado o trasladado a otro lugar ^;ota: en un sitio seb. Si usted hace clic en el mapa o en el índice del sitio, será conducido a una tabla de conrenido que le avudará a encontrar ei lema que está buscando.

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Alternativas financieras para las empresas con problemas f¡nanc¡eros Una empresa podría tener problemas ñnancieros por insolvencia técnica o insoh.encia por quiebra. Ei primer término se refiere a la incapacidad de la empresa para pagar sus deudas a medida que vencen. Por io tanto. una enpresa podría ser técnicamente insolvente, aun cuando tenga un capilal eontable neto positit ol simplt'mente podría no tener suficienres acti " os líquidos para curnplir sus obli-

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gaciones actuaies. El segundo término. quiehra. indica que el valor de nrercado de los activos de la empresa ¡s inf-erior a sus pasivos y que la empresa tiene un capital contable ncto negativo. De acuerdo con la le1'. tanto la iirsolvenci¡- técnica como la quiebra se pueden declarar corlro un fracaso llnanciero de la en-rpresa. Muchas empresas rro caen en ringuna de las catesol'ías anteriores pero expcrimentan dificultades financieras extremas. Tal ve: .'e estén acercanCo con rapidez a una situación en la que no podrán pagar sus cuentA-{ o en que sn capital contable neto pronto será negativo. Las empresas que se encuentran en las clases de dif,cultades financieras que se explic¿rn en los dos párralbs enteriores podrían parricipar en liquidaciones extrajudiciales ojucliciales ante los tribuniiles por niedio de los procedimientt-¡s formales que regulan las quiebras estahlecidos por la National

Bankruptc¡ Act. Las liquidaciones o arreglos extnjudiciales. cuando son posibles, permitcn que, la empresa v sus ac¡eedores eviten ciertos procedimientos leg¿iles que son largos y costosos. Cuando una empresa y sus acreedores no pueden llegar a un arreglo \oluntario tienen que recurir a los procedimientos en tribunales.

Árreglo extna judicial Los arreglos extrajudiciales pueden asumir varias fonnas. Aquí estudiarem()s cuatro opciones. La primera es la extensión, en cuyo caso los acrcL'dores aceptan dar mús tiempo a la empresa para que cumpla con sus obli_gaciones financiL'ras. En este caso se elabora un nuevo progrrma de reeubolso, sujcto a ll uceptación dc los ircrecdorcs. La segunda opción es un convenio. en r,irtud del cual los acreedores deciden aceptar una liquidación fraccionaria de sus d!'rechos originales- Por lo general aceptan esas quitas porque consideran que la enrpresa no podrá cumplir todirs sus obligaciones y desean evitar los procedin.rientos fonnales dc una quiebra. En el caso de lu propuesta de una extensión o de un convenio, algunos acreedores suelen no estiu de acuerdo con los anegios. Si sus derechos son relativamente pequeños, los acreedores nlayores ptrdrían permitir que se les liquide de inmediato para que no impidan la fonnalización del acuerdo. Si sus derechos son cuantiosos, es probable que no se llegue a un arrcglo extrajudicial y, en tal caso, sería necesario recurrir a los procedimientos formales de quiebra. Un tercer tipo de liquidación exrrajudicial puedc ser un comité de acreedores constituido para istrar a la empresa. En este caso, las partes implicadas suponen que la istración ya no es capa:: de menejar con eficaci¿r lcls asuntos de la empresa. Una vez que los derechos de los acreedores h¿in sido total <-r parciahnente liquidados, es posible que se contrate a un nuevo equipo istrativo para que renrplace al comitc< dc acreedores. Los directores salientes de la empresa suelen aceptar la imposición de un comité de ¿rcreedores sólo cuando los procedimientos formales de quiebra sean

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452

Capítulo

4

l6

Deudas a largo plazo y crrenclamiento financient

inminentes y desean evitar ese estigma. En ocasiones, los acreedores no L'stán dispuestos a fbrntar nn comité de este tipo por temor a demandas judiciales interpuestas por otros acreedores insatist'echos o por accionistas comunes o preferentes. Un cuarto tipo de liquidacióñ extrajudicial es la cesión, en virtud tle la cual los activos se tiquidan sin tener que pasar por los procedimientos formalcs de los tribunales. P¡ra ef'ectuar r¡¡ra ccsirin, los acreedores deben estar de acuerdo en los valores de la liquiclación y cn la prioridad relrtiva de k-¡s derechos. E,sto no es una tarea sencilla. En la acttlalidad, se pueden presentar varias combinaciones de dos o m¡fs de los proccdimientos extrajudiciales antes descritos. Por ejemplo, podría haber una extensión osí como un convcnio, o r:rr comité de acreedores podría ayudar a establecer una o miis opciones.

Liquldaciones judiciales: la quifbra fonnal Cuando es evidente que no es ¡'rsible llegar a un arreglo extrajutlicial, el paso siguiente es lr quic¡r.r iormal. La contpañía puede iniciar voluntariarnente los procedinrientos d,: quiebra o pocirían hace:lo lc¡s acreedores. Una vez que la ernpresir se sujeta a los proceclirltientos lormales de t1r¡lef¡¿. el tribunal nombra I un árbitro para que supervise las actividades. Este funcionario se convierte en el istra¡Jor de los procedirnientos, cuyas acciones y decisiones son inapelirbles y sólo prueden ser modificadas por: los tribunales. Tanrbién se nonrbra a un iideicomisario para ciue detcrmine cr)rrectarncnte cuáles son los activos y los pasivos de la empresa y para que lleve a cabo un pl:ur de reestmctun¡ción o de liquidación dc la empresa.

Reeslructuraciún Cuando la empresa va a ser reestructur¿lda (sujeto

a las reglas de ree¡inrcturación

del capítulo I I de la Ley de Quiebras). se debe demosrar que el plan es justo y lbctible. La reestructuración interna requicle la evalurreión de los directores actuales 1, i:rs políticas op€rativas de ia empresa. Si se dernuestra qr.re la istración actull es inconrpetente, pr.obablemenre serán despcdida y reemptazada por otros directorc's. Thmbiérr se debe evaluar la esfiuctura acttrai de capital y ia posibilidad de rediseñarla. Si la cmpresa está emp:lntanada en una deucl¡ excesiva (como suele ocurrir), otrcs valores. como acciones preterentes o comunes, pueden reempllzar una parte rJe la deu,la.l Las reestructr¡raciones tleben ser justa-{, pa.a todas ias partes implicadas. Tarnbién se puede cottsidc-rar la po:;ibiiiCad de una reestructuración cxterna. en crlyo caso l¡r cmpresa busca un socio plrra celebra¡ una fusión que convenga ¿r sus intereses. La empresa resulta¡rte debe ser lo bastante l'uerte como para cumplir las obligaciones financieras y istrativas de l¡s entidades fusionadas. Se puede pedir a los acreedores y los antiguos accic 'stas que hagan algurias concesiones para losrirr QLre sg ilgous rr un arre-{lo lactible, cuyo objetigc. es lograr más q¡e con una reestructuración. Idealmente. la empresa se debe fusionar con otra muy fur'rte de su propia industria, lo cual no siempre es posible. El sector de la banca y ias instituciones de crédito han sidcl particularrnente hítbiles para fusionar a las empresas más débiles con otras más {uertes de su sector.

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Liquidacián

Se puede recomendar la liquidación o la venta de activos cuando no es posible una reestructuración interna o externa y se ha establecido que los activos de la empresa valen rnás cuando se los liquida que cuando son sometidos a una reestructuración. En la liquidación, ia prelación de ios derechos es extremadamente importanle porque es poco probable que los derechos exigidos por todas las partes sean cubiertos en su totalidad. En una liquidación por quiebra la prelación de los derechos es la siguiente:

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i Otra

El costo por istrar los procedimientos de quiebra (los abogados son los primeros en la fila). Los sueldos adeudados a los trabajadores si han sido devengados dentro de los tres meses siguientes a la declaración lbrmal de quiebra. El monto máximo es de 600 dólares para cada empleado. Los impuestos lederales, estatales o municipales adeudados. Los acreedores garantizados en la medida en que los activos seiralailos se venden pirra cumplir el pago de sus clerechos. Los de"echos garantizados que excedan el valor de venta de los activos pignorados se colocan en la misma categoría que Ios derechos de ctros acreedores gcnerales. posibilidatl son Ios honos sohr* ingresor. cn Ios ct¡ales cl interés

es parradcro sólo si ha sitlo rlcrcngrrtlo cn

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ó. 7.

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453

Los acreedores generales o no garantizados son los siguientes en la 1ll¿.. Algunos ejemplos cle derechos en esta categoía son los titulares de los conrraros a largo plazo sin garantía (bonos no garantizados), los acreedores comerciales y los banqueros que hay.an corrcedido préstamos quirografarios, En la categoría 5 puede haber posiciones primarias v subordinadas, lo cual indica que los tenedores de deudas subordinadas deben ceder sus derechos a los acreeciores primarios hasta que se haya cumplido la restitución total a la categoúa de mavor jerarquía. Los tenedores de bonos a largo plazo subordinados y sin garantía se quedarían con el saldo si queda algún rernanente después del pago. Los accionistas preferentes. Los accionistas comunes.

4 La prelación de los derechos de los irrcisos 4 al7 es similar a la que se presenta en la ñgura 16-2 de este capítulo. Anaiicemos una situación característica para determinar "quién" debe recibir "qué" en una liquidación por quiebra. Suponga que el valor en libros y el valor de liquidación de l\4itchell Corporation son los que se presentan en la tabla 16A-1. l"arnbién aparecen los pasiros y los derechos cie los accionistas.

Tabla 16A-f

Activos Varor de

Valor en libros 20c 000 41ü 0C0

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{luentas por cobrar lnventarios li4aguinaria y equipo

24ü 000

Edificio y planta

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$1 300 000

liquidación

Datos financieros de 1,4¡tchel¡

Corporation

$160 000 240 000 1

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Pasivos y derechos de los acr:ionistas Pasi'.rcs:

Cuentas por pagar F'rinrer gravamen, garaniizaclo con maquinaria y equipo- ...... Deuda no garantizada corr prelación Bonos a largc plazo subordinados y sin garantía Totr:l ¡lasivos Derechos de los accionistas:

Capital preferer¡te ................. Capital cornún Total derechos de los accionistas ................. "lbtal pasivos derechos de los accionistas ...."............

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3rl0 000 200 000 4C0 000

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50 000

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$1 3ü0 000

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Un Eravamen i-epresenta un derecho potencial sobre la propiedad. El tenedor del gravamen tiene una participación garant¿ada en el bien.

Observamt¡-s que el valclr de liquidación de los activos es nluy inf'erior al valor en libros (700 000 d(rlares fiente ¿i 1 300 000 dólares). Asiutislno, el valclr de liquidación de ios acti\.os no cubrirá el valor total de los pasivos (700 000 dólares tiente a I 100 000 dólares). Dailo que no se cubrirán rodos los derechos de lcs pasivos. es evidenle que, dada su prelación, los accionistas preferentes y los accionistas comunes no recibiráir nada. Antes de eiectuar una asignación específica a los acreedores (aquellos que tienen dercchos sobre los pasivos), en primer lugar se debe pagar a los tres niveies más altos que tienen prioridad en una quiebra; es decir. sto por istrar los procedirnientos, los sueldos adeudados a los trabajadores y los impueslos vencidos. En el caso de Mitchell Corporation, supondlemos que suman un total de 100 000 dóla¡es. Como el valor dc liquidación de los activos era de l/00 000 dólares, quedarían 600 000 dólares disponibles para cubrir las clemandas de los acreedores, como muestra la columna izQuierda de la tabla lóA-2.

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454

Capítulo

l6

Deudas a largo plazo y arrendamiento .financient

Tabla 164-2 Valores y derechos sobre los activos

Derechos de ios acreedores Cuentas por pagar Primer gravamen, garantizado con 200 000 maquinaria y equipo Deuda no garantizada 400 000 con prelación Bonos a largo plazo subordinados y sin garantía 200 000 Total pasivos $1 100000

Activos Valores de los activos en liquidación ........

$700 000

Costos de istración, sueldos e impuestos

-100 000

Valores restantes cie los activos

$600 000

Antes de tratar de asignar los valores de la columna izquierda de la tabla 16A-2 a la columna derecha, debemos identiñcar cualquier derecho de los acreedores garantizado por la pignoración de un activo específico. En este caso, existe un primer gravamen de 200 000 dólares sobre la maquinrria y el equipo. De nueva cuenta en la tabla l6A- I , observa¡nos clue la rnaquinaria y el eqiripo tiene,. un valor de liquidación de tan stllo 100000 dólares. Los tenedores de la deuda giuantizrda reeibirán 100 000 dól¿res y el saldo de sus derechos se colocará en la misma categoría que la de los tenedores de deudas no garantizadas. En la tabla 16A-3 aparecen [os valores de los activos disponibles para cubrir los derechos garantizados satisfechos y la cleuda no garantizada (sección sr-rperior) y la cuantía dc lt'¡s derechos restantes (sección inferior). Tabla 164-3 Valores de los actiuos dis-

ponibles para los derechos garantizados sin cubrir y los tenedores de deudas no

garantizadas, asÍ como Ios derechos restantes

Valores de los activos:

$ 700 000

Valores de los activos en liquidación

Costos istrativos, sueldos e imouestos Valores restantes de los activos Pago a los acreeCores garantizados Monto disponible para los derechos garaniizados y las deudas no garantizadas sin cubrir Derechos restantes de deudas garantizadas y deudas no garantizadas sin cubrir Deudas garantizadas (primer gravamen sin cubrir).. Cuentas por pagar Deudas no garantizadas con prelación Bonos a largo plazo subordinados y sin garantía

1

* $ $

00 000

600 000 100 000

500 000

100 00c

30c 000 400 000 200 000 $1 000 000

comparar los valores de los activos disponibles y los derechos que se presentan en la tabla l6A--i, se desprende que la liquidación de los derechos restantes debe ser a una tasa de 5O7a ($500 000 i$l 000 000). La asignación ocurrirá en la forma descrita en '.¡ tabla 164-4. -A,l

Iabla l6A-4 Procedimientos para [a asignación de derechos garantizados y deudas no garantizadas sin cubrir (¡,

T c= -o

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(3)

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Monto del

Asignación inicial (5O%)

Monto reeibido

(1)

Gateqoría Deuda garantizada (primer gravamen

no satisfecho) Cuentas por pagar Deuda no garantizada con prelación Bonos a largo plazo subordinados y s¡n garantía

derecho

$

100 000

s

50 000

300 000 400 000 200 000

200 000 100 000

$1 000 000

$500 000

1

50 000

$

50 000

1 50 000 300 000

0

$500 000

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-c. É,

E

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Cada categoría recibe 507o como asignación inicial. Sin embargo, los tenedores de los bonos a largo plazo sin garantía deben reconccer la posición prefért .tte de los tenedores que tienen plelación y translerirles su asignación inicial de 100 l)00 dólares. Los ,e nedores de la deuda garantizada y los que

.1¡téntlicc ló..\

455

tienen dcrechos derivados de cuentas por pagar no fbrman parte del arreglo primario-subordinado ,v-'. por lo lanto, con'iervan su posición en la asignación inicial. Por último, Ia tabla i6,4-5 consigna los montos totales de los derechos, el montr-, recibido 1,el porcentaje de los derechos que ha sido cubierto. (1)

(2t

(3)

(4)

Porcentaje Monto total del

Categoría

Monto recibido

d€recho

Deuda garantizada (primer gravamen)

$200 000

Cuenta$ por pagar,!..-..

300 000

Deuda no garantizada con prelación Bonos a largo plazo subordinados y sin garantía ....

400 000

$150 000 1 50 000 300 000

200 000

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del

Tabla

t6A-5

Pagos y porcentaje de los

derechos

derecho 7So/a

50 75 0

L.os 150000 dólares de la columna (3) para las deudas garalttizadas representar los 100000 dólarc:s que generó la venta de rnaquinaria y equipo y los 50 000 dólares provenienrrs del proceso de asignación de la tabla i6,4-4. Los acreedores con deuda garantizada 1'los de la deudr prirnaria no garantizada aparecen en la -'rrte superior en ténninos del porcentaje de los dcrechos cutiertos (e.s r.rna coincidencia que sean igualcs). Aderr,js. los tenedores de la deuda ..hordinada )¡, conto se explicó antes, los accionistas preferentes V comunes no reciben nada. Por supuc.sto que. en un.: quiebra. lls asign:r*iones variarán de un caso a otro. La resolución del problenra 16A-1 te ayurl.:rá a r.efbrzar nlucho{ de los corrctos de los prr^-.eilirnientos cle liquidación quc henros explicldo err rstil seccirin.

TISTA tsE TÉRffiIFIOS

insolvenciatécnica quiel-n'r*

extensión 451 convenio 451 comíté de acreedores

16A-

L

cesión 452

451

rcestructuración recstructuracién

4-51

Iic¡uidación

interna "l-52 externa -{-52

452

45 l

¿Cuá! es la diferenci ü entre insolvencia récnica y quiebra? (OA5

Preguntas de es{cldio

)

l6A-2. ¿Cuáles son las cuatio clases ile liquiclación extrajudicial? Describa brevemente

r:ada una ¡lc

ellas. (O,45J

16A-3. ¿Cuát es la tiiferencia entre uiiir reestructuración intema y una extema se-gún los irrocedimientos ptrra una quiebra foruril? (OA5) ¡;Cuáles sort los tres primeros lugares de prel;ición en una liquid¿rción por quiebrn'? (O4,5)

1óA-1. El fideicomisario de ia liquidrtción por quiebr? de Titauic Boat Co. asienta los siguientes valoy valores de liquidación de los activos de la corporación. Tarnbién presenta los pasivos y

Prsblema

los dc-'rechos de los accionistlrs.

Pago dc derech¡,r {,'n unu

res en liLrros

licir.¡it1lrc

A'ctivos

Cuentas por cobrar

lnventarios

(oAs) Valor en libros $1 400 000

Valor de liquidación $1 200 000

1 800 000

900 000

fv'laquinaria y equipo

1 100 000

Edificio y planta

4 200 000

600 000 2 500 000 $5 200 000

Total activos

$8 500 000

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Capímlo

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Deu¿ltts a lurgo pluztt y arrentkt¡niento

financiero

Pasivos y derechos de los accionistas Pasivos: $2 800 000

Cuentas por pagar F¡rst Primer gravamen, garantizado con maquinaria y equiPo Deuda no garantizada con prelaclón

Deuda a largo plazo subordinada no garantizada Total pasivos

Y

1 700 000

7 600 000

Derechos de los accionistas: Acciones preferentes Acciones común ..........Totai de derechos de los accionistas ..............'........' Total de pasivos y derechos de los accionistas ..'..."."

¡¡) ¿))

c)

900 000 2 200 000

250 000 650 000 900 000 $B s00 000

Calcr.rle la clif'erencia entre el valor de liquiclación de ios activos ¡' los pasivos. Basj¡tlqse en la respuesta al inciso c), ¿participruán en la distribución los accionistas ¡lret-erentes o los comunes? Suponiendo c¡tte los costos istrativos de la quiebra, los sueldos adc'udados a los trirbdtdores y los impuestos sin liquidar a:r,cienden l -100 000 dólares. ¿.cuái es cl total del vtlor relnanertte cle los activos clisponible púríl cubrir ios derechos garantizados y los no

-g¡rillt izados'l ¿fl

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la maquinaria y et equipo para cubrir parcialmente lt)s dercde la gffantizado, chos .lel primer gravamen ¿qué cantidad de ltls valores rem.rncntes y las garantiz-adcts ios derechos para cubrir disponible liqLrid:rción cie ltts aclivos estará cubrirl) garantizadas sin que estltn tleurlas no deuEnunrere los clerechos sobre los activos que restan para cumplir con los tenedores
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la tabla 164-3.

C¡lc¡lc lii r¿z.t',n de las respuestas inici¡l tle tsisnaclón.

que obttlvo en los incisos ¿ü

) e)' Esta inciicarí

la raz-ón

y Enurnere los derechos restantes (derechos g¿uantizados y no güüllti¿ldtls sin cumplir) tabla en la que muestra se las a similares haga una asignación inicial y una tinal t6A--1. Los reueclorc: de la deuda a largo plazo subt.dinrila y sin garantía podrán recibir prelael s¿lclo rem¿utenie ciespués de que los clerechos de ios tenedores de las deudas con su totalidad. en cubiertos sido citin hayan manera Ivtueslre la relación entre el monto recibido y el monto total de los derechos de la venta valor de el similar a la que se presenta en la tabla 16A-5. Recuerde que debe usar el que menciona asignación la (liquiCación) de la mirquinaria y el equipo más el monto de que recibirá la deuda sarantizada' inciso g) ptua obtener el total

La decisión de

arendar frente a la de comprar

de arrendamiento La decisión clásica decisión c1e arrendar o comprar no encaja dentro de la decisión contable {inantratamiento y el correspondiente rVo. /3 la Sr94S de capitalen razón de la existencia de No obstante' para compraf' préstamo y a un de capital arrenclamiento ciero ¡.- t-iscal concedido a un a corlo plazo' operalivo paf3 el orrendamiento válida es sí o comprar arrendar la decisión clásica de en la categoría Suponga que una empresa desea comprar Ce un activo de 6 000 dólares, ubicado dos contratos de celebrar de tres años del MACRS (con una cancelación contable a cuatro años), o opearre"damientos los Bajo arren<Jamiento operativo en secuencia, cada uno de ellos por clos años' el en dóla¡es y 2 600 de primer arrencl¿rmiento rativos. los pagos anuales serí¡n de I 400
,4péndice lóR

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só 000

:S1893(n:4i:t07o)

3.170

La empresa se encuentra en el inten'alo fiscal los costos después de impuestos de los contratos protección fisc:il de la columna (2) indica lo que del arrendamiento. En la columna (3) se presenta alrendamiento.

de 30Vo.Parahacer el análisis, primero observamos del arrendamiento operatilo en la tabla 168-1. La nos ahorraremos de impuestos gracias a los pagos el costo neto después de irnpuestos del contrato de

(1)

Año 1

457

. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . ..

2 .."........................ 3 ........................... 4 ..................,........

.

Tabüa 168-1

(21

(3)

Pmtección fiscal

Costo después de impuestos

Pago

de 3O% de {1}

$1 400

$420

$

0perativos

980

1 400

420

2 600

780

1

2 600

/óu

'| 820

Costo después de impues-

tos de los arrendam¡efltos

980 820

Para tomar la decisión de ci)iiiratar un préstamo y c-omprar. debemos considerar no sólo el monto del pago sino tarnbién separar los rubros quc son deducibles de impuestos. Prinrero consideramos los inieresr's y después la dr:preciacltin. I-e tabla ltiB-Z contiene ur¡¡r tabla de an.rortizacitin para liqurdar un préstu.rlo de (r 0C0 dólares a cuatro años a ll¡7c de interés. cron pagos anuales de I 893 dólares. En la colur'¡rna (1) r'en-.,r.rs el saldct inicial de cada año.A cc,ntinuación. estii ci pago anual en l¡ columna (2). Des¡-rués, en la coluntna (3). aparece el mor¡io de intereses que pagarcnlos sohre el saldo inicial a la tasa rj.- 10c/c.L.a colun.rna (4) presenla la canridad que aplicaremos dirrctanente r remtrolsar el princ,,ral. ia cual estú dctcrrninacla pol la resta del pago anual mcnos los prrgos de intr-reses. I-a colurlnir (5) presenta ei saleio al fin del ejercrc!o, que l.rr'mos obtenido Írf diantr ia rrst¿r dei saldo inicial rnenos {os recmbolsos tie i principal.

(1)

inicial

Pago anual

$6 000

sl

Saldo Añc¡ 1

(2)

893

(s)

(4)

lnterés anual de

de (1)

10o¡o

TahÍa

(5)

l68-2

Tabia de amortizació¡l

Reembolso rlel principal (2) * (3)

$600

Saldo

final (1)

-

(4)

$1 29s

s4 707

¿

4 707

1 893

1 422

3 285

c

3 285

1 893

1 564

1 721

4

1 721

1 8S3

1 721

0

172

tr-Jnl vez delerrninado r--l progriuna dc pagos dr' intc'¡cses, analizamos ei pllgrama dc cleprr:ciación corr:.;londienre a la decisitin cle préstanro-compnr. Usando la categoría del N{ACRS de una depreciación a tres ri-ros (con la ct'rrrespondicnte canceliición crulabie a 4 años). \'emos que el lctivo se depre:i;,r a las tasas que señala l¿ tabla lóB-3.

Base de Año 1

2

3 4

depreciación

Porcentaje de depreciación

$6 000

6 000 6 000 6 000

Iat¡ii¡l'l68-3

Depreciación $1 998

.445

2 670

.148

888

.o74

444 $6 000

Ahora co¡nbinamos el progr.lma de los intereses y el de la depreciación en la tabla l5B-4 para determinar el costo después de irnpuestos, o los flujos de salida de efectivo, asociado a la decisión de préstamQ-compra.

Programadedepreciación

{ á f ) :'. fD ñ o 3 q J

o$

o

Capítulo

I6

Tabla 168-4

Deudas a largo pla:a y arrenduniento financiera

(2t

(1)

(3)

Costo después de

(s)

(4)

Total de

impuestos de la decisión

deducciones fiscales

préstamo-compra Año

Pago

lnterés

Depreciación

$1 8e3

$600

1 893

471

1 893

329

1 893

172

$1 998 2 670 888 444

(2)

+

(3)

$2 s98

Pr

(6)

ección

fiscal 30o/o

x

Gosto neto después Ce imp.

(4)

{1}

-

(s}

1 217

$779 942 365

$1 114

616

185

1 708

3 141

951 1 528

Los cargos por intererses y depreciación son gastos deducibles de impuestt'rs y proporcionan una protección liscal contra otros ingresos. Las deduccit.rnes totales de la columna (-{) se multiplicurr por la tasa fiscal de 30o/o para mostrar los beneficios de la protección ñscal en la columna (5). En la columna (6) se presenta el costo neto después de impuestos, o los t-lujos de salida d* efectivo, que lrc:nros obter,ido cor¡ la resta de los pagos ¡nenos la protección fiscal. Por últirno, compar¡.mos los flujos de salida de electivo del arrendamiento con las salidas de el-cctivo para el préstamo y la compra. A efecto de considerar el valor del dinero a través del tiempo, .lt!a. descontamos los valores anuales ¡ una tasa cle interés de Éste es el costo de h deuda de Ia empresa después de irnpuestos, y lo calculamos multiplicando la tasa de interés de l0% por ( I - tasa tiscal). Como los costos por el arrendarniento 1, también por el préstamo son contractuales y ciertos, enrpleamos el costo de la deuda después de irnpuestos como tasa de descue¡rto, en lugar del costo rlormal del capital. La tabla 168-5 oresenta el análisis general. Tabla

163-5

üomparación del valor presente neto

Gosto

del

Factordel

arrendamiento después de

$

imp.

presente a 7o/o

valor

2

980

0.935 0.873

J

1 820

C.816

.1

0.763

1

I

980

820

Valor

presente

$

Costo después de imp. de préstamo-compra

Factor de valor presente a

7o/o

s16

$1 114

0.935

856 1 485 1 389

oql

0.873 0.815 0.763

$4 646

1 528

I / Uó

Valor Prcsente $1 042 830 1 247 1 303

$4.4n

El r'¡lor presente de los costos después de impuestos de la opción del préstamo-compra es má: -ll2 dóla¡"s trente a ¿l 6-t6 dólares), por lo cual parece más conveniente. Sin embargo. en el

bajo (4

proceso de la toma de decisiones. también debemos tomar en cuenta muchos de ios factores cualitativos a t'avor del a¡rendamiento que hemos anaiizado antes.

Problema Dr-¡isjrin tlt til-rcnrlarnianirr tl'cntc u dc':isitin tlc ;rrntpr:l

(oA1)

u

1 5

:

f, ¿

v.

:

t = i

1óB-

L

Howell Auto Parts está analizando si debería tomar un préstamo y comprar un activo o arrendar el activo con un contrato de arrendamiento operativo. La compra tendrá un costo de l0 000 dólares. La compañía puede tomar un préstamo a 4 años a una tasa de 127o. tlsará Ia categoría del IúACRS de una depreciación a tres años (con la cancelación contable colrespondiente a cuatro años). Suponga una tasa fiscal de 35 por ciento. La otra alternativa sería contratar dos arrendamientos operativos, uno con pagos de 2 600 dólares durante los dos primeros años y el otro con pagos de 4 600 dólares durante los dos últimos años. En el análisis, redondee todos los valores al dólar más cercano. Calcule el costo después de impuestos de los arrendamientos de ios cuatro años. Calcule el pago anual del préstamo (redondee al dóla¡ más cercano). Calcule el programa de amortización del préstamo. (Haga caso omiso de una pequeña diferencia de un saldo en cero al final del préstamo, debido a los redondeos). Determine el programa de depreciación (vea la tabla l2-9).

a) b) c)

(ü e) fI

S)

Calcule el costo después de impuestos de la alternativa préstamo-compra. Calcule el valor presente del costo después de impuestos de las dos opciones. Utilice una tí'sa de descuento de 8 por ciento. ¿Cut. aliernativa se debería escoger con base en la minimización del valor presente dc los cosios después de impuestos'l

6t st 'I

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I

-l -,'l .i # :'{ |

oBJET¡VOS DE APRENDTZAJE 041

Los accionistas comunes son propietarios de la empresa y, por lo lanto, pueden solicitar el ingreso no dístribuido, el derecho de elegir a la junta de directores y otros privilegios.

gM La votación acumulativa proporc¡ona a los accio-

043 044

045

nistas m¡noritarios probabilidades de tener alguna representación en la junta de directores. Los derechos proporcionan a los accionistas una primera opción para comprar nuevas acciones. Las píldoras e¡venenadas y otras medidas similares pueden dificultar que interesados externos se apoderen de una empresa en contra de la voluntad de los es. Las acciones preferentes son un tipo de título vaior intermedio que se ubica en un punto entre las deudas y las acciones comunes.

n última instancia, la propiedad de una empresa se representa por las acc¡ones comunes, ya sea que se encuentren en forma de todas las acciones en circulación de una empresa con un capital estrechamente controlado, o de una de lBM. En términos legales, son los acoionistas comunes quienes, en forma indiviCual, controlan directamente un negocio. Aunque el control se halla legalmente en manos de los accionistas, en la práctica cotidiana es ejercido por la istrac¡ón. Támbién es impoñante comprender que un gran acreedor podría ejercer plesión sobre una empresa para que ésta cumpla ciertos estándares de desempeño financiero, a pesar de no tener poder de votación. Con frecuencia, los fundadores controlan a las pequeñas empresas. pero a medicla que éstas crecen. llaman la atención, venden más acciones de capitai y el porcentaje de propiedad de los fundadores se diluye. Una de estas empresas es Ceradyne, un productor de cerámica frara la industria del automóvil, la dental y el sector militar. En 2001, Ceradyne tuvo ventas por 45 millones de dólares y creció a una tasa modesta. Sin embargo, después del 11 rJe septiembre de 200.1 , el mundo cambió y Estados Unidos cjeclaró la guerra a lrak. Uno de los productos de Ceradyne erar, los chalecos antibalas de cerámica, cuya demanda aumentó cuancio la guerra se iniensificó. El gobierno de Estados Llnldos colocaba orden tras orden y las ventas de Ceradyne crecieron a 101 millones de dólares en 2003 y a215 millones en 2004. En 2007. las ventas alcanzaron un nráximo de 756 millones de dólares, pero bajaron a 410 millones de dólares en 200g cuando la industria militar y la automovilistica reduieron sus pedidos. El precio de las acciones de Caradyne pasó de 3.33 dólares el 23 de diciembre de 2002 a un máximo de 84.81 dólares el 1B de julio de 2007 y volvieron a 16.67 dóiares el 1 de enero de 2010. Las presiones sobre la capacidad de manufactura de Ceradyne eran enormes para una ernpresa tan pequeña, por lo que en 2004 solicitó en préstamo 109 r,rillones de ciólares a largo piazo para incrementar su capacidad de producción, En diciembre de 2005, necesitaba más capital para expandirse por lo que salió al mercado con una oferta secundaria de 1 800 000 acciones de capital común. A un precio de oferta de 43.31 dólares, la venta de las acciones proporcionÓ casi 78 millones de dólares en capital contable. Al mismo tiempo, Ceradyne vendió '1 10 millones de dólares de pagarés senior subordinados convertibles pagaderos en 2035. La idea es que en algún momento en el futuro, el precio de las acciones continuará incrementándose y estos pagarés se convedirán en acciones comunes. Si ello sucede, Ceradyne no tendrá que conseguir dinero para liquidar los pagarés. El importe total obtenido con la venta de los dos títulos fue de 188 millones de dólares, el cttal casi igualó las ventas de la empresa del año anterior y más de la mitad de las ventas de 2005. El capital adicional le permitió a Ceradyne r ,:andir planta y adquirir equipo nuevo para satisfacer la demanda creciente de sus productos. También le permitió añadir el capital de trabajo necesario en forma de inventarios y financiar los saldos crecientes de cuentas por cobrar. Esta oferla equilibró la venta de acciones (capital contable) y bonos (pasivos) y, además, man.tuvo relativamente estables las razones financieras del balance general. La oferta de acciones también le permitió a Ceradyne emitir bonos porque, sin la ofe¡1a de acciones, la de bonos sólo

1t

v m T.

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o 459

Capítulo

l7

Financiamiento por medio de acciones pre.ferentes

t

acc'iones comunes

hubiera creado demasiado apalancamiento e incrementado su riesgo financiero. La pregunta es ahora qué le sucederá a Ceradyne una vez que la guerra de lrak haya terminado. ¿Compensará la demanda de materiales de motores diesel y ortodoncia el declive de las ventas de los chalecos antibalas de cerámica? ¿Usará la empresa parte de su capital para expandirse hacia otros sectores que utilicen cerámica en sus procesos productivos? Es posible verificar el progreso de la empresa en www.ceraciyne.com. En este capítulo también se examinan en detalle las acciones preferentes, las cuales tienen una función secundaria en el financiamiento de las empresas corporativas. Representan un título de tipo intermedio que combina algunas de las caracterÍsticas de las deudas y las acciones comunes. Aunque los accionistas preferentes no son propietarios de la empresa, sus derechos sobre los dividendos tienen prioridad de pago sobre los reclamos de los accionistas comunes. Para entender los derechos de las diferentes fuentes de financiamiento y las características de las diferentes fuentes de financiamiento, se analizan los poderes que se conceden a los accionistas en ca.Ja acuerdo. En el caso de las acciones comunes, todo gira en torno de tres derechos fundamentales: el derecho residual sobre la utilidad, el derecho de votación y el derecho a comprar nuevas acciones. Cada uno de ellos se examina en forma minuciosa y luego se consideran los derechos de los accionistas preferentes.

Derechos de los

accion¡stas crlmunes sobre las utilidades

Todas las utilidades que no se pagan a los acreedtrres ni utilidades que no se pagan a los accionistas preferentes pertenecen automáticamente a los accionistas comunes. De este modo, se dice que éstos tienen un derecho residual sobre las utilidades. Esto es cierto independientemente de que estos foudos residuales sean realmente pagados como dividendos, o retenidos por la corporación. Una empresa que -qana l0 milloncs de dólares antes de costos de capital y paga I millón de dólares en intereses a los tenedores de bonos y una cantidad similar en dividendos a los accior.ristas preferentes tendrá 8 millones de dólares residuales, disponibles para los accionist¿rs comunes.l Tal vez la mitad de esa cantidad se pague como dividendos sobre las acciones com!¡nes y el resto se reinvierta en el negocio para beneficio de los accionistas, con la esperanza de proporcionar utilidades, dividendos e incrementos de precio de las acciones comunes todavía mavores en el tirturo. Desde luego. dcbe señalarse que los accionistas ccrnunes ¡lo tienen un derecho legal o coercitivo sobre los ¡lividendos. Mientras un tenedor de bonos podría obligar a una empresa a deciararse en quiebra por su incapacidad para hacer los pagos de intereses, los lccionistas comunes deben aceptar las circunstancias como son. o tratar de cambiar a la istración si se desea una nueva política de dividendos. En ocasiones. las eurpre ls tienen varias clases de acciones comunes en circulación que contienen dit'erentes derechos en cuanto a los dividendos y la utilidad. Por ejemplo, Google y Ford Motor Compan)' tienen dos clases de acciones comunes: las acciones de los fundadores y las que pertenecen a los demás accionistas, conceden de¡echos preferenciales a las que pertenecen a los fundadores,

Aunque existen más de 90 millones de accionistas comunes en Estados Unidos, los grandes inversionistas institucionales, como los fondos de pensiones, los fondos mutualistas o los departamentos de fidcicomisos, paulatinamente incrementan su participación en la propiedad de la empresa en perjuicio de los inversionistas indiviCuales. Como sería de esperar, la istración se ha vuelto más sensible a estos grandes accionistas quienes podrían alinea¡se con los tiburones corporativos y votar a t'avor o en contra de ofertas de fusiones o de intentos de adquisiciones empresariales (estos temas se tratan en el capítulo 20). La tabla l7-l presenta una lista de grandes empresas con altos porcentajes de acciones comunes propiedad de inversionistas institucionales al término del segundo y tercer trimestre de 2009. Walmart Stores está al final de la lista con una propiedad institucional de39.95Vo, mientras que 98.12c/o del capital de Panera Bread pertenece a instituciones. La tabla indica que las grandes empresas son las favoritas de las instituciones tal vez debido a la cantidad cle acciones en circulación permite comercializar volúmenes más grandes y un mayor grado de liquidez.

I

l-r. crrnic.uencia:

llscalc-s rclacionldrs con los pagos dc intcrcses se ignoran ¡lor ahora

[)crecltt¡ r]e ¡r¡to

Nombre de la

empresa

t

Iabla 17-l

Propiedad Propiedadinstitucionalen institucíonal acciones (miles de dls.)

Panera Bread.

98.12o/o

Lockheed Martin ...............

89.4

Kellogg

80.08

306 586

Hewlett-Packard Co. ......... Motorola, lnc. .................... Bristol-Myers-Squibb Co. .

75.42

1 7BB 312

461

Propiedad institucional de empresas estad0un¡denses

31 688

341 515

725624

75.'18

1

72.41

1 434313 896 1 99

eBay ..............

69.45

Amazon.com. Microsoft

69.25

299 013

69.23

3M ......."......... PepsiCo., lnc. ....................

67.05

6 181 332 468 187

65.97

1 029 4BB

Disney............

64.6

1 200 7'10

Du Pont Co........................

64.43

582223

Johnson & Johnson........... Coca-Cola Co....-............... IBM..

oJ.t15

1 758 913

60.29

1

397 193

60.06

Procter & Gamble.......-......

57.94

'1

691 290

General Electric.

49.96

5 309 179

ExxonMobil.... Walmail

48.3 39.95

2 320 978 1 425 122

786 728

Fuenfe: Datos tomados el 2 de octubre de 2009. Datos financieros proporcionados por Capital lQ. Los datos históricos de los precios del capital contable han sido proporcionados por Fl.com. FTSETM es una marca reg¡strada de la Bolsa de Valores de Londres y The F¡nancial 77mes y FTSE lnternational Limited ("FTSE") tiene permiso para usarla.

En razón Ce que los accionistas colnunes son los propietarios de la en-rpresa, se les conficre el derechode votaren laelección de la junta de directores )'en todos los clemás asuntos tie inrportancia. Los accionistas comunes podrían emitir sus votos como lo cttnsideren conveniellte con respecto a un asunto de la empresa. o cederle poder de representación, o "poder para vota[". la istración o a algún grupo externo que participe en una proposición. Como se ntL-l'rciona en la secciírn anterior, algunas enlpresas tienen distintas clases de acciones colnunes ctx dere¿1

chos de vot¡ción diferentes.

Asimisnro, existe la emisión de "acciones de fundador". Tal vez Ford Motor Conrpany sea

el mejor y nrás grande ejernplo de tales emisiones. Las acciones de la clase B se uslrrtn para diferenciar entre las acciones originales de los fundadores y las que se vendían al público. Los fundadores querían conservar el conlrol prcial de la enrpresa y a la ez obtener capital nuevo para erpansicln. Las acciones conlulles regulares (sin clase específica) tienen derecho a un voto y están f¡cultildas para elegir a 607c de la junta directiva, en tanto que los títulos de la clase B tienen un voto cada uno y están t¿rcultados. como una clase de accionistas, para elegir a 407c de la junta directiva. Estos títulos están reservados para los miernbros de la familia Ford o sus descendientes, fideicomisos o irltereses designados. La fanlilia Ford tiene una posicrón muy irnportatlte en la ernpresl a pesar de que no es propir'taria más que aproximadamente del 3.5o/o de les acciollcs cotllunes en circulación. Tanto los accionistas co¡nunes como los de la clase B comp:.rrten los dividendos de lnanera ecluitativa. y no es posible repartirlos a menos que se distribuyan tanto a los accionist¡s comunes corno ¿l los accionistas de la clase B en proporción a las cantidlides de lus que son tencdores. Aunqr"re los accionistas con'runes y las diterentes clases de acciones comunes de las que son

propietarios pueden, en ocasiones. tener distintos derechos de votación, y derecho al t'oto. Los tenedores de bonos y los accionistas pret-erentes pueden votar sólo cuando existe una violación t sus derechos del contrato corporativo y ocurra una subsecuente aceleración para tomar el lugar dc sus derecl'tos. Por ejernplo, en 1984. Continental Illinois Corporation estaba al borde de la

Derecho de yoto

7

462

Cupítulo

I7

[:-inanci¿tmi¿ttttt por

ntrtitt

dt: ¿tt'<'ittnas ¡trt'.lcrctttt's 1 (¡( l'tr),1('\ {'()

quiebra por lo que dejó tle pagar dividenclos sobrc tlna scrie de ¡cciolles Pt'ctcrctrt.'. ,lrrr;¡¡¡¡,. I¡-l er'ttlt,rl,r,l,. cinco trimestres desde el I cle julio de 1984 hasta el 30 cle septielllbre de l9li-5. rl\\i;ttlt,' ,.¡¡q plgar tlividcntltrs de dejaba que si la e¡npresa los acciopistas preterentes estip.iraba .t .lrtr rl¡r,1,. para elcgir tacult¿tles adquirirían pret'erentes trimestres corlsrtcuti\'os. l11s accionista:i diviclcrltlo un declarti ernpresii La Pt!'lir\'nl('r.' intereses. tores de la junta que representarí¿ur sus l.t. .lr r ¡r,¡¡1.t el mes cie nclr.ienrbre cle 1985 y pagó totlos los ilivielenclos i.lctuales v pasados sobt'c privilt-g,itr\ \'\l\\'r rllr\ los eiercieritn prct'erentr's accionistits preferentes. con lo cual evitó que los r'r\\r\r'ri¡¡l¡¡ por BlLnkArrlericil i'ue adqrririda Illinois ¡ritt'rt e¡...e, el voto. En I994 Continental

d.

en el centro corporativi) hancaricl-

Votación acumulatiua El aspecto luti\ rmpnrlulrtc-

cle la

\'otaci(in es la eleccitin de lr junta tlc Jirectilrcs.

Cottt'

r' r¡rilit;t

gt'l :irltltittrrtt.rr l;¡ e,r el capít,-,lo l. la pr.inc'ipal respon:,irbilidacl de lli .iunt;r rlircctivrt trt'rtlsiste junta legitlttitrrt.' es r(",1!'¡dircctila la emprL'sii. Si se torna¡ t¡-cisignes ileg;rles o irnpnrdentes, tlt' l.t comités \'rllllr('\it. inrportlirltes sable. Adentíis. por lo qeneral sus nlielnbros inicltnut'n'arirts

y collll)\'rt\:l{.'r{¡n('\. como el cle lurditorí¿r. el cle planeacicin tlnanciera a largo pllrzo y el cle srilaricls o ii lrit\ i\ rlt' r¡rli! tirrnili¿rr' ntayorí;.i l-a.junta ptreile ser elegida a través del sisterna cle la regla tle rllrr' accitltristlts gnlPo de l,ot¿rcitin acumulativa. E,n una votación por m¿¡yorías. cualquier ''o\rJir l'otrtcit¡l¡ ut'tii Ctln itcu' directores. nrás de 50% de las acciones comulles ¡rucde elegir a tocltts los rllt¡tttt,'r elijitrr 111' l1¡1 paniciprciórr mulativa, r-s prrsibk rl,.le los que teng¿ln menns de 5()% rle la jutlt'r \r\r] la rlrili{)ren rninoritlrios
ciisos algutlos {rllll\li: srlll)os e'tprL-sns v otros clesafíos para el ct'rnirol cle la enrpresa. En urttchos operación I'la direcci(r' tlc I't ittt¡rrcsa' cle accionistLis rninorii,trioi. qua,r"r"n de tener'oz en la lnetits' varios de cllt': lt;ttl crursolicitan Octtpar asientos en ia.¡unta ciirectiva. Para lavorecer sus en la-iiinta ittttt't1 ,.(i'itno seguiclo que k)s accior,istas voten il llvor de una votüción ecumulatira un \'oto pttr cittl't 'rt:e itin dr: tirnciona L'ste proccsr) rle vgtación acurlul¿'ttii'¿r'l Un accionista obtiene qLie se vii a elegir. i:r' t'{)irs'capital que posea. el .uitl se rnultiplica por lrn \oto por catla directclr de dil'ce ttrt'e s' cuencia. el accir¡nista podría acuntular votos a tavor dc' un numer
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de su elección' Cottttr se dtbctt Suponga que ustecl emite todos SllS votos a favor clel director las acciones restantcs le int¡rt de propietarios que los elegir nuete directores. no hay manera de puestos' Si ustt'd es pttt" primeros nueve los de dan elegir ¿r una persolla para que ésia ocupe uno de 8 99t) accir¡trcs pietariJde 1 00f accicnes, el interés mayoritario podría controlar un máximo Esto les daría derecho a 80 99 I votos' Número Ce acciones poseídas (mayoría) Número de directores a ser electos Número de ,¡otos

(mayoría)

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poseídas......"' Número de directores a ser electos Número de votos.........

Número de acciones

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dilui,lt No es posibte distribuir estcis 8099 I voros cle una manera suflcientement" Sr' un directot" clcgir cie irnptlsibilitaclo lcls nueve candidatos cle tal motlo que usted qr-rede \\¡ltr\ I99() rccibirá rnayrlríir la t1e nucve r'lecciones

tlistribuyen unil.rr.¡rcrnente, catiu una tle las rrrrr'\r' (u0 99 l/9L SLr candidato tienc uregurndos 9 (x)9 \'ot()s. como sc indicír. Pltcsto qLre lo\ trrl'l a rccllllll'tt tlcrccho tenrlrít u\tc(l vt¡ltrs nirnln. crLntlitjal.s que 6btcrrgan el nrult,r núnrcro tJe

i,t.,

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H

Nuevo miembro de la junta directiva de Apple El pionero de las computadoras y exdirector ejecutivo de Apple, Steve Jobs, dijo acerca del miembro más nuevo de la junta: "Al ha traído una extraordinaria cantidad de conocimiento y experiencia a Apple derivadas de haber contribuido a istrar la

organización más grande del mundo -el gobierno de Estados Unidos- como miembro del congreso estadounidense, senador y nuestro cuadragesimoquinto vicepresiddnte. Al es también un ferviente de Mac y edita sus propios videos en Fina! Cut Pro"Si está pensando en Al Gore, está en ¡o correcto. Como miembro del Congresc, Gore popularizó el término autopistas cle la inf<¡rmación y fue un entus¡asta promotcr de la idea de conectar todos los salones de clases del país a internet. De iguai manera, sus credenciales académicas incluyen una licenciatura en istración púhlica cursada en la Harvard University y actualmente se desempeña como profesor v¡s¡tante en la UC[-A, Fisk University y Middle Ténnessee State University. Asimismo, colabora en caiidad de asesor con Google, lnc. Hriy en día, ei ¡rremio Nóbel recibido por asuntos relacirnados con el calentamiento global forma parte drj su currículum.

Para responder el elogio, el señor Gore dijo: "Steve y su equipo han realizado un extraordinario trabajo al hacer que Apple sea una vez más la mejor del mundo". Desde luego, el señor Gore tiene

que estar enterado de la responsabilidad fiduciaria que tiene frente a los accion¡stas de la empresa. En tiempos pasados, un currículum impresionante solía ser la base para asumir una dirección corporativa, pero ya no es así. Con frecuencia, la empresa y sus directores son demandados por ios accionistas <jisidentes y deben demostrar que actuaron de manera correcta, informada y prudente. El estatus de superestrella por sí solo no es una defensa apropiada en los tribunales. Como retribución por las responsabilidades que asumen en las grandes empresas públicas, por lo general a los directores exlernos se les paga de 75000 a 150000 dólares al año en honorarios y tarnbién suelen recibir otros incent¡vos relacionados con las acciones. De ordinario asisten a cuatro reuniones importantes de la junta directiva al añc y también colaboran en var¡os cor"nités.

posición. Observe que los catdidatos no conrpiten direct¿rmenre entle sí (por ejenrplo, lugar A o lugar B en la boleta de votación). sino que a los nueve candidatos que obtengan las nrayores votaciones acuntuladas se les confieren direcciones. Para deterrnitr¿u el númeit¡ tle acciones (lilc se necesitan p¿ua elegir un número e-spccítico cle Llirectores en utt sister.tta de votación acurnul¿rtiva, se usa la siguiente fónnul¿r

{cc irr¡i.'i

ttrtr Ltrrritllrc

Núllict,r ,le rlircclores tL'seritlos X Niirlr:rtr Ioirir rlc lrccior¡.'s cn clrcLrlacitll¡ Nrlntero totlrl rlc rlil'r-'r:tort's u r-icgir- -í-

I

{17-1)

Est¡ liirrrlul¡ realirma qtic en l¡ situacirin ¡nterior, I 001 ac,,:iones elegirírrn un clirector

I x 10000 " I9rl

l0 000

_

_ + I = t00t 10

Si sc tiesea tres posiciont::s de director dc un total de nueve. se necesita 3 001 acciones.

x

3 l0 00t) _,.1 9+l

30 000

l:_+

10

l:3001

Observe qur' .on aproxim¿rdalnente 30ai' de las acciones en circulación. un interés rninorilaricl puecle controlar un¿l terccr'¿l plrte de la jr.rnta directiva. Si en lugar de usar una regla Lle votacitin actttnulativa se usar¡ un :iistenra de regla de mayorías. los intereses minoritarios no poclrían clegir a ningún director. El grupo que controlara 5 001 o más acciones del total dc 10 000 los elegiría a todos.

463

464

Capítub

l7

Financiatniento por medio tle acciones L¡referentes y acciones ftnnunes

A manera de reafirmación del problema: si se conoce el número de acciones minorit¿rrias r.rr circulación bajo un sistema de votación acumulativa y se desea detemrinar el número de directores que es posible elegir, se emplea la fórmula: (Acciones p()seíclas

- l) X (Núnr. total porclegir * l)

Núnr. cle directore:s t¡uc se puede elcgir

tt¡t¿rl clc ¡.rcciollrts en

de directures

circulacitill)

Si se introducen 3 001 acciones en la fórm.la, se de'*restra que: (3 001

-

tx9 +

l0 000

r)

3 000(10)

l0 0ü)

Si ia fiirmula proporciona un número tiaccionario de directores, como 3.3 o 3.1. siempre se debe redondear en fonrta descenclente hasta el número entero rnás cercano (es decir,3). No es de sorprender que 22 estados de Estaclos Llnidos requieran una votación acumulatil.a en lugar de una regla mayoritiuia. que l8 estados la consideren pemrisible como parte del ¡rcta constitutiva, y que sólo l0 estados no estipulen su uso. Los estados con orientación hacia el co¡rsunridor' como California, Illinois y Michigan, exigen proceclimientos de votación acumul¡riv¡.

El derecho de

Adernás del derecho sobre la utilidad residual y ei derecho a votar por directores, los accionista-s comunes ¡ambién pueden disfiut¿ir de una posición privilegiada cuando se realiza una oferta de nuevas acciones. Si l¿r escritura o acta constitutiva contiene una cláusula de derechos preferenciales' a los tenedores de las accit¡nes comunes se les debe clar la primera opción para compra¡ ntlevos títulos. Aunque sólo dos estados requieren específicamente el uso de derechos prettienciales. la rnayoría de los restantes tienen en cuenta la inclusión de una oferta de derechos en dicha escritura. La cláusula de rlerechos pret'erenciales asegura que la istración no pueda sc¡c-avar la posición t-le los ascionistas ¡nediante la venta de acciones a intereses externos pues primero se l;rs tiene que trfiecer a ellos. Si no se contara con esta protección, 20Vo de los accionistas pc.drían ver que su panicipación se reduce a l07c mediante la distribución de nuevas acciones a demandantes externos. No sólo los derechos de votación se diluirían. sino que también se reducirían los rlerechos proporcionales sobre las utilioades por acción.

Gomprar nuevas

acciones

Uso de los dercchos en el financiamiento Muchas empresas también participan en las ofertas de derechos preferenciales para aprovechar

un mercado inherente a los nuevos títulos: los .ir. ersionistas actuales. Las ofertas de derechos son usadas por muchas empresas estadounidenses son en particular populares como un método

ERrcssoN

=

para obtener fondos en Europa. En los mercados europeos es muy común que las empresas les soliciten a sus accionistas actuales ayuda para financiar una expansión. Por ejemplo. en agosto de 2002. Telephone A.B. Ericsson, una empresa sueca, realizó vna oferta de derechos de 3 000 millones de dólares para obtener nuevos fondos. El estallido de la burbuja de internet en el año 2000 provocó una enorme caída de las ventas y los ingresos, pnr lo cual Ericsson necesiiaba nuevo capital. ¡Qué mejor lugar para buscarlo que en los accionistas existentes: Si ya creen en la empresa y poseen acciones, estarán dispuestos a aportar miís capr-

tal para mantenerla viva. Esto también sucedió en la crisis bancaria de 2009. Muchos bancos no cumplían con los requisitos de capital requerido y necesitaban nuevas aportaciones de capital contable. Los bancos estadounidenses recurrieron principalmente a ofertas secundarias que ofertaron al público inversionista, mientras que los bancos europeos recurrieron a las ofertas cJc derechos. La tabla l7-2 presenta tres bancos europeos que reunieron un total de 5ó 70O mjllr1neE de dólares de nuevo capital contable por medio de sus olertas de derechos. En ella también r¿ incluyen tres of'ertas de derechos más pequeñas rr.: Alemania y Estados unidos.

l,* ['

El

dc rat

lto tle t rttt¡trtt r n ttavus ut t'it¡ne.s

{65

La mayoría de las ofertas de derechos consiguen que los accionistas ejerzan su derecho preferencial de comprar nuevas acciones. Cuando éstos no adquieren toda la emisión, el banquero de inversiones a cargo de la oferta ejerce el resto y las vende en el rnercado abierto. Además, el número de acciones que puede comprar un accionista está condicionado al número de acciones que posee y existe urra limitante de nuevas acciones a acciones de su propiedad. La tablalT-2 muestra esta limitación en la cuarta columna, donde se puede ver que no existe una razón estándar. En la oferta del Royal Bank of Scotland, por cada 18 acciones que poseía un accionista, podía comprar I I nuevas acciones, mientras que en el caso de Inielligent Systems. un accionista podía comprar una nueva acción por cada una que ya poseía. Por lo general, el banquero de inversiones a cargo de la oferta de derechos establece el precio de las rt¡evas acciones es menor que al precio de las acciones existentes. El precio de los nuevos títulos es declarado el día del anuncio y el menor valor se expresa como el precio de oferta de las nuevas acciones frente al precio de mercado de los títulos en circuiación. Cuanto rnás subvaluadas estén ias acciones subvaluadas tanto ma)'or será la probabilidad de que se ejerzan los derechos de compra. La columna cinco presenta la subvaluación. Obsen,e que en el caso de ofertas pequeñas la subvaluación es pequeña, lo cual seguramente se debe a que los banqueros de inversiones piensan que no tendrán problema para vender las nucvas acciones. En el caso de Winthrop Realty Trust. los títulos fueron vendidos a su precio de mercedo y no fueron subvaluadas.

Tabla

l?-2

0fertas de derechos grandes y pequeñas

t2i

(3)

País

Acciones ejercidas

(1)

Fondos reunidos Royal Bank of

Scotlanrl HSBC Holding

Escocia

95.0%

17 700 millones

lnglaterra

97.0

UBS AG

15 0O0 millones

Suiza

99.4

1 000 millones

Alemania

100.0

.10.3 millones

Estados Unidos

100.0

acciones 1 1 nuevas por cada I a antiguas

Subvaluación

Fecha

acciones existentes 5 nuevas por cada 12 acciones existentes 7 nuevas por cada 20 acciones existentes 4 nuevas prrr cada I acciones

exrstentes existentes

1 nueva por

lntelligent Systerns

(6)

3.1 millones

Estados Unidos

100.0

cada

ex¡stente

1

acción

Fuenles: Bioomberg, Globe Ncrvswire. PR Newsw¡re, 1 ?3Junrp.r:r:r¡, Morn¡ngsta( Standard & Poor's y sit¡os web de las compañÍas.

Para ilustrarel uso cle los derc 'los. ¿rnalice el cüso hipotético de \\/atson Corporation. ia cual tiene 9 millones de acciones en circulaci(in y el precio unitario de 40 dólares (el valor total de mercado es de 360 millones de dólares). Watson necesita 30 millones de dól¡.res par¿i ¿u.rmentar la planta y equi¡ro nrrevo y emitirá I millór¡ de acciones nuevas a -10 dólares cada unr¡.] Comi¡ parte del proceso, realiz-¿rrá una oferta de derechos en la cual cada accionista antiguo recibirá una primera opción para participar en la compra de los nuevos títulos. Cada accionista antiguo recibirá un derecho por cada acción de capital de su propiedad y podría cclmtrinar un núu.¡rero es¡rcífico de derechos más 30 dólares en efectivo piira conlprar una nueva acción. Considerc estas preguntas:

l. 2. 2

46o/o

6/9/2CO9

41

4/4/2009 6t12/2009

n.a

Bl4/2009

0

9/20/2009

I

7

1 nueva por cada 3.5 acciones

Winthrop Realty Trust

(5)

1

$24 000 millones

PLC.

lnfineon Technologies

(4) Nuevas acciotres

¿Cuántos derechos son necesaric)s para comprar una nueva acción de capital'? ¿,Cuál es el valor rnonet¿rrio de estos derechos?

Si ert, no lucra una ot'ert¡.r rle derechos. el descuento a partir del precio actual rie mercado sería mucho nrás pequeño l,as nucvas ¡rccioncs sc ¡xxlrí:rr¡ vender en Jfl o 39 dólures.

/17

/2009

466

Capítulo

l7

Fin¿tnciamientr¡ por uedio cle occiones prefer.,ntcs ,- ¿tc(.iones ('o,nunc.\

Derechos requer¡dos En vista

cle

que 9 millones de acciones estíln actualmentc

er.r

circr.rl¡ci(rn

se emitirá I millón de acciones nuevas, la razón entre ¡cciones en circulación y nuevas es de 9 a 1. Sobre esta base, el accionista antiguo podría conrbinar nueve <Jerechos más J0 clólares e¡

y

efectivo

p¿rra

comprar una nueva acción de capital.

Un accionista que tuviera 90 acciones de capital recibiría un núruelo equivalente ¿e clerechos' lo cual podría aplicarse a la conrpra de l0 acciones de capital a 30 tlólares cad¡ una. Conl. se indica posteriormente en el examen, los accionistas podrían optar por vender sus derechgs, ep lugar de ejercerlos en la compra de nuevas accirrnes.

Valor monetario de un derecho Cualquier cosi.r que contribuya al privilegio de conrprar por 30 dólares una acción cuyo precio es considerablenrente nliis alto que el del nlercado. Cgnsidere el siguiente an¿Ílisis de dos pasos: Nueve acciones antiguas vendidas a 40 dóli.ires cada una, o en 360 clólares; ahora se introduce una nuevli emisi(rn con un precio de ¡r; dtilares. De este nrodo. se tiene un valor total clc ¡nerciido de i9tl dólares por l0 acciones. Despues de que se ha termin¿rclo la of'erta rjc: tlerecho:;. el v¿rlor promedio de una ¿rcción es teóricamente iqual a J9 dólar.es.l Nueve acciones antiguas vendidas a $40 por acción ....... Se venderá una acción nueva en S30 por acción .............

$360

Valor total de 10 acciones

$3ro

Valor promedio de una acción

s39

t_ I

I {

i'

I

30

1

i, ls I

De este nltlcio, la ot'erta de derechos le permite al tenedor compr¿u' una acción qrre debería tener un valor de 39 dólares (después de que se han completaclo las transacciones) en 30 dólares. Con l¡n dif'erencial entre el precio de las acciones en circulación y el precio de suscripciórr de 9 dólares y los nueve derechos que se requieren caso el valor de un derecho es de I dól¡.r.

p¿r-ra

participiu en la compra de una acción, en

Valor promedio de una acción

este

30

Derechos requeridos oara comprar una acción

$s I

Valor de un derecho

$1

Diferencial

A trn de determina¡ el valor de un derecho en cuatquier circunstancia se ha,n desarrollado tór¡rrulas. Antes de presentarlas, examine dos nuevos térrninos que formarán parte de los cálcuacción se ne-Qocia con derechos: es decir, si usted la conrpra, también aclquirirá un derecho por una compra tirtura de ulla nueva emisión. Después de un cierto periodo (por ejemplo, cLlatro semanas) la acción aciquiere la característica de sin derechos: cuando usted compra la acción ya no obtiene un derecho por una compra futura de acciones. Considere lo siguiente: Fecha

Valor de la

La acción se negocia con derechos .......... La acción se negocia sin derechos ...........

acción

$40 39

Fin del periodo de suscripcrón

Valor de un

derecho

$1 (parte de $a0) $1

39

Una vez que se alcanza el periodo de exclusión de los derechos, el precio cle la acción se diluye en una cantid¿d igual al valor teórico del clerecho. El valor restanre ($39) es el valt¡r sin derechos. Aunque existe un periodo restante entre la f'echa sin derechos ( I cle abril) y el ñn clel periodo de suscripcicin {30 de abril), el mercadcr supone que la tlilucií¡n ya
cllllbirr cl ralor po.lrírn inlerrcnir algunrs rariahlct.

II

$39

Prec;o de suscripción

Marzo '1 : Abril 1: Abril 30:

l

É-.ta os

la 'ntc'jor"

rr¡troxirrracir)rr

r I

f

lil dcrar'lu¡ dt t rttttprur

t1ttt'ttt.\ ttct iottt'.\

167

mitncra, este valor sin derechos refle.¡a el mismo valor que el que puede esperarse cuando se vende la ¡¡¡sr'1 srnisi'n de acciones a un precio subvaluado de 30 dólares. E,n efecto. proyecta el efecto futuro de las acciones ahora nlás baratas scbre el precio de las acciones en circulación. La fórmula para calcular el valor de un derecho cuando la acción se negocia con derechos e:i:

p-__

'tti,

')

( 17-.1)

N+l dnnde N4s

:rValor

S: N:

de mercado. con derechos. $40

Precio de suscripción. $30 Número de derechos necesarios para comprar una nueva acción de capital; en este caso. 9

$40 _ s.10

9+l

_

$10

_ n,

l0

Usando ia fórnrula l7-3 se determina que el valor de un derecho en la oferta de Watson CorI dólar. tlna fórmula alternativa que proporciona el rnismo resultado:

püration era de

l{

,,-,

\1. " s

r

--.'-----

ll--1

I

N

El térn-rino nuevo es M", exJrresa el lalor de mercado
Efecto de los dereehos sobre la Ros¡ción de los accionistas

A primera vista una of'erta de derc'chos aporta

grandes beneficios a los accionistas. Pero. ¿,es t'ealmente así? ¿,Se heneficia un accionist¿r ai poder comprar en 30 dólares una acción que irricialrnente se vende en 40 (y posteriorrnente en -19)'l No se apresure a lesponder. Analícelo de esta manera: supnnga que 100 persouas poseen acciones de una enrpresil y que un día dc-ciden ve¡rclerse entre ellos rnismos nLlevas acciones a257o por dr"balo del valor ¡ctual. En realidad" no pueclen aumcntilr srr riquczrr al venderse sus propias acciones a un precio más h''utt"l. Lt'r que se guna al compral nuevas:rcciones a precio bajo es lo rnismo qlre se pirrde al riiluir el r'¡lor de las acciones en circulación. Considcre el cilso del accionistrt A, qrre posL'L' nuevc accioncs antes de la ofert¿r de d*{echos i también tie ne -i0 d(llares en el'ectilo. Sus propuestas se representan comt¡ sigue: Nueve acciones antiguas a Efectivo

$40 ..........".......

Valcr total

Si él recibe r'Js. su

1' e.jcl'ce

$360 30 $390-

nucve der.'chos prra comprar un¿ acción nueva a un precio de 3{} dóla-

cit[tcril conttn(lr¿i: Diez acciones a $39 (valor diluido)..........,..... Efectivo Valor total

$390 0

$390

468

Capiltulo

t7

Financiatniento por medio de acciones preferentes )' ¿¡t't'iorle's cotttuttes

opción sería quc vt:¡¡ ' Está claro que no se encuentra en mejores condiciones. Una segunda poseer sólo nueve accioncs y diera sus derechos en el mercado y permaneciera en su posición de mantener su efectivo. El rest¡ltado de esta opción sería: Nueve acciones a $39 (valor diluido)-. Fondos procedentes de la venta de nueve derechos Efectivo

$351

""""''

I

30

s390

Valor total -.....

el valor cle ia acciítn tlc Cómo se obseñ,a. si el accionista opta o no por ejercer sus derechos. valor general pertrl;lel más. vez Una en dilución). estírn todos mo¡Jrts disminuirá (las clemás aún igual al gratlo tlc exact¿rt¡lente es (9 dól¿ues) clerechos nece constarnte. El valor recibido por los originales. acciones rrueve
Efectivo Valor total

dilrrido).."""""

$3St 30

"

$381

entre La experiencia indica que esta actividad poco cuidadosa ocurre

I y 2o/o de las veces'

SaracterÍsticas deseables de las ofe¡tas de derechos no se encuentra en mejores condicioEs posible que el estudiante se pregunte que si el accionista oferta de derechos? La respuesta es una realizar tlebe qué se nes en térninos del valor total, ¿por

sencilla: pt)rque existen varias posibles ventajas' paia comprar nuevas accl()como se señaló. al darles a los accionist¿rs una primera opción y sobre las utilidades' votación de derechos los a nes. se prrriege su p¡sición actual con respecto un ntercado mejor la empresa a da le derechos de De igual importancia. el uso {e una oferta es probable estructura<Ja' base esta de causa A títulos. estrucluratlo para la-s nuevas emisiones de en la directa púbh"a emisión una de caso que el en que los costos de colcración sean más bajos totai de colocación'l cual los banqueros rje inversiones deben asumir el riesgo y el costo en el mercado que el que interés más generar podría Por otra parte, una oferta de derechos para los títulos sino también paru generaría una oferta pública directa. Existe un mercaclo no sólo entre l5 y 25Vo por debuitr los rlerechos. Puesto que el precio de suscripc.ión se fija normalmente un mayor interé5 s¡ lit crea cual lo gungu. una "ineai" de del valor actual, existe la apariencia demanda. emisión de acciones directa es c¡ttc Una última ventaja de una oferta cle derechos sobre una incluyen requerimientos de margen rtriis las acciones compradas mediante una oferta de derechos de dinero o de capital contable qtrc bajos. El requerimiento de margen especifica la cantidacl junto con el importe de fondos que es posiblc debe depositarse en una casa de bolsa o un banco, comprar sobre la base de tttt obtener en préstamo. Aunque no todos los inversionistas desean Aunquelas compras normalcs tlt' mafgen, los que si 1o hacen prefieren aportar un monto mínimo. en efectivo y la mitad solicitada en pt{s acciones podrían requerir rn ,to.g"n áe 5¡ok (la mitad podrían aclquirirse con una c'ntirLul tamo), las acciones compradas bajo un"a oferta de derechos impuestos por llr Junlil los requerimientos de que ¿epende ¡¿n pequeña como 25i'oáe anticipt, lo de la Resen'a Federal.

tlcrechos' srts hontlr¿rios :tr¡t lt'rlt" el hanqucro de inversioncs ranhién parricipa en una tlf crta de ",¡,r" quc cl factor riesgo cs nlás pequeixt ^ ido a de

.

p"ra

-.u"*rrl

0ferta de derechos de HSBC Holdings plc. HSBC Holding Plc es el banco más grande de Europa y üene presencía en todo el rnundo. También es conocido como Hong Kong Shanghai Banking Corporation y, si bien originalmente se concentró en

Asia, ahora Europa representa más de 50% de sus activos, la zona Asia-Pacíñco y Hong Kong alrede&r ée 25%, América del Norte constituye 20% y tatinoamérica akedElor de 5%. La crisis financie. ra de 2007-2009 presionó enormemente las razones de capital de HSBC- Fl banco había constituido una reserva para ¡Érdidas crediticias dd orden de 53 0OO mÍllones en el periodo 2O07-20O9 para cr¡b¡ir las inversiones de Estados Unidos de deuCa no calificada y su exposición directa a los paquetes de préstamos sujetos a revisión, pero necesitaba más capital contable. Los bancos europeos y los stadounidenses enfrentaron dificunades para vender sus activos de riesgo elevado y muchos de el!,s, como HSBC, Royal Bank c' Scoüand, UBS de Sulza, Bank America, Citibank y otros más, se vieron obligados a reducir el valor de sus activos a venderlos a precios de remate. Esto provocó que sus razones de capital cayeran por abajo del límiie requerido de 6 por ciento. La solución estaba en encontrar capital contable en forma de acciones comunes y acciones preferentes^ Las acciones comunes eran un capital de alto riesgo sin un dividendo garant¡zado y se consideraban capital de primer nivel, mientras que las pre{e-. rentes eran consíderadas capital de segundo nivel. El límite mínimo de capital total no debía ser inferior a 6Yo y el capital del nivel uno (acciones coinunes y cap¡tal contable de k¡s accionistas comunes) no debía ser menor de 4%. La mayoría de los bancos y los inversionistas querían razones superiores cle 6% debido a la incertidumbre Ce la economía, con ¡Érdidas potenciales por los péstamos bancarios hipotecarios y las inversiones que se veían en el horizonte. En Estados Unidos, d gobierno compró varios miles de millones de délarqs de acciones prec_r

ferentes de muchos bancos cera reforzar su capital y algunos bancos, ccxno Bank Arnerica, Citigroup y otros, tambén vendieron acdones cotnunes por

medio de ofertas secundarias- Como muestra la labla 17-2, en Europa los barrcos utilizarsr ofertas de derechos para allegarse de capital. HSBC no quería recibir un p<éstamo del gobíerno británico, por lo cual, d 2 de rr¡ar¿o de 2O(Xl anunció una oferta de d€iecfios gre preterdía reunir alrededor de 17 700 0OO de dólares por medio de la venta de 5 O6O millones de acciones comunes. t-a oferta de derechos fue todo un éxito y 97% de las acciones fueron vendidas a a¿:cionistas existentes y los banqueros de inversiones ejercieron el resto.

Antes de la oferta de derechm, la razón de capital del nivel 1 de HSBC era de 8.3% y després de la oferta de derechos, la razón e incrementó a 9.g%, lo cual marcaba el extremo superior de la meta de e¡tre 7.5 y 10% que planeaba mantener HSBC. La gran interrogante después de la oferta era: .¿Habían conseguido suficiente capital?' Dado que se espc raba que las pérdida:; siguieran durante algunos años, ¿esta nueva aportación de capital contable era suficiente para cr-rbrir las ¡Érdidas futuras por cr6Jitos y las utilidades de la operación bastarían para cubrir ias pérdidas futuras? ¿Qué pensaba el mercado sobre esta cr¡eslión?

HSBC participa

el

Estados Unidos como un

ADR (recibo americarrr¡ de depositario y cuando el banco anunció la oferta del 2 de marzo de 200g, el precio de su ADR eri Hstados Unidos era de 28.25 dólares, pero el 23 de noviembre de 20O9 la acción se había duplicado corr creces a 61,95 dólares. Esto

indicó que el mercado Srensaba que su oferta de

derechos y su elevada razón financiera de capital habían minimizado el riesgo de pÉrdidas futuras. El tiempo dijo si el mercado estuvo en lo cierto y usted podrá observar. el precio de las acciones para saber cómo se comportó HSBC. Su símbolo en bolsa es HBC.

PÍldoras enueneiladas Durante las dos últimas décadas, se añadió una nueva técnica al signihcado de los derechos cuando las empresas enrpeznron a recibir propuestas de fusiones y adquisiciones provenientes de empresas interesadas en lograr el control de la vofación de una empresa. La-s istraciones de mucha-s de ellas no aceptaron ceder el control de sus empresas, por lo que diseñaron un método para que éstas carecieran de atractivo como objetivo de una posible compra. Como se puede deducir del análisis de las características de la votación, en el caso de una ernpresa que use una votación por mayoría, los inversionistas corporativo., .recesitan controlar sólo un poco más t1e 5}o/o de las acciones con derecho a voto para ejercer el control totai. Las istraciones de las empresas consideradas objetivos potenciíIles de atiquisiciones emfrresariales comenz¿ron a planear tácticas defensivas para repeler estas agresiones como empresas indeseadas. Una estrategia que se usa ampliantente es la que se con(rce como píldoras envenenadas.

469

470

Capítulo

l7

Financiamiento por medüt de acciones preJerentes

t

ac<'íones

Rtttu,tes

Una píldora enyenenada puede ser una ot'erta de derechos dirigida a lt'¡s accitruistirs ilct¡ir. les de la e¡'Ilpresa con el único propósito de hacer mírs difrcil que otrü enrpresir l:r ;.rtlt¡rrirrir. La mayoría de las píldoras envenenadas tienen un punto de actlvación. Cuando un cr)ull)l.il(l()r potencial acumula un porcentaje determinado de las acciones comunes (por eje¡nph\. l-i,i'), l.s demás accionistas podrían recibir derechos para comprar- acciones nuevr¡s, por lo gr.ucr.rl rr ¡lrccios muy bajos. Si los derechos pret'er-enciales son e.iercidos por los accienistcs. se irrcrcrrrt.¡trr cl total de las acciones en circulación y diluye el porcentaje de propietlad dcl conrpradt)r'[)()tcnc¡,t1. Frecuentemente, l¿u estrltegias de píldoras envenenadas no tienen que someterse t lrt \'(rtuci(itr de los accionistas para ponerse en práctica. Sin embargo, en Internationll Paper C()ur¡)rtn).. cstir estrategia se sometió a votación por representación y 767c de los accionistas con dcnch(¡ u v()t() tomaron ventajas por la istración p¿ua mantener la det'ensa de kts píldoras. t:stt¡ tilc s.rprendente, porque muchos inversionistas institucionales se oponen a elhs. pues consitL.r'iul (l¡u disminuyen el potencial para maxirnizar el valor de los accionistas al desrrlentar tr'rosibk's ¡li.rr:rs c.,¿ntiosas de adquisiciones empresariirles.

Recibos americanos

del depositario

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5% t€stlé

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Los recibos americanos del depositario (ADR, siglas de onericctn dt'positart ft1't'i¡,¡.t) ¡¡6¡ certiflcados que tierlen derecho sobre una par-ticipación en la propiedad de las accir\nr's c()¡11nes de una empresa extr¿rnjera. Las acciones de ésta se compran y depr>sitan en un lirlcict¡rtriso eu llguna sucursal extranjera de un banco importante de Estados Uniclcts. Esta instituciriu. a su vez. recibe v puede emitir recibos del depositario a favor de los accionistas estadotrnirlcnscs tJe dicha empresa. Estos ADR's penniten que las ucciones ertranjeras se negocien en cl urr'rcatlo estadounidense de una manera muy sinrilar a conlo se hace con las acciones de emprc's:ts locales. Los ADR's están en circuhción desde hace mucho tiempo v algunas veces reciben el ntr¡trbre tle acciones anreric¿rni¡s del depositiuio (ADS, si-qlas de Anterican Depositttr-t'Slurcs). Debido a que las enlpresas extranjeras desean apr'ovechar el mercado de crrpitlles rnás grande del muncio (Estados Unidos), necesitan ofrecer valores para su vent¿l que priedan ser negociados por inversionistas y tengan las misrrras carac-tr'rísticas de liquidez quc k)s r.¿rlores estadounidenses. Los ADR's se asemejar, a las acciones cornunes que se negocian r'n lrr Bolsi¡ de Valores de Nuela York. Las empresas extr¿njeras, como HSBC (Inglaterra). Nc-srle (Suiza). Heineken {Htllancia) y Sony (Japor,). que emiten acciones comunes negr)ci¿idas en sus rt'spectivas bolsas de valores nacionales de Londres, Zurich. Ánrste rclam y Tokio. podrían enritir recibos ¿rmericanos del depositario en Estados Unidos. Un inversionista estadounidense (o cualquier inversionista extranjero) puede conrprar acciones americi..,as del depositario de viuias empres¿s extranjeras de tocio el rnundo inscritas en [¿t Bolsa de Valores de Nueva York, o en el mercado Nasdaq como ventas sobre el mlastrador. En noviembre de 2009. !a NYSE tenía 29 I empresas no estadounidenses inscritas, mienras quc el NASDAQ reportó que en él cotizaban alrededor de 250 compañías n. estadounicienses de 3-5 países. representativas de todos los sectores de la industria. Está claro que los mercados estltdounidenses tienen una presencia global signiticativa. Para el inversionista estadounidense, las ADS ofrecen muchas venta.i3s. Los intbrmes ant¡¿les y los estados financieros se presentan en inglés y según las Normas de Información Fin¿ncicrrt (NIF). Los dividendos se pagan en dólares y son más táciles de cobrar que los que generan llli acsiones reaies del capitai extranjero. Aunque a los ADR se les considera más líquidos- ntctttts costosos y más táciles de negociar en comparación con la compra directa de acciones de l¡ts empresas exrranjeras en la divisa nacional de esa empresa. presentan algunos incon\.enientcr' Aun cuando los ADR se negocian en el rnercado de Estados Unidos en dólares. Émbitirl ltr hacen en el país de origen en la moneda local correspondiente. Esto significa Que el compr;rtlttr de un ADR está sujeto a un riesgo de tipos de cambio extranjero por la variación entre lor .los países. Del ¡nisrno modo. la mayoría de las empresas extranjeras no publican sus resttlt;trkrs flnancieros con la tiecuencia con qr-re lo hacen las empresas estaclouniclenses. Además- cxirlr ttlt retraso en la infornracrón ¡-a que ellas cleben traducir sus reportes al inglés. Para Ia lecha t:tt ti'rÚ los infbrmes se tr¿rducen. parte cle la información ya ha sido descontírcla por los mercaclos lrrr;rlr"r v los ne-tociantes internacionales.

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Í3 l'-inttnr íuttticnlrt ¡trtr ntttlirt rlc ut t itn<'.s ¡tralercttte.s

47t

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Una vez ex¿lminados los bonos en el capítulo l6 y las acciones colnunes en éste, podemos estudiar un título intermedio de valor conocido como acciones preferentes. Es posible que se cues-

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tione la validez- del térniinoTrre.ferenfe, porque las acciones preferentes no poseen ninguna cie las características más deseables de las deudas o las acciones colrunes. En el caso cle las deudas. los tenedotes de bonos tienen un derecho contractual sobre la empresa por el pago de los intereses y podrían llevarla a la quiebra si no efectúa dicho pago. Los accionistas con'lunes son los propietarios de la empresa y tienen un derecho residual sobre la utilidad no pagada a otras partes. Los accionistas preferentes simplemente tienen derecho a recibir el dividendo estipulado. por 1o general, deben recibirlo antes de que se hagan los pagos de los dividendos a los accionistas comunes. Sin emb¿r-qo, su derecho a los dividendos anuales no es obligatorio para la empresa, como sucede en el caso de los intereses sobre las deudas. por lo que Ia empresa podría no pagar los dividendos preferentes cuando lo juzgue necesario. Por ejemplo, la corporaciónXYZ podría emitir acciones preferentes alVc con un valor a la par de 100 dólares. En circunstancias normales, la empresa pa-uaría el dividendo de 7 dólares por aLüión. Suponga ahora que emite bonos de i 000 dólares cuvo interés es de 6.87o y acciones de capital común con un valor de mercado de 50 dólares, las cuales pagan nonnalntente un dividendo en et'ectivo de I dólar. El interés de 6.87c se debe pagar sobre krs bono'. El clividendcr preferente de 7 dóla¡es se tiene que pagar irntes que el dir idenC - de I dólar sobre las acciones comunes, pero Se pr,rc¿ls ¡s¡tt'taiar a ambos sin el rieSgc'l de qr"re Sobrelurlga una quiebra. E,l accionista común es el último de la lista para recibir pagos, pero su participacirin l.rotencial es ilirnitada. En lugar de obtcner un dii idendo de i dtllar, el inversionista podría rc'cibir algún díl e-.r cantidad en dividenCos rnultipiicada varias .,,eces, a:rí como una reelaluación de capital en fbrrna de un aumento del r'¿lor de las acciones.

Justificación de las acc¡ones preferentes Debido a que las acciones preferentes tienen pocas características únicas. ¿.por qué la entpresa la enlite? y, lo que es igualnrente importante, ¿,por qué los inversionistas están dispuestos a coutprar este tipo de títulos valor'/ La mayoría de la:; crlrpolaciones que erniten acciones preferentes lo hacen pala equilibrar slls estructuras de capital. E,s un nredio para expandir la base de capital de la empreslr sin dilr"rir la posición de propiedad de las acciones coltlunes o sin inctrn-ir en deudas. Incluso en este caso puede h¡ber un inconveniente. En tanto que los pagos de interc.ses sobre las deudas son deducibles dc in.rpuestr)s. los dividendos de las acciones pret'erentes nrt lo son. Así, el costo de intereses sobre deudas a 6.87c podrí;-¡ ser de tan sólo 4.5 a 59c después de intpuestos, mientras que el costo clespués de inlpuestos cle acciones pref'erentes es dc 77c sería igual al rnonto estipulado Una enrpresa que enrite ¿icciones preferente:, puecle estar clispuesta a pilgar el costo tníts alto clespués cle impuestt'rs par¿l convencer a los inversionistas dc que tiene urlil estructura tle capital lralanceada. y también porque las acciones prefele,..es podrían tenL'r un electo positivo sobre los costos de l¡s demás lilentes de tbndos de su estructura de capital.

Fadicipación del inversionista Los principales compradores de acciones preferentes son los inversionistas corporativos. las empresas de sequros y los tondos tle pensiones. Para el inversionista corporativo. las accioncs prel'erentes oticcen una ventuja mul atractiva sobre los bonos. Las lc¡'es fiscales establecen que cualquier enrprl'sa que recibr dividendos pref'erentes o dividendos courunes cle otra ernprcsa dcbe ¿rñadir sólo l0% de tales dividendos a su ingreso gravable. Por Itr tanto, 70o/o de ellos estírn exentos de impuestos. Sobre una enisión de acciones preferentes qrre paguL'un dividendo de77o, sólo 30% sería gravable. En contraste, todos los intereses de los bonos son gfavables para el inversionista, e\cepto en el caso de los intereses sobre los bonos

tnunicipales. Suponga que un boncl paga 5.617c de intereses en 20 10. Como los intereses sobre los bonos eo rec:iben un tratamien(o llscal prc't'erente, su rendimiento después de impuestos se debe ajustar con b:lse en la tasa liscal urarginal de la empresa tenedora.

Financiamiento por med¡o de acciones

preferentes

472

Capítub

l7

Financiamiento pttr medio de acciones preftr"entes ,- t¿tt:iones comunes

En este ejemplo se utilizará una tasa de 357o.

Rc. .,nrielttt¡ dcl bono

des¡rués de inr¡rucsttrs

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Rc'lltli¡tricnto del bono a¡rlcs clc irn¡rucstos

= 5.61'lt, il = 3.ó-59i,

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-Tirsa t'iscal)

*0.3,5)

El tenedor del bono recibirá 3.657¿ como rendimiento después cle impuestos. Ahora echemos un vistazo a las acciones pret'erentes, que pagaron 6.lA0/o en 2010, c¡uc. incluyen la ventajo.sa cláusula de 3Ac/o de impuestos. Además, de acuerdo con las leyes fiscllcs estadounidenses vigentes, la tasa de impuestos sobre los clividendos es tan sólo de l57o.s El ciil-

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culo del rendimiento después de impuestos de las acciones pref'crentes es:

Rc¡itliniiento prtic'rcntc

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inlpurttos

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El.rendimiento después rle impuestos sobre las acciones prclerentes es más alto que el rendirniento después de impuestos sobre los bonos (5.98iá compilrado con3-650/o) debido a un rendirnientcl inicial más elevado y a los e¡;tímulos f-rscales.

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Resumen de los estimillos l¡scales Los estímulos {'iscales-. sobre las acciones pref-erentes trabajan en dos direcciones opuest¿rs. Prirnero, hacen que el costo cle las deudas tlespués de costr¡ de irnpuestos sea más barato que el de las acciones prei'erentes pirra la corporación einisora porque el i¡terés es deducible para quien hace el pago. Segundo, por lo general los estímulcs flscales generan que el pago de los dividendos preferentes sea más vaiiosa que el pago de los intereses de los bonos corporativos para los inversionistas corporativos porque "lA ,cro del dividendo está exento

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rJe impLrestos.

['Especificaciones relaclonadas con las acc¡ones preferentes

Una emisión de acciones pret-erentes contiene una se¡ie de condiciones preferenciales que definen los derechos del accionista sobre los ingresos y los activos.

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0ividendos acumulat¡vos La mayoría de las emisiones son acciones preferentes acumu-

lativas que tienen un derecho acumulativo sobre los dividendos. Es decir, si los dividendos

de

las acciones preferentes no se pagan en cualquier año, se acunrulan y se deben pagar completos antes de que los accionistas comunes puedan recibir los suyo-". Si las acciones comunes establecen un dividendo en efectivo de l0 dólares y la companía no paga dividendos durante 3 años, los accionistas preferentes deben recibir la totalidad de los 30 dólares antes de que los accionistas comunes puedan recibir un pago. La característica de los dividendos acumulativos obliga a las empresas a estar muy conscientes de sus obligaciones para con los accionistas preferentes. Cuando una empresa con problemas t-rnancieros ha dejado de hacer varios pagos de dividendos acumulativos, puede ser sometida a una recapitalización ñnanciera en la cual los accionistas preferentes reciban nuevos valores en lugar del dividendo pactado (pendiente de pago). Suponga que la empresa ha dejado de haccr ios pagos de dividendos de 5 años en términos de una obligación de l0 dólares al año y que aún muestra una posición de efectivcl insuñciente. A los accionistas pref'erentes se les podría ofreccr

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pttclrílr incrtnrc'nlarse tlcs¡tutrs tlc 2()10

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tzlut.i¡tnad..r <.., I.s ut:t:ir¡ne.¡ preJerente.s

-50 dólares o más en nuevas acciones o bonos comunes como una forma de comp€nsar ros pagos no realizados' Es posib.le que lo's accionistas preferentes estén dispuestos a coopcra¡ para recibir

algún beneficio potencial en el futuro.

2' Garacterística

de conversión AI igual que ciertos tipos de deudas, es posible converrir ,as acciones preferentes en acciones ao*uri"r. oe erte modo, 100 dóla¡es de acciones preferentes se podrían convertir en un número especificado de acciones de capital común por decisión del tenedor' un nuevo enfoqut t:!t: los titulos preferentes convertibles es el uso de títulos preferentes convertibles e intercambiables' los cuales le permiten a la empresa obligar a la conversión de acciones preferentes co'vertibles en deudas convertibles. Este mecanismo se emplea para permitir que la empres aproveche las tasas de interés declinantes o qu. **ui" dividendos preferentes por pagos de intereses fiscalmente deducibles 1o que constituyeun beneflcio para ella. El tema de la convertibilidad se expone con detalle en el capítulo 19.

3' caracteristica de reembolso Por otra parte, las acciones preferentes al igual que ras deu-

das' pueden ser reembolsables, es decir, la

puecre comprar er título antes der vencimient. con pago de una pequeña prima sobre ".pr.rula par. el valÁr.a Desde luego, este método contribuye a incrementar las ganancias-de la empresa y a reducir las del accionista preferente. A una emisión preferente que lle'e una cláusula de ree'rbc'lso se le concederá un renáimierrto ligeramente más alto que el de una emisión sin esta característica. El r¡ismo tipo ce oecisión de refondeo que se aplicó a las obligacio'es de encleudamiento en el capítulo l6 también puede aplicarse a las acciones preferentes.

4' tláusulas de participacién urt pequeño porcentaje de las emisiones de accio'es prererentes son títuios valor preferentes participuiil'or;'", rlecir. puecren participar adenrás del ren.irniento cotizado cuando la entpresa disfrute de un año particularment. ¡u"no. una vez que el dividendo sobre ias acciones comunes iguaie al dividenáo sobre las preferentes, los dos tipos <Je títulos podúan tc-ner una piirticipación igual en los pagos de dividendos atlicionales.

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t1e 1e80,

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número reducido de emisoras de acciones preferenres

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una pequeña variación de precic, entre tas fechas de a.jusre tle

los divide¡rdos. Sin enibargo. la cuantí¿ide esta de las acciones prct'ereutes c.rr<Jinarias

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i;; rntenor a la variación en el precio

err ras acciones prererenres a tasa variabre ro hacen por dos :j: :l),:,':::::::::.:'^:l,::.loil el riesgo. ire tas v¿iriaciones de precio y p.,u upr";;;il ñ;#;, :11:T:,,::::,.:ll:l:llt'I prop edad ¿" u, u..i..; ;"r#,J. .lilff ;.1 i:''.::ffi1il: l,:':'::, ::'::: :il:* i

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inversión segura a corto plazo aun cuando. por Io general, las accirones preferentes se conciLren como t¡tstrumentt-¡s de naturaleza a largo plazo.

6' Acciones preferentes sujetas a subasta En ocasiones, las acciones pref.erentes sujetas a sulr¿rsta' tarnbién llarnada sttbasÍu hol.tttle'a,

son similares a las acciones preferentes a tasa plazo, se cornporta' ao,r.,u uno a corto prazo. La tasa de sttbasta del divitlendtr prel'erente se reitablece por rnedio de una subasta que ¡reriódica mantiene el rendinric'llto clel dividcndo congruente con las condicio'es corrientes del mercado. Los periodos cle la subasta v¿trían entre emiJiones y pueden ser de 7. 14,2g, 4g a glclías, mientras que algunas se r'"tablecen de fonna semestral o anual. Er concepto de subasta holandesa significa que la accitin se eltrite pilr'a una siguiente of-erta con rendimiento rnás bajo y luego otra vari¿¡ble'

A pesar

cle que. son un título a

l'go

siguientc' ol'erta más baja, y así sucesivame,rte hasta que se vendan todas las acciones preferentes. Este procedimiento es lnuy similar a las subastas de los certificados del'resoro que son mantenidos por el Banco dc' la Reserva Fetleral. Este proceso de subastas a interv¿üos de corto plazo les perrnite a los inversi0nistas mantenerse a la altura de las tasas de interés v¿riables en el mercado

173

474

Ca¡título

l7 Finttncianiento

por ntedio de acciones prefercntes.¡'¿lccio¡re.s coniltnes

corto plitzo. Alsunos inversionistas corporativos elige¡r las acciones pref-erentes sujetas a srrt\it\ tas holandesas pJrque les permiten invertir inversión en tasas ¿l corto plaz.o y tomar venta.il t[. 1,r,, 'os. benet'icios fisc¡.rles disponibles pirra ellos en virtud de l¿rs inversiones en esos a

tí'

Este tipo de títulos valor funciona bien siempre y cu¡ndo existan denlandantes en la sulrusl,r dispuestos a ot'recer por los valclres. Si no hay.interes¿rdos. la tas¡.r perrn¿rnece igual, y los iurrr sionistas sólo recibiríin ese rendimiento hasta qr¡e tcng¿r lugar otra sub:rsta. Unt cle las eo¡sc cuencias de la crisis financiera tue clue el mercaclo dc valores con tlsa tle subasta se agot
par Una importante característica tln¿rl rel¿rcionada con las accio¡res preferentr's cs el valor r la par. .\ dif'erencia del valor a la par cle las acciones comunes, el cual es con frecuene ir¡ stllo un peclueñr) porcentaje del vllor real, el clc las acciones preierentes se fija al valor dc nrcr' c¡do aniicip¿rdtr en el lnomento cic- la emisión. El valor a lir par est¿tblece la cantidad adet¡r'lrrtl;r rr los accionistas pref'elentes en c¿lso de liquidación. Asimisl.¡ro, el viilor a la par de las accioncs ¡.rrel-erentes clete mrina la base contra la cual se calcula el rendimiento porcentual o el rendiiniento enef'ectirosobrelasaccionespret'erentes.Deestemoclo, l0Todeaccionespret-erentessi-enitic;rrí¿n lC dtilares :ii año e,r dividendtrs prel'erentes si el valor a la par fuera de 100 tlólares, pero tln stilo 5 cl.ilares en lbrnrr ¿rnual si tuera de ,50 dólares. 7. Vaior a la

Gomparación de las

caracter¡st¡cas de ¡as acc¡ones comunes, las acciones preferentes y las deudas

En lr tabla l7--l se corlrparan las características de l¿is acciones comunes, las acciones pret-erentes y los bonos. El estudiante debe considerar las ventajas y las desrentajas comparativas cle cada una de ellas.

En ténnin... de las características de riesgo-rendimiento de estas tres clases de títulos valor 1 tarr-rbién de h-i deni¿is inversiones estudiadas en el capítuio 7, sería posible esperar los patrones de riesgt-r-rendirniento representados en la figura l7-1. El menor rendimiento lo producen las cuentas de ahorrt'is, eo titrlro que el riesgo y él mayor rendimiento por lo general se relacionan con las acciones comunes. En un punto intermedio, se observa que, por lo general, aunque n() siempre. los títulos a corto plazo proporcionan rendimientos más bajos que los títulos a largo plazo. También :e observa que los títulos del gobierno pagan rendimientos más bajos que las emisiones empresarialcs debido a que contienen un menor riesgo. El siguiente título valor en la escala despuJi de las emisiones del gobierno es el de las acciones preferentes. Esta tbrma elc valor intermedio paga un rendimiento más bajo que incluso los instrumentos de deudas entpresitriales bien aseguradas. clebido a la norma de exención de impuestos rJe70o/o de los dividendos dc las acciones preterentes que beneñcia a los conrpradores corporativos. De este modo, la ittenci(íll sobre las acciones preferentes se centra no sólo en la compensación entre el riesgo y cl rentlimiento sino también en el rendimiento después de inpuestos.ó A continuación, aparecen requerinrientos de rendimientos cacla vez más altos sobre las tlctt' das, basándose en la presencia o la ausencia de cláusulas cie seguridaci y la prioriclad tlc kt: derechos sobre las cieudas no garrrntizaclas. En la parte superior cle la escala se encuentr¿rll

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Tabla

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175

Características de las diferentes em¡s¡ones de valores

Acciones comunes 1. Propiedad y control de la empresa

2. Oblrgaciones de propor-

Acciones preferentes

Bonos

Pertenecen a los accionistas comunes a través de derechos de votación y derechos residuales sobre los ingresos Ninguna

Derechos limitados cuando no se pagan

El derecho más bajo de

Los tenedores de bonos y los acreedores deben ser sat¡sfechos primero

El derecho más alto

Moderado Riesgo moderado. rendimiento moderado

El más bajo

No deducible

Fiscalmente deducible Costo Pago de rntereses x (1 - Tasa fiscal)

cionar un rendimiento

Derechos limitados en caso ce

incumplimiento del pago

dividendos

Deben recibir el pago antes que los accionis-

c:

intereses

Obligación contractual

tas comunes

3. Derechos sobre lod act¡vos en caso de

todos los tenedores

quiebra

4" Costo de colocación

El más alto

5. Compensación entre riesgo y rendimiento

El mayor riesgo, el mayor rendimiento (por lo menos en teoría)

Situación fiscal del pago hecho por la corporación

No deducible

Situación fiscal del pago al receptor

7oo/o del dividendo para otra

El menor riesgo, rendimiento

moderado

-

empresa está exento de impuestos

lgual a la de las acciones cornunes

Los intereses de los bonos municipales están exentos Ce irflpuesios

Figura'17-1 Riesgo y rendimiento

Acciones comunes a largo plazo subordinados y sin garantía

no garantizada

Acciorres preferentes

Valores del gobierno a largo plazo Cerlificados del Tesoro (a corto plazo)

Riesgo para el inversionista

r¡cciones courunc.s. Detrido a sr¡ ru:is baja prioridad en cuanto a derechos sobre l¡ etnpresli \i a la inestabiliclad de la variaci(ln de sus precios. tienen el rendirniento demandado mits alto. Aunc¡uc un grau número cle inlesti-qaciones tienden a valiclar estos patrones {ener¿}les.i han

ocurrido l'eversiones a corto plalo o incluso reversiones a plazos intermedios. en las cu¡lcs l¿rs inversioncs con rrn riesgo mis b¿rio han superldo a las inversiones situadas en el extrerno n'tás tlevado tlc lir cscrtll tle riesgo.

7.lirb.rr*urrAssociatcs,s¡rr,*s, IJ¿lrrls, gcnlcnt Rr'scarch Centcr, 2007).

Billsnu! lnflutiut:2009Y¿'urBook(Chicago: IbbotsonAsscxi¡(esCapitalN/tana-

esperados de varias clases de valores.

476

Capítulo

l7

Financiatniento por ntedio de ot:t:iones preferentes

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contunes

RESUMEII La propiedad de las acciones comunes supone tres principales tipos de derechos o privilcgios. Primero, existe u¡r derecho residual sobre la utilidad. Todos los fondos no pagüdos ir otras clases de valores pertenecetl automáticatnente al accionista conrirn; en este caso. la empresa puede optar pof pagar estos tbndos residuales como dividendos o reinvertirlos en beneficio de los accio¡rist¡s comunes. Corno los accionistas comuÍ¡es son en última instancia los propietarios t'inirlc.s de la empresa, sq¡ los únicos que tienen el privilegio de la votación. Para ampliar l¡¡ función de los ¡.¡ccionistas mingritarios, muchas empresas usan un sistema de votación acumulativt. en cuyo caso cirda accionista tienc una capacidad de votar igual al número de acciones de su propiedad multiplicado por el núrnero {e directoles que serirn elegidos. Nlediante la acumulaci(rn de votos pilra un pequeño número clc directorcs seleccionados, los accionistas minoritarios pueden contar con una representación cn la jullta directivir. Los accionistas comunes t¡nbién pueden dislrutar en primer lugar la opción para corrprar nuevils acciotrr:s. Este privilegic e extiende mediante el procedimiento conocido comr-.l ¿¡fer'¡¿¡ de dercchos. Un accionista recibe un derechtr por cada acción de capital de su propiedad y pue-de conrbin:¡r cic'rto número de derechos, más efectivo, para comprar un¿r acción nueva. Aunque el ef'ectivo o el precio dc suscripción es. por lo general, algo intbrior al precio actual de mercado, el accionist¿r no silna ni pierrle en el proceso.

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. Una píldora enveuenada representa una ot'ert¿r de clerechos que se hace a los accicnistas actualcs de su enrpresa con el único proptisitc de dificultar (lue otra empresa o partes extenlas se apoderen drr su empresa contril los deseos de sus accionistas. La mayoría de liis píldoras envenenadas tienen un punto de activación vinculado al porcentaje de propiedad de la empresa adquirido por el pretendiente potencial. Una vez que se alcanzr dicho punto, los demás accionistirs (los actuales) tienen el derecho cle comprar muchas nuevos ¿rcciones clel capital a precios bajos. Esta maniobra incremellta en tbrnrl automitica el núrnero total de ircciones en circulación y reduce el poder de votación de la otra empresl que desea comprarlt. LIn valor intermedio. o hÍbrido, que se encuerltra entre las Ceudas y las acciones comunes, lo constituye una acción pret'erenre. Los ¿iccionistas pret-erentes tienen derecho a recibir un dividendo pactado y deben cobra¡lo antes de que se haga cullquier pago a los accionistas comunes. Por lo general. los dividerrdos preferenles se acumulan si no se pagan en el .rño en que deberían ser pagaclos, aun(lue sus tenedores no pueden iniciar los procedimientos de quiebra ni buscar resarcimiento judicial si ocurre t'aita de pago. Finalrnente. ias acciones conrunes" las acciones preferentes, los bonos y otros títrrlos valor, tieilden a recibir rendimientos en el largo plazo de acuerdo con el riesgo: por otra piute. por lo general las emisiones empresarialcs pagan un rendimiento más alto que los títulos del gobien.o.

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REPASO DE FéRMULAS

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: valor de un derecho I\f6: valor de mercado de la acción, con derechos (la acción entraña un derecho) s : precio de suscripción N : número de derechos necesarios prrc comprar ulra nue.,a acción de capital

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u¡a nueva acción de capital

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acciones comunes 45g derecho residual sobre la utilidad 460 poder de representación 461 acciones de ff¡ndador 461

píldora envenenada 470 recibos americanos del depositario

(ADR)

41O

accionespreferentes 471 acciones preferentes acumulativas 4jz

votación por

mayoría 462 votaciónacumulativa 462 derechopreferencial 464 ofert¿ de derechos 464 con derechos 466 sin derechos 466 requerimiento de margen 46g

títulos preferentes convertibles

e

intercambiat¡les 473 títulospreferentesparticipativos

473

acciones preferentes a tasa variable 4:/3 acciones preferentes sujetas a sutlasta 473

PREGUI{TAS DE ESTUDTO

1. 2.

rnversionistas institucionale s? ( *:T::1,1ffilT,:::?:,,.",,1":;T::":i"" OA t )

¿'Por qué una emplesa

pu-:91r:*

emitir :rcciones comunes? -1.

;|iit,* 4. 5. 6.

7. a

u,]a

1OA.1.)

es cad¿, r.ez más sensil,re a ros deseos de riis grandes

cat.go.ía especial, conro ras acciones de linrdatlor, al

el propósito de la'otaciírn ac'umulativa'J ¿.Existen d¡'svei..ajas para la aduinisrr.aciírn,.)

¡cómo protese el tlerecrro preferencial a los accionistas

conr:ra la dirución.1 (oA_r7 Si los accionistas comunes son losTri?piel¿¡'i¿r"r de la en.rpresa. upor qué tienen e I último de¡echo sobre los acrivos y derechos ."i¡¿uur.*

,oirJ la utilidad? lOAl) Durante una oferta de derechos, se crice qu.-tau"aion de basc se uen,r" ,.nn deret,rros y sitr derechos. Expiique el significado C. ,A.nun os y su tmponancia para los eccionistas actuales "rro, y los potenciatles. ¡OA3)

¿'Por qué la istración puede

con frecuencia.

utilizar una e srrare-qia de píldora enrene'ada? r oA4J

ras acciones preferentes

reciben el nombre d.- ,,nro, i,,,,)',l,rrnlio. quiere decir con este término tar ,.eué se conlo se ras acciones preferentes?

i:f:,tro[:l:1ffffi;" F'

aceptabrc d.r "pi;; ;.;; d""

r*

acciones

/oAil

p.",".""o.'o.sdc

er punro rle

¿'Por qué la característica acumulativa de las accionr's preferenles es un punto de partjcular importancia para sus tenedores? lOA2) L-rla pequeña cantidad de accioncs ¡rreferenies es de tipo parricipativo. ¿.cuár seril su reacción ';i alguien le dijera quc ras accioncs co'runes tambieín son pai-ticipat tvas? (oA4) las accioncs p..f.'.n,;;,; rasa variabre para un inversionista con ¿iver.,::"i,;:.".t-:",i

i¿;t:,*

Ponga una X en la columna dehalor que presente la ca¡actenstica que más se relaciona con la-s siguientes consideraciones. Tur vez de.'* il;". la tabl¡l 17-3. (oA1 oA5) -"-

Acciones comunes

a) Propiedad y control de la empresa b) Obligación de proporcionar un rendimiento c) Derechos sobre los activos en caso de quiebra d) Alto costo de distribución e) Rendimiento más alto f ) Riesgo más alto g) Pago deducible de impuestos ñ) Pago parcialmente exento de impuestos receptor corporativo

al

Accionespreferentes Bonos

477

478

Capítulo

17

Financiamiento por medio de acciones preferentes y acciones comunes

PROBTEMAS PRÁSNCOS Y SOTUGTOIIES Votüción acumul¿tivir

(oA2)

l- a)

George Kelly desea elegir 5 de los 13 directores de la junra directiva cle Data processing Corp. Existen 98 000 acciones de capital de Ia empresa en circulación. acciones ¿Cuántas

b) {)lcrias tie dercchos (oA3)

2.

se necesitan para alcanzar esa meta? Jennifer Wallace posee 60 001 acciones de capital en Newcastle Corp. Se deben elegir 12 directo¡es con 195 000 acciones en circulación. ¿Cuántos directores puede elegii

Jennifer? Dunn Resources ha emitido derechos para sus accionistas. El precio de suscripción es de 60 dólares' Se necesitan cuatro derechosjunto con el precio de suscripción de 60 dólares para comprar una nueva acción. Las acciones con derechos se venden en 72 dólares. a) ¿Cuál es el valor de un derecho? b) Después de que la acción quede sin derechos, ¿cudl será el nuevo precio ¿e la acción?

Soluciones

l. a)

Acciones requeridas

Número de directores deseados X Número total de ecciones en circulación

:

Número tota! de directores a elegir

*

I

4

i

f{

5x98000 13+ I 490 000 ---l-l

t4

:35000+1=

3-5

il

001 acciones (Acciones propias

b)

Núm. de directores que se puede elegir

*

(60001

- l) X

(Núm. total de directores por elegir

*

1)

Número total de acciones en circulación

- r)x(12+

l)

195 000

2.

60 ooo

x

13

195 000

780 ooo

:

I I

4 rrirectores

195 000

l,

M^_S

ct)

R: ' N+l R : Valor de un derecho M0

:

: N: S

chos, 72 dólares

Precio de suscripción 60 dólares. Número de derechos necesarios para comprar una nueva acción 4. $72 - 60 $12

4+1

:52J0

5

El valor de n.rercado de las acciones sin derechos (después del efecto de la oferta de derechos) es igual a M6 (el valor de mercado antes de la oferta de derechos) menos el valor de un derecho 1R.¡. Ms R

NI":

: Mo : R: M"

s

Valor de mercado con derechos. Éste es el valor antes del efecto de la oferta de dere

R:_: b)

:

-

Valor de mercado de la acción sin derechos $72

$2.40

M":$72-52.40:$69.60

lr, I::' 1

i:,

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**

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#

i

Prr¡l¡ltt¡t¿t.s

179

PROBLEIT¡IAS

Problemas básicos l. Diploma Mills registró 30 millones

de dólares en utilidades. debe pagar 4 250 000 dólares en intereses a los tenedores de bonos y tiene que pagar 2 950 000 dólare: de dividendos para los accionistas preferentes. a) ¿Cuáles son los derechos residuales de los accionistas comunes sobre las utilidades'l b) ¿Cuáles son los derechos legalmente exigibies de los accionistas comunes sobre los

2.

l)tt-r'clli,:

rr::i rii: :lie s ¡r ri,.1,.

lits Lltilitl:¡,1,'..

(oAt

)

dividendos? Text-Messaging Inc. tieneT2 milloues de dólares en utilidades y considera pagar 8 350 000 dólares e1 intereses a los tenedores de bonos y 6 650 000 dólares en dividendos a los accionis-

l)crcchr ¡s lcsr.iLi::ic: strt¡tc lus utiiicl¡irir-

tas preferentes.

(oA1)

a)

'

¿Cuáles son los derechos contractuales que los tenedores de bonos tienen para exigir ei pago?

b)

3.

4.

f' i..

illl.

5.

iü: .1.*.

l,i it &i

¿Cuáles son los derechos contractuales que las accionistas prefer,-nies tienen para reclamar el pago inmediatamente? ¿,Cuáles son sus privilegios? Steele Pipe Co. tiene 13 800 000 acciones en circulación, con un precio de venta unitario ¿e 68 dólares. Si un grupo externo hostil comprara25vc de las acciones. ios accionistas actuales podrán comprar nuevas acciones a un precio 307c másbajo que el ac¡ual. a) ¿Cuántas acciones debe comprar el grupo hostil para que se acti\ e la pílclora envenu-nacla? b) ¿Cuál será el nuevo ¡,recio de compra para los accionistas actuales? Russell Stover desea saber cuántas accioncs se necesitan para elegir: ¡Je I 1 dirr-crores cuyo nombranliento se va a sonleter a votación para integrar la junta direcriva de Tastv Cand¡' Compant'. Existen 75 000 accioneri en circulación. (Utiiice l¿r iórn.rul:. i7-1 para determiuar Ja respuesta.)

El Dr. Phill desea saber cuántas acciones son necesarias para elegir 6 de l5 dilrctores cuy¡ nombranriento se va a someter a votación para integrar la junta dir-ecriva de Wintrey Publishirr¿i Comparrt'. Existen 400 000 acciones en circulación. llltilice la fórmul:i l7- I para <Jeterniinr:r la

Píirl¡t-lr tn\ c¡li' itii!iii

(oA4)

!i,-t:reiiir¡

:iü. I ¡i'L,i ;1ii\ ii

(oA2)

\/olil(;r;;t

-rrjiriI

(oA2)

respuesta. ) 6.

1.

El señor R. C. Cola posee 7 001 acciones en Softdrir*s, Inc. Exi¡;ten tr0 asienros en la junia directiva de la empresa a tiene un total de 77 000 acciones en circula,:itin. SoftCrinks, Inc., r.¡tiIiza una rotación ucunlulltiva. ¿,Pucde el señor Cola elegirse a sí misnrcr para integrar la junta di¡ectiva cu¿rndo se ri:alir:i: la votaci(]n para elc-lir 10 directore s la semana siguiente? (Utilice la tónlula l7-l para tlctcrminar si puede elcgir a un dircctor). Betsy Ross posec 9l 8 acciones en Hanson Fabrics Compan;r.. Se deben elegir 13 directores. Existen 31 000 ¿tcciones en circulación. La enrpresa ha adoptado una lL)tación acurnulativa. a) ¿Cuíntos velos es posible enritir en total'l b) ¿Cuántcs vottts controla Bets-y? c) ¿,Qué porcentirie de los volos t{)tales controla? Beasley Corporatton ha experinrentado utilidades declinantes. pero ac;rba dc i¡nunciar u¡ incremcnto de salirrio de 50ol¡ parir sus altos ciccutivo5. fn grupo de a.,ionistar; disi<Jente quiere der;tituir a ltr junta directiva actual. Eristen I i directores y 30 t-lll0 accioues de capital en circulatritin. El scñor Wright, pre sidente de la empresa. tiene el apovo rotal de la junta direcriva actual. l-os accionistas disiderntes ticnen el poder para emitir los votos de l0 001 acciones. i-ii señor Wright estii pr i'ocupado por ia posibilidrd de perder su traba-io. e) De acuerdo con los procedimicntos de una votación acumulativa. ¿.cuántos directores podrían ele'gir los accionistas disidcntes con los poderes para votü¡ que ahora poseen'l ¡',Cuántos dirr:ctores podrían elegir bajo la regla de mayorías con estas facultades par:i votar'l á) ¿Ctrántas acciottes (o poderes para votar) se necesitan para elegir seis directores según unir votación acunrul¿rtiva? Midland Petroleurn celebrará una reunión dc accion¡sras el próximo mes. La señora Ramsey es la presidenta de la empresa y tiene el apoyo de la junta directiva actual. Los I i de la junta directil'a quieren reelegirse y se presentar'án como candidatt)s. El señor Clark es un accionista disidente quc controla las autorizaciones para votar de 40 OCll acciones. La señora Ramsey y sus amitos de la junta controlan 60 001 acciones. Otros accit¡nistas, cuvas lealtades

Villlri'iirn il! (oA2)

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(oA2)

Crtrptt dc lice i0r'¡,.1:rs

tiisidcntcr y r ¡ttcirin actr¡l¡

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(oA2)

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480

capítulo

I7

Financiatniento por medio de acciones preferentes y acciones contunes

l9 998 acciones restrntes. La empresa usa un sistema de votación acumulativa. ¿¡) ¿Cuiíntos directores puede elegir con seguridad el señor Clark? b) ¿cuiíntos directores pueden elegir con seguridad la señora Ramsey y sus amigos? c) ¿Cuántos directores podría elegir el señor Clark si obtiene todos los poderes para emitir los votos no comprometidos? (Los valores lraccionarios deben redondearse en tbrma clescendente al número entero más cercano independientemente Ce su cantidad.) ¿ Potlrá el señor Clark controlar la junta? En el problema 9. si se iuera a elegir 9 directores, y la señora Ramsey y sus amigos tuvieran 60 001 acciones, en tanto que el señor Clark tuviera 40 001 acciones mús la mitad de los votos no comprometidos, ¿cuántos directores podría elegir este tiltimo? El señor \'Iichaels controla los poderes para emitir los votos de 38 000 de las 70 000 acciones en circul¡ción de Northern Airlines. El señor Baker dirige un grupo disidente que controla las -il 000 acciones restantes. Se deben elegir siete de la junta directiva y se utiliza la regla de la votació¡r acumulativa. Michaels no entiende las votaciones acumulativas y planea e'uitir 100 000 de sus 266 000(38 000 X 7) votos por su cuñado Scott. Sus votos restantes sc distribuirán unilormemente entre los otros tres candidaios. ¿Cuiintos directores puede elegir Baker si Michaels actúa como se acaba de describir? L,se un máiisis numérico lógico en lugar de una tórmula establecida para responder la pregunta. Baker tiene 224 000 votos (32 000 x 7). son desconocidas. votarán por las

\olueión acurrrulltiva

10.

(oA2) flstr¡tcgias bajo i ot:lcitin

r.rna

11.

¡culnul:itir'¡

(oA2)

Problemas intermedios [)ili'rcnte s clusts tle llcci(lrlr:s L:on ilcfaf h() \

t2

otil

(oAt)

()i.':lrt dr (oA-i)

,l*rt:e ht'rs

f)rcictli nric ntr ¡: rcl:irionados con

13.

14_ l;.rs

rt¡rt:ls de dcrcchos (oA3)

Inlcrsioncs cn rlrrcchos

(oA3)

R:.rst Pipe Co. se estableció en 1994. Cuatro años más tarde la empresa saiió a bolsa. En esa

ipoca, Robert Rust, el propietario original, decidió establecer dos clases de acciones. La priülera es la de fundadores clase A, tiene derecho a l0 votos por ucción. Las acciones comunes que se negocian normalmente, denorninadas clase B, tienen derecho a un voto por acción. A

it

15.

.

t-in¡les del año 2010, el Sr.Stone pensaba cornprar acciones de la ernpresa. Aunque sabía que i¿ existencia de acciones de fundedor no era muy común en otras empresas, decidió hacer la er¡x:ración debido ir una nueva tecnología que Rust Pipe había creado para mcjorar el flujo de lÍquidos por las tuherías. Del tot¿l de I :00 000 de acciones que estaban actualme¡rte en circulación, la familia del t'undador original posee -5 t 3 25 acciones. ,;Cuál es el porcentaje de los r,otos de la familia del tundador respecto de los votos de la clase B? hme Bankcorp ha emitido derecl.os para sus accionistas. El precio de suscripción es de 50 dtilares y son necesarios cinco derechosjunto con el precio de suscripción para comprar una de las nuevas acciones. Las accicnes se venden en 59 dolares con derechos. ¿¿! ¿Cuál es el valor de un derecho? b\ Si la acción se convierte en un título sin derechos, ¿cuiíl será el nuevo precio de la acción? Computer Graphics ha anunciado una oferta de derechos para sus accionistas. Carol Stevens posee I 20O acciones de capital de la empresa. Para comprar una de las acciones nuevas es nEcesario poseer cuatro derechos más 60 dólares en efectivo. Las acciones se./enden actualmente en 72 dólares con derechos. a| ¿Cuái es el valor de un derecho? bl ¿Cuiíntas de las nuevas acciones podría comprar Carol si ella ejerciera todos sus derechos? ¿Cuiinto efectivo requerirá para comprarlas? r) Ca¡ol no sabe si desea ejercer sus derechos o venderlos. ¿Tiene cualquiera de las opciones un efecto más positivo sobre su riqueza? Todd Winningham IV analiza invertir 4 000 dólares en acciones comunes de Gallagher Tennis Clubs, Inc., empresa que ha emitido una oferta de derechos para sus accionistas comunes. Un total de seis derechos más 38 dóla¡es comprarán una nueva acción. Las acciones de Gallagher se venden en 50 dólares sin derechos. al ¿Cuiintos derechos podúa comprarTodd con sus 4 0Q0 dólares? Si no, ¿cuántas accionts de capital podría comprar con los mismos 4 000 dólares a un precio de 50 dólares cada una?

b)

Si Todd invierte sus 4 0O0 dóla¡es en aumenta a 59 dólares sin derechos.

lo;

derechos de Gallagher y el precio
16.

a) b) c) ü

Ef ectr¡ dc lo: de recht¡s sobrc la posición dc'los accionistas

(oA3)

¿Cuál es etvalor de un derecho? ¿Cuál es el valor de la cartera de Anderson antes de ia oferta de derechos? (En este caso. la cartera repiesenta a las acciones miis el efectivo). Si los Anderson participan en la oferta de derechos. ¿.cuiíl será el valor de su ca¡tera, basándose en el valor diluido (sin derechos) de las acciones? Si I enden lc¡s cinco derechos pero mantienen las accic es a su valor diluido y mantienen el efectivo, ¿cuál será el r.alor de su canera?

Problemas avanzados

17.

Walker N4achine Tools tiene

,5 millones de acciones de capital cornún en circulación. El precitr actual de me¡cado de las acciones comulles de Walker es de 42 dólares con derechos. Este año, ia utitidad neta de la emoresa es de 15 nrillones de dólares. Se ha anunciado una olerta de derechos según la cual se venderán 500 000 ecciones nuevas a un precio de 3ó.50 dólares cada una. Para comprar una de las nuevas acciones se necesita el precio de suscripción ¡iás l0 derechos.

Rci¡t-it-i:l tic los dct'rchrts irrr¡ lr: ritiliririles

pol iicciiin

I

la r¡¿ó¡r

prccio-utiIitiad (oA-1)

a)

¿Cuáles es la utilidad por acción 1'la razón precio/utiiidad antes de que se vendan las nuevas acciones por rnedio de una oferta de derechos? ¿Cuáles serían ia utilidad por acción inmediatamente después de la oferla de derechos? ¿Cuál sería la razón precio/utilidarl inmediatamente después de la oferta de derechos? (Suponga que no existe ningún cambio en el valor de mercado de las acciones, salvo el cambio cuando empiezan a negociarse sin derechos). Redondee las respuestas a dos cit-r¿s decirnales. Omega Corporation tiene un exceso de efectilo que quiere invertir en valores negociables para mantenerlos durante un plazo largo. La vicepresidenta de ñnanzas considera tres opciones (Omega Corporation se encuentra en la categoría fiscal de 357o y la tasa ñscal sobre los rlivi-

b)

18.

dendos es de 157o). ¿Cuál debe seleccionar b:¡^sándose en un rendimiento después de impuestos: a) bonos del lésoro a un rendimiento de 97o; b) bonos empresariales a un rendin.riento de l2Vc: o c) acciones preferentes a un rendimiento de l0 por ciento? 19.

National Health Corporation (NHC) tiene una emisión de acciones prelerentes acumulativas en circulación. la cual otiece un dividendo anual estipulado de 9 dólares por acción. La empresa ha rcgistrado pérdidas y no hu pagado dividendos preferentes durante los 5 últirnos años. Existen 300 000 acciones de capital preferente en circulación y 600 000 acciones de capital comúri. a) ¿Qué cantidad de dividendos preferentes atrasados tiene? b) Si NHC gana I I millones de dóla¡es el año siguiente después de impuestos y anres de dividendos y esta cantidad se paga en su totalidad a los accionistas preferentes, ¿qué cantidad atrasada tendrá (pagos atrasados)? Tenga presente que el próximo año se acumula¡ía

c) 20"

(.iont¡rarucitin dc las accirrncs prclerenfes ), l)trils i n\.ersiOrrcs dcspués de int¡luc'slos

(oAs) l)ivitlcnrkts dc accioncs prei clcntr.s atrasados

(oAs)

€

{

3 =

el sexto año.

¿Qud cantidad, si hay alguna, estaría disponible como dividendos de acciones comunes el año siguiente si gana l l millones de dólares como se indica en el inciso á)? Robbins Petroleum Company dene 4 años de araso de pago de dividendos acumulativos sobre acciones preferentes. Existen 850 000 acciones preferentes en circulación y el dividendo anual es de 6.50 dólares por acción. La vicepresidenta de finanzas no identifica ninguna esperanza

¿ J

I pre tbrc'nles atrasados

o 3 cr

(oAs)

o-

Dilidenclos de acciones

A o

482

capítulo

17

Financianiento por medio de accittnes preferenres .\ accit¡nes totnuncs

real de poder pagar los dividendos atrasados. Ella está diseñando un plan para co¡npensar a los accionistas preferentes 9A7o de los dividendos atrasados. ¿Dc qué cantidad debe ser la compensación?

a) b)

c) [)ii

itir'¡:Jrrs tie

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prclir!-ilie.S ulr¡s¡rkts v ','niLnrc:ii¡i rlc ¡ccirincs 'j

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.

Robbins compensará a los accionistas preferentes en forma de bonos que pagan l2olo de interés en un ambiente de mercado en el cual la tasa vigente es de l47o en el caso de bonos similares. Los bonos tendrán un vencimiento a l5 años. Usando la tabla de vah¡ació¡'l de bonos del capítulo 16 (tabla l6-3), indique el precio de mercado de un bono con valor a la par de I 000 dólares" B¡-siindose en el precio de mercadc, ¿qué cantidad de bonos debe emitirse par¡ proporcionar la compensación determinada en el inciso a)? (Redondee al número enrero mis cerr:ano.)

Enterprise Storage Cornpany tiene 400 000 acciones de capital pret-erente acumulativo en circulaciérl. las culiles tienen un dividendo pactado de 4.75 dólares. Se encuentra 6 años atrasadr en sus pagos de dividencios. ¿,En cuántos dólares está atrar;ada? Lrt *rnpresa propone emitir nuevas accic¡ncs comunes y ofiecerlas a los accionistas pret'erent¿s para elimina¡ el adeutlo. Las acciones comunes pagariln los siguientes divirJendos a lo l:rrgo de los 4 años siguientes:

a) b)

.,'\

(oAs)

$1.25 1.50 1.75 2.OO

.)

La empresa anticipa que las utilidades por accióu después de cuatro años serán de 4.05 dólares coll unit razón entre precicl y ganancias de l2l12. Las acciones cornunes se valuarán con el valor presente de los dilide¡rdos luturos már el valor presente del prccio futuro rle las acciones después de 4 años. La tasa de .lescuerto que utiliza el banquero de inversiones es de I 07c. Redonrlee a dos citias decirnales. ¡ Cuál es el valor calculirdo de las ¡rcciones comunes'? ¿,Cu:lntas acciones tle capital común es necesu¡io emitii al valor calcuiado *n el inciso D) piua eliminar el atleudo (el ¿ltraso) calculado en el inciso a)? Redondee al núnrero entero más cercano.

\(\itr'ltltrt rit' lir¡tiirr. tit

22-.

!11\isli¡:1, ) lr-:tIir lit Ctrnll)r:i ..ic .,ct' ¡.'::.' r pr'úl¡rafi I ü\

(oA5)

.\icirrn,:- ¡rcicrrntcs i,1\ii \:lii,.ñiü

(oAs)

a

23.

I - lly Bottling Company tiene ar .ualmente una invenión de 100 000 dólares en acciones preferentes que reditúan 8¿2". Él aprecia los benerrcios llscaies de las accir:nes preferentes y analiza comprar 100 000 dólares más con fondos solicitados en préstamo. cuyo costo es de lOqL. A continuación, hace esta propuesta a lajunta de clirectores. A ésta les preocupa un poco que el tesorero deberá pagar 27o más por los fondos que lo que realmente la empresa ganará sobre la inversión. Kelly Bottling se encuentra en el impositiro de 34Va y los dividendos se encuentran gravados con una tasa de 15 por cienro. a) C¿ücule el monto del rngreso después de impuestos proveniente de las acciones preferentes rdicionales. b) Calcuie el costo del préstamo después de impuestos para comprar las acciones preferentes adicionales. Es decic multiplique el costo de los intereses por ( I - T). c) ¿Debe continuar el tesorero con su propuesta? d) Si las tasas de interés y los rendimientos de los dividendos del mercado aumenran seis meses después de que se toma la decisión de comprar, ¿qué efecto tendrá estos cambios en el resultado? Barnes Air Conditioning, Inc., tiene dos clases de acciones preferentes: preferentes a tasa variable v preferentes directas (normales). Ambas emisiones tienen un valor a la par de 100 dólares. Las primeras pagirn un rendimiento anual de dividenclos de 6Vc y las segundas pagan 77c. Desde la emisión <Je los dos títulos, la:l tasas de interés han aume.tad o Zc/o para cada emisión. Anibos títulos pagarán el día de hoy su dividenclo de fin de año. o) ¿Cuál es el precio probable clc las accioncs pret'erentes a tasa variablc'l

El tesorero de

a &:

*ii i*l F' ff.

b) 1

f¡i

¿Cuál et precio probable de las acciones preferentes directas? Remírase al capítulo 10 y emplee la fórmula l0-4 para respon
L11

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Crandall Corporation tiene actualmente 100 000 acciones de capital en circulación las cuales se venden en 50 dólares cada una. Necesita obtener 900 0O0 dólares. l.a utilidad neta después de impuestos es de 500 000 dólares. El vicepresidente de finanzas y el banquero de inversione, ." hun decidido por una oferta de derechos, pero no están seguros en lo que respecta a qué cantidad desconta¡ el precio de suscripción del precio actual de mercado. Se han sugerido descuenros de lO%. 20Ta y 40Vc . La única forma de financiar a crandall Corporation es a través de acciones comunes. a) En el caso de cada descuento. calcule el precio de suscripción, el número de acciones que ¿eben ser emitidas y el número de derechos necesarios pirra comprff una nueva acción. (Redondee a

b) c) d) e)

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Cr¿ridal I Cr;rpor¿rirtn ( ()1¡i1 as dr' Jcrr.cht¡s -v sir ct'ecttt sobrt: li.'s accionistas r

(oA3)

una cifra d¡cimal cr¡ando sea necesario).

Determine el valor de un derecho en cada uno de los planes. (Redonrtee a dos cifras decirnales). Calcule la utilidad por acción antes e inmediatarrrente después de la oferta de derechos con un descuento de 107c con respecto al precio de mercado. ¿En qué porcentaje se ha incrementado el número de acciones en circulacióu? El accionista X tiene 100 acciones antes de la oferta de derechos y ha partici¡rado con Ia compra de 20 acciones nuevas. Calcule los derechos totaies sobre las utilidades tanto antes corno después de la oferta de derechos (es decir. multiplique las acciones por las citias ,le las utilidades por accrón que calculó en el inciso c). ¿,Llebe estar satisfecho e l accionista X con su derecho a lo largo de un perio.io más prolongatJo..)

El doctor Robert Grossman fundó Electro Ca¡dio Sysrems. lnc. (ECS) en 2001. El principal propósito de la empresa era participar en la investigación y desarroltro de dispositivos de ¿sistencia ventricular o bombas cardiacas. Aunque la empresa no obtuvo utilidades hasta 2006, en 2010 declaró utilidades después de impuestos por I 200 t)00 dólares. La empresa había saiido a bolsa er 1004 a un precio <Je l0 dóiares por acción. Los inversionistas estaban inicialmente interesados en comprar las acciones debido a las perspectivas sobre el futuro de la empres:r. A finales de 2010, las acciones se estaban negociando en 42 dólares porque la empresa había cumplido su promesa de proLiucir bonrbas cardiacas parii salvar I'idas y, en el proceso, obtenía utilidades razonabies. Con 850 000 accioncs en circulación. las utilidades por acción alcanzaron la cifia de 1.41 dólares. Al principio, al doctor Grossman y a los miemhros de Ia junta directiva les compiació que otra empresa. Parker Medical Products. empezara ¿r comprü acciones de ECS. John Parker, el presidente y director ejecutivo de Parker lr'{edical Products, era reconocidLr como un inversionista inteligente }, su col¡1lrra de 50 000 acciones de ECS se consideró conto unÍi conflrnacjó¡ del é:jto de ):t t-szm¡e,s:¡, Sin embargo, cuando Parker cor"'rró otras 50 000 acciones, el doctor Gros:;nlan v los de Ia junta directiva dc ECS colncnzaron a sospechar de que John Parker y su enlpresa trrtaban de apodu-nu'se de la suya.

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4M

Capítulo

l7

Financiamiento por medio de acciones preferentes y oc<'iones contuiles

responder esta pregunta suponga que Parker acumuló previarnente la posición de 257o que se menciona en la pregunta ¿r. Ahora suponga que Parker excede el número de títulos que usted calculó en el inciso b y que acumula hasta 625 000 acciones de ECS. Bajo la cl¿iusula de píldoras envenenadas, ¿cuántas acciones deben comprar los accionistas "amigables" para bloquear un intento de adquisición empresarial por parte de Parker? ¿Cuál será ei costo total'? Tenga presente que los intereses amistosos ya po$een 175 000 acciones de ECS y que para mantener el control, deben poseer una acción más que Parker. ¿Pensaría usted que la píldora envenenada es un elemento de disuasión etjcaz en este caso'? ¿Contribuye esta estrategia a mejorar los intereses de los accionistas generales (aquellos que no están relacionados con la compañía?):

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3M (Minesota Mining & Manufacturing Co.) se incluye en [a tabla l?-1 como una de las compañías que tienen un gran porcentaje de propiedad institucional. La propiedad institucional representa las acciones en posesión dc entidades que no son personas físicas, como tbndos de pensiones, fbndos mutualistas o departamentos de tideicomisos bancarios. AprenCa más acerca de la empresa. Visite el sitio web de 3M, \\'r'. u,.3rn.e.rui, y rcalice lo siguiente: haga clic en 'About 3M" y después en "Stock Information" que está bajo el encabez-ado "lnvestor Relations". Deslícese por la pantalla hacia abajo y escritra lo siguiente: Precio reciente "Precio alto de 52 semanas" (52-week high) "Precio bajo de 52 semanas" 152-week low) "Cambio de 52 semanas" (57-x,eek change) "Volumen promedio diario druante los i0 últimos días" (Average Daily Volume last I0 days) Rcgrese a la página antenor, haga clic en "Financiai Irrfornation" y observe ia palabra "Ratios" q¡le aparece en la parte inl'erior de la página. La empresa promedio en la industria de productos químicos diversiticados de 3NI tiene las siguientes razones. ¿Cómo se compara 3lvl? a) Precio a utilidades 21.0x 2.-lx b) Precio a ventas c) Precio a valor en libros 5.0x 15.07a d) Margen de utilidad neto l.lx e\ Razón circulante

a) b) c) d) e)

¡vr¡c. E. ocasiones, algún tema anotado en la lista podría haber sido eliminado. actualizado o desplazado a una ubicación diferente en el sitio web. Si hace clic en el mapa dcl sitio o en su índice. será conducido a una tahla de contenido que le ayudaní a encontrar el tema que busca.

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DE APREFTDTZAIE

La junta directiva y la ínistración corporativa deben decidir qué hacer con las utilidades anuales de la empresa: pagarlas como dividendos o retenerlas para reinvedirlas en proyectos futuros. 0pa Los dividendos podrían tener un ccntenido de información positivo o negativo para los accionistas. De igual manera, la política de dividendos proporciona información sobre en qué punto de su curva del ciclo de vida se encuentra la empresa. 043 Muchos otros fa.Qtores también infiuyen en la política de dividendos, como las reglas legales, la posición de efectivo de la empresa y la posición fiscal de los accionistas. 0A4 Los dividendos en acciones y las particiones de acciones proporcionan a los accionistas comunes nuevas acciones, pero el valor de éstas debe evaluarse cuidadosamente. 045 Algunas empresas toman la decisión de readquirir sus acciones en el mercado en lugar de incrementar los dividendos.

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I nu de las compañías que mejores resultados obtienen en el mercado de acciones en ia t decada actual es una compañÍa productora de cigarriilos. ¡Eso es imposiblel. pensa.:a

usteo. Opera con un alias, pero que eso no le engañe. Aliria Group, lnc. es el nombre ce Philip Morris en el mercado estadounidense y es la empresa que produce Marlboro, Benson S Heciges, Merit, Virginia Slirns y otros productos de tabaco. Más de la mitaC de los clgarrillos qr-ie se venden en Estados Unidos son producto de esta compañía. El cambio de nombre se hizo para que no se confundiera con el de Philip lr4orris lnternatiorral, la cual se desprendió de Altrja en mai'zo de 2008. Los dueños cie esta última empresa rec¡b¡eron una acción de Philip Morrrs lnternational (PMl) por cada una de las suyas. El símbolo de b<¡lsa de la compañÍa sigue siencc MO, que antes correspondía a Philip Morris. Altria es blanco permanente de ataques de abogados y legisladores esiatales y federales de Estados Unidos debido a que vende un producto que puede causar cáncer y problemas cardiacos. Por lo tanto, el "divorcio" de ias conrpañías ofrecía la ventaja de que tar¡bién separaba las demandas iudiciales correspondientes sólo a las operaciones estadounidenses, en !ugar ie incluir a toda la compañÍa. Se espera que Philip Morris lnternational aproveche el consumo global de cigarrillos sin responsabilidad judicial alguna en las demandas interpuestas contra Altria. Por ejemplo, China, que tiene más de mil millones de habitantes, representa más de 25% del consumo mundial de cigarrillos En algún punto, Altria también fue dueña de Kraft Foods y Miller Brewing, pero en un intento por af¡nar su enfoque, en marzo de 2008, ,: desprendió de Kraft, la cual se constituyó como una compañía independiente, y entregó 0.68 acciones de Kraft por cada acción de Altria. En 2002. vendió Miller a SAP Brewing. pero conservó una participación de 28.5%o en SAP. En Ciciembre de 2007, Altria adquirió John Middleton lnc., un importante fabricante de puros hechos a mano, por 2 900 millones de dólares. En enero de 2009, pagó 11 700C millones de dólares por la adquisición de UST lnc., el fabricante estadounidense más grande de productos de tabaco sin humo. Si usted era propietario de 100 acc¡ones de Altria, ahora tendría, además de ellas, 100 acciones de Philip Morris lnternational, 66 de Kraft Foods y 285% de SABMiller Brewing. No es extraño que Altria haya tenido un comportamiento tan sólido en el mercado de valores. Su política de dividendos quizás haya sido más importante que la de despojarse de empresas. Sus acc¡ones están entre las que pagan dividendos más altos en la bolsa de valores de Nueva York. Su consejo de istración estableció una razón de 75Yo para este pago después de que s= registraron todas las separaciones. Usted tal vez se pregunte cómo pudo gastar más de 4 000 millones de dólares en adquisiciones y, no obstante, pagar dividendos tan elevados frente a las utilidades. Altria es una compañia de las llamadas "vacas de efectivo". Genera muchísimo dinero con muy pocas oportunidades de reinversión. Según Standard & Poor's, al término de

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486

Capítulo

l8

Política de divitlendos y utilidades retenitlts

2009, pagó un dividendo en efectivo de 1.36 dólares por acción, con utilidades estimadas de 'l .75 dólares por acción (una razón de pago de77o/o). El precio de la acción era del orden de 19 dólares y, por lo tanto, el rendimiento del dividendo (divider,do por acción dividido entre el precio de ésta) fue de7.15o/o. También es importante señalar que la compañia ha ido elevando su dividendo cada año durante los pasados 38 años. Por supuesto que pagar dividendos elevados no es la estrategia indicada para todas las compañías, en particular no para las jóvenes que están creciendo y necesitan retener los fondos para seguir haciéndolo. Siga leyendo para conocer más del tema.

Principio marg¡nal de las utilidades retenidas

En teoría, los directores ejecutivos y los miernbros dc las juntas directivas c¡ue se preocupan por los dividendos deberían preguntarse "¿,córno es posible hacer el nte.ior uso de los fontlos?". La t:-sa de rendimiento c¡ue la corporación puede lognu sobre las trtilidades retenidas en beneflcio cle los accionistas debe compar¿rrse con lo que los lccionistas podrían ganar si los fontlos se les pagariln como dividendos. Esto se conoce como el principio marginal de las utilidades retenidas. Cada proyecto potencial que debe ser t-inanci¡do cor-r los tbndos internamente senerados detre proporcionar un¿t tasa de rendimiento más ¿rlt¡ qr.re la que los accionistas podrían lograr con otrits inlersiones. Sc habla de esto como el costo de oportunidad de usar los fondos de los accionistas.

Grecimiento del ciclo de vida y dividendos Una de las principales influencias sobre los dividendos es la t¿rsa de crecirniento de las ventas corporativas y el rendinriento ulterior soble los activos. E,n la figura l 8- I se representa el ciclo de vida corporativo y la con'espondiente política de dir idendos que es muy probirble se adopte en cada etrrpa. Una empresa pequeña en sus etiipas iniciiiles de desarrollo (etapa I) no paga dividendos porque necesita todas sus utilidades (si es que las hay) para leinvertirlas en nuevos activos prodttctivos. Si la empresa tiene éxito en el mercado. la deuranda de sus productos generará un crecintir'nto de las ventas, las utilidades r los acti\'os. r, Ia ernpresa se desplaz,iirá hacia la etapa II. En ésta. las Ientas y'los rendimientos sobrc los activos tiuntentan a un¿l tasa creciente, y las utilid¿:des aún seriin reinvertidas. En Ia primera pane de la etapa li. es posible que se instituyan dividentlos en iicciones (distribución de ecciones adiciein¿iles) 1'. en la última parte de ella. se podría empez¿rr a pagilr dividendo-s bajos para intbrrnar a los inversionistas que la ernpresa es rentable pero se necesita efectivo para hacer inversiones intcrnas. Despuc dei periodo de crecimiento. la empres¿r entra en la etapa lII. L¿ expansión de las ventas continÍra. pero a una tasa decreciente, y es posible que los rendimientos sobre la inversión disminu¡'an a medida que ingresa una rna\'or competencia al mercado y trata de apoderarse de la participación de mercado de la empresa. Durante este periodo la einprrra puede pagar cada vez más dir idendos en et'ectivo, cuando la tasa de expansión de los activos disminuye y los fondos externos son más fáciles de obtener. Los dividendos en acciones y las particiones de acciones todavía son comunes en la thse de expansión y, por lo general, la razón de pago de dividendos aumentir de un nivel bajo de 5 a l5Vo de las utilidades a'.rn nivel n.roderado de 20 a30Vo.Finalntente. en la etapa IV. la madurez, la empresa mantiene una tasa de crecimiento estable de ventas similar a la de la economía como un todo; y, cuando se consideran las primas de riesgo, los rendimientos sobre activos igualan a los de la industria y la economía. En casos desafbrtun¿rdos, las empresas experimentan disminuciones de ventas si no han innovado ni diversificado los productos en el curso de los años. En la etapa IV, suponiendo que hay madurez en lugar de declive. los dividendos podrían oscilarentre 35 y 4AVo de las utilidades. Estos porcentajes son dif'erentes entre las diversas industrias, lo que depende de las características individuales de la cornpañíl. como el apalancamiento operativo y frnanciero y la inestabilidad de las ventas y las utilidacles duranie el ciclo del nesocio. A medida que corrtinúe el capítulo, se explicarán más facetas acerc¿r de los clividendos "ir acciones. Ias particiones de acciones v la disponibilidad de los fbndos ('xternos, así corno de otrtts

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variables qLre af'cctan a la políticl rle diviclenclos cle la cmprcsa.

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Princt¡tirt tnor.!ittul de lu.s tttilitltttlc.s rL'tL'ttidus

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Crecimiento del ciclo de vida y polít¡ca de dividendos.

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Sin dividendos en efect¡vo

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Dividendos en acciones Bajos dividendos en efectivo (razón de pago baja)

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acciones Dividendos en efectivo entre bajos y moderados Particiones de

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Dividendos entre moderados y altos (razón de pago más alta)

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Crecimiento

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Desarrollo

C'ecimierrto que se acelsra Tiempo

Los dividendos coEno una var¡able pas¡va En el aniilisis anterior'. los dividcnclos se us¿rrr)u conro una r.rriable de decisi
El úuic' ¡rroblt-nra

,"k: la teoría residual de los dividendos c's que no se ha rcconocido cómo sr. sicnten lr)s acciorlistils respecto ir Ia rccepcirin de dividendos. Si su única preocupaci(rn es lograr el rcrldinliento ¡nírs alto sobre sus inversiones vr se¿r en forma cle tttilitlud¿s cor¡torulitus t't,tt,¡titlas qilc p(t'nttrttr'cen cn el tttliot'its o (oilt(, tut diridetúo actual ¡tagad(i. elltonces nil hay protrlcrna. Pero si llrlrestran ¡lrefcrr:ncia pol los tbndos actuaies, por ejemplo, trente a las utilitl¿rtles reteniclas. entollccs la teorí¿r r-sth inconlpleta. El asunto no es sólo si la reinversión de las utilidades rctcnidas o tl,.' los divitL'ndos proporciona el rendimiento más alto, sino tanrbién la Iornt¿t en r¡rrr' los accionist¿rs reaccioililn anle las dos o¡rciones. Aun cuiindo alllunos investigadorcs sostiL'nc-u que los accionistas son indif-erentes a la división de lirntkls entle lus utiliclades l'etenidas v los dividendosl(si se mantienen constantes las

octubrc I 96 I ). pp. .1 I I -;13l. En las contliciorlr's dc merc¿ldr)s clc capitalcs pcrl¡ctos y suponiendo ausencia de inlpuestos y'c()st()s dc t'lotución. sc rrllulllcntit r¡ue la surtr:t tlcl vllor d!'scontudo por accitin despucjs de realizar el pago dr: dividentlos rs igual r:rlt¡r total antcs cli'cturr dicho pago.

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1 488

Cupítulo

l8

Pt¡lítit'¿ de divi¿letulos t,utilidades retenidus

I

oportunidades de inversión), otros estirn en clesacuerdo.l Aunr¡ue no existe una prueba concluyente de uno u otro lado, la opinión de la mayotía de investi-9¿rdores es que los inversirxistas tienen alguna prete'encia por los dividendos o por las utilidades retenidas.

Argumentos en favor de la relevanc¡a de los diuidendos En f'avor de la importancia de los dividendos es posible presentar argunlr'ntos stilidos )':i que resuelven la incertidumbre en las rnentes cle los inversionistas. Aunc¡ue las utilitl¡rles rcteniilas reinvertidas en el negclcio teóricanlente pertenecen ¿ los accionistrrs comunes. todar'ít subsiste un aire cle incertidunrbre con relación ¿l su convcrsión fln¿il en diviclc'ndos. De ¡ste nrodo, es posible establecer la hipótesis de re k'rs accionistas podrían aplicar una tirsa cle ciescucnto nrírs alta (K".¡ y asignar un vakrr ntris bajo a los lbnclos c¡ue se retienen en el negocio cluc' ¡ los que se pac,r,r.l T¿utibién se ¿ugumenta que es posible considerar los tliviclentlos de nuurera nliÍs fhvrrrable .,.re las utiliclades rc'terlidas debido al contenido de infornlación de los -rlidentlos. En escncia. la corporación le dice irl occionista que "tuvimos un buen año v deseanlos compiu'tir los bcne tlcios con ustedes". Si se aumenta el dividendo pclr acción. el contenido cle intbrnución cic este incremento es muv positiro nrientras que, por lo general, una reducción tiene un contenido de intbrmrción neg¿itivr). Aun cu¿ntlo la corporación podría ser capilz de generar con krs fondos el nrismrl rendimiento rr uno rnayol c¡ue el accionista y tal ','ez proporcionar incluso nrayores divrclendos en el filturtr. lilguncrs inrcstigadores sostienen que "en un rnundo incierto en el cr¡al se iqnoran o rnalinterpretan las atirnraciclnes verbales. la acción tle lc¡s diviclendos proporcit-rna un rnedio claro de hacer u¡ra cleclaración clue clice nr¿ís que nril palabras".a El principal argunrento en tavor de la relevancia de l¿r política de tiividendos es que las nece:siciudes y las ¡rreterencias c'lc' los accionist¿rs van más allír del principit'r marginal de las utilidades retenidas. La cuestión no cs sólo quién puede r"rtilizar mejor los fondrrs (la'corporación o el iiccionista) sino también cuáles soir las preferencias de los accionistas. En la práctica se observa clue la nrayoría de hrs corporaciones se aclhieren ;.r la siguiente lógica: En primer lug¿rr sc determinan las oportunidades de inversión con relación a un rendimiento requeridtr (análisis marginal.). Después. este entbque se suavizir o mociera meciiiulte alguna noción sLrbjetiva de los deseos de los acciorlistas. Por lc'r gener¿rl. l;-ts corporaciones que tienen pc-rspecti\'¿rs de crecinriento poco corrier,tes y altas talas de rendinriento s
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I Estabilidad de los dividendos

Al considerar los deseos de los accionistas con respecto a la política de dividendos, un factor fundamental es mantener la estabilidad de los pagos. De este modo, la istración no sólo se debe preguntar "cuántas inversiones rentables tenemos este año" sino "cuál ha sido el patrón cle pago de dividendos en los últimos años". A.unque las utilidades podrían cambiar todos los años. el monto de los di.,'idendos en efectivo tiende a ser mucho más estable y su valor se incrementli sólo cuando se alcanzan nuevos niveles permanentes de ingresos. Observe en la figura 18-2 l.t

I VI¡-r.¡ J. Gorclon. "(-lntimurn Inlestrnent antl Finrrncing Policl'". cn Jounuil

tl Finunt¿ ll, lmayo tlc l9ó.1¡, pp. 1.,-lJohn Lintner, "Di'.rdends. Earnings, Lcvcnrsc, Stock Priccs. and the Supply olCirprial to thc C()rporati()n".cll Rrti¿tt r,l Etotuttt¡ic.s tt¡¡,-i \¡¿l¡i.r¡i l J'l t¡':osto dc l96l). pp. l-1-l-169. 272;

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de las EPS

Crecimiento estimado de las EPS'

Pago de dividendos como porcentaje de las utilidades después

{2004-2006)

(2009-20r3)

de imp. (2009)

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Tabla

l8-1

Política de dividendos c0fp0rat¡vos

Categcría 1: crecimiento rápido Autodesk lnc. Express Scripts lnc.

24.s%o

Genzyrne Corp.

15.0%

OVa

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0

16.5

25.0

0

Google lnc.

98.0

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Hansen Natural

91.0

Oracle

16_0

0

23.0

1

1.5

3

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Co*gle

Categoría 2: crecimiento lento AT&T lnc.

4.lc/o

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CH Ener-gy Group

Nisource lnc. Southern Co.

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Verizon

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7B%

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Autodesk

" Tasas rjé crecimiento estir¡adas a partir de varias emis¡ones de Valúe L¡ne lnvestmen! Si.true\,.

coltsiderablelnellte más alta inestabilidad de las trtilidades después rle impr-restos (ganlncias) err comparación con los dividendos de las corpolaciones manufactureras de Estaclos Unidos. Ohserve ei aunlcnto de los divrdentlos en el tercer ti'imesire dc- 200-+. rncrenrenio qrle se explicil en r¿rzón del dividendo especlai de 30 0()0 ntillones de dólares pacado por iUicros(rll de su el'ectivo disponible que en ese rlrornento st-rpel'aba los 60 000 nlillones cle dólarcs. En l,¡s prinleros 2l ailos de estc periodo. Ios diridendos no registraron descenso r)srensible lusta 2001. F¡gura '1

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Utilidades y dividendos corporativos de empr.esas no financieras,

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Utilidades retenidas (sin IVA y CCAdj)

D¡v¡dendos netos

Ut'lidad totai

490

Capítulo

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cífrbank' Otros factores que

influyen en la politica de dividendos

IB

Políticct de dit'iden¿los v utilidutles reteni,las

cuando colnenzó la crisis financiera. A partir del t.'rcer trirnestlt de 20{)7, las cotrtpluiíus clu[\. zaron a recol'tar sus diviriendos en respuesta al descenso esperado de las utilicl¡tlcs. Obsr'r're lrt baja de l¿rs utilidades que se registró durante la pirrte flnal de 200ti.v el descenso continrrr(l\r (lc los dividendos a lo largo rle la mayor parte de 2iXN. Lir nrayor parte de la reducción de los divideudos se clebiíl a las instituciones tirtartcicnrs que quedaron atrapadas en una avalancha de deudas incobrablcs y de prrrtliclas por nlilcs ',1(. millones de dólares. El Bank Aurerica redúo su diridenllo de l.-58 a 0.{)4 dtilares. Citibanti. .l.l'. Morgan, Wells Fargo, PNC Cory, F¿rnnie Mae, Fr¡ddie Mac y AIG tambiin los rr'dtrlc'nrrr. l.1rs, inversionistas de Gener¿rl Electric vieron caer sus {anancias por prirnera vez destie 193S, r krs de cclnpañías como Pflzer. CBS y otras pacleciert'n el nlismo trato. En 20(')9. Stand.trcl & t'ttrrr's repclrtti quc las cornpairías habían reducido 219;i' :us dividendtls. por abalo de l¡s retlttceioucs aplicadasen2008.Fr-reel peordescensoporcenturrldelosdiviclenclosclesdc 1938.t-¡tlgur¡r [¡i-] muestl¿t que, a tinales cte 2009, las L¡tilidades hat'ran entpez-ado l recuperilrse ] etrr'. xl piirr'c(.I^. los recortes a los ilivir,lendos se habían tletenidrr. Tras reportar ttna nicjorirt eh stls ittgrtsos rrr 20 10. tas cornpañías c¡trfiez-aron a elcr'¡rr sus dividendos. pero quizii pasen uiuchos ruios ilttt('s (lc que se superen los lnáxirnos que registriiron a flneles de 2006 y principios de 2007. Con base en mantL-ncr un historial de dividendos relativatttente estables, la atiruinistntcirin corporativa espera bajar la tas¿r de descuento (l!r que se aplica a los diridendos tirturos rle l¡r enrpresli. y por esta vía auutent¿u el valor del negrr.-it'1. La regla operiltiva es que un :rccitrnistrt prt'tlere recibir I clólar por .rño durante 3 años. en lus-u de 75 centavos dólar durante el prirncr ltrio. 1.50 en el segundo y 75 centavos en el tercero, par:l irlcanzar el trtisnto total de 3 dólares. Lina vc'¿ rn¿is. se rroclera la polític;r cle anírlisis miirginal de l¡s utilidades retenidas plu¿r incltlir la nocitin dc las pref'erencias de los accionist¿rs, haciendo hincapié en la estabilidad de los divic'lendos.

La ar.lnrinistración corporativa también debe considerar la base legiil de los dividendos. la pt.rsiciirn cle tlujo cle elcctivo de la ernpresa y el accest .ie Ia corporación a los ntercadcrs de capitale:. Otros tactorcs c¡ue cleben considerarse incluyen ei .1eseo de la adrninistlación de ejercer control v la ¡rrrsicitin tlscal y tlnancir.ra de los iiccionistas. Cada uno de estos aspectos se eramint brevenlL-nte il conti nt¡¿ic i tin.

Reglas legales En Estados Unidos, la miryoría cle los estados pr.'riríben pagar dividendos que rnenoscaben las aportaciones iniciales cle capital a Ia empresa. Por esta razón, los dividendos se pocirían distribuir sólo a partir tle las utiliclades pasadas y actuales. P:gar dividendos superiores a esta cantidad sig¡itlcaría que la corporación está devoivienclo a los inr,ersionistas stt aportación original de capital (a¡menro de capital). Si lii compañía ABC tiene e I siguiente estado de capital contable, el pago m¿iximo cle dividendos sería de 20 millones de dt.la¡es.

Acciones comunes (1 000 000 de acciones con valor a la par de $10)"..........

s10 000 000

Utilidades retenidas Capital contable ...................

s30 000 000

20 000 000

Si hay una cuenta de capital pagado en excesc ;: valor a la pa, solo algunos estados permitirán pagos adicionales de drv¡dendos. Por ah,:'a para srmplificar el problema el capital excedente pagado sobre el valor a la par no se c:1sidera.

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si llr ..Por qué tanta preocupación acerca clel cletcrioro ciel capital pcrntiinente? Puesto Quc empresii va a pasar dir icien<Jos sólo a aquellos qu: hayan aportaclo capital en primer lugar, ¿,cil:il es el problenta'l Está claro que no hay abuso conr:ra los accionist¿ls. pcro. ¿,qué podría d€cirsc tl'' Ies acrceclores'l Ellos han extencl;,lo créclitt> sobr¿ el \upucsto de qtrc tttiu cicrta buse tlc caJrit;rl perrniLneeería intucla rlur¿inle to..lL la vicla clel pr:j)turtlo. AttrtqLte es 1'rosible (ltlc no tlb.ieterr ''l

Olro.s.fúr'f rtrt'.s

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pago dc dividendos a partir de las utilidades actuales e históricas. deben contar con la protección que resulta de mantener el capital aportado en su lusa. Incluso las le1'e5 que prohíben pagar dividendos que excedan al total de las utilidades históricas y actuales (utilidades retenidas) pueden ser inadecuadas para proteger a los acreedores. En razón de que las utilidades retenidas son simplemente un concepto contable y no avalan en forma alguna la liquidez actual de la empresa. una firma que pague dividendos iguales a las utilidades retenidas puede, en cienos ca\os. poner en riesgo sus operaciones. Analice la tabla I 8-2. -5

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$35 000 000 Utilidades actuales ..... Dividendos potenciales

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$1

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Acciones comunes

1

0 000 000

Ut¡lidades reten¡das

1

5 000 000

Deudas

$35 000 000

$

1 500 000

s1 5 000 000

Teóricamente. la edministración podría pagar hasta 15 millones de dolares en dividendos mediante la venta de activos incluso cuando las utilidades actuales sean sólo de I 500 000 dtilares. En la rna-voría de los casi'rs tales acciones tan superliciales no sc realizar'ían. pero la nrer;.r posibilidad de su existencia motiva a los acreedores a vi-srilar de cerca los balances generales clt' ios der"¡dores colporativos 1'. en ocasione'. iurponer límites adicionales sobre los pagos cle clir idendos como una condición para c( iceder el crédito.

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Posición de efectivo de la empresa Adernás de que las utilidades retenidas no sir.,'en para describir la posición de licluidez de la empresa, tarnbién existen algunas limitaciones al uso de las utilidades actuales conro indicrtdor de la liquidez. Como se clescribe en el capítulo.1. una empresa en crecirniento quc ()torsue los incrementos ntás grandes de utilid.rdes podría estar en una posición de e1'ectivr'r cleflciente. Cuando las ventas ¡' las utilidades aurnentalr rírpidaniente. existe un crecimiento concrtmitante dc las cuentas por cobrar y el in"'cntario que podrían rebasar por lllucho el fluio de ef'ectivo -tenerado a través de i¿s utilidades. Observe qr"re el saldo de et'ectivo de 500 000 dólares tJe la tat'la l8-2 representa sóio una tercera pane de las utilidades actuales. Las emplesas deben h¿rcer urt análisis completo del flujo de' lbndos antes de establecer una política de dividendos.

l a los mercados de cap¡tales

I I 1

Las ernpresas rnedianas o grandes con buenos historiales dc'desenrpeño tier,;n un rel¿tivatnetrte sencillo a los nrercados llnancieros. Las que se encuentriul en tal pttsición ptteden estrir' dispuestas a pagar dividendos ahora. pues saben que pueden veuder nucvas itcciones corltunes (') bonos en el t'uturcl si necesitan tbndos. lncluso, alguni.rs de ellas podrían ernitir deudas o acciones ahora y usar parte de los lbndos par¡ rlrautener los dividendos actuales. Aunque esta política parece discrepal cou el concepto de los dividendos colno una recompensa, la adnrinistracitin puetie justilicar sus acciones con el argumento de rnantener dividendos estables. A tlnalcs de la década de 1990 y durante la sigr"riente, sókr un porcentaje relativarnente pec¡ueño de etlpresrts tenían la suficiente facilidad de a los mercadcls de capitales para modilicar su política de dividendos en este ilspecto.

1 s

Dcs.l.. lucgo, cuando sc liquida la corporucirin. el clpital aportrdo a la entpresa podría ser regrcsado a los ¡ccionist¡s

ctimunc's; tJcspués dc que htryan t¡ued¿rtio sa(isl'cchas las obligacioncs de los acreedores. Nonnalmente, los accionistas que

nccesitr'lr recupcrar la totülidad o un¡ l)¿rrle dc su capital aportado Venden sus acciones a otra persona.

Iabla 18-2 Consideraciones sobre política de dividendos

'i I

I

492

Capítulo

l8

Polítictt

¿le

dividendos y urilida¿les ruanidu.s I

Pretensión de control La istración r.lebe también considerar el et'ecto de la política clc dividcncltrs sobre srr clipae idad colectiva p¿rra nrirntener el control. Los directores ¡ los tr.rncionarios de un¡r enlpresi.r pcqueña y con poc()s dueños ¡rodrían dudar de la cernveniencia dc pagar divitlendos por tcrnor a la diluci(ln

de la posición de et'ectivr,¡ de la empresa.

Una tirrna nr¿is grande, con un¿I amplia base de lccionistrrs. prlclría cnt'rcntar un dit'ercnte tipo de amenaza cou respecto a la política tle dividendos. Los itccirlrtistas, consentitkrs por un registro histtlrico cle pagos de tlividendos, podrían pedir la destitucitin de la rdministracirin si ést¿r

los retiene.

Posición fiscal de los accionistas En cierta ocasi(rn. la posicirin':scal cJe los accionistls tue uu irspr-ctr'rlc'inr¡l;fiancia. lo etral ya no sucedc-. '\ntes rL'la lcy estadounitlense de [-iber¿rci,irr Fiscal de los'lrebljos v e I Crcciuricnto de 2001" los divitir'nrjos se gravabrur a unil tr.tsa rníirima dc -18.6(É l lrts -eauat,cias tle clpital (logladas a través de un incrementc' ilel precio de un vi.ri(rl') a una tilsr-r nlrir.inra rle20c/o.l-os inversionistas acaudalarL¡s clentro de las bandas impositivls de altrrs inglesrls nrostraban pret'erencia por lls ¿cciones clue tenían el potencial de generar gi,nrncias dr' capital en lugar de dividendos clebido a las dil'erentes tas¿rs ñsc¿rles. Sin embargo. [t ley frscal estarkxrnidcnse de 200-¡ gravir los dividendos y las garrancias de capital cclt unii tas:r mírxima ¿s l-59á para los contribuventes de altos ingre:rc¡s. Debe i;cñalarse c¡ire stilrr las ganancirrs de capital a lrtrgo plu:o (los actir r)s qLle se nrarltierten a [o largo cle rrn año¡ \c gnrvan con dicha r¡rsa. l,,as ganancias de capital a cofir) plazo se llrlyan co!r l¿I tasa Irorrtral del eontribuvente (hasr;r un nráximo en cl iniervalo alto rJe .107c). Piua los propósitos de elrte Iibro, en cste anítlisis y cn los problenras al flrral del capítulo, se drír qrre las ganancias de capital son a larro piaz.o.

Las personas rllre se encuerrtrurn en categorías t*rsc¡les más bajas soportan una tasa de 5c./c sobre ¡rlrbos tipos tie insresos. Las cláusulas de la le¡,' tlscal cle 1003 estdn pr:nsldas para terminar después de 20 l(1.

l;r lcgislación l,:scal de ?00i otorgi'. ü las uccicnes qnL' pa-san altos dividentios. collr¡ lls ctutpañí¡r tle serviciris pLiblicos, nravor atlaitivo clel que terlí¿tn en el pasaclo dcbido I qr,e elinrinó e I ciiterencial de la tasu fiscal. E,l gobiernr'r de Obama probirblenrente aprobará una nueva lev tiscal y' lits t¿lsas Éjxistentes en l0l0 podríiin haber carnbiado cuanclo ustLJ lea este i",to. Pemranezca rrtento a los -iu¡hios en la legislacitin fisc:al.

Ilstii cllro

Procedimientos de pago de dividendos

c¡r"re

Dado que 1a se han examinado los muchos lactores que intlu-ven en la política de Jividendos. dentos ahora seguimiento a los procedimientos reales para anunciar y pagar un diviclendo. Aunque los elir itiendos se cotizan sobre una base anual. los pa-9ers realmente ocurren a lo largo de cuatro trimestres cltrrante el año. Por ejemplo, en 2009. Af&T pagó un dividendo anual en et'ectivo de l.6i dólarcs. Esto signitica que los accionistas recibieron 0.41 dólares en elividendos cada triinestre. Si se tiivicle el ciiritlendo anual por aición entre el precio actual de la ¿rcción, el resnltado se denontina rendimiento de dividendos, el cuai es el porcentaje de réditos que proporciona el dividencio en ef'ectivo con base en el precio actual de mercaclo. Como las acciones de AT&T se vendían en 17.00 dólares a finales de 2009, ei rendimiento de dividendos de esa época fue de 6.077c ($ 1.6+ /S27.00). De la misrla manera, puesto que AT&T tuvo utilid¿tdes por acción esperadas de $2. 10 en 2009, la razón de pago de dividendos fue de 78.0% (S I .641$2. I 0)' Hay tres l-echas clave relacionadas con la declaración de un dividendo trinestral: la f'echa c1e exdividendos. la t-echa del teneclor clel registro y la t'echa de pago. Comencemos c,¡n la f'echa de tenedor de registro. En esta f'echa la enrpresa examina sus libros para detenriinar quiénes estain lacultados para recibir Lrn dividcndo en el'ectivo. Para qtte se inclul'a el nonibre dc una pcrsona en los libros corporativos, ella ciebe haber cornpracltl tr poscído la acción anres cle la f'ech¡ de exdividendos. la cual es de dos días h¿ibilcs tle negocios ¡ntcs clc Ia l'echa tlel rencclor tlc registro. Si ustecl conrpra la accitin en la ftch¡r dc cxtlividcnelos o elt Ltitil tcehu postcrior. srr rrorlrbrc:crii llnalnlente tran:lerido a los libros cot¡toralivo:, peltl la

Bill Gates: ¿qué ha hecho usted por míúltimamente? luego, también los acc'gnistas se beneflciaron con esta medida. Una segunda razón oara otorgar este dividendo especial en efectivo oe 3 dólares fue el enorme cúmulo de efectivo que l'4icrosoft había acumulado el a través de década y rnedia de enorme rentabilidad' en mundo Ál principio, el hombre más rico del En el momento del pagc del dividendo. la empresa pero rápidadedujo s¡rprendido, mostraba se 2004 64 600 millones d€ dólares en efectivo y valotenía debieran mente que era posible que los elogios se los cuaies representaban 70Vá de por negociables, res dólares 3 de en efectivo especral al dividendo Aderrás, ya había emprendido totales. activos pagar'' los punto de acción que su compañía estaba a rentables a los que posiblemente negocios los todos ello dóiares, 28 de acciones precio las de Con un se podía detjicar y el D:padamento de Justicia de se traducía en un pago externo a los accionistas de Estados Unidos le habia indica''lo que pusiera límitenía La compañía exhibición. sola en una 10.71% a sus actividades a;:iicompetitivas' Hasta cíerto tes ordila intención de cont¡nuar su dividendo anual pun'ro, el vertiginoso crecimiento futuro no era una adicional para rendimiento un dólares nario de 0.32 legal. opción de de 1.14o/t. o un rendimiento total en diviclendos la finalidad de reducir la gran cantidad de Con 11 .85o/o en 2004. acumulada, la ccmpañía pagó un dividendo efectivo por las cuaHabía dos razones fundamentales de 3 dÓlares sobre los 10 000 rnillones de especial divienorme pagaban el y Microsoft -s Bill Gates o 30 000 millo'res de dólares en dividenque acciones dendo especial de 3 ciólares. Una de ellas era Este de'sembolso redu.lc el saldo de adicionales. cios acciones sobre opciones las de Mlcrosof1, el rey "1990 400 rnlllones de dólares. Sin emba:'go' a 34 y efecti'vo para los empleados durante la década de de e:!'ctivo había retomadc-¡ su el saldo 2C05 en de concedejado había 2000' principios Ce la de de 1 000 millones de dólares de crecimiento ritnrc a derlas. Esta política corporativa se puede atribuir la cacacidad de generación de a por debido mes que las que requieren las nuevas reglas contables Windows y el sofloperativo sistema del gastos efectirro opciones sobre acciones se registren conlo cie Office.
Cuando Bill Gates, fundador y presidente de la lunta directiva de Microsoft, salía de un cine en diciembre de 2004, las personas dejaban de comer sus palomitas de maíz el tiempo suficiente para darle un gran agradecimiento y una palmadita en la espalda'

tllodo' \c dice que ust't'l colllpr(i

De L'ste aclquierc sin e I prir ilr-gio acttlitl de I tlir icle ndtl lritriestlrll' ejemplo. Llnil rl.cióIl coll tlllr.l l'eclia dc de nrar¡cr¡ la ucción crr cttrlr-licionr,s de r'r.diviclcnrlos.r'A clc exdividen'li)s el I de nrarzo' [Jsted lcneclttr tlr rcgislrr-. dCl -1 de nrarz.o c¡itedará en ctlncliciolles techa tie tenedor de registlo l tlll día la (trL-s clíits ilntes ''tc cleLrc corlpr.iti l¡ ¡ccitin el 1 tle lllarzo Los inversitiriistas estítrt nluv collsantes dc l¡ f ech¡ tlc exdiViclcndtls)pa|rt tlbtcner el cliiidcndo. de exdrr idendos' y el \illor dcl L'ondicir')nc's cicntcs tlt, l¡ lcch¡ c,n la cual lrrs uccir¡ucs quetlan en la fech¿ de exdiviclendos (si se en tílulo disruinuirír en un Yllor igual al dcl divi<jcndo trirlrestral sería posiL'ie supoller qtre la f'echn marrlicuc igual t(.}clc) ltt r.le nrás). Finalnrente, en este e'.icrnplo. iritn rt los rl¡cionistrts factrltaclos cn c[cqut--s tle pago tlc divitlcndt¡s cs el i de abril y entollccs los estir l'ccha. o alretledtlr r-lc elll.

adicit'nales para lcs nccionisun dividenckl en acciont" fepfeselltit trna tlistribt¡ción de accitlnes

Oividendo en acc¡ones

se hulla dentro t'lel interr.alo cie l07c' c6n t¿ls co¡tnnL's. La rtiagnitucl habitual clc fales diviclendos pr.recle recibir I uueva acción. Por ltr gentral' se cQnsidera l

1'

cual

u' accio.istir co. l0

accioucs

el dir idcndo []n cstc cilso, s()ll los Itcciottistlts anti¡ltltls quicnc's rccibirán

493

494

Capítulo

l8

Políti<'a de di,-idendos y utilidades rercnidas

que las distribuciones más grandes de 20 a259o o rnirs tienen las características de una partici(')n de acciones, un telna que se examina nrás adelante en este capítulo. Tabla 18-3 Posición financiera de la Corporación XYZ antes del dividendo en acciones Acciones ccmunes 11 millón de

#ciones a 510 Cuentas de capital

a la par) Capital excedente del valor a la par ...... Utilidades retenidas ..... Capital contable .......

$1 0

000 000

5 000 000 1

5 000 000

$so 000 000

18-4 Posición financiera de la Corporación XYZ después del dividendo en acciones

Tabla

Acciones comunes Cuentas de capital

(1 100 000 acciones a $.1 0 a la par).....,............

Capital excedente del valor a Ia par ... Utilidades retenidas .. Capital contable ....

s1 1 000 000

Consideraciones contables sobre un dividendo en acc¡ones Supongamos clue antes dc l¿r declaración cle un divitlc¡rclo cn acsiones, la Corporacirin XYZ tiene la posición de capital contable c¡ue se expone en la tabla l8-3. Si se declara un dividendo en accio¡res de l0olo, [a eurpresa tendrá que ernitir 100000 nuevas acciones (107o nrultiplicado por I millón de accioncs). que se sumarírn a l¿ls va existentc's. Ocurrir¿i una transt'erencia contable entre las utilicl¡des retenidas y las dos cuentas c'le capital bas¿inclose en el valor de nrercatlo clcl dividendo en lcciones. Si el precio cle los títulos es de I5 drilares, se clebe asign;rr I rnillón de dólares al capital contúrn (100ü)0 ¿rccit)nes mr.rltiplicadas por el valor a la par cle l0 d(rlares) y 500 t)00 d(rlares al capital excedente del valor a la par. El último valor se b¿sa en 100000:.rcciones nuevas multiplicadas por ($15 - $10). o sea,5 r1ólares. En el círlculo entre paréntesis rest¿lnros el valor a la par del r'¿rlor cle mercado. La posición de capital contable de XYZ después de la transrerencia se muestra en la tabla l8--1.

5 500 000 .13

5ü0 000

Valor para el inversionista

$30 000 000

Una pregurlta apropiada poclría ser: ¿,tiene un clivi
L,tiliii¡.rics ¡ror aeción

Sin el dividettdo ett ctcciones:

:

-tott(\ el tlitidenclo et¡ Ac(

:

Con

.. ltili-tl*Lt: ti..llllf Aee

s6 600 000

I 000 000 acciones

i'rlpuistos '11'

itr¡lcr \'lt üile

:

I

I r

Lrlir! iLlil

$6.60

I f

56 600 000

: r roo ü)o *-.'i.*.

I

s6.00 (disminución de l0o/o\

Las utilidades ptlr acción han disminuido en exactanrente el mismo pclrcentaje en (lue han aument¿rdo las ¿rcciones en circulación. Para mayor claridad, suponiendo c¡ue el accionista A tiene l0 acciones antes del dividendo en acciones v I I clespirés de éste, ¿,cLráles s()n sus clcrechrrs tot¿rlcs sobre l¿ts Lltilidade:.'}Corno es de esperarse. pcrmaneccn iguales, al nivel de 66 ikilarcs-

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1",

I)crechos sobre las utilidades Sin

Ct¡n divitlattdrt att

ttc'c ir¡tte

s

:

Acciones x Utilidades por accitin

l0x$6.60:$66

diridcndo en accit¡nes:

lix$6.00:566

:

Si llevamos la analogía un paso adelante )' suponemos que las acciones se venden a razón ¿e 20 veces las utilidades anles y después del dividendo en acciones, ¿,cuál es el valor total de rnercado de la cartera en cada caso? Valrtr total clc t¡le rca,L-t

It

il:

Sin i,.,

t95

Pttrlitit,ttt'¡ dt' u, t'tt¡ttts

-. .\ccio¡li-s x (ii:ru ói-t precio-LrtiliilrtLi x Lltilitietlcs |(\i :ia.lrllr

I

x $6.60) l0 x $132: $1 310

dividendt¡ en ctcciones: 10 X (20

:

Con dit'idenclo en acciones: 11

X (20 X $6.00

I

llxSil0:$1310 El valor total de mercadil penritnece sin canlbios. Observe que si el accionistlt vr'nde la onceava acción para adquilir..-ectir¡.. la caltera de accicrnes tendrit rin'"'alor de ll0 dólares nlenos respecto del valor que tenía antes del dir idendo en acciones.

Valor posible de los dividendos en acc¡ones F.xistcn cit'cunstancias en l;,is ,-luales '.rn divideil¡lo en acciclncs p
Uso de los dividendos en acciones Los dividendos en acciones st-rrr usacl-rs cort t"ttucha frecucnci¡ por compañías en estatit'r de crecirniento cot.rlr) ¡na for¡ta c[" "contenido inlbnnativo" a lln de explic:n la retcnci(rn cle tilntlos para propírsitqs cle reinvcrsión. Esta cuestión I'rt se tocó en el capítul<. c¡uc explica el ciclo de vida "En lugar de dar míts en tornla de cle la ernpresir. El presiclentL' til' una corporaciiin ¡lodría decir: clivitlencl<¡s cr¡ el'ectiv1¡. di¡ros un clii itlenclo ett ltcciones. Los tbndos qtle perlnallr'cen etr l;¡ corporaci(in se rrsuríu-r paro aprt)\'ecl¡¡¡¡ 1r¡rqt¡ltrnidlr.ics de invel'siiln alt¿rmentt' reniable s." Ll |eacción dcl ¡lercarlo :ultc lal entix¡trt' poclría se[ llcutrill ¡ ligeramente positiva. Otro t¡s9 dc los cliyidenLl()s en ucciones ptrdría ser camttllar la incapacidad dt' la colT)oraciírn par.a p.l:rr rlivicle ¡tl¡s cu r'l'ecti¡tr y ocult¿r la ineficacia cle la istraci(rn Pltrii gl'llerar tun 1'l¡.i6 cle clectivo. I3l ¡rreiiclente potlría procllimar: "Auuqu,-' tlo podetnos pagar diYid,-'r]dos en etcctivo, tlcsc¡¡los ¡ecoulprinsul'los ct'ru un clividendo en acciones de 157o." Es pQsible c¡ue los inversionisl¡s itien infol'lnat'los rc:acciorten de nratrera negalivlt ante tal tllrlnaci(irl.

LIna particitin
Particiones de acciones

E Capítulo

l8

18-5 Corporación XYZ antesy después de la partición en acciones

Iabla

Antes Acciones comunes {1 millon de acciones a $10 a la par) ...........

$1 0 000 000

Capital excedente del valor a la par .........1

Utilidades retenidas ......

5 000 000 1

5 000 000

s30 000 000

Después Acciones comunes (2 millones de acciones a 9.5 a la par) . ........

s1

Capital excedente del valor a la par .............

Utilidades retenidas ..-...

0 000 000 5 000 000

1

5 000 000

s30 000 000

T; Política de ¡lividen¿los v utilidadt,.¡ retenid¿ts

cuentas de capital sino sin.rplen'.ente una reducciírn del valor a la prrr y uu iucrerueutg

proporcional del número de acciones en circulaciíln. Por cjenrplo. una partici(ln cle acciones cle dos por uno de la XYZ Corporation necesitaría los ajr-rstes contables c¡r.re se indican en la tabla l8-5. En este c¿rso, todos los ajr.rstes se hacen sobre la cuent¿t cle capital común. En vista dc que el número de accirrnes se cluplica y c[ valor a l.r par se reducc. a la ntit¡rtl. el precio de mercado de las acciones clc'be disminuir en tirrnra ploporcional. Existe rnucha contrclversia en la literatura flnanciera con relación al efecto de urr:r partici(rn sobre el valor general de l¿rs acciones. Atrnque potlría haber un benetlcio. éstc es virtualmente intposible de lograr después de clue se ha anunci¿rdo la partici(rn. Tal vcz trna acción cle 66 Cólares dismi¡ruva a 36 clllares sólcl después de una particiírn de dos por tltlo. perQ se debe actuar rnuY temprano en el proceso p¿rra p()(iL.f benellci¿use. El principal prop(rsito de unl particitin de acciones es rec[lcir el plecio tle un valor hüsta cttlocarlo eil ttn irltr'rviilo de nc'cocinción nr¿is popular. Un título acci(rn que se vencle en mirs de 100 dírlarr's podría uo scr tor¡ado cn cuent¡ por uuil grim cantiriad de inversionist¿rs pequeños. Las particiones t¿imbiérr son populares porque sólo las conrpañías mírs frrertes c¡ue hrrn experimentaclo un crecimiento consiclerable en su precio de r.¡leLc¿rdo están en posicirin de h¡cerlas.

Particiones de acciones inversas En el rnercaclo a la bi-rja de principios del si::lo xxt, l¡s particiones de ecciones inversas adquirieron gran popu!aridad. En este caso, una ernpresa intercambia acciones en circulación por un ttlenor núnrero de acciones nuev¿ls con la intención de incrernentar el precio de los vaiores. Un e.ir'mplo podría ser una partición de acciones invers¿i de ur.ro por cuatro en la cual usted obtendría una nueva acción en lugar de cuatro acciones antiguas. Un accionista que mantlrviera l0C acciones poseería ahor¿t 25. Dado que las utilidades totales no sorl at-ectaclas por la partición de acciones inversa. las utilidades por accitin aumentirrían cuatro veces porque sólo existiría la cuarta parte Je acciones en irculaciírn. Tanrbién se cspera que el precio de [¡s ircciones ilumcnte cuttro veces. Tal vez- ori.=qinalmcnte rrsled tenía 100 acciones a un precio de 2 dírl¿rres cada una y ahora tiene 25 acc!ones coll tun precio unitario de 8 dólares. El prccio cle lrr acción ncl siempre ¿rulllenta de manera ¡rroporcional. Ten-ga presente que las particiones en acciones inversas normalnrente las usan las empresas cuyas acciones han experimentado un despltxre. El anuncio de una parrición en acciones inversa podría representar una prueba adicional de que un¿r enlpresa tiene problemas. El propósito de una partición en acciones inversa es tr¿rtar de colocar el valor de una acción en un nivel aceptable par¿r la Bolsa de Valores de Nueva York, la Bolsa de Valores Americana o Nasdaq para propósitos comerciales. Estas ttes instituciones deben excluir de sus listas a una acción si el r,alor de ésta permanece por debajo de I dólar durante un periodo prolongado (por ejemplo, seis rneses). A modo de ejemplo, Lucent Technoloeies estaba en peiigro de ser exchlida de la Bolsa de Valores de Nueva York a finales de 2002 porque sus acciones habían oscilado en un intervalo de 0.40 a 0.70 dólares durante varios meses. Después de una partición de acciones inversa de -3 por l, el precio de las acciones se hjó en 1.50 dóla¡es. Al menos durante un tiempo, Lucent estuvo fuera del peligro de quedar excluida de las listas. Más adelante, la empresa se fusionó con Alcatel, la compañía sa de equipos de telecomunicaciones- Ahora se llama Alcatel-Lucent )' cotiza en la lista de la bolsa de Nueva York con la clave ALU. En la últinla década, algunas empres¿ls como Millicom. Ericsson, Diversinet y Total Entertainment también utilizaron la partición de acciones inrersa para cr)nservar su estatus en la Bolsa tle Valores de Nueva York. Durante la crisis financiera de2007-2009, creció el núrnero de empresas que se viemn obli*cadas a utiliz"ar pürticiones de acciones inversas en un intentc) po¡ nr¿rntener su p;ccio y seguir en las listas de las bolsas. Por ejemplo. AIC (un¿ proporci
{ I

I

Una empresa con un excedente cle efectivo puecle optar por efectuar una readquisición corporativa de acciones de sus propios títülos en el mercado, en lugar cle pagar un diviciendo en efecti'o. Por esta razón,la decisión de recompra de acciones puede concebirse como

una alternativa para el pago de los dividendos en efectivo. Los beneficios para el accionista son iguales en una u otra alternativa. por lo ¡nenos en teoría'Para propósitos del presente análisis, suponga que laposición ñnanciela de lr{or-ean Corporation es como la describen los clatos de la tabla lg_6. Suponga, además, que la empresa considera readquirir sus propias acciones en el mercaclo. La empresa tiene 2 millones de dólares cie excedente de efectivo y desea comparar el r.alor que tendrá para los accionistas un dividendo en efectivo de 2 dólares isobre el nlillón de acciones en circulación) con el empleo de los fbndos para readquirir las acciones en el mercado. Si se paga el dividendo en efectivo, el accionista tendrá 30 dólares en acciones y el dividenrio de 2 ciólares en efectivo. Por otra parte, ios 2 m¡llones de dólares se podrían urur. puru readquirir las acciones aaun precio ligeramente superior al valor de mercado (para inttucii ln u.ntrit El beneficio global para ios accionistas es o'Ile las utilidades por acción aurnentarán a me
Readquisición de acc¡ones como alternativa a los dividendos Tabla 18-6 Datos financieros de Morgan Corporation

Utilidades después de

impuestos

.... $3 ooo ooo

Acciones .......... Utilidades por

1 000 000

acción .......^..

S3

Razón

precio/

utilidad .........

10

Precio de merca Jo

Fondos excedentes

Precio de compra por acción

52 000 u00

s3l

depr.lggIl,',,"jr* _ 53 000 000 :

Acciones

g:17 500

-

62 500). L¡rs ulilidlldes

$3.10

Dado que la raztin precio-utili
(1)

Fondos usados para tos dividendos en efect¡vo Valor de mercado por acción ...... $30 Dividendo en efectivo por acción

......

{2)

Fondos usados para readquirir las acciones

2

$32

Valor de mercado por acción ........

üJ¿

Alltes dc la Le¡ Fiscal dc 200-1. el itrcrcntnto cie precio cle las acciones de 2 d(¡lares recibía tlll trdtilnliento flscal preferencial cte ganancils de capital¡l sobre el dir,iclt:ndo en electivo dc 2 dóiare-s. pero L<ste yt l1o es el cascl dc's¡rués de lrr uprobaciri¡l de la ley; Ambos se alrora ¡ la misnl¿r t¿rst, cuando nlenos hasta f010. En cr"ralquier caso, se prcsulne c¡ue

-rtravan

el valor total es de 32 dóial'es. En teoría. el tene
7

Pltnt derivar ltr igualdad clt'scada cntrc las tlos altcrnalivirs. cl prccio de compra tle las nuevls accionr.s debc scr i¡rrral ¿rctu¿ll dL' tnercatlo r¡¿is el tlividcnr.kr cn e ltclivtt propuesto cn la primera alternativa ($30 + S2 : $32). E Sr'sl'¡clc ar{ullrcnt¿r qur'tl ilnpucsto sobrr' lus ganancias tlc capital s!- puede evitar por conlpleto. Si usted nlantir.ne las ltccitlnt's hitst¿l quc rllt¡!'rr, no existe inrpucslo tle ganancias dc capital sobre su sucesión. S(] tendri qur- pagar un itttPttcsto strccsorio sobrc la propicrl¡d valr¡utla cn urás tL. I niillones dc tlótares, pero ello es distinto.l" un i,nf,r..to strbrr'g¡nrnci¡s tlc capitlrl 1la cxcncit'rn dc I nrillonr:s rjc dtlhres auntcntará coll el tienrpo.)

al ¡rrccio

$30

efectivo ........ $2 000 00c

Las acciones totales en circulacitin se reducen a 93? 5c0 (l rnillón pt-r' ucción corregidas de l\lorgan Corporation se conr ienen eu:

Utilidades

por acción ..._ Excedente de

= 62 500 acciones

IBM readquiere acciones comunes por valor de muchos millones de dólares Desde 1995, IBM ha invertido más de 1 00 000 millo-

nes de dólares en readquirir sus propias acciones comunes. En mayo de 2007, la empresa tomó a préstamo 11 500 millones de dólares para recomprar acciones por un valor de 12 500 millones de dólares. Utilizó 1 000 millones de dólares en efectivo

y contrató un préstamo por el resto por medio

de

una subsidiaria internacional. Utilizar a la subsidiaria le permitió emplear un efectivo que fue generado fuera de Estados Unidos. Si hubiese repatriado las utilidades, éstas habrían estado sujetas al impuesto sobre la renta de utilidades repatriadas, pero la maniobra permitió a la compañía emplear el dinero y evitar los impuestos. En febrero de 2009, el consejo de istración autorizó otros 15 000 millones de dólares para el programa de recompra de acciones

de la compañía y en octubre de 2009, de nueva cuenta sumó otros 5 000 millones al programa de readquisición.

Existen muchas razones que explican por qué las compañías readquieren sus acciones. En primer término, por lo habitual tienen grandes flujos de

efectivo libre y ningún gran proyecto que cumplir de presupuesto de cap¡tal nuevo ni de adquisi-

ciones. Si aumentan el dividendo, los accionistas

esperarán que permanezca estable o aumente, Si readquieren acciones comunes no crean expectativas de que este proceso proseguirá indefinida_ mente. En el caso de lBM, los ¡nversionistas podrían esperar que este programa de readguisición cont¡nua¡a de un año a otro, pero no sería posible predecir su monto. En 1994, IBM tenía 2 3SO millones dé acci-'res err circulación, pero en 200g esa cifra se redu¡o a 1 275 millones. Desde 2004, no ha pasado un año en que IBM no haya readquirido acciones

comunes. No es difícil suponer que esta estrate_ gia le ha ayudado a incrementar sus utilidades por acción, porque un número menor de acciones necesariamente las aumenta. Entre 1994 y, 2009, sus ',utilidades por acción" han crecido a "un ritmo anual de g.5%". Durante este mismo plazo, los ¡ngresos sólo han aumentado 5.0% "al año". Una consecuencia negativa de las readguisiciones cuant¡osas como las que realiza IBM es que el valor en libros disminuye porque el capi. tal contable es eliminado del balance general. En el caso de lBM, el valor en libros por acción sólo creció SYo "al año" a lo largo de los pasados cjiez años.

0tras razones para la readquisicién Ademlis cle usat la decisii¡n de readquirir como un¿¡ alternrtiva a los Cividenclos en efectiyo, la istr;rcitin.t)rporativa puede compral sus propias acciones en el mercaclo, porque consiclera qtre sll prL'cio cs bajo. El presidente de una corporación que vea acciones ile su empresa clisIltinLtl endo l-i a i07c en r'l curso de un periodo de seis meses pue
Tabla readquisición de acciones

Compañía (símbolo en boisa)

Fecha del

anuncio 10/27 /O9

Amgen (AMGN) ...........

12/7 i09

Safeway (SWY)............

12/11/09 12/9/09 12/3/09 12/16/09

Western Union (WU) ....

Stryker Corp. (SYK) ..... Autozone (AZl) ............ Aeropostale (ARO)....... Chang's (PFBC)..... Chubb Corp. (CB).. .... P F.

General. Dynamics _......

PPG Industries (PPG)

J9ll

..

12/B/A9

12/16/09 12/4/09 12/2t09 12/10/09

Monto {miles de millones) s5 000 5 000 1 000 1 000

750 500 ¿3U .100

670 300

recomprarlas en el mercado a_bierto. cuando readquiere las acciones. la corporación mantiene una demanda constante para sus propios valores y. tal vez, evita que sobrevengan mayores disminuciones, A estas recompras porparte de las empresas se les acreclitó parcialinente el hecho de haber estabilizacio el mercacio de acciones después del derrumbe de 508 puntos que ocurrió er r9 de octubre cle 19g7. En la tabla 18-7 aparecen algunas reaciquisiciones recientes de acciones anunciadas por importantes corporaciones cle E,stados unidos. En nruchos casos, ias compañías suelen emplear varios años para completar las readquisiciones. pero están en condiciones cre escoger el momento mís opOrtuno para ef-ectuar la recompra scgún el comportanriento tlel precio dclas acciones. Las ircciones readquiridas también se pueden usar para ras .pciones crc acciones cle los ernpleados o como parte cle una of'erta tcmporal de lirsirin, Dc icual ntanera, una ellrpresa pr-recle readquirir un¿i parte de sus acciones como rnec¿rnisrno de protección contra la posibiliclacl cle ser absorbid¿r conlo cantliclata clc una fusi

Listu

tlt

it;nninr¡¡

Hace algunos años. muchas compañías iniciaron los llarnackrs planes de reinlersión de Civide¡rdospara sus accionista\. que asunren rarias fbrmas. pero. er1 esencia. le proporcionart aéstos la oportunidad de cornprar acciones de capital adicionales a la vez que la empresa pa-ca el diviclendo en efectivo. Algunos planes permiten vender ¿r los accionistas acciones en tesorería o acciones autorizadas pero no emitidas" Con este tipo de plan. la compañía e:: el beneflciario de un tluio de efectivo adicional, puesto que los dividendos pagados resresan a ella para que sean reinvertidos en acciones comunes. Estos tipos de planes ha¡i sido muv populares en las compañías de servicios públicos que tienen faltantes de efectivo, por lo que a menudo concedc'n a los accionistas un descuento de 5Vo con respecto al valor del mercado en el monrento de la colnpra. Este descuento S justifica porque no se debe pagar a ningún banquero de inversiones ni tatnpoco honorarios de suscripción. Otro plan de reinversión de diviclendos muv popular consiste en que el agente de tran:;ferencias de la compañía, por lo general un banco, cornpra ai:ciones de capital en el mercacio para los accionistas. Este plan no proporciona ningún flujo de ef-ectivo para la compañíil. pero corlstitu)'e un servicio para el accionista, quien se beneficia de costos de transacciones nrucho más bajos. el clerecho a poseer acciones fraccionarias y una rnayor flexibilidad al ele-cir entre el etectivo v las ac-ciones comunes. Por lo generai. un accionista también puede auldir pag(-rs de etectivo de entre 500 y I 000 dólares por mes a sus pagos de dividendos para comp'"ar acciones 1' recibir los nli:.rto' costu\ biljos de {ratlsaccitltlc'

-199

Planes de reinversién en dividendos

RESI'MEI{

tt_ H;

r.'

tienen que elegir entre pagilr un dilidendo a ios accionistas o rcinvertir los fondos en la conipañía, lo primero que dr'be resolver istración es :ii la empresa seri capaz de ganar url rendimiento más alto para los accionistas. Sin embargo, se moilera esta "teorít¡ del rendinlicnto más alto'' cuand¡ se tiencn en cuenta las preferetrcias de los accionistas y la necesidati de la empresa de retener tas ulilidades )'ct'ecer, conto se presenta en la cun'a de crecimiento del cicitt de vida. Los clividendos proporcionan un contenido infbrma{ivo para }os accionistas. Por lo general, un iqcremento se interpreta c()nro una seiral positira mientras quelas reducciones de dividendos son negaiivas, y los accionistas normalntente preñercn la estabilidad en los dilidendos. Con lrer-'uencia. laraz(n de pago de dividenilos (ilivi<jendos/utilid¿rdes) seiiala en qué punto de la etapl de su ciclo de vida se encuentra la empresa. Dtrrantt' las etapas iniciales, 1os dividendos serán pequeños o no existirán, mientras que en las últimas etapas. norntaltnente aunlentan. Otros factores que intlr.ryen en la política dc dividendos son las reglas legales relacionadas corl los pagos márirrros, la posición de eltctivo de la ernpresa. el accesc¡ de éste a los mercados de capitales y el deseo de la adn.rinisfi'ación por el control. Un¡r altemativa (o un suplemento) a los dividendos cn efectivc-t suele ser el uso de dividendos en acciones y las particiones de accioncs. Aunque lringuno de estos mecanisnos de fin¡liciarnienlt) c¿llrlbia en l,'*rna dilecta el valor intrínseco dc la posición de los accionistas. pueden pr!,i:)orcionnr infornlación para el accionistii y llevar cl precio dt las acciones a un tntervalo comercial más aceptable. Un clividendo cn acciones podría asumir el valor rcal cuando se permite que los ditidendos tot:.rles en e l'cctivg aunenten. Sin emblrgo, el inversionistr¡ llerta dr:be vigilar los abu:;os que se cometen con los dividendcls en accioncs, sitr¡¿rcioncs en las cuales Ia corporación oliece algo de gran lalor cuando, en realidacl, las nuelas accioncs que se crcan simpleniente representan la misma participación proporcioCuanr-1o

nal para cada accionista. Cuanclo unn compañía readquicre sus acciones, aumentan las utilidaclt::l por acción y se enr'ía unit señal pc'rsitiva a los accionistas.

{

:* It i. q

TISIA DE TÉRMIIIOS principio marginal de las utilidades

retenidas 486 ciclo de

vida

486

teoría residual de los dividendos 481 contenido de información de los

dividendos

488

I

ñ G

500

Capítulo

I8

Pa'lítica de dividendos y trtilidades retenitlas

rendimiento en dividendos 492 razón de pago de dividendos 4gz fecha de tenedor de registro 4gz fecha de exdiridendos 192 fecha de pago de dividendos 493

dividendo en acciones 493

partición de acciones 495 partición en acci^''es inversa 496 readquisición corporativa de acciones planes de reinversión de

497

dividendos 499

PREGUI{TAS DE ESTUDIO

1' 2' 3.

4' 5.

6.

¿Cómo se relaciona el principio marginal de tas utilidades retenidas con los rendimientos que podría obtener un accionista en otras inversiones? (OAl) Exponga la diferencia entre una política de dividendos pasiva y una política <1e dividendos activa. lOAl) En términos genemles, ¿,cónro se siente un acr:ionista con relación a la relevancia cie dendos'l íOAl)

Explique ia relación entre las posibilidades de crecinricnto de una compañía y su política de dividendos. (OA?) Puesto que el capital inicialmente aportado pertenece en teoría a los accionistas, ¿por qué razón existen restricciones legales con respecto a pagules? (0,43) Arlalice de qué nianera el deseo de control podría inflLrir en la disposición de una empresa para pagar dividendos. IOAJ.) si usted compra acciones en la t'echa de exdividendos, ¿recibirá el dividendo del próximo trimestre? r OAI)

9. 10.

¿Cómo se tratan las particiones de acciones (en comparación con los dividendos en acciones) en los estados financieros? lOA4l ¿Por qué razón uu dividendc en acciones o una partición de acciones puede tener un valor limitado para un inversionista? fOA4) ¿Tiene sentido que una corporación readquiera sus propias acciones? Explique su respuesta.

(oAs) I

l'

¿Qué ventajas oi-recen los planes de reinversión de dividendos para la corporación y pa¡¡a el accionistrrl' (OA 1 l

PROBTEITIAS PRAGTIGOS Y SoLUGt0ilES i)i.. rtlelldt,. c¡t ¡acii¡rrcs

(0A1)

l.

United Equipmenr Corp. muestra las siguientes cuentas de capital antes ile un dividendo en

acciones de 107c.

F.ciones comunes (200 000 acciones a $5 a la par) ............... Capital excedente del valor a la par Utilidades retenidas Capital contable

A)

\r

o c o E

o u

ccoj E

t =

Li¡cto de los tlir itlrntlirs r'ii irici()¡ta\ st¡hlc l(}¡ :ii.'l r¡t] i si:r \

(o.r1)

2.

$1 000 000

600 000 2 400 000 $4 000 000

Las acciones de la empresa tienen un precio de mercado de 20 dólares. presente las cuentas de capital corregidas después del dividendo en acciones de l0 por ciento. a) Suponga que United Equipment Corporation del problema anterior tuvo utiliclades totales de -{O0 000 dólares antes del dividendo en acciones. También tuvo una razón precio-utilidad de l0' ¿Cuáles fueron las utilidades por acción y los precios de las acciones antes del dividendo en acciones? b) Después del dividendo en acciones, ¿cuáles serán las utilidacles por acción y el precio de la acción? Suponga que la razón precio/utilidact permanece en 1ó. r') Albeno Gonzales es dueño Je 100 acciones antes y 100 acciones clespués del diviclendo en acciones. ¿Cuál es el valor de su cartera (tenencias totales) antes y después del ctividt ldo en accir¡nes? ¿Se encuentra en una mejor posición como resultaclo t.lel clividendo cn acctones'l

I

I

F. I {

f i j

I I

1-

P

n¡ble¡nu

501

s

Soluciones

l.

cuentas de capital modificadas después del di'idendo en acciones de 1o%. *

Acciones comunes (220 000 acciones a $5 a la par) ................ $1 100 000

t Capital excedente del valor a la par

900 000

t Utilidades

retenidas Capital contable ...................

'Se añaden I

z O00 000 $4 000 000

20 000 acciones más al capital común.

El capital excedente añad¡do al valor a la par es ¡gual al número de acciones nuevas muttipl¡cado por (precio de mercado

menos valor a

lapal 4

20000

x

($20

- $5):20000 x $15:

$3000c0

Este valor se añade al valor inicial del capital excedente del valor a la par para llegar al capital total excedenfe del valor a

¡'r [..

$300 000

,

*'.¡f f rF

f. F.:

íS:d

SO0

Las ut¡lidades retenidas son iguales al valor inicial de las utilidades reten¡das menos la adición las a accicnes comunes de 100 000 dólares y ta ad;ción al capital excedente det valor a ta par de 300 000 dólares. $2 400 000

g,

l.i.

+ 600 000 = $900

t

2. a)

¡:,1;1j

!;.

-

s100 000

-

$300 000

:

utilidades por acciún antes del pago de dividendos $400 000 /200 000 $2

:

s2 000 000

:

urilidades/Acciones

:

b)

Precio de las acciones antes del dividendo en acciones : Razón PiE x EpS : l0 x $2 $20 Utilidades por acción después del dividendo en acciones : Utilidades/Acciones :

c)

Precio de las acciones después del dividendo en acciones Valor de la carlera antes del dividendo en acciones:

:

i¡¡ r¡::

r:i

i-É.:

$400000 /220A0o: $1.82

100 acciones

x $20 precio de la acción

Valor de la cartera después del dividendo en acciorres 1

10 acciones

:

: l0 x $1.g2 :

SlS.20

$2 000

:

x $18.20 precio de laacción

:

$2 002

La única diferencia entre el precio anterior de la acción ¡' el precio posterior se debe a redondeos ($2 000 en comparación con $2 002). Alberto Gonz:rles no se encuentra en una mejor posición.


1. 2. 3. 4.

Neil Diamond Brokers, Inc., declaró utilidades por acción de 4.00 dólares t.pagó 0.90 dólares en dividendos. ¿Cuál es la razón de pago de dividendos? Sewell Enterprises ganó 160 millones de dól¿res el año pasado y retuvo 10O millones. ¿Cuál es la razón de pago de dividendos? Biogen, Inc., ganó 850 milloncs de dólares el airo pasado y tuvo una razón de pago de dividendos de 307o. ¿Qué cantitlad añadió la empresa a sus utilidades retenidas? Polycom Systems ganó 480 millones de dólares el año pasado y pagó 207c de las utilidades como dividendos. a) ¿En qué cantidad aumentaron las utilidades retenidas de la compañía? b) Con 100 millones de acciones en circulación y un precio unitario de de 80 dólares, ¿cuál fue el rendimietrto en dividendos? (sugerencia: Calcule en primer lugar los dividendos por acción.)

Razrin clc pact¡ dc tlivi,,lerndos (OA1)

Rlztin

de

¡leo

tler

divitiendos (041.) Itazrin cle pugo cie

{ {

clividr-'nttos (O41.)

= 3

l)i lidc-nckts. util idades rctr-llidas 1, rcnC irnienlo

(oAl)

:r

fD

n o 3 g

c) 5 l!

502

Capítulo

Clccinricllto r-lir

1,

políticl

elc

5.

identlos

(oA2)

l8

Política de dividendos y utilidades reteni(las

Las siguientes compañías tienen diferentes estados financieros. ¿Qué política de dividendos les recomenda-ría usted'/ Explique sus razones.

Co, 5% 152

Turtle Tasa de crecimiento de ventas y utilidades ...........

Efectivo como porcentaje de los activos totales ...

1-iinitcs tie,iivi.lcntlos

a

6-

(oA3)

Hare Corp. 2096

Carniege N{ellon and produce Co. tiene 120 millclnes de dólü-q's en capital conrable. De éslos,40 millones son acciones conlunes y el saldo utiliclades retenidas. I-a ernpresa tientr ?-50 nriilones de dólares en activos totales y 37o cle este valor es en et'ectivo. Las ntilidades dsl año sunran 20 ¡nillones cle dólares y están incluidas c'n lns utilidades retcniclali. ¿,Cuiil es el límite legal sobre los divitlendos ¡ctuales,? 1r) ¿,Cu.,. es el límite prácrico basado en la liquidc'z'l Si la compañía paga el mcnto obtenido en el inciso l:), ¡,.:u;.i! es la razóir ile pagt-r tir: dividendos'l (Calcule con L'ase en los dólares totales en lugar rle hacerlo sobrt-' una base pgr acción, puesto que el núrnero de años no se proporcioni-r.)

u) c)

. ('i.'iin¡ilc iicl r

i.i;¡

r

r1r',

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ir'1,, rk:

7

-

iúr.ntii¡s

(o.42)

Razón de pago de dividendos

:

Dividendosfuiriliclacles

tin¿r analist¡ ñnanciera está evaluando ia polítlca tutura de dividendos de Environmental Systetr's mediante el examen de! ciclo de vidir de la empresa. Ella no anticipa ningún pago cle las tttilidades en forma de dividendos en efectivo duriulte la etapa
Etapa

I

Etapa

ll

1.80

Etapa lll

Z.OU

Etapa lV

3.10

$

.15

Suponga que en ra etapr IV un inversionistír es dueño de ?7-i acciones y se encuentra en la categoría tiscal de 3l7o para los dividendos, ¿cuál será la utitidad total después cle impuestos del inversicnisra proveniente del dividendo en efectivo,l c) ¿En cuáles dos etapas es muy probable.que 1a empresa utilice los dividendos C acciones, o las particiorres de acciones? ¡\r.¡i;tin Power Conrpany tiene el siguiente balance general: b)

i);i: l tai,,lir-

r ti!' :rLCii)j'¡''j

8.

ti¡, :.-i¡¡.itkr. crt ltLi irr¡¡t:

(o}.1)

Activos

$

Efectivo

Cuentas por cobrar Activos fijos ...............

50 ooo 250 000 700 000

Total activos

$1 000 000

Pasivos

Utilidades retenidas

Cuentas por pagar Documentos por pagar Acciones comunes (100 000 acciones a $2 a la par) ..... Cuentas de capital Capital excedente del valor a la par

$

250 000 50 000

200 000 1

00 000

400 000 $1 000 000

r,[ 'i r"j

P

a) b)

ntblent¿ts

503

La empresa tiene un precio de mercado de I I dólares por acción. N{uestre el efecto sobre la cuenta o las cuentas de cayital de una partición en acciones de dos por uno. Muestre el efecto sob¡e la cuenta de capital de un dividendo en acciones de lOzc. El inciso b) es sepamdo del inciso a). En el inciso b¡ no suponga que ha ocurrido la partición

de acciones. Basándose en el saldo de las utilidades retenidas, ¿.cuál de los dos planes de dividendos es rnás restrictivo sobre los dividendos futuros en efectivo? Al hacer un análisis a 5 años de los dividendos futuros, Dawson Corporation está consiclerando los dos planes siguientes. Los valores representan dividendos por acción. c)

9"

(OAI )

.t

Año 1 ..................... 2 ....................

A Plan B $1.50 $ .So 1.50 2.00 1.50 .20 .60 4.00 1.60 1.70

Plan

-

3 ..................... A

5 ......_.....-........

u)

Poiiticl stthrc iit rr¡,ltin tli. par:o ric riividcntkr:

.1

¿Qué cantidad si- Pagará en dividendos totales por acción en cada plan en el curso cle los 5 años?

b)

El señor Bright" r'icepresidente de l-rnanzas, señala que, con frecuencia. los accionisr¿s prelieren rrna política estable de dir idendos en lu,ear de una altamente variable. Él s¡p6ndrá que ios accitrnistas aplican unir tasa de
I-atasadedesct¡entoquesevaausarenei planAesde l07c:1¡rasadedescuentop:irael plan B es de 12rr- ¿.Qué plan propt'rrcionará el vaior presente n¡ás alto para los diviiiendtrs 10

{uturos'J (R.edonrlee a dos cifias decirnales.) Las acciones de Nonh Anrerican Dandrr:ff Company se ofrccen actualmenic- en 80 dól¡u.es cada una. La empresn paga un dividendo de 2.50 dólares por acción.

a) b)

iendir*iento de los dividendos? Si la empresa tier¡e una tasa de pagrr de dividendos de 50o/o, ¿cuál es la razón precio/utili¿,Cuál es el

l{cit(ji rri:L'')to cti itlr'ni1ls

ciit.

(oAl

)

llrlri.l

i!Ii

d¡d de la empresa'3

Las acciones de Cha¡lr:s Da¡w-in Fitness Centers se venilen en 60 di¡lares. La entpresa tieue una razón precio/utllitled de 20. lJn porceritaje de 40Vc de las utiliclarles se paga corno dividendos. ¿,Cuál es el rendinriento en dividendos de la empresa? Las acciotres comunes de Ohio Freight Company se venden en 40 dtila¡es ei día antes
Problemas

13.

interrnedios

ir]ltt{) cri

.iir irlci:,i*r:;

(oAll f

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hu ¡.ii

prrciri

rxtlir idcnrio: r

Lic l¿rs Lrc,-'ior1..s

(oAt)

i

Wcstenr Pipe Comparr)'tiene Ia siguiente sección de capital en su balance general. Sus acciones se venden actualmr.nte en 5 dól¡ues cada una.

l)ilitlci;iios

r.n lecir'¡lt-s )'

dir icl:rriios en circtr'.

r"r

(oA4) Acciones cornunes (50 000 acciones a g1 a la par)......... Capital exc-edente del valor a la par Utilidades retenidas

s

50 000 50 000

{{ f

100 000

s200 000

3 En prirner lugar, la errnresa pretende declarar un dividendo en acciones de 107o y luego pagar un dividendo en efectivo de 20 centavos de dólar (lo cual ocasiona también una reducción de las utilidades retenidas). Presente la sección de capital del balance general después de la primera y después de la segunda transacciones. Phillips Rock and Mud desea determina¡ el monto máximo de los ülidendos en e[ecrivo que puede pagar este año" Suponga que su balance general es:

o h o 3 Política de pagn de dir identlos (OAlJ

o a

o

¡o

s04

Capírulo

I8

Política de dividendos y tüilidades retenidas

Acüvos

$

Efectivo

Cueni . por cobrar

312 500 800 000

Activos fijos

987 500

Total activos

$2 100000

Pasivos y capital contable de los accionistas Cuentas por pagar $ 44s Documentos por pagar a largo plazo 280 Acciones comunes (250 000 acciones a $2 a la par) .. 500 Utilidades retenidas 875 Total pasivos y capital contable $2 1 00

000

000 000 000 000

r¡)

I

15.

)ir l.l¡trrltls v

rllilr\ ; i1)¡ri!ciii))

ilc lii

rirlrlr.'lr {.lr i{rs ffc¡rrn;iiir\

(O¡\])

Desde una pcrspectiva legal, ¿cuál es el lronto lnáximo tle divitlenclos por acción quc la e¡npresa podría pagar? ¿.Es esto realistül b) En términos de la clisponibilidad de et-ectivo, ¿,cuál es el nlonto rn¿iximo cle cliviclendos por acción que la empresa podría pagar'l c) Suponga que la empresa Silnó un renclimicnto de 167o sobre el capital contable el año püsadc. Si la junta directiva desea pagar 607o de las utilid;ides en fbrma de clividenilos, ¿a cuínto ascenderíu los dividendos por ircción'? (Red
Problemas avanzados \ l( i,- .

,rt ,.lilt.ii trIt

.ir,i:,.:il,rltJrr.

¡

¡itii ri: itr/,irrti(lti lit' lit Iii¡r:,: ..; ilc i;¡¡ ¡tiir;rririil:

(O¡\)

t

16. Onni Teleconr debe clecidir

si incremente su dividendo en etectivo inmecliatamente, o usar los tbndos para incretnentar su tasa futura de crecimiento. Par¡ el'ectua¡ el análisis utilizará el modelo de valuación de ciivitiendos que se erplicó en el capítulo 10. El modelo se demosrró mediante la fórmula l0-9, la cual se reproduL-. en seguida (con una ligera adición en la defin! ción de los términos).

D¡

D-

'c'-K,-g Po

D, :

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Precio de las acciones al día de hoy

XJ

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5 5 q 3.'

iI i

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I

Dividendo al trnal del prirner año

Dox(1 +g) Do : Kg : g:

I

F

Dividendo el día de hoy Tasa requerida de ¡endimiento Tasa constante de crecimiento en dividendos

Ds es actualmente de $2.00. & es de l07o y g es de 5 por ciento. En el plan A, D0 aumentaría inmedi¿ttome,tte a$2.20 y y g permanecerían sin cambio

I(

al-euno.

En el plan B, De perrnanecerá en 52.00 pero g ascenderá a 6Va y K* permanecerá sin cambio alguno. a) Calcule P0 (el precio de la acción al día de hoy) en el plan A. Note que D1 será igu:rl a D6 x (l + g),o2.20dól¿r¡es {1.05). K.será igual al\Vay g seráigual a 5 porciento. b) Calcule P6 (el precio de la acción al día cle hoy) en el plan B. Observe c'¡ue D¡ será igual a D,rx(1 + g),osea,$2.0i1 (1.06). \.seráigual al}c/cy ga6porcicnto. c) ¿,Qué phn producirá el valor ntás llto?

& *,

f G

*

P rt tltlt:

t].

t t

Las acciones de \\'ilson Pharmaceuticals han tenido un buen desempeño en el mercado de acciones durante los 3 últimc¡s años. I-Ian aumentado de 45 a 70 dólares por accirln. El actual estadc. del capital contable de la empresa es como sigue : Acciones comunes (4 millones de acciones emitidas a $10 a la par por acción) Capital pagado excedente del valor a la par Utilidades retenidas Capital contable ...................

$

s05

t¿t.s

l)ilftici!rttr': ili :ui ir,ii-' : 'ii\ cf¡eir'\ (oA4)

40 000 000 1

5 000 000

45 tl00 000 $1

00 000 000

a)

18.

¿Qué cafnbios ocurrirían en el estado del capitai contable después de una partición de acciones Ce dos por uno? b) ¿Qué cambios ocurrirían en el estado del capital contable después de una partición cie acciones de tres por uno? c) Suponga que Wilson ganó 14 millones de dólares. ¿Cuáles serían sus utilidades pxrr acción antes y después de la partición de dos por uno? ¿Y después de la partición de acciones de tres por uno? d) ¿Cuiíl sería el precio por acción después de ia partición de acciones de dos por uno'l ¿.Y después de la partición de acciones de tres por uno? (Suponga que la razón precio/utilidad de 20 sigue siendo la rnisna.) e) ¿,Debe cambiar una pirnición de accioncs la razón precio/'"rtilidad de Wilson? Ace l?loducts vende cartas crarcadas ajugadores de blackjack. Durantc muchos años. lr erlprelra no ha pagado divid:ndos pero en la actualidad contempla el p'rgo de algunos. Su ccta,Jo del capital ,:ontable e s el siguiente: Acciones comunes {2 miliones de acciones a un valor a la par de $5) ............

$1

Capitai excedente del valor a la par'

{)i1;i¡l¡;-¡.iir :

li\ elil.-'i!)'

(oA1)

0 000 000 6 000 000

24 000 000

Utilidades retenidas

$40 000 00ü

Capitai contable ...................

- El iÍtcrernelrtü de capitai superior al valor a la par corno resultado de un dividFindo en acciones es iguai a las nt¡evas acc;ones creadas multipl¡cadas por (Precio de rnercado - Va:or a Ia paO.

l-as acciones de la compiuría se venden en 20 dólares cada una. La c¡¡mpañía tuvo utilidades totales de 4 millones de dólares durante el año. Con 2 millones de acciones en circulaciirrr. las utilidades por acción fueron de 2.00 dólares. La empresa tiene una razón precio/utilid¡d de 10. ü) ¿,Qué ajustes tcndrían que hacerse a las cuentas de capital en fun,:ión de t¡n dividendo en acciones de 10o/a'l Muestre las nuevas cuentas de capital. b) ¿,Qué ajustes tcndrían que hacerse a las utilidades por acción y al precio de las acciones? (Suponga qure la razón precio/utilidad permanece constante.) c) ¿Con cuZintas acciones tcrminada u¡. ,nversionista si originalmen!e tenía 100 accicnes? d) ¿Cuál es el valor total rle la inversiírn antes y después del dividendo eu acciones si Ia razón precio/utilidad pt'rrnanece censtante'l (Podría haber una dilcrencia de I a I dólares debido al rerlondeo.) ¿Ha realizado Ace Prtr.lucts un tmco de magia, o le ha dado al inversionista algo de valor? Ir,xplique su respuesta" Health Systeuls Inc. considera dar un dividendo en acciones de 15o/a. Las cuentas de capital son como sigue :

e) 19.

l)iviclcntlo en ircaioricr ilir.'idcnrlos cll citciir

(oA4) Acciones comunes (3 rnillones de acciones a $10 a la par) ........... Capital excedente del valor a la par'

$30 000 000 't

5 c00 000

45 000 000

Utilidades retenidas Capital contable ...................

$90 000 000

'

El incremento de capital superior al valor a la par como resultado de un dividendo en acciones es igual a las acciones creadas multiplicadas por (Precio de mercado Valor a la pa4.

-

r.¡

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5

{ = 3 f,

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I

s e

¡C

Capítulo

l8

Política de dividendos y utilídades retenidas

Las acciones de la compañía se venden en 35 dólares cada una. I a.compiu\ia

tr\\\

r*ili(lil_

circulcción t hrs urlhJ.r.lcr ¡¡r¡ acción fueron de 2.50 dólaies. La empresa tiene una razón precio/utilidad dc' I{.

des totales de 7 -500 000 dólares con 3 millones de acciones en

a) b)

c) d)

¿Qué ajustes tendrían que hacerse a las cuentas de capital para otorg¿u un diriti¡¡,¡,,,.,, acciones de l57o? Muestre las nuevas cuentas de capital. ¿Qué ajustes iendrían que iracerse a las utilidades por acción y al precio dc' lltr ,*.¡i¡¡¡¡..,¡ (Suponga que la razón precio/utilidad pemrlrrece constante.) ¿Cuántas acciones tendría un inversionista si originalmente tenía 100'l ¿Cuánto vale la invcrsión total antes y después del dividendo en acciones si lrr ¡:r¡tirr precio-utilidtrd permanece constante'l (Podrfa haber una Iigera diferencia dcl'i..i.r rrl

redondeo.)

l\t

Suponga que el señor Heart, presidente de Health Systerns, desea benetici¡.rr :r rtt'cirnistas manteniendo el dividen¡io en efectivo a un nivel i¡ntcrior de 1.05 tlillu.*s :r ¡r.s¡r.tlc que los ¡ccionistas tienen ahora l5cl¿ más de acciones. Debido it i.,:e el dir irlc'¡v|r c¡r r.li,ctivo no se rr-duce. se supone que el precio de las acciones perm;urece en -i,i .k'i¡rts. ¿Cuánto vale la inversión total de un inversi,¡nista después del dividendo en i(\¡oucs si tenía 100 acciones antes del dividendo en acciones? En el escenerio que se describe en el inciso e). ¿se encuentra el inversit'rnistn r'¡'r unlr rtrcj¡r posición'? Como pregunta final. ¿,cuál es el rendimiento en dividendos sobre esta acciorr r\l L.l cscc.s) nario que se describe en el inciso e)? En t'echas rccienles. Double Vision Optical Compariy ha recibido una gran canti,Jrrrt.jr'qucjrs por parte de los ciientes y el precio cle sus accioncs es ahora de sólo 2 dóla¡es. \'u r¡ i:tili¿rrr un:r partición inversa de acciones de unc por seis para incrementar el valor de los títult's- Su1:,rng¡ que Johnnie Walker posee 120 acciones, ¿Cuántas ¡cciones poseerá éste después de la partición inversa de acciones'l ¿,Cuál es el precio irnticipado de las acciones después de la partición irrversr .lc accionesl) En vista de que lcs inversionistas tienen con tiecuencia una reacción negltivrr ,l l.'.s pai'c) ticiones de ecciones inversas, suponga que el precio de las acciones aumentr ,r Stl'.l del valor calcuhdo en el inciso b). ¿Cuál será el precio de las acciones? ¡0 ¿Cómo ha crmbiado el valor tc.tal de las tenencias de iohnnie Walker desde ru¡i¡:r .le l¿ partición inr ersa de accioncs hasta después de ella [basándose en el valor dr' l:i: :rccionej cirleulado en el inciso c)]. Pa¡a obtener el valor total antes y después de Ia prrrtrcirin, multiplique las rcciones que posee por el precio de la acción. Carlton Corporation, que tiene I millón de acciones en circulación, obtuvo -l n-rillt ncs de dólares en utilidades ,jespués de impuestos. Las acciones se negocian a una razón precitr.utilidad de 20, La empresa tiene 3 millones de dólares excedentes de efectivo. Calcule el precio actual de la acciórt. Si los 3 millones de dólares Su usoll pára pagar dividendos, ¿de cuánto serán los dividen-

e)

/) Plirtiii,jri en irraiu¡la\

20.

a) b)

*tj iliali\() :i.' .r l aitr,iiltr i' ¡al(;r1 ric

l-t''. t.iai:,l¡,r; i'r't'r

iLCairrlli\ (O¡\5 )

a) b) c)

d) e)

_f)

8)

Rricncion tL: lirnrlo: il-t'nIt u Lii-lg.) a\tirl. f r)til(.) !ii\ iilctlr.lt,t

(oAI

)

22.

dos por acción? Si los 3 millones de dóla¡es se usan para readquirir acciones en el mercado a un precicr de 83 dóla¡es cada una. ¿cuántas acciones pueden adquirirse? (Redcndee a Ia ¿cción rnús cercana.) ¿Cuáles serán las nuevas utilidades por acción? (Redondee a dos cifras decimaies.) Si la razón precio/utiiidad permanece constante, ¿cuál será el nuevo precio de los valores? ¿En cuántos dólares incrementó la readquisición el precio de las acciones? ¿Ha cambiado la riqueza total de los accionistas como resultado de la readquisición dcr acciones en contraposición a la recepción de dividendos en efectivo? ¿Cuiiles son algunas razones por las cuales las corporaciones desean readquirir sus pro-

pias acciones en el mercado'l Hasting Sugar Corpor3tion tiene el patrón de utilidades netas cada año y los proyectos de gastos de capital relacionados que se presentan más abajo. La empresa puede ganar un rctttlt miento más alto sobre los proyectos que el que podrían obtener los accionistas si los fontltrs st1 pagaran externamente como divi cndos.

[-jer<'icit,t tt¡tt sitir¡.¡ tel¡

lnversiones de

i.ño 1

.

507

Utilidad neta ...

....

. .

....

2 ..............., 3 ................

.

$10 000 000 $15 000 000

capital rentables $7 000 000 $1

r 000 000

$9 000 000

$6 000 000

A

$12 000 000

$7 C00 000

5 ..............._

$1

4 000 000

$8 000 000

Hastings Corporation tiene 2 millones de acciones en circulación (las siguientes preguntas son indepcndientes entre sí). at Si se afiica el principio marginal de las utilidades retenidas, ¿.qué cantidad ¡crai de ci'idendos en efectivo pagará en cl curso de los 5 años? l¡i Si la empresa usa simplemente una razón de pago de divi.dendos de 4AVc de la utilidad neta, ¿,qué cantidad total de dividendos en efectir,o pagalá? c, Si la empresa paga un dividenrjo en a.:iones de lQc/c en los años 3 a 5 y cie 1.40 dólares por acción durante cada uno de Ios -5 años. ¿,qué cantidad rotal de dividendos pagará? d: Supon-ea que la razón de pago de dividendos de cada año será igual a 30% Ce la utilidad neta v que la empresa pagará rin dividendo en acciones dt. 20vc en los añ.s I a 5. ¿,De cuánto serán los dividendos por acción cada año.l

Modern Irurniture Companv había llegadr.r llnalmente al punto en que tenía un tlujo dc el-ectiyo excedente de 4 800 000 ciólares para colsiderar el pa-eo ¿le un dilidenclc¡.'lenía I m,.rones dc- accioncs de

capital en circulación y rrrane-iaba la posibilidad de pagar ¡-u, dilidendo en el'ectivo de 1.60 <jólarcs por acción Las utilidades totales de la em¡rresa fueron de 12 millones de dól:Lres. lo qu.proporciona

4.00 dírlr¡res de utilidades por acción. Las ac:ciones se negociaban t:n el mercado a un precio de gg.00 dólares cuda unr. Sin en'rbargo' Al Rosen, el director tinanciero, no estal¡a se-sluro de que el pago dc- un clividendcr e¡r efecrivcr fuera la rnejor opcicin, pues leyó varios artículos en 77¡c Wall St¡e¿,t Jountalace¡ca de las ventajas de las readquisiciones de acciones. Por ellrr, antes cic que hiciera una recomendución al tlircclor ejeeutivo y a lajunta de directores, dccidió realizar una serie de cálculos. a) ¿Cudl es la razón preciolutilidad de la empresa,? b) Si ia empresa pa-qara el dividendo ett efectivo, ¿,cuál sería su rendimien¡o en dir.i
e) f)

rlenle s.r' ,lcrior al valclr actual de mercado de ti8 dólares. ¿,Cuántás acciónes podrían readquirirse? (Redondee á la ¿cción ntás cr'rcana.,\ ¿,Cuües seríarl las ituevas utilidades por accitin en la rnodalidiid de readquisición rle accionc.s? (Rcdondee a tres cifras decintales.) Si lil razón precio/utilidad se ¡nantuviera constante en la modaiiciad de readquisición de acciones,

¿cudl sería el v¿rlor por acción? Si un accionista poseyerit 100 acciones, ¿cuál sería ahora el valor tot¿rl dc su carter¡'? [Esta respuesta scría aproximadame nte i-quai a la que obtuvo en el inciso c). I

l.

En este capítulo se hiz-o relerencia a .Autodesk como una compañía rentable y de riipido crecimiento. La firma produce software y brinda servicios. Presurniblemente, esto justihca que no es¡é pagando un dividendo en efectivo..

lt lixlrili i'tu rirl Lrir' ('r,rrll.::t i l)¿l{rr> rir:

iclclt.i.'r {l-r'iita x r'rttit¡uirriiortrs ti.L

li;." ;

i.i. rio:ir'\ (oAs)

i

Capítulo

2. 3.

l8

Política de dividendos y utilidades retenidüs

Entre a * rlrr'^l'inrncc.-v-air.ro.cor.rt y escriba ASDK (Autodesk) en el recuadro "Get Quotcs", Recorra la página hasta ilegar al estado de resultados. Calcule las siguientes razones del año completo más recier'¡te y cornpárelas con los núrncros fijados corno meta de la cornpañía por los analistas de acciones. Meta a) Utilidad neta,/lngresos totales ...."...... b) Costo de ingresos /lngresos

8o/o

totales ..........

c) Gastos de ventas, generales y istrativos lngresos totales (cuanto más balo tanto meior)

12

/

o) Provisión para impuestos sobre la renta/lngresos totales ......

-5.

55 ¿

Er;criba un resunren de un párra..., ucerca de lt capaciclad de Autildesk parir superar las nrctirs de los analistas clescrit¿rs en el paso [. No suponga de mrnera autonríitica tlue la emprcsa ¡rrnl¡;i superar las cifras fijadas como meta ya que está en un nredio altarr-rente conrpetitivo. En algunos años superar/r las metas y en otros no.

Nrr¡(¡: En ocasionc's. alguno de los temas que hcuros incluido potlría haber sido tiiminatlo, r!-tualizrdo o trrsladaritr r (ttr() lur:.¡' en rur sitio wcb. Si trsted hace clic en el mapa o en ¿l fudice del sitio, serir contlucido a unr t¿bla de corrtenido que lc ayudrr.r ;r cncontrar el tcrna rlue est/r bLtscando-

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oBJETIVOS DE APRENDTZATE Los valores convertibles se pueden transformar en acciones comunes a elección del propietario. 042 Debido a que estos valores se pueden convert¡r en acciones comunes, es posible que se muevan con el 041

valor de éstas. 043

Los bonos convertibles tienen un valor puro basado en el pago de intereses y la tasa de rendirniento que requiere el mercado.

0A4

Los certificados de acciones son similares a los valores conve!.tibles en que le garantizan al poseedor el derechdde adqurir acciones comrlnes. Los contadores requieren que el efecto polencial de los valores convertibles y los certificados de acciones sobre las utilidades por acción se declarerr en el

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L$' 046

i¡.'ffi.'1 w.-:! Fyfi

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estado de resultados. Los es financieros corporativos utilizán valores derivados, como las opciones y los instrumentos a futuro, para realizar actividades de coberturas cambiarias.

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xisten tantos tipos de valores como tesoreros ccrporativos innovadores o adrninistradores de carte¡'as con u¡la perspectiva hacia el futuro. Segrin se estudió err los capitulos antericlres, los es financieros corporativos suelen obtener capital a largo plazo mediante la venta de capital común, preferente o bonos, Fn ocasiones una compañía enrite valores converlibles, un tilulo híbrido que combina las características de la deuda y del capital contable común. (Jtras veces, para suavizar un ofrecimienio de deudas djrectas, el financiero puede agregar cerlificados de acciones a un ofrecimiento de bonos. Los certificados de acciones son un tipo de valores derivados puesto que su valor procede rJel precio de las acc¡ones comunesr subyacentes. Otros vaiores derivados que se presentan en este capítulo son las opciones y los contratos de derivados. Las corporaciones que desean fondos no utilizan de un modo reqular los bonos convertibles y las acciones preferentes conve¡1ibles, pero recurren a ellos de manera ocasional para diversificar su estructura rJe capital. Las nuevas enlisiones de bonos convert¡bies ocurren en rachas cuando los directores financieros (CFO, siglas de Chief Financial Officers) y los tesoreros corporativos intentan tomar ventaja de los pronósticos de las tasas de interés y asegurar deudas de baio costo. Cuando los directores financieros esperan que las tasas de interés aumenten, es más probable que aseguren capital er, deuCa de bajo costo antes de que las tasas de interés se disparen. Los valores converlibles le ofrecen al director financiero una fuente de financiamiento optativa que combina las r;aracterísticas de las acciones comunes y las deudas. El 1 de febrero de 2006, AAR Corp. i¡endió 150 millones de dólares en pagarés senior corivertibles p¿..aderos ese año, los cuales ofrecian 1.75% de interés. La empresa afirmo que lcs fondos se usaríart para reembolsar algunas deudas a corto plazo, pagar contratos de arrenda, miento, readquirir algunas iluentas por cobrar garantizadas y realizar adquisiciones futuras. AAR Corp., se especializa en servicros de apoyo a la aviación y se localiza en Wood Dale, lllinois, cerca del Aeropuerio de O'Hare. *cirministra refacciones de aviones y motores y servicios justo a tiempo. La empresa tiene una amplia variedad de clientes, como American Airlines, Continental Airlines, Delta Air Lines, United Airlines y casi todas las demás aerolÍneas de largo alcance y regionai. También atiende a las empresas de carga aérea, como FeclEx y UpS, y a los fabricantes, como Boeirrg, General Electric y Northrop Grumman. Los compradores de lo*s valores estuvieron dispuestos a aceptar la tasa de interés de sólo 1.75% debido a que eran convertibles en acciones comunes. El segundo ejemplo se refiere al caso de una institución finailciera. El 15 de julio de 200g, Citigroup, el colos;o bancario, anunció una pérdida trimestral superior a 20 000 millones de dóiares debido a la cancelación contable de 18 000 millones de dólares en su división de hipotec;as subprime y a la reserva de 4 000 millones de dólares para pérdidas por préstamos en tarjetas de crédito y crédito al consumo. Dado que los bancos deben mantener un nivel mínimo de capital

E

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o 509

\/uIt¡n,¡ t t¡ttt t,rijItIt er-Irisiones dc dc'uda con vencilrienro 'rdilrlri¿r iares (?-5 años) es de 8c/c. se podría clecir que

y caliclacl sirniel bono a lar.scr dórares.r EI var'r pur'der

5

I

ir i"

r

Figura

19-1

t. I ii

5ll

Patrón de movimiento de precios de un bono

convertible.

plazo tiene un valor puro de 785..16 Valores de los bonos (dls.) fion'equivale al valor de un bono que no tiene características de 1 400 conversión pero padece el nrismo ries_eo que el bono con'ertible que se evalúa. Así, un bono conr.enible tiene un valor de piso,2 '1 200 Precio de aunque no tiene un límite superior. El patrón de precios del bono mercado convertible se ilustra en la figura I 9- I . del bono La figura 19-l muestra el efecto sobre el precio del bono 1 000 convertible Valor puro del bono convertible conforme cambia el precio del capital común, repre_ $78s.46 800 sentado en el ejqX. Observe que el valor de piso (valor puro del (P) La paridad exists 6¡¿.6. bono) del convertible está por encima del valor de coni.ersión e¡ valor puro del bono = Valor Prima de 600 cuando el precio del capital común es muv bajo. A medida que el : de conversión conversión /, precio de las acciones comunes se ele.,'a. el precio dei bono con_ ' -- Valor de conversión ,/ refiible se mueve junto con el valor de conversión. En el punto 400 donde el alor puro del bono equivale al valor de conversión, se encuentra el punto de paridad (p). 200 E' esa tabla también se mlrestra infbrrnació' representativa sobre algunos bonos con'e.tibles en circuración- Casi todos ellos 10 20 30 40 50 60 7A tienen un valol a la par de I 000 dólares r . por lo tanto. si se comPrecio de la acción común (dls.) para su valol de mercailJ que pfesenta la se-cunda colun¡na con el a la par de I 000 drilares. se .bservarii clue la tabla está 'alor dit'idida en tres secciones' los borlos que se ven
I I

t

¡

B:rsándost- cn los pnrcedintietrtos tlc descu!'nto trirtildos en el capítulo

- [:l I'alor tle piso canrbia si llts taslts tlc inlt'rtís en al ptrr ¡ht¡r¿ son constantcs.

l0: sc suponen pagos senlcstrales dc intereses.

r)]erc¿ldr) cambian. Para

facilitar la prcsentaci
tt2 fabla

Cupítulo

t9-l

l9

Vaktres convertibles, certi.ficudos cle u<'<-k¡nes c instru¡,l(ntos tleriyados

Patrón de valuación de los bonos convertibles en circulación, precios al 28 de diciembre de 2009

Valor de

Valor de

Valor puro

conversión

mercadó del bono (dls.)

del bono

Prima de

Riesgo a la

al

(dls.)

conversión

baja*

vencimiento

Emisión, cupón y vencimiento

(dls.)

Rendimionto

Venta de convertibles con prima Akamai Tech 1s2033

$1 651.10

$1 678.80

Millennium Chemical 4s2023 Priceline.com 2.25s2A25 "e

3 406.30

3 641.30

5 702.10

5 306.30

$920.00 s70.00 990.00

Schlumberger 1.5s2023

1 573.80

1 626.30

990.00

Venta de convertibles cerca de su valor a la par AAR Corp. 1.75s2026 Blackboard 3.25s2027

$

45.20%

NMF

6.90 --6.94

73.36

NMF

81 .34

T.¡MF

J.Jq

39.13

NÑIF

1.69yo

7.50

$840.00

28.52o/o

17.440/0

1.60%

662.10

1 016.30

910.00

53.50

10.46

3..10

.625s2O24

648-90

1

000.00

700.00

54.1

1

30.00

1.63

Host Hotels (Maniott) 3.25s2024

634.90

1 002.50

990.00

57.90

1.25

3.25

698.10

1 000.00

950.00

4,1.¿J

s.00

NMF

312.10

$ 872.50

$920.00

303.40

781 .30

660.00

178.10

593.80

6s0.00

233,41

247.6A

801 .30

840.00

223.63

Euronet Worldwide Or

1

rrnicare Group 0s2032

Venta de convertibles con descuento Bell Microprod 3.75s2024

$

Chesapeake Energy 2.25s2038 Global lndustries 2.75s2027 Hutchinsern Tech 3.25s2026

791 .70

s1

01

179.s69ó

-5.44%

157.51

15.53

9.46

,4.83

5.00% 3.50 6.90 5.10

- Riesgo la a baja = 0/'alorde mercado -Valor puro del bono),\.licr de mercado. -' NMF: No significativtr. Fuetlte: Value L¡ne Canvert¡ble Suruey, 28 de dicien'lbre de 20C:1.

¿Es esto una falac¡a? ,,Se ha dejado sin etlcto el aniiguo principio sobre el intercambio entre ricsgcr y rendirnielrio que sostiene que para obtener rendimientos mayores se deben tofirar riesg(]s mayores a los normale::'l Con bonos convertibles. parece que el riesgo se limita e n tanto que se maximiza el potencial de

"enclimiento.

Aunq.,e est¿r atlnnación es parcialmente cierta, cc¡ntiene muchas sall'edades o advertencias. Por ejemplo. una vez que el \alor de los bonos a largo plazo comierlz.a a ascender. por ejemplo. a I 100 o I 200 dóla¡es, la proteccicin a la baja piercle su signiticado. En el caso de Williants Cornpany del ejemplo snterior de la tigura l9- l, el valor de piso se encuentra en 785.46 dólarcs. Si un inversionista tuera a comprar ei bono convertibie en 1 200 dólares, se expondría a pértlidas potenciales de -1t-1.54 dólares (lo que ditícilmente constituye una protección adecuada parrr alguien que realmenre tiene aversión al riesgo). Asimismo, si aumentan las tasas de interés en cl mercado, el valor de piso, o el valor puro del bono, podrían caer, con lo que se crea más riesgtt hacia Ia baja.

Una segunda desventaja'de los bonos convertibles es que al comprador se le solicita invalilr' blemente que acepte tasas de interés inferiores a las del mercado sobre el instrumento de dcutl:t' Por lo general, la tasa de interés sobre los convertibles se encuentra una tercera parte por deh;rit' de la de los instrumentos con una clase sirnilar de riesgo en el momento de la emisión. Hrl cl complejo ambiente del mercaclo de bonos y acciones. rara vez se obtiene un beneficio adiciorr.¡l sin experimentar la desventaja correspondiente. El estudiante también recordará que el comprador de un bono convertible normalmente ¡t;t¡l't una prima sobre el valor de conversión. Por ejemplo. si un bono de 1 000 dólares fr*.o t,rn"."' ble en 20 acciones comunes de 45 dólares cacla una, de inicio esto podría entrañar una pritt:rr,l" cclnl'ersión cle I00 ciólares. Si los mismos I 000 dólares se invirtieran tlirectamente en acci(rrrt"' colnlrnes dc -15 dólares cada una, sería posible comprar 22.2 acci
\ttlt)t'c\ r'otr\'(tt¡l)l(.\

513

Por úl{into, los bonr¡s convertibles podrían contener una cláu,'ula de relrbolso qLre le da a la erttpresa la opción de recuperarlos en el futuro a un prr;ci¡¡ erpecítlco por encitna del valor a la par (l {)00 dólares). En una sección posterior se analiza de qué rltanera la corporación puede usar este tnecanismo para forzar la conversión de los bonos en acciones cotlunes. Ninguna de estas salvedades tiene la intención de restarle méritos al hecho de que los valores convertibles poseen algunas características intrínsecamente atractivas si se compran con base en Ios objetivos apropiados. Si el inversionista desea protección a la baja. ctebe buscar bonos convertibles negociables por debajo del valor a la par, tal vez- en el inrervalo de i0 a l5% del valor de piso. Aunque podía ser necesario un rnovimiento en las acciones para generar grandes -sran ganancias, el inversionista tiene la protección deseada y algunas esperanzas con respecto a la

revaluación del

qpital.

Ventaias y desventaias para la corporación [-lna vez establecidas las características fundamentales del vaior convertible desde e] punto cle vista del inversiottista. a continuación examinaremos los factoi'es que un directr'financiero clebe considerar cuando pondera qué tan aconsejable es para la empresa ofrecer un br:no convertible. No sólo se ha establecido que la tasa de interés sobre las emisiones convefiibles es nrás baja que la que se paga sobre un instrumento ordi¡iario de deuda. sino tanrbién quc. la conveftibilidacl podría ser el único Ittecanismo para perrnilir que las empres¿rs pequerlas tenq¿n al nrerc¿tlo de bonos. En ei r'aso de las compañías pequeñas v riesgosas. ia aceptacióri de deudas nue\":1s por parte del inversior.lista podría estar supeditada a un edulcolante t-inancicrc especiul. como l¿l capacidad de conversión en capital común. Los bonos a largt'r plazo convertibles tanlbién son atr¿rctivos p¡ra unii corloraci(in qr¡c considera que sus acciL)nes están subvaluadas. Recordar'á que en cl caso de Wilii¡nts Corrrpanl,. lor bonos de I 000 dóliues eran con\.ertihles en 20 accio¡.es cornulres rr un precio rle 50 c1
El

tarn¿rño

del mercado de bonos convertibles es rel¿itivamente pequeño

en

conrparaciírn con el rnerc¿rdo de bonos corporativos no convertibles y el de acciones cornurles, colno se puede observar en razón del tamaño de 2l I 000 n.rillones de dólares cubierto por Value Line en la tabla l9-2. En cambio, el valor total del mercado de los tronos corporati\'o:^ ''o convertibles y las acciones comunes es del ordc,n de 30 billoncs ele dólarr.s.

'sientpt'hay

r-rna

ligerir subr'¡luación dc'l precio para ascgurarel dxitode una

ofenl

nueva

Tamaño total del mercado (miles de millones de dls.

$211.6

Fuente: The Value Line Conveñ¡bles Survev diciembre 28, 2009.

514

Ca¡título

l9

I

Vúores (nvertibles, certi.l¡co(los dt ¿<'t'it¡ttes c instrunrcntos tltrit'utlt¡s

Una conrparación que salta a la vista en la tabla es la dit'erencia entre un rendinriento ill vcncle 3.6o/oy un rendimiento de los dividenclos de las acciones comunes subyacentes de 1.07o. Ello indica que las crlmparlías c¡ue venclen valores convertiblcs suelen ser ertlpresi.is pequeñas que estírn creciendo con rapidez y que tienen razr)nes bajas cts pago de cliviclendos. lo cual genera un rendimiento cle los tliviclendos nriis bien pet¡uerio. Si bien unas cuant¿rs compañías que venden bonos convertibles podrían t;er dc gran caliclad. la mayoría de ellas son empresas pequeñas con calitlcaciones cle crédito bajas y gnin riesgo. Un¿r inversión de valores convertibles inrplica inherentemerrte la supuesta ca¡'racidad de la corporación para obligar al poseedtrr del vakrr l convcrtir el instrumento presente en un¿¡ acción cornún. Se analizará ese proceso.

cimiento de los bonos convertibles

il

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I

Gonversión fozosa Si una er-rtpresa quiere cambiilr las cleur.las cn vigol por acciorres c ..nunr-s, ¿,cle (lur< ntrtlo obligir ¿I que se haga tal conversit'rn'.) El meci¡nisnro princi¡ral a este rr'specto es la clí¡usula de anrortiz-ación. Corl'to se indica previitruente, cu¿tndo ¿runrenta el valor clel capital conrún, el precio clel v;tlor

convertiblesetnoveráenformaparalela.Latabla

l9-3rnuestrainfirrmaciónmírscletllladaalres-

pecto. Algunos convertibles exitosos en parlicular se negocian a rnuchas veces al valor inicial clc I 000 dólares. como se muestril en l¿r columna "Precio de rncrcado acruai" de la tablt l9-3.

Iabla

19-3

Bonos convertibles y acciones preferentes con buenos resultados aún no rembolsados

Precio de mercado Precio actual de actual (dls.) rembolso (dls.)

Emisión, cupón y vencimiento Akamai Tech 1s2033

Rendimiento actual {%)

Rendimiento del dividendo de acciones comunes (7o)

$1 678.80

NCB'

0.60%

0.OYo

BlackRock 2.65s2035 Dress Barn 2.5s2024 Dominion Resources 2.t 25s2023

2 397.50

NCB

1.10

1?

2 162.50

NCB

1.20

0.0

1 166.30

$1 000.00

1.80

4.5

Hasbro 2.75s2021

'l 485.0ú

1

000.00

1.90

2.5

HCC lnsurance 2s2021

1 190.00

1 000.00

1.10

t.v

Millennium Chemical 4s2023

3 641.30

NCB

1.10

0.0

Per-Se-Tech 3.25s2024

1

640.00

1 000.00

2.00

0.0

Priceline.ccm 2.25s2A25 Thermo (Fisher Scientific) 2.5s2023 UAL Corp 6s2029

5 306.30

NCB

0.40

0.0

2 092.50

NCB

1.20

0.0

i 478.80

NCB

4.10

0.0

United lndustri al 3.7 5s2A24 Bunge Limited $4.875 Pid. Kansas City Southern 521.25 Pfd.

2 065.00

000.00

1.80

0.0

100.00

5.50

1a

000.00

3.80

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'1

88.80 IJJZ.JÓ

'1

- NCB Bono no rembolsable. = Fuente: Value Line ConvertiDle Bond Survey,28 de diciembre de 2009

i

Si alguna de estas compañías quisiera rembolsar los bonos (liquidarlos antes de su

venci-

{

miento) para obligar a la conversión en acciones comunes, procedería de ia siguiente forma. En el caso de los cinco bonos con precio de reembolso de I 000 dólares, la compañía puede exigir el reembolso del título después de cierta fecha especificada en el contrato. Cuando se exige el reembolso, su posesor tiene la opción de aceptar el valor a la piu (o precio <je reembolso) o recibir acciones comunes. Dado que estos bonos se venden con un¿i prima sobre su valor a la par de I 000 clólares y el precio del reembolso. cualquier inversionista r:.rcional aceptaría l;rs ¿..¡nnes; así es corno las compañías estipulan la conversión forzosa ctr¡ndo exigen el reembolso cle un b<¡no. Por tneclio de la conversiírn lirrz.osa. de un broch¿rzo c'l balance gencr¿rl catnbia, la deuda se conviertc en capitrLl contable v lucgo desapurece. EI result¡tkr ds re l¿t r¿rzón cle dcudrr

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a cap¡1al corllltblc y la de deuda a activos disnrinuye. En la nlat,grí¿r cle l¡, casos. la coflrersión tarltbión sirvc para que la cotn¡rañía increntente el flujo de ef'ectivo al surtitLrir. los cljridendos nulos o mírs bajos por el gaslo por intereses. No obstante que los intereses solt un oasto deducible dc impuestils' este incren'¡ento en el flujo de efectivo por io habitual sigue sienclo real. Cabe señalar que no todos los bonos son reembolsables a la par. Ál-orrl.,s pueclen ser reembolsables corl ,5 a l0clc sobre la paridad, pero se basan en los mismos principios. La conversión también puetle estimularse por medio de un aumento escalonado o escalo-

namiento del precio de conversión a trar'és clel tiempo. Cuando se emite el bono. el ct,¡n¡rat
Razón de

conversión

Primerossaños....-

conversión

$40

25.0 acciones

Siguientes3años.... Siguientes2años....

45

22.2 acciones

50

20.0 acciones

ÉE

18.2 acciones

Siguientes5años

....

Al final de cada periodo, existe un alicienre fuerte para hacer la conversitin en lugar.tle l..eptar un ajtrste con respecto a un preci. cle conversión más alto y una razón cle conversitirt ruJ. ja. ba

Gonsideraciones contahles sobre los valores convert¡bles H¡rce muchas décacias" el ef'ecto tot¿l del ¡rririlegio de coniersión. como \r. iil)lica ii los \iilores Jonvertiblcs. los celtitlcaclcls t.le ar:ricnes {ir¡,r¡i6¡1ss a lal.g¡ plazg ¡rara col}t!rrrtr.¿ree ig¡rls) \ \.)11.()s ralorec su.ielos a diluciórr. no se let'ie.jab;; en ftrrnla adecuada cn ias utilitlldes declaru.j¡\ por ección- En razón de que todos eslos valores puerJen generilf capital cornún ¡clic--i1n¿ll en eI ll¡iuro, iiebe con.ideral'se el el'ecto potenci¿l de este dilución (la sunra cle ¿rcciones nue\r¿1s a las estructuras de capital). La prof-esi(rn con{alrie ha aplicado rlruchas nledidas diferenres a las utilicladr.: pgr acción etl el curso de ltls años, )/lrcienterlrente ha reempiazado los concefios dc: Lrtilida.jr.s prinrarias p'ror accitin y utilidades t()talnlentc- tjiluidas por acción por los de utilidades básicas por ¿¡cción y utilidades diluidas por acciírn. respectivamentc. En 1991 el Financial Acc.lu,rring , Stand¿trds Board erl]ititi l¿t Dec'larut-íón núnt. t28 tle los Princi¡tios de Cott¡,tb;litltttl Fitt¿t¡r-i¿,r,, "tltilidadcs por acción", qtre tratab,it lcls ajusies qr¡e es necesario el'ectuar al ri*clarar las utili.i¡tles por acción.

Siexantinanlosiosestadosfinarrcierostlelacorpornci¡inXYZenlarubll

l9-4.enc¡¡rrlre-

Illos que las utilidades por acciírn declaratlas no se ajustan por los valores ctrnvertibles y se trrrtan colno utilidades básicas por acción. Tabla

1. Sección de capital del balance general: Capital común(1

millóndeaccionesa$10ala.-r)

.

..

j....

Bonos a largo plazo convertibles a -1.5% (i 0 000 bonos a largo ptazo de $1 000; convertibles en 40 acciones por bono, o un total de 400 00ü acciones) Utilidades retenidas Valor neto

$1 0

1

000 000

0 000 000

2C)

000 000

$40 000 000

2. Estado de resultados condensado: Utilidades antes de intereses e impuestos lnterés (4.5% de 10 000 000 de convertibtes) . . Utilidades antes de impuestos lmpuestos (40%) Utilidades después de ¡mpuestos 3. Utilidades básicas por acción: l.ltilidader desir:.rL:s ds ¡nrpuestos '' A",:ione '. .1e .lap,i.it co*t,n

$

2 950 000 450 000 2 5C0 000 1 000 000

$

1 500 000 1 000 000

(r aA

1 s00 000

l9-4

Corporación XYZ

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I

5

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516

Capítulo

l9

..."{

Vtlr¡res ()nvertibles, certifit'ados de uccit¡nes c instnnte,ttos dt,ritu¿los

Las utilidades diluidas por acción se ajust¿ln cou respecto a toda la clilucitín potencial t.lerivada de la enrisión de cualesquier nuevas acciones de capital cornún resultantes de bonos convertibles. capital prrferente convertible, certiticados de acciones o cualesqllir'rr otras opcioncs en circulación. La conrparación entre utilidades básicas y utilitlades diluicl¿rs por acci(lr le d¿r al analista o inversionista un¿r metlida tle los et'ectos potenciales de estos v¿rlores. Las utilidades por acción diluidas de la corporacitin XYZ se obtienen suponiendo qrre st: crea¡¿in -100 000 acciones nuevas a paftir de una conversión potencial, al rnisnro tierrrpo qur: se pennite la reducción de los pagos de intereses que t.rrrrrirí:.rn como resultaclo de la co¡rversi(ln de la deuda en capital cornún. Dado que los pagos de intereses antes de irnpuestos sobre los convertibles son de -150 000 dólares, el costt'r de los interesc's después de impuestos t270 (XX) dírl¿ues) se rrhor-rarii y se puede añadir de nuevo a la utilidad. El ct'lsto de los intercses dt:spués rlc impuestt.rs se detennina rnultiplicando los pagos de intereses por r¡¡lo nrenos la t¡sa de irrterés. o -150 000 dtillrc's (l - 0.40) : 270 000 dólares. Si se hlcen los a.iustes apropiados ul nunrrraclor y al de¡ronlinrrclor'. se obtienen las Lrfilidades por accitin rtiustau.rs:

tliluitiar I..ltilirlatlcs iiiirstrrtl;rs,lcsp¡.is rlc ir¡¡rtrr:stgs i,'rl Ar...*;.r.,,',.lirer,l,oi,,,, - 1",1,^ l;. \lrlrlr.e\,,,i,r,l,-t'iirl.*i t l()-lt

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titi!i.i.iLits ¡r¡r' .rr'.

Lrtilitliril¿s

¡\ltor¡os rrr

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E¡r la tablii 9.J observamos un¿l reclucción cle 0.1-l dólares con rr'specto a la cifra bírsica de utilidades por lcción de L50 dólares. La nueva cifia es el valor que un analista cle valores inteligente utilizaría.

Financiamiento a través de certificados de acciones

Un certiticado de acciones es rrna opción para compr¡-r una cantidad establecida de acciones de capital cL)tnrin a un prccio de'.errninado (el precio del ejercicio) en ei cur-qo de un tienrpo dado. Por ejenipltr. el ceniticaclo de accrones de BPW Acquisition que se muestra en la tabla l9-5 (primera liner). permite al poseedor comprar una acción de capital courún de BPW Acquisition a un precio ie ejercicio de 7.50 dólares hasta el 26 de tebrero de 2011. El certit-icado clc acciones de SprectraSite le perrlrte al tenedor comprar 7.15 ¿.rcciones del capital comútn de SprectraSite a un precio cie ejercicio de 4.48 dólares por acción. Ésta es una compañía muy exitosa ya que el precio de sus acciones ha aumentado rápidamente desde que emitió los certificados y las acciones han resistrado varias narticiones llevando.a la acción original por certificado de acciones a 7.15 ¿rcciones pol certificado. Estos ejemplos muestran que no todos los certificados de acciones permiten unü cor.npra del tipo uno por uno en la que se intercambia una acción común por un certif rcado de .rcciones. Algunas veces los certificados de acciones se emiten como un edulcorante financiero en una ot'eria de bonos. y pueden posibilitarle a la empresa emitir deudas cuando ello no sería factible de otro modo debido a una baja calificación o a un ambiente de tasas de interés elevadas. Por lo general. los certificados de acciones son separables de la emisión de bonos, tienen su propio precio de mercado y, suelen negociarse en la Bolsa de Valores de Nueva York o en el mercado cle ventas sobre el mostrador. Después de que los certificados de acciones se separan, la deuda inicial a la que estaban anexados continúa su existencia como un bono independiente. Con frecuencia el precio del bono caerá y su rendimiento aumentará una vez que los certificados de acciones

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$

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se separen.

T JTantbién o¡rciones.

\c in.luiríln ltr(, tipos tlc

l¿rlores quc crean acciones c()nruncs. como los ccrtilicaclos dc ltccioncs

y

las

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l:i¡lnt iutniattt() Tabla

l9-5

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5l?

ttt.r.ir¡nt,.t

Relaciones que determ¡nan los precios de los certificados de acciones

Empresa, tugar de isión a cotización del certificado de acciones, registro de las acciones y fecha de expiración {

t.t

Precio del

certificado de

BPW Acquisition

Precio de la

acciones

acción

$

$10.33

o,BB

ASE, ASE 2/26/14 Capital Acquisition

Precio de ejercicio

$

7.50

Valor

Prima

Número de

intrínseco

especulativa

acciones

(dls.)

(dls.)

1.00

2.83

-l

1.00

1.68

-

0.63

9.18

19.50

26.93

10.00

1.00

16.93

2.57

6.83

38.49

45.75

1.00

-7.26

14.09

8.88

38.48

30.46

1.00

8.02

0,86

15.50

52.45

37.50

1.00

14.95

20.00

25.02

5.00

1.00

20.o2

10.05

7.00

1.00

42.12

4.48

7.15

ASE, ASE 11/18/12 GeoEye

oTc, oTc 3/31/10 Goldcofi NYSE, NYSE 6/9/11

Magellan Health Services

oTc, oTc

1/5/1

oa

1.05

1

Raytheon Co. NYSE, NYSE ÜElIIr.+q¡A

Redback Networks

orc,oTC

1/2/11

Sapphire lndustrials ASE, ASE, 1/17/12 SpectraSite

267.25

2no 269.13

oTC, OTC 2/10/10

oTC -' over-The-Cottnter {Mercadú de ventas sobre el r4óstÍador), NYSE = New york Sicck Exchange (Bolsa de valores de Nueva york) Fuente: Value l-¡ne Convellibtes Survey 2g ce diciembre de 2009.

Debido a que un cenificado t1c a6gien.. clepende del rnovirnienro del mercrclo de las acciotielle "valor de título" conro tal, es mul especulativo. Si las acciones comunes de la empresa son inestabie s, el valor de los certificados dc. ¡cciones pueJe canrbiar err forma radical. En periodos anleriores, los ce¡:iÍlcados
Ualuación de los certificados d* acciones Debido a que el valor de un certillcildo de acciones está estrechamenre vincula
l

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donde I

M E

N

-0.02

Valor intr'ínseco de uri certificado de acciones Valor de ¡nercado del capital contúln (precio de la acción) Precio de ejercicio de '.rn certiflcado de acciones Número de acciones qlie cada certificado de acciones le autoriza comprar al tenedor

Los datos de la tahla l9--5 indican que cada acción común de Magellan Health Services se negociaba en 38.48 dólares. Cada certiflcado de acciones incluía la opción de comprar una acción del capital contún de la ernpresa a un precio de ejercicio de 30.46 dólares por acción. Con la fórmula l9-3, el valor intrínseco es de 8.02 o ($38.48- $30.4ó) X l. Cada cerrificado se

.

1.BB

__=a!

I I

I Gómo seducir a inversionistas por medio de instrumentos convertibles y certificados de acciones Muchas veces las compañías endulzan algunas transacciones que normalmente no serÍan financiadas con instrumentos convert¡bles ni certificados de acciones. Piense en el caso de Tripos lnc., un

proveedor de servicios de software a compañÍas farmacéuticas, que tiene su domicilio en el oeste de Estados Unidos, cuyas acciones se cotizan en bolsa pero no tienen mucha demanda. El principal problema es que, en fecha reciente, la compañía registró un déficit de b.1 millones de dólares en su capital de trabajo y necesitó efect¡vo.

A efecto de obtener los fondos que requería, Tripos emitió 1.8 millones de acciones preferentes convertibles a 3 dólares cada una y también proporcionó a quienes invirtieron en las acciones preferentes 550 000 certificados de acciones ejercitables a cinco años a un precio unitario de 3.50 dólares. Cuando se hizo la oferta, las acciones se intercambiaban a 2.91 dólares, pero el valor había llegado

hasta 30 dólares a principios de 2001 . Evldentemente, la convertibilidad de las acciones preferentes así como la opc¡ón para comprar las acciones comunes inherentes a los cedificados de acciones permitieron que la emisión fuese viable. En este ejemplo, Tripos lnc., era una compañía

que cotizaba en bolsa, pero las empresas que se negocian en privado pueden emitir valores convertibles y certificados de accicnes antes del momento en el cual podrían adquirir carácter de públicas. Es

probable que los inversionistas primarios manejen capital de riesgo, pero no siempre es fácil que lo hagan. Recuerde que, en general, los inversionistas de capital de riesgo están abrumados con propuestas para sus fondos. La tasa de aceptación no llega a uno de cada 1 00. Cuando los Basses de Fort Worth, los Pritzkers de Chicago y otros inversionistas de capital de riesgo ven posibilidades en un negocio, siempre piensan en un próximo Microsoft o lntel. Las probabilidades son escasas, pero los réditos potenciales podrían ser enormes. Los inversionistas de capital de riesgo no sólo proporcionan fondos, sino que también pueden compartir con las compañias su conocimiento de expertos en istración, marketing. finanzas, etcétera-

Los instrumentos convertibles y los certificados de acciones enca.ian muy bien con estos parámetros de inversión. Con los certificados de acciones, ei inversionista de capital de riesgo puede recibir el ingr-eso de los intereses y Cisfrutar de una prelación relativamente alta de derechos ante otros proveedores de capital. Cuando resulta deseable una posición de capital contable, en conjunción con una oferta pública, el inversionista simplemente puede convertir la deuda en acciones comunes. Ccn los certif¡cados de acciones, el inversionista de capital de riesgo los ejerc¡ta por un precio de eier-

cicio que

p,

-bablemente será baio frente al de la

*'* ,{

i

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oferta pirblica.

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vendía en 8.88 dólares. Lo anterior e:; 0.86 dill¿rrcs más tlue su valor intrínscco de 8.02 dólares. Este 0.86 dóliires se ion r.e como prim:r especulativa. [-os inversionistas e.tán dispuestos a pag¿lr una prirna especulatir.'ir porrlue una pequeña ganancia porcentual sobre el precio drr las acciones podría generar grandes ¿]unlentos sobre el precio clel certit-icado de ¡cciones. La tórmula lt)-4 explica el cálculo de la prima especulativa.

s:\\

I

I lr-r-J,

dcnde

: : i:

S

W

Prima especulativa Precio del certificado de acciones Valor intrínseco

En el caso de Magellan se usa la fórmula para calcular la prima especulativa previamente estipulada de 0.86 dólares.

5lu

S:W-l 50.86 : $8.88 _ 58.02 Como muestra la t¿tbla l9-5, algunos certificados de acciones tienen prirnas especttlutirlt negativas. Esto sirnplentcnte significa clue el precio de los certillcados es interior al vtl r intr'ínseco l qLre c-l certiflcaclo;stír subvaluudo. Tarnbie
1

i

5t9 cou nruchu ll'ccue¡tcia y. si bien las acciones c(lnlunes se poclrían ncsociar todos los clías, el ccrtiflcado no se negociu al lristllo tiernpcl r'. por kr lartto, los precios del certificaclo 1' de la acción colnún ncr

Figura

l9-2

Relaciones de precio de mercado de un certifi-

cado de acciones.

Valor del certif ¡cado de acciones (dls.)

estrin sincronizat.los. 40 E,n la misrna tabla se puede observar que Goldcorp tiene rrn lalor intrínseco negativo. Se prcsenta de esa tnanera para indicar qtte 30 Valor de mercado el precio dc las acciones es inferior al precio de ejercicio. Cabría del certificado decir que cl valor intrínseco es cero porque, en realidad, nunca se 20 de acciones Valor rntnnseco puede tener un valor realmente negativo. E,n un mercado cie valores del certif icado al alza sigue siendo posible que Goldcory \'ea que los precios de sus 10 de acciones Prirna -\ acciones se duplicixr o triplican en dos o tres años y, con eso, recolllpensará al dueño del certificado. ) ,20 30 40 50 60 Sin en-ibargo. so¡r las oportunidacies cottlo éstas lo que induce ,/ Pr"ciode las acciones comunes a los inversionistas a comprar bonos con cer-titlcados de accictnes -1 0 -. Valor intrínseco dei ./' incorpora,Jos. Quienes iniieñen en bonos están disptrestos a acelrcerlif icado oe acc'ones .r' tar tasas de interés niás bajas cuando existen ce¡-tii-rcados de acciones agregados porque saben que estos il]stlumentos tiellen un Yalor potencial que podría ser mu), superior al de l¿i tasa de interés sobre el bono. Est;.r e\llectitiva dc la. utilidacJes potenciales es lo que hac,-- que los certiflc¿idos cle accioncs scrtl I-ttt ill:trtt¡lluttttl de notivaci{ r financiera.

La relación típica entrc el precio de un ceniflcado de acciottcs y su lalot' iutt'ittsccr¡ :e dcscribe en la ii-eura i9-1. Se supoue quc cl ;ertilicado de ¿icciottes ¡utoriza rtl tetr.'dol'¿ crrrllprar urt¿r acciriir i:rrrnún ulleva cn l0 clírlaru's..\utrque el virlor intrín¡eco dci ccititlcatl¡ clc;.teciollt"-s es teóric:.rnicltte negati\/o cu:u-ido.:l precitl .ie ia acciólr cor.tlún sL'encllentrj.i clltrc il i'lt). tl certiflcado <Jr r¡cciones ntantienc algún valor e¡r el trrercado. T¿ilrbién observrtnlos que lir dit'ercilcil entre el pr',:cio de ntcl'cado ilel certitlc¿rrir't de acci¡.rncs y su valtlr iutrínst'c¡.¡ disi'uinure ctl los niveles de ltricr nrirs r:lev¿dos. Existen d.rs positrles razoltes de la dis¡ninucitin de lri prinla. Prinrt:iit, el espcculador pieldc la capacidad par¿r rr:iar el apaliincamiento ct'rtl e I tin .1e gcnc¡ar rendirnitlttos elclaclos cuendo el precio de la acción alltlte¡ltil. Cuando el ¡.rrecit'r de l¡ accitin es re lativi¡ln¿nte bajo. por tlccir' 2-5 clólarc's. y- el certilicado de accitlnes se r:rlcilentr¡ en ¡l irlte r'ganirtlcia tJe r'¿rl<'r de 5 diilares, un nun'inricuto de l0 pulltos en las acciones podría signitrcar tlrllt l0()%ene1 ..,alordcl certillclrdodeaccion.'s.corlroloseñalael ladtlizquier.loclellriabl¡ l9-6.

Precio bajo cle las acciones Precio do ia acción, $25; precio del certificado de acciones. $5. + movimiento de 10 puntos en el precio de ia acción Preclo del certificado de acciones nuevo, $15

de

certrf icaCo de

rnancia del

acciones

Apalancamiento en l;r valuación de los certiflcados de acciones

(ganancia de 10 puntos)

(ganancia cie 10 puntos) Porcentaje

fabla 19-6

Precio alto de las acciones Precio de la acción, $50: precio del cenificado .10 puntos de acciones, S30 + mor¡ir¡iento ce en el precio de la acciórr Precio del certificado
$10

ss

r

100

-.

Porcentaje de ga|lancia ?0O"/,,

del $10 100 ' $30

certificado de acciones

l+3^

o

'

Desde luegt-,, el precio ciel ced¡ficado de acciones seria mayor de $5, debido a la prima especulativa. Sln embar,Qo. se u1¡liza $5 para facilitar los cálculos.

E,n |¡s niveles superiolr.s cle t,¡lor de la acción, se pierde tnrtcho de c-ste apililtllcallliento. A un va¡¡r ¡c la acci
drilarcs. riu lnovinliento de l0 puntos clc: lit acciítn produciría una gananci¿r dr-'sólo 337c del certificaclo tjc ¡cci
tle Ios 20 iiírlares.

520

Capítulo

19

I

\hk¡res convertibles, (ertifc(ktos de ar'<'it¡nc.s e in.strurr,14¡¡¡.1 tlcriwt¿los

Uso de los certificados de acc¡ones en las finanzas corporatiuas

il

Exanlinemos ahora cuán apropiados resultirn los certiticacklr ,le asciones para propósitos de las finanz¿rs corporativas. Como ya s- cxplicó. estos valorss pucrJ,;n grsibilitar la eurisión cle deudas en circunstatlcias diiíciles. En tarlto qtte un¿ cnlisión dc dcu'j;:'' orclinarias podría no ser aceptada o aceptirrse sólo con tasas extretnadantente altas. el rni ,¡rrrr valor podrít ser bien rccibitlo si incluye certiflcados de acciones desprendiblc:s. Estr'ls títuJ,:.. tamhién suclen incluirsc como compiementt-r adicional de una firsiórr o ltn arreglo de adr¡uisicii',n;una eritpresa puede otrecer 20 millones de dtilares en ef'ectivo míts l0 000 celtiñcados dc ¿rcr-irrncs a carnbio de todas las acciones en circulaciiin del objetivo de la operacicin. Tanlbiin ser pr.r,:dcn emitir en una reorganiz-ación corporativa o e¡l una bancarrota para ofrecer a los ucciorrista\ rjnir oportuniclad cle recuperar parte de su inversitir.r si la reestnlcturación es exitosa. Tradicionalmente, ll uso de los certiticados de ace ioncs ,,,: lc ha relacionado con enrpresas muy dinámices ;'de alta inestabilidad, contt'r cornpañílr:; esq:.ula(loras de bienes raíc,- . línel¡s aéreasyconSlortteraclos.Sinembargo.enlrrdécirdatle lt)7{), laieriayvencrableArnericanTelephone & Telelraph hizo un ofreciuriento de deuda por I 57() r¡rilklncs cle dírlares, irl que endulzó con certiflcados de ¿rcciones. Como mecanisnto cle financiamiento prr:l crc¿rr lccirlnci c()rnuncs nuevas. los certiricados pueden no sc"r t&fl deseables conro los valores convertibles. [.rra r:orponrción con bonos a largo plazo convertibles en circulación podría tbrzar la conversirin ,le la deuda en acciones colrunes por rnedio de un rembolso, aunque no existe un mecanismo rimilar clisponible pitra la etnpresa con certificatk)s de acciones. El único aliciente posible potirírr ser un cscalonamiento del precio de ejercicio nrediante c-l cual el tenedor clel certit'icaclo de ar:ciones paga un precio de opción orogresivanrente mír.s nlto si no ejerce ésta en un¿i f'echa detcrrninada.

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Aspectos contables de los cer.t¡f¡cados de acciones Como en el c-aso de los valores convertibles. se debe consi
(secalculanacontinuación)

......

Montos en efectivo: 10 000 acciones a $20 : S200 000 Precio actual de la acción: $50 Reducción supuesta en acciones en circulación a partir de los montos en efectivc

= $200 0C0/$50

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3. Aumento neto supuesto en acciones a partir del ejercicio de los certificados de acciones (10 000 - 4

000)

6 000

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Al calcular las utilidades por acción,

se debcn añadir ó 000 acciones al denominador, sin ajustar el numerador. Naturalmente que esta adición diluirá en alguna medida las utilidades por acción. cuva impor-tancia debe ser interpretada por el financiero y el analista de valores-

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piirr:rfir 35.

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Capítult.t

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\'blores (í,nvertible''.

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rti.li(üdos de u<'t'i¡nte.¡ (: instrwu(nt()s derivudt¡.s

Futuros Los contratos de futuros le clan al propietario el derecho

dc-

cnnlpror o vender el valor
subyacente ell una tec-ha futura. Estos actterdos son nruy conruncs crr el caso tle bienes y valore s strietos ¿r t¿lsas cle interés, en particular los bonos gubernaruentales. Una de sus características rnis notables es que requieren un pago inicial ¡nr¡v peclucño tnrargen) ü L'tcct()s de control. Co¡r frecuencia, el pago anticipado es de 59á ¿"1 v¿lor dc los títulr.rs () bielles subvucentes. Los prinrripales rnercacios de clerivados son l¿l Chicago Boartl of Tradc ¡' la Clricago I\{crc¿rntile Exchangc. Suponganros que Southwest Airlines sospeclra c¡ne el precio del petrírlco ut¡r.¡rentani durairtc los si¡:uientes seis nreses. Podría cornpr¿ir contratos de flttrrtrs sobrr' petrtilco a entregiu' dentlt'r de seis lneses en un plecit> dc li0 dtilares por bairil. Si el prc'cio dentro de seis rneses luer¿ dt: 100 d(rlares por barril. ejercería su derecho de conrprar pctrtilc'rr cn 80, o l() tlolares men()s cluc el precio de mercado erl ese rllonrento. Todo esto sL'hace sobre püÍ)el. pcro la utilidacl de 20 díllarcs es re¿rl. Sourhnest Airlines rrlllmentc cubriti sus plecios ele cornbustible hlsta tir"'les de 200¡i. I\'lieniiils otras ac'r()iínL'as peltlian clinero c-rt 2007-l00ti. Southrvcst obtcniri utilidadcs. Pillsbi.rrv o Ge neral lvlills pi-rtii'íun usur una cstriltc-gii.r sirnilar plra ilsegrlnlr el precio tl'll trigo que comprart

-*-w* sdrTr{rl,Esr Anul€s'

para hiicer hurina. El uso de los contratos de luturos q¿rranti/il cl prccio tanto al agricultor c¡ut: vc'nde el contrilto de lLrturos como al fabricante cirre lo contprl. Los contratos cle futuros tic¡n,:n pr'riodos vari¡bles ¡'. por lo general. los participlrntes tiencn ()iacioncs mensr¡nles hasta cle un año. Con estr.'ls contratos no se torna la posesiórr física deI bien strhvacente] lrs .ganancias o las pértlidlts s*' itcuc'r'tlrrrt ptlr c:crito. Otr()s contr¡tos de fi¡tulos clue con tiecuencil se uslul par,r cubrir las estr:ategias de las flnanz.lrS ttoi|-.t)ratir'as s(n los tiittrros de las tasas de inir-rtís, o tirturt¡s dc ilivisas. que permiten cubrir:¡e ctrntr:.r los movirnicntos de las tasas dc' interés. T¿rl vez- usted esié constn¡yendo una planta nueva v planr'c pagarla nrcdit¡nte la solicitucl de nna hipoteca. En el r'ono plazo, el tcsorero ha negociado un pr'éstarno pilr¿i corstrrrcción a un año a tasa f-loiante. Cnandr¡ la planta se haya terminado. cl tcs(rrelo solicitirrír en préstamo tocla la cantidad a un banco hipotecirrio con un préstamo a filsa trirr ¿ .10 años v renrbolsará cl préstanro p:rra la construcción. Si las tasas cle interés aumentiln clur;.llllf lossiguientt:s [2rnescs,eltt¡st)l'cnrpagariinrírsdinerrrporel présttimo.¡\finclecirbrirse c()l]tril L-ste urrnletlt(). el tesorero pucde usar un contrírto finail.'iero de irituros para c()ngelar llna t¡sil rr r)btrller trn benetlcio riel aumc-¡rto de las t¿rs¿Ls: si ést¡: :e incrementan. el tesorc-ro pi-iede obtc-rrcr trna gr.rn:rncilr sobre el contrlto flnanciero de futurc. ,'.,.. usarla para compensar los ntíls altt-rs cr-rstos de los interesesI--irs estrategi¿rs para el irso ttc opciones y firturos SC suglr-o enseñar en un curso de tlnanzas Lnr,rnz¿tdlis. Quienes tleseen a\,¿tnzar en su apr"ndiza.je. puc'den realiz,ar el ejercicio en sitios v,eb que \!' presentarr al fintl del capítLrlo.

RESUMEII

E

Desde hace va¡ios años han adquirido popularidad diversos instrumentos de valores relacionados con las deudas y las acciones comunes de las empresas. Cada valor r:frece una protección a la baja o un potencial al alza, o bien, una combinación de esas característica-\. Un valor convertible es un bono o una acción de capital pret-erente que se pueden transformar en acciones comunes a opción del tenedor. De este modo, el tenedor cuenta con un valor de renta fija que no será inferior a una cantidad mínima debido a la característica de pago de intereses o dividendos y, al mismo tiempo. tiene un valor que potencialmente se puede convertir en acciones comu¡res. Si el precio de la acción común aumenta, ei valor convertible también lo hará. Desde un punto de vista

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corpo¡ativo, la empresa podría tbrzar la conversión a capital común mediante una caracteística de

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reembolso y, de esta manera, alcanza¡ una estructura de capital equilibrada. Por lo general, las tasas de interés sobre los convertibles son mís bajas que las que gravan las emisiones ordinarias de deuda. u-n certit'icado <Je acciones es una opción para comprar una cantidacl establecida de acciones de capital a un precio especítico, durante un periodo determinaclo. Estvs contratos, que ticnen un enorme potencial de reevaluación si la acción aurncnta de valr--,r. se usan fundamentalmente corno endulz¡ntes t-rnancieros para los instnrmcntos d deuda, o como complementos aclitivos en las ot'ertas dirccti-rs de lirsione s. o bien. e n los procedinrienk)s dc quicbra. Cuando cst()s ecrtiflcados se e'jcrcen, el

I-i.¡l
523

insttunre nto básico de deuda al cual están incorporados no se elimina, como en el caso de ur, bono a lalgo plazo (debcnturc) convertible. Al calcular las utilidades por acción, se debe considerar el efecto potencial de dilución de los certificados de acciones y de los valores converribles. Los valores derivados, como las opciones y los futuros. se pueden usar pa¡a cubrir ciertos riesgos conro una reducción del valor de una cartera de fondos de pensiones, una sacudida en el precio del petróleo, un cambio de las tasas de interés, o una fluctuación de la moneda. Una opción es el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender un valor a un precio establecido durante un periodo fijo. LIna opción sobre acciones para empleados es un tipo de contrato de opciones. al i-eual que las opciones de compra y de venta. Un contrato de futuros es un acuerdo que estipula la venta o la compra de una cantidad específica de un bien o un producto financiero en un momento dado en el tuturo a un precio establecido.

4 REPASO DE FORMULAS t.

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L.itiliri¿des dii *idas ,{

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8 Tatnbién se pueden

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incluirot¡os tipos tl: valorcs que crean capital cornún. como hrs ct'nitlcados de.:¡cioncs v

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Valor intrínseco de un ceiriflcado clc acciones

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TISTA OE TÉRHIilIOS valor convertible 510 razón dc conversión 510 precio de conversién 510

valor de conversií)n 510

prima de conversión 510 valor puro del bono valor de piso -5 I I

5ll

conversión forzosa 514 aumento escalonado del precio de conversién 515 utilidades básicas por acción 515

utilidades diluidas por acción 515 certificado de acciones 516

edulcorantefinanciero

516

valor intrínseco 517 precio de ejercicio 517

prima esp€culativa 518

derivados 52 I opciones 521 opción de compra 5?1 valo¡"es

opcién de venta 521 contrato de futuros 522

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524

Capítulo

19

Valores cowertibles, certificados de acciones e instrun¡enlos derivados


l

Pa¡a una empresa, ¿Cuiiles son las ventajas fundamentales de la emisión de valores converti-

bles?

lOAl)

5. 6. 1.

¿Por qué los inversionistas están dispuestos a pagür una prinra sobre el valor teórico (valor puro del bono o valor de conversión)? (OAZ) ¿Por qué se dice que los valores convertibles tienen un valor de piso'l (OA3) El precio de los bonos convertibles de 57¡ de Haltom Corporation pagadero en 2019 es de I 380 dólares. Los de Williams Corporation de 6Va que vencen en 2018 se venden en725 dólares. (OAJ) Explique cuáles factores podrían causar que los precios fueran diferentes de sus valores la par de I 000 dólares. ¿Qué le ocunirá al valor de cada bono si las tasas de interés a largo pl;rzo disminuyen? ¿Cómo puede una compañía forzar ^ la conversión de un bono convenible? (OAl) ¿Qué se quiere decir con "aumento escalonado del precio de conversión"2 (OAI ) Explique la dit-erencia entre utilidades bisicas por acción y urilidades diluidas por accicin.

8.

(oAs) Expliqu: en qué aspectos los bonos convertibles y los certificados de acciones son similares y

9.

diferentes. (OAI y 4) Explique por qué se emiten los certificados de acciones. (¿Porqué se usan en las finanzas cor-

2.

4.

tr)

10. 11.

t2. 13.

a

b)

porativas?) lOA4) ¿,Cuáles son las razones por las que, con frecuencia" los certiñcados de acciones se venden por encima de su valor intrínseco? (OA4) ¿Cuál es la dit'erencia entre una opción de compra y una de venta? 1OAó) Señale dos iireas donde el uso de los contratos de futuros sea muy común. ¿Qué porcentaje del valor del título subyacente es común como pago anticipado en un contrato de futuros? IOAóJ LIsted compra una opción de una acción con un precio de ejercicio de 50 dótares. El costo de la opción es de 4 dólares. Si Ia acción cierra en 56 dólares, indique si obtiene una ganancia o una pérdida con una opción de compra. ¿Qué sucede con unil opción de venta? IOAó)

PROBLEMAS PRÁGNGOS Y SOLUGIO]IES i'lructrrísiic:as Jt

tr¡r bt'¡r'ltr

1.

ü()nvcrti ble

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Vriitrr lle los ceitiilc;.idos

.i: itcc:iones (oAI)

Scientific Instruments tiene un bono convertible en circulación con un valor a la par de I 000 dólares y una rezón de conversión de 25 dólares. Las acciones comunes se venden en 45 dólares. trl bono convertible se vende en 165.70 dólares. ¿Cuál es el valor de conversión? ¿Cuál es la prima de converslón? ¿Curíl es el precio de conversión? Si el precio de las accicnes comunes disminuye a 20 dólares y el precio puro del bono es de 780 dóla¡es, ¿se venderá el bono en una cantidad mayor a su valor de conversión? Eaton Hotel Corp. tiene certificados de acciones en circulación que le permiten al tenedor comprar 1.3 acciones de capital por cada certificado a un precio de 9 dólares por acción (precio de ejercicio). Las acciones comunes se venden en 14.50 dólares y los certificados en 9.75

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a) b) c) d)

2.

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Soluciones

1. a) b)

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¿Cuál es el valor intrínseco (mínimo) de este certificado de acciones? ¿Cuál es la prima especulativa sobre este certiñcado de acciones? Si el precio de las acciones comunes aumenta a 19 dólares y la prima especulativa disminuye a 1.50 dóla¡es, ¿cuál será el precio del certificado de acciones?

c) ü

Valor de conversióo : Precio de la acción X Razón de conversión : $45 X 25 : $l 125 Prima de conversión : Precio del bono convertible - Valor de conversión : $l 165.70 - $1 125.00 : M0.70 Precio de conversión : Valor a la parlRazón de conversión = $l 000/25 : $40 Calcule primero el nuevo valor de conversión Valor de conversión : Precio de la acción X Razón de conversión : $20X 25 = $500

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instrumento básico <Je cleuda al cual están incorporados no se elinrina, como €n el caso de ui, bono a largo plazo \debcnture) convertible. Al calcular las utilidades por acción, se debe considerar el efecto potencial de dilución de los certiÍ-rcados de acciones y de los válores convertibles. Los valores derivados, como las opciones y los futuros, se pueden usar para cubrir ciertos riesgos cromo una reducción del valor de una cartera de fondos de pensiones, una sacudida en el precio del petróleo, un cambio de las tasas de interés, o una fluctuación de la moneda. Una opción es el derecho, pero no la obligación, de comprar o vender un valor a un precio establecido durante un periodo hjo. Una opción sobre acciones para empleados es un tipo de contrato de opciones. al i-eual que las opciones de compra y de venta. Un contrato de futuros es un acuerdo que estipula la venta o la compra de una cantidad específica de un bien o un producto hnanciero en un momento dado en el tuturo a un precio establecido.

4

REPASO DE FORMUTAS

1

t.tilidaCes iríisic:r. ¡ror actiiirl

2. {,tilidadc'iliitiiii¡s

Accir;nes de capiti]l ccxilún

l-itii i.iliilcs itiusiai!;r. t1cspu'Ji dr: inl¡i:c -i¡. *A.:",'tr*;i ñ;tú'"; --'l i',ik¡: L,. r lrl.rr. i,.': ir'c : i

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* Talnbién se pueden incluir l;ir o¡ciones.

3. Valor intrínseco

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Prirna especulativa de un certiflcado de acciones

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Prirna espectri;rtiva

W -, Precio del cerritlcado

I:

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Valor intdnseco

TISTA DEIÉRMffiOS utilidades diluidas Por acción certificado de acciones 516 edulcorante financiero 516 valor intrínseco 51'7 precio de ejercicio 517

valor convertible 510 razón de conversión 510 precio de conversión 510

valor de conversií)n 510

prima de conversión 510 valor puro del bono 511 valor de piso 5l I

prima especulativa

derivados opciones 521 opción de compra

valo¡'es

conversión forzosa 514 aumento escalonado del Precio de conversión 515

utilidadesbásicas

poracción

515

5 18

521 521

opcitín de venta 521 contrato de futuros 522

5l-5

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524

Capítulo

19

Valores cowertíbles, certificados de acciones e instrurúentos derivcdos


1.

5. 6. 7.

Pa¡a una empresa, ¿Cuiiles son las ventajas fundamentales de la emisión de valores convertibles? lOA,l) ¿Por qué los inversionistas están dispuestos a pagar una prima sobre el valor teórico (valor puro del bono o valor de conversión)? (OA2) ¿Por qué se dice que los valores convertibles tienen un valor de piso'l (OA3) El precio de los bonos convertibles de 57r de Haltom Corporation pagadero en 2019 es de I 380 dólares. Los de Williams Corporation de 67r que vencen en 201 8 se venden en 725 dólares. (OAJ) Explique cuáles lactores podrían causar que los precios fueran diferentes de sus valores a la par de I 000 dólares. ¿Qué le ocurrirá al valor de cada bono si las tasas de inteés a largo plazo disminuyen? ¿Cómo puede una compañía forzar " la conversión de un bono convertible? lOA,l) ¿Qué se quiere decir con "aumento escalonado del precio de conversión"? (OAI) Explique la diterencia enre utilidades bisicas por acción y utilidades diluidas por accion.

8.

(oAs) Expliqu: en qué aspectos los bonos convertibles y los certiñcados de acciones son similares y

2. 3. 4.

a)

9. 10. II

.

12. 13.

b)

diferentes. (OAI y a) Explique por qué se emiten los certificados de acciones. (¿Porqué se usan en las finanzas corporativas?) (OA4) ¿.Cuáles son las razones por las que, con frecuencia, los certificados de acciones se venden por encima de su valor intrínseco? (OA4) ¿Cuál es Ia dil'erencia entre una opción de compra y una de venta? 1OAó) Señale dos áreas donde el uso de los contratos de tuturos sea muy común. ¿Qué porcentaje del valor del título subyacente es común como pago anticipado en un contrato de futuros? IOAó) Usted compra una opción de una acción con un precio de ejercicio de 50 dóiares. El costo de la opción es de 4 dólares. Si Ia acción cierra en 56 dóla¡es, indique si obtiene una ganancia o una pérdida con una opción de compra. ¿Qué sucede con un¿ opción de venta'? (OAó)

PROBLEMAS PRAGIIGOS Y SOTUGIO}IES i..

lrt¡cttrlisticirs rit ult irt)r)tr

l.

.ün\ dt'tiblc (oA1)

a la par de I 000 dólares y una razón de conversión de 25 dólares. Las acciones comunes se venden en 45 dólares. Fl bono convertible se vende en 165.70 dóla¡es. ¿.Cuál es el valor de conversión? ¿Cuál es la prima de conversión? ¿Cuál es el precio de conversión? Si el precio de las accicnes comunes disminuye a 20 dóla¡es y el precio puro del bono es de 780 dólares, ¿se venderá el boiro en una cantidad mayor a su valor de conversión? Eaton Hotel Corp. tiene certificados de acciones en circulación que le permiten al tenedor comprar 1.3 acciones de capital por cada certificado a un precio de 9 dólares por acción (precio de ejercicio). Las acciones comunes se venden en 14.50 dólares y los certificados en 9.75

Scientiflc Instruments tiene un bono convertible en circulación con un valor

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1. a) b)

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¿Cuál es el valor intúnseco (mínimo) de este certificado de acciones? ¿Cuál es la prima especulativa sobre este certihcado de acciones? Si el precio de las acciones comunes aumenta a 19 dólares y la prima especulativa disminuye a 1.50 dólares, ¿cuál será el precio del certificado de acciones?

c) ü

Valor de conversióo : Precio de la acción X Razón de conversión : $45 X 25 = $l 125 Prima de conversión : Precio del bono convefiible - Valor de conversión : $1 165.70 - $l 125.00 : $40.70 Precio de conversión : Valor a la par/Razón de conversión : $1 000/25 : $40 Calcule primero el nuevo valor de conversión Valor de conversión : Precio de la acción X Razón de conversión : $20x 25 : $500

Pn¡l¡lentus

S2S

El valor de conversión que se acaba de calcular (500 dólares) es inferior al valor puro del bono (780 dólares). de modo c|te éste se venderá definitivamente a un precio superior al valor de conversión.

2 a)

Valor intrínseco

r:

(M_E) x N

Valor intrínseco de un certificado de acciones Valor de mercado de las acciones

comunes

Precio de ejercicio de un certificado de acciones. . . .

$14.50

.

$9.00

Númer
b)

($14.50-$9.00)

comprar x 1.3 : $5.50 x

1,3 :

1.3

$7.15

Prima especulativa

S: W-l

: : c)

Cal<:ule

Prinla especr-rlativa Precio del certificatlc de acciLlres Valor intrínseco 59.75 - S7.15 : $2.60

$9.75 $7. 15

pimero el nuevo vaior intrínseco

I= (M*8)xN I= ($1e -99¡ x 1.3: $10 x 1.3:

$i-l

L,uego sume la nuc:v:: prima especulatila de 1.50 Cólares al valor intrínseco de I 3 dólares

para otrtener el prer:ii; del certificado de acciones. El precio dei r:eflificado de acciones es $13 + $1.50

:

$14.50

PRf}BtEMA$ Problemas básicos

L

1

Rocksport Shipping Cn" ticne certiflcados cle acciones en circulación que permiten al posesor compr¿ii tlna acción en iÓ dólares (prccio de ejercicio). La acción común se vende en 24 dólares, y el certiñcado en I 1.75 dóla¡es por accióu. a) ¿Cuál es el valor intrínseco (mínimo) de este certificrado? b) ¿Cuál es la prima especulativa sobre este certificado? National Motors, Inc., tiene certificados de acciones en circulación que le permiten al tenedor comprar i.5 ¡lcciones de *apital por cada certiticado a un precio de 28 dólares por acción (precio de ejercicio). De estc ¡nodo, cacla acción individual se puede comprar en 28 dólares con el ccrtillcado de acciones. Las acciones conlunes se venden en 35 dólares. El certificado de

\¡l¡lol dc k)s cL.r1illrr!Li\): tlc :.rccillltcs

(o,44)

V¿lor de ios certif icririrts dc ¿rcciones

(oA4)

{ { f 3 )

accioncc, en l4 dólares,

a) b) c) 3.

¿Cuál es el valor intrínseco (mínimo) de este certificado de acciones? ¿Cuhl es la prima especulativa sobre esle certificado de acciones? ¿Qué le debe suceder a la prima especulativa a medida que se aproxime la fecha de

expiración? I,os cenificados de acciones deAirbus Transportation Corporation, cuyo precio actual es de 3.75 dólares, le permiten ai tenedor comprar una acción de capital a 13.25 dólares. El precio de la acción es de 10.65 dólares. ¿A qué nivel debe ascender el precio de la acción para que el comprador del certificarJo se asegure, por lo menos, de alcanzar el punto de equilibrio?

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Punto de equilibrir:' sobre cer-tiilcados de acr:iones

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Ctt¡títtilo

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derir'¿ttkts vtk¡res (.anvertibles, cerfirtcüdos de acciones e instrumentos

que el poseedot'c()lufl\ tttltl rlt't'it\rr. Los certificados de acciones de Dragon Pt-rt Co. permiten el precir-l dt: llt rlr'rttttl rrq rlL, que se vende e n 7.g0 dólares, en 26.10 dól¡rcs. En la ¿rctualidad que el comprll(l(rr ütl r'r't llllrlrrl. para i L50 ,lírlnr",*. ¿A cuál preqio tendría que subir la r'"''ión equilibrio? quede por lo ¡ncnos asegurado de alcanzar el punto cle

{ +.

Pu¡rto rlc e(luilibrio en certif rcldos r1c lccit¡tlcs

l9

(oA4)

(suponlltrqtre tod(tslosbonoscle/assigttietttesproblemastienenur¿t'dlt¡rrtltt¡t'lr''lt'lt{hl dólares) .<

Cu actr'ristit;"1q .lg conl crtiL'ic

¡¡¡1

[rol]t]

un valor ¡ llt DNA Labs, lnc., tiene un bono co$¡ertible en circulaciólr con

5.

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ol valor de conversión del bono'l cs la prima de conversión'l ¿Cuirl cl Prccio de convc 'ión? cs ¿,Cuírt con tlll Vitl\rt ;l lrl 0'Reiily Mtlving conrpany ticncr un bono convertiblc'en circul¿rciiln Acttr:tlttttrtlr','rttr'rttllt comútr' capital de acciones 2-5 en rle I 000 d(rlares qu* ,. pu"d" coll\.ertir cn 9?() rl'r[¡¡11"' vendc se convertible bono y el dólares acción contún se vende en 36.25

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¿Cuírl es la prima de conversión? ¿,Cuiil crs cl precio de conversión? de 35 dólrrcs. stl [rt1'¡'¡¡¡ {l(' r'r)¡lLos bonos t-le Stcin Ct-rmpany tieucn una prinra cle conversión l8'50 dól:rres' ;,('rt'tl t'r ''l I'ttcio de es versión es dc ?0 dtilares y .ipr".lo.le la acción común cle los bonos convcrtibles? cotrversión de 75 cltilart's' \ll Irrr'r rt' (lc Los bonos dc Gcneric Labs, Inc.. tienen una prima cle es de 2i'50 dólires' ¡.('trrtl r"' ''l Itlccit¡ comt'tn acción l¿r converskin cs 15 dólares y el precio de de los b<¡nos convertibles'J que se cotiz-a en el nlcrclttl(r rlr' lrotlos dr' sherwo()(l Forr-st Prgducts tiene un lrono convertible el porcentaje dcl valor rt lJ ¡"¡¡ la NYSÍI cn 9j. (Las cotizaciones de bonos representiln '1*;' y así sucesivan'lente') l'll lrt'tt'r v'.rr( ( (jn 70 represenla 700 dólares, 80 representa 800 dó1ares conversión es 2'5 ¡r l'rs i¡t l0 años c i¡cluye una tasa de cupón de 6 ll7% .l-a razón de 'lrrrci una' cada dólares comuoes st' r'útl
bl¿,At¡uólrrucioesnecesariovenderl¿lsirccionescomunespafaqueelvaltlltlciltlrrversiijil sea igtral al precio actual del bono'?

'r lti,.rr .i,,"'i \i]\ rr'\i rril \ \ ll!()f !ri.lit' tl'-'i brrtl'-l

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circulación, ll;tt'''r l0 . Pittsburg stcel companv tiene rrn bono convertible en i000r]tilarcs.qu","r,.gociaenelmefcadoeng30dólares'latasadecupónc\tlc|i.f'yel

de

dólares y las acci..cs c.ttttrttes tle l¿ b.no ve.cc crr 15 años. Él preciode conversión es de 50 se paga semestralmentu' compañíx sc venden en -14 iólares cada una' El interés

(OAI)

a) ¿,Cuál cs r'l vitlor de conversión?

b)Sibtlnossinril¿ues.noconvefiibles,producenunrendimientodel0To,¿cuiilcsclvalor purodecstebonoconvertibie?(UseelanálisisSemestral,comoseexplicacrrclr¡lfulo10.) Vrtltrr []!ll{) ticl hitilo v Llirllbi.{r úll i;t\ i

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tasa de cupón de 87o tlescrita en e[ pro' los bonos tle Pittsburg Steei Company úenen la misma vencimiento. use el análisis semestral. blema g y .1u. qu.dai 25 años p*u

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Problemas intermedios años' 12. olsen Mining Company ha tenido llucho éxito en los últimos 5

Sus bonos convertible$ 32. Los bonos ctrtizan a de conversión de con un vaior paI de l 0m oól*", tienen una razón venden en 39'50 d(ilit' se empresa la de comunes una tasa de interés de 57c anual. Las acciones

rescadaurrayelprecioactualdelbonotieneunaprimacleconversiónde10dólaressobrecl valor de conversión. a) ¿Cuál es el precio actual del bono? el precio de mercatltl b) ¿Cuil es el renJimiento anual del bono (interés anual dividiclo entre del bono)?

(])Sietpreciodelasaccionescomunesbajaa2i.50dólarcsyla.primadeconversión ascierrdeal00dólares,¿cuálseráelnuevclrerrtlimicnto¿rctualst¡breelbono.l

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Standard Olivc Oil of'Califonria tiene un bono convertible en circulación con una tasa (le cupón de 97c cuya fecha de lenci¡niento es a 1,5 aios. Su clasificación es Aa, v los bonos n¡ convertibles y con el mismo ripo de riesgo que le significan competencia tienen 107¡: rle rendimiento. Larazón de conversiótr es 25. Sus accioncs colnunes se r,enden en 30.00 dól¿ires ca<Ja una en la Bolsa de Valores de Nueva York. a) ¿Cuál es el precio de conversión? b) ¿Cuál es el valor de conversión? c) Calcule el valor puro del bono. (Use el análisis semestral.) d) Dibuje una gráfica que incluya el valor puro del bono y el valor de conversión, pero no el precio del bono convefiible. utiiice 10, 20, 30,40, 50 1,60 como precio de las acciones en el eje lorizontal. e) ¿Qué influirá más en el precio del bono: el valor puro del bono o el valor de conrersión? Swift Shoe Co., tiene bonos convertibles en circulación reembolsables en 1 080 dólarc:5 q¡s se pueden convertir en 22 acciones de capital común: actual¡nente las acciones se velrden en 59.25 dólares cada una. tt) Si la empresa anuncia que va a rembolsar 1os bonos en 1 080 dólares, ¿.qué es probable que hagan los tenedores de bonos v por qué? h) Supronga que en lugar de la característica de rembolso. la empresa tie¡ie el dere ch¡ de disnrinuir la razón de conversión de 22 a 20 después de 5 años 1, a 18 después de 10 años. Si los bonos han circuladc¡ durant': 4 años v 1 I rneses. ¿,cuál será el precio cle los bonos si ei de las accioncs cs de 60 dóiares? Suponga que los bonos no tienen prin.ia cle conversión. c) Además suponga que usted pronostica que el precio de l¡. acción colnún aumenttrá a ó3.50 dólares en dos meses. Conside¡ando la característica de conversión, ¿.debc usted , con|ertir o conservar el bono ai ltrenos durante tios meses r"nás? Vernon Giass Company tiene 20 millones de dólares en bonos convertibl -s en circulaciírn a lA%.La razón de conversir-in es de -50. el precio de la accién es de l9 dólares y el vencirniento del boncr es a I 0 años. l,os bonos se venden con una prima de conver:,ión de 70 dólarcs arriba de su valor de conversión. Si el precio de la accirin c,:rmún se eleva, a 2-5 dói¿ues en esta fecba el año próxiniri, ¿,cuál será la ta-ia dc rendimienttr si usted compra un bono couvettible hoy 1'lo vende en un año? Supou-tir que en esta fecha el año pr'óxirno, la prima de conversión ha retrocedido dc i0 a l-5

527

\tlilrrl .t. ir)ni L':,i()n Iia:tia ', 1¡lol i-lLli Ü \ir I l-'rlll\i (OAt

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Suponga que usted puede comprar un ccrtiflcado cie accione:¡ en 5 dcilures que le da ll opción de comprar una accirirt dc crpital ct)mún en I 5 dólares. Actualltente 1¡ acción se vende en I 8 rjólares c¡da una. a) ¿Cuúl es el valor inü'ínsc-co del certificado de accicnes'l b) ¿Cuál es la prina esp('culativa sclbre este certillcildo? ¿') Si la acción aunlent¿r ¡ l7 dólares cada una ¡,el certiiicado de acciones se vende en su vak¡r teórico sin una prirna, ,',cuál será el increlnento porcentual ciel precio de ias acciones ¡- el dc los cenificados de accioncs si usted compra la acción 1, el certihcado de r'¡ciones a l^s prccios mencion¿idos'l Expliquc esta relación. CilTord Irlestmenl Complnl' compró 100 certificados de ac;iones dc Cable Corporation hace un año v planea ejercerlos ldrora. Los certi{lcados de ¿rcciones se conrpraron en 30 dtiiarcs cltJa uno l expiran al cierrc de las ne¡:ociaciones de hoy. (Suponga qlre no queda ninr,$na prinra es¡rculativa.) Las ac{:iones conrures de Cablc- Corp. se venden hoy en 60 dólucs cada unil. El precio dc eje'rcicio c-s de 3ó dtílarcs y cada cenificado de acciones concede al icnedor el clcrecho de comprlr dc¡s ¡cciones clc capital, cada una al prccio de ejercicio. a) Si los cenificados de ircciones se ejcrcen el día de hoy, ¿,cuál sería la utilidad o 1l pérdida totales de Giflbrd? ,) ¿Cuál es la tasa porcentual de rendirniento de GifTord'l Suponga en el problema l? que las accioncs comunes de Cable Corp. se vendían en 50 dólares cüda una cuando Gillbrd hn cstment Cornpany cornpró los certiticados. a) ¡,Cuál era el valor intrínseco de un ceniñcado de acciones en ese momento? b) ¿Cuál era la prima cspcculativa de los certiflcados de acciones cuando éstos se compraron? El precio de compra, como se indica arriba, era de 30 dól¡rres.

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528

Capítulo

19

Valores convertibles, certilicados de acciones e in,rtruntentos deri,ado.s

c)

¿Curil habría sido la ganancia o la pérdida totales de Gifford si hubiera invertido los 3 0ü) dólares directamente en las acciones comunes cle Cahle Corporation hace un ario en 50 dólares cada una? Recuerde que el valor actual de cada acción es de 60 dólares. ¿Cuiíl sería la tasa porcentuai de rendimiento sobre esta inversión en acciones conrunes'l Compírela con la tasa de rendimiento sobre la inversión en certificados de acciones que calculó en el problema l7 b). John Hailey tiene I 000 dólares para invertir en el mercadcl. Planea comprar 50 accio¡es cle Comet Airlines en 20 drilares cada una; su correclor le sugiere qu* n"i de ello compre cer_ "n tificados de ¡cciones. Éstos se venden en 5 dólares y cad¿r uno ie perrnite comprar una ücción común de CometAirlines en 18 dólares cada unt^ a) ¿.Cuántt'rs certificados de acciones puede comprar el serior Hailey corr los nrisnros I 000 dólares'l b) Si el precio de la acción aumenta a 30 dól:rres, ¿cuírl st'ría el rendilnientt.r total en dólares y porcentual sobre las acciones? c) En el momento en que la acción llega a 30 tlólares, la prima especulativa sobre el certifrcado de acciones cae a cero (aunclue el valol cle mcrcaclo clel certificaclo de acciones aumenla). ¿Cuáles serían el rendimiento total en dól¿r¡cs y porcentual que obtendrií el serior Flailey sobre el certificado de acciones'l ,f') Suponiendo que la prima especulativa pennanece en -i.-50 dólares sobre el valor intrínseco, ¿.cuánto tendría que caer el precio de la ucción a partir cle 30 dólares antes de que el certificado de acciones valga cero'l Online Net* ork, Inc., tuvo una utilidad de 600 000 dólares en este año fiscal. Tiene 100 00O acciones de capital común en circulación junto co¡r bonos ¡:onvertibtes, los cuales tienerr un l'alt'r notnin:.tl total de I J00 000 dólarcs. Esta cantitiail estri represenrada por I 400 bonos diferentc's de t Oti0 dólares, cada uno de los cuales pagr un intrés cle 5c/c. La razón rle conversión es 20. La empresa se encuentra en la categoría tiscitl cle 30 por ciento. (r) Calcule las utilidades básicas por i.rcción. b) Calcule las utiliclades diluidas por acción. fulyers Drugs. Inc., tiene 2 rnillones de acciones tle capital en circulación. Las utilidades después de impuestos son de 6 millones de cJ'llares. lvlyers también posee certificados de acciones en circulacir,rn que le permiten al tenedor comprar 100 000 lcciones de caprtal en l5 clóla¡es cada urra. Crrda acción se vende en 50 dólarcs. ¿l) Calcuic las utilidades básicas por acción. D) C¡rlcuic las utilidades diluidas por acción considerandtr el posrble ef'ecto de los certificados de acciones. Utilice la fórmula:

ü CliilcLrlos rle rcntlimienti¡ 19. con ccrtiflc¡.idos de

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21.

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Utilidades después de impuestrrs Accionc.s en circulación + Aumento neto supueito en acciones a partir de los certit'icados de acciones

Vuktr dr: conversión ¡, r lrlr,t p¡¡¡f i[:l lr,'no su.i,:to il ci!ntbi(}\

Problemas avanzados Tulsa Drilling Company tiene I millón de dólares en bonos convertibles a llTo encirculación.

22-

Cada bono tiene un valor a la par de I 000 dólares; larazóncie conversión es 40, el precio de la acción es de 32 dólares y los bonos vencen en 10 años. Los bonos se venden a una prima cle conversión de 70 dólares sobre el valor de conversión. Si el precio de la acción común de Tulsa Drilling Company aumenta a 42 dólares en esta misma techa dentro de un año, ¿cuál sería la tasa de rendimiento si se comprara un bono convenible el día de hoy y se vendiera el año que viene? Suponga que en esta misma fecha el año próximo la prima de conversión ha disminuido de 70 a 20 dól¿6es. Suponga que el rendimiento sobre bonos similares no convertibles ha caído a 8Vc en el momento de la venta. ¿Cuál sería el valor puro del bono en ese punto'l (Use el análisis semesral.) ¿Tendría en ese momento el valor puro del bono un efecto cuantioso sobre la

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ÑIanporver Electríc C.mpany tiene en circulación bonos convertibies a J7o. Catlubono tiene un valor a la par de I 000 dólares. Larazón de conversión es de 25, el precio de la acción es cle 38 dólares, y'el bono vence en 16 años.

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¿Cuál es el '",alor de conversión del bono'l

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529

cg rutlr t t

Suponga que después de un año, el precio de las acciones comunes disminul'e a2-l .50 dólares. ¿Cuál es el valor de conversión del bono? También suponga que después de un año, las tasas de interés aumentan a 10-91 sobre bonos similares. Aún quedan 15 años para el vencimiento. ¿Cuál es el valor puro del bono? Use un análisis semestral. el mercado: el valor de ¿Cuál tendrá una influencia más fuerte sobre el precio del bono en conversión del bono (inciso b) o el valor puro del bono (inciso c)? Si ei bono se negocia en el mercado con el valor puro del bono, ¿cuál sería la prima de

conersión (expresada como porcentaje del valor de conversión)?

Fondren Exploration, Ltd., tiene 1 000 bonos convertibles en circulación lvalcr a la pai de 1 000 dótares), cada uno de loi cuales se puede convertir en 50 acciones de capital. El valor de 1 millón de dólares de los boncs vence en 25 años. El precio actual de las acciones de la compaiía es de 26 dólares cada una. Las utilidades netas de la empresa el último ario fiscal ascendieron de 170 000 dólares. Los bonos pagan un interés de 1?.7o. La corporación tiene 150 000 acciones de capiial ccmún en ci 'ulación. Las tasas actuales del rnercado sobre los bonos no convertibles a largo plazo de calidarl equivalente su'n de 1.17o. Se supone una tasa irscal de 35 por ciento. a) Calcule las utilidades diluidas por acción. ü Suponga que los bonos se venden a una prima de conversión de -5% sobre el valor de conyersión (con base en el precio de una acr:ión de 20 dólares). Sin enibargo. cottforme aumenta el ¡-,recio de la acción de 26 a 37 dóiares debido a ltlrevos acontecimientos. halrrá un aumento del precio del bono. pero una f-'rima de conver.rión de cero. En es¡cs circunstancias, determine la tasa de rendimiento sotrre una inversión en bonos convertihles tras este cambio de precio, basándose en el incl'emento del valor' Ahora supo¡ga que el precio de la acción es de 16 dólares cada una porque u|i competidor c) introdujo un producto nuevo. Con base en las tasas de interés mencionadas, ¿sería el valor' de conversión mayor que el valor puro del bono? (\'ea la tabla 16-3 del capítultl l6 para obtener el valor del bono sin tener que hactr el cálculo.) d) Remítase al inciso c). Si el título ct-rnvertibie se negociara a unapnma de 15í[ sobre el lalor de conversión. ¿.tendría ei título convcrtible un precio por encima del vaitrr puro dei e)

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.olvrirlihlls) (OAl)

bcno? Si las tasas de interés a largo plazo eIl el mercado disminuyen a 109'c, tnientras que el precio de la acción es de 23 dólares, con una prima de conversión de 6Vt" ¿cuál sería la diferencia entre el precio de mercado del bono convertible y el valor puro dc'l bono? Suponga un vencimiento a 25 años. y una vez más use la tal¡la l6-3 para obtener parte de su respuesia.

(40 000 Lhrited Technology Corporation (UTC) tiene 40 rnillones de bonos convertibles en circulaciÓn interés de las tasas Actualmente, 1 I 7o. de cupón de una tasa con dólares) par I 000 de bonos a un 'alor riesgo equivalente son de 89c. A los bonos les quedan 15 años para el vencimiento, se bonos de de los podrían rembolsar a una prima de 97o sobre el valor a Ia par y pueden convertirse en 30 acciones dc capital coniún. La tas¿t fiscal de la compañía es de 25 por ciento' Las acciones comunes de 1a e'mpresa se venden en 4l dólares cada una y pagan un dividendo de 3.50 dól¡res. La utilidad esperada de la cornpañía es de 38 millones de dólares con 6 millones de acciones de capilal común en circulación. Analice en detalle estos bonos y determine si la empresa debe rembolsar los bonos a la prima de 9Vo.En su análisis considere lo siguiente: El efecto del rembolso c¡n las utilidades básicas y diluidas por acción (suponga que el

a)

b)

F.udrcn lirpioiiriiort. l-icl.

rernbolso fuerza la conversión). Las consecuencias de su decisión sobre la flexibilidad financiera.

nitcd Tcchnoiogt' ('ttr¡r (tict:i sirin tlc recrnhol sr'r crrn b()nos c(nlvcriiblcs j L:

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s30

Capítulo

c)

19

Valores convertibles, cefiirtcados de acciones e instrunrentos derivados

El cambio neto en la salida de efectivo de la compañfa como resultado del rembolso y conversión.

1

4-

En este ejercicio se utiliza el sitio web de la Chicago Board Options Exchange para tratar el tema de las opciones. Arrnque en esta ocasión sólo se harí un tratamiento básico del nraterial, este sitio u'cb puede llevarle a ¿ireas mucho más complejas de los valores derivados que este litrro de texto. Visite el sitio rvs,rv.cbcc.com y haga clrc en "Prod¡"ts". ¿,Cuáles son los cinco primeros productos que se ofrecen? Haga clic en "LEAPS". ¿Qué quiere decir este título? ¿Cuán liuga puede ser la vida de un

LEAP? Regrese a la página anterior. Haga clic r'n "Options on ETFS". ¿.Cuál es el propósito de este producto ?

No¡a. En rx'¿rsiones, alguno de lüs temas que hemos incluido podría haber sido eliminado, actualizüdo o ¡¿sladado a otro lugar en un sitio web. Si ustc'd hace clic en el mirpa o en el Índice del sitio, será conducido it un¡ tabla de contenido que le ayudará a encontmr el tenr¿r que busca.

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Ampt¡ación de

de las finanzas cnpiruro

20

Crecimiento externo por meciio de fusiones

cnpíruro :r Adrninistración financiera internacionat

financeyahoo.com www.opic.gov

512

as práct¡cas internacionales de las finanzas adoptan for-

de vida en Líbano empapándose de cultura bancaria.

mas muy diversas. Ante los problemas de la banca y los

Como gran parte de la familia real saudita, Al-Walid estudió en

créditos hipotecarios mal otorgados

que sufriera Estados Unidos en el periodo 2007 -2A08, Ios inversionis-

tas del Medio Oriente fueron muy im podantes porqp proporcionaron capital a Citigroup, el cual padeció graves problemas financieros por haber cancelado contablemente 22 mil millones de dóiares de deudas incobrables derivadai de créditos hipotecarios y tarjetas de crédito. El nerviosismo de los inversionistas por la situación del banco había provor:ado una caída de 50% del

precio de sus acciones en 2007 y a Citigroup le urgía encontrar una {r.rente de fondos que le financiara rniles de millones de dólares de r';apital adicionai. En los países petroleros de lleciic¡ Oriente existían varias fuentes p¡r.isibles de capital fresco y, para foduna del banco, su accionista más g-lrande tenía os en esos países.

El

accionist¿., individual más grande de Citigroup, y también el ir¡versionista extranjero más grande

en Estados Unidos, es ei príncipe Al-Walid bin Talai, de Arabia Sauciita. Nació con estupendas relacio-

nes familiares en el Medio Oriente. Uno de sus abuelos fue el fundador de su país y el cltro fue el primero en

\..

ocupar el puestr: de Primer Ministro de Líbano después de la independencia. A mediados del siglo xr, Líbano era conocido como la "Suiza de Asia c¡ccidental" debido a su papel como la capital bancaria clel mundo árabe. Al-Watid pasó la mayor parte de sr.,¡s primeros años

una universidad de Estados Unidos, especializándose en istración

de empresas. Cuando regresó

a

Arabia Saudita operó como agente de empresas extranjeras que deseaban obtener contratos de obras con el nuevo gobierno que disoonía de mucho dinero para construir nueva

infraestructura.

Sin embargo,

a

diferencia de la mayor parte de los príncipes sauditas que operaban como agentes en ese pais, Al-Walid era partidario de los contratos de alianza comercial, los cuales aceptaban participar con una parte en el capital de esos coniratos de obras. Con las ganancias derivadas de esos p;.inreros proyectos, Al-Walid

la institución financiera, con lo cual

se convirtió en el accionista más grande del banco más conocido del mundo. Esta inversión resultó muy rentable y le pagó grandes dividendos, pero Ia crisis financiera también había cobrado su cuota a la inversión del príncipe. En 2009, el gobierno de Estados Unidos consideró que Citigroup era "demasiado grande

para dejarlo quebrar", por lo cual compró 25 mil millones de dólares de acciorres del banco y rescató parcialmente a los inversionistas. En

2010. el gobierno estadounidense era dueño de 27Yo del capital contable del banco. El prí,rcipe Al-Walid

se tuvo que conformar con ser

utilizó prestada una página de la práctica estadou¡ridense de nego-

cios y efectuó la primera adquisición hostil en Arabia Saudita. El United Saudi Comercial Bank fue mal' istrado cuando Al-Walid adquirió, en secreto, una participación que le daba el controi. De inmediato despidió a más de la mitad de los empleados del bancc e instituyó la compensación por incentivos para los que quedaron. El USBC se convidió en el banco más rentable del país en sólo un

par de años. A finales de la década de 1980, cuando muchos bancos grandes esiadounidenses regis-

traron graves crisis financieras, la experiencia de Al-Walid le permitió apreciar que Citicorp estaba subvaluado. Por medio de una serie

de

transacciones, adquirió dos grandes bloques de acciones de

el

segundo accionisia del barrco, pero también fue el más beneficiado por el resoate del gobierno.

Príncipe Al-Walid bin Talal Arabia Saudita AFP/Getty lrnages

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oBrETlvoS DE APRENDIZATE 0Ar

042

043

0A4

0A5

Las empresas participan en fusiones por moti\io.\

financieros, para incrementar la eficiencia de sus operaciones. También integran los beneficios fisc¡tles y otros factores. Las empresas pueden adquirirse mediante compllr\ en efectivo o a través del intercambio de accio¡ros entre ellas. El efecto potencial de una fusión sobre las utilicl¡ltlo* por acción y sobre el valor del capital se debe ev¡luar cuidadosamente. Los beneficios por diversificación de una fusion so deben evaluar. Algunas adquisiciones empresariales son poco amistosas y hay un fuerte rechazo por parte cie los canCidatos potenciales.

n su lucha incesante por ser una e¡npresa totalmente integrada dentro del sector industrill de las computadoras, Hewlett-Packard adquirió EDS por'1 3 900 millones de dÓlares err octubre de 2008. Pagó un precio de 25 dólares pqr acción, con una prima sustancial sob¡ir el prec¡o de'1 7 dólares que valían antes de lafusión. Apenas seis años antes, Hewlett Packard había comprado Compaq Compr-rter y, desde esa fecha, ha realizado otras 30 adguisiciones dtl pequeñas empresas.

Hewlett-Packard ha sido particularmente sólida en el terreno del hardware de computadora y, en fecha más reciente, en el campo de las aplicaciones. Sin embargo, pensó que, par¡ poder competrr plenamente con lBM, tenía que desarrollar sus capacidades en los servicios y las subcontrataciones (outsourcing). ¿Qué mejor lugar para encontrarlas que en EDS? Esta empresa tiene más de cincuenta años de ofrecer servicios de outsourclng, por muchos millones de dólares. a otras empresas, al ejér'cito y ai gobierno. Las dos empresas juntas registrarán ventas por nrás de 100 000 rnillones de dólares y tendrán más de 300 000 empleados' EDS será una subsidiaria de Hewlett-Pacl<ard, con el nuevo nombre de HP Enterprise Services. El sector de las compuiadoras es conocido por las adquisiciones agresivas realizadas por Oracle, Cisco Systems, Microsoft, Dell Computers y otras. Las fusiones también ha^ hecho acto de presencia en otros sectores. En parlicular han sido evidentes en las ¡ndustrias de lastelec-municacionesy los serv¡cios públicos, donde se anunciaron las fusiones entre AT&T y SBC Communications; Sprint and Nextel; y Verizon Communications and MCl, lnc. Estas fusiones fueron principalmente el resultado de la desregulación, lo cual creó un ambiente en el cual las empresas sentían la necesidad de ser más grandes y tener un mayor poder. Debido al fuerte descenso de las utilidades de las industrias de las telecomunicaciones en la primera parte de la década de 2000, no todas estas fusiones han tenido los resultadcs que se esperaban. Otro sector de intensa actividad fue la industria farmacéutica. La enorme empresa de medicamentos, Pfizer, adquirió a Warner-Lambed, así como a Pharmacia y Wyeth. Otra fusión importante en el secror fue la que se formalizó entre SmithKline Beecham y Glaxo Wellcome. Johnson & Johnson también realizó varias adquisiciones claves. No hay duda de que el alto costo y el riesgo que supone la introducción de un nuevo fármaco en el mercado han ocasionado que las empresas combinen sus recursos. De igual rnanera, el sector de la energÍa ha estado activo en el juego de las fusiones con combinaciones entre Exxon y Mobil, British Petroleun y Amoco, así como entre Chevron Y Texaco. Hay dos factores que fomentan la consolidación en esta industria: el enorme riesgo que entraña la búsqueda de nuevas fuentes de energía y la inquietante presencia de la inestabilidad de los precios del petróleo. Las fusiones también han tenido un efecto imporlante en las industrias aeroespacial. de entretenimiento. de a¡1ículos de consumo y de tecnología. A fin de obtener una perspectiva histórica, exañ.rne las grandes fusiones que se realizaron o anunciaron en Estados Unidos (y en el mundo) en la iabla 20-.1

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1.

Tabla

Costo (miles de millones

Comprador

Compañía adquirida Time Warner

America Online

2. Vodafone AirTouch

Mannesmann

3. Bell Atlantic 4. SBC Communications .......

GTE

de dls.)

Año

83

2000

grandes hasta ahora

149

2000

B5

2000

B1

1

999

79

1

998 999

$1

5. Exxon 6. Vodafone

AirTouch

74

1

7. Pfizer

Warner-Lambert

tó

2000

Citicorp

71

1

Wyeth

6B

2009

Gillette

64

2005

9.

Pfizer

.

1.

10. Procter & Gamble

20-l

Compras hostiles más

Ameritech Mobil

8. Travelers

535

/¿,\

998

En las siguientes secciones se examinan con mayor detalle los motivos para las combinaciones de negocios; el establecirniento de términos de compra negociados, con las implicaciones contables que e¡lo implica; y el efecto de las fusiones en el mercado de valores.

Una cotrlbinación de ncgocios podría asumir la fonlta de una fusión o cle un¿r consolitiacitin. LIna fusión se clefine couro una canrbinacióI1 de
Motivos para las combinac¡ones de negoc¡os

Motivos financieros En ias iiisiottes y consttlidaciones los ¡u¡tiyos son de n¿rturillfz.:.r ilnancierii y rr. firrancicra. E. plimer lLigar', examirtiLreiu()s los n.rotir'(rs 1ln¿rncieros. Como esludiamos eu tlcapítulo I j. una ftrsión ptrrnitc a la llrntl adquiriliie gozar dc un efecto tle carte ra potcncialritente benctlciosg para rer"ltrcir el riesgtt el tiempo que quizá nrauterlga su tasa cie renciimiento. Si dos entpresi.t-\ c¡ue se tteneftcian de ia ct¡nrbinacirin de tirses opuestas del ciclo contercial, la rririabilitl¡cl cie s¡ rendinlirlllto poclría redue it'se. En donsecrrencia. los inversionistas con aversiírn al riesgo pociríarr descont¡r el rendirniento l'uturo r.le una clnpresa fnsionacla a uua tasa lnenor, r' r'le este ntodo asien¿rrle una valtracitit¡ ntás alt¿ qi¡e la que se asignaría a las erripresas en firrnra separacla. [,o ll.lism() puede decirse lrcer<,:a de l¿s tr¡siones internacionales. Pi)r medio de elite nrecani\tlo. las cnlpresii\ que tienen parlicipaciiu cn divcrsos clinr¡s pr)líticos 1, econ-
de actiros es un currrhio dc ucciones o una liquidación

cJe

una subsitliaria o una tlivlsión

sEa¡ps

536

Cttpítulo

2A

Crecimiento externo por nedio de.fttsione.;

Dean Witter, signifrcaba su entrada en el negocio de correthrría de valores. Durantr. rl rlrr,,r¡¡,, periodo, Eastman Kodak vendió sus tensncias accionarias en las árcas químicas. Lo Lc.iii..rrr¡¡ ,¡, ¡ mercado hacia las desincorporaciones 5¡','ls ss¡ positiva cuando se t'lentuestra clue ll rr.hrrrrrr.,¡¡,, ción pretende liberarse de una división que no necesit¡.r o no es rentitble.l Un segundo mcltivo financiero es un¿l eficiente elección de financiarniento r¡uc url:,r lrrrr*rr puede crear como resultado de la expansitin. Las empresas nrírs grandes podrían distirrr.rr ,1,, ¡¡,, mayor a los mercados tlnancieros y así estar L't.r una rnejor posiciírn para cruitir.rL.rrrl¡r I obtener capital accionario. Tales enrpresas podrían t¿rnrbién tener la ca¡racidad de atrrrcr t.,rrr,¡r¡,. ros de inversiones tnás grandes y mírs prestigiosos para ntanejarel ilnanciamiento tir¡rr¡r. Ltlgrar una mavor cap¿lcidad flnancit'ra también puecle ser inherente a la tilsitin. l::t,, r,. probablemente el caso si la empresa fusionada tiene urur posición rle etectivo tlc'rtc tr un.r r.r¿'¡r f'i nanciera deudas/ciipital baja que sea posible usar pari.l arnpliar el uso de préstitnros f ()r. l\i¡ ti. r lt, la ernpresa tlsion¿rnte. El motivt'r tln¿tnciero final es la amortizaciíln de las pérdidas fiscales que potlril ix.rr..tr, r,,¡ la utilidad por una tusicin si una de las emprcsas hubiera sutiiclo previarnente una pcirüiilu. En el ejernplo que se presenta a continuación, se supone que la ernpresa A, qtrc tir.nr.rrr¡,¡ tasa de impuestos de -10olo, adquiere a laentpresa B, la cual tiene una a¡nortización t!.. tas ¡,,,r,1¡ das flscales de 220 000 dólares. Se ¿rnaliza la posición tinanciera de la eurpl'csa A antcs l rli.r¡rrr,. , dé la tusión. El valor de la protección tlscal de u¡ri¡ pérdida ñscal anterior pirra la empres¿t ,\ cs i.rlrr.rl ,r la pérdida implicada rnultiplicada por la tasa frscal ($110 000 x 409i = $88 000). Con irr¡sc .,rr t,r pérdida fisc¡il anterior (arrastrada). la enrpresa puetle reclucir el pago total de inrl.rtr¡5¡,,.,,1,. ll()ii{)() a .11 (X)(} dól¿rres (últirna columna cle la derecha en l¿r tabl¿r). y así pagrtrír stilo SS rrrf } dólares por la pérdida anterior (esto es, sotrre una base no descontaria). Valoro:r 2009

2008

Empres: A rsi¡r Ír-rsió¡1. Utilidad antes de impuestos lmpuestos (40%) ..... .....

$1 00 000

Util¡dad disponibie par.a los accionistas .....

$

Émr....¡:-, -i ,C.: riUS¡C -

2010

000 _€!00 s100

s100 000

60 000

$

__19 e0! s 60 000

$1

00 000

$100

1

00 000

100

40 000

60 000

totalo:¡

Sl80 titrt;

Jener,C|JS

fiscai¿s r¿l¿rcic¡nadosi.

Utilidad antes de impuestos Amort¡zac¡ón de las pérciidas fiscales ........

Utilidad neta gravable lmpuestos (40%) .... . ... Utilidad disponible para los accionistas .....

$1

000 000

0

0

0

0

00 000

$100 000

" Utaladades antes de imouestos menos impuestos (S100 000

-

$100 000

$3oo

20 000

o{.rrr

220 Out

80 000 32 000

s

68 000'

$32 C00 = $68 000).

Conro sería de esperar, la utilidad disponible para los accionistas también ha aumentado 8ti 0r,¡l dólares ($268 000 - $180 000 = $88 000). Los valores en gris oscuro pueden encontrarse en i¿ columna de la extrema derecha de la tabla anterior. Por supuesto, las ganancias y pérdidas'Je operación anticipadas de los años futuros de la empresa B también deben considerarse al analtz¡t¡ el acrrerdo.

Motivos no f¡nancieros Los motivos no linancieros para llevar a cabo fusiones y consolidaciones suponen el ampliar las capacidades de istración y marketing además de la adquisiciíln de nueVos.

IJ. [:rcd \\'estrilr. .'l)ivc'titurcs: \'li.tlrkcs ol l'earninc". pp.6S i6.

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,\¡tplitl ('ttrl,r,rrtt¡' l;inunct I

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ltt lit.ti,in

5-1 /

Aunque las fusiones plr.lt: n conducir a uuil integración horizontal lesto es. la adquisición de competidores) o una integración vertical (la adquisición cle compradores o vendedores (re bienes 1' servicios de la empresa), por lo general la política antimonopálio impide la eliminación de la competencia. Por esta razón, con frecuencia las fusiones se foimaliz",i.on empresas que operan en sectores afines pero no directarnente relacionados. Las fusiones puras de conglomeiados de empresas en industrias carentes de toda relación también se llevan ¿r cabo, pero co. menos frecuencia que en el pasado. Tal vez, el mayor motivo istrativo para una fusión sea el posible efecto sinérgico. Se dice que oculre sinergia cuando el toclo es más grande que la suma indivi¿ual de las part-es. Este efecto de "2 + 2 = 5" podría ser el resultado de eliminar funciones repetidas en producción y marketing así gomo combinar diversas capacidades cle ingenieía. En términos de una planeación relacionada con las fusiones, es frecuente la tendenciaa sobrestimar los posibles beneñcios sinérgicos que se pueden lograr.

Motivos de los accion¡stas que hacen la venta La mayor parte del análisis ha girado alrededor de los motivos de la empresa adquiriente que inicia una fusión. Asimislno, los accionistas que hacen la venta podrían estar motivacJos por el deseo de recibir el dinero de la fusionante, el cual prrdría tener nr;r)'or aceptación

o actiyidad en

mercado que las acciones qtie poseen. También. cuando se ofiece efecriro en lugar cie acciones. los accionistas que hacen la lenta tienen la oponuniciad d¡ diversific¿u su dineio en muchas inversiones nuevas. Colno se estudia nrás adelante en el capítulo. los accionistas que hacen la venta por lo general reciben utt precio atractivcl por' .\us acciones que puede ser supcrior a sr,r vaior en libros o de ntercado. e1

Adelllás, ios funcionarios cle la empresa iusionacia pocirían recibir atr¿ierivos contratos istrativos después de la fusión. así corno tarlbién puestos directivos en ll ernpresa fpsionante. En algr'rnas circunstancias, se ies podría perrnitir que operen la ernpresa corlro ¡na subsidiaria altamente autónon1a después de la fusión (aunque este cilso es la excepcirin).¡ Un último motivtl para Ia venta suele sel simplemente la predisposicirin contra los ncgocios más pequeños que ha surgido en todo ei mundo. La corriente actual en los nrercados flnarrcieros podría iln¡roner que se forme parte de una organizacirin nrás grande. Estos rriotivos no deben tomarse r--otno prueba de que todos o casi todos los iuircionarios o clrrecitrres de las ernpresas pequeñas desean vender stts ai-ciones, u¡l iispecto que se exauinará más posteriormente cua,rclo se estudierl las ofertas negociadas tiente a los intentos rle adquisiciones enrpresariales.

Para detenlrinar el precio que se pagará por un¿l adqLrisición ernpresarial, es necesario considerar una serie de factores. entre ellos las utilidades, el l1u¡o de etectivo. los eiir idenclos y el crecitniento potencial. El análisis se dividirí entrc complas en et'ectivo e interc¡.rnlbios de acción por acció¡r' *lt lt¡s cuales Ia etnpresa firsionantc negocia acciones en lugar de pagar en efectiye.

Gompras en efectivo Es necesnrio considL'rar la posibilidatj cle la cornpra en efectivo de otra empresa dentro del contexto de una dt'cisirin de presupuesto de capital. En lugar rle ampliar ta planta o adquirir ntaquinarin trueva. el ctlmprador tic'ne la opción de adquirir un irr3ocicr en ntarchet. por ejemplo, supong¿l qrte Invest Corporation analiz¿¡ comprar la Sell Corporation por I millón de dólares. t'tllptes¿t qtle espera un flujo de ct'ectivci (utilidacies dr'spués de irnpuestos miís depreciirción) de 100 000 tltil¿rres por airo durante los próxirnos 5 airos y 150 000 dólares anuales desde el sexto hasta el r icisimo añtl. Es ntits. los bencllcios sinérgicos de la tusión (en este caso. cornbinación de medios de producción) añacliriin l0 000 ilólares al flujo de efectivo anual. Finalmente, Sell Corporatitln tiene tlnit anrortización de las pérdiclas f-iscales de -50 000 dól¿ues que Invest Corporation ptrc'de aplicar c'le inmediato. Con 40Vc tie tasa flscal. la absorción de la pérdicla flscal de 'Lo antcri.r

!'s uruy probilblc quc succtl:.r cr¡untl'la en.rprL's:l fusion¡nte es extranjera.

Términos de la fusién

Las empresas diversificadas: ¿ganadoras o perdedoras? Hace una generación, se pensaba gue los grupos corporativos eran el modelo de negocios ideal. Empresas como LfV, Litton y Textron poseían subsidiarias que se encontraban en industrias muy

TEXTRON

distintas. Se pensaba que las ventajas de la organización en forma de grupos corporativos eran muchos. Pr¡mero que todo, en la medida en que las subsidiarias de la empresa no estén correlacionadas, o lo estén en forma negativa, se logra reducir el riesgo. Por ejemplo, una empresa que posea aerolíneas, empresas de oetróleo, empresas manufactureras de máquinas herramientas, bancos y hoteles es afectada por diferentes factores durante las fases alta y baia del ciclo comercial. En la medida en que haya una reducción de riesgo y los inversionistas sientan aversión a éste (es decir, que no les guste el riesgo), las acciones de la empresa se valorarán a niveles superiores. Además, la empresa tendrá una mayor capacidad para asumir deuda porque sus utilidades y flujos de efectivo variarán menos. Aclemás, existen beneficios fiscales. Las pérdidas en una división de una empresa se pueden

eliminar contra las ganancias que se logren en otra. Sin embargo, la misma meta de reducción de impuestos se puede lograr en una empresa de una sola industria por medio de retroactivaciones y arrastre de pérdidas anteriorcs, pero ello imptica un proceso mucho más tedicso. Además, la asignación interna de capital de los grupos corporativos dirigidos hacia las divisiones más eficientes y viceversa, puede ser más eficaz que el mercado general de acciones para lograr la misma meta entre empresas. Los rstradores de los grupos corporativos observan diaria o semanalmente el desempeño financiero de cada una de las divisiones de la industria, a diferencia del mercado de acciones donde existe un retraso informativo que dificulta que la información llegue oportunamente a todos los inversionistas, a pesar de que haya gran disponibilidad de los datos. Pero, ¡espere un minuto!Todavía no corra a comprar acciones de un grupo corporativo. Las investigaciones han demostrado que los negocios de una sola lÍnea tienden a obtener una rentabilidad de operación superior a ia de las subsidiarias de un grupo corporativo en la misma industria. Ello se debe a un enfoque más amplio. Un grupo corporativo puede ser descrito por una vieja frase: "Aprendiz de todo y oficial de nada".

538

Asimismo, un negocio que está rumbo al fracostr

no puede tener un ,ralor inferior a cero si opera por sí mismo, pero podría tener un valor negativo si r¡r¡ una parte de un grupo corporativo rentable. Sus ptrt-

didas pueden continuar absorbiendo las ganancitts y el valor de las divisiones no relacionadas; tal fue ol caso de Tenneco, en la década de 1990, cuando el negocio de equipo agrÍcola de la empresa perdiü dinero y absorbió las ganancias y los incentivos qtro correspondían a las divisiones de refacciones p.lr.l autos y productos químicos. ¿Qué se puede decir del desempeño de los mercados de valores? ¿Cómo se comparan los grupos corporativos con las empresas de una sola industria en térrninos de los pagos de renci¡mientos para los inversionistas? Hay estudios suficientes sobro este tema que llenarían una biblioteca universitaria mediana. Los resultados de cientos de investigaciones que van desde Copeland y Weston (1979, Addison-Wesley) hasta Comment y Jerrell (1994, Journal of Financial Economicsl son sólo un esbozo. Lo que no constituye un esbozo es el valor gene- . ral asignado a los grupos corporativos frente al de las empresas de industrias similares, que muestran un descuento por diversificación de 13 a 15% en promed¡o (Berger y Otek, Jaurnal of Finance, 1995)' tlaios que han sido confirmados en estudios posteriores" Además, cuanto menos relacionadas estén las divisiones, tanto mayor será el descuento. Tomenros el eiemplo de Fortune Brands, el sucesor de American Brands, quien a su vez lo es de American Tcbacco Co. Fortune Brands participa en cuatro industrias principales: ferretería y mejora del hogar; productos de oficina; golf y artículos deport¡vos; y vinos y licores. Algunas de sus etiquetas más conocidas son Master Lock, las pelotas de goll Tttleist y el bourbon o whisky Jim Beam (del cual ninguno de ustedes ha oÍdo hablar). La empresa ya no

come ;ializa cigarrillos. Como es de esperar, cuando se sumañ los valores que se atribuyen a cada división (con base en el valor de las empresas cot¡zadas en bolsa en la misma industria) y se ponderan los promedios, el valor toial es alrededor de 15% mayor que el valor de mercado de las acciones rle las marcas de For' tune (Kelleher, documento de traba¡o' 2003). Así, se habla de un descuento por diversificación de aproxtmadamente 157o Que beneficia a la empresa que se integró al grupo corporativo. En este caso, el todo (el grupo sinérgico), es menor que la suma de las pades'

It;nt¡int¡¡ dc ltt ftt¡itjt¡ -50 (XX)

drilalcs bcncflciará inmediaranre nrc por 20 000 drilares

Inlcst Cor¡ror-ation tiene 10e/r de costo dc capital, que firsitin. l-l lr¡lilisis scría coltro siput.:

a

l¡.

5-19

utilidaclcs contra impuestos.

se supone permanece estable después cle la

[]u]o oÉ si ircia ci,' eter,; .to Precio de compra Menos el beneficio de la protección fiscal proveniente de la amortización de las pérdidas fiscales ($50 000 ;'

s1 000 000

Flujo de salida de efectivo neto -......... Fiuio de enlrada de efect¡vo.

S

SsC O3C

s

417 010

Años 1 -5:

$1

20 000

00 000 Flujo de entrada de efectivo

{ltl

o0o Beneficio r;inérgico 0 000 Flujo total de entrada de efectivo Valor presente de $1 10 000 x 3.791 Años 6-20: $150 000 Flujo de entrada de efectivo 1C 000 Beneficio sinérgico $1

1

$100 000 Flujo total de entrada de efectivo Valor presente de $160 000 x 4.7'23 Valor presente tcltal de los flujos ie entrada efectivo

755 680

El factor del valor presenie dc los prinieros 5 años (3.791) se basa en n = 5. i = 109i y se le etlcuenlra en el apéndice D. Para cl sexto v hasta el vigésimo año inclusive. se touta el tactor del valorpresentedel apendiceDcr'rnn=20.i=10%yserestael thctordevalorpresenteconu=-5, i = 109'c. Esto permite aislar desde el sexto hasta el vigésin-ro año con un factor cie -1.72i i8..5 l;l

-

3.791).

Finalmente, el '.alor pres€ntc lleto de ia inversi(ln se obtiene srrsrituyendo cl tlujo de salida dei valor presente cle los flujos cle entrada: \,/alor presente total de Ios fiu.jos de eniradas de efectivo

Flujo de s¿rirda neto de efeciivo

*ql 172 69il

_

s;

Vaior presernte neto

_e8!l 1

!'!q

92 6E0

La adc¡uisición representa una altelnutir.a deseable para el desernbolso de etectivo c()n ralor prcsente neto positivo de

uu

lt)l

690 ci(rliues. En r:l ¿rmbiente de nrercado rie las dos últimas décadas, algunas empres¿ls podían conrprarse a un valor menor
Smal!

oportirnidad.

lntercambio de aeción por acs¡ón i:},r

,

Í,

En un intercarnbio dr ¿lcción por acción. se usa un enfoque analítico algo ilil'erentr', se recalca el el'ccto dr'las ¡-rtilidades por acción result¿rnte de un intercambio de títr-rlos 1¡' a la larsl la valuación de ulercado de es¡s utilidatlcs). H,n esencia, el anÍlisis se hilce desc'le el punto de vista de la empresa adquirente. A los i"rccionistas de l¡ c¡mpresa fusionada les interesa principalllrente r-l prccio inicial que se les pilga por sus acciones y las perspe.,,vas de la empresa l'usionante.

Supongamos qr-re Expand Corporation ¿rnaliza colnpr¿lr Small Corporation. La inf ormaciíln tinanciera inrportantr. de las empresas antes de la fusión se proporciona en la tabl¡ 20-2.

Expand

Corporation Corporation Utilidad total ....... Número de acciones de capital en

circulación ......

$200

000

$500 000

50 000

200 000

$4.00

$2.50

(Piu) ................

7.5x

t¿ \

Precio de mercado por acción .......

$30.00

Utilidad por

acción ............. Razón

precio/utilidad

$3o.clo

/\\l)('( t().\ ( ot1túl)l(.t dc lrt.s.fir.siottt'.s t udL¡tti.siciortt',,

5Jl

Iusiíln, la clesviación estándar de los posibles resultados podría declinar corno consecuencia de la rcrlucciírn del riesgo por nredio de la dirersificación, contc se indica en la figura 20-1. En la figura se observa que el valor esper¿do de las utilidades por acción ha permanecido constante en 2.50 délares. pero la desviación estándardisminuyó. En vista de que registra menor riesgo la empresa ha descendido. el inlersionista podría estar dispuesto a asignar una valuación más alta, y de este modo incrementar ia razón precio-utilidad. La compañía fusionante debe ser capaz de istrar¡ la empresa fr:sionada.

La función de la contabilidad financiera es importante en el caso Ce las fusiones y adquisiciones. Antes de 20C1, háLía métodos de contabilidad que competían por el registro de ias fusiones y adquisiciones. E,l primero de ellos fue el de mancomunación de intereses, en ei cual los estados financieros de la empresa se combinaban. sujetos a ajustes mínimos, pero no se re-{istraba ningún crédito mercantil. Para calificar como una acción mancomunación de intereses era necesario satisfacer cieftos criterios. como los siguientes: 1.

El r:orporativo fusionante sólo emite capital corlún. con derechos idénticos a los de sus acciones con voto en circulación. tundamentairnente a cambio de 'rdas las acciones con votc de la otra em¡re:a.

2. Los accionistas de la cmpresa fusit¡nada mantienen su posición de propietarios en la nueva

empresa. La nueva organizacicin no intentar¿i deshacerse Ce una parle considerable de los activos de las empresas fusionadas dentro de lcrs 2 próximos años. 4. La combinación se et'ectúa en un¿ st rrr t¡¿¡5¿..i5n.

Cuando se usa el segundo tipo de re-qistro de fusión -*la compra de activos- se podría crear crédito mercantil. A causa de k'¡s criterios descritos renglones anteriores (en particular los puntos 1 y 2), cuando la oferta directa es en et'ectivo. bonos. acciones preferentes o acciones comunes con restriccicin de derechos. ptrr lo general era necesario quc la operación se tratala como urla compra de activos. en lugar dc una nli.urcomunación de intereses. Antes de junio de 2001, debido al registro contable de compra de activos cualquier exceso del precio de cornpra superior al valor en libros debía registrruse conro crédito mercantil y eliminarse a lo largo de un periodo máximo de -10 años. Si una ernpresa compraba otra por 6 millones dc dólares con un valor en libros dc 4 millones de dóliues (valor neto), se originaba un crédito mercantil de 2 millones de dólares resistrado en los libros de la empresa fusionante, el cual debía eliminarse en un periodo máxinlo de {0 años. Este tr¡tarnientc'r originaba una reducción de 50 000 dólares por año en las utilidades declaradas (2 millones de dólares/40 años). En el tratamiento contable de Ínancornunación de intereses, se recordl¡á. no se genera crédito r.¡rercantil alguno. En muchos casos. l¡ eliminaci
Aspectos contables de las fusiones y adquisiciones

542

Cupítulo

20

Cret'i¡nientr¡ e.\terno por nrcdio dc.fusitttrts

Aunque' el crédito tnercüntil ya no se elimina, debe cviiluarse cuidadosanlente. En ef'ccttl. las obligaciones relacior.rirdas con la declaracitin del crédito mercantil son ahora tlltlcho lnírs itnportalltes que *tl el pasado. pues tlebe exafniniirse cuando tllenos una vr'z al :ltlo parx vL'r si se ha cleterioratlo. A este respecto. Ia pregunta es: ¿.Es el valor justo del crridito Inercantil lllayor o ¡lenor q¡e el valor actual en libros'l Para responder esta pregttrlta se tlebe totnar el valor presentc cle los t1L¡los futuit'rs de etectivo, rest¿u lt¡s pasivos y llcgar a ttn valor. Si el créclito mcrcitntil estri cleteriorati¡ (su valor es r.¡lenor que el valor en libros), una plrte de él dc"t'e ser inrrredi:.ltillllente

eliminado contrit las utilidades de opcracitin. Cuanclo redactó los nuevt-rs requisitos de infbrnración tlnanciera sobre tusiones, el F.\SB fuc generoso en un ilspecto: Pennitió a las enrpresas declarantes c'iiminur dc' ttna sola I'ez- ttrdos los deterioros anterir.rres clel créditc. mercantil en el ntontento de l;.r adopción por partc de la t'rttpresit (el I de L'nero dc 1002, añt-r caienduio parl rnuchas empresiis). Este proceclinlicnto tlo sólo l.: cllba a lrr enrpresrr una grln oportunidad de hacer boi-rón y cttcnta ntievl. sint¡ que el deterioro se tratrlba col¡1o tln "canibit'r en ias Nornras de ltlti¡rlnacron Filt¿incicra (NIF)" v llo sc cargabl ¿ los rcs,.rltatlos dr- r)peracitin. Esta nroclificación es itnportante porque ltrs cargtls por \'l.terir)r(l (despuc<s cle 2001 I se obtienen dit'ectamente del ingreso decl¿uaclo.

Ofeñas negoc¡adas frente a ofertas

directas

ffiffipq

l-raclicional¡tenrc. las tr,rsiones se negocian en uu anrbiente arttigable entre ejecutivos y directores cle l¡s entprests. Se eraminiln lúie¿is de procltlctos. caliclacl tle activos y perspectivas ile crecir¡ierrt¡ firturo. y tinalmcnte se negr'rcirt ct'rn tnuclto tolna y dac¡ una razón de intercambio que se cla a couocer a l.r cotnunidad inversioi.tista y a la prensa financiera. fin pitralelo a esta forma de negociar ha sr-rrgido un tipo de ot'erta no mLly bien recibida, l¡ ol'erta clirecta de adquisición empresarial (cornpra hostil). en la cual una empresa intenta acic¡riirir r otra (l:r.ntpresa obictivo) corltra su voluntad. Uno d.'los más notorios e.ienlplos fue el intenrt'r anuuci¡ilo por Americall Express cle adquirir McGrai,l -Hill. En aquel tiernpo las acciones tle la editorial se vendían en 16 clólares c¿rda unal la oferta inicial de Al¡rerican Express' de 34 dólares. finalmenre superó lo:: 40 dtllares. McGraw-Hill rcchazó la ot-ena con el ar.quntento dr: qqe A¡¡erican Erpress obstaculizaría el carírcte¡ independiente que requiere una empresa edi'.c-rrial. Por últi¡to, hizo c:rso gnriso de la clesagraclahle oferta, pero muchos de sus Dequeños accionistar lu rienl¿inrl¡r¡n sobrc l:r irase de que el fracaso de ia fusión ies hizo perder h oponuniclatl rlc ilrillldntJr el r t,iilr

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sus plltl'ilnonios.

p()r ()tra p¿r¡e. no tocias l¡. crnprcsus puetlen rechazar liis propuestas no deseadas de compra. Pgr clio. alredetlor del concerri.o de las compr¿rs hostiles se ha creado todo un vocabulario en Wall Street. Por ejemplo. el especial de sábado por la noche se reñere a una of'ena sorpresi'"'a le se presentaiustct antes del cierre del mercaclo el fin de selrlana, que toma por sorpresa a los ejecLrtiyos tie la empresa eleeida conio objetivo- Cuando éstos reaccionan. la ot-erta ya ha logrado de su el'ecto. Quizá uua ac,'ión se esté negociando en 20 dólares ¡ se reciba una oferta no deseada 28 dólare s. Aunque ia ot-ert¿i poclríir ser del agraclo de los accionistas de la empresa, la istración se enfreuta a los peligros de ser destituida y ver a la empresa tomar el camino equivocado en una fusión.

para evitar una aclquisición hostil, la aclministración puede recurrir a un salvador denominadcl

..caballero blanco". Esta figura salvadora representa una tercera empresa

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a la que acude la

istración para que le ay'ude a evitar la oferta directa no deseada. El mayor caballero blanco que se recuerda fue Chevron. que adquirió Gulf Oil y salvó a la empresa de una oferta directa no clesearla de T. Boone Pickens and Mesa Petroleum.s Muchas empresas que ciesean evitar una compra hostil han trasladadc' sus oficinas corporativas a estados que cuentan con nonnatividad de una prenotificación y cláusulas de protecció¡ rigurgsas sobre las ofertas cle aclquisiciones empresariales. Otras compran grandes lotes para unil cle sus propias ar:ciones con el propósito de restringir la cantidad de títulos disponibles

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Razones de la preferencia de los directores ejecutivos por el juego de las fusiones Cuando Procter & Gamble compró Gillette en una

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negociación de 62 000 millones de dólares en 2005, algunos sintieron pena por James Kiltz, el hombre más importante de Gillette, quien pronto perdería su trabajo. Se podrían haber ahorrado las lágrimas pues el señor {ilts salió de la negociación .153 con millones de dólares de utilidades en razón de las opciones sobre acciones de Gillette de su

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. Ma!'k Maremart, "No Bazor Here: Gillette Chief Executive to Get a Giant Payday", en The V{all Street Journal, 3l de enero (je 2005. pp. A1. A14.

nes adic¡onales.

las

cr"ras"."

David Yermack, profesor de negocios de la Universidad de Nueva York, expresa un sentimiento

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similar ai describir a ios d¡rectores ejecutivos salien-

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ellos

echan mano de las reservas y se asignan un bono extra, un aumento adicional dé último momento con base en su contrato, cuando hay muy pocas oportunidades para que los accion¡stas o los directores hagan algo al respecto". En el caso del señor Kilts, el director ejecutivo de G¡llette, algunos pensaron que se había ganado su gran día Ce cobrc conro resultado de ia transformación del destino de la empresa cuando asumió el cont¡'ol en 200'1 . Redujo las deudas de la empresa y gastó el dinero con prudencia para i rlver a vitalizar las marcas claves. Sin embargo, en las fusiones. con demasiada frecuencia las grandes recompensas para los drrectores ejecutivos surgen después de qut tnistraron incorrectamente la empresa. Tome el caso de John Zeglis, de AT&T ty'ireless. En 2001 , las acciones de la empresa se cotizaban en la bolsa a 30 dólares, pero en 2004 se vendieron a Singular Wireless, junto con l.r empresa. en 15 dolares cada una. El señor Zeglis fue director ejecr.rtivo durante todo este periodo de valores a la baja. pero saiio de la fusión con 32 millones oe dólares en cot,tpensacio-

propiedad. Al personal no le fue tan bien. Procter & Gamble anunció que se elimrnarían 6 000 empleos después de la fusión. Mitchell Marks, un consultor en estrategia de San Francisco y especialista en fusiones, dijo: "Las personas piensan que se están uniendo a una empresa por largo tiernpo, y de pronto se les mueve el tapeie porque ei director ejecutivo quiere aligerar

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tes en los tratos de fusiones: "Muchos de

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adquisición, o estirlul¿rn a los enrpleados para c¡uc las cornpren bajr) piiillcs de trrrestaciones cit-pensioltes. Otras medid¿rs de protección inclLryen el aumc-nto del pagrr de dividendos p¿tr¿ utüntener satisf'echos a los itccittnistas y la elecci(rn l'otativa dc los nrielnbrrrs de la juntu de dirc'ctole s para diircultar el inicio de iue-qos dL' poderes externos. Ernpresas que constitulen un posible objctivo irostil h¡n conrpri:do a otras para aurnentar su larll¿lño y \'¿rlor. para así hacerse uterlos vt'lncrables. L.lnr¡ dr: las reglas claves para evital ser el blanco de una conrpr¿ hostil es ocult¿rr las posieioncs de ef'ectivt'r ruuy grandes, ya quc una empres¿t con enonnes saidos de ef'ectivo es un objtlivo idell iiara r"rna adcluisición apalancada. I-¿r e¡'rlpres¿ fnsion¿rntc pr.rc-t1.' neeociar un próstatno banc¡.lrio con basr' t'n los ¡ctivos cie la crnpres¿r clegida conro rjbjelivo v ilrego acudir ul tltcrcatkr pal'a hriccr una r)l¡(a dirccta en e1'ectivo. Por ejemplo. CIT Financial sc'expuso por sí ¡¡isnra ll un attque cu¿lndo ve nditl una subsidiaria bancaria en 425 nliilones de tltilares. En este ¡rLrnttt, CIT tetri¡ sitldos c-n el¡ctivo de 20 clói;.rres por acción cuyo valor de mercado oscilaba e rttre 30 y 40 dtilares. RC.\ conrpr(r hostilnlente a la empresa en 65 drili¡.res por acción.

Dc igual ll'ti.lltera. la pfl¡l1l¡¿¡ ettvetlenud¿t. la cual se ex¿rntina con alguna arriplitud en el capítulo 17, es r.rn eflcaz nic-c¿lrlismo de protección. Este recurso le d¡ a quienes se oponen a la vcnta l¡ capacitlad de acunrular nuev¿Is acciones a un precir.r muy inf'erior a! de mercado a objeto de increnrent¿Ir su porceuta.ie de ¡rropiedad. Por lo general. este pririiegio se activa cuiurclo ulr grupo extcrno uo deseatLr ¿tcunlula cierto por{,:entaje de l¿is acciones ¡n circulacicin (por ejentplrr, 25 1'rrrr cicnto). Aunquc un¡ toma cle cr.xrtrol por una conrpra hostil pcldría no ser atractiva p¡ua la adrninistracitin. si p
543

544

Capítulo

0fertas de primas y uaf¡ac¡ón en los precios de las acciones

20

Crecimiento e-rterno por medio de Júsiones

li

Pocos canclidatos a tusión se adquieren a su valor de mercudo. Por lo gcneral, se paga una prinr¡ de fusión superior a4A ¿t60Vo (o más) sobre el precio anterit-rr a la firsitin. Por e.jenrplo, Jolrnsgrr & Johnson compró Neutrogena Corp. en 3-5.1-5 dcil¿rres por acción, esto es, 7()7c superior a su

posiblemente adquirida

Antes del

anuncio

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anuncio cancelación

Mead Corp.: Occidental Petroleum ........

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Olin Corp.: Celanese ..........

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Chicago Rivet: MITE .....;-.-......

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la fusión ¿vanz-a. El único problenra c()¡r estu estrategil. o con cualcluier estnittrgia cle inversión relaciortada con utla fusi(in, es qric c<sta podr'Ía ntl concretarse. En este caso. l¿ls acciones clcl candidato ¿r ser f usion¡clo. clue aumeutaron de 2-5 ¿t 36 cliilirres, podrían regrcs¿rr a 25 cltilares y el inversionista qr.re lirs conrprti perdería I I díllarc-s por título. En la tabla 20-4 se consi(lera el cusr.r de tres I'usiones c¿uceladas. Por' supuesto. si aparece uu nlrevo pretendientc poco rlespuc<s de la cirncelacitir-r (o causa lrr crincelación original) el precio podría recuperlrsc con rapitlez.

Adquisiciones empresafiales en dos pasos

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r.'aklr.

No es sorprendente que una ernpresa a la que se le oti'ece una grln prinra sobrc su ¡rrccirr de las acciones tenga un urovinriento considerablc al alzrr. El único problcnra para ci invcr$c&ntort*$rrfruon sionista es que mucho ric' esa \,urirlciírn sucle ocurriI antes clel anu¡r.4 cio público de la ot-erta dc fusitin.o Si una et¡rprcsli se vencle c¡r 15 Tabla 20-4 variación de acciones de posibles empresas dólares por acción cu¡.uldtt la nesociaci(rn inlilrmal ernpieza, pt'xlría fusionadas irse a 36 clólares eu el nrclulento cn que se fornraliz¡ un¿r ofbrta arru¡rciada de 40 dólares. Ttrdrvía es ¡.rosible obtener brrcnas ganancius si Adquirente: Un día Un día Empresa

ili

L'r'r¿ tiictica (prc se ha popularizado en ia reciente ol¿ de firsitrnes sor.r lus adquisiciones empresari¿rles en dos pasos. f)e acuerdo con elli.r. la .'mpresa tusionante intent¿ ganar ei corrtrol otl'ecicnclo un precio rnuv ulto en et'ectivo de -il% st.¡bre lrts rrcciones en circLrlacióti. Al misrllo tiempo, ¡nuncia un se-{unclo precio nrás bajo que serii pagar.lo clcspués. ya sea en efectivo. accioncs o bonos. Por cjenrplo. una empresa fusionantc' podría ot'ecer a los iiccicnistas de otra tijacla cr¡nro oh.ir-tivo una ot'elt.r cn efecti\-o de 70 r,irilrrrcs. e.jecutable ett los ¡rórirnos l0 días {por 5i9l tlc lus 'rccitrncs crr circullcirin). Culnriri venc.'el plazcl plctr.lo, lcls accionistas vendcclores rccibirrin .57.50 cltilares cn acciones pret¡rentes por carlr acci(rn. listc pltrccdirniurto de arlqLrisición consigirc- ¡lps prtrpti:itos. Prinrero. constitLrye un fuerte inccntivo pilrit un.i rerrccirin fa"'or¿iblc- rápida dc ios lccionistas antc la otértr. Qr:ien se tarde en reaccionar tleher'ír ilcl'u' un nrecio niás bajo. Segundo, pc'mrite a la flsionante pagar rrn precio roral lutls bujrr clLre si se hiciera una ot'erta únic¡. En este ejemplo se podría haber hecho un¿i sola ot'erta clc- 6E dól¿u'cs por acción. Supongamos qtre hay 1 milión de acciones en circulación. Lina ot-ert¿r únicl tiene un precio tot¿il de 68 millones de dól¿rres. en tanto que la of-erta de dos pasos hubiera sido s(rlo por 63 87-5 000 dólares.

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Olcrta t'irricu.

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510 000 acciones (5lc/c\ a $70.00 = $35 700 000 490 000 ¿icciones é97o) a $57.-50 = 28 175 000

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a 68 dólares

Ot'erta eu dos pasos:

$63 8?5

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Un ejernplo de compra hostil en dos paso: fue el intento de Mobil Oil por adquirir 51c/r tlc ils acciones de N{arathcn Oil a un precio de ll6 dólares en ef-ectivo. con unii of'erta posterior (lc cornl)nr clel resto cle Ias acciones rnediante bonos a largo plazo cort valr¡r notninal de 90 dtilares. En r-slc- caso. Marathon decidió render a U.S. Stcel, la cual tambic
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las acciones ofl'ecidas. Es posible que en el futuro aparezcan normas similares a la adquisición en clos pasos a normas que las empresas continúen buscando fonnas más ventajosas de adquirir otra-s empresas. Estas nuevas nornlá{ en estas actividades se espera ocuran en el área de lai fusiones y las adquisiciones. donde algurtos de los cerebros más brillantes de la comunidacl inversior.risra bancaria l legal trabajan c

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Ll.S. Steel vcntlió Marathon Oil algtrnos años después.

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ahora se ncgocia en la Bols¿r de valu.cs rle \ucya yt¡¡k

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RESUMET{ Es probabie que los grupos corporativos traten de iograr crecimiento externo por'rnedio cle Ias fusir-rreducil'el riesgo. mejorar el a mercados financieros gracias a sirs logros de ohtener un navor tanlaño. u obtener los bencficios de nna absor-ción cle la pérdirla fiscal. Las iusiollcs rarrttrir
LISTA DE TÉRMIIIOS

fusión

crédito mercantil 541 conrpra de activos -541 oferta directa de adquisición

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carfcra

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especial de sábado por la noche 542 "caballero blanco" 542

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544

adquisiciones empresariales en dos pasos 544

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Capítulo

20

Creci¡niento extenlo por rnedio de fitsiones

PBEGUilTAS DE ESTUDIO

1. 2. 3. 4. 5.

Nombre tres industrias en l¡'. ,:uales haya habiclo ti¡skrnes inrportantes. fOil1,) (OA 1) ¿Cuál es la diterer"rcia entre una fusión y una consolidación? proporcionar un¡r altir valuación a las ct'nprefusión de una podna cartera el efecto de ¿Por qué participantes? sas IOA'l) afecta la polí¿,Cuál es la diterencia entre integración horizontrl e integración vertical'l ¿,Cómo tica antimonopolio Ia naturaleza de las lusiones'l (OAl) ¡,Qué es la sinergia'l ¿.Qué podría causar este resultüdo? ¿Hay una tendenciit tle la adrninistración a sobrestimor o subestint¿¡r los benefickrs sinérgicos pot!'tlci¿les de una

fusión? (OA 1i Si una empresa desea iograr unl revaluacitin inmediata tle las utiliclades por ilcci(rn corno resultado de una fusitln, ¿cónro puede hacerlo mejor cn términos de las vrtri¡bles de interc¡tnbio'l ¿Cu:" es un posible inconveniente de este enl'oc¡ue en térrninos cle consideracior, , a largo plazo? {0AJt 1. ¿Es posible que la razón Preciofutilidad posterior a la tlsión se tltueva en una dirección opuesra a la de las utilidades por acción inmediatrs posteriores a la [usión'] Explique por qué pt'dría suceder este cambio. (OA3) 8. ¿Cuál es el nuevo tratalniento que se le da al crédito mercantil err una firsiónI (OA2) 9. Señlle algunrs mlneras mecliirnte las cuales las empresas evit¿rn una compra hostil. (OA9) 10. ¿,Cuál es la prirna de tusión que por lo general se pagn en una tusión o adquisición'i ¿Qué et-ecro tiene s\-lbre el precio ile rnercado de los candidatos a la tirsión y cuiindo es probable que ccurra la ma) or parte de este movimiento? (OA,/ ) I l. ¿.Pttr qué con l'recuencia los accionistas y los adnrinistradores tienen diferencias en cuanto a sus puntos de vista acerca de la conveniencia de una conrpra hostil? lOA5) es el propósiro, o propósitos, de las adquisiciones empresirriales en dos pasos desde el 12.

6.

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punto de vist¡ de la empresa tusionante'? (OA2)

PROBTEMAS PRÁGilCOS Y SOLUCIOHES \lr:r.rlll/

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Amcrican Cenrury Corp. analiza aclquirir Southcm Homes, ir,c., enrpresa que tiene uu benet-tcio por la amonización de las pérdidas fiscales de 240 000 dól¿res. Las utilidades proyectadas de American Century CorP. son: 2O1x

Utilidades antes de ¡mpuestos lmpuestos (30%) ............ Utilidad disponlble para los accionistas

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Valores totales $330 000 99 000 $231 000

de American Century en virtud ¿En qué cantidad es posible reducir los impuestos totales de la amorrización de las pérdidtrs hscales'l Tenga presente que la tasa de impuestos de la

empresa es de 30 por ciento. año si ocurre la adqui¿A cuiinto ascenderá la utilidad total para los accionistas en cada sición? L se el mismo procedimiento que se explica en la sección sobre motivos ñnancieros para las combinaciones de negocios, al principio de este capítulo. Atribuya los siguientes datos financieros a Rotan Corp- y Mosley Crop-

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2.

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dc 125 tJírlarcs eli cf'ectivo o 100 cl(rlares en pagarés a los vendeclores tarclígs. A propósito. ¿rntes de qtlc enlpezara la of-erta, el nrecit¡ de las acciones de Marathon Oil ela de 60 dólares.r l-a SEC vigila estrechamente las adquisiciones en clos pasos. La Comisión de Valores teme que los accionistas pequeños no sean lo suficienternente experimentados para cornpetir con los corredores o los inversionistas institucionales en ofrecer rápidamente acciones para recibir un precio alto. La SEC ha hecho hincapié en la necesidad de establecer un procesa¡¡iento ponderado de las órdenes de los accionistas. en el cual cada uno de ellos reciba un porcentaje igual de las acciones ofi'ecidas. Es posible que en ei futuro aparezcan normas similares a la adquisición en dos pasos a normas que las empresas continúen buscando formas más ventajosas de adquirir otras empresas. Estas nuevas nornlas en estas actividades se espera ocurran en el área de las fusiones y las aciquisiciones- donde algunos de los cerebros más brillantes de la comunidad inversionista bancaria v legal trabajan c()ntinuanlente.

' Ll.S. Steel vcntlió Marathon Oil algtrnos añoi rl!'spuLis. emprcsa aultinoma.

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ahora sc negocia en la Bols¿r dc vaiolcs

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RESUMEÍ{ Es probable que los grupos corporativos traten de lograr crecimiento externo por rrredio cle las fusitr, nes para reducir el riesgo, mejorar ei a mercados financieros gracias a sus logros de obtener un

n¡avor tamaño. u obtener los beneflcios tie una absorción de la pérriirla llscal. Las lusioncs rrir,rl¡ién prleden arnpliar las capacidade:i de markctine y adrlinistr¡ción de la ernpresa. así conr.-r posibilitrrr la cre¡ció¡t de nuevos productos. Aigi:nas f.rsiones 1)rolneten beneficios sinérgicgs (el efecto dc I + I = -i)' cuJ'¿r' expectativas iniciales exceden a las realidades subsiguientes. lo que constitu\.e u¡ o¡fetirtr

difícil dc alcanzar.

La conipt'a en a.fectit'o de otra e lnpresa tiene ¡nuchas de las caracte rísticar; de una ct'cisi(lr clásica
dc presupr-resto

TISTA DE TÉBMINOS

fr¡sión

crédito mercantil 541 compra de activos 541 oferta directa de adquisiciírn

,535

consolidacirln eft'cto de

53-5

carfcra

53-5

amt¡rtización de las pértlidas

liscalcs 536 integraciónhorizontal integración

Sinergia

vertical

531

.537

531

mancomunacién dc intereses 541

empresarial 542 especial de sábado por la noche 512 "caballero hlanco" 542 prima de

fusión

544

adquisiciones enrpresariales en dos

pasos

544

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546

Capítulo

20

Crecimiento externo ponnedio de firsiones


L 2. 3.

Nombre tres industrias en lac cuales haya habiclo tusiones importantes. (Oil1j ¿Cuál es la dittrencia entre una fusión y una consolidación? (0.{ 1) ¿Por qué podrfa el electo de cartera de una fusión proporcion¿r un¿r alta valuación a las ernpresas perticipantes? ( OA1) 4. ¿,Cuil es la dit-erencia entre integración horizontal e integración vertical'l ¿,Córno afecta la política antimonopolio la naturaleza de las fusiones? (OAl,1 5. ¿Qué es la sinergia'l ¿Qué podría caus¿lr este resultudo? ¿Hay una tendcncia de la istracirin t sobrestimur o subeslintar los benellcios sinérgicos pott'nciales de una fusión? (OA1r 6. Si una empres¡ desea lograr unl revaluación inmedi¿rta tle las utiliclades por ircción como resultado de una fusión, ¿cómo puede hacerlo mejor en términos de las vrrriables cle intercaurbio? ¿Cu:" es un posible inconveniente de este ent'oque en términos de consideracior: , a lirrgo plazo'? {OA-lr 1. ¿Es posible que la razón Preciofutilidad posterior a la tusión se ulueva en una dirección opuesta a la de las utilidades por acción inmediatrs posteriores ¡¡ la fusión'l Exptique por clué podría suceder este cambio. (OA3) 8. ¿,Cuál es el nuevo tratamiento que se le da al créclito mercantil en una flusión? (OA2) 9. Señirle algunrs maneras medirnte las cuales las empresas evit¿rn una compra hostil. lOA9) 10. ¿,Cuál es la prirna de fusión que por lo general se p¿ig¿r en una tusión o adquisición'? ¿Qué et'ecto tiene strbre el precio de mercado de los candidatos a la tirsión y cuiindo es probable que ocuüa la mavor parte de este movimiento? (OAI ) I1- ¿Por qué con t'recuencia los ac:cionistas y los adnlinistmdores tienen dilerencias en cuanto a sus puntos de rista acerca de la conveniencia de una conrpra hostil? lOA5) 12. ¿,Cuil es el propósito, o propósitos, de las adquisiciones empres¡riales en dos pasos desde el punro de vist¡ de la empresa tusionante'? (O42)

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PROBLEMAS PBÁGilCOS Y SOTUGIO}¡ES \¡rlr'l lr¿.i. ltlir il¡' l:tr 1i;

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1.

American Century Corp. an;rliza adquirir Southcm Ho¡nes, inc.. empresa que tiene urr beneficio por la amonización de las pérdidas fiscales de 240 000 dólues. Las utilidades proyectadas de American Century Corp. son:

Utilidades antes de impuestos lmpuestos (30%) ............ Utilidad disponible para los accionlstas ...

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¿En qué cantidad es posible reducir los impuestos totales de American Century en virtud de la amortización de las pérdidas hscales? Tenga presente que la tasa de impuestos de la

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empresa es de 30 por ciento. ¿A cuánro ascenderá la utilidad total para los accionistas en cada año si ocurre la adquisición? Use el mismo procedimiento que se explica en la sección sobre motivos ñnancieros para las combinaciones de negocios, al principio de este capítulo. Arribuya los siguientes datos financieros a Rotan Corp, y Mosley Crop.

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(oA3) Total ulilidades ....................

Número de acciones de capital en circulación .......... UtilidaJes por acción Razón precio/ut¡l¡dad (PlU) Prec c de mercado por acción

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¡r)l)I(,nut.\

5¿17

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Si todas las acciones de Rotan Corp. sc intercambian una por una por las cle i\4osley Corp., ;.cuál es la utilidaC por acción de Mosle-v Corp. posteriores a la fusión? Use un procedimientn similar al que se explica en la tabla 20-3.

Soluciones

l. a)

Reducción en impuestos como rL'sLrltado de la amortización de las pérdidas fiscales pér= dida x tasa fiscal

= 5240l}00 x 0.30 = $72 000

b)

Mosley Corp. (con la fusión y los beneficios relacionados)

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Utilidades antes de lmpuestos Amortización de las pérciidas fiscales Utilidad nera gravable lmpuestos i30%) ............ Utilidad disponible para los accionistas (Utiliclades antes de impuestos - lmpuestos..,.

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F.

$

F $,

rj

2A1x 2O1y 2O1z $80 000 $70 000 $180 000 B0 000 70 000 90 000 0 0 $90000 0 0 27 000 $80

000

s70

000

$153

000-

Valores

totates $330 000 240 000

$10000 27 000 $303 0001

F:

'it

" Util¡dades antes de ¡mpuestos menos ¡n.)puestos = 5.180 000 t Ut¡ljdades ar.rtes de impuestos menos impuestos 3330 000 =

Í. ;

2.

-

$27 00c S27 000

: -

s153 000 5303 000

!-otal utilidades: $300 000

j99*0!g $900 000

Accrones en crrr:ulación ern el nuevo gnipo corpor¡iivo:

Antiguas (300 000) + Nucvas f 100 00C) = -100 C00 Utitidades l90q00g Utilidud nuevr For acción tlc Moslel Corf . = _tOO = $:.1-s

Acciorles

000

PRCI&tEMAS Problemas básicos

l.

Boardrlalk Corporation dcsea expandirse I' analiza comprar Park Place Corporation pcir

¡\t)lr)ftrliir.

en ef'ectivo. Park Place tiene 60tl 000 dól¿res de pérdidas fiscales amortizables que podría usar de inmediato Boardwnlk, la cual paga una tasa de impuestos de 357c. Park

ptlrtliiils

I 4m 000 dólares

2.

Place producirri 300 000 dólares cle llujo de efectivo anual (utilidad después de iinpuestos más deprecración) dur¡ute los 20 años siguien{es. Si Boardwalk Corporation tiene un (:osto de capital de I 17a, ¿,debe realiz¿rrse la fusitín? Suponga que Western Exp.loration Coq:. analiza adquirir Ogden Drilling Company. Esta últi¡na tiene una arnortiz¿ición de las pérdidas fiscales de 400 000 dólares. Las utilidades proyectadas de Western Exploration Corp. son las siguientes:

Utilidades antes cle impuestos lmpuestos (409/o) ............ Utilidad disponilrle para los accionistas .......

2011 $160 000 64 000 $ 96000

2012 $200 000 B0 000

$120000

2013 $320 000 128 000 $192 000

Valores

totales $680 000

272000 $408 000

1i

.l' ' i\ ii;;:t.

i!-ii-¡

(oAt)

'\tltlrti;:itt ió¡i

r,ir- Ilrs

pórtlitl:is i tieuir's

(oA1)

548

Capítulo

20

ct)

¿Cuánto disminuirán los impuestos totales de Western Exploration Corp. como result¿ldo de la amortización de las perdidas tlscales? ¿.De cuánto será la utilidad total disponible para los accionistas en los -l años si trcurre la

b) Adr¡r.r

i

sición *:r rrlcctivo

cul b.lllriicio¡

3.

tli f criclos

(oA2)

Crecimiento externo por nedio de.fttsiones

adquisiciónl) Utilice un procedimiento similar al del texto. Entreprises está analizando Ia compra en et'ectivo de Patterson Steel Company por 4 milit-¡nes de dólares, empresa que producirá el siguiente patrón de entrad¿rs de ef'ectivt-r y beneficio> sinérgicos en los próximos 20 años. No hay amoriización de las pérdidas flsciües.

J

&

j

Años Flujo de entrada de efectivo (después de impuestos) ......

Beneficios sinérgicos (después de impuestosi

,\tlt¡tr i s i.r itin r'il c f¡c:t i\1) corl hL-rtcllci()r .ii ii"r'irl ¡s

4.

(oA2)

1-5 6-15 16-20 000 $600 000 $800 000 40 000 60 000 70 000

$440

El ct-rtr-rdecapitaldelaenrpresafusionantcesde l27r:.¡,Deberealizarsehfusión'llSitiene diflcultades con el valor tiit'erido del dirrero en cuanto al tiempo, consulte el capítulo 9.) !\brlJrvide Scientific Equipment analiza comprar Medical Labs en I 500 000 dól¿res en efectivo. r'mpresa que proporcionará el siguiente patrón de entrad¿rs de efectivo y beneficios sinérgicos en los próxirnos 1.,5 ar-ios. No hay nntortización de las pérdidas fiscales.

I I ,t I

f I

I

Años Flujo ce entrada de efectivo (después de impuestos) .... 3enef,.. :os sinérgicos (después de impuestos)

1-5 6-15 16-25 $100 000 $120 000 $160 000 15 000 25 000 45 000

I El cosio de capital de [a erupresa irdquirente es de 9clc. ¿Debe realizarse la fusión?

.ir l:¡. i..-littl¡,':; ':,;1.:.' i.r. lrli i r,--:,.i.', ¡rtr i:!,,'i'1,,

Suptrnga el siguiente resumen de d¿tos tlna'lcieros de Remhrandt Paint Ctr. y Picassc-r.{rt Supplies:

I

ll,-ir') /().1,-it

Rembrandt Paint Co. Utilic:.Jes totales ...,....... Núme.c de acciones de capital err circulación ........... Utilidades por acción g¿7sr precio/utilidad (PiU) Preoc Ce mercado por acción

tu)

b) (') Iiillt;ic{'-, tle :r¡1.i,.'

ili

lr. l'rriortc-r

6.

Picasso Art Supplies

$300 000 'i00 000

$900 oco

$3.00

$1.80 20 .:

$36

bJo

500 000

Si todas las acciones de Rembrandt Paint Co. son intercambiadas una por una por las de Picasso Art Supplies. ¿cuál será la utilidad por acción de Picasso Art Supplies después de la fusión? Explique la razón por la cuai cambiaron ia utilidad por acción de Picasso An Supplies, ¡.Forzosamente se puede suponerque Picasso Art Supplies ha rnejorado después de la

r',:sión? Suponga el siguiente resumen de datos financieros de Noble Corporation y Bamer Enrerprises:

itt iii.1:,.; :¡trr

;iaCi(Iil

Corporation

Barnes Enterprises

$1 200 000

$3 600 oco

Noble

(0A6) Utiliciad tota1 .........-..... Núrnerc de acciones de capital en circulación

Utilioac por acción

Razc- rrecio/utilidad (P/U) Prec'a Je mercado po, u""i¿n

..

600 000

2

400orñ

$2.00

$1.50

24x

32¡

$48

I

{

P rt¡ l¡

¿r) ¿r)

c)

lenut.:

-5:{9

Si todas las acciones de Noble Corporation son intercambiadas una por una por las de Barner Enterprises. ¿.cuál será la utilidad por acción de Barner Enrer¡rises dcspués de ia fusión? Utilice un mérodo similar al de la tabla 20-3. Explique larazón por la cual cambiaron la utilidad por acción de Barner Enre4rrises. ¿Forzosamente se puede suponer que Barner Enterprises ha mejorado después de la fusión?


1.

Nebraska Corporation analiza la adquisición de Lincoln Corporation. Los datos de las dos empresas scn como sigue:

Utilidad

total ...............

Número de accíones de capital en circulación Utii¡dad por acción

#i:

Razón precio/utilidad (P,ü)

l'

Precio de mercado por acción

r.

Lincoln Corp.

Nebraska Corp.

$s00 000 200 000

$2 000 000

$2.s0

$2.00

liL¡sir¡nts y dilrre iólt

(oA3)

1 000 000

¡o

20

s40

$40

b

ü1

&

f1

a)

.g', .

!:Ú

fi., | ..:

l))

'Ér

r

)

d) e) f) k) h) 8.

9.

Nebraska Corporation le otolgará a Lincoln Corporation una prima de 50% s,r.bre su precio actual de me¡cado. ¿Qué precio pagará'l Al ¡rrecio calculado err el inciso a). ¿cuiil es el valor total de rnerc:ldc¡ de Lin.:oln Corp.'? (Ilst-'el número c1t las accicnes de Lincoht ntultiplicarlo porel precro). Al precio calcularjo en el inc-iso a), ¿,cuál es la razóri P/U quc' Nebra¡ka Cor}. ls asisna a Lincoln Corp.'? ¿.Cuántas acciont-s debe emitir Nebraska Corp. para comprar Lincoln Corp. iii valor total calculado c-u el inciso /r)? (Tenga prcsente que el precio por acción de Nebr¡ska Corp. es de .trO dólares). Dada la respucstn al inciso d ). ¿cuántas acciones tendrá Nebraska Corp. dt's¡rués de la

fu:;itin? Sume la utilidad lrrt¿1l de ambas corporaciones y divídala entre las acciones l()¡.tles que calcirló en el incis,.r c). ¿Cuíl es la nueva utilidad por acción posterior a la tilliión'J ¿Por qué ha disminuido la utilidad por acción de Nebraska Corp.l)

¿.Córno puede Nebraska Cor¡. superar esta dilución'j llollings Corporation analiza la adquisicion ernpresarial en dos pasos de Norton Corporation.

empresa que tiene 2 nrillones de acciones en circulación con nn precio unilario de 40 dólares. La propuesta de Hollings inclrr¡,s comprar 5le;/<, de las acciones en circulació¡ dc i{orton en 6t dólares cn el'ectivo y el saldo en una seguncla ol'erta de 980 000 acciones plefereuies converlibles; cada acción de clpital prefercnlc debc valuarse en 457c del valor ¡rctual dc, lts acciones comuncs de Norton. El señorGrccn, un recién ilegado al equipo istr¡tivo tie Hollings, sL.-.¡ere hlce¡ sólo una r)lerta dt-' ó-5.25 dólaresiacción por todas las accionc's de crpital de Norton. Compare cl coslo trrtal de l¡s dos alternativas. ¿,Cuál es mejor en trjmrinos dc. la minimiz¡c:ión de costos'? En 200-5. Al Sirnpson a¡ udó a iniciar Exccl Systenrs. En aquella época. courpr(i lr.)0 000 accioIles cornuncs a I dólar L-ada una. h.n 2010 ticne la pclsibiliciad de vende¡ en efectiro su participación cn la empresa a Folsom Coqr. a 50 i!ólares por acción. Su tasa de impuestos sobre las ganancias de capital sr-na dc 15 por"ciento. u) Si vcnde su participación, ¿cuál será el valor de su rrtilidad antes de impuestos, los inipuestos v la utilidad después de impuestos? h) Su¡rtrnga que, en lrr.ar de efectivo, acepta acciones de Folsom Coqr. valuadas en 50 dól¡res cadc una. En ese momento no paga impuestos \'lantiene las ¿rcciones durante cinco años y, a continuación. las vende en 88.50 dól¿¡es (ia acción no paga
pof ciento.

r\tlt¡r,; rsir:

i'in ri 1lü1.\.:il ili

tn ilir., ¡r;tirrs (oA2)

Ohiir:;rL:iiin llsr'll itlirit r:i irtcirrni''l;r vcntie .il il'

(oAt )

lllirlii

Capítulo

s50

20

Cre<:i¡niento externo por medio de.fitsiorres

dc Con trase en una tasa ile descuento de 99,{r, compiue la c¡rntidad dt' h utilidatl despuds de la el descuento a surlrar (es vuelva docir, c) inciso la del con impuestos clel inciso b) parte b en cinco años y compare el resultado con l¡ respuesta del inciso a)'

c)

Problemas avanzados

10.

Ol'crtas ,J* ¡.riirl"tc )'

acciones se venden en 40 dólares cada una' ¿¡) Si en la oferta directa se planea una prima de 60(l sobre el precio del mercado, ¿curil strrÍt el valor por acción que ofrecer,I Ernie's Bank & Tnrst? Ernie's B¿nk Suponga que antes áe clue lir ot'erta se anuncie, el precio de las acciones de los titulos compra usted Si tusión. de rumores fuertes a <Jebrdo ¿ólares a 56 & T^¡st sube inciso a), ¿,cuál seú su a esc prccio y la fusión se lleva a cabo (al precio c:rlculado en el

liljl\rli.'t .'¡t ltt. lr.'Cirlr llt !lL: '\ itc.i!1itüs \ i¡l

I

(oAt)

Trust, cuyrls Chicago Sitvings Corp. planea hacer una ot¡rta para aclquirir Emie's Blnk &

b)

porcerrtaje de ganancias ) '':ilirJad de qrre la fusión no se concrete clespués de En visti¡ cle que siempre existe ta po esto suce
c)

i--lct

t'i rl''

.:11'trttii

!l

(14

llisiirit

()A't¡

estírn negltrvamente correiacionadas. de la iirsión' v Calc-ulc el coetlciente clc variación de Shelton Corp¡ration antes después estadísticos') conceptt'rs los prrra iepi}sar I-1 el capítulo (Si es necesario, consulte

u)

Shelicn posterior Apurlte sus observacioues s6bre el pgsible electo sobre lir razón P¡'[-l ile al riesgo. a ia tusirin, suponiencl. que los inversionistas tie¡re* aversión A. que opere ilentro tle su la enrpresa corr pri¡rera es La tlsiones. dos analiza General N{ett'rs par¿i 'uitrmóvil' velrcímetros r.isma i¡d¡stria ci.rracterizacla por la inestabilidacl, la industria de que desplazl en la se inclustria tlna mientras c¡ue ia segunda eS una tusitin con 1.r c'nrpresa B ¡n negatira)' correlaciún a una tiebido ,-lirccción ()Lruesta (y que terrderá a nivelar el desempeñtr inre¡siode ambas variirción de y coet-r;iente el 4) Calcule la meclia, la ciesviación estániix necesario)' qite sea de caso nes (rettiítase al capítulo 13 en

1)) 12.

l.l{ )ll\i,.li- i .1.:i!.:}lLlS tiC

l.l:,i '! l¡r. l'.ititi lil {Oi\1)

r.ir

eusión de General Meters con la emPresa B Posibles utilidades Probabilidad {millones de dls')

Fusión de General Meters

Posibles utilidades (millones de dls.)

Probabilidad

b)

.

.......... 50 .......... 90 ..........

s10

0.30

$40 .......... 50 ...... .. 60 ..........

0.40 0.30

0.25

I I 1

r

t

I

I

0.50 0.25

aiternativa se puede Suponienclo que los inversionistas tienen aversión al riesgo, ¿,qué valuación? mayor la esperar que produzca

I

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2

5

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1:',4 "5.,¡:$ ¡; .,'5 ..:., .,.¡;r;j::'r:. t., :

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-.j: l;,1i,..4 " t'. ::É

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por 15 000 millones de dólares' Hace algunos años se realizó la fusión entre chevron y'' Texar:o Examine la empresa combinacia, la cual se llama todar'ía Chevron'

Entreen

iir,.ri:,.,,.r.

rrilo,rc,,ilr.Escriba"cHEV"enel ctladro"cctQuotes".Dcsplácese

v ha"a lo nllslno en hacia abl¡rt y huga clic ctl "ltlconre Stateme nt''. imprima el clocutllento

"Balancc Shcct".

I

2

I

I

Ejercicios cr¡n sitíos web

2.

551

¿En quc porcentaje cambiaron los siguientes puntos durante los 3 años en observación? Ingresos totales Utilidad neta

a) b) c) -)-

Capital contable También calcule (de cada uno de los 3 años):

a) b) 4.

Utilidad neta a ingresos totales Utilidad neta a activos netos tangibles

En dos párrafos describa la manera en que Chevron se desempeña algunos años después de la

fusión. lVofa: En ocasiones, alryno de los temas que hemos incluido podría haber sido eliminado, actualizado o trasladado a otro lugar de sitio web. Si usted hace clic en el mapa o en el índice del sitio, será conducido a una t¿bla de contenido que le ayudará a encont ar el tema que busca.

!i

oBrET|VOS DE APRENDTZAJE 0Al

Las corporaciones multinacionales cruzan las fronteras.it ._rnacionales para obtener mercados mJs'

grandes. OM

Una empresa que opera en muchos países debe considerar el electo de los tipos de cambio sobre su rentabilidad y.fluios de efectivo. 0A3 Los riesgos vinculados a las divisas se pueden cubrir o reducir. 0A4

;:{,-'¡.'!;: ,

0As

El riesgo país debe evaluarse cuida,Josamente cuando se deben tomar ciec¡siones sobre i¡rversio-

nes en el extran¡ero. Existen muchas, formas posibles

<Je financiar las operaciones internacionales qr,re las nacionales y se deben analiza¡.con todo cuidado_

E

n la actuar¡dad, ra economía der mundo está mucho más integrada que nunca y ras nacio_ nes dependen unas de otras para obtener diversos recui'sos tan esca$os como variosos. Unidos depende de ros textire, y der petróleo de f venezuera ,::::J:::":::^ canadá, y Arabia l:,"9-.: Saudita, china depende de ra tu",,Jogli "nino. ;';"".i producen Estados-_Unidos y otros países occidentales. La organización lv,lu¡rdial del comer_ cio (oMC) (world rracie organization, wro) ha facilitado internacional cle bienes y servicios sin tar¡fas ni derechos arancelarios "t "J."r"iomuchps paÍses. oe importaci,:,:-entre Además, actualmente funcionan las leyes económicas d" rur u"ltu¡ur c,i,npeiltivas. países como Estados unidos' con una fuerza de tiabajo capacitada, aportan jroductos tecnológicos de punta mientras que las economias en desarrollo, como lndia y cn¡na, co" páblac¡ones grandes y una mano de obra ule bajo costo, proporcionan una buena parle de los bienes del mundr-, que hacen un uso intensivo de mano de obra bai'ata, conro textiles, prendas cle vestir y ensa*ble de productos tecnológicos' Asimismo, Estados Unidos, canadá y México firrraron el rratacjo de Lii:re comercio de América del Norte |ILCAN) (Norlh Americun Fr"* Trade- Association o ¡.¡AFTA), el cual ha incremenrado el comercio enrre estos tres parses. Esta creciente interdependencia económica requiere el cesarrollo de sólicas relaciones comerciales internacionales. las cuales deberán *"¡oru, tas oerspectivas de la cooperación y el entendimiento futuros entre los paises miembr;;.;".;";'""onorní" sioh^r i¡1sg¡¿6, *, prácticamente imposible que cuaiquier país se aísle del etectie los avancr:s interna.cionales. Sin embargo, la política global continúa desempeñando una funcion importante en el desarrollo económico' Muchos paÍses latrnos y su,Jamericanos han establecido interdependencia con economias más socialistas y han aumentado su comercio ónin", a la vez que mantienen bue ras relaciones con sus socios comerciales eúropeos. En"on un mundo que está cada vez más conectado, el comercio internacional adquirirá cada vez mafo, lmpo.tancia. Los eventos del 11 de septiembre de 200i, el brote de'sARS (síndrome agudo respiretorio severo)' los tsunamis, los htlracanes, y la gripe porcina de 200é, .,o, ,""oroaror: que el terrorismo, la guerra, las enferrnedades infeccioÁas er clima no sólo causan efectos económicos durante i periodos cortos, slno que tambrén prouó"un catástrofes sobre ciertas economías o industrias específicas' con mercados financieros que incrementan diariamente su alcance comercial en la globalización' un cambio impodante en un país o región oet munJo afecta a las economías que se encuentran a mjles de kilómetros de distancia. Lás mercados de capitales están integrados de tal modo que los eventos globales, como las crisis monetarias. los incumplimientos de tiertos sobiernos de sus deudas o ej te.rori#". p;";;;ü;ilff:;dos de acciones y bonos pro-

\o ¡¡¡

A pesar de que los mercados de acciones y bonos son relativamente estables y se encuentran libres de crisis, las empresas tienen que prestar atención a los mercados de divisas, que

#; ff::J:r::

P ; E o í o L' cr!f; c i; ó q', Tt r! .;t !, o CL 3 o cL g r¡, Tt 'c :g u 'g a

F a'

sor.[y t:?:tr:#:."J:'¿::1',.r:;?:::::::x'"r""r"';::rkm:Hil,ilx',xT:gi::; ss2

de JapÓn' válkswagen de Alemania o lntel de Estados unidos. Estas empresas realizan gran

;-Jj"u:ffi"J::T?T'.:?J::::."""::ffrres

divisas

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u""ptuoas v ríquidas dermundo:er

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n fitttutt tt t.tt

tnl(nttt(.¡t)¡rtl

S,il

En enero de 1999, 11 países de la Unión Europea adoptaron el euro como moneda, la cual en enero de2OO2 reemplazó totalmente a sus monedas nacionales a-:eriores. Al sumarse Bulgaria y Rumania en 2007 ,la Unión Económrca Europea incluyó a 27 pa ses, de los cuales 1 6 utilizaron el euro como moneda oficial. A medida que otros países cump eron con las condiciones y adoptaron el euro, usándolo en lugar de sus monedas nacionales. La f igura 21 -1 presenta el valor de la libra esterl¡na y del euro freni: al dólar. A pesar de que

Gran Bretaña es miembro de la Unión Europea, no ha adoptado el e,-ro como moneda circulante, sino que aún utiliza la libra.

2.2

o¿ 6 OiY

o

@ -q) ó1

Una libra esterlina compra esta cantidad de dólares estadounidenses

F¡güra 21-1 Dólar estadounidense f¡'ente ai euro y la libra británica.

2.0

i.8

GL

'E).! ioc

Y

.¡:(Úa ó€ g ñ cl2 .o*ó 9a

',-/

1a

\t .rro compra esr= lantidad

1.0

de libras esterl¡nas 0.8 1

999

2001 2003

2007

2005

Fuenle: Federal Reseñe Bank of St. Louis, 2009: r.::;;,

:.i o l

L,

i

sr

2:'t9

201

l

nr:. i-,i.:i.

Dicha figura muestra que la libra esterlina y el euro suben y

baj:r

similarmente frente

al

dólar estadounidense. Si observamos las líneas de las tendencias del e- ro y la libra. es evidente que cuando bajan, el dÓlar sube. Es decir, un dólar compra más euros c crás. Cuando las líneas de su tendencia suben. el dólar baja. Sin embargo, se pueden ver las c,:sas de otra manera. En el punto máximo del dÓlar (mÍnimo del euro) en 2011, un euro compraba alrededor cje 0.g4 dólares y en el punto más bajo del dólar (máximo del euro), en abril de 2C08. un euro compraba 1.60 dólares. Esta f luctuación signif icó un increment o de g0.4o/o del valor de euro irerrte al dólar. De 1999 a 2002, las empresas estacounidenses que realizaron operacione-. cornerciaies en Europa tuvieron que convertir sL¡s euros en una cantidad cadavez menor de Có ares, por lo que sus utilidades en térmirlos de dólares se redujeron debido al descenso del eurrc. Luego, esta tendencia se invirtió y el euro subíó frente a la moneda de Estados Unidos.

ftlcDonatds

$rr{"ro*o*. "

{*f,.rr*.",

Cuando se produce una crisis financiera, los inversionistas prefierer tener <Jólares, porque se considera que es una divisa estable y segura. En la crisis financie;-a global que finales de 2008, el precio del dólar subió enormemente frente al de la lrcra esterlina y"rp".á del euro." obcerve en la figura 21-'1 que, entre jurio de 200g y marzo de 2009, la lib,â perdió más de 30% de su valor frente al dólar. por lo tanto, a principics Tabla 21-f Ventas internacionales de algunas de 2008, cuanclo las empresas estadounidenses empezaron a declar:r empres3s estadounidenses sus utilidades cte 2008. reportaron un clescenso ¡e su utilidad de operación en Europa porque el euro había caído frente al dólar. Mientras que ia Ventas extranjeras reducción del precio del euro y la libra (aumento del precio del dólar) pon,a (% de las al alcance de lc'ls estadcunidenses la posibilidad de pasar unas vacacicventas Fin del año nes en Europa, también colocaba a las empresas estadounidenses qu.e totales) fiscal exportan a ese continente en desventaia competitiva. Los bienes fabrica74.9% Dic. 31, 2008 dos en Estados unidos increnrentaron su precio para los europeos que Coca-Cola ExxonMobil compran sus productos con libras o dólares. 70.1 Dic. 31, 2008 La imporlancia de las empresas internacionales se hace más evi_ General Electric 53.3 Dic. 31, 2008 dente si se estudia el tamaño cle las ventas extranjeras con relación a IBM 65.0 Dic. 31, 2008 las ventas nacionales de las principales empresas estadounidenses. La Johnson & Johnson 49 Dic. 31, 2008 tabla 21-1 incluye empresas como coca-cola con ventas extranjeras de JPMorgan Chase 25.9 Dic. 31, 2008 74.9%' McDonald's con 66.60'¡o y otras con elevados porcentajes de sus McDonald's 66.0 Dic. 31, 2008

P&G

ventas en el exterior.

Así como las operaciones extranjeras afectan el desempeño de las empresas estadounidenses, los acontecimientos financieros internacionales también inciden sobre ios estilos de vida. si hubiera viajado a

Microsoft Procter & Gamble

43.4 60.7

Fuenfe: lrforme anual cje cada compañía

Jun. 30, 2009

Jun.30,2009

554

Capírula

2l

is¡ració¡t Jinetrciero intenw(iondl

Europa en febrero de 2002, usted habría recibido aproximadamente 1.19 euros por dólar. Pero en un segundo viaje en enero de 2010, su dólar sólo le habrÍa dado 0.69 euros, una disminució¡ de 42o/o. Por otra parte, los europeos que viajaran a Estados Unidos se beneficiarían al obtener

1.19 dólares por cada euro. El precio de las divisas cambia todos los días, en ocasiones bastante y muchas veces en direcciones inversas. Por ejemplo, después de que el precio del euro subió frente al dólar durante varios años, disminuyó 17o/o en los primeros meses de 2010 por la preocupación de que Grecia y otros países de Europa no cumplieran con el pago de su deuda soberana.

Ír

En este capítulo se estudian los aspectos que implican las operaciones comerciales en todo el mundo. Consideramos que este capítulo proporciona una base para entender la conlplejidad de las decisiones financieras internacionales, cuestión muy importante si se trabaja en una empresa multinacional, un banco grande, una empresa de corretaje o cualquier empresa relacionada con transacciones internacionales.

f,

En la siguiente sección de este capítulo se describe

a la empresa internacional y

$

su

¿

,biente comercial. Después se examinan los tipos de cambio extranjeros y las variabies que influven en los precios de las divisas y en las estrategias para istrar los riesgos cambiarios. Finalmente, se analizan las fuentes internacionales de financiamiento, tales como el mercado de eurodólares, el mercado de eurobonos y los mercados extranjeros de capital.

,¿l

II

!: I t

:

La empresa

El c.'rrtro de atencirín de la istración tlnanciera internucional ha sido la enrpresa multi-

mult¡nac¡onal: naturaleza y amb¡ente

nacirrnal (IVINC, pr]r las siglas de tr'fttltin¿ttionnl Corporutitur). Uno poclría pregurrtruse qué c-s unl empresa multinacional. Aigtrnas detlniciones requieren que un porcentde mínimo (con lrectrencia 307c o más) dc l:.rs actividacles cornerciales de la enrpresa se lleven a cabo t'uera de l¿s l¡onrer¿ts nacionales. Sin ernbirrgo. en este texto. L¡n¿r empresa qrre realice operaciones a trar'és de sus fronteras niL-ion¿rles se considera rnultinacional. L¿rs empresas multinacion¡les pueden asuniir v¿rrias fornl¡s. Cuatro de ellas se examinan brevemente.

Exportador Una \lNC pueele t'abricar un Droducto en el prrís de origen y exportar una parte de esa ¡¡rodtrcción a uno o n¡ris urercados e lranjeros. Es probable que éste sea el método menos riesSt>so. ya que aprt)\'echa los benetlcios de inru'rsión a lerrgo plazo en el país ile destino.

l¿r

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denranda intcrnacional sin cornprometer ninguna ¡

Conbato de concesión de licencia Una empresa que realizir operaciones de exponación puede emp.ezar a tener prrrblem¿rs cu¿rndo un gobierno impor:e o aumenta en forma considerable una tarif:r aranc taria de importación. hasta un nivel al cual el exportador ya no puede competir de un modtr eñciente con los productores lclcales. Incluso, en ocasiones el gobierno extranjero puede tenlporalmente prtrhibir todas las importaciones. En este caso, la empresa exponadora puede ctrnceder una licencia a un productor local independiente pam que use su tecnología a cambio de cien.'rs derechos de licencia o una regalía. En esencia, la ivINC exportará tecnología, en lugar dc productos. a ese paÍs extranjero.

llegoclo eñ soc¡edad Como alternativa a conceder una licencia, la MNC puede establecer un neglEio en sociedad con un productor local. Los ambientes legal, político y económico de todo el mundo son más propicios para instalar este tipo de negocios que para cualquiera de los otros modos de operación. Los testimonios históricos también indican que un negocio en sociedacl

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con un empresario local expone a la empresa a un menor nivel de riesgo país. La mayoría de las empresas y los -eobiernos extranjeros prefieren esta opción.

Subsidlaria exkaniera de propiedad

total

Aunque los negocios en sociedad son convenientes

por muchas razones. puede ser difícil encontrar un empresario local dispuesto y cooperativo que üuente con ei capital suficiente para participar. En c'stes condiciones, las MNC tendftin quc arreglárselas solas. Sirr embargo, por razones políticas. Lrna l'ilial extranjera de propiedad total se ha convertido en algo poco común. El lector debe tener presente que siempre que se menci<;nc a un¿li/i¿r1 ertrunjeru en la si-euiente exposici(rn. puede tratarse de r, . negocio en sociedad o dc una tllial de propiedad total.

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Cuando la empres:t cruza si¡s lronteras nacionales, sc enfrenta a ull arnbientc más riesgoso y complejo que en sus enlornos nacionales, Algunas veces el ambienle social y polírico ., hurtil. A pesar de estos dcsafíos, con frecuencia las filiales extranjeras son más rentables que los

negocios nacionales. Una empresa nacional se enfrenta a varios riesgos básicos, como el que se relaciona c
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riesgo país- Aunque la filial extranjera experimenta un mayor grado de riesgo que un" .*pr"ru nacional, en realidad disminuye el riesgo de cartera de su corporación matriz pues estabiliia los flujos de efectivo de operación combinados de la MNC. Esta reducción del riesgo se debe a que las economías nacionales y extranjeras no esrán perfectamente correlacionadas. Las operaqiones extranjeras son más complejas porque la economía del país en que se establece la empresa puede ser diferertte a la de su economía nacional. Es probable que la tasa ,Je inflación de muchos países sea más alta que la de Estados Unidos. Las normas fiscales son diferentes. La estructura y operación cie los mercados y las instituciones financieras también var.í¿rn entre paíse-s' del mismo rnodo que sucede con las políticas y las prácticas financieras. La presencia de una filial extianjera beneficia a la economía del país donde se establece. Adernás. .i.¡,rp.. han sido un factor decisivo del desarrollo del patrón de comercio, inversión y t'lLrjo ,le tecn
Suponganros que usted desea pasar un semestre en Londres estudianclo la cultura de l¡glaterra. Para iniciar su plan necesit:rrá libras e.sterlinas (f), de tal modo que pueda pagar srjs gaslos durante su estancia. I-:r cantidad de libri¡s que usted pueda obtener con I 000 dólares clepen1lerá del tipo de carnbio qite esté en vigor en ese rnomento. La relación entre los precios de clos divisas se conoce como tipo de cantbitl. El tipo de ce¡nbio entre los dólares estadouniclenses t las libras esterlinas s(r expresa cttm
Tipos de cambio

556

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Figura

21-2

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Tipos de cambio con respecto al dólar. Un dólar estadounidc-:e compra esta cantidad de dólares canadienses

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Un dólar estadoun¡dense compra esta cantidad de coronas suecas

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Un dólar estadounidense compra esta cantidad de francos suizos

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Un dólar estadounidense compra esta canlidad de yenes japoneses

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1981 1966 1991 1996 2001 2006

Jobierno del Sistema de la Resen,a Federa!: Federal Reserve Bank of St. Louis research.stlou

2e11

is: -.d. org.

pur'den reclucir su crecitniL'nto económico firturo. Estas políticas podrian debilitar sus monediis y sienificar un fbrtalecimiento relativo del dólar. Los atüninistradores tlnancieros siempre deben prestar atencirin a los tipos dc- canrbio ¡ a cullquier variación cuyr lparicirin sea posible de pronosticar. La variación reiativa del poder de ¡rriridaci cle conrpra entrl'p¿íses afecta a inrponaciones y expon¡ciones, tasas de interés y otrrts variables económicils. Durante este periodo (el que se cubr; en la ligura 2i-2), el détlcit conlL-rcial e.xtralrjero de Estados Unidos (rnayores importaciones qLrc exfcrtaciones) aumentó de rllünera erfraordinaria. Lls principales razones de las variaciones del tipo de cambio se exaninan en las siguientes secciones.

Factores que ¡nfluyen en los tipos de cambio El actual sistema monetario internacional consiste en una mezcla de tipos de cambio que flotan libren.rente y de tipos de cambio fijos. Las divisas de los socios comerciales más importantes de Est¿rdos Unidos se negocian en mercados como tipo de cambio libres, en los cuales el tipo de cambio entrc dos divisas ss' determina mediante la oferta y la demanda. Sin embargo, esta actividad está sujeta a ia intervención de los bancos centrales de los países. Los t-actores que tienden a

allnrentar la oferta o disminuir la demanda de una divisa harán disminuir el precio en los mercados de divisas. y viceversa. Debido a que las fluctuaciones de los precios de las divisas generan riessos cambiarios, el ejecr.rtivo flnanciero debe entender los factores que provocan esas variaciones en los precios. Aunque dicho precio está determinado por la of'erta y la demanda agregadas de esa divis¿r, cada una por su lado no ayudan a los es financieros a entender y predecir las fluctuaciones cle Ios tipos de cambio. Los factores fundamentales, como la inflación, las tasas de interés, la balanz-a de pagos y Ias políticas gubernamentales, son muy importantes para explicar las fluctuaciones a corto y a largo plaz-os del precio de una divisa.

ünflaciún

L,l poder de pariclad cic conrpra de dos divisas establece el tipo de carlbio entre ellas. Su¡'rot'telttn
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y I.25 euros

comprar las rnisrl¿is liutas en Flanklbrt. En este caso, el tipo de cambio entre 1.2-5 eurosll.00 dólar. o 0.81) dólar/euro. Si el precio de las manzanas se duplica en Nueva York mientras que en Frankfort permanece igual, el poder de paridad de cornpra de un dólar en Nueva York debe disminuir 50%. En consecuencia. usted podrá cambiar 1.00 drilar por sólo 0.625 euros en lo-q rnercados de divisas (recibe 1.60 dólares pol euro). Los tipos de cambio tienden a variar inversamente con respecto a sus respectivos poder de paridad de compra a ef-ecto de que proporcionen el mismo poder de paridad de cornpra. o uno similar, en cada país. Esto se conoce como teoría de un solo precio. Cuando la tasa de inflación entre dos países cambia, el tipo de cambio se ajusta para que equivaiga al mismo precio ¡, poder de paridad de compra relativo de los dos países.

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par¿l

I dólar estaclounidense v el euro es

interés Otra variable económica que tiene una influencia sisnificativa sobre los tipos cambro son las tasas de interés. Como estudiante de finanzas. debe saber que los capitales de de inversión fluyen en la dirección del rendirniento más alto para un nivel de riesgo deierminado. Este flujo de capitales a corto plazo entre los r,,ercados de dinero se prodr.rce porque el inver'sionista busca equilibrio por nredio de un arbitraje de ias operaciones de colripra y venta. Si los inversionistas puc'den ganar 6% de inlerés por año en el país X ¡ 109,i en el país Y. preÍ'erirán inlertir eu este último. siempre I'cuanclo la t¿rsa de inlla,:ióir v ol riesgo sean ir'r: r.nisnros. De este nrodo. las tasas de inte¡és y los tipt'rs de c¿rmbio se ajustan hast¿1 "ue los mercados de divisas v de dinero alcancen el equilibrio. La interacción cle los difcrenciale ,' de las t¿rsas de inter'és v los tipt-is de cambio recibe el nornbre de teoría de la paridad de la tasa de interés.

Tasas de

Salenua d*

pagcs

El

refiere a iln sistenr¿ de

ci¡e ntas o contabilidad nacional que catalo¡tu el flu.jo tlt las trlnsricciones econóuricas entre los le rdentes de un país y ios resirlentes de o:ros países. (E.l estado cle l:r baiaüza de pagos e:tadounid,lnse es preparadc'r

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y anuaimente por el Dartamento de Conercio

Ce Est¡dos Unitltis). Se parece al estado r1e llujo de ei'ecrivcl que se r'xplica elr el capítulo 2. p.rr-i le drr scguinriento ¿r las crportaciones e irrponaciones del país así como al f'lujo de capital v las transterenci¿is. Cuanclo Ln país vende qcrpor-ta) mhs rnercancías r servicios que los que cornpra (importa). tendr'¿i un superár'it en su b¡riilnz¿r comercial. Japón. nredianle srr dinámica compctitiva en los mei'L'ados mundiales. exportir más mercancías que las.¡tic irnpor'lu y ha disfi'utaclo dL- superil\iit coniercial por bastante tie mpo. Eu razón de que sc esperll que los extranjeroS que conlprün mercancíar iaponesas paguell sus cuentas en yenes. la dernand¡ del yen y, por consiruiente" sLr precio, aunlenlan en los lllercados ri.' divisas. En otras palabrls. se espcra que los continut-rs détrcits en la balanza de pagc.rs hagan ba.jar el precio dL'una divisa ¡lorque increment¿r.n la ot-ert¿r de esa divisa en relación con la dcrnanrjrr. Éste ha sido el caso derl riírlar estadounidensc.

tr-imestral

Politiccs g*flernarnsntales Un gobierr:o puecie, ¿r tir¡'.'és tie su b¡n,,-o cent!'rl. intervenir en el ntercati(r r.lc clilisas nietliute la cornpra y vcnta de divis¡s cuar-,do estinia coll\cnientc nlJlrtcner cl precirr tle l¿r sur,¡ ct¡n rclaci(rn ii otras tlivisas. Bn oc¿rsionr's. un pais. puede i-tplicar de nianera clcliberiidl la política rle r]rantcncr su ¡]]or]c:tla depreciada crln cl t'in dc' Prom()\'L'r sirs exp()rtacio-

ntis lrlu'atas, lin algu¡los paíscs los prccios de sus nronedas son hjados pot'decreto gubernantal. lncluscl en otros qlie aceptau el libre mercado. los bancr¡s centrales est¡blecen trn tipo cle cantbirr tijo, sujcto ¿r un¡ revisión I'ajustes ¡.reriírdicor. Alguna¡i nlciotres afecttn el tipo de carnbi
lactores El repunte pronurlciado y anrplio dcl mercado de valores de un país atrae inversiones de otros p¿íses. \' crea una e norme dernanda poÍ parte de los extranjeros de la moneda de ..cse país. Es de es¡rcrru'que este incremento de la derlanda aunrente su precio. De modo similiLr, es de sutrxrner quL' unl reducción considerable de la denranda de las principaies exportaciones 0tros

557

558

Capítulo

2l

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istaciónfnanciera intemack¡nul

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a todo el mundo de un país provoque una disminución senrejante del precio de su nroneda. El rand de Sudátiica es un ejemplo de la historia reciente. Un¿r súbita dis¡ninución del precio dcl oro se ha citado como la razón de la depreciación de esta moneda hasta ,1106, pero el proceso se ha revertido en f'echas recientes. Con frecuencia, los dir;turbios políticos en un país estimul¿ul la fuga de capitnles en busca de países estables. Un ért-rdo masivo de capital. debiclo al temor de un riesgo país. socava el pre,--io de la moneda del país en el mercaclo de clivisas. Asinrislno, las huelgas laborales seneralizadas que pueden producine para clebilitar a la economía de una n¡cirin acab¿rn por deteriorar el precio de su moneda. Aunque se ha examinado una arnplia variedad de factores c¡ue af'ectan los tipos tle cambio, hacentt.ts algunas advertencias. Tod¿s estas variables no neces¿rríarnente intluyen en todas la:i divisas en el nrismo grado. Algunos titctores puedr'n tener un et'ecto preponderante sohrre el precio dc- una divisa. mientras que su intluencia sobre eiras podría ser insigniticante.

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Tipos de camb¡o al contado y a plazo

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Si exarrrina un perióclico tlnanciero cle prestigio (pr)r ejenlplo,Tlrc WnIl Stn:et JorrnttLl), descubrirá que la mavoría cle l¿rs clivisas internacionales tienen sinrultánerimente dos tipos de car¡'rbio: el tiptt tle catlbio al contado y el tipo de cambio a plazo. El tipo de cambio al ct¡¡rtado dc un¿r dir.'isa es el tipt'r de cambio al cual se negocia la dirisa con base en una entrega innrediata (hoy). Por ejernplo. usted en un banco comercial compra tiancos suizos.r El banquero le indicará tipo

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de cambio a la venta del franco; por ejernplo: 1.307S fr¿rncos sr-rizos/dólar. Si le conviene el tipo de

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r'embio. usted compra I 307.80 li¡ncos con I 00t) dólares. Ésta es una trilnsacción minorista eu ei tnc'rc¡-tdo al contado. La negociación de divislrs para erltregas tr.rturas recibe el nontbre de

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trans¿iccitin del nlercado a plazo. Suponga que IBll espera recibir l3O 429 fiancos suizos de un cliente en -10 dí¡s. Sin embargo. es incierto cuál será el tipo de carnbio de los fiancos equivalente en clcilares dentro de 30 días. Para eliniinar esta incenidumbre. lBlvl le ofrece en venta a un banco i-10 -tl9 iiancos suiz-os en dólares dentro de 30 días. En esta negociación las dos partes pueden convenir en un tipo cle cambio de l.-10-129 frarrcos suizos/dólar. lo que equivale aA.l667 dólares/ tiancos sr.tizos. La cotización 1.30+19 es en francos suizos por dói¿r. El valor recíproco (inverso) r: 0.7667 es en dirlares por tianco suizo. Debido a oue el tipo cle cambio se pacta pari! una enrresa tiriura, se trata de Lrn tipo de sanrbio a plazo. Después de 30 días IBivl entrega 130+:9 franccrs suizos al banco y recibe itlO000 dólares. La diferencia entre el tipo de cambio al contado y el tipo de carnbio a plazo, e\pr,'stido en dólares por unirlacl de moneda extranjera. puede verse en los siguientes valores represe nlatir os: Tasas*

Franco suizo (FS) (S/FS)

Al contado A plazo, 30 días ..,...... A plazo, 90 días ......... A plazo, 180 días ......

' Al

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,

Libra esterlina(EUVS)

$0.9920

$1.6729

0.9921

1.6724

0.9925

1.6718

0.9932

1.67C9

0 de noviembre de 2009.

El tipo de cambio a plazo de una moneda es ligeramente distinto del tipo de cambio al L-ontado prevaleciente en ese momento. Dado que el tipo de cambio a plazo se pacta a futuro, las expectativas relacionadas con el precio futuro de esa divisa se reflejan en el tipo de cambio a plazo. Este último podría ser ma)or que el tipo de cambio al contado hoy (prima) o menor que el tipo de cambio de hoy al contado (descuento). La tabla anterior señala que los tipos de carnbio a plazo de los francos suizos tenían una prima en relación con el tipo de cambio al contado, nlientras que los tipos de carnbio a plazo de la libra esterlina tenían un descuento con respecto al tipo de cambio al cr¡ntaclo. Esto si-cnifica que los participantes en "l mercado de divisas esperahan que

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suizo se apreciara con relación al dólar estadounidense en el futuro y que la libra esterlina se depreciara frente al clólar. Por lo general. el descuento o la prima se expra\3n como una desviación porcentual anualizada con respecto a Ia tasa al contado. El porcentaje del descuento o de la prima se calcula con la fórmula siguiente:

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plazo: Tlsa a plazo - -l¿is¿t al eotllado t' --=---A;,,1 .,*t,uk, {o clcscrucnto) l'rinra

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Plazo dc-l cortir¡to ru pl¿20 (cn t¡crts)

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Por ejemplo, el contrato a plazo a 90 días en francos suizos, como se indica en la lista iíneas atrás, se vendíáton una prima de 0.202 por ciento: 0.9925 *- 0.9920

11 x j: x 100:

0.992u

0.202% rprirna)

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mientras que el coritraro a plazo a 90 días en libras esterliuas se negociaba con un descuento de 4.263 por ciento.

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1.6729 1.6718 1.6129

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*0.2637c idescuento)

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Por lo general, la prir-na o el desclrento a plazo es de entre O.lo/c 1 6 por ciento. Las transacciones al contado y a plazo ocunen en el mercado de vent:ls sobre el mostr¿dor. Los intermediarios en divisas internacionales (por lo general los bancos colnerci¡les corporatir.os) y sus clientes (it¡portadores. exportadores" inversionistas. L'tupreijas multin¿¡ionales. r'tc.) negocian e! iipo de cambio. la duración (lei contrato a plazo y la ctrmisiórr de una nanera nlutuageneraltilentc ntente acepiÍible. Aunque la duración de un contrato típir:o a plirzo puede variar entre uno y seis meses, los contratos por plazos rnás prolorrgados no son raros. Sin embargt'r. los inversionistas podrían exigir mavores rendimientús en el caso de contratos lllás prrllongados.

Tipos de camb¡o cruzados En vista cle que las divisas se cotizan frente al díilar estadounidellse en Tlt¿ Wtll S:reet Jo.tntol, algunas vei:es puede ser necesar"io calcular los tipos de camtlio cruzados de otras dilisas a.lemás tiel dólar. por ejernplo. el 2 I de ljbrero de 2006. un fi¿urco suizo se vendía en 0.1t,37 dÓlues y r las lib;ls era r.rna libra e literlina, en 1.7428 d(rltres. El tipo de cambio cruzado erltre los fl'ancos que dól¿u se compraría tln demuestra precio. lte este deterrlrin¿rr de2.2820 (francos/libras). Para 1.3094 nrodo. De este dóiares. (pre 1.1428 a igual libra era (l/0.7637) y un¿l en 1.3094 fiancos t'rancos a 1.1820 por libra equivalen dólares 1.7428 francos suizc'rs por r1rílrl'multipiicados ¡,or suizos por libra.

paia comprobar si la respueslir es correcta, se puede: consult¿u una tabla de tiSts de ,':¡nbio cruzadcls, colr.,r la 2l-2. Sc pr.reile ver que el tipo de cambio cruzadc entre los fiarlco strizos y las libras csrcrlinas es de 2.2820 al 2l cje febrelo de 2006. La abieviatula GBP en la prirnera column¿ ¿e la izquierda signilica libras esterlinas ¡' la abreviatura CHF en la prir.nera lrilera s¡perior-significa lianct-r suiz-t'r. Ivluchas de estas designaciones que contielle la tiibla sori intercambiables. Los tipos clc' canrtriO cruzados de cjistintas divisas no siempre están ¡'erfectal'uente sincronizados, pero estíln ml¡v ccrca tlel precio de mercado porque los corredores de inmediato comprarían y venderían divisas con tipos de carnbio cruzados qtle se desviaran de la relación el descrita. Estgs correclores obtendrían gan¿rncias sin riesgo alguno urientras se Iepo:icionan etl mercado los tipos de cantbicr crttz.ados de equilibrio. La tabla 2l-2 inclLrye tipr.ts de calnbio de dos periodos con cerca de cuatrcr años de distancia. Al comparar los dgs periodos observamos qLre el dólar estadounidense (línea superior) tiismi¡uyó frente a Ia rnayoría cle las divisas. La tabla no 1o muestra, pero en 201i1. el dtilar se apreció tl.entc a much¿rs jivisi¡s. La mayoría
559

560

C u p ít u I o 2

Tabla

21-2

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Tipos cruzados de divisas importantes

Tipos cruzados de divisas impoñantes al 21 de febrero de 2006 Moneda USD Euro cBP JPY CHF

usD Euro GBP JPY c# cAD AUD NZD HKD sGD

I

1.0000 0.8384 0.5736 1 18.560

CAD 1.1476

,AUD

NZD

1.3557

1.5036

HKD

SGD

1.5606

1.3681

1

.6161

1.7909

7.7611 9.2531

1.7428 1..+614 1.0000 206.650 0.0084 0.0071 0.0048 1.O00 0.76g7 0.s{07 0.4s78 90.570

2.2820

2.0002

2.3625

2.6175

13.5250

2.8407

0.01 10

0.0097

0.01 14

0.8763

1.0353

o.0127 1.1473

0.0655 5.9200

0.01 37

1.o0o0

0.87.10 0.7304 0.4996 103.270

1.1403

1.0000

1.1808

1.3079

6.7515

n.a.

Q.4229 87.440

0.9649

0.8459

1.0000

1

5.7204

1.2017

1

.1921 1.0000 0.6840

0.7371 0.6646 0.1288 0.6133

0.6182 0.5579 0.1080 0.5142

141

.390

1.3094

0.3817 78.860 0.8706 0.0739 15.280 16.8640

-.3518 72.670

0.8025

.1076

578

r)JJ

0.9016

1.0000

5.1

0.1479

4.1747

0.1937

0.7075

0.8315

n.a.

1.0000 4.7585

U. /

1.6299

1.9428

1.2437

1.0846

0.2075 1.CO00

Tipos cruzados de divisas importantes al 20 de diciembre de 2009

USD EUR GBP JPY 1 0 6983 0.6192 90.44 1.4320 1 0.8876 129.52 1.6150 1.1266 1 146.16 0.0111 0.0077 0.0068 1

USD EUR GBP

JPY CHF

CAD AUD NZD

HKD SGD

GBP ' USD Euro

0.9592 0.9376 0.8901 o.7117 0.1289 0.7131

0.6694 0.ó545 0.ó220 0.J968 0 09C0 0.-i980

dólar estadounidense

unídad rnonetaf¡a e!iopea libra esterlina JPY -- yen laponés

0.5945 86.9187 0-5803 84.8752 0.5519 80.5412 0.4405 64.3956 0.0798 11.7000 0.4419 64.7249

CHF 1.0425 1.4938 1.682 0.01

1505

1 0.9784 0.9295 0.7421 0.1344 0.7439

CHF = franco su¡zo CAD : dólar canadiense AUD = dólar australiano

CAD 1.0665

1.5279 1.7232 0.01 1782 1

.022-1

.1

0.9494 0.7596 0.1375 0.7636

AUD NZD HKD SGD 1.1235 1.405 7.7568 1.4023 1.6076 2.O12e 11 .1117 2-0081 1.8118 2.2704 12.533 2.2631 0.01 2416 0.01 5529 0.08547 0.01545 7.,+407 1.3442 "0758 1.3476 1 .0533 7.2721 1.3096 1.3164 1 1.2507 6.8998 1.2457 0.7936 5.5185 0.9953 0.1449 0.1812 1 C.1793 0.8028 1.0047 5 5772 1

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- dólar neozelanclés HKD - dólar re Hong Kong SGD .= dolar ce Singapur NZD

Fuentg: www.ixstreet.con':ies-chárts/exc¡:nge-rates/.

istración de riesgo camb¡ar¡o

Cuandrl L'rs participantes que realizan una operación comercial se localizan en el nrismo país. la trans¿rcción se denomina en una solir divisa. Las operaciones internacionales contienen de m¿lner¿r inevitable más de una divisa (porque los participantes residen en diiei'enter países). Debido & que l¿ nayoría de los precios de las divisas internacionales fluctúran de vez en cuanclo" es prob¿rble que el precio de la divisa de una operación intemacional medido ya sea en la divisa del l'endedor o del comprador fluctúe cuando el pago se retrasa. Como resultado, el lendedor podría recibir rnenos ingresos de los que esperaba o el comprador podría tener que p¿rgar rnás que el importe esperado por las mercancías. Ello nos indica que el término riesgo canrbiario se refiere a ll probabilidad de una reducción de los ingresos o a un incremento del costo de una operacióu internacional debido a una variación del tipo de cambio. Los importadores, exportadores. inversionistas y empresas multinacionales están expuestos a este riesgo cambiario. El sistema monet¿irio internacional ha experimentado un cambio considerable en los últinlos 40 años. Las naciones crccidentales de libre comercio básicarnente pasaron de un sistema de tipo cle cambio hjo a uno "libremente" flotante. En su rnayor parte, el nuevo sistema demostró su agilidad y resistencia durante los años más turbulentos de los aumentos de los precios del petróleo y la hiperinflación de l¿¡s dos últimas décadas. Los tipos de cambio clel mcrcaclo libre rcspondir'ron y se ajustaron rnLrr bien a csas contliciones advers¿¡s, fluctuaron a lo largo tle un intervalo mucho más amplio que antes. [-a creciente inestabilidad de los mcrca<]os cambiarios oblisti ¡ nr-rchus rrnpresa\ mr.rltinacionales. irnportaclores y e\portadrlres a poner rnás atencit' r cn la turclt de atinrini-.trar el ricsco cambiario.

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Motorola istra elriesgo de divisas

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Motorola es una impoñante empresa de aparatos eleclrónicos con ventas mundiales de más de

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20 000 millones de dólares en 2009. Más de la mitad

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grandes también están fuera de Estados Unidos, en China y Brasil. Aun drando la empresa realiza sus ventas y genera sus costos en otros países, declara sus utilidades a sus accionistas, en su mayoría estadounidenses, en dólares de Estados Unidos. No es sorprendente que Motorola tenga un riesgo monetario que istrar. Las cinco posiciones monetarias más grandes que istra incluyen el euro, el renminbi chino, el real brasileño, el dólar taiwanés y el yen japonés. Han utilizado derivados como contratos a futuro y futuros para comprar estas divisas por adelantado o pdra posiciones cortas (que significa que han convenido por adelai,tado vender una divisa a futuro que todavía no poseen). En ocasiones, estas posiciones de derivados valen muchos millones de dólares, pero sería un erior pensar que Motorola está jugando al azar. En un informe anual reclente, la empresa afirma:

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de estas ventas se hicieron fuera de Estados Unidos, en padicular, en Europa, Asia, Latinoamérica, México y Canadá. Sus instalaciones fabriles más

para obtener utilidades sobre /as fluctuaciones de /os precrbs de /os fpos de cambio sobre el comercio cambiario para las cuales no hay exposición subyacente o realizar operaciones comerciales con cualquier divísa para incrementar de manera consciente la exposición subyacente. Los instrumentos que se desrgnan como coberturas cambíarias deben ser eficaces para reducir el riesgo relacio-

nado con la exposición gue se esfá cubriendo y deben designar* eomo una cobertun desde el inicio del contnto. En cansecuencia, las variaciones en /os valores de mercada de los instrumentos de cobet"tura deben estar altamente correlacionados con las fluctuaciones en los preclos de mercado de las partidas subj/acenfes cubiertas tanto al inicio de la cobeftura como a lo largo del plazo del contrato de cobertura. De acuerdo con esta afirmación es l,aro que una cobertura no t¡ene como propósito ser especulativa o ganar dinero basándose en las expectativas de las fluctuaciones cambiarias sino proteger un flujo de efeclivo determinadc que se sabe existe a partir de la venta de bienes y servicios. Muchas otras em-

Como empresa multinac¡onal, sus transacclones están denominadas en una vartedad de divisas. La empresa usa instrumentos financ¡eros para cubrirse, y por lo tanto, trata de reducir su

presas se encuentran en la misma situación. Es importante distinguir entre la realización de operaciones comerciales en busca de una utilidad (especulación) y el aseguramiento de una utilidad (coberlura). A menudo, los contratos derivados tie-

exposición general a ,os efectos de las fluctuaciones cambianas sobre los f/ulos de efectivo. La política de la empresa no es especular con divrsas

nen maia reputación como riesgosos debido a que los funcionarios financieros se dedican a especular etr lugar de adoptar posiciones de coberturas.

E,l riesgo c;¡nrbiario de una enrpres¿r multinacional se divide en dos tipos de exposici(rn: exposición contable o canlbiaria ¡, exposicitin por transacciclnes. Los activos y pasivos extrattic-ros de un¿r empres¿r lnultinacional. los cuales se encuentran denominados en ¡noneda extranjera, están e\puestos a pérdid¡s y gantncias debido a la e\istenciii de tipo de cambio libre, a lo que se ls ds¡onrina exposición camhi¿rri¿¡ o contrible. El importe de ias pérdid¿5 ¡r ganancias que t'e'sulIan de e..:ta exposici(in y el tratarnit'nto er1 los libros de la empresa matriz dependen clc las norutas contables estableciclas por el gotriclno nacional de c'rnpresa. En Estados Unidos, estas normas se c'xplican en detalle enLt f)eclu¡ttt'ión N¡int. 52 d¿ lus Nonttcts dt'ltfornnciónfittuttcieru NIF (SFAS -5:. siglus de SÍdte tncnt o.l' I:itrunciul Accotrrtrittg Stuttdards No. 52). Con base en la SfAS -j?, toclos los actiYos y pasivos dcnominatit'rs en moneda extranjera se convierten al tipo de cambio vigente a la fecha de la preparación dc los estados flnancieros. Cualquier ganancia o pérdida calnbi:.fia no realizada se lr¿rntil-ne en unr cuentl de resen'a de capital contable. tnientras que lls ganancias o las pérdiclas realiz.adas se incorporan en el estado de resultados consoliclado de l¡ nratriz, del periodo. Así. la S1?1S -52 redr¡ce parciahnente el efecto de la exposición cambiaria contablc que resulta de la convelsiírn del b¡lance general de una subsidiaria extranjela sobre las utilidades declaradas de las ernpresas multinacion¿tles. Sin ernbargo, las ganancias y las pértlidas cambiarias resultantes de las transacciones internacionirles, las cuales rel'lejan la exposición cambiaria por transacciones, se l.uuestran en el cstado tle rcsultados del periodo actual. Conro consecuencia de estas ganancias y pérdidas por tÍ¿¡nsaccionos, auntenta la inestabilidad de las utiliilades declaradas por acción. Pal'a minimiz-ar esta exposiciórr crrnrbialia por tlunslrccioues sc pueden usar tres estrategias diferentes:

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Coberturas en el ntercado caml,riario. ?.. Coberturas en el inercado de dinero. 3. Coberturas en el mercado ,J.' futuros de divisas.

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Goberturas en el merüado cambier¡o Para observar I¿r nranera en que la e.rposición canbiaria por transacciones se puede cubrir Lron derivados en los rnercatlos u plazo. supong¿ que Electricitie, de . ttne empresa dc energía gala, com¡rra un gran -lenerarJor a General Elccrric Contpany' de Estados Unidos, pxir 822 -100 euros el 2l cle febrero de 2006, v le promete el pl¡:o en euros ¿r 90 días. Como CE se expone al riesgo clel tipo cle cambio por haber tceptaclo recibir el pago en curos en el fr.rturo, por lLr que debe encontrar la lirrma cle reclucir esa erpr'rsición cu¡lbiaria' Un método sinrple es cubrir la exposicitfu en el nlu'rcado canibiario a pl¡26 con un c(rr-itrüto a 90 días. El 2l de lebrero de 1006, para estlblecer un¿r coberturl a plazo, GE vencle un corlr.rato de tiivisas para entregar los 8ll .100 euros en 90 días contaclos il partir cle csta t'ech" a ciuntricr cle I ¡nillón c- dóltrcs. El 22 de ntaio tle 1006,r GE rccibc el pulrr de Electricitie y entrcgr los t3ll -100 eltros al bltnco con e[ qlre lirmó el ctrntrato. A carnbio cle cllo, el banctr e ntrega t nli¡¿n de tltilares a CE.

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Goberturas camb¡ar¡as en el mers,?do de dlners Una scguncla for.ma cle eliruinar lir expr-rsrción carlihiaria por transacciones en el ejernplo anteriol hubiera sidc. solicitar dinero en présta¡rtr en euros y ltlego convertirlos en dírl:.rrr:s estadoi¡nidenses de inrnecliato. Cuanclo la cuenta por cotrriir prtlr eniente de la venta se cobra trL-:i meses nllis tarcle, el préstamo se liquida con los fon¡Jos r¡btu:-

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niclt¡s. En L"ste caso ili estrategia de i,lE consilite en li.¡s siguientes pasos: 2l de f'ebrero de 200ir:

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Strlic:ita tinanci¡-miento por S0ó 215 400 euros/1.02) : S06 274.51euros_ a rina -\822 tasa cle 87o anil;ri con un plazo de tres nlcrses. Soiicitó en préstamo una canri,larl menor ¡ la totalidad r-ltl monto de Sll .100 eulos en r¿rz.írn cle que clebe pagar intercses sobre e I présta tno. Ochu por ciento de interés durante 90 días se convierte en 2% . De este rnodo. se

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Recibe r-l pago de 822 400 euros de Electricitie. -1. Li,-¡uida el flnanci¿rrniento crrn ]{ls euros recibitlos dr i,lectr.icitie.

Blisicenrente. la coliertura cambiaria del mercado cle dinero reqlriere cubrir el ¿lctivo expueslo (cttc'nta por cobrar) con un pasivc- lpréstamo por pirgar) en la misma moneda. Algunas ernpresas prefieren esta c\)bertura del mercado de dinero porqlle perrnire una rápitia disponibilidad cie l'onrlos.

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Soberturas del mercado de divisas a futuro La exposición por transacciones con divisas internacionales tanlbién se puede cubrir en el mercado cle derirados por rnedio de un contrato de divisas a futuro. El Mercado Moneta¡io Internacional (IMM) cle la Bolsa de Valores de Chicago empezó a negociar contratos a t'uturo en divisas internacionales el l6 de mayo de 1972. Las negociaciones con contratos de divisas a futuro t¿rmbién debutaron en la Bolsa de Futuros Financieros Internacionales de Londres (LIFFE, siglas cle Lontlon Intem(rtional Fincnc'iul Fttures E.uchan.qe) en sentiernbre de 1982. Asinrismo, en otras partes clel mundo han surgido otros nlercados. Del misr¡n modo que los contratos a firturo se negocian maí2, trigo, cerdos y frijoles, en !-stos mercados también se negocian contratos de divisas a tuturos. Aunque los mercados a futuro y los rnercatlos a plazo son conceptualmente similares, sus operaciones ciifieren. para ilustrar el proceso de cobertura en el mercado de futuros cle divisas, suponga que en el mes de mayo el BankofAmerica consideraprestar500000pesosporsietenlesesaunasubsidiarianrexicana dc una entpresa estitdounidense. El banco compra los pesos en el mercatlo al contado, los entrega

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al solicitante del crédito y de manera simultánea cubre la exposición por transacciones con la venta de los contratos de diciembre en pesos por la n.lisrna cantidad. En diciembre, cuandcl el Ílnancianriento se liquida, el banco vende los pesos en el mercado al contado y vuelve a comprar los contratos de diciembre en pesos. En la tabla 2l-3 se ilustran las transacciones del mercado al contado y del mercado de futuros.3 Fecha ,^

Mercado al contado Compra 500 000 pesos a $0.0980

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$49 000 Vende 500 000 pesos a $.0941 /peso $47 050

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Iabla 21-3

Mercado de futuros

Coberturas con futuros de divisas

Vende 500 000 pesos para entrega en dic., a $0.0954 /pess $47 700

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Compra 500 000 pesos a $0.0941 /peso : $47 050 Liiilidad 565C

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lv'lientras el crédito estuvo vigente. el precio del peso disrninuyó con respe..o al dólar. Si el banco hubiera permanecido sin cobertura, habría perdido I 950 dólares eo el mercado al contado. Al efectr,¡¡ir una cobertura en el mercado a futuro, redujo la pérdida a i 300 dólares. La ganancia de {;:itirlólares en el tnercado a futuro sc usó para cancelar parte de la pérdida de 1 9,50 dól¿rres en el lnercado ai contado. Éstos no son los únicos mecanismos que las eurpresas tienen para protegerse cont[a el ries!.!)

,\l paso de los años. las empresas nultinacionales han creado program¿is nrul' elahrrrados de istración de aciivos extralljel'os. los cuales contienen cstrategi¿s t¿rles cc'rrlio cal.llbiar efectivo v ctros acti\,os circulantes por divisas fuertes. mientras acunlulan deuda:; y otrcs pasivos en dir isas expuestas al proceso de depreciar:ión. También promueven el cobrrt de las c:uentas a coño plazo en di.'isas débiles Dara t¿rl propó-.ito ofrecerr descuentos consider¿rbles, a la vez ofrecen crédito libre en divisas tuertes. ca¡r,biario.

El llirectoritt de etti¡tresas estadounitlense.t cotr operot'iones ett el e.rÍruttjer?) estinla r¡ue rntis tie 4 300 tienen u¡ra o más filiales extranjeras. El desplazamiento hacia otros países se explica

Decisiones sobre inversiones

de v¿iias maneras. Plimero, debido al surgimiento de bloques comerciales en Europa, las ernpresas estadounidenses tenrieron que sus rne¡crncías pudieran enfrentarse a taril'as uancelarias ile importación en esos países. P¿rra evitar estas baneras arancelarias comerciales enlpezaron il pi'oducil en escls ¡r3f5,¿5 consumidores. El segundo ftrctor fueron los bajos cosios de producción en el e;rtranjero. L,as empresas fueron nlotivadas por los bajos costos l¿iborales que previilecen en muchos p;,tíses extranjeros. Las empresas quc operan en industrias que requieren nlucha nrlno der obra, conro 1l tertil y la electrónica, desplazaron algunas de sus plantas a estos países. E,n tercci lugar. la strperioridad de la tecnología estadounidense le dio a sus erllpres¡s un Íicil accc:ro a lii Lrxploracirin tle petr(>leo. urineríit y nianutactura en mnchos países subdesiinollados. l-iita cu¿irt¿i ventai:.i se relaciona ct¡n los incentivos !iscales. Las empresas multinacionales con base en Esf¿ulos Unidos pueden aplazar los ¡lagos de inrpuestos estaclounidenses scrble ingresos ganildos en {:i extrarl.iero hasta que dichti ingreso sea repatriado (trasladadcl) a la empres¡ nratriz. Por lo t¿r¡rto, aprovechan estl norma de pago de inlpuestos dif'eridos pua eficientar sus pasivos de im¡ri.restos. Alcunos países, couro lsrael, Irlanda y Sudáfrica, ofrecen incentivos fiscales esireciales a enipres¿rs e\tr¡njeras que se eslablezcan en su territorio. Aunque los beneficios tisc¿iles, ¡uenores cclstos laborales v la brecha tecnológica han disminuido en años recientes, la tasa pltimcdio de retorno sobre inversiones estadounidenses en el extranjero aún es lnás alta que ias inversiones en sru pais. L,a decisión dc invenir en un país extranjero por parte de una empresa que opera en una industria oligt'rptilica tarnbi-.. c's motivada por consideraciones estratégicas. Cuando un competidclr realiza una inversirin extranjcra dilecta, otras enlpresas rápidamente lo siguen con inversiones

ertran¡eras

'Panr los proptÍsitos dc estt' cjt'nr¡rlo. s(. suponi quc el pcso sc negmiaba con un descuento en el mercado a futuro. Si hullir'r'a negrriad() con r¡na ¡rrirnl, la cobcrturü hlbrír sido aún más rtractiv¿I.

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564 Figura

Capítulo

21-3

2

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ütistntcitin.fintncienr internut ir¡¡utl

Reducción del r¡esgo a partir de la diversificación

internacional.


def'ensivas en el nlisnro país. Los e'jenrplos crírsicos de esta rcacción competitiva s.n ras inversi.nes en el extranjero c¡ue realizaron las empresil-r estad.unidenses cle bebidas si' alc'hol. E:

cualquier parte de un país clue se encuentre una subsicliaria de Coca-Cola, es probable que tanrbién opere una filial de pepsi.

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L¿r diversiflcación internacional cle la inversión exirajera directa (lED) tantbién tlisminuvc. el riesgo total cie la empÁsa. La premisa básica de ra teoría tre portatblios o carteras frna¡rcieras es que el inversionista puetle reducir su nii,el cle exposición de riesgo mediante Ia cornbinación de invcrsio'c, .,,¡,..,, rendi.rientos estlin casi totalrnente correlac:ionados de un motio positivi'r. Ademírs de la diversiñcaci
l-3 se muestr¿t c¡ue se puede krg¡l¡ ,.,¡r" reclucción aclicionai del riesg. medi.nte l¡r cli'ersitlcacitin intcrnaci.nal. I-as acciones internacionaies cte i:.r figura ? l--l rlruestran un¿i clcsviación est¿in_ 2

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Número de acciones

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dar sistemáticame^te r'is baja crn comparaciíin con cuarquier número de acciones estaclounidenses en carter¿i de inversión. Sin embargo, se s(rstiene que las restricciones institt¡cionales t,

políticas. las barrer¡.rs del lenguaje y la falta de infirrnración ade_ cuada sobre inversitrnes extr.njeras i'rpiden a lcs inversionistas clilersificarse en otros países. Por otr¿r parte, las empresas nrultinacionales, por mer-lio ¿e su prsicitin única dn toc'lo el mundo, obtienen los beneñci.rs cle lli
ciado los enormes déficits presupuestales que el gobierno ha acumulado. Cuando el gobierno cstadounidense empezó su reducción anual de 150 000 a 200 000 millones de dólares en el decenio de 1980' muchos analistas pensaron que se produciría una gran inflación, altas tasas de interés y tal vez una recesión. También estaban se-suros de que habiía "escasez

de capital,, para inversiones debido a grandes cantidacles de préstamos del gobierno para ñnanciar los déficits. En su mayor parte' los inversionistas extranjeros provenientes de China, Japón, Europa occidental, Canadá y otros países han sacado de apuros al gobierno suministrándole el capital necesario. Por supuesto. esto significa que Estados Unidos es muy dependiente cle los flujos de capital extranjeros. Los ciudadanos estaclot¡nidenses deben satisfacei a los inversionista:; .,clel exterior,, o enfientar las desagradables consecuencias. Durante las tres últimas décaclas, Estados unicios ha pasado de ser el prestamista más grancle clel munclo al mayor cle crédito. En 2009 y

lrrinte¡¿- nreir¡nalcs.

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20 1(), los déflcits cle:l gobit:rno pasaban del bill
lcrminar.

L:rs empresas tienden a hacer inversiones dilectas en países extranjeros por un periodo relativarnente largo, sobre todo debido al tiempo que se requiere parr recuperarlas. El gobiemo puede ca¡nbiar de istración varias veces durante la permanencia de la empresa en ese país; y, cuando un nuevo partido toma el control, es probable que no sea tan amigable ni tan c6operativo como la istración anterior. Un gobierno poco amistoso puerJe interferir con la afiliada extranjera de muchas maneras. Puede imponer restricciones de tipos de cambio, o la participación de la propiedad extranjera podría limitarse a un porcentaje hjo ciel total. La repatriación (transferencia) dq las ganancias de una subsidiaria a la empresa matriz puecle ser bloqueada. al menos ternporalmente; y. en un caso extremo, el gobierno podría incluso expropiar (tomar el control de) los activos de la subsidiaria. Es probable que la empresa ruultinacional experir¡ente una considerable pér'dida de ingresos o de plopiedades, o ambas cosas, como resulta<Jo de esta interferencia pcllítica. Muchas empresas estadounidenses. muy bien conocidas. como Anaco¡da. ITT v Occidental Petroleum, han perdido cientos de nrillones rie dólales en países políticaurente irrestabies. Durante los úrltinros 3O ¿rños. más de 60%, <1e las empresas estadounitjcnses que hacen negocios en el extranjert-i padecieron alqu..a fbrma de daño por causa: .,rolíticas. PL)r lr) tanto. el an/rlisis del riesgo político extranjero ha atraído la ¿rtención cJe las ernpresas multiniicionales. Ei niejor nlétodo de pl'otección contra este tipo de riesgo es investi-qar rninuciosaure¡te la estabilidad ptllítica del país muclro tiempo antes de que la empresa haga alguna inrersitin. Las empresas utiii,lan diferentes métodos para evaluar cl riesgo pclítico. Algunas corltlatau cr'rr.rsultores para que ies propt)rcionert un infbrine de análisis de riesgo político. Otr¿is estabk'ce¡ sus propios comités consr-¡ltivos (pequeños deparlanientos de estatlo) lcrrnr¿rdos pol e-jecutilcrs tle altcr nivel de las o{icinas centrales v l¿rs subsidiarias en el extranjero. Un¿r vez que investigan el nivel del riesgO político en el país, utilizar.r una dc las estrategias siguicntes para protegrtrse:

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Análisis de riesgo político

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Una estrategia consiste en e:;tablecer un negocio en sociedad con un enrpresai'ic.r lot:al. Al

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introducir un socio local dentro del acr,rerdo, la empre-.a multinacional no sólo linritu

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exposicitiu de riesgr'r tlnanciero sino que también lninimiza la xenr¡lobia. El hecho cle co¡tar con un socio local que tengl "cont¿rctos políticos" puede ser muy valioso. Otra tíictica para nrinirnizar el riesgo consiste en realizar un negocio en societlad con empresas de otros países. Por ejemplo. una empresa de energía puede producir petróleo r'n Zaire en asociilción con Roval Dutch Petroleum y Nigeri¿rr National Petroleuni conro socios. El gobierno extranjero lo pensará antes de entl'entarse simuJláneamente a vu'ias eulpresils asociadas de much¿ts naciclnalid¡des. Ctlatrdo se pcrcibe ttn alto nivel cle riesgo político- se puede contratar en tbrm¿r anricip¡cla una col.rcrtura o scgriro. Overse¿rs Prir'¿rte Investment Corporation (OPIC). unir i.lependcncia dcl gobicrno tle Estados Unidt' vende p(rliz.as de segirros a cielrus emplesrrs. Eslc organistlrtl estimula l¿s irtversiones esta.iounidenses en países de Latinoanlé¡ica porque las ¿segura contla pérdiclas causac'las por la inconvertibilidad en dólal"es de las canticlades inverticlas. Tarllbién ofrece pólizrs parü asegurarse contra la expropiación y pérdiclas ocasioni.rdas por guerras o revolitciones. Por eiem¡lkr. la OPIC tiene un contiato de seguro con la Tea ltllporters. lnc., de \\/estport. Connecticr-¡t. quc cubre su patrimonio en R.uanda. Durante los

civil en ese país. la librica donde se procesaba té quedó totalmL-nte destt'uida, y lil asegur¿ld()l'a patti la reclamacirin de d¡ños por violencia política. El pago lyudó a la entpresa a recons{ruir la fiibrica y reanudar la producción después de la _querra. tarubién ¡re rtnitió rcactivar la econorlrí¡ dc' Ruanila. Las empresas privadas de seguros. corno Llol,ds

cit'tccr añtts cle guerra

ot'Londtln, American Internatit¡nal Glt'rup Inc., CIGNA y otras, emiten pólizas sinrilares para cubril el riesgo político.

Las póliz.as de protección cr)utr¿l el riesgo político t'to son baratas. Las coberturas para proyectos en países "aceptabletnente seguros" tienen un costo anual de entre O.3Vc y l27c de los valort's asegttrados. No es neces¿trio decir qr-re la cobertura es más cara o no existe en países con

565

566

Capítulo

2l

I istrackin Jinancieru internacional

problemas. Las tasas de l¿TOPIC son más bajas que las de los asesuradores privatlos y sus pólizas se expiden hasta por f0 años, en conparación con 3 ;.irlos o menos en el caso de las p(tlizas de empresas privadas.

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Financiamiento empresarial

internacional

Cuando los integrantes de una operación internaciorrel se conocen bien entre ellas y l
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Fondeo de financiam¡ento de trans¡cciones internacionales

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EI apoyo ¿rl t-inanci¿rn.riento de transacciones extranjeras puede efectuarse de varias tbrmas. I

Eximbank {Export-lmpoÉ Bank} Esta dependencia del gobierno estadounidense proporciona ñnanciarniento a las e.y.portaciones de Estados Unidos por medio de varios esquemas. En su programa de préstamos directos, el Eximtrank presta dinero a importadores de mercancías estadounidenses. tales como aviones, equipos eléctricos. maquinaria pesada, computadoras y otros simil¿res. Tainbién crrmpra obligaciones pactadas a mediano plazo a importadores de mercancías estadounidenses con un descuento sobre el valor nominal. En este programa, los bancos privados y otros ororgadores de crédito están dispuestos a redescontar (vender a un precio menor) pagarés y letras de cambio adquiridas a clientes extranjeros de empresas estadounidenses.

Préstamos proven¡entes de la oficina matriz o de una filial Una fuente ef'ectiva de fondos para una ñlia1 extran-iera es su oficina matriz o sus ñliales hermanas. Además de aportar capital, con frectrencia la empresa matriz otorsa préstamos con diversos vencimientos a sus flliales extranjeras. Aunque el acuerdo más sencillo es un préstamo directo otorgado por la oficina matriz, tal financiamiento se concede rara vez debido a los riesgos cambiario y político y al pago de impuestos. Con tiecuencia, los préstamos se otorgan a través de un intermediario tlnanciero a la tllial ertranjera. Lo\ préstamos paralelos y los préstamos directos cle apoyo son dos ejenrpltts de tales ¿rcuerdos inc.lirectos de préstamos entre una enrpresa rnutriz y su filial. Un arreglo típico de préstamos cn paralclo es el que se presentllen la iigr-rra 2l-.1.

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En los Países Bajos

Figura 21-4 Acuerdo de préstamo en paralelo.

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En esta ilust¡ación de un préstamo en paralelo. una empresa estadounidense que desea financiar fondos a su filial holandesa localiza a una empresa matriz holandesa que necesita transferir fondos a su filial estadounidense. A efectos de elitar los mercados de divisas, la empresa estadounidense prest¿t clólares a la fiiial hol¿-.desa en Estados Unidos. mientras que la matriz holandesa presta florines a la filial estadounidense en Holanda. .Al vencimiento. Ios dos préstamos deben ser liquidados a quien otorgó el flnanciamiento. Observe que en este acuerdo ninsuno de los préstamos implica riesgcl carnbiario. Eu esencia. amtras ernpresas nrltrices proporcionan préstamos indirectos a sus filiales. Un préstamo directo de apo¡'o es sencill¿rmente un prJstan.ro de la uratriz a su subsicjiaria extranjera canalizado a través de un intermediario financiero. por 1o general un banco internacional. En la figura 21--i se muestrl un esquema de un présrirmo directo de apoyo.

Deposita

Presta

Figura 21-5

fondos a

Filiat

holandesa

En el e.iernplo, Ia enrpresa matriz estadounidense detrrosita lbndos eu un banco dc .Amsterdant y éste p¡:esta esa cantidad :r la filial en Hoi¿rnda. De esta manera. el banco apoya a la matriz rnediante la concesión de un plt.ístarno libre de riesgo (totahnentc protegido por colaterales) a la filiiil extranjer¿I. En c¡iio de turbulencias políticas, es más probable que el i:obierno extraltiero le pernrita a la subsidiaria estadounidense pagar ei préstarno al banco internacional que pagarlo a la empresa matriz. Así. esta últirna reduce consitlerablernente el riesgo político mediante el uso de un préstamo directo de apoyo en vez de transf'erir los ftlndos direct¿rmente a su t'ilial. A pesar de qlre la empresa matriz. preferiría que su subsidia¡ia extranjera resptrldara sus propios acuerdcls fin¿nciercs. a rnr¡chos bancos les preoc'upa hacer préstamos a una lllial sin la garantía dc- l:t oficinu rnetriz-. En realidacl, una gran parte de prést¿rmos bancarios a tiliales extranjeras se bas;r en algún tipo de garantía otorgada por la otrcina matdz. Con tiecuencia, debido a str reputacitin nrultinacional, ésta tiene una mejor calillcación de crédito que sus filiales. El otorgante de crédito autoriza el financiaruiento con base en la solvencia de la niatriz aun cuando se espera que sea la filial la que pague el fluanciainiento. Los términos de una garantía que otorga la matriz pueden variar mucho, lo que depende de cuán cercanos sean los vínculos entre la matriz y la filial, las relaciones matriz-acredit¿rnte y la jurisdicción legal del país de origen.

El mercado de eurodólares es una fuente importante de linancianriento a corto plazo para mucltas empresas multin¿rcionales y sus llliales extranjeras. Los eurodólares son sirnplemenle dólarc's estadounidenses depositados en bancos extranFinanciamientos en eurodélares

jeros. Una parte consicierable de estos depósitos se errcuer¡tran en bancos europeos o estadounidenses en Europa; el ¡rrelijo "euto" prrede llevar a cont'usiones porque el banco extranjero no necesariamente debe estar en Europa. Desde principios de la década de 1960, el n.¡ercado de eurodólares se ha establecido como una parte importantc' de los mercados mundi¿lles de crédito. Los participantes en este mercado

Contrato de préstamo de apoyo directo.

Cu¡titulo

2l

Atlministración.financieru inlern¿tcit¡tnl

so¡l diversos en cuauto a carácter y se euct¡entran geogrilflcametlte dispersos. Cientos tle instituciones f,rna¡cieras y bancos, en su mayor parte cle Estados Unidos, Canad/t. Europa tlccidental y Japón, son otorgantes de financiamiento y cleposir','rtes regtrllrres en este mercado' Las ernpresas estadounitlenses han tníts qr"re tltrplic:rdo sus tlnanciamientos en el r¡tcrcltdo dc eurr-¡clólares clurante la últirna década. La existencia cle nrcnotes costos y tttayor clisponibilidatl trecuen<.le ti¡ancr¿rmiento de este merctdo continítan atrayendo otorgantL's de lln¿ncianriento. Cou indirectos ci¡. los costos más balos del ruetcado tle eurodólares se atribuyetl a los tnenores cost()s clc- lc'rs bancos acreclitantes y il que no existe el reqtrisito de nlantener salclos cotlpensatorios. La m¡lyor parte de las operaciones en eurodólares se realiza entre bilncos grancles. Acltr.'llos que tie¡en grancles volímrenes de depósitos. t'rente a hs oportuniclailes para otorgar frnancirir¡tientos renttbles, otorgau crédito cle ltts fonclos excedentes iI otros b¿urcos. los cu¿les tienen erceso tle

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opr)rtr¡nidildes pero esc¿rsez- de tbndos. Estos flnancianricntos interbancarios se suelcn rcgir por Ia tasa interbancaria en Londres (LIIiOR,.slg/rr.r'r/c ¡rr¡1¡lon Interbu* Oflered R¿¡¡¿'). Por lo general, otros otorg¡lttes de financiamiento clue solltratan clrrodólarcs dcben pagar trrta pritna sobrc la tastr líder cle tlepósitr-rs. La tasa de intcrés cltte se cobra a los fln¿nciiulrientos se c'stablece srr¡land6 p¡ntos aclicionales porcentr.rales a la tas¿r líder'. La prinll varía cle 0.25 a 0.50ci-- depencliendo clel cliente. el pl¿rzo del t-rnanciarniento, el iniporte, etc. Por ejemplo, Northerrr Indiana public Service Contpany obtu\.o un préstanro de 7-j nlillones tie dólares a plazo de 3 ¡titls otorgadg por Merrill Lv¡ch Intern:.rticnal B¿'.nk. La ernpresa de serlicicls públicos pagó 0.37-5 puntos

atiiciilnalc.s a la LTBOR durirnte los primeros 2 anos y 0.50 puntos adicionales de tiicha tasa d¡lrnte cl último lirio del plazo. A lo iargo cle los añrts, la tasa cle financiamientos en el tnerc¿rdo cle euroclóla¡'es ha sido cle l/8 a 7/8 de un purlto porcentual mírs barata qlre la de financiatnientos con tasa cle interés pret'erencill de Estados Unidos. La autclrizació¡ de crécjitt'rs en el ¡rercaclo de curodólares se hace casi exclusivillllente por nlcdio rJc bancos comerciales. Los grantles t-inancilniientos en eurodólares suelen ser sindicacios por un gnlpo de bancos acredit¿ntes. El contrato cle préstarlr0 es estrtlcturado por utr banco lírler. congciclo conlo u¿lntinisrrotlor tlel Jinunciuntietúo. el cual a menudo es uno de ltrs bancos europeos o estadounidenses más grancles. El adniinistrador del crédito le carga al :rcreditado una eomisiti¡ única que va,Je0.25 a l7c del importe del crédito. Una parte de esta comisión de créclitg es parii el banco lider y el retrt¿irtente es colnpartido Dor todos los bancos tltt)rgantes' Ei propósitg de la sintiicacirirr r's dir,ersitlcar ei riesgo. el cual -suele ser tJeinasiado grlrnde para que lo otorgue un solo banco. Los i'in:.rncianientos otorgaclos en varias divisas y los contratos de crrjl'lito revolventes t¿rmbién se pueden ne-qociar en el mercado de eurodivisas a la medida de las nr-cesidades de los usu¿rrios de iinanciamiento.

Mercado de e$robo$os Cuando se necesitan fondos a largo plazo, la solicitud de trnancianliento en el mercado de eurobonos es una alternativa t'actible para las empresas multinaciode nales líderes. Las emisiones de eurobonos se venden simultáneamente en varios mercados El emiten' se cual país en el la del a diferente una divisa capitales. pero con clenominación en de eurobonos' mercado en el frecuencia mayor que usa con se dólar estadounidense es la divisa Las emisiones de estos títulos. denominados en dólares pero enitidos luera de Estados Unidosson aseguraclas por un conjunro de bancos e instituciones financieras de valores intemacionales sindicados. Por lo general, los eurobonos a un plazo mayor a 7 años tienen una cláusula de fondo

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de amortización.

En el mercado de eurobonos los requisitos de divulgación de información pertinente son nrenos exigentes que 1os que requiere la SEC en Estados Unidos. Adernás, los costos de registro e¡ el mercado de eurobonos son menores a los que se cobran en este país. Asimismo. su mercrdo oiiece flexibilidad impositiva a los otorgantes cle crédito e inversionistas por igual. Muchos dc'l eurobonos son al portador y sin registro. El emisor no lleva registro de quién es el propietario de países sus en impuestos eludir que desean bgno, resultan rnuy atractivos para los extranjeros permiten portadoral los bonos y particularmente rrrigen. Toclas estas r.'entajas de los eurobonos, sería conveIr los otorgantes tle trnanciamientos obtener fondos a un costo más bajo; no obstante. el mercad
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transaccitlnes'

es decir' un tipo cle riesgo cambiario. si la divisa internacional aumenta su precio durante el plazo del bono, el costo fiianciero de la deuda poclría lle-ear a s.r prohibiti\.amenie alto' Muchas MNC estaclounidenses solicitaron financiamieilto sobre la base de cupones con un interés de alredeclor deJo/o atrar'és de la venta de eurobonos denominados en rrarcos alemanes y francos sttizos en la última parte de la década de 1980 ¡ principios Je tu rigu;.nre. Sin embargo, padecieron un costo promedio financiero de la deuda aa.auno a'l3o/r,-quees casi dcs la tasa de cr-rpón' Este incremento ocurrió porque el precio del dólar estadounidense car,ó 'eces frente a esas divisas' Por consiguiente, la acepta.ion'0. una moneda par-a denominar una emisión de eurobo_ nos debe hacerse con extremo cuidado y previsión. Pa¡a reducir ei .r..ro clel riesgo cambiario, algunas emisiones recientes cre eurobonás se denomina¡on en varias divisas.

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lÍlercados ¡nternacÍonales de capitales En el caso de una subsidia¡ia d,e príedad totartnenre extranjera' todo el capital contable pro'iene de empresa matriz.,pero la ma1,oría de las f-iliales ]a extranjeras no presentan esta cáracterística. En Malasia- to r"yo.iic. tu prnpi.,:ad de Lrna filial extranjera debe ser operada por cir-rdadanos del país. En al-eunás otros países se les perrrire a las empresas matrices ser piopietarias únicas de sus filiales .uiu, iniciales. pero esrán obligadas a renunciar a una parte de su propiedacl "opu, a favor de ciudadanos el país despucis de 5 o 7 años. con objeto de evitar reacciones nacionalistas en contra tie subsidiaria, totol,.,].n,.. extranjeras, las 'rmpresas multinacionales como Exxonl\{obil, cenerai lroto.., ñ.0 e IBI\,1 r.en<Jieron acciones a inversio"istas <Je todo el mundo. Tanir .én se cree que una propieciarJ extra'jera seneralizada de las acciones comulles de una eillpresa fburenta la lealtatj ,le accionistas y ern¡rleados extran-jeros hacia la empresa Así' la venta Je acciones cornunes a ciudadanos del país antrrrión .o sólo es una estrategia financiera inlpclrante. sino ranibién una r.strategia ¿. nrinlnrl.".itirl r,e riessos como aprendió en el capílulo 14. la exisrencia cre r¡n meica,lc¡ ...;;;;;;,;.:",., ,,, ,i.;i r..,,, cionamiento es esencial p3ra nloti\iar a los inversionistas a comprar acciones. con el fin tJc atraer a los inversionistas de Lod¿s las nacionaliclade-s, algun:r_s .,llp.aro, nlultinacionales reconocidas inscriben sus títul's en las pri'cipares bciisns cle varores ,ier muncio. Arrededol. dr. -¡00 ernpresas extran.jeras están inscritu,; cn la Bolsa ¡le Valores cle Nueva york (NYSE). Incluso más entpre_ sas extran'ieras !enderían emisiones dc ¿rcciones en Esr¡dr¡s unidos y cotizaríen en la NySE el ;; ITIASDAQ si no fitera por las exigentes y coslosas r'Iormas de

unilever' Honda' Hitachi, Sonr. Rio Ti'to. DeBeers

Nfuchas €rrpr¡e5¿, e.\tranjr_ras. cc.unr¡ Bp.

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otras nás ot}ecen

a l.s i'r,ersio'istas estadounidenses median{e la enlisión de recibos americanos de depositario 1.{DR, si¡rlas de An¿:rican Deposilart' Rccel2ts). La¡; acciones cle una enlpresa extranjera propieciad de ciucladarlos estadounidenses fbrlilan parte de un fideicomiso .n ,r,,n de los principales b;.ucos. El banco, a su vez' emite ltls recib¡¡s de dl'positario a f)vor de los eccioni.stas estadoLrnidenses y un libro nrayor der accitlliistas clolide ''egist.an los recibos. lo que per'rite a lcls tener1ores'r.,tiene cle ADR venderlos o tra'sfr:rirlos con la nrisma lacilidad que transfieren accioues de cturlquier eurpresa estadounidensc. El precio cle los ADR tienclc a lllor¡erse-ltlnto con los precios cle lt'¡s vrlores subyacentes en slls mcrc.lclos de oriuc,n. Si se l¡tira ert cualqtrier otrriireccití. clel mundo, las ernpresas estadouniiJenses han i*scrito sus ¿tcciones cn Ia B.lsrt cJr: vaiores cle Ttrronlo y en la cle \,rontreal. Asinrisnro. r'r.is de 50 e.rpresas estadounidenses cotiza'sus rtccionr-s

en la Bolsa de \arores de Londres. para atraer la ¿rtención de la conlunidad ll¡t¿:'nciera internacioral, la cotizacitin de título en las bolsas de valclres del mundo es un paso en la direccitill coffecta para una empresa multinacional. Esta atención pública internacional también Ieprcsento una respo¡rs¿rbilidacl adicional

para que Ia empresa entien<Ja las pref'erencias y las necesirlade-s cie los heürogéneos grupos de inversionistas de r.arias nacionalicades' F's posihlcr que las.MNC tc''gan que iublicar y pon". en circulación sus estados i.i'ancieros anuales en nluchos idiomas' Algunos inversionistas errranjeros tieuen más a'ersión al riesgo que sus contrap¿il-tes en Estados unidos t' prefieren ingresos por .lividendos en hrsa¡ de ganancias dc capitirl rrcn()s sclruras. I-a pl.opied.d crc acciones comunes ent es rela(ivatnente insignil'rc',nre. nrientras q,,. r", instiruci.nes nnun"i..lliXn::T:"lJ:".Ti:: dades ile.accione's' Las prácticas institucionales alrededo¡ de la globalización tantbién varían en gran nledida cr¡a¡rdo se trata de la emisión de nuevos valores. A diferencia de Estados uniclos. los

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¿Las fusiones internacionales son más beneficiosas que las tusiones nacionales?

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Existe una gran cantidad de literatura sobre el efecto

de una fusión nacicnal y sus diferencias con una internacional, asÍ como sobre el valor de mercado de la empresa fusionante. Los resultados en cuanto a las fusiones nacionales son universalmente negativos con respecto a los rendimientos sobre acciones- Por ejemplo, cuando Bank of America anunció que adquirirÍa a Fleet Boston Financial, en el otoño de 2003, sus acciones cayeron de 82 a 73 dólares el día del anuncio porque los analistas consideraron que había pagaclo una cantidad excesiva por el ingreso al corredor bancario del noreste. Seis meses más tarde, las acciones de Bank of America aún se negociaban en el intervalo de 70 dólares. Los resultados de la adquisición de empresas en las fusiones internacionales son muy opuestos. La empresa fusionante, en promedio, tiende a mostrar

un rendimiento ajustado por el riesgo superior al def mercado de 1.76/o sobre el periodo combinado de dos días alrededor del anuncio de la fusión.. Lo anterior es muy superior a un rendimiento negativo de 2-3o/o de las fusiones nacionales en el momento del anunclo. ¿A qué se debe la disparidad de resultados? En el caso de las fusiones nacionales, los investigadores indican que las acciones de la empresa fusionante podrÍan estar sobrevaluadas y la coñipra hostil es con frecuencia un intento dL negociar las acoones infladas. Las implicaciones de la operactón son que la istración en'¡ía una señal de venta sobre sus propias acciones y, en consecuencia, el mercado actúa. Aunque éste no siempre es el caso, es una cuestión preocupante para algunos inversionistas, en particular cuando la istración paga una ,i'ima elevada por la compañía fusionada y aduce beneficios cuestionables para el futuro. En el caso de las fusiones internacionales, a

menudo éstas generan un potencial de mayores beneficios. En comparación con las adquisiciones nacionales, las transacciones extranjeras ofrecen una oportunidad de diversificación internacional' Aunque existe una integración creciente entre las economías mundiales, la correlación atin dista mucho de ser perfecta. Por ejemplo, mientras las economías de Estados Unidos y Europa experimen-

" Stariley Block, "Are lnternational Mergers' Value Enhancing to Acquirer Shareholders?", en Journal of Global Busi' ness. primavera de 2005, pp. 73-81.

570

taban un crecimiento lento y la falta de creación de empleos a principios de la década de 2000, la economía china avanzaba a una velocidad vertiginosa. Las fusiones internacionales también le ofrecen a las empresas la oportunidad de desplazarse hacia un mercado extranjero con mucha mayor rapidez

que la que podría lograr a través de creciín¡ento interno. De igual manera, este tipo de fusiones podría ofrecer oportunidades de ganancias eficientes en cuanto a costos en tecnología, reconocimiento Ce la marca comercial y logÍstica, a ia vez que también se elimina a un competidor extranjero. Además. en las adquisiciones extranleras puede existir una oportunidad de adquirir activos subvaluados. La mayor parte de la investigación indica que los mercados financieros de Estados Unidos son eficientes y que las acciones están correctamente valuadas en cualquier punto en el tiempo. Los mercados extranieros no poseen este grado de eficiencia, en particular en el caso de los más pequeños y en los emergentes. La falta de una investigación continua por parte de los analistas de valores, de

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requisitos de información rigurosos -autorizados por los gobiernos- y la presencia de negociaciones continuas, podría hacer que las acciones en los mercados extranieros en surgimiento o incluso en mercadcs desarrollados no estén correctanlente valuadas. Una empresa multinacional compleja podría reconocer una subvaluación potencial y capitalizar sob¡e ella. Esto fue ciedo en particuiar en el caso de las adquisiciones en los mercados asiáticos. después de la crisis monetar¡a de finales de la década de 1990. Medianie la introducciÓn de capacidades superiores de market¡ng y de tecnología en un rnercado extranjero atendido de un modo incompleto, surgen mayores oportunidades de obtener ganancias. Sin embargo, no todos los factores son positivos en las adquisiciones i iernacionales. En una fusión nacional, la aprobaciÓn del gobierno es mucho más senc¡lla. Si, en Estados Unidos, el Departamento de Justicia y la Comisión Federal de Comercio aprueban la fusión, las empresas participantes tienen la libertad de cont¡nuar adelante sin una mayor intervención por parte del gobierno. Sin embargo, en una compla extraniela' es probable que el gobierno del país donde se va a efectuar la operación tenga que aprobar el método de transferencia y el efecio sobre los empleados' A diferencia de Estados Unidos, no ex¡ste un concepto de maximización de la riqueza de los accionistas'

bancos comerciales europeos tienen una función dominante en el nrercaclo de valores. Ascgttri emisiones de acciones, ailministran carter¿is de inversión. \otrtn por las ltcciottes que lnilrrliclrL:'l en ildeicontiso y ejercen pue\tos ejecutivt'rs e n las juntas dir -'tivas tlc las ernpresas. Etr Alt'r¡¡;rnia. los bancos tanibién operan un mercado de \entxs sobrc el Ittttstnttkrr cle tnr.rchas accioltt's'

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Re.stut¡en

La empreu financiera internacianal Siernpre que una MNC tenga dificultades para obtener capital contable debido a la falta de un capital de riesgo privado adecuado en un país extranjero' la ernpresa pueile analizar la posibilidad de vender parte de sus propiedades a la Corporación Financiera Internacional (IFC. siglas de Intemational Finance Corporation), una dependencia del Grupo del Banco Mundial. La IFC, que fue establecida en 1956, es propiedad de 119 países. Su objetivo es promover el desarrollo económico mediante la promoción de emprender empresas privaáas en países en vías de desarrollo. La rentabilidad de un proyecto y los beneficios potentiul", pu.u la economía del país en el cual se emprende son los dos criterios en los que la IFC elllpresa se basa para decidir si debe apoyar un negocio de alto riesgo. La IFC participa en una hnanciade privada a través de la compra de acciones de su capital contable o el otorgamiento miento a largo plazd, o una combinación de ambos mecanismos hasta por 257o del capital total. Además, espera que los otros asociados asuma-n la responsabilidad istrativa, pero no ejerce sus derechos de voto como accionista. También ayuda a financiar los nuevos negocios de alto riesgo así como la expansión de los ya existentes en diversas industrias. Una vez que la empresa plivade alto riesgo está bien gstablecida, la IFC vende su posición de inversión a inversionistas dos para l'berar el caPital.

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Cuanclo las empresas adquieren un alcance multinacional, la natural za de sus decisiones t-rnanque cieras adquiere mayor complejidad. Una N{NC tiene a más fuentes de firranciamierlto distintas las varían entre mercado de y las condiciones ,nu.*pr"ru nacional. L.ls tasas de interés fuentes de financiamiento, l, las prácticas t-rnancieras ernpresariales suelen generar diferencias ent'e países. Por ejemplo, las razones de financiamiento en mtlchas naciones son más alias que estadounidense las que usarr las empresas estadounidenses. Una tilial ertranjera de urra elnpresa de la enrpresa 1a norma seguir se enfrenta a un dilema en sus decision"s de financiamiento: ¿debe la decisiírn en debe tomar eso? decidir ¿.Se natriz o la del país en que se esr:rbleció? ¿Quién debe finatrciet'as. decisiones sobre contrcl de las oficina matriz o en las de la t-ilial? Ést. .s un asunto sobre los matriz decidir empresa la La política de dividendos es orra área d.- discusión. ¿Debe regulaLas ésta? de la discreción a dividendos que riene que distrihuir la filial. o debe dejarse no tienen preguntas Estas decisión. e¡r la ciones del gobierno extranjero t¿rrnbién podrían influir pennite solttciones no MNC las respuestas categóricas. El complejo ambiente en el cual operan y claras y sencil1as. Obviamente. cada situación tiene que ser evaluada de manera individual es coordinación, Tal decisiones. de se deben establecer lineamient,..rs específieos piira la toma las á¡eas de la de esperarse, dará como result¡,Jo el establecin'riento de políticas coherentes en la política de sobre decisiones y las istración del capital de trabajo, la estructura de capital dividendos en toda la red de empresas m¡-rltinacionales-

Algunos asuntos pendienres de resoluc¡Ón en

las tinanzas internacionales

iE RESUMEII proviene de los mercaUna elevada proporción de utilidades de muchas empresas estadounidenses que las que se rentables más dos extranjeros. En general, las operaciones internacionales han sido que a las empresas motiva factor que un es llevan a cabo en rerritorio estadounidense, circunstancia estadounimultinacionales empresas Las a instalarse en el extranjero para expandir sus mercados. y el coeconómico desarrollo del promoción en la denses han realizado una función ilnpofante a invertir empezado han extranjeras empresas las ahora' décadas; mercio internacional durante varias Sony' como de empresas marca de Nombres Unidos. Estados en enormes cantidades de capital mundo. todo el en famosas son y BMW Nestlé McDonald's. coca-cola, Heineken, países, entra Cua¡do una empresa nacional cruza sus fronteras para hacer negocios en otros además carnbiario en un antbiente más riesgoso y complejo. Una MNC está expuesta al riesgo se internacionaies de los riesgos mercantilei y ñnancieros usuales. Las operaciones comerciales en ot¡a convierte se de moneda denominan en diYisas internacionales y la tasa a la cual una unidad los tipos de cambio se denomina tipo de cambio. En el sistema monetario global de la actualidad, .de las divisas más importantes flucnian con ba^stante libertad y en ocasiones son muy inestables. Por al dólar, lo que ejemplo, el 7 de octubre de 1998 el yen japonés bajó su precio más de 6Vo ftente

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Capítulo

2

I

istación financiera internacional

constituyó un récord en la fluctuación de un solo día contra el dtilar estadounidense. Estos tipos tlc cambio que flotan "libremente" exponen a las empresas mulúnacionales al riesgo cambiario. Para tratar con eficacia esta exposición al riesgo cambiario, el eiecutivo fin¿rnciero de una MNC debc entender cómo funcionan los tipo, de cambio y la manera en que se determinan. Los tipos di cambio influyen en las diferencias entre las tasas de inflación de los países, las diferenci¡rs; cntrc las

y las exp€ctativas tle los participantes en los mercados de dilisas. El de las finanzas internacionales puede reducir la exposición al riesgo dc divisas de una empresa por medio de una cobertura de riesgo en iqrs mercados ci¡mbiarios a plazo, cn los mercados de dinero y en los mercados de futuros de divisas. Por lo general, la inversió¡r extranjera directa es bastante gnrnde y mucha de ella está cxpucsta ü riesgos políticos enorrres. Aunque el análisis del flujo de efectivr:, descontado se usa pari¡ r;eleccion¿Lr los proyectos en las etapas iniciaies, las consideraciones estratégicas y el riesgo político sr:n, con f'rccuenclil los factores primordiaies para tomar lts decisiones finilir's acerca de la inversión extranjcra directa. El riesgo político puede provenir de tle'cisiclncs negat' lts tje un gobiemr-r que discrirnina a las emprc'sas extranierrs. También puede consistir en la pasibilidad ds que un país dcle de currrplir con cl pago de su deucla soberana --r'omo lo hizo R¡lsia en 1998-, c err aplicar políticas econúrnicas quc tengan efectos negativos sobre la economía, tal como inducir una ¡lta infltción o una recesiórr, un llk: desempleo y tensión social. Los eventos políticos son diticiles de pronosticar, y esto hace que el aniilisis de una propuesta de inversirin extranjera directa sea nrís diiícii que la evaluacirin de un proyecto de tasas de interés" las políticas gubernamentales

inversión nacional.

El financiamiento del comercio y las inversiones intemacio¡rales es otra árer importante de las finanz¡u internacionales que se deben comprender prra obten*r' hnanciamiento al costr.r más bajc; posible" La empresil multinacional tiene tantr: a los mcrcados de capitales extranjeros como naciona.les. El Exp
TISTA DE TÉRMITIOS

euro

Overseas Private Investment Corporation

553

empresamuitinacional

554

tipo de cambio 555 teoría de un solo precio 557 teoría de la paridad de la tasa de

interés

557

balanza de pagos 557 tipo de cambio al contado 558

tipo de camb¡o a

plazo

558

tipos de cambio cruzados 559 riesgo

cambiario

560

exposicióncambiaria

561

(oPrc)

565

carta de crérlito 566 Foreign Credit Insurance Association

(FCrA) Eximbank

566 566

préstamo en paralelo 5$i préstamo directo de apoyo 567

eurodólares

567

tasa interbancaria en Londres

(LTBOR) _5ó8 eurobono 568

exposicién cambiaria por transacciones 561 contrato de divisas a futuro 562

recibos americanos de depositario (ADR) s69

repatriación 565 expropiación -565

Corporación Financiera Internacional

(rFc)

s-71


1.

riesgos se enfienta en la acrualiclad una filial extran,era de una empres¿r multinacioll:¡l''' (OA3 y OA4t

¿.A qué

Prutblemas prrictícos

3.

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solucitnrcs

S73

¿Qué acusaciones se hacen en contra de las filiales de empresas multinacionales y contra éstas mísmas? (OAI ) Enumere los factores que afectan al precio de una divisa en los mercados cambiarios.

(oA2) 4.

Explique de qué manera las exportaciones y las importaciones tienden a influir en el precio de unamoneóa. (OA2) ¿Cuií1 es la diferencia entre el tipo de cambio al conrado y el tipo de cambio aplazo? (OA2) ¿Qué se quiere decir con exposición por conversión en términos del riesgo cambia¡io?

(oA2)

¿Qué factores pueden influir sobre una empresa estadounidense para que se establezca en el

extraniero?tOAl )

8. 9.

10. 11.

¿Qué procedimiento(s) recomendaría a una empresa multinacional para estudiar la exposición al riesgo político? ¿Qué estrategias reales es posible usar para cubrirse? loA4J ¿Qué factores además del an¡llisis racional ordinario se deben incluir en un estudio de factibilidad financiera de una empresa multinacional'l (OA4) ¿Qué es una carra de crédito? (OA5) Explique las funciones de los siguientes organismos. (OA5) Overseas Private Investment Corporation (OPIC).

Expof -lmport Bank (Eximbank). Foreign Credit Insurance Association (FCIA). Corporación Financiera Internacional (IFC). ¿Cuá1es son las diferencias entre un préstamo en paralelo y un préstamo de apo¡o directo?

(oAs) i3.

¿,Qué es la tasa

(OA5I 14. 15. 16,

LIBOR? ¿cómo

se

compala con la tasa prefelencial de Estados unrdos?

¿Cu;íl es el peligro o la preocupación de poner a flotar una emisión de e¡.irobonos? (OA5) ¿Qué son ios ADR? (OA5) Explique algunos dilemas a los que deben enfrentarse las emllresas muhinaciolaies y sus filiales extranjeras respecto de los límites Ce la razón de endeudarniento y lrrs pagos de divitlenr1os.

(oA5)

Pft {IBI.EMAS PRAGNCOS Y SOTUSIO]IES

l. 2.

Suponga que una corona sueca cuesta 0.1286 dólares y una lir¿ maltesa:.8148 dólares. ¿Cuál (tipo de cambio cruzado)? Un inversionista de Estados Unidos compró un título valor de Nueva ZelanrJa valuado en 200 000 dólares neozelandeses. El equivalente en dólares estadounidenses es de 100 000 dólares. El título ganó 15% durante el año, pero ei dóla¡ ncozelanclés se depreció 5 centavos f¡e¡rte al dólar estadounidense durarlte el periodo (0.50 dóla¡ de EU/dól¡¡ neozelandés a 0.45 dólar de EU/dólar neozelandés). Después de transferir lr>s fondos a Esrados Unidos, ¿crrál fue el rendimiento del inversionista sobre sus 100 000 dóla¡es? Derermine el importe total final de la inversión en Nueva ZelanCa en dólares de ese país y luego convierta este valor en dólares es¡adounidenses multiplicando por 0.45. Por último, calcule e! rendimiento de los i00 000 dóla¡es. es el tipo de cambio

-l-ipos

dc ctinlrio cruz:¡dos

(oA2) .{j r-i stc clc' ¡'\) t}(li ntient()s cn razritr tle los tipos dc

titilihio (oA2)

Soluciones

1. 2.

Un dólar vale7.7'16 coronas suecas ($l/0.1286) y una lira maltesa tiene un valor de 2.8148 dólares. De este modo" 7.776 coronas suecas por ddlcr multiplicadas por 2.8148 dólares por lira maltesa equivalen a 21.89 coronas suecas por lira maltesa. Valorinicial'X (1 + ganancias) ?^q 000

X Ll5

dólares neozelandeses X 0.45

230 000 X 0.45 $103 s00 $100 000

X 100:

103.50

:

*,

:

230 000 dólares neozelandeses Equivalente en dóla¡es estador¡nidenses 103 500 equivalentes en dólares estadounidenses

:

3.507o

=

:^

6 'f

{ g É

tfl

s74

Capítulo

2

I

istración financicra internacional

PROBTEMAS Problemas básicos l ' En junio de 2009, The wall steet Journal publicó los siguientes tipos dc cambio al contado y

Ti¡ros dc cxinbi() ill c0ntadO y a ¡'rlaz0

a

(oA?)

plazo del franco suizo (dólar/fra¡lco suizo):

c) o) r')

Al contado 30 días, a plazo 90 días, a plazo

$0.8540

180 días, a plazo

$0.8587

$0.8466 $0.8504

franco suizo se vendía en el mercado a plazo corl un descucnto o con unil prima? ¿.Cuál tue la prirna (o descuento) a un plazo cle "C días'? ¿,El

¿Cuál tue la prima (o descuento) a un plazo Ce 90 días? Supon-ga que usted celebra un contrato a un plazo de 90 días pilra intercambi¿¡ 100 000 tiancos suizos por dóla¡es estadounidenses. ¿Cuántos clólares t¡htcn¿ú usted después de 90 días conrados a partir de hoy? e) Suponga que un banco suizo celebró un contrato a plazo por lg0 días con cidcorp para comprar 100 000 dólares. ¿Cuántos fiancos entregar'¿i el banco suizo en seis meses p¡ra obtener los dólares estadounidenses? Suponga que el zloty de Polonia se vende en 0.3399 clólues y una lihra esrerlina en L44g dólares. ,',Cuál será el tipo de cambio (cruzado) ilcl zloty polaco frente a la libra esrerlina ? A partir del precio base de i00 en 1981, los niveies de precios Ce Ar.¿rbia Saudita y Estad¡s Unidos en 20lOse mantuvieron en 200 y 412, respectivamente. Si el tipo de cambio dólar/riyel en 1981 era de 0.26 dólar/riyal, ¿cuál será el tipo de cambio en 2010'l Sttgerencia: usando la paridad del pocier de compra, ajuste el tipo de cambio pa-ra compensar la i'ariacién de la inf-lación. Es decir' determi¡te la tasa reiativa de inflación entre Estados Unidgs y Arabia Sautlira r multiplique el resuitado por el tipo de cambio tiólar/riyai de 0.26. En el problema 3. si Estados Unidos no hubiera registrado inflación clesde l9g l, ¿cuál scrílr el tipo de canrbio en 2010. según la teoría del poder de pariclacl de conrpra,l

tü

Tiirtrs th' aii¡ltlrirr üt-ti7¡\i(r,

)

(o.12)

'lc,r¡-íit

tlri

l.t-¡rlcr rlc rld fonrprur ¡rlriJlt.l

(o.42)

( (]llliltutielrllt .lc il i

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dt-l ¡orlcr rLi ¡.;rfirl:iii rlr

4.

ciliilpri! lo.{1,


\l:.¡.'

.1-'

lr)i rlillrli¡lt iant()\

5.

|.rr' los ti¡:os ric clntbi() (o.12)

En Estados Unidos, un inversionista conrpró un título valor de Singapur a un año a prccio tle l-50 000 dóla¡es de Sineapur, suma que equivale a 100 000 dólares es¡adounidenses. El ¡rrccio de Singapur grnó 157c durante el año, pero el dírlar de ese país se dreció 5 cenuvns lrcnte al dólar estadounidense durante ese periodo (0.67 dólar de EE.UU.iilólar de Singapur ito.62 dólar de EU/dólar de Singapur). Después de transt'erir los fondos a Estados Uniáoi, ¡,uñl fue el rendimiento del inversionista sobre sus 100 000 dólares? Determine el importe linal rr¡ral de la inversión en .ingapur en dólares de este país y luego convierta ese importl a dólarc*i crtadounidenses multiplicando por 0.62 dólares. A continuación calcule el rendimiento i¡rhre k)s 100 000 dólares de Estados Unidos. Un inversionista peruano compra 100 acciones de capital estadounidense en 4 gff) dúlttcs (4O dólares por acción). En el curso de un año, el precio de cacla acción subió 6 dólares. a) Si la ganancia del precio del dólar contra el sol peruano fue de 102o, i,cuíú ser/¿ el t or' centaje total de rendimiento para el inversionista? Primero determine el nuevo gt$irt e¡ dólares de ia inversión y multiplique esta cifra por 1.10. Divida este resulraclo intrc 4 (lO0 dólares y obtenga un valor porcentua.l y finalmente reste 1007o para obtener la ur,il Lle rendirnien¡o. b) Ahora suponga que la acción sube el precio a 7 dólares, pero que el precio c¡el ddnr Jis' minuye l07c frente al sol peruano. ¿Cuál será el porcentaje total de rendimient rt ¡ttnt cl inversionista peruano? En este caso use 0.90 en lugar de L 10. .

A,¡ustc ilc rcndin¡ielltos llr)¡ ios tipor rir' uitrilt,i()

6'

(o.42)

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\r

-o

4 E

o (, q,

Problemas avanzados

!

E E

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(li:lrc'rturrr rJrJ ¡ ics:¡o .ie lqr. ripi¡. i1,: Lrrltriir (

oA3)

7.

Usted es vicepresidente de finanzas de Exploratory Resources, con oficinas centratct ,:tt lltjü-t'

¡on'Texas.Er enerode20l0 lafilialcanadiensedesuempresaobtuvounfinanc¡,¡rrrt:ttttt;tb meses por i00 000 clólares canadienses de un banco de Houstorr para financiar lactnt,liltLJc

575

Apéndice 21A

una nlina de titanio en la provincia de Quebec. El préstamo también será rembolsado en dólares canadienses. En el momento de recibir el importe del préstamo, el tipo de cambio al contado era de 0.8990 dólar estadounidense/dólar canadiense y éste se vendía con un descuento en ei mercadc., a plazo. El contrato de junio de 2010 (valor nominal : 100 000 dólares por

contrato) se cotizó en 0.8920 dóla¡ estadounidenseidólar canadiense. a) Explique cómo podría perder el banco de Houston en esta operación suponiendo que no tomara ninguna cobertura. b) Si el banco se cubre con ei contrato a plazo, ¿cuál es la cantidad máxima que puede perder?

El capítulo 21 analtza las finanzas intemacionales y las decisiones q'Je tienen que tomar las empresas cuando operan en otro país. La Overseas Private Investment Corporation (OPIC) es un crgatrismo estadounidense que ayuda a las empresas que operan en las economías en vías de desarrollo. Su sitio web cuenta con una gran cantidad de inforn:ación acerca de la realización de operaciones conterciales en un país extranjero, así como también con vínculos excelentes que llevan a los sitics de los 140 países con los cuales mantiene relaciones-

l.

Visite el sitio uu'u'.opic.ror, selecciuire 'a opción'" y haga cr;'- en "Our nrission". Describa la misión de la OPIC. Haga ciic en "lnsurance", ¡, utilizando el "Overview" describa las clases de riesgo poiítico que se pueden cubrir. l-ucgo haga clic en "1.*ini¡ncing" v descritra qué tamaño debe tener una erlpresa a electo de calificar para un "fin¿itciarniento estructurado" y las clases de industrias que los podrían usar. ¿.Puede

+.

incluir a coprestamistas? Regrese

a

"Overview".

¿,I-os fondos de capital contable están dirigidos a enlpresas en países en r'ías de desarrollo? "Oveiview" presenta la rcspuesta.

tlaga clic eri "Invesl¡nent Funds".

Ab¡¿l: En ocasiones. aiguno de los temas que hemos inc.luido podría haber sido eliminado, actualizado o tlirsladid{1 tl otro lug¡r en un sitit¡ rveb. Si ustctl hace clir: cn el mapa o en el iirdice del sitio, será conducido a una lahir dr- contenido qu!'lc a¡'utiar:i a enconrrar cl tema que estú brrscantlo.

ili.;"

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3 .

"*1.'

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Análisis del flujo de efectivo y dec¡sEones sobre inuersiones extranieras Las inversiones extranjeras directas (erripresas) son con frecuencia relafivamente grandes. Corno se menciona en el capítulo, estas inversiones están expuestas a algunos riesgos extraordinarios. talL's como las fluctuaciitnes de los tipos de cambio y las interferencias políticas. las cu¿rles no existen en las in'u'ersiones naciollales. Poi lo tanto. a menudo la decisión trnal la tourlr la jttnta directiva rlespués de considera¡ la factibilid¿,- financiera y la importanciir estratégica de la inversión propuesta. Básicamente, los análisis de factibiliclad financiera de invcrsiones extratljeras se realiza¡r de la misma [lancra que los de ¡rresupuestos de capital nacionales. Sin ernbergo, existen ciertas cliferencias de inrportancia en el tratamiento de los créditos fiscales extranjeros. los riesgos clmbiarios y el envío de flujos de ef'ectivo. Para observar la manera en que estos asuntos se manej¿n en el análisis de la inversión extr¿injera directa, considere el siguiente eiemploTex Systems, Inc., fabricante de equi¡ro de cómputo con base en Texas. desea establecer una planta fabril en Salaysia, un país en el sudeste de Asia. La nueva fábrica será filial de propiedad total de Tex Systems y el costo estimado es de 90 millones de ringits (2 ringits : I dólar). Con base en el tipo cle cambio entre ringits ), dólares, el costo en dólares es de 4-5 millones. Además de t,ender en el mercado salaysio, se espera que la filial propuesta exporte sus computadoras a lqs mercados vecinos cie Singapur. Horrg Kong y Tailandia. Los ingresos y costos de operación esperados se muestran en la tabla 2lA-1. El clima de inversión en el país, el cr¡al refleja los riesgos del carnbio extranjero y político, se califica como BBB (esto es, bastante seguro) por un importante diario rie negocios asiático. Después de considerar el clima de inversión y la

irl,

576

Capítulo

2

I

Adntinistración financiera internacional

naturaleza de la industria, Tex Systems se ha ñjado como meta una tas{r (lc rendimiento de 20% sobre esta inversión. Salaysia tiene una tasa de impuestos sobre ingresos corporativos de l.i% y no aplica la retención de impuestos sobre dividendos repatriados (transferidos) a la empreslr rnrirriz. d" ,upon" qr" la filial tendrá una razón de pago de dividendos de 1002o. La tasa de ¡¡llpucstos ma¡ginales de Tex Systems es de 307o. Tex Systems y el gobierno de Salaysia han aconl¡rtlg qu" tu ntiJ-;;;derá a empresarios salaysios después de 6 años en un importe estimado th "f6 rniUr"", ¿";;;;. La fábrica se depreciará en un periodo de 6 años con el método tle I remitir los flujos de efectivo generados por medio de la que la tilial se venda al empresario local dentro de 6 años. El gobierno srhry,rio **ig" lu"-iu filiul invierla los flujos de efectivo generados por la depreciació¡r en bonos acl gnUl.;;o-ü,;;" reditúan l57o después de impuestos. Los flujos de efectivo de la depn,.-i¡rcirin así acumulados pueden ser transferidos aTex Systems cuando concluya el pniyccto. "ur.uuáol-y Aunque el valor de los ringits en el mc. cado cambiario ha perrnanecido bastante estable cn krs riltimos j a¡os, los déficits presupuestario y comercial proyectados de Salaysia podrían pnrvoc¡rr una ciepreciación gradual clel ringit frente al dólar estadounidense a la tasa de Tvo por año tlurirnte tos jróximos 6

depreci".tu".lilt-l,,ftrlffitj;|ll:

años.

Observe que el análisis de la tabla 21 A-l se realizó fundamentalmr.urc cn términos de ringits. Los gastos (operativos, depreciación e impuestos sobre ingresos sulrry:iios) se restan de los ingresos para obtener las uülidades después de los impuestos sobre insrr.sr¡l cxtranjeros. Luego, estas se repatrían (se transfieren) a Text Systems en forma de dividenrJos. l jrr consecuencia, los dividendos repatriados inician en 5.25 ringits (en millones) en el año uno y se incrementün a 18.75 en el año seis. La siguiente partida. los irnpuestos estadounidens!'s bnrtos, se refiere a la oblieación ñscal estadounidense no ajustada. Como se especific4 esto cs igual a 3tAVa delas utilidades r'xtranjeras antes de impuestos (utiiidades antes de impuestos saluysir¡,).r por ejemplo. tos impuestos estadounidenses brutos en el primer año son iguales a:

'Si las utilidades

Tabla

21&l

eKtranjeras no se hubieran repatriado, estr obligación fiscal

-o habúa atl¡ri¡,lrr c¡rácter de pagatlcrir.

Análisis de flujos de efectivo de una inversión extranjera directa

Flujos de efectivo proyectados {millones de ringÍr salvo cuando se indique de otra manera)

10.00

10.00

Año3 55.00 30.00 10.00

Utilidades antes de impuestos salaysios - lmpuestos sobre ingresos sa!:ysios (25%) ............

7.00

10.00

15.00

1.75

2.50

Eamings after foreign income taxqs,..............................

5.25

7.50

= Dividendos repatriados lmpuestos brutos de Estados Unidos (30% de utilidades extranjeras antes de impuestos)......

5.25

7.50

2.10

-

1.75

3.00 2.50

0.35

0.50

4.50 3.75 0.75

4.90 2.00

7.00 2.04

10.50 2.08

Año lngresos

-

to -o co E

o

U

q,

E

c E

t ; ;

1

Año 2

45.00

50.00

Gastos de operación

28.00

30.00

Depreciación

Crédito fiscal extranjero ......-.-..."...... lmpuestos netos estadounidenses por pagar Dividendos después de impuestos recibidos por Tex Systems Tipo de cambio (ringiVdólar) Dividendo después de impuestos ''. (dls. estadounidenses)..... "..

2,45

3.43

PV,. (a 20%)

0.833

0.694

Valor presente de los dividendos (dls.)..........

2.O4 +

2.38

3.75

11.25 11 .25

+

5.05 0.579 2.92 +

Año4 60.00 32.00 10.00 18.00

-

Año5

AñoG

65.00

70.00

35.00

35.00

10.00

10.00

20.00

25.00

4.50

5.00

6.25

13.50

15.00

18.75

13.50

15.00

18.75

5.40 4.50

6.00 5.00

7.50

0.90

1.00

1.25

12.60

14.00

17.50

2.12

2.16

2.21

5.94

6.48

7.92

0.482

0.402

2.86 +

2.60

6.25

+

0.335 2.65

¿ .45

Apéndic'e

Ut¡lidades antes de impuestos salaysios

7,00

oe utilidades extr:njeras antes de impuestos ..... lmpuestos estadounidenses brutos

30o/o

3oo/o

2lA

5t I

2.10

Por los impuestos estadounidenses brutos, Tex Systems puede tomar un crédito fiscal extrana la cantidad de impuestos sobre ingresos salaysios pagados. Los impuestos estadounidenses brutos menos este crédito fiscal extranjero son iguales al impuesto estadounidense neto por pagar. Los dividendos después de impuestos recibidos por Tex Systems son iguales a los dividendos repatriados menos los impuestos estadounidenses por pagar. Los valores en el primer año son: /,

jero igual

Dividendos repatr¡ados tmpuestos estadounidens.;';;"*. ;;n;; ..................... Dividendos después de irnpuestos recibidos por Tex Systems

5.25

*0.35 4.S0

Todas las cifras de los dividendos después de impuestos recibidos por Tex Systems se expresan en ringits (hasta este punto, el análisis ha sido en ringits), que se deben convertir en dólares.

El tipo de cambio inicial es de 2.00 ringits por dóiar, precio que aumentaráZ7a por año.? Durante el primer año, 4.90 ringits se convertirán en 2.45 dóla¡es. f-omo los importes se establecen en nrillones, esto representaÁ2450 000 dólares. I-os dividendos después de impuestos en dólares estadounidenses crecen de 2 450 000 dólares en ei año I t,] 9)O 000 dólares en el año 6. Los últinios dos renglorr';s de la tabla 21A-l muestran el valor presente de estos dividendos a una tasa de rlescrtento de 20cio. El valor presente total dt, los dividendos después de impuesfos recibidos por Tex Systems ascienden a 15 450 000 dóiares. Los dividendos repatriados s -rán sólo una parte del fiujo de efectir,<¡. La segunda parte consiste en cl flujo cle efectivo generado por la depreciación acumulada v reip.vertido en tronos del gobierno salyasio a una tasa de l57o anual. El importe compuesto de los flqlos de efectivo por depreciación reinvertidos (10 millones de ringits por año) es:

. '

10 n;llones de ringits

X 8.754*

-

87 540 000 ringits después de 6 ¿riros.

El valor futuro a '15% durante 6 años (del apéndice C al final del libro).

Estos 87 -540 000 ringits se convierten en dólares y luego se descuentan de nuevo a valor firesente. Debirto a que el tipo de cambio es de 2,21 ringits por dólar en el año 6 (cuarto renglón de abajo hacia arriba en la tabla 2 I A-l), el equivalelte en dólares de 87 540 000 ringits es: 87 540 000 ringits

+ 2.21

:

$39 610 000

Los 39 610 000 dóla¡es pueden ahora volverse a descontar al presente, usando el factor del valor presente ¡r*r 6 años ¿r 20ol¿r (apéndice B). 9.19

_

6lo

x

000

0.335 PVIF

$ll37r)

0(|0

El beneficio hnal por recibir es de 30 millones de ringits cuando la fábrica se venda dentro de 6 años.3 Bn primer lugar se convierte este importe en dólares y luego se obtiene el valor plesente.

.{

30 millones de ringits + 2.27 :

$13 570 000

¡ El porcentaje de 2% de aprecirción significa que r'l dólar es igua! sube con relación al

a un impone creciente de ringits por año. El dóla¡ ringit, y éste se deprecia con relación al dólar. Puesto que las utilidades de Tex Systems son en

fingits. se esl¡in cünvi¡tiendo a un tipo de cambio menos dese¡ble cada año. Big Tex podría decidir finalmente adoptar una cobefura sobre su exposición al riesgo cambiario. 3 [,os impuestos a las ganancia-s de capital no son una consideración necesaria en las t¡ansacciones extranjeras de esta naturaleza.

{ {

3 3 :t o h o 3 ct

o é G

578

Capíxlo

2

I

istración fnancierct internacionol

El valor presente de 13 570 000 dólares después de 6 años a20c/c es: $13 s70

x 0.335 PVIF $

J 55{} (X}0

El valor presente de todos los flujos de entrada de efectivo en dólares es igual Valor presente de los dividendos .................. Valor presente de la depreciación acumulada repatriada .......... Valor presente del precio de venta de la fábrica

s15 4s 000

Valor presente total de los flujos de entrada de efectivo ...."...

$33 270 000

a:

13.27

4.55

E[ costo del proyecto se especificó inicialmente en 90 millones de ringirs, o 45 millones cle dólares. E¡r la tabla siguiente se observa que el valor presente total de los llujos de entracla en dól¿res es inf'erior al costo, y el proyecto tiene un valor presente negativo. Valor presente total de los flr.rjos de entrada

Costo ............ Valor presente neto

Problema -'rn;tiisir tlc l'ltrjos lic cl ect ¡r.o corr invcl':irin c.ttrunjc|a dircctl

(oA2)

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=

$33 27ü 0C0 45 000 000

...............

l$1i

7SO 000)

2lA-1. OffuceAutomationCorporationestáconsiderandounainversiónextranjeradirecta.Eldesembolso inicial de efectivo será de I0 millones de
:

Año 0 ..................

$'l

Año1 .................. Año2 .................. Año 3 .................. Año 4 ........-.........

$1 = $1 = $1 = $1 : $1 =

Año 5 ................-.

2"0 ugans

2.2 ugans 2.4 ugans 2.7 ugans 2.9 ugans 3.2 ugans

APENDICES APÉNDICE A Valor futuro de $1, FU,¡

apÉ¡¡olce e Valor presente de $1, PVF

apÉ^¡olce c Valor futuro de una anualidac! de $1, FV¡¡¡

APÉNDICE D Valor presente de una anualidad de $'!,

pVrFA

L

APENDICES APÉNDICE A Valor futuro de $1, FV,¡

apÉ¡¡olce e Valor presente de $1, PVF

apÉNolce c Valor futuro de una anualidac! de $1, FV¡¡¡

APÉNDICE D Valor presente de una anualidad de $'!,

pVrFA

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4.2

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A-9

ffi[ffi$ffirüü A tc.rirlrrrs rlr f'rrnri*Srres Acciones que posecn Ios lundaclor.cs

A mcn¡-rdo otorgan dcrechos especiales dc votaciírn que les perrliten a los socios llndadores illanlencr plivilcgios de voto supeliores a su pi'opiedad proporcional. dr- una entprcsa.

\ e ti tr,sr¡n'ríi¡ TítuJos quc han sido aclquiritios por rccolrpra por la enrptcsa.

i¡{r'ii¡r'}r:

ii|r'il;ltr's ¡)rrrir.t"r.,(¡tts Instrumento

ll ¡rancicrti intcrntcdio quc conlbina algunas dc las r:alactcrísticas de la accirin común 1' los títulos dr' dcuda. Los rjir idendor pagacl:rs flrr so¡ q¿¡51n. llscalnlcnte dcduciblcs. cotn() sltccd!- crr cl caso de los inte re scs lc

\c pagarl sohrr: las deudas.

i¡\'tiiln{,\ ¡;rtlrr ltlits

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t:r:ti r:¡rirlhil El dividcndrl riillrcstral

los clividcn,-i.;s dc

¡-rn

|t'riodo no sc ll,lgan a lils ¡¡¡ii¡¡1¡n¡us pt'ciclcntcs. cs porquc rstitn rclr¡sa{l0s 1 sc acrrntulll.r ¡r lrls di!idttrldos tlci siguicntrr pcritido dtt pago. Cualttl,' csto s¡ ¡-"¡..-¡1¡r. no sc 1'rut:dc pa{ur' ninuún dividcnclo ¿r Lls irucionistl¡s colltunr)s. l-a cli¡.actcrística tlcl dividclrth acuntul¿ttiro cs nur'1,h!.ltcllciosa p.rru los r¡ccionislls ¡;rclcrcrrtcl; . lr tluc lcs; ¿ts!.{ur¿l t¡rrc rct'iitirán lrt totalidld rir: los dilitlr:rrrlos no ¡rug3r-{1¡5 antcs (lc quc los lrccioni stas c()!nLlnL-s coirrr.lt II gt¡ n o. :rrr'¡rlr¡t'\ ¡tt'ti.'l t'lltrer rilrt rirrriiq'i¡llir. iiirr Núlllclo l.crluc'ñtr tlc c¡:lisioncs tlc accitrlrt's pl rll¡rr-'t1tr,:s {.lilc tic¡tctr partie ipacitirr clcutilidatlcs. L,'na vcz rluc c! dividc-nilo tlc las ucci\ltf :i colltuncs cs igual ai dc las ircciollcs prclcrr:ri1cs. las ilos clusr:s dc tílulos pucricrr participai por iguu! trr los pugos rlt,clir.iclcndos irdicionu ics.

:rt'tioric

, tl'r,¡¿.r¡fr's tlt' srrlr:trl:r ¡r{}l;¡i¡(lr,:;r Vrlol ilrl capital ¡lr'efcfcnlc c]r¡c vcncc c:rtilr siclc scrllilnirs y sc vcnilc (sc vuciru it sttbastar) c¡t una olcltli postcrior. Iil conclo ric':¡rrl¡asla llrrl¿rndcsir sigllillca qtrc il lccirin sc cnlitc l)al'a cl nt\'ct\i()ni:,iil qLtc csld tlis¡,ucsto ¿t ¿lrrr-lttlr cl rcntlirlriclllo nllts l-,;r.io, dcspuds al siguicntc ilrvcrsitl¡ristl nr:is h:r.jo. 1 ;rsí succsivrrnti-nlc hasla clur' sc vcntlan totlos kls títrrlrrs.

il( r'irlü{'s

¡l|t'ltr"t'ttlts i¡r1t.rlit¡trllilrlricr ¡rrlr vlthrrt.r

r'orrrtrilhl¿.r

llorrnl¡ dc lccitjn irrcli'rcl)tc quc lc ¡tcr-ntitc a la lecitin ¡'rr-cic|cntc intcrcilrltl)illblc cn unil tlcud¡ convcrtihlc. Io cultl lc pcr-urrtc lr la crl¡rr-csl ltprovcchlrr l¡s tasas tlc intcl'e(s tlculinantts. o clnrbilrr los dir iJcntlos ¡rclcrcnlcs dcspucs rlc irnfucslos p()r pügos dc irrtcl.cscs cnrprcs¿t c()lt\'cl'tit ulrtr

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tantCs t¡UC no

lluctúan ni sc conrierlen cn cl-r'c1lVo dcntro dcl cicio . ,rcrltiVrt nornlal ¡lt' la e ntpresa. Aunqur' dcsdc un punto clc vrsta Cstrictlt¡rt¡ntc coni:i¡le CSlos ücti\'os dchcrían Clirtrinlr:-sc tJc llr catc-got-í.r J¡ acttr,¡: circr¡la¡rtcs. prtr Io r:cncral cst.t rctlii no sc cunrplc.

rlr'i;! ri; ti¡'r'¡:iii¡tl<,' lr'¡t1i!{i¡.:t}r,s Acti.,,0¡ cil.culantc: qirt, llLietú.rrr

sobrc las ¡ccrioncs prclercntts l'lLrciLi.r ilc acucrrio coil i¡s tasls dcl nrerciitirr. El pt'ccio (lL' lrtcrca(kr c\ ColtsidcralllaiitJnlc rircnos inestabic e n colll-1trüe ir'rn con las acciollc: plclcrcnlcs tlrdi nari;rs.

atlit¡nt: ¡]t'i:lr:il*1r,s i:tt:i:11;i:t¡;1.!¡\ lii

aceptacrtin es un¿ letr¡i dc canlbio girada contra un hanco que aprueba el pago tuturo v Postr-rionrent!- sc fire scnta al pagatior.. irr:ti\Lls irui,rliq¡¡i1l;¡l¡1.. Actiros que sc convierten en clectivo dentro dci cick,'de rrpcración normal
rt'ntc tlctltrci[rlc:.

.irtr'lrtlrtiorrt.s lllrnt'irril¡s Vnlttrcs it t'ortrl plazo quc lr-ccucntc¡ncntc surgcn tlcl c()lne rcio intcrnacion¡1. I-a

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r-1ccti\'() drlr3ntc c] cicl() cslacioniil tlc

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;raiirl!iii.Il;:r;,i¡¡ ¡ir.i;:..r,rrli¡¡-iris.llr'¡a¡.,rii.rt¡tÚ t.!l l. ri¡:l:lr rlr.

Si.:.'ln¿l rlr- ¡rrllltit¡i:traciiirt dc inr,crrtlrriU: qur. ,firil-¡;¡ ; hlcr hinl:tpic crt r.i, L-nlrcsla rlcl iltvcntario.justo al rlorlcnlo cn quc srl:i ncccsiiiio parl la produccitin o la vcnl.¿. I{cJucc cn lirnna e oil:itlcrablr' c-l costo d. ntantcnit¡lcnto dcl ilrr untario.

rli'l .;rpitlrl i{r lllrl;ii.ifi [jinancianrir:trl0 (plsit.o I corto ¡'1,iztt) t l:r:tdlllinrstmciírn dc lo: activos ril-culirntcs. Ill adlniiti.trricj¡rr t-llrltncicro rlcrr'nnina lrr colrbilri.lcii'rn entrt"¿icti\'\):,:irctrlant.-," tcntpofiti!'s ),pCnttiiltcntcs y !l nlttrrralcz:t

;ltX¡rlit¡i\1r ¡¡,-l,i¡t

dcl acilcl-,.io dc iln,,ncia¡lricltto (p¿rsivo u corto plezo). ;irltltrisicir;r': t;:r¡irlrriri:rl ;r¡r:rlitlrr.irrll i.-tr adntini:iti.,rri.n o unlr pltrlc ü\kinil a lil arnl)rCsa hacr. Una Ol-c|ta para "pri,,trtizarla"

nlc(lilultc...l rctirtr.ir-l rncrcaritr dc todls las accioltcs clc la Fl qr¡p1' !-outprtd()r solicita cn próstarr;o L:l tlincro

L-tltprcsil.

ttcccsaritr. trsanclrr l(rs aclivos tL- la e mnl-csa cotr.ul g¡tr¡tntía

colatcr¡l- l,Lrcgo rcrdquicrc torl:.ls las ¿iccioncs y cspcr.a cubrir ll tlcLrcla p¡\tcri()rnt!.ntc con los 11u.jo1; tlc cfcctivo l)l()icnicntc\ .lc las rri.cr'.rcit)ltt-i i Ill vL-nt¿t d!. tcti\,os . [_a cn.tltr.citi Jtucdc ¡lostcriontir.nte , trlr c'r a er)¡lvcrlit.\t cn L.ntnrcsil ¡trlrhlii:a. :rtlt¡rrisir-'itirr lilrllrr\ij¡ iirl r'¡l (l{}\ []lr\r)\ Plln de atlc¡uisiciírn cnrprcsari,il cn cl c,¡:rl la r,:rnprcsl adquirr-ntc trata (iil .rhtencr cl contr0l rrlr..iiantc l,: trllill dr- un prcci() cn clcctivo nrrry llto por -5 l(l clc lu: ¡ccion.'s dc la cr.ltplr-sa ob-jr-tivo. Al rrrirlrr, licrn¡o. Ia tdquirr-ntc anun¡il un scgunrlo prcci() nlás ba.jo qr-rc sc parlarít r'tt .-1c'ctivtr. :tccioncs 0 l¡ttn()s- cn ult r]tolrcnlo postcrior.

¡Eerrfo

Pcrstrlla que ;rctúa cont,u intcrntcdiario para vtnijcr,

o "colocar". r.lt ticri\ (r flnancicro. Trabuia sobre la basc dc c()nlisi()nl-s tl dc ht nt¡rarios. En ocasiones, los banqiicros asesorcs dc inve¡siorlcs actúan c()]lo agcntes para sus clicntcs cn cl contr'rttt dc Lts colocacioncs privadas.

agrn{¡s intr.t'r}r('(li¿ri{rs Palticipantes

dL-l mcrcado qr-rc realizan ncgoci¿tcir)ltr.s en r¡lores sobrc. cl mostrador, fuera dc bolsa, a panirde su propi.r inventario tle acciones y dc bonor;. Con

G-2

Gk¡sario

fiecuencia se les denomina creadores rJe rne rcado. vl que participan para cornprar y vender sus r.¡r.rcs a los prccios cotizados.

lrrenrltrnic¡rto o¡rt'ratiro. Ohligeción quc se puedc cancc,Ltr tícilnren¡c.

itscgur¿rrtirrrt()

¡lnu¡ct'nalniento ptiblico Acuercio de tjnanci¡rnticnto,le

Pr0ceso de vcnt¡ de val0rcs clilr. lL¡ ascguril Jl vcndcd.r un precio r.spcciricatrtr. Er ascgurami..*to ro rculi¿rrr.r los banqucros ases(.)rL.s de invcr:ioncs y'r"pr"r",l,a una lirrrurt

invcntarios en el cual un inventario. otorgado conll) qtrantía colateral, es almacena
p,i

almacenadora de depósito incle pcn<Jicnte.

:rlnr:rcrn¿ntit'ntr¡

una errprc,s¿l

rurrll

un invcntario en e I

a corto pl¿lzo no tir¡¡¡r¡;¡

Acuertlo tle ti¡rancilnriento blrsirclo en cul sc ()tr)rgr cr)nlo gi.rrilntia colltcral,

se almacena en las botlc,{as clc drisiro iel prestatano pcro cs controlado por una empresa ¡lnracc_n¡tiora de dtisito

I 1

dc toma de ricsgos.

:rvg¡5i1i¡ al rit'sgo Tcnror por ll inccrticlurnbrc dc pcrdcr. l,uru motivar a la mayrtr partc dc lils ¡**rsonas a tomar llrayorcs ricsgos, dt-.bc habr.r un incrcnrcnt.t porcncial tle. Ios rcndi rnientos.

independicnte-

¡\nre

rirl¡r¡ Stock F.rch¿rngc

(,\lll.-\ )

bols¿ de valorcs estaclorrnidensc

quc_

por si¡ tlintil¡lo. sc_sunda criste cn Estatlos Unitlos.

¡¡rl:ilisis costo-btnt,licir¡ Estudio dc los c()st()s t. los hr_ncllcios socialcs dif'erencirilcs que es posihle tlcrir:rr x partir tje un cLrrso dL- ]cci(in determínatlo.

a¡r,ilitis rle trnrlentiilr Andlisis dr-l dr.scn)p.ñ() pllzo dc varios a¡los plra tlcternrini . p",.r..,naa

gtneral clue sL, h¿rce a un

significativos.

i¡rrrili:is r¡o li¡eal rlrl ¡runtrr dc eqrrilibriri Anrilisis dc,l punto eqLrilihrio que sc busa en cl supucsto de que lls relaciones

anlígíit,rlud tlr l¡¡r crltlttus por rohrilr .\n jlisis de ltr cobranza cn lirnciírn del ticrnpü rluc han cstltJo cn l

Illp()rtL..

los lih¡os. Scnedc pitg()s () ingrcst.rs c(rns!.cuti\\)s tlcl nlislno

i¡nrr:liitlird rlif r.ririr¡ .\nualidad quc ¡l() cntpi!_¿a al inicirr dc un pc¡iotlo. sino hast.r un pr-riodo p\)stcrioi.

itl);rlirr¡('¿!!llicnt{j

Ltso dc partidas de g;isir)s li,jos con ll intcncitin dc lir¡ntcntar los rcntlirnicnlt,s poren..i,,lc, ,1.: I,, ",r,¡acsr. ;t¡t;tll,rri:rrni*:r¡to ror¡lirirr¡do Efccto tot¿l (lcI tpalancenticnt0 opcltrtivo ¡ linarreicrtl. j.i

Jlirliult¡llllictitr)

fi¡la

nr;r.r('

proporción tlel irnpone de las

ilc.udas que se utiliza en razón dcla estructura tle capital. :.tpulancirrrrient{, r;per:rf ir(¡ Reflc-io de l¡ meditia en qrre los acrivos fi.jos 1. los costns lijos se utilizen

en las enprL_sas.

:irl¡ol rle rlecirionrs Análisis tabular

c¡

grático quc presenta la

secuencia de ias decisiones que deben ,o,ro... y pone de relieve las dit-erencias entre las opciones. Su diseño se áseme.¡a a las ramas de un árbol.

¡rrenrl¿tnric¡rto

Conr.enios contractuales que se celebran entre el propietario de un equipo (arrendador) 1 el del equipo (arrendatario). que requiere que ésre le cumpla el pago (renta) establecido en el contrato. Existen dos tipos de anendamiento: arrendamientos ñnancieros y arrendamiJntos operati\.os. a¡'re¡rdr¡¡nic¡rto dt. cnpital Conrato a largo plazo no cancelable qul. riene muchas carac¡erísticas similares je una cleuda. De rcuerdo con la SlA.! (NIF) No.l,r. la oblieación del arrendamiento se debe rcgistrar directamente -en ge

neral.

It¡'l't¡ttlltlrtitrilrt fir¡l¡nciorr¡ Con¡¡¡1o a largo plazo

e

I balance

n() c¿1r. .clílblc. quc ticnc todls las caracterísricas,l" uua,i"ul:lu a Jar9o,,llrzO.

¡r*fii.r"

':rli¡'ce activos, pasivos y capital

prorr'cción dc ros ni'eres f utr¡r.s trc

contlrb,lc. Los docrintenros p()r plsirr el ef'cctivr-r se usan cr)r¡1o una citi¡ dc concxión o t1e equilihrio en este estado.

cle

dc costos e ingr.-srrs con la cantitlatj r.1._ uni,l¡.ic. t,s probahle quc varícn a difcrr,ntes nivclcs tlc operlciiin !,u una curva. L¿r rnrnoría tle lcts anrilisis sc basan r.n un ¡ntilisis lilcul rlel punto tlc cquilibrio.

¡u¡r¡ulirllrd

B

lxrl:¡nce ucner¿rl EstlrJo tlnancic,rtr básico quc inriica cuálcs stx-los activos (lul. irr.lsr,c :n¿l !,iltprcsil y la mancrl en quc sc linancian cn tirrnrrt dc pasitr_s o dc participaci(.)ltes de capital.

()

l¡t¡larrzi¡ rle ¡ragos Tcínuino quc :!, rcflcrc a un siste ma dc cucntus del gobicrno que caillola el tlu.:o tle trausacciones econti¡nicls cort otros países.

dr i¡¡ crsioncs Organiz.:i;irrnes tinanciera:; qtre sc especializan en la r.cnr¡ dc oti.¡-:.1. prinrarias de r.¡llores. Ta¡nbién realizan otrils funcion.,. ilnancieras, c..lo ases.ri.s :r los clientes, ncgoci¡ción de tirsiones y de atiquisicioncs

ll¿tncos

enrpresariales, y ventt de of-en¿s secunclarias.

hlrrr¡uero {itstsrlr¡ tlt inrrrsir¡¡rt, rlr¡ Íh¡rrit¡¡lrs a'lrninistr ¿¡tirrs Blnr.lucro a-i.-sor cle inversiorir_s responsiible dc- l¡r valuación. prlraci(rn dr. lro:ipc,cto rrahljo icgll ¡;

requiere la venta tle unt nuer.¡ ernisión de vaiores.

balt tlt tltprecilcirí¡r

t¡uc

Costo inic;¡l de un activo que se

multiplica por el porcentaje anu¡l apropiaclo de depreciación anorado en la tabla l l-9 para deierminir Ia clepreciación en

dírlares.

l¡cta

Medida de la ,,.ol¿iriliclad tle

ir,rs

rendimienros
individual con respecro al merc¿rjo. Se dice que las acciones

con una beta de

i.0 tienen un riesgo igual al rjel mercado (r,olatilidad similar). Los valores .on b.tu, mavores cle 1.0 están expuestos a un mayor ri¿sto. mientras que aquellas con betas de menos de 1.0 tienen menor riesgo que el mercarlo. Bolsa de \'¡lores cle \uer.a lbrk , \l,SF,, siglas tle ,\.ew lork Stock l:rchat1lel Bolsa rie raiores organizacia más grancle de Estados Unidos. Es Ia que tiene los reqriisitos de inscripción más exigentes.

t:-...

br¡ls¡¡s de ralt¡res rcgionlles r\lercados organizados fuera dc Nueva York en los que localmenre se cotilan valores_

ro

borro euprin te Bono que se r.ende inicialrrcnte con un descuento alto respecto de su ralor nominal. El renclinlicnto para el inversionista es la diterencia cntre cl costo cn el quc incurre y cl var'r nrminal r¡ue .e rccibc al ñn¡l cre ra vicra trer bono. lrr¡¡to

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cual los ¡.llrlos tlc intcrcscs licioncs ,lcl in.rcr,l,,.

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O

lr¡r¡los :¡ largo ¡rlazo sullorrlir¡:rdr¡s Bono no garantiz-ado. en el cual el pago al tencdor sc hacc sólo dcspués de satisl'accr las

una vida dc uno a cinco años, o más. y un pequeño número dc lo: son pcrpctuitlrtdcs.

cl

cxigcncias de los tcncdorcs dc bonos con privilc-lios.

dr: dtprisitt Certificado otiecido por bancos. instituciones dc ahorros v préstamos y otras instituciones ñnancieras para cl dósito ric tbndos a una tasa de interds dclerninada a lo largo dc un periodo especíllco.

ltrtilicatlos

lrrrrsatilizacirin de aetivos Emisión dc un valor espccíficamente rcspaldado por la pignoración de un activo.

ccrtificados tlc tltprísito tn ttrrt¡dól¿res Certillcados dc

c

depósito basados cn dóla¡es anlericanos dept'rsitados en bancos

ralrallero bl:¡nco Empresa a la cual acude la istración

extranjeros.

en demanda de ayuda para evitar una ot-erta indeseada de

crrtilicados tlt'l 'l'esoro Otrligaciones

adquisición empresarial (hostil). Posible adquirente invitado.

)

I

cesió¡r Liquidación de lo:

a.-tivos sin cstar sujelos a los procedimientos lbrmales de los tribunales. Para dar curso a una cesión. los acreedores deben estar dc u::uerdo respecto de los valores de liquidación y en la prioridad relativa de los pasivos.

ciclo dr

tli()Q. siglas d{ t't't¡ttontic Cantidad de orden 1o pe-tiido) más eflciente para la empresa, pues le perrr-rite eficientar los costos totales de pedido y nrantenirriento relacionados con el nivel de

canticl¿rd etottét¡rica de l:¡ orr!cn

qultttííj''t

Fuentes de fin¡ncianriento a largo plaztr disponiblcs par:r la empresa.

citl,-rr

I dl-recho

r:l¡-ri¡¡¡¡ contalrlr conrú¡t Capital conrún o capitll de propiedad dc una empresa. Puedc scr sunrinistr-itdo por lttr-dio de utilid¡rle tctcnidas o la vcnta (L' nuL'va\ ílcci,tnt's comlln('\.

s

ca¡rilal eolrltblt'o vukrr e¡r lillros (hltl*nct gtllt'l-:tll Capital contable de kls accionistas ncn()s l¡s ¡ccionr's preltrcntes. Básic¿rnente. e I capitel contablc e s Ia participrrción de los accionistas comunes reprcscntada por cl valtir rr la par del capital común. el capital pagado cn cxccso cl.'l lalttt'a la par. y las utilidadc's r{rtcnidas. Si sc tonlan totlt¡s ltrs activoli dc la

callil:tt cturti¡hlc rc¡tn:sittlltlo ¡xrr

tl

sc'

Cláusula de unr.l transaccirin que rcduce en fbrnra parcial o to{al una exposiciírn al ricsgo anticipada, al asunrir una posicirin qr-re es lo ct¡ntlario dc la posiciírn inicial. Como eicnlplo, ustcd poscc un¡ cicrta canti.lad dt cobrc el clía dc ho¡' peit\ cclcbra ur ontrato para vcndcrla en el tuturo a un prccit'

Participacioncs cn la propictiad t-1.' lr ertlprcsa. Fur-dc cstar rc'prcsctrtrtdo ¡rttr las accitlncs nilr'\ ils o l¡s util idatlcs rctcnidas. honos y

pactdd0.

Accitlncs cotllL¡ltcs. ¡ccitlt.tr's prcl'clcntcs,

utilidltlcs rL-tclridus. El cirpital llnanci!-ro itpalecc en

tl

haluncc gcncral corporati\,() bajo pasivos a largo plazo y capit:rl conlatrlc. et¡rilal rc:rf Activos productivos (planta v cqtripo) a lalgo plaztt.

e:r¡ritalizucirin strrtcslri¡l Pcriodo rJc capitaliz-lcitin cacla scis ntc-scs. Porej!'nlplo, tlnrl invcrsi(rn a 5ltñtls c-n l¡ cual los intcr!'scs se capitalizan sc¡rlcsirallrlcntc indicadl un vaklr rl igull a l0o un valoL i igual a la mitad dc Ia tasrl ¿tnual.

carl¡ rlt c¡'ctlito

Docuutcttlo quc por lo gcncral lo cnritc el bant-t] tlcl inrp
ctrtilir:t¡kr rle atL¡rrisicirin garattliz:ttla Opcitin

[_

.

tlár¡sr¡l¿ tlc propirdrrtlcs adt¡rririrlas en lcchrrs ¡lostcriorcs Requisito incluido en una ernisir.in dc bonos el cual estipula que cualquier cquipo nuevo qu€ se conrprr: después dc la cnrisiírrr se inclula c¡r l¿r hipotcca original. c[irrsrrl¿rs dr¡ rttlllrolso S!- us¿l cn cl caso dc los bonos y cl dc algunas accioncs pre l¡rL-ntcs. que Ic pcrmitr- a la emistrr.t tctilut' valoles antes dcl vcncinricnto al obligar a los tcnedor-cs dc los bon,rs a vendérsclos a clh a un prccio pactirdo. Las cl/rusulas dc rcembolso sc inchlyen cn cl conlralo de bont¡s.

colrcrlr¡ra

crtpital cotrttitt tcrtpital

corrlublcl

ca¡lilll li¡l¡r¡eit'rc

ct"lro ingreso

( tlrl cr"tidil¡r Ténninrts que ulilizan los lrancos )' otr¿s instituciones para establL'cL'r si ur préstanro scrá liquidldo a tiempo. Las cinco c son c¿rráctcr, c:apital. capacidad. condicionc's y coiatcrales.

ca¡ritul co¡nrin {socii¡l) Participaciotre:; en Ia propicdad dc

cnrprcsa y se restan los pasivos y las acciont-'s prcl'crcntcs, oblieuc cl capital co¡rt¿ihle ncto.

del flu.io de

des¡.,'aza

inr.entario.

e

cilttirr¡

Patrtin según el cual cl e Íbctiro se egreso dc la cmpresa. El aspectcr ) fundamental en la istración de la circulacron de 11ujo
cíe k¡

ca¡ri1al

Ia empresa. Los accionistas comunes tien,''r lundanrental Je controlar el ncgocio.

vitla

Curva que ilustr-a las f'ases de crecirniento dc una empresa. Con frecuencia se muestra la política de dividendos que más probablcmente sc er-npleó durante cada fase.

I 000 institucioncs linancicras.

trdering

a corto plazo del gobiemo

federal de Estados Unidos.

cálnar¿¡ de con-rpens¡ción automatiz.ada tACH. siElas de Una ACH transtlere operaciones uutrnnated <:learingltoust, entre una institución financiera y otra y de una cuenta a otra a través de operaciones en línea por lecnologías de información. Er.isten aproximadamente 31 cámaras de compensación regionales en Estados Unidos, cuya membresí¡ es de más de

I

(;-3

lt¡snrio

para col.nprar

valorcs a un prccio r'st¿rhlccido durilntc un peritrdo determinadrr. Nornulrncnt!-, los ccrlillcados de adquisición giu'antiT,ada tienen

c¡rrrt'lleirin Crado dc valiaci(rn rclacionado cntrc rnás va¡iablcs. Sc dicc quc las variablL-s que fluctúan cn la misnla dirccción están positivanrcutc correlacionadas. nrientras que las variablcs ncgati\'¡nrcntc correlacionldas varían en direcciones opucslas.

coclicicirlc dt dos

t'r

eorlicic¡rlc dc r':¡rii¡ti
coloraciiin plivada Venta directa de valores de una empresa a una institución financiera. Este procedimiento elimina al intermediario y le reduce a la empresa el costo de la emisión.

¡rública Venta de valores al público inversionista a través de banqueros asesores de inversiones-aseguradores. Las

colocacir'rn

t1

tl{ G-{

l

Glo:;urio

colocacioncs públicas se dcbcn rcgistrar ante Erchengc ('i'nlnrissiln.

l¡ Scculitics

rin.l

conlif í dc :rcrt'r.rlorfs Crupo c¡r-re se cstilblccc para atlrninistrur un ncgocio nricntras sc llega a ur.r ilcuclrlo cxtraiLr(iiciul.

¡:!xlrplil rl¡-'uttirts Mctodo llnancicro

clc lcgistro dc las l-Ll\i(rllcs, !'n cl cual ia dittrent:ia cntre cl prccio r.lc eollpro ¡,cl valor r.u lilrros l.justltk) sc rcconocc c()nto {:rd(lito lncrcirntil. Bajo las ltucvas disposiciontrs¡lc la F.ASB. cn circunstuncias ltormllr'<. cl crc:clito r)rr'rclntil no tlchc clinrinarsr,r.

f rrn

ri.ii'ttll{}l; I'rr r iqill

Sitt¡aclt'rn cn la ctral lit ct,llt}rrit tlc u¡r:.

.r¡citin tlc cii[)itol c()ttttirt ineluye un tlcrccho utljtrnto

frr:i!rfli¡ti{;1t ;rutrrri;iti,:i¡ tlt,¡i¡ tl¡.:¡rts

Prrntos rlc

u

i.t\ is()

cllu. clt

.'i illc|cac|r opcr;rd0s p()t tccnol()gías rl,"' illlirlrilaciii¡- ' i:ilirhlccid(is l()r ir)',:crsionistas ¡nstill¡eitinulcs dc tirtlcncs i'\cci{)n.lir}rairtc grandcs tli: c0rrrpra o \clttll tlc yitlorcs.

I¡r()blcnras tic eorx-tlinaciír¡r,

Jc igual lrratnitr-¡tl y rlcl rnisnro poclcr

crnprrsits. prrr lo ucnir'.il n]crci]!l(). pllr¿l li)n:r.rr

t['

',¡n:l crttid¡i\i to1:.rlrIrcnlc nLtr'r'i.:.

t'rili:.rililirlill

Li! r'!¡:l():y;¡r'1.u;ikr- [-lno ric thrs nllii()Ll()s dc lillr:iírn rlc l u i nl'llcitin itprobado:i ¡ir¡ ¡l Finu¡lci¡l .\ce orrntins St¡r¡durds lirurtl cn 1979. Los cst:l,itrs iir-r;r¡lcicrt¡s :c itjustan al prcscntc. utiiiz¡urtk¡ riutos ltctuulcs .-.¡ a\rlt()s. crl lirgl¡' de un ín(lice . Esta i¡ril'rrrütcitin 0pcionirlrtrci.:,: i'la(jc ilJlirr()uúr cn cl inli)rrlr(: anual dc llt crlpresa. -',.ntirbi l iil¡rt{ ;tiilsl.lr(lü cn

r¡,¡!iiillilirl:rii Ji! i{)rtr!\ {l{' r"i,r iljl}l:r.¡it

EstaLlOs ljnxnci!-t1rs qr.ri \c l-':r:lrn cn cl co:t() licttral dc ¡trcnrplil/(r,,lt'l()s ¡etiYtrs.

l:iiitl.lll ilr'

listll ;rtr¡r

Nliitrlrltt tnttliciotrll rlt: ¡.,ntlthilirlilti. r-n cl cual lo: tstutlos llnrtnrict'os sc cllihontn :.,n '¡,i\c Cn cl Ctrstri rrriginitl.

r'i'i, i;r

(

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cii¡ri.:ti(l{} tl¡: inli¡r¡rt;;i'rrirl rlr i¡i: rlir;lir,¡¡til¡:

TcL)r'iil

rluc

.rl.\rr'rc

tiir iLir-ndos prtrpotcionan inlbrnlacitin iidcrcr Je lir :.riud Ilnlr¡rcicru ', lxs cxpcctntivirs ccon(inlira\ clc- una cnrprcsit. Sr

.juL- l()s

jit(r

cs cicrtf). las crnprcsas dcbcn adnrinistrar cn ti)rnra irclir :us rlividcnrlos para proporcronarlc inli.rrnr¿rcitln al nrcrcad¡.

ir

titIir¡rlos

.lir isas.

c.rpital nrrcvo rn tirnna purci:rl l los nr'gocios priv¡.rd()i ;-lL' ttrtlo cl ntundo. (';rtll vcz (iu!- una cnlirrr'\il nlultinacir.r..rrl ticnc dillcr¡lt¿ulcs para ohlcncr lucritcs tlc tlrlrnciruricnto dc rapital cr'rilahlc rlchiril .i ia l¿rlt¿r tlc'.rrt nirr:l .rJ!'üuado dc crlltll dc liir:g\) privili"lo. lrt cruprt,lsr.r f rr.-tlc cxplt,r;,.r la posibili.l,r,l de cnritir instruilrüilt()s dc L'irpitJl cont¿rl)lc i. tlc cntlt-u.ltlnilirnto (h:ista un totiil dc 157., dcl c:rpital total t ,r l¡ lFC. {'r)i itri'r':i{'iíil1

r¡l$iliri;rti()illri

L-;tS Crnpr,-'SltS

rlltC rCaliziiii

i\ii!.fi¡cio¡cs ¡_'¡nrclcielcs rt¡Ís ¡llít da :iris tr\)ntcf¿ls nliji..)nalcs sL- c()n.! i(lcr:ln t nrllrcsas rlul tinncion¡ i,: s. Algunas dr-- i i n i ciones ra!luie rcn quc nn p()rccntajc ittínirrtu la,.)n ticcucncil .li)(,i o nirir ) clc sus acti\ ithdes sr' lcran cn .'irb() litcrr Lle s'.]\ lr()ntcrls ltltcionalcs.

ifirl ¡ri} l'i,i;:¡rl !rr,l Filr¡rcsa:; ,lua no sc cl.rcrrf ii:i"iilt industriit rlc scrvicios llnlncicr,rs ni h¡n¡,-ario.. -i,r,t tlr¡e trirL'ran en los \cct(xcs dc nrlnt¡tactura. e()mcrcio ill ll;¡irtrct¡ ) irl rlle nudc().

r-i;j ii1,r;ti.

clr

ll

(:rlr¡-*{irtrt't

l\liclltt-'ros clc las t¡¡lsas dc valcrrr-s (trganirtJlL: que ticuen crpaciiiud Je crlrnplar \ \'cn!lcr títLilos r'¡lorc: cil cl piso d!' \)pLr;ac iones (l!- sus rc\Fr-e trr ls i nst i,uuit¡ncs. Los .rr)rredores irctrian como a::cntes crntrü aorrprarlr)rcs _v vc-ndedorcs.

ilr cirp¡1:il

Costo dü las fuentes irii.rnativas dc cle la crnprcsl. (Vea tarnbién c'oslo de Lapinrl

rt¡¡t*

elc

ctpit:rl ruurginrI Costo financie ro del

últinrr.r ilírlar de

Io- londos obtenidos. Sc supone que cada clólar es tlnanciado en proporción a l0 estructura de capital óptinra dc la eniprcsa.

t{}ntrut(} dc r:rnisirin tle lro¡l¡: Contrato tbrmal entre un enti\or un invcrsit¡nista que cubre toclos los detalles propios de un3

.inisión dc honos.

r{}ntrrt{) dr l;i¡rolt.r'ir

Préstamo que requiere una propiedad ,plantas y cquip{)s) conro giirantía real.

e

lrin;rirt'ir,rir lntr'rlttrion:ii r i}'{.'. r¡:1as ¿Jr l::'Lr¡u¿liututl I ntitttt,{ rtr¡rt,ri:fitttt t Filitrl tlcl Birlc.r \lLrrldilrl t-stahlcL:irlu ctrn ,:l riirico pto¡rriiitrr dc pnr¡rt,r¡ i, '¡¡¡

{ ior-Jror:tl'rr'rn

p ro ntedi o ponde rLtdo. )

dc tliri:¡s Contrato de tr.rturos quc se f\ucde usar coil propósitos de cobertura o de espcculación ¡r.r.l

r

cntprcsarill. cn llt cttal las uiiiitlatlcs sr gi'll\iln t'()nr() ur1 intrcso tlit'ccto pule Ios accir\11istls. p¡r¡ l1r cuul stilo ¡c gr:tr ltn Iiscalt¡lcntc una Vc./. c(\rr1o sue a!icríil a1 a,¡,... ,.lt "" ttnr socicrl¿ttl. [,rrs lccionistlrs rccibcn irrritrs krs hcrtcli. i' 's orgillizacitlrtalcs (it u¡1a cn¡l1rL'\a, in,.'j¡rirl.r llr lcsporrs:ri'iirdatl irrnitrda. l.a d,,rsirnacit'rn sul'crpítulo S sr- :rplica srilt' .t lus

lln¡ncianricrrto

¡r!-rc.rncí¿r ir a¡gún precio dele'minado en el iirturo.

tl¡:

(orlhlr;rci{irt rltl srr}rcrl¡rífulu S Fon¡tlt cspcciirl ilc plrr¡ri¡tl¡¿

Lc¡r1r

ri)titrirt{) rlr drlir:rt}¡ls Contratrt para cotupriu o vender un3

rrlntrtlo

'

crlrlllcsi¡s (luc ,,'u{r}tln h¿istl d,.rn 7.5 :rc'- i,.rlrist¡s.

r{)11!l¡urttc¡ tiir: Ctirpolaci(ln (grutpo e orp()lllti\o) tirrrnatla piri r lirias crn¡rlcslts con ll'cctrcricia no rcliicio¡rittLts. Sc picnsa .1,iri':i¡ lilrnra r.lc orgarrizaciorl reducc cl licsgo. pclo pucdc crc.ir

'.'i,r1](¡lirl¡fi(lir Intcglacitin ric dos o n.riis

por inscrrpcirin cn hols¡, krs intirnrrcs iltruilics y otros g¿ls{os propios clc las ,:rlprcslrs nrihiicirs. ür¡¡r t,rsiíl¡l lirrz$s;r Proccrlinricrrt0 nlctlirtntc cl cu¿rl r,n;i ciliprcs:t pilqr un valor intt'r'carlhiuhlc quc ticnc r¡n rlltlr tlc cr)n\crsi(irr ¡rtltvor ¿rl prccio tlc rccnlholstr. [-os inrcisiollst¿rs tontlrn cl tnlis ltlto dc l0s tlos vrtltlrcs y lo ctrn!icrtt-n crt ltccioncs ctrnlurros, crr IuSlrr tlc t()tn¿lr un []¿go cn rt¡ctiv() rrtis hl.jrr. h()11()rari()s

tostr¡ de c¿pitrl plontcdio ponderado Cálculo del c{)..to de capital que se determina multiplicandti e I costo flnanciero porccntual de cada f'r¡cntc de la estruciura de capital (;ptilnil por su reprcsentaci(in porccntu¿il pondcrada cn la cantidad total dc capital y sunlando los resultatlos.

¡¡1i1¡ dt' Iit¡uirllcirttr Conciliacitin luera dc los tribunale. r'n la cuai los acrcctkrrr's to¡lvicncn cn uccntür un¿ liquidrar'rn fr¡ccirinariu clc sus dercchos ¡ rc-clirrnaeioncs originalcs.

er¡:to rle llot¡citin Costo de colocación relacionado c.)n la vcnta il¿ valores al púrblico. Este costo inclul'c cl dif'crcncial dcl aregurxdor v cullesquicra honrlratios rr:Iacit¡naclos.

llril lrti;l Prr¡ccso lltcdiante el cual l,r.las lus lrccioncr rle cuprtul conrúrr ric propicdad ptiblica r,,n rcil(lquirirlus r¡ re{iratl¡: dcl r¡erelrtkr. lo cLrai elir¡linu I,

¡tr1r, r!r ¡rttlitlo [:lclnento tlc crtsto d,,'l ¡nodclo

'i,'r

(1'n!(!-siír¡t f ir t'flli¡r¡..\i!

.i¿ invcnturios (¡¡e rcl)rcsL'nta cl gltsto -

nu;ros invclltlr¡ios.

plr

Ja

cle

dcuiiiortt's

adqLrisicl,'rr, l.'

rrr'rlrli}r¡¡'{) Costri dt rccrlplazar- ia base rlcl v¡lor dc activos existcntc a los prccios ilctu¿tlcs srislitt-tidos prtr,.1 costrr

('{)\l1r r¡r'

Io: r,a]orcs quc trcnL-:t ncslos igualcs pcrrr dilcrtntc: tc-i:.:. tlc rcncirnicnto. Por lr:, :r.llcral. sc usun lor ritulos dcl !r;bl.-:r,,r pura constluir talc: eillrls. ?lntbiún rccrhc cl no¡llrrc r1.estructura cle los plazo: dc las tasas dc l:ttcrús.

origi nal.

rtntas C<-rsto especílicantcntc ¿rsoci¿rdo con las unidadc. quc sc vendieron durante ei periodo ba.jo cstudio.

tcsl¡r tl*

cr¡ttr:s dc mantr:¡titltitnlo Costo dc nrantcncr ull ¿lclr\ o. por lo general. un ini'enl¿rrio. En estc caso, los costos de nrrntcnimiento incluYen rubros como intercscs. costos dc almacenajc. seguros y s¿rstos dc nianc.io.

cl¡rl .t tlt rcrrclinrir,¡,f r, ,..iti {!r1:i{i;i Curvx

J¡- rcndillianto i.a ll cLlrl la.\ tasas intcr¡1.-.ii¡s son más al[¿: !jue ]irs ta:¡: a aa:o \ lar-slo plaz-os.

Lttrr:: tlt' fr¡r{lirr}irllir, jlr rr'litir¿ Curva

li.ior Costos que pcrmanecen relalivamcnte constante s indendientcmenic dcl volumen de produccitin. Aigunos ejernplos son Ia renta. la dreciación. los impuestos prediales los ralarios dc lor c.ice utir, ,..

dr- rcnclimicnttt ct i: pcndientc descCndr-'lti.. (ncgltival. Las r.ii:is a corir) plaz¡ :rrn nrírs altas que las tns:s a largo pJazo.

co;f ti:t

Ct¡tra (h |r'trilir¡¡!i'lt{r, ii.:i

1¡¡i¡hli,r

Costos quü iluctúan dircctamente citn un cantbirr en r'l volumen de producci(rn. Algunos eienlplos son las ¡nateri¿rs pritnas. 1a ntan¡ dc obra labril y ias coluisioncs dc

1''¡5¡¡¡';

(I'r'aitil it'rlt(i :ilí)rt"n{ }iillitl Crr'cimiento supel'ior quL' una cnl¡lr'asir F,ur-tle l0qrar dura¡rte sus prinrcros años,. ¿¡¡gq .i. L-!tabilizrrse en un nivtl dc crccinlicnto nornral. Con l'rr:r:r¡enci¿. cl crecirlicntr¡ ¡upcnronilal sc ()bscrva cn lts r |irlL¡sl|ils llorcci!-nles.

r:{)nlr-rcial Financiarnie¡to ( importe) que los venrledorcs rl los prolefd(}rcs proporcionan en cl curso nornral dc kts

erúrli1 i¡

ncgocir.rs.

lir rclaciírn entre las L'riclllils prli cobrar ! las cu.'r'l1as poi pag¡r rlc una e nrgtrcsa. Si las cur'n1ls p()¡cr)brar srifcran a las r:ucnt¿s por ¡ralar, la clnnrcs¿l c¡ un pr(r\ L'cdor nr'i{) dc cre
crritlr{r¡

clc-

rncrc:}nti¡ Activo int;lneiblc quc rc{lcja uu valor

supcrior

al que gr'ncralrlentc sc recr)nocre en los activos tangiblcs clc una c!rl,'re sa.

rlc ¿rhilrr{)s con lilrrut:r Cucnta dc ahorros cn la cual sc usa una litrrcta prrr rcgistrrf las trans:rccioncs. For io gcncral, cs lir irllc-rsirin crln L-l rL:ndiillicnlo nriis birio cn un;r illstituci(in

l

r¡lrnc

icrl.

tue ltt;¡ rlc trl¡:l;rrLr dc I'tl¡rr!o. Opc|aciirn que ic pr-nrritc

tlincrtr Cucntas cn banct.r. institucronr':r tic ahon'os ) dc prlistam()s r cn unioncs dc crédito 0n lils cu¡ll, cl d()sitrlnlc rccihc tasas.ornpr:titi\üs dcl nrcrcado dc dincro s()brc un dr'prisito niínir.no tipict.r dc I (XX) tlólarcs. Por lo tcncral. cri cstas currrtas sirlo sc pLrcdcn rcalizar trcs dósitos ) trcs rctir0s por mcs v no ticncn como propósito scr cucntas par:.i trifisaccioncs, sintt una c0k¡-.aci
rutril¿rs tlcl ¡nt^rt'ltlo dc

Sist!-tlte c'n

ri cull

Dun & Bradstreet a\iSna un ctldiuo único tlc nr¡c\!- dí_qir¡> c:id¿r n!-gLlcio inclul.li !.n su htsc dc inl\ln]litci(in.

ritli:ii;i!i.t:lti:¡* ExIi.':irj:t

dc las cotizaci¡lrcs c¡r

lt

lirnll dr'¡inial

th rcr¡tliruirrrto

r!eli¡i,i¡r iil ii,i.nr¡rl;:¡, l)ccisirin rit- plc:Lr¡ucstt) d!. aliirit.rl ja sr.l:;tiluir O ¡t() un ¡,il:rrr ilnli!u() ll(!t'un(r .tucV0. C|ti licr:,:cn¡i¿t sr' hallli inrplicath lLl il\:ÚtLc lccn0lírric,.

tli'titit rit

r(ir'¡rf ¡-e ;{i r. !,i( t'iu,- Délte it qL.ilurrc I .:ru:¡r d¡ .tur' ciudrdar.os dc riri país r()lti)til¡t (int¡r.r'1'ut; nlll. lricn... Crlrenjt-r0S que IOS l iit!- tCnd,:n (CXp0r'tilir i l¿ls e lIf rasllS nlr:i()n¡1cs ¿ll c\tr¿ur.r r'r(). l¡.rs

I-.r:r

-q¡¡511¡t

rJe

I gobicrn,, $)n nta-\ (]rr-s quL'

l$s iltgr!-sos, p()r l(\ rlr.lL- ci gobicrno dcbr's()licitar fondor an pt-ésianro prtla cquiii:rar lo: i¡lurc:;os ) ios gasto"r. [::,to: tiJllcits

lclrian ctltro un cl;1.iirtLlIo e conrir.tIico.

dcti:¡titin lr,s:

Baja o di:,iti':.:lcracir'r¡r ti,¡ los incrcl.r.r¡r.rtr¡s productos. Redr-;iiirin di: prceios rcuir-i.

rLc

¡rrc'iios

Curva quc nlucstra la tcnclene ia dc las cl ticmpo clc todos

tt¡sas dc intcrés en un punt(r cspccíllco cn

clr..

tlcltírril0 pritrlico Aclir-rtkr dc linanciantir-nr() qrrc sc hasr r.n ci invr:nlario cn cl cu¡i !-stc. us¡do conlo ct¡latcral. cs ulr¡l¡c¡nld
dr¡rlrrirrt'i,in Asi¡tnl.

itin dcl costo inici;il .lc- Lln acti\ () lr jo : lo ariual rlc lli planta r dl cqui¡r1r 5¡

lui,lr dr'su vitlit úti!. El garlo

t, iucirin ¡lif crrlE'rr¡l Dr-cciacirin sirirrc un nue \ rl ilcii\ rr li.jo mcnos la drprcci.rcitin sr.rbrc un acri\ o antiguo. l..a drrprcci¡ción dilcrtn¡i¡l sc tnultiplica por la tasa liscal plr:i ricie rrninar su bcnt::ticio conro cobe rtur-a ñscal.

de ¡ri

rlc¡rrcriacitin rn lírlr¡¡ r'rrta Método dc dr-preciacirin que rl]¡nu e I coslo por drer¡iif un lcti\'o lijo y lo divide entrc su vida iilil parit dLrtcrntin¡r cl gasto rnual dc depreciación. Crea grstos itr:alcs dc deprccirtr.in para cada uno d!- k)s años en los cuales st: tlrr-cia un tct'\'r).

dtret'llr

dc

t¿rito

l)r:rccho dc los accionisits comunl's actuales

a luant!'ncr su porr:cntajc dc- propicdad sohre las nuc\,as

cruisioncs dc accioncs comuncs.

riirllrrcrs.

rr¡"ra

llitlll !.;ilir*rsti \r¡n¡htr 5.rr1.rii tl)-l:-\,:i

f1)ntpílril con los ir'tri'st)s q,.le sc prodt¡c!-ri. a

lus r:rilprr-strs llr¿rnt!'ncr saldrrs dc ccro y trasladar todos los ('\ccdcnlL's rlc cl'ectivo a unrr cucnta que producc intL-r'rscs.

e

.(rrto plazo.

D

délicitr lt.dcr:¡[t's

rri":lilr, (rln1rrr"('ial ntf() Proptrlción

1l

í.r

en lug¡r de t}accro¡r,t: i¡

!enlí1\-

euenf

alt:l\ ciue las tasas

rcnriri.iri{rlrr

Costor parcialntente fijos pero quc c¿irlbi¿rn un tanto a trtr:dida que se ntoclilica el .,olurnen de producción. Algunos ejemplos son los servicios públicos y las "'reparaciones y el Ir']anteninrienlo".

co <:>

!¡;:¡i Curra cic r!-itdil.niclri!) C()n prrndicntc asc!-ndcnii- lposlti\,a). l-ír:, t¿r::rs I largo ¡lazo:rrlt niás

',

¡ltrr:chr¡s rtsidu:llr.i sohrc

Il trtilidrrd Dr'ru.cho básico de ltrs lt utilidad que tio se plga a los

accionistas conlunrrs sobre

r

{ G-6

{

Glosurío

i

acreedores o a los ¡ccionistas prclerentes. cl cual cs válido sin tcnel en cuenta si estos fbndos residuales se pagan como

dividendos o son rcrenidos por lu c¡lpresa.

rieseutnto rn

clrctiro

Reduccitin del precitr tle lhctura si cl pago

se hace r.lentro dc un pcriodo cspccilicado. por cjcrnplo, neto 30.

l/ I0,

rlrsrirririn rsliindar

Medida dc la dispcrsiti¡i dc un¿r seric de númertrs rlrededor de un vrltrr c-spL-t'ad(). L:r ticsviacitin cstíndar indica con quó pr.'cisi(lrftrcscrrtu cl valtrl cspcrt(lo una seric dc valorcs.

rlcutla gur':rrrtizatl:t Catcgoría gcncral clc tlcutlas quc i¡tlica quc un p|cstanlrl sr- ()btuv() pigntrranclo acti\r)s colll() garilntía colatt-rtl- Bstas t|'udas asunrrin nruclras firnnas clc ,:urantÍlrs y por lo ::cncral ofrc'ccn algunas c.lmclerístic:)\ ile proteccirin parl t¡na clirsc dctcrnlinlrrla dc tcncdorcs dc brrntrs.

tlifi'rcnrir¡l tlc lstgur:rnritrrlo Dilcrcncia clttrc cl prccio

t¡ue

rccibe' una crrpr!.sr vcntledor¿r p()r L¡na cnrisitin dc títuleis rllor y cl prr-citr ¿rl c¡.¡ll st- vende al priblico. E,l ditcrencill es cl

hrrnomrio quc rccibcn los hant¡uc-ros ilscsor!-s dc inversitrrrr's y otnls intlir,iduos por la colrrcacitln dc los \irk)rcs.

t!ilrreiri¡l ric, t¡tilirltrder Esto ocurrc cuando sc vcndcn accitr¡rcs ldicionrlcs dc úpir:rl sin crcar un aurncnto inln':di¡to tlc lrrs r¡tilitludcs. El rcsultrrtlo cs una tlisrtrinucitin tlc las utilithLic-s por ltccirin hlstr.r qr¡c si Scncrcn glnanciiis a pi.ulir dc los firntkrs {

}htcrl i(l{ )\.

rli¡¡1,¡-t

t'.¡:¡"r¡

Tr
tiir¡¡rilii'',¡;1i¡r intrlu;¡i,'ir¡¡tll [-ogro clc una tii,-ersitlclcirin ttrcdiantc' r'lrrias inr i.lsioncs c\tnrl.icrr\ quc \r)n atictadls por unit \

r!li;rli

iln!'rlal tlc tiUiorcs.

¡¡¡lr:

clcrtirrr, sc pi.tc;It üon la clltisirln dc r.rtrcilts ¿lce l()nc\. tinicanr!-ntc sc r!'illill nn rcgisti'tr cn libros prrr cl inrportc de Ios dir irlcnclos, i-gu.rl al valor tlc ntcrcad() t[' Ias accioncs. rlc las tiiilidadcs r.rl-nidls a las crlcntas de clrpital social r de capit¿l px,'ad(). El Jividcndo cn ¡ccioltc:; lucdc significtr cl etecnnicllto dc ll r'inprcsu. pcr() nr) inc¡cnl..llilr el ralor tot¡l de le rit¡ttr'zlr rlc l
i:iiii;

rr\:r

(lo

irttilrnr'\

Opcracitin llc'cli¡ntc la cual la cnrprr-5li intc'rcanrhrr con l0s ¡ccit¡nistas un ntenor núnrero de nuevas accir>nes prrr las lrccioncs L-\istente\. con la intención de incrcmcntar el prccio rle dichos titulos. :¡r

cficienci:l dr ¡lrcrr¿rkr Se consicle-ra quc los incrcttlos son cficicnlcs cuando l) los ¡rrcci0s sc ti.iUsttn con rilpiclcz a la nueva inlirrrnacitin: l) cxlslc un nlcrcado continu(). cn cl cuill

l

c:rda ncgociaci
l

!-nlrc lits vnri:tcioncs dc prccio, lilnto n1íls cticicntc scrá cl nrcrcatlo). y -i) cl ntc.rcadr) cs capilr tlc absorbcr- fucrtes crrltidldcs dc drilarcs sin clcscst¡bilizlr los prL-üios.

c¡nprrs¿¡ Fonlra

clc pro¡ricdad cn la cr¡al sc crcil una c .idad ltg¡l s('palird¡- Una entprcsa pr¡ede dcntandor o scr rlcrnantladlr, cclcbrxr contratos y atlqrririr pro¡riciladcs. Ticnc un¡ vitla crlntinuil v no tlcndc rlc ningún tcci()nista piu'il conscrviu su cristcnci¡ lcgal. tss propicdad dc los lccionistas que disliutur rlcl plivilegio rlc la rcsponsahilidacl linlitada. Sin ernhargo. potcrrcialrncntc puccic padcccr de un ckrble grarlune n liscal: l:t prinrcrlr vcz cn nir,cl ernprcsarial cn lbrma dc utilidadcs. r' nr.lcr'unrcntc cn nivcl tlc irccionist¡s en lbrnra de dividcnclos.

crill)rtsu lr'¡rrrlor¡ ll:¡¡¡c:.tri¿r Entitlacl lcgal en ll cu¿rl un hancti !'s propictiuio clc varios hanct¡s atlliatlos, ¿rsí corlo otras sr-rbsitliarias dc tipo no bancario quc participan en aciividilrl!-s strec h:l|ncnte re laci0n¿das.

!-

gnli¡tilrt 1r¡riíci¡rr¡al rlcl rtrl¡¡ rlc r':tpital

Según

c-l

cnfbque

rrldicional. al principit,- cl costtl ilc capital tiisrninuye con cl uso crccicntc dc deudas de bajo costo, pero finalnlente aumenta dc-biclo ul incrcnrenro dcl riesgo producido por l¿rs deudas c

l¡ lrrii¡11r\ El pago rir tlivirlcndt,s cn lugur dc haccrlo

cn

¡iir

cmprcsa debc consitlcral no s(rlo las caractcrfsticas indivitlrr¡lcs de l¡ inversiiin en un proyccto sino tlnrbién la rnancra en quc dicho ilroycctr) sc rclaciona con la totalitlad de la cartcra tFrc la elltprcsl cnrprcndc.

rr'J icn ics.

*t;rrir :rk'rrlr: rlt{ r upit:;l r'¡:r¡tri¡¡ tlertitlcados dc accioncs. opcioncs v cualcsc¡ui,:r título valor convertible. rlLull!1¡rtilirr)1{¡ rt¡

rl

l)r{'üií} í:r.

Lo¡*rrsirin Cláusull

qr"re cn que la razón cle con ;rsj,in drsninuva e n lorma csc¿rlonada a través del tiempo. Esta cláusula lbrlenta una conversión temprana cuandtl el valor de cr)nve rsión es mayor que el precio de rcembolso-

ocltsir)rtcs sc pactil

!,. el contrato

r!ci ::il¡rri¡r por l;r rr*rirt Of'erta (hostil) directa de lusitin que sc hace nlornentos antes de que el rnercado cicffe con motivo del fin de semana, a fin de tomar por sorpresa a los iuncionarios de la empresa objetivo.

r\pe.ilrl

tst¡¡bilizlrrirí¡r dr: nri:r"c:rtL¡ Intervención que realiza un asesor E

r'cr¡¡rrr¡¡il¡ (i( !¡'rjs srrl(¡r'r\ La cconomía cstá contitnnada por trcs unid¡des econrilricas: emprcsas, gobiernos y iamilias. Dc nrancrA caractcrística. las fhntilias son las principalcs prol'cr-doras de tondos. mientras c¡ue las entpresas ), los gohicmos son usulrios de cllos.

r'rir¡k:of;lr:t f¡rriurcir¡'(i Térnrino quc. por lo gencral.

se rcllere

erpital contablL-. conlo ccrtilicndos dc adquisición de lccic.nes tt privilc-rios con\cnibles. adjuntos a un iiiulo de dct¡tlli. El e dr¡lcurrlttr disntinur ¿ cl cr)sto lrn¡ncicnr a las opcioncs de

para

i lt

it.

1a

cr.nprcsa.

ir i;rrt('r'i! F-lccto dc un porLalirlio de invcrsiiin s()hre l.r aollln()\iei(in,ucncr.rl de ricsqtr-¡'tnrii rrlicnl,, .it lu crnprcsa. Una

de inr,'crsiones en los mcrcados secundarios para estabilizar el precio de una nueva ofcrta de títulos valor durante el pericdo de ol-erta, cu1'o propósito es disponer de un mercaclo estabilizado para distribuir la nuev¿r emisión.

tst¡rlu dr rrsult¿tlos Estado tjnanciero

que mide la rentabiliCad de la empresa a Io largo de un periodo. Todos krs gastos se sustraen de las vcntas para llcear a la utilitlad ncta.

r.st:rtlo dc rest¡llr¡rlus \ utilicladcs.

¡troiirrrrrn

Proyccción de Ias vcntas. gastos

t*1¡rl¡r l!r¡lr¡rcit.ro rlr t'lrr.io sll rli t tir ri Frtrntalmcntc cstahiccido por la Financial in!l Stancllrtls I}larcl cn l9lt7. cl prop
I

i 1

l ¡

i

(ilt¡¡urto L:'tprcsu. Estc cslat'r c()n'icrtc la urilidacl ncta basada en rubr's (lc\ ut)titrlrls Cn Clct.l ir U.

e¡rnlbi¡ri:r Vakrres de los activos y pü\t\os jj7 ,¡,,, cn ,.1 e r ros cuaics ..,á" d"":;;r"";;X.":H::::ff :;]",;:,,:','..' ".^, cxtranjcr.as c\puestos a pérdidas l ganancias dcbitio ri tipos dc canlhio vari¡bies. E-sto se ¿.nánlin" conrablc o exposicitin cambi aria. "upn.i.,,rn

r,\¡r{}sr(.ti}n Ir rc¿

fsf¿rrlts lin;rncitrls ¡rrolirrrrrir Scric rJe cstados flnancieros prri-\'ccttidos. De gran rnt¡onancia son los cstados de resultatkrs proft)rnta..ej balancc general profbrnta

de ef'cctivo pro¡.cctados.

c\t¡lul{}\

r.lc

¡,cl flujo

asor,iación

.r¡l,sici.'

Acuerdo entre los socios de una entprcsa que espccifica las panicipaciones de cada uno en la propiecla
esl:rlr¡t{}r de er¡lstitucirill Documento constituti\,o de una cmprrsa que 4peciiica los derechos y enridad de negocios.

"ül¡-n..l."..

O.

canltiiuri:¡ l)()r tr¿l.s¿irci{)'r:s Gananctas r, pérdrdas cambiarias que resultan de transacciones internaclonelcs rz¿¿1cs en otrüs divisu:. Éstas pueden quedar cubiertas por ntc_riio rlel mercado de dirisas, el de dinero o el de futuros de divisas.

rrpro¡riacirirr Acción

de un gotrierno quc consistc en ciiminar o moditlcar los dr,rechos de pr.tpiedad de una ernprcsa o un

l"

rslt'urtl¡fr¡ dt capitrrl óptinra Estructura de capital que incluye . Ia ltejor mezcla pOsible de deudas. acci0nes prei.,rentes

indiviiiuo.

lxtt¡rsió¡r

y

elahc¡ra un las par-res.

c\t¡'rr!i!i|il

rfr',Jn. ¡;Í:.:r$s ilt llrr i:¡s¡r
i¡ l lltjrr Liet,ll, nlir.¡ Eur()lia. L:iir-ii,ii'r,.'. Bo'.s pagiitJcros rr tleno'linudos p;i:iirtitt'io, qil* sc r,.enrlcr, l'Lrcr.a clel paír ', lt,.\ (ís dr uri .r¡lriicuti' int.;i.!til..i()nJl

cn

l.

cle ósie .

¡ironcda ticl l
p,rr

pai:;.

r.i,lrÍ{i, Jii¿ri.r Dtilares antL.t.ieanr)s cleposil:rdos cn llaltc0s c-\rr¡¡t_icr()s. qur- los prL-sttn :i q,ie n ncccsitc csa tlii isa. rr al¡t;'¡r'i¡,¡rs rlt' ll'¡r,;: s^t¡tltl¿lrll ñ []0rlr.q \ltllrclr .s litrr ict: Er'¡lu¡n y clliliclrrr lrls bonr)s tjc-r. lcucli.lo lnr t,tirlr con cl riesgo de éstos. tJn bono qut cs califleldo corntt Aul por N{r\r}d}'\ ticne ci ricsgo nrás btrjo. ntt.,ttrils quc [rno con una c¿rli{lt:ar:i
liclrci.ncs

,a+,aai¡"'¿a

lil(tfif;r.¡r Vcntt .irias cue nl¿rs lr). c(jbrar a unlr instir,ucirin financie ra

a

iril blnco.

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",; ant,-.s i[. quc s!!trh¿r tlc

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l.t.:

i:;:;ll;T.l: :;lll:,

illl ::lill:

a(ltsidL,rc conio cr. diviclcrrrlo.

rnrti¡nit,¡itrr

Fr-cha cn

ll 1,,

::il,,

I¡ cual sc rctinr un honrr r cl

principal (valor:i la p.rr.) sc prrga

l'!rlc:'al

ll tcnc¿rtr. \¡li,rn¡l \io¡lgrr-c.\rsi¡r.iir!iur¡ 1i;:r¡lnit.

l.f atl Antigua dcntlcncia dci gobierno cst¡dr)unidcnsc que ullrra e_s una cmprcsx apo¡ra.!r pol-l-l gobit-rn0. Actualnlcntc, cs una entpre s¿l pri'"'adl quc sc n!'!r)ciu cn la N\.SE p".,r.,rn..:,.":, su pnrptisitrr oriqinal tlc cstal,lccr.r un lncrcilrlo sccundario para

las iri¡_.o1ccas.

filt¡¡llci¿tlnit.lr{o t'rr ¡terrrlcfo LInlr crtrprcsa cstitriountric'se quc lc flnanciu lirnck¡s :r una ljli;rl .-rrrln_¡.,.a (hrlrr,r;;,.;, por c-¡cr¡plo) Ioc¿¡liza a la crn¡rrcsa ntatriz *trlnjcra (holanrlcsa)

qur, dcsca prcstar[,'dincro e su lilial en Esr¡d()s Unidos. EyitanJrr rr Ios

dt' F..l,r,Lrs Irrrirltls q¡¡¡1. lj¡r.r¡,.r., Ilr: cl¡rrr¡ ¡¡¡gj1¡¡11,. cs(Jrlounidcns(.'s il travLis tjc srrs tlivcr::t¡s progra;)ils. En su frtr!r¡lna dc prr':slamos rjircctos. cl Ilri¡llbrtrrl.l les pfcsln ¿¡¡1c¡,, I lt':l c0mpr'¿rtltrrcs cxtritr.tjcr.,s tlc pr.orJrictrrs e st,rtltrunidcnscs, c(rl!)() avioncs, r't¡Uip<>s clrictricos, lnitrtt¡ir.ti.lriit pctslttla. cont¡luladoi'as -\ 1)lros [)f()dLtctos sintil.trcs. Titnhidn le s cornpra ohli.t:rcioncs u pIltzrl nttdiano lt c()¡)p¡trl()rcs cxiltrt jclos dt bicncs csta(l()unicloltscs con dcscr.rcnto sobrc cl r,rtor dc

tít.los. Ios bancos

íirt'lri¡ rlc ¡r;l1o tl* iJ:r

¡i'f'tt'i'nl

;, ;il;j :h:'illj: ü':.l:,.?üT:

lr,

sc <1chc i¡.rsr:rtar cn i¡s tle Ilii,r prrsclttc,r tt r¡lor lutrlr.0. Sc trasa i:ti cl núntr:ro ilc pr-l,.,Jos {n) \ cn lii tusadc intcr.s til.

l.¡.i¡ltlr;:l¡ii ll,,rpr;rf-llltl¡r)r.t ¡Jrt{l¡., Dc¡tntitnci..bancal.ia dcl

,c.rcsconra, ( vc n.rer, Ictr:ts clc catrrtri,.l crnitirlos por !.nlprcsir:i cslaclounitlcnscs propicdad tlt ltrs clicntcs cxtranjcros.

I

fó_nnr,rllts

clc

ili,s SitLr¡citin cn l¿t ct¡:tl l:l crr.lirr;¡ ,lc.na ¡ccií,1 canlún durlinlc una trli.¡,tii cic tlcl.cchtrs \ I ¡t() irlclu.\ c los dt,r.cchos para r'(llll[1tJr lL cir¡nt r itrlir'iilrlitlt., rlc canii:ll ..,r,t,ú,t.

prii utlrrs y otras institucior

.;ffi .:,:';: : li ;i:iJ:;.l ITIí:,"

{:rtk¡r rjt' i¡rtcrú: \l¡lor tabulal. qut,

r'.'; rl,".r'.',

cu¡.itLrla. Iin cstr' pr,gnr¡r'¡a clc tlcscut'r.rrrs clc

li,if

pr.ogr.ilnt¿l dr- pagos. sujeto

F clc

tll¡r*l.líl;k,r Los títulos rak:l.cotrveriil,lc.s eslán ri*nt-,l.inados cti ii(ilarcs l'lr¡icantrs \ ¡r \,!..dL_. ¡rincipalmentc iil ios pnísos dc Europl C)ciititntll.l icr:._n lr sclu¡iclad tle un Ll.¡rri' ia'p.rt.nidad dc aurrcn{ar sr¡ i¡1.r."" l, ,.;;;;;;;"' rlr: ior p¡sgj¡¡5.jc las accirucs dr- Esrlir|rs Unicltx.a quc son cr¡itr e l'tiblcs cir lr-.cioncs dc r.rnpre sas ¿-J{r L_stc

l

llur\tr

a

,.1¡¡'¡¡!r1r¡r.¡q

lt)s l1r)l)()r.

Reesrnrcruración errrajuciicial en la cr¡aj los

acreditantcs crrn\.ien( may o r p a ra,,,,, o..,.

capirai contable co¡nún. La r¡lezcla óptirna dje proporcionar el co_\ro de capitai pt_-sible ntás bajo par;r Ia empresa.

i"l¡r'.¡ \t)ieda

G-7

mcrcadr)s de dir isas. la cntpresa ntatriz eslado¡-rnidcnsc ic prcsta di>lares a l¡ fllial holantir,se cn Estados Unidos, lllientras que la c.ntpresa nr¡triz holanclc-:i¡t le presta euros a la iilial dc Estados Unidos en Holantla. En la l.ccha d¿ .".e,ncilnicnto. Ios dos ¡rrr-rstamos sr drbcn liquidar. cada una ¿. lr, ;nrtiru.inn., prcstanlistas orisinalcs. Ohsr.rrr qlre en este ¡cuct.do ninguno dc los dos prdsrrrntos sc cxponcn a riesgo canlbiario. flof

¿rcirili Dil'crcnci¿ enrre el saldo de efectivo registrado por la cntprcsa cn sus libros y el importe acreditado'a la entprcsa

ob

jcrivo.

rlectiro igual a la utilidad neta riespués de rmpuestos más .\llor ir)s gastos que no replesentan salidas <jc

ttO1,l,l.

sl

?l

$ i.!

G-n

,'¡"

L.-losut ío

l:

clcctiro. En las dccisioncs

di

gcnclrl. ll'irccion¡r uccio¡rcs indica

nresupLtcsro clc c"rpital, cl gasto

c¡uc ios títuios dc la cntprcsu hlrtr ltunlc|tt¿ttk) d!' llrcct() h¡stlr un nivcl quc los tlircctorrs pcrcitrcn quc linritn srr atrrrcti\'() para nc{ociarlus. El valol lt la plrl sc cliviclc r'ntrc la r¡¿rin cstitblccirlii. y los nucvos titulos sc cnritcn c¡r lirr trr tlc los uccionist¿rs ¡ctt¡lrlcs tcgistra(los l]ltnr

típico qur' no rrl'scnta egrorrr cn cli.ctiVo cs i.i tlrcciircrírn.

rlt rfi'c¡ir * lit¡rr Flu.io c. clcctivo tlc las .1.'lir idadcs rlc o¡craci.in. nlc-ntrs los gast -s rctlucridos plr.: Itilntcncr ll capacid.:d prOriuctiva clc l.' .-ntpt'csa. iltcn()\ ir)S plg0s clc

1'!rr,i'¡

incrcnlr'nlar

tlir idcnrltri.

Iltrir;r rlt tftctiro rle l:rs aetiriil:i.'its rlt'lill:rnt'ii¡lnitrrtrr []lu.los tjc cicctir¡ quc sLlcncran (\, :L- rcduccn) a pui:ir clc la vcnta tr l:i compre.:- títLrlos o <Jcl pri-:..tlc cliridcndos r:i r-lcctivo. Es l¡ tateúra \!'a,-i(in (luc se prcsci-.: t'll cl cstado llr'..lti:icro tlc llu.io tlc cÍectir i.. rttgrc:os o egrcs. ¡ llor cfrirlit()s.

iltij¡r il.

,:frr iirri ri* l;ls irt tir i,i.',l.ls rlt' ill$.r\i!,il Flu.jos dc ¡1ri¡1i'.o rl,-.- so tcncran (o si :r-duccn) x parlir.i!- la vcntr t¡ l¿r ar)rjrilr-:r tir':,r'ti\'rrs I larg0 pl,,--.' () d!'Irllrnla\ r :;uipos. Sc-Uutrtilr s.¡cci'in di. .-:tatio llnancicr... -,r. lltr jos dc cl!'a::\ $.

,1r.

.i¡iri,::i,r;t{.

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l\'lÚtt'..'..

sr'!:úr, un a:L)ats(¡ \)r(lcnacj()

,,

i\lsiti¡l

iLratlr\()\ t: ¡¡lcic¡rrs cn ce rlij - -:,fus rlt dri'i1,, :.uncrtii'r tic alt,, rcn.irtrii!-ntr) dc l(X) t,,, ,. papci comercr.:: tic 25 (tr){) .. l()(l l,rt,iii,.ilitrcs. v otros \.'..-:L's (lc lllto ranLii.t-ricnto Y de rlL-n()rninti ilrlr:s (U¡rttiusrlL: - - : inrc'tsiUnistl. :"'¡ibcn ci.t lirrma Jirr.: il proporcirin pi.;.rtcaria dc kr¡ l:':r-rcses conro r¡n

gritrlt¡

iiN ir¡rirl¡¡n¡¡q¡1.'i¡'¡rto li¡rilltrir:rr¡ i D1 i.. rit!lrs rlt'r/r.qri,r'rrf' lv'lctliellt r.le l ef'ecttr de l¡s ,.lcudas sobre la c¿rp¡citlucl .le gcncrae itin de utilicli¡tl.-s dr- la El "-nrpresa. r:r¡rhiti n()rccntulil .lc l¿rs utilidrrdcs por accirin sc tliviric cntrc cl carubiri porccntual de la utilldltl (op.-racirin) antes de inicre scs c impu!'itr)s a un nivel dado tJr- opcraci(]nes. También se usirn otros pl¡¡¡1'¿1¡¡ic¡rtos alcebr¿ict s. ct'r¡¡o la lornrula 5-5.

*rl{l{r

Iit:i,i;: iul !t.rcrrtg, i

gr¿l{lr,

,

a la cntr':.'sa. Los bonos. iorlrunes y las ilc-tones pfef'erenti: \e encuentran

Fondos gen!'r-:-l¡s u tr¡vés

.\gencia

criditLr ¡ l,r. cxporladores inr; -¡sados- La FCI i \e conrpr()nrctc il pagar r'l r::-rportc de la nrcrc.¡cía exportad:l ir .l importadr)r cxtranl!-rri I ) cunrpie con cl !:t{).

j:':ri,.ir'¡l:'llti,;1¡,r

1ir.

¡;11i11¡¡t'\ ''\isitin clc:reci, : I,

rli ulr¡ rt¡, 'r ticlcrniinatili pr. :t fr)r Llll:r. l:,- nof Lltla. ltc\ I.,

r-n tuncirin

e(.)n\ai() dc :i!l::.rnislrircirin: rl,rt - '.,\ .r\r \LrLC\r. -:irCnlC [)()t lrr

También se usan {,tros planteamicntos algebrarcos, como la l-órmul¿r 5-3 y la que se presenta e n la nota cle pie de página 2 en el capítulo 5.

alr cst¿r ci.tiSt¡)ría.

c':tal,rlecid: tnr un grupo dt- f, .-ornpañías nscr-i¡adoras tlc Estador L-::Jos cluc vendc c, :,:rtur¿rs sobrc e\:. rrtacioncs dc

ill it¡;¡l:ttttiititir'ntt} rii}r:-i¡t¡\i} tli{ iI.. si'.:liis e r/t'grur /1'rtr:qri i\feclida dcl electc, de lns costos

t¡Í 'tpi'rs!i¡u¿

ti.ios soh;'e la rrtilrdad tlc operación de ia e mpresa. El cambicr pr) "e-lrtual dc la u¡ilidad de operiición se divide entre cl crrnhio porcentu:rl rle las ventas a un ni\cl ilado de operaciones.

quc

de las opei-:.-iones internas ü: jna empres¿r. Ltri i'uenles ' principalc-s :on las utilid¿rclci :.'renid¿ls v Ios il:.'trs de ctcctiro q[a se añaden procc;:n1es de la deprei:aciírn y otras dcduccione. quc no re prcscn.--r ln()\ irnicnttr. i3 ef'ecti\'o rc¡1.

il¡ it¡rall$tutr;tit't1l{} (i!$!l)ir¡i:rlr¡ t 1){-i." ,;igl;¡s dc dr,grtt'ttf /<,i tr"ir¡', i Nlcrlitl¡ clcl clcctrr total combin:rrlo clci

apltlanclrnricnl() !¡pcruti\,(l v r'i tlllancrcro sobrc las utilitlatL-s por iicción. l..a r¡nrcirin pr)rccntual cn lrrs utilidadcs por acción se ,-lirirlc cntrc lir r¡ril¡cirin p()rcrntl¡al an las vcnt¿rs a un nivcl clado th' operacirin" Tarlbicn sc Lrsan otros plantcanricntr)s al¡:r:hraicos. c{)nlr) iil lórrnrrln -s-7 y la (l!l!- sc prese nta cn la not¿ tic pic de páuina .i !-n e I crpítulo 5.

lc 0bti-:ne,: iravis de luc-ntr'. :\tcrnas

,

lntcgracirin .l!- dos o nrlis cnrprcsas. cn l:r cu:rl la nucvlr

cróditr¡ lfi'rt'itn ('rt'r!it lnsur¡rtcr,\\\'-,¡.rtit¡t¡ ¡ F('l \ i v acic¡uircntt. .-ir' ¡li¡¡t,i,, i..n,.io cn cl eu;r. .,.. irtrcrsio¡list,l. ¡.tiidtrr ;.':::l.r'irr :r,.'cione\ {r\,: ..ril filniidl(l l:t:r .ri'rlLrJñ.1 !,)nr() -i{X)rr i (ri". Jrila¡cr. Po\tcfi. -:rcntc. cl lirntir.:..-r,}\iciLc !\t\'\ ."¡ a ¡!*s illterrt¡¡rrr¡ri: dc cnrlrüsu rcsultaltt.'nr¿lnticnc llr irlcnlitltrl rlc la cnr¡rrcsa i¡,:¡,i , ,i, ; ,:ii'. :iril firrr.!,¡. ci ni\cl fi¡ts¡tr'¡ ts¡lorrtirrre;tr dt. lirntlr¡s l-'ondos rluc sLu-llcn a lo litrgtr tlcl ctrrstr iltlilttltl .ic'l ncgtrcitr. ctltütl l:rs \'ucnlas P()r pagi:lr gcncretlls ¡'xrr llt i.rn]pra ilc hicncs pl.t'il . . vontit. -. l¿trqt¡ rlc llr r i.:-, .ic L¡ll bono. :r,,t,,.. l;.rs ¿rccitrnc': una irtctctncnlltrii {;-ts irlllit titir¿1r hr-. .,. tlcl lllcrctrtlil ¡ j,.\ acci()lrcs. t'r}tllrr'-:irillk'r ¡txlt:rrrr,. Finarrciamicnt'.r.-ntprcs¡rial |rlr \l()\ ltcci(rllr'\. G (-.triir:ñr, a ¡alllc\tfitlnlcntr'. '-r r-r¡rIra\1 lerr;- .lir tiili.i silntir tic din;ro :iu:rl ir un cisrlo p, :-.-lttl-jc rle lit cnt::iiin totirl. Estos lrIIji,- lrr.,.iili,aa lucg(' rrn i-.. a er)illiiJti{r fiitri: -Otnplar 105 irtrilr¡. cn .1. lllctcir(l() ahiert¡ . :aiil'iirlr)\. Estc ':'..itodo el'it¿t lluc i.i e nt::,'s1 ¡(' \ctr oblir::-.-- :t ()irlanor un.l ':.,:'rtc cllntidiid .ic,:rrt ital ..: rcncirnicr¡to ¡,r :, :r-iir¡r cl tot¿rl d: ir cnlisirin dc t'r'il{'1{}\ :L li'ontt'¡'ir r:{icir'¡rlc [,ítrc¿r l[il/.i¡(ll il travris .ic las sclcccionr's tlc punt0s riplinros L'lt un (li¡tritnlir dc intclaiilnltio cntrc cl ricsgo cl ¡'cntlinricnto. rli ttr"i¡iirl rl¡'l:¡s:¡cljri.: ,.jt'r rli: {¡jrrr¿¡tirrit lnlirrrllacir'rn ,lc llujos.l'cluctir.o quc se !:::.'nninl obtcnic;t.jo la utiliclad l';li.ir, c¡ntida,-l tlc ¿rccirlncs itl nivcl cst¿hlccickr. [tol' tt'¡tc¡t¡ilt tlc uttit lltr.]r;r nclti';n l'Lii.¡iqin rlL' nrhros c{,.:',r girstr)s Llc dc¡t.., iecitin. .'ll;ilhri)\ L':: i{)s ücti\'os y los :.'siros circulant,'-. \'()trits frlriiLlrr., P::lnc¡li :r-cci(in tlc :'rl:rclo llnancicr,' "1c t'lu.jo tlc r'lrCll'(). l¿¡ c.jcrrrplo. ttttit pxrtiairill tlc tlt¡s H hi¡xitr:is tle las erptctatiras Esta hiptitesis sr)stiene que los rcndimientos sobre los títulos valor a largo plazo son una funciijn de las taras a corto plazo. El rcsultaclo de la hip(rtcsis cs quL-. cuando las t¿sas a largo plazo s()n mucho más altas que las tasas a corlo plazo. cl nlercado intlica c¡uc csp¿ra quc las t¿rsas a corto plazo arrmentcn. A la invcrsa. cuando lls tlsas a Iargo plazo son rnírs bajas que las ta\as r corto plazo. cl rncrcad<.¡ csperil qut: las ti15¿ts a cort() l,lalo disrrrirruyan. lli¡rr.ri'";r rlc los rntrr:rrlos rliticritts llipritcsis c¡uc sostiertc , .rc l()\ n)crcíldo\ :t aiustan rrrLry ni¡ritlarnc¡llc u Ia tlil'Lrsirin ile tlttcr a iltlil nlre ir-,r; 1' .,r.'" cs ,nLrv tlrl-Lcil que lo: inlutrronislas (; -e I leccioncn car{crils tlc iltvcrsioncs quc sLlpcr!-r) ¡l ntr.lelrrlo. l-a hip I X.r..r lr¡irizt¡rlr tlt. ¡rllirrt:ut irirr iji' }{jil{r i_cgislacirin l'iscai qrrr: Lt'r tlr'\'l¡l.r'i\ {l{. i(J,1.1 Quc sc dcnorriina PIazo nr'ccsario paia concchir. dcsarrrt!lar y corn¡rlctar un pr, r-\ cct(r- lri cont,l Plra rccupcrar cl costo dc dicho proyccto sobrc una basc dc l1u.jo dc el'cctiro L ¡lt, ldi.fr¡i rir:r { lrr ri! t'lirliltti rlt¡cha. tlc las ¿rrhitraricd¡de s clcl cirriigo tlscal ). ul niis¡¡(r licnrpo. redu.jo las tasas liscalc.s gcncralr-s. l_cv dt- ll Vrracitl¡d cn Ias Opcracioncs c(rn Valorcs, ya quc rcquierc la frcscnta!-i(in dr- rcvclecioncs linancir-ras de-tallaclas antL.s de quc ios valor¿s se puedan r.enclcl al pLlblico. dcscontado. Lrr S:n'b:lnr,¡-()rlt'r ilr l{X}2 Lev que tu\ o conto I proptisito reslaurar la confi¿r¡rza en los nrercaclos fln¡ncicros cxi¡licndo reracidad en los inibnltes fin¿rncienrs. I : inrleraeión Ajuste en lunción de un índice tindcx); la inllación que se incorpora a llfoperación cle una econolnía. La inclexlción se puede usar paia rcvalurr los lctivos en r:l lralance general \ para actualizar de manera auloilática el Yalc¡r de los sueldos. las dedr¡cciones llscales, los pligos de intercses y una antplia l \ ariedad de otr¿rs variable s al contiibilizar lri intlacitjn. L irrfirir.'i , in:r;ir iir!{ ii¿i ¡{;¡! lrori¡¡r:iilri Adquisiciírn clL. ull ar)ntpctidart (lc inl('jra{'iriu rcrtit.ri Adtlui:;icirín Proccdi!nil-ltto que ¡lrt-rlc llcr:¡rse ¿r clt'o ir:,lo las tirnnxlcs tlc riLnchra cuanrlo n() parr.cc scr l-ltr:til.,ic uue rctrrganizlicitin inic¡l¡ rt cxlcrna. \ cLlit¡td\) los ailir os ',:tlcn n.rir'.,',, nu l iq u chl itiu qtrc .r tr u,,r J.:,, u.,..,1".nirr,,,;,iu. l-i.l plitrrideJ de los rlcrccho$ sc c()llicrtf r-n ult ii\Llnli) crl.rcn' llilrrcirtc ii]l[.]\rrt¿rntc cn r-rna liquirl:rcitin pt,r'r-1trc cs inrprolrable quc las crircncias tle ttr,jas lrrs paltc: r1.re.l,'ln t(rtainlcn¡a s¿rtisIct:has. lc-\ L's l¡ ! dc clicntt:s t¡ dc frLrcet.lorc.s l'S i.l ittir.'r'l¡r'tli:u'io ll¡liinciero {nstituciírn llnancitrl. conto r¡n biini() () ilna collll)añír dc segrir(,S tlc Yrda. quc lirntlca cl dincro de (ltlas pers(lnas h¡tcia itrvc|sit¡nL's Cont() tí1Lrl0s valor dcl gobir.rn{.) \ títulos valor crnpresarialcs. inltrri¡lo dc dt¡rrt'rirrr'iér! rl('11)s:¡cliros Vida física cspcratlu t Ig lii;uidrz Convcrtilrilid¡d rcl¿rtiva dc irrs acrir' list:i cs{¿riot;'ririr¡tse ilr nlcrl¡rtlqr l-i:;ta dc l()s \¡lorc:; ntiis eo¡locid(r\ \, míts ¡nlpliatltcnlc nr'!o(iiado: cn cl ntcrc¿rrlo tic \ L'ntas sr)ll¡ e cl rnostrlt(l()¡'. M tic un ilctiv() dr.cci¡hlc. Por lo gr'ncral. sc u(iliza el punt{.) lnelil() (1!- cslc intcrv¿rlo plr¡ i¡11--¡nrin¿u'cl tipo ur¡,: lc corresi.,onclc ¡ Ll¡r llcli\'o pala prr;ptisitos tlt rjr-flceilteirirr. t lr¡ttrhr¡nk {}t'f i'¡-in:: Ratr i Tasa lídr.r tlcl iiiit¡iducir,tl t SistL-lr-iir clccll'íririco dc lrucvc lltcrJilr'ir)s: las boisas dc .r'¡lorcs NYSE: 1\\lEXt dc B()sron. Chicago. Cincinn¡ri, dcl P¡cíirco y Filadrllla; l¿r Chic¡co lloarti f)prions Erchangc. r r-i Nrsdaq. ¡ )i¡ 1 \ r:¡ Lr'¡ndr¡¡r n'lcrcad() úuti)pco. 11i qur- dcscribc c¡ rL'ndiltticrlt() rciaciortrtdo con cl riesgo dc un valor co¡r i-¡ast clt u¡r¿i tn\ri lrbrc dc ricsgo l.nás una prirna d!. rltcrcldr) r.cl;rcionlrtl¡ con cl coetlciclltü hcl¡ dcl títultt valol-. n()r parte de una e mprcs;i. cotlunicacioncli quc int(r.gra nsti tuci r¡nes lj nancieras proccsar elcctrúrnicarncntr los cht-qucs. linrl¡ dt! ntr.r:r{lq) rit'rlri,rrr,.: Línea o ccutci(in nrislrra activid¡,J. Irl{rrrn¡rk{'t -l'rit¡iir¡g Sl sf i'r}i rl I i-i Cuanrjo ultit enlpresil es incapaz tlc' paglr su: rle critlito ¡ur¡ t!r¡lrlt.r¡ ii.cjrr:ri Orsanisnlus icdcrales. col¡o los Fedcral H()ntc [-r]¿ut l]links 1, cl Fc-dcml I-antl Bank^ que entitcn r alor..s. I t, iir'¡iitr,r lit¡ti!i¡rir¡nts I l_ *¡le i:¡ i cu!'nt¿is a nreciid¿r quc éstas \crlccn. t_ ¡ cic ios productos c(rn cj paso dcl licmp<.r. i [-tr S*ruilir ¡jt, i¡r {'r'¡nlirllslrr ir¡r¡L,r :.lr { "irt qrres l t'l;r";L :l ) Lcr de 2003 qr"ic le pennrte:l los h¡lt.os \ ()tras ir¡rr'¡'sior.' ¡its instifucion¡L.s lrlvc:rsit¡nistai tlc gran tlntlñr). t'onlo lr)s lirntkrs tlc pcnsionr's o los lirnri'.rr rriutualistls. nrilnc{in¡rtn;}Li{in dt inlr't'rsrs ltlétrido de rc'gistro linair¡icrt¡ dc lts fusit¡nr's, cn el cuill los estados finaneir-ros dc- l;rs i-rnprcsls sc intcgrun. lucgo clc a.iLtslcs nir-nr)fc\- ) il() sc crL-il l.iti crédit0 nrcrcantil. H,stc ntótodtr cstá sicndr) cl i nlin¡do pi-lrrllrr iI';rmentc por la Financiitl Aic()unting Stancl¿irds tsoar-d (FASi-: r. ,lrurgcn dt- ttiulril¡ru'itin Colltritrucirin dc c¡da uniil¡¡l t.enditia a lcls ctrslrrs fijos (clc opcracirin). [:l nrargen sc pucdr t:¡lcular corno cl prccio mcnos cl costo valiablc ptrr unidari. J (k Nr¡rrrr¿s rlc ('orrti¡llilitltlrl liinltncitr:r rlr l:strxlos t'¡¡itlr¡s (1.',\Slt. siglls rle I;itt¿ttt<'iul .lct*rr ttfirtl¡ Stuniurds lltnxll Orgurrisnro pulrrlcinldo por rl rice tor privltlo c¡uc clrrhora nonna:; tlc inlirrnlacitin f ¡narrcicra lNlF) para la ¡rlol csitin cout¿lhlc. ,lull1:¡ nrlrirniz:rt'itin dc la riqut'za dt' krs :t:eionistrs Ob.je livo primordial dc los adntinistradorcs llnancieros, quc pinrrcan maximizar la rique za tic los accionistas de la entpresa mediantc agregar c'l valor ccc.ni¡nlico niís aito para la empresa. Objetivo lr.rndarncntal de la e ntprcsa al cual sr: debc'n subordin¡i todas las dccisiones. nlir\inrizari(in drl t,ahrr dr l¡rcrr:ado Concepto L rJe lt¡trrc¿¡r¡rbio dr \'¡krrcs de !9-l.l l-cgislacitin c.stablecid¡ por la Sccuritics urrtl Exchangc Conrrnission (Comisitin tic ,Vlltlrcs) para supcrvisar y rcgLrlar las opcraciones tL' los rucrcaclos dc vakrrr's- l,c.r I tL dc' ur¿rximizar la riqueza de los accionisras, quc cxigc un reconocirniento no sólo dclas utilidadcs por acción sino rarnbién de la manera en que se apreciar¿in en el ánibito del nrcrcado. rnt'.iorcs r:sfurrz{}s Distribuci(rn en l¿ cual un banquero asesor dc invcrsiones convicne en trabajar por una comisión en ! H s (]lo.sario G-10 lugar de asegurar realmente (comprar) Ia emisión para su reventa. Procedimiento que usan los banqueros asesores cie invcrsión pequeños con las enrpresas rc-lativamente poco conocidas. cl banqucro asesor de inlersiones no :tsumc directamente el riesgo de la colocación. nlcrcadr¡ a la ha.ia Mercado cn descenso o aletargado. Lt'r opucsto dL' un merc¿rdo a la alz¿r. alci.li¡ M¡-rcatlo cle val0res e n asccnso. Existcn rnuchls intc-rprctlcitrnes conrplicadas tle este término. las cuales por lo gcncral sc centran en el plaz-o que un nrercado dche pcrrnanecer l la alza para satist¡ccr los critcrios dc clasificacitin colln rlcrcado rlcista. Para nuestros proptisrtos. cxistc rrn nrcrcado ¡ la alza cuando los prccios tlc las ¿cciones son lucrtcs y cn irumcnto r los invcrsionistns s,rr.r optinristlts con rclacir'rn al ricscmpcritr tuturo tlcl nrcrcado. nlt ¡'c:rtlr¡ rlrr('1r(l{) l¡irs¿rtkr crt ¡xrntltllas dr rornllut:rrk)rls Sitio no lísico !'n cl quc las ncgociaciones se rcalizan por corn¡rutaclt)ra y otlos 1 nr{trxlo rleI ¡lrrccnta.ic de vcntus Procr'r.lirnicnto para dcterminar l¡s neccsidades t'inancicr¡s luturas (luc constituyc la altcrnativa a la pre prración tlc' los est¡rdos ñnancicros profirrrna. Primero se tlctermin;i la rcllicirin (rfl¿(in) porccntuul cntrc varias cucnt¡s t.lc actiros y pltsivos t sobre las vcntls. y lLrcgo se muestrr rle qud nrancra c¡nibi¡ csi.r rcl¡ció¡r a nrctlida que sc nlocliflca cl lolumcn de ventirs. ¡notk'lo de ritlu¿¡ririn dr':lcti\{)s dc cir¡rit:rl Mrxltlo e¡uc rclaciona el intercanthio cntrc cl ricsgo v el rcndirnicnto dc activos indiritlualcs ctrn los rcndinricntos dcl nlcrcutlo. Sc supone quc un título !]lor rccihe unil tilsil dc rcntlinricnt0 lihrc tlc ricsgo nr:is una pnnrrr por ricsgo. l¡rotlcl<¡ rft: valu:rcirin dc dilidrnrlos \1l'canisrno pilril dctcrminar I valor dc una accitin con b¡se en obtr'lter cl valor prcscntc clc un flujo cspcrldo dc dividcnr'los futu¡rrs. lllutu¿rnlc¡ltc nlctlios clc 1' tecnologías de inlirrrnncitin" ¡nlrc:r(lo rlt L:r¡ril:rlt . Ámhit,rs cornnctitilos prrr:r ncttociar tftukrs dc clpital accionalio o instrunrc'ntos dc dcuda con vcncimicntos a ni¿is r.lc un año. Los nrcjores cjcniplos dc los títukls valor dcl nlclc¿do dc capitalc-s son las lccioncs c()lr1uncs. l()s bonos r las acciones prcl¡rentcs. n]{,rc;!{lo r.lt dt rit irrhlr [inallcic¡r¡s Nl!-r'cado (Fl!' h¿lce posible . 1a ncgocilci(rn dc irstrunrentos fln¿rnciclos rel¿rcionados con un punto f utulrr cn cl tie mpo. Bn cl nrtlmcnto prescntc ocurre una crlrnpril () r¡na vcntl, y cn cl lirturo s!'requicrc rnra operación invcrsa pur.r ccrral la posicirin. Si al inicio ocurr. una co¡npl'a \\'cnta), sc neccsiturá una vent¿r (contpra) en cl litturo. El rrcrcado t'rcilita ctlntratos dc lirturos 'Je bonos ! rrcrtiflc¡dos dcl Tcsoro. c¡rtillcatlos dc clrisito. ccrtiticrd()s C\i\lA y nluchos ()tr()s i n stru llrc ntos ll n anc i crt)s. [-()s cr)ntrttos,L' dcrir'¡tlos llnrncicltrs rc pLrctltn cjccutar cn la Chieago Board t¡f Trade, la Chicago \fc-rcantilc Exchlngc. la Ncri \brk Fr¡tLrrcs Exchangc ) cn otrits t olsas dc valorcs. ili¡lrrrr j\'tcrcados cr)nrpetrtl\os de titulos con c! nrenos. Los mejores cjcnrplos de instrumenttrs dcl rncrcado clc dinu'ro strn los ccrtiticados del Tcsoro. cl papel conrercial ,v- los certilicados dc- dc'prlsito nrriair(lo rlt \cncimicntr) a un xño negociablc-\. nrt.rr'lrdr¡ ll{.;'tlrior Mcrcado de una nueva otefla de valorcs surgido irrrnediatamente después de que se oticce al público, ¡rrinr:rriri Recin¡o para obtener nuevos fondos en contrap,,rsicirin a ncgociar títulos qde no están en circulación. n1e¡'e ¿r{lr} nri'rr¿r(lr) srculrd¡rio Mercado de títulos valor que ya han sido emitidos. Se trat¿r cle un nlercado en el cual los inversionistas rcalizan negociaciones entre sí. rntrr¡dr¡.: {illirncielo. Ámbito tle comc'rcialización cntre personas. c¡¡presas e instituciones que demandan dinero o lo iienen para prestarlo o invertirlo. tinlrncitror ern¡rrerirriirlcs Entornos en los cuales las cnrpresas. en contraste con las unidades guhernamentalcs. captan tbndos. ¡rrt'r'c;r(lr¡s . . iillillcitrür ¡.rúhlir{rt Mercackrs en los cualcs los lrohicrnos nacionalcs. cstatllcs y locales obtic-nen tlinero para darrctcrls. cduclcirin. biencstar social r otnrs aetivi(ladcs pú bi icrs. ¡rrr'r'cirrlos rrclule¡¡te Sclcccionar u11 proyccto inr¡ridc clcgir cualc¡uier otre opcirin posiblc. Por cjenrplo, varils mlit¡uinas, por sí sohs. puedcn hrccr un trabait'r idcntico cn un prcsr¡puest() dc capital. Si se elige una mric¡uina. l¡s otras c¡ucd;.rn cxcluirias. :i ll Natir¡¡r:rl ,\ssoe i:rli¿r¡r ol -ietrrritv llc¡ltrs (:,iASl)) Asociacirin dc industrias que sul!'¡visa al nrercatlr de venl¿rs sobre cl mostrador. nrgtci:rciones rlu¿¡ler \egocirrcioncs qrLe oüurrcrr cuando un iítulo valor. como la: ¡ccion.'s comur¡!'s de Cc¡rcrll Vloirtrs, sc ncgocian cn más de unr bolsa. Estir práctica cs muy c0ntún entre las elnfresas ins.'ritas cn la Btrlsrt de Valurcs de Nucva Yrrk y las bolsas regionalL-s. ']rgütiar'ir.n(.5 \r.Lrnrl.l.i;rs Cr¡mpr¿r \ \'cnta dc ialo|cs adc¡uiriclos cn lbrnra pirblica cn los nr.-rcados sL'cunLlürios. com() lir Bolsa d.'\ilores i.'),lr.rcraYork r los nrercado\ de \clrtas sobre el nrtrstrador. 0 obligación r¡ l¡rrgo pll:' r :in l¡it raniiir I tluirogriil;r ríar ) Obligación de una empresa a largo plazo no garantizacla. Por l() general, la-s obligacitrnes a largo plazo son emitidas por grandcs empresas con excelenres calit'icaciones crediticias. oti.¡t¿r dc dr¡ctlr¡rs \enta dc nuevas acciones corrunes a través de una ofena de derechos de tanto. Ptrr lo general, se emite un derecho por ciiCa acción que se compra. Es posible usar un cierto número de derechos para comprar acciones de capital común a la empresa a un precio establecido miis bajo que cl precio de mercado. riterta dire¡:t:r pala adquisitirirt emJrrerlrial (hosf il) Ot'erta ntr amistosa que no se negocia inicialme nte con la istraci(')rl de la empresa objetiro. Por Io general. la ol-erta se hace directamente a Itrs accionistas de la empresa quc sc pretcndc adquiri r. oltrfi¡ ser:r¡nrl¿ri¡ \tnta de bloqucs de acciones y títulos dc urlir empresa que se ncgocia en forma pública, y que gcneralrrtcntc es realizada por los países, las tundacirines o los accionistir\ individuales importantes. Las of'ertas secunclarias sc de hcn rcgistrar ante Ia SEC lconlisión de valorcs) y de t.rrtlinarirl sort colt¡c¿rclas p()r l()s :r\c!()rcs rlc banca dc invcrsiones. + c-11 ( ] lo.s¿t rit ¡ ll)riri¡r (l('c()rnlJril Opcitin p¿tra comprar títulos a un ¡lrecio cstablccidr¡ a kr largo dc un pcriodo especilicado. c¡rciorr rlc ve rrl:r Opcitin para vcnder valores a un precio frjo a lo largo dc un plazo detcrminado. o¡rrionrs Opción que le proporciona al propictario el derecho pero no la obligación de comprar o vcnder en cl t-uturo un valor subyacente a un precio pactado durante un periodo í l i determinadr-,. abicrto Compra y venta de valores gubernamentales en el mercado abierto que re aliza la junta de la su propia cuenta. Es el método más común Reserva f-ederal para istrar la ofena de dinero. o¡rcraciones de ¡nercado i pr I : [- :i I I ()r'e rseas Prilati: Investrnelrt {--orpor¡tio¡l ((}I'lC Dependencia del gobierno que vende pólizas de sesuros a emprcsas calificadas. Este organismo asegura contra pdrdidas ocasionadas por la inco;rvertibilidad de ltts impones invertidos en un país ex',ranjero. EI OPIC también vende pólizas para r asegurarse cor,lra la expropiación y las pérdidas Fr(rvocadas por guen as o re\ (rirJL ione\. P 'Icsti¡'o Obligaciones a plazo interrnerjit¡ deI Ji;,rgu{s drl gobierno de Estados Unldos con r e trcimientos dc uno a diez fuluros grarahles. que pr-rcdcn ser utilizadas por otra enrprc\:i !-n iu.itin () aJquisicrón. unu nctr¡ Prcsentacirin gráfica del valor presente neto potencial dc un proyecto a dit'erentes tasas de descuento. Es mu\'útil para comparar la ge neración de valor drdos o más invcrsiones. ¡rcrlil drl raLrr pruscnte pcriodo dc rrruper:rr:ión Plazo que se requiere para recupcri.u una inversión inicial. No incluye el concepto del valor del dinero a trar'és del tienrpo. pcriodo promedio cle cohr¡nzil Tiempo promedio que las cuentas por cotrrar se conviertcn en efecfivo. Se calcula dividiendo las cuentas por cobrar cntre ei promedio diario de las ventas a crédito. ¡rerpeluid:rd Inrcrsión sin l'echa de vencimicnto. I'lll {ProrJuctr¡ lntclno 8r'rrloi PIB real expresado c'. dinerr. actuai ajustado por la intlación. dÁl i:t\ cut'nt:r: por collt'lr Ustl dc las clle ntas F(rr cobra¡ como glliantía colricral clc un préstlrno. Por lo gcncrni. las empresas suelen solicil¡r llnanciamicnto de 6() a S(r7 del valor dc l¡s cuentas por ct brar como girrantía coiateral ¡rignora,:itin aceprable. i I ¡l;r¿lel ¡rílclnra rnrrnr¡tllt1:t Esuiitcsil rlue resta ¡lrircli\o a uttit crnfr.'s.l conlrr c¡ndidrtr polencirl dc ur,a adquisiciírn cnrprcslrrial (hostil). Por cic:n¡-rlo. cuando ut.r compradol potcncirtl ntt dcseado acur.r'iul¡ un cie lt() porcentaje de su capital c()rlrún. corrt) 157c. -;e t'aculta al resto dc Ios accionistas para quc compren rccil)lles adicionales a prccios nruy ba.ios. Este procedimienttr dificulta la compra de la cnr¡rresa Las pílcloras envenenadas pu!'den aJc¡ ui rir tl.lttchas I r.lt't ilts. I pirlrel planes dr'reinvrlr'i¡in dr tl!r idcndo¡; Plattcs rluc le propot'citrti:tn al inversionistr Lr oponunidad de- compt'lr rcci años- f i I I I { i I l I I I t rl ,l t i1 srric Bnnos c()n ciiusuhs dc pagos cll Sr'rlc' Quc sc liquidan en ab'.rnos a io largo de la vida dc la enli:itin. Cada bono tiene sr"r propia lecha de vencimiento y recit'e inlsrcses sólo en ese punto. ¡t'tigo r'n conrertiit! tr)agarés llo galantiz-ados qrtt: entiten las grandes ernpresas parr lr.is inlr'rsionistas. El importc tnítrillio es por Io general dc 2-5 000 dólrres. dl ilgcntr'\ Fornu dc papel cttttlcrciltl que' sc .|stribuyc entre las instituciones frr-stalltistrls ¿t trii\'ós dc une red dc agentes interntciliarios. Pt¡r lo gcncral lcl vcndcn ils cmprcsas industrialcs. l¡l flrmas tle sen'icios públicos o las institucioncr Irnancicras dcrnasiadtt pequcñas para c{)ntal'con i}na rcd propia der vcntas. dirctlo p:rpr:l l:rr)rma de papcl cottulcial quc un ctnisor vendc dircctamcntc lr la instituciritr financicr¿.'lhnlbiin rr'cihc cl [¡r¡[¡t'l firr:rnt'ícnr Fornr¡,Jr'papcl corltcrciitl quc sc rcndc dirccramcntL- r una institucitin prcsaamista ¡ través dc una instilución tlnlinciera. T¡rtbieín sc lc dcnotttina pa¡:l dirccto. otrt Scrir' tl: pagos pt)l'litlLridirción lrriroral nluy atractivos qrl!'. sc haccn :t los adtllinistl'adoLcs clt fttttciones cn Ios r:¿rsos c11 que una c¡uprcs¿l e s ildquirida por otril. ¡rar"itcitítlas dt' ¡rnrlici¡racir'ru dr los tecionis{its ttt c[ e lpilal Estl.lo dc propict.lad clci ttttal dt-l crrpital dc los tcncdorcs dL' llcioncs ¡rlcI'crt.ntcs ), co¡liuncs. Sistcma de carrcelación tle invcntltrios c¡uc los transllerc al ct'rstt'r dc venta, scgún cl cual trls artíct¡k)s quc sc conrprartln prinlero son los prinrcros cn lr:t¡dcrsc. Sc lc denonriria métodtl dc primcrascntradas, plirlcras-saliiias. lisc¡rlcs trrspils:rdirs Pértlidas que pucden ser consolidadas ¡ttr varitrs años para colnpensar los insrcsos '..¡rdrditlas rotul l)clegrr:i(rn dc poder dc tlcgir. Cesirin dcl dcrccho a vr)to ¡l l¡ adnrinistraciótr o a un gru¡ro dc pcrsonas ajcrr;:: a la crt',presli. ptdcr para fise :rl Política luccnclari¡ dcl gobii:rno fede ral cn la aplicación dc los gastos'irrotcnientcs dc los ingrcsos por políticn irnpucstr'rs. polític¡ ruornhrc tlc p;r¡ r:l flnlttt,-icr,r. l'lil'S { l'ritner:te'{',ltlr¡das I'ri¡lrer:rs S¡rlid¡s) r rn()¡lL'f illi¿r con rcspcctn lr lu Estlatcgias dc la Junt¿r de la Rcscn a Feder:rl t¡lert¡ ¡ dcnranda dc dincro y las tasas de intclc<s. ¡rrúctica ihgrrl tlr negociar cu¡r iut¡rlr¡lcitirr priviltgiatla littsidt'r tnulittg i Emplco de inlirrn-raciírn conlldencial no disponible al público utilizada p¡ra bcncliciarse con la compril y vcnta del capitirl cer¡nún de una empresa. prrcio dt' conlelsiírn Raztin de conversión que se divide e ntre el valor a la par. Precio dc la acción común al cual el valor es convcrtihlc. N()rn):tlrttentc. un irl\crsionist¡-l no con\ il'rtc un título vakrr en una acción común a menos que el precio de me rcado sca ulil) or que cl precio de convcrsión. ¡rrecio de t'.ie rcicio Precio al cual un certillcado de acciones (o cualquier otro título sintilar) le permitr' al inversionista comprar accioncs comuncs. l)r'éstanx) eon gtrrantía de ittventi¡rit¡ tn pt^ttrtla Colrvenio de ñnanciamiento garantizado en el cual el otorgante del crédito G-r2 (ihs.sario tienc un t.ler.cchtr gL'ncral sobre la garantía: cl invcnt¡ritr dcl acrctlitlrdo. tlt rc¡trtsrr:f irriril Próslantt>s clirc rclliz-an lls cmprcsas ntatrices a una sL¡hsidiaria ubic¿rrla cn cl cxrrlnjcro que sL'opcran a travcs de r¡n intcnilcdiariO linancicro. pttr lo scnL-r¿l un bilnco intcrnaciollal rlc gran inlportancia. Cuando otorg¡ cl prtrstlrno I la lllial cxtran.jera, cl b:inco aval¡ r la crllpr!'Sa lilAtl-iZ. préstirrno drrlonti¡t'lr,{ ¡.llinei¡rio ¡lt;rr':¡irri¡l rlr^ l:rs rrlilirl:rrlcs l.t'tr.ru(t t. I dcbe scr crpaz. dc !.*irr urr rc'tlirrricrrrr, ,,,,, ,,,:, |,:;,ll.l':lilt"t" utilidadcs l'ctcnidas quc cl qtrc ull irr.\'r{rnt\t.l r\ r rl\*¡.1 tlcs.¡rii5 dc pagar los ,¡¡,llr¡cst()s strb¡'c krs rlir irirr¡,1¡,.. ,lrrrr rl,rrirhrs. ¡rIir tir\ti dli'\'ti\ lii-r'\iiilrr{¡\ i} (1!. ir tlc intc|tir \c iil\'renlcnta. tlulantc cl pllzo. cn l-:rar t,rrrrrrLrl;*'l:. Iiinanciltruicntos rlt r rle nolninilJr)s cn lirlldrrs ¡;ii;:!r; ft:ttt' la empresa pitr¡ mantener su posii in .()rllpctiti\/a )' n.rir¡tlcncr la estahilidad y el increment0 ie las irtrlidldcs. El scsunJo sc rcl¿iciona con lir incapacidad le la cirlprcsi.r para cuntplir con sus oblioacione s de tlcud¿s : medid¡ r*ir- Plinra quc sü slint¿l a Ia t,r.l l¡,., ¡..i,,, :¡i¡llr ¡r [:.¡en, l0 dC LLnir pritttlt c:¡tCcLrlatir,r ;. cl L¡n eettill!trtlo tlc ltiiioltcs ntc!}(,- Jl \itl,'i rie tii.lr,, rertillt;rLlrr. frraüi,,tlc nrclfirJ{r !ic i;ritili'..r, lrrr, r¡¡,,r,,,,,1r( i{}t)itl it lits 1".'" ,'' r,ri,i,,,,,, ,,c ' ' ll,:"'.:;:il.'( Un ptlnttl bast- cs igUltl it l/l{nl,l, I ¡,,,r r rr..lr). B tk rir¡riliii Dcscquilihrio rl.. ,.. ,,r, , rrir¡lt*l Ilna cmprcsa ticnc rlrits dinCrO en pÍoycLl(, . ,t ;,,. .,,l,rrcst0 dc capital con Valo|es 1rrescntes netos [)(),,1r,,,, .i,],.(.1 (iue trene parr invertir cn ellos. Por lo tanto. \.1 . t /. ,,,'/. rr rrlguno: proyectos porque el capital financiero csl:i r... ,.,t,,1t11¡. rlt ci¡¡lr *lririn Núnreru dc acci.rrcs ti, , ..,,,,,t1r quc 'trtún rrn invcrsic,nista rccihirá si intercamhi¿ ttt i,,,, , ., ,,r¡,:,.rtible rr una acción prettrente conycllible lr)r urrr; .. , .,,:,, tn,ún. 'ri¡r,¡t r:¡.ii¡t dt ¡l:rqri tlc t!irilll¡ltlos Porccntujr: i., .i, 1,rl¡¡5 .. ,t,.:r* j. los dividcndos por acción entre las utilidadc., l/.. . ,.t, rir¡rin irrtli¡r,u¡ilidirtl Multiplicador apltet.,... .. .. ,rilidaclcs 11,: utilidailcs después de impuestos. Sc calcui,, ¿1 p,r. acción pltra dctcrminar su prccio actlral. l-. ., . ./.... t:\afecla(ll! prir cl incremcnlo dc las Lrtilidadcs y las .,.:r ., I .¡ rmprcs;r, cl riesgo o la incstahilitlad dcl dcscmpcño r_l: ,i , : ;.¡ructur¡ (J(. dcudas-capital contablc. y ()tros fact()rc-\ lihr.. tic ric:grr. Ditcrcnciu cntrc cl rcntlimicnto de lncrcatitr K,n) ) l¡ tas¡ librc dc riL.:go (R,). quc s!- rnultiplie n por e I coc;:cicnr.' hcta l..rtlr cictcrnrrnlir' cl rcllrlirrricntr, tdicionuI lrlusttr' 1, :;.t I'uncii'n .icl ricrL,r rlcl títL¡lo. ::: l:,;:i'il,i* Nlotrtcnlo clt !-l autl cl Vlil,¡r'tk.rrr, ¡, ,,¡,.,1, t¡rr irL.iirrr\ rlc ttn:t cntpresa son i¡ltcrittrcS il str:; ¡r:¡5i¡¡,. i ,r , ,rlrt.l Jr)ltlahic cs ncgiLtiVo. PrrlcL.dinri!-nt() iuqli, r.,l r. l ,, ,,,1t;rrl0 crtn llr rcorqrnizrcitin o la litluidacitin dc rrrrl t.rrr;,,, quc \cnccn. Ln prirla dc ricsgo tanlbión lluctuará (scri mayor o rricnor)para ditcrcntes tipos dc i¡ncrsioncs (bonos, ad-:oncs \ r)tfos in\tfuiltc¡itrrr sitnilares). ilr i-it''gii rlrl ¡r¡rl-t¿r(lri ,; ;;: riri!*i;t'a t¡na entprcsa p:1:3 pag¡r ¡tliir'::: rir, ril:;o Pn¡la relacionadu ctln los ricsgos ptn,-'ularc\ tlc unlr invcrsiirn. Eristen dos lip()s de ricsgo imponanir'\: cl rics!r) .icl ncgr)ci() r cl ricsgo linirnlicro. El prinrcro sc reficrc ¡;i itr::r , a un¡ crrri:irí¡r !l!- b(rn()s nntc i.ic la i'ccha tlc r r-ncirtricnti'. a ia incapar:itlar.l nlail()1, lilfi¡r!i;¡tiilr;:ii irrcrclltlo rlc la cn:prcsa lrlquiriril. r.i.'¡!l):r1\!r Prinllt pauatla por (\ll()s it\neL'[{)\ inln{)rl:ilttcs. lli;::.i::i;xii l;il;.I;l'l i.;i'r:::r {i! ii¡i'i;,iir'¡r Prinra panr cutrlil al inrcrsionista pi:'rl ctccto rlcsgustiulrc de la inllacirin sobre L-l tipo dc carniitr. ! I ¡rroliriritt:1i'srgttt'itllr,tl ¡ltl ir¡lr.niiilir Il}!'rCltdo |C trn b6ng Ct.:trCrtih'li. ¡r::;;tri ii, ir;.r;'r;1 p:tttc tlc t¡r)ir c()¡tpflt el¡1prr.sxriill . clc -.tr¡ Lllt'fllt r[' intct'cu¡Ibio que rfcscnta r¡n I ti]0r cxcerlcr.:.' dcl trr-:¡:r:r ¡lr. \ il opcracirin bujos. .lilct'tr¡rcs. tis inlirr'tts ljnancicr.s. lrrs r.,,,,, ii{ulo. FrL'iio r,'ll r, tll\. rIrf :irrrplilielrlllollllr(lcrlcci\irrncs\ti,.ll\.(,,r,,.,1,,,,,,.,,,ir,,a,,r,, i) (la u|tr ilüci(ín lrcl¡rcnlc lilcn()\ r.l prccto rlc conlcr:,.r¡r rlcl (1c \.'i'ltt. (.¡c \ .'lll¡)lcill' dcclaracirin dc rcgistro. Contlcnc ltr list;r rl, lr,, ¡,, r.'\r.litlt!l()s ¡rrolilrrnu y dc otros i¡llirrrlcs tlnlllcicros (i!. :lpoyo. PrCCi¡ ilsts()rcs [)rrr{1)r'c1¡) I)0culncntrt r¡uc inclutt' llr irrl,rr r¡¡,¡, ¡,,,, tlc la cnrrrrcs;r Lluc sL'hi¡ prcscntil(r() rrrrrr.r,r r,,, ,,,,i,illtl,il..i"t" Erchangr. Cornrriission lCon:isitin rlc V;rl,,r, , r ,rr !lr.arlc lir li¡ ( !1r¡il1i.\ir¡ 'h' flfr'{i1ri scl'ic rlc pfcsupltcst()s n}cnsuilii.s o t¡-irnc:tllrirs r¡uc intlican lls critlatlas rlc clcctivo. los p,rttrs dc c'ii'ctir o r, la.s ncccsidadcs rlc llnanciiuricltt() c i¡rvcrri¡ r.-s plr:r ilicrrll:rr lus nlc-t¡s llnlncicms. Sc cl¡hora ll lrlu'tir tici ¡.>tado dc 1-;'1rr;:r .. Frtrnlit rlc ()ttiilil/,r, r,,il ,l[(.rr.Il¡(,\cnla llt propicrl:rd dc unit sole pclsolllt: sus \r.iltitl r ,,,rr iltrc: ¡trncticrrll,rs rcal i zados p()f bitnc()s crlranjcros. i'.\;{;tj ,.. 'rano ili'!'¡irtlltli- r':¡;tl)!i-rr. Contrat() ¡.lc llltanciltntiCnt0 en ci ¡ual sc usl unl scric rlc pil!()s iguirlc\ purl iit¡uitllrl un pristanr,r. tir' i. r!i,\ l, C()SIO. clc Iri'.i'1:.r;:ir¡r :rrr{iliir;trirl:ilrk.: [)rdstltrnos ctt l()s cuillcs cl '.]ir) tlc los lirndos lls('tulitrá un csqricnril dc plrgo nutonliii¡.¡ cr intanr¡nlcntc cltrg:rtlo. tlti 1r,.. ¡lr,r¡licrllrrl uni¡ttrs()n:rl irli{r}rsc L'¡l tl¡l SOI() }rltg()- r.¡r err.rl ¡t ltrs ¡liltl;rrlll Prrtrluccion lll(.t)\lt.tl il, r\.ir rl sc us¿l pill'll unililrnta¡'los progrtrttls rlr.¡rr,rlrr,, rr l¿ dc.hra y cr ctluipo trc ttt;.t.t'r:r ,r¡rr \ rr, Próstatn()s a plazo intcnncdio. por l!) gcncriri uit() lr sictL- itños. N0nnalrilcntc. cl pf¡sti.lllt() sc pas.: an il.t \i:l¡lri¡5 llCvl'l ¡rrrttlut'eirin []lu/o irb()¡r()s rlrcnsu¡lcs o trirnestlalcs ¡1r¡r Pr0cc.tl clt r irlUtl rlcl lltcrctrt.rr l"'l'1,,,,."hDr\'ltl\ lt'tl;ls clllIlcslls rluc antcri()nncntc cnln propicdrrrl rle l r1,,1,r, ¡¡¡,, Préstalno rlcl cual sc cobra en t-onlra llnticipitLl¡ cl plr:tr tjc intcrcscs. A clnls¿r tlc l¡ue cstc c..bro tiisnrinuvc cl iurportc dc lirntlos tlnunciacios. nricntras quc la Jlrri:l:r¡lr{) ¡¡{i7¿¡q tiC invCrSiOnCs I i I ¡ l. -..i. . ..r,cdir la .. : .,j¡\ a c()rlr, ,,lazo a ntcclidu cluc ústas vcnzan. Sc lc. ,, , ': pretcrelrt. a la razírn circuluntc v a la raztin rirpida. ilr.iir¡ilírlrr Crup0 dc ruzoncs qur apacidatl dc la crnprcsa para liquidlr la-. Ii¡"1{rriíi\ e ! (irLrpo rle nrztrnr ir,;!:r¡{,\ ¡!r, ¡, r:i;¡lr;liil;iii r ncliert c I r cntli nlicntrr sobrt' r cnllrs- lretir , qtlc -rpilr I t; ili F' (;- (tl,"Ltrtt¡ t -r I F irrrcrtid,,. Iis¡rccílicantcnl.. \c calcu¡r cl rnargc¡l dc utilidad (util¡dad lrcla a vcntas). cl lrntlirnicnto sohrc los activ()s v cl rcndimicnto srrbrc cl capiral contahlc. ¡ l g i ¡ i 1./{rrts tle rrtilizariri¡l quc indica cn qué mcdicla sc cnrplean cL-udas y la prudcncia con la cual sc adrninistra la cmprcsa. Los círlculos incluyen razoncs de dcudas a activos totalcs, ro1¿rción dr-l interés sanado y cobcrtura de los cargos fijos. j I .i 1i i I T I .t I II ilt dturilrs Crupo dc razoncs raztln('-\ dc utilizi¡cirin dr lrir :rc1i.r,r¡s Grupo de razoncs que nride con qué rapidez la entpresa rota o utiliza sus activos. It4iden la rotación inventario, la roración de Ios activos iijos. $el l¡ rotación dc los activos r(rtales y el tiempo pronredio que se rec¡uiere para las cuenta\ plrr f\a,sar \ tiernpo para recuperar las cuenlas por cobrar. fidcitr¡¡nirr: Instrurnento quc rcconoce que el acredil'ldo mantiene e1 inrr'ntario v los fondos para venta en fideicomiso en f'avor dei :irreditante. rr . ibo rit,l ¡;r iril:rrir¡ r.1 ! } li. sigl::: tlt llt,ptt.iiit:rt Jr'rr'i¡;!r'l Pelticipacitln de ¡rropicdatl ir.f i h{¡s :ullrrir:-! n(!s ri l i iir .1 ¡tt c ri t s tt e n e l capital común dc Llna cmpresa c\ttrn.je rt. crr-\ iis acciol)L-s se colocan en un trdeicomiso cn un ¡anco e stadounidcnsc- itlponantc. Éste . a su vcz. emite it¡'r rc-r-ihos dcl tlositaritr cn lavor dc los accionistirs estadounidr'nic¡ d: le cntprcsa cxtr¡njcra. IVIuchos .{DR sc inscribcn cn ia \.\\ York Srock Erchangc (NYSE) i' otro\ sc negocian cn cl ll1L'rcado dc r,c-nt¿rs s.thrc cl llostrtdor. f Il :] i-('r'í1tl}l):-¿t elc' ll<.:r.:iü¡ti's Prt-¡t-dintiCnl(] qr,c pCnnifC quC un¡ cmprr-sa rcconrpre sus l¡cioncs !-n cl ntcrcttdo cortro altcrnativa al pago de un dividendo cn cfectivo. Lls ritilidacics Por'lcciiin prccio/utilidadcs sC nlllntic-nc constirntc. cl accir¡nista r..ibirá cl nlisnto bencllcio cluc el quc rccihiña a través del pago dc un c1i.,itlc-nckr c'n clcctivo. Las aume ntrr'án, y si la raztin tambiin pucd!'n.justilicrrr ll rccornpla clc sus iiccioncs porqul' ést¡s cstiín dr.-iiadas. rr plr-¡r |lrantcncr una dcril¡ncja constilntc clc sus títukrs. L¡s accionr's rccolrlpmtl¡s sc pucricn cmpl!-itI para prolllovcl'O|cioncs dc los crnplC¡d()s () cot.llo partL- dc una olclta dirccir cn una lirsit¡n o unu adeluisición. Las cnrprcsils tamtriétr pucd!-n rcadquir-il una partc dc su\ :.iccioncs com() un rnccanisn.lo dc ¡.r'¡¡aa.;,itt contra la prlsilrilidad tic scr utlqr"riritlus cn un¿r !usi(;¡r. cmprL-sas $ ] I ¡ il i I r'( r'lr\ (l('tlr'{irtitlts ck, r'i ¡n¡ u nic:¡r'iri¡r ('IEn t* j,l t r ir* ;, i' $fi. g* irf' s. t F* t! ir'{ÍI 1.. ('N, sigllrs dt, r,/¿,r'1¡'¿r¡¡il r..r,nrllr¡lsrl Proccso clc rctir¡r una cnlisi(in tlc horttrs lrntigtur antcs dd su vcncinlicnttr r tlc sustitLrilln con Luril r'nrisi(ln nucva. l-tt sustitucirln ocu¡¡-ir¿'r culnd() llls taslrs cic intercrs hayan disnrirtuitlo y sc lrucclan rnás 1.r t I; i(r¡¡s,lr'¡h,)¡Á SistCülltS ClCCt[tinierrs tlC opcrltcitrrtcs dc ncgociacioncs quc actlplan cn li)nn¡ auto¡niitica las írrdc'ncs dc ctlrrrpra \ (ir vcnta a plceitls cspt'cílicos. tt¡ !r !'nltir nuc\ os htlrtos Ir tlsas dc inlclr<s hliirs. lr't'rtnrctrr¡:rcitir¡ l)roccst¡ rluc asulnc nttrchas tornras cn las crnprL'sls. c0rn0 ca¡ltbir¡s alt la cstfuctuftt dc caltititl (¡rasivos y capital cont¿rhlc e-¡r cl b¡.rl:rncc !cncral). Tanrbic ncs ctrn bajos ntirgcncs tle utilitlad pala rcinvcrtir los llnckrs ohtcnidos cn rlcjorcs oportunidadcs t)c inlcrsitin. Algunas vr-cL's la lccstrt¡cturacitln da ctrrno rcsullltlo cl canlbio dcl cqui¡ro utlnrinistrativo nctuill o grandes rcduccioncs cn lu luerza tit' trabajo. Lu rccstmcturación tanlbién . i¡lclttr,.' lusiollc's 1 rrdquisie ioncs. itt"ár¡'rilar r¡ I:¡s l.r'-rr'.n rl* \iri,,¡-i.: rlr: l(lli l_a prirrcip:r) caractcrística dc csta lc¡. tuc- ¿rutorizar un mcrcado na¡j¡nal dc r.alorcs. retirlrr¡ tlr r:sf;rnlt Proceso quc le pcrntitc a las granLlc: cntpresas presclttar un esrtdo arnplio dc rcqistfo (cn .,inLrd dc la Regla 415 dc la SEC) que L-shocen sus planes dc llnunir.rnricnrt' hasta por los dos años siguientcs. Posteriorntcntc. cuiindo las condiciones dc rrcrcado scan apropiadaS, la entprcsa pucdc e mitir los títulos sin aprobación adicional por paitc rtc i¡ SEC. ru:gislro o¡1,,'iontI {l{l gasto Dreciacicin fiscal de un ¿c¡irtr tr.1o (máxirno 250 000 dólarr.s) en cl año dc conrpra en lugar de dreciarlo a lo Iarso de la vida de ese actirr¡. Esre procedilliento l'esulta útiI principalntcnte ¡rara Ios pcqircries empresas porque la disponibiIidad .:-- suprinte prosrc:i\.lncnrL' cuando las compras dc actir Os son ruLlntiosils. r¿:¡¡ii!n¡i*r¡[ii Tas¡ de interris quc iguallt anualidad con un vllor plcs!-ntc dado. un valor luturt' r. una ir,¡;riiruir¡lf t¡ :rttu.;i Intcrcs.-s anuales o pagos dc dir itl¡ildos ¡luale s divididos cntre cl fr!'c jo dc llcr.cado actual. rt'¡rtli¡tlit'¡¡lo ili .r"ili ;ili{'r}fu, T¿tsa rcqrrcrirla d- .dndintii.nt() s0bre una curision dc b0lros. llisa rlc dcscucntr) quc s(. Ll\lt paril oblener cl r'¡lt¡r prcscntc d!. lr)s p¡goi luturos clc intcrr'¡ I dcl principal al l'cnci¡llicnlo. El túriilino sc Lrsl i¡iterca¡trhiublc c()n ias ti.lsll\ tic intcrcs tlct ntcr,_'trcltr. ¡rago del !l! ln.uterr l¡tri¡ rlr.,dir i¡le¡rclos Dividcndt-.s por acci(in dir i.lidos cntrc cl prccio dL. ntcrcacl) dr cada liccirín. Intlica cl re ndinrit'nlo porccntual qu.. un accitrnistu rcciiriüí dc I¡: tlividcnclos. lritili¡:rie ''{,rr.iirr:irti{r l¡o¡lli¡¡i;i Rcltdinlicnto igiral a la tasa Llc aulí)n sobfc un bon(), r'{r'i:':tilniri¡! iri{¡ ír\f (.i.¡}il Rc.¡rsanizacitin bl jo las lcvL's ionnalcs clc quicbra. cn la cu¿tl urlll cnrl)rcs¿r c\)n problcrltts lln¡¡t¡iclr;s L-ncucntl'a un socio para lilsi()itarsc cr)n é1. ldc¡lntcntc. tict¡c Iusionarsc con una ctnprcsil l'uct'tc d!.ntro dc sr.r pl0pir intlustri¿. ¡iinquc cslo no sicnrprc cs posiblc. rt'iirgirnizlrcitin i¡¡lrt"r)it Rcorganizacltin ha.jo lls lcycs lbrnralcs dc cluicbra. Es posiblc quc s!- contriltc Llna ¡tLlc\il itlistraci(in ) sc inrplxntc un uucvo clrsc.rio dc lu cstt-nctnr¡ tlc capitll. r(l)xtri:tcirin dr ulitirl:rrlrls L rilidadcs rcnlitidls crtranjcra nl;,'riz c¡l lirilltlt tit divitlcndos. a la cnrtrc..a ltr¡uisilos dc inscli¡rcirilr N()nllas liulrncicras quc la.s cr)rporaci()ucs clcbcn cunrplir antcs dc quc sus tcci()nc: conruncs sc puctlan ncgociitr cn unu lrolsa ilc valorcs. Los rcquisitos dc inscripci(rn no son csttÍlld¿lrcs. sino Quc ltrs cstablccc cada bolsa. Los r!-quisitos ric inscripci(rn de l¡ NYSE son los nrírs cxigcntcs. rr.'t¡trisitos dc r¡rirrre n Regla tluc cspccilrca cl inrporte dcclcctivo o dc capital quc dr-lrc dositarsc cll Llna casa dc bolsa o cn un hanco,junttt con el s¿tldo dc lirndos disponibL-s para las solicituclcs dc pristarnos. El lnarscn es establecidtr prrr el Conscjo dc Gobicrno dc la Rcscrva Federal. rr(f r¡¡sitos {lc rcsrr\':l Cantid¿ld de tbndos que los bancos comercialcs dcbcn tnantcner cn rescrva por cada dólar de dósito. Los rccluisitos dc rc'serva son establccidos por la Junta dc la Rcscrva Federal v son ditcrentes para las cuentas de r Í i G-14 ¡ Glosario i ahorros y de cheques. Los requisitos bajos strn estimuladores; los altos srrn restricliros. revel¿cirin linancicr¡ Presentación de la inlormación t'in¡ncicra n la comunitlad dc inversitrnistus. rir,sgo Mcdida de la incertidrrnlbre acc-rca del resultado dc un evento determinado. Cuanrt mís -ureitde sea l¡ variatrilidad clc los rcsultados posibles, tan!¡ en cl lil.io de incremcnto como cn cl clccremento. t¡nto*may(rr será cl riesgo. cnrirbilrio Ricsgo qLre sc rctlerc a la posibilir,hd dc expcrime ntar un decrcmcntLl dc krs inqrcsos o un aLllIL'nto clc los costos en una transilc.-itin intr.rntcion.rl dcbido u l)onf Aniilisis dc rcntabilidarl qLrc cl rcntiinricnto sobrc krs activ()s cntrc cl lnlrrgen dc utilitiadrs t, lt rot;tcirln tlc los ¡ctivos. l-.a scr:unda vcrsitirl, o vcrsi(rn nrr.rJillcadu. nlucstr¿l lit rltancra cu la currl el rcnriinticnto a cmprcsa para cr)ltsLrrvar su Fosici(in .'ompclitiva y nlrnte ncr la cstabiliclad y el crccimientr' dc las u¡ilidadcs. Ricsgo rcl;r-'ionatlo ¡trn la incapacidad cle una :u\ ltblil:ll.:iones .L. de ud¡ a ¡nedida quc vcn/an. S \irl{h11 l¡¡n:l}rnsirt{¡ri(!5 Ilctir.rrsito de un bancr, r¡ue cstlthlccc quc los clicntcs ctr¡lcrcialc. .lcbcn nt:inte nrr un saido nríninlo p¡.r¡ ¡.r gcncrrl. cl int¡.rr1c rcrlucrido ¡rr,rrncdio tlc tlc¡r¡sitos. sc ilc{crrnir,a c()nr('} un porCi'niliC d!' lirs pri\i.tnt(),. \ igL-nlcs otolgatlos ¿ los clicntcs. o c¡ilo un p(\rccntlii!- de ios pristamos llturrrs tluc cl h¡inco se ha c,.nrprontr-tido a (rtorgar. r:ririr;r Jr¡ti¡ ll';Brl¡..i i,rr¡..:r' S,.liiirq cn .'iictir,¡ qlrc sc rn;rnticncrt pa!¿ir los glrstos tle l¡ ¡r-,,irrcsl p!:incad..s. cont\) scr\ icir)s (sLrrlinistios). nrinrinas e int¡ucstos. itsí conlo l:is adtlLrisieionr's ntr !lccucntcs cle ilctivos fljt r ¡ largtr irlazo. lítia ri¡ld¡ir lll't'r rntir'¡rr Saldos .-¡ i.''ictirt ,]Ltc sL- intpre vistos de r-ntcr¡te ncia. Lt¡S sirlrjrr: de iitantiL-ncll pxrt ct.'¡tir rr pre \ cntivr)s ticncn tnás probuhilidadcs di' ser imlr)nantr-i cn las inrlustrias cstacionales o cíclicas donrj.' krs tluitrs de cnrreJa dt' etectivo son estacioil¿rlcs. Str:trri{itr antl [']rcltunge (-o¡r¡llrission r ('r¡nli:irin rlt \ ¡]¡rrtsi Principal organisnro reguladr)r tie las operacir-nes de valores en Estados Unidos. r IllilS. rigl¡s Dun ll- llradstrett Inft¡rrn!]liofi .\rrr'¡L¿'r i División de Dun & B¡adstrcet. DBIS es una enlFresa de inform¿rcirin que publica diversos reportes que lc-s ayudan a los negocios a tom¿rr decisiones de financiamientrr. Sus pirbliceciones inclrryen varios libros de consulla. clrmo B¡,.s¿/l¿-rs In.f ormction Reporl. Finunciul Stress Rett'rt, Puttnent At¡ttltsis Report, Smull Business Credit Sc'rtri¡:,g Repttrr. Con¡nex'iul Cre¿lit Scoring Rort. Supplier Er.¿lutttio¡t r diver:¡. ediciones clc los . l¡tdustn' Credit Sct¡re Re¡xtr:s. Modelc¡ plra trirtrí con la inccrtidumbrc. cuya apliclcirin pc-rmite anticipar l..rs resuiiados tr.rruros. Puctie usar variahlcs alc¡torias cont() da:')\ dc cnrradt. .\l prognrnrar llr 'i¡¡¡ulr¡ririn con'rputaclora clc tal modo sohre lrls;.rctivos sc trlrtllrcc cn r¡n rcnclirnicltto sol¡r¡,r cl clirital contahlc u tluvcs.lcl inrpoltc dr. lls dcurlas. En rcaiiclrrl. cl rclrdinric-tttrr sobrr' lrrs itctivos sc dividc tntr(r ( I - Dcutl¡s/ Activos) pur;r ohtcncr cl rcndinticnto r.icl capital contablc. sisler¡¡i¡ tle :r¡rrrrlltltl ¡rort;rl urrrtrrlo Prtlcr¡dilnictito rluc s(. usa para acc['rar los tlujos dc ctcctilo de entrada dc la emprcsaSc lcs pit[- a k.s clicntes e¡uc cnvícn sus chcclucs ¡ un lF:rrtat],r postal cn la lcgitin geognilica dtinclc opr-ran, luego un brrric sislt¡nit tntrlilltirrlo dr ietuptt':rciólr attirrirr.lt rlel crslr¡ (ll,\{'R5, siglu:; dt ¡noilíJitd aL'Lt,!truttd tt,st r{d'o't'try cl periotlo ¡rara recupcrar la tlrcciuciix tlc ditcr.'ntcs tipos dc activos. El pe riodo normal de rccupr'racitin es ;lris cort() clue la vida física del activo. ,r,)slrri¡') Sistcnla r¡ue autr.rriza su..r r¡rrirrltrl lirrrit¡<Ja Firnna espe'iitl de socieclad que iimita ia responslbrlidad de ll rnayoría de los socios. Ba.io estit nonna, se clesigrra a uno o nrás socios como asociados generales e on responsabilidad ilimitada por las deud¿rs de la empresa. lnienlrus qLrc ios otro: soct()\ \c Jcsignln conlo \ocios con límitcs y sólo son responsables hasta el importe r.le su aportación inicial. sul*alu:rcitlu rle ¡rrerio Cuando Slrvieirrs tle Inlon¡¡irririn tle l)r¡n & 13rirdrtrrtt de Rccontrirnicnto dc quc cl to<Jo pircdc scr rniis t¡ric la dc las paltcs intlividuirlnlcntc. El c.ltcto "l + 2 - 5". clcscortt¡'ronr: rirrgo tlt nr.gocio Riesgo relrcionadrr ion la incapacitlai! de la l'intlrritnr silcrgia sislrr¡¡¡ tle lniilisis lhr una vari¿rcirin en los prccit-s .lc las clir isas intcrnacion¡lcs. Los irnportarlorr's. los cx¡r)n:ldores. ios invrr\ionistus y las cnrprcsas multin]cionalc ..!' ;,ncuentrllll c\llicst(.)s lof i{Ual cstc ficsgo, L-nrprcst para cLrnrplir con sinrlic¡lto dc asrgurunrierrto Ciru¡ro dc bancos dc invcrsitrn quc se conslituyc ptrir c(rnlpartir cl riesgo clc una gran cmisirin dc valorcs y tlcilitar su coloc¡citin. su¡r.r¿r lirsgo ritrqo insurnos ir pi¡rtir dc lrrs distribucioncs dc probabilidad. krs resultatlos -{encradt'rs sc tlistribuycn alrctJcdor dc la rncrliu. y en lugar dc gcncrar un rcndinlicnto o un valor prescntc ncto, sc obtienc uut ganlt ,.1c lcsultatlos con desviacioncs cstándilÍ. uu; sclccat,rne- ¡lt,lt,iriluncntc los se van a emitir acciones nuevils o adicionaies de capital, por kr generirl los banqueros asesores de inversión establecen el precio en un nivel ligeramentc inf'erior al valor aciual para asegurar un mercado rr-cefti\o pdra los títulos valor. lcdrrat Éste ocurre cuando los ingresos iiel gobiernt-r son mayores que Ios gastos. Los superávits pueden tcner un srrperírrit el-ecto de salcntador sobre la economía. riií¡r sr¡pu('st{} dc rtilrve Suposición con respecto a la tasa de rendimiento que se gana sc¡brc los l1u jos de ef-ectivo generados por proycctos del presupuesto dc capital. El nlétodo tlel valor prcscnte neto supone quc la tasa (;-I-5 1 I l , ;r rlt,r'rr¡r,,1 Tasa reai clc intcrós sobrc un hono. quc por io 1'cncral ir paga en importe\ semcstrales. La tasa dc cuprin r¡onnaln,¿;-r1c pe rmanecc constantc durante cl plazo de I bt¡no ,lriica cuá, será el ingres, anuar tici tened.r.crcr bono. r.r.;r rfc dt.,rurnto ir.justad:t por l.icsgti Tasa cle descuento qut sc uriljza :r e I proceso ciel prcsupuesto A..f;tui ajusrada en lorma as;jndente o descendente con respccto al costo básiclt i': I 4 Lr';r {l('dt:r r.rt¡¡l{r rjr la llcsrrv:,r lreflr¡.¡l quc la Rei:na I jnversionista dc ricsqo i r¡¡rl i,-.¡¿n. [:]\j.ls crl¡:{¿d;,tr Rclat rl{:cisiriil,ii, irrL.sr¡lLrcst0 rlc Costrt r]t, capital. i;:. .r ij.r¡;i r.¡il irl ¡ r.t¡.i., I irt. : i,¡, l;r.,;r i¡¡ir,¡-l;"¡lt,.rtri;¡ r:ri l.r¡l¡rlrts !t¡ir'¡'hrt:" t)iil,rt.i liatt,I lor dli5l¡¡¡ !ran(.L.s r.n cl l¡ {l.lli{il{,sigl.ir, Tas¿r ¡lrc¡.cir(|.) cur.opc(). rlt, l,¡t¡t¡lt,¡r tasa dc intcr,.. ¡.,r.cl.crcncitrl tlc F.sltrtlos (.utr,Jr \r.rt..\ ... (l!.lct.nt ;itlicit i,ric, ,, .,,,, crr ,,,.*'i],ill::l'flii:il,ll:,;,:,il':::ll,;:1i,,,,.,* t¡lii.i !lLlc ll t¡sir Ir,cl¡rcnciirl i;r.,'i:tli,rlrii.i! tti ; + !tir;: a El un,, ,ara,ta tinidos. l_:¡¡ l¡:llis rit intcrds sobrc los ll¡l¡nciu¡¡icntos r.'\ 1I¿is ¡.ic Ijstldr¡s L;nitlo.;. t,,ilrliillit.lri'il.ll{ir}lili.si¡itrrr út,t¡,¡,r,¡tl \ltrlotlo ilc lltrjos tlc cltr,.lilo (lLtscl)nllt(io parit ¡.ti:. eVal LrirI l)r \\\ i.cl()s tlc .[.lrsa ¡rrt-su1.¡¡¡511) (i!, clpilit l. tlc cicscucnlt (jtlc hilcL' !lu. cl \ltl()r I)rascnlr, ltct() (lc lrls l.lr¡.ios rlc electiVo litluros tlc i.nti.lt(la sr.:l isrrirl :rl r,;rlor p,.cr.,tt. ,ic los llu.jtls tlc t.leClirLt r1i. :.riirllt. Cl rltlttt.iri.c\cnlC ,ra,,, l;ir;r i:i1r,l.l,rl L;.., i (.rr{litr¡i(,nlrl llrr¡rlifit.;lri;t ", ¡[l!- c()¡ltl)in:! l:t s¡¡r¡rsi¡¡1¡¡1 tL. llt l¿rstt ;g,,rl U a,,,., cl ¡'út.tkt tl._ la 1;i,:r l,rr¡rr.1riii.ii:lt¡ir:ri r \l'l{. *i:ll;rs tlt, (¡l!tu;tf jit,tr.!.!itiu:(. /,ri( i \lc.litlli tlc Ili Lr.r¿¿ rr{)¡niil(tl r/i?¡/(¿/ soh¡:c un l,rilli crrl¡rri:u llr AltR sc nlili./¡ L.l ntól()rlo,,at,,r,ii,,t I)rL<slllnl(). r'( ) ill ptt I Sl \\ r.n ¡ i ¡ c-1 tlcl intcrtis " :,ll]:::1,". .uu,rri..,, r,l [,,r.i,in .u,, rcaci¡. -liorílt lit r,.i¡-¡;:,r1¡¡.¡ ti(,(,itl);till ric rlis ticrLi¿rr. qtrt_ trütil d!_ llt ,r,"'i'-lri,r,r'.,rnt¡brc clr r.l li. ll¡ i,,rt'ir.!;¡¡! rlt,l¡l t;¡r,r iir ,rir¡li: .lt,.rí;¡q¡¡1¡,:;c blisii ll intcr¡....itin cntrr, ios tlii.c.rc.ncialcs,lta-lr,r;a, ,\ lc:s i, r_c dc inlcrLi\ lipo: .lc ean¡bi.r rL<s n, ii \,,,,, ;," ;:l' ;': l;:::', : I ii' jl;I J: l: i::ll i: r I,,.1i1,,,r,,1.,",,,.,, \L.itilt:tirr.,,: il,, " inll.rr.i,in. ..i, l:rr;rr,l,,lntr.lr,. Itltsla qr:e rtnlbos alclinccrr cI .,quiIihrio (cstLrn a(lLtuuilillrnlcllir '(' Iibrarl:is r.ltIt.e losr.j,,, p",..:s .j(¡i'l.ri , ;r':,1 ij,,," ,.' h¡rslr ). ,.,,r i. c¡l l.r i¡llr.l.;re..i lr.,,t.t.r(l.l).{ltllr(. .,,,, ;.;;:,:i:,';':.1;]I: lil] :lll]i]i:.. cl tipo de c.ulthio clltrc iits d,,: dii isas. l1r, ti,-r,,nt,,. Io: ¡ip1rs t.. ca'rbit, ti,,ltriü' :¡ ruriar ri¡ ,,,anar. i,.,,a]r.,, ,i.l r,, t...ap".,i,, po(lcr (lc ar)nrpr.a.r clcctil tJc ¡rr-trl.ror.ciortl,r al ,rrirnr,., r_a p.rrida,i c()ntl-)t-ll i,Iillj:: iroricr dr, 0 Lrno si¡ltiler tr't¡¡'il¡ ri¿' lli ¡¡ j¡1¡;¡ rh, !ir¡rririu ltgría quc scñall rluc iiis t¿tsit\ it llli'!o plit.,\) tlcbcríart \cr.nt.t\ ,rlt,r, ql.,a las {asirs ¿l ci)¡.1() pl¿i/r). L-li pr-irnir.li l:rs l¿tsus lr llrrgt, l.lrrzr, a,,n,a i,,r,,,rr, ll u(rr.t() plir,a!r !'\ist!. porqtia l()s vi¡¡()t.cs a L.\\il() pjtr() tidncr) ¡.ll¿r)(), liqrritlcz ].Pot lo t¡ilto. lir_.tlclt i¡rrt, r,licicrlsc i;,.r.r., ¡11,,r,r11a,, a los c(,r¡iipradi):-!.( ¡)()tcnci¡ios rlc l..,nos ,, i,,,g,, ¡.i,,r.,,'1r¿tril in(luciilr,\ it ratcncr r-si(rs \irloras nlcil\)> iirluitlo\ pl.ce ¡,, l¡iis scnsiblr. "lclc lt'ili lii {lr, li¡ !,-:¡tr(,,ii,r .i,rr¡ lir.,i ;r¡r -lcor.ía I r.;r,j,, qut, tst¡bic.cc tluc los lítuirr¡ dcl J.csonr srrn Jivitiidos clt scglncltl()s rlc lltL'rcad() ft)r divcfsas i c rr aa,,,. l\4ctotlo tlc cvaluaciri¡r tlc l.cinl.crsirin k:¡rst0 tic tlci ilttil.r[r ric,l r,lLll Irt.csc'tc,.,a,,., tlirr irrlt'ilt.r .li lcrttli¡t¡icrt¡t,. tltJ-.itlrl) lt.lr¡¡;; irt¡Lti intcrb¡nclr.ia aplicahlc i l,,lillJ;1, Ii. I en unir ir.r! ::,:Ji:;i,". nencianti!.ltto gcncrili tJc t, cl,llrt.,_l.u. ll T;r:lr r¡trt. re tr¡tlica a ca<1it ¡rucr,a {rilt,::i:r} t¡nitilld'r¡,'r_turilr tlc i',.t.cr,, g,.,rr,ltblc. Fin cl eust, rlc r:ltu cii.,ai.r.sa, la tls¿r lnlirinta cr.i._ i-S?. i_,.,,a.u Dtargiltal a:i rrlis hu¡lt L.it r.l ctso rit- llrs pr_qucñl,, anrpraa,,r." tcl'crencili.::11 co¡lt() eflcienci¡r Tasa clc rr:lldirnicnto t;r.;r;ir'r:rij.: l;¡sa nlinintl Jc lcnJinlir_nto actlblc dt ir'p.rtanci: rcrari'a sc ;1., la ¡.clacitjn inreieses. .,,.n".:,., i,ll,',i;,:,;:li ;;.,1.:,1]:,,|;li en qué m.'Jida itx; arrnrinislr.:ri,,r.-' Ír.:r¡-¡¡1 ¡1.. '.i-.ur-l-rt it l¡,< certillc.rdo:; dcl J.esoro ric Es{adiis LJnidLrs ltJt'a t-r-fla\..jttar r-sir nlcdrdil. aunqriL. algun0s cstudios han 'Jclllo:li.:i.".. .luc los r alort s .icl goni,:rn,i u ,r,,rrln1. plrr,, t,rrill.i.,l.t i. :. :rfrlr\[riildr)\ - ;:: :i:'lil i:::l; ",é*,i cl e ntrr_ los pro¡ictari,.i rlc l.l er adn,inisr*¡i ó,,,ñ;l:';:ii"llXÍil:::l:,::i,ll Dos días dc nesociación antcs rlc la lecitl rlc rc-grstri. Jr.l ¡c¡¿¿a.. En la lccha,ltc ex ¿;"idcn.to. la , )ifi.i rj: .,;ir acciírn no otorga ej derechcl tlc rccil¡jr cl .r,i¡i'c'.lit ;rJit\1) (lu!- no intl¡lic¿t rieslo. C0¡t il.c;,u._ncia. ",.iOn dt rgenr-.i:t Tcoría quc !.\¡nlina tc,'i¡¡í¿r r) represeniilntc i r .¡ {}(.¡.,.,:lijt:trii,!rlri lih:.e ilr: r.ilsgo se rccibc Hisróricamenr",;,:T:lTi.::;nn:ili"1,"r1.0?,i.,.,", i ;'i';i,;.r,". lit\a rrqr¡el'idu dr: rcndir¡rirntl Tasa de ren¿intlento que los in', c-¡sionistas cxi-cen <1c ,n, ;n. p,ou"aornn.n.a, e I nir Tasa rje interés liviclenLi,, :,.iatado. p;;;" , inr,ersioniiras ha sido dej orde n de 1.,..;1 {,¿.t\ ¡1j, jtit.¡:iir;* ¡ sus clientes con dc rcndintiento que urr sobre una basc ajusrada sin jnllae jrin. adnrinir,ru.ijn O" la ol_erta v rk'nltnJJ .-.: tlrnc.f,. ¿t crigc por renunciar al uso actual de sus litndos por renunciar a un exprcsacre . Fcderal.de Esrados f¡ni¿os (ic¿l carga sobre l{}s pré\te:¡os concedidos a los bancos eslaiounirienses. llcl-ramie :-.tE nroneraria para la i ¡¡¡l rlt rt,l¡¡lir¡¡it.¡rl¡r Ta:¡ lrrr;¡ e I ,..i {l(,{lr,sr :.tt ¡llr¡ Tasa a la cual irnportes luturos o anualidades st. clcscue,.:an al valor prcsenle. l)t1)yCCtr-J, ltsir ¡¡¡1,ti,¡¿-¡1,'¡.,1 Tl coh*t trn banc. rre.ior prr-;i. .^'u,;:'i,:t'" risrr- La: ¡¡,nbia n rc: l()s in\ crsirr. ist¡s ¡ral.r-.lcz' ll::::iil: lic'rlc' r l. rcl¡ci(r. i¡lltzos. l¡.rit !;¡ tlr.irl¡i;:i li, lr¡r tjti u i' rl. tic lu: i r. :'l;:.:]::,i $.,::l:l:;: .i" n,,,,,.,i,,',ri,: ;I.. t:isi-rs dc i¡rtcr¡s,, :;,,'' al,rlu, 1,,, u,, i r.,, i,rrrl,i, r*,c ,i,,, c()r)() p'crr;i i.rc¡tir ",,,,,:::':';:,.,,Í;,1;:,l'.i. clr 1i''1.;i iilriabrc- si rr,cri¿r *rgu.lr utirid:i.i ,-lcs¡r¡¡¡<5 (rrr!. ll]::l:f,Ílli:] dr. i,r¡ irrvr.r.si..t s. llr c.rprcsi, ,r,,g,,ri ,,irr.,airdos. Eslrl iL-()ríl sltpr)li- qrri: l0s tli!iCicn¡r): s{rn l" n,, ,a,,i.,frl., |usir ¿ clc tle'cisitin. r¡ I G-r6 {t (i Ios¿trio I tcrrnin:rlcs punto tlt trrrr; Tcrrninalcs de tc-cnologíls dc. informacirln instalacia. ,;:¡ lls ticnd¿rs nrinorist¿rs qu. fucilitall los registros digitalcs ul,,rran(lo lcctores tiptictts. Las lernlinalcs sc puedcn u .z¡ pirr¡.r c()ntrolar cl il1\'cntitri(r u \)tr()s propósitos. capital común provcnicntcs dc h!)nos ctr¡\'crtihlcs. accto¡lcs prcl¡rcntcs convcrtihlcs. ccrti ficrrdos dr' rccioncs o cualcsrluicra otras opcioncs cn circullrcirin. .ul¿rs clc rccnlbolso rluc sou pitrtc de un ¿icucrtlo dc flniinciar.,rnlo. Urr e- jcnrplo scríl un lrcucrdo l/10. ncto -10 cn cl cu:rl ,:, clicntc pucdc d!-scontar l(-i ticl .'1 Frr-cl() (lc lllctura sr cl ¡r;,;,,¡ 1¡ hircc dcnttl) r.lc. ltls l() Frintcros díls. Dc lt) contrari(). sr: 'j;bc l.¡rllar la cantidrd lr)till cn cl plazo c-stlble c ido. itlttrtit¡¡ilrr¡, f1:¡zri¡ clc ar.lt¡nisiCirin ct¡pr¡siirii.ll trrrnrinos clc las ncgocr¡,.j')ncs rn unll lirsi(in cl atlqr.risicitin. {'-irtlri¡ros t{t v luftrr Algr.rnas vcccs sc ['dcnoniinii valor norninll lusignudos. cnlplcsa por algunir lir¡"nra rlc título valor .iistintn. Por lo gcn,rlal, krs títukrs valor convcrtihlers son lrtlnos () uccir)ncs prclcrcntcs cluc cs posiblc intcrcrtrlrbiar r..'r accioncs conruncs. |*lr¡r rf l' lr$no ¡tür'o Valtir tlc un bi)no l'()r',\artiblc si su valtrr prcscntc sc calcullt ll unit lllsil (l!' llL'scLlf nt(r igLral I las tirsas (lLinlcrós sobrc bonos tlirccttrs cle irual ric:-{r-r. sin privilcgios rlc ¡rl tri¡lr:¡rl¡, .':pot) Taslt ¿i ll cu¿li s!- nasoaii.i [rnir tlir islr paftr cntrct:il irilrr,:.il;rl:r. l)rccio ltctual xl crrnt:tlio. ti¡l ilr l¡n¡l¡ir¡ t¡{'} tlr l*girilr' rr lilrtris Trltnsaccitin r-n lr cttltl nr) sc d|cil itingún ([)crrrr,,:lll0 tr ccrtiliClrdo r-Cal. Tttdlis l¡s tr;.irtsltccir)nüs sc asianl;rr, . lt ltts libros lt()r'tlrcdi() dc rc.gistrtts cr'ntlhlcs con tccnolo!í; rlc iltlirnlacitin. lf:ltrili!i{ corrvcrsirin. rl¿Lir il* rr¡nlelsirin Rlr¡iln dc con\crsiarr'r nrultipliciida por al prcuio dc rrcrcado por accirin tlc capital Jrrnrún. ilLrr trt liliros (vca cliritrrl contr'¡lc). r lriilrr rs;¡rLrltil Vaior rrcscntliir rr prrrr;niga,a ¡a t-,t, clistribuciírn tlc prohabilidades ril cual sr' lic-sa nrultiplicirnrlo r:¿rdu r,:sultirdo por la nrobabilitlrrJ . inculrda y sunlandr) l()s l()S li.ntkrs sc Cn\ íitn \ iItUirli:ri;|ltc clttrc lL-fntintlCs dC t!..'nOl()gíts dc ilrli¡r¡rlrcitin. nf()( it¡c r EfirilJC ti¡ltrltls tltrc c:'uliut lit\ lr,,r¡lrr'¡s intcrnltCitrnli[-s. Sc r¡:t]iz¡ plinciIalrttcntc por rle,1;,, rlc lrr S\\¡lFf (..!¡,t i¿,¡_r..¡i,r lt1,¡'1./1t ¿¡,, I ¡:tt' rltt tt¡ k lti¡tttnt i Lt ! I r I u t tttt ttttt t¡ it rt tit¡n.\ \. lii¡i:' t( )s. l¡rirl-l¡ tasa clc V¿rlor al cuitl aunlcn::1 tril irt'll.trtc prL'sentc intcris dctcnninlr.llt a un ¡laztr !'if¿cíflco. r;¡ir¡¡'i¡rlri¡i:rLr¡ Aplicrclo a iln c!-rtiflcüd.. ¡: lcrlra. nlis lccicntcs (últinras enirtdrrs) dc ailrisicitin dc I primcro (prirrrelrs saiirlitsi. Sc lc contlce corno tiltirnas-cntr¡dts. pri nt(:r;r\-sill i(las. r;rir¡r ¡¡¡íui¡¡r ' se clrnccliur por diluci(rn. In,r]rcstl rrclr¡ rlir irliclo cntre l¡s acciotre: en c ircr,r lac iri n. bínic¡¡ Por lo gr'neral. cs igual al valor tlc un bon.r pur.J. Un bor-ro convertible no sc \ende en Llna cxntidad inlcrior a su valor norrtinal aun cuando iu valor dc convcrsión se¿l inferior al valor del bono puro. trtiliii:rri ll{¡t'itci l{i¡r !f:ilir';r tltilitladrs por atción:in .rju.tlrr ¡r pr^t'rtrrle Valor ¿ictual o descont¿rdo de una sunta tutura o anualidad. Un importe iuturt-i se descuenta h¿rcia e! prcsente a una t¿is¿l cle interés deterrlinl.la duranlc un pcriodo espcci licatkr. r;1fu:l' utilirl.lri* r{tl ir;ir'¡':t;¡r-io tit.ilitiades generadas corno resultaclo ([' tln¡ ccon()nlía inl'luciolrlrn¡. Cn ll cual un irir cnt:iri, r ilr'lti!u() sc r cnrlc c()n grlnrlcs tllrr¡:¡rlcius dcbiclo a la cristcncilr dc pracr()s crce icntcs. ulto rlue ¡rr'!'\ alccc cspccílicamcnlL- cn cr,n¡ahiliti¡rd hasnrlu c¡i trnil accioncs. prcci0 de mercado de lxs acci()nes conluncs lllcnos cl prccio de cjercicio. L:r dilcrencia se mlltiplica lucgo por el núntcro dc lccioncs qLlc cada ceiliflcild\t i¿ atttot'l¿a il c{rtllnrilr a su tcncdor. f'\ Sistcnta dc rnurrc j,, ,lc inr cnt¿rrios nt!'di¡nte srr tntnsli'rcncia al costo (k; ,,'rnli.l. cn rl cLral los artíeul()s que se conrpr¿rr()n cn las I r:l1r¡r iirll¡r'¡: rir r¡llil ¡;rrri¡iitl¡tl Sunla dci rntp()ftc tittttl-c clc' unit 'ct-ir' .lt frr!(,: ( r )tl\ccl.ltir or i gtl... :s. U i o r:¡lr¡r rr¡¡¡r'rrli}¡lt, 'l'ítulo quc pu!'!ic ncgoii.lrsc clcntro dr: la r¡uc rcl'1r..ja cl plccio iuturrr dc rlivisir con basr. cll l:;. crPcctltir'¿rs. Ltrs tipos dc c:rutbio i.i t!luro ¡rttctlcn sct tlrir:',r,;s tprc cl tr¡ro iir-- cllllhio ¡l c¡litadt:r (colt prcnti()) o ntclrr)tc. ,,:olr tlcscucntt)). t:îii\,r'ir,t¡ii;tr!r:ttrrtrrl.¡,:,j,'trrll,r¡¡¡ir.i¡lil,tiirt!:i: llill conluncs 1' prcfcrcntcs tnnrhión llucdcn tr'ncr v¿rlorcs u lu ¡r¡¡ Lrnlt il:¡t¡\t'irr!',1ii:) i'iiq!t"r;:!it;r,l llillrl{,\ SistcnlttCltcl cuirl rr l:¡ valol principal dc un btrntl. [-a nr:rt'orí¡.ir'las tnlisioncs tlc bonos ticncn un valrlr a la par tlc I (XX).l.iiltrcs. l-ltr ace ioncs cstcrlln¿rs por t1ólar'. 'f ;rrir rl i:]i:i,lr.rli! li,)i- ,' ri¡¡¡¡ rl l'\. i l¡ lus utiliclacles a.iLlstadus tlcs¡rués clc iurpucstr's r-livirlirlas cntrc lir canti(lild tlc accioncs cn circulu!'i(in. rnris los c(luivllcnlcs (lc acciorrcs con)u,rcs. llris t()dos lt,s llrlorcs donvcrtihlcs. () li¡ro rit'r'¡l¡rririo Rcl¡ci,i ;ntrc ul valor dc tkrs tt rnlir .lir i:us. Pr¡r rjcnrplo. cl liptr tie '-;'rIrl)i() cntrc tltilar lttlrc'r'icuno \ libnts csicriilias sc cstipul:r er,:,r) (l()litrcs por librits cstcrlin¡s. o Iibras ii¡it 1l¡'{)tt¡l!ri{r ¿¡ lirlu¡-r, I j ulilirlirrlts ¡ror arcirin plerrrnrrrrlc rlilr¡irlrrs Son igualcs rntin*s de cltíditr¡ Cli,. 1f I : t : lt r iiilr ¡]r't':r.'rrtt: {lr urlit ilnr¡¡rlirlatl Srtnra l¡ttitotlo PEPS. clc rrna scric dr: pagos conseculi\()s ri,-:ltr. rlt,.rt.,lijitlr,'ir.l-.,,./r. nlagn i tu(1. ..[-¡ilii]atics tlrrportrhic: pirir I()\ accionistas e()'lLlnc\ dir itlidas c'ntrc cl lt-:lltcro rlc l¡e ur, 'rrr. ric e lrpittrl ur'¡¡Lirt .-¡ cir;Lrllciirn. r¡'iittl .rlr,. ir' ; r: i;.,,;,¡,jri;rjr,- LItilid¡tlCS poflrCcion rl:PS. .igllr: tlc ('¡1i r?//¡(\ l¡t't tltrttL l.rii-l\tilrlir\ cn llt¡teir'rn ,-ic ;:L clilLlci,irr ,lcnt ilrl rlc.rlc llr eriiist'',n (ia ! uirlt\rlLliür- lreeilll nu: . ¡ r,ir ¡., iel v¿¡ltx prcsclitc li¡turi)\ dc iEual 1;i¡r!i i)!'{"1,{ilÍi, lrr.{ti i\[]\'. riglitr tlI tr{'! |t\:.r-'lll t'ftitil'\ Fl VI'N cs rgLral al vllor prcsentc clc Lr: lltrjos tic clcctrvo dc clltrada nrcllos cl \lrlol prcscntc cle lo: lluios tle clcctivo dc sllitla. rr:lurtkr cl eoslo tlc capital Lle pr()ll.dio ¡rl¡ tlcs.rtcnto. Iirlc rttólotlrl sc Ll\a j¿¡i¡ql1¡ cot)t() litsll pitfir:.¡ltlttt los ¡rttttctlii: tlr I i &r HI l! ()los,trit¡ b. s'l *' t" ;, prcsupucslo dc capital. Si cl VI)N cs positiv0, crtrprcnclcrsc. l, F : t. ralorcs rlc ag¡¡r¡r'i¿rs i f rrlt.¡'¡lcs Valore s corno Fcdcral Hollc I-oan Bunks i I T I 1. cl proycclo dcbc cmitidos por institucioncs Federal l_and Bank. ro{¿rc.itir¡ vak¡res tltrivatlr¡s4 Títulos que tienen un precio quc- se deriva del valor subyaccnle tal como las acciones comunes o un bono t¡rlaciólr ln¿.llr¡ril¡riu Todos lrrs directores deben clegirsc gubernamental. ii r 1 ,¡ ¡ *' t ¡ * l ¡ I I l I L I * I I r¿l .1i jll i$ F l F frt * m fr k L alorrs nrunir:ipales Valores cmitidc,s por depenciencias gubernanrentales estatales v ir¡cales. cuyas ganancias están exentas de irnpuestos f-ederalcs sobre los ingresos. f L o: Of-crtas públicas rcspaliJuclas por las cucntas por c :rhrrt: rcs¡ial r¿tlorcs dcl 'lisoro ¡r:tra ¡rrotrûtr.sr irlnlt"ár l¿ inllirtirin t'l-trpS, siglas dc 'l'tvasury it4lluiort pnttcr¡i¡¡tt tecuritiet ¡ Instrumctrtos financicros quc pagan intereses en forma semcstral. iguales a una lasa real de rendimiento especificada por el Tesoro de Estados Unidos más un capital al vencimiento que se ajusta anualmcnte para reflejar el efecto de la inflación sobre el poder de compra. J ,s r G-17 l¡cunrr¡lalir¡ accionistas Mecanismo que ¡rcrmite a los cmitir rnás de un roto por acción, pues se le:, perrrite multiplicar la toralidad de las acciones quc posecn por el númelo de directores que se eligen a fl¡ de dctenrinar el número total de votos que les corresponde. Este sistenra posibilita a los accionistas minoritarios elegir directores aun cuando no posean -5 l7r de los votos. por medio de una votación dc rnás de -i07o. Los accionisr¿rs minoritarios no logran ninguna represcntación en el conscjo dc istración. k;i ffir ffi tr: :{r t: '1., : t: t, t: ¡i I lnd$ce anatítico i ir ,. 'ii l A a los nrercados de capitales,4gl Acción 'tl común subyacente. 5l I con derecho:;. 466 mancomunación de intereses. 541 sin tlerechc,s, 4ó6 subyacente. 52 I Acciones. 60. 382. 102.114 adicionales. 407 americanas del depositario. .17fi autorizadas pero no emitidas. -199 cíclicas. -ló--. comunes. th. 289. 38_:.. 396. 459.4ó9. 491 . 5l ,l nuevas. l9fi,520 ¡ccul¡res. .i6 I con crecirrrirnto preiiecible en el mercailr,, 365 con voto^ 5.11 de capital. .X5!) de fondos r:rt¡tualistl:.. 390 de fundadr.rr-, :16l de lr¡s ban':iis. 408 de los funrl¡r¡iores. -ló0 circul¡ciún, 459 cn manos tlcl púbiico, 393 inlladas. 5'7{) r'li nr¡rita¡'ias cn circulaci subvalu¿tti;l:;. 465 .\ccirrncs lti'lirlcnic\. ln. 1.12. l.i-. lql. 383. .llir,. -l(il. "1ó9. 11 1.112 a tast varirtlrlc. 473 acurlularir Acotación NMF. 5l I Acrecdores. 490 conrerciales. -50 garantizados. 452 gencrales o no garantizados. {53 Actilidad de suscrrpción. -58 16.1 . Actilidades anti compcritir,as. J93 {lc 1rr!ersión a lar_uo plaztr cn los valores de otros entisores. iJ cspeciales dc- linancianticnto. 36 Actir rr circulantt' ntenos líquido- I 77 del actiro circulantc, l6l del capital de trabajo, 1 3J. I 65 dcl cicio dcl flu.lo dc cfccrir o. l6l dc-l crédito. 8 del efcctivo.5. 162 tll-l tn\Cr'tltn(). i ./ / dc-l riesto calnbilrin, .íJ 1 Actir os internacional dcl t'lcctii'o. e largo plaz-o. dc los llt oce.li¡trcnt,.ts. 451 tlcl ll ntiteiarnicnro. 5(rli lln¿lncicro. 5. :5. S-5. -129 Adnrin istratlore s rlc cartr:ras. 5(;!i tlc las cntprcsa:. -5E t1c krs ¡lrupos cJrporati\'os. -si8 ilnrnci!rr()s. 24. +9. 5-5ó ill 10-5. l-13. 29E lln¡.ncicros. 60. 2-18 pirno:-ados. -126 rc;.tlcs, 6l sub',aluados. -570 t¡ngiblcs, ó crlrporativos..:I09 ilurnin¡dos. l3 l ttrnpr.rralcs cn un sistema dc prrtdLiccitin unilirnllc. I36 iotalcs. 28. -50 Activos circuliinies tlt' la crrrprcrir. I (r I At tlCldu Ll('l hutt{r. Jlh Acur'rdo dc librc contr-rcio untrc Ccnll'oatllc I la Rúhlica cnrprcsarialcs apalancadas, _36 !-nrprcsarialcs r:n dtts pasoS. -i14 e\tranj!-l1is. 57{] intcrnacionalcs. -570 3t{3 -1-59 sujctas a subasta, .173 su.jetas it subastas hol:rntlcsas, J74 Accionistr¡s. lE6, 543 comunl-s. 15, I 13, +.5i. ,159, -1{r(}. ,1(r i . corporativu. I3.190 d!'Cartclas. 5 dr'cf cctivo. 193 t[- lirndos dc pcnsiones. l9-i 464 rlc una ctrr¡oración privacla, .1I0 pcqucños, 5"1.5 ¡rlcl'crcntcs, l-5, 291. J53, 460. 172 quc haccn lrr vcnta.537 Actaciont s bancarias. I 70 r'lc inventarios justo a ticnrptl. nacionalcs. -570 AD R (arrrcrirz n rl t ¡t t l8l la cadcna cic suministro. l-12 ti.' la liquidt-2. 168 cL- los activos circulantc-s. l6l. 172 dc' krs cxcr-ticntcs dc ct'cctilo. 1ó8 clectivo, t situ rt r-cr.t,l7rl.s). I iir.sc Recibos antc-ricanos clel depositerio A DS ( nrrrcri<'a n tl a p o t i Í a n' .r/trlrcs). I,!ii-s¿' Acciones anlcricanas dr-l depositrit-r Agcncias dc calillcación de bonos, 431 rlt dr- krs flu.jos dc cntracla de Atlqu isic:t'rn apalarrclda.5.13 dc una contp;rñía, ,11-5 dc corrpctidore-s. 537 dc conrpladore:. -537 dc productos nucvos. 53(l dc Lrn nccocio t:n rlrarch¡. -5_17 crnprcsat.ial, -5.i? Atlt¡u isiciorrcs dr' pcqucñas crnprc.sas, 53{ lcnnane nrrs. 1.1.1. 1+l por divisas lircrtcs. -i63 t!'nlnoralCs. 1-12 Adrninistracitin. I (rS ,\thrin isrlado¡' -50 :tutoliquidablcs. f -i-3 \':l( ulsnlc\. 17. l.l-1 r',\l l{,rJl i\ r)\. I 7l tL'las cmpresls fusionad¡s. lijos. de los inrentarios,5 de riesgo camhiario. 560 de liessos. 6 c'flcicnt,-' dcl clccrir',¡. 68 linancir-r¡ intcl n¡cional. 5-iJ Jc papcl. 390 1,,t. .172 convcrtibk'::. -509 ordinarias. J'?3 de los f'lujos dc salida dc pagos, Ahorro de costos. 340 cn costos por niVeles ntás bajos del 16.1 invcntario, I8I il f, t-2 * Indi<'e ¿ttaliti<:t¡ ¡ t J en costos por tasas de interés nrás 131 balas. Ahorros e n costos, 338 Ajuste de los ciividcndos.4T3 Ajustcs sobrc la cucnta dc capital conrtin. 196 ?04 prihiico, 20-l rural. 204 Alt¡ Alnraccnaje, ¿l c\cesivo 23 tjnlncicro. 105, l0t-). lcrcdit¡nte's, 16.l E.rchang,e.392 dc las pérdidas llscalcs. -ij6 A¡llolriz¿rcitin Anriiisis dc capital. 441, 441. +-56 tln;rncicro..l4l nr) canccli.lblc a largo plazo. Bartr¡ur'ros. 50 tL- ir¡r'clsitrncs, .10.5. JO7. .1ót{ Basr' -538 J-+l J9 I'll dc oportunidndcs dc invcrs .r. dc razoncs tlnancicras. -i0 dc rcgrcsitin. ti5 dc ricsgo político.5ó5 dc licsgos. -1 t[' rcrics rJc ricnrp,,. S5 .ic- tenclt--ncias. eie tlcuringlnuses (¡\CH). Círmaras dc -188 -56 opcrativo, 109 equilibrio del et'ectivo. 107 tlc-l apalancanriento tlel puntci V¿tr¡s¿ compensacitin outorr')atizadas Avances intern:" ionlles. 552 Arr'rsiírn al ricsgt'r. 198. 35-l crecientc al riesgo.357 AtttL,t¡tuted tlc lrrs costrrs scrnlrarirthlcs. l()5 rl. los cr)str)s vari¡blcs. 105 B Ba-¡r razón precio-utilidad, 264 tlsr de rendimiento esperada. 264 439 Bajos costos de producción. 563 Balance general,5,17,30,85 proforma, 83, 89 sernestral, 257 Bal¿rnz.a Analista clc valores, 50. -520 come rcial, 555 Analistas de pagos. 55ó, 557 dc valorcs. .11 I del país, 555 crternos. 58 Banca de inversión. 58, 38ó,102 tlnrncicros dcl sector privado. 62 trirdicional,4l-l Árigcles caídos..13.1 Anrigiictlad de las cucntas porcobrar. 176 Baneo cntral. 557 Anr.relrdacl r:ranclc. 554 dc invcrsitin de euutro pcriodos, 2 9 Baneo dc la Rcscrra I'edcral. -173 tlilcriila. lSlJ del liesgo. 357 tlnancieros, 58, 85 marginal. -188 por incrementos,33S Bajo 965¡6 de impuestos, e 1 rlc tlatos. J9 ricl l'lir.io tlc clcctivo. 162 lt'qril dc los tlit'itlt'ntkls. .190 lf;\TS Exchrngc. -39i Bcnctlcio llscal, l-lli Bc-ncticios (rp!-rativo. -142 c(rntparativo dc rentlinticntos. -1 ir corto plazc), 1156 contplcto tlt-l llLrjo dc tbndos, -191 Ascguranricnto de unl utilidati. 561 cosro-bcnctlcio, 166 dc dividcndos con crr-cirnicnt() c()nstrintc. Asitntti dc opcracioncs. 392 Asictttt¡s dc la NYSE. -192 )62 Asignacrrin intcrna d. capital. -i38 d!. rsrados tl¡lansicros prolirrrna. 90 tlc rirctibilitlud linancicra dc invcrsioncs A.:sc'r de¡trccitÍion rdn::e (ADR). Vla.re Plazo tlc deprr'ciacitin tl.'l activo cr.tr¿rnjcras. 57-5 Asunt()s globales, ¡1 dt- ll indnstria. 407 Aunrcnto dc 1l¡ inlitrrrlacitin de ncgr.rcio:i. 173 r.ic prccios.6 tlc la inl'crsitin extrani!'ra clircctl.,i7j tlc l:rs prclcrcncias dc lrrs ¿lecior',istiis. c:¡rrlonaJo. 515 ,181J Auscnci¿r de impucstos. .1fi7 Ll!- iirs r¿i1()nc! iln:rncic'ras. "10-5. .107, -l(r5 I tasa tlc rcndirnicnto csperada. 2ó-1 Altt't'ttutiv'e trodirtg.\l's¡{'rr.\. V¿írr.rr'Sistcuu. xltcrnativos para las tnrnsaucioncs Arlrrstrc dc pdrrlidas anteriorcs. ¡\tntricun Sttttk -568 tlc irlvcrsioncs, l9lt. -l0l't intclnucionalcs. l9-l Burtt¡ucro tlc invcrsioncs. 402, ll3 Arrr'utlulricltto Ant.zon.conl. 7.401 Anlhicntc tlc trs¿rs tlc intcrr<s clcvadas.5ló rr lrrlgo plazo,62, ++0 cr)nro fi)nlrl dc clcu.'Ia,440. ,.\¡nt'ritrtn Depo.siturt- Rtteipts (ADR). li -57 I c\)nrcrciirlcs. 193, 191t,390,5ótt tic r¡lrtrrros lnutultlistils,390 ó0 13 ofcrativo. 105 r' llnancicro, 4116 Aplicaci(rn dc tirnclos. -l-1 ,\rb¡lcs dc tlccisi Banco Nluntlilrl, Bancos tlc la cntprcsa, 'l rlzírn precio-Lrtilidad. 240 un valor futuro. pilgilda en el l'uturo. l3fl Aprllncarnicnto, 460. -5 l9 ctrrnbinado, l13, ll.i tlc un ncgocio, l0-l ctir.rivalcntc dc lil di\'!'rsilicacirin intcrnucional,56-1 r.t' las lcnt¡s por intcrnct, 163 tle opclaci(rn, 338 ücon()llricr)s tuturos. ?16 llsc¡lcs. l7l. 538 sinrirgicos. 537 Bct¡ (P). -r-i6 Bicncs tlc'capital dc la cmpresa,298 cn pr()cüso de producción, ?03 tcnlrinldt¡s. 103 Sllrqur's dc ¡cciones. -107 Btrls.i dt-- Ftttrrros Finlncieros lntcrnacionales de Lond¡cs. 562 Bolsa de Valorc-s,Arrlericana. J96 Bt'lsa dc \¡lorcs dc- L-hicago.562 Bolsa de Valores de i"ÍuevaYork INYSE), 389- -190, 391. 392,56t). -185,495, -196. -5 16 Bolsri de valores NASDAQ. 392 Bolsas de valores.205 organizadas. 390 nacionrles. .l9l regionales,3gl Bono a largo plazo convertible, 510 con ta.\a flotante,439 de Ia Tesorería. 205 extra, 543 independiente,516 Bonos, 50' 60, 386' 491 a largo plazo, 132 convertibles, 513 sin garantía, :127, 433, 5 I0 chatarra, 25 I, 43+ con certificados dc acciones incorporados,5l9 con lasa de cuptin certl, -13[l convcrtibles' 509. 510 ncgociablcs. 5 l 3 corpttra[ivtts. l(r. ]lJ(r. ll5. -126 I i Indtl .'dndlíti((r cup(in ccro, -1J¡i dc cornpañías dc alto ricsgo, 25 cr¡ntablc, 105. 300. 383..169 de los accionistas. 2.1 dc prirncr nivel, 469 1 de ernp¡¡5n5. ll{3 de Ia Tcsorcría. 146. 439 de segundo nivel,469 dc trabajo. 459 del gobicrno. 16,382. 521.522 quc liencn prclación, ,127 invertido, 50 pagado en exceso al valor a la par. -190 preferente convefi ible. 5 I 6 internct. l0 precios. 385 Bursatilización de los activos, I 50 Buscar nuevas oport{nidades de inversión. real, 5 Capital B¡¿sir¡¿,-r.s I t t fo n na t io tt Reporl (BI R ). I 73 to bus¡ness (B28), 165 c Caballero blanco.54l Cadena rir' sunrinistro. li2 'rída de los prccios de los valores. 521 Cálcr:lo de lir prima especulliiva, 518 de 1¿ Lrtilidad bruta. 2.1 ricl porlentaje rcal dr- la tasa. I 97 (lalid¡ti activos de capital Capitales de inversión. 557 Capitalizaci(rn, 233 de interés. 217 nloi¡l \' ótica dcl individuo, l7-l Calill,,':iciírn de bonos. -i-12 Cali llL:acioncs dc crt(di to. 42-5 Cánllras dc cornpcnseciírn auton¡rrtizadas. dc los pagos,2l9 total del rnercado. 26J C¡r'hcter clcl rieseo de crúdito, l7l Caracteríslica tlc crrnvcr':ión dr' ll: l.cioncs prelcrcntes. ,i 73 dc los dividendos acunlulativos. J7l dc rr'crnt¡olso dc lls acciones nrcl¡rr-lll.'s -168 Inlirrnt¡citin Canll-.io cn las Nornlas dc F'i nancicra. 5.ll dr' les ta:as dc intcrris. ó, 20.1 cn irr cstructura dc capital, I 7 cn l.r ¡:olítica rnoncr:rria, 198 l¡s tas¡s tlc intr-rtís {-l!' bolsa. todos los paíscs I $ r I f Catt'tp., tlc f i F l:r' rlnanz¡s. J lirndarlcntalcs dc la intlaci Canc.'l¡cirin eolrtablc. J37 Cantirlid ri2 corrccta dc invcnt¡rir.r. I ll2 cc()n(inlicrl dc la orrlc¡t. I79, . a llrgo plazo, 3t32 -19 I dcl flujo de efcctir,o, 162 econórnico de contr¡cción y expansiírn. simple del 11ujo de c1'ectivo. 162 -< C del crédito (carácter. capiral. ca¡,",citla,J. condiciones 1, colatelalcs.¡. 172 C i¡se s d,-' il0tantr'. 16,4 iílrrlos r alor. 474 C1¡sillcacitin dc las lnzoncs ñnancicras_19 Cl:iusula citr .rllortizrruitin. .5 I -l ! t? d!-rcchos prcl'crcnciales, 4(r1 r'xigcncia dc rccnlbolso. -llli lirndo antortiz¡citin,'128. 568 tJe It'claciúru. .127 rr-cmbolstl, '173, -i l3 Jt- garantía, .12ó tL- pill:r)S Cll scriCs. -illi .lc los cru'gos h_jos. 55 Ctrbcrturas t¡nlbiari¡s. -5(r I cn cl rriclcado tic dirrcro. 5(r2 accioncs. Ct hro dc lts cucntas a corto plazo cn -5 I l'r tltisito cn curorltilarr's. crnprcsl. courrin. 30{). 5I(}. -5-l I 1rp(rr1:tdo a llr dc' vida corporativo. ;186 .L'l mcrcudo dc dilisas a l'uturt¡, IEl coL'ctiva para tntntcncl cl control.492 dc lrr crnprcsl para cuurplir totlls las obiigacioncs li.irs. 55 dc pxg1, tlc dividcntlos. 407 lrn:rncicra,5J(r Claple itladcs dc adlninistracirin. 5-ió Capitel. 24f1 aceion¡rio. -5J(r Ciclcr de negocios, 540 Ccltillcaclo dc Capltitlad ,i 193 invcrsirin. -106 (-¡ lrsas lói3 f 5li. I J-1 Chips RFID. 134 ,lc scguridad, ,174 rnodcrn:rs dc cxigcncia dtl rccrnbolso. 419 Ciir'ntcs cory)orativos. I 95 Cohcrtura. -\(r I ca¡nbiari¿¡ dc las tasas dc intc¡-ós, 20-i c¡rnbi¡ria tlcl ntercrdo dc rlincro. 5f.;2 C:rtto ¡rrlr Lilcciir. i,in. .i5 Carta clc crddito, 5(rl: Cltrtcra dc invcrsioncs. -ló2 Cartcras llna¡lcicras, -56J Casrs cle Crnrhios r Cl.iusulls llnancicras. 407 individr,ralcs dc Ia conrplñía, ,18ó 161 e./'.fi i¡icncs ildqr¡iritl lln¿l dc las acciorrcs prel'crcntes. -tr71 Car¡ctcrísticas dc las dilcre ntes [¡ent!'s de il na¡rcia¡¡icnto. -1ó0 de ricsgo-rcndinriento. J74 dcscablc's dc las ol'ertls dc dcrccl'lo:i. Canil'iar cf'cctivo. 5(r.i I t i t13 '17-l creditic ja dc la emprcsa. 56ó de 1a adnlinistracitin. 26 dr' irs uiilidadcs. 6l en ntotlel (CAPM). Modelo de raluación de us.tet ¡tricür,q Vé¿s¿ -1l-1 B¿¡sin¿.ss t u n c' i a I o.ff c e r s (CFO ). Vl¿¡.s¿ Directores flnancieros Chips de identilicación por radiofiecue ncia. fucrtc,410 -r9l Burbuja de hicago Board ol Tradc, 39-1 Chicago N'l:rcantilc Exchani'e (CtME). l0-5. 389. -r94 Chicago Srock Exchan-se, 391 C C flnanciero. 5, 29[J gpgL I --1 ('c ill cados dc rccioncs.509. -5 15. agrcgados, 5 I 9 dcsprcnelihlcs, 520 I 7 -i16,5ltt,5l() dcnorninacitl -563 Ctidigo Ct¡nrcrcial Unilirrnle. 20 I Ct**llcicntc br-ta,291 rlc- tle tltisito, 15, 169 dc alta divi:¡s débiles. I rt -5ó2 ll0 dc poco nlonto, 170 ncgociablcs, 38-3 dc la l-csorcría, 145, 169. 205, 383 dcl Tcsoro, 52 I CNMA.2O-5 ct¡rrcllcitin, 363 d. vari¡ción. 356, 357, 3-58 Ctrlocación ¡rivrtll. -1 I .l pública.393,4l0 Ctrnrbinacitin dc rrpalancamicnto operalivo y apalancamiento linancicro. 1 1:l Indice rutalítico Conrpraclores dc acciones prct-crcntes, 47 las lres secciones del estado [lnanciero. 34 negocir:s.5-j-5 electrónico.7. 163 exterior. I 7 I internacion¡il. 17, 551 .t¡.riu¡. "n i.rcciones -552 in([-pcndicntc dc ptiblica. J l() al nrlccnitjc. 1()'l Corrtpañíits ric' llr nucr lt r'ra. 26'1 tlc sr-¡lttros. l9t) .lc terjctas .lc cr'édito. ió3 tlc tt'cnolo:írt gcnrrtie ti. 362 L]lr c\turl() Jc crtt irricrltr¡. -195 c\p!-ctlIi.tr[]lils dc hicrrcs rlíccs. 520 glr'brtlcs. 1i tlc lirturos. 178 Conrpustat. Ctxl¡nid¿id i nlr'rsi oni sta bancari a y c\)b!'rluril crinlhiari a. 20'1 consolicl¿citrrl.535 dosto rllarlin:.rl de capital. 3(X) r-llciencia dc'l nicrcacitl. 394 tlLrio tle r--tictiro.libre. -36 sr¡dos de ctl¡iencia. l9'l lrt rlzírn prc-citr-uti liclad. 2ó3 lrrs cotlPtas hostilcs. 5J2 Itrs dividen.io¡.491 prrpr'l corn.'rcial. I 99 sl¡ 5Jl p()sta]()llcs c(lrtas 8 uctiro.4-lI ilc rllorc. nclloci¡hlcr. l¡'S c¡r c!cctir,,. i-17 Lrn h','ril. i-il.5lt r ll tlor n:r.r I crtible. ]i-i ri¡ ,irr i...1' :<- -l 5 10 3[) I vencirrliento. 250 ll8 l6l Contabilidad. l i-1 l4 Corprrración del subcapítulo S. l{) Corprrración Financiera lnternacion¿l (lFC),571 Cot'poraciones de alto riesgo, 198 internacionalcs, 193 Corpttrativo lusionante, 5'l I Corredorcs, 545. 559 ,le bolsa.39l Correduría de valores, 536 Costo. 38 dc capital.289.322 clc la entpresa, 327 rlc llrrlrttitin (Fl. 192.2(16. -1()l r.lc inrpucstos. -172 cn cl'cctivr'. -1f lln¡ncicrl. total de la calidad. I I I Conrt'nci(rn dcl nledio año. i-17 Conr crsión tlc divisas. 535 dc la deuda. 520 tL' las tieudas cn acciones ctrl'nunes. -l2lj rlcl balance gencral, 56 I cn ilcciL),,:i colntlnes, 5l'l ün cupital contún.513 l'orz-osa. 5 ¡l Cr¡ntlanza del consunlidor' 3li2 Ctrnsejo dc :rrirninistraci(rn. 9 Consoli l+ I -17 nclimiclrto' 4-J2 Con.liciones de inrcrsitin ir tlnancianlicnto. 116 ectrn(xricas l'lrorables. I I 3 Condueta de glito dc lc¡s consi'rmidores. 561 tlc tlir isrt: por adcllrrltatlo. -i6 I rlor ccontiiltico agrcgado' nalidr'ria. I6I t[' tlivislts pirrt ll hust:t holindr-sa. t:rs;1 interni.l de re l6-5 ¡cci(tn L'¡t condie iones dc cxtliviticndos. J9-l .lc itccione. clc caPitrrl. -199 ilr: ctlstos, 5l ilc la contanrinacitin, l3 dc h votaciírn tlc una emprcsa. 469 :er\icios brtnclrios intcgralcs' I93 Ctrncepto ciei r¡r.tdirtricnt,¡ rlc' ¿¡1¡1.¡ calital cont¡lrlt-. 29 I t'uluro. -56 l. 561 i¡ | 5¡¡x¡ lv1r5. _i -3 7 rlc bonos a lar,st> Pllzrl, 440 dc dcutla. .ll5 dc divisas a lituros. 5ó2 clc fitturos. 389. -39:1. 52 l, 5:l por plazos, 559 Contribrrci(rn a lls utilidacics retcnidas' 86 Control clc activos. l3-l ¿l il\'!-rsií)n al rie'sgo, 35-1. 3-55 r¡tal. tinuncicnr tle tlturos. 522 hi¡rotccario.'127 dcl hono, -tf6 tí¡rico a plirzo. -5.5!) Contrll()s antortizar. IqS ilpillrrlcíltlliL'nlo. I 0+ r Ctrnrprit l. Concr'ntr¿ciirn,1cl capital.'102 Concepto de r nlor conr Conrptrrrcntes dc ricsqt, tlc la cntpresa. Ct¡rnportantir'ttttl tlcl gasttl cn llt ríptlca lcg¿r -s-15 r.tlrrrnrt':entc. tlc chc-tltrcs. l6"l crpcdita rlc cheelLrcs. dc utr btlttr tL- l¡ Tcsorcría' 105 tlc vcnta, .l-lJ -19 p¡1r¡l¡¡¡gi1r¡1 Cotnl.r.- nslc iri tr \ \!l]lir nrenudeo. l8 ¡ildora ctt\ Jnr-nada, J70 pcllucñas I rics¡rosas. 5I3 pctrolcras intcgratlas" l'llJ púhlicas. 1 I 5 trrrLlicionltL's. l6'l tlc ll instruntctttrl financicro cn tttt mo¡Icrltr) t'ufuro. 105 \ak)r€s en brrlsa usando inlbrnlación conf itlerrcial. l4 run Conrisión. -105 Conrisiírn dc Brrlsa y Vllores dc Estados Unidos (Securitics lnd Exchangc Conrnrission ISECI]. 14, 60 Conrisitln dc i'r..ormas par:.r la Contabilidrrl Financir'ra (Fin¿nciai Acct¡unting Stantlrrrds Board IFASBI). 13. 30 Corui:itin tlc \irlorcs. 5-15 Cornisirin dc Vigilancia dc la Contabilidatl dc las Cornpañí¡s Públicas. I I Cornisirin lntcrnacional dr' Nornras Contuhlr-s ( Intcrrl¿ttitlnal ing Startclitlds Board IlASt]|). l-3 Conlitr< tlc lucrtttlorcs. i5 I autlitoríit. J(rl Conrpirñía dr- activos. -i-i7 est¡cionales. l6l Corlpraventa de nrundial. I 9-l contrirttr dc alrtraccnitje público, 204 de llrnaccnaje mral, 204 rlc lrrcnd¡nliento. 443 tlc co¡rccsiír¡r de liccncia, 5-i'l dc crédito galantizado, 201 dc rlcuda. 426. +17 tlc divisas I luturo, 562 apalancadxs .1e emPrcsas' 462 de oportunidld. 539 Comercio de bicnes y servic¡rs. I Compras I )r c()ne cf r., ' 'lcr cltuailo. J0 .,:,lLtatllr ;r ¡;--ir,s lclLles tle lttc¡clttlrr. f,r ( t,rrlüni(l() tij .: I'rllllilr'i()tl tlc ltr: l:\ li'r.l dc la clct¡da. 3()2 dcsptrés dc irnPucstos. 191 tlc lus accioncs c()l¡)tl¡lcs. l'-j3. lt)-l rlc lus uccioncs prclcrcrlte:.292 tic lus tlt.Lrtlirs. lt)(). +71 ,1, l:r. rrtiliil¡rrlu'. l(lctlitlil\. :'./¡ In¿liL t' clc las vcnlas actualcs. 8-5 dc rrportunidad, 21 6, 290, 295 dc usar los liindos de krs accionistas. 486 de recrnplazo, 60 de suscripción dc la emisión anterior, 438 de sustitución, 24 de una inversión, 325 de un gasto deducible fiscalmente. 3g de ventas,85,86,Z92 del del del del capital contable, 295 capital de la empresa, 327 desembolsoÍ293 financiamiento a lo largo del tiempo, 146 estándar rní .imo. 327 explícrro, 290 financiero, 289 general de capitai, 298 potencial.537 C Crédito comercial, 34. 143,19l nero. 192 mercanril.54l Créditos en el mercado de eurodólares. 56g fraudulentos, 23 Crisis bancaria. 382 financiera, 10.408, 490, 553. 555 de 2007-2009. 23 mundial,40l globales. 382 moneraria, 552. 570 Cue nta general del firranciamientcr de la de retiro individual empresa, 248 histtlrico. 24 por cobrar, 562 marginal de capirai, 296. 300 mínirno de capital, 298 oculto. [95 por adrninistrar los procedimientos dc quiebra, 452 . del llnanciamienro por ntedio dc invcntarios, 204 opr'rltivos, 105 scnrillriablcs- I0-5 a vari¡trlcs.105 Costos ti.jos, l0-5 de la dcuda, l0'1 dc plrrnta y cquipo, 101 para ll operacitin dc la cnrprcsa. 105 Cotizacitin dc título. 569 Countr\'\\'idc Financial, I 9ll I I Crcacitin dc invcrsioncs cortrplc-jas arlicsgadas, ?3 I 1 NO\V. l7l por prsirr. 28. -i-3. sin fbntlos, I68 ptr; cohrar. 27, 50, 131. lj2 conto pr)r.cnt¡.ie de los acti\ os totales. C¡,rcnt¿rs tt) de prL<sr¿nlos piira l:i adquisiciírn de camioncs. 103 cn el corto plazo. 86 Ctinruhr tic cf'cctir o. -191 Curva tlc rcndinricnttl, 145 con pcndiente ¿rscendente, l-17 con Frndicnte dcscendente. l-17 con pcndiente invertida, 147 Curva dcl costo de capital en tbnna de U. t97 492 Dccremento neto del tlujo de et-ectivo, 32 Deducciórr fiscal, 341 Déllcir, 168 comercial extranjero de Estados Unidos. 5s6 Déllcits presupuestales. 555 Dellnición de ¡nualidad. 2 I 9 cucntas por cobrar. I 92 cuentas por pagar, 192 crnprcsa nrultinacion¿rl. -554 firsitin. 53-s grado dc epalancarnicnto llnancicro. I I I grado de apalancarnicnto rlpcratir.o. l0g lrlargen de contr.ihución. 105 riesgo, 3-53 utilidad.2T Dcllacitin. 6l o.f .finortciul la.e mge (DFL). Izéasc Grado de apalancarniento fln¡ncicro Dt'gree of'operuting leveruge (DOL). Várse Grado dc apalancanriento opcrati\() Dcntanda cstacional dc los prrtductos, I 32 intcrnacional, 554 Dartarrento tle Contercio de Estados Unidos. 551 DL'partarncnlos de lldciconlisos, 460 D(rsitos cn curodólares. 168 Dreciación. 24. 3-5. 38. 107 acumulada, 28 corno l'ucntc rlc llnancianticnlo illlcrno387 38 'increr¡ental. 340 accL'r¿rtlo, 401 Dcci rn¿rlizrrción, anticipirdo cn el li¡turo. 263 corlst¡ntc clc los diviclentlos. 260 dc la oltrta dc dincro, lgli de los tratados dc librc conlcrcio. cconrilnico, 382, 555 nulo tlc los ,Jiviclcndos, l-59 Dccisión dc -19-5 arrendlr liente a la de comprar, 36 prcsuplrL'sto de capital, 537 -183 de reernplazo, 338 llnancieras de las corporaciones. 37 tinancieras internacionales, 554 respecto a desembolsos de capital. 322 sobre inversiones extranjeras, 563 sobre presupuesto de capital, 322 Declaración dc un dividendo trimestral. como mecanismo de protección ljscal, D rcadquirir las acciones, 498 reemplaz-ar un activo, 37 rclondco. 473 I-5 Dccisiones a corto plazo, I 33 a largo plazo, I 33 de invcrsión. 337 DL'gree l9l Data Univcrsal Nuntber Systent (D-UN-S r. 175 Dcbenfurc. Vl¿.s¿, Bonos a largo plaz.o sin gar¡ntía 1, Crccinlicn(o I I7I denonrinadas en dólares en bancos extranjeros.168 de colocación. 468 de tlt¡tación, 487 de l¡s lucntcs individuales de litanciamiento. 290 de krs intelescs. -522 de rnantenimiento del inventar-io. l7g de trrdenar, I78 de rr'cnrplazo de los activos, _53t) de sr"rscripción de la nucva cnlisitir-r. 437 I dC actl\ ()S- 2 / de clrr.ques que pagan interesc's. l7l dc dc.ptisito del nlercado rie dinero. I 7 I dc transterencias automáticas. l6g dcl nlercado de dinero, Costt-rs ¡ (CRI),2lb Cue ntas injusto. 195 I de las utilidades. 540 supcrnormal, 265 variable de los dividendos. 26-5 re di t de.fa u l t.sx ap.r (CDS), 6 ututlí¡it o Dc-recho a contpral'nucvas acciones, 460 a votar por directores, 464 acumulativo sobre los dividendos. 472 dc comprar nuevas acciones, 46,1, 465, 467 de votación, 460 de voto,46l general contra las existencias del prestatario, 204 inicial,426 Indice ettulílicr¡ r-6 prettlencial. Jil Dinero rlc tlctrtla. 3lJ-l glrrhal intcgrltlir, 552 i ntl:rc'io¡r¡riu. 5.1,,,i19 ll lrrs rncrcad..s dc socillistas. I lll I)cspuchtts intlcntlir'ntr's. 58 ntlcntlientr-s. -5 I Dcsrcsulacitin b:tnc¿., iit. r9l Dcsr e nta.ja tlc it.: htlnos ir¡tl\'crtrnir-:. 5 I l Dcsvcnta.jas dc i;rs deutl¡s. -139 Desviación c:lpital perrnanente, -l9l) ¡I'ccio dc la n,trneda. 5,iS Dcterrninación ,le los t'luitrs de etectiv<¡ dc lus ictir irjrides tle llnanciatlliento. 311 invcrsión.3J in¡lcdiaro. l(13 rcril. l6-1 c()rporatiIiIS. Jl5 dc haio costo. 5()9 tlc pnntcr or'Jcn. -117 -,i{)r} -lt rl disponil,ic. ij r-{ :l Ettctt' j' intr:r'n¿cional. -ió'1 de la invcrsitin extraicríl direel¡. 56-{ tlc carte ra. -16 l. 5:15. 5;t0 .[- Ji lucirin poloncial, 520 dc intcrnct cn l¿i adrninistraciün dci capitirl clc tr;rbajo, IÓ5 rr¿cional. 56J tic 1;r dc-sint'lación, 60 i d.- h intluciírn. 59. 251 I t ji5 Diviclcntlo ¡ctual.263 c-n accignes. J93.495 "185, -1'J-5 487. 537 comunes, 47 I clc las acciones comtrnes. 257 en acciones. J86 cn e l-ectivo. .+86. 495. +98 l'uturos. 259 de la empresa,490 :+71 luertes,563 mírs actatlas. 552 Dcuclas .j iiccir)ncs aclicionalcs. -i8Ó para ltts tcei tist¡s e¡.rltlttttcs. Jt)-l vnlcxcs. J05 D ir clsi licacitin dibiles.563 417 ;: i supcrnormales. 265 Divisas l16. Eltctivo ,1 Pref'crcntes. opcración, -ll Deuda. 289.401. 538 c¡r circulación. 19l csPr'cial. -i lJ -56S cn lugar clc aceioncs, 537 acurnulativos. -172 Dctcrioro del nri c( ) a¡',rcgacltr Distrihucitin dc Dir itlendos. 87. total clc la .'tnPresii. .161 porccntull itnuJlizada. -i59 (i Edilrcador rlc rncrcutio. 405 E(hrlcoranlc llnancicro, 5 I 6 S6 en e l'ectivt'r Por acción. -l-5-¡ avalada. trahajo' l5l) 5,s2 E<'o:t¡tnic yttlttt tttitlt¿l (EVA). ii(¡.sc Viil,'r cc0n llri':.o plazo tl'':l capititl clc tlc la cartera. tlc invcstigirci..n. 5ll tristcntcs liquitli:r' rlL- l,l tas¿r dc' int'l;rcl(¡n. .i(l Dispcrsión dc' los resultados. l-56 Disponibilidad tic iinanciirmiento. f)i:posici r:rlolcs. -5lE lrnuncicro.5-lS tli; una ctttpresa, 5l) Dcscnrpletr.5 DL-sC()\ dC I()s ilaci\)nisliis .\)ll rCsp!.ui¿.) política tl.' iiividcn.l.,s. JÍJll Dcsincorportcrti¡t de actir r':,. 535 Dcsiri!'lucion. ó. 5S. 60 rlir.cctas. dc haio c¡t'r:inticnto, 382 ilcs¡rrol lurllts dcl ¡nundo. -iil-] i50 SS r-r Ect-trttrnlí¿rs rt largo plaz,.r r.lc las ri-rztlucs dc Dcsc rnpcñtt garantiz-arla rnunrkr. 552 cn rcccsirin. l 7J nr¡rlrli¡ti..iS.l n¡cional.555 Disnrin Lrcitin 192 Dcscrltbolsos dir.-cios Itlr'Ilsualcs dc ,181.i rl¡l Dircctt¡rcs cntrciirzados. I l5 linancicros. 50-9 Dcscucnto, 558 cstírndar' rlc tr-cs scclrrlcs. l)inlcn:;iírn tcmp()rül tlc los prc(stlttntls. ltXr l)inrirtrcrr cortr¡ct itiv:r. 557 intcligrntc, l7l econtimica. lS-1 I Ectrn,¡rnía, J esca:ro. 149 l)c:;.r rtol lrr dcl ¡:it rtin tlr: cr'lttr.'rcitr. 55 5 ,1í) E(iN.\rchiptlago. J9 I potcncial, 52() Dcsaccleración dc los aut¡rctrtt s de ptr'cics. 6 7. EBIT. !?ir.rr' I ltilitl¿rtlcs untcs (lc iutcrcscs c impllrsl()s Dilrrción tlc utilirladcs. -liiil dcl contrato ctrToratir ir. JÓ I prt'f'clcnciales. +6'1, 470 sobrc las dcutlrrs n" gi:tt:illii7,adils. 'i7;+ Dcrivatloi. :'96. :61 i cllar. de la suscripcitin,406 dc ia trsit flscrl. {92 clcl re nclirnicnto. 433 tinanciamicnto, dc licenciu. 5-i-l 4 tlc los accionistrs prcli'rcrrtcs. -lh() tlcl accionistr srrhre lo:: ittg¡r:sos v lils iic E Dilclcncial ¿160 plgo. 173 r.rn chcc¡uc. 170 5il cicctivo. (DUIS). subortlinadas. Dit'crcncia cntre !rn giro bancario y Dcrechos arancelarios. de las dilcrentcs lirente¡ dc pr)r' pront{} ñ Ilrrrtlstlcct Inlix'rnation Scl'r'iccs -127 residual sobre las utilidld,"s, 460 sobre l¿', utilid;rd residu:¡i. J64 nctivos. Dun garantizadas. .l'17 -lÓ-i D(rcumcnttl rrcnque rojo. 396 DocLurlcntos por Pagar. 28 l)írlar. l9-l I)irlarcs.55l ¡¡¡i1 f¡X¡1¡1¡r. .13t.) dc las trtilidatles por acción. 5-i9 tie los prccios cambiantes. Ói d.' una iusión, 535 ric una irrve rsitin deternlinada sobre r:i riesgo total Elcutos tlc la intlaciirn sobre cl anírlisis llnn;;tielo.59 dc las lctil'iilatlcs de lrn¿r¡ciarnicnto' -l-l tlci ralor-ticntpo tlcl tliner-o' l2() r.ll. ientc tlcccitin tle lllllttlt illlrric¡lto' 5l(' I ! ..;4 T ,rl ,:{ ,*$* 1 .j . .! ._ ,:iiit: :!lr.'¡ ,4& t :li . ..1 'ú .; '4 "r¡ rt$ ,i ? ¡, ,i,i. 'Jl J! :,¿ H '$ ..ti tr .# tlfi # ,& Á F *Í T I s" I F.¡cr'ntirtr Iin:rnt icro. 55lr Elcccitin dc la.junta dc directorcs.462 flnancicra productiva, 2 I 6 Iilat't n¡níc ct¡tnntunicul ir¡rr nerlr r,r*.r (ECN) ffi SF ffi s.s. g!,r {t [{ $ Váns¿ Rcdes de comunic¿rción ,$i*- tn. i + 'iri" i ¡ ia'" t-t ItldIt ( (ut(t¡tíI( ¡l ., ¡lr Í; ¿, b:i É.! r' I I declarada. 6 I Elcvado apalancamiento financiero, I l5 operativo, I l-5 I ), gcneral,170 del título. 426 en circulación. 169 pública directa. -i68 Emisirin de accit-xtr.s. .1()5 conrunes. l6 dc capital. 9 dirccta, 468 prc:f ercntcs. 292. 172 I lr cap. rlr tleuda, 402 i F tlc r:urobon<.rs. 5óS dc los or-r]anisnros d(tl gobicr-ri'. ló9 cntpresarialcs, {;-{ cxcflt¿rs dc irlpur-stos. 3tió nacionalcs. j9J Erni{i¡' accionc\ c()nlllti.js licntc I:r cmisitin dc clcuila. 3(r linr ¡rlcsu apirlancatla, 107 crlnscrvirdonr. l0j. I52 dc corrctajc, 551 dinÍrnica, 152 h llnancicm intcrnucion¿rl. 57 I I'usionantr:. 535, 5-ló. .539. 5-1t1. - nlatliz. -5(r(r rrrultinaciorral.55{ nacionrl, -5.5-5 ohjctivo, -5ó l pcqucñas, 5I -5.12 privada, 4 I 0 ,,1 93 169 i-l Esti'uctur¡ dc capital,29() dt' la cmprcsrL. 173. 190. 38-l dc dr'Lrda-capiL¿ri contal-.lc dc ll t_.ii.rpresa. clc dcr¡rias a :apiral conrthlc dc l:¡ tnrprcsa. 26-i Eni{.rquc tlc lrts holsas ,1. r. u¡,,¡g5" -i9() tlc Irrs lucrcackls iic valol'cs tftÍdicir)lt:llcs. i9{) dr' tantco. 326 de valuacií>n de dir idcndos. l6-1 Enttrrno de tasas dc intcrés bajas. -5 1 I Entr¡das dc efectivo. 87 Entreqa lutura. 55E Enunlcracirin dc l!nciones. 405 EPS. V¿;,¿.s<, Utllirlatlrs por accit'rr Et¡uir alcntes de cl'ccrivo. 30 Err¡sión que cl cftrcto dc la inflaciírn producc sobrc el valor del dinero. clc ltrs ¡l¿zos dc llis tasas clc ,rrtcr¡s. ll\ un¡ crisis cr*tliricia. 198 clcclrtinica -ekrba i. 390 tiptinrii del capirirl, 296 clc y opr--raci(rn dc Io"; mercados. -5-5-i Etapa po.;itiva dc crecinticnro, I l-l Ética. l-,t Eurcx. lt)J Eulo, 5-53 Errrobono. -1.10 Eulodrihlcs. 5 Espq-¡i¿¡ de siihado por la nochr.. 5.12 Esp.-.'ir¡¡t,rr dc bolsri" 392 Eri'c.ulrrcirirl. 5(r Es¡r.'¡,,1r¿,r'. t tn I intclpollcitin, 236 Est;rbilidad dc los dividcndos. .{. u ¡rrlítie ii. 5(:4 dcl país,565 Est:tl¡ilizaciírn rlc krs prccios, ó0 tir'l rlcrcadt¡. 409 Estrrt:ional idad, I -5 I Est¡cionar los lbndos. 169 Estlrio tlc llujo dc cfbctivo. 5. 30, 3.1, 557 rcsultados. ¿172 Eslratcsia de llnanciantiento a corto plazo. I-17 píldoras envenenadas. .170 Estrellas globales potenciales en ascanso. privadas,4l5 E,squcrna dc 8 2(r 4 Escncia cíclica del crecimiento .t- los activos. 162 cx ¡'rortadora" -55{ II nrul tinacionales. -r83. 55-5, -51 I sobre las accioncs prelercrrtes, -172 Estira¡ e I vencinrie nto dc una inver:ritir.r. J maduras, 488 más grandes, 536 251 j9j I la socicdad" internacionales, 553 Escrilonarnicnlo del precio dc ct¡nrcrsitÍn. Enrisiolrcs I l5 ¡n¡lítico. 539 de deudas ortiinarias. 510 dc nuevos valores. 5ó9 dc papel crlrnercial para el pii'niico en crctliticio. Estímulos flscales. menudco. l,16 de bonos. 516 de deuda. 536 dc dr:udas en circunstancias,,liticiles, lJ5 incorporación, 9 r¡ricntad¿s hacia las operaciones al -5:11 -520 I Estancanriento Estatutos de I con patrones de f'lujos de efecti!o predecibles. 152 con relaciones internacionales. 552 de tecnolosías de la inlormación, 39-l de una sola industria, 538 del sector de los servicios púb'licos. 1,52 expliestas a un elevado apalancalniento, I Emisión I iritclnacirrnalcr. 554 indeseadas, 469 dc la compctencia. 537 de un competidor. 27 del crédito mercanril. -541 del método contable de mancontunación de intercse s. rclltcion¡tla con lrln\accionc: tr Estados llnancicros. prolbrnra. 83.92 prol,ectatios. ll3 5.5.1 Empresas clectrónica Electxtnic doto interchunge (EDI\. Véase Intercambio electrónico de datos Elerrentos que dislorsionan la utilidad Eliminación que rcaliza opcracjoncs dc erportación. -5, 2,1, 30. 52 ¡rrofirrma, 83, 8ó. 89 prolbrnla rcal, 86 utilidadcs rctcnidas. 26 171 . 19.1. 567 Euroncrt. 392 Elalr"racion dcl dcse'rnpcño financiero dc la ernpr.-sa. 5 ricsgo r.lc cl'dditr¡. 173 Evalutcio¡lcs dc ¡rrovccdorcs. I 73 Evcntr'rs globalcs, :¡52 Exccdcntc tlc cl'cclivo. ló.1 Exirnb¿¡rk (E.xport-l mport Btnk).,ió6 Llxodo nr;rsivo dc cirpital. _558 Expansi(rn clc las ventas. 1 72 los activos circulilntcs. I 32 Exportacioncs. 55? Erportador, 554, 56ó Exposicirin cambiaria, 206 o coniable, 561 por transaccicnes, 5(r I contablc o cambiaria, 5ó1 por transacciones subyacentc 561, s69 Expropiación. 565 ! F, €j s: :i t1 i' indice analítico Extensión del capitalismo, 384 contraro tle dcutla. -15 I rcinvcrti.los, 25 Financi¿rmientos en curodóllres. 567 intcrb¿rncalios. 568 Finanzas ctlrporativas. 52i) Firrnas de banca de inversión, 58 rcsidualcs, -l(l) Ftrrcign Crr'dit lnsurlncc Association (FCIA). 5ó6 Fol'rü¿t Fkrtantc.164 F Fabricantcs dc cquipo original, 165 le Factol de intcrés, 2 I 8 valor prescnte de una anualiclatl. 139 Facto*¡ie de las cnentas por cobrrlr. 20 l. de la conrpensación. 164 dc los envíos Postalcs' 164 dcl plaz-o extendido dc los dcscmbolsos, 166 Fluctu¿lci()ncS F¿utorcs dc intcrós .lc una ¡nualidad. ilÓ quc intluycn cn la adrninistraciLiu dcl inventalitr. 177 invcntario. ltlO Faltante s rlc Flscs alta y baja dcl ciclo comercial. i-l¡l r)pucstas dcl ciclo comcrcial. j-l-i Fccha dc cxtlividcndos, -192 dc pago,'192 de tliv iclcndt¡s. -19-l {.ie tcncdor dc rcgistro, 492 tlc vcncinricnto. Jl6 Fctlcraci(rn Mundial dc Bolsas rL. \'llorcs. Ir)3 Fr-clera I Depos it lnsttrance Corpt¡r'¡t itln. Ó. l9l Ft'tlcral 11,¡¡1c [-1]ln Banks (FHL-B). 3Sj Fcdcral Htrtlr¡ Lrran IUortgage Corpora{itrn ¡Frctldie- lvhc). 3tt5 F.'th:r'ul N utio¡trtl \'l()rt ultg.c A\\\)ci.lt i()l l (Fannic lvfac). 182, 3U5 Fcdcral Rescrvc S¡stcn-r (Sistenr¡ dc la Reservit Fcderal).'l dc los titrrt'rs de canrhio, 575 dcl tipo dc cambio. J nlo¡lc-tarils,168 Flujo tlc capiLal.557 dc capitalcs a corto Plazo, 557 dc tecnología entre las naciones' 55-i ncto dc electivrt. 88 Fir"rjo cle ctcctivo. 85. 162, 324' 495' 5-17. 56t rlcscoutado. 3J I librc t/i't'c Jlt'tt lFCFI)' 36 sLtnrttlo a la dePrccilición, 387 Flu.ios contablcs, 107 de entrirdr y salitla de lbndos, 162 clc lontlos. 35 r,lc ingrest'rs en el tuturo' 289 Flujos dc efccti" o. E6. 1 07 a corto plazo. 35S ¡ la cconomía. l7-l a largo plazo, 35S tle las acli"idades ,ie l-rnanciamiento. 32, 3-t cle l¿s activid¿Lcles de inversión, 32' Fcnómcno dc la reth-rcción del riesgo, 361 dc Ias actividades de operación' 33 Fitlcicornisario.'l5l tlc operación combinados, 555 Fijación de estándares de crédito luturos,103 raz-onables, 173 Filial tle propiedad total. 554 extranjera. 555 dc propiedad total, 554 Filiulcs extrlnieras. 555 Financial ing Standards Board. ;195. 5.11 Financiamiento a corlo plazo, l+3, l9l a largo plazo, lJ2 clc la opcración. I l0 clc las ernpresas corporativas. -160 ' dc transaccitlnes extranieras. -i66 llturo. 536 por mctlio dc clcLrtlas' I l3 por llctiio de las cucntas ptlr cobrar. 1() I ptrr rncdio dcl irlvcntario. l()l prir ado. -1 I() ticl costtr dc la dctrda. 292 rlcl rclrrlinriento aproxinrittlo al vcrtcintictittt. li)2 dcl rcntlinricnto tlcl b,rno. 255 tlc ¡rara tlctcrntinar las ncccsiclades tirn.los nucvos. 9 I para cl crilculo dc la capitalización inr¡rés. 2 I 7 plra r.rbtener ei vulot prcscnte, FrJudc ck'ctrónico. 168 cle 2lll Frr')ntcrir c flcientc, i65 Fuente dc fl n:-rnciamiento optativa' 5{)9 de firntltrs. 34 irdicron¿il, 499 t'trsh scrnifucrtc dcl ntct'cado cticicntc' 39-5 Fr)flnas prlrrt tinanciar cl crccimicnto. 9l Ftinlula cambi¡rjas. 56I 201 rlc curg.u kls inlcrcscs. lt)Ó dc la ct¡rri.r tlc rcntlirnicnto. 145 débil dcl tltcrcado ctlcicntc. 395 fucrte tlcl tncrcado cllcicnlc, 395 lJ negativos. I 38 puros, 108 v contables,9l Fondo tie amortización. Jl8 tlel mercado de dinero, 30. 171 Fondos. -191 a corto plaT-o. 31. 1'10' 382 a largo plazo. ll0' 298- 5ó8 a préstamo. 105 de cobertura. 198 dc pensiones. I l. I 99, 460 dc protección con coberturas, 396 del mercado cL' dinero. l7l cxtcrnos, 48Ó gcncrados intc'mame ntc' 387' '186 tttutualistas. I l. -1ó() ttlutLlos tlcl ttlcrcltlo dc tlincro. 199 parri bcncitctt'.ic lo' ate iotlist¡s' -187 espontrinea dc fbndos, internrt rle tbndos' 29ul I 9l Fuentes de la rt'ntrhilidad de la empresa. 52 extern¡s de llnanciamiento. 331 -xternils de tirndos. 132' 140 talsas de utilirjades' 59 internrrcionalcs de tinanciamiento' 554 principalcs de caPital. 25 Fuga de capitales. -558 F,ncion -it'rs de une empres¿r fusionada' 537 trnancieros, 56 I Función const¡tnte de los ingresos y los costos, 109 tlel banquero moderno, 193 de los mercacios de valores, 390 lineal de los ingresos y !os costos, 109 Funciones de agcncia o representación' 405 Fusión. i35 internacional, 570 nacional, 570 Fusiones. 104,534 basadas en intcrcambios de accitln por acción. 540 internacionales. 535, 570 é, á -4 :, puras rie conglomerad i: y adquisicioncs,54l Futurtts. 56 I rlc tiir iras. 389' 394. 522 tlc hu¡ros.3lit) clc lr: Itasas tlt intcreís. -19'f ,; ill ;a t : ;:i # ff Intlice anttIítir'¡, llnancicros. 3fl9 que cubrt'n una cxtcnsa r.ariedaC de ricsgos, 394 G Ganancias, -538 dc capital. 492 Grupo CME. 394 Crupo corporativo. 53tJ rentable, 538 Grupo del Banco Mundial. 57 Grupo NASDAQ OMX, 384 farntacéutica. 534 oligopólica.563 Industrias con desempeño unilbrme v predccible. I 365 de las telecomunicaciones. .534 lnestahi lidad H a corto plazo, 492 de las utilidades,489 de las venras.486 de Ios mercados cambiarios. 560 cie los precios del petróleo, 534 del desentpeño, 26 nitrnetaria. 555 Hiperinflación, 5ó0 a largo plazo, 492 o pérdidas de tipo no recurrente. 63 operativas, 4¿5 Garantía( s) colaleral(es), l7 3. 127 dadas en prenda. 426 de un préstamo, 201 Gasto Hipoteca(s), 396,421 subprime, 509 Hipótesis de la señal, 498 de las expectativas. 145 del mercado etlciel,e. 395 INET.39I Inilación. 5. ó. 59, 82, 5-56. 557 ['-ltr]ra- deducible de impuestos. 515 devengado, 28 explícito dc fondos. 107 fi scalmentc deducible. 29 I Ilusión infl acionaria, 60 Irnagen especular de la grática del valor futuro. ?23 la grálica del valor presente. i--i Irnperl'ecciones de los nrercados globales. I gubcrnanrcntal.55T Gastos. 30 de adnrinistracitin. 24. 86 de capital. 324.397 de opcraciiin. 397 lcnta. cle generale.s. 86 sobrc las ganancias dc capital.:197 sucesorio, 497 l7 lrnpueslos.5,38.87 diferidos, 563 por intcreses, 86 por mane.jo de ntatcnale-s. 178 {-ieneracií¡n bab¡, hoorn, 3írl Ce ncral E,lcct¡'ic Capital Services TGECS), l9l Ccncral L:lcctl'ic Clorporation. I93 Gcncrai N{otors Acce plance Corpirr.:tion (crvrAC), 199 (iiro. I 7() barrc¡rio. l7f) Glass-Stcagall,40l ükrbrliz¡citin. -551. 5ó9 Cirrdo tic apalancarnicnto conlhinaclo. I IJ upalltncanricnto l-.llancicrtr. I I I apalanc:rrnicnto opcrati\/o. I()¡J 201 I¡ E- iIi cl i nr r.lll¿rio, 56i rtstr -Í 3f1 lnitirrl public ot-fcring (lPO). Vhrsc Ol'cr.ta públicr inicial lnsiricr tratlinr. l4 Itlsttlr cncia por quichrr:. -1-5 I trrinica. .1-i I I nsirrucioncs (;tr ilhorro r crédito, l9-l dc créclito rvaladas prtr r-l gobi"-r.no lcder¡l.385 - tinencicr¡s. -190. 55-5 de valores intcrnacionalcs sindicados -568 Iristrirntento t-.rdinario dc tlcuda. Instninlcnt0s -5 l3 conr crtiblr's. 518 rlc capital ctxtable, llutncieros. 182, l5l 561 tin¿incicros sutlername¡rtales, 52 I lnsutlcicncir dc lbndos. 415 I nie grirción horiz-ontal. -i37 verrical,5-i7 las grandes cmpresas estadounidcnses (S&P 500 Inclcx;, 3.32 precios al consumidor. 147 de rcndinricntos dcl mcrcaclo accioncs. 356 índicc de Sostcnibili 169 rniturlos contrlr lncreme nto de Ia prin'ra de inllación. 252 de la raz<jn precio-utilidad.54l de las ventas, I 32 dc los activos.90 l9l Cr'írlica Llcl val Cr¿tvú¡lcllcs lncapacidad de la corporacitin para pagar dividendos en electivo, 495 Ince rtidurnhre cn la to¡na dc dccisioncs. 322 lnconvcnientes dc los ADR. 470 Índice ilc corrclaciri¡r dc l()s proyecrr)s, 3ó3 cllcicncia dc las accioncs ct)ñunq.:. 395 (iran Dlcsrrin. 7. f-ederales. estarales o nrunicipalcs, 452 tlel ricsgo,540 neto dcl llujo dc e l'cctivo. 32 incremcntos e¡r lts invcrsione s, 34 Incumplirtiento de las cllentas por pagar. 7 ng tlr'operacir¡n. I l0 de Ios ¡rasivos dc ba.io costo, l?2 dcl ctrsttr tic rrrr:r opcracií)n intriiltilLi()ni:I 560 dc los nrcrcados dc capitalcs" 3E-: dc lt¡s nrcrcados pttr ntctlio dc la tr'cuologíu, IS (iooglc. I lncrest)s,3() dc l¡s anu-rlid¿rdcs, 2 l9 leder¿rl sobre la renta. 36 pagados por anticipado, por drcciación. 28 Inli-'¡-nre de :rnálisis de rie sgo político. gr.r able m:ls bajo. to¡rl. lló .evengados, 33 y aciministratir,os. 87 l disponible. 1;rportaciones.552 I rttpofl ldor cxlrrnj,-'ro. ióó Irttpucsttr de vi;tjr-. 38 l\ Inlonlración prirada. ia5 r privilcgiada,395 priblica,39-i -5-5-s 2.1 I-9 cle lntcrc¡¡rbio dr ¡¡c¡6r por acción. -539 de títulos. -i-19 clc r alores r. empresas locales, 391 elcclrónict'r de datos. l8l lntcrc¡ntbios de ljow Joncs. l5 lndustri¡ de los bicnes de capital, -52 accitin por at'ción, 537 suministros industriales de negt'rcio-anegocio. l6-5 I-r0 Intlice ¿n¿tlítico Intercontinental Exchange (lCE), 394 pcQucñtts. -114 London Irrtcrblnk Oltcled Ratc (LIBOR), Intereses potcncialcs,433 prinrarios. -5 l8 l9-t Lontlon I ntc-rn¡t iona I Financial Futr¡ rcs and Optiorrs Exchungc (LIFFB). .19.1 reembolsados al vencimicnto principal.196 privados.5Tl sobre los bonos municipales. 47 I sobre los préstamos comcrcialcs. 3[l Interf-ercncias pol ít icas. -57-5 Invc'rtir cn .rclaciones bancarias, I 7 I lPO. Véa.rc Ot-erra púhlica inicial; Ol'crtu Intenlarket Trading System. 39tl IPO de capital accionrrrio, 402 IPO típica. J09 Intc'rntccliario M prillt]ria 4 especialista. -192 tlnancicro. -566. -567 J Inter¡lcdiiirios de holsa.39l tlnrncieros. .lli9 Int¿n¡Ltl rutc o.l rctttnr (lRR). t¡¿tr.v, MéioJ,¡ dc la tasl intclna dc rcntlinricnto Intcniationirl Papcr Cornpany. -170 hrtc-rnct,7, 18. l6-5. -l0l Intcrp,'iucitrn dc lusrrs. lJó flrlc{r¡¿rntL.- l-17 iniciul. li5 justo:r licnrpo. l3l I /tl 5lJ Lcr !'n llcti\'()s c()rporati\os. I7l c-rt r¡lorc's nr-gociablcs. 164 crtrln jcnr dilccta. 56-l irtrlirr'cta.190 inilivitlt¡al. ,ló reracidriJ en los \rlr)res,396 de Coitr¡rensaci(in de Chcques del Sislo XXI tic- ltl03, I6-l l-e\ dc lrri(..(Ilisos dc. bttnos tlc 1939. 426 [-r';, dc la Vr.racitlatJ !'n ia Conccsi(in de Prrj:t¡l.nos. i9i Lcr rie Pr¡teccirin al Consumitior y Reitrrm& clc \\'rll Strcet de 2010. 395 Lc', ,lctcrrsivls. -i6-l c\ irucst¿rs a ricsgos crtraorclinariris. c \ I riul.icril\ tl i recl irr. -r7-5 intr'rnus. J8{-r nru\ c()rr!'lilci(rnadas. -16) nacionalcs. -i7-5 -51 j de l9-1-1. 39-5. 396 l.c¡ dcl Cheque 21. 16+ Lc¡ dcl lnt.-rcambio de Valores de 1934, clc V:ri.rres 1934, 396 [-r-r' Crarn'¡-Leach-Biiley, I 93, 402 Lc'¡ Sarbanes-Oxle1' de 2A02. 1 l. 393. 395, 1:rs ventajas competitivas. -552 Libre comercío, 38-l Libreta dc ¡uenta de ahorros. l7 I Lir¡itaciones del uso del apalancamiento flnanciero, I I I 5,5-r Línea de riesgo-rendimiento. 365 Líneas de crédito aprobadas. 200 Liquidacitin. -152 Lir¡uidaciones o arreglos cxtri¡udicialcs, ,15 i Liquidar trf,n\accionc'. ló2 l.iquitlcz. i-.50 .le la cn r¡re sa. +70. 5+¡ ,1.: l 191 \{edid¿¡ de la dispersión. 355 clel riesco, -l-56 \ Iclor cst't¡erzo.'105 línea de' riesgo-rendintiento. 36-5 \lcrcado abierto. 465. .198 activo para las acepiacioncs bancarias. r7l -198. -111.4I-i Lcrcs r.cr'nrimicas tk sin colrelación.361 r ilblcs a corto plazo. I 7 I r lsiladas por los rcguladores corrcspondientcs. 398 Inr crsionista potcncial, 50 Inr'.-r:ionistas. l-1. -5tt. -101. -105. 410, rtcrudalados. JC)t ctrn ¡rvcrsitin tl ricsgo.5-15 cr)rp()rati\'0s. -tó9. -17 l, 471 .le capital tlc ricsl¡o. 518 dc capital llnancicro. 3t{l I a corto piazo. ñlctlicirin de la etlcienci¡ del mercado. 395 39-i Lr'¡ del rn.'rcado de r¡lores dc Lt., Glasi-Sreagall. +t)-1 nur'r'as- 5-17 ricsgosas. -15-l -+6{i. \liryor prtrccdor ds crridito Lr'r iniCrnltcitrnltl ir ¡-'()rt(, pla,/.o. I7I lnr t'r:ir¡ncs- l7 arrn c()rrclaci(in ncrllti\ ¿t. J6-1 ar)n Lrrr ricsgo más lrl.io. .17-5 tlc- rtlto rentlinricnto. I 7 I tic- los btncos. JOJ cl vaior prescnt!r dc ltrs tlu-ios ti¡turos de ctcctivo. I I 5 . la riqucza a laruo plazo. l3 Ia riqueza dc los accitrnistas, dr: hrs cranrles númcrtrs. 363 r crtranjcros.56J inriir iduaics. -16(). -51I ur.litueiLrn¡lcs. I l. Jl l. itlaxirniz¡r l-ctni(s) rlr- .-anrbir-.. l;'0, ,566 {iradil c(rntra r¡nr institución bancaria. ll dr- \ irl()l'cs convcrtihlcs. Itii L!'nsuajc rlc las lin¡nzas. -5 (rpcral i\ rr Linux. -l(i r dr' st'euridad. 180 I Jtrntr dircitiva dc lii crrrporacitin. 9 Juri¡diccirrn lcgal dci país dc origcn, 567 Jusrr) a tiorrlpo (JIT. sirlas dc.jrtst-itt-tine\, L Inrcntririrr, 27, 177 In, cntarios. 5(). I Jucqos clc i¡s ganancirs trinlcstralcs, 23 Junt¡ de lrr Rcscl'vii Fcdcral, -ló8 dc vukrrcs gubcnl¡rncntalcs. 390 lVlagnitud dcl ric.sso. -i-iJ jll¡ncr¡nunacirin dc intc-rcscs. 5-l I N{anc.jo intcrnacion¡l dr.l e'tcctivo. I68 i\'l a n i pu I ac i ri n dc t ít t¡ os por co n s ¡,.i lac i ír n cntrc los invcrsitrnistas. ,19? i\lano dc obra barirta- 5-il it,lantcncr saldos rlc rcciprocidatl cn los bancos. [6] Nl¡ntcnirnicnto dc las rcntts. -5-55 Nlargcn. -522 tle utilidad. 52. -5-l alto. -52 N{arkcting. -536 ir,Irrtcrias primas. 10-1 Nl ax i rni z,¡ciírn dt-l rcntli nric.n to. -5 -5J ltlr ;,.'i,.os. I ¡ti activo y lÍquido. 169 de acciones, :18-5. 498. 538 de adquisiciones apalancadas. 415 de capitales, 383 de certiflcados de depósito, 170 de deuda, 402 cle dinero, 194, 203. 383 de eurobonos, 554, 568 de eurodólares, 201. 554, 567 de eurodólares de Londres. 194 de fbndos, 200 de t'uturos de comercio dc ope ioncs, 394 de f'uturos tinancieros. 20'l de las acciones, 386 comuncs subyaccntes. 5 I 7 clc las tasas de subasta. 474 dc ve ntas sobrc cl mostratlor. 516, 559. 5l () dcl ¡rapcl conrcrcial. ll)() Í-12 indice rrr,a!ítico Normas Internacionales para los Reportes Financieros (lnternationll Finance Reporting Standards [FRSI), 29 Nueva competencia. S2 economía, 165 Número de acciones o de unidades,405 D-U-N-S, 175 'l NYSE Eurone\t. Inc., 384, 392 0 -i-13 Ohligación dc- deuda, 4-l() tlnancie ra, J-19 Obligacione s ir corto plazo. 18 Obir-tivo hostil. del gobicnro tcderal. 50 86 ló9 I Ottrta ,iie bonos,2()-l garantizadtrs.427 tle Jerct;hos. +6+. 466. +6U dc' dinero, l9S dc tusirin. -l-l-1 tie nuevas ¡ccioncs,46-{ dirccta dc adquisiciirn cnrplcsurial. inicial. -lOc) sr'cundarir. ,¡Só. sorprcsiva. tr'rilpr)ral du- hrslt'rn. única. 5.1.1 lt tle intermctliarios. 199 ,521 dirccro. 199 cnrpleados,493 tlnancicro. 199 papel ctxrcrcial, 15. 170, l9lt,3ti3 Operación garilntizado con nrlivos, 199 de refinancianlicnto. -lJ4 i¡lternacional. -56ó prra irrvcrsionistus institucionalcs. 199 Opcracioncs Particitin dc accionr.s. -t94,495 comercialcs. -5-52 Particioncs dc acciolrr-s invers¡s,49ó cn todo c[ nruntlo, 5-54 Participlcitin tlc mc'rcrrdo, 555 de cotnpra y venta, 557 dc la crnprcsa,4Só ,lc correta.ic cn líne¡.395 Pu'ticipantcs cn cl ¡n!'rcado tjc tlivisas. i58 cL- la cmprcsa. 30 Partida tlcch¡ciblc flscalnrcntc, -18 (lcl negocio. 8 Partidas dc cosfrs tr,jirs. l0zl , línea dc negocio l rregocirr. l -12 P¡sivos. 18. 563 ' cxtranjcras, 555 a larr:o plazo, 38-1 internacionales. 560 circul:urtcs, 28. 3-1. i-t0 rntcrnas de las emprt'sas, Jl.i Pirtrtin Organizacirin Mundial cle Conr.-rcio cle crccinriento de los dividendos firturos, (OMC). 383, 551 2ó0 Orclnizaci i9S dc'acciones conluncs, dirccta.46E inicial (OPII. 16. 362. 199 566 16 1.16 no garantizados, 170 a corto plazo. de la Tesorería. dcrnantlrr. Otcrtas papct sobre accioncs. 493. piira los Pagirr'és. '-s6 Otr'rta púhlica v 5-ll .tOlt 5-ll -198 reales,335 , dc cleuda, dc los acrcc'riorcs, 49 lrnancicras. de acciones de los crnpleados. sénior Jl6 snbo linados convertibles, Pago constante de dividendos anu¡les. de arrendamiento como ingreso, de divi 38ó dr. adquisiciones empresariales. 427 -5.12 de bonos no garantizados de tiependencias gubernamcntales, cie derechos. -t6+. t!o, 257 5J-l 566 de impuestos. de intereses sobre las deudas. 29 tie los dividendos de los intereses de los :159 258 63 I pret-erentes.472 bonos corporativos, 412 del dividendo,493 de ralores respaldadas por las cuentas inicial pcqueño, 522 por cobrar. 203 Pagos iniciales (OPI). ll5.401 de diviclcndos acumulativos. J72 en intern!-t. ll5,414 de diviclendos constantes.2-5,3 Opción de de interescs. ST eompra, -12 I tleduciblcs dc irnpuestos.439 cstandarizirda.52l clectr 469 pref'crencirles. 464 negociadas.,ii7.542 secundarias. +6+, 469 Otirtas públicas I ó9 de tipo no recurrc-nte. 63 de vL-ntas, 1 15 Pcrtll rlcl valor presc-nte neto, 331 Pcrioclo de cobr¿rnza. l6J de crccimiento. -1S6 dc distribución. -ltl') de estabiliza'ión del mercado, 409 de exclusión de ios derechos. 4ó6 de recuperación r:ipido, 325 de reelnbolso. Jl9 prometlio de cobr¡nza, 54,176 Periodos de capitalización,237 Pignoración de las cuentas por cobrar. 201 PíkJora(s) envenenada(s),469,543 Plan de producción. 8-1. 8:l general de financiamiento, 83 Plan Ponzi,37 Planeación de piso. 204 relacionacla con las fusiones. 537 Plancs de prcstacioncs dc pensiones,543 de reinversi(¡n dc dividendos,499 tlnancieros. I l() Planificaciírn dc'los gastos dc un proyecto. 322 Planta y cquipo. ltl Plwl> de tlrtrcruciorr dcl aetiio, J.lJ ln¿!ice attulítit'o tlcl contrato dc col¡crtura. 56I dcl flnanciamicnto. 568 de venta en el mcrcado, 292 Política antimonopolio, 537 de cobranza, 175 de dividendos, 5, t63, 488, de la empresa, 486 -571 de gastos, 165 de mantener la moneda depreciada. 557 de pagos de dividendos. 26 del capital de rrabajo,147 global, 552 monetaria. 198 expansionista. 557 Pólizas rie protección contra el i'icsgo ¡rlítico, -5ó5 Posición cornpctiliva de la ctnpresa. 107 de crédito comercial neto. I92 de et'cctivo delicicnte . 491 l1 cn ticrnpos inflacionarios. _59 Problcntas clc- ¡,gencia. I I cst¡cionalcs de capital dc trahajo. I 5 I tinancieros. 45 I Proccdinricntr¡ dc aproxinreci Procedimicnf os tie pago dc dir,idendos,492 inicial rccl¿nracioncs, 42(r dc tobranzar;. 164 dc dreciacirin, -563 dc distribucirin, 405. 407 34, 132. 143 dc alto ricsgo, 198 en eurodtilarcs a tasa LIBOR. 201 cn línca.206 cn nroucd¿ cxtranjcra, 20I hi potecarios. 1 93 con tasa ajustablc. l9tl rlralos. l9lJ no gar¿ntizados. 201 por intcrnct, 20ó sin garantías colaterales. 20 subprimc. 198 capital. 299, 322. 357 el.eclivo. ¡13, 89, 138, 162 ['rcsupucstos dc et'ectivo, 85 Prinra, 558 dc conversiírn.5l0 dc lusi(r¡r. 544 cic dc liquidez, 146 inllación.251 2-5 I de una inversión. 25 cspcculativa, 5 I 8 1 de gt-ncraci<-rn de ef cctivo, 162 dc la tonra de decisioncs, 323 r-ie prcsupuesto dc capital. 359 dc prcsupucsto de ef'ectivo, 134 de privatización,416 dc t()r'na dc dccisioncs financicras. de r'olacitin aculnulativa. 462 I 5 dr'l tlujo dc cfcctivo, 162 dci prcsupucsto dc capital, 357 llnitncicro. 5 Ploduccirin constanre. I 77 estacional, l3-5, 177 industrial, 5 unilbrme. 134, 135, 13'7, I'rcsupuesto dc tic riesgo. para Prt¡cr-so de cilpitalización dc los valorcs. 2 l9 -a dc recnrbolso,5l-1 dc una .rccir'rn, 407 _ Privatiz-ación, 4l-5 de las industlias gubernarnentales, 383 Prir'¿rtizaciones globales, 384 Problerna de las ventas de temporada, 132 dc olcrta dc las nucv¿rs accioncs. Jó-5 dc t¡n hono, 249, "ilt) clc un valor, 290. '107 Principios quc rigen las dccisioncs fiscale-s de las empresas, 37 Probabilidades de ocurrencia. 355 dc corto plazo, 195 con divcrsos vcncimicntos. 566 contra el inventario, 203 intcrnacional" -5(r0 dc las accioncs sohrc la utilidad por accirin,264 dc las divisas, 55.1 8-1 de intercambio entre riesgo y rendimiento, 512 rnarginal de las utilidades retenidas. 486 487. 488 autoliquidable. 193 iiscal y financicra de los accionisr¿rs,490 real dcl llujo dc elcctivo, 30 dc cjcrcicio, 517 dc la tlivisa dc unl opcración I8 a plazos. 197 Irréstamos I3 -5 Principio Préstamo a plazo. I95 .bancarios. n la c()ntrataci(in lahor¡rl, llnanciclas, -555 inuioralcs c ilceales, l4 Prccio corricntc dcl bono. 250 dc convcrsirin, 5l() de riesgo, 486 de seguros. 178 especulativas negativas, pronósticos, 82 Prerrogativas de la istración, 461 Presiones inflacionarias descendentes. 60 i'restamista en línea. 206 de eli:ciivo de la er.irpresa. 491 fiscal dc los accionistas, 492 equitativi: #__ de las acciones. 496 del bono. 426 de los títulos en circulación,465 Preferencias de los acctonistas, 488 Prelación de los derechos, 452 Preparación de los estados financieros proforma, reembolsado a tiempo, 173 reemhols¿rdo en firrma cxternporltncl. dc el'cctivo l'ucrtc. 536 de l1u.io dc efectivo de la ernpresa. 190 dc liquidcz dc la cnrpresa. .19 ! Posicioncs de dcrivacios, -5ól Postura dc ricsgo-rcndimiento tic la cnrprcsa, -5210 Prácticas 3 Primas directo de apoyo. 567 cn curoririlares. ?01 r'n paralclo. -5{r7 jamás reembolsadc. 173 libre dc riesgo,567 por parar. 56? gubernamcntales. 556, 557 monetarias y tiscales, 557 '. real de mercado, 23 Precio de mercado. 258 banca¡io. 203. -543 consolidado. 206 de la matriz. 567 desconrado, I 96 i.r1íticas de eliminación de impuestos.6l financieras, 555 T sobrc el valcr a la par, 5 I I sobrc cl ralor de conversión, 5 I 2 inicial del bono. 438 pactado, -5"14 rcstante al vcncimiento. 254 Poder de paridad de compra de dos divisas, 556 de reprcsentación, 461 para votar. 461 I-r 3 111 Productividad dc los activos lrjos. -50 Producto intcrrro bruto. 5 Prtlgrarna dc adnrinistración de elcctivo, I66 ¿rmortiz-ación del préstarr-ro, 1 98 control total de la calidad, I 8 I entradas de ef'ectivo, 138 presupuesto de capital, 323 salidas de efectivo, I 3fi Pnrgrunras de invcntarios.justo a ticrtr¡o. 150 I-r4 Indice analítico Promedio ponderado de los resultadt¡s. 355 del costo. 290 de capital, 29;. 341 de rot¿ción de ¡ctivos alta, 52 Pron(rsticr-r precio-utilidadcs, 26 extcrna. 45: llnanciera deudas/capital, 536 norm¡l de pagos dc dividentlos. 4ES prc-cio-utilidad. 2-18, .¿63, 540 de inflarión, lrS de ventas. I 38 del flujo de efectivo, 358 '1' tlnanciero. 83 Pronósticos privada. I I privada de los nledios cle ploduccion, 183 pública. I I unipcrsonal. 13. -17 Proprisito dr' la sindicacitin. .568 tlcl cstado de tlujo tlc clectivo, l0 dcl cstado dc r.-sultados. 27 tlcl prcsupucsto Jc cf'cctiro. ll8 Protcgcr una posicitin dc invcntarios, 178 Prolecrlor dc capirrl conrún. 29.1 Provc'cdor us ncta5 .lc crédi tr-, c aplicada a las utilidades por acci(tn,2ó Rlz-ones bajas t1e pago de dividendos. 5 l.l de capital. 469 llmlct'naje, ta|io (A DR). i70,569 lr-l Rccupcr;rcirin de los honos convcrtihlcs, 51.1 globlL's. 555 dc- infirrrnación dc crédito. Rc-dcs rlc cttmunicación electrónica (ECN). dari.iad.5ll nlcilio dcl ADR d¿ un activo, -J-lJ ls. _r90,39r Redescontar. 566 Rédito. l5S Réditos prrra la empresa, 292 a Rcducci¡.in Quicbra. 15 I tbrnr¿rl. 452 R Racionamiento de .-apital, 331 RLd i o .fi'c que Ve¿¡.r¿ ¡'adio nr.t i J e nt iftcu t ior¿ (RFID). Chrps de identitlcación de ficcu.'ncia Rrzón corricnte . 1-50 de capital de trahajo a ventas, l-50 dc capital de trlbajo neto cotnbinado. ;- 150 tic convcrsi(¡n en capital común. 5 l() tic clcurlus a crrpital contlblc. 173 iic ual ilcias l intcrcscs. -125 ric ¡raLo cic dir i-l-ntlos. lS6. +t)l comcrcirles internacionales, .552 cntre el valor ttturo -t- c-l valor prcsente, )22 cntre la ol'cill y la dc-trlanda. 4 matriz-¿rcrctlita¡¡s. -i67 riesgo-rendi nri ento. -5 Renclimientcr aclual. +3? "132. ,+-l-1 I t-l tlc inilif'crencir. I l(i .187 al vencirniento s()bre las deu,ias, 290 ai vencinriu'nio. 249. :50. 2i6" 291, 29) Rccuri,r. líquidos. 30 Rr'd eleitrtinica tlc las utilicl¡tL's retenidas. Rel¿rcioncs 20-1 Ricord d!' puntaje de crédito cor.ucrcial, Jc ctlrrrlihri,r rPE'. l()5 Llc cquilibrio tlc lu conrpañí4. 105 ¡ctivos, 541 Relacirin quc !'\iste entrc cl v¿rlor tuturo de un s0lo Inonto y cl valor lilturo de rrn¿r anualidad, 2-ll ll. l'¡sc. iJ6 clc compra tic Rccapitrrlizaci(rn t'in¿rnciera, 472 Rcccirin dc clividendos, 487 Rccesi(rn. Sl. l-50. lU3 Rccibo .ic Rr'colnlril de acciones, 497 Ptrtrto contlhlc Rc¿urcn.lruni ento. -143 prccitr,rr cntas. 26-l Rr'adquisici(rn c(lrporativa de accioncs, +c7 Rc'cr btrs ilurcric¿tnos de deposi Prrrlccciones dc r r'ntas. 8J scnsltns. 85 Prrtt ccttls dc invcrsión. lló nrutulurcntc crcluyentcs. 328 Puntrics tlc créclit¡. I73 .198 Rcgatía. 55.1 Rcgistro nravoría lirnriliar, 4(rl votacirin acunrulativa. J63 Rcglas lcgalcs. {90 Rcinvcrsitin a la tas¡ int!'rnü de rcnr'limicnto. 331 al costo dc clpital, -3-l I de riividcndos. -199 -54 tldr'iconriso- 20-l 19i Pro'" isitin para cucntas malas. 27 rl5l dc cstantc, -ll(') Rcgistlos púrblicos ncgiltivos, I73 Regla dc dc'liquidcz, 50. 5;l dc rc'nt¡bilidad. 50 tlc r¡tilizlciírn de tleuchs, 50. -5-5 dc utili¿rción de los activos, -50. tlnilnci('rirs, 49 l,.rri.i nlrrrtencr ct'ectivo, I 62 irrtcrna. Rctinanciarnicnto. 434 Rclirndco. .17-1 Rctbrnras a lls leyes dc r'¿rlorcs tlc 1975, adici.¡nal del riesgo. 564 de activos de bajo rendimienro, 172 de la inllación. 61 de la prima de inflación, 253 de los ingresos.560 iie riesgo. 538 del vaior a la par, 496 Rcducción del riesgo, 362, 535 de canera. 555 dr-l negocio, 540 flnanciero. 540 Rcemholso de las emisiones dc bonos, 11Q Rccmbol:o de un bontl.5l'1 Rc-estructu racitin corp( )r1tiva. I 7, ,1 I 5 dc la e mprcsa. I7- -152 aproximatlo al vencimiento, ?9f ' dividendtrs. 263. +92 del valor presente de una anualidad, )37 en elcctivo sobrc las accioncs pref'erenIes, 474 esperado. 35+ de las acs-iones, 29.1 futuro de u:a empresa fusionada, 535 mínimo aceptable, 189 norrrinal, 432 para la corporación. I l3 porcentual. -174 requerido al vencimiento, 252 sobre la inversión, 236, 2& sobre las ventas,50 sobre los activos,50 totales, 52 sobre los bonos dc la Tesorería. 439 sobre una inversi(rn. 325 total. 263 rulte rior sobre los lctivos, 486 Rcndimicnto sobrc cl capital. 25 contablc. -52 rle- los accionisllrs. 52 ; Í I I l f '" f t r I Rcnd inricntos con nivclcs elevados dc opcración, i 104 clevados. -519 sobre los valores a largo plazo. 145 sc¡bre los valores de endeudamiento de las compañías, 145 Renta financiera,25l Ricsgos cambiario y político. 566 cambiarios, 554, 5-56 de crédito dcl exportador. 566 Rotación de t trl iL lnonctario intcrnacional. 556, 560 Siste rnas altemativos para las transacciones. 391 de calificación de bonos. '133 de intercambio electrónico de dartls, activos,5l,56 del inlentario,50 l8l de tecnologías de la información. 390 de transferencias electrónicas de tbndos. s de la empresa, 8, 150 Reportes de .4 Saiarios. 38 Saldo calificación de créditc, 173 de reciprocidad. i9-1 pron-redio de las cuentas por cobra¡ puntaje de crédito de negocios pequeños, 173 't-I 175 Requerimiento de margen, -168 Requisitos de infonnación financiera sobre fusiones <^1 I r I de inscripción a una bolsa. 391 para las deC',rcciones fiscales. 342 iReserva Federal de Estados U¡idos, 6. 146, 193 Responsabilidad de la junta direcriva. 462 1 l I de la empresa. l3 respecto del control dc 1l contaminación. l3 Restricción de flujo dc fbndos. 557 Restricciones sobre la corporacirin, 426 Resultados financic.ros, 49 Retención de fbndos. 495 Rctiro de la deudl. 42li RL-lraso i- inlornlatirr¡. 538 f¡E I I j Rctroactivaciones. -538 Rctunt on investnnttt. V1,¿rs¿, Rcndimicnrrr sob¡e la inYcrsiírn Relr-rsioncs a plazos intcrnrcdiits. 475 Riesgo. 263, 353 crnrbiario, 201 . l().5, -560 dc una cnrprcsa rtrultinucional, -5óI tlc l¡ tasa dc intc.rds. I 69 dc tipo dc camhio. -555 dc un rle rcado dcljcicntc tlc capital contlblc. 555 dcl ncsocio, 2-5 I I I dr-l prcstatario. ItXr I; cn l()nto al valor espcraclo. fhuncicro, I 13, :.51, 460 dc la crnprcsl. 297 F ¡ ! I T , l J I I I I ! t -i5-5 país" 5-55, -55ti por un nivcl cxcL.sivo dc apallncamit-nto tlnancicro.55-5 Rics!.o tlc crúdito dc ll¡ cmprcsa. 173 ;dr- un clicntc, l9-l por lirlta dc pago. -5(r(r ll econttnría cst¡dounidense. 3ll8 Securit ies :rnrl Exchanee Crrnlmission (sEC). 39s. i96 Scturo Jc cridito a lu' cxportaciones. 5óó Scnsibilidad de Ia urilidad de operación. 1 73 dcl tiujo de clcctivo a la economía. 173 S c-ric dc ingrcsos conse'culivos de igual corlo plazo,475 t- promedio mínimo en la cuenta. 194 Saldos de efectivo a cortrr plazo, 168 excedente. l7l precaurorios, 162 S¡lida üsica de efectivo. 107 S:ilidas de efectivo de una inr.ersión. 325 S¡lud dr- los negocios. 173 Sector d!. la e nergía. -534 Sectores básicos de social. l4 I-15 ¿ttut I ít i ct t RFID. I34 Rentabilidad, 50 Repatriación de las ganancias. 565 t' crntidad,219 dc pagos consccntivos de igual cantidad 219 inllnitr de pagos. 2-58 Sr'r'vicio dc- cajas dc sc.guridad. 165 Sr'rvicirrs bancant¡s integralc-s. I 93 dc outst¡urcing, 5-l-1 dc t(rl!'f olllunicacirin. 383 públictrs. 534 Sinrulacitin. 360 Sincrgia. -i37 Sistcma dc anrilisis Du Pon¡. 52, 53 dc apanados postalcs privados, 165 tlc e spc-cialistas de bolsa, 392 dc gohi!'rno corporativo. l0 dc la b¡nca c 18.165 electrtinicos de transferencias de 11ujos de ef'ectivo. l-50 Sitios de subastas elcctrónicas. 165 web de compras. ló3 Society lbr Worldu'ide Interbank Financial Telecommunications (SWIFTl. I 67 Socio local. 565 Subasta holandesa. -173 Subastas ¿ intcnalos dc cortt'r pllz,r. 473 ccrtillctdos dcl Tc.soro. .l7l cle los cn línea, 165 Subcontlatacioncs. 53-{ Subprinir-.. I 98 Suhsrdiaria de pro¡ictiirrl I ()ltl t¡lc t)tc cxt rJn.iL'n). -569 cxtran.icra dc propicdad rotal, -55-l Subvalu¡citin, 'tr07 Sucidos adcudados a los tr-rbajadorrs. .152 Supcr'/n it dc la balanza conrcrcial. -i-i7 Supcrntcrcado virtu¡l tle valorcs, l6S Supcl I\'lontagc, -393 Supucsto clc auscncia dc crecinlicnto. 140 Ia antortizaci(rn. I9ti la rcinvcrsión. 329 en el lnótodo dr-l ltlor presentq. ncto, 330 Suscriptor..l0-5 T Tablas dc tasas dc intcrús. 2I7 T¿ttlutñtr óntinlrr dc la orden, 178 ricl inventario, [78 Tarilas alancelarias dc importación. 5_54, s6-l Tarjcras de crédiro, 396 Tasa ¿l contado, 559 dc cr-rpón. 426.432 de dividendos,473 dc inl'lación, 555 dc subasta del dividendo prefcrente. 413 del interés real,426 I-16 Irulice uno!íti<:o efectiva sobre un présiamo col¡ercial, de la fijacitin de precios, -l de la ptridad de la tasa de interés. -557 dc la prirna de liquidez. lJ-5 dc la se-qrlrentacitin. l.16 de la sesnrentación tJcl mercarlo, lJ5 dc las tü_srrs de intr'rL<s. 1.1,5 de porratolios, 56-l 2t6 fiscal empresarial, 137 interbancaria en Lontires {LIBOR), 19,1, _568 intt:rbancari¡ ofrecida en Lontlrcs, I9I, t9-1 porcentual anual rcal. I 97 pretcrencial, 193 dc un st¡lt¡ precio, -5jl '1' llnancier¡. constante. r9i dc las l.entas corpora(i\,¿L\, 48ó estrihle de vcntas. .lg6 Tasa .e descuenrt¡. 2 l ti. 150, 289 apliciicia a las utilidarlcs f uturls. 266 apiicada a los dividenths fi¡tLrrr.ls, 2b6 básie¡. il2.127 Tasa de inrerés. 2 IS ct'ectiva sobre un préstluno, lgó pronrcditr. I I-l sohrc ll irtrc¡.:ión, lló Tasa dc rr.ndimicnto. 4l:jó. -535 espe rada. l-111, 1-5 cspr-rutla so[¡q ¡¡¡1 ¡. 2t¡.i bon,r. coni rncionll, --l-l I dc lus inrcrsioncs. ¡jg-rq11. .j.s7 dcclinantcs. J7J JL i05 de vlluaci,in. ,107 estariísticas. li-5 para analizar y pronosti(.irr las verrtas firturas. 85 Tecnología del comcrcio e l:,ctrónico, ló5 Teleconlunicaciones barat¿rs contiables, ¡, 3 tt3 Tenedor de bonos, .160 ]5. i90.427.11 tlcuda _!:aranr i zacla. -12 li las prilizas dc seguros. l_15 -l-cnt'r[ i:rs uü(.i{)nilr¡ll\. -i-¡f Tcner e lcctivo por prccauci,.rn. ]ioría dcl ¡¡rercaii.. iibrc J I dc lrr t':lnrr.trrr-lt iic elrpir:rl. i contabh tlc rn¿ulctirnunlrcirin ric intcrcsr.s. 5J I dc partid:rs no t!,cLrfrcr.ttcs. f) I t! t)nirin Europca (Ljij). jg.] Uniones de crútlito. 193, -190 U:;o dc' las razones flnanciera:;. 49 tlc lt>s dividr'ndos en accillr.:s. -19)5 tle una utlrra cie tlcrechos. -16g dcl capiral. I I6 561) -17"1 {7;l del gobiemr'. -17.1 i.lnvertib¡es ¡lntes de intereses e impuesLos. I irnticipadas. -107 hí.icas ¡r'r accion. l3 5 I5 corporatiYas reteltidas, 4g riilL¡idas por accrtin, -5 l5 7 durante ¿l ciclo clcl negocirr. 4116 en los ntercados llnancieros de futuros. l0-s incrementales, 33g inducidas por la intlación. 6t) I a lar-eo plazi'. t ajLrstadzts. 265 a largo plaz,.. J7-j hfbrido, _i0e intermedicr c¿ valor. 47i -il 8ó tie operación. 25. I I 3 despué:. de inrpucstos, g6 nere. 32. 3-5 -t0 que f'lotan l:rre nlentr,. 5-i6 Tipos de valo¡-:s. -ll)5 Títulos a corto plaztr. 2¿1. -50 I Utiiidaile s. 12. 5,17 li.ios. 556 subvacentc'. -lS-.]. -_i-il de ope:ración dcspués cit: inrpuestos, equil::iio. -i-i9 netas, li6 por acción, 25, I I 0, I I diluidas. 520 e Transaccirin l6l Nortr ITLCAN). Tratltrnicnto brura. ntercarni,iables. 47-l valores pret:rcntes participati vos, .17-l Tonra tle ft¡nd,.,. en préstamo. J6-1 I clcctr Lltilidatl. 56 i viscntcs. J2¡j rlc agcncia. -<-'j8 lii ,umentc. rlotante. .ió0 Tipos tlc c¡nr:io. _5-56. 557 pref erentes Tcncdorcs de [xrntrs. a Plazo, 5-iS Titulo Técnicas IÉi6 ? Ió.J inrc-nso de los activos tijcis. 105 L.ls¡larios cie los estados financic¡os. llnres-.))h , -5-S tlcl tlot¡¡ntc. -5-i-i tle las dir isr:. 6 inrL'rrís. 5, 190. -rS2, 557 -13 ig-i jól v()tuci(in. 1'rpo dc cant¡i.. .i. rle liscelc.s tcdtrales. -l7 llr¡:o pllzo. Tcsoro de Esr:rdos Unitlos. dc -fipo crttzudos. -i-i.) dc int'iacitin ba.jls. 6l dc ¡'cntlirnientc-r, l+U. l9o a dcl contr:lro dc conrpra a plazos, 2.17 Terrorisnlo. -i-jJ nlunclial. -:S) Ters0rcros crrrp{)rativos innot,aciorcs, -50t) contadr,. ias. l/-) tlcl cont¡;lrt¡ de bon lihre.56l de dcscrlr'ltl() liustatiris ¡rri¡ gl .lr (]C CI.COltt\. ns f'crc rrc tle dincro. 200 rnccliantc giros tclcgriíficos. 200 en cl punto rlc vcnt¿. 136 fi.it-r. 5ó0 I 'l'ni cr'¡ninos rl iil 130. :i T¿rsas lhsas 'l-errninalcs 5ó-5 rlcctrrinica de lirntlos. 5 ricsgo canrhiario. 569 ]52 librc dc rir:sgo, 25 I I'asa i¡ltcrna dc rcndinlirllto. 432 nrutilicrd¡. -109 rcsitlual dr- los dividcntlos^ -lll7 Tt¡rrí'rs ll n,lncicrus tJcl ricsgo_rcrrtli rnlcn{o. -l l'cre nciir rlc las runrrncias, intcrn¿rcionulcs ile ttxtlos. 167 Trnt¡do dc Lihrc Con¡s..¡t, dc .\nrérica tlr,l c'conómiu-:t. 5 es¡adc¡unidense. l9J Tasa de crecimiento, 2ó^1, 54{) -l-nrns del rnercado : p)azo. 55li sccuntlaria. -r9(.) Tr¿rn saccionc: ¿il contado r : olazrr. -5.i9 dc rcgi:tros c: iihro:. l(l(l en cl piso tie '::n¡rlc. tle Jlr brl::r. li)o l, I 14. "199 potenciales. 5 I 9 prinrrrias por acción, 5l-5 qUC ntj \(' pllgtn a los iteci¡ rlli\tJ\ pref'crcntes, .16{) quc no sc ptgan a los acreedores.460 rctcnidas. 14. 90. I 32, 2()1. 3lt7. .1S6, -187. +9 I ecunru larlas. 29J tot¿rl¡lL'lttc tliluid¿rs prlr accirin, '.cniltJcrus. fil Irlil izlreirill rle rlrurl:rs. 5() -5 I5 It¡dicc ¿tnu!ítit t¡ U de una acción,263 Vacas dc cl'cctivo. 485 Valor aclual tlc un bono. 266 al vcncirriento, 438 con\'eilible. 510 325 dc heta.358 de conrersión. 5 lil, 5 I I de la anualidad. 234 de la opción real. 335 dc Ifl protección fiscal.53ó .'4 de las accloncs coirunes,26J de piso de un bono convertible. 5l I título. 517 un ceniÍlcado de accione-i. 517 de de de de de derecho. 466 una acción de capital común. 259 una acciiin prefercnte, 266 r-rn del del del del del activo Ílnanciero. f58 bono convertiblc. -i 10 c,,eilciente de variación. -1ói ne-socio. 491) privilegio dc cour c.rsión. econo niict¡ en l¡brrrs. a eregad,-r. --10 j i0 I l9 -i l9 (li un cc¡t)ll\'¿clo 517 rf]!ativo. ¡ pnncipal.-11ó púrhlii.:o.41{) puro. 5 i I dcl bono.5l I rclxli\,() de nlr'rcado. ló snbvaccntc. 5l I tctirico tnici¡1.,1(r7 tcrnrinai dc l¡s cnlrad¡s.330 Vak¡r ;r la par. -150, 290. -t16. -17-i. 514 dt' l;rs accir¡ncs conrun('s. -17+ tlc 1l:; accionc:i prcl¡rr.ntcs, .+7-1 Valor tlc mcrcirtlo. -5.1t) ilntie ipado cll cl llonlcnto de l¡ r'ntisión. + t+ acción. 26ó principal, 249r Valor prcsente ncto. 327 tl:l a una tasa dc descuento de cc-rrr. -132 ttsl norm¿ll dc una inversión. -lf 7 Valtxcs a corto piazo, l-5, l3-2. l4-5 l largo plazo, 145 ct'rn garantía hipotecaria. 381 con vcncimicnto a largo plazo. -183 con vcncimicrrto a un ailo..l81 contahlcs. 27 conVcrtiblcs, 3tl-1. 509. -5 I5, -S:0 ( oqr()rJtivo\, -1Nó dc alta dcnortrinación. dc la Tcsorcría. 14,5 l7l dc' las empresas, 58 clc los organisnros {'cdc-ralcs, 169 dc mcrcado dc los instrulnc¡rtt¡s dc cobcrtura. -5(r I tlc plazrr intcr¡nt'üio. lJ-5 clc rcnta fija, 395 ticl gobierno dc Estados LTnidos. -18-5. 125 dinero. 167 I cn pagos,2l9 estatalcs, -5.10, -571) I 3116 librcs dc riesgori de incunrplimiento, 145 168 que gcncren intercses. l6ll rcspaldados por acti\'0s, 203 respaldados por hipotccas, 23 sujetos a dilución. -5 l5 de compañías que no pagan dividendos. 265 de los bonos. 249 de un activo flnancicro. 248 más alta. 535 patrinionial, 265 Value Line Convcrrrhlc Surver'. 5 l3 Va¡i¡biiidad de los posihlcs resulladrrs dc una iniersión- 35J Variablc drdecisitin activa. .187 dccisitin pasiva. -f .97 Vari¿bles dc política ti" crc dcl tipo dtt c¿r¡nbirr. .5(r{) rcl¡tira dr'l poclcr dc paridltl tlc ct¡nlpra. 55r' Variaciones dcl tipo tlc e ¿rntt-.io. 5îó Varictlacl dt- divisas. 5(r I Vclocidad .lc la rotacitin de las cuentls por coblur. 50 Vcncicdt¡rr.s dc bicncs v scrvicios de i¡ cntplcsa. 53 7 Vcntr. -5-17 dc accioncs a intt-rcscs ex{crnos_ 46+ dc iiccioncs c<¡muncs. I32 dc accirrncs cn tcsorCría.49t) de actiros..l-52 dc bicnr.s y scrvicios. 561 dc las c,-rcrltas por cohrar. l-50 tJc pa¡1i¡ip¡.¡,xcs dc capital. ló dc vrlorr.s ncgociablcs, I 6.1 dcl ctlntrato de un hono dc 1a Tesorería tltulo. 205 dirccta dc las cucntas por cobrar. 2l) Vcnrtja conlpctiliVa. 1 6 1 dc las EC¡-. 392 dc la contabilidad por conce¡rto clc costos devt-ngado, 30 Vcnta.jas dc l¡ dcuda, 439 de dc-l nlcrcado dc derivados, 52 constlrntc. -1-it) dc la cmprcsrr. tl los activos dc la cmpresa, .l-\ dc los dcrechos. 4ó7 una cle descuento. 331 495 lirsionantc. 250 di'l precio luturo anticipado rl!' l9 -186 mu:iici¡ulc:..1Xtr negociablcs. 27. l6l. Valuación (ietcrrninado mediantc- una m¿iriino du' rtrcrcado. Ii nominal. 4ló tlcl bono. l-50 para ci rnve rsionista. -.19-1 ll.,sihlc dc k's JivitJurdtrs r'n rl\'ai()nc\. <Jc 2t6 Valor luturo, 217,331 de un monto,233,239 de una anualidad. 2i9, 233 al vencimiento.2l9 de una serie de pagos iguales. i-10 Valor presenre, 2 I 8. 33 I de las utilidades por acción. 16ó de los dividendos. 26f dif'eridos. 266 futuros. 262 de los flujos dc las cnt"radas. J27. 33-5 tlc las salidas. 327 iuturos dc efectivo. l{8 cle itls pagos de intereses. 25(l de un monto. 2'10 .le una anualidad- 2? tlcl prgo tlcl princi¡ul al ven-',nlicnl,r. . d¡ lecirlnc.:. .iusto de mr'rcadt'¡, 27 ' por su uso con el transcurso del tiempo, 1 espcrado. 119.355 de las utilrdades por eccitin. 5J1 del rendinliento. 1J9 híbririo.2-57 histtirico en liblos l)or accií)n. -10 intrrnlcco. localcs. por acción, 30 Valor dcl dinero a lo largo del ticrnpo. 197 a travJs del tienrpo,2l6.21;. 1.18, l-17 I arrentlamie n¡o,442 dcl papel comercial, 200 Ventas a través del contercio electrónico, 163 al detalle. l6l de temporada, 132 I a htdice analítico extranjeras, 553 nacionales, 553 Verdadero valor cle una enrpresa,265 Versión mociificada de la t'órmula Du Pont' 5Z por internet, 163 Vieja cconomía, 165 proyectadas, 84 rentabies, 86 Volatilidad estacionales, 134, 137 de los rcndimientos, 356 t1,:l tlcscnrPcño. 263 en tr)rno al valor esPcrado, 355 Vrtacitln ¡cutnul¡tiva, 462'464 por nravor-ías. -162 por podct, 397 ¡ I i .i rl }¡ ,i { l l,l -e ; 6 d { $ Í t "{ -{ ;é H {ü li -41 ¡t1 ..4*r 4:

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